Yếu tố tài chính và thể chế quốc gia quyết định nắm giữ tiền mặt tại các quốc gia đông nam á

i

MỤC LỤC
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU..................................... 1
1.1 Lý do chọn đề tài .................................................................................................................. 1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................................ 1
1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu.................................................................................................... 2
1.4 Ý nghĩa đề tài ........................................................................................................................ 3
1.5 Kết cấu bài nghiên cứu: ...................................................................................................... 3

CHƢƠNG 2: NỀN TẢNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU
TRƢỚC ĐÂY VỀ NẮM GIỮ TIỀN MẶT ...................................................... 5
2.1 Nền tảng lý thuyết ................................................................................................................ 5
2.1.1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn ................................................................................................5
2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng: ......................................................................................................7

2.2 Các yếu tố tài chính tác động đến nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia Đông Nam Á 8
2.3 Yếu tố thể chế quốc gia: .................................................................................................... 10
2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây về nắm giữ tiền mặt:................................. 11

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................................... 21
3.1 Giả thuyết nghiên cứu:...................................................................................................... 21
3.2 Giới thiệu biến nghiên cứu ............................................................................................... 23
3.3 Tổng quan về mẫu: ............................................................................................................ 25
3.4 Dữ liệu nghiên cứu:............................................................................................................ 26
3.5 Phƣơng pháp nghiên cứu.................................................................................................. 26
3.5.1 Mô hình nghiên cứu: ..............................................................................................................26
3.5.2 Phương pháp thực hiện nghiên cứu:.........................................................................................28

CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................................... 30
4.1 Phân tích đơn quốc gia: .................................................................................................... 30

4.1.1 Thống kê mô tả: .....................................................................................................................30
4.1.2 Kiểm định hệ số tương quan ...................................................................................................32
4.1.3Phân tích các yếu tố tài chính quyết định nắm giữ tiền mặt ở từng quốc gia.................................33
4.1.4 So sánh nắm giữ tiền mặt giữa từng quốc gia Đông Nam Á với các nước phát triển ....................40

4.2 Phân tích đa quốc gia: ....................................................................................................... 40
4.2.1 Thống kê mô tả: .....................................................................................................................40
4.2.2 Kiểm định hệ số tương quan: ..................................................................................................41


ii
4.2.3 Tác động yếu tố quốc gia đến nắm giữ tiền mặt ........................................................................42
4.2.4 Phân tích các yếu tố tài chính quyết định nắm giữ tiền mặt ở các nhóm quốc gia ........................43
4.2.5 So sánh nắm giữ tiền mặt giữa các khu vực kinh tế: Đông Nam Á và nhóm nước phát triển ........46
4.2.6 Phân tích xuyên quốc gia: các yếu tố tài chính quyết động nắm giữ tiền mặt tổng thể nền kinh tế 46
4.2.7 Phân tích sự tác động của yếu tố thể chế quyền cổ đông và chế độ luật pháp lên nắm giữ tiền mặt49

CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ............................................................................... 52


iii

TÓM TẮT ĐỀ TÀI
Bài nghiên cứu điều tra các yếu tố tài chính tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt ở
quốc gia thuộc khu vực Đông Nam Á. Đặc biệt, xem xét cấu trúc vốn và chính sách chi trả
cổ tức tác động như thế nào đến quyết định nắm giữ tiền mặt và so sánh kết quả thu được
với các nước phát triển như Anh, Mỹ. Phân tích xuyên quốc gia được sử dụng để phân tích
các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt giữa các nhóm nước. Cuối cùng, bài nghiên cứu xem
xét các yếu tố thể chế bao gồm chế độ luật pháp và quyền cổ đông tác động như thế nào đến
quyết định nắm giữ tiền mặt.

Bài nghiên cứu sử dụng mẫu gồm 332 công ty trong giai đoạn 2009 đến 2012 thuộc 2 nhóm
nước: các quốc gia Đông Nam Á Indonesia, Philippines, Việt Nam, Thái Lan và nhóm nước
phát triển bao gồm Mỹ và Anh. Phân tích đơn quốc gia và đa quốc được sử dụng để phân
tích tác động của yếu tố tài chính và yếu tố thể chế đến nắm giữ tiền mặt của các khu vực
kinh tế. Để kiểm soát vấn đề nội sinh giữa cấu trúc vốn, chính sách chi trả cổ tức và nắm giữ
tiền mặt, các biến công cụ tài sản hữu hình và dòng tiền được đưa vào để sử dụng hồi quy
theo biến công cụ 2SLS, và nâng cao hơn là GMM. Phân tích dữ liệu bảng, thống kê mô tả,
kiểm định hệ số tương quan cũng được sử dụng trong bài nghiên cứu.
Kết quả phân tích xuyên quốc gia cho thấy rằng các yếu tố tài chính: đòn bẩy, quy mô và
tính thanh khoản tài sản, các yếu tố thể chế quyền cổ đông và luật pháp quốc gia thực sự tác
động đến nắm giữ tiền mặt của công ty. Các công ty sử dụng đòn bẩy cao có thể dễ dàng
tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài nên xu hướng nắm giữ tiền mặt thấp. Các doanh nghiệp có
quy mô nhỏ có khả năng bị thanh lý dễ dàng hơn nếu đối mặt với phá sản có xu hướng nắm
giữ tiền mặt nhiều hơn. Và những doanh nghiệp có nhiều tài sản thanh khoản sẽ đối mặt với
nhiều cơ hội tăng trưởng nên có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn. Xét về yếu tố thể
chế, những quốc gia có quyền cổ đông cao và tuân theo chế độ luật pháp “Thông luật” sẽ có
xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.


iv

CÁC TỪ KHÓA CHÍNH
Từ khóa

Giải thích

Đòn bẩy

Đòn bẩy tài chính thể hiện mức độ sử dụng vốn vay trong tổng
nguồn vốn của doanh nghiệp.

Chi trả cổ tức

Cổ tức là phần lợi nhuận được chi trả cho cổ đông.

Tính thanh khoản

Tính thanh khoản chỉ khả năng chứng khoán hay các khoản nợ,
khoản phải thu chuyển đổi thành tiền mặt dễ dàng, thuận tiện cho
việc thanh toán hay chi tiêu.

Yếu tố thể chế

Thể chế quốc gia là một hệ thống các quy phạm pháp luật nhằm
điều chỉnh các chủ thể kinh tế, các hành vi sản xuất kinh doanh và
các quan hệ kinh tế.

Bất cân xứng thông tin

Tình trạng trong giao dịch một bên có thông tin đầy đủ hơn bên
còn lại.

Vấn đề đại diện

Những khó khăn nảy sinh trong điều kiện thông tin không hoàn
hảo và không cân xứng khi chủ sở hữu thuê người đại diện để thực
hiện lợi ích của mình, nhưng người đại diện có thể không hành
động vì lợi ích của chủ sở hữu mà vì bản thân họ.

1

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
1.1 Lý do chọn đề tài
Nắm giữ tiền mặt là vấn đề quan tâm hàng đầu của các doanh nghiệp, xuất phát từ động cơ:
nắm giữ, phòng ngừa và đầu cơ. Nắm giữ tiền mặt giúp doanh nghiệp xử lý dễ dàng các kế
hoạch kinh doanh đang xấu đi và phải đối mặt với nguy cơ phá sản. Doanh nghiệp cần nắm
giữ tiền mặt để giảm xác xuất xảy ra kiệt quệ tài chính, giảm chi phí phá sản nhằm duy trì
hoạt động. Tiền mặt giúp doanh nghiệp có thể nắm bắt các cơ hội đầu tư phát triển có khả
năng sinh lời trong tương lai. Tuy nhiên, nắm giữ tiền mặt thì tốn chi phí, doanh nghiệp có
thể giữ tiền mặt để dùng cho những khoản dự phòng sẽ phát sinh trong tương lai, nhưng có
thể bỏ qua các dự án đem lại lợi nhuận, đây chính là chi phí cơ hội của nắm giữ tiền mặt,
không chỉ thế, doanh nghiệp còn phải đối mặt với các vấn đề đại diện, vấn đề bất cân xứng
thông tin.
Các nghiên cứu trước đây cho thấy rằng tiền mặt chiếm tỷ trọng khá lớn trong cơ cấu tài sản
của doanh nghiệp: đối với Anh khoảng 9% tổng tài sản và với Mỹ là 13%, vì thế tiền mặt
chiếm vai trò quan trọng trong hoạt động của các doanh nghiệp, đây không chỉ là vấn đề
đáng quan tâm hàng đầu mà còn là chiến lược phát triển của doanh nghiệp. Chưa kể đến,
nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia khác nhau sẽ có những điểm khác nhau, do đ ặc điểm của
từng quốc gia, hoặc các yếu tố thể chế như luật pháp và các chính sách cổ đông, điều này có
thể tạo nên sự khác biệt trong nắm giữ tiền mặt giữa các quốc gia. Do đó, sinh viên nghiên
cứu quyết định thực hiện đề tài “Các yếu tố tài chính và thể chế quốc gia tác động đến
nắm giữ tiền mặt tại các quốc gia Đông Nam Á”. Bài nghiên cứu nhằm phát hiện các yếu
tố tài chính quyết định nắm giữ tiền mặt Đông Nam Á, sau đó so sánh điểm khác biệt so với
các quốc gia phát triển và cung cấp bằng chứng mới về yếu tố thể chế quốc gia tác động đến
quyết định nắm giữ tiền.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Bài nghiên cứu tập trung vào các mục tiêu chính:

2

Thứ nhất, kiểm tra các yếu tố tài chính tác động đến nắm giữ tiền mặt ở khu vực Đông
Nam Á.
Thứ hai, phân tích tác động yếu tố quốc gia lên nắm giữ tiền mặt, so sánh sự khác biệt về
nắm giữ tiền mặt giữa các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á với các quốc gia thuộc
nhóm nước phát triển như Mỹ và Anh.
Thứ ba, cung cấp bằng chứng về tác động của chính sách chi trả cổ tức và cấu trúc vốn lên
nắm giữ tiền mặt của các quốc gia thuộc nhóm nước phát triển và đang phát triển thông qua
phân tích xuyên quốc gia.
Thứ tƣ, cung cấp bằng chứng mới về tác động của yếu tố thể chế riêng biệt từng quốc gia:
gồm chế độ luật pháp và quyền cổ đông lên quyết định nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia
Đông Nam Á.

1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu quan sát mẫu gồm 332 công ty thuộc 2 nhóm nước: phát triển và đang phát
triển trong giai đoạn từ năm 2009 đến 2012. Để phân tích các yếu tố tài chính tác động đến
nắm giữ tiền mặt, bài nghiên cứu sử dụng nhiều phân tích khác nhau. Phân tích đơn quốc
gia được thực hiện để xem xét nắm giữ tiền mặt ở từng quốc gia bao gồm: Anh, Mỹ,
Indonesia, Philippines, Việt Nam, Thái Lan. Phân tích đa quốc gia làm rõ các yếu tố tài
chính tác động đến nắm giữ tiền mặt ở các nhóm nước phát triển và đang phát triển, cuối
cùng là tổng thể nền kinh tế, từ đó đưa ra những nhận định, so sánh trong nhu cầu nắm giữ
tiền mặt giữa nhóm nước. Để giải quyết vấn đề nội sinh giữa chính sách cổ tức, cấu trúc vốn
và nắm giữ tiền mặt, tài sản hữu hình và dòng tiền được đưa vào làm công cụ cho hồi quy
mô hình biến công cụ (the IV model), phương pháp chính để thực hiện là hồi quy 2 bước
2SLS, tuy nhiên bài nghiên cứu sử dụng thêm Fixed và Random Effect, và nâng cao bằng
cách sử dụng GMM. Phân tích dữ liệu bảng, thống kê mô tả, kiểm định tương quan cũng
được sử dụng trong bài nghiên cứu.

3

1.4 Ý nghĩa đề tài
Bài nghiên cứu cung cấp những bằng chứng mới về vấn đề nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia
Đông Nam Á, phát hiện được các yếu tố tài chính tác động đến nắm giữ tiền mặt, giúp các
doanh nghiệp kiểm soát biến động tiền mặt, đồng thời duy trì lượng tiền mặt nắm giữ hợp lý
để đảm bảo cho các hoạt động.
Cho thấy được sự khác biệt trong nhu c ầu nắm giữ tiền mặt và các yếu tố nắm giữ tiền mặt
của các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á so với các nước đã phát triển như Anh và Mỹ,
qua đó trả lời được câu hỏi “yếu tố quốc gia có tạo nên sự khác biệt trong nắm giữ tiền mặt
giữa các quốc gia, các khu vực kinh tế hay không ?”.
Theo phương diện quốc tế, bài nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng khi cung cấp được bằng
chứng cho thấy rằng nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia Đông Nam Á và nước phát triển có
những nét tương đồng. Phân tích xuyên quốc gia cung cấp thêm những bằng chứng về các
yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt tác động đến các quốc gia được nghiên cứu.
Cuối cùng, bài nghiên cứu phát hiện được tác động yếu tố thể chế bao gồm chế độ luật pháp
và quyền cổ đông lên nắm giữ tiền mặt, điều này giúp các nhà quản lý có những quyết định
nắm giữ tiền mặt hợp lý ở những môi trường thể chế khác nhau.

1.5 Kết cấu bài nghiên cứu:
Bài nghiên cứu gồm các phần chính sau đây:
Chƣơng 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu, phần này trình bày lý do chọn đề tài, mục tiêu,
phương pháp, ý nghĩa và kết cấu bài nghiên cứu.
Chƣơng 2: Nền tảng lý thuyết và các nghiên cứu trước đây, nền tảng lý thuyết gồm lý
thuyết đánh đổi và trật tự phân hạng, các bằng chứng thực nghiệm từ các nghiên cứu trước
đây về nắm giữ tiền mặt được trình bày.


4

Chƣơng 3: Phương pháp nghiên cứu, trình bày giả thuyết nghiên cứu, giới thiệu biến
nghiên cứu, tổng quan về mẫu, dữ liệu nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và phương pháp
thực hiện nghiên cứu.
Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu, phần này tập trung trình bày các kết quả nghiên cứu và
những nhận định giải thích.
Chƣơng 5: Kết luận, phần này trình bày kết luận đề tài, những hạn chế và hướng mở rộng.


5

CHƢƠNG 2: NỀN TẢNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN
CỨU TRƢỚC ĐÂY VỀ NẮM GIỮ TIỀN MẶT
2.1 Nền tảng lý thuyết
Bài nghiên cứu áp dụng nền tảng lý thuyết về nắm giữ tiền mặt ở các thị trường phát triển
cho các nước đang phát triển, cụ thể là khu vực Đông Nam Á, bao gồm: lý thuyết đánh đổi
cấu trúc vốn và lý thuyết trật tự phân hạng.

2.1.1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Lý thuyết đánh đổi nhằm mục đích giải thích vì sao các doanh nghiệp thường được tài trợ
bằng một phần nợ vay, một phần bằng vốn cổ phần. Nắm giữ tiền mặt phải đối mặt với
những chi phí, thay vì nắm giữ tiền mặt, doanh nghiệp có thể đầu tư vào các loại trái phiếu,
lợi ích từ trái phiếu mất đi chính là chi phí cơ hội của việc giữ tiền. Khi rơi vào tình tr ạng
thiếu hụt tiền mặt, doanh nghiệp đứng trước lựa chọn: hoặc phát hành nợ hoặc phát hành
vốn cổ phần. Lý thuyết đánh đổi cho rằng, doanh nghiệp có thể được tài trợ bằng một phần
nợ vay, hoặc bằng vốn cổ phần. Nợ vay là nguồn vốn cho chi phí thấp, tuy nhiên, một lý do
khiến doanh nghiệp không thể tài trợ hoàn toàn bằng nợ vay là vì bên cạnh sự hiện hữu lợi
ích tấm chắn thuế từ nợ, việc sử dụng nợ cũng phát sinh nhiều chi phí, điển hình là chi phí
kiệt quệ tài chính bao gồm cả chi phí trực tiếp và gián tiếp của việc phá sản có nguyên nhân
từ nợ. Do đó, cần phải xem xét lợi ích và chi phí từ việc nắm giữ tiền mặt. Lợi ích có thể là

nguồn thu nhập mà nắm giữ tiền mặt mang lại, chẳng hạn như lợi nhuận từ các dự án, các cơ
hội tăng trưởng nếu dùng tiền đầu tư… Chi phí của việc nắm giữ tiền mặt là chi phí cơ hội
mất đi nếu giữ tiền, ngoài ra còn kể đến chi phí huy động nguồn tài trợ nếu thiếu tiền, có thể
từ nợ hoặc vốn cổ phần. Dựa vào chênh lệch giữa lợi ích và chi phí, doanh nghiệp sẽ có
những quyết định nắm giữ tiền mặt khác nhau. Các doanh nghiệp khi đối mặt với việc huy
động nguồn tài trợ với chi phí sử dụng nợ quá cao, thường có xu hướng nắm giữ tiền mặt
nhiều hơn, bởi vì lúc này, lợi ích của nắm giữ tiền mặt có thể lớn hơn chi phí rất nhiều.


6

Lợi ích của việc nắm giữ tiền mặt dựa trên 2 động cơ: giảm thiểu giao dịch và động cơ
phòng ngừa. Về động cơ giao dịch, nắm giữ tiền mặt có thể giúp doanh nghiệp giảm thiểu
các giao dịch cần thiết để chuyển đổi tài sản thành tiền khi có nhu c ầu, các doanh nghiệp sẽ
tăng cường nắm giữ tiền nếu chi phí nắm giữ thấp. Xét về động cơ phòng ngừa, bất cân
xứng thông tin cũng ảnh hưởng lên huy động vốn, thậm chí ngay cả khi có thể tiếp cận các
nguồn tài trợ bên ngoài, các doanh nghiệp cũng phải rất đắn đo vì các vấn đề thị trường phát
sinh. Bất cân xứng thông tin càng nghiêm trọng, chi phí huy động vốn từ bên ngoài rất tốn
kém, do đó doanh nghiệp có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn để tài trợ cho hoạt động
của mình, thay vì huy động với chi phí rất cao.
Ngoài ra, các doanh nghiệp cần nguồn tiền mặt dành cho các cơ hội tăng trưởng của mình,
đó có thể là các cơ hội đầu tư mang lại lợi nhuận cao. Nhưng khi rơi vào tình tr ạng thiếu hụt
tiền mặt, doanh nghiệp cần huy động nguồn tiền để đáp ứng cho các cơ hội tăng trưởng này.
Trong thực tế, khi hoạt động trong thị trường bất hoàn hảo, hoặc là doanh nghiệp khó tiếp
cận với nguồn vốn bên ngoài ho ặc có thể tiếp cận với chi phí rất tốn kém. Khi chi phí huy
động vốn từ bên ngoài càng cao các doanh nghiệp có xu hướng sẽ dự trữ tiền mặt nhiều hơn
để có thể đáp ứng các dự án đầu tư có khả năng sinh lời luôn được đảm bảo sẽ được đầu tư
mà không cần phải đi vay bên ngoài với chi phí cao. Do đó, nếu không đủ lượng tiền mặt
bắt buộc phải từ bỏ dự án đầu tư có lợi nhuận hoặc chấp nhận các nguồn hỗ trợ với chi phí
tài chính cao.

Bên cạnh đó, nắm giữ tiền mặt giúp doanh nghiệp giảm thiểu xác suất xảy ra kiệt quệ tài
chính, giảm chi phí kiệt quệ tài chính mà doanh nghiệp phải gánh chịu. Khi dòng tiền của
doanh nghiệp biến động mạnh, xác suất xảy ra kiệt quệ sẽ càng cao, tiền mặt lúc này có thể
đảm bảo cho doanh nghiệp tránh được tình trạng kiệt quệ, do đó sẽ giảm khả năng kiệt quệ
tài chính của công ty.
Nói chung, theo lý thuyết đánh đổi, doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt cần phải cân nhắc những
lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt đem lại. Để đảm bảo cho hoạt động và đón nhận
các cơ hội tăng trưởng, doanh nghiệp luôn phải duy trì lượng tiền mặt hợp lý. Tuy nhiên, khi


7

phải đối mặt với tình trạng thiếu hụt, hoặc phát sinh từ nhu cầu hoạt động hay cơ hội đầu tư,
doanh nghiệp cần phải huy động vốn từ bên ngoài. Bất hoàn hảo thị trường là vấn đề được
quan tâm chú ý, khi chi phí sử dụng vốn bên ngoài là tốn kém, các doanh nghiệp sẽ nắm giữ
tiền mặt nhiều hơn để hạn chế huy động từ bên ngoài. Và khi phải đối mặt với kiệt quệ tài
chính, các doanh nghiệp cũng phải nắm giữ một lượng tiền mặt để giảm thiểu xác suất xảy
ra kiệt quệ. Doanh nghiệp có thể sử dụng các nguồn huy động bên ngoài gồm nợ và vốn cổ
phần trên cơ sở những lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt so với các nguồn vốn từ
bên ngoài.

2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng:
Khi có nhu c ầu vế vốn, các doanh nghiệp sẽ tuân theo một trật tự phân hạng nhằm tối thiểu
hóa chi phí sử dụng vốn liên quan đến bất cân xứng thông tin. Lý thuyết trật tự phân hạng
cho rằng thứ tự sử dụng nguồn vốn của công ty theo thứ tự ưu tiên tăng dần: nguồn vốn nội
bộ, phát hành nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường. Các công ty thực tế thì thích
những nguồn tài trợ bên ngoài bằng phát hành nợ hơn là phải phát hành vốn cổ phần, vì bất
cân xứng thông tin làm chi phí phát hành vốn cổ phần rất tốn kém. Các doanh nghiệp luôn
ưu tiên nắm giữ tiền mặt để phục vụ cho các hoạt động, tuy nhiên, khi nhu c ầu đầu tư cao
hơn lượng tiền mặt nắm giữ, các doanh nghiệp buộc phải phát hành nợ, sau đó là vốn cổ

phần. Do đó, khi phải đối mặt với các nhu cầu về vốn, sự gia tăng của nợ sẽ làm giảm lượng
tiền mặt nắm giữ của doanh nghiệp.
Tiền mặt là kết quả cuối cùng của hoạt động kinh doanh, hoạt động đầu tư và tài trợ của
doanh nghiệp. Một doanh nghiệp có lợi nhuận càng cao có thể chi trả cổ tức, trả các khoản
nợ và dự trữ tiền mặt, vì thế doanh nghiệp có lợi nhuận hoạt động càng cao sẽ nắm giữ
nhiều tiền mặt. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, khi các nguồn thu nhập giữ lại không đủ
đáp ứng cho nhu cầu, các doanh nghiệp sẽ sử dụng nguồn tiền mặt nắm giữ và sau đó phát
hành nợ mới.


8

Tóm lại, không có lý thuyết tài chính nào có thể giải thích tốt nhất cho các yếu tố tác động
đến nắm giữ tiền mặt. Do đó, mục đích của nghiên cứu này là để kiểm tra thực nghiệm yếu
tố nào quyết định việc nắm giữ tiền mặt cho các quốc gia Đông Nam Á.

2.2 Các yếu tố tài chính tác động đến nắm giữ tiền mặt ở các quốc gia Đông
Nam Á
 Đòn bẩy tài chính
Theo lý thuyết đánh đổi, các doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy thấp không có khả năng vay
nợ, do đó khó tiếp cận với các nguồn vốn bên ngoài, nên phải nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Do đó, một doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính càng thấp thì càng nắm giữ nhiều tiền mặt.
Ngoài ra, khi phải đối mặt với các cơ hội đầu tư, một doanh nghiệp có mức độ đòn bẩy cao
có khả năng vay nợ dễ dàng, do đó dễ dàng tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài nên sẽ sử
dụng nợ vay và giảm nắm giữ tiền. Vì vậy, một doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính càng cao
thì càng nắm giữ ít tiền mặt.
Đối với doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao, xác xuất xảy ra kiệt quệ tài chính càng cao,
nắm giữ tiền mặt có thể giúp doanh nghiệp giảm thiểu xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính, làm
uy tín của công ty gia tăng, do đó khả năng vay nợ sẽ dễ dàng hơn, vì thế doanh nghiệp sẽ
sử dụng nợ nhiều hơn và giảm nắm giữ tiền mặt. Như vậy, một doanh nghiệp sử dụng đòn

bẩy tài chính càng cao thì càng ít nắm giữ tiền mặt.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, khi phải đối mặt với nhiều cơ hội đầu tư trong khi lợi
nhuận giữ lại thì có giới hạn và không đủ tài trợ, các doanh nghiệp phải huy động từ bên
ngoài bằng cách phát hành nợ vay, do đó tiền mặt nắm giữ thì giảm trong khi đòn bẩy tài
chính tăng. Ngược lại, khi nhu cầu đầu tư ít hơn lợi nhuận giữ lại, các công ty không chỉ có
khả năng trả nợ mà còn có thể tích lũy tiền mặt, do đó nợ vay giảm xuống trong khi tiền mặt
nắm giữ tăng.


9

 Tính thanh khoản
Theo lý thuyết đánh đổi, chi phí dùng để chuyển đổi tài sản có tính kho ản thành tiền mặt thì
thấp hơn những tài sản thông thường khác. Khi thiếu hụt tiền mặt, doanh nghiệp có nhiều tài
sản thanh khoản có thể dễ dàng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt, do đó có xu hướng nắm
giữ ít tiền mặt hơn.

 Chi trả cổ tức
Dựa trên cơ sở lý thuyết đánh đổi, nắm giữ tiền mặt thì tốn kém chi phí, do đó để huy động
nguồn tiền, các doanh nghiệp có thể cắt giảm chi trả cổ tức để tài trợ thay vì nắm giữ tiền
mặt. Chi phí của việc nắm giữ tiền mặt có thể được cắt giảm bằng sử dụng nguồn tài trợ nội
bộ hoặc giảm chi trả cổ tức. Doanh nghiệp hiện thời chi trả cổ tức có khả năng gia tăng
nguồn tài trợ khi cần thiết do đó có xu hướng nắm giữ tiền mặt ít hơn.

 Khả năng sinh lời
Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi có thể chi trả cổ tức cho cổ đông, trả nợ cho các chủ
nợ và dự trữ tiền, do đó, một doanh nghiệp có khả năng sinh lời càng cao sẽ nắm giữ nhiều
tiền mặt.
Ngược lại, đối với công ty ít lợi nhuận sẽ giữ ít tiền mặt và phát hành nợ để tài trợ cho các
dự án của họ khi cần thiết. Những công ty này sẽ không muốn phát hành cổ phiếu bởi vì chi

phí phát hành sẽ cao. Vì vậy, một doanh nghiệp ít lợi nhuận thì có xu hướng nắm giữ tiền
mặt nhiều hơn.
Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp sử dụng vốn theo một trật tự: nguồn tài
trợ nội bộ sẵn có, phát hành nợ và cuối cùng là vốn cổ phần. Các doanh nghiệp có khả năng
sinh lời càng cao sẽ có nguồn tài trợ nội bộ lớn, do đó có khả năng dự trữ tiền mặt nhiều
hơn. Do đó, có mối quan hệ cùng chiều giữa khả năng sinh lợi của công ty và nắm giữ tiền
mặt.


10

 Quy mô công ty:
Bất cân xứng thông tin xảy ra đối với các công ty nhỏ nhiều hơn, do đó chi phí huy động
nguồn vốn bên ngoài rất tốn kém, do đó những công có quy mô nhỏ thường có xu hướng
nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Các công ty quy mô lớn xảy ra bất cân xứng thông tin ít hơn và các nhà quản lý của họ có
sự linh hoạt hơn trong chính sách tài chính, do đó, các công ty quy mô lớn sẽ nắm giữ tiền
mặt nhiều hơn.
Bên cạnh đó các công ty lớn được cho rằng đa dạng hóa hơn các đối tác nhỏ hơn và do đó
gánh chịu chi phí phá sản ít hơn và do đó có khả năng là họ sẽ nắm giữ tiền mặt ít hơn.
Nếu xét về kiệt quệ tài chính, thì các công ty nhỏ sẽ có khả năng được thanh lý nhiều hơn
nếu phải đối mặt với kiệt quệ tài chính, vì vậy những công ty quy mô nhỏ có xu hướng nắm
giữ tiền mặt nhiều hơn.

2.3 Yếu tố thể chế quốc gia:
Thể chế quốc gia là một hệ thống các quy phạm pháp luật nhằm điều chỉnh các chủ thể kinh
tế, các hành vi sản xuất kinh doanh và các quan hệ kinh tế. Các yếu tố chính là các đạo luật,
các quy chế, quy tắc, chuẩn mực về kinh tế gắn với các chế tài xử lý các trường hợp vi
phạm, các tổ chức kinh tế, các cơ quan quản lý nhà nước về kinh tế.
Yếu tố thể chế được xét đến là quyền cổ đông. Vấn đề đại diện là kết quả của sự tách biệt

giữa quyền sở hữu và quản lý của công ty. Chủ sở hữu công ty có thể không trực tiếp quản
lý mà thuê các nhà quản lý để điều hành doanh nghiệp. Mục têu khác nhau của chủ sở hữu
và nhà quản lý gây xung đột quyền lợi. Các nhà quản lý có thể sử dụng tiền để đầu tư vào
các dự án gây bất lợi cho cổ đông. Khi nhà quản lý không quan tâm đến quyền lợi cổ đông,
có thể giữ tiền nhiều hơn và gây bất lợi cho cổ đông, vì vậy, quyền cổ đông thấp thì nắm giữ
tiền mặt sẽ nhiều hơn. Ngược lại, Các cổ đông trong một môi trường pháp luật bảo vệ tốt,


11

doanh nghiệp quan tâm tới quyền lợi cổ đông thì quyền cổ đông sẽ cao, vì vậy có thể buộc
nhà quản lý nắm giữ tiền mặt ít hơn.

2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây về nắm giữ tiền mặt:
Năm 1998, Tim Opler, Lee Pinkowitz, Rene Stul z, Rohan Williamson nghiên c ứu đề
tài “yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp”
Bài nghiên cứu kiểm tra tác động của các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp
ở các công ty được niêm yết công khai trên thị trường chứng khoán Mỹ trong giai đoạn từ
1971 đến 1994. Nghiên cứu dựa trên các nền tảng lý thuyết: mô hình chi phí giao dịch, bất
cân xứng thông tin, chi phí đại diện, tính thanh kho ản của tài sản và lý thuyết hệ thống phân
cấp tài chính. Đồng thời áp dụng mô hình ARDL và FASB để tiến hành dự đoán các yếu tố
tác động.
Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng những công ty với những cơ hội tăng trưởng mạnh mẽ, công
ty có những hoạt động rủi ro hơn, và những công ty có quy mô nhỏ thường nắm giữ nhiều
tiền mặt hơn các công ty khác. Các công ty dễ dàng tiếp cận tới thị trường vốn, bao gồm
những công ty có quy mô lớn và có xếp hạng tín dụng thì có xu hướng nắm giữ tiền mặt.
Những kết quả này trái ngược với quan điểm công ty nắm giữ tài sản thanh khoản luôn đảm
bảo được các cơ hội đầu tư khi dòng tiền quá thấp, và chi phí huy động vốn bên ngoài thì
tốn kém.
Ngoài ra, các bằng chứng cho thấy công ty hoạt động tốt có xu hướng dự trữ nhiều tiền mặt

hơn đúng với những dự đoán từ mô hình lý thuyết đánh đổi trong đó các nhà quản lý tối đa
hóa sự giàu có của cổ đông. Có rất ít bằng chứng cho thấy dư thừa tiền mặt có tác động
ngắn hạn lớn lên chi tiêu vốn, chi phí mua lại và tiền thưởng cho các cổ đông. Lý do chính
các công ty trải qua những thay đổi lớn trong dư thừa tiền mặt là sự xảy ra của các khoản lỗ
hoạt động.


12

Năm 2003, Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan đã nghiên cứu đề tài “nắm giữ tiền mặt
doanh nghiệp: điều tra thực nghiệm của các công ty Anh”
Bài nghiên cứu sử dụng một mẫu lớn bao gồm 1029 công ty được niêm yết công khai ở Anh
từ năm 1984 đến 1999, họ tiến hành phân tích dữ liệu chéo theo thời gian. Nền tảng lý
thuyết để xây dựng bài nghiên cứu bao gồm: bất cân xứng thông tin-chi phí đại diện, thắt
chặt tính thanh khoản và thay thế tiền mặt, mối liên hệ với ngân hàng. Bên c ạnh đó, họ còn
đề cập đến mối tương quan giữa nắm giữ tiền mặt và quyền sở hữu công ty, để làm sáng tỏ
vấn đề này họ đề cập đến quyền sở hữu quản lý, cấu trúc hội đồng quản trị của công ty, điều
hành cổ đông và các nhà điều hành tối cao. Bài nghiên cứu tiến hành phân tích một dữ liệu
bảng, thực hiện hồi quy nắm giữ tiền mặt theo hàng loạt các nhân tố tác động, bao gồm: tính
thanh khoản, đòn bẩy, chi trả cổ tức, nợ ngân hàng, dòng tiền và số lượng CEO của công ty.
Kết quả cho thấy rằng cơ hội tăng trưởng của các công ty, lưu chuyển tiền tệ, tài sản lưu
động, đòn bẩy và nợ ngân hàng là những yếu tố quan trọng trong việc xác định lượng tiền
mặt cần nắm giữ của công ty. Họ phát hiện mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản,
đòn bẩy, tổng nợ ngân hàng với nắm giữ tiền mặt, còn các biến dòng tiền, cơ hội tăng
trưởng thì có tác động cùng chiều đến nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp. Kết quả còn cho thấy
cơ cấu sở hữu của doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng xác định lượng tiền mặt nắm giữ
của các công ty Anh, điều này thể hiện mối quan hệ giữa quyền sở hữu quản lý và nắm gữ
tiền mặt. Ngoài ra, cung cấp bằng chứng rằng các công ty kiểm soát nội bộ thì nắm giữ tiền
mặt cao hơn những công ty được niêm yết trên thị trường chứng khoán.
Năm 2006, Seungjin Han và Jiang Qiu nghiên cứu đề tài “công ty nắm giữ tiền mặt

phòng ngừa”
Các tác giả kiểm định những tác động thực nghiệm lý thuyết của mình bằng cách sử dụng
thông tin theo quý từ mẫu của công ty niêm yết công khai từ 1997 đến 2002, tập trung vào
nghiên cứu vào các nhân tố tác động đến nắm giữ tiền mặt của công ty, bao gồm: dòng tiền,
đòn bẩy tài chính, tobin Q và quy mô công ty. Họ tiến hành hồi quy dữ liệu nắm giữ tiền


13

mặt theo các nhân tố trên để xem xét tác động của các yếu tố lên quyết định nắm giữ tiền
mặt. Mô hình của bài nghiên cứu này là mô hình động cơ phòng ngừa của việc nắm giữ tiền
mặt. Khi rủi ro dòng tiền tương lai không thể hoàn toàn được đa dạng hóa, lý thuyết đánh
đổi cung cấp cho các công ty thắt chặt này các khuyến khích phải tiết kiệm phòng ngừa:
chúng làm tăng nắm giữ tiền mặt của họ để đáp ứng với sự gia tăng của biến động dòng tiền.
Tuy nhiên, không có mối quan hệ hệ thống giữa nắm giữ tiền mặt và biến động dòng tiền
cho các công ty không, và thấy rằng bằng chứng thục nghiệm đã hỗ trợ cho lý thuyết của bài
nghiên cứu.
Năm 2006, Yilmaz Guney, Aydin Ozkan và Neslihan nghiên cứu “Bằng chứng quốc tế
về mối quan hệ phi tuyến giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp”
Bài nghiên cứu điều tra hành vi nắm giữ tiền mặt của các công ty từ Pháp, Đức, Nhật, Anh
và Mỹ bằng cách sử dụng dữ liệu từ 4069 công ty trong giai đoạn từ 1996 đến 2000. Họ tập
trung vào mối quan hệ đặc biệt giữa nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy. Họ tranh luận tác động
của đòn bẩy lên số dư tiền mặt của công ty là không đều. Trong phạm vi mà đòn bẩy của
công ty hoạt động như là một đại diện cho khả năng phát hành nợ, sẽ kì vọng mối quan hệ
ngược chiều giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, như các công ty tăng cường đòn
bẩy thì nắm giữ tiền mặt nhiều hơn để giảm thiểu rủi ro kiệt quệ tài chính và gánh chịu chi
phí phá sản tốn kém. Vì vậy, người ta sẽ kì vọng mối quan hệ tích cực giữa nắm giữ tiền
mặt và đòn bẩy ở mức độ cao của sử dụng đòn bẩy. Phát hiện của bài nghiên cứu cung cấp
hỗ trợ mạnh mẽ và thiết thực cho mối quan hệ phi tuyến giữa nắm giữ tiền mặt và đòn bẩy.
Ngoài ra, kết quả nghiên cứu cho thấy rằng tác động đòn bẩy lên nắm giữ tiền mặt một phần

phụ thuộc vào đặc điểm quốc gia cụ thể chẳng hạn như mức độ bảo vệ chủ nợ, bảo vệ cổ
đông, và sự tập trung quyền sở hữu.
Năm 2009, Zhenxu Tong nghiên cứu “Đa dạng hóa công ty và giá trị của nắm giữ tiền
mặt doanh nghiệp”


14

Bài nghiên cứu này nghiên cứu sự ảnh hưởng tác động của việc đa dạng hóa lên giá trị của
tiền mặt nắm giữ của doanh nghiệp bằng cách phát triển 2 giả thuyết dựa trên hiệu quả thị
trường vốn nội bộ và vấn đề đại diện. Họ phát hiện thấy rằng giá trị của tiền mặt thấp hơn
đối với các công ty có đa dạng hóa so với các công ty chỉ thực hiện trên các phân khúc thị
trường riêng lẻ, và những công ty đa dạng hóa thì có giá trị tiền mặt thấp hơn đối với cả 2
loại công ty bị thắt chặt và không bị thắt chặt. Họ phát hiện các công ty đa dạng hóa có tác
động tiêu cực lên giá trị tiền mặt trong các công ty với mức mức độ quản trị doanh nghiệp
thấp hơn (cao hơn). Phát hiện này phù hợp với việc giải thích các công ty đa dạng hóa làm
giảm giá trị của công ty nắm giữ tiền mặt thông qua vấn đề đại diện.
Năm 2009, Kiyoung Chang và Abbas Noorbakhhsh nghiên cứu đề tài “Văn hóa quốc
gia có tác động đến nắm giữ tiền mặt tại công ty quốc tế?”
Bài nghiên cứu xem xét các tác động của quyền bảo vệ cổ đông lên nắm giữ tiền mặt của
công ty trong nền tảng của lý thuyết đại diện. Trong bài nghiên cứu này, họ chỉ ra văn hóa
dân tộc có tác động đến hành vi nắm giữ tiền mặt của các nhà quản lý dựa trên tác động của
quản trị doanh nghiệp và phát triển thị trường tài chính trong mỗi quốc gia thông qua sự
nhận thức về chi phí đại diện và linh hoạt trong chính sách tài chính. Sử dụng các chỉ số quy
mô văn hóa của Hofstede, họ phát hiện các công ty nắm giữ tiền mặt lớn hơn và cân bằng
thanh khoản trong các quốc gia mà người dân có xu hướng né tránh sự không chắc chắn, là
văn hóa vững bền hơn và có định hướng lâu dài.
Năm 2010, Mai Daher nghiên cứu “Những yếu tố quyết định của nắm giữ tiền mặt ở
các công ty nhà nƣớc và các công ty tƣ nhân”
Các tác giả nghiên cứu một mẫu của hơn 60.000 doanh nghiệp nhà nước và tư nhân của

vương quốc Anh từ năm 1985 đến 2005 và tìm thấy bằng chứng mới về các yếu tố quyết
định nắm giữ tiền mặt. Phát hiện cho thấy tỷ lệ tiền trên tài sản doanh nghiệp tư nhân gần
như tăng gấp đôi từ năm 1994 đến năm 2005 trong khi tỷ lệ này không giống như vậy ở các
công ty nhà nước. Họ nhận thấy rằng tỷ lệ tiền mặt của doanh nghiệp nhà nước cao hơn so


15

với những công ty tư nhân trong những năm 1990, nhưng trong 2000 thì điều này hoàn toàn
khác. Tỷ lệ đòn bẩy của công ty tư nhân luôn luôn cao hơn. Họ phát hiện mối quan hệ
ngược chiều giữa nắm giữ tiền mặt và quy mô doanh nghiệp, dòng tiền, tài sản thanh khoản
thay thế, chi tiêu vốn và đòn bẩy, nhưng không tồn tại mối liên hệ giữa nắm giữ tiền mặt và
các cơ hội đầu tư. Nhận thấy rằng các doanh nghiệp nhà nước nắm giữ tiền mặt nhiều hơn
các doanh nghiệp tư nhân và mối liên hệ giữa tiền mặt và các đặc điểm của công ty ít được
công bố trước năm 2009 trừ mối quan hệ với đòn bẩy. Cuối cùng, họ tìm thấy bằng chứng
của ảnh hưởng trực tiếp của chi phí đại diện lên nắm giư tiền mặt bằng cách kiểm tra mức
độ sở hữu trong các công ty mẫu. Mối quan hệ ngược chiều giữa mức độ sở hữu và nắm giữ
tiền mặt đã chỉ ra mối liên kết tích cực giữa nắm giư tiền mặt và vấn đề đại diện, điều này
có thể giải thích tại sao doanh nghiệp nhà nước thường nắm giữ tiền mặt nhiều hơn các
doanh nghiệp tư nhân.
Năm 2011, Yixin Liu và David C.Mauer nghiên cứu “Nắm giữ tiền mặt của công ty và
khuyến khích bồi thƣờng cho giám đốc điều hành”
Bài nghiên cứu kiểm tra tác động của hiệu quả biện pháp khuyến khích các kho ản bồi
thường của giám đốc điều hành lên nắm giữ tiền mặt của công ty và giá trị tiền mặt để hiểu
rõ hơn các khoản bồi thường được thiết kế như thế nào để tăng cường sự liên kết của các
nhà quản lý và lợi ích của các cổ đông có thể ảnh hưởng đến sự xung đột của cổ đông và trái
chủ. Họ đã phát hiện mối quan hệ tích cực giữa khả năng tiếp nhận rủi ro của giám đốc điều
hành và nắm giữ tiền mặt, và đồng thời cũng phát hiện mối quan hệ tiêu cực giữa khả năng
tiếp nhận rủi ro của giám đốc điều hành và giá trị trị tiền mặt cho các cổ đông. Các tác động
ngược chiều của khẩu vị rủi ro CEO lên nắm giữ tiền mặt là mạnh mẽ hơn trong các công

ty có đòn bẩy tài chính cao, ngược lại cho các công ty không sử dụng vốn vay, và không
được thể hiện trong các công ty bị hạn chế tài chính. Họ cũng phát hiện khả năng thanh
khoản trong các kho ản nợ đối với ngân hàng ngày càng tăng đối với khả năng tiếp nhận rủi
ro của CEO. Bằng chứng của bài nghiên cứu chủ yếu hỗ trợ giả thuyết giao kết hợp đồng
tốn kém, trong đó khẳng định rằng sở hữu các nhà nắm giữ trái phiếu tiếp nhận nhiều rủi ro


16

hơn trong các công ty có mức độ tiếp nhận rủi ro cao, do đó, yêu cầu tính thanh kho ản phải
cao hơn.
Năm 2011, Amarjit Gill và Charul Shah nghiên cứu “Các yếu tố của nắm giữ tiền mặt:
bằng chứng thực nghiệm từ Canada”
Bài nghiên cứu với mục đích điều tra các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của các doanh
nghiệp ở Canada. Nghiên cứu này cũng tìm cách mở rộng những phát hiện của Afza và
Adnan (2007). Một ví dụ về 166 công ty Canada niêm yết trên thị trường chứng khoán
ngoại tệ Toronto trong kho ảng thời gian 3 năm từ 2008 đến 2010 đã được lựa chọn. Kết quả
cho thấy tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách, quy mô công ty, quy mô ban điều hành,
và tính đối ngẫu của CEO ảnh hướng đáng kể đến nắm giữ tiền mặt của các công ty Canada.
Nghiên cứu này góp phần vào việc nghiên cứu các yếu tố quyết định nắm giữ tiền mặt của
doanh nghiệp. Những phát hiện này có thể hữu ích cho các nhà quản lý tài chính, nhà đầu tư
và các chuyên gia tư vấn tài chính.
Kết quả hỗ trợ lý thuyết đại diện, cho rằng đó là yếu tố quyết định quan trọng của nắm giữ
tiền mặt công ty. Làm gảm áp lực tiền mặt sẽ gúp các nhà quản lý thực hiện tốt và cho phép
họ đầu tư vào các dự án phù hợp nhất với lợi ích của họ. Nắm giữ tiền mặt ít lại có thể giảm
các vấn đề đại diện, các công ty Canada nên xây dụng quy mô ban điều hành phù hợp với
quy mô công ty.
Năm 2011, Bong Soo Lee và Jungwon Suh đã nghiên cứu đề tài “nắm giữ tiền mặt và
chi trả cổ phần: bằng chứng quốc tế”
Bài nghiên cứu đã kiểm tra mẫu hình và các yếu tố của chia trả cổ phần bằng cách sử dụng

dữ liệu công ty từ 7 quốc gia chính- Úc, Canada, Pháp, Đức, Nhật, Anh, Mỹ- qua giai đoạn
1998-2006. Họ phát hiện rằng các công ty khác không chi trả cổ tức nhiều như là các công
ty Mỹ, Cả 2 nhóm công ty của Mỹ và công ty khác thể hiện một tập hợp các hành vi chi trả
cổ tức thông thường. Hai giả thuyết được đưa ra: (i) các công ty giải phóng các nguồn vốn


17

dư thừa để giảm xung đột đại diện và (ii) công ty sử dụng việc mua lại để phân phối lưu
chuyển tiền tệ tạm thời.
Điều tra mang tầm quốc tế này cho thấy hành vi mua lại cổ phần là quan trọng cho dù đó có
phải là công ty Mỹ hay không. Phát hiện quan trọng nhất có mối liên hệ giữa việc nắm giữ
lớn một lượng tiền mặt với số lượng cổ phiếu mua lại ở các quốc gia. Họ phát hiện rằng,
giữa các quốc gia (1) các công ty mua l ại nắm giữ lượng lớn tương đối tiền mặt dư thừa, cổ
phần mua lại chính là đại diện cho lượng tiền mặt dư thừa; (2) các công ty mua lại phải trải
qua nắm giữ tiền mặt lớn trước khi tiến hành mua lại, (3) tiền mặt gia tăng trước khi mua lại
cổ phần xuất phát từ cắt giảm chi phí vốn, chứ không phải từ những cải tiến trong hiệu quả
hoạt động.
Năm 2011, Macro Bigelli và Kavier Sanchez Vidal đã ti ến hành bài nghiên cứu “ Nắm
giữ tiền mặt ở các công ty tƣ nhân” cho thấy:
Bằng chứng từ một mẫu lớn của các công ty tư nhân Ý cho thấy rằng nắm giữ tiền mặt là có
liên quan đáng kể đến kích thước công ty nhỏ hơn, rủi ro cao hơn và mức thuế suất hiệu quả
thấp hơn, do đó hỗ trợ dư đoán từ mô hình lý thuyết đánh đổi. Tiền mặt có thể được nắm giữ
nhiều hơn đối với các công ty có chu kỳ chuyển đổi tiền mặt dài hơn và các công ty thiếu
hụt tài chính thấp hơn, như dự đoán lý thuyết trật tự phân hạng. Bằng chứng báo cáo cũng
cho thấy rằng các công ty chi tr ả cổ tức nhiều hơn thì càng phải nắm giữ tiền mặt nhiều hơn,
và cả nợ ngân hàng và vốn lưu động ròng là đại diện tốt cho thay thế tiền mặt. Cuối cùng,
các công ty nhiều tiền mặt được phát hiện là có nguồn lợi nhuận nhiều hơn, để có thể chi tả
cổ tức nhiều hơn và đầu tư nhiều hơn trong một khoảng thời gian trung và dài hạn trong
tương lai.

Năm 2012, Tsung Han Kuan, Chu-Shiu Li, Cwen-Chi Liu đã nghiên cứu đề tài “quản
trị doanh nghiệp và nắm giữ tiền mặt: phƣơng pháp tiếp cận phân vị”
Bài nghiên cứu này điều tra vai trò của quyền sở hữu và kiểm soát cấu trúc của công ty khi
xác định việc nắm giữ tiền mặt của họ và tập trung chủ yếu vào các mối liên hệ giữa quyền


18

kiểm soát tăng cường và nắm giữ tiền mặt của họ. Bài nghiên cứu đã sử dụng một mẫu của
Đài Loan gồm các công ty được niêm yết công khai từ 1992-2009, nghiên cứu này cho thấy
mối quan hệ giữa tăng cường quyền kiểm soát và nắm giữ tiền mặt dựa trên mỗi đặc tính
của các công ty. Quyền kiểm soát quá tác động cùng chiều đến nắm giữ tiền mặt trong các
công ty nắm giữ tiền mặt thấp nhưng tiêu cực trong các công ty nắm giữ tiền mặt cao.
Phân tích thêm cho thấy rằng khi một thành viên nội bộ đóng vai trò là một giám đốc điều
hành trong các công ty có dòng tiền thấp, lượng nắm giữ tiền mặt lớn hơn nếu giám đốc
điều hành của công ty là người bên ngoài. Tuy nhiên, thành viên nội bộ nắm giữ vị trí giám
đốc điều hành tác động tiêu cực đến việc nắm giữ tiền mặt nhiều của công ty. Kết quả này
cho rằng công ty nắm giữ ít tiền mặt thì dự trữ tiền mặt nhiều tiền mặt hơn để đảm bảo rằng
công ty giảm mức độ tiền mặt để tránh các chi phí đ ại diện.
Năm 2012, Corina Poster đã nghiên cứu “Những yếu tố tác động nến nắm giữ tiền
mặt: Bằng chứng từ các công ty vừa và nhỏ Bồ Đào Nha”
Bài nghiên cứu phát hiện một số bằng chứng mới về nắm giữ tiền mặt. Mức độ tiền mặt
nắm giữ chịu ảnh hưởng của cấu trúc vốn, dòng tiền hoạt động, đầu tư và các chính sách
quản lý tài sản cũng như yêu cầu vốn lưu động của họ, và những yêu cầu chi trả cổ tức. Bài
viết này tập trung phân tích các vấn đề then chốt của việc nắm giữ tiền mặt của Công ty phi
tài chính chuyên về sản xuất với quy mô vừa và nhỏ ở Bồ Đào Nha, trong giai đo ạn 20012007. Kết quả cho thấy quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, mối quan hệ với các ngân hàng,
sự không chắc chắn trong dòng tiền, cơ cấu nợ, tính thanh kho ản và đòn bẩy có một ảnh
hưởng đáng kể về mức độ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp vừa và nhỏ phi tài chính ở
Bồ Đào Nha.
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu cấp độ được cung cấp bởi SABI lên một mẫu các công ty

vừa và nhỏ ở Bồ Đào Nha trong suốt giai đoạn từ 2001 đến 2007. Tác giả tiến hành nghiên
cứu tác động của các nhân tố lên nắm gữ tiền mặt, bao gồm: cơ hội tăng trưởng, quy mô
công ty, mối liên hệ ngân hàng, đòn bẩy, dòng tiền và tính thanh khoản của tài sản. Kết quả


19

cho thấy các nhà quản lý doanh nghiệp nhỏ của Bồ Đào Nha đo lường chi phí biên và lợi ích
khi tham gia quyết định nắm giữ tiền mặt, bên cạnh đó, trong trường hợp các doanh nghiệp
vừa và nhỏ, bất cân xứng thông tin cũng đóng vai trò quan trọng trong quyết định nắm giữ
tiền mặt.
Năm 2012, Sunday E. Ogundipe, Rafiu O. Salawu and Lawrencia O. Ogundipe nghiên
cứu “yếu tố quyết định của nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp ở Nigera: Bằng chứng từ
phƣơng pháp GMM”
Nghiên cứu này xem xét các yếu tố quyết định của nắm giữ tiền mặt trong các công ty phi
tài chính được niêm yết ở Nigera. Mẫu bao gồm 54 công ty phi tài chính niêm yết tên thị
trường chứng khoản của Nigera trong giai đoạn 1995 đến 2009. Dữ liệu được thu thập từ
báo cáo thường niên của các công ty được lấy mẫu và phân tích tổng quát bằng phương
pháp GMM. Nghiên cứu phát hiện bằng chứng ủng hộ một mô hình điều chỉnh mục tiêu và
các doanh nghiệp có thể không điều chỉnh ngay lập tức vì điều này rất tốn kém chi phí.
Ngoài ra, kết quả còn cho thấy mối quan hệ ngược chiều đáng kể giữa nắm giữ tiền mặt và
quy mô doanh nghiệp, vốn lưu động ròng, lợi nhuận trên tài sản và mối quan hệ ngân hàng.
Mối liên hệ cùng chiều với cơ hội tăng trưởng, hàng tồn kho, các khoản phải thu và khủng
hoảng tài chính. Hơn nữa, không có mối liện hệ giữa nắm giữ tiền mặt và dòng tiền hoạt
động. Trong bối cảnh của Nigeria, hầu hết các biến có liên quan để giải thích nắm giữ tiền
mặt ở các nước phát triển cũng có liên quan đến bài nghiên cứu ở Nigera.
Năm 2013, Sara Anjum và Qaisar Ali Malik nghiên cứu “yếu tố quyết định tính thanh
khoản của công ty, phân tích nắm giƣ tiền mặt”
Mục tiêu của bài nghiên cứu này là để xác định và đo lường cách thức mức độ quy mô của
công ty, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, vòng quay tiền mặt, và tăng trưởng doanh thu tác động

đến tổ chức nắm giữ tiền mặt. 395 công ty phi tài chính của Pakistan niêm yết trên thị
trường chứng khoán Karachi đã được chọn, cho mục đích kiểm tra các mối quan hệ. Dữ
liệu tài chính trong giai đoạn 6 năm từ 2005 đến 2011 được đưa vào phân tích. Thống kê mô


20

tả, tương quan Pearson, nhiều phương trình hồi quy và ANOVA được sử dụng để tiến hành
phân tích.
Nghiên cứu này kết luận rằng các yếu tố quyết định của nắm giữ tiền mặt ở các công ty
Pakistan được niêm yết tên thị trường chứng khoán là quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy, vốn
lưu động và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt.Tăng trưởng doanh thu không tác động đến nắm giữ
tiền mặt. Sự thay đổi của nắm giữ tiền mặt do sự thay đổi các biến được nghiên cứu. Kết
quả nghiên cứu hỗ trợ những lý thuyết đã từng được đề cập trước đây, khẳng định rằng nắm
giữ tiền mặt ít đối với các công ty có cấu trúc sở hữu tập trung cao vì những công ty này ít
phát sinh những vấn đề đại diện. Mối liên hệ ngược chiều giữa tiền mặt và quy mô doanh
nghiệp có thể là do quy mô nền kinh tế. Hơn nữa, quan hệ giữa chu kỳ tiền mặt và nắm giữ
tiền mặt đã được phát hiện, cho dù chưa có một lý thuyết kinh tế nào đề cập đến mối quan
hệ này.


21

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1 Giả thuyết nghiên cứu:
 Đòn bẩy:
Các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính càng cao thì có khả năng vay nợ dễ dàng nên có thể
tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài, do đó sử dụng nợ thay vì giữ tiền. Do đó, các công ty có
đòn bẩy tài chính càng cao thì càng nắm giữ tiền mặt ít hơn.
Các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính thấp thì khó có khả năng vay nợ nên sẽ khó tiếp cận

với nguồn vốn bên ngoài, do đó buộc phải nắ giữ tiền nhiều hơn. Vì vậy, các công ty có đòn
bẩy tài chính thấp có xu hướng nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Ngoài ra, các công ty sử dụng đòn bẩy tài chính quá cao thì xác suất xảy ra kiệt quệ tài
chính cao, do đó doanh nghiệp nắm giữ tiền mặt có thể làm giảm xác suất xảy ra kiệt quệ tài
chính, uy tín gia tăng, doanh nghiệp có khả năng đi vay dễ dàng hơn, do đó có khả năng tiếp
cận với nguồn vốn bên ngoài và nắm giữ tiền mặt ít lại. Vì vậy, một doanh nghiệp có mức
độ đòn bẩy tài chính càng cao thì càng nắm giữ tiền mặt càng ít.
Giả thuyết H1: Tồn tại mối liên hệ ngƣợc chiều giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt.
 Quy mô công ty
Các công ty có quy mô nhỏ xảy ra bất cân xứng thông tin nhiều hơn, do đó chi phí huy động
vốn rất tốn kém và cần phải nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Về kiệt quệ tài chính, các công ty nhỏ có khả năng dễ dàng bị thanh lý hơn nếu rơi vào tình
trạng kiệt quệ tài chính do đó phải nắm giữ tiền mặt nhiều hơn.
Tuy nhiên, các công ty quy mô lớn sẽ linh hoạt hơn trong chính sách quản lý nên sẽ nắm giữ
tiền mặt nhiều hơn.