GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT VỚI MỤC TIÊU TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ CỦA VIỆT NAM

­ 1 ­ 

­ 2 ­ 

CHƯƠNG1:LÃI SUẤT&CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT TRONG NỀN KINH TẾ 

mình (ở Mỹ, Anh, Úc); hoặc căn cứ vào mức lãi suất cơ bản của một số ngân hàng 

1.1 Lý luận cơ bản về lãi suất trong nền kinh tế 

đứng đầu  rồi cộng (+) hoặc trừ (­ ) biên độ dao động theo một tỷ lệ % nhất định để 

1.1.1 Khái niệm và phân loại lãi suất 

hình  thành  lãi suất  cơ  bản  của  mình  (Malaysia)  vv…Mặt  dù  khác nhau nhưng  lãi 

1.1.1.1 Khái niệm 

suất  cơ  bản  của hầu hết  các nước đều hình  thành  trên  cơ  sở  thị  trường  và  có  một 

Lãi suất là cái giá phải trả cho việc sử dụng vốn trên một thị trường bất kỳ, 
lãi suất vươn tới một mức cân bằng sao cho tổng cầu về vốn bằng tổng cung về vốn. 
Hay nói cách khác, lãi suất là giá cả của quyền sử dụng một đơn vị vốn vay trong 
một khoảng thời gian nhất định.Lãi suất cao hay thấp do quan hệ giữa cung và cầu 
vốn quyết định. 
1.1.1.2 Phân loại lãi suất 
Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài có các cách phân loại như sau : 
v  Phân loại theo tính chất của khoản vay 

mức lợi nhuận bình quân cho phép. 
v  Phân loại theo giá trị thực của tiền lãi 

Lãi suất danh nghĩa: là lãi suất tính  theo giá trị danh nghĩa của tiền tệ hay 
nói cách khác là loại lãi suất chưa loại trừ đi tỷ lệ lạm phát. 
Lãi suất thực: là lãi suất điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm 
phát, hay nói cách khác, là loại lãi suất đã loại trừ đi tỷ lệ lạm phát. Quan hệ giữa lãi 
suất thực và lãi suất danh nghĩa được phản ảnh bằng phương trình Fisher: 
Lãi suất danh nghĩa = lãi suất thực + tỷ lệ lạm phát 

Lãi  suất chiết  khấu: áp dụng  khi ngân hàng cho  khách hàng  vay dưới hình 

Vì được điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát nên lãi suất 

thức chiết khấu thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá khác chưa đến hạn thanh toán 

thực phản ảnh chính xác khoản thu nhập thực tế từ tiền lãi mà người cho vay nhận 

của khách hàng. Nó được tính bằng tỷ lệ phần trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá 

được hay chí phí thực của việc vay tiền. Sự phân biệt giữa lãi suất thực và lãi suất 

Lãi  suất tái  chiết  khấu:  áp  dụng khi  NHTW  cho các  ngân hàng  trung  gian 

danh nghĩa có một ý nghĩa quan  trọng bởi lẽ chính lãi suất thực chứ không phải lãi 

vay dưới hình thức chiết khấu lại các thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá ngắn hạn 

suất danh nghĩa ảnh hưởng đến đầu tư. 

chưa đến hạn thanh toán của các ngân hàng này. Nó cũng được tính bằng tỷ lệ phần 

v  Phân loại theo loại tiền cho vay 

trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá. 
Lãi suất liên ngân hàng: là lãi suất mà các ngân hàng áp dụng khi cho nhau 
vay  trên  thị  trường  liên  ngân  hàng.  Lãi  suất liên  ngân  hàng  được  hình  thành  qua 

Lãi suất nội tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng nội tệ 
Lãi suất ngoại tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng ngoại tệ 
Mối liên hệ giữa hai lãi suất này là: iD = iF + ΔE ;Trong đó: iD là lãi suất nội 

quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường liên ngân hàng và chịu sự chi phối bởi lãi 

tệ, iF là lãi suất ngoại tệ, ΔE là mức tăng tỷ giá dự tính của đồng ngoại tệ. 

suất cho các ngân hàng trung gian vay của NHTW. Mức độ chi phối này phụ thuộc 

1.1.2  Các nhân tố tác động đến lãi suất 

vào sự phát triển của hoạt động thị trường mở và tỷ trọng sử dụng vốn vay NHTW 

1 2.1.1 Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu vốn 

của các ngân hàng trung gian. 

Lãi suất được xem là  giá cả  của quyền sử dụng vốn vay do vậy nó  sẽ được 

Lãi suất cơ bản: là lãi suất được các ngân hàng sử dụng làm cơ sở để ấn định 

xác định trên cơ sở quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường.Cung vốn vay là khối 

mức lãi suất kinh doanh của mình. Lãi suất cơ bản được hình thành khác nhau tùy 

lượng  vốn dùng  để  cho  vay  kiếm  lời  của  các  chủ  thể  khác  nhau  trong  xã  hội.Cầu 

từng nước, nó  có thể do NHTW  ấn định (như ở  Nhật); hoặc có  thể do tự bản thân 

vốn vay là nhu cầu vay vốn phục vụ sản xuất kinh doanh hoặc tiêu dùng của các chủ 

các  ngân  hàng  tự  xác  định  căn  cứ  vào  tình  hình  hoạt  động  cụ  thể  của  ngân  hàng

thể khác nhau trong nền kinh tế.


­ 3 ­ 

­ 4 ­ 

Lãi suất 

mức lãi suất cho trước, khi lạm phát dự tính tăng lên thì chi phí thực của việc vay 
tiền giảm xuống, điều này làm tăng nhu cầu vay vốn. 

i 

O 

LS ­ lượng cung vốn vay 

Khi lạm phát dự  tính tăng lên, lợi tức dự  tính của việc cho vay so với việc 
đầu tư vào các tài sản hữu hình giảm xuống tại mọi mức lãi suất làm cho cung vốn 

LD ­ lượng cầu vốn vay 

vay giảm. Lạm phát dự tính xảy ra cũng làm cho chi phí thực của việc vay tiền giảm 
dẫn  đến nhu  cầu  vay  vốn  tăng  lên. Kết quả  là  lãi  suất  cân bằng  tăng.  Nhà  kinh  tế 
học Irving Fisher là người đầu tiên đã nêu ra sự liên hệ giữa lạm phát dự tính với lãi 

Cung cầu vốn vay 
Hình 1.1: Quan hệ giữa cung cầu vốn và lãi suất 

suất vì vậy mối liên hệ đó còn được gọi là hiệu ứng Fisher. 
Tình hình ngân sách chính phủ: vì chính phủ các nước hiện nay có xu hướng 

Đường cung cầu vốn vay nói trên cho các nhà  kinh tế học một mô  hình  để 

tài trợ cho thâm hụt ngân sách bằng đi vay nên tình trạng thâm hụt ngân sách của 

xác định lãi suất thị trường, được gọi là mô hình “khuôn mẫu tiền vay”. Điểm cân 

chính phủ sẽ tác động đến nhu cầu vay vốn của chính phủ và do đó tác động đến 

bằng cung cầu vốn vay tại một thời điểm xác định mức lãi suất thị trường.Các nhân 

nhu cầu vay vốn của nền kinh tế. 

tố ảnh hường đến lãi suất thị trường bao gồm: 

1.1.2.2  Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu tiền tệ 

v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cung vốn 
Tài sản và thu nhập: trong giai đoạn đang tăng trưởng kinh tế thu nhập tăng 

và do đó tài sản của các chủ thể kinh tế tăng lên, làm tăng khả năng cung ứng vốn. 
Rủi ro: nếu như rủi ro mất vốn khi cho vay tăng lên thì việc cho vay trở nên 

Ứng với mỗi một mức cung cầu tiền sẽ xác định được một lãi suất cân bằng 
tương ứng. Cho nên có thể nói những nhân tố ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu tiền 
tệ trên thị trường cũng sẽ ảnh hưởng đến sự biến động của lãi suất trên thị trường. 
Lãi suất 

MS1     MS2 

kém hấp dẫn, cung vốn vay giảm xuống. 
v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cầu vốn 

i1 

Khả năng sinh lợi dự tính của các cơ hội đầu tư: càng có nhiều cơ hội đầu tư 

MD 

sinh lợi thì càng làm tăng nhu cầu đi vay. Điều này thường thấy trong điều kiện nền 

i2 

kinh tế tăng trưởng. Khi kinh tế tăng trưởng, các cơ hội đầu tư sinh lời tăng lên làm 
cho nhu cầu vay vốn tăng mạnh. Mặt khác, trong điều kiện kinh tế phát triển, của 
cải cũng tăng lên và sẽ kích thích tăng cung vốn vay. Vậy lãi suất sẽ tăng hay giảm? 

Cung cầu tiền 
Hình 1.2 : Mô hình khuôn mẫu ưa thích tiền mặt 

Trong thực tế thì lãi suất cân bằng trong những điều kiện như vậy thường tăng lên 

Để phân tích sự ảnh hưởng của cung cầu tiền tệ tới mức lãi suất cân bằng , 

do hiệu ứng tăng cung vốn vay từ tăng của cải diễn ra chậm hơn tăng cầu vốn vay 

mô hình “khuôn mẫu ưa thích tiền mặt” ở hình trên được sử dụng. Khuôn mẫu  ưa 

do nền kinh tế tăng trưởng nhanh. 

thích tiền mặt cho thấy lãi suất cân bằng thay đổi khi các đường cung, cầu tiền tệ 

Lạm phát dự  tính:  chi phí thực  của  việc vay  tiền được  xác  định  chính  xác 
hơn bằng lãi suất thực, nó bằng lãi suất danh nghĩa trừ đi lạm phát dự tính. Với một

dịch chuyển. 
v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cầu tiền


­ 5 ­ 

Thu nhập: thu nhập tăng lên sẽ làm tăng nhu cầu nắm giữ tiền để giao dịch 
và là nơi cất giữ giá trị, do đó làm cho lượng cầu tiền tăng lên và ngược lại. 

­ 6 ­ 

nhỏ  hơn tỷ suất lợi nhuận bình quân. Đó  là  hài hòa lợi ích người đi vay và người 
cho vay. 

Mức giá: những thay đổi của mức giá sẽ làm cầu về tiền thực tế thay đổi nếu 

Chính sách kinh tế của Nhà nước: bằng các chính sách kinh tế, Nhà nước can 

cầu  tiền danh nghĩa chưa thay đổi.Do nền kinh tế có xu hướng cầu một lượng tiền 

thiệp vào thị trường tín dụng, nhằm duy trì sự vận động của lãi suất phù hợp với yêu 

thực tế không đổi ứng với một mức lãi suất và thu nhập nhất định nên cầu tiền danh 

cầu phát triển kinh tế ­ xã hội. Các chính sách ưu đãi cho vay tác động trực tiếp đến 

nghĩa sẽ phải thay đổi theo mức giá để đảm bảo ổn định cầu tiền thực tế. Kết quả là 

lãi suất, chính sách thuế, ưu đãi đầu tư, cho vay trọng điểm vv… 

là một sự gia tăng lên của mức giá sẽ làm lượng cầu tiền tăng lên. 

1.1.3 Cấu trúc lãi suất tín dụng 

v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cung tiền 

Cấu trúc của lãi suất tín dụng được chia thành hai loại : 

Cung  tiền  trong nền  kinh  tế hiện nay  phần  lớn chịu  sự  tác động  của  CSTT 

­ Cấu trúc rủi ro: là những khoản vay có cùng kỳ hạn, nhưng có mức lãi suất 

của các NHTW. Cung tiền thay đổi, ngoài những hoạt động nhằm thực thi mục tiêu 

khác nhau.Các nhân tố quan trọng trong việc xác định cấu trúc rủi ro là rủi ro vỡ nợ, 

của CSTT ra, còn chịu ảnh hưởng bởi mức độ phụ thuộc của NHTW vào chính phủ 

tính lỏng của giấy nhận nợ và chính sách thuế thu nhập của người cho vay. 

và chế độ tỷ giá hối đoái của nước đó. Nếu sự phụ thuộc của NHTW vào chính phủ 

­ Cấu trúc kỳ hạn: kỳ hạn thanh toán của một khoản cho vay có tác động đến 

cao thì tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài có thể sẽ tạo sức ép khiến NHTW phải 

lãi suất của nó. Mối tương quan của lãi suất những khoản cho vay có kỳ hạn thanh 

in thêm tiền mua các chứng khoán chính phủ vào để tài trợ cho thâm hụt ngân sách, 

toán khác nhau được gọi là cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Đối với những khoản cho 

dẫn đến tăng cung tiền. Thêm vào đó, một chế độ tỷ giá hối đoái cố định đòi hỏi sự 

vay có kỳ hạn ngắn thì có mức lãi suất thấp và những khoản cho vay có kỳ hạn dài 

can thiệp của NHTW vào thị trường ngoại hối thông qua hoạt động mua bán ngoại 

thì có mức lãi suất cao. Mức chênh lệch lãi suất của hai khoản vay đó là để bù đắp 

tệ, và do vậy cũng sẽ ảnh hướng đến cung tiền. 

rủi ro trong thời gian cho vay. 

1.1.2.3 Các nhân tố khác 

Tỷ lệ lạm phát: nhân tố  này có  ảnh hưởng rất lớn đến sự  biến  động của lãi 

Mối liên hệ giữa thời gian và lợi suất của một khoản vay khi được thể hiện 
dưới dạng đồ thị có hình dạng là một đường cong, còn gọi là đường cong lãi suất. 

suất. Bởi lẽ sự tăng hay giảm tỷ lệ lạm phát kéo theo sự biến động của giá trị tiền tệ, 

Lợi suất 

từ đó ảnh hưởng đến lợi ích kinh tế của người cho vay. Nếu tỷ lệ lạm phát tăng thì 

Đáo hạn 

lãi suất phải tăng theo. Lúc đó, các TCTD mới thu hút được nguồn vốn tiền gửi. Khi 

(YTM) 

Đường cong lãi suất 

tỷ  lệ  lạm  phát  giảm  thì  lãi  suất  tín  dụng  cũng  giảm.  Để  đảm  bảo  hạch  toán  kinh 

Lãi suất ngắn hạn thấp hơn lãi suất dài hạn 

doanh  cho  các  TCTD.Ngược  lại,  NHTW  sử  dụng  lãi  suất  tín  dụng  làm  công  cụ 

Nói cách khác, đi vay ngắn hạn rẻ hơn vay 

kiềm chế lạm phát. Khi lạm phát tăng cao, NHTW điều chỉnh tăng lãi suất tiền gửi 

dài hạn 

để làm hạ cơn sốt lạm phát. 
Tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế: hoạt động của các doanh nghiệp 
là nền tảng của hoạt động tín dụng. Do đó tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh 
tế là cơ sở để xác định lãi suất tín dụng hợp lý. Thông thường mức lãi suất tín dụng

Thời gian đáo hạn 
Hình 1.3 : Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (đường cong lãi suất)


­ 7 ­ 

­ Các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất giải thích sự đa dạng của các 
đường lãi suất như :
·  Lý thuyết môi trường ưu tiên và phí thanh khoản giải thích đường cong 
lãi suất thường có hình dạng dốc lên do các nhà đầu tư ưa thích trái phiếu ngắn hạn 

­ 8 ­ 

chính sách lãi suất, nếu tạo ra được mức lãi suất cho vay thấp hơn tỷ suất lợi nhuận 
bình quân sẽ có tác dụng thúc đẩy các doanh nghiệp tăng nhu cầu đầu tư, mở rộng 
sản xuất, đổi mới thiết bị, trang bị công nghệ sản xuất hiện đại bằng nguồn vốn vay 
ngân hàng. Hiệu quả cuối cùng làm tổng thu nhập quốc dân tăng lên . 

hơn trái phiếu dài hạn, nên sẵn sàng trả thêm khoản phí thời hạn K>0. Vì vậy, ngay 

Mặt  khác,  lãi suất  là  căn  cứ để các  chủ  thể  kinh  tế  lựa  chọn  cơ hội đầu  tư. 

cả khi lãi suất ngắn hạn dự tính, tính bình quân, không tăng thì lãi suất dài hạn vẫn 

Doanh nghiệp  chỉ  kinh  doanh  khi  tỷ  suất  lợi  nhuận  cao  hơn  lãi  suất  tín dụng.  Cá 

cao hơn lãi suất ngắn hạn và làm cho đường cong lãi suất thường dốc lên.

nhân chỉ gửi tiết kiệm khi lãi suất đem lại cao hơn món đầu tư khác và cao hơn tỷ lệ 

·  Lý thuyết dự tính giải thích lãi suất khi lãi suất ngắn hạn thấp, đường lãi 

lạm phát. Như vậy, lãi suất tín dụng làm thay đổi tỷ lệ giữa tích lũy và tiêu dùng của 

suất  có  hình dạng dốc  lên  trên.  Khi  lãi  suất ngắn hạn  cao,  đường  lãi  suất có  hình 

doanh nghiệp và cá nhân, đồng nghĩa với việc là họ mở rộng hay thu hẹp đầu tư. 

dạng dốc xuống. Vì khi lãi suất ngắn hạn thấp, mọi người thường dự tính rằng lãi 

1.1.4.3 Lãi suất là công cụ đo lường tình trạng sức khoẻ của nền kinh tế 

suất ngắn hạn sẽ tăng lên một mức tương đối hợp lý trong tương lai và trung bình 

Mỗi  một  sự  biến động,  dù  là  nhỏ  nhất  cũng  ảnh  hưởng  đến  hoạt  động  của 

các lãi suất ngắn hạn trong tương lai sẽ cao hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại . Vì vậy 

mỗi cá nhân, tổ chức và của cả nền kinh tế. Ở các nước kinh tế phát triển, giá trái 

lãi  suất dài hạn  (là  trung bình  các  lãi  suất ngắn hạn)  sẽ  cao hơn  lãi  suất ngắn hạn 

khoán và lãi suất được yết giá hàng ngày. Người ta có thể căn cứ vào sự biến động 

hiện tại và làm cho đường lãi suất dốc lên. Ngược lại, khi lãi suất ngắn hạn khá cao, 

của lãi suất để dự báo các yếu tố khác của nền kinh tế như: tính sinh lời của các cơ 

mọi  người  thường  dự  báo  là  lãi  suất  này  sẽ  trở  về  một  mức  bình  thường  nào  đó 

hội  đầu  tư,  mức  lạm  phát  dự  tính,  mức  thiếu  hụt  ngân  sách.Các  yếu  tố  này  hợp 

trong tương lai. Khi này lãi suất dài hạn sẽ thấp hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại do lãi 

thành  chỉ  tiêu  “sức  khỏe”  của nền  kinh  tế.  Người  ta  có  thể  dựa  vào  lãi  suất  trong 

suất dài hạn là trung bình các lãi suất ngắn hạn. 

một thời kỳ để dự  báo tình hình kinh tế  trong tương lai. Trên cơ sở  đó các doanh 

1.1.4 Vai trò của lãi suất trong nền kinh tế 

nghiệp lập kế hoạch chỉ tiêu trong tương lai của họ, trong khi đó ngân hàng và các 

1.1.4.1 Kích thích lợi ích vật chất để thu hút các khoản tiền tiết kiệm 

nhà đầu tư cần dự báo lãi suất để quyết định xem chon mua tài sản nào. 

Thông thường khi có một khoản tiền tiết kiệm, dân chúng thường nghĩ đến 
việc sinh lời trên khoản tiền đó như: đầu tư chứng khoán, bất động sản, mua vàng, 

1.1.4.4 Lãi suất là công cụ điều tiết kinh tế vĩ mô của NHTW 
Lãi suất tín dụng là một công cụ thực hiện CSTT, thể hiện trên các mặt: 

gửi tiền vào tài khoản ở ngân hàng và các TCTD khác vv…Một trong những hình 

­ Trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát, NHTW có thể tăng lãi suất tiền 

thức đầu tư có tính an toàn khá cao đối với người dân là gửi tiền vào ngân hàng. Để 

gửi để rút tiền từ lưu thông về làm giảm tỷ lệ lạm phát, tạo điều kiện để sức mua 

thu hút được nhiều khách hàng gửi tiền vào ngân hàng, lãi suất là một trong những 

của ổn định, đảm bảo cho sản xuất và lưu thông hàng hóa phát triển. Ngược lại, khi 

biện pháp hấp dẫn mà các ngân hàng thường sử dụng. 

nền kinh tế đã suy thoái, NHTW thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ để chống suy 

1.1.4.2 Lãi suất  là công cụ phân phối vốn, kích thích sử dụng vốn có hiệu quả và 

thoái và lãi suất giảm xuống. 

điều chỉnh các hoạt động đầu tư. 
Trong nền kinh tế thị trường, lãi suất tín dụng được coi là công cụ quan trọng 
để phân phối vốn hợp lý và phù hợp với đường lối phát triển kinh tế từng thời kỳ.

­ Thông qua lãi suất tái chiết khấu để điều chỉnh khối lượng cho vay đối với 
các NHTM, nghĩa là điều chỉnh khối lượng cung ứng tiền vào lưu thông. Từ đó mở 
rộng hay thu hẹp sản xuất, tăng hay giảm công ăn việc làm.


­ 9 ­ 

­ 10 ­ 

­ Tăng hay giảm lãi suất tín dụng, sẽ ảnh hưởng đến tăng hay giảm số lượng 

Trong  khi  mức  lãi suất  cao  không  khuyến khích  đầu  tư  thì  ngược  lại, mức 

ngoại tệ trong nước. Vì vậy ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu ngoại tệ, dẫn đến sự 

lạm phát dự đoán cao có tác dụng khuyến khích đầu tư vì chi phí đầu tư thường bỏ 

thay đổi tỷ giá do đó ảnh hưởng đến xuất nhập khẩu hàng hóa trong từng thời kỳ. 

ra hầu hết ở năm đầu nên không bị ảnh hưởng bởi lạm phát. Mức lạm tăng sẽ làm 

1.2 Lãi suất, đầu tư và tăng trưởng kinh tế 

cho thu nhập ròng của dự án đầu tư trong những năm sau gia tăng.Do đó có một kết 

Lãi suất tác động đến  tăng trưởng  thông qua hai hiệu  ứng đó  là  lãi suất tác 
động đến tiêu dùng và đầu tư. 
v  Tác động của lãi suất đến tiêu dùng 
Mức lãi suất thấp sẽ khuyến khích tiêu dùng nhiều hơn là tiết kiệm từ  đó làm 

luận rất quan trọng của những tác động ngược chiều này đối với quyết định đầu tư 
của các doanh nghiệp. Đó là đầu tư phụ thuộc vào lãi suất thực. Mức lãi suất thực 
càng thấp thì mức đầu tư càng cao. 
Lãi suất thực 

tăng tổng cầu trong nền kinh tế, và ngược lại khi lãi suất tăng dân chúng sẽ  có  xu 

hướng dành phần lớn thu nhập để gửi tiết kiệm vào ngân hàng, từ đó làm giảm tổng 

i1 

cầu.  Do  xu  hướng  cân  bằng  cung  cầu  trong  nền  kinh  tế,  tổng  cung  sẽ  giảm  một 

i2 

lượng tương ứng. Lúc đó  GDP thực sẽ giảm dưới mức năng lực sản xuất tối ưu và 
tỷ lệ thất nghiệp cao hơn mức tự nhiên, nền kinh tế sẽ rơi vào tình trạng suy thoái. 
v  Tác động của lãi suất đến đầu tư 
Khi  nền  kinh  tế  tăng  trưởng  sẽ  khuyến  khích  đầu  tư  mở  rộng  sản xuất.Chi 
tiêu  cho đầu  tư  là  chi  tiêu  của  khu  vực  sản  xuất để mua nhà  xưởng,  thiết bị, máy 

I1 

I2 

Đầu tư 

Hình 1.4: Mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư 

móc mới  và  gia  tăng  lượng  hàng  tồn  kho  nhằm  gia  tăng  qui  mô  sản  xuất.  Có  rất 

GDP là giá trị tính bằng tiền của tất cả các sản phẩm và dịch vụ cuối cùng 

nhiều các nhân tố ảnh hưởng đến chi tiêu cho đầu tư, song có ba nguyên nhân chính 

nội địa mà nền kinh tế đạt được trong một thời kỳ nhất định. Bao gồm sản phẩm và 

đó là: lãi suất, lạm phát dự tính, lợi nhuận dự tính. 

dịch vụ tiêu dùng của hộ gia đình, đầu tư của khu vực doanh nghiệp, tiêu dùng của 

Về mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư, mức lãi suất càng thấp thì mức đầu tư 
càng cao và ngược lại. Điều này có thể giải thích là khi đầu tư, nguồn vốn có thể 

khu  vực  Chính phủ  và  xuất  khẩu  ròng.  Tổng chi  tiêu  trong nền  kinh  tế  luôn bằng 
với GDP thực để nền kinh tế đạt ở trạng thái cân bằng. 

được tài  trợ bằng  vốn  tự  có hay  đi  vay  mượn.  Bất  luận dự  án đầu  tư được tài  trợ 

Tăng trưởng kinh tế là sự tăng lên về số lượng, chất lượng, tốc độ và quy mô 

bằng phương thức nào, mức lãi suất cũng là một phần chi phí cơ hội của dự án đó. 

sản lượng của nền kinh tế trong một thời kỳ  nhất định. Hiện nay, người ta thường 

Tiền trả  lãi cho khoản tiền vay để đầu tư cho sản xuất là chi phí trực tiếp. Nhưng 

tính  mức  gia  tăng  về  tổng  giá  trị  của  cải  xã  hội  bằng  các  đại  lượng  như  tổng  sản 

nguồn vốn tự có của một doanh nghiệp có thể dùng để cho vay với một mức lãi suất 

phẩm quốc dân (GNP) hoặc tổng sản phẩm quốc nội (GDP). 

nào đó. Tiền lãi mà doanh nghiệp bị mất khi sử dụng nguồn vốn tự có để tài trợ cho 

Tăng trưởng kinh tế xét ở đầu vào do tác động của ba yếu tố: số lượng vốn 

dự  án  riêng  của  chính mình,  thay  vì  dùng  để  cho  vay  được  gọi  là  chi  phí  cơ hội. 

đầu tư, số lượng lao động và năng suất các nhân tố tổng hợp. Để tăng trưởng một 

Mức lãi suất càng thấp thì chi phí cơ hội của dự án càng thấp, càng có nhiều dự án 

cách bền vững thì một trong những điều kiện cực kỳ quan trọng đối với mọi quốc 

đầu tư mang lại lợi nhuận và vì vậy mức đầu tư sẽ gia tăng.

gia  là  phải  mở  rộng  đầu  tư.  Người  ta hay  nói  đến một  trong  những  nguyên  nhân


­ 11 ­ 

­ 12 ­ 

chính làm cho kinh tế của năm con rồng Châu Á tăng trưởng nhanh trong một thời 

nghiệp vụ thị trường mở là bán các chứng từ có giá, làm giảm khả năng cho vay của 

gian dài là do vốn đầu tư phát triển tăng liên tục (chiếm khoảng 30% trong GDP). 

các  NHTM  và  kéo  theo  là  làm  cho  mức  cung  tiền  giảm.  Tác  động  tức  thời  trên 

Như vậy, một bộ phận của chi tiêu trong nền kinh tế là đầu tư lại phụ thuộc 

TTTT là sự gia tăng lãi suất. Lãi suất tăng sẽ kéo theo một sự sụt giảm trong đầu tư 

vào lãi suất. Giả sử các nhân tố khác không đổi, lãi suất càng cao thì đầu tư càng 

theo kế hoạch. Một sự sụt giảm trong đầu tư theo kế hoạch sẽ kéo theo sự sụt giảm 

thấp.  Điều này dẫn  chi tiêu cân bằng  giảm. Ngược  lại khi  lãi  suất thực  giảm  thúc 

trong chi tiêu dự định và tổng chi tiêu kế hoạch. Khi tổng chi tiêu kế hoạch giảm sẽ 

đẩy các doanh nghiệp gia tăng đầu tư theo kế hoạch. Lãi suất được quyết định bởi 

làm  cho  chi  tiêu  cân bằng  và  GDP  thực giảm.  Quá  trình này sẽ  không dừng lại ở 

sự cân bằng trên TTTT. Bằng cách gia tăng hoặc giảm mức cung tiền, NHTW có 

đây vì khi GDP thực giảm sẽ làm giảm cầu tiền  thực.Cầu tiền thực giảm lại làm lãi 

thể làm giảm hoặc tăng lãi suất. Từ đó sẽ ảnh hưởng đến đầu tư và sản lượng. Để 

suất giảm và đầu tư lại tăng lên (nhưng thấp hơn mức ban đầu). 

thấy được kênh truyền dẫn lãi suất của CSTT hoạt động như thế nào, chúng ta  sẽ 
liên kết TTTT (ở đó lãi suất được quyết định) với thị trường hàng hóa (ở đó chi tiêu 

MS1   MSo 

cần bằng được quyết định). Trước hết, phân tích nền kinh tế tại một mốc thời gian 

Lãi    i1 

để xem chi tiêu cân bằng và lãi suất được quyết định như thế nào. 

suất  i2 

MS 

thực  io 

Lãi 

Lãi 

suất 

suất 

thực  i 

thực  i 

thực 

MDo 

Tổng 

MD 
(a) 

I 

MD1 

Cung cầu tiền 

chi 

Tổng 

Lãi suất 

I1 I2 Io 

Đầu tư 

Eo 

tiêu 

Cung cầu tiền 

I  (b) 

Đầu tư 

E2 

chi 

E1 

tiêu 

Io 
I2 

(c) 

I1 

I 

GDP1 GDP2 GDPo 

GDP thực 

Hình 1.6 : Tác động của cung tiền đến lãi suất, đầu tư và tăng trưởng GDP 
GDP 

GDP thực 

Hình 1.5 : Mối quan hệ lãi suất, đầu tư và GDP thực 

Như  vậy,  mọi  sự  điều  tiết  cắt  giảm  lượng  cung  tiền  của  NHTW  bằng  các 
công cụ  của CSTT, sẽ làm tăng lãi suất trên TTTT từ đó  làm giảm nhu cầu  đầu tư 

Nền kinh tế đang trong tình trạng cân bằng như đã chỉ ra trong hình trên.Giả 

và  tác  động  làm  giảm  GDP  thực.  Ngược  lại,  khi  NHTW  bơm  thêm  tiền  vào  lưu 

sử  NHTW  cho  rằng  nền  kinh  tế  phát  triển  quá  nóng  và  lạm  phát  sẽ  bùng  nổ.  Để 

thông, sẽ làm giảm lãi suất trên TTTT, từ  đó làm tăng nhu cầu đầu tư và tác động 

kiềm  chế  lạm  phát,  NHTW  quyết  định  giảm  tổng  cầu  bằng  cách  thực  hiện  một

làm tăng GDP thực.


­ 13 ­ 

­ 14 ­ 

1.3 Chính sách lãi suất của NHTW 

nhưng  NHTW  vẫn  điều  tiết  gián  tiếp  thông qua  việc  sử  dụng  công  cụ  lãi  suất  tái 

1.3.1 Khái niệm 

chiết khấu. 

Chính  sách  lãi  suất  là một bộ phận  của  CSTT  của  Chính phủ,  là  cách  thức 
quản lý và điều tiết lãi suất thị trường nhằm kiểm soát lượng tiền cung ứng, kiểm 
soát lạm phát để thực hiện các mục tiêu tăng trưởng kinh tế, ổn định giá cả, nhiều 
việc làm và tỷ giá hối đoái ổn định. 
1.3.2 Nội dung chính sách lãi suất của NHTW 

1.3.3 Cơ chế truyền dẫn và tác động chính sách lãi suất của NHTW 
Chính  sách  lãi  suất  có  thể  được  NHTW  sử  dụng  nhằm  tác  động  trực  tiếp 
hoặc gián tiếp tới mức cung cầu tiền để đạt được các mục tiêu đề ra. 
v  Tác động trực tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tiền gửi và lãi suất 
cho vay 

Căn cứ vào trình độ phát triển và cơ chế quản lý của nền kinh tế, NHTW sẽ 

­ Ấn định lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: nếu lãi suất tiền gửi qui định 

xây dựng và ban hành chính sách lãi suất thích hợp, để thi hành thống nhất trong hệ 

cao, sẽ thu hút được nhiều tiền gửi, làm gia tăng nguồn vốn cho vay, giảm tỷ lệ lạm 

thống ngân hàng. Đó có thể là lãi suất sàn, lãi suất trần, lãi suất cơ bản, lãi suất thỏa 

phát. Nếu lãi suất tiền gửi thấp, sẽ làm giảm tiền gửi, giảm khả năng mở rộng tín 

thuận. chính sách lãi suất của NHTW có thể thực hiện theo hai hướng đó  là: chính 

dụng.  Nếu  lãi  suất  cho  vay  qui  định  thấp,  các  doanh  nghịêp  có  cơ  hội  vay  được 

sách can thiệp trực tiếp và chính sách tự do hóa lãi suất. Khi các nước đã theo đuổi 

nhiều vốn cho sản xuất kinh doanh  và  ngược lại. Nhược điểm của biện pháp điều 

chính  sách  tự  do  hóa  hoàn  toàn  thì  NHTW  vẫn  tìm  cách  can  thiệp  nhưng  sự  can 

tiết  này  là  làm  cho  các  NHTM  mất  đi  tính  linh  hoạt  và  quyền  tự  chủ  trong  kinh 

thiệp mang tính thị trường, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu của CSTT. 

doanh, nó dể dẫn đến  tình  trạng ứ đọng  vốn trong  ngân hàng nhưng  lại  thiếu  vốn 

Chính sách can thiệp trực tiếp: là việc NHTW qui định lãi suất trần, lãi suất 

sàn,  lãi  suất  cơ  bản,  lãi  suất  tái  chiết  khấu  vv…để  áp  dụng  cho  từng  loại  khách 

đầu tư hoặc khuyến khích dân cư dùng tiền vào dự trữ ngoại tệ, bất động sản trong 
khi ngân hàng hụt hẫng về tiền mặt cũng như nguồn vốn cho vay. 

hàng,  từng nghiệp  vụ  tín dụng  trên  thị  trường.  Như  vậy  chính  sách  can  thiệp  trực 

­ Ấn định khung lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: NHTW có thể ấn định 

tiếp được thực hiện bằng cách NHTW qui định biểu lãi suất áp dụng cho các hoạt 

khung lãi suất dưới nhiều hình thức như lãi suất sàn, lãi suất trần và mức chênh lệch 

động tín dụng trên thị trường. Biểu lãi suất này được điều chỉnh một phần hay toàn 

giữa lãi suất cho vay bình quân với mức lãi suất tiền gửi bình quân, lãi suất trần, lãi 

bộ  khi có  sự  thay đổi mục  tiêu phát  triển  kinh  tế  ­  xã  hội.  Theo  sự  phát  triển  của 

suất  cơ  bản  vv…và  bắt buộc  các  NHTM  phải  xây  dựng  biểu  lãi  suất  kinh  doanh 

kinh  tế  thị  trường, những  cách  thức  qui định  và  kiểm  soát  lãi  suất  thị  trường  của 

nằm trong khung lãi suất. Biện pháp điều tiết này có  ưu điểm là các NHTM được 

NHTW  ngày  càng  lỏng  và  linh  hoạt  hơn.  Chính  sách  can  thiệp  trực  tiếp  thường 

phép  xây  dựng mức  lãi  suất linh  hoạt hơn  và  bước  đầu có  quyền  tự  chủ qui định 

đước áp dụng ở các nước đang phát triển trong một điều kiện kinh tế ­ xã hội nhất 

mức lãi suất kinh doanh. Đồng thời giúp cho các NHTM lựa chọn dự án kinh tế tối 

định, thị trường tài chính còn yếu, nhiều khó khăn trong quá trình kiểm soát lượng 

ưu để cho vay, loại bỏ những dự án kém hiệu quả. Nhìn chung việc ấn định khung 

tiền cung ứng, đồng thời nền kinh tế có khả năng xảy ra lạm phát cao. 

lãi suất tiền gửi và cho vay ngày càng ít được áp dụng ở các nước theo cơ chế thị 

Chính sách tự do hóa lãi suất: là chính sách mà trong đó NHTW không đưa 
ra những khống chế giới hạn biến  động của lãi suất thị trường. Mức lãi suất được 
hình thành trên cơ sở quan hệ cung cầu tín dụng.Chính sách này được phần lớn các 
nước có thị trường phát triển  áp dụng, mặc dù  thị trường tự do quyết định lãi suất

trường. Bởi vì trong cơ chế thị trường, lãi suất rất nhạy cảm với vốn đầu tư, nó phải 
được vận động theo quan hệ cung cầu vốn trên thị trường. 
v  Tác động gián tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ 
dự trữ bắt buộc và nghiệp vụ thị trường mở


­ 15 ­ 

­ 16 ­ 

­ Lãi suất tái chiết khấu: là lãi suất cho vay ngắn hạn của NHTW đối với các 

cầu phát triển kinh tế trong từng thời kỳ là nhiệm vụ qua trọng bậc nhất của NHTW. 

NHTM và TCTD dưới hình thức tái chiết khấu các chứng từ có giá chưa đến thời 

Trong nền  kinh  tế  thị  trường,  sự  biến  động  kinh  tế  thăng  trầm  theo chu  kỳ,  từ  đó 

hạn thanh toán.Với việc ấn định lãi suất tái chiết khấu, NHTW có thể tác động đến 

nhu cầu về tiền cũng biến động tương ứng. Cần phải có  khối lượng tiền trong lưu 

khả  năng  vay  của  NHTM  và  do  đó  làm  cho  cung  cầu  tiền  tệ  tăng  lên  hay  giảm 

thông phù hợp với diễn biến của nền kinh tế, để góp phần thúc đẩy tăng trưởng và 

xuống. Khi lãi suất tái chiết khấu tăng lên, các NHTM sẽ bất lợi trong việc vay vốn 

kiềm  chế  lạm  phát.  NHTW  thực  hiện  vai  trò  điều  tiết  khối  lượng  tiền  trong  lưu 

của NHTW. Trong điều kiện đó, các NHTM không có khả năng mở rộng tín dụng. 

thông  qua  qua  các  công  cụ  của  CSTT  như  lãi  suất,  hạn  mức  tín dụng,  dự  trữ  bắt 

Ngược  lại,  khi  lãi  suất  tái chiết  khấu  giảm,  các  NHTM  có  khả  năng mở  rộng  cho 

buộc, nghiệp vụ thị trường mở vv… 

vay đối với khách hàng. Do đó, sự thay đổi lãi suất lãi suất tái chiết khấu được coi 

1.3.4.1 Kiểm soát lạm phát, ổn định giá cả 

như  dấu  hiệu  của  định  hướng  CSTT  của  NHTW.  Mức  độ  phát  huy  hiệu  quả  các 

Trong nền kinh tế thị trường, ổn định sức mua của đồng tiền là  yếu tố quan 

công cụ này căn cứ vào mức độ phụ thuộc về vốn của NHTM vào NHTW, vì thế nó 

trọng  giúp  ổn  định  và  tăng  trưởng  kinh  tế.  NHTW  thông  qua  các  hoạt  động  của 

là công cụ kém chủ động. Để khắc phục nhược điểm này, NHTW thường sử dụng 

mình để khống chế tỷ lệ lạm phát hàng năm. Có ba loại lạm phát chủ yếu trong nền 

nó với công cụ DTBB. 

kinh tế, trong đó lạm phát thứ nhất là lạm phát tiền tệ, xảy ra khi tốc độ tăng trưởng 

­ Tỷ lệ DTBB: là tỷ lệ phần trăm giữa số tiền DTBB và tổng số dư tiền gửi 

cung tiền vượt quá tốc độ tăng trưởng thực sự của nền kinh tế. Loại lạm phát này 

phải  tính  DTBB  các  NHTM  thu  hút  được  trong  một  khoảng  thời  gian  nhất  định. 

thường xảy ra tại các nước đang phát triển khi các nước này theo đuổi cơ chế áp chế 

Việc qui định tỷ lệ DTBB tạo điều kiện để NHTW kiểm soát quá trình tạo tiền của 

tài chính hoặc trong trường hợp quốc gia đang theo đuổi CSTT mở rộng. 

hệ thống NHTM và quan trọng hơn là NHTW sử dụng để tác động đến mức cung 

Lạm phát  tiền  tệ  có  thể  được  kiểm  soát bằng  một  CSTT  thắt  chặt  và  chính 

tiền tệ. Khi NHTW quyết định tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB, làm giảm hoặc tăng khả 

sách thu chi ngân sách nghiêm ngặt. Các NHTW thường thực hiện CSTT thắt chặt 

năng cho vay của các NHTM đối với nền kinh tế. Từ đó làm giảm hoặc tăng mức 

bằng cách tăng lãi suất ngắn hạn như lãi suất chiết khấu. Cách này sẽ làm gia tăng 

cung tiền tệ để tác động đến lãi suất thị trường. 

chi phí đi vay tiền, do đó việc vay tiền lúc này sẽ kém hấp hẫn hơn. Khi đó các chủ 

­  Nghiệp  vụ  thị  trường mở:  là nghiệp  vụ mua  bán  các  chứng  từ  có  giá  của 

thể cần vốn trong nền kinh tế sẽ tự động xem xét lại, thắt chặt hơn trong chi tiêu, 

NHTW trên TTTT. Thông qua việc sử dụng công cụ này sẽ điều tiết mức dự trữ của 

phân bổ nguồn vốn. Trong suốt thời kỳ thực hiện CSTT thắt chặt, NHTW cũng có 

các  NHTM  và  điều  tiết  mức  cung  tiền  tệ  để điều  tiết  lãi  suất  trên  thị  trường.  Khi 

thể bán trái phiếu chính phủ ra thị trường mở để thu tiền về.Tuy nhiên, chính sách 

muốn gia tăng khối lượng tiền trong lưu thông, mở rộng tín dụng cho nền kinh tế, 

thắt chặt tiền tệ có thể sẽ gây ra một số hậu quả như: khởi phát và đẩy mạnh cuộc 

NHTW  thực  hiện  mua  các  chứng  từ  có  giá  trên  thị  trường.  Ngược  lại,  khi  muốn 

đua tăng lãi suất, tạo áp lực lên tăng trưởng và việc làm, trở ngại cho thu hút vốn 

giảm mức cung tiền, thu hẹp tín dụng, NHTW bán các chứng từ có giá đang nắm 

gián tiếp. 

giữ. 

1.3.4.2 Ổn định tỷ giá, đảm bảo sức mua đối ngoại của đồng tiền 

1.3.4 Vai trò kiểm soát lãi suất TTTT của NHTW 

NHTW can thiệp vào thị trường ngoại hối để giử  vững tỷ giá hối đoái hoặc 

Mức cung tiền có tác động mạnh mẽ đến tăng trưởng hoặc kìm hãm sự phát 

chủ  động điều chỉnh tỷ giá hối đoái theo mục tiêu phát triển kinh tế  ­ xã hội, góp 

triển kinh tế. Do đó, điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông cho phù hợp với nhu

phần  ổn định sức mua đối ngoại của đồng tiền quốc gia. Để điều chỉnh tỷ giá hối


­ 17 ­ 

­ 18 ­ 

đoái có thể sử dụng các biện pháp như điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu, can thiệp 

khiến  hàng  loạt  các  NHTW  khác phải  cắt  giảm  lãi  suất  theo.Trung  Quốc  đã  phải 

ngoại hối, phá giá, nâng giá tiền tệ. 

giảm lãi suất liên tục trong giai đoạn 1998­2003 nhằm kích cầu trong nước. 

Thực tế cho thấy, khi các  yếu tố khác không đổi, nếu NHTW tăng mức lãi 

CSTT nới lỏng của các nước trong giai đoạn này đã góp phần thúc đẩy tăng 

suất tái chiết khấu sẽ làm cho mặt bằng lãi suất thị trường cũng tăng lên, lãi suất thị 

trưởng kinh tế, hoạt động đầu tư và thương mại toàn cầu. Năm 2004, GDP thực tế 

trường tăng lên sẽ là lực hút các luồng vốn ngoại tệ trên các thị trường khu vực và 

toàn cầu đạt 5,3% ­ mức cao nhất trong vòng 20 năm trước đó. Tốc độ tăng thương 

quốc  tế  đổ  về  nước,  dần  dần  làm  cho  đồng  nội  tệ  sẽ  lên  giá  và  ngược  lại.  Nếu 

mại toàn cầu cũng đạt mức 10,8%, cao hơn so với mức 5,5% của năm 2003 và mức 

NHTW hạ thấp mức lãi suất tái chiết khấu thì ngoại tệ sẽ chạy ra nước ngoài, dần 

0,2% của năm 2001. Năm 2004, lượng vốn FDI của toàn thế giới đạt khoảng 612 tỷ 

dần tỷ giá ngoại tệ sẽ tăng lên. 

USD,  tăng  14%  so  với  năm  2003.  Đây  là  năm  đầu  tiên  FDI  toàn  cầu tăng  so  với 

1.4  Cơ  chế  điều  hành  lãi  suất  của  NHTW  một  số  quốc  gia  &  những  kinh 

năm trước sau khi đạt mức cao nhất vào năm 2000. 

nghiệm cho Việt Nam. 

­  Sau  khoảng  gần 3 năm  áp dụng  CSTT nới  lỏng,  cùng  với  sự phục hồi  về 

­ Trong giai đoạn năm 2001­2003, hầu hết các nền kinh tế lớn trên thế giới 

kinh tế, đầu tư và thương mại, hầu hết các nước trên thế giới phải đối mặt với lạm 

đều áp dụng chính sách tài chính và tiền tệ nới lỏng nhằm kích cầu trong nước và 

phát leo thang mà biểu hiện là giá cả nguyên nhiên vật liệu, giá cả hàng tiêu dùng 

ngăn chặn hiện tượng kinh tế suy giảm trên toàn cầu do tác động của khủng hoảng 

và lương thực thực phẩm đều tăng mạnh. Thêm vào đó, cuộc chiến Iraq và khủng 

tài chính­tiền tệ những năm trước đó. Trong giai đoạn này, tăng trưởng của hầu hết 

hoảng dầu mỏ  cũng  làm  cho mặt bằng  giá  thế  giới  tăng  cao. Chỉ  số  giá  tiêu dùng 

các nước trên thế giới có xu hướng giảm sút ­ kể cả khối các nước phát triển và khối 

(CPI)  của  các  nước  đặc  biệt  là  Mỹ  trong  giai  đoạn  2003­2005  có  dấu  hiệu  tăng 

các nước đang phát triển. Thương mại quốc tế cũng có sự giảm sút mạnh mẽ. Đầu 

mạnh. Tốc độ tăng GDP thực tế của Mỹ năm 2005 là 3,1% trong khi CPI cùng năm 

tư quốc  tế  trong  giai  đoạn  này  cũng  có  dấu  hiệu  suy  giảm.  Theo  Ngân  hàng  Thế 

lên tới 3,4%. Đứng trước nguy cơ lạm phát leo thang, từ giữa năm 2004 đến năm 

giới, dòng FDI đã giảm từ 818 tỷ USD năm 2001 xuống còn 681 tỷ USD năm 2002 

2006,  Mỹ  và  các  nền  kinh  tế  lớn bắt  buộc phải  chấm dứt  CSTT nới lỏng và  từng 

và 580 tỷ USD năm 2003. Để khắc phục tình trạng tăng trưởng kinh tế, thương mại 

bước chuyển sang chu kỳ điều hành CSTT theo hướng bắt buộc hơn. Từ giữa năm 

và đầu tư giảm sút, các nước, đặc biệt là các nước phát triển buộc phải lựa chọn giải 

2004  đến  hết  năm  2006,  FED  đã  liên  tiếp  17  lần  điều  chỉnh  tăng  lãi  suất  cơ  bản 

pháp nới lỏng CSTT nhằm thúc đẩy tăng trưởng. 

đồng USD, đưa lãi suất cơ bản của đồng USD từ 1% lên 5,25% năm 2006 và tiếp 

Đi đầu trong việc thực hiện chính sách tài chính­tiền tệ nới lỏng giai đoạn 

tục duy trì trong nửa đầu năm 2007, tạo nên một làn sóng tăng lãi suất mạnh mẽ ở 

2001­2003  là  Mỹ.  Từ  năm  2001  đến  cuối  năm  2003,  để  kích  thích  tăng  trưởng, 

hầu hết các nước trên thế giới. Cùng với Mỹ, trong giai đoạn này, ECB cũng đã 3 

chống giảm phát, FED đã 13 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất cơ bản từ 6% 

lần tăng lãi suất từ 2% lên 2,75%. 

năm 2001  xuống còn  1%  (mức  thấp kỷ  lục  kể  từ  năm  1958)  vào 25/6/2003.Cũng 

Tuy chậm hơn, song từ năm 2006, làn sóng tăng lãi suất cũng đã lan tới châu 

theo chiều hướng này, từ 2001 đến tháng 6/2003, NHTW Châu Âu (ECB) cũng đã 

Á với việc NHTW các nước Hàn Quốc, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ liên tiếp tăng mạnh 

13 lần điều chỉnh chính sách lãi suất, đưa mức lãi suất của khu vực này xuống còn 

lãi suất vào năm 2006 nhằm kiềm chế lạm phát.Trong năm 2006, NHTW Hàn Quốc 

2%  ­  mức  thấp  nhất  kể  từ  sau  Thế  chiến  II.Việc  Mỹ  và  EU  cắt  giảm  lãi  suất  đã

đã  bất ngờ  tăng  lãi  suất  tiền  gửi  đồng nội  tệ  của mình  lên mức  4,25%  ­  mức  cao 
nhất trong vòng 3 năm trước đó nhằm bình ổn giá cả. NHTW Thái Lan cũng quyết


­ 19 ­ 

­ 20 ­ 

định  tăng  lãi  suất  tiền  gửi  đồng  nội  tệ  của  mình  thêm  0,25%  lên  mức  5%.  Tăng 

không thể trả nợ ngân hàng. Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống tín dụng tăng cao và lên tới 

mạnh nhất là Thổ Nhĩ Kỳ, NHTW nước này đã tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của 

300 tỷ USD. Nhiều tập đoàn, ngân hàng, quỹ đầu cơ, các nhà cho vay cầm cố lớn 

mình từ mức 13,25% lên mức 15% nhằm bình ổn thị trường sau khi lạm phát ở đây 

của Mỹ rơi vào tình trạng khó khăn. Khủng hoảng cho vay thế chấp của Mỹ nhanh 

có dấu hiệu tăng mạnh và đồng Lira của Thổ Nhĩ Kỳ đang mất giá. Ngay cả Nhật 

chóng lan sang Anh và một số nước Châu Âu, ảnh hưởng sâu sắc tới thị trường tài 

Bản,  từ  năm  2006  cũng  đã  hướng  tới  điều  chỉnh  CSTT  theo  hướng  thắt  chặt  khi 

chính thế giới, buộc các NHTW lớn trên thế giới phải phối hợp để ngăn chặn. CSTT 

tuyên bố từ bỏ chính sách lãi suất bằng 0 kéo dài suốt giai đoạn 2001­2005. 

nới  lỏng được  xem là  một  trong những phương thuốc hữu hiệu để ngăn  chặn tình 

Từ năm 2006, Trung Quốc bắt đầu thực hiện CSTT thắt chặt, từ 10/4/2006 

trạng này, với các biện pháp cụ thể sau:

đến nay, Trung Quốc đã liên tục tăng lãi suất cơ bản và nâng tỷ lệ  DTBB  đối với 

·  Hầu  hết  các  NHTW  lớn  đã  đều  phải  nhiều  lần  bơm  tiền  vào  hệ  thống  tín 

các NHTM. Từ tháng 4/2006, lãi suất cơ bản cho vay bằng đồng USD kỳ hạn 1 năm 

dụng nhằm  cứu  vãn thị  trường  tài  chính  trước  cơn bão  khủng hoảng  thế  chấp  của 

được điều chỉnh 3 lần, mỗi lần tăng 0,27% từ mức 5,13% lên mức 6,31%. Lãi suất 

Mỹ. Trong năm 2007. FED đã 3 lần bơm tiền nhằm cứu vãn TTTT. Lần thứ nhất là 

tiền gửi bằng đồng NDT sau đó đã được điều chỉnh hai lần, từ mức 1,98% lên mức 

88  tỷ  USD  tiền  mặt để  hỗ  trợ  các ngân hàng;  lần  thứ hai  là 3,5  tỷ  USD  vào  cuối 

2,25%. Trong năm 2006, tỷ lệ DTBB cũng đã liên tục được điều chỉnh 3 lần, nâng 

tháng  8/2007;  lần  thứ  ba  là  20  tỷ  USD  vào  tháng  12/2007.  NHTW  Anh  cũng  đã 

tỷ lệ DTBB tăng lên 1,5% trong năm lên mức 9%. Năm 2007, Trung Quốc tiếp tục 

phải bơm tiếp 14,3 tỷ USD. Trước tác động lan toả của khủng hoảng tín dụng Mỹ, 

nâng tỷ DTBB lên 12,5%. CSTT thắt chặt được các nước áp dụng trong giai đoạn 

ECB  cũng  lập  tức  quyết  định  rót  94,8  tỷ  Euro  vào  Quỹ  hỗ  trợ  khẩn  cấp  các  thị 

2004­2006  đã  khiến  tăng  trưởng,  lạm  phát  của  các  nền  kinh  tế  lớn  như  Mỹ,  EU, 

trường và bơm tiếp 61,05 tỷ Euro vào hệ thống ngân hàng. Đến cuối tháng 12/2007, 

Nhật Bản có chiều hướng chửng lại sau khi đã tăng đỉnh điểm vào năm 2004. 

trước ảnh hưởng của khủng hoảng tín dụng ở Mỹ, ECB cũng đã tuyên bố sẽ chi 500 

­  Sau  thời  gian  dài  liên  tục  áp  dụng  CSTT  thắt  chặt  nhằm  ngăn  chặn  tình 

tỷ USD cho các ngân hàng khu vực với lãi suất ưu đãi thấp hơn lãi suất thị trường. 

trạng lạm phát leo thang, bước sang năm 2007, dường như mọi dự báo của các tổ 

Theo thông báo của ECB, hiện đã có tới 390 ngân hàng yêu cầu vay khoản vốn hỗ 

chức kinh tế quốc tế đều cho thấy, nền kinh tế thế giới có dấu hiệu tăng trưởng khả 

trợ từ ECB. NHTW Nhật Bản cũng đã phải bơm 8,4 tỷ USD vào TTTT khi mối lo 

quan và các hoạt động kinh tế tài chính vĩ mô tương đối ổn định, lạm phát của các 

về  khủng hoảng  vay  thế  chấp  của  Mỹ  làm  ảnh hưởng  tới  thị trường  chứng  khoán 

khối kinh tế lớn đã từng bước được kiểm soát. Tuy nhiên, đến giữa năm 2007, dấu 

nước này.  Ngân  hàng  Dự  trữ  Australia  đã  bơm  4,19  tỷ  USD vào  hệ  thống  tiền  tệ 

hiệu nguy cơ khủng hoảng tín dụng của các khối kinh tế lớn bắt đầu xuất hiện. Đây 

trong nước.

là hệ quả của việc tăng lãi suất liên tục của FED giai đoạn 2004­2006. 

· Hàng  loạt  NHTW  các  nước, đặc  biệt  là  các nước phát  triển đồng  loạt  thực 

Khởi đầu là tình trạng nợ xấu gia tăng trong lĩnh vực cho vay cầm cố ở Mỹ. 

hiện  chính  sách  cắt  giảm  lãi  suất  ­  mở  ra  một  chu  kỳ  điều  hành  lãi  suất  mới.  Từ 

Để  khuyến  khích  người dân  vay  tiền  mua nhà,  các  TCTD  đã  áp dụng  cơ  chế  cho 

tháng 9/2007 đến hết tháng 1/2008, FED đã 5 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất 

vay  linh  hoạt  mà  không  tính  tới  khả  năng  chi  trả  của  khách  hàng.  Cụ  thể  là,  các 

cơ bản từ 5,25% xuống còn 3%. Đồng thời với việc cắt giảm lãi suất cơ bản, FED 

công ty địa ốc của Mỹ đã đưa ra những sản phẩm vay trả góp mới với lãi suất thả 

cũng tiến hành cắt giảm lãi suất chiết khấu từ mức 6,25% xuống còn 5,75%. Tiếp 

nổi. Rủi ro phát sinh khi FED liên tục tăng lãi suất cơ bản của đồng USD trong thời 

sau Mỹ, NHTW Canađa cũng thực hiện cắt giảm lãi suất cơ bản 0,25% xuống còn 

gian dài làm cho lãi suất cho vay cầm cố của Mỹ cũng tăng theo, dẫn đến người dân

4,25% vào ngày 4/12/2007.


­ 21 ­ 

­ 22 ­ 

­  Sau  giai đoạn  khủng hoảng  kinh  tế, năm 2009,  các quốc  gia  vẫn  đang áp 

kinh tế sụt giảm. Để cảnh báo thị trường phải chuẩn bị cho một chính sách siết chặt 

dụng chính sách lãi suất cực thấp để kích cầu tiêu dùng và đầu tư. Điển hình lãi suất 

trong  tương  lai,  NHTW  Trung  Quốc  đang  dùng  cách  tăng  dần  lãi  suất.Tháng 

đồng USD của Mỹ hiện đang ở mức thấp nhất trong lịch sử, từ 0­0,25%. Các nhà 

07/2009, PBOC đã nâng lãi suất đấu thầu trái phiếu chính phủ, từ đó đẩy các mức 

phê  bình  cho  rằng,  mức  lãi  suất  thấp  như  vậy  sẽ  châm  ngòi  cho  một  cuộc  khủng 

lãi  suất của  TTTT  lên để  tránh tình  trạng bong bóng  trên  thị trường  chứng khoán, 

hoảng của đồng USD, hoặc thậm chí tạo tiền đề cho một thời kỳ cho vay bất cẩn và 

thị trường bất động sản và lo ngại gói kích cầu 4.000 tỉ Nhân dân tệ của nước này sẽ 

đầu cơ tài chính mới, để rồi rốt cục lại là một cuộc khủng hoảng. Tuy nhiên, Chủ 

khiến  cho lạm phát quay trở lại. Lượng cung tiền M2  của Trung Quốc đã tăng lên 

tịch FED Bernanke đã nỗ lực thành công trong việc duy trì niềm tin cho thị trường 

mức kỷ lục 28,5% trong tháng 6/2009,buộc PBOC  phải thắt chặt CSTT thông qua 

tài  chính  và  các  nhà  hoạch  định  CSTT  khác.  Ông  cũng  đã  thành  công  khi  thuyết 

các hoạt động thị trường mở. 

phục được mọi người rằng, rủi ro từ việc giữ lãi suất thấp không lớn bằng rủi ro từ 
việc tăng lãi suất trở lại, rằng nếu việc nâng lãi suất không đúng thời điểm có thể 

phá hỏng sự phục hồi kinh tế đang dần hình thành. 

Nhìn lại hoạt động điều hành CSTT của các nền kinh tế lớn trong giai đoạn 
2001­2009, có thể rút ra một số kinh nghiệm như sau: 
Một là : để chống suy giảm kinh tế, kích thích đầu tư, NHTW các nước đều 

Cũng  trong hoàn  cảnh  tương  tự,  tỷ lệ  thất nghiệp  khu  vực đồng  tiền  chung 

thực  hiện  CSTT nới  lỏng    bằng cách  cắt giảm  lãi  suất,  thậm  chí  là  đến  mức  thấp 

châu Âu tháng 7/2009 là 9,5%, mức cao nhất trong 10 năm qua. Thất nghiệp cao sẽ 

nhất, nhằm kích cầu tiêu dùng trong nước, đẩy mạnh  gia tăng hoạt động đầu tư và 

ảnh hưởng không nhỏ đến tiêu dùng. ECB hiện đang hết sức lo lắng về sự hồi phục 

thương mại toàn cầu góp phần thúc đẩy cho tăng trưởng kinh tế. 

còn mong manh của nền kinh tế và lo ngại sự đi lên của nền kinh tế sẽ chững lại nếu 

Hai là: sau giai đoạn thực hiện CSTT nới lỏng, các nền kinh tế thường phải 

thắt chặt CSTT quá sớm. Do đó, ECB vẫn duy trì lãi suất cơ bản đồng Euro thấp kỷ 

đối  mặt  với tái  lạm phát  leo  thang,  thời  gian  mang tính  chu kỳ  với  khoảng  gần  3 

lục ở mức 1% trong giai đoạn hiện nay. 

năm. Vì vậy, các nền kinh tế buộc phải chấm dứt CSTT nới lỏng và từng bước thực 

Trước tác động nặng nề của suy thoái kinh tế toàn cầu, Chính phủ Hàn Quốc 

hiện CSTT theo hướng thắt chặt hơn. Quá trình này cần được cân nhắc theo mức độ 

và NHTW Hàn Quốc (BoK) đã quyết định can thiệp nhằm ngăn chặn đà suy giảm 

phục  hồi kinh tế  của  từng quốc  gia  để không làm  bóp nghẹt  sự phục hồi  của nền 

thông qua các kế hoạch kích cầu cả gói lớn song song với việc cắt giảm đáng kể lãi 

kinh tế. Đây là vấn đề Việt Nam cần phải xem xét, khi nền kinh tế đang từng bước 

suất cơ bản.Việc điều chỉnh biên độ lãi suất đang được tiến hành sau khi BoK đóng 

thoát khỏi thời kỳ suy giảm. Nếu tiếp tục nới lỏng, tổng lượng tiền trong nền kinh tế 

băng lãi suất ở mức thấp 2% trong suốt các tháng đầu năm 2009. Mức lãi suất trước 

sẽ tăng thêm trong khi các yếu tố tiềm ẩn của lạm phát vẫn còn, nhưng nếu thắt chặt 

thời điểm hạ lần cuối là 3,25%. Viện Nghiên cứu Phát triển Hàn Quốc (KDI) nhận 

thì  sản  xuất  chưa  kịp  thoát  khỏi  đình  trệ,  doanh  nghiệp  đã  phải  đối  mặt  với  tình 

định Hàn Quốc sẽ đưa mức lãi suất siêu thấp hiện nay trở lại bình thường, song tiến 

trạng thiếu vốn đúng vào lúc cần vốn. 

trình này cần thực hiện theo lộ trình để giảm thiểu tác động tới thị trường. 

Ba là: hoạt động điều hành CSTT, lãi suất của các khối nước khác như EU, 

Kể từ ngày 26/11/2008, NHTW Trung Quốc (PBOC) đã mạnh tay cắt giảm 

Anh, Nhật và các nước đang phát triển chịu ảnh hưởng mạnh mẽ từ hoạt động điều 

1,08% lãi suất cho vay kỳ hạn một năm đồng Nhân dân tệ, đưa lãi suất này về mức 

hành CSTT của Mỹ. Điển hình là mỗi đợt tăng giảm lãi suất cơ bản của Mỹ đều có 

5,58%.  Đây  là  mức  cắt  giảm  lãi  suất  mạnh  nhất  ở  Trung  Quốc  kể  từ  năm  1997 

quan hệ chặt chẽ với những biến động trong CSTT các quốc gia khác.Trong đó, nếu 

nhằm  đối phó  với  tình  trạng  gia  tăng  của  tỷ  lệ  thất  nghiệp  và  tốc  độ  tăng  trưởng

xét về thời gian, các nước phát triển thường có phản ứng tức thì trước những biến


­ 23 ­ 

­ 24 ­ 

động trong điều hành CSTT của Mỹ, còn các nước đang phát triển lại có phản ứng 

CHƯƠNG  2:  QUÁ  TRÌNH  PHÁT  TRIỂN  CHÍNH  SÁCH  LÃI  SUẤT  VÀ 

chậm hơn gần một năm sau những thay đổi trong CSTT của Mỹ. Lý giải điều này là 

NHỮNG TÁC ĐỘNG ĐẾN DIỄN BIẾN KINH TẾ VĨ MÔ CỦA VIỆT NAM. 

do độ mở cửa và hội nhập của các nước đang phát triển thường thấp hơn so với các 

2.1 Tổng quan tình hình kinh tế ­ tài chính của Việt Nam giai đoạn 2001­2008 

nước phát triển. Do vậy, tác động lan toả từ tác động điều hành CSTT của Mỹ với 

2.1.1 Tăng trưởng kinh tế 

các nước đang phát triển cũng chậm hơn. 
Bốn  là:  khi  tăng  lãi  suất,  các  quốc  gia  sẽ  phải  đối  mặt  với  nguy  cơ  khủng 

Trong 5 năm 2001­2005, trong bối cảnh hết sức khó  khăn cả trong và ngoài 
nước  nhưng nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được mức tăng trưởng cao và tương đối 

hoảng nợ sau một thời gian dài áp dụng chính sách lãi suất thấp. 

bền vững. Tốc độ GDP bình quân 5 năm tăng 7,5%, trong đó  nông­lâm­ngư nghiệp 

Kết luận chương 1 

tăng 3,8%, công nghiệp và xây dựng tăng 10,2%, dịch vụ tăng 7%, mức cao nhất kể 

Lãi suất là giá cả của vốn tín dụng nên nó được xác định trên cơ sở quan hệ 

từ năm 1986 đến thời điểm năm 2005. 

cung  cầu  vốn  vay trên  TTTT.  Đồng  thời,  lãi suất  cũng  chịu  tác động  bởi quan hệ 

Năm 2006, năm  đầu tiên thực hiện kế hoạch 5 năm cuối của chiến lược 10 

cung cầu tiền tệ. Các thay đổi của lãi suất thực ảnh hưởng đến quyết định tiêu dùng 

năm 2001­2010, nền kinh tế nước ta vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng kinh tế khá 

của  từng  cá nhân  và  các  quyết  định  đầu  tư  của doanh  nghiệp.  Câu  hỏi  cụ  thể  mà 

cao. Hầu hết các chỉ tiêu kinh tế chủ yếu do Quốc hội  đề ra đều đạt kế hoạch. Tổng 

doanh nghiệp  gặp phải là  “với  lãi  suất như hiện nay  thì  có nên  vay  ngân hàng để 

sản  phẩm  trong  nước  tăng  8,23%  (kế  hoạch  là  8%)  và  đạt  cao  hơn  chỉ  tiêu  tăng 

mua dây chuyền sản xuất không? Nếu đầu tư thì liệu doanh nghiệp có khả năng trả 

trưởng  kinh  tế  bình quân của  kế  hoạch 5 năm 2006­2010  là  7,5%­8%.  Năm 2007 

lãi  cao  như  vậy  trong  thời  gian  tới không?”.  Do đó, điều hành  lãi suất ổn định  là 

tăng trưởng 8,48%. 

điều kiện quan trọng để kích thích đầu tư cho tăng trưởng kinh tế. Mọi sự điều tiết 

Tăng  trưởng  kinh  tế  năm  2008  đạt  6,23%,  không  đạt  được  mục  tiêu  đề  ra 

cắt giảm lượng cung tiền hoặc bơm thêm tiền vào lưu thông của NHTW sẽ tác động 

(7%) và thấp nhất so với tốc độ tăng trưởng của tám năm trước đó nhưng đây được 

đến lãi suất trên TTTT. Đó được gọi là cơ chế điều hành lãi suất hay chính sách lãi 

coi  là  kết  quả  đáng  ghi  nhận  vì  Việt  Nam  không  bị  cuốn  hút  vào  vòng  xoáy  của 

suất của NHTW. 

cuộc  khủng  hoảng  kinh  tế  toàn  cầu.  Tuy  bị  tác  động  về  nhiều  mặt  nhưng  kinh  tế 

Chính sách lãi suất của NHTW có thể được thực hiện theo hai hướng đó là 
chính  sách  can  thiệp  trực  tiếp hoặc  chính  sách  tự do hóa  lãi  suất.  Chính  sách này 

không bị suy thoái như nhiều nước, nhất là các nền kinh tế lớn như Mỹ, Nhật, Châu 
Âu vv… 

đang được phần lớn các nước có thị trường phát triển áp dụng.Tuy vậy, trong mọi 

Bảng 2.1: Tốc độ tăng trưởng kinh tế giai đoạn 2001­2008 (%) 

trường hợp, NHTW  vẫn  có những  can thiệp cần  thiết  khi  lãi  suất  trên  TTTT biến 
động mạnh, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu tăng trưởng ổn định.Chính sách 

2001  2002  2003 
Tăng trưởng GDP 

6,90 

lãi suất của các quốc gia chịu sự ảnh hưởng mạnh mẽ từ chính sách lãi suất của Mỹ 

7,08 

7,34 

2004 

2005  2006  2007  2008 

7,79 

8,44 

8,23  8,48 

6,23 

4,36 

4,00 

Trong đó 

và  thường biến  động  theo  chu  kỳ.Chính  sách  lãi  suất  thấp  luôn  là  động  lực  quan 

Nông­lâm­ngư nghiệp 

trọng kích thích nền kinh tế hồi phục sau giai đoạn suy thoái.

Công nghiệp và XD 
Dịch vụ 

2,98 
10,39 

6,10 

4,17 

3,69  3,40 

3,79 

9,48  10,15  10,21  10,68  10,38  10,6 

3,62 

6,33 

6,54 

7,22 

6,45 

7,26 

8,48 

8,29  8,68 

Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009


­ 25 ­ 

­ 26 ­ 

Cùng với sự tăng trưởng, thu nhập bình quân đầu người của người dân cũng 

trung  đầu  tư  vào  những  lĩnh  vực  then  chốt.  Từ  năm  2003­2007,  DNNN  đạt  mức 

ngày một được cải thiện theo hướng thoát dần ra khỏi ngưỡng nghèo của thế giới. 

tăng  trưởng  từ  13%­16%,  đóng  góp  khoảng  36%­39%  GDP.  Kinh  tế  ngoài  Nhà 

GDP  bình  quân  đầu  người  tăng  từ  402  USD  năm  2000  lên  835  USD  năm  2007. 

nước phát triển nhanh với nhiều hình thức đa dạng. Tốc độ tăng trưởng kinh tế của 

Năm  2008,  tốc  độ  tăng  trưởng  kinh  tế  không  cao  nhưng  tốc  độ  tăng  tỷ  giá 

các thành phần này hiện nay đang dẫn đầu trong nền kinh tế. Giai đoạn 2003­2007, 

VND/USD thấp và tốc độ tăng dân số chậm lại nên GDP bình quân đầu người tính 

khu  vực  kinh  tế  này  tăng  trưởng  bình  quân  16%­18%,  đóng  góp  khoảng  45%­ 

bằng  USD  đã  cao  hơn  nhiều  so  với  các năm  trước,  đạt  1024  USD.  Như  vậy,Việt 

46%% trong GDP. Khu vực kinh tế có vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài đã đóng góp 

Nam đã về trước hai năm so với mục tiêu đến năm 2010. 

vai  trò  quan  trọng  trong  việc  chuyển  dịch  cơ  cấu  kinh  tế  theo hướng  công nghiệp 

hóa ­ hiện đại hóa, nâng cao trình độ sản xuất. Với việc duy trì nhịp độ tăng trưởng 
cao, giai đoạn 2003­ 2007 tỷ trọng đóng góp của khu vực này trong GDP là 14%­ 
1024 

1200 
835 

1000 

723 

600 

Bảng 2.2: Tỷ trọng GDP trong cơ cấu các thành phần kinh tế (%) 

639 

800 

18%. 

2000 

402 

400 
200 
0 
2000 

2005 

2006 

2007 

2008 

Hình 2.1: GDP bình quân đầu người tính bằng USD theo tỷ giá hối đoái 
Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế  2008­2009 
2.1.2  Chuyển đổi cơ cấu kinh tế 
Chuyển  dịch  cơ  cấu  kinh  tế  luôn  là  mục  tiêu  hàng  đầu  và  quan  trọng.  Xu 
hướng  chuyển  dịch  là  tăng  tỷ trọng  các  ngành  công  nghiệp­xây  dựng  và  dịch  vụ, 
giảm tỷ trọng các ngành nông­lâm­ngư nghiệp. Tỷ trọng nông­lâm­ngư nghiệp giảm 
từ 23,25% năm 2001 xuống còn 21,99% vào năm 2008, trong khi đó tỷ trọng ngành 
công nghiệp và xây dựng tăng từ 38,12% năm 2001 lên 39,91% vào năm 2008. Tỷ 
trọng ngành dịch vụ thường giao động ở mức 38%­39%. 
Song  song  với  sự  chuyển  dịch  về cơ  cấu  giữa các  ngành  còn  có  sự  chuyển 
dịch  đáng  kể  về  thành  phần  kinh  tế.Chương  trình  sắp  xếp  lại  các  DNNN  từ  năm 
1992 đến nay đã đạt kết quả quan trọng: số lượng DNNN giảm từ hơn 12.000 năm 
1992 xuống còn gần 2200 vào tháng 9/2006. Việc tổ chức lại khu vực DNNN hình 
thành nên các tổng công ty, các tập đoàn kinh tế lớn, đã hướng các doanh nghiệp tập

2003 

2004 

2005 

2006 

2007 

Tổng GDP 

100 

100 

100 

100 

100 

100 

Kinh tế nhà nước 

38,5 

39,1 

39,1 

38,4 

37,4 

36,4 

Kinh tế ngoài Nhà nước 

48,2 

46,4 

45,8 

45,6 

45,6 

45,9 

Kinh tế có vốn đầu tư n.ngoài 

13,3 

14,5 

15,1 

16,0 

17,0 

17,7 

Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009 

2.1.3 Xuất khẩu ­ nhập khẩu 
Giai đoạn 2001­2005,  tổng  kim ngạch  xuất  khẩu  đạt lên  mức 111 tỷ USD, 
tăng trưởng bình quân là 17,5% (kế hoạch là 16%). Năm 2006, tổng kim ngạch xuất 
khẩu lên tới 39,8 tỷ USD, tăng 23% so năm 2005 và đã có 9 mặt hàng có kim ngạch 
xuất khẩu đạt trên 1 tỷ USD. Năm 2007, năm đầu tiên Việt Nam là thành viên chính 
thức của WTO, kinh tế Việt Nam hội nhập một bước sâu hơn vào nền kinh tế thế 
giới, kim ngạch xuất khẩu đạt 48,4 tỷ USD, tốc độ tăng là 21,9% so năm 2006. Năm 
2008, mặc dù bị tác động trực tiếp từ cuộc khủng hoảng tài chính và suy thoái toàn 
cầu nhưng  lĩnh  vực  xuất  khẩu  đạt  được  những  thành  tựu  rất  cao,  tổng  kim  ngạch 
xuất khẩu năm 2008 đạt 62,9 tỷ USD, lớn gấp 1,9 lần năm 2005. 
Giai đoạn  2001­2005,  tổng  kim  ngạch nhập khẩu  nước  ta  đạt 130 tỷ USD. 
Năm 2006, kim ngạch nhập khẩu lên tới 44,9 tỷ USD, năm 2007 là 62,9 tỷ USD và


­ 27 ­ 

­ 28 ­ 

năm 2008  đạt 80,4  tỷ USD.  Cơ  cấu  hàng hóa  nhập  khẩu  chuyển  dịch theo hướng 

2008, theo báo cáo của Bộ Tài chính, tổng thu NSNN  ước tính tăng 26,3% so với 

tăng  tỷ trọng  nhập  khẩu  máy  móc,  thiết bị  và  phụ  tùng,  giảm  tỷ trọng  nhập  khẩu 

năm 2007 và bằng 123,8% dự toán năm, trong đó thu nội địa bằng 110,9%; thu từ 

nguyên vật liệu và hàng tiêu dùng. 

dầu  thô  bằng  143,3%;  thu  cân  đối  ngân  sách  từ  hoạt  động  xuất  nhập  khẩu  bằng 

Nhập siêu hàng hóa được kiềm chế và nằm trong tầm kiểm soát. Mặc dù thời 
kỳ 2001­2005, nhập siêu cao nhất, lên tới 19,1 tỷ USD, bằng 17,2% tổng kim ngạch 

141,1%.  Cơ  cấu  thu  chuyển  dịch  theo  hướng  tỷ  trọng  các  nguồn  thu  nội  địa  tăng 
lên, tỷ trọng thu từ dầu thô sẽ giảm xuống. 

xuất khẩu, tuy nhiên việc nhập siêu với cơ  cấu hàng nhập khẩu  đã được thay đổi, 

Đối  với  chi  NSNN,  qui  mô  chi  vẫn  còn  đạt  ở  mức  cao,  bình  quân  trên 

chủ  yếu  là  máy  móc  thiết bị,  nguyên vật  liệu  đi  theo  các  công  trình dự  án  đầu  tư 

28%/GDP trong giai đoạn 2003­2006. Năm 2007 tổng chi NSNN đạt 34,91%/GDP. 

FDI là điều cần thiết trong thời kỳ công nghiệp hóa ở nước ta. Đến năm 2006, tỷ lệ 

Tổng chi NSNN năm 2008 ước tính tăng 22,3% so với năm 2007 và bằng 118,9% 

nhập  siêu  so  với  xuất  khẩu  12,7%,  tăng  lên  đến 29,1% năm 2007  và  27,8%   năm 

dự toán năm, trong đó chi đầu tư phát triển bằng 118,3%, bội chi NSNN năm 2008 

2008. 

ước  tính bằng 13,7%.  Giai đoạn 2006­2010, cơ  cấu  chi  NSNN dự  kiến  sẽ  chuyển 
dịch theo hướng tăng tỷ trọng chi trả nợ, viện trợ, đảm bảo tỷ trọng chi cho đầu tư 

Bảng 2.3: Kim ngạch xuất nhập khẩu hàng hóa từ 2001­2008 
Năm 

Xuất khẩu 
Giá trị 

Nhập khẩu 

%/ GDP 

(Tr USD) 

Giá trị 

%/GDP 

(Tr USD) 

phát triển chiếm khoảng 28­29%/GDP tổng chi NSNN. 

Nhập siêu 
Giá trị 

%/GDP  %/XK 

28.4 

(Tr USD) 

2001 

15.029,2 

46,3 

16.217,9 

49,9 

1.188,7 

2002 

16.706,1 

47,6 

19.745,6 

56,3 

2003 

20.149,3 

50,6 

25.255,8 

63,5 

30 

3,6 

7,9 

3.039,5 

8,7 

18,2 

20 

5.106,5 

12,9 

25,3 

15 

2004 

26.485,0 

58,4 

31.968,8 

70,5 

5.483,8 

12,1 

20,7 

2005 

32.447,0 

61,1 

36.761,1 

69,2 

4.314,0 

8,1 

13,3 

2006 

39.826,2 

65,3 

44.891,1 

73,6 

5.064,9 

8,3 

12,7 

2007 

48.561,4 

68,2 

62.682,2 

88,8  14.120,8 

20,6 

29,1 

2008 

62.906,0 

71,3 

80.416,0 

91,1  17.510,0 

19,8 

27,8 

34.91 

33.35 

35 
26.6 

26.8 
23.4 

22.2 

25  21.6 

28.44 
26.8 

33.03 

29.79 
27.14 

27.61 

26.98 

23.3 

Thu NSNN 
Chi NSNN 

10 
5 
0 

Nguồn:  Thời báo Kinh tế Việt Nam ­ Kinh tế 2008­2009 
2.1.4 Thu chi ngân sách 

2001 

2002 

2003 

2004 

2005 

2006 

2007 

2008 

Hình 2.2: Thu chi NSNN từ 2001­2008  (%/GDP) 
Nguồn: Website của Bộ tài chính www.mof.gov.vn , Bộ kế hoạch đầu tư 
2.1.5 Huy động vốn cho đầu tư phát triển 
Với những tác động của các cơ  chế  chính sách đã được ban hành, việc huy 

Với mục tiêu cân đối ngân sách một cách tích cực, giữ bội chi ở mức hợp lý, 

động nguồn vốn cho đầu tư tăng nhanh. Từ năm 2001 đến nay tổng vốn cho đầu tư 

tăng dần dự  trữ, đảm bảo  ổn  định  kinh  tế  vĩ mô  và phù hợp  với  lộ  trình hội nhập 

phát triển tăng nhanh, tỷ lệ đầu tư so với GDP đã từ 35,4% năm 2001 lên đến 45% 

quốc tế, dự kiến tổng thu ngân sách trong 5 năm 2006­2010 đạt khoảng 1.437 nghìn 

vào năm 2007 và 43,1% vào năm 2008. Đây là tỷ lệ cao so với các nước trong khu 

tỷ  đồng,  bằng  193%  tổng  thu  ngân  sách  5  năm  2001­2005  và  bằng  khoảng 

vực, chỉ thấp hơn so với Trung Quốc. Tính trung bình giai đoạn 1995­2005 tỷ lệ đầu 

23%/GDP. Tốc độ  tăng thu ngân sách bình  quân hàng năm đạt 12,9%. Riêng năm

tư  của  Việt  Nam  đứng  thứ  chín  trên  thế  giới.  Đặc  biệt  kể  từ  khi  ban  hành  luật


­ 29 ­ 

­ 30 ­ 

Doanh nghiệp năm 2005, nguồn vốn đầu tư từ khu vực tư nhân tăng lên mạnh mẽ và 

người cho vay đều được lợi, xoá bỏ về cơ bản sự chênh lệch lãi suất cho vay giữa 

vượt cao hơn vốn đầu tư của DNNN. Năm 2001, nguồn vốn này chiếm 22,6% tổng 

các  thành  phần  kinh  tế.  Thay  thế  việc  ấn  định  lãi  suất  cụ  thể  bằng  quản  lý  theo 

vốn  đầu  tư  toàn  xã  hội,  năm  2007  tăng  lên  35,3%,  năm  2008  ước  tính  41,3%. 

khung lãi suất, bao gồm lãi suất tối thiểu về tiền gửi và lãi suất tối đa về tiền vay. 

Nguồn vốn đầu tư thuộc NSNN giảm dần, chiếm khoảng 28,9% vào năm 2008. 

NHNN  cho  phép  các  NHTM  được  thoả  thuận  lãi  suất  với  khách  hàng  (áp 

Nguồn  vốn  FDI  đóng  vai  trò  quan  trọng  tăng  cường  nguồn  lực  cho  đầu  tư 

dụng trong trường hợp huy động vốn bằng phát hành kỳ phiếu­ lãi suất huy động có 

phát triển, góp phần chuyển dịch cơ cấu kinh tế, nâng cao trình độ công nghệ, trình 

thể cao hơn lãi suất tiết kiệm cùng kỳ hạn 0,2%/tháng và cho vay cao hơn mức trần 

độ quản lý. Kể từ khi luật Đầu tư nước ngoài được ban hành đến hết tháng 11/2007, 

2,1%/ năm). Lãi suất đã bắt đầu được sử dụng như một công cụ của CSTT cùng với 

Việt  Nam  thu  hút  được  8.411  dự  án  của  82  quốc  gia  và  vùng  lãnh  thổ,  mức  vốn 

lãi suất tái cấp vốn được hình thành vào đầu năm 1991 khi Pháp lệnh ngân hàng có 

đăng ký đạt xấp xỉ 78,3 tỷ USD và vốn thực hiện đạt trên 29 tỷ USD. Tính đến hết 

hiệu lực. Lãi suất tái cấp vốn được tính bằng phần trăm so với lãi suất cho vay của 

năm 2008, vốn đăng ký đạt khoảng 163,7 tỷ USD và vốn thực hiện đạt gần 56,9 tỷ 

TCTD. Tuy nhiên hiệu quả của công cụ này còn nhiều hạn chế. 

USD, đóng góp bình quân khoảng 17% vào GDP. 

Những thay đổi trên thể hiện chính sách lãi suất đã được cải cách theo hướng 

2.2 Đánh giá chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế 

linh hoạt hơn và phù hợp hơn với cơ chế thị trường. Sự thay đổi từ việc ấn định các 

2.2.1 Quá trình phát triển của chính sách lãi suất 

mức lãi suất cụ thể sang quy định trần và sàn lãi suất, cho phép các TCTD chủ động 

2.2.1.1 Cơ chế thực thi chính sách lãi suất cố định (1989­5/1992) 

quyết định mức lãi cụ thể, là bước chuyển biến quan trọng để tiến tới quá trình tự do 

Theo  cơ  chế  này,  NHNN  can  thiệp  ở  mức  độ  cao  và  trực  tiếp  vào  lãi  suất 

hoá lãi suất. Mặc dù vậy, cơ chế này vẫn khống chế trực tiếp lãi suất trên thị trường, 

thông qua ấn định các mức lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay. Cơ chế lãi suất thực 

làm giảm tác dụng kích thích và điều tiết kinh doanh của các NHTM. 

âm  và  mang  nặng  tính  chất  bao  cấp  được  duy  trì  trong  suốt  thời  kỳ  này  với  tính 

2.2.1.3 Cơ chế điều hành lãi suất trần (1996­7/2000) 

chất: lãi suất cho vay đối với DNNN thấp hơn lãi suất cho vay đối với doanh nghiệp 

NHNN đã thay đổi căn bản cơ chế điều hành linh hoạt trần lãi suất, bước đầu 

ngoài quốc doanh, lãi suất danh nghĩa thấp hơn tỷ lệ lạm phát, lãi suất cho vay ngắn 

đã thực hiện tự do hóa lãi suất huy động và linh hoạt trần lãi suất cho vay. Thay vì 

hạn cao hơn lãi suất cho vay dài hạn. Tình trạng này làm cho lãi suất không thực 

qui định khung lãi suất tối thiểu về tiền gửi và lãi suất tối đa về tiền vay, NHNN chỉ 

hiện được chức năng vốn  có của nó, lãi suất không còn là đòn bẩy kích thích nhu 

qui định các mức lãi suất trần theo thời hạn cho vay và khống chế chênh lệch giữa 

cầu gửi tiền của công chúng, phát huy tính hiệu quả trong quá trình sử dụng vốn và 

lãi suất cho vay và lãi suất huy động vốn bình quân là 0,35%/tháng. Cơ chế này đã 

đảm bảo lợi nhuận cho ngân hàng. 

khắc phục tình trạng hầu hết các NHTM  đều có mức lợi nhuận cao, trong khi các 

2.2.1.2. Cơ chế điều hành khung lãi suất (6/1992­1995) 

doanh nghiệp lại gặp khó khăn về tài chính khi thực hiện cơ chế lãi suất thoả thuận 

Đặc  trưng  của  cơ  chế  lãi  suất này  là  NHNN  điều hành  cơ  chế  lãi  suất  theo 

ở  giai  đoạn  trước.  Cùng  với  nới  lỏng  sự  kiểm  soát  lãi  suất,  NHNN  liên  tục  điều 

khung lãi suất, qui định rõ sàn lãi suất tiền gửi và trần lãi suất cho vay đối với nền 

chỉnh trần lãi suất cho vay theo hướng giảm cơ cấu trần và mức khống chế, đặc biệt 

kinh tế. Các NHTM, các TCTD căn cứ khung lãi suất của NHNN để đưa ra các lãi 

trong các năm 1998, 1999. 

suất thích hợp. Cơ chế này có nhiều ưu điểm như: chuyển từ cơ chế lãi suất thực âm 

Việc điều chỉnh  chính sách lãi suất như trên nhằm tiến tới việc duy trì một 

sang cơ chế lãi suất thực dương để đảm bảo cho người dân gửi tiền, ngân hàng  là

trần lãi suất cho vay, tạo điều kiện để áp dụng mức lãi suất cơ bản và từng bước tự


­ 31 ­ 

­ 32 ­ 

do hoá lãi suất. Mặt khác nhằm mục đích kích cầu thúc đẩy đầu tư và tiêu dùng, duy 

16 

trì  tăng trưởng kinh  tế,  kiểm  soát  lạm  phát,  ổn  định  sức mua  của đồng Việt  Nam 

14 

trong  sự  tương quan  giữa  các  đồng  tiền  trong  khu  vực do  có  khủng hoảng  tiền  tệ 

12 

năm 1997­1998 ở các nước Đông Nam Á. Tuy nhiên ảnh hưởng của lãi suất đối với 

Áp dụng lãi 
suất cõ  bản 

Tự do hóa 
lãi suất USD 

Lãi suất cho vay 
ngắn hạn V ND 

10 

Tự do hóa 
lãi suất V ND 

Lãi suất cõ  bản 

cộng biên ðộ 

Trần lãi suất cho 
vay ngắn hạn 

8 

tổng cầu của nền kinh tế rất hạn chế. Có hai lý do, trước hết, việc giảm phát trong 

Lãi suất cõ  bản 

6 

thời gian từ 1996 xuất phát từ sự suy giảm các  yếu tố sản xuất liên quan đến tổng 

4 
Lãi suất tiền gửi V ND (3 tháng) 

cung nhiều hơn tổng cầu, vì thế các chính sách vĩ mô tác động vào tổng cầu sẽ chỉ 

2 

đem lại hiệu quả hạn chế. Thứ hai, sự điều chỉnh lãi suất thường là chậm so với thị 

0 
06/98 

12/98 

06/99 

12/99 

06/00 

12/00 

06/01 

12/01 

06/02 

trường. Hơn nữa việc sử dụng các công cụ gián tiếp khác chưa thực sự có hiệu quả, 
việc điều hành trần lãi suất vẫn là một biện pháp can thiệp hành chính của nhà nước. 
2.2.1.4 Cơ chế điều hành lãi suất cơ bản kèm biên độ (8/2000­5/2002) 
Nội dung của cơ chế điều hành lãi suất cơ bản kèm theo biên độ là NHNN đã 
điều hành cơ chế lãi suất theo luật NHNN để thay thế cho cơ chế lãi suất trần. Từ 
tháng 8/2000, NHNN đưa ra một cơ chế lãi suất mới, trong đó lãi suất cho vay nội 
tệ của ngân hàng được điều chỉnh theo lãi suất cơ bản của NHNN. Tuy nhiên, các 
ngân hàng không được tính lãi suất cho vay vượt quá lãi suất cơ bản +0,3%/tháng 
đối với vốn ngắn hạn và + 0,5%/tháng đối với vốn trung, dài hạn. 
Cơ  chế  giới  hạn  biên  độ  lãi  suất  so  với  lãi  suất  cơ  bản  về  bản  chất  không 
khác gì so với trần lãi suất áp dụng trước đây. Tuy nhiên, trên thực tế mức trần được 
định ở mức cao hơn trần lãi suất theo cơ chế cũ. Đồ thị bên dưới cho thấy lãi suất 
cho vay của ngân hàng luôn thấp hơn giới hạn biên độ cho phép. 
Một điểm đáng chú ý nữa là lãi suất cho vay của các NHTM, mặc dù luôn cao 
hơn lãi suất cơ bản, nhưng thay đổi theo lãi suất cơ bản. Trong năm 2000 và 2001, 
cả hai mức lãi suất này đều giảm. Nhưng trong thời gian đó, lãi suất tiền gửi lại tăng 
lên. Cạnh tranh giữa các ngân hàng đã dẫn tới gia tăng lãi suất huy động vốn, nhưng 

lãi suất cho vay vẫn không tăng và nằm trong biên độ lãi suất cơ bản. Chênh lệch lãi 
suất, do vậy, đã giảm đi rõ rệt.

Hình 2.3 : Trần lãi suất, lãi suất cơ bản, tự do hóa lãi suất 1998­2002 
Nguồn: Tính toán từ cơ sở dữ liệu tài chính quốc tế IFS của IMF. 
Nhìn  chung,  về  cơ  chế điều hành  lãi suất  bằng  lãi  suất  cơ bản  của  NHNN  có 
nhiều ý kiến nhấn mạnh tính tích cực của cơ chế lãi suất cơ bản. Trong phạm vi biên 
độ  cho phép,  các ngân  hàng  giờ đây  có  thể  định  mức  lãi suất  khác nhau  tùy  theo 
mức độ rủi ro, chứ không còn áp dụng một mức chung cho tất cả các khách hàng 
như trước đây. Như vậy, cạnh tranh trong hệ thống các TCTD  sẽ gia tăng và hiệu 
quả phân bổ vốn cũng sẽ được cải thiện. Hơn thế nữa, lãi suất cho vay thực tế của 
ngân hàng mặc dù không đụng giới hạn biên độ nhưng có xu hướng thay đổi cùng 
với lãi suất cơ bản. Thực ra, NHNN trong nhiều trường hợp đã thay đổi lãi suất cơ 
bản theo tình hình thay đổi lãi suất trên thị trường. Đây là tín hiệu để có thế tiến tới 
tự do hóa hoàn toàn lãi suất. 
2.2.1.5 Cơ chế lãi suất thỏa thuận (6/2002  đến tháng 05/2008) 
Từ ngày 1/6/2002 NHNN quyết định chuyển sang cơ chế lãi suất thoả thuận 
đồng Việt Nam  của các TCTD đối với khách hàng. Đây là một sự cởi trói cho các 
TCTD  trong  hoạt  động  kinh  doanh,  tạo  điều  kiện  cho  các  TCTD  chủ  động  trong 
hoạt động huy động vốn và cho vay đối với khách hàng. Cơ chế mới đã tạo ra sự sôi 
động trong hoạt động kinh doanh và cạnh tranh của các TCTD. Nếu như với  cơ chế 
lãi suất cơ bản, trong các tháng đầu năm của năm 2002, lãi suất huy động vốn dừng 
lại ở mức 0,6%/tháng, lãi suất cho vay bình quân là 0,7%/tháng, thì từ khi áp dụng 
cơ  chế  lãi  suất  thoả  thuận  từ  tháng  6/2002  và  nhất  là  trong  các  tháng  8/2002  và


­ 33 ­ 

9/2002 lãi suất huy động vốn cao nhất của các NHTM lên tới 0,7%/tháng, thậm chí 
0,72%/tháng. 

Trong thực tế, mặc dù NHNN công bố lãi suất cơ bản nhưng nó ít tác động 
đến lãi suất thị trường bởi vì nhu cầu vay vốn là rất lớn, khách hàng chấp nhận vay 

­ 34 ­ 

­ Chủ động thu hút tiền từ  lưu thông thông qua các biện pháp: tăng 1% tỷ lệ 
DTBB,  tăng  khối  lượng  bán  tín  phiếu  trên  nghiệp  vụ  thị  trường  mở,  phát  hành 
20.300 tỷ đồng tín phiếu NHNN bắt buộc, kiểm soát chặt chẽ việc cho vay các lĩnh 
vực có rủi ro cao như cho vay đầu tư kinh doanh chứng khoán, bất động sản. 

vốn với lãi suất cao, các TCTD đua nhau tăng lãi suất huy động vốn để cho vay, các 

Từ việc cạnh tranh huy động vốn không lành mạnh giữa các TCTD, NHNN 

tổ chức tài chính phi ngân hàng cũng tham gia cạnh tranh tích cực trên thị trường 

đã qui định trần  lãi suất huy động VND ở mức 12%/năm kể từ ngày 26/2/2008 đến 

vốn, lãi suất trái phiếu kho bạc được đẩy lên cao, lãi suất trái phiếu địa phương tăng 

18/5/2008. Ngày 16/5/2008, NHNN đã ban hành quyết định số 16/2008/QĐ­NHNN 

vọt…điều  đó  làm  cho  TTTT  nóng  lên  NHNN  khó  kiểm  soát  được  lãi  suất  thị 

về cơ chế điều hành lãi suất mới thay cho quyết định số 546/2002/QĐ­NHNN, các 

trường. 

NHTM được ấn định lãi suất kinh doanh bằng VND đối với khách hàng không vượt 

Một  thực  tế  đáng  quan  tâm  nữa  là  lãi  suất  huy động  vốn  của  NHTM  này 

quá 150%  lãi  suất  cơ  bản do NHNN  công bố, đồng  thời từng bước  điều  chỉnh  lãi 

tương  đương  hoặc  cao  hơn  lãi  suất  cho  vay  của  NHTM  khác.  Bởi  vậy  nếu  các 

suất cơ bản từ 8,75%/năm lên 12% và 14%/năm. Các mức lãi suất khác như lãi suất 

NHTM cứ tăng lãi suất trung và dài hạn lên, thì vốn từ ngân hàng có lãi suất thấp 

tái cấp vốn, lãi suất tái chiết khấu vv…cũng được điều chỉnh cho phù hợp với mục 

hơn sẽ chạy sang ngân hàng có lãi suất cao hơn và nếu phát hành trái phiếu Chính 

tiêu kiểm soát chặt chẽ tiền tệ của NHNN. 

phủ và trái phiếu  Đô  thị với lãi suất cao, thì chủ yếu hút vốn từ các NHTM đầu tư 

­ Trước những tín hiệu khả quan về kinh tế vĩ  mô và kết quả kiềm chế lạm 

vào đó, ảnh hưởng đến việc cho vay vốn trung và dài hạn của ngân hàng cho khách 

phát của nước  ta  từ  tháng 7/2008,  NHNN  đã  từng  bước nới  lỏng  CSTT  bằng  các 

hàng và các dự án. 

giải  pháp  linh hoạt để  thúc  đẩy  phát  triển  sản  xuất  kinh  doanh  và  chủ  động  ngăn 

2.2.1.6  Điều hành lãi suất theo điều 476 Bộ luật dân sự 2005 kể từ tháng 06/2008 

ngừa nguy cơ suy giảm kinh tế. Cụ thể điều chỉnh giảm dần các mức lãi suất chỉ đạo 

Sau nhiều năm liên tục đạt mức tăng trưởng kinh tế cao từ 7%­8%, năm 2007 

như lãi suất cơ bản giảm từ 14% xuống 13% và 8,5%/năm; lãi suất tái cấp vốn giảm 

đạt  8,48%,  nhưng  chỉ  số  giá  tiêu  dùng  đã  tăng  lên  2  chữ  số  12,63%,  do  nới  lỏng 

từ 15% xuống 14%; lãi suất tái chiết khấu giảm từ 13% xuống 12%; lãi suất cho vay 

CSTT,  chính  sách  tài  khóa  và  đầu  tư  công  kém hiệu  quả.  Bội  chi  NSNN  từ  năm 

qua đêm trong thanh toán điện tử liên ngân hàng và cho vay bù đắp thiếu hụt trong 

2001­2007 bình quân là 4,95%/GDP. Bước sang năm 2008, nền kinh tế Việt Nam 

thanh toán bù  trừ  giảm từ 15% xuống còn 14%/năm; và tiếp tục giảm các mức lãi 

không những phải đối mặt với những diễn biến khó lường của nền kinh tế thế giới, 

suất trên trong tháng 12/2008 ở mức hợp lý. Tăng lãi suất tiền gửi DTBB bằng đồng 

mà còn phải đối mặt với nhiều khó khăn nội tại như lạm phát tăng mạnh, thâm hụt 

Việt Nam đối với các TCTD từ 5% lên 10%/năm; giảm 1% tỷ lệ DTBB tiền nội tệ 

cán cân thương mại cũng đạt mức kỷ lục (hơn 14% GDP), thị trường chứng khoán 

và 2% DTBB tiền gửi ngoại tệ áp dụng cho các TCTD. Đến tháng 11/2008 giảm lãi 

liên tục sụt giảm. Trước bối cảnh trên, để giữ vững ổn định kinh tế vĩ mô, tạo nền 

suất tiền gửi DTBB xuống 7% và hạ tỷ lệ DTBB xuống còn mức 5% đối với VND. 

tảng tăng trưởng bền vững, chính phủ đã điều chỉnh mục tiêu tăng trưởng cao sang 

Thanh  toán  trước hạn 20.300  tỷ đồng  tín phiếu  NHNN  phát hành ngày  17/3/2008 

mục tiêu kiềm  chế lạm phát là  ưu tiên hàng đầu  và  tăng  trưởng duy trì  ở  mức  độ 

theo nhu cầu rút trước hạn của các TCTD kể từ ngày 21/10/2008. 

hợp  lý.  Thực hiện  chỉ đạo  của chính  phủ,  NHNN  đã  chủ  động  triển  khai đồng bộ 

2.2.2 Tác động của chính sách lãi suất đến diễn biến kinh tế vĩ mô 

các giải pháp nhằm kiềm chế có hiệu quả lạm phát và ổn định kinh tế vĩ mô. Cụ thể:

2.2.2.1 Tác động của lãi suất đến  đầu tư và tăng trưởng


ư35ư

ư36ư

Lý thuyt kinh t hc ó chng minh, tỏc ng ca lói sut thc n sn

Hỡnh2.4:Lóisutthckhn3thỏngvtctngtitkim

lngvgiỏcthụngquahaiyutchitiờudựngvut.Khilóisutthctng

lờn,ivihgiaỡnhsgimnhucumuasmnhhoccỏchngtiờudựng

35%

lõubndochiphớtớndngmuacỏchnghoỏnytnglờn.Cựngvilóisutcho

30%

vay,lóisuttingithccngtnglờn.Sgiatnglóisutnytỏcngtiquyt

25%

nhtiờudựngcakhuvchgiaỡnhtheohnggimtiờudựnghintivtng

20%

titkimchotiờudựngtrongtnglai.ivikhuvcsnxut,sgiatnglói

15%

sut lm tng chiphớ vn vay ngõnhng. iuny ũihid ỏnu t s dng
vnvayngõnhngphicútllinhunlnhnvktqulsdỏnutcú
ththchinvimclóisutcaohnnycúthgimhaynúicỏchkhỏc,utc
nhcúthgim.Ngoira,lóisutcaocnglmtngchiphớlugivnlung,
toscộpcỏcdoanhnghipphigimutdidngvnlung.
Ngoi ra, khi lói suttng caohn sphõnphi lithunhp t ngi vay

10%
5%
0%

-5%
1995

1996

1997

1998

1999

2000

Lãi suất thực huy động 3 tháng

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Tiết kiệm loại trừ tăng CPI

Nguồn số liệu: Ngân hàng Nhà nước, Tổng cục Thống kê

tinsangngigitin.iunylmtngscchitiờucangititkim,nhng
schitiờunybhnchbimctiờudựngcnbiờn,dovyngititkimcúxu

Tiờudựngcúxuhngtng(tngmcbỏnlhnghoỏvdchvóloi

hngtngchitiờudựngthphnshnchchitiờuutcangiivay,nht

trtnggiỏótngtmcmc8,1%nm1999lờn15%nm2007.Mctiờu

lkhilóisuttngcaovttsutlinhunutvcỏcdanhmcutvd

dựng qua mc luõn chuyn hng hoỏ bỏn l vi tng trng GDP thc t nm

ỏn,lmthunhpcangiivaygim.Dovy,dnntngchitiờugim,GDP

19992007phnnosỏtvixuhngthunhptngthỡtngtiờudựng.Cúth

gim.

thyrnglóisutthctỏcngngcchiuvitiờudựngcacỏccỏnhõn.
i vi Vit Nam, tỏc ng ca lói sut n u t v tng trng cú th

Nm2008,tctngtngmcbỏnltớnhtheogiỏthcttngrtcao

thy cqua vic xem xộtnhhng ca lói suttrờn TTTT VitNam i vi

(31%)nhngchyultctnggiỏ(bỡnhquõnnm2008sovinm2007l

hnhvitiờudựngcacỏnhõnvutỏnhgiỏnhhngcalóisutntng

22,97%).Nu loi tr yu t tnggiỏ, tc tng tiờudựngnm2008 ch tng

trngkinht.

6,53%(thpnhttnm2000nnay),chbngmtnasovithik2001ư

v Tỏcngcalóisutntitkimvtiờudựng

2007.Nm2009,theoctớnhsaukhiloitryuttnggiỏ,tngmcbỏnl

QuansỏtmclóisuttitkimthcVNDtnm1995ư2006,nhỡnchung

chtng1ư2%,tcchtngngvitctngdõns.Cúnghaltngmc

lcúxuhnggimtmc7,5%/nmcanm1999xungcũn4,9%/nmca

bỏnltrờnungitngkhụngỏngk.iunychothy,mcdựlóisutthc

nm2000vư1,2%canm2005(nm2006tngv2007gimlư3,5%/nm)

gimrtnhiunhngtrongiukinnnkinhtsuythoỏi,thtnghipgiatng,

v tit kim cng cúxuhng gim tmc19,0%nm2000xungmc8,7%

thunhpgim,tiờudựngsgim.Doú,ngoichớnhsỏchlóisut,Chớnhphcũn

nm2005.Lóisutthcgiaionnytỏcngcựngchiunhnhvititkim.

phiquantõmngiiquytcụngnviclm,thunhpvscmuacúkhnng

ư37ư

ư38ư

thanhtoỏn.Mtkhỏc,cỏcdoanhnghipcngimgiỏkớchcutiờudựng,tú

45,6% vnm2008 l43,1%. VtquacTrungQucưncgi k lc trong

mikớchthớchutchosnxut.

nhiunmvtlvnutsoviGDP.

Nhvy, nunhcỏcyutkhỏckhụngi,xuhngnhhngchung

Ngoi yu t v sc cu ca th trng sn phm hng húa, mt trong

calóisutnhnhvicacỏnhõntronggiaion1995ư2008l:lóisutthc

nhngnglckhuynkhớchutúlmụitrngkinhdoanhnnh,chi

gimskhuynkhớchtiờudựng, tonglcthỳcygiatngsnxutut.

phớuvothpmboutcúhiuqu.Lóisutvayvncnglmtyu
t vo. Tớnh t nm 1999 n nay, lói sut danh ngha khụng tng, bỡnh quõn

Hỡnh2.5:Lóisutthctitkimkhn3thỏngv
tốc độ tăng tổng mức bán lẻ hàng hoá

trongthik1999ư2003l12,88%vthik2004ư2008l12,12%.Tuynhiờn,
tllmphỏtngdnquacỏcnm,lmphỏtcaonhtthik1999ư2003l4,4%,

20%

trongkhilmphỏtbỡnhquõnthik2004ư2007l8%vnm2008l22,97%.

15%

iunydnnlóisutthctrungdihncúxuhnggimdn,t12%nm
2000gimxungcũn7,8%nm2003vgimxungcũn3,5%nm2007.Nm

10%

2008,dolmphỏttngcaonờnlóisutthcchovaytrungdihnõm(ư8,67%).
5%

Lói sutthc gim ó tỏcngn xuhng u t trongnn kinh t tớnh trờn
0%

GDPtngdnktnm1999nnay.

-5%
1995

1996

1997

1998

1999

2000

Lãi suất thực huy động 3 tháng

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Tổng mức bán lẻ hàng hoá loại trừ tăng CPI

Nguồn số liệu: Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, Tổng cục Thống kê

50.00
40.00
30.00
TctngGDP(%)
TonXH

20.00

Tnhõn

v Tỏcngcalóisutnutvtngtrng
Trongtngtctngtrngkinht,yutslngvnóúnggúpti
57,5%,yutslnglaongúnggúp20%,cũnyutnngsutcỏcnhõnt

Nhnc

10.00

Lóisutthcdihn
ư
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
(10.00)

tnghpúnggúp22,5%.Nhvy,tngtrngkinhtcaVitNamcyuvn
(20.00)

lslng,theochiurngvchyuldovnut.Cúthnúivnutl
yutvtchtquytnhnstngtrngcaVitNamthigianqua.Doú,
tngtrngkinhtphigiatngslngvnut.

Hỡnh2.6:Miliờnhlóisutthcdihnvtctngut1999ư2008
Quath,cúththylóisutótỏcngnut vtngtrngtrong

VitNamhincútlvnutsoviGDPtkhỏcaovtngnhanh.

nnkinhtgiaion1999ư2008.thyrừmiliờnhny,tỏcgiótinhnh

Bỡnh quõn thi k 1991ư1995 t28,2%, thik 1996ư2000t 33,3%, thi k

kimnhsliuthcttronggiaiontnm1999ư2007(donm2008cúnhiu

2001ư2005ót39,1%vthik2006ư2008t43,5%,trongúnm2007l

nhõn t tỏc ngnu t v tng trng:khng hong ti chớnh M, khng


­ 39 ­ 

­ 40 ­ 

hoảng kinh tế thế giới, lạm phát…) về mối tương quan giữa các cặp dữ liệu: lãi suất 
thực trung dài hạn với đầu tư, đầu tư với tăng trưởng GDP.

­ Cặp LSUAT &DTNN có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% & 

·  Số liệu kiểm định theo bảng: 
1999 

2000 

2001 

2002 

2003 

2004 

2005 

2006 

Lãi suất thực trung  7,30  12,00 

10,2 

6,90 

7,80 

2,90 

3,70 

4,30 

2007 

2008 

3,50  ­8,67 

dài hạn 

(%/GDP) 
7,89 

7,83 

8,00 

9,45  12,13  15,34  15,34  15,81  16,11  17,79 

19,24  20,25  21,19  21,42  20,62  19,55  19,26  19,00  18,19  12,47 

Nhà nước 
Tăng trưởng 

­ Cặp TOANXH&GDP có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% & 

Các kết quả tương quan trên cho thấy trong phạm vi nghiên cứu 9 năm qua 
(1999­2007) thì yếu tố lãi suất thực dài hạn có mối tương quan ngược chiều với vốn 
đầu tư. Nghĩa là, khi lãi suất thực giảm xuống thì vốn đầu tư tăng lên rõ rệt. Trong 

tư nhân 
Đầu tư 

5% . Hệ số tương quan là ~0.651 

5%. Hệ số tương quan là ~0.882 

Đầu  tư  toàn  XH  32,80  34,23  35,42  37,36  39,00  40,67  40,89  41,54  45,60  43,10 

Đầu tư 

­ Cặp LSUAT&DNTN có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% 
& 5%. Hệ số tương quan là ~­0,887 

đó, tác động của lãi suất đến đầu tư của khu vực tư nhân là nhạy cảm hơn đầu tư 
khu vực Nhà nước. Điều này là do các doanh nghiệp của Nhà nước được tiếp cận 

4,77 

6,80 

6,90 

7,08 

7,34 

7,79 

8,44 

8,23 

8,48 

6,23 

GDP 

nhiều nguồn vốn ngoài ngân hàng hơn các doanh nghiệp thuộc khu vực tư nhân và 
được hưởng nhiều nguồn vốn  ưu đãi với mức lãi suất thấp hơn so với khu vực tư 

Bảng 2.4: lãi suất thực trung dài hạn, đầu tư & tăng trưởng 

nhân như quỹ hỗ trợ sau đầu tư, quỹ đầu tư phát triển vv… 

Nguồn: Thời báo Kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2 

Kết quả điều tra của Tổng cục Thống kê về nguồn vốn của các DNNN năm 

IMF, Vietnam: Niminal and real Interest Rate 1998­2003, 

2000­2004, cho kết quả là nguồn vốn vay ngân hàng chỉ chiếm 42% tổng nguồn vốn 

2002­2008,2006­2009

đầu  tư  của  doanh  nghiệp.Việc  tiếp  cận  nguồn  vốn  vay  ngân  hàng  của  khu  vực  tư 

·  Trong đó các biến số như sau: 

nhân  ngày  càng  thuận  lợi  hơn.  Theo  số  liệu  thống  kê  của  NHNN,  dư  nợ  cho  vay 

GDP: là tỷ lệ tăng trưởng GDP; TOANXH:  vốn đầu tư toàn xã hội/GDP; DTTN 
: vốn đầu tư của khu vực kinh tế tư nhân/GDP; DTNN: vốn đầu tư của khu vực kinh 
tế Nhà nước/GDP; LSUAT: lãi suất thực trung và dài hạn. 
GDP 
GDP 

TOANXH 

DTTN 

nợ  năm  2007.  Mặt  khác,  trong  giai  đoạn  này,  khu  vực  kinh  tế  tư  nhân  phát  triển 

mạnh  hơn  giai  đoạn  trước  (số  doanh  nghiệp  tăng  từ  35.004  DN  năm  2000  lên 

DTNN 

LSUAT 

1 

.882(**) 

.832(**) 

­.309 

­.573 

TOANXH 

.882(**) 

1 

.931(**) 

­.577 

­.791(*) 

DTTN 

.832(**) 

.931(**) 

1 

­.668(*) 

­.887(**) 

DTNN 

­.309 

­.577 

­.668(*) 

1 

.651 

LSUAT 

­.573 

­.791(*) 

­.887(**) 

.651 

1

·  Kết quả kiểm định: 
­ Cặp  LSUAT&TOANXH có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 
1% & 5%. Hệ số tương quan là ~­0.791

doanh nghiệp tư nhân tăng từ mức 55,3% tổng dư nợ năm 2000 lên 68,7% tổng dư 

84.003  DN  năm 2004  và 123.392  năm  2006,  số  doanh  nghiệp  Nhà  nước  giảm  từ 
mức 5.759 DN năm 2000 xuống còn 4.596 DN năm 2004 và 3.720 năm 2006) 
Đầu tư có tương quan cùng chiều với tăng trưởng GDP. Nghĩa là, khi đầu tư 
tăng thì tạo ra sự tăng trưởng, phù hợp với lý thuyết. Tuy nhiên sự tương quan này 
còn chưa được thể hiện rõ, phản ảnh hiệu quả vốn đầu tư chưa cao. Trong đó, khu 
vực  kinh  tế  tư  nhân  có  mối  liên  quan    rõ  đến  tăng  trưởng,  khu  vực  này  hiện  nay 
đóng  góp  từ  45­56%  tổng  GDP hàng  năm.  Tính  từ  năm  2003  đến  2007,  khu  vực


­ 41 ­ 

­ 42 ­ 

kinh tế tư nhân có tốc độ tăng trưởng GDP khá cao (bình quân là 18%/năm), trong 

­ Cặp  LSUAT&TOANXH có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 

khi đó khu vực kinh tế Nhà nước có tốc độ tăng trưởng thấp hơn (gần 9%/năm). 

1% & 5%. Hệ số tương quan là ~­0.693 

Kết quả trên cho thấy, thông qua đầu tư thì lãi suất có tác động ngược chiều 

­ Cặp LSUAT&DNTN có tương quan nghịch chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% 

với tăng trưởng kinh tế. Cụ thể, khi lãi suất giảm sẽ kích thích đầu tư tạo ra sự tăng 

& 5%. Hệ số tương quan là ~­0,821 

trưởng  GDP.  Mối  tương quan này nhìn chung chưa  rõ  rệt, phản  ảnh  thực  trạng  là 

­ Cặp LSUAT&DTNN có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% & 

chính  sách  lãi  suất  còn  tác động hạn  chế, chưa  gắn  chặt đến  sự  tăng  trưởng  trong 

5% . Hệ số tương quan là ~0.899 

thời gian qua, một phần là do chính sách lãi suất vẫn còn kém linh hoạt, chậm thay 

­ Cặp TOANXH&GDP có tương quan cùng chiều nhau ở mức ý nghĩa 1% & 

đổi  trước những diễn biến bất  thường  của  tiền  tệ,  giá  cả.  Mặt khác  cũng  cho  thấy 

5%. Hệ số tương quan là ~0.504 

vốn đầu tư được sử dụng chưa hiệu quả. 

Trong năm 2008, thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ, kiềm chế lạm phát. 

Đánh giá hiệu quả vốn đầu tư thông qua hệ số ICOR. Hiện nay, hệ số ICOR 

Lãi suất trên TTTT có những biến động mạnh. Lãi suất danh nghĩa cho vay trung 

của Việt Nam cao hơn rất nhiều so với các nước và tăng dần từ 5,13 của năm 2001 

dài hạn có lúc tăng lên đỉnh điểm đến 21­22%/năm và Sau nhiều lần NHNN hạ lãi 

lên 6,92 năm 2008. ICOR thời kỳ 1991­2008 của Việt Nam gấp 1,7 lần Hàn Quốc 

suất cơ bản (hiện nay là 7%/năm), các ngân hàng cũng đã liên tục hạ lãi suất cho 

thời  kỳ  1961­1980,  gấp 1,3  lần  Trung  Quốc  thời  kỳ  2001­2006.  Trong đó,  ICOR 

vay bằng đồng Việt Nam tương ứng để kích thích tăng trưởng tín dụng. Lãi suất cho 

của khu vực kinh tế Nhà nước cao hơn nhiều so với khu vực kinh tế ngoài Nhà nước 

vay  trung  dài  hạn  các  tháng  cuối  năm  2008  giảm  xuống  còn  11­12%/năm.  Bình 

và  khu  vực  có  vốn đầu  tư  nước  ngoài.  ICOR  của  khu  vực  kinh  tế  Nhà  nước  cao 

quân  năm  2008  khoảng  14,3%.  Tỷ  lệ  lạm  phát  bình  quân  năm  2008  so  với  năm 

chứng tỏ hiệu quả đầu tư của khu vực này thấp. Có hai nguyên nhân đó là: thứ nhất 

2007 là 22,97% nên lãi suất thực trung dài hạn bình quân là âm 8,67%.Tuy nhiên, 

do khu vực này phải đầu tư vào các lĩnh vực chậm thu hồi vốn do các thành phần 

các  tháng  cuối năm  2008  cho đến đầu  tháng 2/2009,  các  ngân  hàng  vẫn  chưa  thể 

kinh tế khác ngại hoặc không muốn đầu tư, thứ hai là tình trạng thất thoát, lãng phí 

đẩy mạnh được tăng trưởng tín dụng vì các doanh nghiệp có vẻ như chưa sẵn sàng 

còn  lớn  do những  bất  cập  trong  đầu  tư.  ICOR  của  khu  vực  ngoài  Nhà  nước  thấp 

vay vốn để đầu tư vì những lý do chính sau đây: 

nhất trong ba khu vực do được tính toán kỹ trước khi bỏ vốn, ít bị thất thoát và lãng 

­  Chính  phủ  đã  yêu  cầu  các  đơn  vị  sử  dụng  vốn  ngân  sách  Nhà  nước  cắt, 

phí. Nhưng vẫn còn cao do tình trạng đầu tư tự phát, năng lực quản lý còn hạn chế. 

giảm chi tiêu công và NHNN đã áp dụng CSTT thắt chặt để kiềm chế lạm phát. Kết 

Tiến hành mở rộng kiểm định sự tương quan giai đoạn 10 năm (1999­2008).

quả, nhiều dự  án,  kế  hoạch đầu  tư  lớn  của  Nhà  nước  và  các  tổng  công  ty  lớn  của 
Nhà nước đã dừng thực hiện. Cho nên, nguồn tiêu thụ sản phẩm, hàng hoá của các 

·  Kết quả kiểm định: 
GDP 

TOANXH 

DTTN 

DTNN 

doanh nghiệp khu vực kinh tế tư nhân bị giảm đi rất nhiều do không nhận được đơn 

LSUAT 

1 

.504 

.508 

.136 

­.168 

đặt hàng từ các dự án nói trên. Việc này, không chỉ có các ngân hàng gặp khó khăn 

TOANXH 

.504 

1 

.935(**) 

­.535 

­.693(*) 

trong  việc  tìm  đầu  ra  để  cho  vay  mà  các  doanh  nghiệp  cũng  bị thu  hẹp  sản  xuất. 

DTTN 

.508 

.935(**) 

1 

­.659(*) 

­.821(**) 

giảm hoặc không còn nhu cầu vay vốn ngân hàng để phát triển sản xuất kinh doanh. 

DTNN 

.136 

­.535 

­.659(*) 

1 

.899(**) 

­ Cuộc khủng hoảng tài chính lan rộng trên toàn thế giới đã ảnh hưởng đến 

LSUAT 

­.168 

­.693(*)  ­.821(**) 

.899(**) 

1

thị trường xuất khẩu của Việt Nam. Mỹ, EU, Nhật Bản là các thị trường xuất khẩu

GDP 


­ 43 ­ 

­ 44 ­ 

chính của các doanh nghiệp Việt Nam. Do đó, khi các thị trường xuất khẩu chính bị 

Ngoài các nguyên nhân khách quan như cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu, 

tác động, chịu sự ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính bắt đầu từ Mỹ, thì nhu 

khủng  hoảng  tài  chính  ở  Mỹ,  nhìn nhận  lại  chúng  ta  thấy  việc  điều  hành  lãi  suất 

cầu  của  họ  về  việc  nhập  khẩu  các  mặt  hàng từ  các  doanh  nghiệp  Việt  Nam  cũng 

dường  như  quá  chậm  so  với  diễn  biến  của  lạm  phát.  Trong  khoảng  thời  gian  từ 

giảm. Vì vậy, các doanh nghiệp  Việt Nam nhận được rất ít hợp đồng xuất khẩu từ 

tháng  1­3/2008,  lạm phát  tăng  từ  2,2  đến 3,56%/tháng, nhưng  lãi suất  cơ bản  của 

các thị trường xuất khẩu nói trên. 

NHNN chỉ tăng nhẹ từ 8,25 lên 8,5%. Ngược lại các tháng cuối năm 2008, nền kinh 

­ Sự phá sản của nhiều ngân hàng lớn trên thế giới, sự biến động phức tạp, 

tế  đã  giảm  phát,  nhưng  lãi  suất  cơ  bản  vẫn  không  giảm  (tháng  11/2008  là  13%). 

khó  dự  đoán  của  giá  cả  các  hàng  hoá  thiết  yếu  (sắt,  thép,  dầu  thô,  kim  loại  màu, 

Việc  điều hành  lãi  suất  không  kịp  thời  đã  làm  ảnh hưởng  rất  nhiều đến  khả năng 

phân bón …) và tỷ giá ngoại tệ đã tạo tâm lý cho các doanh nghiệp nghe ngóng, sản 

phục  hồi  của  nền  kinh  tế  sau  khi  suy  giảm  và  ảnh  hưởng  chung  đến  tốc  độ  tăng 

xuất cầm chừng để chờ đợi mức giá phù hợp hơn. 

trưởng. 

­ Đa số các hộ gia đình đang phải tiết kiệm chi tiêu vì tỷ lệ lạm phát tăng cao 
so với các năm trước. 

2.2.2.2 Quan hệ giữa chính sách lãi suất với cung cầu vốn trên TTTT 
Lãi  suất  được  hình  thành  trên  cơ  sở  quan  hệ  cung  cầu  vốn  tín  dụng.  Tuy 

Từ những tác động nêu trên, nên mặc dù trong năm 2008, lãi suất thực âm 

nhiên, diễn biến lãi suất trong 5 năm qua, rõ nét nhất là biến động lãi suất 6 tháng 

nhưng đầu tư trong nền kinh tế giảm so với năm 2007. Năm 2008, đầu tư chiếm tỷ 

đầu năm 2003, đó có thể coi là điểm nóng của TTTT năm 2003 và 6 tháng đầu năm 

lệ 43,1%/GDP (năm 2007 là 45,6%/GDP). Trong đó, khu vực Nhà nước đạt 184,4 

2006.  Trong  6  tháng  đầu  năm  2003  sự  biến  lãi  suất  có  phần  không  phù  hợp  với 

nghìn tỷ đồng, giảm 13,4% và chiếm 28,9% trong tổng số và có xu hướng giảm dần 

những  thay đổi  của  yếu  tố  thị  trường,  như  lạm  phát  kỳ  vọng  trong  thời  gian  này 

kể từ năm 2001 đến nay (năm 2001 là 59,8%, năm 2008 ước tính còn 28,9%). Đây 

khoảng 5%, không tăng so với mức lạm phát năm 2002, cung về vốn lớn hơn cầu, 

là sự chuyển dịch đúng xu hướng, khi kinh tế thị trường ngày một được thiết lập, 

thể  hiện  vốn  khả  dụng  của  các  NHTM  trong  thời  gian  này  dư  thừa  lớn.  Song  từ 

phát triển  thì  Nhà nước  rút dần  chức năng đầu tư  trực  tiếp,  chuyển  giao dần  chức 

tháng  1/2003­6/2003  lãi  suất  huy động  tăng  liên  tục,  chủ  yếu  là  các  kỳ  hạn  từ  6 

năng này cho các thành phần kinh tế khác đảm nhiệm. Khu vực ngoài Nhà nước đạt 

tháng và 12 tháng, mức tăng khoảng 0,24­ 0,6%/năm, trong khi đó lãi suất cho vay 

263 nghìn tỷ đồng, tăng 42,7% và chiếm 41,3% trong tổng số. 

nhìn chung ổn định, từ tháng 7/2003 lãi suất giảm 0,6­1%/năm. Và 6 tháng đầu năm 

Phân tích trên cho thấy, mặc dù lãi suất giảm thấp nhưng sự tác động của nó 

2006 cũng như vậy, các yếu tố làm giảm nhiều hơn các yếu tố tác động tăng lãi suất, 

đến đầu tư và tăng trưởng không nhiều, thậm chí suy giảm do nền kinh tế lạm phát 

như kỳ vọng lạm phát 7,5­8% thấp hơn năm 2005, mức độ tăng trưởng kinh tế thấp 

cao và suy thoái, sức cầu giảm mạnh từ đó ảnh hưởng đến giảm mức cung của các 

hơn. Mặc dù xu hướng lãi suất trên thị trường quốc tế vẫn tăng, cung về vốn VND 

doanh nghiệp, từ đó giảm đầu tư và ảnh hưởng đến mức độ tăng trưởng (năm 2008 

ngắn hạn tăng hơn cầu, nhưng lãi suất vẫn có xu hướng tăng. 

tăng trưởng GDP 6,23%­ là mức thấp nhất kể từ sau năm 2000 đến nay). Do đó, để 

Thực tế nguồn vốn huy động của ngân hàng không đủ đáp ứng cho nhu cầu 

chính sách lãi suất tác động đến đầu tư và tăng trưởng thì phải gắn với nền kinh tế 

vay vốn, các ngân hàng buộc phải tăng lãi suất để huy động vốn. Trong khi đó một 

trong tình trạng ổn định, kích thích tiêu dùng, tạo ra nhu cầu đầu tư phát triển sản 

số NHTM có qui mô lớn, nhất là các NHTM Nhà nước, nguồn vốn huy động  nhiều 

xuất cho các doanh nghiệp.

hơn nhu cầu cho vay ra, nhưng lại không dám hạ lãi suất để giảm nguồn vốn vào, vì 
sợ mất khách hàng. Mặt khác, tâm lý sợ mất khả năng thanh khoản do sự kém thông


­ 45 ­ 

­ 46 ­ 

suốt của thị trường, buộc các đại gia có nhu cầu thanh khoản hàng ngày lớn và rất 

tháng 2/2008  lãi  suất huy  động  trên  thị trường  đã biến động mạnh do các  NHTM 

biến  động phải để  mức dự trữ  thanh  khoản  lớn,  có  những  lúc dự  trữ  thanh  khoản 

liên  tục  tăng lãi  suất huy  động  VND  lên  mức  13­14%/năm  và đã  đẩy  lãi suất  cho 

trước 10 ngày nhu  cầu phát  sinh.  Điều này phản  ánh,  sự phát triển  của  thị  trường 

vay lên đến mức trên 20%/năm. 

liên ngân hàng còn rất hạn chế. 

Cũng trong thời gian này, lãi suất trên thị trường liên ngân hàng bắt đầu nóng 

Chính vì vậy, trong thời gian qua, nhiều tác động của NHNN chưa làm cho 

lên, đến giữa tháng 2/2008 đã lên đến 30%, có ngân hàng đặt thầu lên đến 40%/năm 

các  NHTM  phản  ứng  rõ  nét  trên  thị  trường  huy  động  và  cho  vay  theo  mục  tiêu 

.Trong  khi  đó  lãi  suất  cơ  bản  của  NHNN  chỉ  với  mức  8,75%/năm  và  lãi  suất  tái 

mong muốn, chẳng hạn khi lãi suất tăng NHNN thực hiện cung ứng một lượng tiền 

chiết  khấu  cấp  vốn  với mức 7,5%/năm,  lãi  suất  chiết  khấu  với  mức 6%/năm  theo 

nhất định, nhằm bình  ổn lãi suất thị trường huy động vốn và ổn  định mức lãi suất 

quyết  định 306/QĐ­NHNN  ngày 30/1/2008  vẫn  không  có  tác dụng hướng  dẫn  thị 

chỉ đạo, nhưng hành động đó cũng không làm các NHTM phản ứng đúng theo chiều 

trường.Thực hiện chỉ đạo của chính phủ trong việc sử dụng công cụ lãi suất để kiềm 

hướng  mong  muốn  của  NHNN,  lãi  suất  thị  trường  huy  động  vốn  không  những 

chế  lạm  phát,  ngày  16/5/2008,  NHNN  đã  ban  hành  quyết  định  số  16/2008/QĐ­ 

không giảm mà vẫn có xu hướng tăng nhẹ. 

NHNN về cơ chế điều hành lãi suất cơ bản bằng đồng Việt Nam, theo đó qui định 

2.2.2.3 Điều hành lãi suất để kiểm soát lạm phát 

việc các TCTD ấn định lãi suất huy động và cho vay bằng đồng Việt Nam đối với 

Trong  giai  đoạn  2001­2007,  chính  sách  lãi  suất  đã  từng  bước  được  điều 

khách hàng không vượt quá 150% của lãi suất cơ bản do NHNN công bố. Trên cơ 

chỉnh nhằm kiềm chế lạm phát. Tuy nhiên, năm 2001, lãi suất thực dương quá cao 

sở quyết định trên, cùng ngày 16/5/2008, NHNN qui định mức lãi suất cơ bản bằng 

nên đã đưa đến lạm phát thấp, lãi suất thực dương lớn gấp 5,75 lần tỷ lệ lạm phát. 

đồng Việt  Nam là 12%/năm.Sau quyết định tăng lãi suất cơ bản lên 12%/năm, lãi 

Năm 2002 tình hình lãi suất thực dương có giảm xuống, chỉ lớn bằng 0,5 lần tỷ lệ 

suất huy động của các NHTM  điều chỉnh lên 16­17%/năm. Từ khi NHNN tiếp tục 

lạm phát nên lạm phát đã nhích lên ở mức hợp lý là 4,0%. Năm 2007, lãi suất thực 

tăng lãi suất cơ bản lên 14%/năm  thì lãi suất huy động lại đẩy lên theo, thường ở 

dương là âm nên tỷ lệ lạm phát tăng cao. 

mức  17­18%/năm.  Đến hết  tháng 06/2008,  khi GDP  tăng  khoảng  6,8%  thì  tốc độ 

Năm  2007,  lạm phát ở nước  ta lại  tăng  cao  lên 12,63%, đó  là  hậu quả  của 
CSTT nới lỏng và tăng trưởng nóng ở nước ta trong hai năm 2006­2007. Đến hết 

tăng M2  chỉ  tăng 6% so  với đầu năm và  mức  độ  tăng  trưởng  tín  dụng  chỉ  ở mức 

12%/năm, nguy cơ  thiếu thanh khoản của các NHTM đã được giải tỏa. 

tháng 06/2008, lạm phát ở Việt Nam đã là 18,44% so với 31/12/2007 và 24,8% so 

Quý 3/2008,  Cuộc đua lãi suất bắt đầu có dấu hiệu chững lại sau một loạt 

với cùng kỳ năm trước, mức cao nhất trong 15 năm kể từ năm 1993. Xuất phát từ 

các quyết định của NHNN trong việc sử dụng các công cụ của CSTT: lãi suất cơ 

bối cảnh trên, các quyết sách lớn từ phía Chính phủ và NHNN đã được triển khai. 

bản giảm xuống từ 14% còn 8,5%; lãi suất trả cho dự trữ bắt  buộc thì lần lượt tăng 

Ban đầu  chúng  ta chỉ sử dụng  công  cụ  DTBB  theo quyết  định  số 187/QĐ­NHNN 

lên  3,5%/năm,  5%/năm,  10%/năm  sau  đó  giảm  nhưng  với  tốc  độ  giảm  chậm;  tín 

ngày 16/1/2008 và phát hành tín phiếu bắt buộc theo quyết định số 346/QĐ­NHNN 

phiếu bắt buộc đựơc thanh  toán trước hạn; giảm tỷ lệ DTBB từ 10% xuống đến 5% 

ngày 13/2/2008 để rút bớt tiền từ lưu thông về, việc này đã có hiệu quả rõ rệt, bước 

và các loại lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn cũng được hạ xuống.Chỉ số lạm 

đầu đã làm giảm bớt một phần lượng tiền từ các NHTM, giảm đáng kể hệ số nhân 

phát ở tháng 7/2008 được công bố ở mức 1,13% là mức thấp nhất so với các tháng 

tiền, nhưng  lại nẩy  sinh  tình  trạng  khó  khăn  thanh khoản  cho các  NHTM, nhất  là 

trước đã làm chi tình hình dịu đi., tháng 8/2008 là 1,56%, đến tháng 9/2008 chỉ còn 

những  NHTMCP  nhỏ.  Từ  đó,  Làn  sóng  tăng  lãi  suất  trong  huy  động  dấy  lên,  từ

0,18%,  tháng 10/2008  giá  cả  bắt  đầu  có  xu  hướng  giảm  (âm  0,19%),  sang  tháng


­ 47 ­ 

­ 48 ­ 

11/2008 chỉ số giá giảm với mức độ sâu hơn (âm 0,76%) và tháng 12/2008 chỉ số 

mua  10  tỷ  USD  của  các  nhà  đầu  tư  nước  ngoài,  trong  khi  chính  sách  trung  hòa 

giá cả vẫn tiếp tục giảm còn 0,68%, cả năm 2008 mức lạm phát là 19,98%. Tăng 

không thực hiện được kịp thời. Tốc độ tăng trưởng tín dụng khủng khiếp trong năm 

trưởng  GDP  đạt  6,23%,  thấp  hơn  dự  kiến  khoảng  2%.  Như  vậy,  NHNN  đã  điều 

2007 cũng tạo một sức ép vô cùng lớn lên tỷ giá (tính đến ngày 31/12/2007, tổng dư 

hành chính sách lãi suất kiềm chế lạm phát một cách hiệu quả. 

nợ  cho vay của nền kinh tế năm 2007 tăng 58% so với năm 2006). Đến giữa năm 
2008 sức ép lên tỷ giá VND/USD đã gia tăng mạnh mẽ. 

16 

14 

14 

14 

14 

chuyển tài sản từ  sang USD làm cho tỷ giá hối đoái năm 2008 có lúc lên đến mức 

11 
8.25 

8.75  8.75 

19.500 VND/USD. Do  đó, NHNN buộc phải thi hành một loạt các biện pháp thắt 
8.75 

8 

8.5 

Lạm phát 
LSCB 

6 
4 

Lạm  phát  và  nhập  siêu  gia  tăng  đã  thúc  đẩy  người  dân  và  doanh  nghiệp 

13 

12 

12 
10 

14 

2.38 

3.56  2.99 

3.91 
2.2 

DTBB  lên  mức  11%.  Kết  quả  là  động  thái  dứt  khoát  của  NHNN  đã  đưa  tỷ  giá 

1.56 
0.18  ­0.19  ­0.76 

­0.68 

0 
­2 

tín dụng ở mức 30%, đến việc bắt buộc các NHTM mua 20.300 tỷ  tín phiếu, nâng 

2.14 
1.13 

2 

chặt tiền tệ, từ việc nâng lãi suất cơ bản lên mức 14%, hạn chế tốc độ  tăng trưởng 

01/08  02/08  03/08  04/08  05/08  06/08  07/08  08/08  09/08  10/08  11/08  12/08 

VND/USD trên thị trường tự do về xung quanh mức 16.600 VND/USD. 
Mức kỳ vọng  mất giá vào thời điểm giữa năm 2008 vào khoảng 10%, khi lãi 
suất  tiền  gửi    khoảng  17­18%/năm,  trong  khi  lãi  suất  tiền  gửi  USD  khoảng  7­ 

Hình 2.7: Lãi suất cơ bản và lạm phát năm 2008 
Nguồn: Thời báo kinh tế Việt Nam – Kinh tế 2008­2009 
2.2.2.4 Điều hành lãi suất ổn định tỷ giá hối đoái 
Sau một loạt những điều chỉnh mạnh mẽ của chính sách tỷ giá trong giai đoạn 
1997­1998,  NHNN  đã  thực  thi  một  chính  sách  tỷ giá  ổn  định  tương  đối  cho  đến 
giữa năm  2008, theo  đó, trong vòng gần 10 năm liền, về mặt danh nghĩa  chỉ mất 
giá hơn 20% so với USD. Tức khoảng 2%/năm. Chính sách duy trì ổn định tỷ giá 
một  cách  tương  đối  từ  năm  1998  đã  góp  phần  duy  trì  một  môi  trường  kinh  tế  ổn 
định cho các hoạt động xuất nhập khẩu và đầu tư của Việt Nam phát triển trong một 
thời gian dài. Nhờ sự gia tăng nhanh chóng của xuất khẩu và đầu tư, Việt Nam  đã 
đạt  tốc  độ  tăng  trưởng  cao  trong  nhiều  năm  liên  tục.  Tuy  nhiên,  những  nền  tảng 
kinh tế cơ bản cho việc duy trì sự ổn định của tỷ giá hối đoái đã bắt đầu xói mòn kể 
từ năm 2004, khi lạm phát bắt đầu gia tăng (là hệ quả của CSTT mở rộng nhằm kích 
cầu nội địa). 
Đến  năm  2007,  tức  là  sau  khi  gia  nhập  WTO,  sức  ép  đối  với  tỷ  giá 
VND/USD gia tăng mạnh mẽ hơn khi NHNN bơm một lượng lớn  vào thị trường để

8%/năm. Nếu lấy mức tỷ giá VND/USD khoảng 16.600 VND/USD, có thể thấy thị 
trường kỳ vọng giữa năm 2009 tỷ giá  /USD sẽ phải vượt mức 18.000 VND/USD. 
Từ giữa năm 2008, NHNN đã ý thức được nền tảng cơ bản cho việc duy trì ổn định 
tỷ giá VND/USD không còn nữa nhất là trong bối cảnh xuất khẩu của Việt Nam bị 
giảm sút  trong  giai đoạn  cuối năm do tác động  tiêu  cực  từ  khủng hoảng  tài  chính 
Mỹ.  Nhưng  sau  khi bị  chỉ  trích  là  “giật  cục”,  NHNN dường  như  không muốn  thi 
hành một chính sách điều chỉnh tỷ giá nhanh và mạnh. lãi suất cơ bản được hạ từng 
bước và tỷ giá cũng được điều chỉnh dần. 
Về mặt lý thuyết, việc nới lỏng CSTT sẽ khởi động lại làn sóng tích trữ USD và 
tỷ giá trên thị trường tự do sẽ tăng trở lại. và NHNN chỉ có  thể hạ nhanh và mạnh 
lãi  suất khi  chấp nhận có  sự  điều  chỉnh  kèm theo.  Tình hình  thực  tế diễn  ra  đúng 
như vậy. Sau khi NHNN liên tục hạ lãi suất, tỷ giá VND/USD đã liên tục gia tăng. 
Cho đến khi NHNN hạ lãi suất cơ bản xuống còn 8,5% thì tỷ giá VND/USD trên thị 
trường tự  do có  lúc đạt mức 17.400 VND/USD. Chính điều này khiến NHNN sau 
đó  phải  điều  chỉnh  tỷ  giá  lên  mức  16.989  VND/USD  vào  ngày  24/12/2008.  Tuy


­ 49 ­ 

­ 50 ­ 

nhiên, việc NHNN chậm trễ  trong việc chấp nhận  điều chỉnh tỷ giá  VND/USD  đã 

M2 đã vượt giá trị GDP thực tế kể từ sau năm 2001 và thậm chí vượt giá trị GDP 

khiến  lãi suất được chậm  giảm  xuống.  Điều này gây  nên một hệ quả  khác  là  : do 

danh  nghĩa  kể  từ  sau năm 2006.  Do  đó, hậu quả  lạm phát bùng  nổ  là điều không 

mức giảm lãi suất và  tỷ giá chưa đạt đến mức kỳ vọng của thị trường, tâm lý  chờ 

tránh khỏi. 

đợi của các doanh nghiệp làm cho hoạt động kinh doanh bị gián đoạn. 
47 

50 
45 
40 

33.6 
29.5 

35 
30 
25 

24.9 
Tăng trưởng M2 

25.5 
17.6 

20 

16.31 
19.89 

15 

9.5 

10 
5 

29.7 

0.8 

4 

8.4 

6.6 

Lạm phát 

12.6 

3 

0 
2001 

2002 

2003 

2004 

2005 

2006 

2007 

2008 

Hình 2.9: Tăng trưởng cung tiền và lạm phát giai đoạn 2001 ­ 2007 
Hình 2.8: Tỷ giá hối đoái giữa  VND và USD năm 2008 và đầu năm 2009 

Nguồn: Tạp chí Tài chính 
Sự  biến  động  của  cung  tiền  dẫn  đến  lạm  phát  đòi  hỏi  sự  phản  ứng  nhanh 

2.2.2.5 Quan hệ giữa chính sách lãi suất với cung tiền tệ 
Để đạt mục tiêu tăng trưởng kinh tế, nhiều biện pháp được thực hiện dựa trên 
các chính sách tài khóa và tiền tệ mở rộng như tỷ lệ DTBB thấp, mua vào USD để 
ổn định  tỷ  giá  trong biên  độ dao động  nhằm thúc  đẩy  xuất  khẩu, mở  rộng  đầu  tư 
công qua  các chương  trình phát  triển  và hỗ  trợ dưới nhiều hình  thức  cho  khu  vực 
DNNN.  Cung  tiền mở  rộng  quá  nhanh,  nhưng  không  có  biện  pháp  tương  ứng để 
giảm lượng tiền trong lưu thông đã gây ra những tác động tiêu cực và góp phần tạo 
ra lạm phát. Riêng trong nửa đầu năm 2007, việc mua vào gần 7 tỷ USD từ NHNN 
để đáp ứng nhu cầu chi tiêu Chính phủ và chuyển đổi nội tệ của vốn bên ngoài chảy 
vào dẫn đến đưa  thêm  khoảng 110.000  tỷ  đồng  , tương đương 10%  GDP  vào  lưu 
thông. 
Tăng trưởng cung tiền M1 và M2 luôn lần lượt duy trì ở mức khoảng 30% kể 
từ năm 2004, đặc biệt tăng vọt lên gần 50% trong năm 2007. Giá trị của cung tiền

nhạy, kịp thời và linh hoạt của CSTT. Nhưng CSTT trong thời gian qua tỏ ra chậm 
trễ  và  thiếu  nhất  quán  trong  việc  sử  dụng  các  công  cụ  và  điều  hành  chính  sách. 

Những tháng đầu năm khi lạm phát tăng mạnh, biện pháp chủ yếu là bán trái phiếu 
và tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Trong suốt 5 tháng đầu năm 2008 khi lạm phát đang ở 
mức 2­4%/tháng, các công cụ của chính sách lãi suất hầu như không phản ứng. Lãi 
suất cơ bản duy trì ở  mức 8,75%, lãi suất tái cấp vốn và lãi suất tái chiết khấu duy 
trì ở  mức 6% và 7,5%. Tương tự như  thế  vào giữa tháng 7 khi giá  cả đã  sụt giảm 
các công cụ  của CSTT một lần nữa án binh bất  động. CSTT thắt chặt quá mức từ 
giữa năm 2008 khiến cho thị trường chứng khoán trở nên kém hấp dẫn, nhiều doanh 
nghiệp thiếu vốn nên không có khả năng mở rộng hay duy trì sản xuất kinh doanh. 
Điều đó cho thấy các công cụ lãi suất của CSTT xa rời không có vai trò dẫn dắt thị 
trường, điều chỉnh lượng cung tiền trong nền kinh tế.