Khủng hoảng tài chính toàn cầu và ảnh hưởng tới hoạt động của các doanh nghiệp vừa và nhỏ việt nam

TRỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƠNG
KHOA KINH TẾ VÀ KINH DOANH QUỐC TẾ
CHUYÊN NGÀNH KINH TẾ ĐỐI NGOẠI
-------***-------

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP
Đề tài:
KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU VÀ ẢNH
HƯỞNG ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP VỪA VÀ NHỎ VIỆT NAM

Sinh viên thực hiện

: Nguyễn Tiến Dũng

Lớp

: Nga 2

Khóa

: 44G

Giáo viên hớng dẫn

: TS. Vũ Hoàng Nam

Hà Nội, 05/2009


MC LC

LI M U..................................................................................................1
Ch-ơng I: Nguyên nhân và diễn biến của cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu ............................................................. 4
1. Nguyên nhân cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. .......................... 4
1.1. Cuộc khủng hoảng nợ d-ới chuẩn. .................................................... 5
1.2. Chính sách mở rộng cạnh tranh của chính phủ Mỹ đã phá bỏ các rào
kiểm soát cần thiết của thị tr-ờng tài chính. .................................................. 15
2. Diễn biến của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. ....................... 19
2.1. Diễn biến của cuộc khủng hoảng tài chính tại Mỹ .......................... 19
2.2. Diễn biến của cuộc khủng hoảng tài chính tại châu Âu và các n-ớc
khác ...................................................................................................... 23
3. ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đến nền kinh tế
thế giới. ................................................................................................... 26
3.1. ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đến nền tài
chính và thị tr-ờng chứng khoán các n-ớc. ........................................... 26
3.2. ảnh h-ởng của khủng hoảng tài chính đến th-ơng mại toàn cầu. ... 28
3.3. ảnh h-ởng của khủng hoảng tài chính toàn cầu đến giá cả quốc tế và
tốc độ tăng tr-ởng của các n-ớc. ........................................................... 30
Ch-ơng II:

ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài

chính toàn cầu đến hoạt động của các doanh nghiệp
vừa và nhỏ Việt Nam. ...................................................................... 34
1. ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đến nền kinh tế
Việt Nam. ................................................................................................ 34
1.1. ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đến tốc độ tăng
tr-ởng chung của nền kinh tế và lạm phát. ............................................ 35
1.2. ảnh h-ởng đến hoạt động th-ơng mại ............................................ 41
1.3. ảnh h-ởng đến hệ thống ngân hàng và thị tr-ờng chứng khoán Việt

Nam. ..................................................................................................... 45

i


2. Tổng quan về doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam ........................... 49
2.1. Đặc điểm của các doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam ................... 49
2.2. Vai trò của các doanh nghiệp vừa và nhỏ ....................................... 53
3. ảnh h-ởng của cuộc khủng hoảng tài chính đến hoạt động của các
doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam. ..................................................... 58
3.1. Sự khó khăn trong việc huy động vốn cho hoạt động sản xuất kinh
doanh . ................................................................................................... 60
3.2. ảnh h-ởng của sự gia tăng chi phí đầu vào .................................... 64
3.3. Những khó khăn về thị tr-ờng ........................................................ 68
Ch-ơng III: Một số giải pháp khắc phục hậu quả của
cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đối với các
doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam

và tạo tiền đề

phát triển trong t-ơng lai ....................................................... 70
1. Quan điểm, mục tiêu và định h-ớng phát triển doanh nghiệp vừa và
nhỏ .......................................................................................................... 70
1.1. Quan điểm ..................................................................................... 70
1.2. Mục tiêu phát triển các doanh nghiệp vừa và nhỏ . .......................... 72
1.3. Định h-ớng phát triển các doanh nghiệp vừa và nhỏ ...................... 72
2. Các giải pháp khắc phục hậu quả của cuộc khủng hoảng tài chính
toàn cầu đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam. .................... 77
2.1. Các giải pháp từ phía Nhà n-ớc ...................................................... 77
2.2. Các giải pháp từ phía các doanh nghiệp vừa và nhỏ ........................ 87

Kết luận ................................................................................................. 92
Tài liệu tham khảo .......................................................................... 94

ii


DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

ARM

Thế chấp với lãi suất thay đổi
(Adjustable Rate Mortgage)

CDS

Hợp đồng bảo lãnh nợ khó đòi
(Credit Default Swap)

DNVVN

Doanh nghiệp vừa và nhỏ

DNNN

Doanh nghiệp Nhà nước

MBS

Trái phiếu bất động sản
(Mortgage-backed securities)

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

NHTW

Ngân hàng Trung ương

TTCK

Thị trường chứng khoán

iii


LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Trong lịch sử, nền kinh tế thế giới đã chứng kiến cuộc khủng hoảng tài
chính năm 1929 và những hậu quả nặng nề của nó mà phải mất rất nhiều năm
sau mới có thể khắc phục được. Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đang
diễn ra hiện nay cũng được cho là có ảnh hưởng vô cùng nghiêm trọng đối với
nền kinh tế thế giới nói chung cũng như nền kinh tế các quốc gia nói riêng.
Hàng ngàn doanh nghiệp lớn nhỏ trên nhiều nước hoặc bị phá sản hoặc bị
mua lại. Nhiều doanh nghiệp đang đứng trước bờ vực phá sản, hoặc phải sáp
nhập với doanh nghiệp khác, hoặc phải cắt giảm số lượng lớn nhân công để

có thể tiếp tục duy trì hoạt động kinh doanh.
Việt Nam là một nước đang phát triển với nền kinh tế đang ngày càng
hội nhập sâu rộng hơn với nền kinh tế thế giới. Bởi vậy nền kinh tế nước ta
cũng không thể tránh khỏi những ảnh hưởng nhất định của cuộc khủng hoảng
tài chính toàn cầu. Trong số các doanh nghiệp Việt Nam, đối tượng chịu ảnh
hưởng lớn nhất chính là những doanh nghiệp vừa và nhỏ (DNVVN). Các
DNVVN là bộ phận chiếm số lượng đông đảo nhất và cũng đóng góp vai trò
quan trọng trong nền kinh tế quốc dân như cung cấp khối lượng lớn sản phẩm,
dịch vụ cho nền kinh tế, đóng góp một phần quan trọng cho tăng trưởng GDP,
tạo ra phần lớn việc làm cho nền kinh tế, góp phần tăng thu nhập tăng thu
nhập và ổn định xã hội. Bởi vậy việc việc đi sâu phân tích nguyên nhân,
những ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đối với các
DNVVN từ đó đề xuất những giải pháp giúp các DNVVN của Việt Nam khắc
phục những khó khăn trước mắt cũng như phát triển lâu dài là một yêu cầu
bức thiết trong thời điểm hiện nay. Đó là lý do em chọn đề tài: “Khủng hoảng
tài chính toàn cầu và ảnh hưởng đến hoạt động của các doanh nghiệp vừa và
nhỏ Việt Nam”.

1


3. Mục đích nghiên cứu
Trên cơ sở nghiên cứu nguyên nhân của cuộc khủng hoảng tài chính
toàn cầu cũng như cơ chế gây ảnh hưởng của nó đến nền kinh tế Việt Nam nói
chung và các DNVVN nói riêng,
khóa luận đề xuất một số giải pháp giúp các doanh nghiệp có thể vượt
qua được những khó khăn do cuộc khủng hoảng mang lại cũng như những
giải pháp phát triển lâu dài.
4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu:

Thứ nhất, nghiên cứu cuộc khủng hoảng tài chính thế giới và diễn biến
của nó.
Thứ hai, nghiên cứu về các DNVVN Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu: cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu với những
diễn biến chính trong năm 2008 và giới hạn trong ảnh hưởng đến các
DNVVN Việt Nam.
5. Phƣơng pháp nghiên cứu
Khóa luận sử dụng kết hợp các phương pháp truyền thống như thu thập
tài liệu, nghiên cứu tại bàn, so sánh, đối chiếu, tổng hợp và phân tích thông
tin. Sử dụng phương pháp biện chứng, kết hợp lý luận với thực tiễn.
6. Kết cấu của khóa luận
Khóa luận được kết cấu gồm 3 chương:
Chƣơng I: Nguyên nhân và diễn biến của cuộc khủng hoảng tài
chính toàn cầu
Chƣơng II: Ảnh hƣởng của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu
đến hoạt động của các doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam
Chƣơng III: Một số giải pháp khắc phục hậu quả của cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ Việt Nam
và tạo tiền đề phát triển trong tƣơng lai

2


Trước hết em xin gửi lời cảm ơn đến toàn thể các thầy cô giáo trường
Đại học Ngoại thương. Khóa luận này ngoài kết quả của nỗ lực cá nhân còn là
kết quả của 4 năm học tập, nghiên cứu tại trường, dưới sự dìu dắt và chỉ bảo
tận tình của các thầy cô.
Đặc biệt em xin gửi lời cảm ơn đến thầy giáo hướng dẫn - Tiến sĩ Vũ
Hoàng Nam. Sự định hướng, góp ý và hướng dẫn tận tình của thầy là yếu tố
vô cùng quan trọng giúp em có thể hoàn thành được khóa luận này.

Em xin chân thành cảm ơn!

3


CHƢƠNG I
NGUYÊN NHÂN VÀ DIỄN BIẾN
CỦA CUỘC KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH TOÀN CẦU
Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đang diễn ra hiện nay được cho là
cuộc khủng hoảng tồi tệ nhất kể từ cuộc khủng hoảng năm 1929. Nó đã và
đang gây ra những hậu quả nặng nề cho nền kinh tế Mỹ nói riêng và nền kinh
tế toàn cầu nói chung. Cuộc khủng hoảng đã khiến phố Wall không còn một
Ngân hàng đầu tư nào trong chỉ hơn một tuần, và sức lan tỏa của nó không chỉ
ở Mỹ mà đã tác động nặng nề đến hệ thống Ngân hàng Châu Âu trong đó nổi
bật nhất là việc chính phủ các nước Hà Lan và Bỉ phải ra tay cứu Ngân hàng
Fortis, Chính phủ Anh tiếp quản Bradford & Bingley (B&B). Để hiểu rõ hơn
về cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu hiện nay thì ở chương I này em xin đi
sâu phân tích để làm rõ hơn nguyên nhân, diễn biến của cuộc khủng hoảng và
những ảnh hưởng của nó đến nền kinh tế thế giới.

1. Nguyên nhân cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu
Có thể nói nguyên nhân trực tiếp và sâu xa nhất của cuộc khủng hoảng
tài chính toàn cầu chính là cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn Mỹ năm 2007.
Chính sự gia tăng của các khoản nợ dưới chuẩn trong nhiều năm liên tục đã
tạo nên “bong bóng bất động sản khổng lồ” và một khi quả bong đấy phát nổ
thì những ảnh hưởng lan truyền của nó đến nền tài chính Mỹ và sau đó là nền
tài chính toàn cầu là vô cùng dữ dội và không thể tránh khỏi được. Bên cạnh
đó không thể không nói đến một nguyên nhân gián tiếp khác là phuơng cách
quản lý thị trường của chính phủ Mỹ. Sự xóa bỏ mọi rào cản của thị trường
một cách thái quá đồng thời đã xóa đi các rào kiểm soát cần thiết giữ cho thị

trường ở mức có thể điều tiết được. Cho nên một khi cuộc khủng hoảng nổ ra,

4


sức lan rộng và ảnh hưởng của nó mặc dù có thể dự đoán trước nhưng lại
không thể ngăn chặn được.
1.1. Cuộc khủng hoảng nợ dƣới chuẩn
Thuật ngữ “nợ dưới chuẩn” đã trở nên quen thuộc đặc biệt là sau khi
cuộc khủng hoảng bất động sản Mỹ diễn ra. Nhưng không phải bất kỳ ai cũng
có những hiểu biết đầy đủ nhất về vấn đề này. Để có một cái nhìn sâu sắc và
đầy đủ hơn về bản chất của vấn đề nợ dưới chuẩn, em xin trình bày một cách
tổng thể nguyên nhân, cách thức và hậu quả của cuộc khủng hoảng tín dụng này.
1.1.1. Nợ dưới chuẩn
Trước khi đi sâu tìm hiểu về bản chất của việc vay nợ dưới chuẩn, em
xin phép được đề cập một vài nét về việc vay nhà trả góp theo hình thức cổ điển.
Thông thường muốn vay nợ ngân hàng để trả góp mua nhà thì người đi vay cần
có một số vốn để trả trước một phần trị giá căn nhà và đồng thời phải chứng tỏ là
mình có đủ khả năng tài chính để trả nợ đều đặn trong suốt thời gian đi vay.
Chính sách cho vay của ngân hàng thay đổi tùy tình hình thị trường, tuy nhiên
ngân hàng thường buộc người vay phải có ít nhất 10% - nghĩa là chỉ cho vay tối
đa 90% trị giá căn nhà. Số tiền trả góp hàng tháng thì không nên vượt quá mức
an toàn là một phần ba mức thu nhập trước khi tính thuế.
Đi sâu vào chi tiết hơn thì khi xét đơn xin vay tiền, các ngân hàng Mỹ
thường dùng một công thức gọi là “tỷ lệ 28:36” dựa vào mức thu nhập hàng
tháng - 28% là tỷ lệ trước (front ratio) và 36% là tỷ lệ sau (back ratio). Ngân
hàng thường chỉ cho vay nếu số tiền trả góp hằng tháng (kể cả thuế và tiền bảo
hiểm ngôi nhà) không vượt quá 28% (tỷ lệ trước) thu nhập hằng tháng. Cộng
thêm các khoản nợ khác (như tiền trả nợ thẻ tín dụng, mua xe, nợ trả học phí cho
con cái) thì tất cả không được quá 36% (tỷ lệ sau) của số thu nhập hằng tháng.

Khi xét đơn vay nợ thì các ngân hàng Mỹ lại còn căn cứ vào “điểm tín
dụng” (credit score) của người đi vay. Đây là thang điểm do Công ty Fair
Isaac Corp. thiết lập, gọi tắt là điểm số FICO, từ 300-900 điểm. Điểm tín dụng

5


này được thiết lập cho mỗi cá nhân dựa trên năm yếu tố mà quan trọng nhất là
tiểu sử tín dụng. Hễ người nào trong quá khứ vay nợ của mình càng trả nợ trễ
hạn bao nhiêu thì điểm tín dụng của người ấy càng thấp bấy nhiêu. Điểm càng
cao thì càng dễ vay và người đi vay lại còn được cho vay với lãi suất nhẹ hơn.
Thông thường thì người đi vay sẽ gặp khó khăn với điểm tín dụng thấp hơn 620.
Vay trả góp để mua nhà thì căn bản chỉ đơn giản như vậy. Thế nhưng
trong những năm vừa qua, để khuyến dụ nhiều người mua nhà thì các công ty
tài trợ địa ốc ở Mỹ đã sử dụng nhiều thủ thuật tài chính và tung ra những sản
phẩm vay trả góp mới mà thông dụng nhất là hợp đồng “nợ thế chấp với lãi
suất thay đổi” (Adjustable Rate Mortgage hay có thể gọi là Option ARM).
Đặc điểm của option ARM là lãi suất cho vay tăng hay giảm tùy theo tình
hình thay đổi của thị trường.
Một công cụ nữa mà những nguời cho vay sử dụng để thu hút nguời đi
vay là họ đưa ra một mức lãi suất chào mời rất thấp so với lãi suất thực tế của
khoản vay. Ví dụ lãi suất chào mời này có thể xuống đến 2% mỗi năm. Từ
mức lãi suất này người ta tính ra mức phải trả tối thiểu hàng tháng và nó thấp
hơn nhiều so với số tiền phải trả khi chiết khấu ở mức lãi suất cao ban đầu.
Nhưng mức lãi suất tối thiểu này thường có hiệu lực rất ngắn trong một hay
hai tháng đầu và thực sự chỉ dùng để tính số tiền trả góp tối thiểu hàng tháng
trong năm đầu tiên. Số tiền phải trả hàng tháng này sẽ tăng lên từng năm
nhưng không quá 7,5% mỗi năm. Và người đi vay được cho biết là họ có thể
trả góp tối thiểu theo cách này trong năm năm và bước sang năm thứ sáu thì
món nợ sẽ được “tính lại” (recast).

Tuy nhiên mấu chốt của vấn đề mà rất ít người đi vay để ý đến là như
sau: vì lãi suất chính thức vẫn ở mức cao nên chỉ riêng phần tiền lời mỗi tháng
đã vượt quá số tiền tối thiểu phải trả. Điều này dẫn đến hàng tháng số tiền mà
người đi vay phải trả thực tế sẽ bị thiếu hụt đi một khoản chênh lệch (bằng
tiền lời trừ đi số tiền tối thiểu phải trả). Số tiền thiếu hụt này sẽ được cộng vào

6


số nợ gốc và số nợ cứ thế mà tăng dần. Tuy thời điểm tính lại ban đầu như
được thông báo là sau năm năm, nhưng thực sự thì khi số tiền vay vượt quá
một mức hạn định ví dụ mức 110% của số nợ gốc ban đầu thì ngân hàng sẽ
tính lại ngay lập tức.
Với giá nhà liên tục gia tăng và lãi suất cho vay thấp cùng với sự cạnh
tranh khốc liệt trên thị trường, nhiều công ty tài trợ địa ốc đã sẵn sàng cho vay
không cần tiền đặt cọc, cũng không đòi hỏi người đi vay phải chứng tỏ rõ
ràng về khả năng trả nợ, và lại không hề quan tâm đến điểm tín dụng. Với
cách cho vay quá dễ dàng này thì những người trước đây bị ngân hàng đánh
giá là không đạt tiêu chuẩn, bây giờ có thể vay trả góp một cách thoải mái.
Điều đó dẫn đến một lượng lớn những khách hàng chưa hề có lý lịch vay
mượn, hoặc có lý lịch yếu vì đã từng chậm trả nợ, hoặc không đủ khả năng trả
góp hàng tháng cho đến những người đã bị phá sản cũng nghiễm nhiên trở
thành chủ nhân những ngôi nhà to lớn, khang trang. Tất cả những món nợ cho
các khách hàng này đều được xếp vào nợ dưới chuẩn.
Vậy chúng ta có thể hiểu nợ dưới chuẩn là các khoản cho vay các đối
tượng có mức tín nhiệm thấp. Những đối tượng đi vay này thường là những
người nghèo, không có công ăn việc làm ổn định, vị thế xã hội thấp hoặc có
lịch sử thanh toán tín dụng không tốt trong quá khứ. Những đối tượng này
tiềm ẩn rủi ro không có khả năng thanh toán nợ đến hạn và do đó rất khó khăn
trong việc tiếp cận nguồn vốn tín dụng truyền thống vốn chỉ dành cho những

đối tượng trên chuẩn.
Chính vì vậy, đứng về phía các công ty tài trợ địa ốc hay các ngân
hàng, nợ dưới chuẩn có mức độ rủi ro tín dụng rất cao song lại có mức lãi suất
cho vay cũng rất hấp dẫn. Tại Mỹ, nợ dưới chuẩn được thực hiện đối với các
sản phẩm cho vay thế chấp mua nhà (mortgage), thế chấp mua trả góp ô tô,
thẻ tín dụng. Các đối tượng tín dụng dưới chuẩn phần nhiều là dân nhập cư
vào Mỹ.

7


1.1.2. Nguyên nhân dẫn đến sự gia tăng của các khoản nợ dưới chuẩn
Sự bùng nổ của cho vay nợ dưới chuẩn bắt nguồn sâu xa từ sự bất cân
đối về nguồn vốn tín dụng toàn cầu trong những năm gần đây. Trong khi
nguồn vốn tín dụng gia tăng từ các chính sách tiền tệ mở thì nhu cầu huy động
vốn của các doanh nghiệp sau các bê bối tài chính tại Mỹ như Enron,
Worldcom và khủng hoảng các công ty công nghệ thông tin từ năm 2001 lại
suy giảm. Các chính phủ cũng ngày càng kiểm soát thâm hụt ngân sách để
tránh việc vay nguồn vốn bên ngoài. Sự bất cân đối cung cầu về vốn dẫn đến
việc thừa các nguồn vốn mà thị trường không sử dụng hiệu quả. Cho vay nợ
dưới chuẩn là một giải pháp để giải quyết bài toán thừa vốn nhằm tối đa hóa
lợi nhuận. Việc cho vay nợ dưới chuẩn một cách thái quá trong một thời gian
ngắn dẫn đến việc mất kiểm soát chất lượng tín dụng, chính là nguyên nhân
tạo nên cuộc khủng hoảng tín dụng 2007.
Sỡ dĩ việc cho vay nợ dưới chuẩn lại có thể gia tăng với tốc độ chóng
mặt và khó kiểm soát đến như vậy đó là có sự gặp nhau gần như đến tuyệt đối
giữa cung và cầu vay nợ dưới chuẩn. Các ngân hàng đầu tư, các định chế tài
chính và các kênh tài trợ khác càng mở rộng việc cho vay bao nhiêu thì người
đi vay cũng sẵn sàng vay bấy nhiêu. Phần lớn nhiều người đi vay đã chọn
Option ARM và các nhà tài trợ cũng mạnh dạn cho vay cũng vì tất cả đều

nghĩ rằng giá nhà cửa sẽ tiếp tục gia tăng và khi phải tính lại thì món nợ ấy có
thể tái tài trợ dễ dàng.
Cơn sốt “dot.com” đã giúp nhiều người nhanh chóng trở nên giàu có.
Với một lượng lớn tiền bạc và của cải dư thừa họ đổ vào địa ốc khiến nhà cửa
quanh những vùng công nghiệp cao như thung lũng Silicon tăng giá một cách
nhanh chóng và làn sóng tăng giá dần dần lan rộng khắp nước Mỹ. Khi cái
bong bóng công nghệ thông tin tan vỡ, nhiều công ty đóng cửa, số người mất
việc gia tăng và sức mua suy giảm. Để tránh viễn cảnh kinh tế suy thoái, Cục
Dự trữ Liên bang Mỹ đã liên tục hạ lãi suất. Với tâm lý thấy nhà cửa trước đó

8


lên giá nhanh chóng mà lãi suất hiện tại lại hạ thấp, nhiều người đã đầu tư vào
thị trường địa ốc. Số người mua nhà gia tăng, cầu vượt cung nên giá nhà tiếp
tục gia tăng. Theo số liệu của Bloomberg, trong vòng 10 năm qua giá nhà ở
Mỹ đã tăng liên tục khoảng 20% mỗi năm và ở một số nơi thì đã tăng gấp ba
lần.
Trong bối cảnh đó, hầu hết mọi người đã đi vay mua nhà không cân
nhắc vì họ đều nghĩ rằng chỉ cần chịu đựng trong vài năm đầu vì đã có Option
ARM, rồi sau đó khi nhà cửa lên giá thì sẽ tái tài trợ, hoặc một giải pháp khác
là họ có thể bán cái nhà ấy để thu lại một khoản lợi nhuận lớn từ chênh lệch
giá. Vì quá kỳ vọng về một viễn cảnh tốt đẹp nhiều người đi vay đã không hề
để ý đến điểm yếu của chiến thuật này đó là trong trường hợp nhà cửa sụt giá
thì người vay không thể tái tài trợ được cho khoản vay của mình. Ngân hàng
sẽ tịch biên ngôi nhà mang ra bán đấu giá rồi đưa người đi vay ra tòa để đòi
lại khoản tiền thiếu nợ. Không trả được thì người đi vay sẽ phải khai phá sản
và ngân hàng chịu mất tiền. Đó chính là điều đã xảy ra trên thị trường địa ốc
Mỹ.
Việc nhà cửa ở Mỹ gia tăng giá thực ra còn là kết quả của nhiều yếu tố

khác trước đó. Một lý do là vì đã có thêm nhiều nguồn tài trợ địa ốc. Trước
đây thì nguồn vốn cho vay địa ốc hầu như đều do ngân hàng cung cấp. Tuy
nhiên lượng tiền cho vay từ ngân hàng cũng có giới hạn. Ngoài những ràng
buộc gắt gao về luật lệ hoạt động ngân hàng, lượng tiền cho vay của mỗi ngân
hàng lệ thuộc phần lớn vào số tiền ký gửi của khách hàng, và để quản lý rủi ro
thì chỉ một phần của tổng số tiền cho vay được dành cho địa ốc. Số người đủ
tiêu chuẩn để có thể vay tiền ngân hàng vì thế không nhiều và muốn giúp dân
chúng có nhà thì Chính phủ Mỹ phải tìm cách tạo thêm các nguồn tài trợ
khác.
Năm 1980, Đạo luật Giao dịch Thế chấp Tương đương (Alternative
Mortgage Transaction Parity Act) được ban hành, nới rộng những quy luật

9


cho vay và khuyến khích việc thành lập những kênh tài trợ khác. Nhiều
chuyên gia cho rằng đây cũng là một mầm mống dẫn đến cuộc khủng hoảng
nợ dưới chuẩn năm 2007. Ngay sau khi được ban hành đạo luật này đã thổi
một luồng gió mới vào thị trường địa ốc. Nhiều công ty tài trợ địa ốc
(mortgage lenders) ra đời và vì không bị ràng buộc bởi những luật lệ ngân
hàng nên các nhà tài trợ mới này ngày càng nhanh chóng mở rộng hoạt động
của mình. Nhiều ngân hàng lớn thay vì tiếp tục con đường hoạt động truyền
thống của mình là lấy tiền ký thác để cho vay thì lại không muốn đứng ngoài
cuộc nên cũng đã thành lập, hoặc liên kết với những công ty tài trợ địa ốc và
số kênh cho vay trả góp nhà đã tăng lên một cách nhanh chóng.
1.1.3. Sự khuếch đại tín dụng từ việc chứng khoán hóa các khoản nợ bất
động sản dưới chuẩn
Trước đây ngân hàng phải dùng vốn của mình để cho vay. Món nợ cho
vay địa ốc sẽ nằm trong bảng kết toán của ngân hàng và như vậy thì trong
suốt thời gian cho vay, ngân hàng sẽ bị “kẹt vốn”. Để giúp ngân hàng có tiền

cho vay tiếp, Chính phủ Mỹ cho thành lập một số “Công ty do nhà nước bảo
trợ” (Government Sponsored Enterprise) mà hai tổ chức lớn nhất là Hiệp hội
Quốc gia tài trợ bất động sản (Federal National Mortgage Association - gọi tắt
là Fannie Mae), và Công ty Quốc Gia tài trợ địa ốc (Federal Home Loan
Mortgage Corporation - gọi tắt là Freddie Mac). Hai công ty này giúp đổ
vốn vào thị trường bất động sản bằng cách mua lại các khoản cho vay của
các ngân hàng thương mại, biến chúng thành các loại chứng từ được bảo
đảm bằng các khoản vay thế chấp hay có thể gọi là “trái phiếu bất động
sản” (mortgage-backed securities - MBS), rồi bán lại cho các nhà đầu tư ở
Phố Wall, đặc biệt là các ngân hàng đầu tư khổng lồ như Bear Stearns và
Merrill Lynch.
Tương tự như vậy, các công ty tài trợ địa ốc cũng bán các món nợ này
cho các ngân hàng đầu tư để họ phát hành những trái phiếu bất động sản và

10


bán lại cho các nhà đầu tư khác. Với cách thức này những món nợ địa ốc từ
nay không còn kẹt trong sổ kế toán của các ngân hàng và các công ty tài trợ
địa ốc nữa mà lại được liên tục luân chuyển và thay thế bằng những đồng vốn
mới từ tiền bán những trái phiếu trên thị trường tiền tệ. Các tổ chức giám định
hệ số tín nhiệm (Credit rating agencies) đánh giá cao loại sản phẩm phái sinh
này. Và nó được các ngân hàng, các công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, quỹ hưu trí
trên toàn thế giới mua mà không biết rằng các hợp đồng cho vay bất động sản
dùng để đảm bảo là không đủ tiêu chuẩn. Theo ước tính của nhiều chuyên gia,
trong 22.000 tỷ USD giá trị bất động sản tại Mỹ thì có tới hơn 12.000 tỷ USD
là tiền đi vay, trong đó khoảng 4.000 tỷ USD là nợ xấu. Các nước khác đặc
biệt là các quốc gia châu Âu cũng bắt chước Hoa Kỳ phát hành và bán ra loại
trái phiếu phái sinh MBS này trên thị trường tài chính của họ.
Vậy bản chất của trái phiếu bất động sản là gì? Đó chính là kết quả của

một công cụ tài chính hiện đại khá tinh vi được gọi là nghiệp vụ chứng khoán
hóa (securitisation). Và cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn cũng được thực
hiện thông qua công cụ đó. Chứng khoán hóa có lịch sử phát triển từ năm
1977 tại Mỹ song thực sự phát triển mạnh từ thập kỷ 90. Để hiểu rõ hơn em
xin đi sâu vào vấn đề về sự hình thành và mua bán MBS. Tuy công cụ đầu tư
phát sinh này rất phức tạp và đa dạng nhưng có thể đề cập đến một thể loại
đơn giản nhất như sau. Fannie Mae, hoặc là một công ty tài chính khác như
Lehman Brothers, bỏ tiền ra mua lại các khoản cho vay thế chấp từ các ngân
hàng thương mại, tập trung chúng thành từng loại khác nhau, rồi phát hành
MBS để bán lại cho các nhà đầu tư.
Ví dụ, Fannie Mae mua 1.000 khoản vay thế chấp với các đặc điểm
giống nhau với giá gốc là 200.000 USD cho mỗi khoản vay. Khi tập trung lại
thì tổng trị giá các khoản vay này sẽ là 200.000.000 USD. Fannie Mae có thể
biến khoản này thành 100.000 MBS, trị giá 2.000 USD một phần và bán lại
cho các nhà đầu tư. Nếu nhà đầu tư A mua 10 MBS thì sẽ trả 20.000 USD.

11


Sau khi mua các MBS thì các nhà đầu tư sẽ nhận lại khoản tiền vừa lãi vừa
gốc được chuyển đến hằng tháng từ những người vay tiền (thông qua một
công ty dịch vụ trung gian) trong một khoảng thời gian nhất định nào đó.
Cuối cùng, nếu không có gì trục trặc thì sau khi hết khoảng thời gian nhận lại
tiền, thì tổng số tiền mà nhà đầu tư nhận được sẽ là trên 20.000 USD (tiền vốn
gốc bỏ ra đầu tư cộng với tiền lãi hằng năm). Các MBS dựa trên các khoản
vay có tính chất rủi ro cao hơn thì tất nhiên sẽ đem lại lời nhiều hơn cho các
nhà đầu tư.
Một nhân tố phát sinh nhưng lại là nguyên nhân chính làm cho cuộc
khủng hoảng toàn cầu càng thêm trầm trọng là những "hợp đồng bảo lãnh nợ
khó đòi" (Credit Default Swap - CDS). Các hợp đồng này do các tổ chức tài

chính và các công ty bảo hiểm quốc tế bán ra, theo đó bên mua CDS (các nhà
đầu tư) được bên bán CDS (các công ty bảo hiểm) bảo đảm sẽ hoàn trả đầy đủ
số tiền cho vay nếu người đi vay không trả được nợ. Hay cụ thể hơn thì mục
đích của nó là bảo đảm cho các nhà đầu tư MBS là trong trường hợp những
người vay tiền mua nhà không trả được nợ và làm cho MBS mất giá thì sẽ
được bồi thường. Sự việc này đã kéo theo một loạt các định chế tài chính khác
tham gia vào việc bán bảo hiểm CDS. Bởi vì bán bảo hiểm loại này trong lúc
thị trường bất động sản đang đi lên và ít người vỡ nợ thì lợi nhuận thu về sẽ
rất cao.
Theo ước tính của Hiệp hội SWAP và chứng khoán phái sinh quốc tế
(International Swap and Derivatives Association) thì ở tại thị trường Mỹ tổng
số CDS ước tính vào khoảng 35 nghìn tỷ USD, và trên toàn thế giới là khoảng
62 nghìn tỷ USD. Tổng giá trị của tất cả các loại chứng khoán phái sinh là
khoảng 516 nghìn tỷ USD. So sánh với GDP toàn cầu năm 2008 chỉ khoảng
60 nghìn tỷ USD đủ cho chúng ta thấy được giá trị của các loại chứng khoán
phái sinh so với lượng tiền của nền kinh tế kinh tế thực là lớn hơn rất nhiều
lần. Vì quá đam mê lợi nhuận các chuyên gia của nền tài chính Mỹ đã tạo ra

12


một lượng tiền phái sinh khổng lồ đầy rủi ro trên toàn thế giới bởi vì tài sản
gốc ở đây chính là các khoản vay nợ dưới chuẩn. Và điều tồi tệ đã xảy ra trên
thị trường tài chính Mỹ đó là việc giá của các khoản nợ giảm đột ngột dẫn đến
các loại chứng khoán phái sinh gần như mất hẳn khả năng thanh khoản.
Về bản chất, chứng khoán hóa là một quá trình huy động vốn bằng cách
sử dụng các tài sản sẵn có trên bảng cân đối kế toán làm tài sản đảm bảo cho
việc phát hành các loại chứng khoán nợ. Nói một cách khác, chứng khoán hóa
là quá trình phát hành chứng khoán nợ trên cơ sở đảm bảo bởi dòng tiền mặt
tương lai sẽ thu được từ một nhóm tài sản tài chính sẵn có. Do đó, các nhà

đầu tư mua chứng khoán nợ sẽ phải chấp nhận những rủi ro liên quan tới danh
mục tài sản đảm bảo được đem ra chứng khoán hóa.
Như vậy với nghiệp vụ chứng khoán hóa, người cho vay không nhất thiết
phải nắm giữ rủi ro tín dụng mà có thể chuyển rủi ro đó sang cho người khác
một cách dễ dàng thông qua việc phát hành chứng khoán nợ lấy danh mục tín
dụng làm tài sản đảm bảo. Chính điều này là cơ sở để các ngân hàng đầu tư tự tin
đầu tư vốn vào hoạt động cho vay nợ dưới chuẩn một cách dễ dàng.
Sau đây sẽ là các bước chi tiết của một quá trình chứng khoán hóa:
Trước tiên, ngân hàng đầu tư tạm ứng nguồn vốn cho các công ty tài chính
chuyên về cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn. Các công ty tài chính thực
hiện cho vay mua nhà thông qua mạng lưới các đại lý cho vay. Các đại lý cho
vay là người làm việc trực tiếp với khách hàng, thẩm định tín dụng theo các
mẫu hồ sơ chuẩn của công ty tài chính và chuyển hồ sơ cho công ty tài chính
phê duyệt. Sau khi phê duyệt, công ty tài chính sẽ làm thủ tục thế chấp nhà
đất và tiến hành giải ngân. Các công ty tài chính sẽ gom các khoản cho vay lại
thành một danh mục tín dụng gồm nhiều khoản vay và bán lại cho ngân hàng
đầu tư mà thực chất là thanh toán số tiền ngân hàng đầu tư đã cung ứng trước
đó cho công ty tài chính.

13


Sau khi đã mua danh mục tín dụng dưới chuẩn, các ngân hàng đầu tư
thực hiện chứng khoán hóa chúng. Danh mục tín dụng được bán sang cho một
công ty có mục đích đặc biệt (special purpose vehicle) do ngân hàng đầu tư
lập lên và công ty này phát hành chứng khoán nợ cho nhà đầu tư. Công ty đặc
biệt này không có vốn, không có nhân viên mà chỉ có tài sản là danh mục cho
vay và công nợ là các trái phiếu phát hành. Tất cả các hoạt động như theo dõi,
thu đòi nợ và thanh toán gốc, lãi trái phiếu đều được thuê ngoài cho công ty
dịch vụ (thường chính là công ty tài chính thực hiện cho vay). Trong điều kiện

lý tưởng, khi các danh mục cho vay được thu hồi toàn bộ và thanh toán hết nợ
trái phiếu cho nhà đầu tư thì công ty đặc biệt này hoàn thành nhiệm vụ và
được giải thể.
Chứng khoán nợ phát hành tạm gọi là trái phiếu được đảm bảo bởi
danh mục cho vay thế chấp mua nhà (mortgage backed obligations). Trái
phiếu được phân ra thành nhiều gói (tranche) được định mức tín nhiệm với
các hệ số khác nhau, có mức độ rủi ro khác nhau và cuống lãi suất khác nhau,
ví dụ gói A, gói B và gói Z. Gói A với hệ số tín dụng cao nhất được thanh
toán toàn bộ gốc đầu tiên. Sau khi thanh toán hết gốc của gói A, sẽ đến lượt
gói B và cuối cùng là gói Z. Gói Z là gói đặc biệt không được định mức tín
nhiệm, có mức độ rủi ro tín dụng cao nhất do đó có tính chất như cổ phiếu.
Nếu danh mục tín dụng hoạt động tốt, gói Z sẽ hưởng nhiều lợi nhuận nhất và
ngược lại.
Như vậy các nhà đầu tư có rất nhiều sự lựa chọn gói trái phiếu hình
thành từ chứng khoán hóa tùy theo sở thích rủi ro của mình. Đây cũng chính
là động lực kích thích nhu cầu mua các loại trái phiếu hình thành từ chứng
khoán hóa và làm bùng nổ cho vay dưới chuẩn. Chứng khoán hóa đã trở thành
một công cụ chuyển giao rủi ro hiệu quả được các ngân hàng đầu tư quốc tế
nắm bắt kịp thời để thực hiện cho vay nợ dưới chuẩn. Nếu như trước đây các
ngân hàng thương mại với nguồn vốn hữu hạn của mình từ tiền gửi của khách

14


hành dùng để cho vay thế chấp mua nhà thì giờ đây, nguồn vốn này dường
như không bao giờ cạn kiệt.
Các ngân hàng đầu tư quốc tế đã thi nhau bơm vốn cho các công ty tài
chính chuyên làm nhiệm vụ cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn hoặc thành
lập các công ty cho vay của riêng mình. Hàng loạt chủ thể tham giao vào quy
trình cho vay và chứng khoán hóa như ngân hàng đầu tư, công ty tài chính,

môi giới cho vay, công ty định mức tín nhiệm, công ty quản lý quỹ, đều thu
được những khoản thu nhập kếch sù. Và ngân hàng đầu tư là đối tượng được
hưởng lợi nhiều nhất. Cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn có lợi suất rất
cao vì ngân hàng đầu tư vừa thu lãi từ cung cấp vốn cho công ty tài chính, vừa
thu lãi từ nghiệp vụ chứng khoán hóa. Lãi cao sẽ giúp việc hình thành các gói
chứng khoán càng trở nên dễ dàng, và đây là điểm hấp dẫn các nhà đầu tư lao
vào thị trường mua các gói trái phiếu chứng khoán hóa đầy rủi ro này.
Lợi nhuận cao kết hợp với lòng tham đã dẫn đến lạm dụng việc cho vay
nợ dưới chuẩn. Các thủ tục thẩm định thực hiện bởi các đại lý cho vay diễn ra
hết sức lỏng lẻo và việc tiếp cận vốn tín dụng mua nhà trở nên nhanh chóng,
dễ dàng hơn bao giờ hết. Những người có thu nhập thấp, đặc biệt là dân định
cư lần đầu tiên có cơ hội mua nhà. Cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn lan
nhanh ra toàn nước Mỹ. Giá bất động sản tăng nhanh chóng.
Hình 1: Thế chấp mua nhà dưới chuẩn ở Mỹ qua các năm
(đơn vị: tỷ USD)

15


700

635

600

530

500
400

330

300
200

185
120

100
0
2001

2002

2003

2004

2005

N¨m

(Nguồn: Financial Times, 2008)
Từ hình 1 ta thấy nếu như cho vay thế chấp mua nhà dưới chuẩn mới
bắt đầu hình thành từ những năm đầu 90 và phát triển rất chậm thì trong 5
năm gần đây con số này gia tăng một cách kỷ lục. Năm 2002, doanh số cho
vay dưới chuẩn cung cấp cho thị trường khoảng 185 tỷ USD, năm 2003 là 330
tỷ, năm 2004 là 530 tỷ, năm 2005-2006 con số này đạt gần 700 tỷ USD hàng
năm, chiếm khoảng 25% thị phần cho vay thế chấp mua nhà toàn nước Mỹ.
1.2. Chính sách mở rộng cạnh tranh của chính phủ Mỹ đã phá bỏ các

rào kiểm soát cần thiết của thị trƣờng tài chính
Nước Mỹ hơn 20 năm qua, từ thời Tổng thống Reagan, là nước cổ vũ
mạnh mẽ cho việc xoá bỏ các luật lệ và cơ quan kiểm sát nhà nước đối với
sản xuất và thương mại trong nước Mỹ, và dùng mọi biện pháp áp đặt các
nước khác mở cửa tự do cho tư bản Mỹ. Để hiểu rõ những chính sách mở
rộng cạnh tranh có tác động như thế nào đến hoạt động của nền tài chính Mỹ
trong suốt những năm qua cũng như những nguy cơ tiềm ẩn hình thành nên
cuộc khủng hoảng tài chính hiện nay chúng ta sẽ đi sâu phân tích những chính
sách đó cũng như cơ chế ảnh hưởng của nó đến nền tài chính.

16