Mối quan hệ giữa sự độc lập của hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của các công ty tại việt nam

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ ĐỘC LẬP CỦA HỘI
ĐỒNG QUẢN TRỊ VÀ THÀNH QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY
TẠI VIỆT NAM” là công trình nghiên cứu của chính tác giả, nội dung được đúc
kết từ quá trình học tập và các kết quả nghiên cứu thực tiễn, số liệu sử dụng là trung
thực và có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Luận văn được thực hiện dưới sự hướng dẫn
khoa học của PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang.

Tác giả luận văn

Nguyễn Văn An


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
TÓM LƯỢC .................................................................................................................. 1
1. Giới thiệu:................................................................................................................ 2
1.1.

Lý do chọn đề tài: ............................................................................................... 2

1.2.

Mục đích nghiên cứu: ......................................................................................... 4

1.3.

Bố cục bài nghiên cứu: ....................................................................................... 4

2. Tổng quan lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa sự
độc lập của Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của công ty:....................... 4
2.1.

Tổng quan lý thuyết: ........................................................................................... 4

2.1.1.

Lý thuyết đại diện (Agency Theory): .......................................................... 5

2.1.2.

Lý thuyết quản lý (Stewardship Theory): .................................................. 11

2.2. Bằng chứng về sự ảnh hưởng của sự độc lập của Hội đồng quản trị đến thành
quả hoạt động của công ty: ......................................................................................... 14
3. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu: ................................................................. 21
3.1.

Mẫu nghiên cứu: ............................................................................................... 21

3.2.

Mô tả các biến: ................................................................................................. 22

3.2.1.

Biến phụ thuộc: .......................................................................................... 22

3.2.2.

Biến độc lập: .............................................................................................. 23

3.2.3.

Biến kiểm soát: .......................................................................................... 25

3.3.

Mô hình nghiên cứu:......................................................................................... 28

3.3.1.

Mô hình hồi quy “gộp”(Pooled OLS):....................................................... 30


3.3.2.

Mô hình tác động cố định (Fixed effect model – FEM): ........................... 31

3.3.3.

Mô hình tác động ngẫu nhiên (Radom effect model – REM): .................. 32

3.3.4. Kiểm tra mô hình FEM hay REM, phương sai thay đổi, hiện tượng tự
tương quan và cách khắc phục: ............................................................................... 33
3.3.5. Mô hình hồi quy bình phương tối thiểu hai giai đoạn sử dụng biến công cụ

(Two Stage Least of Square-IV-2SLS): .................................................................. 34
3.3.6. Mô hình hồi quy bằng phương pháp mô-men tổng quát (Generalized
Method of Moments - GMM): ................................................................................ 37
3.4.

Các bước kiểm định thực nghiệm:.................................................................... 38

3.5.

Giả thuyết nghiên cứu: ..................................................................................... 39

4. Kết quả nghiên cứu: ............................................................................................. 39
4.1.

Thống kê mô tả: ................................................................................................ 39

4.2.

Tương quan giữa các biến: ............................................................................... 44

4.3. Kết quả nghiên cứu từ mô hình hồi quy “gộp” (Pooled OLS), mô hình tác động
cố định (Fixed Effect) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect) : .............. 48
4.4. Mô hình FEM hay REM, Phát hiện - khắc phục tượng phương sai thay đổi và
tự tương quan: ............................................................................................................. 53
4.4.1.

So sánh mô hình FEM và REM: ................................................................ 53

4.4.2.

Hiện tượng phương sai thay đổi: ............................................................... 54

4.4.3.

Hiện tượng tự tương quan: ......................................................................... 54

4.4.4.

Khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan: .................. 55

4.5. Hồi quy ước lượng bình phương tối thiểu hai giai đoạn với biến công cụ có sẵn
IV-2SLS: ..................................................................................................................... 56
4.6.

Hồi quy ước lượng bằng phương pháp mô-men tổng quát GMM: .................. 60

4.7.

Phân tích thêm: ................................................................................................. 64

4.7.1. Số lượng thành viên Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt động của
công ty: .................................................................................................................... 64


4.7.2. Chi phí giám sát, thành viên Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt
động của công ty: .................................................................................................... 67
4.7.3. Cấu trúc sở hữu, thành viên Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt
động của công ty: .................................................................................................... 70
5. Kết luận, hạn chế và hàm ý đề tài:...................................................................... 74
5.1.

Kết luận: ........................................................................................................... 74

5.2.

Hàm ý và hạn chế đề tài: .................................................................................. 75

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC KÝ TỰ VÀ CHỮ VIẾT TẮT
2SLS: Two Stage Least of Square - phương pháp bình phương tối thiểu hai giai đoạn.
DNNN: Doanh nghiệp Nhà nước.
FEM: Fixed Effect Model - Mô hình tác động cố định.
GLS: Generalized Least Square - phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát.
GMM: General Method of Moments - phương pháp mô-men tổng quát.
HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh.
HNX: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
OLS: Ordinary least square- phương pháp bình phương tối thiểu.
REM: Random Effect Model - Mô hình tác động ngẫu nhiên.
ROA: Return on Assets - tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản.
ROE: Return on Equity - tỷ số lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu.
TP.HCM: Thành Phố Hồ Chí Minh.


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến ................................................................................ 39
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến ................................................................. 46
Bảng 4.3: Kết quả chạy hồi quy cho biến phụ thuộc trong mô hình Pooled OLS, FEM,

REM và GLS .................................................................................................................. 50
Bảng 4.4: Kết quả chạy hồi quy cho kiểm định Hausman test mô hình FEM hay REM
........................................................................................................................................ 53
Bảng 4.5: Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi ...................................... 54
Bảng 4.6: Kết quả kiểm định phát hiện tượng tự tương quan ........................................ 55
Bảng 4.7: Kết quả kiểm định độ mạnh yếu của biến công cụ ........................................ 57
Bảng 4.8: Kết quả chạy hồi quy cho biến phụ thuộc trong mô hình IV-2SLS .............. 57
Bảng 4.9: Kết quả chạy hồi quy cho biến phụ thuộc bằng phương pháp dynamic GMM
........................................................................................................................................ 60
Bảng 4.10: Số lượng thanh viên Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt động (hồi
bằng phương pháp FEM) ............................................................................................... 65
Bảng 4.11: Chi phí giám sát, Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt động (hồi
bằng phương pháp FEM) ............................................................................................... 68
Bảng 4.12: Cấu trúc sở hữu, Hội đồng quản trị độc lập và thành quả hoạt động (hồi
bằng phương pháp FEM) ............................................................................................... 71


1

TÓM LƯỢC
Trong bài nghiên cứu này tác giả xem xét mối quan hệ giữa sự độc lập của Hội đồng
quản trị và thành quả hoạt động của các công ty tại Việt Nam. Bài nghiên cứu sử dụng
mẫu gồm 833 quan sát được thu thập từ 119 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2014.
Bằng việc sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng, bao gồm khắc phục hiện tượng nội
sinh bằng phương pháp bình phương tối thiểu hai giai đoạn sử dụng biến công cụ có
sẵn (IV-2SLS) và thực hiện hồi quy bằng phương pháp mô-men tổng quát (GMM) –
kiểm soát hiện tượng nội sinh trong mối quan hệ giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị
và thành quả hoạt động của công ty. Kết quả nghiên cứu tìm thấy rằng sự độc lập của
Hội đồng quản trị có tác động tích cực đến thành quả hoạt động của công ty. Tuy

nhiên, sự tác động tích cực chỉ có ý nghĩa thống kê với biến phụ thuộc ROA còn với
ROE thì không.
Từ khóa: Thành quả hoạt động doanh nghiệp, Giám đốc độc lập, cấu trúc sở hữu,
chi phí giám sát, hiệu quả đầu tư.


2

1.

Giới thiệu:

1.1.

Lý do chọn đề tài:

Cơ cấu Hội đồng quản trị và những ảnh hưởng của nó đến những quyết định và thành
quả hoạt động là một lĩnh vực được nghiên cứu phổ biến trong tài chính doanh nghiệp
hiện đại. Tuy nhiên, dù có những nghiên cứu đồ sộ trong lĩnh vực này kéo dài hơn hai
thập kỷ, nhưng chủ yếu là những nghiên cứu các công ty ở Mỹ; không có một bằng
chứng rõ ràng về mối quan hệ mạnh mẽ giữa thành phần Hội đồng quản trị và thành
quả hoạt động của công ty (Hermalin và Weisbach, 2003). Việc thiếu đi một mối quan
hệ nhân quả không có nghĩa rằng cơ cấu Hội đồng quản trị không có tác động đến
thành quả hoạt động của doanh nghiệp. Thay vào đó là phù hợp với quan điểm cho
rằng cơ chế quản trị nội bộ, chẳng hạn như cơ cấu Hội đồng quản trị, được xác định là
nội sinh và đại diện cho những phản ứng hiệu quả đến môi trường hoạt động và hợp tác
của các doanh nghiệp (Linck, Netter, và Yang, 2008; Wintoki, Link, và Netter, 2012,
một số nhà nghiên cứu khác).
Trái ngược hoàn toàn với bằng chứng cơ bản ở Mỹ, các nghiên cứu sử dụng dữ liệu
không phải ở Mỹ đã liên tục ghi nhận một mối quan hệ tích cực giữa sự độc lập của

Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động doanh nghiệp, cho thấy một hiệu ứng thay
thế có thể có giữa các cơ chế quản trị nội bộ với những người làm thuê từ bên ngoài
công ty. So với Mỹ, các nước trong những nghiên cứu này thường có một hệ thống
pháp luật kém phát triển để cung cấp và bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư một cách đầy
đủ. Ở những nước này, các cơ chế quản trị nội bộ chẳng hạn như cơ cấu Hội đồng quản
trị trở nên quan trọng hơn (Klapper và Love năm 2004; Ferreira và Matos, 2008;
McCahery, Sautner, và Starks, 2010).
Trong bài nghiên cứu này, tác giả kiểm tra sự tác động của Hội đồng quản trị độc lập
đến thành quả hoạt động doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Hiện
chưa rõ liệu các mối quan hệ tích cực giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị và thành


3

quả hoạt động của công ty được ghi nhận ở một số quốc gia ngoài nước Mỹ có thể
được khái quát hóa cho Việt Nam hay không do những đặc điểm khác biệt giữa các
quốc gia đã được ghi nhận. Điểm đặc biệt nhất là phần lớn các công ty niêm yết tại
Việt Nam là cựu doanh nghiệp nhà nước (DNNN) và Nhà nước vẫn là cổ đông lớn nhất
trong nhiều doanh nghiệp. Mặt khác, Việt Nam cũng tương tự như nhiều nước đang
phát triển khác ở chỗ luôn có một cấu trúc sở hữu tập trung và một môi trường thể chế
yếu kém nơi mà quyền và lợi ích chính đáng của nhà đầu tư đặc biệt là nhà đầu tư nhỏ
lẻ và tự doanh chưa được bảo vệ đúng nghĩa (Nguyễn Thị Thu Phương, 2012).
Tác giả sử dụng dữ liệu là 7 năm, bao gồm 119 công ty niêm yết trên Sở giao dịch
chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2014,
phân tích sử dụng kỹ thuật dữ liệu bảng, thực hiện hồi quy bằng phương pháp bình
phương tối thiểu hai giai đoạn sử dụng biến công cụ có sẵn (IV_2SLS) và phương pháp
mô-men tổng quát (GMM) – kiểm soát hiện tượng nội sinh lên biến sự độc lập của Hội
đồng quản trị công ty, các đặc điểm của công ty không quan sát được và những tác
động của nó đến thành quả hoạt động của công ty; xem xét tính độc lập của Hội đồng
quản trị có thật sự ảnh hưởng và quan hệ như thế nào với thành quả hoạt động của các

công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán tại Việt Nam? Đi tìm cho câu trả lời này
là lý do khuyến khích tác giả chọn đề tài “MỐI QUAN HỆ GIỮA SỰ ĐỘC LẬP
CỦA HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ VÀ THÀNH QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC
CÔNG TY TẠI VIỆT NAM” làm đề tài nghiên cứu cho luận văn tốt nghiệp.
Bài nghiên cứu của tác giả góp phần giải quyết sự thiếu hụt từ các nghiên cứu trước
đây về phạm vi, tính phong phú cũng như chiều sâu của mối quan hệ giữa sự độc lập
của Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của các công ty tại Việt Nam. Quan
trọng hơn, tác giả đi điều tra mối quan hệ đó là như thế nào, tức là từ các kênh truyền
dẫn tiềm ẩn mà thông qua đó các thành viên Hội đồng quản trị độc lập có tác động gì
đến thành quả hoạt động công ty. Việc làm sáng tỏ các vấn đề, các kết quả nghiên cứu


4

của tác giả cung cấp một bằng chứng hỗ trợ thực nghiệm bổ sung cho việc đẩy mạnh
hội nhập toàn cầu của các nhà quản lý và các nhà hoạt động quản trị cho việc thiết lập
một hệ thống quản trị doanh nghiệp tối ưu cho các doanh nghiệp (Aggarwal, Erel,
Ferreira, và Matos, 2011).

1.2.

Mục đích nghiên cứu:

Xem xét ảnh hưởng của sự độc lập của Hội đồng quản trị đến thành quả hoạt động của
các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE trong giai đoạn từ năm 2008 đến
năm 2014.

1.3.

Bố cục bài nghiên cứu:

Phần còn lại của nghiên cứu này gồm có bốn phần: Phần hai: sẽ trình bày tổng quan lý
thuyết, bằng chứng của các nghiên cứu thực nghiệm trước đây có liên quan. Phần ba:
mô tả mẫu, phương pháp nghiên cứu, mô hình nghiên cứu và giải thích các biến được
sử dụng để phân tích. Phần bốn: những kết quả thực nghiệm và thảo luận. Phần năm:
kết luận, hàm ý và hạn chế của nghiên cứu.

2.

Tổng quan lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm về mối

quan hệ giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị và thành quả hoạt
động của công ty:
2.1.

Tổng quan lý thuyết:

Bài nghiên cứu dựa trên hai lý thuyết khác nhau xoay quanh vấn đề cơ cấu của Hội
đồng quản trị; đó là lý thuyết đại diện (Agency theory) và lý thuyết quản lý
(Stewardship theory). Theo lý thuyết đại diện của Jensen và Meckling (1976), Fama và
Jensen (1983) cho rằng sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành gây cản trở hoạt động của
Hội đồng quản trị trong giám sát và quản lý công ty và do đó làm tăng vấn đề chi phí
đại diện. Và kết quả là sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành làm tăng sự lạm quyền


5

trong quản lý công ty và làm giảm sự độc lập của Hội đồng quản trị (Finkelstine và
D.Aveni, 1994; Rhoades, Rechner và Sundaramurthy, 2001). Ngược lại, dựa theo lý
thuyết quản lý của Donaldson và Davis (1991) lập luận rằng các nhà quản lý vốn đã

quản lý tốt các nguồn lực của công ty. Họ giải thích rằng sự kiêm nhiệm Giám đốc điều
hành tạo ra vai trò lãnh đạo và ý thức rõ ràng về quyết định chiến lược. Việc bất kiêm
nhiệm có thể tạo ra chi phí truyền thông cao và quá trình ra quyết định có thể kém
thành quả và kém tối ưu hơn khi có đến hai nhà lãnh đạo (Wellage và Locke, 2011).
Do đó việc quản lý và giám sát theo cơ chế quản trị bên trong công ty và không tồn tại
sự độc lập của Hồi đồng quản trị theo cơ chế quản trị của các thành viên bên ngoài
công ty là đúng đắn.

2.1.1. Lý thuyết đại diện (Agency Theory):
Lý thuyết đại diện ra đời trong đầu những năm 70 của thế kỷ 19 cùng với sự phát triển
mạnh mẽ của nền kinh tế thế giới, sự đa dạng trong các loại hình công ty và một sự
thiếu hụt các lý thuyết nền tảng về quyền sở hữu công ty cũng như mối quan hệ giữa
người chủ và người làm thuê. Những nghiên cứu đầu tiên tập trung vào những vấn đề
về thông tin bất cân xứng giữa người sở hữu và người quản lý trong ngành bảo hiểm
(Spence và Zeckhauser, 1971; Ross, 1973), và nhanh chóng trở thành một lý thuyết
khái quát những vấn đề liên quan đến hợp đồng đại diện trong các lĩnh vực khác
(Jensen và Meckling, 1976; Harris và Raviv, 1978).
Theo Jensen và Meckling (1976) định nghĩa rằng một mối quan hệ đại diện như là một
quan hệ hợp đồng mà trong đó một bên là một hoặc nhiều người là chủ thể (Principals)
hay cổ đông (Shareholders) – chủ sở hữu nguồn vốn; thực hiện chỉ định, bổ nhiệm
người khác là người đại diện (Agents) hay người quản lý công ty (Managers) để thực
hiện việc quản lý công ty cho họ mà trong đó bao gồm cả việc trao thẩm quyền để ra
quyết định định đoạt tài sản của công ty. Lý thuyết đại diện là lý thuyết nghiên cứu về
các mối quan hệ đại diện và các vấn đề phát sinh từ mối quan hệ này. Khi cả chủ sở


6

hữu lẫn người đại diện đều muốn tối đa hóa lợi ích thì sẽ phát sinh trường hợp bên đại
diện sẽ không hành động vì lợi ích tốt nhất cho bên chủ sở hữu. Mối quan hệ đại diện

còn thể hiện trong mối quan hệ giữa nhà quản lý cấp cao với nhà quản lý các cấp thấp
hơn trong hệ thống phân quyền, giữa nhà quản lý với người trực tiếp sử dụng các
nguồn lực của tổ chức.
Lý thuyết đại diện cho rằng xung đột sẽ phát sinh khi có thông tin không đầy đủ và bất
cân xứng giữa người chủ và người đại diện trong công ty. Cả hai bên có lợi ích khác
nhau và vấn đề này được giảm thiểu bằng cách sử dụng các cơ chế thích hợp để có thể
hạn chế sự phân hóa lợi ích giữa cổ đông và người quản lý công ty, thông qua thiết lập
những cơ chế đãi ngộ thích hợp cho các nhà quản trị, và thiết lập cơ chế giám sát thành
quả để hạn chế những hành vi không bình thường, tư lợi của người quản lý công ty.
Chủ sở hữu công ty có thể hạn chế mâu thuẫn đại diện bằng cách đưa ra các khuyến
khích và ưu đãi thích hợp dành cho người đại diện nhưng phải chịu các chi phí kiểm
soát (monitoring costs) để hạn chế các hoạt động bất thường của người đại diện. Thêm
vào đó, trong một số trường hợp chủ sở hữu còn trả cho người đại diện chi phí giao kèo
(bonding costs) để đảm bảo rằng người đại diện không có những hành động nhất định
mà những hành động đó gây tổn hại cho chủ sở hữu hoặc để chắc rằng chủ sở hữu
được bồi thường nếu người đại diện có những hành động như vậy. Ngoài ra, do có sự
khác biệt giữa những quyết định trên thực tế của người đại diện và những quyết định
nhằm tối đa hóa lợi ích chủ sở hữu cũng tạo ra một chi phí của một mối quan hệ đại
diện được gọi là tổn thất lợi ích.
Trong các công ty cổ phần niêm yết, người chủ sở hữu chính là các cổ đông sở hữu cổ
phần và người đại diện (người làm thuê) chính là các Giám đốc điều hành. Các cổ đông
là người sở hữu hợp pháp của công ty nhưng họ không trực tiếp kiểm soát các hoạt
động trong công ty hay nói cách khác họ là người bỏ tiền vào công ty nhưng lại không
trực tiếp sử dụng số tiền này. Chính sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý


7

trong công ty cổ phần như vậy làm nảy sinh mâu thuẫn đại diện và các yêu cầu: làm
sao cổ đông có thể thu hồi được vốn đầu tư và lãi, làm sao biết chắc những người điều

hành công ty không đầu tư vào những dự án thua lỗ nhằm mục đích tư lợi cá nhân, làm
sao kiểm soát được ban điều hành...
Theo Fama và Jensen (1983) đề xuất rằng nên tách bạch giữa quyết định quản trị và
quyết định kiểm soát, nói cách khác là người sở hữu thực sự của công ty không tham
gia vào việc quản lý công ty, nhằm tạo điều kiện thuận lợi cho việc giảm chi phí đại
diện và đạt thành quả công ty tối ưu. Việc kiểm soát các mâu thuẫn đại diện trong quá
trình ra quyết định là rất quan trọng khi người ra quyết định quản trị lại chính là người
thực hiện quyết định đó. Nếu không có thủ tục kiểm soát thành quả thì các quyết định
của người đại diện sẽ có những hành động sai lệch khỏi lợi ích của chủ sở hữu. Một hệ
thống kiểm soát quyết định thành quả bao gồm việc phê duyệt và giám sát quyết định ở
một mức độ tách biệt với quản lý quyết định. Các quyết định của người đại diện có thể
liên quan đến một số quyết định quản trị và kiểm soát hoạt động của cá nhân khác,
nhưng cần phải tách biệt quản lý và kiểm soát độc quyền trong cùng một quyết định.
Dalton và các cộng sự (1998) cũng cho rằng sự tách biệt giữa vai trò của Chủ tịch Hội
đồng quản trị và Giám đốc điều hành cho phép các Giám đốc điều hành tập trung vào
hoạt động kinh doanh, trong khi Chủ tịch Hội đồng quản trị tập trung vào hoạt động
Hội đồng quản trị. Một Chủ tịch Hội đồng quản trị độc lập và giàu kinh nghiệm cũng
có thể là một nguồn lực có giá trị và tiếng nói của Hội đồng quản trị để tìm giải pháp
giải quyết các vấn đề nan giải của công ty cũng như của Giám đốc điều hành gặp phải.
Mục đích của các cổ đông chính là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, thông qua việc tăng
giá trị cổ phiếu bằng cách yêu cầu người đại diện thực hiện các chiến lược và kế hoạch
kinh doanh, các cam kết mà cổ đông mong muốn. Vì thế, vai trò của người đại diện
ngày càng được chú trọng và tuyển chọn khắt khe thông qua các quy định của người
chủ đưa ra cũng như các quy định pháp lý liên quan bắt buộc người đại diện phải hội tụ


8

đủ các yếu tố sau: có trình độ, năng lực chuyên môn cao, có đạo đức nghề nghiệp, khả
năng lãnh đạo tốt… Nếu thực hiện tốt vai trò và kế hoạch của người chủ thì người đại

diện sẽ nhận được những khoản đãi ngộ như: lương, thưởng cao, quyền sở hữu cổ
phiếu ưu đãi, cổ phiếu biểu quyết, nâng cao uy tín quản trị công ty trên thị trường lao
động… Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp mối quan hệ này cũng xảy ra nhiều mâu
thuẫn liên quan đến lợi ích cá nhân vì Giám đốc điều hành thường không cố gắng làm
gia tăng lợi ích cổ đông mà sẵn sàng đeo đuổi những phương án kinh doanh, đầu tư, chi
tiêu... không đem lại thành quả cao nhất, thậm chí không thành quả nếu các phương án
này có lợi cho họ về lợi ích vật chất.
Johnson (1996) đã đưa ra 3 trách nhiệm của Hội đồng quản trị: giám sát hoạt động của
ban điều hành, tham mưu cho Hội đồng quản trị và quan trọng nhất chính là tinh lọc
các nguồn lực bên ngoài để xây dựng năng lực bên trong công ty. Fama (1980) trong
nghiên cứu về Lý thuyết đại diện cho rằng Hội đồng quản trị có vai trò giám sát, theo
dõi, phối hợp hoạt động với ban điều hành. Trong đó, quy mô Hội đồng quản trị, cấu
trúc Hội đồng quản trị và sự chỉ đạo của Hội đồng quản trị là vấn đề trung tâm mà Hội
đồng quản trị cần kiểm soát hoạt động của ban điều hành. Khaled Elsayed (2007) nhận
định việc kiêm nhiệm sẽ giảm thành quả kiểm soát của Hội đồng quản trị đối với ban
điều hành bởi vì vai trò của Chủ tịch Hội đồng quản trị và vai trò của Giám đốc điều
hành là hoàn toàn khác nhau nhưng lại do cùng một người đảm nhiệm thì yếu tố khách
quan thường khó khả thi và điều này dẫn đến ảnh hưởng tiêu cực trong thành quả công
ty.
Johnny Jermias (2008) cho rằng Hội đồng quản trị được lập ra để kiểm soát và quản lý
các quyết định quản trị trong công ty nhằm bảo vệ lợi ích cho cổ đông. Việc kiểm soát
thành quả của Hội đồng quản trị sẽ làm giảm chi phí đại diện và đem lại thành quả
công ty tốt hơn. Williamson (1985) cho rằng lợi ích của cổ đông chỉ được bảo vệ khi
Chủ tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm Giám đốc điều hành và khi đó Giám đốc


9

điều hành sẽ có cùng lợi ích như những cổ đông khác trong công ty thông qua các phần
thưởng và đãi ngộ phù hợp từ Hội đồng quản trị.

Đầu những 90 của thế kỷ 19, khoảng 70% các công ty ở Mỹ thường không phân chia
vai trò của Giám đốc điều hành và Chủ tịch Hội đồng quản trị. Khi đó, nếu một công ty
ở Mỹ tách biệt hai vai trò này có nghĩa là công ty đó đang chứa đựng dấu hiệu yếu kém
đối với các nhà đầu tư, White và Ingrassia (1992) chứng minh thành quả hoạt động
kém của các công ty như General Motor, IBM và Westinghouse. Tuy nhiên từ năm
1994 đến năm 2003, hàng trăm công ty đã được chuyển đổi từ cấu trúc kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành sang bất kiêm nhiệm Giám đốc điều hành, trong khi có một vài
công ty thì làm ngược lại (Wei- Chen , Lin và Yi , 2008). Với sự bùng nổ của các vụ bê
bối lớn tại các công ty của Mỹ, vấn đề kiêm nhiệm Giám đốc điều hành càng được
quan tâm nhiều hơn, bởi vì các Giám đốc điều hành lạm dụng quyền lực từ việc kiêm
nhiệm, họ tước đi quyền sở hữu tài sản công ty và cổ đông. Theo Dahya (2005), từ năm
1994 đến năm 2003, các thị trường chứng khoán ít nhất ở 15 quốc gia khác ngoài thị
trường chứng khoán Anh đã đưa ra báo cáo đề xuất việc tách Giám đốc điều hành và
Chủ tịch Hội đồng quản trị. Theo Faleye (2007) các đề xuất của cổ đông tại Mỹ kêu gọi
vai trò bất kiêm nhiệm tăng liên tục từ 3 đề xuất năm 2001 lên 20 đề xuất năm 2003 và
32 đề xuất trong năm 2004. Hơn nữa tỷ lệ của các công ty chuyển đổi sang bất kiêm
nhiệm Giám đốc điều hành tăng từ 55% năm 1999 lên khoảng 70% năm 2003, Wellage
và Locke (2011). Nhìn chung, 84% các công ty châu Âu tách biệt vai trò Chủ tịch Hội
đồng quản trị và Giám đốc điều hành. Tại các công ty ở các nước như Úc, Đức, Hà
Lan, Thụy Điển và Anh luôn tách biệt vai trò này, thời báo Boards in Turbulent (2009).
Trường phái ủng hộ việc tách biệt vai trò giữa Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc
điều hành cho rằng: người Chủ tịch Hội đồng quản trị không điều hành hoạt động công
ty sẽ đem lại những kiến thức, kinh nghiệm mới mẻ khi đưa ra quyết định chiến lược
bên trong công ty vì họ có điều kiện, thời gian để học hỏi và nắm bắt xu thế cũng như


10

có tầm nhìn về triển vọng trong tương lai từ thị trường thế giới và đưa ra quy trình ứng
dụng các kế hoạch và chiến lược mới đáp ứng với những thay đổi của môi trường kinh

doanh. Ngoài ra, việc tách biệt hai vai trò này cũng thể hiện vai trò chỉ đạo, giám sát
của Hội đồng quản trị đối với Ban giám đốc tốt hơn để bảo vệ lợi ích của cổ đông. Vì
vai trò của Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành là hoàn toàn khác nhau
và thậm chí có thể đối lập nhau. Một Chủ tịch không kiêm nhiệm Giám đốc điều hành
sẽ tích cực khuyến khích tranh luận giữa các thành viên Hội đồng quản trị và chất vấn
ban điều hành trong các cuộc họp Hội đồng quản trị. Quan điểm của Chủ tịch Hội đồng
quản trị là bảo vệ lợi ích của cổ đông trong khi quan điểm của Giám đốc điều hành là
tiếp cận các vấn đề thực tế quản lý bộ máy công ty và mong đợi của các bên hữu quan
là nhân viên, đối tác, cộng đồng và các lợi ích cá nhân... Giám đốc điều hành và Chủ
tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm được cho là giúp hệ thống quản trị nội bộ
mạnh hơn.
Trong các công ty cổ phần hiện đại, quy mô của Hội đồng quản trị lớn sẽ bao gồm các
thành viên Hội đồng quản trị bên trong và bên ngoài công ty. Các thành viên Hội đồng
quản trị bên trong thường dưới quyền và chịu sự kiểm soát của Giám đốc điều hành
kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị. Do đó, chi phí đại diện để kiểm soát hành vi
của Chủ tịch Hội đồng quản trị không kiêm nhiệm Giám đốc điều hành sẽ thấp hơn
những công ty có kiêm nhiệm hai vị trí này. Fama và Jensen (1983) cho rằng việc tách
biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm soát có thể làm giảm chi phí đại diện. Những
công ty tách biệt hai vị trí này có thể giảm chi phí đại diện bằng cách kiểm soát việc
truyền tải thông tin của công ty đến Hội đồng quản trị và quản lý chặt chẽ lịch trình
làm việc của Hội đồng quản trị. Khi đó, việc tách biệt hai vai trò này sẽ cung cấp thêm
cho Hội đồng quản trị một luồng thông tin mới bên cạnh các báo cáo và thông tin do
Giám đốc điều hành cung cấp. Nguồn thông tin độc lập này rất cần thiết trong việc đưa
ra các quyết định và chức năng giám sát của Hội đồng quản trị. Theo kết quả của các
nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, lãnh đạo công ty thường dùng đủ mọi biện pháp để


11

tránh né hệ thống kiểm soát và cố che đậy thông tin truyền tải đến Hội đồng quản trị.

Ngoài ra, khi có sự kiêm nhiệm thì Chủ tịch Hội đồng quản trị sẽ dùng quyền lực của
mình áp đặt lên ý kiến của các thành viên khác trong cuộc họp vì họ là người am hiểu
tường tận nhất mọi vấn đề trong công ty.
Mặt khác, khi có kiêm nhiệm thì việc đánh giá thành quả hoạt động và giám sát công ty
lại là đánh giá thành quả hoạt động của chính Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành. Điều này liệu có khách quan và có đúng với vai trò của Chủ tịch
Hội đồng quản trị hay không? Việc lãnh đạo của những công ty có sự kiêm nhiệm sẽ
mất đi sự thúc đẩy và khuyến khích việc đánh giá mang tính khách quan. Tranh luận
khác nữa là khi có sự tách biệt hai vị trí này thì có thể tối thiểu hóa rủi ro cho công ty,
nhất là đối với các dự án mạo hiểm thì Hội đồng quản trị sẽ không chấp nhận cho Giám
đốc điều hành đầu tư vốn. Tại các công ty không kiêm nhiệm sẽ có nhiều khuyến khích
và ưu đãi dành cho Giám đốc điều hành nhằm bảo vệ lợi ích của cổ đông chẳng hạn
như lương, thưởng cao hay các điều khoản ràng buộc hấp dẫn Giám đốc điều hành thực
hiện tốt việc gia tăng thành quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.

2.1.2. Lý thuyết quản lý (Stewardship Theory):
Lý thuyết quản lý ra đời theo đề xuất và nghiên cứu của Lex Donaldson và James H.
Davis (1990), Barney (1990). Trái ngược lại với lý thuyết đại diện, lý thuyết quản lý
cho rằng người quản lý tức người làm thuê (Giám đốc điều hành) về cơ bản luôn muốn
hoàn thành tốt nhiệm vụ, quản lý thật tốt tài sản của công ty. Lý thuyết quản lý đề cập
đến vấn đề động lực của những nhà quản lý và cho rằng thành quả công ty khác nhau là
do tình trạng cấu trúc quản trị, trong đó Giám đốc điều hành có được tạo điều kiện để
làm việc thành quả hay không.
Lý thuyết quản lý cho rằng việc kiêm nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc
điều hành sẽ tối đa hóa lợi ích của cổ đông vì nó làm tăng quyền lực của Giám đốc điều
hành, giúp Giám đốc điều hành dể dàng quyết định các vấn đề cấp bách một cách


12

nhanh chóng mà không phải thông qua nhiều cấp cao hơn chi phối vì họ là người nắm
bắt và am hiểu vấn đề công ty nhiều nhất.
Những người ủng quan điểm này cho rằng việc kết hợp vị trí Chủ tịch Hội đồng quản
trị và Giám đốc điều hành sẽ tăng cường thành quả quản lý của Hội đồng quản trị bởi
vì nó cung cấp các thông tin đầy đủ và kịp thời hơn về công ty, thống nhất về cơ cấu và
lãnh đạo công ty theo hướng nhất quán và tạo ra một môi trường hợp tác cho việc ra
quyết định của Hội đồng quản trị. Ngoài ra, với kiến thức sâu rộng, am hiểu chi tiết và
có tầm nhìn về công ty thì Chủ tịch kiêm nhiệm sẽ hiểu rõ được điểm mạnh cũng như
điểm yếu của công ty. Từ đó, sẽ có cái nhìn sâu sắc hơn về hoạt động và sức khỏe tài
chính của công ty mình quản lý, để lãnh đạo và hướng dẫn các thành viên Hội đồng
quản trị hiểu rõ, suy xét kỹ lưỡng và đưa ra các quyết định cần thiết nhất cho công ty.
Việc kiêm nhiệm hai vị trí này có thể làm giảm chi phí chuyển giao thông tin giữa các
cấp lãnh đạo với nhau vì thông tin chuyển giao có thể tốn kém, không kịp thời hoặc
không đầy đủ và không chính xác.
Khi có sự kiêm nhiệm thì khả năng hợp tác và thống nhất giữa Hội đồng quản trị và
ban điều hành công ty vì Chủ tịch Hội đồng quản trị kiêm Giám đốc điều hành sẽ tạo
điều kiện thuận lợi cho sự hợp tác giữa Hội đồng quản trị và Giám đốc công ty. Một số
nhà nghiên cứu đã gợi ý rằng một Hội đồng quản trị có thể thực hiện vai trò quản lý tốt
hơn khi có sự hỗ trợ và hợp tác giữa giám đốc và các nhân viên của các phòng ban
trong công ty. Các Giám đốc điều hành là nhà lãnh đạo cấp cao trong công ty và một số
thành viên của nhóm điều hành này cũng là thành viên của Hội đồng quản trị. Do đó,
Chủ tịch Hội đồng quản trị có thể tạo điều kiện thuận lợi cho sự đồng thuận ý kiến
trong việc ra các quyết định chiến lược. Bằng việc quan sát các động thái trong phòng
họp của Ban giám đốc cho thấy nhiều tập đoàn thực sự muốn phát triển một nền văn
hóa gắn bó sự hài hòa giá trị nội bộ hơn là tranh luận mạnh mẽ.


13

Liên quan đến vai trò của Giám đốc điều hành, cấu trúc quản trị sẽ giúp họ đạt được

hiệu suất cao cho công ty khi Giám đốc điều hành tập trung quyền lực hoàn toàn và vai
trò của họ là rõ ràng, không bị thách thức. Việc này sẽ đạt được dể dàng hơn khi Giám
đốc điều hành cũng là Chủ tịch Hội đồng quản trị, sức mạnh và quyền tập trung ở một
người. Không có chỗ cho sự nghi ngờ về người có quyền và có trách nhiệm trên một
vấn đề cụ thể. Tương tự như vậy, những kỳ vọng về sự lãnh đạo của công ty sẽ được rõ
ràng hơn và phù hợp hơn cả cho các nhà quản lý cấp dưới và cho các thành viên khác
trong Hội đồng quản trị của công ty. Tổ chức sẽ được hưởng những lợi ích từ sự thống
nhất trong chỉ đạo, chỉ huy và kiểm soát mạnh mẽ. Như vậy, lý thuyết quản lý không
tập trung vào động lực của Giám đốc điều hành mà là sự thoát khỏi khó khăn, trở ngại,
cơ chế trao quyền và cho rằng sự kiêm nhiệm vai trò của Chủ tịch Hội đồng quản trị và
Giám đốc điều hành sẽ nâng cao thành quả và sản xuất, kết quả là lợi nhuận cho các cổ
đông cao hơn việc tách biệt vai trò của Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều
hành (Lex Donaldson và James H. Davis, 1990).
Quan điểm ủng hộ việc kiêm nhiệm tập trung chủ yếu vào việc cải thiện tiềm năng
quản lý của Hội đồng quản trị hơn là giám sát hành vi. Quan điểm này cho rằng, việc
tách biệt hai vai trò này sẽ kém thành quả trong việc kết nối chiến lược công ty và quá
trình thực hiện. Hội đồng quản trị khi lập chiến lược thường không lường hết được các
yếu tố của thực tế vận hành. Khi Hội đồng quản trị lãnh đạo bộ máy điều hành thực
hiện các chiến lược đã được Hội đồng quản trị thông qua, một khi cần thay đổi để phù
hợp với những biến động và thay đổi của thực tế thị trường, thường phải mất nhiều thời
gian để trình bày và chờ phê duyệt, làm mất đi nhiều cơ hội. Ở góc độ dung hòa các
mong đợi giữa nhóm cổ đông và các bên hữu quan khác, Hội đồng quản trị nếu kiêm
nhiệm Chủ tịch Hội đồng quản trị sẽ nhanh chóng hơn trong việc thống nhất các mong
đợi khác nhau, vì Giám đốc điều hành hiểu rõ tất cả các nhóm lợi ích. Việc tách biệt
vai trò Chủ tịch Hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành là cần thiết để kiểm soát
quyền lực của Giám đốc điều hành, nhưng nó cũng có thể dẫn đến nguy cơ làm cho


14

Giám đốc điều hành chỉ tập trung vào những mục tiêu ngắn hạn, nhất là khi việc đánh
giá kết quả hoạt động và chế độ lương, thưởng được căn cứ vào kết quả đạt được
những mục tiêu mà Hội đồng quản trị đề ra.

2.2.

Bằng chứng về sự ảnh hưởng của sự độc lập của Hội đồng quản trị

đến thành quả hoạt động của công ty:
Hermalin và Weisbach (2003) đã tiến hành khảo sát về mối quan hệ giữa thành phần
Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động các công ty ở Mỹ và rút ra kết luận rằng:
thành phần Hội đồng quản trị không ảnh hưởng đến thành quả hoạt động của công ty.
Hơn nữa, vì không thể kiểm soát đầy đủ cho các mối quan hệ nội sinh nên hai nhà
nghiên cứu này đã rơi vào vòng luẩn quẩn rằng cơ cấu Hội đồng quản trị của công ty
đã được xác định nội sinh và những nghiên cứu trước cho thấy một mối quan hệ có ý
nghĩa giữa thành phần Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của công ty.
Trong bối cảnh này, dường như có vẻ gì đó ngạc nhiên rằng khi các nhà lập pháp và thị
trường chứng khoán trên thế giới đã chấp nhận Hội đồng quản trị độc lập như một yếu
tố thiết yếu để quản trị doanh nghiệp tốt hơn và đã được thông qua hoặc những điều
luật quy định sự đại diện cao hơn của những người bên ngoài trong Hội đồng quản trị
của các công ty đại chúng. Thực hiện công khai hơn những mong muốn của Hội đồng
quản trị độc lập, tuy nhiên, những tán thành cũng có các bằng chứng thực nghiệm từ
hầu hết các nghiên cứu về hiệu quả của Hội đồng quản trị độc lập bên ngoài nước Mỹ.
Ví dụ, trong nghiên cứu của các nhà nghiên cứu về 22 quốc gia khác Mỹ, Dahya,
Dimitrov và McConnell (2008) cho rằng Hội đồng quản trị độc lập có tác động tích cực
và ý nghĩa đáng kể đến thành quả hoạt động của công ty, đặc biệt là ở các nước mà
việc bảo vệ các nhà đầu tư chưa thật sự đầy đủ và ở mức thấp. Những kết quả này tiếp
tục được khẳng định bởi những phát hiện trong nghiên cứu của Aggarwal, Erel, Stulz,
và Williamson (2009) và Bruno và Claessens (2010).

15

Một số nghiên cứu tại một quốc gia đơn nhất cũng cho thấy một tác động tích cực của
Hội đồng quản trị độc lập đến thành quả hoạt động công ty. Black và Khanna (2007),
Dahya và McConnell (2007), và Black và Kim (2012) tất cả đều kiểm tra về tác động
pháp lý của một quốc gia cụ thể và kết luận rằng việc gia tăng sự độc lập của Hội đồng
quản trị sẽ làm cải thiện đáng kể thành quả hoạt động của công ty tương ứng ở Ấn Độ,
Anh và Hàn Quốc.
Các nhà nghiên cứu đã cung cấp một số giải thích cho những bằng chứng tương phản
giữa Mỹ và các công ty ngoài nước Mỹ liên quan đến Hội đồng quản trị độc lập tác
động đến thành quả hoạt động của công ty. Đầu tiên, có thể có một tác động thay thế
giữa cơ chế quản trị nội bộ và những người bên ngoài công ty (Klapper và Love, 2004;
Ferreira và Matos, 2008; McCahery, Sautner, và Starks, 2010); như vậy mà những
công ty được giám sát bởi Giám đốc bên ngoài là quan trọng hơn nhiều ở những nước
ngoài Mỹ - nơi mà quyền lợi của nhà đầu tư chưa được bảo vệ đầy đủ. Ngoài ra, ở Mỹ
các công ty lớn từ lâu đã được thống trị bởi những Giám đốc bên ngoài công ty (các
Giám đốc này là người làm thuê, không nằm trong Hội đồng quản trị của công ty).
Theo nghiên cứu của Cicero, Wintoki, và Yang (2013) cho rằng từ năm 1991 đến năm
2003, mức độ độc lập của Hội đồng quản trị của các công ty đại chúng giao dịch công
khai ở Mỹ trung bình dao động từ 63% đến 71%. Điều này thiếu sự biến đổi đáng kể
trong mức độ độc lập của Hội đồng quản trị giữa các doanh nghiệp ở các nước ngoài
Mỹ và thông qua thời gian cũng có thể ngăn cản việc xác định các mối quan hệ có ý
nghĩa thống kê giữa sự độc lập Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của công ty.
Henk Berkmana, Rebel A. Coleb, Andy Leec and Madhu Veeraraghavand (2005)
nghiên cứu mối quan hệ giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị và thành quả công ty
của 898 công ty trong 3 năm từ năm 2001 đến năm 2003 ở Ấn Độ. Kết quả là tỷ lệ
thành viên Hội đồng quản trị độc lập không điều hành tương quan ngược chiều đến
thành quả hoạt động doanh nghiệp được đo bằng chỉ số đại diện là Tobin’s Q.

16

Peng, Zhang và Li (2007) dựa trên mẫu dữ liệu gồm 403 công ty trên thị trường chứng
khoán Trung Quốc trong 5 năm từ năm 1992 đến năm 1996. Nghiên cứu này cho rằng
các Giám đốc điều hành kiêm nhiệm có tác động tích cực đến hiêu quả hoạt động của
công ty. Đây là một trong những số ít nghiên cứu ủng hộ trường phái ưa thích lý thuyết
quản lý hơn lý thuyết đại diện ở các nước mà hệ thống pháp lý và môi trường đầu tư
chưa bảo vệ đầy đủ quyền lợi của nhà đầu tư.
Nhằm nghiên cứu về các đặc tính của Hội đồng quản trị một cách tổng quan, Masood
Fooladi Chaghadari (2011) đã xem xét bốn đặc điểm của Hội đồng quản trị gồm sự độc
lập của Hội đồng quản trị, sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành, tỷ lệ sở hữu Hội đồng
quản trị và quy mô Hội đồng quản trị ảnh hưởng như thế nào đến thành quả hoạt động
của công ty, sử dụng mẫu dữ liệu ngẫu nhiên gồm 30 công ty lớn nhất trong ngành vật
liệu và xây dựng tại Malaysia trong năm 2007. Kết quả hồi quy tuyến tính với thước đo
thành quả hoat động của công ty cho thấy sự độc lập của Hội đồng quản trị không có ý
nghĩa thống kê với ROA và ROE cũng như các kết quả hồi quy cho đặc tính tỷ lệ sở
hữu của Hội đồng quản trị và quy mô Hội đồng quản trị. Tuy nhiên, sự kiêm nhiệm
Giám đốc điều hành có ảnh hưởng ngược chiều lên thành quả tài chính công ty, được
đo lường bằng ROE và ROA ở mức ý nghĩa 10%.
Nghiên cứu gần đây của Naveen Kumar và J. P. Singh (2012) xem xét ảnh hưởng của
thành viên Hội đồng quản trị không điều hành của 157 công ty phi tài chính của Ấn Độ
trong năm 2008 đến thành quả hoạt động doanh nghiệp được đo lường bằng Tobin’s Q.
Phát hiện của nghiên cứu cho thấy tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị không điều hành
tương quan cùng chiều với giá trị doanh nghiệp. Kết quả của nghiên cứu có ý nghĩa
quan trọng cho việc xây dựng một mô hình Hội đồng quản trị cho các công ty ở Ấn Độ.
Chan Kaixian, Hee Pui Mun, Lee Chaw Chin và Yeoh Huey Chyng (2012) nghiên cứu
mối quan hệ giữa đặc điểm Hội đồng quản trị bao gồm sự độc lập của Hội đồng quản
trị, tình trạng kiêm nhiệm Giám đốc điều hành và quy mô Hội đồng quản trị lên giá trị

17

doanh nghiệp tại 205 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Malaysia trong năm 2010
bằng cách áp dụng lý thuyết đại diện. Kết quả cho thấy, hai biến kiêm nhiệm và quy
mô Hội đồng quản trị đều không có mối tương quan với thành quả hoạt động doanh
nghiệp, chỉ có biến tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị độc lập có tác động tích cực và
mạnh mẽ với thành quả hoạt động của doanh nghiệp.
Blanca Arosa, Txomin Iturralde và Amaia Maseda (2012) sử dụng dữ liệu chéo của
307 công ty vừa và nhỏ chưa niêm yết tại Tây Ban Nha năm 2006 và mô hình hồi quy
OLS để xem xét ảnh hưởng của tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị độc lập, quy mô Hội
đồng quản trị, sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành đến thành quả hoạt động công ty.
Kết quả cho thấy tỷ lệ thành viên Hội đồng quản trị độc lập và quy mô Hội đồng quản
trị có tương quan ngược chiều; sự kiêm nhiệm Giám đốc điều hành không ảnh hưởng
đến thành quả hoạt động doanh nghiệp.
Liu, Yu, Miletkov, Mihail K., Wei, Zuobao, Yang và Tina (2014) đã tiến hành xem xét
mối quan hệ giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị độc lập của thành quả hoạt động
của công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến tại Trung
Quốc trong giai đoạn từ năm 1999 đến năm 2012 dựa trên mẫu thu thập từ 16000 công
ty. Các tác giả sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu bảng, sử dụng phương pháp IV-2SLS
khắc phục hiện tượng nội sinh với biến công cụ có sẵn và phương pháp ước lượng mômen tổng quát (GMM) khắc phục hiện tượng nội sinh của biến sự độc lập của Hội đồng
quản trị. Kết quả hồi quy cuối cùng ước lượng bằng phương pháp mô-men tổng quát
(GMM) đã tìm thấy rằng: Đối với biến phụ thuộc thành quả hoạt động của doanh
nghiệp được đo bằng hai chỉ số ROA và ROE thì sự độc lập của Hội đồng quản trị đều
có tác động cùng chiều cả hai chỉ số trên. Tuy nhiên có kết quả hồi quy có ý nghĩa
mạnh mẽ ở mức 5% đối với chỉ số ROA còn đối với chỉ số ROE thì không. Bên cạnh
đó, các tác giả cũng tìm ra bằng chứng cho thấy các công ty có tỷ lệ sở hữu cao bởi
Nhà nước, các DNNN tác động mạnh mẽ đến thành quả hoạt động doanh nghiệp.

18

Ngoài ra, bằng các nghiên cứu thêm nhằm đanh giá tổng quan nhất các kênh truyền
dẫn, các nhân tố có tác động đến thành quả hoạt động của doanh nghiệp, các tác giả đã
đưa ra nhiều bằng chứng cụ thể mạnh mẽ và có ý nghĩa thống kê tác động đến thành
quả hoạt động doanh nghiệp.
Tại Việt Nam có các nghiên cứu nói về ảnh hưởng của sự độc lập của Hội đồng quản
trị đến thành quả hoạt động doanh nghiệp. Tuy nhiên các nghiên cứu này vẫn chưa đi
sâu vào các kênh truyền dẫn tiềm ẩn có tác động mạnh mẽ đến mối quan hệ trên.
Trần Minh Trí và Dương Như Hùng (2011) thu thập dữ liệu từ 126 công ty niêm yết
trên sàn HOSE trong giai đoạn từ 2006 đến năm 2009 về việc nghiên cứu mối quan hệ
giữa sở hữu Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của công ty. Kết quả nghiên cứu
đã tìm ra mối quan hệ phi tuyến giữa hai yếu tố trên. Khi tỷ lệ Hội đồng quản trị nhỏ
hơn 59.1% sẽ ảnh hưởng cùng chiều đến thành quả hoạt động của công ty. Khi tỷ lệ
Hội đồng quản trị lơn hơn 59.1% sẽ ảnh hưởng ngược chiều đến thành quả hoạt động
của công ty.
Phạm Quốc Việt (2012) nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố điều hành công ty đến
thành quả hoạt động của công ty cổ phần niêm yết trên sàn HOSE. Tác giả đã thu thập
mẫu dữ liệu từ 133 bản cáo bạch trong khoảng thời gian từ 2006 đến năm 2008. Nghiên
cứu đã rút ra các kết luận rằng: Tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên Hội đồng quản trị
có tương quan âm với thành quả hoạt động của công ty. Chủ tịch Hội đồng quản trị
kiêm nhiệm Tổng giám đốc có tương quan dương với thành quả hoạt động của công ty.
Đoàn Ngọc Phúc và Lê Văn Thông (2014) đã tiến hành đánh giá tác động của quản trị
doanh nghiệp đến thành quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp sau cổ phần
hóa ở Việt Nam. Với nguồn dữ liệu bao gồm 127 doanh nghiệp niêm yết trên 2 sàn
chứng khoán HOSE và HNX trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2012. Các biến độc
lập sử dụng trong nghiên cứu này bao gồm: sự độc lập của Hội đồng quản trị, quy mô


19

Hội đồng quản trị, sự kiểm nhiệm của Chủ tịch Hội đồng quản trị,… và các biến phụ
thuộc được đo lường thành quả hoạt động bao gồm ROA và ROE. Kết quả hồi quy cho
thấy các yếu tố thuộc về quản trị doanh nghiệp có tác động đến thành quả hoạt động
của doanh nghiệp sau cổ phần hóa như: thành quả hoạt động kinh doanh có quan hệ
ngược chiều với biến sở hữu của Hội đồng quản trị và sự kiêm nhiệm của Chủ tịch Hội
đồng quản trị. Đặc biệt có mối quan hệ tương quan dương với sự độc lập của Hội đồng
quản trị cho mẫu nghiên cứu trong giai đoạn từ 2007 đến năm 2012.
Trong bài nghiên cứu này, tác giả kiểm tra tác động của Hội đồng quản trị độc lập đến
thành quả hoạt động của các công ty niêm yết tại Việt Nam. Trong khi các nghiên cứu
trước đã xem xét câu hỏi nghiên cứu này, nhưng họ đã không xác định được một mối
quan hệ mạnh mẽ giữa sự độc lập của Hội đồng quản trị và thành quả hoạt động của
công ty ở Việt Nam. Có ba cách giải thích cho một mối quan hệ trên còn yếu mà trong
các nghiên cứu trước còn tồn tại như sau: Đầu tiên, Hội đồng quản trị của các công ty
Việt Nam có thể được xây dựng theo kiểu tối ưu chủ quan và do đó, không có mối
quan hệ có thể được quan sát đầy đủ trong tổng thể. Lời giải thích thứ hai có thể là
Giám đốc độc lập ở Việt Nam chỉ là chiếu lệ. Họ không có trách nhiệm nhiều trong
việc giám sát và tư vấn quản lý và do đó không có mối quan hệ mạnh mẽ có thể được
quan sát đầy đủ trong tổng thể. Điều này dẫn đến một lời giải thích thứ ba, và nhiều
khả năng: các kiểm định trong các nghiên cứu trước còn tồn tại có thể đã thất bại trong
việc giải quyết triệt để cho mối quan hệ giữa nội sinh giữa sự độc lập của Hội đồng
quản trị và thành quả hoạt động của công ty phát sinh từ tính đồng thời, tính không
đồng nhất không quan sát được, và sự đảo nghịch trong mối quan hệ nhân quả.
Trong suốt bài nghiên cứu này, tác giả chỉ sử dụng biến sự độc lập Hội đồng quản trị
để xem xét những tác động của nó đến thành quả hoạt động. Tuy nhiên, trong phân tích
thêm, tác giả cũng điều tra xem thực tế số lượng các thành viên độc lập ảnh hưởng đến
thành quả hoạt động của công ty như thế nào. Phân tích bổ sung này là quan trọng bởi