Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định gửi tiền tiết kiệm của khách hàng tại các ngân hàng thương mại việt nam trên địa bànTPHCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM

VÕ THỊ MỸ XUYÊN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN
QUYẾT ĐỊNH PHÒNG NGỪA RỦI
RO TÀI CHÍNH TẠI CÁC CÔNG TY
PHI TÀI CHÍNH Ở VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp Hồ Chí Minh, Năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM

VÕ THỊ MỸ XUYÊN

CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN QUYẾT ĐỊNH
PHÒNG NGỪA RỦI RO TÀI CHÍNH TẠI CÁC
CÔNG TY PHI TÀI CHÍNH Ở VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
GS.TS. TRẦN NGỌC THƠ

Tp Hồ Chí Minh, Năm 2014


CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM
Độc lập - Tự do - Hạnh phúc

LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ kinh tế “ Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết
định phòng ngừa rủi ro tài chính tại các công ty phi tài chính ở Việt Nam” là công
trình nghiên cứu của riêng tôi.
Các kết quả nghiên cứu trong Luận văn là trung thực và chưa từng được công
bố trong bất kỳ công trình nào khác.

Học viên

Võ Thị Mỹ Xuyên


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG BIỂU
PHẦN MỞ ĐẦU ........................................................................................................1
1. Lý do chọn đề tài .............................................................................................1
2. Mục tiêu nghiên cứu .......................................................................................3
3. Đối tượng phạm vi nghiên cứu.......................................................................4
3.1

Đối tượng nghiên cứu.................................................................................4

3.2

Phạm vi nghiên cứu ....................................................................................4

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT ............................................................5
1.1

Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa giá trị công ty thông qua tác

động làm giảm chi phí kiệt quệ tài chính.............................................................5
1.2

Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông qua

tác động làm giảm thuế .........................................................................................6
1.3

Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông việc

tạo điều kiện cho các dự án đầu tư tự chọn .........................................................7
1.4

Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa lợi ích nhà quản lý ...............7

1.5

Lý thuyết về thực hiện quản trị rủi ro liên quan đến quy mô công ty....8

CHƯƠNG II: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU ..........................9
2.1

Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................................9

2.1.1

Phương pháp và thu thập dữ liệu ...........................................................9

2.1.2

Giả thuyết nghiên cứu ..........................................................................10


2.1.3
2.2

Biến nghiên cứu ....................................................................................12

Kỹ thuật phân tích số liệu .........................................................................17

2.2.1

Thống kê mô tả ......................................................................................18

2.2.2

Kiểm định t-test .....................................................................................25

2.2.3

Hồi quy logit .........................................................................................25

2.2.3.1 Kiểm định sự tự tương quan ..............................................................25
2.2.3.2 Mô hình hồi quy logit ........................................................................28
CHƯƠNG III: KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM .......................................................31
3.1

Kiểm định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro

trong năm tài chính 2011 ....................................................................................31
3.1.1

Kiểm định đơn biến ...............................................................................31

3.1.2

Kiểm định đa biến .................................................................................38

3.2

Kiểm định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro

trong năm tài chính 2012 ....................................................................................43
3.2.1

Kiểm định đơn biến ...............................................................................43

3.2.2

Kiểm định đa biến .................................................................................49

3.3

Kiểm định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro

trong năm tài chính 2013 ....................................................................................53
3.3.1

Kiểm định đơn biến ...............................................................................53

3.3.2

Kiểm định đa biến .................................................................................59

CHƯƠNG IV: KẾT LUẬN ....................................................................................68
TÀI LIỆU THAM KHẢO


DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT
STT

KÝ HIỆU

TÊN BIẾN

BIẾN

1

TA

Tổng tài sản

2

TS

Tổng doanh thu

3

DA

Tỷ lệ nợ/Tổng tài sản

4

LDA

Tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản

5

LDE

Tỷ lệ nợ dài hạn/vốn chủ sở hữu

6

ICR

Tỷ lệ EBIT/Tổng chi phí lãi vay

7

SOI

Tỷ lệ % cổ phiếu công ty thuộc sở hữu nhà đầu tư tổ chức

8

CEA

Tỷ lệ tiền và tương đương tiền/Tổng tài sản

9

IEA

Tỷ lệ chi phí đầu tư/Tổng tài sản

10

IES

Tỷ lệ chi phí đầu tư/Tổng doanh thu
Biến nhị phân bằng 1 nếu công ty được giảm thuế do kết

11

T

chuyển lổ từ các năm trước mang sang năm kiểm định và
bằng 0 nếu công ty không có giảm thuế do kết chuyển lổ
từ các năm trước mang sang năm kiểm định

12

SEM

Vốn chủ sở hữu công ty thuộc sở hữu của nhà quản lý

13

SOM

Tỷ lệ % cổ phiếu công ty thuộc sở hữu nhà quản lý

14

DIV

Tỷ lệ chi trả cổ tức

15

QR

Tỷ lệ (Tài sản ngắn hạn-hàng tồn kho)/nợ ngắn hạn

16

LR

Tỷ lệ tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn


DANH MỤC BẢNG BIỂU
Danh mục

Trang

Bảng 2.1: Tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu

14

Bảng 2.2: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2011 (1)

19

Bảng 2.3: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2011 (2)

20

Bảng 2.4: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2012 (1)

21

Bảng 2.5: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2012 (2)

22

Bảng 2.6: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2013 (1)

23

Bảng 2.7: Thống kê mô tả các biến độc lập năm 2013 (2)

24

Bảng 2.8 : Hệ số tương quan của các biến được đưa vào mô hình (1)

26

Bảng 2.9 : Hệ số tương quan của các biến được đưa vào mô hình (2)

27

Bảng 3.1: T-test của biến độc TA năm 2011

33

Bảng 3.2 : T-test của biến độc TS năm 2011

34

Bảng 3.3 : T-test của biến độc LDA năm 2011

35

Bảng 3.4 : T-test của biến độc LDE năm 2011

36

Bảng 3.5 : T-test của biến độc SEM năm 2011

37

Bảng 3.6 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập TA, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2011
Bảng 3.7 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập TS, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2011
Bảng 3.8 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập LDA, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2011
Bảng 3.9 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập LDE, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2011

39

40

41

42

Bảng 3.10 : T-test của biến độc TA năm 2012

44

Bảng 3.11 : T-test của biến độc TS năm 2012

45


Bảng 3.12 : T-test của biến độc LDA năm 2012

46

Bảng 3.13 : T-test của biến độc T năm 2012

47

Bảng 3.14: T-test của biến độc SEM năm 2012

48

Bảng 3.15 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập TA, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2012
Bảng 3.16 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập TS, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2012
Bảng 3.17 : Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập LDA, SOI, CEA, T, SEM, DIV năm 2012

50

51

52

Bảng 3.18: T-test của biến độc lập TA năm 2013

54

Bảng 3.19: T-test của biến độc lập TS năm 2013

55

Bảng 3.20: T-test của biến độc DIV năm 2013

56

Bảng 3.21: Kết quả hồi quy đa biến Kết quả hồi quy đa biến với biến độc
lập TS, SOI, IEA, T, SOM, DIV năm 2013
Bảng 3.22: Kết quả hồi quy đa biến với biến độc lập TA, SOI, IEA, T,
SOM, DIV năm 2013
Bảng 3.23: Kết quả hồi quy đa biến với biến độc lập TA, SOI, IES, T,
SOM, DIV năm 2013
Bảng 3.24: Kết quả hồi quy đa biến với biến độc lập TS, SOI, IEA, T,
SOM, QR năm 2013

60

61

62

63

1

PHẦN MỞ ĐẦU
Bài nghiên cứu trình bày kết quả thực nghiệm về các yếu tố tác động đến các quyết
định về phòng ngừa rủi ro tài chính của các công ty phi tài chính ở Việt Nam từ năm
2011 đến 2013. Bài nghiên cứu đã cho thấy rằng lý do cơ bản thực hiện nghiệp vụ
phòng ngừa rủi ro có rất ít khả năng dự đoán trong việc giải thích các quyết định quản
lý rủi ro trong các công ty Việt Nam. Các bằng chứng dựa trên cả kiểm định đơn biến
(kiểm định t-test) và kiểm định đa biến (hồi quy logit) giữa quyết định phòng ngừa rủi
ro trong các công ty phi tài chính ở Việt Nam với chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí đại
diện của nợ, chi phí tài trợ bên ngoài, thuế, bất cân xứng thông tin, lợi ích của nhà quản
lý và các chính sách tài chính thay thế cho phòng ngừa rủi ro đã không ủng hộ cho các
giả thuyết được kiểm định ngọai trừ biến đại diện cho quy mô công ty là tổng doanh
thu, tổng tài sản. Tuy nhiên, bên cạnh hai biến này, biến đại diện cho đòn bẩy tài chính
và tỷ lệ chi trả cổ tức vẫn có ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro nhưng không
bền vững và thay đổi trong khoảng thời gian nghiên cứu. Nghiên cứu này khác với các
nghiên cứu trước đây bằng cách áp dụng một định nghĩa toàn diện hơn về phòng ngừa
rủi ro, những phân tích trong nghiên cứu cho thấy phần lớn trong thực tế biến phòng
ngừa rủi ro được sử dụng bao gồm cả phòng ngừa rủi ro phái sinh và phòng ngừa rủi ro
phi phái sinh.
Bài nghiên cứu được chia thành 4 phần. Phần 1 tổng quan các lý thuyết nghiên
cứu về phòng ngừa rủi ro công ty. Phần 2 trình bày phương pháp nghiên cứu và thu
thập dữ liệu. Phần 3 cung cấp bằng chứng về mối tương quan đến quyết định phòng
ngừa rủi ro bằng kiểm định t-test và hồi quy logit. Phần 4 kết luận bài nghiên cứu.
1. Lý do chọn đề tài
Quản trị rủi ro là xác định mức độ rủi ro mà một công ty mong muốn và nhận diện
được các rủi ro mà công ty đang gánh chịu để sử dụng các công cụ phái sinh hoặc các
công cụ tài chính khác nhằm điều chỉnh mức độ rủi ro thực sự theo mức rủi ro mong

2

muốn. Mục tiêu duy trì sự cân bằng tài chính để hạn chế sự mất mát thiệt hại cho doanh
nghiệp.
Phân tích vấn đề quản lý rủi ro tài chính của công ty là rủi ro phát sinh từ độ nhạy
cảm của các nhân tố giá cả thị trường như lãi suất, tỷ giá và giá cả hàng hóa. Rủi ro đối
với một công ty xuất phát từ biến động giá cả, lãi suất, tỷ giá ảnh hưởng trực tiếp hoặc
gián tiếp đến giá trị của một công ty. Cho dù đó là một công ty đa quốc gia với rủi ro tỷ
giá hối đoái, công ty vận tải với rủi ro giá nhiên liệu, hay công ty có đòn bẩy tài chính
cao với rủi ro lãi suất, cách thức và mức độ quản lý các rủi ro này hiện nay thường
đóng một vai trò quan trọng trong sự thành công hay sự thất bại của một công ty. Do
đó, mọi người cho rằng quản lý rủi ro tài chính là một trong những chức năng quan
trọng nhất của công ty vì nó góp phần vào việc thực hiện mục tiêu chính là tối đa hóa
sự giàu có của cổ đông và sự phát triển của công ty.
Vai trò của quản trị rủi ro là thế, nhưng yếu tố nào tác động đến quyết định quản trị
rủi ro của các công ty Việt Nam và mức độ tác động như thế nào vẫn là một vấn đề bỏ
ngỏ.
Theo nghiên cứu của Amrit Judge (2006) tác giả đã sử dụng dữ liệu báo cáo hàng
năm của 400 công ty Anh và thông qua cuộc khảo sát, tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ
về sự liên kết giữa quyết định phòng ngừa rủi ro và chi phí dự kiến của kiệt quệ tài
chính. Bằng chứng của tác giả cho thấy rằng các công ty lớn, các công ty có nhiều tiền
mặt, các công ty với một xác suất kiệt quệ tài chính lớn hơn, các công ty có kim ngạch
xuất khẩu hoặc nhập khẩu và các công ty có nợ ngắn hạn nhiều thì có nhiều khả năng
thực hiện phòng ngừa rủi ro bằng các công cụ phái sinh.
Theo nghiên cứu của Danijela Milos Sprcic và Zeljko Sevic (2012) về các công ty
phi tài chính lớn ở Croatia và Slovenia. Tác giả phát hiện các lý do cơ bản phòng ngừa
rủi ro ít có khả năng dự đoán trong việc giải thích quyết định phòng ngừa rủi ro ở cả
các công ty tại Croatia và Slovenia. Bằng chứng ở Croatia đã không ủng hộ cho các giả
thuyết được kiểm định về tác động của các biến đại diện cho chi phí kiệt quệ tài chính,

3

chi phí đại diện của nợ, chi phí tài trợ bên ngoài, thuế, bất cân xứng thông tin, lợi ích
của nhà quản lý và các yếu tố thay thế cho phòng ngừa rủi ro đến quyết định phòng
ngừa rủi ro, ngoại trừ biến nguồn tài trợ từ bên ngoài được đo bằng tỷ lệ giữa chi phí
đầu tư trên tổng tài sản. Bằng chứng ở Slovenia đã chỉ ra rằng không có biến giải thích
nào có ý nghĩa thống kê cho quyết định phòng ngừa rủi ro.
Như chúng ta thấy, các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro không
giống nhau ở từng quốc gia, có yếu tố có ý nghĩa ở quốc gia này, nhưng ở quốc gia
khác thì nó lại không có ý nghĩa. Cho đến nay ở Việt Nam, chưa có bài nghiên cứu
chính thức nào về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng ngừa rủi ro của các công
ty, chính vì vậy đến với bài nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định phòng
ngừa rủi ro tài chính tại các công ty phi tài chính ở Việt Nam” tôi nghiên cứu để tìm
hiểu các lý do cơ bản để phòng ngừa rủi ro như: chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí đại
diện của nợ, chi phí tài trợ bên ngoài, thuế, bất cân xứng thông tin, lợi ích của nhà quản
lý và các yếu tố thay thế cho phòng ngừa rủi ro, có khả năng giải thích cho quyết định
phòng ngừa rủi ro ở Việt Nam hay không, mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố đến
quyết định phòng ngừa rủi ro, và đưa ra bằng chứng thực nghiệm mới về lý do thực
hiện phòng ngừa rủi ro bằng cách khám phá các hoạt động quản lý rủi ro của các công
ty phi tài chính tại Việt Nam.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của tôi là nghiên cứu về các lý do cơ bản quyết định phòng
ngừa rủi ro như: chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí đại diện của nợ, chi phí tài trợ bên
ngoài, thuế, lợi ích của nhà quản lý và các yếu tố thay thế cho phòng ngừa rủi ro, có
khả năng dự đoán trong việc giải thích quyết định quản lý rủi ro của các công ty phi tài
chính tại Việt Nam hay không?
Có phải các công ty Việt Nam thực hiện phòng ngừa rủi ro để làm tăng giá trị công
ty bằng cách làm giảm sự biến động của dòng tiền, từ đó giảm chi phí kiệt quệ tài

chính, chi phí đại diện nợ, thuế dự kiến và bất hoàn hảo thị trường vốn?


4

Các nhà quản lý công ty có thực hiện phòng ngừa rủi ro để tối đa hóa lợi ích của
chính mình hay không?
Các công ty có sử dụng chính sách tài chính nào khác để thay thế phòng ngừa rủi ro
hay không? Và các chính sách đó tác động như thế nào đến quyết định phòng ngừa rủi
ro trong công ty Việt Nam?
3. Đối tượng phạm vi nghiên cứu
3.1 Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng của bài nghiên cứu này là kiểm tra tác động của các lý do cơ bản để
quyết định phòng ngừa rủi ro như: chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí đại diện của nợ,
chi phí tài trợ bên ngoài, thuế, lợi ích của nhà quản lý và các yếu tố thay thế cho phòng
ngừa rủi ro, đến quyết định phòng ngừa rủi ro của các công ty phi tài chính niêm yết
trên thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua các biến đại diện và dựa trên cở sở
bằng chứng thực nghiệm.
3.2 Phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu các công ty phi tài chính tại Việt Nam niêm yết trên 2 sàn chứng khoán
Hà Nội và Hồ Chí Minh.
Nguồn dữ liệu dùng để thực hiện luận văn được thu thập từ báo cáo tài chính cho 3
năm tài chính 2011- 2013.


5

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT
1.1 Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa giá trị công ty thông qua tác
động làm giảm chi phí kiệt quệ tài chính.

Lý thuyết đầu tiên cho thấy rằng quản trị rủi ro làm giảm sự biến động của dòng
tiền các doanh nghiệp có thể giảm chi phí kiệt quệ tài chính (Mayers and Smith, 1982;
Myers, 1984; Stulz, 1984, Smith & Stulz, 1985, Shapiro and Titman, 1998), nếu kiệt
quệ tài chính là tốn kém các doanh nghiệp có động lực để làm giảm xác suất của nó và
phòng ngừa rủi ro là một trong những phương pháp mà một công ty có thể làm giảm
xác suất mà công ty phải đối mặt với khả năng kiệt quệ tài chính và làm giảm các chi
phí kèm theo như là chi phí phá sản trực tiếp và gián tiếp, mức độ mà quản trị rủi ro có
thể làm giảm các chi phí này phụ thuộc vào xác suất của việc phải đối mặt với kiệt quệ
tài chính nếu công ty không phòng ngừa rủi ro và chi phí khi kiệt quệ tài chính xảy ra,
công ty càng nhận được nhiều lợi ích từ việc phòng ngừa rủi ro khi xác suất kiệt quệ tài
chính hoặc chi phí do nó gây ra càng lớn. Bằng cách giảm sự biến động của dòng tiền
trong công ty việc phòng ngừa rủi ro sẽ làm giảm xác suất và giảm chi phí dự kiến của
kiệt quệ tài chính.
Ngoài ra Smith và Stulz (1985) đã lập luận rằng việc giảm chi phí kiệt quệ tài
chính làm tăng giá trị công ty làm tăng giá trị cổ đông và đồng thời nâng cao khả năng
gánh chịu nợ. Quản lý rủi ro của công ty làm giảm chi phí kiệt quệ tài chính dẫn đến tỷ
lệ nợ tối ưu cao hơn và tấm chắn thuế cao hơn của vốn vay bổ sung, do đó làm tăng
thêm giá trị của công ty. Lý thuyết này đã được thực nghiệm chứng minh bởi các tác
giả Campbell và Kracaw (1987), Bessembinder (1991), Dolde (1995), Mian (1996) và
Haushalter (2000).
Lý do thứ hai của phòng ngừa rủi ro cho thấy rằng, bằng cách giảm sự biến động
của dòng tiền các doanh nghiệp có thể giảm chi phí đại diện (Jensen và Meckling,
1976). Theo Dobson và Soenen (1993) có ba lý do chính dựa trên chi phí đại diện để


6

giải thích tại sao nhà quản lý nên phòng ngừa rủi ro cho công ty. Đầu tiên phòng ngừa
rủi ro làm giảm sự không chắc chắn bằng cách ổn định dòng tiền do đó làm giảm chi
phí nợ của công ty. Vì chi phí đại diện phát sinh do quản lý giả sử sự bất cân xứng

thông tin giữa quản lý và trái chủ thì việc phòng ngừa rủi ro sẽ làm tăng giá trị công ty.
Vì vậy việc quản lý là phải đưa ra lựa chọn hợp lý để phòng ngừa rủi ro. Thứ hai do sự
tồn tại của nợ vay, dòng tiền được làm ổn định để phòng ngừa rủi ro hối đoái sẽ có xu
hướng giảm rủi ro cũng như vấn đề về thiếu cơ hội đầu tư (Jensen và Smith, 1985).
Cuối cùng phòng ngừa rủi ro làm giảm xác suất của kiệt quệ tài chính và do đó làm
tăng thời gian hợp đồng của các cổ đông. Bằng việc gia tăng danh tiếng cho công ty
phòng ngừa rủi ro đóng góp trực tiếp vào việc cải thiện các vấn đề đạo đức của người
đại diện. Kết quả MacMinn (1987), MacMinn và Han (1990), Bessembinder (1991),
Minton và Schrand (1999) và Haushalter et al. (2002) cũng ủng hộ cho lý do này.
1.2 Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông qua tác
động làm giảm thuế
Một lý thuyết khác tập trung vào quản lý rủi ro là một phương pháp để tối đa hóa
giá trị công ty cho rằng bằng cách giảm sự biến động của dòng tiền các công ty có thể
giảm thuế dự kiến. Lý do này được đưa ra bởi Smith và Stulz (1985) tác giả đã lập luận
rằng cấu trúc của thuế có thể mang lại lợi ích cho công ty với vị thế thuế trong tương
lai hoặc lựa chọn thị trường. Nếu một công ty phải đối mặt với một hàm thuế lồi thì giá
trị sau thuế của công ty là một hàm lõm của giá trị trước thuế. Nếu phòng ngừa rủi ro
làm giảm sự thay đổi của giá trị công ty trước thuế và nghĩa vụ nộp thuế dự kiến giảm
và giá trị sau thuế dự kiến của công ty được tăng lên miễn là chi phí của các việc phòng
ngừa không phải là quá lớn. Bằng cách giảm hiệu quả thuế suất trung bình dài hạn các
hành động đó làm giảm sự biến động của các báo cáo lợi nhuận và sẽ nâng cao giá trị
cổ đông. Nếu hàm thuế hiệu quả càng lồi thì mức thuế dự kiến giảm càng nhiều. Lý
thuyết này được ủng hộ bởi Froot et al. (1993), Nance et al. (1993), Mian (1996) và
Graham và Smith (1996).


7

1.3 Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông việc tạo
điều kiện cho các dự án đầu tư tự chọn

Ngoài ra phòng ngừa rủi ro làm giảm biến động của dòng tiền có thể cải thiện khả
năng đầy đủ của nguồn vốn nội bộ cho kế hoạch đầu tư mà không phải đánh giá cắt
giảm các dự án có lợi nhuận hoặc chi phí giao dịch do huy động nguồn tài trợ bên
ngoài. Giả thuyết chính là nếu xem tình hình nguồn tài trợ bên ngoài là tốn kém các
công ty có dự án đầu tư đòi hỏi vốn sẽ tự dự phòng dòng tiền của họ để tránh tình trạng
thiếu hụt vốn và có thể phát sinh chi phí để tiếp cận các thị trường vốn. Một thực
nghiệm thú vị dựa trên cơ sở này là các công ty có cơ hội tăng trưởng đáng kể và phải
đối mặt với chi phí cao khi huy động vốn dưới áp lực của kiệt quệ tài chính sẽ có động
cơ để dự phòng rủi ro nhiều hơn so với doanh nghiệp trung bình. Lý do này đã được
khám phá bởi Smith và Stulz (1985), Lessard (1991), Shapiro và Titman (1998), Hoshi
et al. (1991), Froot etal. (1993), Getzyet al. (1997), Gay và Nam (1998), Minton và
Schrand (1999), Haushalter (2000), Mello và Parsons (2000), Allayannis và Ofek
(2001) và Haushalter et al.(2002).
1.4 Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa lợi ích nhà quản lý
Các trường phái khác với sự ưa thích giả thuyết tối đa hóa lợi ích nhà quản lý hơn.
Họ đã lập luận rằng các nhà quản lý công ty có khả năng đa dạng hóa giá trị tài sản của
họ kết hợp với nắm giữ cổ phiếu và vốn hóa các khoản thu nhập gắn liền với vị trí việc
làm của mình. Do đó nhà quản lý sẽ có động cơ để tự phòng ngừa rủi ro tài sản riêng
của họ trên chi phí của các cổ đông. Thường là loại dự phòng rủi ro không được thực
hiện để nâng cao giá trị của các cổ đông của công ty nhưng lại củng cố tài sản thuộc sở
hữu của nhà quản lý. Để tránh vấn đề này, hợp đồng lợi ích được ký kết với các nhà
quản lý phải được thiết kế gắn liền với lợi ích của nhà quản lý phát sinh do nhà quản lý
làm tăng giá trị của công ty họ. Lý do này lần đầu tiên được đề xuất bởi Stulz (1984) và
đã được phát triển hơn nữa bởi Smith và Stulz (1985). Kết quả nghiên cứu thực nghiệm
của Tufano (1996), Gay và Nam (1998) đã chứng minh cho giả thuyết này. Tuy nhiên


8

theo nghiên cứu của Getzy etal. (1997) và Haushalter (2000) đã không tìm thấy bằng

chứng cho thấy phòng ngừa rủi ro của công ty bị ảnh hưởng bởi cổ phần của nhà quản
lý.
Một lý thuyết khác của phòng ngừa rủi ro dựa được đưa ra bởi Breeden và
Viswanathan (1996), DeMarzo và Duffie (1995), các tác giả này tập trung vào danh
tiếng của nhà quản lý. Trong cả hai mô hình lập luận rằng các nhà quản lý có thể thích
tham gia vào các hoạt động quản trị rủi ro để trao dồi tốt hơn kỹ năng của họ trên thị
trường lao động và lập luận rằng giám đốc điều hành trẻ tuổi, những người có nhiệm
kỳ ngắn hơn có danh tiếng ít hơn so với những nhà quản lý lớn tuổi và có nhiệm kỳ
quản lý dài hơn, vì vậy họ sẵn sàng nắm lấy các khái niệm mới như quản trị rủi ro với
mục đích thể hiện khả năng quản lý của mình.
1.5 Lý thuyết về thực hiện quản trị rủi ro liên quan đến quy mô công ty
Công ty có quy mô lớn hơn có khả năng thực hiện phòng ngừa rủi ro nhiều hơn, kết
quả nghiên cứu thực nghiệm cũng đã chứng minh rằng lợi ích của chương trình quản trị
rủi ro phụ thuộc vào quy mô của công ty. Nance et al. (1993), Dolde (1995), Mian
(1996), Getzy et al. (1997) và Haushalter (2000) đã lập luận rằng các công ty lớn có
nhiều khả năng phòng ngừa rủi ro. Một trong những yếu tố quan trọng trong các lý do
quản trị rủi ro của công ty là gắn liền với chi phí của việc nối kết các hoạt động quản trị
rủi ro. Chi phí phòng ngừa rủi ro bao gồm các chi phí giao dịch trực tiếp cũng như các
chi phí đại diện để đảm bảo rằng các nhà quản lý giao dịch phù hợp. Các chi phí đại
diện có nhiều hoạt động bao gồm các chi phí của hệ thống kiểm soát nội bộ cho các
chương trình phòng ngừa rủi ro. Những chi phí này liên quan với các cơ hội để đầu cơ
mà thị trường phái sinh cho phép. Thật vậy đối với nhiều doanh nghiệp đặc biệt là các
công ty nhỏ, lợi ích biên của một chương trình phòng ngừa rủi ro có thể vượt quá chi
phí biên. Các công ty này phải chi trả một chi phí khá lớn để thiết lập và điều hành một
chương trình quản trị rủi ro của công ty. Vì vậy nhiều công ty không thực hiện hoạt
động phòng ngừa rủi ro khi hoạt động này không mang lại giá trị kinh tế cho công ty.


9

CHƯƠNG II: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU
2.1 Dữ liệu nghiên cứu
2.1.1

Phương pháp và thu thập dữ liệu

Bài nghiên cứu thực nghiệm được tiến hành trên 510 công ty phi tài chính ở Việt
Nam, mẫu được xây dựng từ danh sách tất cả các công ty niêm yết trên hai sàn chứng
khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh, sau khi loại ra các công ty tài chính và một số công ty
bị khiếm khuyết số liệu cần nghiên cứu. Các công ty được lựa chọn vì hai lý do quan
trọng:
Đầu tiên, mẫu này bao gồm các công ty lớn trong đó có nhiều khả năng đối mặt với
rủi ro về giá tài chính khác nhau và do đó có khả năng cung cấp một mẫu tiềm năng về
các công ty có phòng ngừa và không phòng ngừa rủi ro và có tính đại diện cho tất cả
các công ty trong nền kinh tế Việt Nam.
Thứ hai, công ty niêm yết phải trình bày các hoạt động phòng ngừa rủi ro của họ
trong báo cáo tài chính hàng năm theo thông tư số 210/2009/TT-BCTC ngày 06 tháng
11 năm 2009 hướng dẫn áp dụng Chuẩn mực kế toán quốc tế về trình bày báo cáo tài
chính và thuyết minh thông tin đối với công cụ tài chính.
Công ty tài chính bị loại khỏi mẫu bởi vì hầu hết các hoạt động quản lý rủi ro của
họ bao gồm cả phòng ngừa rủi ro và các giao dịch đầu cơ trong khi các công ty phi tài
chính trên tập trung toàn bộ nổ lực vào phòng ngừa rủi ro. Dữ liệu được thu thập từ báo
cáo thường niên và thuyết minh báo cáo tài chính cho năm tài chính 2013. Dựa vào
thuyết minh báo cáo tài chính của mẫu tôi phân loại các công ty có thực hiện phòng
ngừa rủi ro và không thực hiện phòng ngừa rủi ro. Trong nhóm các công ty có thực
hiện phòng ngừa rủi ro, không chỉ bao gồm các công ty sử dụng các công cụ phái sinh
như một công cụ quản lý rủi ro doanh nghiệp, mà còn bao gồm các công ty sử dụng các
loại phòng ngừa rủi ro chiến lược như phòng ngừa rủi ro hoạt động phòng ngừa rủi ro
thiên nhiên, đa dạng hóa kinh doanh quốc tế… Tuy nhiên cần phải nhấn mạnh rằng

10

việc sử dụng một biến phụ thuộc nhị phân nó sẽ không mô tả chính xác mức độ hoạt
động phòng ngừa rủi ro của một công ty. Có nghĩa là một công ty phòng ngừa 1% hoặc
100% rủi ro đều được xem như nhau trong mô hình sử dụng biến nhị phân.
Hầu hết các nghiên cứu sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính như một chỉ số về khả năng
kiệt quệ tài chính để đo lường chi phí dự kiến của kiệt quệ tài chính đó là tỷ lệ giá trị sổ
sách của nợ dài hạn so với giá trị sổ sách của tài sản, tỷ lệ giá trị sổ sách của nợ dài hạn
so với giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu và tỷ lệ khả năng chi trã lãi. Nghiên cứu này
cũng sử dụng cách tiếp cận tương tự, công ty càng có tỷ lệ đòn bẩy cao thì lỷ lệ lợi
nhuận càng thấp và nếu công ty phải trả lãi ròng thì khả năng kiệt quệ tài chính càng
lớn.
Về quy mô kinh tế liên quan đến hoạt động quản lý rủi ro tôi đã thu thập dữ liệu của
các công ty liên quan đến quy mô như: giá trị sổ sách của tài sản, giá trị sổ sách tổng
doanh thu bán hàng.
Thông tin về tỷ lệ phần trăm cổ phiếu công ty thuộc sở hữu của nhà đầu tư là tổ
chức cho phép tôi kiểm tra giả thuyết liên quan đến vấn đề thông tin bất cân xứng.
Cơ hội đầu tư, tăng trưởng được đo bằng tỷ số chi phí đầu tư so với giá trị sổ sách
của tài sản và tỷ lệ chi phí đầu tư so với giá trị tổng doanh thu.
Dữ liệu về mức độ tài sản của nhà quản lý một công ty cụ thể thu được bằng cách
lấy giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu công ty thuộc sở hữu của nhà quản lý và tỷ lệ cổ
phiếu của công ty được sở hữu bởi nhà quản lý.
Để kiểm tra giả thuyết về các công cụ thay thế cho phòng ngừa rủi ro, tôi sử dụng
thước đo: tỷ lệ thanh toán hiện thời và tỷ lệ thanh toán nhanh của công ty để đại diện
cho tính thanh khoản của công ty. Bên cạnh đó, cổ tức hàng năm chi trả cho các cổ
đông cũng được sử dụng đại diện cho chính sách tài chính khác được xem xét để thay
thế cho việc phòng ngừa rủi ro của công ty.
2.1.2

Giả thuyết nghiên cứu


11

Dựa trên các lập luận phát sinh từ khảo sát được trình bày, một vài giả thuyết đã
được đề xuất trong bài báo này. Đầu tiên tôi cho rằng việc phòng ngừa rủi ro có thể
làm tăng giá trị bằng cách giảm chi phí liên quan đến kiệt quệ tài chính, chi phí đại
diện của nợ và các bất hoàn hảo của thị trường vốn. Các tiền đề này được gọi là giả
thuyết tối đa hóa giá trị cổ đông và được kiểm tra trong các giả định sau.
Lập luận của việc giảm chi phí kiệt quệ tài chính ngụ ý rằng lợi ích của phòng ngừa
rủi ro càng lớn khi tỷ trọng tài sản cố định trong cơ cấu vốn của công ty càng lớn
(Myers, 1984; Stulz,1984; Smith và Stulz, 1985; Campbell và Kracaw, 1987;
Bessembinder 1991; Dobson và Soenen, 1993; Dolde, 1995; Shapiro và Titman, 1998;
Mian, 1996; Haushalter, 2000).
Lập luận về chi phí đại diện của nợ ngụ ý rằng lợi ích của phòng ngừa rủi ro càng
lớn khi vấn đề bất cân xứng thông tin càng lớn (Mayers và Smith, 1982, 1987;
MacMinn, 1987; MacMinn và Han, 1990; Bessembinder, 1991; Dobson và Soenen,
1993; Minton và Schrand, 1999; Haushalter và cộng sự, 2002).
Lập luận về việc tài trợ bên ngoài tốn kém ngụ ý rằng lợi ích của phòng ngừa rủi ro
càng lớn khi lựa chọn tăng trưởng trong cơ hội đầu tư của công ty càng nhiều (Froot và
cộng sự, 1993; Getzy và cộng sự, 1997; Gay và Nam, 1998; Mintonvà Schrand, 1999;
Allayannis và Ofek, 2001; Haushalter và cộng sự, 2002).
Giả thuyết về thuế cho thấy lợi ích của phòng ngừa rủi ro càng lớn khi xác suất thu
nhập trước thuế của công ty nằm trong vùng lũy tiến của biểu thuế càng lớn, và giá trị
thuế kết chuyển của công ty càng lớn, các khoản ưu đãi thuế đầu tư và các quy định
khác của luật thuế (Froot và cộng sự, 1993; Nance và cộng sự, 1993; Mian, 1996;
Graham và Smith, 1996).
Ngoài ra, lập luận về quy mô giao dịch kinh tế và thông tin được cung cấp ngụ ý
rằng các công ty càng lớn thì khả năng phòng ngừa càng cao (Nance và cộng sự, 1993;

Dolde, 1995; Mian, 1996; Getzy và cộng sự, 1997; Haushalter, 2000).


12

Nhóm giả định tiếp theo liên quan đến giả thuyết tối đa hóa lợi ích của nhà quản lý.
Tôi cho rằng, do thực tế là các nhà quản lý của một công ty đã đa dạng hóa trạng thái
tài sản cá nhân của mình gắn liền với việc nắm giữ cổ phiếu và vốn hóa các khoản thu
nhập nghề nghiệp của họ, họ có động lực mạnh mẽ để phòng ngừa rủi ro (Amihud và
Lev, 1981; Stulz, 1984; Smith và Stulz,1985; Tufano, 1996; Fatemi và Luft, 2002). Bài
nghiên cứu kiểm tra giả thuyết rằng các nhà quản lý sở hữu phần lớn cổ phần của công
ty muốn quản lý rủi ro hơn những người nắm giữ ít cổ phần.
Các nghiên cứu liên quan đến các chính sách tài chính được xem xét để thay thế
cho việc phòng ngừa rủi ro của công ty bởi vì các chính sách này làm giảm thuế dự
kiến, chi phí giao dịch, hoặc chi phí đại diện (Froot và cộng sự, 1993; Smithson và
Chew, 1992; Nance và cộng sự, 1993). Bài nghiên cứu cũng giả định rằng khả năng
công ty sử dụng các công cụ quản lý rủi ro là thấp khi tài sản của công ty có tính thanh
khoản và chi trả cổ tức ở mức cao.
2.1.3

Biến nghiên cứu

Một biến phụ thuộc đã được thiết kế ở dạng nhị phân, được mã hoá là “1” cho
những công ty có quản trị rủi ro và “0” cho những công ty không quản trị rủi ro. Trong
nhóm các công ty có quản trị rủi ro, không chỉ bao gồm các công ty sử dụng công cụ
phái sinh như một công cụ quản lý rủi ro cho doanh nghiệp, mà cả công ty sử dụng các
chiến lược quản trị rủi ro khác như sử dụng các khoản nợ ngoại tệ đóng vai trò như một
hình thức phòng ngừa tự nhiên cho doanh thu nước ngoài, phát hành các khoản nợ lãi
suất cố định để ổn định lãi suất thanh toán, quản trị rủi ro hoạt động, quản trị rủi ro
thiên nhiên, đa dạng hóa kinh doanh quốc tế…Công bố thông tin về phòng ngừa rủi ro,

sử dụng công cụ phái sinh hay phi phái sinh của công ty được tìm thấy ở bảng Thuyết
Minh Báo Cáo Tài Chính trong phần công cụ tài chính. Trường hợp trong bảng Thuyết
Minh Báo Cáo Tài Chính không nêu cụ thể công ty có sử dụng công cụ phái sinh để
phòng ngừa rủi ro, tôi dựa vào các công cụ được sử dụng trong công ty như là một


13

công cụ quản lý rủi ro tiền tệ, rủi ro lãi suất, rủi ro về giá để phân nhóm các công ty có
phòng ngừa rủi ro và các công ty không phòng ngừa rủi ro.
Bởi vì trong thực tế nếu chỉ phòng ngừa rủi ro với các công cụ phái sinh thì mới
phản ánh một phần nhỏ trong tổng thể hoạt động quản lý rủi ro của công ty, nếu công
cụ phái sinh được sử dụng là một biến đại diện thì kết quả nghiên cứu phản ánh không
chính xác hoạt động quản lý rủi ro. Vì ngoài quản lý rủi ro bằng công cụ phái sinh, các
công ty đều có thể sử dụng công cụ phòng ngừa rủi ro phi phái sinh cho những lý do
tương tự như những công ty sử dụng công cụ phái sinh.
Gần đây, các nghiên cứu đã chứng minh dư nợ ngoại tệ được sử dụng trong phòng
ngừa rủi ro ngoại tệ và trong một số trường hợp có thể hoạt động như một hình thức
thay thế cho các công cụ ngoại tệ phái sinh (Géczy và cộng sự, 1997; Allayannis và
Ofek, 2001; Keloharju và Niskanen, 2001; Kedia và Mozumdar, 2003; Elliot và cộng
sự, 2003; Judge, 2003, 2005). Kỹ thuật phòng ngừa rủi ro phi phái sinh bao gồm việc
sử dụng các khoản nợ ngoại tệ đóng vai trò như một hình thức phòng ngừa tự nhiên
cho doanh thu nước ngoài, ngoài ra các công ty có thể áp dụng chính sách tài chính bảo
thủ như duy trì đòn bẩy thấp hoặc giữ một lượng tiền mặt lớn… để bảo vệ công ty
chống lại những khó khăn tài chính tiềm ẩn.


14

Bảng 2.1: Tóm tắt các giả thuyết nghiên cứu

S
T
T

Các giả
thuyết kiểm
định

Biến đại
diện
Quy mô
công ty

1

2

3

4

Chi phí kiệt
quệ tài chính Đòn bẩy
tài chính
Bất cân
Chi phí đại
xứng
diện của nợ
thông tin

Tài trợ bên Cơ hội
ngoài
đầu tư

Thuế

Thuế kết
chuyển

Thông số đo lường

Ký
hiệu

Tổng tài sản
Tổng doanh thu
Tỷ lệ nợ/Tổng tài sản
Tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản

TA
TS
DA
LDA

Tỷ lệ nợ dài hạn/vốn chủ sở hữu

LDE

Tỷ lệ EBIT/Tổng chi phí lãi vay

ICR

Tỷ lệ % cổ phiếu công ty thuộc
sở hữu nhà đầu tư tổ chức

SOI

Tỷ lệ tiền và tương đương
tiền/Tổng tài sản

CEA

Tỷ lệ chi phí đầu tư/Tổng tài sản

IEA

Tỷ lệ chi phí đầu tư/Tổng doanh
thu

IES

“1” nếu công ty được giảm thuế
do kết chuyển lỗ từ các năm
trước mang sang năm kiểm định

T

Kỳ
vọng
tương

quan

Đồng
biến

Ngịch
biến

Đồng
biến

Đồng
biến

“0” nếu không có giảm thuế

5

6

Mức độ
sở hữu
Lợi ích của
công ty
nhà quản lý
của nhà
quản lý
Cổ tức
Các chính
sách tài chính Thanh

thay thế
khoản

Vốn chủ sở hữu công ty thuộc sở
hữu của nhà quản lý

SEM

Tỷ lệ % cổ phiếu công ty thuộc
SOM
sở hữu nhà quản lý
Tỷ lệ chi trả cổ tức
Tỷ lệ (Tài sản ngắn hạn-hàng tồn
kho)/nợ ngắn hạn
Tỷ lệ tài sản ngắn hạn/nợ ngắn
hạn

Đồng
biến

DIV
QR
LR

Ngịch
biến


15

Khi quyết định thực hiện chương trình quản lý rủi ro thì chi phí phòng ngừa rủi ro
là một vấn đề quan tâm hàng đầu đối với công ty, các chi phí này bao gồm các chi phí
giao dịch trực tiếp cũng như các chi phí đại diện để đảm bảo cho các nhà quản lý điều
hành một chương trình quản lý rủi ro phù hợp. Chi phí giao dịch của phòng ngừa rủi ro
bao gồm các chi phí giao dịch cũng như các chi phí đáng kể của các hệ thống thông tin
cần thiết để cung cấp các dữ liệu cần thiết cho việc quyết định các vị trí thích hợp để
phòng ngừa rủi ro. Các chi phí đại diện cho các hoạt động bao gồm các chi phí của hệ
thống kiểm soát nội bộ cho chương trình phòng ngừa rủi ro. Chính vì vậy, đối với các
công ty nhỏ khi chi phí biên của một chương trình phòng ngừa rủi ro vượt quá lợi ích
biên, các công ty này có thể không phòng ngừa rủi ro thậm chí ngay cả khi họ đang đối
diện với rủi ro, đơn giản chỉ vì đây không phải là một hoạt động có giá trị kinh tế. Vì
vậy, quy mô công ty tác động mạnh đến việc thực hiện phòng ngừa rủi ro của công ty,
để xem xét mức độ ảnh hưởng của quy mô đối với quyết định phòng ngừa rủi ro, bài
nghiên cứu này định lượng quy mô của một công ty bằng cách sử dụng hai biến trung
gian thay thế đó chính là: giá trị sổ sách của tài sản (Haushalter, 2000; Hoyt và Khang,
2000; Allayannis và Weston, 2001; Allayannis và Ofek, 2001) và giá trị sổ sách của
tổng doanh thu (Allayannis và Weston, 2001), và tôi dự đoán rằng hệ số biến này là
đồng biến với quyết định phòng ngừa rủi ro.
Đòn bẩy tài chính được sử dụng như là một biến đại diện cho chi phí kiệt quệ tài
chính. Ba đại diện khác nhau đã được xây dựng cho các mức độ đòn bẩy tài chính khác
nhau của một công ty. Đầu tiên, đòn bẩy tài chính được định nghĩa là tỷ số giữa giá trị
sổ sách của nợ dài hạn và giá trị sổ sách của tài sản (Tufano, 1996; Nance và cộng sự,
1993; Getzy và cộng sự, 1997), trong khi một số phương pháp xác định khác là tỷ lệ
giá trị sổ sách của nợ dài hạn giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (Hoyt và Khang, 2000;
Allayannis và Weston, 2001; Mian, 1996) và hệ số đảm bảo thanh toán lãi vay là tỷ lệ
thu nhập trước thuế và lãi vay trên tổng chi phí lãi vay (Getzy và cộng sự, 1997; Nance


16

và cộng sự, 1993). Các hệ số của tất cả các biến được dự báo là đồng biến với quyết
định phòng ngừa rủi ro.
Biến đại diện khác được sử dụng cho các vấn đề thông tin bất đối xứng là tỷ lệ phần
trăm cổ phiếu công ty thuộc sở hữu bởi nhà đầu tư là tổ chức. DeMarzo và Duffie
(1995), Tufano (1996) và Getzy et al. (1997) đã dự đoán rằng một phần lớn hơn các cổ
phiếu thuộc quyền sở hữu của các tổ chức đầu tư sẽ tỷ lệ thuận với các thông tin có
sẵn, và do đó nghịch biến với hoạt động quản trị rủi ro. Do đó, cho phép tôi dự đoán dự
đoán mối quan hệ nghịch biến giữa quyết định phòng ngừa rủi ro và tỷ lệ phần trăm cổ
phiếu công ty thuộc sở hữu bởi nhà đầu tư .
Cơ hội đầu tư (tăng trưởng) được đo bằng tỷ số giữa giá trị đầu tư và giá trị sổ sách
của tài sản (Haushalter, 2000; Froot và cộng sự, 1993; DeMarzo và Duffie, 1995;
Getzy và cộng sự, 1997; Smith và Stulz, 1985). Cơ hội đầu tư cũng được xác định là tỷ
lệ chi phí đầu tư với giá trị tổng doanh thu (DeMarzo và Duffie, 1995; Froot và cộng
sự, 1993; Getzy và cộng sự, 1997; Smith và Stulz, 1985; Dolde, 1995). Các hệ số của
biến này được dự báo sẽ là đồng biến với quyết định phòng ngừa rủi ro.
Để kiểm tra giả thuyết thuế, tôi đã sử dụng biến giả bằng 1 nếu công ty được giảm
thuế do kết chuyển lỗ từ các năm trước mang sang năm 2013 và bằng 0 nếu công ty
không có giảm thuế do kết chuyển lỗ từ các năm trước mang sang năm 2013, các
khoản nợ thuế đầu tư được sử dụng để bù đắp thuế thu nhập phải nộp (Nance et al.,
1993), biến này được dự báo sẽ là đồng biến.
Mức độ tài sản công ty thuộc sở hữu của nhà quản lý được thể hiện theo hai cách:
bằng giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu của công ty thuộc sở hữu của nhà điều hành và
giám đốc (Tufano, 1996; Getzy et al., 1997) và tỷ lệ cổ phiếu của công ty được nắm
giữ bởi nhà quản lý (Hoyt và Khang, 2000; Haushalter, 2000). Các ưu đãi cho các nhà
quản lý khi thực hiện phòng ngừa rủi ro sẽ tăng trong cả hai biến (Smith và Stulz,
1985), do đó các hệ số được dự báo sẽ là đồng biến.


17

Tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty được định nghĩa là cổ tức chi trả hàng năm cho các
cổ đông thông thường như một phần thu nhập sau thuế và lãi (Haushalter, 2000; Getzy
et al., 1997). Một phương pháp làm giảm xác suất của kiệt quệ tài chính có thể bao
gồm tỷ lệ cổ tức áp đặt (Nance et al. , 1993), lập luận của Haushalter (2000) cho rằng
các công ty phải đối mặt với khó khăn thanh khoản có thể trả cổ tức ít hoặc không có
cổ tức. Vì vậy, cổ tức thấp có thể bao hàm sự hạn chế của thanh khoản và công ty phải
phòng ngừa rủi ro cao hơn cho thấy một tương quan âm giữa cổ tức và phòng ngừa rủi
ro. Tôi cũng giả định rằng tỷ lệ chi trả cổ tức của công ty càng cao, nhu cầu công ty
thực hiện phòng ngừa rủi ro càng thấp khi công ty chưa từng bị thiếu hụt thanh khoản.
Ngoài ra, khả năng thanh khoản của công ty đã được sử dụng như là một biến đại diện
cho các yếu tố thay thế cho phòng ngừa rủi ro, tỷ lệ thanh toán nhanh được xác định là
tài sản ngắn hạn trừ cho hàng tồn kho chia cho nợ ngắn hạn (Smith và Stulz, 1985;
Froot et al., 1993). Một biện pháp khác đo lường khả năng thanh khoản của một công
ty là tỷ lệ thanh khoản tính bằng hệ số tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn (Nance et
al., 1993). Hệ số trên cả ba biến được dự đoán là nghịch biến với quyết định phòng
ngừa rủi ro.
2.2 Kỹ thuật phân tích số liệu
Số liệu điều tra được phân tích bằng cách sử dụng cả phân tích đơn biến và phân tích
đa biến. Thứ nhất, thống kê mô tả được trình bày trong đó cho thấy cái nhìn sâu sắc
vào đặc tính doanh nghiệp của các công ty. Sau đó bằng cách sử dụng kiểm định t - test
cho từng mẫu độc lập, cho ta thấy có hay không sự khác biệt giữa giá trị trung bình
giữa các công ty có phòng ngừa rủi ro và không phòng ngừa rủi ro ở Việt Nam. Kiểm
định t-test độc lập cho từng mẫu cho phép tính toán sự khác biệt ý nghĩa thống kê giữa
các mẫu tham số nhỏ và không liên quan (Bryman và Cramer, 1997). Thêm vào đó dữ
liệu nghiên cứu có tính chất không phân loại (dữ liệu theo khoảng thời gian/ theo tỷ lệ)
do đó kiểm định t - test là thích hợp nhất để sử dụng cho phân tích đơn biến. Liên quan
đến phân tích đa biến, hồi quy logit nhị thức được sử dụng để phân biệt giữa những