thực trạng hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp tại việt nam

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG HÀ NỘI
KHOA KINH TẾ QUỐC TẾ
----------

TIỂU LUẬN
ĐẦU TƯ QUỐC TẾ
ĐỀ TÀI: “THỰC TRẠNG HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ
SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM”

Nhóm sinh viên thực hiện
Giảng viên hướng dẫn

:
:

Hà Nội, 2016
1


MỤC LỤC

MỞ ĐẦU
Dưới tác động của cuộc Cách mạng khoa học và công nghệ, cạnh tranh diễn ra với
nhiều hình thức khác nhau, ngày càng quyết liệt trong giai đoạn phát triển hiện nay của
nền kinh tế thế giới. Do những hạn chế về nguồn lực, các công ty, các tổ chức kinh tế
buộc phải hợp tác với nhau trong quá trình sản xuất, tiêu thụ cũng như nghiên cứu và phát
triển. Trong quá trình đó, mua lại và sáp nhập trở thành một công cụ để nâng cao sức cạnh
tranh của doanh nghiệp.
Sáp nhập và mua lại là một khái niệm không mới đối với những nền kinh tế phát
triển trên thế giới. Tại Mỹ, họat động này xuất hiện từ đầu thế kỉ 20, trải qua nhiều giai
đoạn thăng trầm gắn liền với những chu kì phát triển kinh tế nóng. Tại Anh chỉ tính từ

năm 1986 đến 1989 ở Anh, đã có khoảng 5.200 công ty công nghiệp, thương mại M&A
lẫn nhau, trung bình mỗi năm có khoảng 1301 công ty. Bước sang thế kỉ 21, làm sóng
M&A đang ngày càng phát triển và mở rộng đặc biệt tại khu vực châu Á, nơi có hàng loạt
các nền kinh tế mới nổi như Hàn Quốc, Trung Quốc, Đài Loan, Singapore, Trung Đông.
Cụm từ M&A tại Việt Nam mới xuất hiện trong khoảng 10 năm trở lại đây nhưng
những hoạt động về số lượng và cả quy mô của nó đã thu hút sự quan tâm đặc biệt của
các chuyên gia kinh tế, các nhà hoạch định chính sách cũng như giới đầu tư trong và
ngoài nước. M&A mang lại những ích lợi nhất định cho cả doanh nghiệp và nhà đầu tư
nhưng cũng không thể phủ nhận chỉ cần những tính toán sai lầm cũng khiến một thương
vụ M&A sụp đổ. Chính vì vậy đòi hỏi chính phủ cũng như các doanh nghiệp cần có
những quy định, giải pháp mang tính thực thi để hoạt động M&A có thể phát huy được
hết những tác động tích cực của nó.
Bài nghiên cứu của nhóm em sẽ gồm 3 phần chính:
Phần 1: Cơ sở lý thuyết
Phần 2: Thực trạng hoạt động M&A của doanh nghiệp tại Việt Nam
Phần 3: Một số giải pháp và kiến nghị để phát triển hoạt động M&A ở Việt
Nam
Mặc dù cả nhóm đã tích cực nghiên cứu để hoàn thiện bài tiểu luận nhưng không
tránh khỏi những thiếu sót, mong cô giáo góp ý để bài làm hoàn thiện hơn.
Chúng em xin chân thành cám ơn!

2


PHẦN I: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
1.Khái niệm M&A
Trong các hình thức cơ bản của đầu tư quốc tế, đầu tư trực tiếp nước ngoài ( FDI)
chiếm tỉ trọng nhiều nhất về vốn đầu tư. Hoạt động này chủ yếu được tiến hành bởi các
công ty xuyên quốc gia TNCs. Các TNCs này tiến hành hoạt động FDI theo hai phương
thức chính, một trong số đó là mua lại và sát nhập ( M&A).

Mua bán và sáp nhập là nghĩa của cụm từ thông dụng M&A tức Merger and
Acquisitions. Tại Việt Nam khái niệm mua bán và sáp nhập doanh nghiệp được quy định
tại Luật Cạnh tranh được Quốc hội Việt Nam thông qua tháng 12 năm 2004 và có hiệu
lực từ ngày 1 thang 7 năm 2005 quy định như sau:
“Sáp nhập doanh nghiệp là việc một hoặc một số doanh nghiệp chuyển toàn bộ tài
sản, quyền, nghĩa vụ và lợi ích hợp pháp của mình sang một doanh nghiệp khác, đồng
thời chấm dứt sự tồn tại của doanh nghiệp bị sáp nhập; Mua lại doanh nghiệp là việc một
doanh nghiệp mua lại toàn bộ hoặc một phần tài sản của doanh nghiệp khác đủ để kiểm
soát, chi phối toàn bộ hoặc một ngành nghề của doanh nghiệp bị mua lại”
Việc đầu tư góp vốn vào quá trình M&A cũng được Luật Đầu tư 2005 qui định:“
Đầu tư thực hiện việc sáp nhập và mua lại doanh nghiệp” như một trong các hình thức
đầu tư trực tiếp dưới các hình thức: Đóng góp vốn để thành lập doanh nghiệp mới hoặc để
tham gia quản lí hoạt động đầu tư, mua toàn bộ hoặc một phần doanh nghiệp đang hoạt
động, mua cổ phiếu để thôn tính hoặc sáp nhập doanh nghiệp”. Mục tiêu của M&A là
giành quyền kiểm soát hoặc hai công ty thống nhất để tạo thành công ty mới thông qua
việc chủ đầu tư mua lại toàn bộ hoặc một phần lớn tài sản đủ lớn của công ty đó. M&A là
phương thức phổ biến đối với các công ty muốn củng cố vị trí cạnh tranh bằng cách bán
đi những bộ phận không phù hợp với năng lực của mình và mua lại những tài sản chiến
lược giúp nâng cao khả năng cạnh tranh của mình.
2. Hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp
2.1.
Hoạt động mua lại doanh nghiệp
a) Khái niệm
Mua lại công ty là sự mua lại một công ty , gọi là công ty mục tiêu ( the target) bởi
một công ty khác. Một vụ mua lại công ty có thể mang tính chất là thân thiện ( friendly)
nhưng cũng có thể mang tính chất thù địch ( hostile). Mua lại mang tính chất thân thiện là
việc các công ty đồng ý tiến hành đàm phán để kết hợp lại với nhau. Mua lại mang tính
chất thù địch là trường hợp công ty mục tiêu ( công ty bị mua lại) miễn cưỡng để công ty
khác mua giành quyền kiểm soát đối với công ty mình hoặc công ty bị mua không có chút
thông tin nào về vụ mua lại này.

Mua lại công ty thường là do một công ty lớn mua lại công ty nhỏ hơn. Nhưng đôi khi
vẫn có trường hợp công ty nhỏ hơn giành được sự điều khiển quản lý đối với một công ty
lớn hơn hoặc một công ty có tiếng lâu đời và giữ lại danh tiếng đó cho công ty. Đó được
gọi là nằm quyền kiểm soát ngược.
b) Các hình thức của hoạt động mua lại doanh nghiệp
Mua lại doanh nghiệp, về bản chất nó không là một động đưa đến việc lập doanh
nghiệp mới để dẫn đến sự hình thành một doanh nghiệp mới thay thế doanh nghiệp cũ.
3


Mua lại doanh nghiệp là việc một công ty mua lại công ty khác và cổ phiếu của công ty đi
mua vẫn tồn tại trên thị thường, đối với công ty bị mua lại có thể vẫn còn hoặc biến mất
tùy theo mục tiêu và ý muốn của hai bên tham gia vào mua lại.
Nếu xét về tính chất của giao dịch mua lại doanh nghiệp thì ta có thể phân hoạt động
mua lại doanh nghiệp thành 2 loại :
•

Mua lại doanh nghiệp mang tính chất thân thiện : đây là hình thúc mua bán được
diễn ra trong sự đồng thuận của hai bên vì cả 2 đều cảm thấy thỏa mãn với thương vụ đó
• Mua lại doanh nghiệp mang tính chất thù địch : đây là vụ mua lại không được sự
đồng ý và sự hợp tác của các người quản lý cấp cao của công ty mua lại. Trong trường
hợp này công ty đi mua sẽ dùng tiềm lực tài chính của mình để mua lại công ty khác , có
thẻ hiểu rõ hơn đó là tiến hành thâu tóm công ty mục tiêu. Mục tiêu của giao dịch này là
công ty đi mua muốn triệt tiêu sự cạnh tranh của công ty mục tiêu.
Nếu xét về hình thức thực hiện trong các giao dịch mua lại thì hoạt động mua lại doanh
nghiệp cũng có 2 hình thức :
• Công ty mua cổ phiếu của công ty mục tiêu. Việc mua bán này sẽ làm thay đổi cơ
cấu vốn chủ sỡ hữu của công ty mục tiêu rồi lần lượt sự chuyển nhượng đó làm thay đổi
đến cả tài sản của công ty. Tuy nhiên, công ty bị mua lại vẫn giữ nguyên các hoạt động
kinh doanh, hình thức kinh doanh và công ty phải gánh chịu tất cả các khoản nợ đã xảy ra

trong quá khứ và tất cả những rủi ro mà công ty phải đối mặt trong môi trường kinh
doanh của công ry. Như vậy, cổ phiếu của công ty bị mua lại vẫn còn tổn tại trên thị
trường.
• Công ty đi mua sẽ mua lại một phần hoặc toàn bộ tài sản của công ty mục tiêu.
Trong hình thức này, số tiền mặt mà công ty mục tiêu nhận được từ vụ mua lại sẽ được
chia cho các cổ đông của công ty dưới hình thức tiền được trả lại hoặc dưới hình thức
thanh toán những khoản nợ của công ty mục tiêu đang gánh chịu. Đây là hình thức giao
dịch thường được thực hiện đối với những trường hợp công ty bị mua lại là những công ty
có quy mô nhỏ. Người mua sẽ mua những tài sản mà họ muốn và tách những tài sản có
liên quan đến việc thực hiện trách nhiệm pháp lý . Đây là một vấn đề rất quan trọng.
Những trách nhiệm pháp lý đó không chỉ bao gồm không những trách nhiệm hiện tại và
có thể có cả những thiệt hại cho tòa án ra quyết định trong tương lai và tài sản không thể
đảm bảo được. Những thiệt hại đó có thể xuất hiện từ những vụ kiện tụng về vấn đề sản
phẩm kém chất lượng , quyền lợi của người lao động , sự chấm dứt hoạt động của công ty
mục tiêu, thiệt hại về môi trường. Một khó khăn khi thực hiện việc mua lại công ty bằng
việc mua lại tài sản của công ty đó là thuế, thuế chuyển nhượng tài sản có thể được đánh
vào cả người mua lẫn người bán. Trong khi đó, các vụ giao dịch mua bán cổ phiếu có thể
thường được thực hiện với tư cách là một sự chuyển nhượng hoặc giao dịch này có thể
được dàn xếp để miễn thuế hoặc trung lập về thuế cho cả người mua và người bán. Chính
vì thế, hình thức giao dịch bằng cách mua lại tài sản của công ty mục tiêu ít được thực
hiện hơn so với hình thức đi mua cổ phiếu của công ty mục tiêu.
2.2. Hoạt động sáp nhập doanh nghiệp
a) Khái niệm
Sáp nhập doanh nghiệp là sự kết hợp của hai công ty để trở thành một công ty mới
có giá trị lớn hơn hai công ty đang hoạt động riêng lẻ. Hoạt động này đặc biệt hữu ích khi
4


các công ty rơi vào những thời kỳ khó khăn cho cạnh tranh , tác động thị trường hay bất
kì yếu tố nào khác.

Hoạt động sáp nhập doanh nghiệp thường là hành vi mang tính chất tự nguyện và
được thực hiện bằng hình thức như hoán đổi chứng khoán – việc thực hiện giao dịch trong
trường hợp này thường được sự đồng ý của cổ đông từ hai công ty để sẻ chia rủi ro có liên
quan đến việc sáp nhập – hoặc bằng hình thức chi trả tiền mặt để đạt được mục tiêu sáp
nhập. Sáp nhập doanh nghiệp có thể tương tự như là mua giành quyền kiểm soát đối với
một công ty nhưng kết quả là một công ty mới với tên mới được hình thành ( tên mới của
công ty thường là tên kết hợp của cả hai công ty cũ) , hoặc là một chi nhánh mới.
b) Các hình thức của hoạt động sáp nhập doanh nghiệp
Sáp nhập được hiểu là việc kết hợp giữa hai hay nhiều công ty và cho ra đời một
công ty (pháp nhân) mới thay thế cho sự biến mất của các công ty cuc , thường là để thực
hiện mục tiêu đầu tiên là làm cho giá trị của công ty lớn hơn so với khi hoạt động riêng
lẻ . Qua nghiên cứu lịch sử của hoạt động sáp nhập doanh nghiệp của một số nước và khu
vực có nền kinh tế phát triển trên thế giới thì chúng ta nhận thấy rằng, hoạt động sáp nhập
có rất nhiều hình thức khác nhau.
Phân loại theo mối quan hệ giữa các công ty tiến hành sáp nhập
• Sáp nhập doanh nghiệp theo chiều ngang ( hay sáp nhập cùng ngành) là hình
thức sáp nhập giữa các công ty cùng cạnh tranh trực tiếp và chia sẻ cùng dòng sản
phẩm thị trường.
• Sáp nhập doanh nghiệp theo chiều dọc là hình thức sáp nhập giữa công ty khách
hàng hoặc công ty là nhà cung cấp của công ty lại với nhau.
• Sáp nhập kiểu tập đoàn là hình thức xảy ra khi hai hay nhiều công ty không có
cùng lĩnh vực kinh doanh nhưng muốn đa dạng hóa hoạt động kinh doanh của mình ,
mở rộng kinh doanh sang lĩnh vực khác không liên quan và tiến hành sáp nhập lại với
nhau.
Phân theo mục đích của thương vụ sáp nhập
Có rất nhiều lý do dẫn đến sự sáp nhập giữa các doanh nghiệp như nhằm cắt giảm
lượng nhân công để giảm chi phí sản xuất , nhằm đạt được hiệu quả nhờ vào quy mô ,
được trang bị công nghệ mới, tăng thị phần và danh tiếng trong ngành,…Trong đó mục
tiêu mở rộng thị trường và mở rộng sản phẩm kinh doanh là 2 mục tiêu thường đặt ra. Vì
thế, cách phân loại này có 2 hình thức sau :

• Sáp nhập để mở rộng thị trường : đây là hình thức sáp nhập giữa hai hoặc nhiều
công ty kinh doanh trong cùng một loại sản phẩm nhưng hoạt động ở những thị
trường khác nhau. Sự sáp nhập này sẽ giúp cho công ty sáp nhập là công ty kinh doanh
hàng hóa này ở đồng thời trong nhiều thị trường.
• Sáp nhập để mở rộng sản phẩm : diễn ra đối với công ty bán những sản phẩm
khác nhau nhưng có liên quan với nhau trong cùng một thị trường. Kết quả của vụ sáp
nhập này sẽ giúp cho công ty sáp nhập vẫn tiếp tục hoạt đọng trong thị trường cũ
nhưng lại kinh doanh đồng thời nhiều loại hàng hóa có liên quan với nhau.
c) Sự khác nhau giữa hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp
Mặc dù mua lại và sáp nhập thường được để cập cùng nhau thành một thuật ngữ “
mua lại , sáp nhập doanh nghiệp” nhưng đây là hai thuật ngữ hoàn toàn khác biệt về bản
5


chất. Khi một công ty mua lại một công ty khác và đặt mình vào vị trí chủ sở hữu mới thì
thương vụ được gọi là mua lại.Về khía cạnh pháp lý, công ty mua lại ( công ty mục tiêu)
không còn tồn tại. Bên mua đã thôn tính bên bán và cổ phiếu vẫn tiếp tục tồn tại. Khi hai
công ty đồng thuận gộp lại thành một công ty mới thay vì hoạt động đơn lẻ thì gọi là sáp
nhập. Cổ phiếu của hai công ty sẽ ngừng giao dịch và cổ phiếu của công ty mới sẽ được
phát hành.
3. Các phương thức tiến hành M& A

Mua cổ phiếu: thông qua việc tham gia mua cổ phần khi công ty tăng vốn điều lệ
hoặc đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng. Đây là hình thức thâu tóm một phần
nhưng đủ để tham gia quản trị điều hành và định đoạt quyền sở hữu theo mục tiêu chiến
lược của bên mua.
Mua gom cổ phiếu: để giành quyền sở hữu và chi phối cũng là một chiến lược
được nhiều công ty thực hiện. Phương thức này đã xảy ra tại Việt Nam từ nửa cuối năm
2008, khi thị trường chứng khoán sụt giảm và nhiều công ty niêm yết có giá trị vốn hóa
thấp đã trở thành mục tiêu bị thu gom. Thu gom cổ phiếu là phương thức mà công ty có ý

định sáp nhập và mua lại (M&A) sẽ giải ngân để gom dần cổ phiếu của công ty bị sáp
nhập và mua lại (M&A) thông qua giao dịch trên thị trường chứng khoán, hoặc mua lại cổ
phiếu của các cổ đông chiến lược hiện hữu. Phương pháp này đòi hỏi thời gian, đồng thời
nếu thông tin về thương vụ sáp nhập và mua lại (M&A) bị bại lộ, giá của cổ phiếu của
công ty bị sáp nhập và mua lại (M&A) có thể tăng cao trên thị trường.
Hoán đổi/chuyển đổi cổ phiếu (stock swap): thường diễn ra đối với những công ty
có mối liên hệ chặt chẽ với nhau như trong cùng một tập đoàn. Đối với trường hợp này,
vấn đề quan trọng nhất là thẩm định, định giá để đảm bảo lợi ích của các cổ đông của các
bên, còn về chiến lược kinh doanh hoặc các thủ tục pháp lý thường không bị ảnh hưởng
hay xáo trộn.
Mua lại một phần doanh nghiệp hoặc tài sản doanh nghiệp: đây cũng là một
cách để thực hiện chiến lược M&A. Trong trường hợp này, doanh nghiệp đi thâu tóm chỉ
mua một phần hoặc một bộ phận tài sản của doanh nghiệp bán mà không tham gia sở hữu
tại doanh nghiệp bán. Phần bán đi có thể là tài sản hữu hình (nhà xưởng, máy móc, gắn
liền với quyền sử dụng đất đai…) hoặc vô hình (thương hiệu, bản quyền, đội ngũ nhân sự,
kênh phân phối, chuyển nhượng một phần hay toàn bộ dự án…) được tách ra khỏi công ty
bán. Phương thức này gần giống phương thức chào thầu. Công ty nhận sáp nhập có thể
đơn phương hoặc cùng công ty bị sáp nhập và mua lại (M&A) định giá tài sản của công ty
đó (thường thuê một công ty tư vấn chuyên định giá tài sản độc lập). Sau đó các bên sẽ
tiến hành thương thảo để đưa ra mức giá phù hợp (có thể cao hoặc thấp hơn). Phương
thức thanh toán có thể bằng tiền mặt và nợ.
Mua lại một dự án bất động sản: được tiến hành khá phổ biến tại Việt Nam, đặc
biệt đối với những doanh nghiệp đầu tư phát triển bất động sản. Thực chất, bất động sản
6


cũng được coi là một loại tài sản và về lý thuyết sẽ được thực hiện như phần đã đề cập ở
trên về mua một phần hoặc tài sản doanh nghiệp. Tuy nhiên, đối với các doanh nghiệp
phát triển các dự án bất động sản, thuật ngữ “nhà đầu tư thứ cấp” đã trở nên phổ biến hơn
là M&A. Trong lĩnh vực này, một số doanh nghiệp có thế mạnh và tiềm lực để lấy được

những dự án lớn nhưng khi triển khai thì chia nhỏ ra “bán lại” cho các nhà đầu tư thứ cấp
để khai thác.
Mua nợ: cũng là một phương thức tiến hành M&A gián tiếp. Khi một doanh
nghiệp mất khả năng thanh khoản và không thể trả nợ, chủ nợ có thể tìm một doanh
nghiệp có khả năng tài chính mua lại phần nợ với giá thỏa thuận. Doanh nghiệp mua nợ
trở thành chủ nợ mới và có thể thỏa thuận để chuyển đổi khoản nợ thành vốn cổ phần và
thực thi quyền sở hữu. Trường hợp này thường diễn ra đối với chủ nợ cũ là ngân hàng.
Thay vì để cho doanh nghiệp phá sản, cách tốt nhất là ngân hàng bán nợ với mức giá thấp
hơn giá trị khoản nợ. Doanh nghiệp mua nợ nhìn chung hướng tới việc chuyển đổi khoản
nợ thành cổ phần để can thiệp cứu doanh nghiệp hơn là kỳ vọng nhận trả nợ. Điển hình
của phường thức này là việc Ngân hàng SHB thực hiện đối với Công ty CP Thủy sản
Bình An
Chào thầu :Chào thầu (tender offer) là hình thức một hay một số công ty hoặc cá
nhân hoặc một nhóm nhà đầu tư có ý định mua đứt (buyout) toàn bộ công ty mục tiêu với
đề nghị cổ đông hiện hữu của công ty đó bán lại cổ phần của họ với một mức giá cao hơn
thị trường rất nhiều (premium price). Giá chào thầu đó phải đủ hấp dẫn để đa số cổ đông
tán thành việc từ bỏ quyền sở hữu cũng như quản lý công ty của mình. Hình thức đặt giá
chào thầu này thường được áp dụng trong các vụ thôn tính mang tính “thù địch” đối thủ
cạnh tranh. Công ty bị mua thường là công ty yếu hơn. Tuy vậy, vẫn có một số trường
hợp một công ty nhỏ thâu tóm được một công ty lớn hơn, đó là khi họ huy động được
nguồn tài chính khổng lồ từ bên ngoài để thực hiện được vụ thôn tính. Các công ty thực
hiện thôn tính theo hình thức này thường huy động nguồn tiền mặt bằng cách như: sử
dụng thặng dư vốn, huy động vốn từ cổ đông hiện hữu, thông qua phát hành cổ phiếu mới
hoặc trả cổ tức bằng cổ phiếu, phát hành trái phiếu chuyển đổi, vay từ các tổ chức tín
dụng.
Lôi kéo cổ đông bất mãn :Phương thức lôi kéo cổ đông bất mãn (Proxy fights)
cũng thường được sử dụng trong các thương vụ “thôn tính mang tính thù địch” lẫn nhau.
Khi một công ty lâm vào tình trạng kinh doanh yếu kém và thua lỗ, có một bộ phận không
nhỏ cổ đông bất mãn và muốn thay đổi ban quản trị và điều hành công ty mình. Công ty
cạnh tranh có thể lợi dụng tình huống này để lôi kéo bộ phận cổ đông đó.

Thương lượng giữa các ban quản trị :Thương lượng tự nguyện với ban quản trị
và điều hành là hình thức phổ biến trong các vụ sáp nhập “thân thiện” (friendly mergers).
Khi hai công ty đều nhận thấy lợi ích chung tiềm tàng trong thương vụ sáp nhập và những
điểm tương đồng giữa hai công ty (về văn hóa DN, hoặc thị phần, sản phẩm...), người
trung gian sẽ xúc tiến để ban quản trị của hai công ty ngồi lại và thương thảo cho một hợp
đồng sáp nhập.
7


Tình hình M& A trong thời gian gần đây
Hoạt động M&A có tác động 2 mặt đến đời sống doanh nghiệp và xã hội. Với
doanh nghiệp thuộc đối tượng mua bán, sáp nhập, có thể là khởi đầu một chu kỳ phát triển
mới hoặc dấu chấm hết cho một doanh nghiệp hay một thương hiệu lâu năm. Nhưng đối
với doanh nghiệp chủ động quá trình này, M&A làm thay đổi cơ cấu sở hữu, quyền kiểm
soát, điều hành, năng lực tài chính và quy mô kinh doanh, từ đó góp phần mở ra những cơ
hội kinh doanh mới, tăng cường vị thế cạnh tranh và hiệu quả kinh doanh. Bên cạnh đó,
M&A có thể tạo ra những làn sóng tái cấu trúc doanh nghiệp và nền kinh tế, góp phần cải
thiện cơ cấu và độ mở, sự gắn kết và khả năng tham gia vào chuỗi cung ứng toàn cầu của
mỗi doanh nghiệp nói riêng và nền kinh tế nói chung. Theo đó, những doanh nghiệp còn
trụ lại được là những doanh nghiệp khỏe mạnh, đã được sàng lọc, hình thành nên những
tập đoàn, tổ chức phù hợp và hoạt động hiệu quả trong tình hình mới, từ đó gia tăng các
động lực tích cực cho phát triển kinh tế.Tuy nhiên, M&A cũng là một hoạt động tiềm ẩn
nhiều rủi ro và đầy trở ngại gắn với khả năng xác định đúng đắn tình hình tài chính, giá trị
thương hiệu, tình trạng pháp lý và tài sản của doanh nghiệp mục tiêu; cũng như với sự
phức tạp và các kẽ hở gây tranh chấp trong hợp đồng và thủ tục xác lập giao dịch M&A
doanh nghiệp; những hạn chế về hệ thống luật, tính chuyên nghiệp, cơ sở dữ liệu thông
tin của các nhà tư vấn, môi giới, luật sư, ngân hàng tham gia vào quá trình M&A... Ngoài
ra, rủi ro có thể bộc phát ngoài kiểm soát gắn với sự xung đột về chiến lược phát triển,
văn hóa công ty, chính sách quản lý, đội ngũ nhân sự.
Hoạt động M&A sẽ tiếp tục phát triển cả bề rộng và bề sâu, cả quy mô quốc gia,

cũng như trên phạm vi toàn cầu, khi có khủng hoảng kinh tế, cũng như vào những giai
đoạn kinh tế phát triển tốt, thị trường chứng khoán tăng trưởng mạnh. Nếu trước đây,
M&A xảy ra chủ yếu đối với các ngành công nghiệp thép, năng lượng, ô tô, tài chínhngân hàng... nay đang lan rộng sang nhiều ngành khác như dược phẩm, công nghệ thông
tin, truyền thông, tài chính chứng khoán... Một số vụ M&A kỷ lục trong năm 2010 và
2011 đã được ghi nhận, như United Airline hợp nhất với Continental tạo nên hãng hàng
không lớn nhất thế giới, với giá trị lên đến 3,2 tỷ USD và mang lại doanh thu 30 tỷ
USD/năm nhờ cung cấp dịch vụ hàng không tại 378 sân bay ở 10 thành phố. Hoặc vụ
công ty tư nhân 3G của Brazil mua lại hãng thức ăn nhanh Burger King trị giá 3,3 tỷ
USD. Và gần đây là sự hợp nhất liên ngành trong lĩnh vực tin học và công nghệ thông tin
giữa 2 tập đoàn khổng lồ Google và Motorolla. Các hoạt động M&A thường được khởi
động từ các công ty đa quốc gia sang các nền kinh tế mới nổi như Nga, Trung Quốc, Ấn
Độ, Đông Âu. Đồng thời, M&A cũng giúp các nước đang phát triển vươn ra thị trường
thế giới. Chẳng hạn, Công ty ô tô Nam Kinh của Trung Quốc đã bỏ ra 50 triệu bảng Anh
để thôn tính hãng MG Rover của Anh. Công ty khác của Trung Quốc là Lenovo đã thông
qua hoạt động M&A để mua một công ty sản xuất máy tính của nước ngoài.
Phần II.Thực trạng M&A tại Việt Nam hiện nay
1. Thực trạng hoạt động M&A của doanh nghiệp FDI tại Việt Nam
1.1. Diễn biến của hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam
1.1.1. Giai đoạn 2003-2013
8


Kể từ khi thực hiện chính sách đổi mới, nền kinh tế Việt Nam đã có những bước
phát triển vượt bậc, đặc biệt là từ cuối thập niên 1990 và những năm đầu thế kỷ 21. Thị
trường Việt Nam là thị trường mới phát triển và phát triển khá nhanh vì thế sẽ có rất nhiều
doanh nghiệp mới thành lập với quy mô nhỏ. Đồng thời trong điều kiện đó sẽ có rất nhiều
tác động từ phái thị trường cũng như chính phủ khiến dẫn đến việc sàng lọc các doanh
nghiệp mạnh và yếu. Những doanh nghiệp mạnh tất nhiên là sẽ tiếp tục phát triển những
doanh nghiệp yếu không đủ năng lực quản lý sẽ phải chọn hình thức phá sản hoặc giải
thể. Đối với những doanh nghiệp nhỏ chống lại sự sang lọc khắt khe của cơ chế thị trường

tiếp tục phát triển thì sẽ tìm đến con đường tắt để đạt được sự thành công hơn nữa, con
đường đó là mua lại doanh nghiệp mình không có. Cung có, cầu có tất yếu dẫn đến việc
hình thành thị trường. Như vậy thì trường mua lại, sáp nhập doanh nghiệp đã được hình
thành tại Việt nam từ năm 2000 với tiền than là bộ Luật doanh nghiệp năm 1999 lần đầu
tiên đề cập đến một hình thức doanh nghiệp là “hợp nhất và sáp nhập” và dần phát triển
đến nay có thể nói nó đang nóng dần và có rất nhiều khả năng phát triển trong tương lai.
Biểu đồ: số lượng các thương vụ và giá trị M&A của doanh nghiệp FDI tại Việt Nam
giaiđoạn 2003-2014

Nguồn: Thomson Financial, Institute of Mergers, Acquisitions and Alliances (IMAA)
analysis
Trong giai đoạn 2003 - 2013, Việt Nam đã được chứng kiến một quá trình hình
thành và phát triển mạnh mẽ của hoạt động M&A tại Việt Nam.

9


 Giai đoạn trước năm 2003-2006: Trong giai đoạn này, M&A mới được biết đến tại Việt

Nam nên số thương vụ M&A còn lẻ tẻ và giá trị các vụ M&A cũng chưa lớn, chủ yếu là
các doanh nghiệp có quy mô nhỏ, mỗi năm có không quá 50 vụ M&A với giá trị khoảng
vài trăm triệu USD/năm.
 Năm 2007: Có thể thấy năm 2007 là năm bắt đầu dấu hiệu phát triển của thị trường mua
lại, sáp nhập doanh nghiệp của Việt Nam. Sự gia tăng trong năm 2007 so với năm 2006
đạt cả về mặt số lượng giao dịch và giá trị giao dịch. So với năm 2006, năm 2007 tăng 81
thương vụ (tương đương với tăng hơn 250%), giá trị thương vụ tăng hơn 1,5 tỷ USD
(tương đương với tăng hơn 615%). Theo đánh giá của công ty kiểm toán
Pricewatershouse Cooper thì thị trường mua lại sáp nhập doanh nghiệp tại Việt Nam có
tốc độ tăng nhanh nhất trong khu vực Châu Á- Thái Bình Dương. Nguyên nhân chính cho
sự khởi sắc này chính là sự biến động mạnh ở các thị trường bất động sản, chứng khoán,

vàng, ngoại tệ đã tác động rất mạnh đến hoạt động doanh nghiệp năm 2007. Với sự đóng
băng của thị trường bất động sản vào thời điểm đầu năm và sự khủng hoảng dẫn đến sự
tụt giá liên tục ở thị trường chứng khoán và sự mất giá nhanh chóng của đồng đôla Mỹ đã
khiến nhiều doanh nghiệp lâm vào hoàn cảnh khó khăn và phải lựa chọn giải pháp bán lại
cổ phần, tạo điều kiện cho sự phát triển mạnh của thị trường M&A. Đặc biệt trong đợt
điều chỉnh giá giảm của thị trường chứng khoán trong năm 2007 cộng hưởng với những
tác động tiêu cực của những dấu hiệu khủng hoảng của nền kinh tế toàn cầu đã làm cho
công ty chứng khoán gặp nhiều khó khăn nên diễn ra nhiều vụ mua lại, sáp nhập của các
công ty chứng khoán. Đồng thời , sự cạnh tranh trong lĩnh vực ngân hàng ngày càng trở
nên gay gắt đã làm cho các vụ mua bán cổ phiếu cho cổ đông chiến lược là các ngân hàng
thương mại nước ngoài của các ngân hàng thương mại trong nước cũng diễn ra rất nhiều,
góp phần làm cho thị trường mua bán doanh nghiệp ở Việt Nam năm 2007 tăng rất mạnh
so với những năm trước. Ngoài ra còn nhiều doanh nghiệp thực hiện M&A để tận dụng
những lợi thế mà nó có thể mang lại cho doanh nghiệp.
 Giai đoạn 2008 – 2013: Sang năm 2008, nền kinh tế toàn cầu chuyển sang thời kỳ khủng
hoảng này. Vì thế hầu hết các doanh nghiệp đều gặp khó khăn, đặc biệt là vào những
tháng cuối năm 2008. Trước tình hình đó, các doanh nghiệp trở nên thận trọng hơn trong
các giao dịch M&A. Chính vì thế những tháng đầu năm 2008 hoạt động M&A diễn ra
cũng khá sôi động nhưng đến cuối năm thì có đâu hiệu chững lại, làm cho giá trị giao dịch
M&A giảm về mặt giá trị hơn so với năm 2007. Tuy nhiên sau khi Việt Nam vừa bước ra
cuộc khủng hoảng, bắt đầu từ quý 4 năm 2009, thì nhu cầu thực hiện hoạt động mua lại và
sáp nhập của các doanh nghiệp sẽ gia tăng nhanh chóng để đáp ứng yêu cầu tái cấu trúc
lại hoạt động doang nghiệp nói chung và yêu cầu tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp nói
riêng.
Giai đoạn này được đánh giá là giai đoạn hình thành thị trường, M&A tại Việt
Nam từ những thương vụ đơn lẻ với tổng giá trị dưới 1 tỷ USD trở thành một thị trường
với quy mô 5 tỷ USD.Xét về số lượng thương vụ, các thương vụ liên quan đến doanh
nghiệp nội địa chiếm đa số, với 77%. Con số này cho chúng ta thấy, hoạt động M&A liên
quan đến nhóm doanh nghiệp nội diễn ra sôi động tại Việt Nam. Trong giai đoạn này,
hoạt động M&A tại Việt Nam tăng trưởng gấp 5 lần về giá trị thương vụ, từ con số 1,08

tỷ USD lên đến mốc kỷ lục năm 2012, giá trị thương vụ đạt 5,1 tỷ USD.Con số 5 tỷ USD
10


có thể là một cột mốc đánh dấu sự phát triển của hoạt động M&A tại Việt nam giai đoạn
này. Tuy nhiên, giá trị các thương vụ liên quan đến doanh nghiệp nội địa không lớn.Các
thống kê cho thấy, các thương vụ doanh nghiệp Việt Nam thực hiện thường ở quy mô
dưới 10 triệu USD (47% số thương vụ). Điều này được lý giải do tại Việt Nam, chủ yếu là
doanh nghiệp nhỏ và vừa, các doanh nghiệp lớn của nhà nước được tiến hành cổ phần hóa
và thoái vốn chưa nhiều.Xét về giá trị thương vụ, các thương vụ lớn đều có liên quan đến
yếu tố nước ngoài. Nhà đầu tư nước ngoài chiếm 66% giá trị các giao dịch M&A trong
giai đoạn 2008 – 2013.
Đặc điểm giai đoạn này:
Bối cảnh: M&A giai đoạn này diễn ra trong bối cảnh phát triển và biến động của thị
trường chứng khoán, nỗ lực của các doanh nghiệp trong việc tái cấu trúc và tồn tại vượt
qua khủng hoảng. Đồng thời, Việt Nam, với môi trường chính trị ổn định, một thị trường
mới nổi, đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà đầu tư quốc tế đối với các lĩnh vực có
nhiều tiềm năng như tiêu dùng, ngân hàng, bất động sản, công nghệ thông tin…, cũng như
các lĩnh vực mở cửa và các cam kết song phương và đa phương mà Việt Nam ký kết với
các tổ chức và quốc gia.
Về pháp lý, các hoạt động M&A manh nha tại Việt Nam với cơ sở pháp lý tại Luật
Doanh nghiệp, Luật Đầu tư, Luật Chứng khoán và các luật chuyên ngành khác. Dấu mốc
quan trọng là Luật Doanh nghiệp năm 2005, trong đó tạo khuôn khổ pháp lý quan trọng
cho các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp nói chung và các hoạt động mua bán,
chuyển nhượng cổ phần nói riêng, tạo tiền đề cho hoạt động M&A trong giai đoạn sau
này.Tuy nhiên, cơ sở pháp lý cho hoạt động M&A trong giai đoạn này được đánh giá là
chưa đồng bộ và đang trong quá trình hoàn thiện.
M&A theo ngành: Ngân hàng, hàng tiêu dùng, bất động sản chiếm ưu thế
Cùng với quá trình tái cấu trúc và với tiềm năng của ngành, ngân hàng là lĩnh vực
tập trung nhiều thương vụ lớn trong giai đoạn này. Những thương vụ phát hành riêng lẻ

lớn của các ngân hàng thương mại nhà nước cổ phần hóa như Vietcombank, VietinBank.
Các thương vụ hợp nhất đầu tiên trong ngành như Ngân hàng TMCP Sài Gòn được hợp
nhất từ 3 ngân hàng, Habubank và SHB… đã được thực hiện trong giai đoạn này.
Ngành hàng tiêu dùng được đánh giá là nhiều tiềm năng cho hoạt động M&A, với
tổng giá trị thương vụ lên đến 1 tỷ USD/năm, chiếm 25% tổng giá trị M&A tại Việt Nam.
Các thương vụ mua lại trong ngành với tỷ lệ cổ phần chi phối cho thấy xu hướng các nhà
đầu tư nước ngoài đang thực hiện mở rộng chuỗi giá trị và tiếp cận thị trường thông qua
M&A.
Với bất động sản, chính những khó khăn trong năm 2010 - 2012 khiến cho hoạt
động M&A trong lĩnh vực này diễn ra tương đối sôi động. Giao dịch M&A trong lĩnh vực
bất động sản đã diễn ra tương đối đa dạng, bao gồm cả chuyển nhượng dự án, chuyển
nhượng tòa nhà văn phòng, khu nghỉ dưỡng… Các thương vụ lớn trong ngành bất động
sản được thực hiện với sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài.
11


Tính chất thương vụ: Thâu tóm và hợp nhất xuất hiện ngày càng nhiều
So với các thương vụ của những năm trước năm 2008, từ năm 2010, các thương vụ
đã diễn ra với tính chất phức tạp hơn nhiều. Các thương vụ thâu tóm thù địch (hostile)
trên sàn chứng khoán cũng đã xuất hiện nhiều hơn.
Năm 2010, bắt đầu nổi lên những thương vụ chào mua công khai và thôn tính trên
sàn. Tiêu biểu là thương vụ Công ty cổ phần Thủy sản Hùng Vương (HVG) chào mua
Công ty cổ phần Thủy sản An Giang (AGF), Công ty cổ phần Dược Viễn Đông (DVD) có
các động thái mua cổ phiếu với ý định thâu tóm Công ty cổ phần Dược Hà Tây (DHT).
Những năm sau đó là các thương vụ có tính chất phức tạp hơn hẳn. Các thương vụ
chào mua công khai hoặc thâu tóm trên sàn chứng khoán là dấu hiệu phát triển chuyên
nghiệp hơn của chứng khoán Việt Nam cũng như phương thức M&A ở Việt Nam. Việc
khởi động xu hướng chào mua công khai trên thị trường đang đẩy các công ty đại chúng
đối mặt với khả năng bị thâu tóm, bị mua lại, bị sáp nhập bất cứ lúc nào.
M&A là kênh thu hút vốn đầu tư nước ngoài và Xu hướng đầu tư của Nhật

Bản, ASEAN
Xét về chủ thể tham gia M&A, trong tổng số 5,1 tỷ USD giá trị các thương vụ trong
năm 2012 tại Việt Nam thì các thương vụ có yếu tố nước ngoài chiếm tỷ trọng 66% về giá
trị. Như vậy, có thể nhận định trong giai đoạn này, bên cạnh vốn FDI, M&A là kênh quan
trọng thu hút vốn đầu tư nước ngoài.
Trong số các nhà đầu tư có thương vụ hoặc giao dịch tại Việt Nam, Nhật Bản và
ASEAN chiếm ưu thế với những thương vụ M&A trong các ngành ngân hàng, bất động
sản, tiêu dùng và vật liệu.
Trong năm 2011 - 2013, các tập đoàn từ Nhật Bản có đóng góp nhiều nhất vào dòng
tiền M&A cho thị trường Việt Nam, với tổng giá trị thương vụ lên đến 2,5 tỷ USD. Nhà
đầu tư Nhật Bản đang có xu hướng đầu tư mạnh vào 2 ngành hàng tiêu dùng và tài chính.
Đây là 2 lĩnh vực có tốc độ tăng trưởng nhanh trong những năm gần đây và là mục tiêu
đầu tư của nhiều định chế tài chính nước ngoài.
Tiêu biểu nhất trong lĩnh vực tài chính là thương vụ phát hành cổ phần có giá trị lớn
nhất từ trước đến nay của Vietcombank. Ngân hàng này phát hành riêng lẻ 15% cổ phần
cho Mizuho. Ngoài ra, VietinBank và Bảo Việt cũng là điểm đến lần lượt của UFJ
Mishubishi Bank và Sumitomo Life. Trong lĩnh vực hàng tiêu dùng có sự kiện Unicharm
mua lại 95% cổ phần của Diana, với giá trị ước khoảng 129 triệu USD; Kirin Holding
mua lại cổ phần chi phối tại Công ty cổ phần Thực phẩm quốc tế - Interfood (IFS); Daio
Paper mua cổ phần của Giấy Sài Gòn; Glico mua 10,5% vốn điều lệ của Kinh Đô...
Dòng vốn của ASEAN đến từ các Singapore, Thái Lan, Indonesia với các thương vụ
trong lĩnh vực vật liệu và hàng tiêu dùng. Điển hình như thương vụ Simen Grasik mua lại
Xi măng Thăng Long, SCG mua lại Prime Group….
1.1.2. Triển vọng giai đoạn 2014-2018
12


Giai đoạn 2014-2018 có thể nói là làn sóng thứ hai của hoạt động M&A tại Việt
Nam với dự báo đạt 20 tỷ USD
Theo Ban tổ chức M&A Vietnam 2014, giai đoạn 2008- 2013, các nhà đầu tư đã

chứng kiến một làn sóng M&A tại Việt Nam, đây được nghi nhận là làn sóng thứ nhất.
Làn sóng đó diễn ra trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam gặp nhiều khó khăn, tốc độ tăng
trưởng thấp, kinh tế vĩ mô mất ổn định, thị trường chứng khoán suy giảm, thị trường bất
động sản trầm lắng, nhiều doanh nghiệp tiến hành tái cấu trúc để tồn tại và vượt qua
khủng hoảng… Mặc dù vậy, giá trị các thương vụ M&A tại Việt Nam trong giai đoạn này
đã tăng trưởng 5 lần, từ 1 tỷ USD vào năm 2008 lên 5 tỷ USD vào năm 2013.
Giai đoạn 2014- 2018, theo nhận định của các chuyên gia, tại Việt Nam đang hình
thành nên một làn sóng M&A thứ 2. Dự báo, trong giai đoạn này, các hoạt động M&A tại
Việt Nam kỳ vọng sẽ tăng trưởng mạnh hơn giai đoạn 2008- 2013 cả về giá trị và số
lượng thương vụ. Theo đó, hoạt động M&A trong giai đoạn 2014-2018 sẽ đạt khoảng 20
tỷ USD.Các ngành dự báo sẽ có những thương vụ M&A lớn, bao gồm: ngân hàng, sản
xuất tiêu dùng, bất động sản, công nghệ thông tin, vận tải và logistic.
Làn sóng M&A thứ 2 bắt nguồn từ sự phục hồi của nền kinh tế Việt Nam, tốc độ
tăng trưởng GDP Quý I/2014 đạt 5,09% so với 4,89% của cùng kỳ năm trước; quý II đạt
5,25% cao hơn quý I. Tính chung, 6 tháng đầu năm tăng trưởng GDP của Việt Nam đạt
5,18%, cao hơn mức 4,9% của 6 tháng đầu năm 2013. Việt Nam cũng đang bước vào đẩy
mạnh cải cách thể chế, khung khổ pháp lý cho hoạt động M&A hoàn chỉnh khi hàng loạt
đạo luật quan trọng liên quan đến hoạt động đầu tư, kinh doanh sẽ được sửa đổi, bổ sung
như Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp, Luật Nhà ở, Luật Kinh doanh Bất động sản, Luật
Chứng khoán,…
Ngoài ra, đây sẽ là giai đoạn mà chương trình cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà
nước diễn ra mạnh mẽ. Theo đề án đã được Thủ tướng Chính phủ thông qua, trong 2 năm
tới 432 tập đoàn, doanh nghiệp nhà nước quy mô lớn sẽ được cổ phần hóa, đồng thời
Chính phủ sẽ tiếp tục rà soát, bổ sung thêm các doanh nghiệp cần cổ phần hóa theo hướng
giảm mạnh hơn doanh nghiệp 100% vốn nhà nước và doanh nghiệp nhà nước giữ cổ phần
chi phối… tất cả những yếu tố đó đang thúc đẩy sự phát triển mạnh mẽ của hoạt động
M&A tại Việt Nam.
Theo nhận định của TS Nguyễn Anh Tuấn- Tổng biên tập báo Đầu tư: Giai đoạn
2014- 2018, hoạt động M&A tại Việt Nam không còn mang tính chất sự vụ mà là trở
thành chiến lược đầu tư của doanh nghiệp. Nhiều doanh nghiệp, bao gồm cả khối nhà

nước và tư nhân sẽ lựa chọn M&A là chiến lược tăng trưởng đột phá và bền vững.

1.2. Đặc điểm của thị trường mua lại và sáp nhập doanh nghiệp tại Việt Nam
13


Thứ nhất, hầu hết các giao dịch M&A đều có sự tham gia của các yếu tố nước
ngoài
Xét về số lượng các thương vụ, các thương vụ liên quan đến doanh nghiệp nội
chiếm đa số với 77%. Con số này cho chúng ta thấy, hoạt động M&A và chuyển nhượng
diễn ra sôi động ở Việt Nam, dù giá trị của các thương vụ này không lớn.
Xét về giá trị, thì các vụ giao dịch lớn đều có yếu tố nước ngoài. Từ năm 1995 đến
2010 đã ghi nhận được 571 thương vụ xuyên quốc gia với giá trị đạt 5,4 tỷ đô la Mỹ. Các
thương vụ xuyên quốc gia đạt 42% về số lượng và 69% về giá trị về giá trị trong tổng số
các thương vụ M&A tại Việt Nam. Tăng trưởng bình quân của các giao dịch xuyên quốc
gia đạt 15,8% về số lượng và 55,9% về giá trị. Đây là một bộ phận quan trọng trong tổng
thể M&A tại Việt Nam. Điển hình như: Eximbank bán 15% vốn cổ phần cho Sumitoom
Mitsui Bank Corporation (SMBC), Indochina Capital mua Công ty CP địa ốc Hoàng
Quân và Công ty TP tư vấn thương mại và dịch vụ địa ốc Hòang Quân-Mekong mỗi công
ty 20%, Vinamit cũng đã bán cho Indochina Capital 20% vốn cổ phần, Pacific Airline bán
cho Quatas Airline 30% vốn cổ phần, Techcombank bán cho HSBC 15% vốn cổ phần…
Việc hầu hết các doanh nghiệp giao dich M&A là do đa phần các doanh nghiệp trong
nước là các công ty có quy mô nhỏ và yếu về mặt tài chính. Trong các giao dịch cps sự
tham gia của yếu tố nước ngoài thì phía nước ngoài luôn đóng vai trò là người đi mua.
Chỉ có một số ít trường hợp các doanh nghiệp trong nước đóng vai trò là người đi mua
như trường hợp của Công ty CP Anco mua lại Nestle, Kinh đô mua kem Wall’s, Vinabico
mua Kotobuki. Sự tham gia của các doanh nghiệp nước ngoài đã làm tăng lượng cầu
M&A nhanh chóng họ chính là những khách hang của các thương vụ với giá trị lên tới
hàng trăm triệu USD.
Thứ hai, M&A là phương thức tái cấu trúc lại doanh nghiệp

Tất cả các doanh nghiệp khi thực hiện hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp
đều hướng đến một số mục tiêu nhất định. Những vấn đề mà hoạt động M&A có thể giải
quyết cho doanh nghiệp là rất nhiều, tuy nhiên do hoạt động này mới xuất hiện ở Việt
Nam, sự nhận biết của các đối tượng liên quan đến hoạt động này chưa nhiều nên nó chưa
phát huy hết những lơi ích vốn có của nó. Chính vì thế, các doanh nghiệp tiến đến thực
hiện hoạt động M&A trong thười gian qua chủ yếu hướng đến mục tiêu có cơ hội tiếp cận
với công nghệ hiện đại, nâng cao năng lực quản lý và kỹ năng về thị trường, hoặc thực
hiện M&A để tái cấu trúc lại doanh nghiệp hay mua lại doanh nghiệp khác để có cơ hội
thâm nhập vào thị trường mới. Các doanh nghiệp trong nước hầu như là đứng về vị thế
người bán. Các doanh nghiệp trong nước thường bán một phần vốn chủ sở hữu của doanh
nghiệp cho phía nước ngoài để đổi lại có cơ hội tiếp nhận được những vấn đề trong công
tác quản lý và điều hành sản xuất, kinh doanh mà các doanh nghiệp trong nước đang
thiếu. Bibica bán cổ phần cho công ty Lotte để nhận được sự hỗ trợ từ Lotte trong lĩnh
vực công nghệ, bán hàng tiếp thị, nghiên cứu phát triển để Bibica mở rộng và phát triển
kinh doanh để trở thành nhà sản xuất kinh doanh bán kẹo hàng đầu Việt Nam. Bên cạnh
đó, để tránh tình trạng nguồn vốn đầu tư trong nước bị khan hiếm trong thời gian gần đây
các doanh nghiệp trong nước tiến hành bán cổ phần cho các doanh nghiệp phía nước
ngoài nhằm thu hút một lượng vốn tương đối lớn để đảm bảo về khía cạnh tài chính cho
14


doanh nghiệp. Ví dụ như Bảo Minh bán cho AXA(Pháp) 16,6% cổ phần nằm trong kế
hoạch tăng vốn điều lệ của công ty từ 434 tỷ lên 755 tỷ đồng.
Thứ ba, hoạt động M&A diễn ra chủ yếu ở các ngành như ngân hàng, chứng khoán
Nền kinh tế Việt Nam đã phát triển rất nhanh, môi trường kinh doanh được cải thiện
đáng kể. Bên cạnh những thành tích đó thì nền kinh tế cũng đã chứng kiến nhiều cuộc
biến động lớn đặc biệt trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng và chứng khoán. Sau sự đóng
băng của thị trường bất động sản là sự giảm giá liên tục trên thị trường chứng khoán và
tình hình lạm phát ngày càng tăng cao đã làm cho tất cả các doanh nghiệp rơi vào tình
trạng khó khăn.

Thị trường kinh doanh của ngân hàng được đánh giá là một thị trường có tỷ suất
sinh lợi cao, trong khi đó các ngân hàng trong nước lại chưa khai thác được hết những
tiềm năng phát triển của thị trường này. Các ngân hàng hạn chế về năng lực tài chính,
năng lực thị trường, năng lực quản lý, đó là nguyên nhân khiến các ngân hàng trong nước
chọn hình thức bán lại cổ phần cho các ngân hàng nước ngoài để gia tăng những nguồn
lực và khả năng đnag thiếu, nhằm tăng lợi thế cạnh tranh. Ví dụ như Eximbank bán cổ
phiếu cho Sumitoom Mitsui Banking Corporation(SMBC), hay HSBC mua cổ phần của
ngân hàng Techcombank…
Đối với thị trường chứng khoán, sau hàng loạt biến động làm thị trường này liên tục
giảm giá, lượng giao dịch giảm hẳn đã khiến nhiều công ty chứng khoán lâm vào tình
trạng khó khăn. Khi thị trường phát triển nóng, đã có nhiều công ty chứng khoán được
thành lập, mục tiêu của chúng là khai thác nhanh sự náo nhiệt trên thị trường nên chỉ
chuẩn bị để thực hiện hai nghiệp vụ là môi giới và tự doanh. Nhưng sự chuẩn bị không
thực sự tốt nên khi thị trường lao dốc, lượng khách hàng đến thị trường giảm xuống làm
cho các công ty rơi vào khủng hoảng và đi đến phá sản. Chính vì thế mà xu hướng mua
lại các công ty chứng khoán cũng diễn ra sôi nổi trong suốt thời gian qua. Phải kể đến như
Công ty chứng khoán Âu Lạc bán 49% vốn cổ phần cho công ty Technology CX…
Thứ tư, hình thức thực hiện M&A khá giản đơn
Theo quy định của pháp luật Việt Nam hiện nay có hoạt động M&A ở Việt Nam
được thừa nhận là các hình thức mua lại doanh nghiệp, sáp nhập, hợp nhất thì hiện tại chỉ
được đề cập đến trên các phương tiện thông tin đại chúng là mua lại doanh nghiệp, kể cả
các vụ có tính chất thâu tóm vẫn xuất hiện trên báo chí là một vụ góp vốn liên doanh.
Trên thị trường chưa xuất hiện một vụ hợp nhất nào, chủ yếu vẫn là các vụ mua lại một
phần hay toàn bộ doanh nghiệp. Trên thực tế, đa số cá vụ mua lại một phần doanh nghiệp
được xếp vào dạng là hoạt động M&A nhưng thực chất những giao dịch đó chỉ dừng lại ở
mức độ góp vốn kinh doanh hay đầu tư tài chính dài hạn. việc mua lịa cổ phần của cồn ty
khác không nhằm giành quyển kiểm soát của công ty mà chỉ là nắm vỗ lần nhau đê có sự
liên kết chặt chẽ hơn so với hình thức liên kết chiến lược giữa các doanh nghiệp. Chẳng
hạn như: Citigroup Global Market LTD mua 414.120 cổ phiếu tương đương với 5,18%
vốn cổ phần của công ty CP Dược Hậu Giang.

Thứ năm, các vụ M&A đều mang tính thân thiện
Ngoại trừ việc tập đoàn Colgate đã thâu tóm hãng sản xuất kem đánh răng Dạ Lan
thì hầu hết các vụ giao dịch M&A đều dựa trên tinh thần hợp tác giữa doanh nghiệp trong
nước với doanh nghiệp nước ngoài. Thị trường chưa có các vụ mua lại mang tình thù
15


địch. Trong các giao dịch mua lại doanh nghiệp thì đều nhằm hướng đến doanh nghiệp
nước ngoài hỗ trượ cho doanh nghiệp trong nướ về vốn, kỹ thuật vf năng lực quản lý, các
doanh nghiệp nươc ngoài thu được cơ hội đầu tư vào doanh nghiệp Việt Nam
Thứ sáu, chưa có một thị trường chuyên nghiệp cho hoạt động mua lại sáp nhập
Vấn đề khó khăn của các doanh nghiệp là khi muốn bán không biết liên kết với ai,
bán cho ai,khi muốn mua không biết tìm công ty mục tiêu ở đâu. Để khắc phục tình trạng
này, hiện nay trên thị trường Việt Nam đã có xuất hiện một số sàn giao dich M&A trên
web của các công ty tư vấn về hoạt động M&A như muabancongty.com.vn của Tiger
Investment, muabandoanhnghiep.com.vn của JDC. Tuy nhiên việc tạo sàn giao dịch mua
lại, sáp nhập doanh nghiệp thực chất chỉ mang tính cung cấp thông tin về các doanh
nghiệp có nhu cầu mua hay bán, tạo cơ hội gặp nhau cho các doanh nghiệp chứ chưa thể
thực sự gọi là một sàn giao dịch. Các hoạt động như vậy không phù hợp với đặc tính của
hoạt động M&A là “bí mật tuyệt đối”.
2. Tác động của M&A vào doanh nghiệpViệt Nam
2.1. Tác động tích cực do hoạt động M&A đến doanh nghiệp Việt Nam
Về mặt lý thuyết hoạt động M&A có thể mang đến rất nhiều lợi ích cho các chủ thể
tham gia vào hoạt động này và nó cũng có tác dụng tích cực đối với nền kinh tế, nhưng
trong điều kiện có sự kiểm soát và giám sát một cách hợp lý đối với hoạt động đó. Trong
thời gian đầu xuất hiện tại Việt Nam, hoạt động này có mang lại một số lợi ích cho phía
doanh nghiệp, bao gồm:
2.1.1. Đa dạng hóa nguồn vốn huy động cho doanh nghiệp
Để có thể tiếp tục hoạt động và phát triển trong môi trường kinh doanh cạnh tranh
ngày càng trở nên gây gắt, các doanh nghiệp trong nước cần phải có đủ năng lực tài chính

để đáp ứng yêu cầu đầu tư và phát triển. Yêu cầu về vốn là yêu cầu mấu chốt của các yêu
cầu khác. Trong khi đó, nguồn vốn đầu tư trong nội bộ nền kinh tế có giới hạn, các doanh
nghiệp cần chủ động để huy động nguồn vốn bổ sung. Chính vì thế mà đã xuất hiện nhiều
hình thức huy động vốn từ nhiều nguồn khác nhau. Việc phát hành cổ phần là một hướng
giải quyết khá thuận lợi được thông qua thị trường chứng khoán. Số vốn của cổ đông hiện
hữu đã cạn kiệt, các nhà đầu tư mới trên thị trường trong nước thì có giới hạn nhất định,
như vậy, việc phát hành cổ phiếu trực tiếp cho các doanh nghiệp khác (trong và ngoài
nước) là một hình thức huy động vốn bằng cổ phiếu rất nhanh và tiện lợi.
Với đặc điểm hoạt động mua lại doanh nghiệp Việt Nam luôn có sự tham gia của
yếu tố nước ngoài, tức là các doanh nghiệp nước ngoài đang hoặc chưa hoạt động tại Việt
Nam mua cổ phần của các doanh nghiệp trong nước thì việc bán cổ phiếu phát hành bổ
sung cho các đối tác này là góp phần làm tăng nguồn vốn có thể huy động cho doanh
nghiệp. Đây là lợi ích hiện nay của hoạt động M&A mang đậm màu sắc của nền kinh tế
Việt Nam, một thị trường mới xuất hiện hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp. Có
thể nói rằng, trong bối cảnh nguồn vốn đầu tư trong nước đang khan hiếm, lãi suất vay
các tổ chức tín dụng lại ở mức cao thì đây là một kênh huy động vốn rất tốt cho các doanh
nghiệp trong nước. Lợi ích này chỉ có ở Việt Nam và trong giai đoạn hiện nay. Chính vì
thế đó cũng là nguyên nhân khiến các doanh nghiệp trong nước hiện nay quan tâm đến
hoạt động mua lại doanh nghiệp. Đến khi hoạt động M&A phát triển và hoạt động với
đúng bản chất thực của nó thì có thể lợi ích này sẽ không còn nữa.
16


2.1.2. Khai thác được những lợi thế lẫn nhau

Hầu hết các giao dịch mua lại hay sáp nhập doanh nghiệp ở thị trường Việt Nam
trong thời gian qua đều mang tính thân thiện và dựa trên tinh thần hợp tác giữa hai bên
đối tác. Sự hỗ trợ lẫn nhau để khai thác những lợi thế của nhau cùng phát triển là điểm
thành công của hoạt động M&A ở thị trường Việt Nam trong thời gian qua. Nhưng trong
đó thường là sự khai thác lợi thế giữa doanh nghiệp trong nước và doanh nghiệp nước

ngoài.
Đối với doanh nghiệp trong nước lợi thế mà họ có thể nhận được từ các đối tác nước
ngoài đó là công nghệ, tính hiện đại trong công tác quản lý, tiếp thị mở rộng thị trường,
sản phẩm, tính chuyên nghiệp trong việc khai thác và cung cấp các dịch vụ hiện đại, lợi
thế về năng lực tài chính lớn,… Đổi lại doanh nghiệp trong nước chấp nhận sự tham gia
của phía nước ngoài vào việc chia lợi nhuận kinh doanh trên một thị trường mới phát triển
và phát triển với tốc độ khá nhanh. Đây là đều mà các doanh nghiệp nước ngoài rất mong
muốn có được. Điển hình cho sự khai thác lợi thế của nhau trong các thương vụ giao dịch
M&A ở Việt Nam trong thời gian qua như:
− Trong vụ HSBC mua cổ phần của Techcombank thì: HSBC đưa một số nhà quản lý có
trình độ quốc tế tham gia bộ máy điều hành và một số hoạt động của Techcombank với
vai trò tư vấn cao cấp, hỗ trợ Techcombank về công nghệ và kỹ thuật để ngân hàng này
trở thành ngân hàng được ưa thích nhất Việt Nam. Mở rộng thị trường kinh doanh tại Việt
Nam là điều mà HSBC mong muốn ở thương vụ này.
− Tập đoàn Goldan Sachs trong thương vụ mua cổ phần của công ty Diana thì hữa sẽ hỗ trợ
Diana trong việc xây dựng chiến lược phát triển kinh doanh ở Việt Nam và nước ngoài,
nâng cao công sản xuất hiện tại và mở rộng sản xuất sang các mặt hàng khác. GS nhận
lại từ Diana lợi nhuận xứng đáng cho khoản đầu tư của họ thông qua cổ tức và sự gia tăng
giá trị cổ phần.
− Sacombank bán cổ phần cho ngân hàng ANZ nhằm hướng đến việc tiếp cận với kỹ thuật
quản lý và kinh nghiệm thị trường của ANZ, còn ANZ nhắm đến mạng lưới bán lẻ của
ngân hàng, cổ tức và sự gia tăng giá trị cổ phần của ngân hàng Sacombank.
2.1.3. Thực hiện tái cấu trúc lại doanh nghiệp
Mục đích của việc tái cấu trúc lại doanh nghiệp là nhằm tháo gỡ bớt những khó khăn
hiện tại của doanh nghiệp hoặc giúp doanh nghiệp tiến hành tổ chức lại các hoạt động
trong doanh nghiệp để có thể khai thác tốt hơn hoặc bổ sung thêm các nguồn lực nhằm
nâng cao hiệu quả hoạt động sản xuất, kinh doanh của doanh nghiệp. Có rất nhiều hình
thức để tiến hành tái cấu trúc lại doanh nghiệp, tiến hành mua lại, bán, hay sáp nhập với
doanh nghiệp khác là một trong nhiều cách đó.
Hoạt động M&A ở thị trường Việt Nam trong thời gian qua đã thực hiện được lợi

ích đó cho các doanh nghiệp, nhất là đối với các doanh nghiệp trong nước. Đây cũng
chính là mục tiêu mà các doanh nghiệp đang kinh doanh ở thị trường Việt Nam muốn đạt
được khi quyết định thực hiện hoạt động M&A. Các công ty chứng khoán tiến hành hoạt
động M&A để thực hiện tái cấu trúc doanh nghiệp nhằm để khắc phục khó khăn hiện tại
của chúng là kinh doanh thu lỗ, năng lực tài chính, cung cấp dịch vụ yếu nên làm cho khả
năng cạnh tranh thấp. Hình thức các công ty chứng khoán thực hiện M&A là bán lại đa số
cổ phần hiện tại của công ty cho đối tác. Các doanh nghiệp trong các lĩnh vực khác (sản
17


xuất hành thực phẩm, tiêu dùng, kinh doanh bán lẻ và cả ngân hàng) thực hiện tái cấu trúc
doanh nghiệp cũng chủ yếu bằng hình thức bán lại số cổ phần của công ty cho đối tác để
bổ sung thêm một số nguồn lực hiện tại mà doanh nghiệp đang thiếu.
Như vậy, với 3 lợi ích mà hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp trên thị trường
Việt Nam có thể mang lại cho các doanh nghiệp đang hoạt động ở thị trường này thì phải
thừa nhận rằng, dù chỉ ở giai đoạn mới thâm nhập vào thị trường, còn rất mới mẻ đối với
nhiều đối tượng trên thị trường nhưng bước đầu hoạt động M&A đã giúp doanh nghiệp có
được những lợi ích rất quan trọng khi tiến hành hoạt động M&A.
2.2. Những tác động tiêu cực tiềm ẩn trong hoạt động M&A đến doanh nghiệp ở
Việt Nam.
Hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam trong thời gian qua đã xuất
hiện và phát triển khá nhanh. Tuy nhiên, số vụ giao dịch M&A và cả về giá trị giao dịch
chưa thực sự quá nhiều so với tiềm năng cũng như so với các nền kinh tế khác. Và trong
thời gian qua vẫn chưa thấy những biểu hiện tiêu cực của hoạt động M&A đối với nền
kinh tế cũng như doanh nghiệp. Nhưng thông thường, tác động của hoạt động M&A chỉ
phát huy sau vài năm kể từ khi kết thúc vụ giao dịch. Vì vậy quá sớm để khẳng định rằng
hoạt động M&A không gây ảnh hưởng xấu đến doanh nghiệp và nền kinh tế trong nước.
2.2.1. Đánh mất thương hiệu sau các vụ M&A
Tuy các giao dịch M&A ở Việt Nam được đánh giá là thân thiện và chưa có dấu
hiện tiêu cực nhưng trên thực tế đang diễn ra hiện tượng đánh mất thương hiệu của các

doanh nghiệp trong nước khi tham gia vào hoạt động M&A có yếu tố nước ngoài. Đồng
thời đó, việc hàng loạt các doanh nghiệp trong nước đổ xô tìm đối tác nước ngoài để bán
cổ phần, ngoài tận dụng lợi thế từ hoạt động này như thu hút nguồn vốn đầu tư, công
nghệ, khả năng quản lý, phát triển thị trường,…, thì việc làm này có thể là những dấu hiệu
ban đầu cho sự thâm nhập, thâu tóm của các doanh nghiệp nước ngoài luôn mạnh hơn các
doanh nghiệp trong nước về mọi mặt và có thể xảy ra hiện tượng độc quyền do hoạt động
M&A trong thời gian tới.
Các giao dịch mua lại, sáp nhập doanh nghiệp đã diễn ra trong thời gian qua hầu như
đều có sự tham gia của phía các doanh nghiệp nước ngoài và chủ yếu là sự mua lại từ phía
nước ngoài đối với các doanh nghiệp trong nước. Đó là một thực tế tất yếu. Tuy nhiên,
điều đó không có nghĩa là các doanh nghiệp phải bất chấp mọi điều kiện hay bỏ qua một
số điều khoản quan trọng trong các hợp đồng mua lại, sáp nhập. Một vấn đề trong thời
gian vừa qua mà các doanh nghiệp trong nước khi tham gia vào hoạt động M&A không
quan tâm hoặc xem nhẹ đó chính là thương hiệu của doanh nghiệp.
Thương hiệu doanh nghiệp là một tài sản quý giá, nó tạo nên một phần lớn giá trị
trong tổng giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, do sự thiếu kinh nghiệm của các doanh nghiệp
trong nước về yếu tố này và hoạt động M&A nên họ thường xem nhẹ việc định giá
thương hiệu hoặc dễ dàng chấp nhận sự mất đi thương hiệu của mình vì những lợi ích
khác không tương xứng. Đánh mất thương hiệu là một thực tế của các thương vụ M&A ở
Việt Nam trong thời gian qua cần được lưu tâm. Trong thời gian qua đã có rất nhiều bài
học kinh nghiệm trong vấn đề đánh mất thương hiệu trong các vụ M&A.
Điển hình nhất cho vấn đề này là sự kiện kem đánh răng Dạ Lan. Vào thời điểm
những năm 80 và 90 của thế kỷ trước, thương hiệu kem đánh răng Dạ Lan chiếm đến 80%
18


thị phần kem đánh răng trong nước và được tiêu thụ mạnh ở thị trường
Campuchia, Lào, Trung Quốc. Con số 3 triệu USD vào năm 1995 là giá trị của kem đánh
răng Dạ Lan dùng để góp vốn với tập đoàn Colgate. Với ý định không muốn phát triển
tiếp thương hiệu kem đánh răng nội địa ở thị trường trong nước nên công ty nước ngoài

đã mua lại thương hiệu này và thực hiện thu hẹp việc sản xuất sản phẩm mang thương
hiệu Dạ Lan, đến nay thì thương hiệu này đã biến mất trên thị trường Việt Nam.
Chúng ta thừa nhận rằng, sau các vụ mua lại, sáp nhập doanh nghiệp các doanh
nghiệp có nguy cơ phá sản có được cơ hội mới để tiếp tục phát triển. Nhưng tên tuổi của
doanh nghiệp đó thường sẽ bị lưu mờ, nhưng vẫn có trường hợp thương hiệu của doanh
nghiệp vẫn tiếp tục tồn tại nếu thương hiệu đó là một thương hiệu mạnh trên thị trường. Ở
thị trường thế giới cũng đã xuất hiện rất nhiều trường hợp như vậy. Đây là một qui luật tất
yếu của thị trường, thương hiệu của doanh nghiệp nhỏ, yếu sẽ bị doanh nghiệp lớn hơn
tiêu diệt. Trong thời gian quan, các doanh nghiệp Việt Nam, khi tham gia vào các thương
vụ M&A thường là những doanh nghiệp bị mua và thường có thương hiệu yếu hơn so với
doanh nghiệp đi mua nên sau khi bán cổ phần lại cho công ty nước ngoài thì dường như
thương hiệu bị mất dần. Vấn đề này đang là một thực tế và có thể là một xu thế trong
hoạt động M&A ở Việt Nam. Tuy nhiên vẫn có trường hợp doanh nghiệp trong nước vẫn
giữ được thương hiệu của mình. Ví dụ như trường hợp của Ngân hàng thương mại cổ
phần ACB, ngân hàng đã phát triển tốt thương hiệu ở thị trường trong nước nên mặc dù
đã bán 8,5% vốn cổ phần cho Standar Chertered nhưng vẫn giữ được thương hiệu ngân
hàng tiếp tục tồn tại.
Việc xây dựng một văn bản pháp luật qui định chặt chẽ về hoạt động mua lại, sáp
nhập chỉ là việc hợp thức hóa về mặt pháp lý đối với hoạt động M&A ở thị trường Việt
Nam chứ không thể ngăn chặn được hiện tượng này. Bởi lẽ đây là một xu hướng tất yếu
của thị trường M&A, thương hiệu mạnh sẽ thôn tính và triệt tiêu thương hiệu yếu hơn.
Vấn đề là để tránh được hiện trượng này các doanh nghiệp cần thận trọng hơn trong việc
nhận thức về thương hiệu và cố gắng xây dựng một thương hiệu mạnh cho doanh nghiệp
của mình, cẩn trọng trong đàm phán M&A để nhằm giữ lại thương hiệu của mình.
2.2.2. Tiềm ẩn khả năng thâu tóm giữa các doanh nghiệp
Một tác động xấu từ hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp có thể tác động đến
các doanh nghiệp khi tham gia hoạt động này là bị thâu tóm bởi doanh nghiệp khác. Bởi
vì bản chất cơ bản của các giao dịch mang tính chất M&A là giành quyền kiểm soát
doanh nghiêp. Những doanh nghiệp có ý định thâu tóm sẽ đóng vai là đối tác trong các
giao dịch M&A. Một sự minh bạch, rõ ràng về qui trình thực hiện, thông tin được công

bố, thủ tục thực hiện và sự giám sát của cơ quan quản lý cho các giao dịch M&A sẽ tạo
nên một nguồn thông tin đáng tin cậy giúp doanh nghiệp nhận định chính xác hơn về đối
tác, từ đó có chiến lược phòng thủ tránh sự thâu tóm của doanh nghiệp khác trong các
giao dịch mua lại hay sáp nhập doanh nghiệp là giải pháp thích hợp để hạn chế tác động
này.
Tuy nhiên, hoạt động của thị trường mua lại, sáp nhập doanh nghiệp ở nước ta hiện
tại đang còn thiếu sự quản lý, điều tiết, giám sát của cơ quan quản lý, thiếu những qui
định cần thiết cho sự vận hành của thị trường như vấn đề công bố thông tin, kỹ thuật định
giá doanh nghiệp,… thiếu những chủ thể liên quan cần thiết như nhà tư vấn, công ty tư
19


vấn,… do đây là một hoạt động mới xuất hiện trên thị trường. Chính điều đó là cho quá
trình tìm hiểu và đánh giá về đối tác của các doanh nghiệp tham gia còn rất nhiều hạn chế
và đó chính là nguyên nhân tiềm ẩn khả năng thâu tóm lẫn nhau giữa các doanh nghiệp.
Với thực trạng hoạt động M&A trên thị trường Việt Nam còn đang bỏ ngõ rất nhiều
vấn đề, nhất là trong vấn đề hành lang pháp lý bảo hộ cho sự hoạt động của thị trường
này, thì khả năng các doanh nghiệp khi tham gia hoạt động M&A bị thâu tóm bởi doanh
nghiệp đối tác luôn tiềm ẩn. Một sự chuẩn bị từ phía cơ quan quản lý Nhà nước và doanh
nghiệp ngây từ khi thị trường mới đi vào hoạt động là thực sự cần thiết.
2.2.3. Độc quyền là kết quả tất yếu của việc phát triển thị trường M&A không
có sự kiểm soát chặt
Độc quyền là một hậu quả khác của hoạt động mua lại, sáp nhập doanh nghiệp nếu
như không có sự quản lý chặt chẽ từ phía cơ quan quản lý thị trường. Thị trường mua lại,
sáp nhập doanh nghiệp ở Việt Nam đang hoạt động trong tình trạng đó, thiếu khung hành
lang pháp lý cho sự vận hành của thị trường, hay nói một cách khác đó là thiếu sự quản lý
của cơ quan có thẩm quyền đối với hoạt động M&A. Do đó, vấn đề độc quyền do hậu quả
của thị trường M&A là có rất nhiều khả năng đe dọa nền kinh tế trong nước nếu không có
sự nhìn nhận và kiềm chế từ bây giờ.
Do đặc tính của nền kinh tế nước ta là có rất nhiều doanh nghiệp có qui mô nhỏ nên

sẽ có rất nhiều vụ mua lại sáp nhập doanh nghiệp được diễn ra. Trong đó do có qui mô
quá nhỏ nên các doanh nghiệp này rất dễ dàng bị thâu tóm bởi các doanh nghiệp lớn hơn
và các doanh nghiệp nước ngoài. Các công ty nước ngoài khá mạnh về năng lực tài chính
sẽ dễ dàng mua lại 100% vốn cổ phần của các công ty nhỏ (sau khi giới hạn về việc nắm
giữ vốn trong các công ty cổ phần đối với nhà đầu tư nước ngoài bị dỡ bỏ). Sau đó tận
dụng một số lợi thế khác của các doanh nghiệp để tiếp tục phát triển mạnh ở thị trường
nước ta và tiến hành mua dần các doanh nghiệp với qui mô lớn dần hoạt động trong cùng
một ngành nghề. Kết quả là đi đến độc quyền. Doanh nghiệp và cơ quan quản lý cần chú
tâm nhiều hơn đến hiện tượng này.
3. Những thuận lợi và khó khăn trong hoạt động M&A tại Việt Nam
3.1. Thuận lợi

Thứ nhất, sự tăng trưởng quá nóng của nền kinh tế tạo nên sự cạnh tranh xuống
đáy, nhiều doanh nghiệp đứng trước nguy cơ phá sản. Do vậy, các doanh nghiệp nhỏ
đang có ý định “bán mình” hoặc xu hướng liên kết với nhau để cùng tồn tại và phát
triển. Đây là cơ hội thuận lợi cho các doanh nghiệp mạnh có đủ năng lực tài chính để
mua lại các doanh nghiệp nhỏ.
Cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới năm 2008 đã tác động mạnh đến kinh tế Việt
Nam.Cuộc khủng hoảng đã khiến nhiều doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn và không ít
doanh nghiệp phá sản. Một trong những giải pháp để có thể tồn tại và phát triển trong
giai đoạn hậu khủng hoảng là giải pháp liên minh chiến lược, mua lại sáp nhập để tận
dụng sức mạnh của các bên và vị thế trên thương trường.
Những biến động mạnh của kinh tế Việt Nam thời gian qua như lạm phát có dấu
hiệu tăng, giá vàng và tỷ giá tăng, thị trường CK xuống đáy đem lại rủi ro cho cách
kênh đầu tư. Trong tình hình chứng khoán đi xuống và các kênh đầu tư khác tiềm ẩn
20


những rủi ro thì M&A là phương án được sử dựng nhằm tận dụng khi giá cổ phiếu đi
xuống và lợi thế khi định giá công ty.

Thứ hai, Việt Nam gia nhập WTO, những chính sách mở cửa với những ưu đãi
về thuế của chính phủ khiến cho nhiều nhà đầu tư nước ngoài đánh giá cao cơ hội đầu
tư ở Việt Nam. Các nhà đầu tư nước ngoài thường có xu hướng lựa chọn M&A như là
bước đầu tiên để tiếp cận thị trường Việt Nam. Trong vài ba năm trở lại đây các lĩnh
vực diễn ra M&A sôi động nhất tập trung vào các ngành tài chính, ngân hàng, CNTT –
VT, bán lẻ, hàng tiêu dùng.
Thứ ba, sự cạnh tranh gay gắt trên thị trường khiến nhiều doanh nghiệp phải mở
rộng quy mô để cạnh tranh. Vì vậy, các doanh nghiệp lựa chọn hình thức mua bán và
sáp nhập như là cách để kêu gọi vốn, các tiềm lực để tăng năng lực cạnh tranh của
mình trên thương trường.
Cạnh tranh gay gắt trên thị trường tập trung vào ngành ngân hàng với và ngành
CNTT – VT. Nhiều doanh nghiệp khai thác thị trường chồng chéo làm lãng phí nguồn
lực và giảm hiệu quả kinh doanh, vì vậy các doanh nghiệp nhỏ cần sáp nhập để tồn tại
trên thị trường, còn các doanh lớn cũng tìm cách mua lại các công ty tiềm năng để mở
rộng thị trường và chớp lấy cơ hội kinh doanh, điển hình như Viettel, FPT, KBC,
Massan, Vinamilk.
Thứ tư,các doanh nghiệp nhà nước đang trong quá trình cổ phần hóa và tái cấu
trúc. Một số doanh nghiệp nhà nước hoạt động kém hiệu quả trong thời gian qua tìm
cách cắt giảm các mảng kinh doanh kém hiệu quả để tập trung vào linh vực chính
(EVN). Nhiều DN trên lộ trình cổ phần hóa (Mobifone, Vinafone) hứa hẹn sẽ là cơ hội
tốt cho các nhà đầu tư mua lại hoặc chào mua trên sàn.
3.2. Khó khăn
Thứ nhất, khung pháp lý cho hoạt động M&A tại Việt Nam vẫn còn rời rạc,
chưa thống nhất và chưa có nghị định hướng dẫn cụ thể, rõ ràng. Hoạt động M&A
đang căn cứ vào các luật doanh nghiệp, luật đầu tư, luật cạnh tranh và 1 số quy định
khác và chưa có khung pháp lý hay ít nhất là hướng dẫn riêng biệt, đặc thù. Các DN
vẫn phải tự “dò đá qua sông” để thực hiện M&A. Điều này làm chậm hoặc kém thông
thoáng cho M&A,tiềm ẩn những rủi ro pháp lý cho DN.
Thứ hai, các DN Việt Nam, đặc biệt là những DN lớn đã từng bước chủ động
tiếp cận với hoạt động M&A như 1 loại hình đầu tư chiến lược nhằm tận dụng cơ hội

kinh doanh. Tuy nhiên vẫn còn không ít những DN thiếu hiểu biết về HĐ này, thụ
động trong việc tiếp cận M&A, chưa nhận thức được rủi ro cũng như cơ hội trong
M&A. Những khó khăn về quy trình quản trị M&A, khung pháp lý, hoạt động môi
giới M&A, tâm lý đối với M&A đã khiến nhiều DN còn nhiều e ngại khi tiếp cận
M&A.
Thứ ba,các công ty và hoạt động hỗ trợ cho M&A ở Việt Nam còn nhiều mới
mẻ, sơ khai, chưa đa dạng. Ngoài PWC cótheodõi M&A Việt Nam hàng năm còn có
21


thêm Manetwork, IDJ và Avalue. Điều này khiến cung cầu và thông tin chưa đầy đủ,
các cơ hội cũng như quy trình hỗ trợ đối với M&A còn chưa được khai thác triệt để.
Phần III: Một số giải pháp và kiến nghị để phát triển hoạt động M&A ở Việt Nam
1. Giải pháp phát triển thị trường M&A từ phía Nhà nước
1.1. Giải pháp xây dựng, hoàn thiện khung pháp lý về M&A
Trong bối cảnh nền kinh tế thị trường, sự cạnh tranh cao giữa các doanh nghiệp sẽ
là động lực để các doanh nghiệp vươn lên, phát triển cả chiều ngang lẫn chiều rộng, và
đương nhiên khi đó sẽ có doanh nghiệp tồn tại, phát triển, sẽ có doanh nghiệp phá sản, bị
thôn tính, tất yếu sẽ hình thành nhu cầu cần mua, cần bán, sáp nhập, liên doanh, liên kết
giữa các doanh nghiệp để lớn mạnh hơn, phát triển hơn và hỗ trợ cho nhau tốt hơn. Tuy
nhiên, như đã đề cập, mua bán doanh nghiệp không đơn giản như mua bán một sản phẩm
hàng hóa thông thường. Một thương vụ sáp nhập thành công hay không phụ thuộc vào
vào rất nhiều yếu tố: nhu cầu, giá cả, giải quyết các vấn đề phát sinh hậu sáp nhập... Hiện
nay, các văn bản pháp lý thực sự để điều chỉnh hoạt động mua bán, sáp nhập ở Việt Nam
còn rất ít, hầu hết còn rất chung chung, mơ hồ. Do đó, muốn có một thị trường mua bán,
sáp nhập phát triển, Nhà nước cần tạo điều kiện giúp các doanh nghiệp có thể thực hiện
thành công giao dịch này. Hiện nay, các quy định pháp lý liên quan đến hoạt động mua
bán, sáp nhập ở Việt Nam được quy định trong nhiều văn bản khác nhau như Bộ Luật
Dân sự, Luật Doanh nghiệp, Luật Đầu tư, Luật Cạnh tranh, Chuẩn mực kế toán… tuy
nhiên các quy định đó vẫn còn đang nằm rải rác ở các bộ luật, nghị định, thông tư hay các

cam kết gia nhập WTO và chỉ dừng lại ở việc xác lập về mặt hình thức của hoạt động
M&A, tức là mới chỉ giải quyết được các vấn đề về việc “thay tên, đổi họ’’ cho doanh
nghiệp. Bên cạnh đó, chưa có một cơ quan thống nhất chịu trách nhiệm điều chỉnh hoạt
động M&A. Chính điều này đã làm cho những người tham gia hoạt động M&A rất khó
tìm hiểu kỹ càng những vấn đề về pháp lý cho hoạt động M&A, đến khi thực hiện thì phải
chạy nhiều nơi, đi nhiều chỗ để xin cấp giấy phép. Xuất phát từ nhược điểm này nhóm đề
xuất cần phải có một bộ luật riêng điều chỉnh cho hoạt động M&A tại Việt Nam và thống
nhất chỉ có duy nhất một cơ quan quản lý, xét duyệt, kiểm tra các hồ sơ khi thực hiện
M&A. Hệ thống luật này cần phải quy định chi tiết để điều chỉnh trên cả hai phương diện:
(i) các thủ tục, nguyên tắc, phương pháp định giá, quyền và nghĩa vụ của các bên tham
gia…; (ii) các tình huống xử lý tài chính, lao động và các vấn đề phát sinh sau khi thực
hiện thương vụ M&A;
Một hành lang pháp lý hoàn thiện sẽ tạo điều kiện góp phần thúc đẩy các giao dịch
M&A phát triển, nó sẽ tạo điều kiện để xác lập các giao dịch, địa vị pháp lý của các bên
trong giao dịch và hậu quả pháp lý sau khi kết thúc giao dịch. Do đó, Việt Nam cần phải
hoàn thiện hành lang pháp lý liên quan đến hoạt động M&A trong thời gian tới, để tạo ra
một cơ sở hạ tầng hoàn chỉnh cho hoạt động mua bán, sáp nhập được diễn ra thông suốt.
1.2.
Tạo môi trường thuận lợi để thúc đẩy hoạt động M&A thực hiện dễ dàng
và hiệu quả.
Ở Việt Nam hiện nay, tuy đã diễn ra nhiều vụ mua lại và sáp nhập, nhưng các
doanh nghiệp thực hiện hoạt động này vẫn gặp rất nhiều trở ngại khi tiến hành những thủ
22


tục pháp lý rườm rà. Ngoài ra, họ còn gặp khó khăn trong việc nắm bắt thông tin của các
doanh nghiệp mà họ có ý định mua lại hoặc sáp nhập, đôi khi những thông tin thiếu minh
bạch khiến cho họ mất lòng tin vào thị trường M&A của nước ta. Chính vì vậy, Việt Nam
cần hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường,đẩymạnhcải cách hành chính để thúc đẩy nhu
cầu M&A cho các doanh nghiệp. Bởi vì, trong hoạt động M&A, thông tin về giá cả,

thương hiệu, thị trường, thị phần, quản trị, con người... là rất cần thiết cho cả bên mua lẫn
bên bán. Nếu thông tin không được kiểm soát, không minh bạch sẽ gây ra nhiều thiệt hại
cho cả bên mua, bên bán, đồng thời ảnh hưởng nhiều đến các thị trường khác như hàng
hóa, chứng khoán, ngân hàng…
Nhà nước cần ra soát các quyđịnh trong Luật Doanh nghiệp,Luật Chứng khoán,
Luật Đầu tư để thống nhất và ban hành Nghị định về sáp nhập, mua lại trong đó cần quy
định, hướng dẫn cụ thể tiến trình thực hiện M&A như: thủ tục thực hiện, các bước thực
hiện, thời gian xem xét hồ sơ, quy định về chế độ thuế, cách hạch toán sổ sách… để
những thương vụ M&A có thể tiến hành nhanh chóng và đạt hiệu quả cao nhất.
Nhà nước cũng cần có những quy định trong việc quản lý và bảo mật thông
tin. Để hoạt động M&A được hiệu quả, đôi khi bên bán phải cung cấp cho bên mua
những thông tin mật hoặc là những chiến lược hoạt động kinh doanh, thông tin khách
hàng…, nếu sau đó cả hai không đi đến một thỏa thuận M&A thì rủi ro công ty bán bị rò
rỉ thông tin là rất lớn, do đó pháp luật cần có những biện pháp để can thiệp vấn đề này.
2. Giải pháp nâng cao hiệu quả thực hiện M&A từ phía các doanh nghiệp
Đối với doanh nghiệp đi mua
Hoạt động mua bán và sáp nhập là một hoạt động phức tạp, bao gồm nhiều công đoạn
khác nhau, nhưng trong đó quan trọng nhất là hai yếu tố: Thứ nhất là phải có một quy
trình thực hiện chiến lược M&A một cách hoàn chỉnh, hợp lý; Thứhai là xác định hợp lý
giá trị của công ty mục tiêu để có thể đưa ra mức giá giaodịch hợp lý.
2.2. Xây dựng quy trình thực hiện chiến lược M&A hiệu quả
Không phải tất cả các công ty thực hiện mua bán và sáp nhập đều có một quy trình
thực hiện M&A hoàn chỉnh, và cũng không phải các công ty có quy trình hoàn chỉnh
cũng đều có thể thành công. Thành công của hoạt động mua bán và sáp nhập được hình
thành từ nhiều nhân tố khác nhau cả về nội tại lẫn yếu tố bên ngoài. Tuy nhiên, chúng ta
phải thừa nhận rằng, nếu như có một quy trình thực hiện chiến lược M&A hoàn chỉnh và
hợp lý thì các doanh nghiệp sẽ có khả năng thành công nhiều hơn.
Phải xây dựng một mục đích chiến lược rõ ràng, cụthể. Doanh nghiệp đi mua phải xác
định rõ M&A vì mục đích lâu dài hay chỉ vì mục đích trước mắt hay là do áp lực từ hoạt
động kinh doanh; phải cân nhắc thật kỹ khi đưa ra quyết định đa dạng hóa trong hoạt

động M&A bởi vì động cơ của việc đa dạng hóa là làm giảm rủi ro kinh doanh của công
ty, nhưngbản thân nhà đầu tư có thể thực hiện điều này thông qua việc đa dạng hóa danh
mục đầu tư của mình. Trong khi đa dạng hóa thông qua thực hiện M&A thường tốn thời
gian và chi phí. Bên cạnh đó, việc đa dạng hóa còn đòi hỏi các nhà quản trị phải có năng
lực quản lý, trình độ và sự am hiểu những lĩnh vực đa dạng hóa đó.
Xác định mục tiêu thực hiện M&A
Các công ty khi thực hiện hoạt động mua bán và sáp nhập cần phải xác định rõ
2.1.

23


ràng mục tiêu của mình là gì? Nếu có nhiều mục tiêu thì phải xác định được đâu là mục
tiêu chính, quan trọng nhất và đâu là mục tiêu phụ. Việc xác định mục tiêu đúng đắn sẽ
hỗ trợ rất nhiều trong việc tìm kiếm được công ty mục tiêu thích hợp và trong việc xác
định giá trị của công ty mục tiêu cũng như những giá trị khác có liên quan như giá trị
kiểm soát và giá trị cộng hưởng.
Cần phải đánh giá đúng sự phù hợp giữa công ty đi mua và công ty mụctiêu, đặc
biệt phải suy xét cẩn thận trường hợp thực hiện M&A xuyên quốc gia. Hoạt động M&A
xuyên quốc gia là một xu hướng tất yếu trong nền kinh tế phát triển, M&A là con đường
nhanh nhất để công ty có thể xâm nhập vào thị trường một quốc gia khác, nhưng đây
không phải là con đường duy nhất. Để cóđược sự nhanh chóng và chủ động được thời
gian xâm nhập thị trường, công ty đi mua bên ngoài phải chi trả một khoản lớn hơn nhiều
so với những công ty đi mua trong nước. Bên cạnh đó, một thị trường mới sẽ chứa đựng
nhiều rủi ro mới và các công ty sẽ gặp phải nhiều khó khăn hơn như các vấn đề về chính
trị, văn hóa, luật pháp… Do đó, thành công của họ phụ thuộc rất nhiều vào chiến lược
nhằm khaithác những thế mạnh ở thị trường quốc gia công ty mục tiêu, và khả năng quản
trị những rủi ro có thể xảy ra, nếu không khả năng thất bại là rất cao.Doanh nghiệp cũng
cần phải đánh giá mức độ phù hợp giữa kích thước công ty đi mua và công ty mục tiêu.
Khi công ty mục tiêu quá lớn so với công ty đi mua, khả năng thất bại có thể được nhìn

thấy dễ dàng, công ty mục tiêu trở nên khó nuốt so với công ty đi mua,việc điều hành một
công ty lớn hơn mình sẽ làm công ty đi mua đối mặt với rất nhiều khó khăn. Hơn thế nữa,
những thương vụ loại này thường gắn với việc sử dụng một khối lượng nợ lớn, do đó, rủi
ro của thương vụ cũng gia tăng. Trongtrường hợp công ty đi mua quá lớn so với công ty
mục tiêu khả năng thất bại của nó cũng cao như trường hợp ở trên, bởi vì phần lợi nhuận
từ công ty mục tiêu sẽ đónggóp một phần quá nhỏ bé vào lợi nhuận của công ty đi mua.
Ngược lại, những thỏa thuận hợp nhất giữa hai công ty có cùng kích cỡ và vị trí trên thị
trường thường được sự tán thành của lãnh đạo hai bên và do đó, họ thường không đòi hỏi
đối tác bên kia phải chi trả quá nhiều cho mình, họ cần sự công bằng và bình đẳng. Ngoài
ra, hoạt động hợp nhất ngang hàng không phải chỉ để phục vụ mục đích của một bên, do
đó nó dễ dàng đạt đến sự hòa hợp và khảnăng thành công cũng sẽ lớn hơn.
Xác định hình thức thanh toán phù hợp
Hình thức thanh toán phù hợp là hình thức thanh toán phải tương xứng với tình
hình tài chính hiện tại của cả công ty tiến hành tiếp quản lẫn công ty mục tiêu, cũng như
những kỳ vọng có thể đạt được sau khi kết hợp lại, và nhất thiết không được gây thiệt hại
giá trị cổ đông cho cả hai công ty và truyền đạt những tín hiệu xấu đến nhà đầu tư.
Nâng cao hiệu quả cho việc định giá trong hoạt động M&A
Định giá là một hoạt động vừa mang tính khoa học vừa mang tính nghệ thuật, khoa
học là ở các phương pháp và quy trìnhđịnh giá cũng như xác định các yếu tốđầu vào cần
thiết, còn nghệ thuật là trong việc lựa chọn, áp dụng và điều chỉnh cho từng doanh
nghiệp. Định giá giá trị của công ty bị mua đã trở thành một trong những yếu tố quyết
định đến thành công của một thương vụ M&A. "Beauty lies in the eyes of the beholder;
valuation in those of the buyer" (tạm dịch: tốt hay xấu là tùy người, việc định giá cũng
tùy vào người mua). Để việc định giá doanh nghiệp nói chung cũng như định giá trong
hoạt động M&A được hợp lý và khoa học hơn trước hết các nhà quản trị cần cân nhắc
24


xem xét những câu hỏi sau:
 Cái chúng ta thực sự mua là gì?

 Giá trị riêng của đối tượng mua lại là gì?
 Cái gì tạo nên những năng lực kết hợp và những yếu tố chủ yếu tạo nên năng lực
kết hợp đó?
 Giá cuối cùng là bao nhiêu?
Doanh nghiệp đi mua phải thận trọng khi đánh giá những con số và những giả
định; cần đánh giá một cách đúng đắn tổng thể tình hình, tìm ra điểm yếu, điểm mạnh,
phát hiện ra những giả định không đáng tin cậy và tìm kiếm những thiếu sót khác của lập
luận. Nhữngcông ty thành công trong việc mua lại thường nhìn nhận việc đánh giá đối
tượng không chỉ là công việc xác minh lại số liệu. Hơn nữa, không nên sử dụng duy nhất
một phương pháp định giá, bởi vì không có một phương pháp định giá nào là chính xác
hay hợp lý tuyệt đối, và cũng không có một phương pháp định giá nào có thể hợp lý cho
tất cả các doanh nghiệp. Mỗi phương pháp định giá đều có ưu và nhược điểm riêng và chỉ
phù hợp với một vài công ty hay trong một vài lĩnh vực nhất định. Do đó, khi định giá
doanh nghiệp nên sử dụng nhiều phương pháp định giá sau đó xác định giá trị cuối cùng
thông qua ma trận định giá vì, thông qua ma trận định giá có thể hạn chế hay bù trừ lẫn
nhau, để từ đó có thể đưa ra một mức giá hợp lý và đáng tin cậy hơn.
2.3. Nâng cao trình độ, chất lượng nguồn nhân lực của doanh nghiệp trong hoạt
động M&A
Mặc dù ở Việt Nam đã diễn ra rất nhiều thương vụ M&A thành công nhưng chủ
yếu lại là do doanh nghiệp nước ngoài chủ động thực hiện. Doanh nghiệp Việt Nam hầu
hết chưa có nhiều thông tin, hiểu biết về M&A. Điều này dẫn đến: (i) Thực tế có nhiều
công ty muốn mua và cũng có không ít công ty muốn bán nhưng phần nhiều trong số họ
không có những hiểu biết cơ bản về nghiệp vụ M&A, không biết phải chuẩn bị và bắt đầu
triển khai ra sao, cũng như không biết được sau M&A sẽ như thế nào? Họ không thể tự
mình tìm kiếm đối tác phù hợp. Hơn thế nữa, còn có tâm lý không chịu cởi mở, bên bán
thường e ngại cung cấp thông tin; (ii) Hiện nay có khá nhiều các công ty chứng khoán, tư
vấn tài chính, kiểm toán tham gia vào làm trung gian, môi giới cho các bên trong hoạt
động M&A. Tuy nhiên do có những hạn chế về hệ thống luật, nhân sự, tính chuyên
nghiệp, cơ sở dữ liệu, thông tin… nên các đơn vị này chưa thể trở thành trung gian thiết
lập một “thị trường” để các bên mua – bán gặp nhau. Ngoài ra, nguồn nhân lực của Việt

Nam vẫn còn chưa đáp ứng được đầy đủ nhu cầu của thị trường về hoạt động M&A, việc
thiếu các quản trị viên cấp cao để có thể làm giám đốc những cơ sở mới cũng là một
nguyên nhân dẫn tới tình trạng các doanh nghiệp vẫn còn dè chừng trong ra quyết định
M&A. Vấn đề đặt ra là trong thời gian tới, cần đào tạo bài bản và chuyên sâu hơn từng vị
trí nhân sự cụ thể, có những chương trình đào tạo liên kết với nước ngoài, hoặc có kế
hoạch đào tạo nhân sự ở nước ngoài để có thể học hỏi kinh nghiệm trong hoạt động
M&A. Các doanh nghiệp cần đầu tư cơ sở vật chất, những công nghệ kỹ thuật tối ưu để
có thể giúp định giá tốt nhất và dự báo tối ưu được cơ hội kinh doanh khi thực hiện M&A
bởi hiện nay các công cụ định giá, công cụ tìm kiếm thông tin doanh nghiệp vẫn còn rất
hạn chế.
3. Đề xuất giải pháp cho một thương vụ M&A thành công
25