Xây quản trị lợi nhuận khi phát hành thêm cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

1
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

PHẠM THỊ BÍCH VÂN

LUẬN ÁN TIẾN SĨ
QUẢN TRỊ LỢI NHUẬN KHI PHÁT
HÀNH THÊM CỔ PHIẾU CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Kế toán
Mã số: 62.34.30.01

Đà Nẵng - Năm 2017


2
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

PHẠM THỊ BÍCH VÂN

LUẬN ÁN TIẾN SĨ
QUẢN TRỊ LỢI NHUẬN KHI PHÁT
HÀNH THÊM CỔ PHIẾU CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Kế toán

Mã số: 62 34 30 01
Ngƣời hƣớng dẫn khoa học:
1. PGS.TS. NGUYỄN CÔNG PHƢƠNG
2. PGS.TS. NGUYỄN MẠNH TOÀN

Đà Nẵng - Năm 2017


3

LỜI CAM ÐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu độc lập của riêng tôi, các dữ liệu,
lập luận, phân tích, đánh giá và kết quả trong luận án là trung thực. Tôi hoàn
toàn chịu trách nhiệm về những nội dung đã trình bày trong luận án này.
Tác giả luận án


4

MỤC LỤC
LỜI CAM ÐOAN ................................................................................................ 1
MỤC LỤC ............................................................................................................ 4
DANH MỤC BẢNG ............................................................................................ 8
MỞ ĐẦU .............................................................................................................. 9
1. Tính cấp thiết của đề tài ................................................................................. 9
2. Mục tiêu nghiên cứu..................................................................................... 11
3. Đối tượng, phạm vi và phương pháp nghiên cứu ........................................... 12
3.1 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu................................................................ 12
3.2 Cách tiếp cận và phương pháp nghiên cứu............................................... 13
4. Ý nghĩa khoa học và những đóng góp của luận án ..................................... 13

5. Bố cục của luận án ....................................................................................... 15
CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU ................................................. 18
1.1 Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trên thế giới .......................................... 18
1.1.1. Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành cổ phiếu
lần đầu (IPO) ........................................................................................................ 19
1.1.2. Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành thêm cổ
phiếu...................................................................................................................... 22
1.1.2.1. Điều chỉnh tăng lợi nhuận trước khi phát hành thêm cổ phiếu ... 22
1.1.2.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến hành động quản trị lợi nhuận .......... 31
1.2 Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận ở Việt Nam ........................................... 46
1.3 Khoảng trống nghiên cứu ........................................................................... 49
1.4 Kết luận ...................................................................................................... 50
CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT ................................................................ 51
2.1 Định nghĩa quản trị lợi nhuận .................................................................... 51
2.2 Động cơ quản trị lợi nhuận........................................................................ 52
2.2.1 Động cơ về thu hút tài trợ ....................................................................... 52
2.2.2 Động cơ hợp đồng................................................................................... 54
2.2.2.1 Quản trị lợi nhuận nhằm tránh vi phạm hợp đồng vay ................. 55
2.2.2.2 Hợp đồng thù lao của nhà quản lý ................................................ 57
2.2.3 Động cơ đáp ứng các quy định từ phía nhà nước hoặc gây áp lực để
đưa ra các chính sách có lợi................................................................................. 60
2.3 Các lý thuyết giải thích hành động điều chỉnh lợi nhuận ........................... 62
2.3.1 Lý thuyết đại diện.................................................................................... 62


5
2.3.2 Lý thuyết thông tin bất đối xứng ............................................................ 63
2.3.3 Lý thuyết tín hiệu .................................................................................... 64
2.3.4 Lý thuyết chi phí chính trị ..................................................................... 65
2.4 Cách thức thực hiện hành động quản trị lợi nhuận .................................... 66

2.4.1 Quản trị lợi nhuận thông qua lựa chọn chính sách kế toán .................. 66
2.4.2 Quản trị lợi nhuận thông qua sự can thiệp vào các giao dịch thực ...... 70
2.5 Mô hình dồn tích (accruals) đo lường quản trị lợi nhuận ........................... 70
2.5.1 Mô hình Healy (1985) ............................................................................ 71
2.5.2 Mô hình DeAngelo (1986) ..................................................................... 72
2.5.3 Mô hình Jones (1991) ............................................................................. 73
2.5.4 Mô hình Dechow và cộng sự (1995)-Modified Jones .......................... 74
2.5.5 Mô hình của Kothari và cộng sự (2005) ................................................ 75
2.5.6 Mô hình của Dechow và Dichev (2002)................................................ 76
2.6 Các yếu tố ảnh hưởng đến quản trị lợi nhuận của công ty ......................... 77
2.6.1 Quy mô hội đồng quản trị....................................................................... 77
2.6.2 Tỷ lệ thành viên độc lập trong hội đồng quản trị .................................. 79
2.6.3 Sự kiêm nhiệm giữa chủ tịch hội đồng quản trị và Tổng giám đốc
(giám đốc) điều hành ........................................................................................... 80
2.6.4 Kiểm toán độc lập ................................................................................... 81
2.6.5 Quy mô doanh nghiệp............................................................................ 82
2.6.6 Đòn bẩy tài chính .................................................................................... 84
2.6.7 Khả năng sinh lời .................................................................................... 85
2.6.8 Tính thanh khoản của tài sản .................................................................. 86
2.7 Kết luận ...................................................................................................... 87
CHƢƠNG 3: THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ...................................................... 88
3.1 Giả thuyết nghiên cứu ................................................................................ 88
3.1.1 Giả thuyết về quản trị lợi nhuận trước khi phát hành thêm cổ phiếu... 88
3.1.2 Các giả thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến hành động quản trị lợi
nhuận..................................................................................................................... 90
3.1.2.1 Quy mô hội đồng quản trị ............................................................. 90
3.1.2.2 Tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị độc lập ................................... 91
3.1.2.3 Sự kiêm nhiệm của chủ tịch hội đồng quản trị và giám đốc/tổng
giám đốc .................................................................................................... 93
3.1.2.4 Kiểm toán độc lập ......................................................................... 95

6
3.1.2.5 Quy mô doanh nghiệp ................................................................... 96
3.1.2.6 Đòn bẩy tài chính ......................................................................... 97
3.1.2.7 Khả năng sinh lời .......................................................................... 98
3.1.2.8 Tính thanh khoản .......................................................................... 98
3.2 Phương pháp nghiên cứu............................................................................ 99
3.2.1 Mô hình nghiên cứu ................................................................................ 99
3.2.2 Đo lường các biến nghiên cứu ............................................................. 100
3.2.2.1 Đo lường biến đại diện cho quản trị lợi nhuận (DA) .................. 100
3.2.2.2 Đo lường biến quy mô hội đồng quản trị.................................... 104
3.2.2.3 Đo lường biến tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị độc lập .......... 104
3.2.2.4 Đo lường biến sự kiêm nhiệm của chủ tịch hội đồng quản trị và
giám đốc/ tổng giám đốc ......................................................................... 105
3.2.2.5 Đo lường biến kiểm toán độc lập ............................................... 105
3.2.2.6 Đo lường biến quy mô doanh nghiệp ........................................ 105
3.2.2.7 Đo lường biến đòn bẩy tài chính................................................ 105
3.2.2.8 Đo lường biến khả năng sinh lời ................................................ 106
3.2.2.9 Đo lường biến tính thanh khoản ................................................ 106
3.3 Thu thập và phân tích dữ liệu ................................................................... 107
3.3.1 Thu thập dữ liệu .................................................................................... 107
3.3.2 Phân tích dữ liệu .................................................................................... 110
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ BÀN LUẬN ......................... 112
4.1 Thống kê mẫu nghiên cứu .................................................................... 112
4.2 Kết quả kiểm định các giả thuyết với số liệu năm ................................... 113
4.2.1 Phân tích biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh (DA) ..................... 113
4.2.2 Kiểm định các giả thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến điều chỉnh lợi
nhuận................................................................................................................... 116
4.2.2.1 Phân tích thống kê mô tả và kiểm định đơn biến ....................... 116

4.2.2.2 Phân tích tương quan .................................................................. 118
4.2.2.3 Phân tích hồi quy đa biến ........................................................... 122
4.3 Kết quả kiểm định các giả thuyết với số liệu quý .................................... 124
4.3.1 Phân tích biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh (DA) ..................... 125
4.3.2 Kiểm định các giả thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến sự điều chỉnh
lợi nhuận ............................................................................................................. 127
4.3.2.1 Phân tích thống kê mô tả và kiểm định đơn biến ....................... 127


7
4.3.2.2 Phân tích tương quan .................................................................. 131
4.3.2.3 Phân tích hồi quy đa biến ............................................................ 132
4.4 Bàn luận kết quả nghiên cứu .................................................................... 133
4.4.1 Hành vi điều chỉnh tăng lợi nhuận ở kỳ trước kỳ phát hành thêm cổ
phiếu.................................................................................................................... 133
4.4.2 Về các nhân tố ảnh hưởng đến quản trị lợi nhuận trước khi phát hành
thêm cổ phiếu ..................................................................................................... 134
4.4.2.1 Các nhân tố về quản trị công ty tác động đến quản trị lợi nhuận 134
4.4.2.2 Các nhân tố về đặc điểm công ty ảnh hưởng đến quản trị lợi
nhuận ....................................................................................................... 144
4.5 Kết luận .................................................................................................... 149
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ.............................................. 153
5.1 Kết luận .................................................................................................... 153
5.2 Kiến nghị .................................................................................................. 155
5.2.1 Tăng cường quản trị công ty niêm yết ................................................. 155
5.2.1.1 Nâng cao tính độc lập của thành viên hội đồng quản trị độc lập .... 155
5.2.1.2 Thành lập và tăng cường vai trò của ban kiểm soát và kiểm toán
nội bộ....................................................................................................... 159
5.2.1.3 Nâng cao ý thức của ban điều hành công ty ............................... 160
5.2.2 Tăng cường quản lý nhà nước .............................................................. 161

5.2.2.1 Sửa đổi, bổ sung Thông tư 121/2012/TT-BTC về quản trị công ty
................................................................................................................. 162
5.2.2.2 Ban hành luật bảo vệ nhà đầu tư ................................................. 164
5.2.2.3 Thành lập Học viện thành viên hội đồng quản trị độc lập.......... 165
5.2.3 Nâng cao chất lượng kiểm toán độc lập .............................................. 166
5.2.4 Đối với nhà đầu tư ......................................................................... 170
5.3 Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo................................... 173
DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CÔNG BỐ ....................... 175
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ....................................................... 178
DANH MỤC PHỤ LỤC.................................................................................. 199


8

DANH MỤC BẢNG
Bảng 1.1 : Bảng tóm tắt các kết quả nghiên cứu

Trang 35

Bảng 3.1: Bảng tóm tắt tên biến và cách đo lường các biến

Trang 105

Bảng 3.2: Thống kê hình thức phát hành cổ phiếu

Trang 106

Bảng 3.3: Thống kê số công ty theo năm phát hành thêm

Trang 107

Bảng 3.4: Thống kê ngành nghề kinh doanh các công ty trong mẫu

Trang 108

Bảng 4.1: Thống kê mẫu nghiên cứu

Trang 110

Bảng 4.2: Thống kê mô tả biến DA theo số liệu năm

Trang 112

Bảng 4.3: Thống kê kiểm định Wilcoxon

Trang 113

Bảng 4.4: Kiểm định tham số Paired Samples Test

Trang 114

Bảng 4.5: Thống kê mô tả và kiểm định đơn biến cho năm trước năm

Trang 117

phát hành
Bảng 4.6: Ma trận hệ số tương quan

Trang 118

Bảng 4.7: Tóm tắt kết quả kiểm tra giả thiết phương sai sai số thay đổi

Trang 120

Bảng 4.8: Mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng đến sự điều chỉnh

Trang 121

lợi nhuận
Bảng 4.9: Thống kê mô tả biến DA theo số liệu quý

Trang 123

Bảng 4.10: Thống kê kiểm định Wilcoxon

Trang 124

Bảng 4.11: Kiểm định tham số Paired Samples Test

Trang 124

Bảng 4.12: Thống kê mô tả và kiểm định đơn biến cho quý trước quý

Trang 127

phát hành
Bảng 4.13: Ma trận tương quan

Trang 128

Bảng 4.14: Tóm tắt kết quả kiểm tra giả thiết phương sai sai số thay

Trang 130

đổi
Bảng 4.15: Mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng đến sự điều chỉnh

Trang 130

lợi nhuận
Bảng 4.16: Bảng tóm tắt nội dung giả thuyết và kết quả nghiên cứu

Trang 148


9

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Quản trị lợi nhuận là chủ đề được các nhà nghiên cứu trên thế giới quan tâm
khám phá từ những năm của thập niên 80 đến nay như Healy [94], DeAngelo
[62], Davidson và cộng sự [59], Dye [73], Sweeney [159], Schipper [148],
Rangan [143], Teoh và cộng sự [162], [163], Shivakumar [152], Wang [166],
Sun và cộng sự [157], Suzan và cộng sự [156], Rifki Zulkarnain và cộng sự
[146], Seyed Arash Sadeghi và cộng sự [154]… Loomis [125] đã từng phát biểu
“Quản trị lợi nhuận là một trong những chủ đề được quan tâm nhiều nhất của
giới nghiên cứu kế toán và giới làm nghề kế toán đặc biệt là kế toán của các
công ty niêm yết”.
Tuy nhiên, đa số các nghiên cứu về chủ đề quản trị lợi nhuận được thực hiện
ở các nước phát triển như Anh, Mỹ, Canada…Ở Việt Nam, chủ đề quản trị lợi

nhuận nói chung và quản trị lợi nhuận trong bối cảnh phát hành thêm cổ phiếu
nói riêng còn rất mới mẻ nên có rất ít nghiên cứu về chủ đề này. Đây chính là
khoảng trống nghiên cứu. Hơn thế nữa, trên thế giới, các nhà nghiên cứu thực
hiện nghiên cứu trong bối cảnh phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPOs)
và phát hành thêm. Tuy nhiên, ở Việt Nam dữ liệu của các công ty IPOs không
được công bố rộng rãi. Bên cạnh đó, thị trường chứng khoán Việt Nam cũng
chưa có cơ sở dữ liệu có sẵn để truy cập. Đây là những khó khăn trong quá trình
thực hiện nghiên cứu ở Việt Nam.
Dye [73] cho rằng, quản trị lợi nhuận là sự lựa chọn chính sách kế toán của
công ty nhằm đạt được những mục tiêu cụ thể nào đó của nhà quản trị. Theo
Schipper [148], quản trị lợi nhuận là một sự can thiệp có tính toán kỹ lưỡng
trong quá trình cung cấp thông tin tài chính nhằm đạt được những mục đích cá
nhân. Tồn tại nhiều nghiên cứu về chủ đề quản trị lợi nhuận xung quanh một sự
kiện cụ thể. Chẳng hạn: Teoh và cộng sự [162] tìm thấy bằng chứng là, các tổ
chức phát hành có lợi nhuận cao bất thường trước thời điểm phát hành thêm cổ


10
phiếu; Shivakumar [152] cũng đưa ra bằng chứng phù hợp với Teoh và cộng sự
[162], lợi nhuận thuần và biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh cao bất thường
quanh thời điểm phát hành thêm cổ phiếu.
Trong hơn hai thập kỷ qua, trên thế giới có nhiều vụ bê bối tài chính dẫn đến
các doanh nghiệp bị phá sản như: Lucent, Xerox , Rite Aid, Waste Management,
Micro Strategy, Raytheon, Sunbeam, Enron, Worldcom, Global Crossing,
Adelphia, Qwest…Ở Việt Nam, hiện tượng công ty cổ phần Bông Bạch Tuyết
(BBT), công ty cổ phần Dược Viễn Đông (DVD) là những ví dụ điển hình hoặc
các công ty biến lỗ thành lãi, biến lãi thành lỗ như công ty Petrolimex, công ty
như Tribeco (TRI), Công ty Cổ phần Quốc Cường Gia Lai (QCG), công ty cổ
phần vận tải biển và bất động sản Việt Hải (VSP), Tổng công ty cổ phần phân
bón và Hoá chất dầu khí (DPM) [188]. Từ những hiện tượng này, các nhà đầu tư

đặt nghi ngờ rằng “Phải chăng các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam có hành động quản trị lợi nhuận vì một mục tiêu nào đó?”.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đang là môi trường đầu tư còn rất mới
mẻ, hấp dẫn với các nhà đầu tư trong nước cũng như nước ngoài. Song, để lựa
chọn cho mình mã chứng khoán đầu tư hiệu quả, các nhà đầu tư phải dựa trên rất
nhiều nguồn thông tin, trong đó thông tin từ báo cáo tài chính đặc biệt là báo cáo
kết quả hoạt động kinh doanh là một trong những nguồn tin quan trọng nhất.
Tuy nhiên, thông tin trên báo cáo này đang bị các doanh nghiệp “xào nấu”, đặc
biệt là với chỉ tiêu lợi nhuận. Theo thống kê của Vietstock.vn, xét riêng chỉ tiêu
lợi nhuận từ năm 2012 đến 6 tháng năm 2015 cho thấy mỗi năm tỷ lệ doanh
nghiệp niêm yết có điều chỉnh lợi nhuận sau kiểm toán đều trên mức 70%, còn 6
tháng đầu năm 2015 cũng chiếm quá bán (52%) [186]. Bởi vì, các chuẩn mực kế
toán cho phép các nhà quản trị linh hoạt trong việc lựa chọn phương pháp kế
toán và ước tính kế toán hoặc sử dụng cả sự phán đoán của nhà quản trị. Nói một
cách khoa học hơn là các doanh nghiệp có hiện tượng điều chỉnh lợi nhuận. Điều
này được thể hiện rất rõ trong việc số liệu lợi nhuận chênh lệch lớn trước và sau
kiểm toán.


11
Bên cạnh đó, để thực hiện việc phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng,
thì các doanh nghiệp phải thỏa mãn các điều kiện của Điều 12 – Luật chứng
khoán. Trong số các điều kiện đó, điểm b khoản 1, điều 12 yêu cầu “Hoạt động
kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký chào bán chứng khoán phải có lãi,
đồng thời không có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký chào bán”. Hơn thế nữa, để
giảm thiểu rủi ro phát hành cổ phiếu ra công chúng không thành công (do chi
phí phát hành chứng khoán ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10% khoản
vốn huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi
phí in ấn, phí kiểm toán, chi phí niêm yết….). Bên cạnh việc áp dụng các chiến
lược marketing tới các nhà đầu tư tiềm năng thì rất có thể các doanh nghiệp sẽ

“xào nấu số liệu”; “quản trị lợi nhuận” theo hướng điều chỉnh tăng lợi nhuận tối
đa có thể (trong khuôn khổ cho phép của chuẩn mực, chế độ kế toán) làm cho
kết quả của doanh nghiệp “đẹp” hơn nhằm đạt được mục tiêu huy động vốn của
mình theo đúng tiến độ đã vạch ra và thu hút nhiều nhà đầu tư, tăng giá trị thị
trường của cổ phiếu. Bởi vì lợi nhuận là một trong các nhân tố góp phần đến sự
lựa chọn danh mục đầu tư của các nhà đầu tư.
Hành động quản trị lợi nhuận ảnh hưởng rất lớn đến lợi ích của cổ đông
nói riêng, của công ty nói chung. Nó làm xói mòn lòng tin của nhà đầu tư vào thị
trường chứng khoán. Hơn thế nữa, mục tiêu của Chính phủ và Bộ Tài chính đặt
ra là “bảo vệ nhà đầu tư” cũng không thực hiện được.
Xuất phát từ tầm quan trọng của báo cáo tài chính nói chung và chỉ tiêu
lợi nhuận nói riêng ở các công ty cổ phần niêm yết, sau một thời gian nghiên
cứu, tác giả chọn đề tài: “Quản trị lợi nhuận khi phát hành thêm cổ phiếu của
các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để làm luận án
tiến sĩ của mình.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của nghiên cứu này là tìm kiếm bằng chứng về sự quản trị lợi nhuận
của công ty niêm yết khi phát hành thêm cổ phiếu; nhận diện các yếu tố có ảnh


12
hưởng đến quản trị lợi nhuận của các công ty này, qua đó, kiểm chứng lý thuyết
về quản trị lợi nhuận trong bối cảnh Việt Nam.
Để đạt được mục tiêu chung ở trên, các mục tiêu nghiên cứu cụ thể được xác
định như sau:
- Nhận diện hành động quản trị lợi nhuận của các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam khi có phát hành thêm cổ phiếu.
- Xác định các nhân tố ảnh hưởng đến hành động điều chỉnh lợi nhuận của
các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong trường hợp
phát hành thêm cổ phiếu.

- Gợi ý một số chính sách có liên quan đến chất lượng lợi nhuận đối với công
ty niêm yết, đặc biệt là các công ty có phát hành thêm cổ phiếu trên thị trường
chứng khoán Việt Nam.
Trên cơ sở các mục tiêu cụ thể, luận án đặt ra các câu hỏi nghiên cứu sau:
- Các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam khi phát hành
thêm cổ phiếu có điều chỉnh lợi nhuận hay không?
- Có hay không việc điều chỉnh lợi nhuận càng gần thời điểm phát hành thì
động cơ càng lớn.
- Có những nhân tố nào ảnh hưởng đến sự điều chỉnh lợi nhuận của các công
ty niêm yết khi phát hành thêm cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
3. Đối tƣợng, phạm vi và phƣơng pháp nghiên cứu
3.1 Đối tượng, phạm vi nghiên cứu

* Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu được xác định là quản trị lợi nhuận tại các công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trước khi phát hành thêm cổ phiếu để
huy động vốn bao gồm hành động quản trị lợi nhuận và các nhân tố ảnh hưởng đến
hành động quản trị lợi nhuận đó.
* Phạm vi nghiên cứu
- Về mặt không gian: Phạm vi nghiên cứu là các công ty niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam có phát hành thêm cổ phiếu.


13
- Về mặt thời gian: đánh giá sự quản trị lợi nhuận kế toán ở kỳ trước kỳ
phát hành thêm cổ phiếu. Kỳ trước kỳ phát hành là năm và quý. Vì năm 2010 là
năm có số lượng công ty phát hành nhiều nhất trong giai đoạn chọn mẫu 20072015 nên năm trước năm phát hành là năm 2009 .
3.2 Cách tiếp cận và phương pháp nghiên cứu

Cách tiếp cận: Cách tiếp cận chứng thực để tìm kiếm bằng chứng về hành động

quản trị lợi nhuận và các nhân tố ảnh hưởng đến hành động đó, qua đó, giải thích
nguyên nhân của hành động quản trị lợi nhuận.
Phương pháp nghiên cứu chủ yếu là định lượng, bắt đầu từ việc đặt các giả
thuyết nghiên cứu, đo lường các biến nghiên cứu, thu thập số liệu, xử lý số liệu.
Các kỹ thuật thống kê được sử dụng như thống kê mô tả, kiểm định tham số t-test,
kiểm định t với mẫu phối hợp từng cặp (paired samples t tests), kiểm định phi tham
số (kiểm định Mann-Whitney), phân tích hồi quy đơn biến, phân tích hồi quy đa
biến.
4. Ý nghĩa khoa học và những đóng góp của luận án
Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận là chủ đề còn mới ở Việt Nam bởi vì thị
trường chứng khoán Việt Nam là thị trường mới nổi nên hành lang luật pháp,
chính sách vĩ mô của nhà nước đến cả pháp luật về kế toán, kiểm toán chưa chặt
chẽ. Do đó, có ít nghiên cứu về chủ đề này ở thị trường chứng khoán Việt Nam,
nếu có thì chỉ là những nghiên cứu sơ khai tổng hợp về những nghiên cứu trên
thế giới chứ chưa có những nghiên cứu định lượng rõ ràng giúp các bên có liên
quan nhận định đúng đắn về tình hình báo cáo tài chính của các công ty niêm yết
nói chung và công ty niêm yết có phát hành thêm cổ phiếu nói riêng. Chính vì
vậy, luận án này được thực hiện có ý nghĩa cả về mặt học thuật lẫn mặt thực
tiễn.
Về mặt học thuật, đề tài có những đóng góp sau:
Thứ nhất, nội dung đề tài đã đóng góp vào cơ sở lý thuyết nghiên cứu về
quản trị lợi nhuận trên thế giới nói chung, thông qua nghiên cứu trong bối cảnh
thị trường chứng khoán mới nổi ở Việt Nam. Cụ thể, đề tài kiểm chứng quản trị


14
lợi nhuận trong trường hợp phát hành thêm cổ phiếu ở một quốc gia đang phát
triển như Việt Nam.
Thứ hai, qua kết quả nghiên cứu và phân tích có thể kết luận rằng, lý
thuyết chi phí chính trị vẫn hiện hữu ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Theo

đó, nếu quy mô của công ty càng lớn thì sự điều chỉnh lợi nhuận càng cao nhằm
tránh được chế tài đã được quy định trong điều 12 Luật Chứng khoán khi thực
hiện phát hành thêm cổ phiếu.
Thứ ba, kết quả nghiên cứu này cho thấy, lý thuyết đại diện vẫn phát huy
những khía cạnh đúng ở thị trường chứng khoán Việt Nam. Theo đó, nếu quy
mô doanh nghiệp càng lớn thì sự tách rời giữa quyền quản lý và quyền sở hữu
càng lớn. Lúc đó, nhà quản trị có động cơ mạnh hơn để làm lợi cho mình và
nhóm người có liên quan thông qua hành động điều chỉnh lợi nhuận. Thêm vào
đó, cơ chế quản trị công ty (quy mô hội đồng quản trị) vẫn là yếu tố quan trọng
giúp thông tin tài chính trung thực, hợp lý và minh bạch hơn. Tuy nhiên, khi vận
dụng lý thuyết đại diện vào những thị trường chứng khoán mới nổi cụ thể là thị
trường chứng khoán Việt Nam, cũng cần quan tâm và lưu ý đến đặc điểm hệ
thống những quy định pháp luật chuyên ngành điều chỉnh từng lĩnh vực của
quốc gia đó. Cụ thể ở đây là những quy định của nhà nước về kiểm toán độc lập,
những quy định của pháp luật về quản trị công ty.
Thứ tư, kết quả nghiên cứu cũng cho thấy, lý thuyết tín hiệu vẫn tồn tại và
có thể được sử dụng để giải thích đối với thị trường chứng khoán Việt Nam.
Theo đó, nhà quản trị có thể sử dụng tính thanh khoản của tài sản như là một chỉ
tiêu tài chính để truyền tín hiệu đến thị trường. Do đó, một khi công ty có vấn đề
về tính thanh khoản (tính thanh khoản thấp) thì nhà quản trị sẽ thực hiện điều
chỉnh tăng lợi nhuận. Hơn nữa, lý thuyết tín hiệu và lý thuyết bất đối xứng thông
tin vẫn có thể dùng để giải thích cho thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bên cạnh những điểm mới và đóng góp về mặt học thuật, luận án cũng
có ý nghĩa thực tiễn nhất định


15
Thứ nhất, kết quả nghiên cứu cho thấy tồn tại hành động điều chỉnh tăng
lợi nhuận trong trường hợp phát hành thêm cổ phiếu ở các công ty niêm yết trên
thị trường chứng khoán Việt Nam. Đây là tài liệu tham khảo có giá trị để các

bên liên quan (nhà đầu tư, cổ đông, chủ nợ, nhà cung cấp…) đưa ra các quyết
định đầu tư với mức độ thận trọng và chấp nhận rủi ro khi số liệu về lợi nhuận
được cung cấp trong báo cáo tài chính chưa trung thực. Mặt khác, kết quả
nghiên cứu cũng cung cấp thông tin cho các cơ quan quản lý nhà nước để nhìn
nhận, đánh giá thực trạng về chất lượng của chỉ tiêu lợi nhuận của các công ty.
Từ đó, đưa ra các chính sách quản lý vĩ mô thích hợp nhằm tăng cường chất
lượng chỉ tiêu lợi nhuận của các công ty đại chúng nói chung và các công ty
niêm yết nói riêng.
Thứ hai, nghiên cứu này đã xây dựng và kiểm định các nhân tố ảnh hưởng
đến hành động quản trị lợi nhuận như: quy mô doanh nghiệp (log tài sản); đòn
bẩy tài chính (Nợ phải trả/tài sản); khả năng sinh lời (ROA); khả năng thanh
khoản (tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn); quy mô hội đồng quản trị. Kết quả nghiên
cứu của đề tài là cơ sở cho các nhà nghiên cứu tham khảo khi thực hiện nghiên
cứu chủ đề tương tự. Đồng thời, là tài liệu tham khảo cung cấp thông tin cho
kiểm toán viên phải giữ thái độ hoài nghi khi thực hiện kiểm toán báo cáo tài
chính của các công ty niêm yết.
5. Bố cục của luận án
Ngoài phần mở đầu và kết luận, đề tài được tổ chức thành 5 chương với
nội dung chính như sau.
Chương 1 bàn về tổng quan nghiên cứu về quản trị lợi nhuận. Cụ thể,
chương này trình bày và phân tích tổng quan các công trình nghiên cứu trong và
ngoài nước liên quan đến đề tài nhằm xác định những nội dung nghiên cứu mà
đề tài sẽ kế thừa và phát triển. Từ đó, tìm ra khoảng trống nghiên cứu.
Chương 2 tổng hợp và phân tích cơ sở lý thuyết về quản trị lợi nhuận.
Trên cơ sở nghiên cứu tổng quan tài liệu, chương này trình bày các lý thuyết
nghiên cứu có liên quan đến chủ đề quản trị lợi nhuận, động cơ quản trị lợi


16
nhuận, các mô hình nghiên cứu trên thế giới, các nhân tố có thể ảnh hưởng đến

quản trị lợi nhuận.
Thiết kế nghiên cứu được trình bày ở Chương 3. Cụ thể, chương này xây
dựng các giả thuyết nghiên cứu và xác định phương pháp nghiên cứu áp dụng để
đạt được các mục tiêu nghiên cứu đã đề ra.
Chương 4 trình bày và phân tích kết quả nghiên cứu. Kết quả về thực
trạng quản trị lợi nhuận và các nhân tố ảnh hưởng đến quản trị lợi nhuận được
phân tích theo số liệu năm và số liệu quý, qua đó cung cấp bằng chứng về quản
trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành thêm cổ phiếu của các công ty niêm
yết.
Chương 5 trình bày những bàn luận kết quả nghiên cứu và gợi ý chính
sách. Trên cơ sở phân tích kết quả nghiên cứu ở Chương 4, chương này bàn luận
kết quả nghiên cứu trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời
gợi ý chính sách đối với các bên có liên quan (nhà đầu tư, công ty niêm yết, Bộ
Tài chính, cơ quan quản lý nhà nước).
Kết luận được trình bày ở nội dung cuối cùng. Nội dung này sẽ hệ thống
lại các kết quả nghiên cứu, nhận diện những điểm mới về mặt lý luận và thực
tiễn cũng như những hạn chế của luận án, đồng thời gợi mở hướng nghiên cứu
tiếp theo.


17
Khung nghiên cứu của luận án

Quản trị lợi nhuận trong bối cảnh
phát hành thêm cổ phiếu

Cơ sở lý thuyết
Lý thuyết đại diện
Lý thuyết bất đối xứng thông tin
Lý thuyết tín hiệu

Lý thuyết chi phí chính trị

Mục tiêu nghiên cứu
Tìm kiếm bằng chứng về khả năng quản trị lợi nhuận và các nhân tố ảnh hưởng đến
hành động quản trị lợi nhuận của các công ty niêm yết phát hành thêm cổ phiếu

Phương pháp định lượng

Phương pháp định tính

Quan sát, thu thập và phân tích thông tin từ các nghiên cứu thực
nghiệm của các tác giả trên thế giới và trong nước về cùng chủ
đề nghiên cứu.

Kết quả là tìm được khoảng trống nghiên cứu

Các phương pháp thống kê sử dụng: Thống kê mô
tả, phân tích t-test, phân tích Wilcoxon, phân tích
Mann-Whitney, phương pháp hồi quy bội.

Phân tích các lý thuyết đã nêu ở trên và các
nghiên cứu thực nghiệm để hình thành nên giả
thuyết nghiên cứu.

Kết quả nghiên cứu

Kết quả là các giả thuyết nghiên cứu

Ủng hộ giả thuyết=> Giả thuyết được chấp nhận

Không ủng hộ giả thuyết => tìm nguyên nhân

Gợi ý chính sách


18

CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
Xuất phát từ những vụ bê bối tài chính ở các nước phát triển như Anh, Mỹ
(Enron, Worldcom…) thì sự cần thiết về tính minh bạch, trung thực, hợp lý của
thông tin tài chính để bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư và các bên có liên
quan được đặt lên hàng đầu [85]. Quản trị lợi nhuận là chủ đề đầu tiên góp
phần tạo nên những vụ bê bối tài chính trên và được quan tâm nhiều nhất bởi
những nhà nghiên cứu thị trường vốn [86]. Đặc biệt trong bối cảnh phát hành
cổ phiếu thì nhà quản trị càng có động cơ mạnh hơn để thực hiện hành động
quản trị lợi nhuận. Đây là thách thức to lớn đối với cơ chế quản trị công ty nhằm
để hạn chế đến mức thấp nhất sự ảnh hưởng của hành động quản trị lợi nhuận
đối với báo cáo tài chính được công bố ra bên ngoài [103].
1.1 Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trên thế giới
Quản trị lợi nhuận xung quanh một sự kiện nào đó (niêm yết, phát hành
cổ phiếu, phát hành trái phiếu, chứng chỉ quỹ, mua bán, sáp nhập…) đã thu hút
sự quan tâm nghiên cứu của nhiều tác giả trên thế giới. Những nghiên cứu thuộc
dạng này thông thường xem xét hành vi của nhà quản trị xoay quanh những sự
kiện cụ thể đó. Kết luận chung được rút ra là: (1) hành vi quản trị lợi nhuận của
nhà quản trị quanh những sự kiện trên có thể phát hiện được thông qua những
nghiên cứu thực nghiệm và có ý nghĩa về mặt kinh tế đối với các bên liên quan
[54]; (2) nhà quản trị thực hiện hành động điều chỉnh lợi nhuận quanh thời điểm
xảy ra những sự kiện trên vì mục đích nào đó của nhà quản trị (huy động được
vốn, đẩy giá cổ phiếu lên cao, được niêm yết trên sàn, đáp ứng kỳ vọng của nhà
đầu tư tiềm năng, đáp ứng quy định của thị trường vốn, đáp ứng được sự dự báo

của giới phân tích thị trường…).
Trong phạm vi luận án, phần tổng quan nghiên cứu này tập trung đến
nghiên cứu quản trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành cổ phiếu. Có hai loại
phát hành: Phát hành lần đầu và phát hành thêm.


19
1.1.1. Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành cổ phiếu
lần đầu (IPO)
Mỹ được xem là quốc gia có lịch sử phát triển thị trường chứng khoán lâu
đời nhất trên thế giới (thị trường chứng khoán NewYork thành lập từ năm
1817). Do đó, các nghiên cứu về thị trường chứng khoán nói chung và về hành
động điều chỉnh lợi nhuận của các công ty niêm yết nói riêng đều bắt đầu từ
quốc gia này. Một trong những tác giả nghiên cứu sớm nhất về chủ đề này là
Friedlan [81], thực hiện nghiên cứu trên 277 công ty cổ phần của Mỹ phát hành
cổ phiếu lần đầu ra công chúng và đưa ra kết luận rằng các công ty này điều
chỉnh lợi nhuận tăng trước năm phát hành cổ phiếu. Đặc biệt là, lợi nhuận sản
xuất kinh doanh bị giảm sau những năm phát hành cổ phiếu. Friedlan [81] cho
rằng mô hình DeAngelo [62] có hạn chế ở chỗ tính toán phần biến kế toán dồn
tích không thể điều chỉnh được không chính xác trong trường hợp doanh nghiệp
đang ở pha tăng trưởng vì thế cần đầu tư thêm nhiều máy móc, thiết bị. mở rộng
quy mô kinh doanh…mà ứng với mỗi loại TSCĐ sẽ có mức khấu hao khác
nhau. Để khắc phục hạn chế đó, Friedlan đã cải tiến mô hình của DeAngelo
bằng cách khi tính được biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh được theo mô
hình của DeAngelo thì chia cho doanh thu.
Thêm vào đó, để đưa ra kết luận thuyết phục về các công ty phát hành cổ
phiếu lần đầu ra công chúng thực hiện điều chỉnh lợi nhuận tăng trước thời điểm
phát hành nhằm bắn tín hiệu tốt tới thị trường vốn và nhà đầu tư tiềm năng, đồng
thời phân biệt được những công ty có kết quả kinh doanh tốt và những công ty
có kết quả kinh doanh kém. Kết quả là, nhà đầu tư tiềm năng có cái nhìn lạc

quan về sự tăng trưởng lợi nhuận của các công ty này thì Jain và Kini [101]
nghiên cứu sự biến động trong kết quả kinh doanh của 682 công ty Mỹ khi phát
hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng. Defond và Jiambalvo [69] tìm thấy bằng
chứng cho rằng, lợi nhuận được điều chỉnh tăng trước thời điểm phát hành cổ
phiếu lần đầu. Bên cạnh đó, (Ball và Brown [34], Foster [80], Beaver và cộng sự


20
[44]) cũng cho rằng, tồn tại hành động điều chỉnh tăng lợi nhuận trước khi phát
hành thêm cổ phiếu lần đầu để làm giá cổ phiếu.
Nhà quản trị các công ty dịch chuyển lợi nhuận của kỳ kế toán sau sang
kỳ kế toán hiện tại khi kỳ kế toán hiện tại có khả năng bị lỗ hoặc lợi nhuận
không đạt được mục tiêu kế hoạch đã đề ra. Đây là nhận định của Defond và
Park [70].
Nghiên cứu của Teoh và cộng sự [162] đã gợi ý rằng, do những nhà đầu
tư tiềm năng thiếu thông tin quanh thời điểm phát hành của những công ty phát
hành cổ phiếu lần đầu nên tạo cơ hội cho những công ty này tận dụng sự bất đối
xứng về thông tin để lừa dối nhà đầu tư bằng cách thực hiện điều chỉnh lợi
nhuận tăng bất thường trước năm phát hành để đạt được ngưỡng lợi nhuận khi
phát hành thêm cổ phiếu và đạt được mục tiêu là giá cổ phiếu tăng cao. Xuất
phát từ nhận định như vậy, Teoh và cộng sự đặt ra giả thuyết về sự tồn tại hành
động điều chỉnh lợi nhuận khi phát hành cổ phiếu lần đầu. Các tác giả thực hiện
nghiên cứu mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh sau thời
điểm phát hành và hành động điều chỉnh lợi nhuận của những công ty phát hành
lần đầu. Cụ thể, các tác giả xem xét mối tương quan giữa biến kế toán dồn tích
có thể điều chỉnh được (được đo lường bằng mô hình Modified Jones) và lợi
nhuận hàng năm của 1 649 công ty Mỹ phát hành cổ phiếu lần đầu trong giai
đoạn từ 1980-1992. Kết quả nghiên cứu của họ chỉ ra rằng, biến kế toán dồn tích
có thể điều chỉnh được tăng mạnh xung quanh thời điểm phát hành lần đầu so
với những công ty không phát hành. Đồng thời, những công ty phát hành lần đầu

có biến kế toán dồn tích càng cao thì hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh và
lợi tức cổ phần càng giảm sau 3 năm kể từ năm phát hành. Các tác giả rút ra kết
luận rằng “…các nhà đầu tư không thể hiểu được một cách đầy đủ sự điều chỉnh
lợi nhuận của nhà quản trị các công ty phát hành cổ phiếu lần đầu. Bởi vì, các
nhà đầu tư bị mê hoặc bởi chỉ tiêu lợi nhuận (đã bị điều chỉnh) cao ngất ngưởng
và các nhà đầu tư sẽ bị thất vọng sau đó” [162].


21
Một nghiên cứu khác về sự tồn tại của quản trị lợi nhuận trước thời điểm
phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng của Spohr [151], Spohr [151] nghiên
cứu hành vi điều chỉnh lợi nhuận trước thời điểm phát hành cổ phiếu lần đầu của
56 công ty Phần Lan và kết luận được rút ra là, các công ty có tỷ lệ sở hữu là cá
nhân chiếm tỷ lệ cao thì có khuynh hướng điều chỉnh lợi nhuận tăng trước thời
điểm phát hành hơn là những công ty có tỷ lệ sở hữu là tổ chức. Tuy nhiên, mẫu
nghiên cứu nhỏ.
Sử dụng phương pháp phân tích hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh
thông qua các chỉ tiêu ROA, ROS…. Wang [166] thực hiện nghiên cứu trên một
mẫu có số lượng là 747 công ty Trung Quốc phát hành cổ phiếu lần đầu ra công
chúng trong khoảng thời gian từ 1994-1999. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng,
hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của các công ty phát hành này giảm
đáng kể sau thời gian phát hành. Nguyên nhân để giải thích cho hiện tượng này,
đó là việc điều chỉnh tăng lợi nhuận trước thời điểm phát hành. Một nghiên cứu
khác trong bối cảnh thị trường chứng khoán Trung Quốc của Chen và Shih [56]
kết luận rằng, các công ty Trung Quốc phát hành cổ phiếu lần đầu trong khoảng
thời gian từ 1995-1999 có khuynh hướng thổi phồng lợi nhuận trước và trong
thời điểm phát hành cổ phiếu để đáp ứng ngưỡng lợi nhuận do quy định của nhà
nước. Cùng với xu hướng nghiên cứu điều chỉnh lợi nhuận để đáp ứng các quy
định của nhà nước khi phát hành cổ phiếu lần đầu thì Nagata và Hachiya [131]
thực hiện nghiên cứu trên một mẫu là 830 công ty Nhật Bản phát hành cổ phiếu

lần đầu ra công chúng, hai tác giả tìm thấy bằng chứng về hành động điều chỉnh
tăng lợi nhuận trước năm phát hành cổ phiếu và các tác giả cũng cho rằng,
những công ty này thực hiện điều chỉnh lợi nhuận nhằm mục đích làm giảm sự
chia sẻ lợi ích với các bên liên quan và tránh được sự kiểm soát của các cơ quan
có thẩm quyền.
Chen và Yuan [55] sử dụng mô hình Modified Jones và thực hiện nghiên
cứu trên quy mô mẫu là 440 công ty phát hành cổ phiếu lần đầu. Kết quả cho
thấy, để đạt được mục đích phát hành thì các công ty khai khống lợi nhuận trong


22
năm phát hành. Tuy nhiên, lợi nhuận giảm mạnh ở những năm sau năm phát
hành
Vận dụng mô hình nghiên cứu Modified Jones, Li và cộng sự [123] thực
hiện nghiên cứu trên 3.989 công ty Mỹ phát hành cổ phiếu lần đầu trong thời
gian từ 1980-1999 và tìm thấy bằng chứng cho rằng, lợi nhuận tăng đáng kể
trước năm phát hành và trong năm phát hành.
Thực hiện nghiên cứu trên 168 công ty phát hành cổ phiếu lần đầu từ năm
2002 đến 2008 trên thị trường chứng khoán Australia, Xingzheng Xiao [172] rút
ra kết luận rằng có hiện tượng điều chỉnh tăng lợi nhuận quanh thời điểm phát
hành ở các ngành: ngành nguyên vật liệu, ngành hàng tiêu dùng, ngành công
nghiệp. Đồng thời khi xem xét tương quan giữa quản trị lợi nhuận theo quy mô
thì kết quả nghiên cứu cho thấy, quy mô công ty và quản trị lợi nhuận có tương
quan thuận ở các ngành như: chăm sóc sức khỏe cộng đồng, ngành công nghệ
thông tin. Nghiên cứu này sử dụng mô hình Kothari và cộng sự (2005) để xác
định biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh được. Mô hình Kothari và cộng sự
(2005) thực chất là một mô hình được phát triển từ mô hình của Jones (1991) và
thêm biến ROA. Tuy nhiên, bài viết cũng chưa nói rõ quản trị lợi nhuận là gì?
Mà chỉ hiểu quản trị lợi nhuận dưới góc độ chung chung là lựa chọn chính sách
kế toán. Đồng thời, trong mẫu nghiên cứu, tác giả đã loại trừ những công ty có

kết quả sản xuất, kinh doanh bị lỗ. Điều này làm hạn chế của kết quả nghiên
cứu, đó là những công ty bị lỗ thì xu hướng quản trị lợi nhuận như thế nào? Một
điều quan trọng hơn nữa là, tác giả mới chỉ dừng lại ở việc thống kê mô tả kết
quả nghiên cứu mà chưa đi sâu vào phân tích nguyên nhân vì sao có kết quả như
vậy?
1.1.2. Nghiên cứu về quản trị lợi nhuận trong trường hợp phát hành thêm cổ
phiếu
1.1.2.1. Điều chỉnh tăng lợi nhuận trước khi phát hành thêm cổ phiếu
Việc thực hiện quản trị lợi nhuận khi phát hành thêm cổ phiếu thường
được nghiên cứu trong giai đoạn ít nhất 3 kỳ: kỳ trước kỳ phát hành, kỳ phát


23
hành, kỳ sau kỳ phát hành. Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã chứng minh được
rằng, lợi nhuận bị điều chỉnh tăng xung quanh thời điểm phát hành cổ phiếu, đặc
biệt là trước và trong kỳ phát hành [162], [143], [152], [176], [114], [124] và lợi
nhuận có xu hướng bị điều chỉnh giảm sau kỳ phát hành [72], [152]. Việc lợi
nhuận kế toán bị điều chỉnh tăng trước thời điểm phát hành cổ phiếu vì động cơ
phát hành thêm cổ phiếu thành công, thu hút được nhiều nhà đầu tư tiềm năng
và cổ phiếu bán được với giá cao. Cùng với xu hướng đó, Teoh và cộng sự [162]
đặt ra giả thuyết rằng, các công ty phát hành thêm cổ phiếu điều chỉnh tăng lợi
nhuận trước năm phát hành để đáp ứng ngưỡng lợi nhuận khi phát hành do quy
định của cơ quan nhà nước có thẩm quyền đồng thời lợi tức cổ phần và lợi
nhuận giảm sau năm phát hành. Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng, biến kế
toán dồn tích có thể điều chỉnh được tăng trước năm phát hành và đạt đỉnh vào
năm phát hành và sau năm phát hành thì giảm mạnh.
Cũng tương tự như những nghiên cứu trên, Rangan [143] sử dụng mẫu
nghiên cứu là 230 công ty Mỹ phát hành thêm cổ phiếu trong giai đoạn 19871990. Rangan [143] tìm thấy bằng chứng cho rằng, những công ty này điều
chỉnh tăng lợi nhuận trước năm phát hành. Một điều quan trọng hơn là những
công ty này tăng lợi nhuận để đáp ứng yêu cầu niêm yết của cơ quan quản lý nhà

nước. Hơn nữa, kết quả nghiên cứu cũng chỉ ra rằng, biến kế toán dồn tích có thể
điều chỉnh được có tương quan ngược với biến chênh lệch lợi nhuận và cổ tức ở
những năm sau năm phát hành cổ phiếu. Biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh
được tăng 1 USD thì làm cho ROA giảm từ 2 đến 3 cents và làm cho cổ tức
giảm khoảng 10%. Trong phần kết luận, Rangan kết luận rằng, “…thị trường
chứng khoán (nhà đầu tư) không thể đánh giá một cách chính xác mối quan hệ
giữa biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh được và lợi nhuận ở những năm sau
năm phát hành. Nói đúng hơn là, thị trường tồn tại hiện tượng suy đoán sự tăng
trưởng doanh thu có mối quan hệ với biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh
được và hệ quả là, định giá quá cao cổ phiếu của các công ty phát hành”; “…Tôi


24
kết luận rằng, những công ty phát hành thêm cổ phiếu có thể bóp méo giá cổ
phiếu của họ bằng cách thực hiện hành động quản trị lợi nhuận” [143].
Sử dụng 2 995 công ty phát hành thêm cổ phiếu từ tháng 1 năm 1983 đến
tháng 12 năm 1992 để nghiên cứu hành động điều chỉnh tăng lợi nhuận quanh
thời điểm phát hành thêm cổ phiếu. Shivakumar [152] kết luận rằng, biến kế
toán dồn tích có thể điều chỉnh được cao bất thường xung quanh thời điểm phát
hành thêm cổ phiếu. Điều này cho thấy tồn tại hành động điều chỉnh tăng lợi
nhuận quanh thời điểm phát hành cổ phiếu. Đặc biệt hơn ở nghiên cứu này là,
tác giả chứng minh được nhà đầu tư có thể suy luận được hành động quản trị lợi
nhuận của các công ty tại thời điểm thông báo phát hành thêm cổ phiếu. Hệ quả
là, giá cổ phiếu giảm để đối phó lại với phần lợi nhuận bị điều chỉnh trong thông
báo tại thời điểm phát hành. Tác giả kết luận rằng, “….Tôi cho là hành động
quản trị lợi nhuận của các công ty phát hành thêm cổ phiếu được thực hiện
không nhằm để đánh lừa nhà đầu tư mà chỉ đơn thuần là phản ánh mong muốn
của các công ty khi phát hành thêm cổ phiếu để đáp ứng lại những hành vi của
thị trường được dự đoán trước tại thời điểm thông báo phát hành.”. Tuy nhiên,
sự khác biệt cơ bản giữa nghiên cứu này và những nghiên cứu [162] và [143] ở

chỗ, nghiên cứu này sử dụng dữ liệu theo quý, còn những nghiên cứu kia sử
dụng dữ liệu năm.
Ken M.L. Ching và cộng sự [117] nghiên cứu những công ty phát hành
thêm cổ phiếu từ năm 1993 đến 1998. Dữ liệu về giá cổ phiếu và báo cáo tài
chính được lấy từ cơ sở dữ liệu Pacific-Basin Capital Markets. Các tác giả đặt ra
câu hỏi nghiên cứu là có thể sử dụng biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh
được trước thời điểm phát hành để dự đoán hiệu quả thị trường của công ty sau
thời điểm phát hành hay không? Mô hình Modified Jones (1995) bỏ đi biến PPE
được sử dụng để tính toán biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh được, sử dụng
phương pháp hồi quy bội để xem xét ảnh hưởng của biến kế toán dồn tích có thể
điều chỉnh được đến hiệu quả thị trường của công ty (giá cổ phiếu). Kết quả
nghiên cứu cho thấy rằng, các công ty phát hành thêm cổ phiếu dịch chuyển lợi


25
nhuận của các năm sau sang năm trước năm phát hành và hệ quả là lợi nhuận
của các năm sau năm phát hành giảm đáng kể. Đồng thời, bài viết còn xem xét
mối quan hệ giữa hành động điều chỉnh lợi nhuận quanh thời điểm phát hành
thêm cổ phiếu và đặc điểm quản trị công ty. Các tác giả rút ra kết luận rằng,
“…Kết quả nghiên cứu của chúng tôi cho thấy rằng, những công ty phát hành
thêm cổ phiếu có quy mô hội đồng quản trị càng lớn thì mức độ điều chỉnh lợi
nhuận quanh thời điểm phát hành càng cao. Kết quả nghiên cứu này cùng xu
hướng với nghiên cứu [104]”.
Hướng nghiên cứu khác nữa là mối quan hệ giữa hành động điều chỉnh
điều chỉnh lợi nhuận và hiệu quả thị trường của công ty có phát hành thêm cổ
phiếu. Liệu rằng có mối quan hệ giữa hành động điều chỉnh lợi nhuận và hiệu
quả thị trường của các công ty niêm yết phát hành thêm cổ phiếu hay không? Để
giải quyết chủ đề đặt ra thì DuCharme và cộng sự [72] thực hiện nghiên cứu của
họ trên 171 công ty sản xuất của Mỹ phát hành thêm cổ phiếu từ năm 1988 đến
1997. Dữ liệu được lấy từ cơ sở dữ liệu Thomson Financial‟s Global New

Issues. Các tác giả rút ra kết luận rằng, biến kế toán dồn tích có thể điều chỉnh
được tăng cao một cách bất thường quanh thời điểm phát hành, đặc biệt cao đối
với các công ty bị kiện về quá trình phát hành của nó. Do nhà quản trị điều chỉnh
tăng lợi nhuận xung quanh thời điểm phát hành nên hiệu quả thị trường của cổ
phiếu giảm mạnh sau thời điểm phát hành. Hiệu quả thị trường của những công
ty phát hành bị kiện thấp hơn rất nhiều các công ty không bị kiện. Đồng thời,
các tác giả còn rút ra kết luận rằng, điều chỉnh lợi nhuận quanh thời điểm phát
hành càng cao thì xác suất xảy ra các vụ kiện liên quan đến phát hành càng lớn;
các vụ kiện liên quan đến phát hành càng lớn thì hiệu quả thị trường sau thời
điểm phát hành càng nhỏ. Bài viết này ngoài việc nghiên cứu hành động điều
chỉnh lợi nhuận tăng khi phát hành thêm cổ phiếu còn nghiên cứu hệ quả của
việc điều chỉnh lợi nhuận đó ảnh hưởng đến thị trường (giá cổ phiếu) của công
ty. Cùng mục tiêu nghiên cứu với bài báo này thì bài báo của Daoping He và
cộng sự [64] nghiên cứu quản trị lợi nhuận quanh thời điểm phát hành cổ phiếu