Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty nghiên cứu thực nghiệm tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

PHAN THỊ NGUYÊN THẢO

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
QUYẾT ĐỊNH LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ
CỦA CÔNG TY
NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh –2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM
-----------------------

PHAN THỊ NGUYÊN THẢO

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
QUYẾT ĐỊNH LỰA CHỌN KỲ HẠN NỢ
CỦA CÔNG TY
NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS. HOÀNG THỊ THU HỒNG

TP. Hồ Chí Minh –2014


LỜI CAM ĐOAN
Trong quá trình thực hiện luận văn “Các nhân tố ảnh hưởng đến quyết định
lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty. Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam”, tôi đã vận
dụng kiến thức đã học và với sự hƣớng dẫn cũng nhƣ đóng góp của giáo viên hƣớng
dẫn để thực hiện nghiên cứu này.
Tôi cam đoan đây là công trình nghiên cứu của tôi, các số liệu và kết quả trong
luận văn là trung thực.
Thành phố Hồ Chí Minh, 2014

Phan Thị Nguyên Thảo


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC BẢNG BIỂU
DANH MỤC BIỂU ĐỒ
TÓM TẮT
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU .............................................................................................. 1
1.1. Lý do chọn đề tài. .................................................................................................. 1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu ......................................................... 3
1.3. Đối tƣợng và phƣơng pháp nghiên cứu. ................................................................ 4

1.4. Những đóng góp của luận văn: ............................................................................. 4
1.5. Cấu trúc bài nghiên cứu. ....................................................................................... 4
CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT. ................................................................... 6
2.1 Lý thuyết nền. ......................................................................................................... 6
2.1.1 Lý thuyết chi phí đại diện. ................................................................................ 6
2.1.2 Lý thuyết thông tin bất cân xứng...................................................................... 7
2.1.3 Lý thuyết về thuế. ............................................................................................. 8
2.2 Những nghiên cứu trƣớc đây. ................................................................................. 8
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU. ......................................................... 21
3.1. Mô tả biến ............................................................................................................ 21


3.1.1. Biến phụ thuộc: ............................................................................................. 21
3.1.2. Biến giải thích. .............................................................................................. 22
3.2. Dữ liệu nghiên cứu .............................................................................................. 30
3.3. Mô hình nghiên cứu. ............................................................................................ 30
3.4. Các bƣớc tiến hành nghiên cứu. .......................................................................... 32
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................................................... 36
4.1 Kết quả thống kê mô tả. ........................................................................................ 36
4.2. Kết quả mô hình nghiên cứu. ............................................................................... 45
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ............................................................................................. 57
TÀI LIỆU THAM KHẢO .............................................................................................. 60
PHỤ LỤC ...................................................................................................................... 64


DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1 Bảng tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm về kỳ hạn nợ............................... 19
Bảng 3.1: Bảng tóm tắt các biến và kỳ vọng dấu .......................................................... 28
Bảng 4.1. Thống kê mô tả cho toàn bộ mẫu ................................................................. 37

Bảng 4.2: Tỉ lệ công ty sử dụng nợ dài hạn trong các nhóm mẫu ................................ 38
Bảng 4.3: Kết quả thống kê mô tả của nhóm mẫu phân theo quy mô công ty và Kiểm
định Wilcoxon ............................................................................................................... 40
Bảng 4.4: Kết quả thống kê mô tả của nhóm mẫu phân theo tính thanh khoản của công
ty và Kiểm định Wilcoxon ............................................................................................ 42
Bảng 4.5: Kết quả thống kê mô tả của nhóm mẫu phân theo khả năng tiếp cận vốn và
Kiểm định Wilcoxon ..................................................................................................... 44
Bảng 4.6: Ma trận hệ số tƣơng quan giữa các biến. ...................................................... 46
Bảng 4.7: Kết quả kiểm định VIF ................................................................................ 47
Bảng 4.8: Kết quả nghiên cứu mô hình Tobit với hiệu ứng cố định cho toàn bộ mẫu
quan sát. ......................................................................................................................... 50
Bảng 4.9: Kết quả nghiên cứu mô hình Tobit với hiệu ứng cố định cho nhóm mẫu các
công ty phân chia theo quy mô. .................................................................................... 52
Bảng 4.10: Kết quả nghiên cứu mô hình Tobit với hiệu ứng cố định cho nhóm mẫu
phân chia theo tính thanh khoản của công ty. ............................................................... 53
Bảng 4.11: Kết quả nghiên cứu mô hình Tobit với hiệu ứng cố định cho nhóm mẫu
phân chia khả năng tiếp cận vốn của công ty. ............................................................... 55


DANH MỤC BIỂU ĐỒ
Hình 4.1 : Số lƣợng công ty phát hành trái phiếu trong giai đoạn 2009 -2013 ............ 39


TÓM TẮT
Bài nghiên cứu tìm ra các yếu tố tác động đến quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ
của các công ty Việt Nam bằng việc sử dụng số liệu của 444 công ty niêm yết trên hai
sàn chứng khoán: Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở
Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2010-2013. Nghiên cứu xác
nhận tầm quan trọng của lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết thông tin bất cân xứng đối
với cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty hoạt động trong một nền kinh tế đang phát triển.

Quy mô công ty, doanh thu, tỷ lệ thanh khoản, độ biến động lợi nhuận dƣới tác động
của đòn bẫy là nhân tố xác định cấu trúc nợ công ty. Nghiên cứu này cung cấp bằng
chứng mạnh mẽ rằng các công ty bị hạn chế tài chính và không bị hạn chế tài chính về
quy mô công ty, rủi ro thanh khoản, khả năng tiếp cận nguồn vốn dài hạn theo đuổi
chiến lƣợc kỳ hạn nợ khác nhau.

Từ khóa: kỳ hạn nợ, cấu trúc vốn, Việt Nam.


1

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1.

Lý do chọn đề tài.

Có rất nhiều bài nghiên cứu về cấu trúc vốn tối ƣu của công ty đƣợc thực hiện
trong thời gian qua. Tuy nhiên, ngoài việc lựa chọn một cơ cấu vốn hợp lý, các nhà
quản lý còn phải lựa chọn cơ cấu kỳ hạn nợ để tối đa hóa giá trị của công ty, nhƣng vẫn
đảm bảo đƣợc tính thanh khoản. Chính vì vậy, gần đây các nhà kinh tế đã bắt đầu
nghiên cứu sâu hơn các nhân tố ảnh hƣởng đến cơ cấu kỳ hạn nợ của công ty, nhấn
mạnh vai trò khác nhau của nợ dài hạn và nợ ngắn hạn. Nợ ngắn hạn cho phép các
khoản nợ đƣợc định giá lại để phản ánh tình hình kinh tế ngay tại thời điểm hiện tại,
tăng hiệu quả kinh tế khi chấm dứt các dự án không thành công. Trong khi đó, nợ dài
hạn đảm bảo cho công ty có nguồn tài trợ lâu dài, đảm bảo khả năng thanh khoản của
công ty.
Dựa vào bài nghiên cứu của Barclay & Smith (1995), có ba lý thuyết tài chính
ảnh hƣởng đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty: lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết
thông tin bất cân xứng, lý thuyết về thuế.
Lý thuyết chi phí đại diện lập luận rằng chi phí đại diện gây ra việc đầu tƣ dƣới

mức, tức một dự án có giá trị hiện tại ròng dƣơng nhƣng không đƣợc thực hiện. Để
giảm bớt mâu thuẫn giữa cổ đông và trái chủ, các công ty giảm kỳ hạn nợ (Myers,
1977). Xem xét đầu tƣ là một quyền chọn thực, các công ty sử dụng kỳ hạn nợ ngắn
hơn để có nhiều quyền chọn tăng trƣởng hơn trong cơ hội đầu tƣ của họ.
Hệ thống thông tin bất đối xứng dẫn đến giả thuyết tín hiệu và thanh khoản. Giả
thuyết tín hiệu cho rằng việc phát hành nợ ngắn hạn là một tín hiệu tích cực của công
ty có rủi ro tín dụng thấp (Kale & Noe, 1990). Flannery (1986) lập luận rằng các công
ty đƣợc đánh giá tín nhiệm cao thích yêu cầu nợ ngắn hạn để chỉ ra mức độ tín nhiệm
của họ, trong khi những công ty tình hình tài chính kém thích nợ dài hạn bởi vì họ


2

không đủ khả năng để trả nợ ngắn hạn trong trƣờng hợp chi phí giao dịch tăng. Việc
cải thiện hạng tín dụng dẫn đến chi phí lãi vay thấp hơn, kỳ hạn nợ có mối tƣơng quan
âm với chất lƣợng công ty.
Hỗ trợ những tranh luận về thanh khoản, Diamond (1991) thấy rằng các công ty
xếp hạng tín dụng cao thích phát hành nợ ngắn hạn do rủi ro tái cấp vốn nhỏ. Phỏng
đoán này một lần nữa ám chỉ một mối tƣơng quan nghịch chiều khi các công ty hoạt
động tốt hơn cố gắng tránh một "cuộc khủng hoảng đáo hạn".
Cuối cùng, giả thuyết thuế phân tích những tác động của thuế đến lựa chọn kỳ
hạn nợ. Ví dụ, Brick & Ravid (1985) tìm thấy rằng các công ty sử dụng nhiều nợ dài
hạn hơn khi kỳ hạn lãi suất có độ dốc dƣơng. Chi phí nợ dài hạn cao hơn cho phép các
công ty tránh thuế nhiều hơn: một hiệu ứng hấp dẫn hơn đối với các công ty có lợi
nhuận cao.
Các nghiên cứu về vấn đề kỳ hạn nợ chủ yếu đƣợc thực hiện ở các nền kinh tế
phát triển. Sử dụng dữ liệu của các công ty tại Ý và Vƣơng Quốc Anh, Schiantarelli và
Srivastava (1996) đã phát hiện mối tƣơng quan chặt chẽ giữa kỳ hạn tài sản và kỳ hạn
nợ, ngoài ra bài nghiên cứu cũng đƣa ra kết luận là những công ty có lợi nhuận cao hơn
đƣợc tiếp cận với nguồn vốn dài hạn hơn so với các công ty khác. Mối tƣơng quan giữa

kỳ hạn nợ và kỳ hạn tài sản còn đƣợc khẳng định trong các công ty tại Colombia trong
bài nghiên cứu của Calomiris, Halouvam, Ospina (1996). Ngoài ra, các nghiên cứu đã
chỉ ra rằng tại các nƣớc thị trƣờng tài chính phát triển, nơi thoát khỏi sự can thiệp của
chính phủ, có thể cung cấp nguồn tài chính dài hạn hơn cho các công ty chất lƣợng tốt
hơn, và cố gắng theo dõi các công ty chất lƣợng thấp một cách chặt chẽ hơn bằng cách
sử dụng nợ ngắn hạn. Hệ thống tài chính phát triển và hoàn chỉnh tạo thuận lợi để công
ty có thể điều chỉnh cơ cấu nguồn vốn. Tuy nhiên, trong khi thị trƣờng mới nổi có một
số hạn chế ngăn chặn các công ty xây dựng cấu trúc nợ tối ƣu. Do một số các giả định
trong các lý thuyết liên quan đến các yếu tố quyết định kỳ hạn nợ không hợp lý hoặc


3

cần thay đổi đối với các công ty hoạt động trong thị trƣờng chuyển đổi (DemirgücKunt & Maksimovic, 1998). Ví dụ, trong thị trƣờng tài chính chƣa phát triển, các công
ty buộc phải sử dụng vốn từ bên ngoài với lãi suất cao. Hay do lợi nhuận thấp hơn và
bị hạn chế tiếp cận thị trƣờng, các công ty ở các nƣớc đang phát triển sử dụng nợ dài
hạn ít hơn đáng kể so với các nƣớc phát triển (Demirgüc-Kunt & Maksimovic,
1998). Ngoài ra, sự biến động của môi trƣờng kinh tế vĩ mô và thông tin thị trƣờng còn
bất cân xứng khiến các công ty không thể gửi “tín hiệu” tình hình tài chính thích hợp
để có đƣợc khoản vay hợp lý, hoặc làm nếu vay đƣợc thì lãi suất khá cao. Vì vậy, vấn
đề này cần phải đƣợc xem xét trong thị trƣờng tài chính đang phát triển.
Chính vì những lý do trên, tác giả lựa chọn đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến
quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty. Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam”
nhằm kiểm tra những yếu tố then chốt của sự lựa chọn kỳ hạn nợ trong môi trƣờng tài
chính tại Việt Nam.
1.2.

Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

Bài nghiên cứu đƣợc thực hiện với mục tiêu xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến

quyết định lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty.
Các nhân tố đƣợc nghiên cứu trong bài bao gồm:
-

Kỳ hạn tài sản.

-

Quy mô công ty.

-

Cơ hội tăng trƣởng.

-

Doanh thu.

-

Biến động thu nhập.

-

Khả năng thanh khoản.

-

Đòn bẫy.

-

Khả năng tiếp cận thị trƣờng trái phiếu.

-

Thuế.


4

Bài nghiên cứu tiến hành nghiên cứu và xác định các nhân tố trên ảnh hƣởng
nhƣ thế nào đến sự lựa chọn kỳ hạn nợ của công ty.
1.3.

Đối tƣợng và phƣơng pháp nghiên cứu.

 Đối tƣợng nghiên cứu.
Mẫu quan sát bao gồm các công ty đƣợc niêm yết trên hai sàn chứng khoán: Sở
Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Hà Nội (HNX).
 Phạm vi nghiên cứu: từ năm 2010 đến năm 2013
 Phƣơng pháp nghiên cứu:
Bài nghiên cứu thực hiện thống kê mô tả, phƣơng pháp kiểm định Wilcoxon và
mô hình Tobit cho toàn bộ mẫu và từng nhóm mẫu các công ty.
1.4.

Những đóng góp của luận văn:

Bài nghiên cứu này đã xem xét các nhân tố khác nhau ảnh hƣởng đến kỳ hạn nợ

ở Việt Nam. Bài nghiên cứu đóng góp bằng cách sử dụng nguồn dữ liệu tƣơng đối
phong phú và lớn, cho phép tác giả xem xét nhiều giả thuyết nghiên cứu trƣớc đây
trong một khuôn khổ duy nhất. Ngoài ra, bài nghiên cứu cũng có cách tiếp cận khác
bằng cách tạo ra nhóm mẫu các công ty theo mức độ hạn chế tài chính khác nhau. Bằng
cách sử dụng phƣơng pháp này, hạn chế tài chính có thể ảnh hƣởng đến quyết định cơ
cấu kỳ hạn nợ thông qua tác động của các biến, từ đó giải thích sự lựa chọn thời gian
đáo hạn nợ của các công ty. Cuối cùng, mô hình nghiên cứu đƣợc đƣa ra trong bài là
mô hình Tobit, giúp kiểm định chính xác hơn các giả thuyết và phù hợp với đặc điểm
của mẫu quan sát khi giá trị của biến phụ thuộc kỳ hạn nợ chỉ nằm trong khoảng từ 0
đến 1.
1.5.

Cấu trúc bài nghiên cứu.

Bài nghiên cứu đƣợc chia thành 5 phần nhƣ sau:


5

Chƣơng 1: Giới thiệu đề tài.
Chƣơng 2: Tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây.
Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu.
Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu.
Chƣơng 5: Kết luận.


6

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT.
Để giải thích cho việc sử dụng nợ dài hạn hay nợ ngắn hạn của công ty, các nhà

nghiên cứu đã dựa trên ba lý thuyết tài chính sau: lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết
thông tin bất cân xứng và lý thuyết về thuế.
2.1 Lý thuyết nền.
2.1.1 Lý thuyết chi phí đại diện.
Chi phí đại diện là sự xung đột lợi ích có thể xảy ra giữa các bên liên quan khác
nhau về quyền sỡ hữu và quyền quản lý trong công ty. Trong tài chính doanh nghiệp,
chi phí đại diện chủ yếu phát sinh giữa các cổ đông và quản lý, giữa các cổ đông lớn và
cổ đông thiểu số, giữa quản lý và chủ nợ. Các công ty nên giảm thiểu chi phí đại diện.
Trong đó, vấn đề đại diện của nợ xảy ra trong hai trƣờng hợp có thể làm cho chi phí
ngày càng tăng, cụ thể là đầu tƣ dƣới mức và đầu tƣ quá mức. Những mâu thuẫn giữa
nhóm các cổ đông – nhà quản lý và các trái chủ trong một công ty có sử dụng nợ vay
có thể làm giảm động cơ đầu tƣ vào những cơ hội kinh doanh có NPV dƣơng vì lo sợ
những lợi ích từ các dự án sẽ thuộc về trái chủ. Myers (1977) cho rằng việc sử dụng nợ
ngắn hạn làm giảm bớt vấn đề “đầu tƣ dƣới mức” khi các công ty không muốn theo
đuổi các dự án tƣơng đối rủi ro vì các chủ nợ nhận đƣợc lợi ích nhiều hơn. Nợ ngắn
hạn ít nhạy cảm với rủi ro và làm giảm chi phí đại diện thông qua phƣơng thức áp đặt
cơ chế giám sát thƣờng xuyên hơn từ các nhà đầu tƣ. Liên quan đến vấn đề đầu tƣ dựa
trên kỳ hạn nợ, một kỳ hạn nợ phù hợp sẽ tác động đến khả năng thanh toán các khoản
vay dự kiến tƣơng ứng với mức suy giảm trong giá trị tài sản. Nợ ngắn hạn nên đƣợc
sử dụng để tài trợ cho tài sản ngắn hạn và ngƣợc lại cho tài sản dài hạn và nợ dài hạn,
biểu hiện tính tƣơng thích giữa tài sản và nguồn vốn. Và kỳ hạn nợ trở thành một thành
phần quan trọng trong việc làm giảm thiểu xung đột giữa cổ đông và trái chủ. Lý
thuyết chi phí đại diện cũng đề xuất rằng, các công ty nhỏ hơn quy mô trung bình các


7

công ty có chi phi đại diện cao hơn vì khả năng chuyển dịch rủi ro giữa nhà quản lý và
cổ đông lớn hơn.
2.1.2 Lý thuyết thông tin bất cân xứng.

Lý thuyết bất cân xứng thông tin đƣợc biết đến lần đầu tiên vào năm 1970 và
dần đƣợc bổ sung cũng nhƣ hoàn thiện. Tình trạng thông tin bất cân xứng phát sinh
trong một giao dịch khi một trong các bên tham gia có nhiều thông tin hơn hoặc có
thông tin tốt hơn (các) bên còn lại. Trong thị trƣờng tài chính đang phát triển, thông tin
bất cân xứng làm hạn chế khả năng tiếp cận nguồn vốn vay hợp lý cũng nhƣ các dự án
đầu tƣ.
Trong thị trƣờng tài chính hiệu quả sẽ không xuất hiện các tác nhân thị trƣờng
gây ra tình trạng bất cân xứng thông tin nên tất cả các dự án có NPV dƣơng sẽ đƣợc tài
trợ và thực hiện. Tuy nhiên khi có sự tồn tại của bất cân xứng thông tin có thể dẫn đến
việc đầu tƣ vào các dự án có NPV âm (đầu tƣ quá mức) hay từ chối các dự án có NPV
dƣơng (đầu tƣ dƣới mức); và trong việc tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài, các công ty
buộc phải sử dụng vốn từ bên ngoài với chi phí tƣơng đối cao. Sự biến động của môi
trƣờng kinh tế vĩ mô và sự vắng mặt của một quá trình đánh giá tín nhiệm làm tăng khả
năng từ chối cho vay và chi phí cao. Chính vì vậy, các công ty phải đƣa ra những bằng
chứng (dấu hiệu) về tình hình tài chính hiện tại của công ty nhằm đảm bảo khả năng trả
nợ. Tuy nhiên, việc giải thích về những tín hiệu này liên quan đến kỳ hạn nợ vẫn còn
gây tranh cãi. Giả thuyết tín hiệu hàm ý rằng các nhà đầu tƣ sử dụng hợp lý cơ cấu kỳ
hạn nợ của các công ty để suy ra tình hình tài chính công ty do ngƣời trong tổ chức
luôn đƣợc thông tin tốt hơn so với các nhà đầu tƣ bên ngoài về chất lƣợng của công ty.
Những tín hiệu về tình hình tài chính công ty có thể thể hiện dƣới hình thức nợ ngắn
hạn (Diamond, 1991a; Flannery, 1986), độ biến động thu nhập (Stohs & Mauer
(1996)). Theo những bài nghiêm cứu trên, những công ty có tình hình tài chính tốt,
đƣợc xếp hạng tín nhiệm cao thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn.


8

Nhìn chung, để giảm ảnh hƣởng của sự bất cân xứng thông tin trong thị trƣờng
đối với công ty, công ty sẽ sử dụng nợ ngắn hạn. Kỳ hạn nợ ngắn cho phép kiểm soát
dòng tiền đầu tƣ và quá trình tái cấp vốn xảy ra thƣờng xuyên hơn. Điều này cho phép

kiểm soát các khoản vay một cách có hiệu quả hơn từ đó làm giảm rủi ro tài chính.
2.1.3 Lý thuyết về thuế.
Cuối cùng, lời giải thích cuối cùng là lý luận về thuế. Lý thuyết thuế khuyến
khích công ty vay nợ dài hạn vì lợi ích từ lá chắn thuế.
Những tác động của thuế đối với lựa chọn kỳ hạn nợ đã đƣợc khám phá trong
một loạt các bài nghiên cứu. Trong đó, nợ dài hạn đƣợc sử dụng vì liên quan đến lợi
thế về thuế. Luôn tồn tại một lợi thế thuế của nợ và lãi suất ngẫu nhiên nào đó, nợ dài
hạn sẽ tăng giá trị hiện tại của lợi ích về thuế nếu cấu trúc kỳ hạn của lãi suất tăng. Một
cấu trúc kỳ hạn của lãi suất giảm, các công ty sẽ chọn nợ ngắn hạn.
2.2 Những nghiên cứu trƣớc đây.
Myer (1977) nghiên cứu về các nhân tố ảnh hƣởng đến việc vay nợ của công ty,
cho rằng chi phí đại diện của nợ ảnh hƣởng đến kỳ hạn thanh toán nợ của công ty.
Myers xem xét cơ hội đầu tƣ tƣơng lai của công ty cũng giống nhƣ những quyền chọn.
Giá trị những quyền chọn này phụ thuộc vào việc công ty thực hiện quyền chọn một
cách tối ƣu. Với những rủi ro xác định trƣớc trong cấu trúc vốn, lợi nhuận thu đƣợc từ
những dự án sinh lời đƣợc chia đều cho cổ đông và trái chủ. Tuy nhiên, trong một số
trƣờng hợp, trái chủ sẽ nhận đƣợc phần lợi nhuận này mà các cổ đông thì không. Chính
vì vậy, các cổ đông có động cơ từ chối các dự án có NPV dƣơng để thực hiện những dự
án rủi ro hơn, và Myer gọi vấn đề này là đầu tƣ dƣới mức. Càng có nhiều quyền chọn
tăng trƣởng trong các cơ hội đầu tƣ của công ty, mâu thuẫn giữa cổ đông và trái chủ
càng lớn. Myer cho rằng công ty có thể khắc phục mâu thuẫn này bằng nhiều cách: sử
dụng ít nợ trong cấu trúc vốn hoặc sử dụng kỳ hạn nợ ngắn hơn. Ở các nƣớc đang phát
triển, cơ hội phát triển của các doanh nghiệp là rất lớn vì vậy vấn đề đầu tƣ dƣới mức


9

trở nên nghiêm trọng hơn. Chính vì vậy, công ty càng có nhiều quyền chọn tăng trƣởng
thì phát hành nhiều nợ ngắn hạn hơn.
Ví dụ, xem xét một công ty có cơ hội tăng trƣởng và cần nguồn vốn đầu tƣ trong

một năm. Giả sử công ty này có động cơ nhƣ nhau để vay một khoản nợ trong vòng 1
năm hoặc một khoản nợ 10 năm để đầu tƣ. Sau 1 năm, dự án hoàn thành, chiến lƣợc tái
cấp vốn yêu cầu công ty phải tiếp tục vay khoản nợ dài hạn trƣớc đó, với chi phí có thể
cao hơn chi phí nợ dài hạn hiện tại và không phù hợp với dự án mới, và khi đó lợi
nhuận của dự án vẫn phải chia đều cho trái chủ và vấn đề đầu tƣ dƣới mức tồn tại. Việc
phát hành nợ ngắn hạn sẽ tránh đƣợc vấn đề này. Nợ ngắn hạn giúp điều chỉnh chi phí
vay tại thời điểm công ty vay và cho phép nhà đầu tƣ có thể kiểm soát tốt hơn tình hình
hoạt động của công ty hay kiểm soát lợi nhuận từ các khoản đầu tƣ này.
Ngoài nợ ngắn hạn, Myers lập luận rằng kỳ hạn tài sản cũng có thể là một công
cụ giảm thiểu vấn đề đầu tƣ dƣới mức. Myers lập luận rằng các công ty lên kế hoạch
trả nợ phù hợp với giá trị tài sản hiện tại nhƣ một cách để giảm chi phí đại diện của nợ.
Myers giải thích rằng việc phù hợp hai kỳ hạn này có thể kiểm soát xung đột đại diện
giữa cổ đông và chủ nợ bằng cách bảo đảm trả nợ đã lên kế hoạch để phù hợp với sự
sụt giảm trong giá trị tài sản hiện tại. Vì vậy, các công ty có nhiều tài sản dài hạn có thể
hỗ trợ bằng các khoản vay dài hạn hơn. Việc phát hành nợ có kỳ hạn đúng vào thời
điểm này giúp tái lập một quyết định đầu tƣ hợp lý và cần thiết.
Barnea, Haugen, & Senbet (1980) lập luận rằng việc rút ngắn cơ cấu kỳ hạn
nợ phù hợp với cơ cấu tài sản có thể giúp giảm chi phí đại diện về việc đầu tƣ dƣới
mức và chuyển dịch rủi ro. Những công ty có nhiều cơ hội đầu tƣ trong tƣơng lai
thƣờng là những công ty nhỏ. Vì vậy, công ty nhỏ phải đối mặt với mâu thuẫn đại diện
nhiều hơn các công ty lớn, có thể sử dụng nợ ngắn hạn để giảm thiểu những xung đột.
Những công ty lớn có mức độ bất cân xứng thông tin và mâu thuẫn đại diện thấp hơn


10

cùng với tài sản hữu hình lớn và các cơ hội đầu tƣ trong tƣơng lai, giúp các công ty này
dễ tiếp cận thị trƣờng nợ dài hạn hơn.
Kane và cộng sự (1985) nghiên cứu tác động của thuế đến kỳ hạn nợ, đã phát
triển một mô hình chuỗi thời gian cho phép xác định nhân tố ảnh hƣởng kỳ hạn nợ tối

ƣu, kết hợp cả hai loại thuế doanh nghiệp và cá nhân, chi phí phá sản, chi phí phát hành
nợ. Thời gian đáo hạn nợ tối ƣu liên quan đến lý thuyết đánh đổi giữa lợi thế của nợ,
chi phí phá sản và chi phí phát hành nợ. Bài nghiên cứu dự đoán rằng kỳ hạn nợ tối ƣu
tăng khi chi phí phát hành nợ tăng, lợi thế về thuế của nợ giảm, và biến động giá trị
công ty giảm. Các công ty kéo dài kỳ hạn nợ khi chi phí phát hành tăng làm tăng chi
phí tái cấp vốn trong một thời gian dài. Các công ty kéo dài kỳ hạn thanh toán nợ khi
lợi thế về thuế của nợ giảm để đảm bảo rằng các lợi thế thuế của nợ còn lại, trừ đi chi
phí phá sản, không nhỏ hơn so với chi phí phát hành. Và kỳ hạn nợ tối ƣu tăng khi biến
động giá trị công ty giảm, bởi vì công ty không cân bằng lại cơ cấu vốn của mình với
chi phí phá sản dự kiến. Cuối cùng, Kane và cộng sự phân tích cho thấy hai giả thuyết
thực nghiệm đƣợc kiểm chứng. Đầu tiên là thời gian đáo hạn nợ của công ty tăng lên
khi mức thuế suất hiệu quả giảm. Thứ hai là thời gian đáo hạn nợ của một công ty tăng
khi biến động giá trị công ty giảm.
Brick và Ravid (1985) phân tích tác động của thuế lên kỳ hạn nợ. Vì công ty có
thể phá sản khi phải trả các khoản vay, tiền thuế kỳ vọng của công ty phụ thuộc vào kỳ
hạn nợ. Brick và Ravid cho rằng khả năng phá sản tăng theo thời gian. Nếu đƣờng
cong lãi suất hƣớng lên, trong những năm đầu chi phí lãi vay từ việc phát hành nợ dài
hạn lớn hơn chi phí lãi vay từ việc phát hành nợ ngắn hạn. Nhƣng chi phí này sẽ ít hơn
những năm sau đó. Trong trƣờng hợp này, Brick và Ravid lập luận rằng phát hành nợ
dài hạn làm giảm trách nhiệm thuế kỳ vọng và làm tăng giá trị thị trƣờng của công ty.
Ngoài ra, Brick & Ravid (1985) chỉ ra sự khác nhau của việc thanh toán lãi suất của kỳ
hạn nợ khác nhau ảnh hƣởng đến nghĩa vụ thuế của hai bên chủ nợ và con nợ. Bài


11

nghiên cứu cho cho rằng công ty đi vay tìm cách đẩy nhanh tiến độ thanh toán lãi suất
để tối đa hóa giá trị hiện tại của lá chắn thuế suất, trong khi chủ nợ tìm cách làm chậm
thanh toán lãi suất để giảm thiểu giá trị hiện tại nghĩa vụ thuế của họ. Kết quả là một
khoản vay thời gian thanh toán lãi nhanh thì có chi phí cao hơn so với một kỳ hạn trả

lãi chậm. Ý nghĩa của mô hình Brick và Ravid là công ty thích vay nợ dài hạn khi các
cấu trúc kỳ hạn lãi suất có độ dốc hƣớng lên vì giá trị hiện tại của lá chắn thuế suất là
cao nhất.
Mauer (1996) nhấn mạnh vai trò của thuế trong các hợp đồng nợ dài hạn. Với
hàm thuế doanh nghiệp lồi, sự gia tăng biến động lãi suất làm giảm giá trị của lá chắn
thuế từ nợ ngắn hạn, trong khi giá trị của lá chắn thuế từ nợ dài hạn vẫn không thay
đổi. Nhƣ lập luận của Titman (1992), biến động lãi suất cũng ảnh hƣởng đến rủi ro
thanh khoản của các khoản nợ ngắn hạn. Lãi suất cao vào ngày tái cấp vốn làm ảnh
hƣởng đến quyết định đầu tƣ và có thể dẫn đến một chính sách đầu tƣ và thanh lý
không hiệu quả . Do đó nợ dài hạn hấp dẫn hơn khi lãi suất biến động.
Lewis (1990) lập luận rằng thuế không có ảnh hƣởng đến cơ cấu kỳ hạn nợ tối
ƣu. Lewis chú ý rằng công ty lựa chọn đòn bẫy trƣớc khi cấu trúc kỳ hạn đƣợc lựa
chọn. Nếu đòn bẫy tối ƣu và cơ cấu kỳ hạn đƣợc lựa chọn đồng thời, khi đó cấu trúc kỳ
hạn nợ không liên quan.
Flannery (1986) tiếp cận theo một cách khác để tìm ra các nhân tố ảnh hƣởng,
xem xét ảnh hƣởng của sự bất cân xứng thông tin lên quyết định vay nợ. Khi các nhà
đầu tƣ và quản lý trong công ty có cùng một thông tin về triển vọng của một công ty,
các khoản nợ sẽ đƣợc định giá đúng. Tuy nhiên, nếu trong nội bộ công ty có đƣợc
nhiều thông tin hơn các nhà đầu tƣ bên ngoài, nhà quản lý công ty sẽ chọn phát hành
những loại chứng khoán đƣợc thị trƣờng đánh giá cao nhất. Nói cách khác, việc sử
dụng kỳ hạn nợ ngắn hay dài là tín hiệu để nhà quản lý thông báo tình hình tài chính
công ty và cũng là tín hiệu giúp nhà đầu tƣ đánh giá. Flannery (1986) cho rằng mức độ


12

lựa chọn kỳ hạn nợ của một công ty dùng để báo hiệu thông tin nội bộ về chất lƣợng tài
chính công ty. Trong bài nghiên cứu này, Flannery kiểm tra những tín hiệu tài chính từ
công ty ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến kỳ hạn nợ. Việc phát hành nợ ngắn hạn đƣợc thị
trƣờng đánh giá nhƣ là một tín hiệu tốt từ công ty. Các nhà đầu tƣ tin rằng rút ngắn kỳ

hạn thanh toán nợ có nghĩa là các công ty đầu tƣ có hiệu quả. Ông cũng lập luận rằng
các công ty có tình hình tài chính xấu thích nợ dài hạn và những công ty có tình hình
tài chính tốt thích vay nợ ngắn hạn hơn. Điều này đƣợc chứng minh trong thực tế là,
công ty có tình hình tài chính kém không đủ khả năng để trả khi các khoản nợ ngắn hạn
đáo hạn, và công ty có thể đối mặt với một rủi ro khủng hoảng tài chính trong trƣờng
hợp các khoản nợ không đƣợc vay tiếp. Flannery lập luận rằng, nếu không có chi phí
phát hành nợ, trạng thái cân bằng chung xảy ra, các công ty có tình hình tài chính xấu
có thể lựa chọn kỳ hạn nợ giống nhƣ các công ty có tình hình tài chính tốt; và thị
trƣờng không phân biệt đƣợc hai dạng công ty nên thị trƣờng sẽ định giá thấp công ty
tốt và định giá cao công ty xấu. Nếu có chi phí giao dịch, trạng thái cân bằng tách xảy
ra. Trong trạng thái cân bằng tách, các công ty tốt sử dụng tín hiệu của họ bằng cách
phát hành nợ ngắn hạn.Nếu công ty có tình hình tài chính xấu không có khả năng cho
việc vay liên tiếp các khoản nợ ngắn hạn, công ty này sẽ chọn nợ dài hạn.
Tuy nhiên, trong bài nghiên cứu của Kale và Noe (1990) cho thấy trong trƣờng
hợp không tồn tại chi phí phát hành nợ, trạng thái cân bằng tách vẫn có thể xảy ra,
trong đó các công ty có tình hình tài chính tốt phát hành nợ ngắn hạn và công ty có tình
hình tài chính xấu phát hành nợ dài hạn,
Diamond (1991) phát triển một mô hình dựa trên các thông tin bất đối xứng về
rủi ro vỡ nợ của công ty. Trong đó, mô hình tập trung vào rủi ro thanh khoản liên quan
đến khoản nợ ngắn hạn. Với tình hình tài chính riêng của công ty, khi công ty công bố
thông tin về triển vọng tƣơng lai trên thị trƣờng, công ty sẽ có thể tận dụng lợi thế về
sự đánh giá cao công ty từ các nhà đầu tƣ và do đó vay với chi phí thấp và đƣợc tái cấp


13

vốn khi đáo hạn. Thƣờng thì các công ty có lợi nhuận cao hơn có thể lựa chọn các
khoản vay ngắn hạn bởi vì công ty tin vào khả năng để tái tài trợ trong thời gian đáo
hạn. Tuy nhiên, nợ ngắn hạn lại quá rủi ro cho thanh khoản của công ty nếu các khoản
nợ ngắn hạn không đƣợc đàm phán lại hoặc không tiếp tục cho vay. Kết luận này phù

hợp với nghiên cứu Flannery (1986) ở trên.
Diamond (1991a) và Titman (1992) cho rằng những thông tin xấu của công ty
vay nợ có thể làm các chủ nợ không tiếp tục cho vay hoặc tăng lãi suất, điều này dẫn
đến công ty gặp rủi ro thanh khoản khi không đƣợc tái cấp vốn hoặc gây ra một khoản
lỗ cho công ty khi khoản nợ đƣợc vay với lãi suất cao. Diamond xác định rủi ro thanh
khoản là rủi ro mà công ty mất khả năng kiểm soát dòng tiền vì chủ nợ không muốn tái
tài trợ, và do đó công ty có thể dẫn đến tình trạng phá sản. Rủi ro thanh khoản hoặc có
nguy cơ khủng hoảng tài chính thúc đẩy các công ty kéo dài kỳ hạn các khoản nợ. Bởi
vì với nợ ngắn hạn, công ty có thể chƣa kịp thu lại đƣợc lợi nhuận trƣớc khi thời gian
đáo hạn đến. Vì vậy khi vay nợ, công ty sẽ phải chú ý đến sự đảm bảo tái tài trợ nợ
ngắn hạn hoặc khuyến khích sử dụng nợ dài hạn để đảm bảo tình hình thanh khoản của
công ty. Tuy nhiên, trong thị trƣờng bất cân xứng thông tin. Các công ty có độ tín
nhiệm thấp có thể bị loại khỏi thị trƣờng nợ dài hạn, và chỉ có các công ty ổn định với
mức độ tín nhiệm cao (ví dụ, các công ty lớn) mới có thể vay trên thị trƣờng tín dụng
dài hạn. Diamond (1991) tiếp tục lập luận rằng những công ty vay nợ có tình hình tài
chính xấu với lƣợng tiền mặt thấp không thể trả nợ dài hạn, buộc phải vay nợ ngắn hạn.
Những công ty có tình hình tài chính trung bình thƣờng sử dụng nợ dài hạn vì công ty
phải đối mặt với rủi ro thanh khoản cao hơn so với những công ty có tình hình tài chính
tốt. Và những công ty có tình hình tài chính tốt đối mặt với rủi ro thanh khoản thấp nên
có xu hƣớng vay ngắn hạn. Cuối cùng có hai loại khách hàng vay ngắn hạn: những
công ty có tình hình tài chính tốt hoặc những công ty có tình hình tài chính xấu, trong
khi các công ty có tình hình tài chính trung bình sẽ vay nợ dài hạn.


14

Barclay & Smith (1995) trong bài nghiên cứu cấu trúc kỳ hạn nợ của các công
ty ở Mỹ trong giai đoạn 1974 -1992 sử dụng hơn 30.000 quan sát theo năm của công
ty, kiểm tra các nhân tố tác động đến nợ, kết quả nghiên cứu hỗ trợ giả thuyết rằng
những công ty có nhiều cơ hội tăng trƣởng trong cơ hội đầu tƣ thƣờng phát hành nợ

ngắn hạn. Kết quả này phù hợp với Myer (1977) rằng việc giảm nợ kỳ hạn giúp kiểm
soát vấn đề đầu tƣ dƣới mức. Bài nghiên cứu cũng tìm đƣợc bằng chứng về mối quan
hệ giữa quy mô công ty và kỳ hạn nợ: những công ty lớn thƣờng phát hành một tỷ lệ nợ
dài hạn lớn hơn. Điều này phù hợp với thực tế là các công ty nhỏ thƣờng phụ thuộc
nhiều vào nợ ngân hàng ngắn hạn hơn là những khoản nợ công dài hạn. Ngoài ra, bài
nghiên cứu kiểm tra những tác động của rủi ro tín dụng lên tỷ lệ tổng nợ có kỳ hạn lớn
hơn ba năm (tức là nợ dài hạn). Kết quả chỉ ra rằng các công ty có rủi ro tín dụng cao
nhất và thấp nhất có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn hạn, trong khi các công ty có rủi ro tín
dụng ở mức trung bình sử dụng xu hƣớng có nợ dài hạn hơn. Phù hợp với kết luận của
Myer, bài nghiên cứu thấy rằng các công ty có tiềm năng tăng trƣởng lớn có xu hƣớng
phát hành nợ ngắn hạn. Họ cũng tìm thấy rằng thu nhập bất thƣờng trong tƣơng lai có
mối tƣơng quan nghịch chiều với kỳ hạn thanh toán nợ. Kết quả bài nghiên cứu này
phù hợp với giả thuyết rằng những công ty có mức độ bất cân xứng thông tin càng lớn
thì càng phát hành nhiều nợ ngắn hạn. Tuy nhiên bài nghiên cứu ít hỗ trợ giả thuyết
rằng các công ty dùng nợ ngắn hạn nhƣ một tín hiệu thông tin cho thị trƣờng.
Guedes & Opler (1996) nghiên cứu những nhân tố công ty cần phải xem xét
khi lựa chọn kỳ hạn nợ bằng cách phân tích dữ liệu của 7368 các công ty sử dụng nợ
tại Mỹ trong khoảng thời gian 1982 -1993. Bài nghiên cứu phát hiện ra rằng quy mô và
xếp hạng trái phiếu của công ty là nhân tố quan trọng giải thích xu hƣớng sử dụng nợ
dài hạn trong công ty. Kết luận này hỗ trợ mạnh mẽ kết quả nghiên cứu trƣớc đó của
Diamon (1991a) về mô hình lựa chọn kỳ hạn nợ. Bài nghiên cứu chỉ ra rằng những
công ty có quy mô nhỏ và rủi ro hơn hiếm khi phát hành nợ ngắn hạn, điều này phù
hợp với ý tƣởng rằng các công ty có vấn đề rủi ro thanh khoản cao phát hành nợ dài


15

hạn để tránh nguy cơ mất tính thanh khoản. Kết quả bài nghiên cứu phù hợp với quan
điểm công ty cố gắng kiểm soát chi phí đại diện của nợ bằng cách thay đổi thời gian
đáo hạn các khoản vay của công ty. Công ty với các quyền chọn tăng trƣởng lớn hơn

có xu hƣớng phát hành nợ ngắn hơn so với các công ty khác. Kết quả này phù hợp với
kết quả nghiên cứu của Barclay và Smith (1995) về ảnh hƣởng của chi phí đại diện lên
kỳ hạn nợ của công ty.
Stohs & Mauer (1996) sử dụng dữ liệu của 328 công ty trong khoảng thời gian
từ năm 1980 – 1989 để nghiên cứu thực nghiệm những nhân tố ảnh hƣởng đến kỳ hạn
nợ của công ty. Bài nghiên cứu tìm thấy bằng chứng hỗ trợ quan điểm về chi phí đại
diện rằng nợ ngắn hạn đƣợc sử dụng để kiểm soát mâu thuẫn giữa chủ nợ và cổ đông.
Ngoài ra, kết quả bài nghiên cứu không hỗ trợ nhiều cho dự đoán của Myer (1977) và
Barclay (1995) về mối tƣơng quan ngƣợc chiều giữa cơ hội tăng trƣởng và kỳ hạn nợ,
mà cho rằng những công ty với nhiều quyền chọn tăng trƣởng và đòn bẫy thấp thì ít
khuyến khích công ty sử dụng nợ ngắn hạn để giảm mâu thuẫn lợi ích từ các quyền
chọn này. Và các công ty lớn có thể sử dụng nợ dài hạn để tận dụng cơ hội tăng doanh
thu. Bài nghiên cứu cũng kết luận rằng công ty nên điều chỉnh phù hợp kỳ hạn tài sản
và kỳ hạn nợ. Stohs & Maurer lập luận rằng một công ty có thể phải đối mặt với nguy
cơ không đƣợc bảo hiểm tiền mặt đầy đủ trong trƣờng hợp các kỳ hạn trả nợ ngắn hơn
so với kỳ hạn tài sản hoặc thậm chí ngƣợc lại trong trƣờng hợp các kỳ hạn trả nợ là lớn
hơn kỳ hạn tài sản (các dòng tiền từ các tài sản cần thiết để chấm dứt trả nợ). Bên cạnh
đó, bài nghiên cứu này hỗ trợ cho các dự đoán từ lý thuyết thông tin bất cân xứng. Đầu
tiên, kết quả nghiên cứu của bài này phù hợp với Flannery (1986) rằng các công ty có
lợi nhuận lớn bất ngờ có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn hạn. Thứ hai, phù hợp với dự đoán
Diamond (1991), bài nghiên cứu tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ của mối quan hệ giữa
cấu trúc kỳ hạn nợ và chất lƣợng tín dụng công ty. Ngoài ra, Stohs & Mauer đề nghị
kiểm soát đòn bẫy khi kiểm tra ảnh hƣởng của rủi ro thanh khoản lên kỳ hạn nợ. Họ
lƣu ý rằng các công ty có tỷ lệ đòn bẫy thấp sẽ có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn hạn bởi vì


16

công ty có rủi ro thanh khoản thấp, trong khi công ty có tỷ lệ đòn bẫy cao sẽ muốn kéo
dài kỳ hạn nợ của họ để giảm thiểu rủi ro tái cấp vốn. Tuy nhiên, bài nghiên cứu không

hỗ trợ nhiều cho lý thuyết thuế, kết quả không tìm thấy bằng chứng cho thấy rằng công
ty điều chỉnh kỳ hạn nợ để đƣợc hƣởng lợi ích từ tấm chắn thuế.
Budina và cộng sự (2000) đã nghiên cứu 1003 công ty ở Bungary trong khoảng
thời gian 1993 – 1995. Bài nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty ở Bungary trong thời
gian này có nhiều ràng buộc về tài chính, do thị trƣờng tài chính tại nƣớc này còn chƣa
phát triển. Bằng cách chia mẫu thành các nhóm nhỏ, theo quy mô công ty và cấu trúc
vốn, bài nghiên cứu phân biệt giữa các công ty có tính thanh khoản hơn và ít hạn chế
so với các công ty còn lại. Trong đó, những công ty lớn không bị hạn chế về thanh
khoản, những công ty nhỏ thì ngƣợc lại. Và rủi ro thanh khoản và khả năng thanh toán
hạn chế trở thành vấn đề nghiêm trọng hơn đối với các công ty có khoản nợ lớn.
Ngoài ba lý thuyết chính đƣợc trình bày ở trên, những nhân tố tác động đến kỳ
hạn nợ còn đƣợc giải thích bởi một số các lý thuyết và các nhân tố khác.
Demirgüc-Kunt & Maksimovic (1999) kiểm tra kỳ hạn các khoản nợ công ty
tại 30 quốc gia phát triển và đang phát triển trong giai đoạn 1980 – 1991 dựa trên sự
phát triển của hệ thống tài chính. Bài nghiên cứu tìm thấy sự khác biệt trong việc sử
dụng nợ dài hạn giữa công ty ở các nƣớc phát triển và công ty ở các nƣớc đang phát
triển. Ở các nƣớc phát triển, các công ty sử dụng nợ dài hạn nhiều hơn. Sự khác biệt
này cũng không thể đƣợc giải thích bằng cách kết hợp của thời gian đáo hạn của tài sản
và nợ phải trả, vì công ty ở nƣớc đang phát triển có tỷ lệ tài sản cố định ròng trên tổng
tài sản cao hơn. Chúng tôi tìm thấy bằng chứng mạnh mẽ rằng các công ty lớn ở các
nƣớc có hệ thống tài chính hiệu quả sử dụng nhiều nợ và tỉ lệ nợ dài hạn cao hơn. Đối
với các công ty nhỏ, bằng chứng về mối liên hệ giữa tính hiệu quả của hệ thống pháp
luật và tỷ lệ nợ dài hạn để tài sản là yếu. Nhìn chung, bài nghiên cứu nhấn mạnh tầm


17

quan trọng của hệ thống pháp luật hiệu quả, quy mô hoạt động của thị trƣờng chứng
khoán, và quy mô của khu vực ngân hàng là yếu tố quyết định của kỳ hạn nợ.
Titman & Wessels (1988) nghiên cứu tác động của cạnh tranh thị trƣờng sản

phẩm lên cơ cấu vốn đƣợc thảo luận trong, cho thấy rằng các công ty với các sản phẩm
độc quyền có tỷ lệ đòn bẫy thấp hơn.
Schargrodsky (2002) sử dụng dữ liệu của các công ty thuộc ngành công nghiệp
sản xuất của Mỹ trong khoảng thời gian 1975 -1994, cho thấy rằng độc quyền nhóm có
tỷ lệ nợ cao hơn so với độc quyền duy nhất.
Showalter (1999) nghiên cứu tìm hiểu chi phí và biến động nhu cầu ảnh hƣởng
nhƣ thế nào đến cơ cấu vốn. Điều thú vị là, ông thấy rằng biến động trong nhu cầu sản
phẩm ảnh hƣởng cùng chiều đến đòn bẫy, trong khi biến động chi phí làm giảm việc đi
vay. Sarkar (1999) tìm thấy một mối quan hệ nghịch đảo giữa kỳ hạn nợ tối ƣu và biến
động lợi nhuận. Cuối cùng, Emery (2001) phát triển một mô hình trong đó nợ ngắn hạn
có tác động tích cực trên biên độ của chu kỳ sản xuất và đầu tƣ.
Schmukler & Vesperoni (2006) cho thấy những ảnh hƣởng của toàn cầu hóa
với cơ cấu nợ là rất lớn. Kết quả bài nghiên cứu chỉ ra rằng tác động của toàn cầu hóa
không giống nhau giữa các doanh nghiệp. Trong khi các công ty chỉ dựa vào nguồn tài
chính trong nƣớc sẽ rút ngắn cấu trúc kỳ hạn của họ sau khi tự do hóa, thì các các công
ty có khả năng tiếp cận vốn sẽ phát hành trái phiếu và cổ phiếu quốc tế và mở rộng cấu
trúc kỳ hạn nợ của công ty.
Cuối cùng, cũng có vài nghiên cứu quốc gia đơn lẻ về kỳ hạn nợ và đòn bẫy ở
các nƣớc đang phát triển. Sử dụng một mẫu của nhóm 50 doanh nghiệp nhóm kinh ở
Ấn Độ, Bandyopadhyay & Kumar Das (2005) tìm thấy một mối quan hệ tích cực giữa
phát hành chứng khoán ngắn hạn và thị trƣờng sản phẩm. Những phát hiện của Erol
(2004) cho rằng quyết định kỳ hạn nợ ở công ty Thổ Nhĩ Kỳ bị ảnh hƣởng bởi cú sốc
tạm thời, chi phí cố định và nhu cầu.