Phân tích rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam tt

TÓM TẮT LUẬN ÁN
1. Lý do lựa chọn đề tài

Mục tiêu cơ bản của đề tài là đưa ra giải pháp nhằm ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá
sản của các công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ mục tiêu cơ

Bất động sản là một lĩnh vực xương sống đối với nền kinh tế vì chiếm tỷ trọng lớn

bản như trên, các mục tiêu cụ thể của luận án như sau:
- Xác định các nhân tố tác động, mức độ và chiều ảnh hưởng của các nhân tố đến rủi

trong tổng sản phẩm quốc dân và ảnh hưởng lớn đến sự phát triển của nhiều ngành nghề
quan trọng khác như xây dựng, vật liệu xây dựng,... Ở Việt Nam trong thời gian qua, do tác

ro phá sản của công ty BĐS niêm yết.
- Đề xuất các giải pháp phù hợp nhằm ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản của các

động của cuộc khủng hoảng toàn cầu, thị trường bất động sản có nhiều biến động phức tạp,
dẫn đến sự ra đời cũng như phá sản hàng loạt của các công ty kinh doanh trong lĩnh vực

công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

này. Đi sâu vào hoạt động của các công ty trong ngành cho thấy hiện nay các công ty đang

3. Câu hỏi nghiên cứu

có khoản nợ phải trả rất nhiều, kèm theo đó là chi phí tài chính đang là gánh nặng lớn đè lên

- Câu hỏi nghiên cứu tổng quát:

vai nhiều công ty bất động sản, hàng làm ra không bán được, mà tiền lại là đi vay, lãi chồng

Cần có những giải pháp phù hợp nào nhằm ngăn ngừa và hạn chế RRPS trong các

lãi, các công ty bất động sản sẽ chết dần trong các khoản nợ và đi đến phá sản. Mặc dù đã có

công ty BĐS niêm yết trên TTCKVN?
- Câu hỏi nghiên cứu cụ thể:

nhiều biện pháp tích cực từ phía nhà nước để làm “tan băng” thị trường BĐS nhưng kết quả

+ Những nhân tố nào ảnh hưởng đến RRPS, mức độ và chiều ảnh hưởng của các

đạt được còn rất khiêm tốn. Vậy thì để có thể giúp các doanh nghiệp không phải đi đến mức
cuối cùng là phá sản thì một câu hỏi cần thiết được đặt ra cho những nhà quản lý là “Làm

nhân tố đến rủi ro phá sản của công ty BĐS như thế nào?
+ Những giải pháp và đề xuất nào thích hợp để ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản

cách nào để hạn chế và ngăn ngừa rủi ro phá sản của các công ty bất động sản niêm yết ở

trong các doanh nghiệp BĐS niêm yết trên TTCKVN?

Việt Nam, từ đó phát triển bền vững”.
Bên cạnh đó, qua tổng quan các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước, tác giả

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

nhận thấy mặc dù vấn đề về phá sản nhận được sự quan tâm của rất nhiều nhà nghiên cứu
tuy nhiên chưa có nghiên cứu nào riêng biệt dành riêng cho lĩnh vực BĐS Việt Nam. Đồng

- Đối tượng nghiên cứu: đối tượng nghiên cứu của đề tài là rủi ro phá sản trong các
công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

thời, chưa có tổ chức nào thực hiện xếp hạng tín nhiệm và cảnh báo nguy cơ phá sản cho

- Phạm vi nghiên cứu:

doanh nghiệp BĐS Việt Nam, cũng như chỉ rõ những yếu tố có tác động tới tình trạng này,

+ Về nội dung nghiên cứu: luận án đi vào nghiên cứu những vấn đề liên quan đến rủi

mức độ tác động ra sao và trong đó yếu tố nào là có ảnh hưởng mạnh nhất. Do đó, mặc dù là

ro phá sản của các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trên

vấn đề bức thiết trong thực tế nhưng cho đến nay việc hạn chế và ngăn ngừa rủi ro phá sản

các nội dung cụ thể như sau: (1) đánh giá, luận giải các kết quả nghiên cứu trước đây; (2) hệ

của các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán ở Việt Nam chưa được

thống hóa vấn đề lý luận về rủi ro phá sản và phân tích rủi ro phá sản; (3) đưa ra các giả

nghiên cứu chi tiết và thực hiện dựa trên các luận cứ khoa học chặt chẽ. Vì vậy, để bổ sung

thuyết nghiên cứu, định hướng về mô hình và phương pháp nghiên cứu; (4) kiểm định giả

thêm bằng chứng về phân tích RRPS nhằm giải quyết những tồn tại nêu trên, NCS thực hiện

thuyết nghiên cứu trên khung cảnh nghiên cứu là các công ty BĐS niêm yết trên thị trường

đề tài: “Phân tích rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường

chứng khoán Việt Nam; (5) đề xuất các giải pháp, kiến nghị nhằm ngăn ngừa và hạn chế rủi

chứng khoán Việt Nam”. NCS cho rằng đề tài có ý nghĩa cả về mặt lý luận và thực tiễn. Từ

ro phá sản trong các công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

đó góp phần giúp các nhà quản lý có thể đưa ra cách phòng ngừa và hạn chế RRPS và có
chiến lược phát triển kinh doanh hiệu quả, tăng năng lực cạnh tranh, góp phần vào sự phát
triển chung của toàn bộ nền kinh tế.

+ Về không gian: là các công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam.
+ Về thời gian: giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2015.

2. Mục tiêu của nghiên cứu
1

2


5. Phương pháp nghiên cứu

CHƯƠNG 1

Để giải quyết các vấn đề đặt ra, luận án tiến hành chọn mẫu, sau đó thu thập dữ liệu
từ các báo cáo tài chính và sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng để chạy mô hình
hồi quy logit, thực hiện kiểm chứng với biến phụ thuộc là rủi ro phá sản và biến độc lập bao

gồm 5 nhóm biến đại diện cho khả năng thanh toán, khả năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính,
năng lực hoạt động và sự vững chắc của công ty dưới sự hỗ trợ của phần mềm chuyên dụng

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ PHÂN TÍCH
RỦI RO PHÁ SẢN TRONG CÁC DOANH NGHIỆP
1.1. Tổng quan các công trình nghiên cứu ngoài nước
Qua việc tổng quan những công trình ở nước ngoài cho thấy các nghiên cứu về phá
sản doanh nghiệp tập trung vào các phương pháp gồm:

SPSS.

- Phân tích rủi ro phá sản dựa vào sổ sách kế toán:

6. Thiết kế nghiên cứu

Một số các công trình tiêu biểu dựa trên phương pháp này là Beaver (1966), Altman

7. Những đóng góp của luận án

(1968), Ohlson (1980), Bandyopadhyay (2006)... Qua các công trình nghiên cứu về rủi ro

- Về mặt lý luận: Luận án kỳ vọng sẽ cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về

phá sản theo phương pháp dựa trên sổ sách có thể nhận thấy rằng nhìn chung kết quả đạt

phân tích RRPS trong các công ty bất động sản, đóng góp vào hệ thống các công trình

được của các nghiên cứu ở trên đó là rút ra những biến tài chính phân biệt được giữa những

nghiên cứu có giá trị liên quan đến nguy cơ phá sản trong các doanh nghiệp.

công ty phá sản và những công ty khoẻ mạnh khi phân tích rủi ro phá sản doanh nghiệp.

- Về mặt thực tiễn: luận án đưa ra được phương trình hồi quy thể hiện mức độ và
chiều tác động của các chỉ tiêu tài chính đến rủi ro phá sản với ngưỡng rủi ro phá sản cụ thể,
đồng thời đưa ra một số giải pháp nhằm ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản cho các công

- Phân tích rủi ro phá sản dựa vào nhân tố thị trường;
Phương pháp phân tích rủi ro phá sản dựa trên yếu tố thị trường bằng cách kết hợp
cấu trúc đòn bẩy của công ty và giá trị thị trường của tài sản.

ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Từ đó giúp cho các công ty BĐS

Hillegeist và cộng sự (2004), kết luận rằng phương pháp dựa vào yếu tố thị trường thì

niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam có những chính sách và quyết định phù hợp

cung cấp thông tin nhiều hơn đáng kể về khả năng phá sản của công ty hơn là phương pháp

nhằm ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản của công ty.

dựa vào yếu tố kế toán. Ngược lại, Reisz và Perlich (2007) cho rằng phương pháp dựa vào

8. Kết cấu của luận án

sổ sách kế toán như Altman Z và chỉ số Z’’ thể hiện vượt trội khi dự báo một năm trước khi

Ngoài các mục theo quy định, kết cấu luận án bao gồm 5 chương:
Chương 1: Tổng quan nghiên cứu về phân tích rủi ro phá sản trong các doanh nghiệp.

phá sản, tuy nhiên yếu dần khi thời gian dự báo dài hơn. Nguyên nhân là do phân tích rủi ro
phá sản dựa vào nhân tố thị trường thì phụ thuộc vào giả thuyết thị trường hiệu quả. Nhược

Chương 2: Cơ sở lý luận về rủi ro phá sản và phân tích rủi ro phá sản trong các doanh

điểm khác của phương pháp dựa vào các yếu tố thị trường là chúng chỉ xem xét các công ty

nghiệp.

được niêm yết, chứ không xem xét những công ty tư nhân (Berg, 2007). Vì thế phương pháp

Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu.

này cũng có một số giới hạn.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu về phân tích rủi ro phá sản trong các công ty bất động sản
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

- Phân tích rủi ro phá sản dựa vào trí tuệ nhân tạo:
Odom và Sharda (1990) đã phát triển một mô hình trí tuệ nhân tạo để dự báo phá sản

Chương 5: Kiến nghị một số giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản trong các công

và so sánh kết quả với phân tích biệt số MDA về độ chính xác phân loại. Họ xác nhận trí tuệ

ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

nhân tạo có thể được sử dụng trong lĩnh vực dự báo phá sản.
Coats và Font (1993) đã sử dụng mô hình trí tuệ nhân tạo để ước tính sức khoẻ tài
chính của các công ty. Trí tuệ nhân tạo được sử dụng để ước tính mẫu dữ liệu có thể phân

biệt công ty khoẻ mạnh từ những công ty phá sản. Kết quả họ đưa ra là phương pháp trí tuệ

3

nhân tạo hiệu quả hơn phương pháp biệt số MDA.
4


CHƯƠNG 2

Tóm lại, tất cả các loại phương pháp phổ biến trên – được đề xuất bởi nhiều nhà
nghiên cứu khác nhau có những xuất sắc và những hạn chế nhất định. Do đó, việc thiếu

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ RỦI RO PHÁ SẢN VÀ PHÂN TÍCH

thuyết phá sản được tiêu chuẩn hoá đã dẫn đến sự xuất hiện nhiều bài nghiên cứu với nhiều

RỦI RO PHÁ SẢN TRONG CÁC DOANH NGHIỆP

phuơng pháp kĩ thuật khác nhau theo cấu trúc môi trường doanh nghiệp và quốc gia độc
nhất (Etemadi và cộng sự, 2008).

1.2. Tổng quan các công trình nghiên cứu trong nước
Việt Nam trong những năm gần đây, đề tài về phá sản cũng đã nhận được sự quan
tâm của nhiều nhà nghiên cứu. Tuy nhiên, mỗi nghiên cứu đề cập đến những đối tượng và
phạm vi nghiên cứu khác nhau. Đa số các công trình nghiên cứu tập trung vào việc vận
dụng mô hình phá sản Z- score của Atlman. Bên cạnh cũng có một số công trình nghiên cứu
theo hướng phát triển mô hình riêng như tác giả: Nguyễn Bảo Khang (2012), Hoàng Tùng
(2011), Nguyễn Trọng Hòa (2011), Đào Thị Thanh Bình (2013). Tuy nhiên các mô hình
hoặc chỉ áp dụng chung cho tất cả các doanh nghiệp hoặc cho một số lĩnh vực như tín dụng,

phi tài chính, mà chưa có công trình nghiên cứu nào đi vào nghiên cứu riêng cho công ty
BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Đồng thời chưa có tổ chức nào thực
hiện xếp hạng tín nhiệm và cảnh báo nguy cơ phá sản cho doanh nghiệp BĐS Việt Nam,
cũng như chỉ rõ những yếu tố có tác động tới tình trạng này, mức độ tác động ra sao và
trong đó yếu tố nào là có ảnh hưởng mạnh nhất.

1.3. Kết luận về tổng quan nghiên cứu và xác lập vấn đề nghiên cứu
Thứ nhất, cần có thêm nghiên cứu về rủi ro phá sản nói chung và rủi ro phá sản trong
các công ty BĐS nói riêng nhằm bổ sung bằng chứng thực nghiệm về phân tích rủi ro phá
sản trong doanh nghiệp.

2.1. Rủi ro phá sản
2.1.1. Rủi ro phá sản
Qua tổng quan các công trình cho thấy không có một định nghĩa chính xác về phá sản
mà tùy thuộc vào đặc điểm nền kinh tế mỗi quốc gia mà các quan điểm về phá sản cũng
khác nhau. Tuy nhiên tựu chung lại đều cho rằng nguyên nhân chủ yếu của phá sản là do sự
suy yếu về khả năng thanh toán, tức là doanh nghiệp không có đủ tiền để trả cho các khoản
nợ phải trả nhà cung cấp hay lãi tiền vay ngân hàng và phải vi phạm các hợp đồng.
Trong giới hạn nghiên cứu của đề tài, NCS đưa ra các chỉ tiêu để nhận diện công ty
có rủi ro phá sản như sau:
- Các công ty bị sở giao dịch chứng khoán công bố bị hủy niêm yết, bị cảnh báo
ngừng giao dịch hay những công ty có cổ phiếu bị đưa vào diện phải kiểm soát thì đều thuộc
dạng các công ty có rủi ro phá sản (ở đây nghiên cứu chỉ xét các công ty bị cảnh báo do liên
quan đến vấn đề hiệu quả hoạt động, không xét các trường hợp khác chẳng hạn do vi pham
qui tắc công bố thông tin, thời hạn nộp các báo cáo tài chính…).
- Các công ty có ROA âm và giá trị vốn hóa thị trường nhỏ hơn tổng nợ phải trả.
- Các công ty có vốn hoạt động thuần âm và giá trị vốn hóa thị trường nhỏ hơn tổng
nợ phải trả.

2.1.2. Ảnh hưởng của rủi ro phá sản đến nền kinh tế

Khi doanh nghiệp rơi vào phá sản không chỉ ảnh hưởng đến bản thân doanh nghiệp

Thứ hai, Cần chỉ rõ những yếu tố nào có ảnh hưởng đến rủi ro phá sản, mức độ và
chiều ảnh hưởng của các yếu tố đó đến rủi ro phá sản.
Thứ ba, cần có các nghiên cứu sử dụng dữ liệu gần với hiện tại, với thời gian đủ dài
nhằm đưa ra cảnh báo chính xác hơn về rủi ro phá sản.

mà còn ảnh hưởng đáng kể đến nền kinh tế trên tất cả các phương diện kinh tế, chính trị và
xã hội. Mức độ ảnh hưởng của thông báo phá sản của một công ty thể hiện lần lượt đó là
ảnh hưởng cạnh tranh và ảnh hưởng lan truyền (Lang và Stulz, 1992).
- Ảnh hưởng cạnh tranh: phá sản của công ty địch thủ có thể được xem như một sự
kiện tốt đối với những công ty là đối thủ cạnh tranh

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1
Nội dung của Chương 1 đã khái quát các công trình nghiên cứu trên thế giới và Việt
Nam về phân tích rủi ro phá sản trong các doanh nghiệp. Từ đó, đề ra khoảng trống nghiên
cứu còn cần phải hoàn thiện. Trên cơ sở khoảng trống, tác giả đã lựa chọn tên đề tài góp
phần bổ sung bằng chứng thực nghiệm về phân tích rủi ro phá sản.
5

- Ảnh hưởng lan truyền: trong khi việc phá sản công ty làm giảm sút niềm tin vào
công ty đó, nó cũng làm giảm sự tín nhiệm vào các công ty khác cùng ngành (Ferris và cộng
sự, 1997).
Khi một công ty rơi vào phá sản thì có rất nhiều nguyên nhân. Về mặt cơ bản sự
6


thành bại của bất kì công ty nào cũng đều là kết quả tác động qua lại của hai bộ nhân tố
chính đó là nguyên nhân bên trong và nguyên nhân bên ngoài.
- Nguyên nhân bên trong: quản lý yếu kém, sự không hoà hợp trong sự phát triển môi

trường, truyền đạt thông tin không hiệu quả, tăng trưởng thất thường, thất bại trong các dự
án quan trọng.

quá trình ra quyết định đầu tư mang lại hiệu quả nhất.
Thứ năm, phân tích rủi ro phá sản giúp cho các tổ chức tín dụng trong các quyết định
cho vay và quản lý các khoản vay.
Thứ sáu, thông qua kết quả phân tích rủi ro phá sản công đoàn có thể sử dụng để thu
thập thông tin về tình hình sức khoẻ tài chính của công ty

- Nguyên nhân bên ngoài: bao gồm nguyên nhân từ môi trường xã hội, môi trường
ngành, môi trường kinh tế, môi trường tự nhiên, môi trường khoa học kỹ thuật, môi trường

2.2.2. Nội dung của phân tích rủi ro phá sản
Phân tích rủi ro phá sản thường được tiến hành phân tích dựa trên các mặt biểu biện

chính trị, pháp luật.

như: mức độ thanh khoản, đòn bẩy tài chính, năng lực hoạt động, tốc độ tăng trưởng, chênh

2.2. Phân tích rủi ro phá sản

lệch dòng tiền thông qua các chỉ tiêu tài chính.

2.2.1. Bản chất và vai trò của phân tích rủi ro phá sản
Phân tích rủi ro phá sản được coi là công cụ quản lý hữu hiệu đối với các doanh
nghiệp. Việc đánh giá chính xác rủi ro phá sản có ý nghĩa đặc biệt quan trọng giúp cho nhà

- Mức độ thanh khoản: để đo lường mức độ thanh khoản ta có thể sử dụng các chỉ
tiêu như: khả năng thanh toán tổng quát, khả năng thanh toán nhanh, khả năng thanh toán
ngắn hạn, vốn hoạt động thuần ngắn hạn, vốn hoạt động thuần trên tổng tài sản v.v.

quản lý nhận diện, đo lường, đánh giá tình hình rủi ro của doanh nghiệp. Kết quả phân tích

- Đòn bẩy tài chính: các phép đo đòn bẩy tài chính là công cụ để xác định xác suất

rủi ro phá sản là căn cứ để có các quyết định quản lý, ngăn ngừa phá sản cho doanh nghiệp

doanh nghiệp mất khả năng thanh toán các hợp đồng nợ. Doanh nghiệp càng nợ nhiều thì

một cách kịp thời. Do vậy các nhà quản lý phải thường xuyên phân tích rủi ro phá sản để

càng có nguy cơ cao mất khả năng hoàn thành nghĩa vụ trả nợ. Nói cách khác, nợ quá nhiều

ngăn ngừa và giảm thiểu tình trạng này. Để tiến hành những phân tích này thì cần thiết phải

sẽ dẫn tới xác suất phá sản và kiệt quệ tài chính cao. Một số chỉ tiêu đòn bẩy tài chính được

sử dụng những công cụ, kỹ thuật và phương pháp thích hợp từ đó mới xác định được tình

sử dụng như: hệ số nợ so với tổng nguồn vốn, hệ số nợ so với tổng vốn chủ sở hữu.v.v.

trạng doanh nghiệp có khả năng xảy ra phá sản hay không để tìm biện pháp ngăn ngừa và

- Khả năng sinh lợi: các chỉ tiêu về khả năng sinh lợi được dùng để đánh giá hiệu quả

hạn chế tốt nhất. Chính vì thế, có thể hiểu rằng bản chất của phân tích rủi ro phá sản là việc

sử dụng các nguồn lực trong việc tạo ra lợi nhuận. Khi doanh nghiệp thu được giá trị hay lợi

sử dụng các công cụ và kỹ thuật thích hợp để phân tích nhằm làm rõ tình trạng doanh

nhuận càng lớn thì sẽ có nhiều khả năng thanh toán các khoản nợ và do đó sẽ làm giảm

nghiệp có rơi vào rủi ro phá sản hay không.

thiểu khả năng có rủi ro phá sản của doanh nghiệp.

Việc đi vào phân tích rủi ro phá sản có ý nghĩa vô cùng quan trọng với các đối tượng
có liên quan như nhà quản lý, các cổ đông, nhà cung cấp, tổ chức tín dụng, ngân hàng,

- Năng lực hoạt động: năng lực hoạt động không tốt có thể đưa doanh nghiệp rơi vào
khó khăn thậm chí là có nguy cơ rơi vào phá sản. Chính vì vậy, đây được coi là một trong

Thứ nhất, phân tích rủi ro phá sản sẽ giúp các nhà quản lý có thể nhận ra tình hình

những nội dung quan trọng trong phân tích rủi ro phá sản của doanh nghiệp. Các chỉ tiêu

sức khỏe tài chính và rủi ro phá sản trong thời kì sớm hơn, từ đó thực hiện các phương án

thường được sử dụng bao gồm: doanh thu trên tổng tài sản, tài sản ngắn hạn trên doanh thu,

cải thiện, sửa chữa chống lại những ảnh hưởng bất lợi của phá sản.

hàng tồn kho trên doanh thu.v.v.

Thứ hai, phân tích rủi ro phá sản và kết quả phân tích có thể được các cổ đông sử

- Tốc độ tăng trưởng: Theo Altman (1968) cho rằng yếu tố tăng trưởng là một trong

dụng trong việc lựa chọn giữa những cơ hội đầu tư vào công ty, sát nhập hoặc thu mua

những biến tác động đến nguy cơ phá sản công ty. Trong phạm vi các doanh nghiệp, khi nói

những công ty khác

đến tăng trưởng đơn giản là nói đến việc tăng quy mô, thể hiện bởi những tiêu chí khác

Thứ ba, phân tích rủi ro phá sản giúp cho các đối tác quyết định các điều khoản trả

nhau: tăng trưởng bền vững, tăng doanh thu, tăng lợi nhuận, mở rộng thị phần, tăng quy mô
lao động…

chậm và quản lý nợ phải thu.
Thứ tư, đối với các nhà đầu tư, có thể sử dụng kết quả phân tích rủi ro phá sản trong
7

- Chất lượng dòng tiền: nhiều nghiên cứu trước đây cho thấy dòng tiền được coi là
8


chỉ số đo lường chính xác về tình trạng sức khỏe tài chính của doanh nghiệp. Trên thực tế có

phổ biến trong nghiên cứu phá sản. Tùy thuộc vào kỹ thuật thống kê mà có thể tiếp cận theo

nhiều doanh nghiệp mặc dù có doanh số cao, lợi nhuận tăng trưởng đều nhưng luồng tiền lại

các mô hình thống kê sau đây: mô hình phân tích biệt (MDA), mô hình Logit và Probit, mô

bị cạn kiệt thì nguy cơ dẫn đến phá sản là vô cùng lớn. Một số chỉ tiêu thường được sử dụng

hình hồi quy, trí tuệ nhân tạo. Trong đó mô hình trí tuệ nhân tạo được nhiều nghiên cứu cho

như: dòng tiền trên tổng nợ, dòng tiền trên lợi nhuận, dòng tiền trên doanh thu, dòng tiền

rằng có khả năng dự báo tốt hơn so với mô hình Logit và Probit, tiếp đó mới đến mô hình

trên tổng tài sản.v.v. Trong đó tỷ số dòng tiền trên tổng nợ của doanh nghiệp được sử dụng

MDA và mô hình LPM. Nhưng do mô hình trí tuệ nhân tạo đòi hỏi dữ liệu đầu vào lớn, và

nhiều hơn cả.

việc vận dụng cũng phức tạp và chưa phổ biến ở nước ta. Chính vì vậy việc lựa chọn mô

Bên cạnh việc phân tích rủi ro phá sản dựa trên các mặt biểu hiện về mức độ thanh
khoản, khả năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, tốc độ tăng trưởng, chất lượng dòng tiền, thì rủi

hình Logit hoặc Probit trong đánh giá rủi ro phá sản hiện đang được sử dụng rộng rãi trên
thế giới do yêu cầu mẫu không quá cao, ít ràng buộc về mặt giả thiết.

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2

ro phá sản còn được tiến hành phân tích dựa vào yếu tố thị trường hoặc là kết hợp giữa các
nội dung với nhau.

Nội dung Chương 2 tập trung vào trình bày các lý luận cơ bản về rủi ro phá sản và

2.2.3. Công cụ và kỹ thuật phân tích rủi ro phá sản
Để phân tích rủi ro phá sản người ta thường sử dụng nhiều công cụ và kỹ thuật phân
tích khác nhau như: công cụ so sánh, chỉ số truyền thống, chỉ số z- score, kỹ thuật thống kê.

- Công cụ so sánh: đây là một trong những công cụ rất quan trọng và được sử dụng
khá phổ biến trong phân tích tài chính nói chung và phân tích rủi ro phá sản nói riêng. So

phân tích rủi ro phá sản trong các doanh nghiệp. Cụ thể, luận án đã đi vào trình bày những
quan điểm về rủi ro phá sản; ảnh hưởng của phá sản đến nền kinh tế quốc dân; nguyên nhân
của phá sản; bản chất và vai trò của phân tích rủi ro phá sản đối với các đối tượng khác nhau
như nhà đầu tư, nhà cung cấp, các tổ chức tín dụng. Đồng thời, luận án cũng đưa ra các nội
dung và các công cụ, kỹ thuật trong phân tích rủi ro phá sản.

CHƯƠNG 3

sánh là một phương pháp nhằm nghiên cứu sự biến động và xác định mức độ biến động của
chỉ tiêu phân tích.
- Chỉ số tài chính: thông qua việc phân tích các chỉ số tài chính có thể nhận biết được
hoạt động và những khó khăn về tài chính của các doanh nghiệp.
- Chỉ số Z-scoze: chỉ số này là công cụ dùng để đánh giá rủi ro phá sản của doanh
nghiệp mà được cả hai giới học thuật và thực hành công nhận và sử dụng rộng rãi nhất trên
thế giới. Chỉ số Z kết hợp giữa các chỉ tiêu phản ánh hiệu quả hoạt động kinh doanh với các
chỉ tiêu đòn bẩy tài chính và các chỉ tiêu khả năng thanh toán. Thông qua việc tính toán dựa
trên mô hình phù hợp và so sánh với ngưỡng cảnh báo mà Altman đưa ra để có quyết định

MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Mô hình nghiên cứu
3.1.1. Thiết lập mô hình nghiên cứu
Theo bài nghiên cứu của Theodossiou (1991), sự lựa chọn các biến cho việc phân
tích rủi ro phá sản là việc khó khăn nhất của tất cả các nghiên cứu liên quan đến vấn đề này
vì các học thuyết tài chính vốn dĩ không cho thấy rằng biến nào nên được sử dụng trong mô
hình của nó. Ngoài ra, đã có rất nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã được thực hiện về việc dự
đoán sự thất bại của một doanh nghiệp cho thấy rằng không có một danh mục rõ ràng các tỷ

phù hợp cho doanh nghiệp.
- Phỏng vấn chuyên gia: kỹ thuật này dựa trên cơ sở đánh giá tổng kết kinh nghiệm,
khả năng phản ánh tương lai một cách tự nhiên của các chuyên gia giỏi và xử lý thống kê
các câu hỏi một cách khoa học. Qua đó, có thể tìm ra bản chất của mối quan hệ giữa rủi ro
phá sản và các nhân tố ảnh hưởng đến rủi ro phá sản. Có nhiều mô hình được sử dụng trong
phỏng vấn chuyên gia như: bảng câu hỏi đánh giá cổ điển, hệ thống định tính, hệ thống

số biểu hiện cho các công thức có khả năng dự đoán chuyên biệt và có khả năng dự đoán
việc phá sản có thể áp dụng chung cho toàn bộ các nghiên cứu (Edmister, 1972).
Do vậy, nhằm mục đích giảm thiểu khả năng các biến có khả năng giải thích liên
quan đến khả năng kinh tế và có tính chất thống kê không được đưa vào mô hình, bài nghiên
cứu này, sử dụng các biến từ rất nhiều các biến đã được chứng minh có liên quan đến các
nghiên cứu trước đây về việc nghiên cứu sự thất bại trong kinh doanh của các doanh nghiệp.

chuyên gia.
- Kỹ thuật thống kê: đây là kỹ thuật nghiên cứu chính xác và hiện đang được sử dụng
9

Từ kết quả của các nghiên cứu trước đây, các biến tác động đến rủi ro phá sản được ưu tiên
10


lựa chọn. Nguyên tắc cơ bản là giữ nguyên bản chất của biến, giữ nguyên công thức tính

3.1.2. Các biến trong mô hình nghiên cứu

toán. Đồng thời, luận án bổ sung thêm biến mới đó là biến quy mô công ty. Theo đó, luận

* Biến phụ thuộc: là biến rủi ro phá sản.

án tập trung tiến hành phân tích 14 biến thuộc năm nhóm: đòn bẩy tài chính, khả năng sinh
lợi, khả năng thanh khoản, năng lực hoạt động và sự vững chắc của công ty, nhằm xác định

* Biến độc lập: bao gồm 14 biến được phân thành năm nhóm (khả năng thanh toán,
khả năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, năng lực hoạt động và sự vững chắc của công ty).

các biến có tầm ảnh hưởng nhất đến rủi ro phá sản của công ty.
Trên cơ sở các biến đã lựa chọn, tác giả sẽ tiến hành thiết lập mô hình hồi quy với

- Khả năng sinh lợi: bao gồm các chỉ tiêu ROA, ROE, lợi nhuận sau thuế trên tài sản
cố định bình quân.

biến phụ thuộc và các biến độc lập. Khi đó mô hình tổng quát của đề tài được viết như sau:
Xác suất (rủi ro phá sản) = ƒ (Đòn bẩy tài chính, khả năng thanh khoản, khả năng
sinh lợi, năng lực hoạt động và sự vững chắc của công ty).

- Đòn bẩy tài chính: Tác giả sử dụng ba biến đại diện cho đòn bẩy tài chính gồm:
tổng nợ phải trả trên tổng tài sản, nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, vốn chủ sỡ hữu trên nợ dài
hạn.

Mô hình nghiên cứu của đề tài được tóm tắt trong hình 3.1

- Khả năng thanh toán: tác giả sử dụng ba chỉ tiêu làm đại diện để đo lường tính
thanh khoản của một công ty, bao gồm: tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn (hệ số thanh toán

Đòn bẩy tài chính

H1

Khả năng thanh toán

nợ ngắn hạn), vốn hoạt động thuần trên tổng tài sản và dòng tiền/ tổng nợ phải trả bình
quân.

H2

Khả năng sinh lợi

- Năng lực hoạt động: dựa theo nghiên cứu của Elijelly et al. (2001), luận án sử dụng

H3

ba chỉ tiêu như là một đại diện để đo lường năng lực hoạt động của một công ty, bao gồm

RỦI RO PHÁ SẢN

H4

Năng lực hoạt động

các biến: chi phí trên doanh thu, doanh thu trên tổng tài sản bình quân, EBIT trên doanh thu.
- Sự vững chắc của công ty: bao gồm hai chỉ tiêu: giá trị thị trường của vốn chủ sở

H5

Sự vững chắc của công
ty

hữu trên giá trị sổ sách của nợ và quy mô công ty.

Hình 3. 1: mô hình nghiên cứu

3.1.3. Các giả thuyết khoa học trong mô hình nghiên cứu
Các giả thuyết trong mô hình nghiên cứu được đề xuất như sau:

(Nguồn: Tác giả tự tổng hợp)
Để phân tích mối quan hệ giữa rủi ro phá sản của công ty (biến phụ thuộc) và các yếu

- Giả thuyết H1: nhóm đòn bẩy tài chính có biến nợ ngắn hạn/ tổng tài sản và tổng

tố ảnh hưởng đến rủi ro phá sản công ty (biến độc lập), luận án sử dụng mô hình Logit. Đây

nợ phải trả/ tổng tài sản có quan hệ thuận chiều với rủi ro phá sản, biến vốn chủ sở hữu/ nợ

là mô hình được sử dụng rộng rãi và mang lại hiệu quả cao.

dài hạn có quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản.
- Giả thuyết H2: khả năng thanh toán có quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản.

ᇲ

ܲሺܻ௜ = 1ሻ = ‫݌‬௜ =

௘ ೉೔ ഁ

(3.6)

ᇲ

ଵା௘ ೉೔ ഁ

- Giả thuyết H3: khả năng sinh lợi có quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản.

Trong đó:ܺ௜ᇱ là vector tập hợp các biến độc lập/ giải thích ܺ௜ᇱ = ሺܺଵ , ܺଶ , … , ܺ௡ ሻ′,

- Giả thuyết H4: trong nhóm năng lực hoạt động biến doanh thu/ tổng tài sản bình

ߚ là hệ số cần ước lượng của biến giải thích.

quân và biến EBIT/ doanh thu có quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản, biến chi phí/

ܲሺܻ௜ = 1ሻ là xác suất xảy ra sự kiện.

doanh thu có quan hệ thuận chiều với rủi ro phả sản.
- Giả thuyết H5: Sự vững chắc của công ty có quan hệ ngược chiều với rủi ro phả

Phương trình (3.6) được tiếp tục biến đổi như sau:
logሺ‫ݏ݀݀݋‬௜ ሻ =

ܺ௜ᇱ ߚ

Với ܲሺܻ௜ = 1ሻ = ‫݌‬௜ , and ‫ݏ݀݀݋‬௜ =

(3.7)
௣೔
ଵି௣೔

sản.

.

11

12


3.2. Phương pháp nghiên cứu và xử lý dữ liệu

đã loại trừ các công ty không đủ dữ liệu trong phạm vi thời gian nghiên cứu, các công ty

3.2.1. Phương pháp nghiên cứu

khuyết thiếu nhiều dữ liệu, các công ty vừa mới đi vào hoạt động). Do đặc điểm hiện nay số

Luận án được thực hiện dựa vào phương pháp nghiên cứu định lượng để xác định

lượng công ty BĐS niêm yết trên HOSE và HNX còn khá khiêm tốn chỉ có 55 công ty. Tác

mối quan hệ của giữa 14 biến thuộc năm nhóm lớn đại diện cho khả năng thanh toán, khả

giả đã tiến hành nghiên cứu được quan sát của 45 công ty trên tổng số 55 công ty của tổng

năng sinh lợi, đòn bẩy tài chính, năng lực hoạt động và sự vững chắc của công ty.

thể chiếm 81,82 % là một tỷ lệ khá lớn.

Để sử dụng phương pháp này, luận án tiến hành chạy mô hình hồi quy logit với sự
trợ giúp của phần mềm chuyên dụng SPSS.
Các bước thực hiện theo phương pháp định lượng trong luận án gồm các bước như

Với 45 công ty tác giả chia thành 2 nhóm: nhóm 1 là nhóm có rủi ro phá sản và nhóm
0 là nhóm không có rủi ro phá sản. Tổng số quan sát là 360 quan sát, và nhằm mục đích đạt
được kết quả ước lượng tốt nhất, tác giả lựa chọn mẫu gồm 103 quan sát thuộc nhóm 1 và
257 quan sát thuộc nhóm 0 để tiến hành phân tích và thực hiện các kiểm định cần thiết dựa

sau:
- Xác định các biến và thang đo các biến.

trên phần mềm chuyên dụng SPSS.

- Thiết lập mô hình nghiên cứu và mối quan hệ giữa các biến trong mô hình.

3.2.3. Quy trình xử lý dữ liệu

- Xác định mẫu nghiên cứu: bao gồm 45 công ty trong tổng số 55 công ty bất động
sản đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, với thời gian nghiên cứu là 8 năm
(2008 -2015). Trong 45 công ty được chia thành 2 nhóm: nhóm 1 là nhóm có rủi ro phá sản
và nhóm 0 là nhóm không có rủi ro phá sản.
- Thu thập dữ liệu nghiên cứu: dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp

Quy trình xử lý dữ liệu được tiến hành bao gồm ba bước sau:
Bước 1: tiến hành thu thập và tổng hợp các dữ liệu từ các khoản mục khác nhau trên
báo cáo tài chính trong giai đoạn từ năm 2008 -2015.
Bước 2: Dựa trên các số liệu tổng hợp được, tác giả tiến hành tính toán các chỉ tiêu
tài chính đã được lựa chọn bao gồm 14 biến tài chính được chia thành năm nhóm bao gồm:

được thu thập từ báo cáo tài chính của 45 công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng

khả năng sinh lợi, năng lực hoạt động, đòn bẩy tài chính, khả năng thanh toán và sự vững

khoán Việt Nam.

chắc của công ty.

- Xử lý dữ liệu thu thập: sau khi tính toán các chỉ tiêu trên Excel, tác giả tiến hành mã

Bước 3: Từ dữ liệu đã tính toán được, tiến hành kiểm tra và làm sạch dữ liệu sau đó

hóa các biến, kiểm tra các biến và dùng kỹ thuật winsorise để xử lý các biến dị biệt

sẽ chuyển các dữ liệu vào phần mềm chuyên dụng SPSS để phân tích và chạy các kiểm định

(outliers). Sau đó, chuyển toàn bộ dữ liệu trên excel vào phần mềm chuyên dụng SPSS để

cần thiết từ đó chỉ ra được các biến có tác động đến RRPS. Ở đây, tác giả sử dụng kỹ thuật

phân tích và chạy các kiểm định cần thiết. Các kết quả thu được từ chạy mô hình sẽ là cơ sở

winsorise để xử lý các giá trị dị biệt (outliers).

để các doanh nghiệp đưa ra các giải pháp phù hợp.

3.2.2. Nguồn dữ liệu nghiên cứu và lựa chọn mẫu nghiên cứu
- Nguồn dữ liệu nghiên cứu: nguồn dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu là nguồn dữ

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3
Dựa vào lý luận và các nghiên cứu trước đã trình bày trong Chương 2. Trong

liệu thứ cấp, được lấy từ các mục khác nhau trên báo cáo tài chính của các công ty bất động

Chương 3 chủ yếu trình bày mô hình nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu chính sử dụng

sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bộ dữ liệu lấy từ Ủy ban Chứng khoán

trong luận án, cách xây dựng mô hình hồi quy. Qua đó xác định các biến độc lập, biến phụ

Việt Nam có tính minh bạch cao, và được sắp xếp thành năm nhóm để đánh giá khả năng

thuộc có trong mô hình. Giải thích lý do chọn biến, nêu lên các giả thuyết nghiên cứu. Trình

thanh toán, khả năng sinh lợi, năng lực hoạt động, đòn bẩy tài chính và sự vững chắc của

bày cách xác định phương pháp nghiên cứu, nguồn dữ liệu nghiên cứu, phần mềm sẽ sử

công ty

dụng trong quá trình nghiên cứu và các bước xử lý dữ liệu của luận án.

- Lựa chọn mẫu nghiên cứu: Với phạm vi nghiên cứu dữ liệu là 8 năm (từ năm 2008 2015), tác giả lựa chọn được 45 công ty trong tổng số 55 công ty BĐS niêm yết (sau khi đi
13

14


CHƯƠNG 4
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VỀ PHÂN TÍCH RỦI RO PHÁ SẢN
TRONG CÁC CÔNG TY BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
4.1. Tổng quan về các công ty bất động sản Việt Nam

4.2. Thực trạng kết quả nghiên cứu về phân tích rủi ro phá sản trong các công ty
bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
4.2.1. Thống kê mô tả đặc điểm mẫu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu gồm 45 công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán
Việt Nam với dữ liệu thu thập trong giai đoạn từ năm 2008 – 2015. Tổng số 45 công ty
được phân thành 2 nhóm: nhóm 1 là nhóm có rủi ro phá sản và nhóm 0 là nhóm không có

4.1.1. Lịch sử hình thành và phát triển
Theo con sóng của thị trường BĐS các công ty bất động sản cũng rơi vào những

rủi ro phá sản dựa trên điều kiện nhận biết. Nhóm 1 gồm 103 quan sát và nhóm 0 gồm 257

bước thăng trầm trong hoạt động kinh doanh. Theo đó có nhiều công ty ra đời nhưng cũng

quan sát. Số lượng quan sát chia vào các nhóm là khác nhau giữa các năm (căn cứ vào điều

có không ít các công ty rơi vào khủng hoảng và thua lỗ trầm trọng thậm chí rơi vào phá sản.

kiện phân loại rủi ro phá sản). Trong đó giai đoạn 2011 -2013 ghi nhận số lượng công ty có

Riêng trong năm 2013 có thêm 10.635 doanh nghiệp thành lập mới, đồng thời 10.077 doanh

nguy cơ phá sản cao nhất.

nghiệp phá sản. Tuy nhiên sau một thời gian khá dài rơi vào khủng hoảng, đóng băng, số

4.2.2. Thống kê mô tả các biến định lượng trong mô hình

lượng các doanh nghiệp thành lập mới tăng lên được xem là tín hiệu tốt không chỉ cho lĩnh

Qua kết quả thống kê mô tả cho thấy hiện nay các doanh nghiệp đang duy trì hệ số

vực bất động sản mà còn cho cả nền kinh tế. Tính đến tháng 10 năm 2016, lĩnh vực kinh

nợ cao (bình quân là 56,62%). Trong đó các công ty có rủi ro phá sản hệ số nợ bình quân là

doanh bất động sản dẫn đầu về số lượng với hơn 2.160 doanh nghiệp thành lập mới, tăng

74,65%, của các công ty không có rủi ro phá sản là 49,39%. Đồng thời khả năng sinh lợi

99,1% so với cùng kỳ năm 2015; số vốn đăng ký cũng tăng 242,5% so với cùng kỳ.

không cao. Năng lực hoạt động thấp, dòng tiền thấp. Điều này phản ánh đúng với thực tế

Riêng trên thị trường chứng khoán, tính đến thời điểm hiện nay, trên sàn HOSE và
HNX có 55 công ty BĐS niêm yết. Đây là con số còn khá khiêm tốn trong tổng số gần
8.000 doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh BĐS. Một số ông lớn có thể kể đến đó là:

của các công ty bất động sản hiện nay.

4.2.3. Phân tích ma trận tương quan giữa các biến độc lập
Qua kết quả chạy ma trận tương cho thấy có ba trường hợp có hệ số tương quan lớn
hơn 0,6 đó là: cặp biến KVTT (giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu/ giá trị sổ sách của nợ)

Vingroup, FLC, Novaland, Sungruop…

4.1.2. Đặc điểm tổ chức bộ máy quản lý và phân cấp tài chính

và TNPT/TTS (tổng nợ phải trả/ tổng tài sản) có hệ số tương quan là 0,623. Thứ hai là cặp

Hiện nay trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam có 55 công ty BĐS niêm yết và

TNPT/TTS (tổng nợ phải trả/ tổng tài sản) và NNH/TTS (nợ ngắn hạn/ tổng tài sản) có hệ

đều là các công ty cổ phần (CTCP). Do đó có một số đặc điểm về tổ chức quản lý bộ máy và

số tương quan là 0,676. Thứ ba là cặp ROA (lợi nhuận sau thuế/ tổng tài sản bình quân) và

phân cấp tài chính theo mô hình CTCP.

ROE (lợi nhuận sau thuế/ vốn chủ sở hữu bình quân) có hệ số tương quan là 0,883. Từ đó dễ

4.1.3. Đặc điểm hoạt động kinh doanh của các công ty bất động sản

dẫn đến hiện tượng đa cộng tuyến cao. Do vậy tác giả sẽ sử dụng phương pháp ước lượng

Các công ty hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh bất động sản có các đặc điểm cơ

từng bước để lựa chọn mô hình tốt nhất (phương pháp này giúp loại bỏ bớt các biến có hiện

bản như: thời gian kinh doanh kéo dài; vốn đầu tư lớn; hàng tồn kho lớn; chịu ảnh hưởng

tượng đa cộng tuyến là hoàn toàn khách quan) (Hoàng Trọng và Chu Mộng Ngọc, 2008).

của các chính sách kinh tế vĩ mô và kinh tế ngành; cung về BĐS phản ứng chậm hơn so với

4.2.4. Kết quả hồi quy

biến động về cầu và giá cầu; mang tính khu vực; hoạt động kinh doanh BĐS vừa là hoạt

Dựa vào kỹ thuật hồi quy từng bước, kết quả thu được 5 mô hình, Trong đó có 4 mô

động kinh doanh đa ngành, vừa là hoạt động kinh doanh đặc thù; phụ thuộc nhiều vào yếu tố

hình có ý nghĩa và có thể được lựa chọn nhưng mô hình 4 tối ưu nhất và được lựa chọn vì

thời tiết và khí hậu, yếu tố xã hội, tâm lý, tập quán của người dân.

có – 2 Loglikehood (89,302) nhỏ nhất và tỷ lệ dự đoán tổng thể (90,2%) là lớn nhất. Kết quả
hồi quy mô hình 4 như sau:

15

16


ROA - Lợi nhuận sau thuế/ tổng tài sản bình quân: khả năng sinh lợi của tài sản

Bảng 4. 1: Kết quả hồi quy logistic
Hệ
Biến

(ROA) là chỉ tiêu phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty. Chỉ tiêu này được coi là một

số

Công thức tính

S.E.

Wald

df

Sig.

Exp(B)

công cụ quan trọng để đánh giá hiệu quả của việc sử dụng tài sản. Theo kết quả hồi quy biến

1

.000

.000

ngược chiều với RRPS, tức là nếu trị số của ROA càng cao thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản

hồi quy
Dòng tiền/ tổng nợ

-7.645

ROA có hệ số hồi quy trong mô hình tổng thể là – 55,714 chứng tỏ biến này có ảnh hưởng
1.983

14.869

DTi/TNPT

sẽ càng thấp và ngược lại.

phải trả bình quân
Tổng nợ phải trả/ tổng

9.030

1.934

21.886

1

.000

8350.5

TNPT/TTS

4.2.5. Kiểm định mức độ phù hợp của mô hình
4.2.5.1. Kiểm định độ phù hợp tổng quát của mô hình

tài sản

Bảng 4. 2: Omnibus Tests of Model Coefficients
Vốn

hoạt

động

-7.072

1.585

19.910

1

.000

.001

Lợi nhuận sau thuế/ -55.714

11.909

21.798

1

.000

.000

Chi-square

df

Sig.

Step

19.575

1

.000

Block

198.171

4

.000

Model

198.171

4

.000

VHDT/TTS
thuần/tổng tài sản

Step
ROA

tổng tài sản bình quân
-3.778

Constant

1.279

8.731

1

.003

.023

(Nguồn: Tính toán của tác giả)

(Nguồn: Tính toán của tác giả)

Kết quả ở bảng này cho thấy độ phù hợp tổng quát có mức ý nghĩa quan sát sig. =

Từ kết quả thu được trên bảng 4.9 ta có phương trình hồi qui có dạng như sau:
௣

Z = lnሺଵି௣ሻ= - 3,778 – 7,645 DTi/TNPT + 9,030 TNPT/TTS – 7,072 VHDT/TTS – 55,714 ROA

Hay
P

=

exp (- 3,778 – 7,645 DTi/TNPT + 9,030 TNPT/TTS – 7,072 VHDT/TTS – 55,714 ROA )

0,000 nên ta bác bỏ H0. Nghĩa là tổ hợp liên hệ tuyến tính của toàn bộ các hệ số trong mô
hình có ý nghĩa trong việc giải thích cho biến phụ thuộc.

4.2.5.2. Kiểm định độ phù hợp của mô hình
Bảng 4. 3: Kiểm định độ phù hợp của mô hình

1+ exp (- 3,778 – 7,645 DTi/TNPT + 9,030 TNPT/TTS – 7,072 VHDT/TTS – 55,714 ROA)

Diễn giải ý nghĩa của các hệ số hồi quy trong phương trình như sau:

Step

-2 Log likelihood

Cox & Snell R Square

Nagelkerke R Square

4

89.302c

.555

.803

DTi/TNPT – Dòng tiền/ tổng nợ phải trả bình quân: kết quả hồi quy cho thấy hệ số

hồi quy của biến DTi/TNPT là - 7,645, có nghĩa là dòng tiền/ tổng nợ phải trả bình quân có

(Nguồn: Tính toán của tác giả)

quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản, hay nói cách khác khi trị số của DTi/TNPT tăng lên
thì rủi ro phá sản giảm xuống và ngược lại.
TNPT/TTS - Tổng nợ phải trả/ tổng tài sản: hệ số hồi quy của biến TNPT/TTS là
dương 9,030, tức là biến này có tác động cùng chiều với rủi ro phá sản, nghĩa là khi trị số
của TNPT/TTS càng lớn thì rủi ro phá sản càng cao và ngược lại.
VHDT/TTS – Vốn hoạt động thuần/ tổng tài sản: hệ số hồi quy là – 7,072, có nghĩa là
biến VHDT/TTS có quan hệ ngược chiều với rủi ro phá sản, tức là khi trị số của vốn hoat
động thuần/ tổng tài sản càng lớn thì rủi ro phá sản càng thấp và ngược lại.
17

Bảng này cho thấy -2LL = 89,302 không cao lắm, như vậy nó thể hiện được một độ
phù hợp khá tốt của mô hình tổng thể.

4.2.5.3. Kiểm định khả năng dự báo của mô hình
Để kiểm tra khả năng dự báo của mô hình, luận án tiến hành kiểm tra kết quả dự báo
của mô hình và đường cong ROC.
- Kiểm định khả năng dự báo của mô hình:

18


KẾT LUẬN CHƯƠNG 4

Bảng 4. 4: Kiểm định khả năng dự báo của mô hình
Dự báo (điểm cắt là 0.5)
Rủi ro phá sản

Nếu không có

Nếu có rủi ro

rủi ro phá sản

phá sản

Tổng

Trong chương 4 tác giả đi vào trình bày những nội dung chính sau đây: Trình bày
tỷ lệ dự báo

khái quát quá trình hình thành và phát triển của các công ty BĐS Việt Nam; Khái quát đặc

đúng (%)

điểm tổ chức bộ máy quản lý hoạt động và phân cấp quản lý tài chính tại các công ty BĐS
niêm yết trên thị trường chứng khoán; Làm rõ đặc điểm hoạt động kinh doanh của các công

Nếu không có rủi ro phá sản

167

11

178

93.8

Nếu có rủi ro phá sản

13

54

67

80.6

ty BĐS; Trình bày thực trạng kết quả nghiên cứu và đưa ra những kết luận về các yếu tố tác

Tổng

180

65

245

90.2

động đến rủi ro phá sản trong các công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

(Nguồn: tính toán của tác giả)

Nam.

Bảng 4.12 trình bày kết quả phân loại so sánh kết quả thực tế và dự đoán của mô

Theo kết quả hồi quy cho thấy có bốn biến có tác động đến rủi ro phá sản đó là: dòng

hình. Bảng kết quả cho thấy trong 178 trường hợp được dự đoán là không có rủi ro phá sản,

tiền/ tổng nợ phải trả bình quân, vốn hoạt động thuần/ tổng tài sản, lợi nhuận sau thuế/ tổng

mô hình đã dự đoán đúng 167 trường hợp, tỷ lệ đúng là 93,8%. Còn đối với 67 trường hợp

tài sản bình quân và tổng nợ phải trả/ tổng tài sản. Trong đó hệ số tổng nợ phải trả/ tổng tài

có rủi ro phá sản, mô hình dự đoán sai 13 trường hợp (tức là cho rằng không có rủi ro phá

sản có tác động mạnh nhất đến rủi ro phá sản, đứng thứ hai là hệ số khả năng sinh lợi của tài

sản) tỷ lệ đúng là 80,6%. Do vậy, số công ty không có rủi ro phá sản thì được dự đoán chính

sản (lợi nhuận sau thuế/ tổng tài sản bình quân), đứng thứ ba là hệ số vốn hoạt động thuần/

xác hơn một chút (93,8%) so với có rủi phá sản (80,6%). Từ đó ta có tỷ lệ dự đoán đúng của

tổng tài sản và chỉ tiêu có tác động ít nhất là dòng tiền/ tổng nợ phải trả bình quân.

toàn bộ mô hình là 90,2%. Tỷ lệ chính xác vượt trội đạt được này ngụ ý rằng nó có tiềm

Thứ nhất, trong nhóm chỉ tiêu phản ánh khả năng thanh toán có 2 chỉ tiêu đó là dòng

năng ứng dụng thực tế trong phân tích rủi ro phá sản của các công ty bất động sản niêm yết

tiền/tổng nợ phải trả bình quân (DTi/TNPT) và vốn hoạt động thuần/ tổng tài sản

trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

(VHDT/TTS) có ảnh hưởng đến rủi ro phá sản. Theo kết quả hồi quy cho thấy 2 biến này

- Phân tích đường cong ROC (đồ thị của độ nhạy):

đều có ảnh hưởng ngược chiều đến rủi ro phá sản. Có nghĩa là khi trị số của các biến này

Với kết quả tính toán diện tích phía dưới đường cong ROC của mô hình là 0,97 khá
gần 1, điều đó cho thấy sức mạnh dự báo của mô hình là rất tốt.

tăng lên thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản sẽ giảm và khi trị số của các biến này giảm xuống
sẽ làm cho xác suất xảy ra rủi ro phá sản tăng lên.
Thứ hai, chỉ tiêu phản ánh khả năng sinh lợi của tài sản là ROA (lợi nhuận sau thuế
trên tổng tài sản) có ảnh hưởng đến RRPS của các công ty bất động sản. Kết quả hồi qui cho
thấy hệ số này có tác động ngược chiều với rủi ro xảy ra phá sản. Tức là nếu trị số của hệ số
này càng cao thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản của công ty càng giảm và ngược lại nếu trị số
của của biến này càng thấp thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản càng cao
Thứ ba, chỉ tiêu đại diện cho nhóm đòn bẩy tài chính là biến TNPT/TTS (tổng nợ
phải trả/ tổng tài sản) có ảnh hưởng đến rủi ro phá sản. Theo kết quả hồi quy biến này có
ảnh hưởng cùng chiều với rủi ro phá sản, nghĩa là khi trị số của tổng nợ phải trả/ tổng tài sản
tăng lên thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản cũng tăng lên, và ngược lại khi trị số của biến này
giảm xuống thì xác suất xảy ra rủi ro phá sản cũng sẽ giảm xuống. Đồng thời theo kết quả

Hình 4. 1: Đường cong ROC theo mô hình logit
(Nguồn: Tính toán của tác gải)
19

hồi quy cũng chỉ ra đây là chỉ tiêu có tác động mạnh nhất đến rủi ro phá sản của các công ty

bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
20


CHƯƠNG 5

Bên cạnh các biến có ý nghĩa thống kê tồn tại trong mô hình thì với kết quả thu được
cho thấy các biến thuộc nhóm chỉ tiêu năng lực hoạt động (chi phí/ doanh thu, doanh thu/

KIẾN NGHỊ MỘT SỐ GIẢI PHÁP NGĂN NGỪA VÀ HẠN CHẾ RỦI RO

tổng tài sản bình quân, EBIT/ doanh thu), chỉ tiêu về khả năng thanh toán ngắn hạn (tài sản

PHÁ SẢN TRONG CÁC CÔNG TY BẤT ĐỘNG SẢN NIÊM YẾT

ngắn hạn/ nợ ngắn hạn), ROE (lợi nhuận sau thuế/ vốn chủ sở hữu bình quân) mà một số các

TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

nghiên cứu khác cho là có ý nghĩa thống kê thì lại không ảnh hưởng đến RRPS của công ty

5.1. Giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá sản trong các công ty bất động

bất động sản. Ngoài ra, cũng theo kết quả thống kê các biến về sử dụng dữ liệu thị trường

sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

gồm biến giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu/ giá trị sổ sách của nợ và quy mô công ty
cũng không có ý nghĩa thống kê. Vì vậy, để có đánh giá đầy đủ hơn đòi hỏi cần các nghiên

5.1.1. Sử dụng hợp lý đòn bẩy tài chính
- Cần thiết phải giảm tỷ lệ nợ trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp, tìm cách đầu

cứu chuyên sâu về phân tích, dữ liệu rộng hơn về mẫu cũng như giai đoạn dài hơn.

tư các khoản đi vay có hiệu quả bằng cách tìm hiểu nhu cầu thực sự của thị trường từ đó
giúp đầu tư vào những dự án có tính khả thi và có khả năng thanh toán cao, giúp nâng cao
hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.
- Theo dõi và quản lí tốt tổng nợ của mình tránh việc quá lạm dụng đòn bẩy tài chính.
- Chú ý trong việc sử dụng các loại nợ trong việc tài trợ, đầu tư vào tài sản. Hạn chế
việc sử dụng nợ ngắn hạn để đầu tư vào các loại tài sản dài hạn. Việc tăng tổng tài sản công
ty nên ưu tiên từ nguồn vốn chủ sỡ hữu vì sẽ làm giảm rủi ro về mặt tài chính.
- Ngoài ra, các công ty BĐS cần thực hiện tốt việc công bố thông tin, đảm bảo các
thông tin tích cực đến được với các nhà đầu tư một cách chính xác, tránh và xử lí các thông
tin nhiễu không tốt về doanh nghiệp. Bởi vì, khi được nhà đầu tư đánh giá tốt (phản ánh qua
giá cổ phiếu cao) thì doanh nghiệp có thể huy động vốn từ thị trường dễ dàng hơn khi gặp
khó khăn về tài chính, giúp cải thiện tình hình sức khỏe cho doanh nghiệp.

5.1.2. Nâng cao khả năng sinh lợi của doanh nghiệp
- Xem xét cơ cấu lại sản phẩm, linh động trong phương thức thanh toán của khách
hàng
- Linh hoạt trong các chiến lược kinh doanh.
- Tìm mọi biện pháp để giảm giá thành, tiến tới hạ giá bán sản phẩm.
- Cần chú trọng đến xây dựng cơ sở dữ liệu về dự án bất động sản: Để các dự án có
thể tiếp cận dễ dàng đến người có nhu cầu.

5.1.3. Cần chú trọng đến quản lý tốt dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp
- Cơ cấu lại sản phẩm cho phù hợp với nhu cầu thực tế của thị trường.
- Đưa ra chiến lược nhằm bán được hàng, đẩy nhanh tiêu thụ lượng hàng tồn kho, đó
là các chính sách có sự khác biệt hóa với các công ty cùng ngành trên thị trường, chẳng hạn

21

22


như kèm các dịch vụ hậu mãi, hỗ trợ khách hàng trang trí, thay đổi nội thất, .v.v.
- Tích cực thu hồi các khoản phải thu thông qua các chính sách về chiết khấu thanh

bất động sản; các hiệp hội vay và tiết kiệm, ngân hàng tiết kiệm; cần tích cực huy động các
công ty bảo hiểm nhân thọ tham gia vào thị trường BĐS; tạo điều kiện phát triển các công ty
tài chính; huy động từ các quỹ đầu tư; hoàn thiện thể chế và chính sách cho thị trường bất

toán chẳng hạn.
- Bán bớt một số những tài sản không cần thiết.
- Tận dụng chính sách liên kết với các tổ chức tín dụng để có thể vay được nguồn
vốn ổn định với mức lãi suất và thời gian vay hợp lý.
- Đàm phán với các chủ nợ để có thể kéo dãn thêm thời gian trả các khoản nợ đến

động sản.
- Nhà nước cần tiếp tục hoàn thiện và thực thi các chính sách hỗ trợ linh hoạt, bám
sát và phù hợp nhu cầu thực tiễn của thị trường BĐS: thực hiện tốt chính sách lãi suất,
chính sách tài chính đất đai, các chính sách chuyển nhượng dự án bất động sản.
- Hoàn thiện luật phá sản và các văn bản hướng dẫn có liên quan cả về mặt pháp lý

hạn như ngân hàng.

5.1.4. Điều tiết tốt vốn hoạt động thuần của doanh nghiệp một cách hợp lý
- Tiến hành thực hiện các biện pháp để đảm bảo cơ cấu lại tài sản ngắn hạn cho hợp

và khả năng thực hiện.

5.3.2. Kiến nghị đối với Hiệp hội Bất động sản và các công ty bất động sản

lý gồm: tăng lượng tiền và tương đương tiền, giảm lượng hàng tồn kho, giảm các khoản

- Rà soát lại chiến lược kinh doanh;

phải thu. Biện pháp này sẽ hữu ích đối với những công ty có lượng tồn kho cao, các khoản

- Nghiên cứu thị trường, phân khúc thị trường;
- Linh hoạt trong việc cơ cấu lại sản phẩm, tái cấu trúc doanh nghiệp;

phải thu chưa thu được tiền nhiều.
- Khai thác tốt các nguồn tài trợ bên trong và bên ngoài doanh nghiệp.

- Quan tâm nhiều đến vấn đề về huy động vốn, liên doanh liên kết;

- Bán bớt một số tài sản dài hạn không cần thiết.

- Đối với Hiệp hội bất động sản: nên có những kiến nghị với các cơ quan quản lý nhà

- Các doanh nghiệp có thể xem xét việc giãn tiến độ thanh toán cho khách hàng.

nước, đơn giản thủ tục hành chính, có những chính sách ưu đãi hơn nữa cho những doanh
nghiệp đầu tư vào bất động sản giá rẻ, trung bình..v.v.

5.2.5. Tăng cường hoạt động phân tích
Qua kết quả thống kê thu được về các yếu tố tác động đến RRPS đã trình bày ở

5.3.3. Kiến nghị đối với các tổ chức tín dụng và tiền tệ

Chương 4 cho thấy có những chỉ tiêu có ảnh hưởng rõ nét đến RRPS của các công ty bất

Cần xem xét lại chính sách lãi suất cho phù hợp, đồng thời ưu tiên cho vay với các

động sản. Chính vì vậy, trong quá trình tiến hành phân tích RRPS, các công ty bất động sản

dự án khả thi, phù hợp, phục vụ cho công nhân nghèo…xem xét cho các công ty BĐS cơ

cần tăng cường chú ý đến các chỉ tiêu có ý nghĩa thống kê, bao gồm: tổng nợ phải trả/ tổng

cấu lại các khoản nợ vay cũ đang chịu lãi suất rất cao
KẾT LUẬN CHƯƠNG 5

tài sản, dòng tiền/ tổng nợ phải trả bình quân, vốn hoạt động thuần/ tổng tài sản và lợi nhuận
sau thuế/ tổng tài sản bình quân, nhằm tăng khả năng nhận diện và đánh giá RRPS của

Thị trường BĐS là một trong những thị trường quan trọng của nền kinh tế, khi thị

doanh nghiệp một cách tốt hơn

trường BĐS khó khăn khiến cho nhiều công ty BĐS có nguy cơ rơi vào phá sản, từ đó sẽ

5.2. Kiến nghị về việc vận dụng các giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro phá

kéo theo những hệ lụy vô cùng to lớn đối với toàn bộ nền kinh tế. Do vậy việc đưa ra những

sản trong các công ty bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt

giải pháp nhằm hạn chế rủi ro phá sản của các công ty BĐS là vấn đề cần được đặc biện

Nam

quan tâm. Trong nội dung chương 5, tác giả đề xuất các giải pháp dựa trên kết quả nghiên
cứu thực tế tại các công ty BĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam; đồng thời

5.3.1. Kiến nghị đối với Nhà nước
- Cần tạo ra sự minh bạch trong thị trường bất động sản.
- Hỗ trợ về vốn cho các doanh nghiệp với những tiêu chí nhất định.
- Phát triển các kênh tài chính bất động sản như: kênh tài chính thế chấp: trái phiếu
23

đưa ra kiến nghị đối với các bên có liên quan như Nhà nước, các tổ chức tín dụng, Hiệp hội
BĐS và các công ty BĐS nhằm thực hiện được các giải pháp ngăn ngừa và hạn chế rủi ro
phá sản một cách có hiệu quả nhất.
24


DANH MỤC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ
1. Nguyễn Thị Nga (2013a), Trao đổi về kế toán bán hàng trong điều kiện ứng dụng thương
mại điện tử, Tạp chí nghiên cứu khoa học kiểm toán, số 15.
2. Nguyễn Thị Nga (2013b), Kế toán bán hàng tại các doanh nghiệp Tổng công ty thương
mại Hà nội Hapro, Tạp chí nghiên cứu Tài chính kế toán, Số 02 (115).
3. Nguyễn Thị Nga (2014a), ‘Đánh giá và dự báo nguy cơ phá sản của các công ty bất động
sản niêm yết trên HOSE’, Tạp chí Kinh tế và dự báo, số 15, tr.47-50.
4. Nguyễn Thị Nga (2014b), ‘Đo lường nguy cơ phá sản của các công ty bất động sản niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam’, Kỷ yếu hội thảo khoa học Khoa, Trường Đại
học Lao động Xã hội, Hà nội, tr.237-244.
5. Nguyễn Thị Nga (2016a), ‘Vận dụng phương pháp thống kê trong phân tích rủi ro phá
sản tại doanh nghiệp’, Tạp chí tài chính, số 639, tr.26-28.
6. Nguyễn Thị Nga (2016b), ‘Sử dụng hợp lý đòn bẩy tài chính nhằm hạn chế rủi ro phá sản

của các công ty bất động sản khi gia nhập TTP’, Hội thảo khoa học quốc gia: Kế toán, Kiểm
toán trong bối cảnh Việt Nam gia nhập TTP và AEC, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, Hà
nội, tr.497-507.

25