Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành khoáng sản niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

Đà Nẵng – Năm 2018


ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
lao

TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


TRỊNH THỊ THÙY LINH

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC CÔNG TY
KHOÁNG SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG
Mã số : 60.34.02.01

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS.TS. Nguyễn Công Phƣơng

Đà Nẵng – Năm 2018



MỤC LỤC
MỞ ĐẦU .......................................................................................................... 1
1. Tính cấp thiết của đề tài ......................................................................... 1
2. Mục tiêu nghiên cứu .............................................................................. 2
3. Đối tƣợng, phạm vi nghiên cứu ............................................................. 3
4. Phƣơng pháp nghiên cứu ....................................................................... 3
5. Bố cục của luận văn ............................................................................... 4
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu ............................................................... 4
CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ
CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH ............ 11
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP 11
1.1.1. Khái niệm ....................................................................................... 11
1.1.2. Các chỉ tiêu phản ảnh cấu trúc tài chính ........................................ 12
1.1.3. Mối quan hệ cấu trúc tài chính và giá trị của doanh nghiệp .......... 14
1.2. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP ........................................................................................... 16
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1................................................................................ 23
CHƢƠNG 2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU ................................................... 24
2.1. GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU................................................................ 24
2.2. DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .............................................. 27
2.2.1. Thu thập dữ liệu ............................................................................. 27
2.2.2. Xác định và mã hóa các biến của mô hình .................................... 29
2.2.3. Xây dựng ma trận hệ số tƣơng quan để lựa chọn đo lƣờng thích

hợp cho mỗi biến độc lập ................................................................................ 32
2.2.4. Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng ................................. 32
2.2.5. Kiểm định mô hình ........................................................................ 36


KẾT LUẬN CHƢƠNG 2................................................................................ 38
CHƢƠNG 3. KẾT QUẢ PHÂN TÍCH ....................................................... 39
3.1. KHÁI QUÁT ĐẶC ĐIỂM HOẠT ĐỘNG KINH DOANH VÀ CẤU
TRÚC TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH KHOÁNG
SẢN ................................................................................................................. 39
3.1.1. Khái quát đặc điểm hoạt động kinh doanh ................................... 39
3.1.2. Khái quát cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp khoáng sản
niêm yết ........................................................................................................... 43
3.1.3. Khái quát mối liên hệ giữa các nhân tố có liên quan và cấu trúc
tài chính của các doanh nghiệp ngành khoáng sản ......................................... 48
3.2. KẾT QUẢ ƢỚC LƢỢNG TỪ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU .................... 52
3.2.1. Kết quả nghiên cứu ........................................................................ 52
3.2.2. Phân tích kết quả nghiên cứu của mô hình lựa chọn ..................... 61
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3................................................................................ 68
CHƢƠNG 4. KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ ....................................... 69
4.1. KẾT LUẬN .............................................................................................. 69
4.2. KHUYẾN NGHỊ ...................................................................................... 71
4.2.1. Xây dựng cấu trúc tài chính hợp lý................................................ 71
4.2.2. Đa dạng kênh huy động vốn .......................................................... 75
KẾT LUẬN CHƢƠNG 4................................................................................ 77
KẾT LUẬN .................................................................................................... 78
PHỤ LỤC
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
QUYẾT ĐỊNH GIAO ĐỀ TÀI LUẬN VĂN (bản sao)

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
CÁC KÝ HIỆU:
Max

: Giá trị lớn nhất

Mean

: Giá trị trung bình

Min

: Giá trị nhỏ nhất

ROA

: Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

ROE

: Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

Std.Deviation : Độ lệch chuẩn
CÁC CHỮ VIẾT TẮT:
CTTS

: Cấu trúc tài sản

ĐBKD

: Đòn bẩy kinh doanh

ĐLC ROA

: Độ lệch chuẩn ROA

LNTT

: Lợi nhuận trƣớc thuế

LNST

: Lợi nhuận sau thuế

NNH

: Nợ ngắn hạn

NDH

: Nợ dài hạn

TĐTT

: Tốc độ tăng trƣởng

TTS

: Tổng tài sản

TSN

: Tỷ số nợ

TSNNH

: Tỷ số nợ ngắn hạn

TSNDH

: Tỷ số nợ dài hạn

TSCĐ

: Tài sản cố định


DANH MỤC CÁC BẢNG
Số hiệu

Tên bảng

bảng
2.1.

Tổng hợp các kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính

Trang

24

2.2.

Danh sách 23 công ty trong mẫu nghiên cứu

28

2.3.

Tổng hợp đo lƣờng các biến của mô hình

31

2.4.

So sánh mô hình FEM và REM

35

3.1.

Tình hình chung về kết quả hoạt động kinh doanh của
các doanh nghiệp ngành khoáng sản

42

Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản
3.2.

đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam

44

thời gian 2012-2016
3.3.

Đặc trƣng các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính

48

3.4.

Cấu trúc tài chính và hiệu quả kinh doanh

50

3.5.

Cấu trúc tài chính và đòn bẩy kinh doanh

50

3.6.

Cấu trúc tài chính và cấu trúc tài sản

51

3.7.

Cấu trúc tài chính và quy mô của doanh nghiệp

51

3.8.

Cấu trúc tài chính và tốc độ tăng trƣởng

52

3.9.

Kết quả kiểm định tính phân phối chuẩn

53

3.10.

Bảng chuyển đổi các biến

54

3.11.

Bảng kết quả ma trận hệ số tƣơng quan

54

3.12.

Hồi quy theo mô hình ảnh hƣởng cố định

57

3.13.

Hồi quy theo mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên

59

3.14.

Kết quả kiểm định Hausman

61


Số hiệu

Tên bảng

bảng
3.15.

Kết quả hồi quy

Trang
62

Bảng thống kê kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh
3.16.

hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp

64

khoáng sản
4.1.
4.2.
4.3.

4.4.

Các doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng
vốn chủ sở hữu
Doanh nghiệp có chính sách tài trợ ổn định
Doanh nghiệp có cấu trúc tài chính ƣu tiên sử dụng vốn
vay
Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống của
doanh nghiệp

70
70
70

73

1

MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Vốn của doanh nghiệp đƣợc tài trợ từ các nguồn khác nhau. Hoạt động
tài trợ không chỉ mang lại vốn cho hoạt động của doanh nghiệp mà còn tạo ra
một cấu trúc vốn nhất định. Cấu trúc tài chính có ảnh hƣởng đến hiệu quả và
rủi ro của doanh nghiệp. Một cấu trúc tài chính phù hợp là quyết định quan
trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa hóa lợi ích thu đƣợc
từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh
nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của
doanh nghiệp trong môi trƣờng cạnh tranh.
Việt Nam đƣợc “mẹ thiên nhiên” ƣu đãi cho nguồn tài nguyên phong
phú, chính vì vậy ngành khoáng sản Việt Nam đƣợc đánh giá tiềm năng,
tƣơng đối đa dạng với hơn 5000 điểm mỏ thuộc 60 loại khoáng sản đƣợc phát
hiện và khai thác. Nhu cầu và giá bán nhiều loại khoáng sản đƣợc quyết định
bởi thị trƣờng thế giới. Các sản phẩm chủ yếu của ngành khoáng sản Việt
Nam là dầu thô, kém, chì, titan, antimony, mangan… Trung bình mỗi năm
ngành công nghiệp khoáng sản nƣớc ta cung cấp cho nền kinh tế khoảng 90
triệu tấn đá vôi xi măng, khoảng 70 triệu m3 đá vật liệu xây dựng thông
thƣờng, gần 100 triệu m3 cát xây dựng, cát san lấp, trên 45 triệu tấn than, trên
3 triệu tấn quặng sắt v.v...; giá trị sản lƣợng ngành khoáng sản (không kể dầu
khí) chiếm khoảng 4-5% tổng GDP hàng năm; đóng góp trực tiếp cho ngân
sách từ tiền cấp quyền khai thác khoáng sản, thuế tài nguyên, phí bảo vệ môi
trƣờng (không kể dầu khí) từ năm 2014 đến nay, trung bình mỗi năm từ 1620.000 tỷ đồng, trong đó thuế tài nguyên từ 10.000 - 11.000 tỷ đồng. Với
những thành tích đã đạt đƣợc, ngành khoáng sản xứng đáng là một trong


2

những ngành kinh tế mũi nhọn trong sự nghiệp công nghiệp hóa, hiện đại hóa
đất nƣớc, mang triển vọng lâu dài do sức cầu từ sự phát triển kinh tế thế giới
nói chung và kinh tế Việt Nam nói riêng. Tuy nhiên, hiện nay ngành khoáng
sản cũng gặp rất nhiều khó khăn nhƣ: hiệu quả đầu tƣ của ngành chƣa cao so
với các ngành khác do các doanh nghiệp chỉ chú ý đầu tƣ mở rộng chứ chƣa
tập trung phát triển theo chiều sâu, áp lực gia tăng chi phí nguyên vật liệu đầu
vào kèm theo biểu thuế các loại khoáng sản gia tăng từ năm 2011 làm gia tăng
chi phí cho các doanh nghiệp, cũng nhƣ chịu sự cạnh tranh hết sức quyết liệt
trên toàn cầu. Thực tế cho thấy số lƣợng các doanh nghiệp Việt Nam hoạt
động trong ngành này không nhiều, rào cản gia nhập ngành lớn, nhất là nhu
cầu về vốn lớn. Để đạt đƣợc một vị trí mong muốn trên thị trƣờng, nâng cao
hiệu quả và giá trị của doanh nghiệp, các nhà quản lý cần nghiên cứu và đƣa
ra các giải pháp đúng đắn. Và một trong số đó là phải xây dựng một cấu trúc
tài chính hợp lý.
Trong những năm gần đây, đã có nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc
về cấu trúc tài chính ngành nhƣng đối với ngành khoáng sản thì chƣa có đề tài
nghiên cứu cụ thể. Bên cạnh đó, việc phân tích sự tác động của các nhân tố đến
cấu trúc tài chính ngành khoáng sản để giúp các doanh nghiệp tham khảo, định
hƣớng hoạt động cũng chƣa đƣợc đề cập đến một cách trực quan với số liệu.
Chính vì vậy, xuất phát từ nhiều lý do trên, tôi lựa chọn đề tài này
nhằm nghiên cứu cấu trúc tài chính các công ty ngành khoáng sản niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính
ngành; từ đó giúp công ty ngành khoáng sản xây dựng chính sách tài trợ hợp
lý, nâng cao hiệu quả kinh doanh.
2. Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này nhằm tìm kiếm bằng chứng về các nhân tố ảnh hƣởng


3

cũng nhƣ mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố này đến cấu trúc tài chính của
các công ty nhóm ngành khoáng sản niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán
Việt Nam. Từ những kết luận có đƣợc, tác giả sẽ đƣa ra những gợi ý, khuyến
nghị có liên quan để giúp các công ty thuộc nhóm ngành khoáng sản có thêm
một kênh thông tin để tìm hiểu, từ đó tạo ra một cấu trúc tài chính thích hợp.
3. Đối tƣợng, phạm vi nghiên cứu
- Đối tƣợng: Nhận diện và đo lƣờng mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố
đến cấu trúc tài chính của các công ty thuộc nhóm ngành khoáng sản đƣợc
niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu: Nghiên cứu cấu trúc tài chính của 23 công
ty thuộc nhóm ngành khoáng sản đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán,
trong khoảng thời gian từ năm 2012 đến năm 2016. Cấu trúc tài chính đƣợc
nghiên cứu dựa vào số liệu Báo cáo tài chính quý. Nhƣ vậy mẫu nghiên cứu
có tổng cộng 460 quan sát.
4. Phƣơng pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng cách tiếp cận chứng thực để kiểm chứng các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính của các công ty ngành khoáng sản niêm yết trên
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng: Mô hình hồi quy tuyến tính đa
biến xác định các nhân tố ảnh hƣởng cấu trúc tài chính các công ty ngành
khoáng sản đƣợc vận dụng. Từ bộ dữ liệu thu thập đƣợc của các công ty
ngành khoáng sản niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, sử dụng
công cụ eview để xác định hệ số hồi quy. Tiếp theo thực hiện kiểm định sự
tác động và mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố đến cấu trúc tài chính của các
công ty ngành khoáng sản. Quy trình nghiên cứu tóm lƣợc nhƣ sau:
- Xây dựng giả thuyết nghiên cứu


4

- Lựa chọn mô hình nghiên cứu
- Thu thập số liệu
- Phân tích hồi quy với dữ liệu bảng
- Trình bày và phân tích kết quả, đƣa ra những gợi ý từ kết quả phân tích.
5. Bố cục của luận văn
Luận văn đƣợc tổ chức thành bốn chƣơng. Chƣơng 1 sẽ trình bày tổng
quan cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài chính cũng nhƣ liệt kê các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính. Trong chƣơng 2 trình bày thiết kế nghiên cứu
với cụ thể từng nội dung nghiên cứu theo quy trình 6 bƣớc. Kết quả phân tích
đƣợc trình bày ở chƣơng 3. Chƣơng 4 trình bày kết luận và hàm ý chính sách
và khuyến nghị.
6. Tổng quan tài liệu nghiên cứu
Đề tài đƣợc thực hiện dựa trên nền tảng cơ sở lý thuyết về cấu trúc tài
chính, các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Bên cạnh
đó, đề tài cũng tìm hiểu và tham khảo nhiều nghiên cứu trong và ngoài nƣớc
về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Modigliani và Miller (1958, 1963) khuyến khích
doanh nghiệp sử dụng nợ bởi giá trị của doanh nghiệp sẽ tăng lên và chi phí
sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi doanh nghiệp gia tăng tỷ số nợ. Tuy
nhiên, lƣợng nợ sẽ bị hạn chế do sự cân đối giữa lợi ích và rủi ro do nợ mang
lại, đây là quan điểm của lý thuyết đánh đổi, và sau đó là lý thuyết trật tự phân
hạng của Myers ra đời để giải thích sự lựa chọn cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của Huang và Song (2002) về “các nhân tố ảnh hƣởng đến
cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp” trên cơ sở dữ liệu thị trƣờng và dữ
liệu kế toán của hơn 1000 doanh nghiệp Trung Quốc đƣợc niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán, kết quả nghiên cứu này đã chỉ ra rằng tỉ lệ nợ trên tổng


5

tài sản của doanh nghiệp có tƣơng quan thuận với quy mô doanh nghiệp; lá
chắn thuế, tài sản cố định có tƣơng quan tỷ lệ nghịch với lợi nhuận còn ngành
nghề kinh doanh của các doanh nghiệp, cấu trúc tài chính tỷ lệ nghịch với
hiệu quả kinh doanh.
Nghiên cứu của tác giả Trần Đình Khôi Nguyên (2006) về “cấu trúc tài
chính các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam” sử dụng số liệu của 30
doanh nghiệp vừa và nhỏ trong khoảng thời gian từ năm 1999 đến năm 2001
thuộc nhiều hình thức sở hữu khác nhau ở nhiều lĩnh vực (ngoại trừ lĩnh vực
tài chính). Dựa trên thực tiễn của thị trƣờng tài chính Việt Nam, tác giả đã
nghiên cứu và chỉ ra các nhân tố dự tính ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của
các doanh nghiệp: sự tăng trƣởng của doanh nghiệp có quan hệ cùng chiều
với tỷ lệ nợ dài hạn; cấu trúc tài sản có quan hệ nghịch chiều với tỷ số nợ nói
chung và tỷ số nợ ngắn hạn nói riêng, nhƣng có quan hệ thuận chiều với tỷ số
nợ dài hạn; về hình thức sở hữu, các doanh nghiệp Nhà nƣớc sử dụng nhiều
nợ hơn nhóm các doanh nghiệp thuộc các loại hình khác.
Nghiên cứu của Trƣơng Đông Lộc, Võ Kiều Trang (2008) về “các yếu
tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp niêm yết có tƣơng quan thuận với quy mô doanh nghiệp, ngành
nghề chính của doanh nghiệp, tốc độ tăng trƣởng của doanh nghiệp và tƣơng
quan nghịch với tình trạng lợi nhuận của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của tác giả Nguyễn Thành Cƣờng (2008) về “Các nhân tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp chế biến thủy sản
Khánh Hòa” đã sử dụng phƣơng pháp phân tích định tính và định lƣợng để
phân tích số liệu báo cáo tài chính của 22 doanh nghiệp chế biến thủy sản
Khánh Hòa giai đoạn 2003-2007. Nghiên cứu đã phân tích đƣợc cấu trúc tài


6

chính đặc trƣng của ngành thủy sản Khánh Hòa cũng nhƣ các nhân tố ảnh
hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành là: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh
lời và cơ hội tăng trƣởng có quan hệ thuận chiều với cấu trúc tài chính còn
cấu trúc tài sản, tỷ suất lãi vay có quan hệ ngƣợc chiều với cấu trúc tài chính,
từ đó đề xuất nhằm góp phần tái cấu trúc tài chính cho các doanh nghiệp
hƣớng đến mục tiêu tối đa giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) về “Các nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính và hiệu quả tài chính trong doanh nghiệp” đã sử dụng
phƣơng pháp phân tích đƣờng dẫn (path analysis) để phân tích số liệu của 428
doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong khoảng
thời gian từ năm 2007 đến năm 2009. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra các nhân
tố hiệu quả kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản tác động tỷ lệ
nghịch đến cấu trúc tài chính, trong khi quy mô của doanh nghiệp có tác động
tỷ lệ thuận đến cấu trúc tài chính.
Nghiên cứu của tác giả Võ Thị Thúy Anh & Bùi Phan Nhã Khanh
(2012) về “Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp ngành
công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose” đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài
chính của 55 doanh nghiệp ngành công nghiệp chế tạo niêm yết trên Hose từ
2007-2011. Kết quả cho thấy các doanh nghiệp có xu hƣớng sử dụng nợ ngắn
hạn cao và dùng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản cố định (TSCĐ). Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính là: quy mô
doanh nghiệp, khả năng thanh khoản, hiệu quả hoạt động kinh doanh, cấu trúc
tài sản, tốc độ tăng trƣởng. Cấu trúc tài chính đƣợc xem xét sâu ở 2 chỉ tiêu
thành phần là tỷ số nợ ngắn hạn và tỷ số nợ dài hạn. Do đó, Chính phủ, Ngân
hàng Nhà nƣớc cần có những chính sách hỗ trợ cho doanh nghiệp, đặc biệt là
các doanh nghiệp có quy mô nhỏ và vừa nhƣng có hiệu quả kinh doanh tốt


7

tăng khả năng huy động vốn qua thị trƣờng chứng khoán và tiếp cận nguồn
vốn vay trung và dài hạn của ngân hàng thƣơng mại
Nghiên cứu của tác giả Lê Phƣơng Dung & Nguyễn Thị Thùy Trang
(2013) về “Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh
nghiệp ngành vật liệu xây dựng” đã sử dụng số liệu từ báo cáo tài chính quý
II/2007 đến quý II/2012 của 50 doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm
yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam để xác định nhân tố ảnh hƣởng
đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp này bằng cách sử dụng dữ liệu
bảng động. Mô hình động với cách tiếp cận theo phƣơng pháp: mô hình ảnh
hƣởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên (REM). Kết quả
nghiên cứu thực nghiệm cho thấy nhân tố tỉ lệ thuận đến cấu trúc tài chính của
các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng bao gồm: tỉ suất nợ năm trƣớc, quy
mô doanh nghiệp và tốc độ tăng trƣởng; còn nhân tố hiệu quả kinh doanh và
tính thanh khoản tỉ lệ nghịch với cấu trúc tài chính.
Bên cạnh đó, đề tài cũng tham khảo một loạt các đề tài luận văn thạc sỹ
trong 3 năm qua của trƣờng Đại học kinh tế- đại học Đà Nẵng liên quan đến
việc nghiên cứu cấu trúc tài chính và các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài
chính của các nhóm ngành khác nhau nhƣ: ngành sản xuất vật liệu xây dựng,
ngành công nghệ viễn thông, ngành khai khoáng, ngành sản xuất thực phẩm đồ uống
Tác giả Lƣu Văn Thạch (2013) đã thực hiện luận văn về “Phân tích các
nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh du
lịch trên địa bàn tỉnh Quảng Nam”. Tác giả sử dụng phƣơng pháp thống kê,
mô tả, so sánh để nghiên cứu số liệu báo cáo tài chính của 25 doanh nghiệp du
lịch trên địa bàn Quảng Nam từ năm 2009-2011. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra
đƣợc các nhân tố thực sự ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính các doanh nghiệp


8

du lịch ở Quảng Nam là: nhân tố quy mô, rủi ro kinh doanh có mỗi quan hệ

cùng chiều, còn hình thức sở hữu ảnh hƣởng đến tỷ số nợ. Kết quả nghiên cứu
cũng khẳng định cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp kinh doanh ngành du
lịch trên địa bàn tỉnh Quảng Nam đƣợc giải thích theo lý thuyết trật tự phân
hạng Myers.
Tác giả Đặng Thị Hồng Linh (2013) đã thực hiện luận văn “Phân tích
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp sản xuất
vật liệu xây dựng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Đề tài
nghiên cứu số liệu của 49 doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng niêm yết
trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2011. Kết quả
nghiên cứu đã chỉ ra đƣợc: các nhân tố quy mô doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ
thuận với tỷ số nợ và tỷ số nợ dài hạn; cơ cấu tài sản có quan hệ tỷ lệ nghịch
với tỷ số nợ ngắn hạn và có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tốc độ
tăng trƣởng có quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ số nợ dài hạn; tỷ suất lãi vay có quan
hệ tỷ lệ nghịch với tỷ số nợ ngắn hạn; hiệu quả hoạt động và khả năng thanh
khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc tài chính.
Tác giả Nguyễn Thanh Hà (2014) đã thực hiện luận văn về “Nghiên
cứu cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Tác giả sử dụng phƣơng pháp định tính và
định lƣợng, nghiên cứu số liệu của các doanh nghiệp ngành khoáng sản niêm
yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ 2009-2013. Kết quả nghiên cứu cho
thấy quy mô doanh nghiệp, tỷ trọng tài sản cố định , khả năng thanh toán của
doanh nghiệp có mối tƣơng quan thuận với tỷ số nợ dài hạn và nợ dài hạn trên
vốn chủ sở hữu. Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng nhân tố hiệu quả hoạt động
và tốc độ tăng trƣởng và rủi ro kinh doanh không ảnh hƣởng đến quyết định
cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành khoáng sản


9

Tác giả Phùng Thị Hằng (2015) đã thực hiện luận văn về “Phân tích

các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp ngành
khai khoáng niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam”. Đề tài sử dụng
phƣơng pháp phân tích định tính và định lƣợng để phân tích số liệu báo cáo
tài chính của 36 doanh nghiệp ngành khai khoáng niêm yết trên thị trƣờng
chứng khoán Việt Nam trong 5 năm 2009- 2013, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra
đƣợc các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính ngành khai khoáng là: quy
mô doanh nghiệp và cấu trúc tài sản tác động cùng chiều lên tỷ số nợ; tốc độ
tăng trƣởng, thời gian hoạt động và quy mô doanh nghiệp tác động cùng chiều
lên tỷ số nợ ngắn hạn còn tốc độ tăng trƣởng, quy mô doanh nghiệp, cấu trúc
tài sản tác động cùng chiều lên tỷ số nợ dài hạn.
Tác giả Nguyễn Bích Hậu (2015) đã thực hiện luận văn về “Nghiên cứu
các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp thuộc
nhóm ngành sản xuất thực phẩm và đồ uống niêm yết trên sàn chứng khoán
Việt Nam”. Tác giả đã sử dụng phƣơng pháp định lƣợng và phƣơng pháp tiếp
cận để nghiên cứu số liệu báo cáo tài chính của 47 doanh nghiệp sản xuất
thực phẩm và đồ uống niêm yết trên sàn chứng khoán của Việt Nam từ năm
2009-2013. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra đƣợc các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu
trúc tài chính ngành sản xuất thực phẩm và đồ uống là: tốc độ tăng trƣởng,
quy mô doanh nghiệp tác động thuận đến cấu trúc tài chính; còn khả năng
sinh lời (RE), rủi ro kinh doanh, tấm chắn thuế phi nợ lại tác động ngƣợc
chiều đến cấu trúc tài chính ngành; tỷ lệ tài sản cố định hữu hình tác động
ngƣợc chiều với tỷ lệ nợ ngắn hạn nhƣng tác động cùng chiều với tỷ lệ nợ dài
hạn.
Tổng lƣợc các nghiên cứu trên cho thấy các đề tài nghiên cứu về cấu
trúc tài chính của các doanh nghiệp khá phong phú, tiếp cận theo nhiều chiều


10

hƣớng khác nhau, đã nghiên cứu từng lĩnh vực. Tuy nhiên các nghiên cứu cấu

trúc tài chính của các doanh nghiệp còn chƣa bao quát hết các lĩnh vực hoạt
động, trong đó có lĩnh vực khoảng sản. Mặt khác, tính thời sự về các nhân tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp cũng chƣa đƣợc cập
nhật. Chính vì vậy, với số liệu mới nhất trong 5 năm gần đây của các doanh
nghiệp trong lĩnh vực khoáng sản, tác giả thực hiện đề tài này nhằm làm
phong phú thêm chủ đề nghiên cứu; qua đó góp phần phát triển lý thuyết về
cấu trúc tài chính trong bối cảnh Việt Nam.


11

CHƢƠNG 1

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH VÀ CÁC
NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
1.1. TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
1.1.1. Khái niệm
Khái niệm về cấu trúc tài chính của doanh nghiệp có nhiều quan điểm
khác nhau. Theo Bertoneche và Teulie (1976):“cấu trúc tài chính doanh
nghiệp là quan hệ giữa tỷ lệ nợ và vốn chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài
trợ của doanh nghiệp, còn cấu trúc vốn đƣợc hiểu là quan hệ giữa nợ trung dài
hạn và vốn chủ sở hữu”.
Lý thuyết cấu trúc tài chính hiện đại dựa trên những giả định lần đầu
tiên đƣợc đƣa ra bởi Modigliani và Miller (M&M, 1958). Từ đó, một số lý
thuyết về cấu trúc tài chính giải thích cho sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu
trúc tài chính của doanh nghiệp đƣợc phát triển. Lý thuyết M&M đƣợc xem
là lý giải đƣợc quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp, chi phí sử dụng vốn và mức
độ sử dụng nợ của doanh nghiệp. Modigliani và Miller đƣa ra hai mệnh đề và
xem xét trong hai trƣờng hợp có thuế và không có thuế.
Theo tác giả Trƣơng Bá Thanh (2001) quan niệm về cấu trúc tài chính

theo nghĩa rộng, đó là: cấu trúc tài chính phản ánh cấu trúc tài sản, cấu trúc
nguồn vốn và mối quan hệ giữa tài sản và nguồn vốn của doanh nghiệp.
Theo Stephen A.Ross W. Westerfield và Bradford D. Jordan (2003),
cấu trúc tài chính của một doanh nghiệp là sự kết hợp giữa việc sử dụng vốn
nợ và vốn chủ sở hữu theo một tỷ lệ nhất định để tài trợ cho hoạt động sản
xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Đối với Colin Firer và cộng sự (2004), cấu
trúc tài chính đề cập đến sự pha trộn của nợ và vốn chủ sở hữu mà một doanh
nghiệp sử dụng để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp. Macguigan và


12

cộng sự (2006) lại định nghĩa cấu trúc tài chính là sự kết hợp giữa nợ ngắn
hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ƣu đãi và vốn cổ phần thƣờng
đƣợc sử dụng để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.
Về thực nghiệm, nhiều nghiên cứu đã đƣợc tiến hành để xác định các
nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, bao gồm: lợi
nhuận, tăng trƣởng của doanh nghiệp, rủi ro kinh doanh, qui mô của doanh
nghiệp… Tuy nhiên, nay, tất cả các doanh nghiệp nếu muốn tồn tại bền vững trên thị
trƣờng thì phải biết đầu tƣ, thay đổi cách quản lý, con ngƣời, công nghệ.
Muốn đầu tƣ, doanh nghiệp phải bỏ vốn. “Huy động vồn từ nguồn nào? Huy
động nhƣ thế nào cho có hiệu quả mà vẫn tránh đƣợc những rủi ro thấp nhất,
nhƣng vẫn đáp ứng đƣợc nhu cầu vốn ?”- Đây chính là câu hỏi khiến tất cả


72

các doanh nghiệp phải đâu đầu. Thực tế là các doanh nghiệp vẫn đang gặp
khó khăn trong việc xây dựng một cấu trúc tài chính phù hợp bởi không thể
có một công thức chung để xác định cấu trúc tài chính tối ƣu cho tất cả các

doanh nghiệp. Mỗi doanh nghiệp đều nên có một cấu trúc tài chính mục tiêu
của mình, phù hợp với những tiêu chí chung của ngành, của thị trƣờng tài
chính và đặc điểm riêng của từng doanh nghiệp. Tuy nhiên, để đạt đƣợc cấu
trúc tài chính tối ƣu thì phải đảm bảo đƣợc khả năng thanh toán, chi phí vốn
tối ƣu thấp nhấp nhƣng vẫn mang lại lợi ích cao nhất cho chủ sở hữu. Hay nói
cách khác đó là sự cân bằng giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu. Việc xây dựng
một cấu trúc tài chính mục tiêu hay cũng chính là cấu trúc tài chính tối ƣu cho
doanh nghiệp nên đƣợc xem xét trong mối tƣơng quan của nhiều yếu tố.
Doanh nghiệp có thể xem xét các yếu tố sau:
Quy mô và giai đoạn phát triển của doanh nghiệp: cấu trúc tài chính
của doanh nghiệp có quy mô lớn sẽ không giống với doanh nghiệp có quy mô
vừa và nhỏ. Doanh nghiệp có quy mô lớn thì cấu trúc tài chính của nó sẽ phức
tạp hơn rất nhiều, là tổng thể của nhiều doanh nghiệp, chi nhánh nhỏ. Nhu cầu
vốn của doanh nghiệp tại mỗi giai đoạn tăng trƣởng là khác nhau, thƣờng do
tính biến động của các yếu tố nhƣ dòng tiền, nhu cầu đầu tƣ và sự phát triển
thị phần quyết định. Cũng do ảnh hƣởng của chu kỳ sống của doanh nghiệp
mà các yếu tố khác trong doanh nghiệp sẽ thay đổi, tạo nên những ƣu thế hoặc
hạn chế khác nhau trong vấn đề huy động vốn. Doanh nghiệp nên hiểu rõ và
khai thác đặc điểm của từng giai đoạn phát triển của mình, từ đó mà có những
quyết định tài trợ cho phù hợp.


73

Bảng 4.4. Nhu cầu vốn và quyết định tài trợ theo chu kỳ sống
của doanh nghiệp
Giai đoạn 1
Khởi sự

Nhu

Rất

cầu vốn nhiều

Nguồn

Không

tài trợ

có hoặc

nội bộ

rất ít

Nguồn
tài trợ
bên
ngoài

Vốn chủ
sở hữu,
Vay
ngân
hàng

Giai đoạn 2

Giai đoạn 3

Bành trƣớng Tăng trƣởng
Rất nhiều,

Vừa phải,

tƣơng quan

tƣơng quan

với giá trị

với giá trị

doanh

doanh

nghiệp

nghiệp

Không có
hoặc rất ít

Ít, tƣơng
quan với nhu
cầu vốn

Vốn đầu tƣ

Vốn cổ

mạo hiểm,

phần, Trái

Vốn cổ

phiếu

phần

chuyển đổi

Giai đoạn 4 Giai đoạn 5
Bão hòa

Giảm dần

Nhiều,
tƣơng quan
với nhu cầu
vốn

Suy thoái

Ít

Nhiều
hơn nhu
cầu vốn

Trả nợ,
Trái phiếu

Mua lại
cổ phần

Rủi ro kinh doanh: Rủi ro kinh doanh là một trong các yếu tố đƣợc cân
nhắc khi xây dựng cấu trúc tài chính cho doanh nghiệp. Rủi ro kinh doanh
đƣợc hiểu nhƣ là rủi ro biến động thu nhập của doanh nghiệp, mà điều này
phụ thuộc rất nhiều vào sự biến động của giá cả hàng hóa, mức độ sử dụng
đòn bẩy hoạt động, hay khả năng mở rộng thị trƣờng tiêu thụ,… Tùy theo
những đặc điểm riêng của doanh nghiệp mình, các giám đốc tài chính nên lựa
chọn một sự cân đối hợp lý. Trong nền kinh tế mà chỉ số giá có quá nhiều
biến động thì các doanh nghiệp không nên duy trì một tỷ lệ nợ quá cao.
Cấu trúc tài sản: Việc duy trì một cấu trúc tài sản với tỷ lệ tài sản cố


74

định chiếm tỷ trọng lớn nhƣ nhiều doanh nghiệp trong ngành khoáng sản hiện
nay là một điều tốt. Bởi lẽ, doanh nghiệp sẽ có cơ hội thế chấp các tài sản này
để tiếp cận nguồn vốn vay bên ngoài, tận dụng những cơ hội trên thị trƣờng
để có thể huy động đƣợc nguồn vốn rẻ, đồng thời tái cấu trúc tài chính để xây
dựng chiến lƣợc kinh doanh hiệu quả. Bên cạnh đó, ngành khoáng sản đòi hỏi
phải đầu tƣ những máy móc, thiết bị chuyên dụng với công nghệ cao, tiên
tiến, hiện đại mới có thể thực hiện tốt việc khai thác, chế biến các loại khoáng

sản.
Vị thế của doanh nghiệp: Một doanh nghiệp có vị thế, có uy tín sẽ dễ
dàng huy động vốn hơn, và điều này đặc biệt có ý nghĩa trong trƣờng hợp
khẩn cấp. Tức là một doanh nghiệp có khả năng vay nợ bất cứ khi nào thì
không nhất thiết phải duy trì một tỷ lệ vốn cổ phần cao mà có khả năng trang
trải cho tất cả các dự án của mình. Nhà quản lý nên nhớ rằng việc duy trì mức
chi trả cổ tức hàng năm là một gánh nặng tài chính thực sự, doanh nghiệp nên
phát huy lợi thế của đòn bẩy tài chính nếu nhƣ điều này là có thể thực hiện và
kiểm soát đƣợc.
Công cụ tài chính: Mỗi một công cụ tài chính đều có một thế mạnh
riêng, hoặc là có tính thích hợp khác nhau đối với các thời điểm khác nhau
cho mỗi giai đoạn phát triển của doanh nghiệp. Nhà quản lý nên biết cách sử
dụng linh hoạt các công cụ tài chính trên thị trƣờng vốn. Bên cạnh việc vay
ngân hàng và phát hành cổ phần, các doanh nghiệp có thể cho thuê tài chính
hay phát hành trái phiếu. Việc huy động vốn thông qua phát hành trái phiếu
giúp doanh nghiệp tận dụng đƣợc lợi thế về ƣu đãi thuế, chủ động hơn trong
việc cân đối giữa các lợi ích nhƣ thời hạn trả nợ hay chi phí sử dụng vốn…
Bên cạnh đó, thuê tài chính có lợi thế rất tốt để tài trợ cho các dự án đầu tƣ
dây chuyền công nghệ hay cải tiến máy móc. Các doanh nghiệp cũng có thể
tìm nguồn tài trợ khác thông qua việc liên kết liên doanh với các đối tác đầu


75

tƣ, hoặc các quỹ đầu tƣ mạo hiểm cũng là một địa chỉ đƣợc ƣa thích đối với
nhiều doanh nghiệp đang trên đà tăng trƣởng mạnh ở nhiều nƣớc trên thế giới.
4.2.2. Đa dạng kênh huy động vốn
Những hạn chế của thị trƣờng vốn là một trong số các tác nhân mang
tính hệ thống ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của các doanh nghiệp Việt
Nam. Trong cơ cấu nợ phải trả của các doanh nghiệp khai khoáng thì nợ ngắn

hạn vẫn chiếm chủ yếu, nợ trung và dài hạn vẫn ít. Điều đó cho thấy hình thức
huy động vốn để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp chủ
yếu dựa vào nguồn vốn của ngân hàng thƣơng mại. Việc phát hành trái phiếu
hay sử dụng công cụ thuê tài chính ít đƣợc các doanh nghiệp biết đến và sử
dụng, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Bên cạnh việc tìm kiếm vốn
qua ngân hàng đang ngày càng khó khăn thì doanh nghiệp phải biết tìm kiếm
nhiều cơ hội vốn khác nhau, chẳng hạn nhƣ cho thuê tài chính, liên doanh,…
Việc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán là một kênh huy động với
quy mô lớn và hiệu quả đối với doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp chủ động tài
chính và dự phòng các biện pháp tài chính đối với thị trƣờng vốn.
Mở rộng quy mô doanh nghiệp bằng cách liên doanh, liên kết. Cách
này sẽ giúp tăng sức cạnh tranh trên thị trƣờng, gia tăng quy mô nguồn vốn và
giúp doanh nghiệp thực hiện tốt việc gia tăng hoạt động kinh doanh. Bên cạnh
đó, doanh nghiệp có thể học tập đƣợc kinh nghiệm quản lý và tiếp thu đƣợc
tiến bộ khoa học kỹ thuật. Phƣơng án này là hữu hiệu nhất khi doanh nghiệp
muốn mở rộng quy mô doanh nghiệp mà còn hạn chế về vốn. Việc liên doanh
còn giúp doanh nghiệp tạo kết nối vững chắc với các doanh nghiệp khác, tạo
thế cạnh tranh và giúp doanh nghiệp vƣơn xa hơn nữa.
Cho thuê tài chính, thuê hoạt động nhằm giải quyết tình trạng thiếu vốn
bằng hoạt động đi thuê. Phƣơng thức này giúp doanh nghiệp đảm bảo hoạt
động mà vẫn hạn chế đƣợc việc sử dụng nguồn vốn của bản thân doanh


76

nghiệp để hoạt động.
Việc đa dạng các kênh huy động vốn sẽ giúp các doanh nghiệp có thể
huy động tối đa nguồn vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh, thực hiện
đƣợc nhiều chiến lƣợc kinh doanh và tăng hiệu quả đầu tƣ.