Nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến kiệt quệ tài chính tại các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh (tt)

ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

LÊ THỊ DIỄM

NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN
KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH TẠI CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT
TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN
THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH

TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ
TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG

Mã số: 60.34.02.01

Đà Nẵng - 2018


Công trình được hoàn thành tại
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ, ĐHĐN

Ngƣời hƣớng dẫn KH: PGS.TS. VÕ THỊ THÚY ANH

Phản biện 1: TS. Đinh Bảo Ngọc
Phản biện 2: PGS. TS. Lê Huy Trọng

Luận văn đã được bảo vệ trước Hội đồng chấm Luận văn tốt
nghiệp Thạc sĩ Tài chính - Ngân hàng họp tại Trường Đại học Kinh
tế, Đại học Đà Nẵng vào ngày 03 tháng 02 năm 2018

Có thể tìm hiểu luận văn tại:

- Trung tâm Thông tin - Học liệu, Đại học Đà Nẵng
- Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng


1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Theo số liệu vừa công bố của Tổng cục thống kê, số doanh
nghiệp hoàn tất thủ tục giải thể trong 11 tháng năm 2017 là 10,814
doanh nghiệp, tăng 3.3% so với cùng kỳ năm trước, trong đó 9,905
doanh nghiệp có quy mô vốn dưới 10 tỷ đồng, chiếm 91.6%. Số
doanh nghiệp tạm ngừng hoạt động trong 11 tháng là 55,664 doanh
nghiệp, tăng 3% so với cùng kỳ năm trước, bao gồm 20,821 doanh
nghiệp đăng ký tạm ngừng kinh doanh có thời hạn, tăng 10.2% và
34,843 doanh nghiệp tạm ngừng hoạt động không đăng ký hoặc chờ
giải thể, giảm 0.9%.
Theo như số liệu của đề tài luận văn thống kê được, trong
1,140 quan sát tại 151 công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán thành phố Hồ Chí Minh thì có đến 96 quan sát (chiếm 8.42%
mẫu quan sát) từ 46 (chiếm 30.46% mẫu quan sát) công ty rơi vào
tình trạng kiệt quệ tài chính.
Từ những con số thống kê, việc xác định các nhân tố ảnh
hưởng và dự báo kiệt quệ tài chính đã trở thành nhu cầu cần thiết cho
các doanh nghiệp. Điều này không chỉ giúp các doanh nghiệp có các
biện pháp ứng phó kịp thời nhằm giảm thiểu nguy cơ kiệt quệ tài
chính mà còn bảo vệ quyền lợi các nhà đầu tư, các tổ chức tín dụng,
các đối tác và người lao động của doanh nghiệp.
Các nghiên cứu trong nước và nước ngoài về kiệt quệ tài chính
cho thấy một sự chú ý đáng kể đến các mô hình dự báo về tình trạng
kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Ở trong luận văn này, thay vì đi

xây dựng một mô hình dự báo kiệt quệ tài chính, tác giả xem xét các
nhân tố tác động đến kiệt quệ tài chính ở hai khía cạnh là doanh
nghiệp có kiệt quệ tài chính và doanh nghiệp không có kiệt quệ tài


2
chính, từ đó xác định các yếu tố tác động đến tình trạng kiệt quệ tài
chính cho các công ty niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ
Chí Minh. Bài nghiên cứu sẽ xem xét sự tác động của ba nhóm nhân
tố ảnh hưởng đến: tài chính, thị trường, vĩ mô trong cùng một mô
hình kiểm định. Qua đó có những khuyến nghị cho các nhà quản trị
doanh nghiệp và các nhà hoạch định chính sách để có những động
thái phù hợp trong tình hình hiện nay.
2. Mục tiêu nghiên cứu
- Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính.
- Nhận diện các nhân tố tác động đến kiệt quệ tài chính tại
Việt Nam và thiết kế mô hình nghiên cứu.
- Kiểm định sự ảnh hưởng của các nhân tố đến kiệt quệ tài
chính tại Việt Nam.
- Khuyến nghị cho các nhà quản trị, các nhà đầu tư và các nhà
hoạch định chính sách.
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến
kiệt quệ tài chính tại các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán TP. Hồ Chí Minh
Phạm vi nghiên cứu :
-

Nội dung nghiên cứu: Các nhân tố ảnh hưởng đến kiệt quệ

tài chính
- Không gian: Các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng
khoán TP. Hồ Chí Minh.
- Thời gian: thu thập dữ liệu trong giai đoạn 2009 – 2016
4. Phƣơng pháp nghiên cứu
Bài viết sử dụng mô hình hồi quy Logit dựa theo bài nghiên
cứu gốc của Tinoco và Wilson (2013). Biến phụ thuộc ở dạng nhị


3
phân có hai biểu hiện, 1 là có khả năng kiệt quệ tài chính và 0 nếu
không có khả năng kiệt quệ tài chính. Luận văn bao gồm 9 biến độc
lập: biến tỷ số lợi nhuận ròng trên tổng tài sản, biến tổng dòng tiền
hoạt động trên tổng nợ, biến tổng phải trả trên tổng tài sản, biến
thanh khoản, biến khả năng thanh toán lãi vay, biến quy mô doanh
nghiệp, biến giá trị vốn hóa thị trường của doanh nghiệp trên tổng nợ,
lạm phát và lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn một năm.
Luận văn tiến hành kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến để
kiểm tra sự tồn tại mối quan hệ ở mức độ cao giữa các biến độc lập,
sau đó sử dụng mô hình hồi quy logit với hiệu ứng cố định (fixed
effect) và kiểm soát theo ngành để ước lượng mô hình ở độ trễ năm
(t-1) và độ trễ năm (t-2) do sự tác động của các biến độc lập lên kiệt
quệ tài chính doanh nghiệp có một độ trễ nhất định. Luận văn thực
hiện đo lường độ phù hợp của mô hình, kiểm định sự khác biệt để
khẳng định các biến độc lập có sự khác biệt rõ ràng giữa mẫu các
quan sát có kiệt quệ tài chính và mẫu các quan sát không có kiệt quệ
tài chính, đo lường hiệu ứng cận biên để xem xét sự tác động của các
yếu tố đến kiệt quệ tài chính.
5. Bố cục đề tài
Bố cục bài luận văn ngoài phần mở đầu thì gồm 4 chương:

- Chương I: Cơ sở lý thuyết về kiệt quệ tài chính của doanh
nghiệp
- Chương II: Thiết kế nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến
kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp
- Chương III: Kết quả và bàn luận về các nhân tố ảnh hưởng
đến kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp
- Chương IV: Khuyến nghị


4
CHƢƠNG 1

CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA
DOANH NGHIỆP
1.1. CÁC ĐỊNH NGHĨA VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
Kiệt quệ tài chính là trạng thái mà một công ty đáp ứng một
cách khó khăn các nghĩa vụ tài chính mà của mình đối với các chủ
nợ. Trạng thái của kiệt quệ tài chính là quá trình thay đổi linh hoạt
các trạng thái khác nhau giữa tình trạng khó khăn tạm thời của doanh
nghiệp và phá sản, là kết quả của các bất thường xảy ra trong hoạt
động kinh doanh suốt một khoảng thời gian. Các trạng thái này bao
gồm thất bại, mất khả năng thanh khoản, vỡ nợ và phá sản.
1.2. CÁC DẤU HIỆU NHẬN BIẾT KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
1.2.1. Giai đoạn sớm – giai đoạn thất bại
Trong giai đoạn thất bại, doanh nghiệp gặp một số khó khăn
trong hoạt động kinh doanh như doanh số sụt giảm, doanh thu không
đủ để bù đắp chi phí làm thu nhập hoạt động bị âm, doanh nghiệp
gặp khó khăn trong việc thu hồi công nợ nên thỉnh thoảng bị thiếu
hụt tiền mặt để hoạt động (Whitaker, 1994), tỷ suất sinh lợi cổ phiếu
âm (Opler và Titman, 1994).

1.2.2. Giai đoạn giữa – giai đoạn mất khả năng thanh
khoản
Trong giai đoạn mất khả năng thanh khoản, tỷ suất sinh lợi
giảm, tiền mặt giảm do thua lỗ liên tục (Makridakis, 1991), công ty
phải cắt giảm hay ngưng chi trả cổ tức, phải gia hạn nợ hay điều
chỉnh kỳ hạn trả nợ, vi phạm hợp đồng tín dụng, gián đoạn việc
thanh toán nợ, bị giảm thời hạn cấp tín dụng từ các chủ nợ (Altman
và Hotchkiss, 2005).


5
1.2.3. Giai đoạn sau – giai đoạn vỡ nợ, phá sản
Trong giai đoạn này, công ty thường xuyên thua lỗ trong hoạt
động kinh doanh, việc thiếu hụt tiền mặt gia tăng, việc vi phạm hợp
đồng tín dụng trở thành vấn đề thường xuyên và có thể dẫn đến việc
đệ trình đơn xin phá sản lên tòa án (Altman và Hotchkiss, 2005).
Luận văn sử dụng các dấu hiệu nhận biết kiệt quệ tài chính từ
giai đoạn mất khả năng thanh khoản để xác định sớm khả năng kiệt
quệ tài chính của doanh nghiệp.
1.3. CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
DOANH NGHIỆP
1.3.1. Yếu tố nội sinh
a. Yếu tố tài chính
- Khả năng sinh lời
- Dòng tiền của doanh nghiệp
- Đòn bẩy tài chính
- Khả năng thanh khoản
- Khả năng thanh toán lãi vay
b. Yếu tố quản lý
- Khuynh hướng trục lợi các nguồn lực của công ty

- Đưa ra những quyết định liên quan đến lợi ích ngắn hạn chứ
không phải lợi ích lâu dài của công ty.
1.3.2. Yếu tố ngoại sinh
Các yếu tố ngoại sinh đa phần đến từ các tác nhân của chính
sách kinh tế vĩ mô và thị trường.
a. Yếu tố thị trường:
- Giá cổ phiếu
- Quy mô doanh nghiệp


6
b. Yếu tố vĩ mô:
- Lạm phát
- Lãi suất trái phiếu chính phủ
- Biến động tỷ giá hối đoái
1.4. TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
1.4.1. Tổng quan nghiên cứu nƣớc ngoài
- Nghiên cứu của Beaver (1966): áp dụng phương pháp phân
tích phân biệt đơn biến (DA) trong việc dự báo khả năng thất bại của
các doanh nghiệp trên 79 doanh nghiệp kiệt quệ tài chính trong giai
đoạn 1954-1964. Phương pháp này của Beaver khi áp dụng vào thực
tế cho kết quả không thống nhất nên gây khó khăn trong việc phân
tích tình hình thực tế của doanh nghiệp.
- Mô hình phân tích phân biệt đa biến của Altman (1968) có
thể khắc phục được hạn chế của Beaver. Tuy nhiên, mô hình phân
tích phân biệt đa biến mà Altman sử dụng vẫn có một số hạn chế như
mô hình giả định rằng tất cả các biến độc lập có phân phối chuẩn, kết
quả dự báo mới chỉ dừng lại ở việc xác định doanh nghiệp là an toàn
hay không an toàn, các hệ số của các biến riêng trong mô hình phân
biệt không thể xác định ý nghĩa của các biến giải thích trong mô hình.

- Nghiên cứu của Ohlson (1980) đã sử dụng phương pháp logit
để ước lượng xác suất xảy ra kiệt quệ tài chính với dữ liệu gồm 105
doanh nghiệp phá sản và 2,058 doanh nghiệp không phá sản trong
thời kỳ 1970-1976 ở Mỹ. Kết quả nghiên cứu cho thấy mô hình
Ohlson dự báo trước một năm kiệt quệ tài chính xảy ra có độ chính
xác đạt 96.12%.Tuy nhiên, mô hình của Altman và Olson đều không
quan tâm đến thông tin thị trường trong khi việc đưa các yếu tố thị
trường vào mô hình là một điều cần thiết.


7
- Nghiên cứu của John Y.Campell, Jens Hilscher và Jan
Szilagyi (2008) đã bổ sung biến về yếu tố thị trường trong nghiên
cứu của mình. Nhóm tác giả nhận thấy rằng các chỉ số sau khi được
hiệu chỉnh giá trị thị trường có khả năng mô tả mạnh hơn các chỉ số
ban đầu bởi giá trị thị trường.
- Nghiên cứu của Christidis và Gregory (2010) đã kiểm định
một tập hợp các biến số tài chính, thị trường và vĩ mô trong một mô
hình dự báo kiệt quệ tài chính cho các doanh nghiệp niêm yết tại Anh
bằng mô hình Hazard (mô hình Logit động), với mẫu gồm 589 doanh
nghiệp niêm yết (giai đoạn 1978-2006). Kết quả của họ cho thấy,
việc kết hợp đồng thời các biến tài chính, thị trường và vĩ mô có khả
năng dự báo kiệt quệ tài chính.
- Nghiên cứu của Tinoco và Wilson (2013) đã dự báo bằng mô
hình hồi quy Logit, với mẫu gồm 23,218 quan sát giai đoạn 19802011với kết quả nghiên cứu cho thấy khi kết hợp đồng thời cả ba yếu
tố tài chính, thị trường và vĩ mô trong cùng một mô hình, độ chính
xác trong dự báo của mô hình được cải thiện đáng kể lên 92%, cao
hơn đáng kể so với khi sử dụng phương pháp phân tích phân biệt đa
biến của Altman với độ chính xác chỉ đạt 85% khi sử dụng chung
một bộ dữ liệu.

1.4.2. Tổng quan nghiên cứu trong nƣớc
- Nguyễn Thu Hằng và Lê Cao Hoàng Anh (2012), “Kiểm
định mô hình chỉ số Z của Altman trong dự báo thất bại doanh
nghiệp tại Việt Nam”, Tạp chí Công nghệ ngân hàng, Số 74/2012.
- Phù Kim Yến & Nguyễn Mạnh Hiệp (2014), “Mô hình hóa
rủi ro kiệt quệ tài chính của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam”,
Tạp chí Kinh tế và phát triển, số 210 (II)/2014, 19-25


8
- Lê Đạt Chí & Phạm Hoàng Chiến (2016), “Dự báo khả năng
gặp khó khăn tài chính cho các công ty niêm yết tại Sở giao dịch
chứng khoán TP. Hồ Chí Minh”, Tạp chí phát triển kinh tế, Số
27(3)/2016. Tác giả đã sử dụng mẫu nghiên cứu 1,137 quan sát hàng
năm của 167 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng khoán TP.Hồ Chí Minh từ 2006–2014. Tác giả đưa các biến
tài chính vào mô hình hồi quy, sau đó lần lượt bổ sung các biến kinh
tế vĩ mô và thị trường vào mô hình. Kết quả nghiên cứu cho thấy các
biến tài chính kết hợp các thông tin vĩ mô và thị trường giúp gia tăng
mức độ chính xác trong việc dự báo tình trạng gặp khó khăn tài
chính của doanh nghiệp, trong đó các biến kinh tế vĩ mô có tác động
mạnh nhất.
Các nghiên cứu trong nước và nước ngoài về kiệt quệ tài chính
có một sự chú ý đáng kể đến các mô hình dự báo về tình trạng kiệt
quệ tài chính của doanh nghiệp. Thay vì xây dựng một mô hình có
khả năng dự báo tốt, tác giả xem xét các nhân tố tác động đến kiệt
quệ tài chính ở hai khía cạnh là doanh nghiệp có kiệt quệ tài chính và
doanh nghiệp không có kiệt quệ tài chính, từ đó xác định các yếu tố
tác động đến tình trạng kiệt quệ tài chính cho các công ty niêm yết
trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh trong giai

đoạn 2009 đến 2016. Tác giả dựa vào mô hình hồi quy logit như
trong nghiên cứu gốc của Tinoco và Wilson (2013) với việc lựa
chọn biến phù hợp với tình hình thực tế tại Việt Nam để thiết kế mô
hình nghiên cứu nhằm xem xét sự tác động của các yếu tố đến kiệt
quệ tài chính của doanh nghiệp.


9
CHƢƠNG 2
THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG
ĐẾN KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH CỦA DOANH NGHIỆP
2.1. CÁCH TIẾP CẬN
Trong luận văn này, tác giả tiếp cận kiệt quệ tài chính theo
hướng xem xét khả năng thanh khoản của công ty đó. Nghĩa là khi
một công ty đáp ứng một cách khó khăn các nghĩa vụ tài chính của
mình đối với các chủ nợ thì được xem là kiệt quệ tài chính.
2.2. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
Bài luận văn sử dụng mô hình hồi quy nhị phân Logit dựa vào
nghiên cứu của Tinoco và Wilson (2013). Độ chính xác trong dự báo
kiệt quệ tài chính là 92% của Tinoco và Wilson cao hơn đáng kể so
với khi sử dụng phương pháp phân tích phân biệt đa biến của Altman
với độ chính xác chỉ đạt 85% khi sử dụng chung một bộ dữ liệu. Tác
giả kỳ vọng, với mô hình này, việc kiểm định sự tác động của các
yếu tố đến kiệt quệ tài chính cũng sẽ những kết quả tích cực.
Thông qua kiểm định sự khác biệt được trình bày cụ thể ở mục
2.5.4. và kết quả kiểm định được trình bày ở mục 3.5., luận văn thể
hiện được sự khác biệt của các biến nghiên cứu trong hai nhóm quan
sát có kiệt quệ tài chính và không có kiệt quệ tài chính. Điều này có
nghĩa là những biến nghiên cứu này có thể tạo ra kiệt quệ tài chính.
Mô hình nghiên cứu có dạng:

Ln(P(Yj=1)|P(Yj=0))=β0+β1Khả năng sinh lờit =β2Khả năng
đáp ứng NVTC của dòng tiền từ HĐKDt+ β3Đòn bẩy tài chínht+
β4Khả năng thanh khoảnt+ β5Khả năng thanh toán lãi vayt +β6Quy
mô doanh nghiệpt +β7Giá trị vốn hóa thị trường trên tổng nợt
+β8Lạm phátt +β9Lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn một nămt+ ε.


10
2.3. XÁC ĐỊNH BIẾN SỐ
2.3.1. Biến phụ thuộc
Biến phụ thuộc chỉ nhận hai giá trị là 0 và 1. Biến phụ thuộc
nhận giá trị 1 cho những quan sát rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính
và nhận giá trị 0 cho những quan sát không rơi vào tình trạng kiệt
quệ tài chính. Những doanh nghiệp được xem xét là rơi vào tình
trạng kiệt quệ tài chính khi đáp ứng được một trong các điều kiện sau:
- Doanh nghiệp có thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao
(EBITDA) thấp hơn chi phí lãi vay trong hai năm liên tiếp.
- Doanh nghiệp bị đình chỉ niêm yết trong ba năm.
- Doanh nghiệp bị tuyên bố phá sản tự nguyện hay bắt buộc.
- Doanh nghiệp được một tổ chức khác tiếp nhận lại về mặt
quản lý hoặc sở hữu.
- Doanh nghiệp bị hủy niêm yết bắt buộc trên HOSE.
2.3.2. Biến độc lập
Bài luận văn bao gồm 9 biến độc lập, trong đó có 5 biến yếu tố
tài chính, 2 biến yếu tố thị trường và 2 biến yếu tố vĩ mô. Cách tính,
kỳ vọng về dấu cũng như lý do chọn biến sẽ được trình bày tóm tắt ở
mục 2.4. Các giả thiết nghiên cứu.
2.4. CÁC GIẢ THIẾT NGHIÊN CỨU
Bảng 2.1 Giả thiết nghiên cứu các biến trong mô hình
Nhó

m
biến

Tên biến

Cách tính

Lý do chọn biến

Biến
chỉ số
tài
chính

Khả năng sinh
lời
Khả năng đáp
ứng nghĩa vụ
tài chính của
dòng tiền từ
HĐKD
Đòn bẩy tài
chính

Lợi nhuận ròng/ Tổng
tài sản
(Thu nhập ròng +
Khấu hao)/Tổng nợ

Xem xét khả năng sinh lời

của công ty
Xem xét khả năng tạo tiền
của doanh nghiệp có đủ để
đáp ứng các nghĩa vụ tài
chính

Tổng nợ/ Tổng tài sản

Xem xét sự tác động của đòn
bẩy tài chính

Kỳ
vọng
dấu
(-)

(-)

(+)


11
Nhó
m
biến

Tên biến

Cách tính

Lý do chọn biến

Khả
năng
thanh khoản

(Tài sản nhanh-Nợ
ngắn hạn)/Chi phí
hoạt động hàng ngày
Tài sản nhanh=TS
ngắn hạn – HTK
Chi phí hoạt động
hàng ngày = (Doanh
số
thuần
–
EBITDA)/365
Thu nhập trước thuế,
lãi vay EBITDA/ Chi
phí lãi vay

Xem xét độ dài thời gian mà
doanh nghiệp có thể sử dụng
các nguồn tài sản có tính
thanh khoản của mình để
trang trải cho chi phí hoạt
động kinh doanh hằng ngày
chưa tính khấu hao của
doanh nghiệp

Khả
năng
thanh toán lãi
vay

Quy
mô
doanh nghiệp
Biến
chỉ số
thị
trườn
g

Giá trị vốn
hóa thị trường
của
doanh
nghiệp
trên
tổng nợ

Lạm phát
Biến
chỉ số
kinh
tế vĩ
mô

Lãi suất trái

phiếu chính
phủ kỳ hạn
một năm

Ln(Giá trị vốn hóa thị
trường của doanh
nghiệp/ Vốn hóa thị
trường
của
VNINDEX)
Giá trị vốn hóa thị
trường của doanh
nghiệp/ Tổng nợ

Lạm phát =(CPIt/CPIt1)-1

Lãi suất trái phiếu
chính phủ kỳ hạn một
năm

Xem xét lợi nhuận trước
thuế, lãi vay và khấu hao có
đảm bảo được lãi vay của
các khoản nợ hiện tại hay
không
Dựa vào mối quan hệ của giá
cổ phiếu đến kiệt quệ tài
chính, biến quy mô mang
tính chất bổ sung cho mô
hình

Thước đo đánh giá khả năng
chịu đựng trong tình trạng
kiệt quệ tài chính của công ty
thông qua sự sụt giảm giá trị
tài sản trước khi các khoản
nợ vượt quá giá trị tài sản
của công ty
Sự tác động của lạm phát đến
ngành ngân hàng, từ đó gián
tiếp tác động đến sự lưu
thông dòng vốn trong nền
kinh tế
Biến lãi suất rất có khả năng
ảnh hưởng đến các doanh
nghiệp thông qua cấu trúc
vốn

Kỳ
vọng
dấu

(-)

(-)

(-)

(-)

(+)

(+)

2.5. ƢỚC LƢỢNG VÀ KIỂM ĐỊNH MÔ HÌNH
2.5.1. Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến
Đa cộng tuyến là hiện tượng tồn tại mối quan hệ ở mức độ cao
giữa các biến độc lập (biến giải thích). Để phát hiện được hiện tượng
này, ta dựa vào hệ số phóng đại phương sai VIF (Variance Inflation
Factor). Thông thường VIF > 10 là xảy ra đa cộng tuyến.


12
2.5.2. Ƣớc lƣợng mô hình
Luận văn sử dụng mô hình hồi quy logit để phân tích các yếu
tố tác động đến kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Mô hình sử
dụng phương pháp nội suy để kiểm định mô hình ở độ trễ 1 năm (t-1)
và 2 năm (t-2) với hiệu ứng cố định (fixed effect) và được kiểm soát
bởi yếu tố ngành.
2.5.3. Đo lƣờng độ phù hợp của mô hình
Trong mô hình hồi quy Logit, để kiểm định độ phù hợp tổng
quát ta sẽ dùng kiểm định Chi-square để kiểm định các hệ số của mô
hình khi giả thuyết rằng
β0 = β1 = ... = βk = 0.
Khi xác suất để sự kiện xảy ra (Y=1) hay không xảy ra (Y=0)
là như nhau, khi đó dự đoán không còn ý nghĩa.
2.5.4. Kiểm định sự khác biệt
Kiểm định t-test trung bình hai mẫu được sử dụng với mục
đích xem xét các biến nghiên cứu có sự khác biệt có hai nhóm quan
sát có kiệt quệ và không có kiệt quệ, nghĩa là các biến nghiên cứu có
khả năng tạo ra kiệt quệ tài chính hay không.

Với giả thiết H0: Biến (i) không có sự khác biệt trong hai
nhóm quan sát doanh nghiệp có kiệt quệ tài chính và doanh nghiệp
không có kiệt quệ tài chính.
Với (i) lần lượt là các biến từ 1 đến 9 trong mô hình nghiên
cứu. Nếu p-value<0.05, bác bỏ giả thiết H0 nghĩa là sự tác động của
biến (i) đến kiệt quệ tài chính là có sự khác biệt trong hai nhóm quan
sát có kiệt quệ và không có kiệt quệ tài chính.
2.5.5. Đo lƣờng hiệu ứng cận biên
Sau khi thực hiện hồi quy mô hình Logit, ta có được giá trị của


13
các hệ số ước lượng. Tuy nhiên, các hệ số hồi quy trong mô hình
Logit không cung cấp thông tin rõ ràng trong việc xác định mức độ
thay đổi xác suất để biến phụ thuộc bằng 1 khi biến độc lập thay đổi
một đơn vị. Dựa vào kết quả đo lường hiệu ứng cận biên, ta có thể
phát biểu ý nghĩa hệ số hồi quy.
2.6. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
2.6.1. Lựa chọn mẫu nghiên cứu
Lựa chọn mẫu nghiên cứu: mẫu bao gồm 151 doanh nghiệp
phi tài chính được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ
Chí Minh tính đến hết thời điểm 31/12/2016. Báo cáo tài chính trong
khoảng thời gian nghiên cứu đã được kiểm toán và có số liệu đầy đủ
tối thiểu trong hai năm.
Quy trình chọn mẫu: Thông qua danh sách các doanh nghiệp
niêm yết trên HOSE, liệt kê tất cả các doanh nghiệp có giao dịch từ
năm 2009 trở về sau, loại bỏ các doanh nghiệp tài chính và doanh
nghiệp chỉ có giao dịch một năm ra khỏi mẫu. Kiểm tra báo cáo tài
chính của doanh nghiệp để xem xét các doanh nghiệp có đầy đủ dữ
liệu cần thiết cho nghiên cứu hay không và đã được kiểm toán hay

chưa.
2.6.2. Thu thập dữ liệu nghiên cứu
Nhóm yếu tố tài chính: dữ liệu được lấy từ các báo cáo tài
chính cuối năm tài chính đã được kiểm toán của các doanh nghiệp
trong mẫu, kỳ dữ liệu là một năm.
Nhóm yếu tố thị trường: dữ liệu được lấy từ lịch sử giao dịch
cổ phiếu được tổng hợp và công bố trên website Công ty cổ phần
chứng khoán VNDIRECT.
Nhóm yếu tố vĩ mô: dữ liệu được tham chiếu từ số liệu trên
trang web Quỹ tiền tệ thế giới IMF.


14
CHƢƠNG 3
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
3.1. THỐNG KÊ MÔ TẢ VÀ THỰC TRẠNG
3.1.1. Thực trạng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm
yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh
Trong những năm vừa qua Sở giao dịch chứng khoán thành
phố Hồ Chí Minh đã thông báo đưa một loạt cổ phiếu niêm yết vào
diện cảnh báo do hoạt động kinh doanh của các công ty trên báo cáo
tài chính năm bị âm. Hệ quả là một số cổ phiếu đã bị tạm ngừng giao
dịch hoặc chỉ được giao dịch ở đợt khớp lệnh xác định giá đóng cửa
mỗi phiên. Bài viết thực hiện thống kê các công ty niêm yết trên Sở
giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh từ năm 2013 đến năm 2017.
Bảng 3.1. Số lượng công ty niêm yết rơi vào diện cảnh báo,
kiểm soát, hủy niêm yết trên HOSE 2013-2017
Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh
Tình trạng
2013

2014
2015
Cảnh báo
43
49
1
Kiểm soát
10
18
Kiểm soát đặc biệt
2
Tạm ngừng giao dịch
9
3
Hủy niêm yết
16
8
17

2016
3
1

2017
27
10
2

14

25

Trong năm 2017 đã có 25 trường hợp công ty hủy niêm yết và
đến 27 trường hợp rơi vào tình trạng cảnh báo. Nguyên nhân các cổ
phiếu bị hủy niêm yết bắt buộc là do lợi nhuận sau thuế sau kiểm
toán âm trong ba năm liên tiếp và hàng chục cổ phiếu đang đứng
trước nguy cơ phải rời sàn chủ yếu do kinh doanh thua lỗ, mặc dù
trong năm 2017 thị trường chứng khoán sôi động, giá trị giao dịch
tăng cao, chỉ số chứng khoán liên tục tiến lên các mức mới so với
nhiều năm trước. Tuy nhiên giao dịch chỉ tập trung vào một nhóm
nhỏ cổ phiếu. Bên cạnh đó, có rất nhiều cổ phiếu không tăng giá.


15
Qua đó có thể thấy, nếu các doanh nghiệp không nhanh chóng cải
thiện kết quả hoạt động kinh doanh trong năm 2017, số lượng các
doanh nghiệp có nguy cơ sớm phải rời sàn do lỗ lũy kế lớn sẽ là một
con số không hề nhỏ.
3.1.2. Thống kê mô tả
Luận văn thực hiện trên 1,140 quan sát của 151 công ty phi tài
chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí
Minh trong giai đoạn từ 2009 đến 2016, trong đó có 46 công ty kiệt
quệ tài chính. Kết quả thống kê mô tả được trinh bày ở Bảng 3.3.
Bảng 3.3. Thống kê mô tả theo các biến
Biến

Giá trị

Độ lệch

trung bình

chuẩn

Giá trị
cực
tiểu

Giá trị
cực đại

Khả năng sinh lời

0.049

0.113

-0.99

0.65

Khả năng đáp ứng NVTC của

0.236

0.278

-0.73

1

0.46

0.188

0.006

1

-0.19

0.978

-1

1

0.85

0.44

-1

1

Quy mô doanh nghiệp

-3.31

0.67

-5.52

-0.87

Giá trị thị trường DN trên tổng

0.618

0.336

0.003

1

Lạm phát

0.074

0.05

0.006

0.186

Lãi suất trái phiếu CP

0.071

0.037

0.0004

0.1235

dòng tiền từ HĐKD
Đòn bẩy tài chính
Khả năng thanh khoản
Khả năng thanh toán lãi vay

nợ

Có khoảng cách rất lớn giữa giá trị cực đại và giá trị cực tiểu
của các biến quan sát. Để xem xét chi tiết hơn về sự biến động này
và để mô tả chi tiết hơn các biến trong mẫu quan sát, luận văn tiến
hành so sánh sự khác biệt trong các yếu tố giữa hai nhóm quan sát
kiệt quệ tài chính và quan sát không kiệt quệ tài chính. Kết quả được
thể hiện ở bảng 3.4.


16
Bảng 3.4. Mô tả thống kê hai nhóm mẫu quan sát
Biến

Khả năng sinh lời
Khả năng đáp ứng
NVTC của dòng tiền
từ HĐKD
Đòn bẩy tài chính
Khả năng thanh

khoản
Khả năng thanh toán
lãi vay
Quy
mô
doanh
nghiệp
Giá trị thị trường DN
trên tổng nợ
Lạm phát
Lãi suất TPCP

0.110

Mẫu các quan sát không
kiệt quệ tài chính
(n=1044)
Giá
Giá trị
Giá trị
trị
cực
cực đại
TB
tiểu
0.069 -0.161
0.654

-0.734

0.531

0.268

-0.299

1

0.135
-1

1
1

0.007
-1

0.886
1

-1

1

0.440
0.128
0.951

-1

1

-5.520

-2.135

-4.789

-0.870

0.003

0.992

3.232
0.654

0.008

1

0.007
0.036

0.186
0.123

0.052
0.059

0.006
0.036

0.186
0.123

Mẫu các quan sát kiệt quệ
tài chính (n=96)
Giá
trị
TB
0.165
0.117

Giá trị
cực
tiểu
-0.999

0.692
0.873
0.194
4.185
0.224
0.075
0.059

Giá trị
cực đại

Thông qua kết quả thống kê mô tả ở Bảng 3.4, tác giả nhận thấy
các biến nghiên cứu ở các công ty kiệt quệ tài chính thể hiện không
khả quan như ở các công ty kiệt quệ tài chính, ngoại trừ một số biến
thể hiện sự khác biệt chưa rõ ràng ở cả hai nhóm quan sát (như quy mô
doanh nghiệp, lạm phát, lãi suất). Ở những công ty kiệt quệ tài chính,
các nhóm chỉ tiêu về tài chính như khả năng sinh lời, dòng tiền hoạt
động, khả năng thanh toán và khả năng thanh toán lãi vay đều thấp
hơn và không khả quan như công ty không kiệt quệ tài chính.
3.2. KIỂM ĐỊNH HIỆN TƢỢNG ĐA CỘNG TUYẾN
Theo như kết quả trong bảng 3.3. cho thấy hầu hết các biến đều
có nhân tử phóng đại phương sai VIF<5, chỉ có biến lạm phát và biến lãi


17
suất trái phiếu chính phính phủ kỳ hạn một năm là có nhân tử phóng đại
phương sai VIF>5 nhưng vẫn thỏa điều kiện nhỏ hơn 10. Do vậy, đảm
bảo không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình.
3.3. ƢỚC LƢỢNG MÔ HÌNH HỒI QUY LOGIT
Bảng 3.8. Kết quả hồi quy các mô hình
Biến
Khả năng sinh lời
z-Statistic
P>|z|
Khả năng đáp ứng NVTC của dòng tiền
từ HĐKD
z-Statistic
P>|z|
Đòn bẩy tài chính
z-Statistic
P>|z|

Khả năng thanh khoản
z-Statistic
P>|z|
Khả năng thanh toán lãi vay
z-Statistic
P>|z|
Quy mô doanh nghiệp
z-Statistic
P>|z|
Giá trị vốn hóa TT trên tổng nợ
z-Statistic
P>|z|
Lạm phát
z-Statistic
P>|z|
Lãi suất TPCP kỳ hạn 1 năm
z-Statistic
P>|z|
LR chi2(9)
Prob > chi2
Số quan sát

Mô hình độ
trễ (t-1)
(t-1)
-1.14
1.16
0.003
-2.63

Mô hình độ trễ (t-2)
(t-1)
-0.904
1.21
0.041
-0.709

(t-2)
-12.77
-2.05
0.04
-2.92

-0.89
0.023
9.41
3.57
0.000
-14.38

0.32
0.056
7.24
2.55
0.011
-1.06

2.11
0.035
9.31

-0.68
0.496
-5.61

-4.3
0.037
-0.942
-2.02
0.044
-2.08
-3.93
0.014
4.33
3.01
0.132
2.08
-2.67
0.008
6.28
0.56
0.057
69.58
0.0000
271

-1.60
0.110
-0.81
-1.27
0.205

-0.14
-2.61
0.009
-2.77
1.73
0.083
49.35
1.95
0.051
7.08
-2.52
0.012

0.68
0.498
-1.21
1.14
0.255
-6.30
1.03
0.305
-2.83
-0.94
0.346
49.89
1.46
0.146
7.79
-2.27
0.023

65.87
0.0000
212


18
Trong luận văn này, tác giả cũng thực hiện hồi quy với biến trễ
1 và 2 giai đoạn để xem xét sự tác động của các biến đến khả năng
kiệt quệ hay phá sản trong năm trước (năm t-1) với năm quan sát kiệt
quệ tài chính của doanh nghiệp, cũng như hai năm trước (năm t-2)
theo như mô hình gốc của Tinoco và Wilson (2013).
Dựa vào kết quả hồi quy mô hình ở bảng 3.8, ta thấy hầu hết
các biến có ý nghĩa thống kê và đúng với kỳ vọng về dấu trong mô
hình năm (t-1) ngoại trừ biến giá trị vốn hóa thị trường doanh nghiệp
trên tổng nợ và lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn một năm. Ngược
lại, trong mô hình ước lượng với độ trễ năm (t-2) thì chỉ có ba biến
khả năng sinh lời, khả năng đáp ứng nghĩa vụ tài chính của dòng tiền
từ hoạt động kinh doanh và biến lãi suất trái phiếu chính phủ là có ý
nghĩa thống kê và đúng với kỳ vọng về dấu. Kết quả ước lượng sẽ
được trình bày cụ thể hơn ở mục 3.6. Thảo luận kết quả hồi quy.
3.4. KIỂM ĐỊNH ĐỘ PHÙ HỢP CỦA MÔ HÌNH
Giả thuyết H0: β0=β1 =β2 =β3 =β4 =β5 =β6 =β7 =β8 =β9 = 0.
Hồi quy Binary Logistic sẽ dùng kiểm định Chi-square để kiểm định
các hệ số của mô hình.
Với Chi-square = 38.87, p-value = 0.000 <0.05 nên có thể
khẳng định rằng các hệ số góc khác 0 (bác bỏ giả thiết H0)
3.5. KIỂM ĐỊNH SỰ KHÁC BIỆT
Kết quả kiểm định đều có p-value<0.05, ta bác bỏ giả thiết H0
nghĩa là các biến nghiên cứu trong mô hình có sự khác biệt trong hai
nhóm quan sát có kiệt quệ và không có kiệt quệ. Như vậy, các biến

đang nghiên cứu này có thể tạo ra kiệt quệ tài chính của doanh
nghiệp.
3.6. THẢO LUẬN KẾT QUẢ HỒI QUY
Biến khả năng sinh lời thể hiện đúng kỳ vọng về dấu như giả


19
thiết nghiên cứu đưa ra và có ý nghĩa thống kê đến mức 5% trong
năm (t-1) và năm (t-2). Dấu âm của biến khả năng sinh lời cho thấy
mối tương quan nghịch giữa khả năng sinh lời và khả năng doanh
nghiệp rơi vào kiệt quệ tài chính.
Biến khả năng đáp ứng nghĩa vụ tài chính của dòng tiền từ
hoạt động kinh doanh có hệ số hồi quy của biến thể hiện đúng như
dấu kỳ vọng ở hai mô hình quan sát với hai độ trễ khác nhau và có ý
nghĩa thống kê ở cả 2 mô hình với độ trễ năm (t-1) và năm (t-2). Dấu
âm của biến khả năng sinh lời cho thấy nếu một doanh nghiệp có
dòng tiền tạo ra từ hoạt động kinh doanh ổn định thì doanh nghiệp có
ít nguy cơ rơi vào kiệt quệ tài chính.
Biến đòn bẩy tài chính có ý nghĩa thống kê đến mức 5% trong
mô hình độ trễ năm (t-1) và đáp ứng được kỳ vọng về dấu như giả
thiết nghiên cứu đưa ra. Dấu hệ số hồi quy mang dấu dương thể hiện
mối quan hệ cùng chiều, nghĩa là khi doanh nghiệp gia tăng việc sử
dụng đòn bẩy tài chính thì xác suất kiệt quệ tài chính cũng tăng lên.
Biến khả năng thanh khoản có dấu hệ số hồi quy đúng như kỳ
vọng giả thiết ban đầu và có ý nghĩa thống kê trong mô hình hồi quy
ở độ trễ (t-1). Dấu âm của hệ số hồi quy thể hiện mối tương quan
nghịch trong sự tác động của biến khả năng thanh khoản lên kiệt quệ
tài chính của doanh nghiệp.
Biến khả năng thanh toán lãi vay có hệ số hồi quy đúng với kỳ
vọng về dấu và có ý nghĩa thống kê trong mô hình hồi quy ở độ trễ

(t-1). Dấu âm gợi ý rằng với sự gia tăng về khả năng đảm bảo các
nghĩa vụ nợ thì khả năng kiệt quệ tài chính sẽ thấp.
Quy mô doanh nghiệp có dấu của hệ số hồi quy đáp ứng được
giả thiết nghiên cứu đưa ra và có ý nghĩa thống kê trong mô hình hồi
quy ở độ trễ (t-1). Dấu âm của hệ số hồi quy thể hiện mối tương quan


20
nghịch giữa quy mô doanh nghiệp và khả năng doanh nghiệp rơi vào
kiệt quệ tài chính.
Biến giá trị vốn hóa thị trường của doanh nghiệp trên tổng nợ
là thước đo đánh giá khả năng chịu đựng trong tình trạng kiệt quệ tài
chính của công ty thông qua sự sụt giảm giá trị tài sản (đo lường
bằng giá trị vốn hóa thị trường) trước khi các khoản nợ vượt quá giá
trị tài sản của công ty. Biến này không có ý nghĩa thống kê trong cả
hai mô hình. Giá trị tổng nợ đang được xem xét theo giá trị sổ sách,
chưa xem xét tác động của giá trị thị trường lên giá trị của tổng nợ,
trong khi mẫu số đang phản ảnh sự tác động của thị trường lên giá thị
của doanh nghiệp. Chính sự chưa nhất quán này biến này không ý
nghĩa thống kê trong cả hai mô hình.
Biến lạm phát có dấu của hệ số hồi quy đúng với kỳ vọng và
có ý nghĩa thống kê trong mô hình hồi quy năm (t-1). Dấu dương của
hệ số hồi quy có thể hiểu là khi lạm phát cao thì gia tăng khả năng
rủi ro về kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp.
Biến lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 năm đáp ứng được
kỳ vọng về dấu của hệ số hồi quy, tuy không có ý nghĩa thống kê
trong mô hình hồi quy năm (t-1) nhưng lại có ý nghĩa thống kê trong
mô hình hồi quy năm (t-2). Hệ số hồi quy dương cho thấy lãi suất
càng cao càng khiến cho doanh nghiệp dễ rơi vào tình trạng kiệt quệ
tài chính khi các khoản lãi vay phải trả nhiều lên. Hậu quả của sự tác

động lãi suất hiện tại đến doanh nghiệp lại có độ trễ hai năm.


21
3.7. ĐO LƢỜNG TÁC ĐỘNG CẬN BIÊN CỦA TỪNG BIẾN
TRONG MÔ HÌNH
Bảng 3.10: Hiệu ứng cận biên của từng biến
Biến

Mô hình hồi quy (t-1)
Biến ở độ trễ năm

Mô hình hồi quy (t-2)
Biến ở độ trễ năm (t-1)

Biến ở độ trễ năm (t-2)

Dy/dx

z

P>|z|

Dy/dx

z

P>|z|

0.006 -0.188

1.24

0.042

-0.513

0.93

0.352

Khả năng đáp ứng -0.183 -0.95 0.033 -0.164

0.31

0.056

-0.116

-0.28

0.782

2.47

0.014

1.104

2.13

0.033

(t-1)
Dy/dx
Khả năng sinh lời

z

-0.181 1.22

P>|z|

NVTC của dòng
tiền từ HĐKD
Đòn bẩy tài chính
Khả

0.654

3.01

0.003 0.939

năng

thanh -0.022 -0.38 0.049 -0.005

-0.11

0.051

0.044

0.74

0.460

năng

thanh -0.104 -2.77 0.006 -0.318

-4.45

0.000

-0.161

-1.97

0.049

doanh -0.145 -3.36 0.001 -0.168

-2.60

0.009

-0.219

-2.66

0.008

1.74

0.081

-0.202

0.67

0.504

khoản
Khả

toán lãi vay
Quy

mô

nghiệp
Giá trị thị trường -0.165 2.77

0.141 -0.217

DN trên tổng nợ
Lạm phát

0.328

-2.82 0.005 3.984

2.46

0.014

3.148

2.00

0.045

Lãi suất TPCP

0.437

0.57

-3.23

0.001

1.799

-2.33

0.020

0.568 1.478

Phương pháp đo lường hiệu ứng cận biên (marginal effects)
được sử dụng để diễn giải cho kết quả hồi quy.
Khi giá trị của biến khả năng sinh lời được xử lý các giá trị đột
biến qua hàm lượng giác TANH tăng thêm 1 đơn vị thì xác suất để
công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính sẽ sụt giảm trung bình


22
gần 18.1%, trong điều kiện các biến độc lập khác giữ cố định tại mức
giá trị trung bình.
Tương tự như trên ta có thể diễn giải cho các biến còn lại.
Qua đó ta có thể thấy các biến chỉ số về tài chính tác động
mạnh nhất đến sự thay đổi của khả năng rơi vào kiệt quệ tài chính
của doanh nghiệp, cụ thể là biến đòn bẩy tài chính với mức thay đổi
65.4%. Tiếp theo đó là sự ảnh hưởng của các biến về vĩ mô trong đó
lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 năm làm xác suất rơi vào kiệt
quệ tài chính thay đổi 43.7% và lạm phát làm thay đổi 32.8%.
CHƢƠNG 4
KHUYẾN NGHỊ
4.1. ĐỐI VỚI CÁC NHÀ QUẢN TRỊ CÔNG TY
- Quan tâm đến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, cân đối
cấu trúc vốn, sử dụng đòn bẩy tài chính một cách hợp lý
- Chú trọng đến khả năng sinh lời và khả năng tạo tiền từ hoạt
động kinh doanh, lựa chọn quyết định sản xuất kinh doanh hiệu quả
chính là đem lại khả năng sinh lời cao cho doanh nghiệp.
- Chú ý đến tình hình khả năng thanh khoản và khả năng thanh
toán lãi vay của doanh nghiệp.
4.2. ĐỐI VỚI CÁC NHÀ ĐẦU TƢ

- Cân nhắc yếu tố quy mô doanh nghiệp trước khi đưa ra các
quyết định đầu tư, nên lựa chọn các doanh nghiệp có quy mô vừa.
- Cẩn thận với doanh nghiệp sử dụng nợ quá nhiều đặc biệt là
nợ ngắn hạn để đầu tư cho các hoạt động sản xuất kinh doanh.
- Lưu ý thêm đến khả năng thanh toán của doanh nghiệp trước
khi quyết định cho vay thêm hay tiếp tục cung cấp một nguồn hàng
lớn cho doanh nghiệp.
- Xem xét tổng quan tất cả các yếu tố liên quan để tránh
trường hợp bỏ qua một cơ hội đầu tư có lời.


23
4.3. ĐỐI VỚI CÁC NHÀ HOẠCH ĐỊNH CHÍNH SÁCH
- Kiểm soát lạm phát, ổn định lãi suất.
- Hạn chế khả năng vay của những doanh nghiệp đang sử dụng
nợ quá mức.
- Hỗ trợ về chính sách, pháp lý tạo điểu kiện trong việc khuyến
khích khởi nghiệp cũng như mua bán, sáp nhập nhằm tăng quy mô
doanh nghiệp.
4.4. HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI
- Nghiên cứu sau cần mở rộng mẫu nghiên cứu, xem xét thêm
các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
- Luận văn chưa đề cập đến yếu tố quản lý, yếu tố con người
cũng như yếu tố thông tin trong mô hình nghiên cứu.
KẾT LUẬN
Với nội dung trình bày trong bốn chương, mục tiêu cốt lõi
của đề tài là nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính
của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố
Hồ Chí Minh. Đề tài nghiên cứu cũng đã đạt được những kết quả
nhất định:

Hệ thống hóa một số cơ sở lý luận và thực nghiệm về kiệt
quệ tài chính.
Thiết kế nghiên cứu, phân tích kết quả nghiên cứu, đưa ra
các mô hình nhân tố ảnh hưởng đến kiệt quệ tài chính tại các công ty
niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh.
Kết quả kiểm định mô hình, kiểm định sự khác biệt để khẳng
định các yếu tố nghiên cứu trong mô hình có sự khác nhau ở doanh
nghiệp có kiệt quệ và không có kiệt quệ, nghĩa là những yếu tố mà
mô hình nghiên cứu có thể tạo ra kiệt quệ tài chính. Luận văn thông
qua đo lường hiệu ứng cận biên để diễn giải cho sự tác động của các
biến nghiên cứu đến kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp. Trong đó