Yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các công ty bảo hiểm tại việt nam

i

TÓM TẮT
Luận văn nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận CTBH phi nhân thọ
tại Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2011 – 2015. Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu
thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận CTBH phi nhân thọ. Tại Việt Nam
mối liên hệ này hầu như chưa được tìm hiểu kỹ. Các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào
giải pháp nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh bảo hiểm. Thông qua dữ liệu dạng
bảng được thu thập từ 14 CTBH phi nhân thọ, tác giả sử dụng các phương pháp bình
phương bé nhất tổng quát khả thi (General Least Square – GLS) để xác định mức độ
ảnh hưởng của các yếu tố đến lợi nhuận CTBH.
Bỏ qua các yếu tố ảnh hưởng khác, kết quả nghiên cứu thực nghiệm cho thấy tái
bảo hiểm có tác động rõ rệt nhất đến lợi nhuận của các CTBH. Trong giai đoạn nghiên
cứu, các CTBH phi nhân thọ Việt Nam có quy mô công ty lớn, khả năng thanh toán tốt
và rủi ro nhận bảo hiểm thấp giúp tăng lợi nhuận CTBH. Dựa trên những kết quả
nghiên cứu thực nghiệm, tác giả cũng đưa ra một số kiến nghị làm cơ sở để định
hướng, đưa ra các chính sách phù hợp nhằm mục đích cải thiện lợi nhuận CTBH phi
nhân thọ tại Việt Nam.


ii

LỜI CAM ĐOAN
Tôi tên Trần Thị Bích Phương, học viên cao học lớp CH16A, trường Đại học
Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh, niên khóa 2014 – 2016.
Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế với đề tài: “Yếu tố ảnh hưởng đến lợi
nhuận các công ty bảo hiểm tại Việt Nam” này là công trình nghiên cứu của cá nhân
tôi, được thực hiện dưới sự hướng dẫn của TS. Ngô Vi Trọng. Luận văn này chưa từng
được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trường đại học nào. Luận văn này là
công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó
không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác

thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn.
Tôi xin hoàn toàn chịu trách nhiệm về nội dung và tính trung thực của đề tài
nghiên cứu này. Nếu phát hiện có bất kỳ sự gian lận nào tôi xin hoàn toàn chịu trách
nhiệm trước Hội đồng cũng như kết quả luận văn của mình.

TP. Hồ Chí Minh, ngày 12 tháng 10 năm 2017
Tác giả

Trần Thị Bích Phương


iii

LỜI CẢM ƠN
Để hoàn thành tốt luận văn này trước hết, tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành đến
tất cả thầy cô trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh đã truyền đạt cho tôi nhiều
kiến thức bổ ích giúp tôi có được nền tảng lý thuyết tốt để vận dụng hiệu quả trong quá
trình làm luận văn cũng như trong quá trình làm việc của mình.
Đặc biệt, tôi xin gửi lời cảm ơn sâu sắc đến giảng viên hướng dẫn của tôi, TS.
Ngô Vi Trọng – Trường Đại học ngân hàng TP. Hồ Chí Minh, người trực tiếp giúp đỡ,
chỉ dẫn tôi tận tình, hỗ trợ tôi tháo gỡ những khó khăn trong quá trình thực hiện luận
văn. Năng lực cũng như kiến thức chuyên môn và sự tận tâm của thầy là động lực rất
lớn giúp tôi hoàn thành luận văn.
Và cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn đến gia đình, bạn bè, đồng nghiệp đã ở bên
cạnh và động viên tôi trong suốt thời gian qua để tôi có thể hoàn thành luận văn của
mình.

TP. Hồ Chí Minh, ngày 12 tháng 10 năm 2017
Tác giả

Trần Thị Bích Phương


iv

DANH MỤC CÁC BẢNG

Trang
Bảng 2.1 Tổng quan các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi

16

nhuận công ty bảo hiểm
Bảng 2.2. Tổng hợp các giả thuyết trong mô hình

26

Bảng 3.1. Mô tả các biến được sử dụng trong mô hình hồi quy

29

Bảng 3.2. Các công ty bảo hiểm trong mẫu nghiên cứu

32

Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến

37

Bảng 4.2. Ma trận tương quan

39

Bảng 4.3. Kết quả kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến

40

Bảng 4.4. Kết quả mô hình yếu tố tác động đến lợi nhuận của các công ty

43

bảo hiểm phi nhân thọ Việt Nam giai đoạn 2011-2015


v

DANH MỤC CÁC HÌNH

Trang
Hình 1.1. Tăng trưởng bảo hiểm phi nhân thọ giai đoạn 2011-2015

2

Hình 3.1. Thị phần các công ty bảo hiểm phi nhân thọ tại Việt Nam

33

Hình 4.1. Rủi ro nhận bảo hiểm và lợi nhuận

45

Hình 4.2. Tái bảo hiểm và lợi nhuận

46

Hình 4.3. Khả năng thanh toán và lợi nhuận

47

Hình 4.4. Quy mô công ty và lợi nhuận

48


vi

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

Từ viết tắt
APT

Tiếng Anh
Arbitrage Pricing Theory

Tiếng Việt
Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
Công ty bảo hiểm

CTBH
ES

Efficient Structure

Cấu trúc hiệu quả

FEM

Fixed Effects Model

Mô hình tác động cố định

GDP

Gross Domestic Product

Tổng thu nhập quốc nội

GLS

General Least Square

Bình phương nhỏ nhất tổng quát

MTP

Modern Portfolio Theory

Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại

OLS

Ordinary Least Squares

Bình phương nhỏ nhất

REM

Random Effects Model

Mô hình tác động ngẫu nhiên

ROA

Return on Asset

Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản

RQ

Research Question

Câu hỏi nghiên cứu
Vốn chủ sở hữu

VCSH
VIF

Variance Inflation Factor

I

MỤC LỤC

TÓM TẮT ......................................................................................................................... i
LỜI CAM ĐOAN ............................................................................................................ii
LỜI CẢM ƠN ................................................................................................................ iii
DANH MỤC CÁC BẢNG..............................................................................................iv
DANH MỤC CÁC HÌNH ................................................................................................ v
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ................................................................................vi
MỤC LỤC ........................................................................................................................ I
CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN ĐỀ TÀI .............................................................................. 1
Tính cấp thiết của đề tài ............................................................................................ 1
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu ................................................................................ 3
1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................ 3
1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu .......................................................................................... 4
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ............................................................................. 4
1.3.1. Đối tượng nghiên cứu ...................................................................................... 4
1.3.2. Phạm vi nghiên cứu ......................................................................................... 4
Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu ......................................................................... 4
1.4.1. Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................................... 4
1.4.2. Phương pháp nghiên cứu ................................................................................. 5
Đóng góp của đề tài................................................................................................... 5
Kết cấu của luận văn ................................................................................................. 6
CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ....................... 8
Lợi nhuận bảo hiểm................................................................................................... 8
Cơ sở lý thuyết .......................................................................................................... 9
2.2.1. Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (Modern Portfolio Theory-MTP) .......... 9
2.2.2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing Theory – APT) ..... 11
2.2.3. Thuyết cấu trúc hiệu quả ............................................................................... 11

2.3. Các nghiên cứu thực nghiệm trước ......................................................................... 11


II

2.4. Yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận bảo hiểm ............................................................. 21
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ........................................................... 28
Mô hình nghiên cứu ................................................................................................ 28
Mô tả các biến trong mô hình ................................................................................. 29
Dữ liệu nghiên cứu .................................................................................................. 31
Thu thập và xử lý dữ liệu ........................................................................................ 33
Lựa chọn phương pháp ước lượng .......................................................................... 34
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ĐỊNH LƯỢNG............................................ 37
Thống kê mô tả các biến ......................................................................................... 37
Phân tích tương quan giữa các biến ........................................................................ 39
Kiểm định các giả thuyết hồi quy mô hình nghiên cứu .......................................... 40
4.3.1. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến (không có sự tự tương quan giữa các
biến độc lập trong mô hình)...................................................................................... 40
4.3.2. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi (phương sai của các sai số trong
mô hình không đổi)................................................................................................... 41
4.3.3. Kiểm định hiện tượng tự tương quan (giữa các sai số trong mô hình không
có mối quan hệ tương quan với nhau) ...................................................................... 41
4.3.4. Kiểm định lựa chọn mô hình ......................................................................... 42
4.3.5. Lựa chọn mô hình .......................................................................................... 42
Thảo luận kết quả nghiên cứu ................................................................................. 44
4.4.1. Tác động của rủi ro nhận bảo hiểm ............................................................... 44
4.4.2. Tác động của tái bảo hiểm ............................................................................. 45
4.4.3. Tác động của khả năng thanh toán ................................................................ 46
4.4.4. Tác động của quy mô công ty........................................................................ 47
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ................................................................. 49

Kết luận. .................................................................................................................. 49
Kiến nghị. ................................................................................................................ 50
Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo. ................................................ 52
5.3.1. Hạn chế. ......................................................................................................... 52
5.3.2. Hướng nghiên cứu tiếp theo. ......................................................................... 52
TÀI LIỆU THAM KHẢO................................................................................................ a


1

CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN ĐỀ TÀI
Tính cấp thiết của đề tài
Thứ nhất, trong xã hội hiện nay ngành tài chính đang phát triển nhanh chóng và
có tầm quan trọng trong phát triển kinh tế toàn cầu. Hệ thống tài chính gồm các tổ chức
tài chính, công cụ tài chính và thị trường tài chính, cung cấp thanh toán hiệu quả, hệ
thống tín dụng và chuyển giao rủi ro, nhờ vậy tạo điều kiện chuyển giao vốn từ những
người thừa vốn sang những nhà đầu tư của nền kinh tế. Nghiên cứu khảo sát của Naved
(2011) cho thấy trung gian tài chính và chuyển giao rủi ro ảnh hưởng tới tăng trưởng
kinh tế đồng thời có thể dẫn đến các cuộc khủng hoảng hệ thống gây bất lợi cho nền
kinh tế nói chung. Ngành bảo hiểm đóng vai trò quan trọng lĩnh vực tài chính của các
nước đã và đang phát triển, góp phần tăng trưởng kinh tế, phân bổ nguồn lực hiệu quả,
giảm chi phí giao dịch, tạo tính thanh khoản, tạo lợi nhuận kinh tế của quy mô đầu tư.
Thứ hai, lợi nhuận là yếu tố được quan tâm nhất đối với mỗi công ty, nó cho
thấy cách quản lý của doanh nghiệp tạo ra thu nhập bằng cách sử dụng nguồn lực của
mình. Theo Hifza Malik (2011) lợi nhuận là một trong những mục tiêu quan trọng nhất
của quản lý tài chính, lợi nhuận là yếu tố quyết định về hiệu suất. Một doanh nghiệp
không có lợi nhuận thì không thể tồn tại. Ngược lại, một doanh nghiệp có lợi nhuận
cao có khả năng chi cổ tức cho các cổ đông dựa trên mức độ đầu tư của họ. Do đó mục
tiêu cuối cùng của một doanh nghiệp là kiếm được lợi nhuận để đảm bảo ổn định bền
vững trên thị trường. Bên cạnh đó, Pandey (1980) định nghĩa lợi nhuận chỉ ra khả năng

của một doanh nghiệp. Lợi ích tài chính có được khi doanh thu thu được từ hoạt động
kinh doanh lớn hơn chi phí. Có nhiều phương pháp tính tuy nhiên lợi nhuận bảo hiểm
được ước tính qua phí bảo hiểm, thu nhập đầu tư, kết quả bảo hiểm và hiệu suất hoạt
động tổng thể.
Thứ ba, ngành bảo hiểm hình thành và phát triển gắn liền với sự phát triển của
loài người. Bảo hiểm là một lĩnh vực rất quan trọng đối với các quốc gia nói chung và


2

với Việt Nam nói riêng. Không chỉ là một biện pháp chuyển giao rủi ro, bảo hiểm ngày
nay đã trở thành một trong những kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế. Vai trò
của công ty bảo hiểm góp phần vào sự ổn định của hệ thống tài chính và sự ổn định của
nền kinh tế.
Hình 1.1 Tăng trưởng bảo hiểm phi nhân thọ giai đoạn 2011-2015
35000
30000

ĐVT: TỶ ĐÔNG

25000
20000
15000
10000
5000
0
2011

2012

2013

2014

2015

Nguồn: Hiệp hội bảo hiểm Việt Nam
Thứ tư, ngày càng có nhiều các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi
nhuận doanh nghiệp và các giải pháp. Lợi nhuận của ngành tài chính thu hút sự chú ý
của các nhà nghiên cứu gần đây do tầm quan trọng của nó trong đo lường hiệu suất.
Tuy nhiên trong bối cảnh của ngành bảo hiểm đặc biệt ở những nước đang phát triển
hoặc thị trường mới nổi như Việt Nam thì nó ít được quan tâm. Nghiên cứu này kiểm
tra các yếu tố ảnh hưởng tới lợi nhuận của các CTBH phi nhân thọ ở Việt Nam, nó
không chỉ thêm vào tài liệu hiện có mà còn là tài liệu hữu ích cho các nhà đầu tư, các
nhà nghiên cứu và các nhà phân tích tài chính.
Theo Swiss (2008) cho rằng lợi nhuận của CTBH được xác định đầu tiên là phí
bảo hiểm (tổn thất và chi phí, phụ thuộc vào định giá, đánh giá rủi ro, quản lý bồi


3

thường, chi phí quản lý), và thứ hai là hiệu quả đầu tư với chức năng phân bổ và quản
lý tài sản như đòn bẩy tài chính. Một nghiên cứu của Ahmed (2008) đã kiểm tra các
yếu tố quyết định lợi nhuận của CTBH chỉ ra rằng kích thước, khối lượng vốn, đòn bẩy
và tỷ lệ tổn thất là yếu tố quan trọng quyết định lợi nhuận. Khan (2013) cho thấy rằng
đòn bẩy, kích thước, doanh thu ổn định và độ tuổi của công ty là yếu tố quan trọng
quyết định lợi nhuận trong khi khả năng tăng trưởng và tính thanh khoản không phải là
yếu tố quan trọng quyết định lợi nhuận. Các nghiên cứu khác về lợi nhuận CTBH
Curak (2012), Shiu (2014), Maria và Ghiorghe (2014) chỉ ra nhân tố bên trong và bên
ngoài có mối liên hệ trực tiếp tới lợi nhuận của các CTBH. Mặc dù có nhiều nghiên

cứu trong lĩnh vực này tuy nhiên các yếu tố quyết định lợi nhuận đã được tranh luận
trong nhiều năm và vấn đề vẫn chưa được giải quyết trong các tài liệu tài chính doanh
nghiệp. CTBH phi nhân thọ cần xác định rõ chiều hướng tác động của các yếu tố đến
lợi nhuận để có chính sách định hướng tăng trưởng đúng đắn.
Tại Việt Nam yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ hầu chưa
được tìm hiểu kỹ. Các nghiên cứu chủ yếu tập trung vào giải pháp nâng cao hiệu quả
hoạt động bảo hiểm. Vì vậy, có thể nói mức độ tác động của các yếu tố đến lợi nhuận
các CTBH phi nhân thọ ở Việt Nam vẫn chưa được làm rõ qua mô hình. Vậy yếu tố
nào ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam? Mức độ ảnh
hưởng như thế nào? Trên cơ sở đó, đề tài “Yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các công
ty bảo hiểm tại Việt Nam” được tác giả lựa chọn nghiên cứu và làm rõ.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
1.2.1. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu chính của đề tài xác định các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận của
CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam. Để thực hiện được mục tiêu này luận văn cần làm rõ
các vấn đề sau:


4

Thứ nhất, xác định yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại
Việt Nam.
Thứ hai, định lượng sự tác động của các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận CTBH
phi nhân thọ tại Việt Nam.
Thứ ba, từ kết quả đó đưa ra một số kiến nghị, giải pháp nhằm nâng cao lợi
nhuận các CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam.
1.2.2. Câu hỏi nghiên cứu
Để làm rõ mục tiêu nghiên cứu, đề tài cần trả lời được các câu hỏi nghiên cứu
(Research Question - RQ) sau:
-

RQ1: Những yếu tố nào ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại
Việt Nam?

-

RQ2: Mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đó như thế nào?

-

RQ3: Giải pháp nâng cao lợi nhuận bảo hiểm là gì?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.3.1. Đối tượng nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu về yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại
Việt Nam.
1.3.2. Phạm vi nghiên cứu
Đề tài nghiên cứu dựa trên nguồn số liệu thu thập từ báo cáo tài chính của 14
CTBH phi nhân thọ và các số liệu kinh tế vĩ mô trong giai đoạn từ năm 2011 – 2015
tạo thành dữ liệu bảng với 70 quan sát.
Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
1.4.1. Dữ liệu nghiên cứu


5

Đề tài nghiên cứu dựa trên nguồn dữ liệu thứ cấp thu thập từ báo cáo tài chính
của 14 CTBH phi nhân thọ cũng như số liệu được thống kê từ Hiệp hội bảo hiểm. Các
số liệu về kinh tế vĩ mô được tổng hợp từ Tổng cục Thống kê.
1.4.2. Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp được sử dụng xuyên suốt trong nghiên cứu là phương pháp định
lượng bằng cách sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng. Nghiên cứu sử dụng phương
pháp bình phương tối thiểu (Ordinary Least Square – OLS) để ước lượng mô hình hồi
quy đa biến dạng gộp (Pooled OLS), mô hình hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed Effects
Model – FEM), mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effects Model – REM)
và phương pháp bình phương bé nhất tổng quát khả thi (General Least Square – GLS).
Từ đó kiểm định các giả thuyết nghiên cứu nhằm tìm ra ảnh hưởng của các yếu tố đến
lợi nhuận CTBH phi nhân thọ.
Phương pháp nghiên cứu được trình bày chi tiết trong Chương 3.
Đóng góp của đề tài
Điểm mới trong nghiên cứu này, tác giả đi sâu nghiên cứu nhằm đánh giá ảnh
hưởng của các yếu tố đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam.
Về mặt học thuật, nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy đa biến kiểm định các
yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận bảo hiểm nhằm kiểm định và bổ sung các nghiên cứu
trước đây từ đó đề xuất các giải pháp phù hợp. Với kết quả nghiên cứu này các nghiên
cứu trong tương lai có thể vận dụng và phát triển hoàn thiện hơn khung lý thuyết lợi
nhuận của các công ty bảo hiểm và các yếu tố liên quan.
Về mặt thực nghiệm, nghiên cứu thực hiện phân tích toàn diện ngành bảo hiểm
phi nhân thọ ở Việt Nam. Hầu hết các nghiên cứu trước đây được tiến hành trong lĩnh
vực ngân hàng, rất ít nghiên cứu được tiến hành trong lĩnh vực bảo hiểm. Ngoài ra các
yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH không được nghiên cứu đầy đủ. Vì thế, đề
tài nghiên cứu này góp phần làm rõ thêm tác động của các yếu tố đến lợi nhuận các


6

CTBH trong hoàn cảnh cụ thể tại Việt Nam giai đoạn từ năm 2011 – 2015, từ đó đề ra
những kiến nghị góp phần vào việc nâng cao lợi nhuận của các CTBH phi nhân thọ tại
Việt Nam trong thời gian tới.
Kết cấu của luận văn

Kết cấu của luận văn gồm 5 chương trong đó nội dung cụ thể từng chương dự
kiến như sau:
Chương 1: Tiến hành giới thiệu tổng quan về tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu
nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu cũng như các sơ
lược phương pháp nghiên cứu được sử dụng nhằm xác định tác động các yếu tố ảnh
hưởng đến lợi nhuận CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam trong giai đoạn 2011-2015. Đề
tài đã xác định mục tiêu nghiên cứu và hình thành 03 câu hỏi nghiên cứu: Những yếu
tố nào ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH phi nhân thọ tại Việt Nam, mức độ ảnh
hưởng của các yếu tố đó như thế nào và giải pháp nâng cao lợi nhuận bảo hiểm là gì?
Chương 2: Trình bày những khái niệm lợi nhuận và những yếu tố tác động đến
lợi nhuận bảo hiểm. Tóm tắt một số nghiên cứu trước về yếu tố ảnh hưởng đến lợi
nhuận bảo hiểm nhằm đưa ra các giả thuyết cho bài nghiên cứu.
Chương 3: Đưa ra mô hình nghiên cứu, mô tả các biến trong mô hình. Ngoài ra
chương 3 còn trình bày các bước nghiên cứu cụ thể như cách xác định mẫu, thu thập số
liệu, xử lý số liệu, lựa chọn nhân tố và mô phỏng áp dụng mô hình cụ thể. Từ đó chạy
hồi quy dữ liệu theo mô hình.
Chương 4: Phân tích kết quả nghiên cứu định lượng nhằm đánh giá mức độ tác
động của các yếu tố và xem các tác động đó có ý nghĩa hay không. Qua đó trả lời cho
câu hỏi nghiên cứu RQ1 và RQ2. Đồng thời so sánh kết quả các nghiên cứu trước đó.
Chương 5: Từ những kết quả trên chương 5 tóm lược lại những vấn đề cơ bản
đồng thời đưa ra những kết luận và kiến nghị nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động của
các các công ty bảo hiểm ở Việt Nam thông qua tác động của các yếu tố bên trong và


7

bên ngoài. Đồng thời gợi ý hướng nghiên cứu tiếp theo.


8

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU
TRƯỚC
Trong chương 1, tác giả đã phác thảo nội dung của luận văn và xác định mục
tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu mà luận văn cần làm rõ. Chương 2 là nền tảng của
nghiên cứu này. Để đảm bảo kết quả phân tích cần hiểu các nội dung cơ bản về bảo
hiểm, lợi nhuận và một số chỉ tiêu đo lường. Bên cạnh đó thông qua việc khái quát nội
dung, kết quả của các nghiên cứu trước đây, luận văn phân tích những khoảng trống
của những nghiên cứu trước, từ đó xác định mục tiêu nghiên cứu cũng như hình thành
nên câu hỏi nghiên cứu và định hướng nghiên cứu cho luận văn.
Lợi nhuận bảo hiểm
Samuelson (1989) định nghĩa lợi nhuận là những gì còn lại từ thu nhập kiếm
được sau khi trừ đi tất cả các chi phí và đó là lý do chính cho sự tồn tại liên tục của
một tổ chức kinh doanh và cũng là mong đợi của chủ sở hữu. Lợi nhuận là khả năng
kiếm lời từ tất cả hoạt động kinh doanh của một tổ chức, công ty hoặc doanh nghiệp.
Theo Kaguri (2013) lợi nhuận là khả năng sinh lời khi sử dụng một khoản đầu tư nhất
định và được coi là thước đo hiệu quả, đưa ra hướng quản lý hiệu quả hơn.
Theo Dam Segal (2004) lợi nhuận của công ty bảo hiểm được thể hiện trong phí
bảo hiểm thuần, lợi nhuận từ các hoạt động bảo lãnh, doanh thu hàng năm, lợi tức đầu
tư, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Swiss Re (2008) cho rằng lợi nhuận được xác định
bằng lợi nhuận hoạt động và lợi nhuận đầu tư. Lợi nhuận hoạt động bao gồm tỷ lệ tổn
thất, rủi ro nhận bảo hiểm, chi phí quản lý, chi phí bồi thường). Lợi nhuận hoạt động
đầu tư, đó là chức năng phân bổ và quản lý tài sản.
Bảo hiểm đóng một vai trò quan trọng trong thúc đẩy thương mại và cơ sở hạ
tầng. Ở một khía cạnh khác, nó thúc đẩy sự ổn định tài chính và xã hội, huy động và là
kênh tiết kiệm, hỗ trợ kinh doanh, cải thiện chất lượng cuộc sống cá nhân và phúc lợi
chung của một quốc gia. CTBH có thể coi là một doanh nghiệp hoạt động với mục tiêu


9

tối đa hóa lợi nhuận với mức rủi ro cho phép. Khả năng tạo ra lợi nhuận bền vững là
mục tiêu chủ yếu của CTBH (Hifza Malik, 2011).
Renbao Chen (2004) đưa ra trong nghiên cứu của ông, lợi nhuận cao cung cấp
tiềm lực (tài chính có sẵn từ lợi nhuận giữ lại hoặc từ thị trường vốn) và khuyến khích
(tỷ lệ hoàn vốn cao) đầu tư mới. Do đó chúng ta hiểu được CTBH có trách nhiệm kép:
một là phải có lợi nhuận cao từ đầu tư mới, hai là phải có lợi nhuận để dung hoà với
các ngành khác trong nền kinh tế ngay cả khi tổn thất xảy ra.
Theo Kabajeh (2012) có nhiều cách để đo lường lợi nhuận như ROA (tỷ suất
sinh lợi trên tổng tài sản), ROE (tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu), ROI (lợi tức đầu
tư). ROA là chỉ số được sử dụng rộng rãi trong phân tích lợi nhuận bảo hiểm. Đó là lý
do hầu hết các nghiên cứu sử dụng ROA như thước đo về khả năng sinh lợi trong các
tổ chức tài chính.
Trong giới hạn phạm vi nghiên cứu của luận văn, tác giả chỉ nhằm tập trung
nghiên cứu yếu tố ảnh hưởng đến ROA của các CTBH phi nhân thọ ở Việt Nam. Tỷ
suất sinh lời trên tổng tài sản đo lường khả năng sinh lời trên mỗi đồng tài sản của
doanh nghiệp (Gil, 2011). ROA cho biết mức thu nhập ròng trên tài sản, thể hiện khả
năng của CTBH trong việc tạo ra lợi nhuận (Malik, 2011)
ROA = Lợi nhuận sau thuế / Tổng tài sản
Cơ sở lý thuyết
Đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận
CTBH trên thế giới. Điểm chung của những nghiên cứu này là được xây dựng dựa trên
các lý thuyết dưới đây:
2.2.1. Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (Modern Portfolio Theory-MTP)
Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại được xây dựng bởi Harry Markowitz năm
1952. Lý thuyết này cho rằng các nhà đầu tư có thể nâng cao hiệu suất danh mục đầu tư


10

bằng cách phân bổ các khoản đầu tư của họ vào các chứng khoán tài chính khác nhau
và các lĩnh vực tương tự không kỳ vọng phản ứng tương tự khi thông tin mới xuất hiện.
Nó giúp lựa chọn danh mục đầu tư hiệu quả bằng cách phân tích các danh mục đầu tư
khác nhau có thể xảy ra của các chứng khoán xác định. Mô hình MPT cho thấy các nhà
đầu tư làm như thế nào dể giảm thiểu rủi ro của họ. Nó dựa trên lợi nhuận kỳ vọng
(trung bình) và độ lệch chuẩn (phương sai) của các danh mục đầu tư khác nhau. MPT
cố gắng tối đa hoá lợi nhuận danh mục đầu tư dự kiến hoặc giảm thiểu rủi ro cho một
mức lợi nhuận bằng cách cẩn thận lựa chọn tỷ trọng các tài sản khác nhau. Mô hình
danh mục đầu tư là sự kết hợp trọng số các tài sản.
MPT tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro, trong đó tồn tại rủi ro hệ thống
và rủi ro phi hệ thống. Những khái niệm này thường được biết đến khi thảo luận về đầu
tư tài chính. MTP cho rằng có thể tối thiểu hoá rủi ro thị trường nhằm đạt được mức lợi
nhuận kỳ vọng thông qua việc xây dựng một danh mục đầu tư đã được đa dạng hoá,
nói một cách đơn giản là “không bỏ trứng vào cùng một giỏ”. Đa dạng hóa là biện
pháp tránh rủi ro tập trung. Theo MTP, một danh mục hiệu quả là một danh mục có
mức lợi nhuận kỳ vọng ứng với mức rủi ro thấp nhất hoặc một danh mục có mức rủi ro
kỳ vọng nhưng mang lại mức lợi nhuận tối đa. Chính vì vậy, các CTBH có thể gia tăng
lợi nhuận thông qua đa dạng hoá sản phẩm bảo hiểm, việc đa dạng hoá này phụ thuộc
vào các quyết định và hiệu quả trong quản trị của chính CTBH.
Theo MTP khả năng sinh lời của CTBH không chỉ phụ thuộc từ các yếu tố bên
trong mà còn bị ảnh hưởng bởi các yếu tố bên ngoài của CTBH. Nhân tố bên trong là
các đặc trưng riêng biệt của từng CTBH thể hiện hiệu quả quản lý của CTBH đó (quy
mô công ty, cấu trúc vốn); trong khi đó các yếu tố bên ngoài là các nhân tố từ môi
trường vĩ mô mà các nhà quản lý CTBH không thể kiểm soát được (chu kỳ kinh tế, lạm
phát). Đó là các yếu tố rủi ro đến từ nền kinh tế vĩ mô (Rachdi, 2013).


11

2.2.2. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing Theory – APT)

Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá được đề xuất bởi Stephen Ross (1976).
APT cho rằng nhiều yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty tư nhân, các hiệu ứng
đặc biệt có khuynh hướng bị loại bỏ ra khỏi danh mục đầu tư lớn và đa dạng. Đây là
nguyên tắc đa dạng hóa và nó có ảnh hưởng trong lĩnh vực bảo hiểm. CTBH không thể
biết trước các rủi ro nhưng nó có thể dự đoán các rủi ro.
Cummins (1994) cho rằng các CTBH là tập đoàn và chính sách của CTBH là
công cụ tài chính hoặc dự phòng bồi thường là yếu tố tất yếu để áp dụng mô hình tài
chính định giá bảo hiểm. Các mô hình được đưa ra để ước tính phí bảo hiểm liên quan
đến thị trường cạnh tranh. Thu phí tối thiểu cũng như phí cạnh tranh làm tăng giá trị thị
trường của công ty. Do đó các mô hình tài chính và định giá tài chính là một trong
những thông tin quan trọng mà CTBH nên có khi đưa ra quyết định tài chính về biểu
phí, dự phòng kỹ thuật…
2.2.3. Thuyết cấu trúc hiệu quả
Lý thuyết cấu trúc hiệu quả (Efficient Structure – ES) cho rằng các CTBH đạt
lợi nhuận cao hơn là do chúng hoạt động hiệu quả hơn và với khuynh hướng tiếp cận
hiệu quả theo quy mô, mối quan hệ này được giải thích dựa trên lợi thế nhờ quy mô
(Burca, 2012). Tính kinh tế theo quy mô, các CTBH lớn hơn có chi phí thấp hơn, nhờ
đó lợi nhuận cao hơn.
Các lý thuyết cho rằng có lợi nhuận của CTBH chịu tác động của các yếu tố bên
trong và bên ngoài. Nhiều nghiên cứu thực nghiệm sử dụng các học thuyết trên để xác
định các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận của CTBH, tuy nhiên không có một lý thuyết
nào liệt kê đầy đủ các yếu tố. Đề tài nghiên cứu dựa vào hoàn cảnh kinh tế Việt Nam
để chọn mô hình thích hợp.
2.3. Các nghiên cứu thực nghiệm trước


12

Trên thế giới đã thực hiện nhiều nghiên cứu định lượng về các yếu tố ảnh hưởng
đến lợi nhuận của các CTBH.

Shiu (2004) nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận các CTBH ở Anh.
Tác giả sử dụng dữ liệu bảng bao gồm dữ liệu kinh tế và lợi nhuận trong giai đoạn
1986-1999. Ba biến phụ thuộc được sử dụng để nắm bắt các khía cạnh khác nhau của
hoạt động bảo hiểm là năng suất đầu tư, phần trăm thay đổi trong quỹ cổ đông và lợi
nhuận trên vốn cổ đông. Các biện pháp thực hiện này liên quan đến bốn biến kinh tế là
lạm phát, thay đổi lãi suất, mức lãi suất, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và tám biến
công ty cụ thể là quy mô công ty, tái bảo hiểm, đòn bẩy, đầu tư, khả năng thanh toán,
rủi ro nhận bảo hiểm, thanh khoản, cấu trúc tài sản, được lựa chọn dựa trên lý thuyết
nền tảng có liên quan. Mô hình bình phương nhỏ nhất và mô hình dữ liệu bảng được sử
dụng trong nghiên cứu. Dựa vào các kết quả thực nghiệm, nghiên cứu này cho thấy
thanh khoản, lạm phát và lãi suất là những yếu tố quyết định có ý nghĩa thống kê ảnh
hưởng đến lợi nhuận các CTBH của Anh.
Curak (2011) kiểm tra yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận của các CTBH ở Croatia
từ năm 2004 đến năm 2009. Các yếu tố quyết định về lợi nhuận được lựa chọn là các
biến giải thích bao gồm cả các yếu tố bên trong đối với CTBH và các yếu tố bên ngoài
đối với môi trường kinh tế. Bằng cách áp dụng kỹ thuật dữ liệu bảng, tác giả cho thấy
quy mô công ty, rủi ro bảo lãnh phát hành, lạm phát có ảnh hưởng đáng kể đến lợi
nhuận của các CTBH. Kết quả cuối cùng chỉ ra rằng thị trường bảo hiểm Croatia có
mức độ phát triển thấp, nhưng nó rất năng động.
Nghiên cứu của Eric Kofi Boadi, Samuel Antwi, Victor Curtis Lartey (2013) với
việc sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất OLS, nghiên cứu xem xét các yếu tố
ảnh hưởng đến lợi nhuận của 16 CTBH ở Ghana từ năm 2005 đến 2010. Biến phụ
thuộc sử dụng trong nghiên cứu là ROA, các biến độc lập lần lượt là đòn bẩy, hữu
hình, thanh khoản, quy mô, rủi ro, tăng trưởng. Kết quả nghiên cứu phát hiện ra mối
quan hệ tích cực giữa đòn bẩy, thanh khoản và lợi nhuận của các CTBH và kết luận mô


13

hình lợi nhuận thông qua đã được giải thích với các biến độc lập và sai số nhỏ hơn

20%. Các nhà nghiên cứu gợi ý nên tìm hiểu thêm mối quan hệ giữa các biến với ROE.
Tương tự, trong nghiên cứu của Daniel Mehari (2013), tác giả sử dụng phương
pháp bình phương nhỏ nhất (OLS) của 9 CTBH ở Ethiopia giai đoạn 2005-2010. Lợi
nhuận trên tổng tài sản (ROA) - một chỉ số quan trọng về hiệu suất của CTBH - được
sử dụng như là biến phụ thuộc trong khi tuổi công ty, quy mô của công ty, tăng trưởng
phí bảo hiểm gốc, thanh khoản, đòn bẩy và tỷ lệ tổn thất là các biến độc lập. Kết quả
phân tích hồi quy cho thấy yếu tố quy mô, hữu hình và đòn bẩy có ý nghĩa thống kê và
liên quan tích cực với ROA; Tuy nhiên, tỷ lệ tổn thất (rủi ro) có ý nghĩa tiêu cực với
ROA. Như vậy, quy mô CTBH, tỷ lệ tổn thất (rủi ro), hữu hình và đòn bẩy là yếu tố
quyết định quan trọng của hoạt động của các CTBH ở Ethiopia. Nhưng sự tăng trưởng
phí bảo hiểm gốc, tuổi và tính thanh khoản bảo hiểm có quan hệ không đáng kể về mặt
thống kê với ROA.
Nghiên cứu của Samiya Chattha (2013) xác định tác động của thanh khoản, khả
năng thanh toán, đòn bẩy, quy mô và vốn chủ sở hữu đến lợi nhuận của các CTBH
nhân thọ ở Ấn Độ. Các mẫu nghiên cứu gồm 18 CTBH nhân thọ Ấn Độ và phân tích
dữ liệu của 5 năm 2007-08 đến 2011-12. Nghiên cứu sử dụng nhiều mô hình hồi quy
tuyến tính để đo lường mức độ của những yếu tố tác động đến lợi nhuận bảo hiểm nhân
thọ. Kết quả của nghiên cứu cho thấy lợi nhuận của các CTBH nhân thọ chịu ảnh
hưởng tích cực của thanh khoản, quy mô và tiêu cực của vốn. Lợi nhuận không chịu
ảnh hưởng khả năng thanh toán và đòn bẩy bảo hiểm.
Oyekan (2013) xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận bảo hiểm ở Nigeria
và Nam Phi. Đặc biệt tác động của hiệu quả chi phí, cấu trúc sở hữu, đòn bẩy và tái bảo
hiểm cùng với các yếu tố tổ chức khác. Sử dụng phân tích dữ liệu (Data Envelopmen
Analysis – DEA), phân tích biến ngẫu nhiên (Stochastic Frontier Analysis – SFA), ước
lượng GLS, phân tích 62 công ty giai đoạn 2005-2010. Kết quả cho thấy hiệu quả chi
phí ảnh hưởng tích cực tới lợi nhuận, sử dụng đòn bẩy góp phần nâng cao lợi nhuận


14

trong khi tái bảo hiểm tăng làm giảm lợi nhuận, cấu trúc sở hữu không ảnh hưởng tới
lợi nhuận. Mặt khác quy mô công ty, cơ cấu sản phẩm, thời gian hoạt động và yếu tố vĩ
mô như lãi suất trung bình hàng năm ảnh hưởng đáng kể tới lợi nhuận bảo hiểm.
Bên cạnh đó nghiên cứu của Chen Ying Lee (2014) kiểm tra mối quan hệ giữa
các yếu tố xác định của công ty với các yếu tố vĩ mô 15 CTBH của Đài Loan giai đoạn
1999-2009. Tác giả sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), mô hình
REM, FEM phân tích dữ liệu bảng để kiểm tra tác động các yếu tố. Sử dụng tỷ suất
doanh nghiệp và lợi nhuận trên tài sản (ROA) để đo lường lợi nhuận CTBH. Kết quả
cho thấy rủi ro bảo hiểm, tái bảo hiểm, chi phí đầu vào, ROI ảnh hưởng đáng kể đến lợi
nhuận. Rủi ro nhận bảo hiểm thấp, chi phí đầu vào thấp, tái bảo hiểm thấp ảnh hưởng
tích cực tới lợi nhuận. Tốc độ tăng trưởng kinh tế có ảnh hưởng đáng kể đến mô hình
tỷ lệ nhưng ảnh hưởng không đáng kể đến mô hình ROA. Các CTBH nên đánh giá cẩn
thận và xét các yếu tố cụ thể của công ty và các biến vĩ mô ảnh hưởng đến lợi nhuận
công ty trước khi đưa ra quyết định.
Bài nghiên cứu của Shahid Jan (2014) nghiên cứu phân tích lợi nhuận ngành
bảo hiểm ở Pakistan đại diện là 6 CTBH giai đoạn 2010 – 2013 bằng cách sử dụng
phân tích hồi quy đa biến. Tỷ lệ đòn bẩy, tỷ lệ nợ xấu, quản lý tài sản tác động đáng kể
đến lợi nhuận ngành bảo hiểm trong cả hai mô hình ROA và ROE. Quy mô công ty là
thước đo quan trọng đối với lợi nhuận. ROE được sử dụng như một công cụ đánh giá
lợi nhuận bảo hiểm trong khi ROA mô tả kết quá không đáng kể.
Hay trong nghiên cứu của Emine Oner Kaya (2015) với việc sử dụng phương
pháp bình phương nhỏ nhất (OLS), mô hình REM, FEM, tác giả tiến hành phân tích
bảng dữ liệu gồm 24 CTBH phi nhân thọ ở Thổ Nhĩ Kỳ trong giai đoạn từ năm 20062013. Trong nghiên cứu này, lợi nhuận được đo bởi hai biến khác nhau: tỷ suất sinh lời
kỹ thuật và tỷ suất sinh lời bán hàng. Theo kết quả thực nghiệm, các yếu tố công ty cụ
thể ảnh hưởng đến lợi nhuận của các CTBH phi nhân thọ của Thổ Nhĩ Kỳ là quy mô
của công ty, độ tuổi của công ty, tỷ lệ tổn thất, tỷ lệ hiện hành, và tốc độ tăng trưởng.


15

Hazem Al Samman (2015) nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận
CTBH ở Oman. Mẫu là 17 CTBH niêm yết trên thị trường chứng khoản Muscat giai
đoạn 2006 – 2013. Tác giả sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất (OLS). Kết
quả cho thấy mối quan hệ tích cực giữa quy mô, tăng trưởng, tài sản cố định, vốn lưu
động và lợi nhuận. Ngược lại, thuế suất bình quân cho thấy mối quan hệ tiêu cực và
không đáng kể với lợi nhuận. Đòn bẩy tài chính có quan hệ tiêu cực và có ý nghĩa với
lợi nhuận.
Abdelkader Derbali (2015) nghiên cứu xem xét tác động của các đặc điểm của 8
CTBH (kích thước, đòn bẩy, hữu hình, rủi ro, tăng trưởng, tính thanh khoản và độ tuổi)
ở Tunisia giai đoạn 2005 – 2012 bằng cách sử dụng phương pháp bình phương nhỏ
nhất (OLS). Độ tuổi và tăng trưởng tác động tích cực đến lợi nhuận trong khi quy mô
tác động tiêu cực tới lợi nhuận.
Kazimierz Ortynski (2016) sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất có
trọng số (Weight Least Square), tác giả tiến hành phân tích dữ liệu bảng gồm 8 CTBH
phi nhân thọ ở Ba Lan giai đoạn 2006-2013. Trong đó lợi nhuận bảo hiểm được thể
hiện qua các chỉ số lợi nhuận dự phòng kỹ thuật, lợi nhuận trên tổng tài sản, lợi nhuận
trên vốn chủ sở hữu, lợi nhuận bán hàng, lợi nhuận trên vốn góp cổ đông, lợi nhuận
tăng trưởng phí bảo hiểm. Các biến độc lập được đưa vào nghiên cứu bao gồm tổng tài
sản, vốn đầu tư, phí bảo hiểm gốc, tỷ lệ bồi thường, tỷ lệ chi phí hoạt động thuần, tỷ lệ
phí bảo hiểm xe, đòn bẩy, tăng trưởng phí bảo hiểm gốc, tăng trưởng GDP. Kết quả
nghiên cứu cho thấy lợi nhuận của CTBH tác động cùng chiều với quy mô công ty và
tăng trưởng GDP.


16

Bảng 2.1 Tổng quan các nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến lợi nhuận công ty bảo hiểm
Đối tượng và
Tác giả

thời gian
nghiên cứu

Eric

Kofi

Samuel

Boadi, 16 CTBH ở

Phương pháp

Biến phụ

nghiên cứu

thuộc

OLS

ROA

Antwi, Ghana 2005-

Biến độc lập

Kết quả nghiên cứu

Đòn bẩy, hữu Lợi nhuận bảo hiểm và

thanh đòn bẩy, thanh khoản có

hình,

Victor Curtis Lartey 2010

khoản,

(2013)

mô,

quy quan hệ tích cực.
rủi

ro,

tăng trưởng.
Daniel
(2013)

Mehari 9

CTBH

ở OLS

ROA

Độ tuổi, quy Quy mô công ty, hữu

Ethiopia 2005-

mô,

tăng hình, đòn bẩy có quan

2010

trưởng phí bảo hệ tích cực với lợi
hiểm

gốc, nhuận trong khi tỷ lệ tổn

thanh

khoản, thất có quan hệ tiêu cực.

đòn bẩy, tỷ lệ
tổn thất.


17

Oyekan (2013)

62

CTBH

ở Phân tích dữ ROA
DEA,

bẩy, cấu trúc bẩy ảnh hưởng tích cực

phân tích biến

sở hữu, tái bảo tới lợi nhuận, tái bảo

ngẫu

nhiên

hiểm, quy mô hiểm ảnh hưởng tiêu

SFA,

ước

Nigeria và Nam liệu
Phi 2005-2010

Chi phí, đòn Hiệu quả chi phí, đòn

công ty, cơ cấu cực tới lợi nhuận.

lượng FLGF

sản phẩm, thời
gian

hoạt

động, lãi suất.
Samiya

Chattha 18 CTBH ở Ấn

(2013)

ROA

Độ 2007-2012

Thanh khoản, Lợi nhuận chịu ảnh
khả

năng hưởng tích cực tới của

thanh

toán, thanh khoản, quy mô và

đòn bẩy, quy tiêu cực của vốn.
mô, vốn chủ
sở hữu.
Shahid Jan (2014)

6

CTBH

ở Phân tích hồi ROA và ROE

Đòn bẩy, nợ Tỷ lệ đòn bẩy, nợ xấu,

Pakistan 2010- quy đa biến

xấu, quản lý quản lý tài sản ảnh

2014

tài

sản,

quy hưởng đáng kể tới lợi

mô công ty.

nhuận.