Ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến tác động của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

--------------

Nguyễn Xuân Minh Đức

ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ MỞ NỀN KINH TẾ
ĐẾN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
LÊN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

--------------

Nguyễn Xuân Minh Đức

ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ MỞ NỀN KINH TẾ
ĐẾN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
LÊN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng (hướng ứng dụng)
Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. Đinh Thị Thu Hồng

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn “Ảnh hưởng của độ mở cửa nền kinh tế đến tác
động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam” do chính tôi nghiên cứu và
thực hiện. Các số liệu và thông tin được sử dụng trong luận văn là trung thực và có
nguồn đáng tin cậy.
Học viên: Nguyễn Xuân Minh Đức
Khóa: 2017
Trường Đại học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh.


MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
TÓM TẮT
ABSTRACT
Chương 1: Giới thiệu ................................................................................................ 1
1.1.

Lý do chọn đề tài .......................................................................................... 1

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu .................................................................................... 3

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu ...................................................................................... 3

1.4.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .............................................................. 3

1.5.

Phương pháp nghiên cứu ............................................................................ 3

1.6.

Kết quả kỳ vọng và những đóng góp của luận văn .................................. 4

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm.................................. 5
2.1.

Cơ sở lý thuyết ............................................................................................. 5

2.1.1.

Khái niệm, mục tiêu và công cụ của CSTT ............................................5

2.1.1.1.

Khái niệm CSTT ..............................................................................5

2.1.1.2.

Mục tiêu của CSTT ..........................................................................5

2.1.2.

Tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế ........................................10

2.1.2.1.

Trường phái cổ điển .......................................................................10

2.1.2.2.

Trường phái Keynesian ..................................................................10

2.1.2.3.

Mô hình Mundell-Fleming .............................................................15

2.1.3.

Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế..............19

2.1.3.1.

Độ mở cửa nền kinh tế ...................................................................19

2.1.3.2.

Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế .......23


2.1.4.
2.2.

Cơ chế truyền dẫn của CSTT ................................................................27

Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm.................................................. 34

Chương 3: Mô hình, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu .................................. 39
3.1.

Mô hình nghiên cứu ................................................................................... 39

3.1.1.

Mô hình nghiên cứu cơ sở ....................................................................39

3.1.2.

Mô hình nghiên cứu điều chỉnh ............................................................40

3.2.

Giải thích các biến và dữ liệu nghiên cứu ............................................... 42

3.2.1.

Giải thích các biến ................................................................................42

3.2.2.

Dữ liệu nghiên cứu................................................................................47

3.3.

Phương pháp ước lượng ............................................................................ 49

Chương 4: Kết quả nghiên cứu .............................................................................. 51
4.1.

Phân tích, mô tả thống kê các biến của mô hình .................................... 51

4.2.

Xác định độ trễ của các biến độc lập và các kiểm định của mô hình ... 52

4.2.1.

Xác định độ trễ của các biến độc lập ....................................................52

4.2.2.

Các kiểm định của mô hình ..................................................................53

4.3.

4.2.2.1.

Kiểm định tính dừng ......................................................................53

4.2.2.2.

Kiểm định tự tương quan ...............................................................54

4.2.2.3.

Kiểm định phương sai thay đổi ......................................................55

Kết quả ước lượng các mô hình ............................................................... 55

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị ..................................................................... 63
5.1.

Kết luận ...................................................................................................... 63

5.2.

Khuyến nghị điều hành CSTT trong điều kiện kinh tế mở ................... 64

KẾT LUẬN VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO..................................... 68
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC 1 – KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG
PHỤ LỤC 2 – CÁC CÔNG CỤ CỦA CSTT

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

CSTK

Chính sách tài khóa

CSTT

Chính sách tiền tệ

FDI

Foreign Direct Investment – Đầu tư trực tiếp nước ngoài

FED

Federal Reserve System – Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ

GDP

Gross Domestic Product – Tổng sản phẩm quốc nội

IMF

International Monetary Fund – Quỹ Tiền tệ Quốc tế

LSCS

Lãi suất chính sách

MF

Mundell-Fleming

NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTM

Ngân hàng thương mại

NHTW

Ngân hàng trung ương

XNK

Xuất nhập khẩu


DANH MỤC CÁC BẢNG
Trang
Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu có liên quan ......................................................... 37
Bảng 3.1 Nguồn dữ liệu và ký hiệu các biến ............................................................ 47
Bảng 3.2 Tương quan kỳ vọng các biến trong mô hình ............................................ 48
Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình .................................................... 51
Bảng 4.2 Độ tương quan của các biến trong mô hình ............................................... 51
Bảng 4.3 Độ trễ của các biến độc lập theo các chỉ số thống kê ................................ 53

Bảng 4.4 Kết quả kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu......................................... 53
Bảng 4.5 Kết quả kiểm định tự tương quan của chuỗi dữ liệu ................................. 54
Bảng 4.6 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi của chuỗi dữ liệu ........................ 55
Bảng 4.7 Kết quả ước lượng ảnh hưởng của CSTT đến tăng trưởng kinh tế dưới tác
động của độ mở nền kinh tế theo mô hình OLS ........................................ 56
Bảng 4.8 Kết quả ước lượng ảnh hưởng của CSTT đến tăng trưởng kinh tế dưới tác
động của độ mở nền kinh tế theo mô hình GLS ........................................ 57
Bảng 4.9 So sánh kết quả nghiên cứu với các nghiên cứu khác có liên quan........... 62


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ
Trang
Hình 1.1 Tăng trưởng GDP và độ mở thương mại tại Việt Nam
giai đoạn 2012 – 2017 .................................................................................. 1
Hình 2.1 Đường IS .................................................................................................... 12
Hình 2.2 Đường LM .................................................................................................. 13
Hình 2.3 Mô hình IS – LM........................................................................................ 14
Hình 2.4 Mô hình MF ............................................................................................... 15
Hình 2.5 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTT ..................... 16
Hình 2.6 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTK .................... 17
Hình 2.7 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTT .................... 18
Hình 2.8 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTK ................... 19
Hình 2.9 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo Loayza và Schmidt-Hebbel ................ 28
Hình 2.10 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo NHTW châu Âu ............................... 29


TÓM TẮT
Tiêu đề: Ảnh hưởng của độ mở cửa nền kinh tế đến tác động của chính sách
tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam.
Tóm tắt: Nhiều lý thuyết và nghiên cứu thực tiễn đã thừa nhận tác động đáng

kể của độ mở nền kinh tế đến chính sách tiền tệ và các yếu tố vĩ mô. Luận văn xem
xét ảnh hưởng của độ mở đến tác động của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế
tại Việt Nam với dữ liệu từ quý 1/2004 đến quý 4/2017. Kết quả cho thấy độ mở
thương mại và tài chính có tác động làm giảm hiệu quả của chính sách tiền tệ lên tăng
trưởng kinh tế tại Việt Nam. Khi độ mở thương mại hoặc độ mở tài chính tăng 1%,
tác động của chính sách tiền tệ sẽ lần lượt giảm 0,3% hoặc 1,49%. Ngoài ra, độ mở
tài chính không ảnh hưởng đến tác động của chính sách tiền tệ khi xem xét đồng thời
với độ mở thương mại. Nghiên cứu kỳ vọng mang lại một số hàm ý cho các nhà hoạch
định chính sách tại Việt Nam trong việc xây dựng và thực thi chính sách hợp lý. Trong
tương lai, nghiên cứu sẽ sử dụng các phương pháp đo lường độ mở và các biến số
kinh tế khác để có cái nhìn tổng quát hơn về ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến
tác động chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế.
Từ khóa: độ mở nền kinh tế, chính sách tiền tệ, tăng trưởng kinh tế, ước lượng
OLS và GLS.


ABSTRACT
Title: The influence of economic openness on the impact of monetary policy
on economic growth in Viet Nam.
Abstract: Theories and practices have acknowledged that economic openness
has a significant impact on monetary policy and macro factors. The thesis examines
the influence of economic openness on the impact of monetary policy on economic
growth in Vietnam, based on the database from Q1/2004 to Q4/2017. The results
demonstrate that trade openness and financial openness reduced the effect of
monetary policy on economic growth in Vietnam. When trade openness or financial
openness increased by 1%, the impact of monetary policy on economic growth
decreased by 0.3% or 1.49% respectively. In addition, financial openness had no
influence on the impact of monetary policy on economic growth when considered
with trade openness simultaneously. These findings might bring some implications
Vietnamese policy makers in developing and enforcing reasonable policies. In the

future, the thesis will use others openness measuring methods and others economic
variables to have a more general view of the economic openness impact on the
monetary policy on economic growth.
Keywords: economic openness, monetary policy, economic growth, OLS and
GLS estimation.


1

Chương 1: Giới thiệu
1.1. Lý do chọn đề tài
Trong thời gian vừa qua, Việt Nam ngày càng hội nhập với nền kinh tế toàn
cầu với bước ngoặt lớn và quan trọng nhất là sự gia nhập Tổ Chức Thương mại Thế
Giới (WTO) vào năm 2007. Theo GES-Kualalumpur 20131 và Tổng Cục Thống Kê
Việt Nam (GSO), nhiều minh chứng khác cho thấy sự mở cửa nền kinh tế của Việt
Nam gần đây như việc ký kết nhiều Hiệp định thương mại với các tổ chức quốc tế và
các quốc gia trên thế giới như: Hiệp định thương mại tự do (FTA) giữa Việt Nam –
Nhật Bản (2008), Việt Nam – Chi Lê (2011), 10 quốc gia ASEAN và Úc, New
Zealand (2012), Việt Nam – Hàn Quốc (2015), Việt Nam – Liên minh Á Âu (2015),
tham gia vào cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC – 2015); gần đây nhất là Hiệp định
Đối tác Toàn diện và Tiến bộ xuyên Thái Bình Dương (CPTPP – 2018). Hai bên Việt
Nam và Liên Minh Châu Âu (EVFTA) đã công bố chính thức hoàn tất việc rà soát
pháp lý đối với Hiệp định Thương mại (EVFTA) và Hiệp định bảo hộ đầu tư (EVIPA)
vào tháng 6/2018, vốn được tách ra từ Hiệp định Thương mại tự do Việt Nam – Liên
minh Châu Âu (EVFTA). Số liệu từ WorldBank, thể hiện tại hình 1.1 cho thấy Việt
Nam đã đạt được những thành tựu kinh tế nổi bật trong 6 năm qua với tăng trưởng
GDP và độ mở thương mại theo tỷ lệ tổng XNK trên GDP đạt cột mốc đáng kể sau
các cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu và nợ công châu Âu.
8.00%
6.00%

4.00%
2.00%
0.00%

2012 2013 2014 2015 2016 2017
Tăng trưởng GDP 5.25% 5.42% 5.98% 6.68% 6.21% 6.81%
Độ mở thương mại 156.6% 165.1% 169.5% 178.8% 184.7% 200.4%

Tăng trưởng GDP

250.0%
200.0%
150.0%
100.0%
50.0%
0.0%

Độ mở thương mại

(Nguồn: tổng hợp và tính toán từ số liệu World Bank)
Hình 1.1 Tăng trưởng GDP và độ mở thương mại tại Việt Nam giai đoạn 2012 – 2017
GES-Kualalumpur 2013, 2018. Các hiệp định thương mại Việt Nam đã ký kết: quá trình và lợi thế. The
Global Entrepreneurship Summit. AO Conventions & Event SDN BHD, Kuala Lumpur Malaysia.
1


2

Trường phái kinh tế học Keynesian cho rằng chính sách tiền tệ (CSTT) và tăng
trưởng kinh tế có mối quan hệ gián tiếp thông qua tác động của lãi suất đối với đầu

tư và XNK. Nhiều quan điểm khác cũng cho thấy CSTT ảnh hưởng đến hiệu quả kinh
tế của các quốc gia thông qua các kênh khác nhau và tầm quan trọng tương đối của
các kênh này phụ thuộc vào độ mở nền kinh tế (Romer, 1993; Karras, 2001; Rogoff,
2003; Berument, Konac và Seney, 2007). Không dừng lại ở đó, các nghiên cứu của
Karras (1999, 2001), Berument và Dogan (2003), Berument, Konac và Seney (2007),
Isik và Acar (2009), Hoàng Xuân Bình (2011) và Ekpo và Effiong (2017) cho thấy
vai trò của độ mở nền kinh tế đến CSTT, tăng trưởng kinh tế, lạm phát và tỷ giá hối
đoái. Các nghiên cứu của Karras (1999, 2001) kết luận rằng khi độ mở càng tăng, tác
động của CSTT đến tăng trưởng kinh tế và tỷ giá càng yếu nhưng lại có tác động càng
mạnh đến lạm phát. Tuy nhiên, cũng có nghiên cứu cho ra kết quả không đồng nhất
với các nghiên cứu của Karras. Nghiên cứu tại Thổ Nhĩ Kỳ, Berument và Dogan
(2003) cho thấy mức tăng trưởng sản lượng và lạm phát có mối quan hệ ngược chiều
với độ mở nền kinh tế. Nghiên cứu của Berument và Seney (2007) kết luận rằng tầm
quan trọng của mối quan hệ giữa độ mở và hiệu quả của CSTT đối với tăng trưởng
sản lượng và lạm phát tương ứng rất khác nhau giữa các quốc gia. Điều này cho thấy
mối quan hệ giữa độ mở và hiệu quả của CSTT phụ thuộc vào các yếu tố khác, như
sự khác biệt thực sự giữa CSTT và cơ chế truyền dẫn tiền tệ của các quốc gia. Hoàng
Xuân Bình (2011) có quan điểm cho rằng tăng trưởng kinh tế và độ mở thương mại
có mối quan hệ tích cực, nhưng chưa xem xét đến sự tác động của độ mở thương mại
đến CSTT. Ekpo và Effiong (2017) cũng có kết luận không đồng nhất rằng ở 37 quốc
gia châu Phi, khi độ mở tăng lên sẽ đẩy mạnh tác động của CSTT lên tăng trưởng sản
lượng và làm giảm tác dụng của CSTT đối với lạm phát, gia tăng độ mở dẫn đến giảm
lạm phát.
Như vậy, thông qua các nghiên cứu trên, vẫn chưa có kết quả nhất quán từ các
nghiên cứu thực tiễn ở nhiều quốc gia. Thực tế, sự phát triển của nền kinh tế thế giới
và Việt Nam đã chậm lại giai đoạn sau khủng hoảng tài chính năm 2008 và khủng
hoảng nợ công châu Âu 2012. Sau giai đoạn này, nền kinh tế Việt Nam ngày càng


3

hội nhập hơn và đạt được nhiều số liệu kinh tế ấn tượng, đặc biệt là sự tăng trưởng
kinh tế gắn liền với tỷ lệ độ mở nền kinh tế. Các yếu tố trên đã tạo cơ hội nghiên cứu
cho luận văn này, nhằm xem xét sự ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế lên tác động
của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu
Luận văn được thực hiện nhằm đánh giá tác động của CSTT lên tăng trưởng
kinh tế tại Việt Nam khi độ mở cửa nền kinh tế thay đổi.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu
Khi độ mở thay đổi, ảnh hưởng của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam
sẽ thay đổi như thế nào?
1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu bao gồm tác động của CSTT tại Việt Nam (đại diện qua
LSCS) dưới sự ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế, thông qua hai thước đo là độ mở
thương mại và độ mở tài chính.
Phạm vi nghiên cứu là ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến tác động của
CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam trong giai đoạn từ quý 1/2004 đến quý
4/2017.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Luận văn tiến hành nghiên cứu bằng phương pháp định lượng, sử dụng mô
hình do Georgios Karras (1999, 2001) xây dựng để đo lường ảnh hưởng của độ mở
cửa nền kinh tế đến tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế. Dữ liệu nghiên cứu
được thu thập từ WorldBank (WB) và Quỹ Tiền Tệ Thế Giới (IMF). Dựa trên mô
hình do Karras xây dựng, luận văn dự kiến sẽ điều chỉnh mô hình, bổ sung thêm biến
nhằm xác định tác động của độ mở cửa tài chính (FDIj,t/GDPj,t) đến CSTT và tăng
trưởng kinh tế. Bên cạnh đó, luận văn sẽ sử dụng phương pháp ước lượng Ordinary
Least Squares (OLS) và Generalized Least Squares (GLS), kết hợp với các kiểm định
độ trễ, tính dừng, phương sai thay đổi và tự tương quan của các biến độc lập nhằm
tăng tính khả thi của kết quả đạt được.

4

1.6. Kết quả kỳ vọng và những đóng góp của luận văn
Luận văn kỳ vọng sẽ thu được kết quả đúng với giả thuyết nghiên cứu của luận
văn được rút ra từ các bài nghiên cứu của Karras (1999, 2001), khi độ mở nền kinh
tế tại Việt Nam càng lớn (nhỏ), tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế sẽ càng
yếu (mạnh).
Việc luận văn xem xét độ mở thương mại, độ mở tài chính riêng biệt từng
trường hợp và đồng thời cả hai độ mở (thương mại và tài chính) đến tác động của
CSTT lên tăng trưởng kinh tế bằng mô hình của Karras (1999, 2001) chưa được tìm
thấy trong các nghiên cứu trước đây. Kết quả nghiên cứu này mang lại cơ sở thực
nghiệm có ý nghĩa đối với việc hoạch định và thực hiện CSTT tại Việt Nam một cách
thận trọng, có xem xét đến độ mở nền kinh tế, đặc biệt trong bối cảnh hội nhập với
nền kinh tế thế giới thể hiện qua độ mở nền kinh tế ngày càng cao.


5

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm
2.1. Cơ sở lý thuyết
2.1.1. Khái niệm, mục tiêu và công cụ của CSTT
2.1.1.1. Khái niệm CSTT
Nhằm tạo cơ sở lý thuyết cho mục tiêu, công cụ và cơ chế truyền dẫn của
CSTT, luận văn trình bày một số quan điểm về CSTT từ nghiên cứu của các nhà
kinh tế học trước đây.
Theo Lattie (2000), CSTT là các hành động được NHTW thực hiện nhằm
tác động đến lượng tiền và tín dụng trong nền kinh tế. Khi làm như vậy, NHTW
có thể xác định mức độ chi tiêu dùng hoặc đầu tư, và do đó ảnh hưởng đến giá cả
và tăng trưởng kinh tế trong nước. CSTT hoạt động thông qua hệ thống tài chính

– chủ yếu là các NHTM. Khi đó, NHTW sẽ kiểm soát lượng tiền hoặc tín dụng
(cho vay) thông qua các NHTM để tác động đến nền kinh tế.
Theo quan điểm Loayza và Schmidt-Hebbell (2002), CSTT bao gồm các
luật lệ và hành động được điều chỉnh bởi NHTW để đạt được mục tiêu của NHTW.
Mathai (2009) lại cho rằng CSTT là việc điều chỉnh nguồn cung tiền trong nền
kinh tế nhằm kiểm soát lạm phát và ổn định sản lượng. Mishkin (2016), CSTT
đơn giản là việc quản lý cung tiền và lãi suất trong nền kinh tế, được điều hành
bởi NHTW. Trước đây, Copeland (2005), cũng đã cho rằng CSTT mang nghĩa
khác nhau trong một nền kinh tế mở. Đối với chế độ tỷ giá thả nổi, CSTT là sự
quản lý cung tiền và ngược lại là sự quản lý tín dụng nội địa trong chế độ tỷ giá
cố định. Như vậy, một cách tổng quát, CSTT là một chính sách kinh tế vĩ mô,
được NHTW sử dụng như một công cụ điều chỉnh lượng cung tiền và lãi suất
nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế đã đặt ra.
2.1.1.2. Mục tiêu của CSTT
CSTT hoạt động thông qua các công cụ, NHTW sẽ tác động vào các mục
tiêu trung gian (cung tiền, lãi suất), từ đó tác động đến mục tiêu cuối cùng. Mục
tiêu duy trì mức giá ổn định ngày càng được các nhà hoạch định chính sách trên
toàn thế giới quan tâm hơn. Sự ổn định về giá, mà các NHTW định nghĩa là lạm


6

phát thấp và ổn định, ngày càng được xem là mục tiêu quan trọng nhất của CSTT.
Các nghiên cứu của Kahn và Jacobson (1989), Loayza và Hebbel (2002), Ólafsson
(2006) và Mishkin (1999), cho thấy mục tiêu chính và cơ bản của CSTT là ổn
định giá cả. Tuy nhiên cũng có quan điểm không đồng nhất, Bordo và Wheelock
(2007) cho rằng có ba mục tiêu quan trọng của CSTT là ổn định giá cả, ổn định
kinh tế (tỷ lệ thất nghiệp thấp) và cuối cùng là ổn định hệ thống tài chính. Gần
đây nhất, Mishkin (2016) đã làm rõ quan điểm của mình về mục tiêu của CSTT,
mặc dù ổn định giá cả là mục tiêu quan trọng nhất, nhưng vẫn có các mục tiêu

khác mà các NHTW cần quan tâm là (1) tỷ lệ việc làm cao và ổn định sản lượng,
(2) tăng trưởng kinh tế, (3) ổn định lãi suất, (4) ổn định thị trường tài chính và (5)
ổn định thị trường ngoại hối. Tại Việt Nam, pháp luật đã quy định mục tiêu của
CSTT trong Luật Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam – luật số 46/2010/QH12, với
mục tiêu duy nhất là ổn định giá cả biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, được Quốc
hội quyết định và giám sát việc thực hiện CSTT hàng năm.
Từ các quan điểm của các nhà nghiên cứu đã cho thấy sự đa dạng về mục
tiêu của CSTT của các quốc gia trên thế giới. Tuy nhiên, cần phải xem xét cụ thể
ý nghĩa của các mục tiêu, nghĩa là khi theo đuổi các mục tiêu đó, nền kinh tế sẽ
đạt được điều gì.
 Mục tiêu ổn định giá cả
Ổn định giá cả là mục tiêu quan trọng nhất của CSTT, tác động đến nền
kinh tế trong dài hạn. Theo Mishkin (2016), sự ổn định về giá là cần thiết vì mức
giá tăng (lạm phát) tạo ra sự không chắc chắn trong nền kinh tế và sự không chắc
chắn đó có thể cản trở tăng trưởng kinh tế. Ví dụ, khi mức giá chung thay đổi,
thông tin được truyền tải bởi giá cả hàng hóa và dịch vụ khó diễn giải hơn, điều
này làm phức tạp hóa việc ra quyết định của người tiêu dùng, doanh nghiệp và
Chính phủ, từ đó dẫn đến một hệ thống tài chính kém hiệu quả hơn. Lạm phát
cũng gây khó khăn cho việc lập kế hoạch cho tương lai và gây ra căng thẳng trong
xã hội khi mỗi nhóm trong xã hội có thể cạnh tranh với các nhóm khác để đảm
bảo rằng thu nhập của họ theo kịp mức tăng giá.


7

Như vậy, sự ổn định về giá có thể giúp các cá nhân, doanh nghiệp và Chính
phủ lập kế hoạch, ra quyết định một cách đúng đắn và có cơ sở hơn, dễ dự báo
các chỉ số kinh tế vĩ mô hơn, giúp thị trường tài chính hoạt động có hiệu quả, góp
phần kiểm soát lạm phát và tăng trưởng kinh tế ổn định hơn. NHTW trên các quốc
gia thường theo dõi chỉ số giá tiêu dùng (CPI), là chỉ số thường được sử dụng đại

diện cho mức độ lạm phát. Ngoài ra, theo Madura (2012), các chỉ số khác cũng
được sử dụng để đại diện cho tỷ lệ lạm phát như chỉ số giá sản suất, giá dầu, giá
vàng, tăng trưởng kinh tế,… và các chỉ số này đều có độ trễ nhất định.
 Tỷ lệ việc làm cao và ổn định sản lượng
Tỷ lệ việc làm cao là một mục tiêu cần được xem xét vì hai lý do chính:
(1) tỷ lệ thất nghiệp cao – gây ra nhiều khó khăn cho con người; và (2) khi tỷ lệ
thất nghiệp cao, nền kinh tế có cả người lao động và tài nguyên nhàn rỗi (nhà máy
đóng cửa và thiết bị không sử dụng), dẫn đến mất sản lượng (GDP thấp hơn). Tỷ
lệ việc làm cao không có nghĩa là tỷ lệ thất nghiệp bằng không, mà phải bằng tỷ
lệ thất nghiệp tự nhiên khi cung và cầu lao động bằng nhau. Trong đó có thất
nghiệp ma sát, là khi người lao động nghỉ việc tạm thời để giành cho các hoạt
động khác và đang trong thời gian tìm kiếm việc làm khi trở lại làm việc; hoặc
thất nghiệp cấu trúc là khi người lao động nghỉ việc do công việc không phù hợp
(Mishkin, 2016).
Mục tiêu tăng trưởng kinh tế ổn định có liên quan mật thiết đến mục tiêu
việc làm cao bởi vì khi tỷ lệ thất nghiệp thấp, các doanh nghiệp có nhiều khả năng
đầu tư vào cơ sở vật chất, thiết bị để tăng năng suất và do đó làm kinh tế tăng
trưởng. Ngược lại, nếu tỷ lệ thất nghiệp cao và các nhà máy không hoạt động, các
doanh nghiệp không đầu tư vào cơ sở vật chất và thiết bị, từ đó sản lượng giảm,
làm nền kinh tế chậm hoặc không tăng trưởng.
 Mục tiêu tăng trưởng kinh tế
Theo quan điểm của Mishkin (2016), CSTT có thể thúc đẩy tăng trưởng
kinh tế bằng cách trực tiếp khuyến khích các công ty đầu tư, hoặc khuyến khích
tiết kiệm, cung cấp thêm vốn cho các công ty đầu tư thông qua sự thay đổi của lãi


8

suất. Trên thực tế, cách tiếp cận này là mục đích của các chính sách kinh tế phía
cung, nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách cung cấp ưu đãi thuế cho các

doanh nghiệp đầu tư vào cơ sở, thiết bị và cho người nộp thuế để tiết kiệm hơn.
Để kích cầu nền kinh tế, NHTW có thể mở rộng CSTT để khuyến khích hộ
gia đình và doanh nghiệp tăng chi tiêu, thông qua việc tăng cung tiền và giảm lãi
suất. Lãi suất thấp hơn sẽ làm hộ gia đình tăng chi tiêu và doanh nghiệp tăng đầu
tư do chi phí sử dụng vốn thấp hơn. Doanh nghiệp sẵn sàng thực hiện nhiều dự
án, mở rộng sản xuất, thuê nhiều nhân công, từ đó làm tăng sản lượng và giảm tỷ
lệ thất nghiệp, thúc đẩy kinh tế tăng trưởng. Ngược lại, với CSTT thắt chặt, cung
tiền giảm và lãi suất tăng, chi phí sử dụng vốn tăng, hộ gia đình và doanh nghiệp
thắt chặt chi tiêu và đầu tư, làm nền kinh tế phát triển chậm lại, lạm phát giảm.
 Mục tiêu ổn định lãi suất
Theo Mishkin (2016), sự ổn định lãi suất là cần thiết bởi vì sự biến động
lãi suất có thể tạo ra sự không chắc chắn trong nền kinh tế và khiến việc lập kế
hoạch cho tương lai khó khăn hơn. Sự ổn định của thị trường tài chính cũng được
thúc đẩy bởi sự ổn định lãi suất, bởi lãi suất biến động tạo ra sự không chắc chắn
cho các tổ chức tài chính. Việc tăng lãi suất tạo ra tổn thất vốn lớn đối với trái
phiếu dài hạn và thế chấp, khoản tổn thất này có thể gây ra sự sụp đổ của các tổ
chức tài chính nắm giữ chúng.
Ngoài ra, như đã đề cập, sự ổn định lãi suất có mối quan hệ chặt chẽ với
tất cả các mục tiêu đã nêu, do lãi suất là một trong các mục tiêu trung gian, có tác
động gián tiếp đến chi tiêu trong nền kinh tế, từ đó tác động đến giá cả. Madura
(2013) cũng cho rằng tác động của CSTT cũng ảnh hưởng gián tiếp đến các mức
lãi suất khác, bao gồm cả lãi suất cho vay của các hộ gia đình và doanh nghiệp.
Điều này khuyến khích các hộ gia đình và doanh nghiệp chi nhiều tiền hơn. Khi
đó, nền kinh tế sẽ tăng trưởng và tạo ra việc làm.
 Mục tiêu ổn định thị trường tài chính
Bordo và Wheelock (2007) cho rằng CSTT dẫn đến lạm phát liên tục hoặc
biến động cao gây bất ổn cho thị trường tài chính. Mishkin (2016), các cuộc khủng


9

hoảng tài chính có thể cản trở khả năng chu chuyển vốn trong thị trường tài chính
giữa những chủ thể thừa vốn và thiếu vốn, có cơ hội đầu tư sản xuất và có thể dẫn
đến sự sụt giảm trong hoạt động kinh tế. Do đó, việc thúc đẩy một hệ thống tài
chính ổn định hơn, trong đó tránh được các cuộc khủng hoảng tài chính, là một
mục tiêu quan trọng đối với một NHTW.
 Mục tiêu ổn định tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái đơn giản là một mức giá của ngoại tệ (Copeland, 2005), là
số lượng đơn vị của một loại tiền tệ được cung cấp để đổi lấy đơn vị của một loại
tiền tệ khác (Lattie, 2000). Tỷ giá hối đoái là thước đo khả năng cạnh tranh, vì tỷ
giá nắm bắt được giá cả, chi phí và năng suất tương đối của một quốc gia cụ thể
so với các quốc gia còn lại của thế giới. Từ quan điểm kinh tế vĩ mô, biến động tỷ
giá có thể tác động mạnh đến nền kinh tế, vì có thể ảnh hưởng đến cơ cấu sản
lượng và đầu tư, dẫn đến phân bổ không hiệu quả của thương mại trong nước và
bên ngoài, ảnh hưởng đến thị trường lao động và giá cả, và thay đổi tài khoản
vãng lai. Do đó, sự thay đổi tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến thương mại quốc tế
theo cả cách trực tiếp và gián tiếp. (Auboin và Ruta, 2011).
Với tầm quan trọng của thương mại quốc tế ngày càng tăng, giá trị của
đồng tiền giữa các quốc gia đã trở thành một sự cân nhắc lớn đối với NHTW của
các quốc gia trên thế giới. Ngoài ra, việc ngăn chặn những thay đổi lớn trong tỷ
giá hối đoái giúp các công ty và cá nhân mua hoặc bán hàng hóa ở nước ngoài có
kế hoạch trước dễ dàng hơn. Vì vậy, ổn định tỷ giá hối đoái là một mục tiêu quan
trọng của CSTT. Ở các quốc gia khác vốn phụ thuộc nhiều hơn vào ngoại thương,
sự ổn định trên thị trường ngoại hối còn có tầm quan trọng lớn hơn (Mishkin,
2016). Tại Việt Nam, tỷ giá hối đoái chỉ là công cụ điều hành CSTT của NHNN
để đạt được mục tiêu duy nhất của CSTT, là ổn định giá cả.


10

2.1.2. Tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế
2.1.2.1. Trường phái cổ điển
Mishkin (2016) dựa trên lý thuyết về số lượng tiền tệ của Fisher giải
thích rằng khi khối lượng tiền tệ có sự gia tăng (sụt giảm), mức giá sẽ tăng
(giảm) theo một tỷ lệ tương ứng. Từ đó, Fisher đã đưa ra hàm cầu tiền:
MV = PY hay M =

𝟏
𝐕

x PY

Trong đó M: cung tiền; V: vòng quay tiền; P: giá cả và Y: sản lượng.
Với V được giả định là không đổi trong ngắn hạn. Theo đó, cầu tiền là lượng
tiền mà các chủ thể trong nền kinh tế muốn nắm giữ phục vụ cho các chi tiêu
danh nghĩa (Mishkin, 2016). Từ hàm cầu tiền, Fisher cho rằng khi thị trường
tiền tệ cân bằng, cung tiền sẽ bằng cầu tiền và do V không đổi, khi thay đổi
cung tiền sẽ dẫn đến sự thay đổi về giá (giả định Y không đổi trong ngắn hạn)
và lãi suất không tác động đến cầu tiền.
Ngoài ra, PY đại diện cho GDP danh nghĩa, nghĩa là tăng trưởng kinh
tế phụ thuộc vào cung tiền (ít nhất là trong dài hạn). Khi thực thi CSTT mở
rộng sẽ làm tăng cung tiền, từ đó thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Y tăng) hoặc
tạo ra lạm phát (P tăng). Như vậy, theo trường phái cổ điển, CSTT đóng vai
trò quan trọng, thông qua cung tiền quyết định tăng trưởng kinh tế và lạm phát.
2.1.2.2. Trường phái Keynesian
Theo Mishkin (2016), Keynes (1936) đã bác bỏ quan điểm của lý thuyết
số lượng tiền tệ rằng vòng quay tiền là một hằng số và phát triển lý thuyết về
cầu tiền, nhấn mạnh tầm quan trọng của lãi suất. Trong lý thuyết về cầu tiền,
gọi là lý thuyết ưu thích thanh khoản, Keynes đã kết luận rằng lãi suất cao hơn
làm cầu tiền giảm và ngược lại, từ đó hình thành nên hàm cầu tiền thực tế:

𝐌𝐝
= 𝐋(𝐢, 𝐘)
𝐏
Trong đó

𝐌𝐝
𝐏

là cầu tiền thực tế, i là lãi suất và không còn sự tồn tại của

yếu tố giá cả (P). Keynes cho rằng CSTT và tăng trưởng kinh tế có mối quan


11

hệ gián tiếp, thông qua lãi suất tác động đến chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng.
Cụ thể:
 Lãi suất và chi tiêu, đầu tư
Madura (2012) cho rằng khi các yếu tố khác không đổi, cầu vốn vay có
mối quan hệ ngược chiều với lãi suất, nghĩa là các hộ gia đình và doanh nghiệp sẽ
cần lượng vốn vay lớn hơn khi lãi suất thấp hơn. Theo Mishkin (2016), các doanh
nghiệp đầu tư vào vốn cơ sở vật chất (máy móc và nhà máy) miễn là họ mong
muốn kiếm được nhiều tiền hơn so với chi phí lãi vay của khoản vay để tài trợ cho
khoản đầu tư. Ngay cả khi một doanh nghiệp có tiền dư và không cần phải vay để
thực hiện đầu tư vào cơ sở vật chất, chi tiêu đầu tư theo kế hoạch của doanh nghiệp
vẫn sẽ bị ảnh hưởng bởi lãi suất thực cho việc đầu tư. Thay vì đầu tư vào cơ sở
vật chất, doanh nghiệp có thể mua các loại chứng khoán như trái phiếu doanh
nghiệp. Qua đó chứng minh rằng hoạt động của doanh nghiệp tỷ lệ nghịch với lãi
suất. Kết quả là khi chi tiêu và đầu tư tăng, tổng cầu hàng hóa sẽ tăng, thúc đẩy
kinh tế phát triển.

 Lãi suất và xuất khẩu ròng
Theo Mishkin (2016), lãi suất thực ảnh hưởng đến lượng xuất khẩu ròng
thông qua tỷ giá hối đoái. Khi lãi suất thực trong nước tăng, tài sản bằng đồng nội
tệ có lợi nhuận cao hơn so với tài sản bằng đồng ngoại tệ nước ngoài. Mọi người
muốn nắm giữ nhiều đồng nội tệ hơn, vì vậy đồng nội tệ tăng giá trị so với giá trị
của các loại tiền tệ khác. Do đó, lãi suất thực trong nước tăng dẫn đến giá trị đồng
nội tệ cao hơn. Đồng nội tệ tăng giá làm cho hàng hóa trong nước trở nên đắt hơn,
vì vậy người nước ngoài sẽ ít mua các mặt hàng xuất khẩu hơn khi tính bằng ngoại
tệ, do đó cầu hàng hóa trong nước giảm, làm giảm xuất khẩu ròng. Đồng nội tệ
tăng giá cũng làm cho hàng hóa nước ngoài trở nên rẻ hơn khi quy đổi sang đồng
nội tệ, do đó, nhập khẩu sẽ tăng lên, đồng thời gây ra sự sụt giảm trong xuất khẩu
ròng. Do đó, sự gia tăng của lãi suất thực tế, dẫn đến sự gia tăng giá trị của đồng
nội tệ, dẫn đến sự sụt giảm trong xuất khẩu ròng. Từ đó cho thấy lãi suất và xuất
khẩu ròng có mối quan hệ nghịch biến.


Lãi suất thực, i

12

8
7
6
5
4
3
2
1
0
5

6

7

8
9
10
Tổng sản lượng, Y

11

12

IS

(Nguồn: Mishkin, 2016)
Hình 2.1 Đường IS
Dựa trên sự tác động của lãi suất lên chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng,
đường IS (hình 2.1) được hình thành trên cơ sở tập hợp các điểm giữa tổng sản
lượng và (Y) lãi suất (i), là đường nối liền các điểm mà tại đó thị trường hàng hóa
cân bằng. Đường IS dốc xuống cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa chi tiêu,
đầu tư và xuất khẩu ròng với lãi suất. Khi lãi suất tăng, chi tiêu, đầu tư và xuất
khẩu ròng sẽ giảm, làm tổng sản lượng giảm do tổng cầu giảm. Ngược lại, khi lãi
suất giảm, chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng sẽ tăng, làm tổng cầu tăng dẫn đến
tổng sản lượng tăng.
Trên thị trường tiền tệ, theo Copeland (2005), dựa theo phân tích của
Keynes, CSTT và lãi suất có mối quan hệ mật thiết, sự cân bằng trên thị trường
tiền tệ sẽ quyết định lãi suất, khi đó cung tiền bằng cầu tiền. Từ đó hình thành nên
hàm cầu tiền:

𝐌𝐬 𝐌𝐝
=
= 𝐤𝐲 − 𝐥𝐫 (𝐤, 𝐲 > 𝟎)
𝐏
𝐏
Trong đó Ms : cung tiền; Md : cầu tiền, r: lãi suất, y: sản lượng và k,y là các tham
số dương. Phương trình thể hiện rằng tác động của việc tăng (hoặc giảm) x%
trong cung tiền sẽ làm cho mức giá tăng (giảm) x% nếu lãi suất không đổi, hoặc


13

làm lãi suất giảm (tăng) nếu mức giá không đổi; hoặc kết hợp cả hai, nghĩa là
thay đổi giá nhỏ hơn x% song song với sự thay đổi trong lãi suất.

(Nguồn: Copeland, 2005)
Hình 2.2 Đường LM
Theo Keynes, đường LM (hình 2.2) được hình thành từ điều kiện tập hợp
các điểm cân bằng trên thị trường tiền tệ. Lý thuyết ưa thích thanh khoản của
Keynes cho thấy rằng cầu tiền trong thực tế Md/P phụ thuộc vào tổng sản lượng
(thu nhập, y) và lãi suất (danh nghĩa, r). Khi thu nhập tăng, cầu tiền tăng do chi
tiêu tăng và người dân trở nên giàu có hơn, sẽ nắm giữ tài sản (tiền) nhiều hơn.
Khi lãi suất tăng, chi phí cơ hội để giữ tiền tăng, và cầu tiền giảm, cầu tiền tương
quan dương với tổng sản lượng và tương quan âm với lãi suất. Do đó, đường LM
là đường dốc lên (Copeland, 2005). Khi tổng sản lượng tăng, cầu tiền tăng và lãi
suất tăng, do đó cầu tiền bằng với cung tiền và thị trường tiền tệ đang ở trạng thái
cân bằng (Mishkin, 2011).
Khi các đường IS và LM được kết hợp trong cùng một biểu đồ, giao điểm
của hai đường xác định mức cân bằng của tổng sản lượng cũng như lãi suất. Mô
hình IS – LM cho thấy ảnh hưởng của CSTT đến hoạt động kinh tế và tương tác

với CSTK (thay đổi chi tiêu và thuế của chính phủ) để tạo ra một mức tổng sản
lượng nhất định; mức độ lãi suất bị ảnh hưởng như thế nào bởi những thay đổi
trong chi tiêu đầu tư cũng như thay đổi CSTK và tiền tệ và cách tốt nhất để thực
hiện CSTT (Mishkin, 2011).


14

Lãi suất, r

Tổng sản lượng, Y

(Nguồn: Mishkin, 2011)
Hình 2.3 Mô hình IS – LM
Mức lãi suất mà tại đó thị trường hàng hoá và thị trường tiền tệ cân bằng
đồng thời là giao điểm của đường IS và LM, điểm E (hình 2.3). Tổng sản lượng
(cung hàng hóa) bằng tổng cầu (IS) và cầu tiền bằng cung tiền (LM). Tại bất kỳ
điểm nào không thỏa mãn điều kiện cân bằng này sẽ có xu hướng di chuyển trở
về điểm E.
Tuy nhiên, trường phái Keynes cho thấy vai trò của CSTT đối với tăng
trưởng kinh tế nhưng không hoàn toàn đánh giá cao vai trò này trong việc thúc
đẩy tăng trưởng kinh tế. Madura (2012) cho rằng CSTT cũng có giới hạn do tác
động của việc thu hẹp tín dụng. Ngay cả khi NHTW gia tăng cung tiền, nhưng các
NHTM không sẵn lòng cho vay, tăng dự trữ đặc biệt trong bối cảnh kinh tế suy
thoái, sẽ không làm tăng trưởng kinh tế. Thêm vào đó, Mishkin (2016) còn đề cập
đến độ trễ nhất định của CSTT, từ giai đoạn NHTW thu thập dữ liệu, nhận diện,
quyết định chính sách, thực thi đến khi CSTT bắt đầu tác động đến nền kinh tế
cần một khoảng thời gian. Trong khoảng thời gian này, nền kinh tế có thể đã tự
điều chỉnh trước các cú sốc mà không có sự can thiệp của CSTT.

15

2.1.2.3. Mô hình Mundell-Fleming
Copeland (2005) đề cập đến các vấn đề về chu chuyển vốn quốc tế dựa trên
mô hình Mundell – Fleming (MF) của Mundell và Fleming (1962) trên cơ sở kế
thừa mô hình của Keynes.

(Nguồn: Copeland, 2005)
Hình 2.4 Mô hình MF
Theo phân tích của Mundell và Fleming, so với mô hình IS-LM trong nền
kinh tế đóng, mô hình MF (hình 2.4) đã có một điểm mới đóng vai trò quan trọng,
là đường cán cân thanh toán (Balance of payments – BP) trong nền kinh tế mở, từ
đó có tên gọi khác là mô hình IS-LM-BP. Trong mô hình MF, trong các cơ chế tỷ
giá khác nhau, hiệu quả của CSTK và CSTT được phân tích dựa trên mối quan hệ
ngắn hạn giữa tỷ giá danh nghĩa, lãi suất và sản lượng. Cân bằng cán cân thanh
toán (BP) có được khi dòng vốn trên các giao dịch chỉ đủ để tài trợ cho thâm hụt
hoặc hấp thụ thặng dư tài khoản vãng lai. Đường BP dốc lên thể hiện mối quan hệ
đồng biến giữa lãi suất và thu nhập. Vì thu nhập (sản lượng, y) tăng ở bất kỳ mức
tỷ giá hối đoái nào và với độ mở nền kinh tế ngày càng cao, tài khoản vãng lai sẽ
giảm khi nhu cầu nhập khẩu tăng. Để duy trì trạng thái cân bằng, tài khoản vốn
phải tăng, điều này chỉ có thể đạt được bằng cách tăng lãi suất trong nước và sẽ
làm đồng nội tệ tăng giá. Theo đó, thu nhập cao hơn phải kết hợp với lãi suất cao
hơn để có được trạng thái cân bằng của cán cân thanh toán (Copeland, 2005).
Trong thực tế, cán cân thanh toán không phải lúc nào cũng luôn cân bằng (BP =
0). Cán cân thanh toán thâm hụt (BP < 0) khi điểm cân bằng nằm bên phải đường