Tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ HỒNG CẨM

TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN
LÊN KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH
THỰC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

NGUYỄN THỊ HỒNG CẨM

TÁC ĐỘNG CỦA VIỆC QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN
LÊN KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH
THỰC PHẨM NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN
VIỆT NAM
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG (Hướng ứng dụng)
Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS.TS TRẦN NGỌC THƠ

TP. Hồ Chí Minh – Năm 2019


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đề tài luận văn “Tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên
khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn chứng khoán
Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng cá nhân tôi nhờ sự hỗ trợ từ giáo viên
hướng dẫn GS. TS Trần Ngọc Thơ. Trong luận văn, các số liệu được sử dụng để phân
tích, đánh giá có nguồn gốc rõ ràng và được lấy từ thực tế thực nghiệm trên thị trường
Việt Nam. Các nội dung trong luận văn hoàn toàn trung thực và đảm bảo chưa từng
được công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào.
TP. Hồ Chí Minh, ngày 12 tháng 06 năm 2019
Tác giả

Nguyễn Thị Hồng Cẩm


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
TÓM TẮT
ABSTRACT
CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU ..........................................................1
1.1. Lý do chọn đề tài ..............................................................................................1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề nghiên cứu ...............................................2
1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu ..................................................................................2
1.2.2 Các vấn đề nghiên cứu ...............................................................................2

1.3. Đối tượng nghiên cứu .......................................................................................2
1.4. Phạm vi nghiên cứu ..........................................................................................3
1.5. Phương pháp nghiên cứu ..................................................................................3
1.6. Bố cục 3
CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
.............................................................................................................5
2.1. Tổng quan lý thuyết..........................................................................................5
2.1.1 Vốn luân chuyển và quản trị vốn luân chuyển ..........................................5
2.1.2 Các thành phần của vốn luân chuyển ........................................................5
2.1.3 Mục tiêu của quản trị vốn luân chuyển......................................................7
2.1.4 Các phương pháp quản trị vốn luân chuyển ..............................................7
2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây ...............................................................8
CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..................................................12
3.1. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................12
3.2. Mô tả biến và dữ liệu......................................................................................12
3.2.1 Mô tả biến ................................................................................................12


3.2.2 Mô tả dữ liệu ............................................................................................14
3.3. Phương pháp và quy trình nghiên cứu ...........................................................14
3.3.1 Phương pháp nghiên cứu .........................................................................14
3.3.2 Quy trình nghiên cứu ...............................................................................15
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM ..............................17
4.1. Thống kê mô tả ...............................................................................................17
4.2. Phân tích tương quan ......................................................................................19
4.3. Các kiểm định của mô hình ............................................................................20
4.4. Phân tích kết quả hồi quy ...............................................................................22
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN ......................................................................................29
5.1. Kết luận ..........................................................................................................29
5.2. Khuyến nghị ...................................................................................................29

5.3. Hạn chế của nghiên cứu .................................................................................31
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Từ viết tắt

Tên tiếng anh

Tên tiếng việt

AP

Accounts Payable

Kỳ phải trả

AR

Accounts Recievable

Kỳ thu tiền

BCTC

Báo cáo tài chính

CCC

Cash Conversion Cycle

Chu kỳ luân chuyển tiền

CG

Corporate Governance

Quy mô hội đồng quản trị

GDP

The gross domestic product growth

Tốc độ tăng trưởng kinh tế

GOP

Gross Operating Profit

Tỷ lệ lợi nhuận gộp

HNX

Ha Noi Stock Exchange

Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội

HOSE

Ho Chi Minh Stock Exchange

Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM

INV

Inventories Turnover

Kỳ lưu kho

NTC

Net Trade Cycle

Chu kỳ thương mại thuần

OLS

Ordinary least squares

Phương pháp bình phương tối thiểu

SIZE

Size of firm

Quy mô của công ty

WCM

Working Capital Management

Quản trị vốn luân chuyển


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1. Tổng hợp các biến ................................................................................... 14
Bảng 4.1. Thống kê mô tả ........................................................................................ 17
Bảng 4.2. Phân tích tương quan ............................................................................... 19
Bảng 4.3. Kết quả kiểm định tự tương quan của các mô hình ................................ 20
Bảng 4.4. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi của các mô hình ....................... 21
Bảng 4.5. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến của các mô hình ................................ 22
Bảng 4.6. Phân tích hồi quy bằng Pooled OLS mô hình (1) ................................... 23
Bảng 4.7. Phân tích hồi quy bằng Pooled OLS mô hình (2) ................................... 24
Bảng 4.8. Phân tích hồi quy bằng Pooled OLS mô hình (3) ................................... 25
Bảng 4.9. Phân tích hồi quy bằng Pooled OLS mô hình (4) ................................... 26
Bảng 4.10. Tổng hợp kết quả nghiên cứu ................................................................ 28


TÓM TẮT
Bài luận văn này nhằm nghiên cứu về tác động của việc quản trị vốn luân
chuyển lên khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn
chứng khoán Việt Nam. Dữ liệu sử dụng trong bài nghiên cứu này thu thập từ báo
cáo tài chính của các công ty ngành thực phẩm được niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) từ
năm 2014 đến 2018. Bằng phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu (pooled
OLS), kết quả nghiên cứu cho thấy quản trị vốn luân chuyển được đo lường bằng chu
kỳ luân chuyển tiền (CCC) và tỷ suất lợi nhuận gộp của các công ty ngành thực phẩm
có mối quan hệ nghịch biến. Đồng thời kết quả nghiên cứu cũng tìm thấy mối quan
hệ nghịch biến giữa kỳ phải thu (AR), kỳ phải trả (AP), kỳ lưu kho (INV) với tỷ lệ

lợi nhuận gộp (GOP).
Từ khóa: quản trị vốn luân chuyển, ngành thực phẩm VN, khả năng sinh lợi,
chu kỳ luân chuyển tiền.


ABSTRACT
This essay aims to study the impact of Working capital management on the
profitability of food companies listed on the Vietnamese stock exchange. Data used
in this research paper are collected from the financial statements of food companies
listed on the Ho Chi Minh City Stock Exchange (HOSE) and Hanoi Stock Exchange
(HNX) from 2014 to 2018. By pooled OLS method, the research results show that
the management of floating capital is measured by Cash Conversion Cycle (CCC)
and Gross Operating Profit of food industry companies have a negative relationship.
At the same time, the study results also found a negative relationship between the
Accounts Receivable (AR), Accounts Payable (AP), Inventories Turnover (INV) with
Gross Operating Profit (GOP).
Keywords: management of working capital, Vietnam food industry,
profitability, cash conversion cycle.


1

CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU
1.1. Lý do chọn đề tài
“Một trong những thành phần cấu tạo nên nguồn vốn và chiếm tỷ trọng lớn
trong nguồn vốn của doanh nghiệp là vốn luân chuyển. Quản trị vốn luân chuyển là
hoạt động vô cùng quan trọng nhằm đem lại hiệu quả sản xuất kinh doanh cho doanh
nghiệp. Tuy nhiên, để quản trị tốt vốn luân chuyển trong mỗi doanh nghiệp đòi hỏi
sự phân tích kỹ lưỡng mối quan hệ, ảnh hưởng của các yếu tố trong vốn luân chuyển
đến hiệu quả sản xuất kinh doanh (Bùi Thu Hiền và Nguyễn Hoài Nam 2015). Từ Thị

Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014) cho rằng, vốn luân chuyển (Working
Capital) là sự chênh lệch giữa nợ ngắn hạn phải trả và tài sản ngắn hạn. Theo nghĩa
rộng, vốn luân chuyển là tài sản ngắn hạn gắn liền với chu kỳ kinh doanh của công
ty. Vốn luân chuyển còn được coi là tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp, là một nguồn
vốn dễ biến động. Đó là lý do cần thiết phải quản trị vốn luân chuyển vì nó có ảnh
hưởng đến rủi ro và lợi nhuận, từ đó tác động đến giá trị của doanh nghiệp.”
Ngày nay ở nước ta, trong một nền kinh tế thị trường còn trẻ, với sự cạnh tranh
khốc liệt trong giai đoạn mở cửa và hội nhập, phong cách tiêu dùng hiện đại và nguồn
cung nguyên liệu đầu vào trong nước đa dạng phong phú, cơ hội dành cho những
công ty ngành thực phẩm ngày càng tăng cao. Tính đến thời điểm hiện nay, đánh giá
về tiềm năng tăng trưởng, ngành thực phẩm chiếm khoảng 15% GDP và có xu hướng
tăng lên trong thời gian tới. Theo ước tính của Tổ chức giám sát kinh doanh quốc tế
(BMI), tốc độ tăng trưởng ngành thực phẩm sẽ cao hơn trong giai đoạn 2016-1019,
trong đó khả năng Việt Nam sẽ đứng vị trí thứ ba Châu Á. Đặc biệt đối với ngành
thực phẩm tại Việt Nam từ lâu nay được ví như “mỏ vàng” với nhiều nhà đàu tư trong
nước cũng như nhà đầu tư nước ngoài lao vào rót vốn đầu tư và cạnh tranh. Đây cũng
là động lực của các nhà đầu tư trong nước vươn lên để khảng định vị thế trên lãnh thổ
của mình và tiếp tục vươn ra thế giới. Một số thương hiệu đã có mặt ở nước ngoài có
thể kể đến như sữa Vinamilk, cà phê Trung Nguyên, bánh kẹo Kinh Đô… đã được
xuất khẩu ra các nước trên thế giới và đang trên đà tăng trưởng tốt. Tuy nhiên, để giữ
vững và mở rộng vị thế trên thị trường, các công ty cũng phải tập trung vào những


2

điểm yếu trong thời điểm hiện tại, khắc phục và làm chủ những biến động trên thị
trường thời gian tới. Trong nền kinh tế như vậy, liệu có tồn tại mối quan hệ giữa khả
năng sinh lợi và quản trị vốn luân chuyển của các công ty ngành thực phẩm, và nếu
có thì giống hay khác với các nước trên thế giới? Đó là lý do để thực hiện bài nghiên
cứu này: “Tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của

các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam”.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu và các vấn đề nghiên cứu
1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu của bài nghiên cứu này là xem xét tác động việc quản trị vốn luân
chuyển lên khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm niêm yết trên sàn
chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2018. Từ đó,“đưa ra
kết luận mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận của các công ty
ngành thực phẩm.”
1.2.2 Các vấn đề nghiên cứu
Để đạt được các mục tiêu trên, cần giải đáp các câu hỏi sau để làm rõ vấn đề:
(1) Khoản phải thu tác động đến khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực
phẩm tại Việt Nam hiện nay như thế nào?
(2) Khoản phải trả tác động đến khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực
phẩm tại Việt Nam hiện nay như thế nào?
(3) Hàng tồn kho tác động đến khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm
tại Việt Nam hiện nay như thế nào?
(4) Chu kỳ luân chuyển tiền tác động đến khả năng sinh lợi của các công ty ngành
thực phẩm tại Việt Nam hiện nay như thế nào?
1.3. Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu là khả năng sinh lợi của các công ty ngành thực phẩm
niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam dưới tác động của việc quản trị vốn luân
chuyển.


3

1.4. Phạm vi nghiên cứu
Phạm vi không gian: Các công ty thực phẩm được niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE).
Phạm vi dữ liệu: Dựa trên dữ liệu là một mẫu gồm 32 công ty ngành thực phẩm

có quy mô lớn được niêm yết tại HNX và HOSE.
Phạm vi thời gian: Thực hiện trong giai đoạn 5 năm từ 2014 đến 2018.
1.5. Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu định lượng sử dụng phần mềm STATA trong phân
tích định lượng để xây dựng các mô hình phân tích hồi quy cho dữ liệu dạng bảng
nhằm xem xét tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của
các công ty.
Dữ liệu sử dụng trong bài nghiên cứu này thu thập từ báo cáo tài chính đã được
kiểm toán của các công ty ngành thực phẩm được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng
khoán TP.HCM (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) từ năm 2014
đến 2018 từ trang www.finance.vietstock.vn. Sau đó, loại trừ các công ty có dữ liệu
không liên tục, cuối cùng thu thập được 32 công ty, với 160 quan sát. Dữ liệu thu
thập được tác giả xử lý bằng Microsoft Excel trước khi ước lượng hồi quy dữ liệu
bảng bằng Stata.
1.6. Bố cục
Ngoài phần tóm tắt, danh mục từ viết tắt, danh mục bảng, danh mục tài liệu
tham khảo, nội dung của luận văn gồm 5 chương:
Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu
Giới thiệu cơ sở hình thành đề tài, mục tiêu, phạm vi, đối tượng, và phương
pháp nghiên cứu.
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu có liên quan
Tổng quan lý thuyết về vốn luân chuyển, quản trị vốn luân chuyển, khả năng
sinh lợi của doanh nghiệp đồng thời tổng quan các nghiên cứu trong và ngoài nước
liên quan.


4

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Trình bày mô hình nghiên cứu, mô tả biến, mô tả dữ liệu, phương pháp và quy

trình nghiên cứu.
Chương 4: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm
Trình bày thống kê mô tả, phân tích tương quan và phân tích hồi quy.
Chương 5: Kết luận
Tổng kết quá trình và kết quả nghiên cứu để từ đó đề xuất một số gợi ý chính
sách giúp gia tăng khả năng sinh lời của các doanh nghiệp thực phẩm niêm yết thông
qua công tác quản trị vốn luân chuyển.


5

CHƯƠNG 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN
2.1. Tổng quan lý thuyết
2.1.1 Vốn luân chuyển và quản trị vốn luân chuyển
Vốn luân chuyển (Working Capital) là sự chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn phải trả. Theo nghĩa rộng, vốn luân chuyển là tài sản ngắn hạn gắn liền
với chu kỳ kinh doanh của công ty. Trước khi trở về hình thái cơ bản ban đầu là tiền
mặt, vốn luân chuyển chuyển hoá qua tất cả các dạng tồn tại từ khoản phải thu đến
tồn kho trong mỗi chu kỳ kinh doanh (Guthmann và Dougall, 1948). Chính sự chuyển
hoá nhanh như vậy, nên việc quản trị vốn luân chuyển cần nhiều sự quan tâm và thời
gian của các nhà quản trị tài chính.
Quản trị vốn luân chuyển quan trọng đối với bất kỳ công ty nào nhằm nghiên
cứu, đưa ra các chính sách và kiểm soát một cách chặt chẽ các loại tài sản lưu động
và các khoản nợ ngắn hạn nhằm tối đa giá trị công ty. Do đó, các nhà quản trị luôn
quan tâm và chú trọng đến việc quản trị vốn luân chuyển vì nó có thể là một trong
những nguyên nhân tác động đến sự thành công hay thất bại của một công ty. Đồng
thời việc cấp thiết của các nhà quản trị tài chính là cần đáp ứng đầy đủ nhu cầu cho
vốn luân chuyển.
2.1.2 Các thành phần của vốn luân chuyển
Ba thành phần tạo nên vốn luân chuyển là hàng tồn kho, các khoản phải thu

khách hàng và các khoản phải trả người bán. Hàng tồn kho là những tài sản: (a) được
giữ để bán trong kỳ sản xuất, kinh doanh bình thường; (b) đang trong quá trình sản
xuất, kinh doanh dở dang; (c) nguyên liệu, vật liệu, công cụ, dụng cụ để sử dụng trong
quá trình sản xuất, kinh doanh hoặc cung cấp dịch vụ (theo Chuẩn mực kế toán Việt
Nam số 02). Việc dự trữ hàng tồn kho nhiều hay ít đều có tính hai mặt. Một mặt, duy
trì lượng hàng tồn kho dự trữ ở mức cao sẽ làm giảm chi phí do sự gián đoạn trong
quá trình sản xuất gây ra, hoặc giảm các tổn thất do sự khan hiếm hàng hóa, giảm
thiểu chi phí đặt hàng, bảo vệ doanh nghiệp khỏi các biến động giá cả, cùng một số
lợi thế khác (Blinder và Manccini, 1991). Tuy nhiên, việc duy trì mức hàng tồn kho
cao đồng nghĩa với nguồn vốn của doanh nghiệp bị đóng băng trong khoản mục này,


6

đồng thời doanh nghiệp còn phải chịu một số rủi ro kinh doanh (hàng hoá bị hư hỏng,
bị đánh cắp, lỗi thời…) và gánh thêm chi phí lưu kho. Vì vậy, điều này sẽ làm giảm
tính thanh khoản và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, các khoản phải thu khách hàng được coi như là một khoản tín
dụng ngắn hạn mà doanh nghiệp cấp cho khách hàng của mình. Các doanh nghiệp có
thể tập trung vào việc tăng doanh số bằng cách cung cấp tín dụng thương mại (bán
chịu) cho khách hàng của mình. Việc cung cấp tín dụng thương mại có thể giúp doanh
thu được cải thiện tốt hơn. Nhưng điều đó cũng có thể làm tăng vòng quay hàng tồn
kho, có thể dẫn đến các vấn đề về dòng tiền vì một số khoản phải thu khách hàng có
thể mất nhiều thời gian hơn để được giải quyết. Vì vậy, cũng giống như hàng tồn kho,
đầu tư quá lớn vào khoản mục này cũng sẽ làm khả năng sinh lời của doanh nghiệp
bị giảm.
Đồng thời việc cấp tín dụng cho khách hàng thì doanh nghiệp cũng sẽ nhận
được các khoản tín dụng thương mại từ các nhà cung cấp. Đây là nguồn vốn mà doanh
nghiệp chiếm dụng được, góp phần làm giảm lượng tiền mặt mà doanh nghiệp phải
bỏ ra để đầu tư vào hàng tồn kho và tài khoản phải trả nhà cung cấp. Tuy nhiên, chúng

ta phải nhớ rằng, nguồn vốn chiếm dụng này có thể có chi phí tiềm ẩn rất lớn, do
doanh nghiệp không được hưởng chiết khấu như khi thanh toán sớm cho nhà cung
cấp. Trên thực tế, tùy thuộc vào thời hạn cấp chiết khấu và phần trăm chiết khấu, chi
phí cơ hội có thể vượt quá 20% (Wilner, 2000; Ng, Smith và Smith, 1999). Về vấn
đề này, các nghiên cứu trước đây đã phân tích về chi phí của tín dụng thương mại, và
nhận ra rằng các công ty chỉ sử dụng nguồn tài trợ này trong trường hợp không huy
động được các nguồn tài trợ khác (Petersen và Rajan, 1994 và 1997). Do đó điều cần
thiết là các khoản phải trả, các khoản phải thu, vòng quay hàng tồn kho được duy trì
ở mức độ cân đối nhất định bằng cách tăng cường giám sát hiệu quả.
Để tìm hiểu cụ thể mối quan hệ ba thành phần tạo nên vốn luân chuyển, một
số nhà nghiên cứu đã sử dụng thước đo phổ biến là chu kỳ luân chuyển tiền – là số
ngày trung bình tính từ ngày doanh nghiệp phải thanh toán cho các nhà cung cấp đến


7

ngày doanh nghiệp nhận được khoản thanh toán từ khách hàng của mình để tiến hành
nghiên cứu dựa trên dữ liệu của nhiều quốc gia trên thế giới.
2.1.3 Mục tiêu của quản trị vốn luân chuyển
Quản trị vốn luân chuyển đề cập đến chiến lược quản lý của một công ty để
giám sát và sử dụng hai thành phần vốn lưu động: tài sản lưu động và nợ ngắn hạn,
để đảm bảo công ty hoạt động hiệu quả nhất. Mục đích chính của quản lý vốn luân
chuyển là đáp ứng chi phí hoạt động ngắn hạn và nghĩa vụ nợ ngắn hạn bằng việc duy
trì đủ dòng tiền.
2.1.4 Các phương pháp quản trị vốn luân chuyển
Theo Ukaegbu (2014), có ba phương pháp quản trị vốn luân chuyển: phương
pháp quản trị thận trọng, phương pháp quản trị mạo hiểm và phương pháp quản trị ôn
hòa.
Phương pháp quản trị thận trọng là cách tiếp cận bảo thủ có xu hướng sử dụng
các nguồn tài chính dài hạn cho hoạt động và sử dụng các nguồn ngắn hạn trong

trường hợp khẩn cấp. Chính sách này cho thấy các công ty đang tăng thêm lượng tiền
mặt và hàng tồn kho một cách đáng kể. Điều này tạo cho doanh nghiệp có cơ hội tăng
doanh thu khi nhu cầu tăng vì lượng hàng tồn kho luôn ổn định và đáp ứng được nhu
cầu khi cần thiết. Bên cạnh đó, khi doanh nghiệp nắm giữ lượng tiền mặt lớn thì doanh
nghiệp có cơ hội đầu cơ nguyên vật liệu đầu vào với giá tốt. Tuy nhiên, nếu nền kinh
tế đang khó khăn trì trệ, nhu cầu thị trường giảm đi thì khi đó doanh nghiệp dự trữ
hàng tồn kho lớn sẽ có rủi ro cao và mạo hiểm.
Ngược lại, phương pháp quản trị mạo hiểm hoàn toàn đối lập với phương pháp
quản trị thận trọng. Điều này phản ánh phương pháp quản trị mạo hiểm là việc cắt
giảm tối thiểu lượng tiền mặt và hàng tồn kho của doanh nghiệp. Điều này có thể dẫn
đến tính thanh khoản kém. Phương pháp này có thể mất cơ hội tăng doanh số do
lượng hàng tồn kho không đủ để cung ứng khi nhu cầu thị trường tăng cao, có thể dẫn
đến mất thị phần. Ngoài ra, việc lượng tiền mặt nắm giữ thấp doanh nghiệp có thể bị
mất cơ hội để đàm phán được giá tốt và mất cơ hội trong việc đầu cơ nguyên vật liệu,
hàng hóa đầu vào với giá rẻ. Tuy nhiên phương pháp quản trị mạo hiểm cũng có ưu


8

điểm là không bị chôn vốn nhiều vào hàng tồn kho và tiền mặt nhàn rỗi, giảm chi phí
sử dụng vốn.
Sự dung hòa giữa hai phương pháp quản trị mạo hiểm và bảo thủ là phương
pháp quản trị ôn hòa. Phương pháp này sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho
tài sản ngắn hạn và nguồn vốn dài hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn. Tiền mặt và
lượng hàng tồn kho được nắm giữ ở mức độ cân đối vừa phải. Ngoài ra, phương pháp
này hạn chế rủi ro khả năng thanh toán, giúp tình hình tài chính doanh nghiệp được
ổn định.
Cuối cùng, điều quan trọng cần lưu ý là phương pháp quản trị vốn luân chuyển
nên xem xét bản chất của doanh nghiệp vì các doanh nghiệp khác nhau sẽ có yêu cầu
vốn luân chuyển khác nhau. Vì vậy, quyết định và duy trì một phương pháp quản trị

vốn luân chuyển phù hợp là vấn đề vô cùng cấp thiết.
2.2. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Ngày nay, trên thế giới có rất nhiều nhà nghiên cứu quan tâm và nghiên cứu
mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của doanh nghiệp. Tuy mỗi
nhà nghiên cứu tiến hành phân tích và kiểm chứng từ mỗi quốc gia khác nhau. Tuy
nhiên, kết quả nghiên cứu của họ có khá nhiều điểm tương đồng.
Đầu tiên, Shin và Soenen (1998) đã phân tích theo ngành và cường độ vốn
luân chuyển từ 58.985 công ty giai đoạn 1975-1994 tại Mỹ. Shin và Soenen đo lường
quản trị vốn luân chuyển bằng chu kỳ thương mại thuần (giao dịch ròng) (NTC). NTC
tương đương với chu kỳ luân chuyển tiền (CCC) trong đó ba thành phần được thể
hiện tính theo phần trăm doanh thu. Theo hai nhà nghiên cứu này cho rằng khả năng
sinh lợi và CCC tương quan nghịch biến. Dựa trên những phát hiện, họ đề xuất rằng
có thể giảm CCC đến một mức độ tối thiểu tạo ra giá trị cho các cổ đông.
Tiếp theo, Gosh và Maji (2003) đã nghiên cứu hiệu quả quản trị vốn luân
chuyển của các công ty xi măng Ấn Độ trong thời gian 1992-1993 và 2001-2002. Để
đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển thay vì dùng một số tỷ lệ quản trị vốn
luân chuyển chung, họ đã tính ba giá trị: chỉ số hiệu suất, chỉ số sử dụng và chỉ số
hiệu quả tổng thể. Bằng cách sử dụng phân tích hồi quy và định mức ngành là mức


9

hiệu quả mục tiêu của từng công ty, nghiên cứu này đã kiểm tra tốc độ đạt được mức
hiệu quả mục tiêu đó. Kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng các công ty xi măng Ấn Độ
đã không hoạt động tốt trong suốt thời gian đó.
Deloof (2003)”đã thực hiện nghiên cứu gồm 1009 công ty phi tài chính trong
giai đoạn 1992-1996 ở Bỉ, với hơn 5045 mẫu quan sát. Deloof đã nhận thấy mối tương
quan âm giữa tỷ suất sinh lợi và các thành phần của vòng quay tiền mặt như: kỳ thu
tiền, kỳ lưu kho và kỳ thanh toán. Kết quả này hàm ý rằng: nhà quản trị có thể gia
tăng lợi nhuận bằng cách giảm chu kỳ luân chuyển tiền. Deloof cho rằng tỷ suất sinh

lợi thấp thì lợi nhuận thấp nên phải chờ lâu hơn mới có tiền thanh toán những hóa
đơn do mối tương quan âm.”
Tác giả Eljelly (2004) đã kiểm tra thực nghiệm mối quan hệ giữa lợi nhuận và
thanh khoản trên một mẫu của 929 công ty cổ phần ở Saudi Arabia. Sử dụng phân
tích tương quan và hồi quy, Eljelly tìm thấy mối quan hệ nghịch biến đáng kể giữa
hiệu quả hoạt động của công ty và mức thanh khoản của nó, được đo bằng tỷ lệ thanh
khoản hiện hành. Mối quan hệ này rõ rệt hơn đối với các công ty có tỷ lệ thanh khoản
hiện hành cao và chu kỳ chuyển đổi tiền dài. Tuy nhiên, ở cấp độ ngành, ông nhận ra
rằng chu kỳ luân chuyển mặt có tầm quan trọng hơn như là thước đo thanh khoản hơn
tỷ lệ thanh khoản hiện hành ảnh hưởng đến lợi nhuận.
Hai tác giả Filbeck và Krueger (2005) nhấn mạnh vai trò của quản trị vốn
luân chuyển bằng cách phân tích các phương pháp quản trị của 32 ngành phi tài chính
ỏ Mỹ. Theo những phát hiện của họ, sự khác biệt đáng kể trong thực tiễn vốn luân
chuyển tồn tại giữa các ngành công nghiệp theo thời gian. Các nghiên cứu có kết quả
tương tự với Long và cộng sự (1993), Maxwell và cộng sự (1998).
Raheman và Nasr (2007) đã tìm kiếm mối quan hệ giữa vốn luân chuyển và
lợi nhuận của 94 công ty tại Pakistan niêm yết trên Sàn giao dịch Karachi từ 19992004. Kết quả của nghiên cứu tìm thấy giữa các biến quản trị vốn luân chuyển và khả
năng sinh lợi của công ty có mối quan hệ nghịch biến. Bài nghiên cứu cho thấy khả
năng sinh lợi của các công ty giảm khi chu kỳ luân chuyển tiền tăng lên và các nhà
quản trị có thể giảm chu kỳ luân chuyển tiền đến một mức tối thiểu để tạo ra giá trị


10

dương cho các cổ đông. Vì vậy, họ kết luận rằng lợi nhuận của công ty bị ảnh hưởng
lớn bởi CCC của nó.
Gill và cộng sự (2010) đã xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển
và khả năng sinh lợi của 88 công ty niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán
NewYork (NYSE) từ năm 2005 đến 2007 để nghiên cứu. Kết quả là giữa chu kỳ luân
chuyển tiền và khả năng sinh lợi có mối quan hệ nghịch biến. Phát hiện này chỉ ra

rằng chậm thu các khoản phải thu có tương quan với khả năng sinh lợi thấp.
Mohammad (2011) đánh giá mối liên hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi
nhuận đối với các công ty công nghiệp ở Iran 2001-2006. Sử dụng các biến trên CCC
như biến độc lập, và tỷ lệ lợi nhuận hoạt động như biến phụ thuộc, ông thấy rằng có
một mối quan hệ nghịch biến giữa lợi nhuận và kỳ thu tiền. Tương tự như vậy, ông
cho rằng các công ty nên giảm CCC để cả thiện lợi nhuận vì CCC càng dài thì càng
lớn các doanh nghiệp liên doanh cần phải tìm cách tài trợ cho hoạt động tài chính của
họ.
Mona (2012) đã nghiên cứu tác động của các phương pháp quản trị thận trọng
và quản trị mạo hiểm tác động đến lợi nhuận của 57 công ty Jordan giai đoạn 20012009. Phương pháp quản trị thận trọng là mức độ của tài sản hiện tại so với tổng tài
sản, tỷ lệ này là 0,49 cho thấy rằng ảnh hưởng tích cực đến giá trị và lợi nhuận của
công ty. Mặt khác, những doanh nghiệp tuân theo phương pháp quản trị mạo hiểm sử
dụng khoản đầu tư dài hạn có tác động tiêu cực đến giá trị và lợi nhuận doanh nghiệp.
Mặc dù kích thước mẫu của chúng là nhỏ, những phát hiện tương tự đã được tìm thấy
bởi Afza và Nazir (2007). Họ đã điều tra mối quan hệ giữa các phương pháp quản trị
thận trọng và mạo hiểm trong giai đoạn 1998 – 2003 của 17 tập đoàn công nghiệp và
263 công ty TNHH đại chúng được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán Karachi
(KSE) bằng cách sử dụng dữ liệu cắt ngang. Sử dụng phân tích phương sai (ANOVA)
và thử nghiệm chênh lệch nhỏ nhất (LSD), nghiên cứu đã tìm thấy sự khác biệt giữa
chính sách tài chính và đầu tư vốn lưu động giữa các ngành công nghiệp khác nhau.
Ý nghĩa của hai nghiên cứu là các công ty nên chú ý nhiều hơn đến vị thế thanh khoản
của họ. Điều này liên quan đến việc có đủ tiền mặt vì quản lý tiền mặt kém có thể


11

khiến một công ty gặp rắc rối về tài chính vì nó sẽ không thể thanh toán các hóa đơn
hiện tại và cuối cùng công ty có thể phải đối mặt với tình trạng mất khả năng thanh
toán trong ngắn hạn. Về lâu dài, phá sản có thể xảy ra nếu quản lý tiền mặt kém vẫn
tồn tại.

Ukaegbu (2014) đã tìm hiểu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi
nhuận của các công ty tại Ai Cập, Kenya, Nigeria và Nam Phi trong giai đoạn từ năm
2005 đến năm 2009. Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ nghịch biến mạnh mẽ
giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và tỷ lệ lợi nhuận hoạt động của công ty. Điều này
ngụ ý rằng, khi chu kỳ luân chuyển tăng (giảm) thì lợi nhuận của công ty sẽ giảm
(tăng). Như vậy, nhà quản trị có thể gia tăng giá trị cổ đông bằng cách giảm khoản
phải thu, bán hàng tồn kho càng nhanh càng tốt đồng thời trì hoãn các khoản thanh
toán cho khách hàng với điều kiện không làm ảnh hưởng đến xếp hạn tín dụng của
công ty.
Riêng ở Việt Nam, tác giả Nguyễn Thị Uyên Uyên và Từ Thị Kim Thoa
(2014)“phân tích dữ liệu từ 2006 đến 2012 của 208 công ty phi tài chính niêm yết
trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán
TP.HCM (HOSE) kiểm định mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và quản trị vốn luân
chuyển ở các doanh nghiệp Việt Nam bằng các phương pháp ước lượng bình phương
tối thiểu (pooled OLS), bình phương tối thiểu tổng quát (GLS), mô hình hiệu ứng cố
định (FEM). Qua bài nghiên cứu này cho thấy rằng các doanh nghiệp có thể tăng lợi
nhuận bằng việc rút ngắn kỳ thu tiền, kỳ lưu kho.”
Tóm lại, các bài nghiên cứu trên được thực hiện ở nhiều quốc gia khác nhau
và thời gian nghiên cứu không giống nhau bằng những phương pháp khác nhau. Nhìn
chung kết quả của những nghiên cứu trên, phần lớn cho các nhà quản trị thấy rằng
khả năng sinh lời của công ty chịu sự tác động của việc quản trị vốn luân chuyển.


12

CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1. Mô hình nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng mô hình của Ukaegbu (2014), và công thức tính các biến
sẽ trình bày bên dưới:
(1) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βAR(ARit) + 𝜇it

(2) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βAP(APit) + 𝜇it
(3) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βINV(INVit) + 𝜇it
(4) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βCCC(CCCit) + 𝜇it
Trong đó:
• GOPit: tỷ lệ lợi nhuận gộp của công ty i tại thời điểm t
• GDPt: tốc độ tăng trưởng kinh tế tại thời điểm t
• SIZEit: quy mô của công ty i tại thời điểm t
• CGit: quy mô hội đồng quản trị của công ty i tại thời điểm t
• ARit: kỳ phải thu của công ty i tại thời điểm t
• APit: kỳ phải trả của công ty i tại thời điểm t
• INVit: kỳ lưu kho của công ty i tại thời điểm t
• CCCit: chu kỳ luân chuyển tiền của công ty i tại thời điểm t
• 𝜇it: Sai số ngẫu nhiên
Ngoài ra, các nghiên cứu của Deloof (2014), Gill và Cộng sự (2010),
Mohammad (2011), Nguyễn Thị Uyên Uyên và Từ Thị Kim Thoa (2014) cũng có sử
dụng các biến AR, AP, INV, CCC để xem xét tác động của việc quản trị vốn luân
chuyển đến khả năng sinh lợi (GOP) của các công ty.
3.2. Mô tả biến và dữ liệu
3.2.1 Mô tả biến
Biến phụ thuộc: GOP là thước đo khả năng sinh lợi của công ty.
Biến độc lập: các thành phần cấu tạo nên việc quản trị vốn luân chuyển, gồm:
• AR: kỳ thu tiền khách hàng được đo bằng các khoản phải thu khách hàng
chia doanh thu thuần, sau đó nhân cho 360 ngày. Với chính sách giảm
thiểu kỳ thu tiền sẽ đảm bảo công ty thu tiền được về nhanh chóng đảm


13

bảo cho các hoạt động đầu tư sinh lời cũng như khả năng thanh toán ngắn
hạn từ đó làm tăng giá trị công ty.

• AP: kỳ phải trả ngắn hạn được tính bằng các khoản phải trả cho người bán
chia cho giá vốn hàng bán chịu nhân 360 ngày. Quá trình kéo dài kỳ thanh
toán để dành cho các khoản đầu tư khác thì có thể làm mất uy tín của công
ty việc này có thể làm giảm khả năng sinh lợi của công ty vì thế công ty
luôn muốn rút ngắn kỳ thanh toán.
• INV: kỳ lưu kho được đo bằng hàng tồn kho chia cho giá vốn hàng bán
nhân cho 360 ngày. Việc rút ngắn vòng quay hàng tồn kho sẽ đẩy nhanh
quá trình kinh doanh làm tăng doanh thu và giảm các chi phí liên quan đến
việc nắm giữ hàng tồn kho từ đó làm tăng khả năng sinh lợi của công ty.
• CCC = AR + INV – AP, chu kỳ này càng nhỏ thì thời gian mà công ty thu
hồi lại tiền mặt càng ngắn. Các nhà quản lý có khuynh hướng giảm CCC
để có thể đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn cũng như đầu tư vào các khoản
có khả năng sinh lợi.
Ngoài ra còn sử dụng thêm các biến kiểm soát cũng có tác động đáng kể
đến khả năng sinh lợi của công ty.
• SIZE: biến này được dùng làm đại diện cho kích cỡ công ty. Những công
ty càng lớn được mong đợi có khả năng sinh lợi càng cao. Quy mô doanh
nghiệp như một yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp và sử dụng chỉ số logarit tự nhiên tổng tài sản của doanh nghiệp
để đo lường.
• CG: quy mô hội đồng quản trị, được tính bằng logarit số lượng thành viên
hội đồng quản trị.
• GDP: tốc độ tăng trưởng kinh tế, biến này có thể tác động đến nhu cầu đầu
tư vào vốn luân chuyển, tạo điều kiện cho việc gia tăng lợi nhuận.


14

Bảng 3.1. Tổng hợp các biến
Biến

Tỷ lệ lợi nhuận gộp

Viết tắt
GOP

Công thức tính
(Doanh thu thuần – Giá vốn hàng
bán)/(Tổng tài sản – Tài sản tài chính)

Kỳ thu tiền

AR

(Khoản phải thu/Doanh thu thuần) *
360

Kỳ phải trả

AP

(Phải trả người bán/Giá vốn hàng bán) *
360

Kỳ lưu kho

INV

(Hàng tồn kho/Giá vốn hàng bán) * 360

Chu kỳ luân chuyển tiền

CCC

AR + INV –AP

Quy mô ban quản trị

CG

Logarit số thành viên hội đồng quản trị

Quy mô công ty

SIZE

Logarit của tổng tài sản

Tốc độ tăng trưởng kinh tế

GDP

3.2.2 Mô tả dữ liệu
Bài nghiên cứu này sử dụng dữ liệu gồm 32 công ty ngành thực phẩm được
niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng
khoán TP.HCM (HOSE), giai đoạn 2014 – 2018 với tổng cộng 160 quan sát. Các
công ty này đều thỏa mãn điều kiện có đầy đủ dữ liệu và hoạt động trong giai đoạn
nghiên cứu, đồng thời vẫn được niêm yết trên sàn HNX và HOSE tính đến thời điểm
thực hiện bài nghiên cứu. Dữ liệu được lấy từ dữ liệu liên quan đến báo cáo tài chính
đã kiểm toán từ trang www.finance.vietstock.vn (từ 2 bảng: Bảng cân đối kế toán,
Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh). Cụ thể dữ liệu lấy từ các chỉ tiêu sau: doanh

thu thuần, hàng tồn kho, giá vốn hàng bán, tổng tài sản, phải trả người bán, tài sản tài
chính, khoản phải thu.
3.3. Phương pháp và quy trình nghiên cứu
3.3.1 Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng Pooled OLS với dữ liệu bảng
gồm 160 quan sát.


15

3.3.2 Quy trình nghiên cứu
Bước 1 : Thống kê mô tả. Số liệu trong nghiên cứu được thể hiện dưới dạng
thống kê theo các giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất, giá trị trung bình, giá trị trung vị,
độ lệch chuẩn. Mô tả tóm tắt các đặc trưng dữ liệu của các doanh nghiệp để phản ánh
một cách tổng quát về tình hình các doanh nghiệp được niêm yết.
Bước 2 : Phân tích ma trận hệ số tương quan. Thiết lập ma trận hệ số tương
quan giữa các biến độc lập và biến kiểm soát nhằm xác định mối tương quan giữa các
biến này là như thế nào và để kiểm tra mối tương quan như thế nào giữa các biến độc
lập và biến phụ thuộc và giữa các biến độc lập với nhau.
Bước 3 : Tiến hành ước lượng mô hình hồi quy theo phương pháp Pooled OLS
để xác định mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và quản trị vốn luân chuyển của công
ty thông qua mô hình sau :
Mô hình với GOP là biến phụ thuộc :
(1) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βAR(ARit) + 𝜇it
Giả thuyết
• H0: kỳ thu tiền của khách hàng không có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận
gộp.
• H1: kỳ thu tiền của khách hàng có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
(2) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βAP(APit) + 𝜇it
Giả thuyết

• H0: kỳ phải trả người bán không có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
• H1: kỳ phải trả người bán có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
(3) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βINV(INVit) + 𝜇it
Giả thuyết
• H0: kỳ lưu kho không có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
• H1: kỳ lưu kho có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.


16

(4) GOPit= β0 + βGDP(GDPt) + βSIZE(SIZEit) + βCG(CGit) + βCCC(CCCit) + 𝜇it
Giả thuyết
• H0: chu kỳ luân chuyển tiền không có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
• H1: chu kỳ luân chuyển tiền có mối quan hệ với tỷ lệ lợi nhuận gộp.
Bước 4: Phân tích kết quả hồi quy, đánh giá và nêu ý nghĩa mối quan hệ giữa
các thành phần vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty. Nghiên cứu tiến
hành kiểm định giả thuyết về hệ số hồi quy: nhằm đưa ra kết quả có ý nghĩa thống kê
của mô hình, tác giả xem xét hệ số p-value để kiểm tra giả thuyết cho các hệ số hồi
quy của các biến H0: Các thành phần của quản trị vốn luân chuyển (AR, AP, INV,
CCC) không tác động đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp và H1: Một trong các
thành phần của quản trị vốn luân chuyển tác động đến khả năng sinh lời của doanh
nghiệp. Nếu P-value = P (|𝑡| >𝑡0) <𝛼 = 10%: Bác bỏ giả thuyết H0. Chấp nhận giả
thuyết H1 tức là các thành phần của vốn luân chuyển có ý nghĩa thống kê và có mối
quan hệ đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.