Vai trò của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG

VAI TRÒ CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN
CHUYỂN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỢI
CỦA CÔNG TY TRONG CÁC CHU KỲ
KINH TẾ KHÁC NHAU: NGHIÊN CỨU
THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

TP. HỒ CHÍ MINH- NĂM 2015


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG

VAI TRÒ CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN
CHUYỂN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỢI
CỦA CÔNG TY TRONG CÁC CHU KỲ
KINH TẾ KHÁC NHAU: NGHIÊN CỨU
THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài Chính-Ngân Hàng
Mã số: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ
Ngƣời Hƣớng Dẫn Khoa Học:
TS. NGUYỄN NGỌC ẢNH

TP. HỒ CHÍ MINH - NĂM 2015


LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi dƣới sự hƣớng
dẫn của TS. Nguyễn Ngọc Ảnh. Các số liệu và kết quả đƣợc nêu trong luận văn là
trung thực và chƣa từng đƣợc ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác.

Tác giả luận văn

NGUYỄN THỊ TÂM PHƢƠNG


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
TÓM LƢỢC ......................................................................................................................... 1
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU................................................................................................. 2
1.1.

Tính cấp thiết của đề tài ....................................................................................... 2

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu.............................................................................................. 5

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu ............................................................................................... 5

1.4.

Tổng quan các nội dung chính của luận văn ...................................................... 5

1.5.

Kết cấu của luận văn ............................................................................................. 7

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY .............. 8
2.1

Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ................... 8

2.2

Vai trò của chu kỳ kinh tế trong mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển

và khả năng sinh lời ....................................................................................................... 14
2.3

Giả thiết ................................................................................................................ 17

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................. 22
3.1

Dữ liệu .................................................................................................................. 22

3.2

Các biến nghiên cứu chính ................................................................................. 23

3.3

Phƣơng pháp nghiên cứu.................................................................................... 28

4.1

Thống kê mô tả .................................................................................................... 32

4.2

Ma trận hệ số tƣơng quan .................................................................................. 32

4.3

Kết quả ƣớc lƣợng ............................................................................................... 35

CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ................................................................................................. 55
5.1

Kết luận về kết quả nghiên cứu ......................................................................... 55

5.2

Hạn chế................................................................................................................. 57

5.3

Hƣớng nghiên cứu trong tƣơng lai .................................................................... 58

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 3.1

Tóm tắt các biến nghiên cứu

Bảng 4.1

Thống kê mô tả

Bảng 4.2

Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế bùng nổ

Bảng 4.3

Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế bão hòa

Bảng 4.4

Ma trận hệ số tƣơng quan trong giai đoạn kinh tế suy thoái

Bảng 4.5

Kết quả hồi quy Pooled OLS cho ROA

Bảng 4.6

Kết quả hồi quy Pooled OLS cho GOI

Bảng 4.7

Kết quả hồi quy Fix Effects cho ROA

Bảng 4.8

Kết quả hồi quy Fix Effects cho GOI

Bảng 4.9

Kết quả hồi quy Random Effects cho ROA

Bảng 4.10 Kết quả hồi quy Random Effects cho GOI
Bảng 4.10 Kết quả hồi quy sys-GMM cho ROA
Bảng 4.11 Kết quả hồi quy sys-GMM cho GOI


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ

Hình 3.1 Tốc độ tăng trƣởng GDP của Việt Nam từ 2006-2013.

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

ROA

Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản

GOI

Tổng thu nhập hoạt động ròng

CCC

Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt

AP

Vòng quay khoản phải trả

AR

Vòng quay khoản phải thu

INV

Vòng quay hàng tồn kho

CR

Tỷ số thanh toán hiện hành

SALES Quy mô công ty
DEBT

Tỷ lệ nợ


1

TÓM LƢỢC

Khủng hoảng kinh tế thế giới đặt áp lực lên vai các nhà quản trị trong việc
tối đa hóa giá trị cổ đông và hiệu quả công ty, các công ty Việt Nam cũng không
nằm ngoài ảnh hƣởng đó. Các công ty phải đối mặt với suy thoái kinh tế khi điều
kiện thị trƣờng thay đổi, chi phí cao và hạn chế tín dụng ngân hàng. Những thách
thức này khiến cho công ty phải cải thiện hoạt động nội bộ của họ và hiểu đƣợc tầm
quan trọng của công tác quản trị vốn cũng nhƣ tìm ra chính sách vốn luân chuyển
tối ƣu. Trong luận văn này, ngƣời viết nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn
luân chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau
tại Việt Nam bằng cách sử dụng một mẫu quan sát bao gồm 73 công ty niêm yết tại
Sở giao dịch chứng khoán TPHCM trong thời gian nghiên cứu 8 năm từ 2006-2013.
Ngƣời viết thấy rằng tác động của chu kì kinh tế đến mối quan hệ giữa khả năng
sinh lợi và vốn luân chuyển đƣợc thể hiện rõ rệt trong giai đoạn khủng hoảng kinh
tế hơn là trong giai đoạn kinh tế bùng nổ. Hơn nữa, ngƣời viết tìm thấy tầm quan
trọng của quản lý hàng tồn kho và khoản phải thu hiệu quả gia tăng trong suốt giai
đoạn kinh tế bùng nổ. Kết quả bải nghiên cứu ngụ ý rằng chủ động quản lý vốn luân
chuyển là một việc quan trọng và do đó nên đƣợc đƣa vào trong kế hoạch tài chính
của công ty.

Từ khóa: Vốn luân chuyển, khả năng sinh lợi, chu kỳ kinh tế


2

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1.

Tính cấp thiết của đề tài
Vốn luân chuyển là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, là yếu tố

quan trọng trong hoạt động của một công ty và là một thƣớc đo sự dịch chuyển của
dòng tiền mặt. Trong mỗi chu kỳ kinh doanh, chúng chuyển hóa từ tiền mặt, đến
hàng tồn kho, khoản phải thu và cuối cùng quay trở lại hình thái tiền mặt. Khi các
công ty hoạt động hiệu quả, dòng tiền chạy tự do; ở những công ty khác, tiền bị kẹt
bên trong vốn luân chuyển, hạn chế khả năng phát triển của công ty. Điều này đặc
biệt đúng đối với các công ty sản xuất, vì đây là vốn đầu tƣ lớn và nhạy cảm hơn
với biến động kinh tế. Quản trị vốn luân chuyển là một quyết định quan trọng tạo
nên sự thành công của một công ty. Việc quản trị vốn luân chuyển đƣợc chia thành
hai nhóm: quản lý tài sản và quản lý nợ. Nếu một công ty đầu tƣ quá nhiều vào tài
sản cố định mà bỏ quên nhu cầu vốn ngắn hạn thì có thể sẽ phải đối mặt với tình
trạng kiệt quệ tài chính do thiếu vốn luân chuyển. Mặc dù các công ty có tình hình
tài chính dài hạn tốt, nhƣng do vốn luân chuyển không đủ khiến công ty lâm vào
tình trạng mất khả năng cạnh tranh. Do đó, việc cân bằng đƣợc tài sản ngắn hạn và
nợ ngắn hạn là rất quan trọng, nhằm duy trì tốt hoạt động công ty, tận dụng tối đa
nguồn vốn và tối thiểu hóa chi phí, cũng nhƣ tạo ra đủ tiền để thực hiện thanh toán
các nghĩa vụ ngắn hạn và đầu tƣ thêm vào sản xuất kinh doanh. Hiệu quả của quản
trị vốn luân chuyển phụ thuộc vào việc cân đối giữa tính thanh khoản và khả năng
sinh lợi của doanh nghiệp. Các lý thuyết đã chỉ ra rằng quản trị vốn luân chuyển tác
động trực tiếp đến thanh khoản (chẳng hạn nhƣ Kim, 1998; Opler, 1999; Wang,

2002), đến khả năng sinh lợi (chẳng hạn nhƣ Shin và Soenen, 1998; Deloof, 2003;
Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Ukaegbu, 2014) và đến khả năng thanh toán (Peel và
Wilson, 1994) của công ty.


3

Bên cạnh đó, sự thay đổi của nền kinh tế thế giới là thách thức đối với nhiều
công ty, đặt ra áp lực rất lớn lên vai các nhà quản trị trong việc tối đa hóa lợi nhuận
cổ đông, quản lý thu nhập hiệu quả và dẫn dắt công ty thoát khỏi cuộc khủng hoảng
kinh tế toàn cầu. Đối với mỗi công ty, sự biến động của nền kinh tế luôn đƣợc quan
tâm bởi vì đó là một nhân tố quan trọng để tối đa hóa tính thanh khoản và dòng tiền
tự do của công ty. Các công ty phải đối mặt với suy thoái kinh tế khi điều kiện thị
trƣờng thay đổi, chi phí cao và hạn chế tín dụng ngân hàng,… gây ra rủi ro lớn cho
hoạt động kinh doanh của công ty. Trong thực tế, những thách thức này khiến cho
công ty phải cải thiện hoạt động nội bộ của họ và hiểu đƣợc tầm quan trọng của
công tác quản trị vốn luân chuyển.
Rất hợp lý khi giả định rằng sự thay đổi của nền kinh tế tác động ngoại sinh
đến các hoạt động của công ty, đóng vai trò quan trọng trong cầu về các sản phẩm
của công ty và quyết định tài trợ. Chẳng hạn nhƣ Korajczyk và Levy (2003) cho
rằng các công ty định thời điểm phát hành nợ dựa trên các điều kiện kinh tế. Ngoài
ra, nghiên cứu này cũng cho rằng lợi nhuận giữ lại là một thành phần quan trọng
của vốn luân chuyển, các chu kì kinh doanh đƣợc cho là ảnh hƣởng đến tất cả các
nguồn tài trợ của doanh nghiệp thông qua ảnh hƣởng của nó đến tăng trƣởng kinh tế
và doanh thu.
Lý thuyết về quản lý vốn luân chuyển chỉ bao gồm một số ít các nghiên cứu
xem xét tác động của chu kì kinh doanh đến vốn luân chuyển. Chẳng hạn nhƣ
nghiên cứu trƣớc đây của Merville và Tavis (1973) xem xét mối quan hệ giữa các
chính sách vốn luân chuyển của công ty và chu kì kinh doanh. Einarsson và
Marquis (2001) nghiên cứu mức độ tin tƣởng của các công ty vào việc vay mƣợn

các ngân hàng để tài trợ cho vốn luân chuyển là thuận chu kì. Braun và Larrain
(2005) xem xét tầm quan trọng của việc phụ thuộc bên ngoài của công ty về nhu cầu


4

tài trợ với mối quan hệ giữa tăng trƣởng ngành và chu kì kinh doanh trong ngắn
hạn. Chiou và cộng sự (2006) xem xét tác động của các chỉ báo kinh doanh đến các
nhân tố quyết định quản trị vốn luân chuyển. Những nghiên cứu này đã liên kết vốn
luân chuyển với khả năng sinh lợi của công ty và chu kì kinh doanh. Enqvist và
cộng sự (2014) nghiên cứu đồng thời mối quan hệ giữa vốn luân chuyển- khả năng
sinh lợi và ảnh hƣởng của chu kì kinh doanh. Tác giả tìm thấy tầm quan trọng của
chu kì kinh doanh đến mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và vốn luân chuyển thể
hiện rõ rệt hơn trong giai đoạn khủng hoảng kinh tế, quản lý hàng tồn kho hiệu quả
và gia tăng khoản phải thu trong suốt giai đoạn suy thoái kinh tế cũng có tầm quan
trọng đối với khả năng sinh lợi của công ty.
Quản trị vốn luân chuyển có vai trò đặc biệt quan trọng đối với việc quản lý tài
chính, đƣợc nghiên cứu rộng rãi ở nhiều quốc gia trên thế giới và ngay cả ở Việt
Nam. Tuy chủ đề nghiên cứu về vốn luân chuyển không quá mới nhƣng vẫn có ý
nghĩa hết sức quan trọng theo thời gian, đặc biệt là vấn đề nghiên cứu, phƣơng
pháp và đóng góp của bài nghiên cứu đó. Các nghiên cứu hiện nay ở Việt Nam tập
trung chủ yếu vào việc xác định tác động của việc quản trị vốn luân chuyển lên khả
năng sinh lợi, hiệu quả tài chính của công ty... chứ chƣa xem xét mối quan hệ giữa
quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi trong các chu kỳ kinh tế khác nhau.
Trƣớc tình hình kinh tế nhiều biến động, ở mỗi giai đoạn khác nhau, vấn đề đặt ra là
công ty làm thế nào để tối ƣu hóa công tác quản trị vốn luân chuyển để tối đa hóa
giá trị doanh nghiệp. Ngƣời viết hi vọng thông qua việc nghiên cứu mối quan hệ
giữa vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi công ty bằng cách xem xét vai trò của
chu kỳ kinh tế tác động đến mối quan hệ này dựa theo phƣơng pháp nghiên cứu của
Enqvist và cộng sự (2014), và có thể bổ sung thêm về mặt thực nghiệm cho các

nghiên cứu về quản trị vốn luân chuyển ở Việt Nam.


5

Bài nghiên cứu còn sử dụng mô hình GMM cho phép kiểm soát vấn đề nội
sinh vốn rất quan trọng và cần đƣợc xem xét đến khi nghiên cứu về mối quan hệ
giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả công ty. Từ đó bài nghiên cứu mang hàm
ý quan trọng cho các nhà quản lý trong việc đƣa ra các quyết định về quản trị vốn
luân chuyển trƣớc tình hình kinh tế có nhiều biến động ở các thị trƣờng mới nổi và
đang phát triển, điển hình nhƣ Việt Nam.

1.2.

Mục tiêu nghiên cứu
Luận văn này kiểm chứng tác động của quản trị vốn luân chuyển lên khả năng

sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại Việt Nam.

1.3.

Câu hỏi nghiên cứu
Dựa theo mục tiêu nghiên cứu đƣợc đề cập ở trên, ngƣời viết đặt ra một số câu

hỏi nghiên cứu nhƣ sau:
 Liệu có mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi ở
các công ty tại Việt Nam hay không? Nếu có thì mối quan hệ này là cùng
chiều hay ngƣợc chiều?
 Tác động của quản trị vốn luân chuyển đến khả năng sinh lợi của các công ty
có khác nhau trong mỗi chu kỳ kinh tế khác nhau hay không? Nếu có thì sẽ

khác nhau nhƣ thế nào?

1.4.

Tổng quan các nội dung chính của luận văn
Trong luận văn này, ngƣời viết nghiên cứu tác động của việc quản trị vốn luân

chuyển lên khả năng sinh lợi của công ty trong các chu kỳ kinh tế khác nhau tại
Việt Nam bằng cách sử dụng một mẫu quan sát bao gồm 73 công ty niêm yết tại Sở
giao dịch chứng khoán TP HCM trong thời gian nghiên cứu là 8 năm từ 2006-2013.


6

Thông qua các phƣơng pháp Pooled OLS, Fixed Effectsvà Random Effects cũng
nhƣ có thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn giữa Fixed Effects và Random
Effects, cùng với các biến kiểm soát bao gồm: tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ lệ nợ,
quy mô công ty. Ngoài ra, ngƣời viết còn sử dụng thêm biến giả chỉ ra chu kỳ kinh
tế làm biến kiểm soát. Hơn thế nữa, để giải quyết triệt để các nguồn nội sinh tiềm
tàng trong nghiên cứu, ngƣời viết sử dụng mô hình hồi quy ƣớc lƣợng system GMM
hai bƣớc.
Luận văn đƣa ra một vài kết quả phù hợp với các nghiên cứu trƣớc đây. Thứ
nhất các công ty có thể gia tăng lợi nhuận bằng cách tăng vốn luân chuyển. Về mặt
kinh tế, các công ty có thể đạt đƣợc mục tiêu này bằng cách tăng tập trung vào thực
tiễn quản lý vốn luân chuyển hiệu quả. Do tình tình kinh tế có nhiều biến động,
ngƣời viết thấy rằng quản trị vốn luân chuyển quan trọng trong tình hình kinh tế suy
thoái và nên đƣợc dự trù trong kế hoạch tài chính của công ty. Kết quả nghiên cứu
của E&Y (2009) chỉ ra rằng tiềm năng lớn nhất để cải thiện vốn luân chuyển có thể
đƣợc tìm thấy trong việc tối ƣu hóa các quy trình nội bộ. Điều này cho thấy rằng
lĩnh vực này chƣa đƣợc ƣu tiên trong thời điểm tăng trƣởng kinh tế đƣợc coi là giai

đoạn phát triển kinh tế nói chung.
Thứ hai, khủng hoảng kinh tế toàn cầu khiến cho thanh khoản của nhiều công
ty trở nên căng thẳng, tiền mặt trở thành nguồn khan hiếm do thị trƣờng tín dụng
thắt chặt và nhu cầu sụt giảm trong khoảng thời gian này. Tình trạng này làm nổi
bật tầm quan trọng của thực tiễn quản trị vốn luân chuyển hiệu quả. Các tác động
kinh tế của các kết quả bài nghiên cứu này về vai trò của tính thanh khoản và cải
thiện lợi nhuận đã làm nổi rõ tầm quan trọng của vốn luân chuyển đối với công ty,
không những trong giai đoạn suy thoái mà còn trong các hoạt động hằng ngày. Nói
chung, các công ty cần nắm rõ các dự báo về tình hình kinh tế trong tƣơng lai để


7

giúp họ chuẩn bị đầu tƣ phù hợp vào vốn luân chuyển trong giai đoạn suy thoái kinh
tế, ví dụ nhƣ việc phân tích về quá trình khách hàng thanh toán để hiểu tại sao
khách hàng thanh toán để giảm thiểu các khoản phải thu quá hạn đến việc cung cấp
một nguồn tham khảo nếu các khoản phải thu tăng thêm do tình hình kinh tế khó
khăn.

1.5.

Kết cấu của luận văn
Phần còn lại của bài nghiên cứu đƣợc ngƣời viết trình bày với kết cấu nhƣ sau:

 Chƣơng 2 trình bày tổng quan các nghiên cứu trƣớc đây;
 Chƣơng 3 chỉ ra phƣơng pháp nghiên cứu bao gồm trình bày việc xác định
các biến nghiên cứu, cách thức xử lý dữ liệu, cũng nhƣ phƣơng pháp nghiên
cứu và mô hình ƣớc lƣợng.
 Chƣơng 4 trình bày kết quả thực nghiệm
 Chƣơng 5 tóm lƣợc kết quả nghiên cứu chính, nêu lên các hạn chế nghiên

cứu và hƣớng nghiên cứu tiếp theo trong tƣơng lai


8

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC TÀI LIỆU NGHIÊN CỨU
TRƢỚC ĐÂY
2.1

Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi
Vốn đầu tƣ của một công ty trong tài sản hiện nay bao gồm: tiền mặt, tiền gửi

ngân hàng, chứng khoán ngắn hạn, các khoản phải thu và hàng tồn kho đƣợc gọi là
vốn luân chuyển. Vốn luân chuyển ròng là thặng dƣ của các tài sản ngắn hạn trên
các khoản nợ ngắn hạn và đại diện cho biên thanh khoản sẵn có để đáp ứng nhu cầu
tiền mặt, duy trì các hoạt động hàng ngày và hƣởng lợi từ những cơ hội đầu tƣ sinh
lợi (Yadav, 2010). Do đó, vốn luân chuyển là thƣớc đo tài chính đại diện cho hoạt
động thanh khoản của công ty và đóng góp vai trò quan trọng trong việc tối đa hóa
giá trị tài sản của cổ đông. Vốn luân chuyển dƣơng đảm bảo rằng một công ty có
thể tiếp tục hoạt động của mình và có thể quản trị các khoản nợ ngắn hạn và chi phí
hoạt động. Việc quản trị vốn luân chuyển liên quan đến quản trị hàng tồn kho,
khoản phải thu, khoản phải trả và tiền mặt. Quản trị vốn luân chuyển bao gồm bốn
phần chính: trƣớc hết là quản lý dòng tiền, trong đó xác định số dƣ tiền mặt cho
phép các doanh nghiệp đủ đáp ứng chi phí theo ngày; thứ hai, quản lý hàng tồn kho,
trong đó xác định mức độ hàng tồn kho cho phép để sản xuất không bị gián đoạn
nhƣng giảm việc đầu tƣ nguyên liệu và giảm thiểu chi phí sắp xếp lại, và do đó làm
tăng dòng tiền; thứ ba, quản lý nợ, trong đó xác định các chính sách tín dụng phù
hợp; và cuối cùng là tài sản tài chính ngắn hạn, trong đó xác định các nguồn thích
hợp về tài chính trong các giai đoạn sắp tới.
Quản trị vốn luân chuyển có mối liên hệ mật thiết với khả năng sinh lợi, rủi ro

và giá trị công ty. Vì thế mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả
công ty đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu trên thế giới. Cuộc khủng
hoảng tài chính toàn cầu gần đây đã đƣa đến vị trí hàng đầu về nghiên cứu thị


9

trƣờng vốn, tầm quan trọng của quản lý nguồn lực tổ chức và đặc biệt là quản trị
vốn luân chuyển.
Phƣơng pháp truyền thống thƣờng đƣợc sử dụng để nghiên cứu mối quan hệ
giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty là xem xét mối
tƣơng quan giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi. Hầu hết các
nghiên cứu đều cho thấy có thể gia tăng khả năng sinh lợi bằng cách rút ngắn chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt vì ngƣời ta tìm thấy mối quan hệ nghịch biến giữa hai biến
này.
Wang (2002) thì sử dụng hệ số tƣơng quan Pearson, hồi quy dữ liệu chéo
trong giai đoạn 1985-1996 cho 1.555 công ty Nhật Bản và 379 công ty Đài Loan,
và nhấn mạnh rằng cách thức quản trị vốn luân chuyển có tác động đến lợi nhuận
của các doanh nghiệp và gia tăng lợi nhuận là giảm số ngày khoản phải thu và giảm
thiểu hàng tồn kho. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và chu kỳ thƣơng mại thuần ngắn
hơn sẽ đƣa đến hiệu suất tốt hơn. Nhìn chung, những phát hiện này cho thấy quản
trị vốn luân chuyển tích cực làm tăng hiệu quả và tính thanh khoản của công ty mặc
dù có sự khác nhau trong đặc điểm cấu trúc và hệ thống tài chính giữa các công ty ở
hai nƣớc.
Lazaridis và Tryfonidis (2006) thì tiến hành một nghiên cứu dữ liệu chéo mẫu
131 doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Athens trong giai đoạn 2001-2004
và tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa lợi nhuận, thu nhập hoạt động,
chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và các thành phần của nó (vòng quay khoản phải thu,
khoản phải trả và hàng tồn kho). Dựa trên kết quả phân tích dữ liệu hàng năm bằng
cách sử dụng kiểm tra tƣơng quan và hồi quy, họ đƣa ra kết luận là các nhà quản lý

có thể tạo ra lợi nhuận cho công ty bằng việc xử lý đúng chu kỳ chuyển đổi tiền mặt


10

và giữ cho mỗi thành phần của chu trình chuyển đổi (khoản phải thu, khoản phải
trả, và hàng tồn kho) ở mức tối ƣu.
Rahman và Naser (2007) đã tiến hành nghiên cứu về mối quan hệ giữa khả
năng sinh lợi và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt trong các công ty của Pakistan. Trong
nghiên cứu này, mẫu gồm 94 công ty đã trong giai đoạn 1999-2004. Chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt, vòng quay hàng tồn kho, nợ ngân hàng, tỷ số hiện hành, quy mô công
ty, tỷ lệ nợ và tỷ lệ của các tài sản tài chính đƣợc sử dụng để xem xét ảnh hƣởng.
Các kết quả khảo sát dựa trên các hệ số hồi quy và phân tích Pearson cho rằng khả
năng sinh lợi và quy mô công ty có mối quan hệ ngƣợc chiều với chu kỳ chuyển
đổi. Hơn nữa, có một mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô công ty và khả năng
sinh lợi.
Shin và Soenen (1998) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển
và giá trị tạo ra cho cổ đông. Trong nghiên cứu của mình, hai tác giả này đã sử dụng
chu kỳ thƣơng mại ròng (NTC) làm thƣớc đo đo lƣờng quản trị vốn luân chuyển.
Chu kỳ thƣơng mại ròng về cơ bản cũng giống với chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, là
đại diện cho nhu cầu vốn luân chuyển cần bổ sung (là một hàm của sự tăng trƣởng
doanh số bán hàng dự kiến). Tác giả lựa chọn 58.985 công ty Mỹ trong giai đoạn
1975-1994 để kiểm tra mối quan hệ giữa chu kì thƣơng mại ròng và lợi nhuận công
ty bằng cách sử dụng phân tích tƣơng quan và hồi quy đối với bộ mẫu. Họ đã tìm
thấy một mối quan hệ ngƣợc chiều giữa độ dài của chu kì thƣơng mại ròng và lợi
nhuận của công ty. Từ đó hàm ý đến các nhà quản lý một trong những cách có thể
tạo ra giá trị cổ đông là giảm chu kỳ thƣơng mại của công ty đến một giá trị hợp lý.
Nilsson và cộng sự (2010) cũng có bài viết nghiên cứu tác động của các đặc
trƣng của công ty lên quản trị vốn luân chuyển tại các công ty ở Thụy Điển, trong
đó ông so sánh ảnh hƣởng của những đặc trƣng lên chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, là

11

thƣớc đo để đánh giá công tác quản trị vốn. Các đặc điểm của công ty bao gồm lợi
nhuận, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, tăng trƣởng doanh thu, và tỷ số hiện
hành, tỷ số thanh toán nhanh, tỷ lệ nợ. Hệ số tƣơng quan Pearson và hồi quy đa biến
đã đƣợc sử dụng để phân tích dữ liệu và kiểm định giả thiết. Kết quả cho thấy lợi
nhuận, dòng tiền hoạt động, quy mô công ty, và tăng trƣởng doanh thu có tác động
đến quản trị vốn luân chuyển. Kết quả đầu tiên là có một mối quan hệ cùng chiều
giữa lợi nhuận và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, thứ hai là một mối tƣơng quan nghịch
biến giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt của công ty với quy mô công ty, tăng trƣởng
doanh thu và dòng tiền hoạt động.
Mathuva (2010) xem xét ảnh hƣởng của các thành phần của quản trị vốn luân
chuyển trên lợi nhuận doanh nghiệp bằng cách sử dụng một mẫu của 30 công ty
niêm yết trên sàn chứng khoán Nairobi (NSE) trong giai đoạn 1993-2008. Ông đã
sử dụng hồi quy tƣơng quan Pearson và Spearman, hồi quy OLS và Fix Effect để
tiến hành phân tích dữ liệu. Những kết quả chính của nghiên cứu cho thấy tồn tại
một mối quan hệ ngƣợc chiều, có ý nghĩa giữa vòng quay khoản phải thu và lợi
nhuận, tồn tại một mối quan hệ cùng chiều giữa vòng quay hàng tồn kho cũng nhƣ
vòng quay khoản phải trả và lợi nhuận.
Ngƣời ta cho rằng quản trị vốn luân chuyển hiệu quả có thể có ảnh hƣởng sâu
sắc lên hiệu quả của các doanh nghiệp nhỏ hơn về hoạt động so với các công ty lớn
hơn vì một tỷ lệ đáng kể trong tổng tài sản của các doanh nghiệp vừa và nhỏ đƣợc
cấu thành từ tài sản ngắn hạn và phần lớn nguồn vốn của họ là các khoản nợ phải
trả. Nghiên cứu của Deloof (2003) nhằm mục đích điều tra liệu quản trị vốn luân
chuyển tác động lên hiệu quả của một mẫu của 54 doanh nghiệp nhỏ niêm yết trên
thị trƣờng chứng khoán Karachi của Bỉ trong giai đoạn 2006-2010 nhƣ thế nào.
Những kết quả của phân tích hồi quy cho thấy các doanh nghiệp vừa và nhỏ với

12

vòng quay hàng tồn kho và khoản phải thu, khoản phải trả ngắn hơn thì có lợi nhuận
và tạo ra giá trị nhiều hơn. Tuy nhiên, chƣa có bằng chứng cho thấy chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt và chu kỳ thƣơng mại ròng có ảnh hƣớng đến lợi nhuận và giá trị thị
trƣờng của các công ty vừa và nhỏ. Biến kiểm soát đòn bẩy tài chính, quy mô công
ty và tăng trƣởng doanh thu có tác động tích cực đến hiệu quả của doanh nghiệp vừa
và nhỏ, nhƣng thanh khoản, có tác động tích cực nhƣng không đáng kể lên hiệu quả.
Ông cũng thấy rằng các công ty có lợi nhuận thấp thƣờng có thời gian thanh toán
khoản phải trả dài hơn.
Bài nghiên cứu của Garcıa-Teruel, Solano (2007) phân tích dữ liệu bảng của
8.872 công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha giai đoạn 1996-2002 bằng các sử dụng mô
hình hiệu ứng ngẫu nhiên, hiệu ứng cố định và phân tích đa biến nhằm cung cấp
bằng chứng thực nghiệm về ảnh hƣởng của quản trị vốn luân chuyển lên lợi nhuận
(ROA). Điểm khác biệt của bài nghiên cứu này so với các nghiên cứu trƣớc đây là
chƣa có nghiên cứu nào trƣớc đó có bằng chứng thực nghiệm cho trƣờng hợp các
công ty vừa và nhỏ mặc dù vai trò của quản trị vốn luân chuyển trong các công ty
này là hết sức quan trọng, thứ hai là kiểm định tính chắc chắn của kết quả đƣợc thực
hiện cho vấn đề nội sinh có thể xảy ra để chắc rằng mối quan hệ tìm đƣợc trong quá
trình phân tích là do tác động của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt lên lợi nhuận chứ
không phải là do ngƣợc lại. Kết quả đƣợc tìm thấy cũng giống nhƣ các nghiên cứu
trƣớc cho các công ty lớn (Jose, 1996; Shin và Soenenm, 1998; Wang, 2002;
Deloof, 2003) tức là tồn tại mối quan hệ ngƣợc chiều có ý nghĩa giữa khả năng sinh
lợi và vòng quay khoản phải thu, hàng tồn kho và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Hàm
ý rằng các công ty vừa và nhỏ có thể tạo ra giá trị bằng cách giảm thời gian tồn kho
và thời gian thu nợ, dẫn đến việc giảm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đến giá trị tối
thiểu hợp lý.

13

Riêng ở Việt Nam, tác giả Huỳnh Phƣơng Đông và Jyh-tay Su (2010) đã
nghiên cứu mối quan hệ giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi, đƣợc
đo lƣờng bằng tỷ lệ lợi nhuận hoạt động gộp trên mẫu 130 công ty niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2006-2008. Tác giả đã tìm ra mối
quan hệ mạnh mẽ giữa khả năng sinh lợi và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và ngụ ý
các nhà quản trị có thể gia tăng giá trị tài sản cho cổ đông bằng cách xác định chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt phù hợp và duy trì từng thành phần của nó ở mức tối ƣu.
Nghiên cứu của tác giả Từ Thị Kim Thoa và Nguyễn Thị Uyên Uyên (2014)
cũng phân tích dữ liệu bảng gồm 208 công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE và
HNX trong giai đoạn 2006-2012, bằng các phƣơng pháp ƣớc lƣợng bình phƣơng tối
thiểu (pooled OLS), mô hình hiệu ứng cố định (FEM) và bình phƣơng tối thiểu
tổng quát (GLS) để kiểm định mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả
năng sinh lợi ở các doanh nghiệp Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy việc quản
trị vốn luân chuyển hiệu quả bằng cách giảm vòng quay khoản phải thu và hàng tồn
kho sẽ gia tăng khả năng sinh lợi của công ty. Nhóm tác giả còn nghiên cứu mối
quan hệ này ở một số ngành khác nhau và thấy rằng nhau mối quan hệ giữa quản trị
vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi giữa các ngành cũng khác nhau giữa các
ngành có đặc điểm khác nhau
Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu khác ủng hộ ý kiến cho rằng đầu tƣ nhiều hơn
trong chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (chính sách bảo thủ) có thể dẫn đến gia tăng khả
năng sinh lợi từ việc duy trì mức tồn kho cao, tăng doanh thu dự kiến, giảm chi phí
cung cấp, chi phí do gián đoạn trong sản xuất và bảo vệ chống lại sự biến động giá
cả. Hill, Kelly và Hightfield (2009) cũng cho thấy tốc độ tăng trƣởng doanh thu, sự
không chắc chắn trong doanh thu, chi phí tài trợ bên ngoài và khó khăn tài chính
khuyến khích các công ty theo đuổi chiến lƣợc vốn luân chuyển tích cực nhiều hơn.


14

Công ty với nguồn lực tài chính nội bộ lớn hơn và khả năng tiếp cận thị trƣờng vốn
tốt hơn thì sử dụng chiến lƣợc quản trị vốn luân chuyển bảo thủ nhiều hơn. Thời
gian thu khoản phải thu dài cũng có thể tăng cƣờng các mối quan hệ với khách hàng
và do đó có thể dẫn đến sự gia tăng doanh thu bán hàng. Deloof (2003) cho thấy
một khoản tiền tƣơng đối lớn các tài sản của các công ty đƣợc dành riêng cho vốn
luân chuyển. Summers và Wilson (2000) cũng thấy rằng hơn 80% các giao dịch
kinh doanh hàng ngày trong các công ty tại Anh là theo dạng trả chậm. Kaushik
(2008) kiểm tra tác động của vốn luân chuyển (bằng tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ
số hàng tồn kho, tỷ số nợ) lên khả năng sinh lợi công ty (EBIT, lợi nhuận trên vốn
cổ phần). Mẫu đƣợc chọn là các công ty ngành dƣợc phẩm ở Ấn Độ giai đoạn 19962008. Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận đƣợc đánh giá bằng
hệ số tƣơng quan. Kết quả tìm ra quản trị tính thanh khoản, hàng tồn kho và tín
dụng có quan hệ cùng chiều cải thiện lợi nhuận công ty.

2.2

Vai trò của chu kỳ kinh tế trong mối quan hệ giữa quản trị vốn
luân chuyển và khả năng sinh lợi
Chu kỳ kinh tế là quá trình biến động của nền kinh tế qua các giai đoạn có tính

lặp. Nhu cầu cho vốn luân chuyển bị ảnh hƣởng bởi các giai đoạn khác nhau của
chu kỳ kinh tế. Khi có sự bùng nổ kinh tế, thông thƣờng nhu cầu hàng hóa sẽ tăng
và từ đó doanh thu sẽ tăng, dẫn tới sự đầu tƣ của công ty vào hàng tồn kho, các
khoản nợ cũng nhƣ tài sản cố định sẽ tăng lên. Công ty sẽ thƣờng xuyên vay các
khoản nợ dài hạn hoặc giữ lại thu nhập. Trái lại, sự suy giảm của kinh tế sẽ làm
giảm doanh thu và công ty sẽ giảm các khoản vay mƣợn và cho vay ngắn hạn.
Có ít tài liệu nghiên cứu về vốn luân chuyển xem xét tác động của chu kỳ kinh
tế lên vốn luân chuyển. Trong nghiên cứu Merville và Tavis (1973) đã kiểm tra mối
quan hệ giữa chính sách quản trị vốn luân chuyển của công ty và chu kỳ kinh tế, họ

15

lập luận rằng các chính sách vốn luân chuyển tối ƣu đang bị ảnh hƣởng bởi các điều
khoản tín dụng của nhà cung cấp, quyết định cho vay ngắn hạn và các quyết định
hàng tồn kho, vì chúng có mối liên hệ với dòng tiền. Họ thừa nhận đầu tƣ và các
quyết định tài chính liên quan đến vốn luân chuyển phải đƣợc thực hiện đồng thời.
Einarsson và Marquis (2001) thấy rằng mức độ công ty dựa vào nguồn tài chính từ
ngân hàng để đáp ứng nhu cầu vốn luân chuyển ở các công ty ở Mỹ là ngƣợc với
chu kỳ; gia tăng khi nền kinh tế suy thoái.
Braun và Larrain (2005) thấy đƣợc tầm quan trọng của sự phụ thuộc bên ngoài
của công ty cho các nhu cầu tài trợ với mối liên hệ giữa tăng trƣởng ngành và các
chu kỳ kinh tế trong ngắn hạn. Bằng việc xem xét tốc độ tăng trƣởng doanh thu đối
với các công ty thuộc 28 ngành công nghiệp sản xuất tại hơn 100 quốc gia từ năm
1963-1999, họ thấy rằng tốc độ tăng trƣởng của các ngành công nghiệp phụ thuộc
nhiều hơn vào tài trợ bên ngoài là không cân đối, thấp hơn trong thời kỳ suy thoái
kinh tế.
Chiou và Chang (2006) xem xét yếu tố quyết định quản trị vốn luân chuyển
trong 19,180 công ty Mỹ cho giai đoạn 1996-2004. Tác giả sử dụng cân bằng thanh
khoản ròng và nhu cầu vốn luân chuyển nhƣ là biện pháp quản trị vốn luân chuyển
của công ty. Kết quả chỉ ra rằng tỷ lệ nợ và dòng tiền hoạt động ảnh hƣởng đến
quản trị vốn luân chuyển của công ty, nhƣng vẫn thiếu bằng chứng phù hợp cho
thấy ảnh hƣởng của chu kỳ kinh tế, ngành công nghiệp, tăng trƣởng doanh thu, hiệu
suất và quy mô của công ty vào việc quản trị vốn luân chuyển. Ngoài đặc điểm công
ty, vốn luân chuyển cũng là có liên quan đến môi trƣờng tài chính, đặc biệt là sự
biến động của các chỉ tiêu kinh doanh. Kể từ sự yếu kém của nền kinh tế toàn cầu
trong những năm cuối thập niên 1990, các tổ chức tài chính nói chung đã áp dụng
chính sách thắt chặt tiền tệ để giảm tỷ lệ tiền gửi, tiền vay của họ.

16

Yadav (2010) đã kết luận rằng chính sách vốn luân chuyển luôn năng động
theo thời gian vì nó thay đổi theo chu kỳ kinh tế. Trong thời gian có biến động lớn
trong kinh doanh cao, các công ty có xu hƣớng áp dụng phƣơng pháp tiếp cận bảo
thủ. Theo đó, công ty sử dụng nguồn vốn dài hạn để tài trợ cho tài sản cố định và
nhu cầu vốn theo mùa vụ, đây là chính sách quản trị vốn luân chuyển an toàn.
Chính sách tiếp cận tích cực đƣợc áp dụng khi thời kỳ kinh tế ít biến động, khi đó
tài sản ngắn hạn và một phần tài sản cố định đƣợc tài trợ bằng tín dụng ngắn hạn.
Cách tiếp cận này gặp phải rủi ro khi lãi suất tăng, thời hạn khoản vay ngắn. Tuy
nhiên, doanh nghiệp sẵn sàng chấp nhận rủi ro để tăng cơ hội kinh doanh có lợi
nhuận cao. Một số nghiên cứu khác cũng cho thấy, khi có biến động nhiều, dòng
tiền mặt tổ chức và đầu tƣ ngắn hạn của công ty sẽ tăng. Vì vậy quản lý và điều
động dòng tiền sẽ có tác động đáng kể về quản trị vốn luân chuyển trong công ty
nhƣ nghiên cứu của Ranjith trên các công ty ở Thái Lan.
Enqvist và cộng sự (2014) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn luân chuyển
và khả năng sinh lợi công ty bằng cách xem xét tác động của chu kì kinh tế lên mối
quan hệ này thông qua việc sử dụng một mẫu các công ty niêm yết trên thị trƣờng
chứng khoán Helsinki và thời gian nghiên cứu trong 18 năm 1990-2008. Các công
ty ở Phần Lan có xu hƣớng phản ứng mạnh mẽ đối với những thay đổi trong chu kì
kinh tế, một đặc điểm có thể quan sát đƣợc từ sự biến động của các chỉ số chứng
khoán Nasdaq OMX Helsinki. Nghiên cứu đã đƣa ra một vài kết quả thú vị. Các
công ty có thể gia tăng khả năng sinh lợi bằng cách tăng vốn luân chuyển. Tác giả
cũng thấy rằng quản trị vốn luân chuyển quan trọng hơn ở giai đoạn kinh tế khủng
hoảng hơn là ở giai đoạn kinh tế bùng nổ, điều này nhấn mạnh rằng quản trị vốn
luân chuyển nên đƣợc dự trù trong kế hoạch tài chính của công ty.


17

Kết quả thực nghiệm của Enqvist và cộng sự (2014) có ứng dụng thực tế đặc
biệt trong cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu gần đây 2007-2008. Thanh khoản của
nhiều công ty dƣới áp lực căng thẳng và tiền mặt trở thành nguồn khan hiếm do thị
trƣờng tín dụng thắt chặt và nhu cầu sụt giảm trong khoảng thời gian này. Tác động
kinh tế của kết quả bài nghiên cứu về vai trò của tính thanh khoản và cải thiện lợi
nhuận đã làm nổi rõ tầm quan trọng của vốn luân chuyển đối với công ty, không
những trong giai đoạn suy thoái, mà còn trong các hoạt động hằng ngày. Nói chung,
việc dự báo về tình hình kinh tế trong tƣơng lai giúp công ty chuẩn bị đầu tƣ phù
hợp vào vốn luân chuyển trong giai đoạn suy thoái kinh tế. Nhu cầu tiêu dùng thay
đổi trong giai đoạn suy thoái có ý nghĩa quan trọng đối với các chính sách kinh tế.
Nhu cầu sụt giảm trong giai đoạn kinh tế suy thoái nhanh chóng làm cạn kiệt nguồn
vốn luân chuyển của công ty. Chính sách kinh tế nhằm mục đích thúc đẩy dòng tiền
của công ty, trực tiếp hay gián tiếp có thể có lợi ích lớn trong việc giảm áp lực lên
vốn luân chuyển.

2.3

Giả thiết
Trong những năm gần đây, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt trở thành thƣớc đo hữu

ích và là yếu tố quan trọng trong việc quản trị vốn luân chuyển. Chu kỳ chuyển đổi
tiền mặt (ngày) đƣợc định nghĩa là khoảng thời gian giữa việc thu mua nguyên liệu,
cung cấp dịch vụ và thu tiền mặt từ doanh thu bán hàng và cung cấp dịch vụ. Trên
thực tế, nó đo lƣờng vòng quay khoản phải thu và hàng tồn kho so với vòng quay
khoản phải trả. Ngƣời viết cũng áp dụng biện pháp này để đo lƣờng quản trị vốn
luân chuyển trong nghiên cứu này. Các nghiên cứu trƣớc đây đã thiết lập một mối
liên hệ giữa lợi khả năng sinh lợi và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt ở các nƣớc khác
nhau và các phân khúc thị trƣờng khác nhau.

18

Cách thức quản lý vốn luân chuyển hiệu quả là giảm độ dài của chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt đến giá trị tối ƣu, phù hợp với đặc điểm của từng công ty. Chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt càng dài, công ty càng đầu tƣ nhiều vào vốn luân chuyển, do đó
nhu cầu tài chính của các công ty sẽ lớn hơn. Chi phí lãi vay sẽ còn cao hơn, dẫn
đến rủi ro vỡ nợ cao hơn và lợi nhuận thấp hơn. Lợi nhuận và thanh khoản là hai
mục tiêu chính để duy trì hoạt động của một công ty, do đó nhiệm vụ chính của các
nhà quản trị là đánh đổi giữa lợi nhuận và thanh khoản ở một mức độ tối ƣu nhất
nhằm đem lại hiệu quả cho công ty (Kargar và Blumenthal, 1994). Sự gia tăng chi
phí của việc đầu tƣ nhiều hơn vào vốn luân chuyển liên quan đến lợi ích của tồn kho
nhiều, cấp tín dụng thƣơng mại cho khách hàng lâu hơn, điều này có thể dẫn đến
giảm lợi nhuận của doanh nghiệp. Các nghiên cứu trƣớc đây đều chứng minh rằng
chu kỳ chuyển đổi tiền mặt có mối quan hệ ngƣợc chiều đến lợi nhuận ở cả công ty
lớn (theo Shin và Soenen, 1998; Lazaridis và Tryfonidis, 2006; Deloof, 2003;
Wang, 2002) và công ty nhỏ (Garcia-Teruel, Martinez-Solano, 2007)… Do vậy, với
mục tiêu tìm hiểu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng
sinh lợi hoạt động kinh doanh của công ty, ngƣời viết cũng đề xuất giả thuyết
nghiên cứu sau:
Giả thuyết 1a: Có một mối quan hệ ngƣợc chiều giữa chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt và khả năng sinh lợi ở các doanh nghiệp Việt Nam
Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt có 3 thành phần chính là vòng quay khoản phải
trả, vòng quay khoản phải thu và vòng quay hàng tồn kho. Công ty có thể giảm chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt bằng cách tối ƣu hóa độc lập mỗi thành phần. Hàng tồn kho
lớn và chính sách tín dụng thƣơng mại rộng rãi có thể dẫn đến doanh thu cao. Việc
tồn kho lớn hơn cũng làm giảm nguy cơ của cạn kiệt nguồn hàng cung cấp. Tín
dụng thƣơng mại có thể kích thích bán hàng bởi vì nó cho phép một công ty để tiếp


19

cận chất lƣợng sản phẩm trƣớc khi thanh toán. Một thành phần khác của vốn luân
chuyển là các khoản phải trả. Việc chậm thanh toán các khoản phải trả cho nhà cung
cấp cho phép các doanh nghiệp tiếp cận chất lƣợng sản phẩm và có thể là nguồn tài
chính không tốn kém và linh hoạt. Mặc dù vậy, trì hoãn thanh toán các khoản phải
trả nhƣ vậy có thể rất tốn kém nếu một công ty đƣợc nhà cung cấp giảm giá cho các
khoản thanh toán sớm. Tƣơng tự nhƣ vậy, các khoản phải thu không thu đƣợc có
thể dẫn đến các vấn đề về dòng tiền cho công ty. Hiệu quả của quản trị vốn luân
chuyển dựa trên nguyên tắc của gia tăng thu tiền mặt và giảm chi tiền mặt. Một
công ty hoạt động với hàng tồn kho thấp, thời gian thu hồi khoản phải thu nhanh
làm giảm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, có thể đƣợc xem là hiệu quả hơn, điều này tác
động tích cực đến lợi nhuận (Deloof, 2003). Tuy nhiên, nhƣ đã nói ở trên, các công
ty cũng nên xem xét sự đánh đổi giữa tính thanh khoản và lợi nhuận khi quyết định
khoảng cách tiền mặt tối ƣu. Do đó, ngƣời viết cũng đề xuất ba giả thuyết sau đây
liên quan đến ba thành phần của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đến lợi nhuận.
Giả thuyết 2a: Mối quan hệ giữa vòng quay khoản phải trả và khả năng sinh
lợi là cùng chiều ở các doanh nghiệp Việt Nam.
Giả thuyết 3a: Mối quan hệ giữa vòng quay khoản phải thu và khả năng sinh
lợi là ngƣợc chiều ở các doanh nghiệp Việt Nam.
Giả thuyết 4a: Mối quan hệ giữa vòng quay hàng tồn kho và khả năng sinh lợi
là ngƣợc chiều ở các doanh nghiệp Việt Nam.
Các lý thuyết trƣớc đây nghiên cứu về mối quan hệ giữa chu kỳ kinh tế và
quản trị vốn luân chuyển không chỉ ra chu kỳ kinh tế tác động đến vốn luân chuyển
theo cách nào. Những thay đổi trong nền kinh tế vĩ mô ảnh hƣởng đến các khoản
đầu tƣ của công ty và nguồn tài trợ của chúng. Suy thoái và khủng hoảng kinh tế đặt
ra một phí bảo hiểm lên thanh khoản và gây áp lực cho vốn luân chuyển. Đối với