tiểu luận tài chính công bàn về ngưỡng nợ công tối ưu đối với tăng trưởng kinh tế của việt nam và khuyến nghị chính sách quản lý nợ công

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT..................................................................................4
DANH MỤC BẢNG, HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ.............................................................5
LỜI MỞ ĐẦU..........................................................................................................6
1. Tính cấp thiết của đề tài..................................................................................6
2. Mục đích nghiên cứu.......................................................................................7
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu...................................................................8
4. Nội dung nghiên cứu.......................................................................................8
CHƯƠNG I: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU, CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ KHUNG
PHÂN TÍCH............................................................................................................9
1.1. Tổng quan tình hình nghiên cứu..................................................................9
1.1.1.

Nước ngoài............................................................................................9

1.1.2.

Trong nước.......................................................................................... 13

1.2. Cơ sở lý thuyết và khung phân tích............................................................... 15
1.2.1. Cơ sở lý thuyết........................................................................................ 15
1.2.2. Khung phân tích...................................................................................... 23
CHƯƠNG II: MÔ HÌNH PHÂN TÍCH............................................................... 25
2.1. Xây dựng mô hình........................................................................................ 25
2.2. Luận giải các biến......................................................................................... 28
2.2.1. Tăng trưởng GDP bình quân đầu người.................................................. 28
2.2.2. Nợ công.................................................................................................. 29
2.2.3. Tỷ lệ gia tăng dân số............................................................................... 30
2.2.4. Tăng trưởng thương mại......................................................................... 31
2.2.5. Tỷ lệ đầu tư............................................................................................. 32

2.2.6. Tỷ lệ lạm phát......................................................................................... 33
2.2.7. Cán cân vãng lai..................................................................................... 34
2.2.8. Lãi suất thực........................................................................................... 35
CHƯƠNG III: KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN..................................................... 37
3.1. Thu thập số liệu............................................................................................. 37
2


3.2. Kiểm định tính dừng của các biến................................................................. 41
3.3. Kết quả hồi quy............................................................................................. 43
3.4. Kiểm định mô hình....................................................................................... 46
3.4.1. Kiểm định sự phù hợp của mô hình........................................................ 46
3.4.2. Kiểm tra khuyết tật mô hình................................................................... 46
3.5. Xác định ngưỡng nợ công tối ưu thông qua xác định cực trị của mô hình hồi quy
49
CHƯƠNG IV: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP...................................................... 51
4.1. Kết luận......................................................................................................... 51
4.2. Đề xuất chính sách........................................................................................ 51
4.2.1. Liên hệ với các chính sách kiểm soát nợ công trên thế giới....................51
4.2.2. Thực trạng quản lý nợ công Việt Nam trong những năm vừa qua..........53
4.2.3. Đề xuất cho Việt Nam trong giai đoạn tới............................................... 55
4.3. Hạn chế của nghiên cứu................................................................................ 56
TÀI LIỆU THAM KHẢO.................................................................................... 58

3


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
IMF

Quỹ Tiền tệ Quốc tế

GDP

Tổng sản phẩm quốc nội

WB

Ngân hàng Thế giới

NHNN

Ngân hàng Nhà nước

NHTW

Ngân hàng Trung ương

BTC

Bộ Tài chính

CSTT

Chính sách Tiền tệ

ODA

DNNN
IIF

Official Development Assistance - Hỗ trợ phát triển
chính thức
Doanh nghiệp nước ngoài
Viện Tài chính Quốc tế

OECD

Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế

ICOR

Incremental Capital-Output Ratio – Hiệu quả sử dụng
vốn đầu tư

4


DANH MỤC BẢNG, HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
Hình 1- Nợ công Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2010.......................................................... 17
Hình 2 - Tỷ lệ nợ công/GDP của Việt Nam, giai đoạn 2013 - 2018...................................... 18
Hình 3 - Tỷ lệ nợ chính phủ/nợ công................................................................................................ 19
Hình 4 - ICOR Việt Nam giai đoạn 1995 – 2015......................................................................... 20
Hình 5 - Mô hình Laffer......................................................................................................................... 22
Bảng 1 - Tổng hợp các biến.................................................................................................................. 27
Bảng 2 - Kỳ vọng về dấu của các hệ số trong mô hình.............................................................. 28
Hình 6 – Tăng trưởng GDP bình quân đầu người của Việt Nam giai đoạn 1996 – 2018
29
Hình 7 - Tỷ lệ nợ công của Việt Nam, giai đoạn 1996 – 2018................................................ 30
Hình 8 - Tỷ lệ gia tăng dân số của Việt Nam, giai đoạn 1996 – 2018.................................. 31

Hình 9 - Tình hình tăng trưởng thương mại của Việt Nam, giai đoạn 1996 - 2018........32
Hình 10 - Tỷ lệ đầu tư/GDP của Việt Nam trong giai đoạn 1996 - 2018............................ 33
Hình 11 - Tỷ lệ lạm phát tại Việt Nam, giai đoạn 1996 – 2018.............................................. 34
Hình 12 - Cán cân vãng lai của Việt Nam, giai đoạn 1996 - 2018......................................... 35
Hình 13 - Diễn biến lãi suất thực tại Việt Nam 1996-2018...................................................... 36
Bảng 3 – Mô tả các biến ước lượng trong mô hình..................................................................... 38
Bảng 4 - Mô tả các biến......................................................................................................................... 39
Bảng 5 - Kết quả kiểm định tính dừng của các biến.................................................................... 43
Bảng 6 - Kết quả hồi quy....................................................................................................................... 44
Bảng 7 – Ma trận tương quan giữa các biến................................................................................... 47

5


LỜI MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Trong thời gian qua, cả thế giới đã chứng kiến sự lao dốc về kinh tế của một số quốc
gia, mà nguyên nhân chính là do nợ công quá cao. Hy Lạp là nền kinh tế phát triển đầu
tiên vỡ nợ trước IMF do không thể thanh toán đúng hạn 1,7 tỷ USD. Sau 8 năm, GDP
của nước này giảm 25% so với trước khủng hoảng. Vào ngày 13/11/2017, chính phủ
Venezuela lỡ hạn trả lãi vay trị giá 200 triệu USD từ 2 khoản trái phiếu chính phủ, qua
đó bị Standard & Poor’s tuyên bố chính thức vỡ nợ với 2 khoản trái phiếu này. IMF dự
báo Venezuela sẽ ở trong tình trạng suy thoái kinh tế ít nhất cho đến năm 2019.
Theo Viện Tài chính Quốc tế (IIF), tổng nợ công toàn cầu đạt kỷ lục mới 247 nghìn tỉ
USD trong Quý 1 năm 2018, tương đương với 318% GDP thế giới. Mức nợ này cũng
cho thấy sự tăng vọt so với mức nợ công cao kỷ lục từng được "thiết lập" vào năm
2009, thời điểm ngay sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Báo cáo của IMF cũng
cho biết khối nợ tại các nền kinh tế phát triển đã vượt xa các nước mới nổi. Tính trung
bình, các nước phát triển có khối nợ tương đương 105% GDP. Con số này tại các nước
có thu nhập trung bình là 50%. Còn với các nước thu nhập thấp, nợ trên GDP năm

ngoái là hơn 40% và đang tăng lên.
Trở lại Việt Nam, nợ công đang là một trong số những vấn đề nóng hổi nhất trên các
diễn đàn kinh tế hiện nay. Với một nước như Việt Nam, vay nợ có thể coi như một điều
tất yếu do tỷ lệ tích lũy nói chung của các nước đang phát triển là thấp. Tuy nhiên, nếu
chúng ta “lạm dụng” việc vay nợ thì sự bền vững của tăng trưởng kinh tế trong tương
lai sẽ bị đe dọa.
Theo Báo cáo Đánh giá về chi tiêu công Việt Nam do Chính phủ Việt Nam phối hợp với
Ngân hàng Thế giới thực hiện cho thấy, tỷ lệ nợ công trên GDP của Việt Nam tăng mạnh,
do chính sách tài khoá nới lỏng trong những năm qua. Nợ công so với GDP tăng đáng kể
từ 51,7% năm 2010 lên 61% năm 2015, trong đó nợ Chính phủ chiếm 49,2%, nợ Chính
phủ bảo lãnh chiếm 10,9% và nợ chính quyền địa phương khoảng 0,9%. Nếu xu
6


hướng này vẫn tiếp diễn, Việt Nam sẽ phải đối mặt với những quan ngại nghiêm trọng
về bền vững tài khoá. Hiện nay, nợ công của Việt Nam đang ở mức 61% GDP với tốc
độ tăng trưởng nợ công giai đoạn 2011-2015 là 18,1%/năm và giai đoạn 2016 - 2018
đã kéo xuống bình quân còn 8,6%/năm. Tỷ lệ nợ công trên đây mặc dù chưa vượt qua
ngưỡng an toàn nợ công 65% GDP do Quốc hội đề ra, tuy nhiên, các chỉ số nợ vẫn còn
cao cũng như áp lực nợ công vẫn rất lớn kéo theo nhiều rủi ro tiềm ẩn.
Ngoài ra, cách hạch toán nợ công của Việt Nam hiện nay còn chưa phù hợp với thông
lệ quốc tế. Ở Việt Nam, thâm hụt ngân sách hàng năm được xác định bằng chênh lệch
giữa tổng thu và tổng chi ngân sách trung ương và địa phương trong năm đó của Chính
phủ. Tuy nhiên, theo cách tính chung của các tổ chức quốc tế như IMF hay WB thì
thâm hụt ngân sách sẽ là chênh lệch giữa tổng thu và tổng chi, không bao gồm chi trả
nợ gốc, của cả chính quyền trung ương lẫn địa phương. Vì vậy, chúng ta cũng cần xem
xét lại con số 65% ở trên đây.
Nói tóm lại, việc vay nợ của Chính phủ và Chính quyền địa phương một mặt có thể
giúp các nước giải quyết nhu cầu về vốn, tài trợ cho chi tiêu công, thúc đẩy nền kinh tế
nhưng cũng có thể gây ra những tác động tiêu cực đến sự tồn tại và phát triển của nhà

nước đó khi khủng hoảng nợ công xảy đến. Trên cơ sở đó, việc nghiên cứu sâu hơn tác
động của nợ công tới tăng trưởng kinh tế cho Việt Nam trong giai đoạn này là rất cần
thiết để rút ra kinh nghiệm và đề ra những biện pháp quản lí nợ công hiệu quả nhất,
đảm bảo tính bền vững của nền kinh tế trong tương lai.
Trên cơ sở đó, đề tài “Bàn về ngưỡng nợ công tối ưu đối với tăng trưởng kinh tế của
Việt Nam và khuyến nghị chính sách quản lý nợ công” của chúng tôi đã được lựa chọn
để nghiên cứu.
2. Mục đích nghiên cứu
Mục đích của nghiên cứu này là xây dựng mô hình định lượng về mối quan hệ giữa nợ
công và tăng trưởng kinh tế Việt Nam giai đoạn 1996-2018 để từ đó tìm ra ngưỡng nợ

7


công tối ưu cho tăng trưởng bền vững của nền kinh tế. Từ đó đề xuất các giải pháp
nâng cao hiệu quả quản lý nợ công tại Việt Nam
3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế; ngưỡng nợ
công tối ưu (nói cách khác là mức nợ bền vững).
Phạm vi nghiên cứu:
• Không gian: Việt Nam
• Thời gian: Giai đoạn 1996-2018
4. Nội dung nghiên cứu
Bài nghiên cứu được trình bày theo bố cục 4 chương, bao gồm:
Chương 1: Tổng quan nghiên cứu, cơ sở lý thuyết và khung phân tích
Chương 2: Mô hình phân tích
Chương 3: Kết quả và thảo luận
Chương 4: Kết luận và giải pháp

8

CHƯƠNG I: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU, CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ
KHUNG PHÂN TÍCH
1.1.

Tổng quan tình hình nghiên cứu

Với mỗi quốc gia, đặc biệt là về lĩnh vực tài chính, nợ công vô cùng quan trọng và
đóng vai trò không thể thiếu.
Về bản chất, nợ công không phải là xấu. Trên thực tế, rất nhiều quốc gia phải đi vay
nợ, từ những nước nghèo nhất ở châu Phi đến những quốc gia đang phát triển như Việt
Nam, Campuchia hay những cường quốc giàu có với trình độ phát triển cao như Mỹ,
Nhật, EU thì đều phải đi vay để phục vụ cho các nhu cầu chi tiêu và sử dụng của chính
phủ nhằm các mục đích khác nhau. Vừa là công cụ đắc lực trong việc tái tạo vốn để
góp phần phát triển cơ sở hạ tầng và đầu tư, vừa huy động được nguồn tiền nhàn rỗi
của các cá nhân để phục vụ cho các kế hoạch phát triển chung của khu vực và cả nước,
nợ công cũng tận dụng được sự hỗ trợ từ phía quốc tế. Tuy vậy, bên cạnh những tác
động tích cực, nợ công cũng tiềm ẩn những nguy cơ, ảnh hưởng tiêu cực. Nếu nợ công
tăng lên quá cao, vượt mức an toàn, nó sẽ gây ra những hệ quả nghiêm trọng, làm hiệu
quả đầu tư giảm sút, phần nào làm thất thu ngân sách nhà nước.
Vì vậy, để phát huy những ảnh hưởng tích cực và giảm thiểu tác động tiêu cực từ nợ
công, việc xác định được ngưỡng nợ công tối ưu là thực sự cần thiết. Với ngưỡng nợ
công ở mức phù hợp, sự an toàn của nền kinh tế vĩ mô mới được đảm bảo, mọi bước
tiến trong nền kinh tế mới được thực hiện một cách chu toàn.
1.1.1. Nước ngoài
Xoay quanh vấn đề này, nhiều công trình nghiên cứu đã được thực hiện cả ở trong và
ngoài nước để tìm ra được mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế, cùng với
đó là xác định được ngưỡng nợ công tối ưu.

9


Trên thế giới, vào 1993, ta có nghiên cứu “The Effects of Debt Burden on Economic
Growth in Heavily Indebted Developing Nations” của Cunningham. Bằng việc phân
tích ảnh hưởng của tổng nợ lên tăng trưởng của nền kinh tế trong 16 nước phát triển, sử
dụng số liệu trong giai đoạn 1971 - 1979, Cunningham đã kết luận rằng có ảnh hưởng
tiêu cực từ nợ lên tăng trưởng kinh tế. Bên cạnh đó, tác giả cũng nhận ra rằng tỷ lệ nợ
cao cũng giảm hiệu suất vốn và nhân công.
Lin và Sosin, qua sử dụng số liệu phân tích theo lớp cắt cùng thời của 77 nước trong
nghiên cứu “Foreign Debt and Economic Growth” (2001), cho thấy nợ nước ngoài
ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng, xét trên GDP đầu người.
Catherine Pattillo và các cộng sự (2002), qua nghiên cứu “External Debt and
Growth”, với số liệu thu thập được từ 93 nước đang phát triển, trong giai đoạn 1969 1998, cũng chứng minh được sự tồn tại quan hệ phi tuyến giữa nợ công và tăng trưởng.
Trong khi trước đây, chủ yếu các nghiên cứu đi sâu vào mối quan hệ giữa nợ công và tăng
trưởng kinh tế, thì các nghiên cứu gần đây tập trung vào xác định ngưỡng nợ công.

Reinhart và Rogoff (2010) trong nghiên cứu “Growth In A Time of Debt”, với số liệu
thu thập được từ 44 nước, tính cả những nước phát triển và đang phát triển trải dài
trong 200 năm, hơn 3700 quan sát mỗi năm, đã đưa ra các ngưỡng nợ cơ bản nhất. Kết
quả chỉ ra rằng, ngưỡng nợ nguy hiểm là 90% GDP. Ngoài ra, ở các nền kinh tế mới
nổi, khi dư nợ nước ngoài chạm mức 60% GDP, tăng trưởng kinh tế sẽ bắt đầu suy
giảm 2%, và nếu như vượt quá 90% GDP, mức tăng trưởng sẽ giảm một nửa. Sau
khủng hoảng kinh tế toàn cầu vào năm 2008, họ cũng chính là những người đầu tiên
bắt tay vào nghiên cứu vấn đề này.
Trong một nghiên cứu khác của Mehmet Caner và cộng sự (2010), “Finding the Tipping
Point When Sovereign Debt Turns Bad”, nhóm nghiên cứu đi sâu phân tích thêm về
ngưỡng nợ nguy hiểm. Với số liệu từ 101 nước, 75 nền kinh tế phát triển, 26 nền kinh tế
đang phát triển, từ năm 1980 đến 2008. Sau khi chạy mô hình, kết hợp phương pháp

10


Pooled OLS tham khảo từ công trình của Reinhart và Rogoff (2010) và mô hình hồi
1

quy ngưỡng theo Hansen (1996, 2000) , kết quả cho thấy ngưỡng nợ công nguy hiểm
trung bình cho tất cả các quốc gia là 77%. Vượt mức này, mỗi phần trăm nợ tăng thêm
sẽ khiến tăng trưởng GDP hàng năm giảm 0.017% điểm. Với riêng các thị trường mới
nổi, con số này là 64% GDP.
Tsangyao Chang và Gengnan Chiang với nghiên cứu “Threshold Effect of Debt to GDP
Ratio on GDP per Capita with Panel Threshold Regression Model: The Case of OECD
Countries”, sau khi chạy mô hình hồi quy bảng để xác định ngưỡng nợ công tối ưu, xét
trên GDP đầu người với bộ số liệu hàng năm của OECD trong khoảng thời gian từ 1990
– 2004 gồm 225 quan sát, của 15 quốc gia nằm trong nhóm OECD (Úc, Bỉ, Canada, Đan

Mạch, Phần Lan, Pháp, Đức, Hy Lạp, Ai Len, Nhật Bản, Hàn Quốc, Na Uy, Tây Ban
Nha, Anh Quốc và Hoa Kỳ). Cụ thể, kết quả cho ra ngưỡng nợ công là 66.636%.
Trong “Total Public Debt and Growth in Developing Countries” (2010), Andrea F.
Presbitero tiến hành nghiên cứu quan hệ giữa tổng nợ công và tăng trưởng ở các quốc
gia đang phát triển trong khoảng thời gian 1990 – 2007. Kết quả cho thấy nợ công có
tác động âm đến tăng trưởng nếu như ngưỡng nợ công trên 90% GDP.
Nghiên cứu của IMF, “Public Debt and Growth”, được thực hiện bởi Manmohan S.
Kumar và Jaejoon Woo (2010), bằng việc thu thập số liệu của nhiều nước phát triển và
đang phát triển trong suốt hơn bốn thập kỷ và sử dụng nhiều biến số liên quan trong mô
hình, phát hiện một mối quan hệ đối nghịch giữa nợ công và tăng trưởng nếu như nợ
công vượt quá 90% GDP và tác động của nợ công ở các nền kinh tế mới nổi lớn hơn so
với các nền kinh tế phát triển. Cụ thể, nếu quy mô nợ công tăng thêm 10% GDP, tăng

1Để nói về việc chạy mô hình để xác định ngưỡng, mô hình của Hansen và các cộng sự (1996, 2000) là mô

hình khá phổ biến. Trong các nghiên cứu về mối quan hệ phi tuyến, mô hình TAR (Threshold
Autoregressive Model) của ông được nhiều tác giả sử dụng để xác định ngưỡng.

11


trưởng kinh tế sẽ suy giảm từ 0.15% - 0.2%tại các nền kinh tế phát triển, trong khi con
số này tại các nền kinh tế mới nổi là từ 0.3% - 0.4%.
Cũng trong tài liệu nghiên cứu của Quỹ Tiền tệ Quốc Tế (IMF) về ngưỡng nợ công tối ưu
cho vùng Caribbean, “Threshold Effects of Sovereign Debt: Evidence from the
Caribbean”, của Kevin Greenidge và các cộng sự (2012), qua việc sử dụng số liệu hàng
năm của 12 nước trong khu vực và áp dụng mô hình ngưỡng của Hansen đã điều chỉnh,
kết quả cho thấy tồn tại ngưỡng nợ công tối ưu ở mức 55 - 56% tổng sản phẩm quốc nội.
Cụ thể, tỷ lệ nợ dưới 30% GDP sẽ đem lại những tác động tích cực cho nền kinh tế, từ
30% trở lên, những ảnh hưởng tích cực này giảm dần. Chạm mức 55 - 56%, nền kinh tế sẽ
chịu ảnh hưởng tiêu cực, nợ công trở thành nguyên nhân chính kìm hãm sự phát triển.

Ta cũng thấy kết quả tương tự trong nghiên cứu “Debt and Growth: New evidence for
the Euro Area” của Anja Baum, Cristina Checherita-Westphal và Philipp Rother
(2013). Sử dụng kỹ thuật phân tích dữ liệu mảng thay đổi theo thời gian, khoanh vùng
12 nước sử dụng đồng tiền chung Euro trong giai đoạn 1990 - 2010, nghiên cứu rút ra
kết luận rằng, những tác động tích cực từ nợ công bắt đầu giảm dần về 0 quanh mức
67%, còn khi nợ trên GDP vượt mức 95%, những tác động tiêu cực bắt đầu xuất hiện.
Nghiên cứu “Public Debt and Economic Growth in Sri Lanka: Is There Any
Threshold Level for Pubic Debt?” của Hemantha Kumara và N. S. Cooray (2013),
bằng việc chạy mô hình lượng, sử dụng số liệu chuỗi thời gian từ 1960 - 2010 của Sri
Lanka, cũng cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ phi tuyến tính giữa nợ công và tăng
trưởng GDP bình quân đầu người. Ngưỡng nợ công ở đây là 59.42% GDP, mà tại đó,
nợ công bắt đầu có những ảnh hưởng xấu. Để tìm ra điều này, Hemantha Kumara và N.
S. Cooray đã sử dụng phương trình bậc hai. Theo đó, tỷ lệ nợ công/GDP và bình

phương của nó đóng vai trò biến giải thích trong mô hình, được thể hiện dưới dạng log.
Mô hình gốc các tác giả sử dụng có dạng:

12


Trái ngược với quan điểm trên, Herdon, Ash và Pollin (2013) đã đưa ra nghiên cứu “Does

High Public Debt Consistently Stifle Economic Growth? A Critique of Reinhart and
Rogoff”, chỉ ra rằng hiệu ứng ngưỡng này sẽ không còn khi được chỉnh sửa một chút
về lỗi mã hóa và sử dụng công cụ đo lường số liệu khác. Họ chỉ ra rằng, những lỗi này
dẫn đến sai lệch trong cái nhìn về mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng GDP tại 20
nền kinh tế phát triển hậu chiến tranh, và khi được tính toán chính xác, nếu tỷ lệ nợ trên
tổng sản phẩm quốc nội vượt mức 90%, thì tốc độ tăng trưởng GDP trung bình thực tế
phải là 2.2%, chứ không phải -0.1% như Reinhart và Rogoff đã kết luận. Cùng luồng ý
kiến còn có các chuyên gia của IMF. Andrea Pescatori, Damiano Sandri, và John
Simon (2014). Nghiên cứu “Debt and Growth: Is There a Magic Threshold?” lấy số
liệu từ những năm 1875 trong IMF về tỷ lệ nợ của các nước thành viên, đồng thời dùng
số liệu bổ sung về tiền lãi thanh toán và thâm hụt cơ bản của 19 nước phát triển. Qua
đó, họ không thấy có tồn tại ngưỡng nợ công. Với họ, nợ càng nhiều thì càng thu được
nhiều lợi nhuận hơn.
1.1.2. Trong nước
Dẫu trên thế giới, từ nhiều năm trước đã có khá nhiều người đi sâu tìm hiểu về ngưỡng
nợ công và mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng, nhưng tại Việt Nam, chỉ trong
những năm gần đây thì đề tài này mới là một vấn đề nghiên cứu nóng hổi.
Ở trong nước, nghiên cứu “Nợ công và tăng trưởng kinh tế - Kinh nghiệm các nước và
bài học cho Việt Nam” của Nguyễn Văn Phúc (2013) - với dữ liệu lấy từ các nước đang
phát triển, sử dụng hàm hồi quy tăng trưởng để ước lượng tác động của nợ công lên tăng
trưởng kinh tế - đã khẳng định rằng khi nợ công gia tăng thì tác động ngược chiều lên tăng
trưởng kinh tế, sau khi đã loại bỏ ảnh hưởng của các yếu tố khác như thu nhập bình

13


quân đầu người ban đầu, tỷ lệ đầu tư, lạm phát, giáo dục, dân số, chỉ số hiệu quả của
chính quyền. Mối quan hệ ngược chiều này là điều ta đã thấy ở phần lớn các nghiên
cứu đã được thực hiện ở nước ngoài.
Còn về ngưỡng nợ công, đến năm 2011, vẫn chưa có công trình nào nghiên cứu về
ngưỡng nợ công cho Việt Nam. Phải tới năm 2012, Sử Đình Thành mới đưa ra nghiên
cứu về vấn đề này. Công trình “Ngưỡng nợ công - Nghiên cứu thực nghiệm ở Việt
Nam” đưa ra minh chứng bằng thực nghiệm về ngưỡng nợ công của Việt Nam. Tác giả
sử dụng dữ liệu nợ công của Việt Nam giai đoạn 1990 – 2010, mô hình ngưỡng của
Hansen (1996, 2000) và phương pháp ước lượng OLS để kiểm định hiệu ứng ngưỡng
và ước lượng giá trị ngưỡng nợ công của Việt Nam. Công trình phát hiện ngưỡng nợ
công của VN là 75,8% GDP.
Lê Phan Thị Diệu Thảo và Thái Hán Vinh (2015) nghiên cứu vấn đề “ Kiểm định tác
động của nợ công đến tăng trưởng kinh tế”. Với phương pháp sử dụng mô hình hồi
quy, quy mô mẫu gồm 7 nước đang phát triển khu vực Đông Nam Á là Việt Nam,
Malaysia, Indonesia, Thái Lan, Philippines, Lào, Campuchia với chuỗi số liệu từ năm
1995-2013, kết quả cho thấy giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế có mối quan hệ phi
tuyến tính, và điểm ngưỡng nợ công trung bình của mẫu là 63.76%.
Nghiên cứu “Identify threshold in the relationship between public debt and economic
growth: The case of developing countries” của Phạm Thị Quỳnh Như, Lê Thanh Tùng
, Nguyễn Thúy Vy, sử dụng mô hình hồi quy với bộ dữ liệu của 15 nước đang phát triển từ
1985 đến 2013, cũng thừa nhận rằng những ảnh hưởng từ nợ công lên tăng trưởng kinh tế
sẽ tích cực nếu nợ ở mức thấp, nhưng khi chạm ngưỡng nhất định thì sự đi lên

cùng chiều này cũng không còn nữa. Cụ thể, với những nền kinh tế đang phát triển,
nhóm tác giả kết luận từ mô hình rằng ngưỡng tối ưu này dao động trong khoảng từ
13% - 39%, với 13% là ngưỡng tích cực và 39% là ngưỡng mà tại đó những ảnh hưởng

tiêu cực bắt đầu hiện hữu.

14


Trong khi đó, trong công trình nghiên cứu “Hiệu ứng nợ công với tăng trưởng kinh tế
và hàm ý chính sách cho Việt Nam” của Phạm Thế Anh và Nguyễn Hồng Ngọc đăng
trên tạp chí Kinh tế và Phát triển, số 216 (2015), nhóm tác giả đã sử dụng mô hình dữ
liệu mảng của các quốc gia mới nổi và đang phát triển trong giai đoạn 2001 - 2013.
Nghiên cứu chỉ ra rằng, ngưỡng nợ công tối ưu cho tăng trưởng của các quốc gia này,
trong đó có Việt Nam là vào khoảng 53%, cũng đồng thời cho thấy con số này không
nên vượt quá 61%, bởi khi đó nó chắc chắn sẽ gây ra ảnh hưởng tiêu cực đến tăng
trưởng kinh tế.
Qua những nghiên cứu tại Việt Nam cũng như trên thế giới, ta nhận thấy, những công
trình khẳng định được sự tồn tại của ngưỡng nợ công và mối quan hệ phi tuyến tính
của nợ công và tăng trưởng kinh tế, vẫn chiếm phần hơn.
1.2. Cơ sở lý thuyết và khung phân tích
1.2.1. Cơ sở lý thuyết
1.2.1.1. Khái quát về nợ công
Theo quan điểm của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) và Ngân hàng thế giới (WB) thì nợ
công (public debt) là toàn bộ nghĩa vụ trả nợ của khu vực công, bao gồm nghĩa vụ trả
nợ cả khu vực chính phủ và của khu vực các tổ chức công. Trong đó, khu vực chính
phủ bao gồm chính quyền trung ương, chính quyền liên bang và chính quyền địa
phương. Các tổ chức tài chính công là các tổ chức công phi tài chính, các tổ chức tài
chính công, NHTW, các tổ chức nhà nước nhận tiền gửi (trừ NHTW) và các tổ chức tài
chính công khác (IMF and WB, 2011).
Theo Luật quản lý nợ công (2017), nợ công bao gồm nợ chính phủ, nợ được chính phủ bảo
lãnh và nợ của chính quyền địa phương. Nợ chính phủ là khoản nợ phát sinh từ các khoản
vay trong nước, nước ngoài, được kí kết, phát hành nhân danh Nhà nước, nhân danh chính
phủ hoặc các khoản vay khác do BTC kí kết, phát hành, uỷ quyền phát hành. Nợ chính phủ

không bao gồm các khoản nợ do NHNN Việt Nam phát hành nhằm thực hiện CSTT, nợ
của các DNNN tự vay tự trả. Nợ được Chính phủ bảo lãnh là khoản nợ
15


của doanh nghiệp, tổ chức tài chính, tín dụng vay trong nước, nước ngoài được Chính
phủ bảo lãnh. Nợ chính quyền địa phương là khoản nợ do Ủy ban nhân dân tỉnh, thành
phố trực thuộc trung ương ký kết, phát hành hoặc uỷ quyền phát hành. Như vậy, so với
khái niệm của các tổ chức quốc tế thì khái niệm nợ công của Việt Nam hẹp hơn do
không bao gồm các đơn vị ngoài ngân sách (các tổ chức được Chính phủ bảo lãnh) như
Ngân hàng chính sách xã hội Việt Nam (VPSB), hay các quỹ an sinh xã hội.
1.2.1.2. Phân loại nợ công
Nợ công có thể được phân loại theo 3 tiêu chí:
Theo nguồn hình thành:
•

Nợ nước ngoài

•

Nợ trong nước

Theo phương thức huy động các khoản nợ:
•

Các khoản nợ huy động bằng phát hành trái phiếu Chính phủ

•

Nợ do Chính phủ bảo lãnh

•

Nợ ODA

Theo tính chất ưu đãi của các khoản nợ:
•

Các khoản nợ thương mại

•

Các khoản nợ ưu đãi
1.2.1.3. Thực trạng nợ công Việt Nam

•

Nợ công Việt Nam ở mức cao và tăng nhanh:

16


Hình 1- Nợ công Việt Nam trong giai đoạn 2001 - 2010 (Nguồn: The Economist Intelligence Unit)

Năm 2001, nợ công của nước ta là 11.5 tỷ USD, chiếm khoảng 36% GDP. Tuy nhiên
con số này đã tăng lên đến 55.2 tỷ đồng tương đương 54% GDP vào thời điểm năm
2010. Trong vòng 10 năm, quy mô nợ công Việt Nam tăng gấp 5 lần với tốc độ trung
bình 15% mỗi năm.
Theo bản tin nợ công số 7 của Bộ tài chính, nợ công của Việt Nam hiện nay đang ở
mức 61% tổng sản phẩm quốc nội (GDP). Đây là tỷ lệ nợ công chính thức tính đến

cuối năm 2018 vừa được Bộ trưởng Tài chính Đinh Tiến Dũng công bố tại Hội nghị
tổng kết công tác tài chính -ngân sách Nhà nước năm 2018 và triển khai nhiệm vụ tài
chính - ngân sách Nhà nước năm 2019.

17


Tỷ lệ nợ công / GDP của Việt Nam
66%

63.7%

64%

61.0%

62%
60%

61.4%

61.0%

2017

2018

58.0%

58%

56%
54%

54.5%

52%
50%
48%
2013

2014

2015

2016

Hình 2 - Tỷ lệ nợ công/GDP của Việt Nam, giai đoạn 2013 - 2018 (Nguồn: Tổng hợp từ số liệu của Bộ Tài chính)

Theo như nghiên cứu và tính toán của Reinhart, C. M., Reinhart, V. R. and Rogoff, K.
S. (2010), ngưỡng nợ công tối ưu cho các nước có thị trường tài chính phát triển là 90%.
Tuy nhiên với một nước đang phát triển như Việt Nam, ngưỡng nợ công tối ưu sẽ thấp

hơn nhiều.
•

Cơ cấu nợ công:

Theo Luật Quản lý nợ công số 20/2017/QH14, nợ công Việt Nam bao gồm nợ Chính
phủ, nợ được Chính phủ bảo lãnh và nợ chính quyền địa phương. Trong đó, nợ Chính
phủ chiếm phần lớn, khoảng 80%.

18


Tỷ lệ nợ Chính phủ / Nợ công
85%

84. 20%

84%

82. 70%

83%
82%
81%

80%

80. 60%

80%
79%

78%

78%
77%
76%
75%

74%
2013

2014

2015

2016

2017

Hình 3 - Tỷ lệ nợ chính phủ/nợ công (Nguồn: Tính toán của nhóm dựa trên Bản tin nợ công số 07 – Bộ Tài
chính)

Bộ Tài chính thừa nhận, mặc dù các chỉ số an toàn nợ công vẫn đang nằm trong tầm kiểm
soát, quy mô nợ công nhìn chung đang tiệm cận giới hạn được Quốc hội cho phép (nợ
công không quá 65% GDP, nợ Chính phủ không quá 54% GDP, nợ nước ngoài của quốc
gia không quá 50% GDP). Điều này xuất phát chủ yếu từ áp lực huy động vốn vay cho đầu
tư phát triển kinh tế - xã hội và mở rộng hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp tăng
mạnh. Chính рhủ không thể chỉ dựa vào nguồn thu từ thuế, рhí và lệ рhí để рhục vụ tất cả
các mục đích của mình từ chi thường xuуên đến chi sản xuất hàng hóa công cộng, chi đầu
tư рhát triển…. Vì vậу, để tăng thêm ngân sách, Chính рhủ có thể đi vaу trong

nước hoặc nước ngoài dưới nhiều hình thức, trong đó рhổ biến nhất là рhát hành trái
рhiếu Chính рhủ.
•

Về tình hình sử dụng nợ công:

Thứ nhất, tình trạng chậm trễ trong giải ngân vốn khiến hiệu quả sử dụng nợ công chưa

cao. Thứ hai, hiệu quả đầu tư chưa cao. Điều này thể hiện qua chỉ số ICOR. Năm 2015,
tăng trưởng kinh tế dần phục hồi, GDP đạt mức 6,7% - cao nhất kể từ cuộc khủng hoảng

19


tài chính 2008. Đây là một thành tích đáng ghi nhận trong bối cảnh tổng vốn đầu tư
toàn xã hội so với GDP giảm mạnh, thì tốc độ tăng trưởng vẫn ở mức hợp lý. Tuy
nhiên, chỉ số ICOR còn cao so với nhiều nền kinh tế trong khu vực. Một phần nguyên
nhân là do chúng ta còn quá nhiều khía cạnh cần đầu tư phát triển như cơ sở hạ tầng,
xoá đói giảm nghèo, an sinh xã hội trong khi đầu tư công còn nhiều bất cập, lãng phí.

Hình 4 - ICOR Việt Nam giai đoạn 1995 – 2015 (Nguồn: Cafebiz.vn)

1.2.1.4. Mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế
Tăng trưởng kinh tế là một trong những mục tiêu quan trọng nhất tại hầu hết các quốc
gia. Tăng trưởng phụ thuộc vào các yếu tố đầu vào sản xuất, tiến bộ công nghệ và các
yếu tố về thể chế chính trị - xã hội. Vì lý do đó, nợ công có thể có những tác động tiêu
cực cũng như tích cực đến tăng trưởng kinh tế. Ảnh hưởng của nợ công trong nước đến
tăng trưởng kinh tế có thể được phân tích dưới hai góc độ khác nhau: quan điểm truyền
thống và giả thuyết tương đương Ricardo.
Theo lý thuyết Keneysian truyền thống, tăng nợ công để thay cho việc tăng thuế có những
ảnh hưởng đến nền kinh tế. Tác động trực tiếp nhất của việc tăng thuế là tạo động lực để
tăng tiêu dùng và nhờ đó có thể có những tác động ngắn hạn và trung hạn đến nền kinh

20


tế. Trong ngắn hạn, tăng tiêu dùng làm tăng cầu về hàng hóa và dịch vụ, nhờ đó làm
tăng sản lượng và tạo việc làm. Do tỷ lệ tiêu dùng cận biên cao hơn tỷ lệ tiết kiệm cận

biên trong điều kiện bình thường của nền kinh tế, sự gia tăng của tiết kiệm tư nhân
không bù đắp đủ cho sự suy giảm về tiết kiệm của Chính phủ và làm suy giảm tổng tiết
kiệm toàn xã hội. Điều này sẽ dẫn đến sự gia tăng của lãi suất thực và thúc đẩy dòng
vốn ngoại đổ vào.
Trong trung hạn, lãi suất thực cao sẽ làm giảm động lực đầu tư, gây hiệu ứng lấn át đến
đầu tư tư nhân. Tỷ lệ tiết kiệm nội địa thấp hơn đồng thời sẽ làm giảm khối lượng vốn
sản xuất và cuối cùng sẽ dẫn tới sụt giảm sản lượng. Dòng vốn nước ngoài chảy vào
cũng sẽ gia tăng khối lượng nợ nước ngoài.
Theo giả thuyết tương đương Ricardo, nợ Chính phủ được coi như tương đương với
thuế trong tương lai. Giả thuyết này được đưa ra bởi nhà kinh tế - chính trị học cổ điển
Ricardo và sau đó được phát triển bởi Barro (1974). Với giả định rằng người tiêu dùng
hành động hợp lý với kỳ vọng trong tương lai, giá trị hiện tại ròng của khoản thuế tăng
trong tương lai sẽ tương đương với mức thâm hụt ngân sách hiện tại. Vì vậy, với thị
trường tài chính hoàn hảo, người tiêu dùng sẽ thay đổi cơ cấu tiêu dùng, vay nợ hay tiết
kiệm để đảm bảo rằng việc chuyển đổi giữa việc tăng thuế và tài sản thâm hụt bằng nợ
công là tương đương nhau đến tiêu dùng cá nhân. Do đó, việc tăng nợ công nội địa sẽ
không ảnh hưởng đến tổng cầu của nền kinh tế do người tiêu dùng sẽ tăng tiết kiệm
hiện tại để bù đắp cho khoản thâm hụt trong tương lai. Tiết kiệm Chính phủ giảm
nhưng sẽ được bù đắp bằng sự gia tăng của tiết kiệm tư nhân.
Trong các nghiên cứu lý thuyết về mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế có
thể kể đến Diamond (1965), Saint-Paul (1992), Aschauer (2000), Adam và Bevan
(2005), Aizenman (2007), … Hướng nghiên cứu chủ yếu và nhận được nhiều quan tâm
của các nhà kinh tế là ảnh hưởng của vay nợ nước ngoài. Cohen’s (1993) và Clements
et al. (2003) chỉ ra quan hệ phi tuyến tính của nợ công nước ngoài đến tăng trưởng kinh
tế. Khi ở mức thấp, gia tăng nợ công giúp làm tăng đầu tư nội địa và tác động tích cực

21


đến kinh tế. Tuy nhiên, khi vượt ra khỏi ngưỡng giới hạn, nợ công cao sẽ gây ra áp lực

tiêu cực đến ý muốn của nhà đầu tư, gây khó khăn trong huy động vốn và nguy cơ
khủng hoảng.
1.2.1.5. Ngưỡng nợ công tối ưu trong mối quan hệ với nền kinh tế
Nợ công là một trong những nhân tố tạo ra động lực cho tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên
nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng khi nợ công tăng cao và vượt qua một ngưỡng nào đó thì
lại trở thành mối đe doạ cho nền kinh tế.
Nợ công là một trong những nhân tố tạo ra động lực cho tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên
nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng khi nợ công tăng cao và vượt qua một ngưỡng nào đó thì
lại trở thành mối đe doạ cho nền kinh tế.
Vượt ngưỡng nợ, theo Krugman (1988) định nghĩa, là tình trạng trong đó số tiền dự
kiến chi trả nợ sẽ giảm dần khi dung lượng nợ tăng lên. Lý thuуết nàу cho rằng nếu
như nợ trong tương lai vượt qua khả năng trả nợ của nước đó thì các chi рhí dự tính chi
trả cho các khoản nợ sẽ kìm hãm đầu tư trong nước, ảnh hưởng tiêu cực tới tăng
trưởng. Lậр luận của lý thuуết này có thể được thể hiện rõ hơn qua đường cong Laffer.

Hình 5 - Mô hình Laffer

Ðuờng cong Laffer cho thấу rằng tổng nợ càng lớn sẽ đi kèm với khả năng trả nợ càng
giảm. Trên рhần dốc lên của đường cong, giá trị hiện tại của nợ càng tăng sẽ đi cùng với
khả năng trả nợ cũng tăng lên. Trên рhần dốc xuống của đuờng cong, giá trị hiện tại của
22


nợ càng tăng lại đi kèm với khả năng trả nợ càng giảm. Ðỉnh đường cong Laffer là điểm
mà tại đó sự tăng lên trong tổng nợ bắt đầu tạo ra gánh nặng cho đầu tư và các hoạt động
khác. Vượt qua mức đỉnh này, ảnh hưởng tiêu cực tới nền kinh tế sẽ xuất hiện, làm cản trở
tăng trưởng. Vấn đề “debt overhang” sẽ không xảy ra, nếu quốc gia đó có thể duy trì mức
nợ ở mức tối ưu và không vượt quá đỉnh của đường cong Laffer này.
Theo nghiên cứu của Phạm Thế Anh và cộng sự (2014), ngưỡng nợ công tối ưu cho tăng
trưởng của các quốc gia mới nổi và đang phát triển trong giai đoạn 2001-2013 là vào

khoảng 53% GDP. Kết quả còn cho thấy không nên để ngưỡng này vượt quá con số 61%
GDP, bởi khi đó chắc chắn sẽ gây ra ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế.

Trên thế giới, với mẫu nghiên cứu đủ lớn bao gồm các quốc gia phát triển, ngưỡng nợ
công chung được ước lượng là 90% (của Reinhart, C. M., Reinhart, V. R. and Rogoff,
K. S., 2012), hay 77% GDP (Caner, 2010).
1.2.2. Khung phân tích
Có thể thấy, nợ công gia tăng là một trong những nhân tố đe doạ tính bền vững của nền
kinh tế. Đáng chú ý là năm 2011, Quốc hội đã thông qua nâng trần nợ công Việt Nam
đến 2015 không quá 65% GDP, dư nợ của Chính phủ không quá 50% GDP và dư nợ
quốc gia không quá 50% GDP. Trong nghiên cứu này, nhóm đã cố gắng đánh giá ảnh
hưởng cũng như xác định hiệu ứng ngưỡng nợ công tới tăng trưởng kinh tế (cụ thể là
tăng trưởng GDP bình quân đầu người) dựa trên nghiên cứu của Hemantha Kumara,
N.S. Cooray (2013) về mối quan hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế tại Sri Lanka
do nhận thấy Sri Lanka là một nền kinh tế mới nổi, thu nhập trung bình thấp, cùng
thuộc khu vực Châu Á, thời gian thực hiện khá mới, có nhiều nét tương đồng và phù
hợp với nền kinh tế Việt Nam hiện tại. Chính vì vậy nhóm đã xác định mô hình của
nhóm dựa trên mô hình gốc của tác giả và ước lượng mô hình hồi quy đối với dữ liệu
hàng năm trong giai đoạn từ 1996-2018 (23 quan sát). Mô hình gốc được Hemantha

23


Kumara, N.S. Cooray vận dụng như sau:

Trong đó, tỉ lệ nợ công trên GDP là biến ngưỡng của mô hình. Bên cạnh đó là các biến:
tăng trưởng GDP bình quân đầu người trễ 01 kì so với năm t; đầu tư; tỷ lệ tăng trưởng
dân số. Để kiểm tra có tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa nợ công và tăng trưởng kinh
tế hay không, tác giả đã sử dụng phương trình bậc hai. Theo đó, tỷ lệ nợ công/GDP và
giá trị bình phương của nó được đưa vào mô hình như các biến giải thích. Kết quả của

Hemantha Kumara, N.S. Cooray đã chỉ ra rằng có tồn tại mối quan hệ phi tuyến tính
giữa tỉ lệ nợ công và tăng trưởng kinh tế.
Dựa trên mô hình gốc này cùng những nghiên cứu khác mà nhóm tìm hiểu trong phần
tổng quan nghiên cứu, nhóm đã điều chỉnh mô hình gốc bằng cách thêm một số biến
giải thích khác có ảnh hưởng đến tăng trưởng GDP bình quân đầu người. Cụ thể là các
biến: tăng trưởng thương mại; tỷ lệ đầu tư; lạm phát; cán cân vãng lai và lãi suất thực.

24


CHƯƠNG II: MÔ HÌNH PHÂN TÍCH
Phương pháp luận nghiên cứu của đề tài dựa trên phân tích định lượng và được thực
hiện theo các bước:
- Tìm hiểu và luận giải mối quan hệ giữa các biến kinh tế được đưa vào mô hình
- Thiết lập mô hình toán học mô tả mối quan hệ giữa các biến số. Cụ thể là tác động
của các biến nợ công, tăng trưởng GDP bình quân đầu người trễ 01 kì so với năm t,
tăng trưởng dân số, tổng đầu tư, tăng trưởng thương mại, lạm phát, lãi suất thực lên
tăng trưởng GDP bình quân đầu người.
- Thu thập số liệu; kiểm tra tính dừng của chuỗi dữ liệu thời gian
- Ước lượng tham số cho mô hình
- Phân tích kết quả, tìm ngưỡng nợ công tối ưu
- Kết luận và đưa ra hàm ý chính sách
Với nghiên cứu này, nhóm sử dụng phần mềm Stata để hỗ trợ cho việc chạy mô hình.
2.1. Xây dựng mô hình
Sau khi thêm các biến giải thích vào mô hình gốc, nhóm tác giả đưa ra mô hình để tìm
ngưỡng nợ công tối ưu của Việt Nam như sau:
GDPpercapt = + GDPpercapt-1 + DEBTt + (DEBTt)2 + POPGt + t + INVt + t + CurrentACCt + t +

i

Ta có bảng tổng hợp các biến:

25


Tên biến

Đơn

Ý nghĩa

vị

Biến
phụ

GDPpercapt

%

GDPpercapt-1

%

DEBTt

%

thuộc

Tốc độ tăng trưởng GDP bình quân đầu người năm
t

Tốc độ tăng trưởng GDP bình quân đầu người năm
t-1 (đại diện cho tăng trưởng kinh tế kì trước)
Tỷ lệ nợ công/GDP năm t
Bình phương của tỉ lệ nợ công/GDP năm t nhằm

2

(DEBTt)

%

mục đích kiểm định tính phi tuyến trong mối quan
hệ giữa nợ công và tăng trưởng kinh tế

POPGt

%

Tăng trưởng dân số năm t

Biến
độc
lập

Tăng trưởng thương mại năm t được tính bằng cách
lấy độ mở cửa thương mại năm t trừ độ mở cửa
TRADEgrt

%

thương mại năm t-1 sau đó lấy hệ số này chia cho
độ mở cửa năm t-1. Trong đó độ mở cửa thương mại
được tính bằng tổng giá trị xuất nhập khẩu chia cho
GDP năm đó

INVt

%

Tỷ lệ tổng đầu tư/GDP năm t

26