Bài giảng Tài chính doanh nghiệp 2 - Bài 2: Chi phí vốn của doanh nghiệp (Lê Thu Thủy)

BÀI 2
CHI PHÍ VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

Giảng viên: LÊ THU THỦY
Trường Đại học Kinh tế Quốc dân

v1.0015105205

1


TÌNH HUỐNG KHỞI ĐỘNG
Lãi suất cao làm tăng chi phí vốn của doanh nghiệp năm 2011
•

Năm 2011, trong thời kỳ nền kinh tế khó khăn, lạm phát cao, lãi suất cao, lãi vay mà
doanh nghiệp Việt Nam phải chịu là 18-20%, thậm chí có thể cao hơn, trong khi
Trung Quốc, Philippines, Thái Lan, Malaysia, Singapore chỉ dao động 6-7%.

•

Chiếm tỷ trọng lớn trong chi phí vốn, cho nên với mức lãi cao như vậy, chi phí vốn
của doanh nghiệp Việt Nam vào khoảng thời gian này gấp 2-3 lần, thậm chí 4 lần các
nước trong khu vực, ảnh hưởng tới sự cạnh tranh của doanh nghiệp Việt.
(Theo TS. Vũ Thành Tự Anh)
Chi phí vốn là gì? Tại sao lãi suất vay vốn cao lại làm tăng chi phí vốn
cho doanh nghiệp? Việc chi phí vốn cao gây ra những khó khăn gì cho
doanh nghiệp?

v1.0015105205

2


MỤC TIÊU
Sau khi học xong bài học này, sinh viên có thể thực hiện được các việc sau:
•

Trình bày được khái niệm chi phí vốn và giải thích được mục đích xác định chi
phí vốn.

•

Phân biệt được chi phí của nợ vay và chi phí của vốn chủ sở hữu.

•

Trình bày được cách xác định chi phí của nợ vay.

•

Trình bày được các chi phí của vốn chủ sở hữu và giải thích được tại sao
doanh nghiệp mất chi phí khi huy động vốn chủ sở hữu.

•

Trình bày được khái niệm và cách xác định chi phí vốn bình qn.

•

Chỉ ra được các yếu tố ảnh hưởng đến chi phí vốn bình quân. Trình bày được

khái niệm và cách xác định chi phí vốn cận biên và điểm gãy.

v1.0015105205

3


NỘI DUNG
Khái niệm và ý nghĩa chi phí vốn

Chi phí nợ vay

Chi phí vốn chủ sở hữu

Chi phí vốn bình quân, chi phí vốn cận biên

v1.0015105205

4


1. KHÁI NIỆM VÀ Ý NGHĨA CHI PHÍ VỐN
•

Khái niệm: Chi phí vốn là chi phí cơ hội của việc sử dụng
vốn, được tính bằng số lợi nhuận kỳ vọng đạt được trên vốn
đầu tư vào dự án hay doanh nghiệp để giữ không làm giảm
số lợi nhuận dành cho chủ sở hữu.

•

Chi phí vốn là một yếu tố quan trọng cần xác định trong hoạt
động dự toán vốn, nhằm đánh giá xem doanh nghiệp có nên
thực hiện một dự án nào đó hay khơng. Nếu huy động vốn
với chi phí cao hơn tỷ lệ sinh lời kỳ vọng, kết quả kinh doanh
sẽ thua lỗ.

•

Khi nói đến chi phí vốn, chỉ xét đến các nguồn vốn dài hạn
bao gồm: nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu.

v1.0015105205

5


2. CHI PHÍ NỢ VAY
•

Chi phí nợ vay trước thuế (ký hiệu kD): Được tính tốn trên cơ sở lãi suất nợ vay.

•

Chi phí nợ vay sau thuế: Được tính trên cơ sở chi phí nợ vay trước thuế có tính tới
tác động của thuế thu nhập doanh nghiệp.
Cách xác định: Chi phí nợ vay sau thuế = kD × (1 – T)
Trong đó T là thuế suất thuế Thu nhập doanh nghiệp

•

Phần tiết kiệm thuế là: kD – kD × (1 – T) = kD × T

v1.0015105205

6


2. CHI PHÍ NỢ VAY (tiếp theo)
•

Tình huống
Doanh nghiệp Anpha cần huy động một lượng vốn $30.000. Doanh nghiệp lựa chọn
1 trong 2 hình thức huy động sau:
 Phát hành cổ phiếu thường.
 Vay Ngân hàng với lãi suất 10%/năm.
Biết trong cả 2 trường hợp EBIT đều là $10.000, thuế suất thuế thu nhập doanh
nghiệp 30%.
Hãy tính tốn chi phí nợ vay của công ty Anpha.

v1.0015105205

7


2. CHI PHÍ NỢ VAY (tiếp theo)
Xét hai trương hợp
huy động vốn
EBIT

TH1: Phát hành cổ phiếu thường

TH2: Vay Ngân hàng

10.000

10.000

0

3.000

EBT

10.000

7.000

T (=30 %)

3.000

2.100

I

Tiết kiệm nhờ thuế TNDN = 3.000 – 2.100 = 900 ($)
Chi phí nợ vay trước thuế = 3.000 / 30.000 = 10%
Chi phí nợ vay sau thuế = (3.000 – 900) / 30.000 = 7%

v1.0015105205

8


3. CHI PHÍ VỐN CHỦ SỞ HỮU
3.1. Chi phí cổ phiếu ưu tiên
3.2. Chi phí của lợi nhuận khơng chia
3.3. Chi phí cổ phiếu thường mới

v1.0015105205

9


3.1. CHI PHÍ CỔ PHIẾU ƯU TIÊN
•

Khái niệm: Chi phí của cổ phiếu ưu tiên là tỷ lệ sinh lời nhà đầu tư yêu cầu trên vốn
đầu tư vào cổ phiếu ưu tiên của doanh nghiệp.

•

Cách xác định: Chi phí cổ phiếu ưu tiên được xác định bằng cách lấy cổ tức ưu tiên
chia cho giá phát hành thuần của cổ phiếu.

kP

=

DP
Pn

=

DP
P0 - F

Trong đó: kP = Chi phí cổ phiếu ưu tiên
DP = Cổ tức ưu tiên (cố định hàng năm)
Pn = Giá thuần của cổ phiếu
P0 = Thị giá cổ phiếu tại thời điểm phát hành
F = Chi phí phát hành cổ phiếu ưu tiên

v1.0015105205

10


3.1. CHI PHÍ CỔ PHIẾU ƯU TIÊN (tiếp theo)
•

Ví dụ: Doanh nghiệp A sử dụng số cổ phiếu ưu tiên phải trả $10 cổ tức cho mỗi cổ
phiếu mệnh giá $100. Nếu doanh nghiệp bán những cổ phiếu ưu tiên mới với giá
bằng mệnh giá và chịu chi phí phát hành là 2,5% so với giá bán thì chi phí cổ phiếu
ưu tiên của doanh nghiệp A là bao nhiêu?

•

Trả lời:

Chi phí phát hành: F = 100 × 0,025 = $2,5
Chi phí cổ phiếu ưu tiên:

kP

v1.0015105205

=

10
100 – 2,5

= 0,1026 = 10,26%

11


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA
•

Khái niệm: Chi phí của lợi nhuận khơng chia là tỷ lệ sinh
lời mà người nắm giữ cổ phiếu thường yêu cầu đối với dự
án mà doanh nghiệp đầu tư bằng lợi nhuận khơng chia.

•

Chi phí của lợi nhuận khơng chia liên quan đến chi phí cơ
hội của vốn khi ban quản lý doanh nghiệp quyết định
không chia lợi nhuận, bởi cổ đông lẽ ra có thể nhận được
phần lợi nhuận dưới dạng cổ tức và đầu tư dưới hình

thức khác.

v1.0015105205

12


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA
•

Cách xác định: Có 03 phương pháp để xác định chi phí cho lợi
nhuận khơng chia:
 Phương pháp sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn
(CAPM).
 Phương pháp lãi suất trái phiếu cộng với mức bù rủi ro.
 Phương pháp luồng tiền chiết khấu.

v1.0015105205

13


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA (tiếp theo)
•

Cách 1: Phương pháp sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM)
kS = kRF + b × (kRM – kRF)
Trong đó:
kS = Chi phí của lợi nhuận khơng chia
kRF = Lợi tức của tài sản phi rủi ro

kRM = Lợi tức của tài sản có độ rủi ro trung bình
(kRM – kRF) = Mức bù đắp rủi ro thị trường
b = hệ số beta
 Ví dụ: Cho lãi suất phi rủi ro bằng 8%, phần bù rủi ro thị trường bằng 5%, hệ số beta
của công ty A bằng 1,2. Tính chi phí của lợi nhuận khơng chia của cơng ty A?
 Trả lời: Chi phí lợi nhuận khơng chia = 8% + 1,2 × 5% = 14%

v1.0015105205

14


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA (tiếp theo)
•

Cách 1: Phương pháp sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM)
Hệ số beta: đo lường độ nhạy giữa tỷ suất sinh lợi trên chứng khốn đó đối với tỷ
suất lợi tức trên chỉ số thị trường.

v1.0015105205

15


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA (tiếp theo)
•

Cách 2: Phương pháp lãi suất trái phiếu cộng với mức bù rủi ro
kS = Lãi suất trái phiếu + Phần thưởng rủi ro

Trong đó:
Lãi suất trái phiếu được tính bằng lãi suất nợ trung, dài hạn.
Phần thưởng rủi ro dao động từ 3% đến 5%.
 Ví dụ: Nếu một doanh nghiệp có lãi suất trái phiếu là 9% và phần thưởng rủi ro
cho dự án mà doanh nghiệp dự định đầu tư là 3,5% thì chi phí lợi nhuận khơng
chia của cơng ty là bao nhiêu?
 Trả lời: Chi phí lợi nhuận không chia = 9% + 3,5% = 12,5%

v1.0015105205

16


3.2. CHI PHÍ CỦA LỢI NHUẬN KHƠNG CHIA (tiếp theo)
•

Cách 3: Phương pháp luồng tiền chiết khấu:
kS =

D1
P0

+ g =

D0 × (1 + g)
P0

+g

Trong đó: kS = Chi phí của lợi nhuận không chia

D0, D1 = Cổ tức được trả vào cuối năm thứ 0, năm thứ 1
P0 = Thị giá cổ phiếu vào thời điểm phát hành
g = Tốc độ tăng trưởng cổ tức (khơng đổi)
 Ví dụ: Giả sử thị giá cổ phiếu của công ty A là $23, cổ tức năm vừa rồi là $2, tỉ lệ
tăng trưởng mong đợi của cổ tức là 8% không đổi. Tính chi phí lợi nhuận khơng
chia của cơng ty A?
 Trả lời:

kS =

v1.0015105205

2 × (1 + 0,08)
23

+ 0,08 = 0,1739 = 17,39%

17


3.3. CHI PHÍ CỔ PHIẾU THƯỜNG MỚI

•

Chi phí cổ phiếu thường mới và chi phí lợi nhuận khơng chia giống nhau về mặt
bản chất.

•

Do khi phát hành cổ phiếu thường mới doanh nghiệp phải trả chi phí phát hành,

chi phí của vốn cổ phần mới cao hơn chi phí của lợi nhuận không chia.

v1.0015105205

18


3.3. CHI PHÍ CỔ PHIẾU THƯỜNG MỚI
•

Cách xác định:
ke =

D1

+ g =
Pn
Trong đó: ke = Chi phí của cổ phiếu thường mới

D0 × (1 + g)
P0 – F

+g

D0, D1 = Cổ tức được trả vào cuối năm thứ 0, năm thứ 1
P0 = Thị giá cổ phiếu vào thời điểm phát hành
F = Chi phí phát hành
g = Tốc độ tăng trưởng cổ tức (khơng đổi)
 Ví dụ: Giả sử thị giá cổ phiếu của công ty A là $23, cổ tức năm vừa rồi là $2, tỉ lệ
tăng trưởng mong đợi của cổ tức là 8% không đổi, chi phí của phát hành cổ

phiếu thường mới là $1. Tính chi phí của cổ phiếu thường mới của cơng ty A?
 Trả lời:
kS =

v1.0015105205

2 × (1 + 0,08)
23 - 1

+ 0,08 = 0,1782 = 17,82%

19


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN
•

Chi phí vốn bình qn của doanh nghiệp: được tính bằng bình qn gia quyền chi
phí của từng nguồn vốn, v c ký hiu l WACC.

ã

Cụng thc:
WACC = wD ì kD × (1 – T) + wP × kP + wS × kS + we × ke
Trong đó: wD, wP, wS, we lần lượt là tỷ trọng của nợ, vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần
thường từ lợi nhuận không chia, và vốn cổ phần thường từ cổ phiếu thường mới.
kD, kP, kS , ke lần lượt là chi phí của nợ vay trước thuế, chi phí vốn cổ phần ưu đãi và chi
phí lợi nhuận khơng chia, và chi phí cổ phiếu thường mới.
T là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.

v1.0015105205

20


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN
•

Ví dụ: Giả sử doanh nghiệp A có cơ cấu vốn như sau: 45% nợ, 2% vốn cổ phần ưu đãi,
53% vốn cổ phần thường. Chi phí nợ vay trước thuế là 10%, thuế suất thuế TNDN là
28%, chi phí vốn cổ phần ưu đãi là 10,3%, chi phí lợi nhuận khơng chia là 13,4%.
Doanh nghiệp A có nên đầu tư vào một dự án có mức sinh lời là 10% khơng?

•

Trả lời:
Chi phí vốn bình qn của doanh nghiệp là:
WACC = 0,45 × 0,10 × (1 – 0,28) + 0,02 × 0,103 + 0,53 × 0,134 = 0,1055 hay 10,55%
Do WACC = 10,55% > Tỷ lệ sinh lời = 10%, doanh nghiệp không nên đầu tư vào dự án này.

v1.0015105205

21


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN (tiếp theo)
•

Các yếu tố ảnh hưởng đến chi phí vốn bình qn của doanh nghiệp
DN khơng thể

kiểm sốt

v1.0015105205

DN có thể
kiểm sốt

Chính sách thuế

Cơ cấu vốn

Chi phí lãi vay

Chính sách
cổ tức

Giá cổ phiếu

Chính sách
đầu tư

22


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN (tiếp theo)
•

Chi phí vốn cận biên (được ký hiệu là MCC) là chi phí của đồng vốn mới cuối cùng
mà doanh nghiệp huy động. Chi phí vốn cận biên sẽ tăng khi ngày càng có nhiều vốn
được huy động trong một khoảng thời gian nào đó.

•

Điểm gãy là điểm thể hiện một quy mô vốn được huy động ở mức độ nhất định mà
khi doanh nghiệp tiếp tục huy động vốn tăng thêm vượt q mức quy mơ đó thì phải
tăng thêm chi phí sử dụng vốn.

•

Lý thuyết trật tự xếp hạng (Myers và Majluf, 1980): Các nhà quản trị doanh nghiệp
có xu hướng ưu tiên sử dụng các nguồn vốn nội tại trước rồi mới đến các nguồn vốn
bên ngồi, ưu tiên vay nợ trước, chứng khốn lai tạp (như cổ phiếu ưu đãi), rồi mới
đến phát hành cổ phiếu thường mới. Như vậy, khi huy động vốn từ các nguồn vốn
bên ngoài các doanh nghiệp sẽ huy động nguồn vốn có chi phí thấp trước, sau đó
mới đến nguồn vốn có chi phí cao.

v1.0015105205

23


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN (tiếp theo)
•

Ví dụ: Một cơng ty cổ phần A có cơ cấu vốn tối ưu như sau:
Nguồn vốn

Tỷ trọng

Vốn vay

45%

Cổ phần ưu đãi

2%

Vốn chủ sở hữu (cổ phần thường và lợi nhuận giữ lại)

53%

 Số lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư trong năm là 768,5 triệu đồng, chi phí sử dụng
vốn là 13,4%.
 Có khả năng huy động vốn bằng phát hành cổ phần thường mới với chi phí là 14%.
 Huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu ưu đãi với chi phí là 10,3%.
 Vay vốn: Vay 900 triệu đồng trở xuống thì lãi suất là 10%/năm, vay trên 900
triệu đồng thì lãi suất là 13%/năm.
 Thuế thu nhập doanh nghiệp có thuế suất là 28%.
Yêu cầu: Vẽ đường MCC của công ty A.
v1.0015105205

24


4. CHI PHÍ VỐN BÌNH QN, CHI PHÍ VỐN CẬN BIÊN (tiếp theo)
•

Trả lời:
 Tính điểm gãy:
Điểm gãy thứ nhất xuất hiện khi sử dụng hết 768,5 triệu đồng lợi nhuận giữ lại:

BPE = 768,5 / 0,53 = 1.450 triệu đồng
Điểm gãy thứ hai xuất hiện khi sử dụng hết 900 triệu đồng vốn vay:
BPD = 900 / 0,45 = 2.000 triệu đồng
 Chi phí huy động của từng nguồn vốn:
Nguồn vốn vay:
Dưới 900 triệu: kD = 10% × (1 – 0,28) = 7,2%
Trên 900 triệu: kD = 13% × (1 – 0,28) = 9,36%
Nguồn vốn chủ sở hữu:
Cổ phần ưu đãi: kP = 10,3%
Lợi nhuận giữ lại: kS = 13,4%
Cổ phần thường mới: kS = 14%

v1.0015105205

25