(Luận văn thạc sĩ) điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH

VŨ PHAN ANH

ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ
GIỮA TỶ GIÁ THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2016


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
VŨ PHAN ANH

ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ
GIỮA TỶ GIÁ THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC

Chuyên ngành: Tài Chính - Ngân Hàng
Mã số:

60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS. TS Nguyễn Thị Liên Hoa
Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ “Điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa
tỷ giá hối đối thực và lãi suất thực” là cơng trình nghiên cứu của cá nhân dưới sự
hướng dẫn của PGS.TS. Nguyễn Thị Liên Hoa. Các thông tin, số liệu sử dụng trong
bài luận văn là trung thực, có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng. Kết quả của nghiên cứu
trong luận văn này là trung thực và chưa từng được công bố trong bất kỳ cơng trình
nào khác.
Tp. Hồ Chí Minh, tháng năm
Người viết

Vũ Phan Anh


MỤC LỤC
Trang phụ bìa
Lời cam đoan
Mục lục
Danh mục các từ viết tắt
Danh mục các bảng biểu
Danh mục các hình vẽ đồ thị
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU ............................................................................................... 1
1.1.

Sự cần thiết của nghiên cứu .......................................................................................................... 1

1.2.

Mục tiêu, phương pháp nghiên cứu............................................................................................... 2

1.3.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ................................................................................................. 3

1.4.

Những đóng góp mới của luận án ................................................................................................. 3

1.5.

Bố cục của luận án ........................................................................................................................ 3

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC CƠNG TRÌNH NGHIÊN CỨU VỀ MỐI QUAN
HỆ GIỮA TỶ GIÁ THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC ........................................................ 5
2.1.

Cơ sở lý thuyết .............................................................................................................................. 5

2.2.

Các nghiên cứu chưa có được bằng chứng thuyết phục khẳng định mối quan hệ giữa tỷ giá thực
và lãi suất thực. ............................................................................................................................. 7

2.2.1.

Nghiên cứu của Campell và Clarida (1987) .................................................................................. 7

2.2.2.

Nghiên cứu của Messe và Rogoff (1988) ..................................................................................... 7

2.2.3.

Nghiên cứu của Edison & Pauls (1993) ........................................................................................ 8

2.2.4.

Nghiên cứu của Perron (1989) ...................................................................................................... 9

2.3.

Các nghiên cứu có được bằng chứng thuyết phục về mối quan hệ giữa tỷ giá thực – lãi suất
thực. ............................................................................................................................................ 10

2.3.1.

Nghiên cứu của Edison, H. J. và W.R. Melick (1999) ................................................................ 10

2.3.2.

Nghiên cứu của Nakagawa, H., (2002) ....................................................................................... 11

2.3.3.

Nghiên cứu của Kanas, A., (2005) .............................................................................................. 12

2.3.4.

Nghiên cứu của Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu., (2010) ....................................................... 13

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU. .......................................................... 15
3.1.

Xây dựng mơ hình....................................................................................................................... 15

3.2.

Mơ tả dữ liệu nghiên cứu ............................................................................................................ 17

3.2.1.

Tỷ giá hối đoái thực .................................................................................................................... 17

3.2.2.

Lãi suất thực ................................................................................................................................ 18

3.2.2.1. Lãi suất thực tiền nghiệm. (Ex ante) ........................................................................................... 18
3.2.2.2. Lãi suất thực hậu nghiệm (Ex post) ............................................................................................ 18


3.3.

Phương pháp thực nghiệm .......................................................................................................... 19

3.3.1.

Kiểm định tính dừng chuỗi dữ liệu. ............................................................................................ 21

3.3.1.1. Hướng tiếp cận truyền thống. ...................................................................................................... 22
3.3.1.2. Hướng tiếp cận mới có xem xét đến điểm gãy cấu trúc. ............................................................. 23
3.3.2.

Kiểm định đồng liên kết. ............................................................................................................. 24

3.3.2.1. Hướng tiếp cận truyền thống....................................................................................................... 25
3.3.2.2. Hướng tiếp cận mới theo đề xuất của Saikkonen và Lütkepohl.................................................. 26
3.3.3.

Mơ hình vector hiệu chỉnh sai số VECM. ................................................................................... 26

CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................................................... 29
4.1.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm trong trường hợp Việt Nam – Mỹ. ......................................... 29

4.1.1.

Kết quả kiểm định tính dừng chuỗi dữ liệu................................................................................. 29

4.1.1.1. Kết quả kiểm định tính dừng theo phương pháp truyền thống.................................................... 29
4.1.1.2. Kết quả kiểm định tính dừng có xem xét điểm gãy cấu trúc. ...................................................... 31
4.1.2.

Kiểm định đồng liên kết. ............................................................................................................. 37

4.1.2.1. Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen.................................................................................. 37
4.1.2.2. Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L. ....................................................................................... 38
4.1.3.

Ước lượng mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực USD/VND và lãi suất thực giữa hai quốc gia
Việt Nam – Mỹ. .......................................................................................................................... 44

4.1.3.1. Mơ hình ước lượng VECM ......................................................................................................... 45
4.1.3.2. Kiểm định tính ổn định mơ hình ................................................................................................. 47
4.2.

Mở rộng nghiên cứu mối quan hệ tỷ giá thực và lãi suất thực giữa Mỹ và các quốc gia Châu Á
khác. ............................................................................................................................................ 49

4.2.1.

Kiểm định nghiệm đơn vị ........................................................................................................... 49

4.2.1.1. Kiểm định ADF........................................................................................................................... 49
4.2.1.2. Kiểm định DF-GLS ..................................................................................................................... 50
4.2.1.3. Kiểm định S&L ........................................................................................................................... 52
4.2.2.

Kiểm định đồng liên kết .............................................................................................................. 53

4.2.2.1. Kiểm định đồng liên kết Johansen .............................................................................................. 54
4.2.2.2. Kiểm định đồng liên kết S&L ..................................................................................................... 55

CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN ............................................................................................... 57
5.1.

Tóm tắt kết quả nghiên cứu .............................................................................. 57

5.2.

Hạn chế của nghiên cứu và kiến nghị............................................................... 57

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
ADF

Kiểm định Augmented Dickey-Fuller

CPI

Chỉ số giá tiêu dùng

DF

Kiểm định Dickey-Fuller

DF-GLS

Kiểm định Dickey Fuller-General Least Square

IFE

Hiệu ứng Fisher quốc tế

OLS

Phương pháp bình quân bé nhất

S&L

Kiểm định Saikkonen và Lutkepol

UIP

Lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa

VECM

Mơ hình vector điều chỉnh sai số


DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Bảng

Tên bảng

Trang

Bảng 4.1

Bảng kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF

28

Bảng 4.2

Bảng kết quả kiểm định nghiệm đơn vị DF-GLS

29

Bảng 4.3

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L Test

31

Bảng 4.4

Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen Trace Test

36

Bảng 4.5

Bảng 4.6

Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L khơng có điểm gãy cấu
trúc
Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L có xem xét đến điểm
gãy cấu trúc

38

39

Bảng 4.7

Kết quả ước lượng mơ hình VECM

44

Bảng 4.8

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF cho nhiều quốc gia

48

Bảng 4.9

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị DF-GLS cho nhiều quốc gia

49

Bảng 4.10

Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L cho nhiều quốc gia

51

Bảng 4.11

Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen cho nhiều quốc gia

53

Bảng 4.12

Kết quả kiểm định S&L có xét đến điểm gãy cấu trúc của
Singapore

54


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ
Bảng

Tên bảng

Trang

Hình 4.1

Đồ thị biến động của chuỗi tỷ giá thực USD/VND

33

Hình 4.2

Đồ thị biến động của chuỗi lãi suất thực Việt Nam

34

Hình 4.3

Đồ thị biến động của chuỗi lãi suất thực Mỹ

35

Hình 4.4

Hình 4.5

Hình 4.6

Hình 4.7

Kết quả kiểm định đồng liên kết các chuỗi tỷ giá thực và lãi
suất thực tiền nghiệm có xét đến điểm gãy cấu trúc
Kiểm định đồng liên kết các chuỗi tỷ giá thực và lãi suất thực
hậu nghiệm có xét đến các điểm gãy cấu trúc
Kiểm định eigenvalue và kiểm định thống kê Tau với dữ liệu
tiền nghiệm
Kiểm định Eigenvalue và kiểm định thống kê Tau với dữ liệu
hậu nghiệm

41

43

46

47


1

CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1. Sự cần thiết của nghiên cứu
Ngày nay, lãi suất luôn được coi là một trong những công cụ quan trọng đối với
việc quản lý và kiểm sốt kinh tế vĩ mơ của phần lớn các quốc gia trên thế giới.
Trong nền kinh tế mở, mỗi thay đổi trong chính sách lãi suất của một nền kinh tế
khơng chỉ ảnh hưởng tới quốc gia đó mà cịn tác động đến nền kinh tế của các quốc
gia khác, đặc biệt là trong mối quan hệ cung cầu tiền tệ, luân chuyển phân bổ nguồn
vốn đầu tư, kinh doanh. Chính vì thế mối quan hệ giữa lãi suất và tỷ giá luôn được
các nhà quản lý, các chuyên gia kinh tế, các doanh nghiệp và cả các cá nhân quan
tâm, theo dõi. Mối quan hệ này được phát biểu trong lý thuyết ngang giá lãi suất
khơng phịng ngừa (UIP) và hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE) rằng: tỷ giá giao ngay
của một đồng tiền so với một đồng tiền khác sẽ thay đổi theo chênh lệch lãi suất
giữa hai nước. Dựa trên lý thuyết đó, các nhà nghiên cứu như Campbell và Clarida
(1987), Meese và Rogoff năm (1988) và Edison và Pauls (1993) đã cố gắng tìm ra
bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực của hai
quốc gia. Tuy nhiên những nghiên cứ này chưa đưa ra được những bằng chứng rõ
ràng về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Năm 1989 Perron với
nghiên cứu “The Great crash, the oil price shock, and the unit root hypothesis” đã
chỉ ra rằng việc lựa chọn mơ hình không phù hợp và việc xuất hiện các cú sốc bất
thường trong chuỗi dữ liệu sẽ dẫn đến kết quả thống kê tìm được có thể bị sai lệch.
Ngày nay với sự phát triển của toán kinh tế và khoa học, nhiều mơ hình kinh tế
được xây dựng nhằm khắc phục những nhược điểm trước kia đã giúp cho các
nghiên cứu đưa ra được những kết quả kiểm định mạnh hơn.
Các nghiên cứu đã được thực hiện ở nhiều quốc gia phát triển, tiêu biểu như
nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực Anh-Mỹ của Joseph P.
Byrne và Jun Nagayasu (2010). Tuy nhiên việc chưa có nhiều những nghiên cứu tại
các quốc gia đang phát triển, cùng với việc những thay đổi liên tục trong nền kinh tế
Việt Nam do chịu ảnh hưởng bởi những biến động về tỷ giá và lãi suất trên thị

2

trường thế giới thời gian vừa qua là những nguyên nhân chính thúc đẩy tác giả tiến
hành nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi
suất thực của Việt Nam - Mỹ, sau đó mở rộng nghiên cứu ra các quốc gia khác.
1.2. Mục tiêu, phƣơng pháp nghiên cứu
-

Mục tiêu nghiên cứu: Kiểm định mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và

lãi suất thực của Mỹ và Việt Nam, sau đó mở rộng ra các quốc gia khác.
-

Phương pháp nghiên cứu:
Trong bài nghiên cứu này tác giả sử dụng đồng thời hai phương pháp nghiên cứu.

Một mặt sử dụng các phương pháp kiểm định không xem xét đến điểm gãy cấu trúc:
kiểm định tính dừng, kiểm định đồng liên kết, kiểm định Johansen Trace test. Mặt
khác sử dụng phương pháp kiểm định Saikkonen & Lütkepohl (2002) có xem xét
đến điểm gãy cấu trúc. Sau khi áp dụng mơ hình VECM để hồi quy hệ số trong
phương trình thể hiện mối quan hệ tác giả tiến hành kiểm định tính ổn định trong
dài hạn của mơ hình về mối quan hệ giữa tỷ giá USD/VND và chênh lệch lãi suất
Việt Nam – Mỹ. Mở rộng nghiên cứu ở nhiều quốc gia khác như: Singapore, Thái
Lan, Hàn Quốc, Philippines, Malaysia.
Dữ liệu nghiên cứu bao gồm: tỷ giá hối đoái, lãi suất danh nghĩa, chỉ số giá CPI
được thu thập theo tháng từ cơ sở dữ liệu của Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF).
-

Câu hỏi nghiên cứu:

 Khi sử dụng các phương pháp kiểm định truyền thống (không xem xét đến

điểm gãy cấu trúc ) giữa Việt Nam và Mỹ có tồn tại mối quan hệ trong dài hạn giữa
tỷ giá thực và lãi suất thực?
 Nếu phương pháp truyền thống không đưa ra được các bằng chứng thuyết
phục cho mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực Việt Nam – Mỹ thì khi sử
dụng phương pháp kiểm định mới đồng thới có xem xét đến điểm gãy cấu trúc có
tìm thấy bằng chứng thuyết phục cho mối quan hệ này không?
 Mở rộng phạm vi nghiên cứu ra các quốc gia khác có tìm thấy mối quan hệ
trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực giữa các quốc gia khác với Mỹ?


3

1.3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
Bài viết nghiên cứu mối quan hệ trong dài hạn của tỷ giá thực và lại suất thực dựa
trên cơ sở giữ liệu của Việt Nam và 5 quốc gia: Singapore, Thái Lan, Hàn Quốc,
Philippines, Malaysia trong mối tương quan với Mỹ với khoảng thời gian từ
01/1996 đến 07/2015
1.4. Những đóng góp mới của luận án
Nghiên cứu xem xét mối quan hệ trong dài hạn giữ tỷ giá thực và lãi suất thực của
Việt Nam-Mỹ và mở rộng ra các nước khác với Mỹ, qua đó củng cố thêm bằng
chứng thực nghiệm cho lý thuyết về mối quan hệ giữ tỷ giá thực và lãi suất thực.
Bài nghiên cứu cho thấy việc xem xét điểm gãy cấu trúc khi nghiên cứu mối quan
hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực là quan trọng. Qua đó ủng hộ quan điểm của
Perron (1989) khi cho rằng sự xuất hiện điểm gãy câu trúc trong chuỗi dữ liệu có
thể làm sai lệch kết quả kiểm định. Bài nghiên cứu cũng đưa ra lưu ý cho các
nghiên cứu khác khi sử dụng chuỗi dữ liệu thời gian: độ mạnh của kiểm định được
gia tăng khi chuối dữ kiệu được kéo dài nhưng cần phải xem xét kỹ lưỡng những tác
động có thể làm thay đổi tính chất của chuỗi dữ liệu thu thập được.

1.5. Bố cục của luận án
Bài nghiên cứu được trình bày trong năm chương:
-

Chương 1: Giới thiệu: Trình bày lý do, mục tiêu, đối tượng, phạm vi và những

đóng góp của nghiên cứu
-

Chương 2: Tổng quan các cơng trình nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá thực

và lãi suất thực: Trình bày và tổng hợp các kết quả nghiên cứu của các nhà nghiên
cứu trên thế giới về mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực
-

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu: Trình bày mơ hình lý thuyết về mối quan

hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực cũng như các phương pháp nghiên cứu được áp
dụng trong nghiên cứu này


4

-

Chương 4: Kết quả nghiên cứu: Trình bày kết quả thực nghiệm về mối quan hệ

dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực của Việt Nam-Mỹ, đồng thời mở rộng ra
nghiên cứu ra các quốc gia khác với Mỹ.
-

Chương 5: Kết luận: Tổng kết lại những kết quả mà bài nghiên cứu đạt được,

trình bày những mặt cịn hạn chế, từ đó đề xuất hướng nghiên cứu cho các nghiên
cứu tiếp theo.


5

CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC CƠNG TRÌNH NGHIÊN CỨU VỀ MỐI
QUAN HỆ GIỮA TỶ GIÁ THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC
Việc tìm ra mối quan hệ giữa tỷ giá hối đối thực và lại suất thực có vai trị quan
trọng trong việc điều hành nền kinh tế vĩ mơ nói chung và các hoạt động xúc tiến
thương mại nói riêng. Vì thế có rất nhiều cơng trình nghiên cứu đã được thực hiện,
tuy nhiên vào những năm 1990 trở về trước, do các phương pháp, kỹ thuật thực
nghiệm còn nhiều hạn chế nên các nhà nghiên cứu chưa thể tìm ra bằng chứng
thuyết phục khẳng định về sự tồn tại mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực.
Nhưng với những cải tiến trong các phương pháp nghiên cứu nhằm khắc phục
những thiếu sót trước đây, các nghiên cứu sau này đã có những bằng chứng thuyết
phục hơn cho thấy sự tồn tại mối quan hệ dài hạn của tỷ giá hối đoái thực và lãi suất
thực. Trong phần này, người viết sẽ giới thiệu sơ lược về các nghiên cứu trước đây
nhằm đưa ra cái nhìn tổng quan về quá trình thực hiện các nghiên cứu thực nghiệm
đối với mối quan hệ này.
Có thể chia các nghiên cứu trước đây thành hai nhóm: nhóm các nghiên cứu chưa
có được bằng chứng thuyết phục để khẳng định về sự tồn tại của mối quan hệ trong
dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực và nhóm

các nghiên cứu có được

bằng chứng thuyết phục để khẳng định về mối quan hệ này.

2.1. Cơ sở lý thuyết
Cơ sở lý thuyết của bài nghiên cứu này là lý thuyết kinh doanh chênh lệch lãi suất
khơng phịng ngừa (UIP) hay cịn gọi là hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE).
Ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa là nền tảng quan trọng cho việc phân tích kinh
tế vĩ mơ trong nền kinh tế mở. Lý thuyết này tìm giải thích cho việc biến động tỷ
giá thông qua chênh lệch lãi suất giữa hai quốc gia.
Ta có: rt = (1+if) (1+ef)-1

trong đó:

 rt: tỷ suất sinh lợi có hiệu lực khi đầu tư ra nước ngoài
 ih: lãi suất trong nước


6

 if: lãi suất nước ngoài
 ef: giá trị tăng lên hay giảm xuống của đồng ngoại tệ.
Nếu giả định việc đầu tư ra nước ngồi cũng có tỷ suất sinh lợi bằng với đầu tư
trong nước, nghĩa là:
rt = (1 + if)(1 + ef) – 1 = ih
Suy ra:
ef = (1 + ih) / (1 + if) – 1
Lấy gần bằng: ef = ih - if
Lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa phát biểu rằng tỷ giá hối đoái sẽ
thay đổi theo chênh lệch lãi suất của hai quốc gia. Như vậy, để có được cân bằng lãi
suất giữa đầu tư trong nước và đầu tư nước ngồi thì sự thay đổi của ngoại tệ sẽ
tương ứng với chênh lệch lãi suất.
Nếu lãi suất trong nước ih > lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ tăng giá để bù
đắp cho lãi suất thấp hơn.

Nếu lãi suất trong nước ih < lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ giảm giá một
mức tương đương với chênh lệch lãi suất.
Mặt khác, hiệu ứng Fisher cho rằng lãi suất danh nghĩa trong một quốc gia bằng với
tỷ suất thực đòi hỏi cộng thêm phần lạm phát kì vọng. Phương trình này được thể
hiện như sau:
Trong đó, là lãi suất danh nghĩa, là lãi suất thực và

là lạm phát kì vọng.

Trong nghiên cứu này, tác giả sử dụng lý thuyết ngang giá lãi suất khơng phịng
ngừa làm lý thuyết nền tảng của bài.


7

2.2. Các nghiên cứu chƣa có đƣợc bằng chứng thuyết phục khẳng định mối
quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực.
2.2.1. Nghiên cứu của Campell và Clarida (1987)
Campell và Clarida với nghiên cứu “The dollar and real interest rates” được đăng
trên Carnegie-rochester conference on public policy (1987) đã đi tìm hiểu: có bao
nhiêu phần trăm sự thay đổi trong tỷ giá thực là do sự chênh lệch lãi suất thực giữa
hai quốc gia và bao nhiêu phần trăm thay đổi là do sự dịch chuyển của tỷ giá thực
cân bằng dài hạn.
Dữ liệu nghiên cứu: được thu thập theo tháng từ tháng 10/1979 tới tháng 3/1986
cho các cặp tiền tệ: Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ Bảng Anh, Dollar Mỹ - Dollar Canada.
Phương pháp nghiên cứu: Hai ông đã tiến hành ước lượng mơ hình với việc sử
dụng hai biến: tỷ giá thực hậu nghiệm và lãi suất thực hậu nghiệm ngắn hạn. Hai
biến này là tổ hợp tuyến tính của những biến không quan sát được là: lãi suất thực
tiền nghiệm, kì vọng tỷ giá thực trong dài hạn và kể cả sai số trong việc dự báo lạm
phát kì vọng. Bên cạnh đó Campell và Clarida cũng áp đặt một số giả định như tỷ

giá hối đoái thực dài hạn là một bước đi ngẫu nhiên hay ngang giá lãi suất khơng
phịng ngừa tồn tại.
Kết quả nghiên cứu: kể từ năm 1980, tỷ giá đồng USD biến động mạnh nhưng chỉ
có một phần rất nhỏ được giải thích bởi sự thay đổi trong chênh lệch lãi suất thực.
Rõ ràng kết quả tìm được của Campell và Clarida cịn khá mơ hồ và chưa đủ thuyết
phục để cung cấp bằng chứng thực nghiệm về việc tìm ra mối quan hệ giữa tỷ thực
và lãi suất thực.
2.2.2. Nghiên cứu của Messe và Rogoff (1988)
Nghiên cứu “Was it real? The exchange rate-interest differential relation over the
modern floating rate-period” đăng trên tạp chí Journal of Finance (1988) của Messe
và Rogoff tìm hiểu xem liệu trong thực tế có tồn tại mối quan hệ giữa tỷ giá thực và


8

lãi suất thực của Mỹ với các quốc gia khác hay khơng, đặc biệt là trong thời kì tỷ
giá thả nổi hiện đại (từ năm 1973).
Dữ liệu nghiên cứu: được thu thập theo tháng từ tháng 4/1976 cho đến tháng
3/1986 (sau khi Mỹ chấp nhận chế độ tỷ giá thả nổi tháng 3/1973) cho các cặp tiền
tệ: Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Bảng Anh.
Phương pháp nghiên cứu: Trong mơ hình của mình, Messe và Rogoff chỉ tập
trung vào hai biến là tỷ giá thực và lãi suất thực mà không quan tâm đến các biến
kinh tế khác. Trong bài nghiên cứu, Messe và Rogoff tiến hành các kiểm định
nghiệm đơn vị, hồi quy phương trình GMM và kiểm định tính đồng liên kết.
Kết quả của bài nghiên cứu:
-

Tìm được mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực tuy nhiên dữ liệu không

ủng hộ cho mối quan hệ chặt chẽ giữa 2 biến này. Hai ông đề xuất đưa thêm vào mơ

hình các biến khác có thể làm mối quan hệ này rõ ràng hơn.
-

Kiểm định nghiệm đơn vị cho thấy cả hai chuỗi dữ liệu tỷ giá thực và lãi suất

thực có nghiệm đơn vị, tuy nhiên lại khơng tìm thấy bằng chứng về tính đồng liên
kết của hai chuỗi dữ liệu này.
Như vậy, nghiên cứu của Messe và Rogoff cũng chưa nêu ra được bằng chứng rõ
ràng về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực.
2.2.3. Nghiên cứu của Edison & Pauls (1993)
Năm 1993, Edison và Pauls với nghiên cứu “A re-assessment of the relationship
between real exchange rates and real interest rates: 1974-1990” được đăng trên tạp
chí Journal of Monetary Economics (1993) cũng đi nghiên cứu câu hỏi có hay
khơng mối quan hệ của tỷ giác thực và lãi suất thực.
Dữ liệu nghiên cứu: được thu thập theo quý giai đoạn từ năm 1974-1990 cho các
cặp tiền tệ: Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Bảng Anh,
Dollar Mỹ - Dollar Canada và cuối cùng là Dollar Mỹ - đồng tiền đại diện các nước
G10.


9

Phương pháp nghiên cứu: Tác giả bài nghiên cứu đã sử dụng phép kiểm định đồng
liên kết và mơ hình sai số hiệu chỉnh (ECM), đồng thời dựa trên đề xuất của Messe
và Rogoff, tác giả đã đưa thêm biến lạm phát kì vọng vào mơ hình nghiên cứu mối
quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực.
Kết quả nghiên cứu: Thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị, hai ông nhận thấy các
chuỗi tỷ giá thực và lãi suất thực đều là chuỗi không dừng. Tuy nhiên hai ơng lại
khơng tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ đồng liên kết giữa hai biến này. Edison
& Pauls dùng một mơ hình khác trong đó có sử dụng thêm biến cán cân tài khoản

vãng lai, tuy nhiên kết quả cũng khơng tìm thấy được bằng chứng về mối quan hệ
đồng liên kết giữa tỷ giá thực và lãi suất thực…
Tóm lại, dù đã sử dụng các phương pháp khác nhau để tìm ra bằng chứng vế mối
quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực, các nhà nghiên cứu vẫn chưa tìm thấy
bằng chứng đủ mạnh để ủng hộ cho mối quan hệ này. Điều này có thể do các nghiên
cứu này chưa xem xét đến một vài yếu tố quan trọng hoặc do các phương pháp kiểm
định chưa thực sự phù hợp.
2.2.4. Nghiên cứu của Perron (1989)
Nghiên cứu “The Great crash, the oil price shock, and the unit root hypothesis”
của Perron được công bố trên Econometrica (1989) khơng đi tịm hiểu về mối quan
hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực hay hay mối quan hệ của một trong hai biến này
với một đại lượng kinh tế khác nhưng kết luận liên quan đến kinh tế lượng ứng
dụng của Perron lại có tác động rất lớn đến vấn đề nghiên cứu của đề tài. Perron nói
rằng một số vấn đề của chuỗi dữ liệu theo thời gian hoặc độ mạnh của kiểm định lại
có thể dẫn đến các sai lệch của kết quả tìm được.
Tác giả cho rằng độ mạnh của kiểm định sẽ được gia tăng nếu chuỗi dữ liệu được
kéo dài theo thời gian. Tuy nhiên cách làm này có thể dẫn đến việc chuỗi dữ liệu sẽ
bao gồm luôn cả những điểm gãy cấu trúc – tức là những sự kiện nào đó tác động
mạnh làm thay đổi tính chất của chuỗi dữ liệu được thu thập. Việc xuất hiện của
điểm gãy cấu trúc có thể sẽ làm cho kết quả kiểm định đồng liên kết bị mắc phải sai


10

lầm trong kiểm định, chấp nhận giả thiết H0 : khơng có mối quan hệ đồng liên kết
giữa các chuỗi dữ liệu trong khi đúng ra cần phải bác bỏ giả thiết H0. Hoặc sẽ làm
cho kết quả tìm được khơng có ý nghĩa thống kê. Vì thế Perron (1989) kiến nghị khi
tiến hành các phép kiểm định tốt nhất cần phải kéo dài thời gian mẫu nghiên cứu và
xem xét đến điểm gãy cấu trúc hoặc xây dựng hướng tiếp cận khác như sử dụng mơ
hình phi tuyến.

2.3. Các nghiên cứu có đƣợc bằng chứng thuyết phục về mối quan hệ giữa tỷ
giá thực – lãi suất thực.
Dựa trên những nghiên cứu trước của Campell và Clarida (1987), Messe và
Rogoff (1988), Edison và Pauls (1993)… và đề xuất của Perron (1989), các nhà
nghiên cứu sau đó đã quan tâm hơn đến điểm gãy cấu trúc hoặc tiếp cận nghiên cứu
theo một hướng khác để tìm hiểu về mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và
lãi suất thực.
2.3.1. Nghiên cứu của Edison, H. J. và W.R. Melick (1999)
Trong bài nghiên cứu: “Alternative approaches to real exchange rates and real
interest rates: Three up and three down” của Edison, H. J. và W.R. Melick đăng trên
tạp chí International Journal of Finance and Economics (1999), hai ông đã đưa điểm
gãy cấu trúc vào trong nghiên cứu để tìm ra bằng chứng rõ ràng hơn về mối quan hệ
trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực.
Dữ liệu nghiên cứu: được thu thập theo quý từ 1974 đến 1994 cho các cặp tiền tệ:
Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Dollar Canada và
Dollar Mỹ - đồng tiền đại diện các nước G10
Phương pháp nghiên cứu: Trong bài nghiên cứu này các tác giả tìm kiếm mối
quan hệ giữa tỷ giá hối đối thực và lãi suất thực thông qua ba hướng tiếp cận.
-Hướng tiếp cận thứ nhất: Tác giả dựa trên nghiên cứu của Messe và Rogoff
(1988) với giả định tỷ giá hối đoái thực kỳ vọng là một hằng số. Tác giả tìm thấy
mối quan hệ đồng liên kết trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực nhưng


11

khơng có bằng chứng về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực trong ngắn
hạn.
-Hướng tiếp cận thứ hai: Trong mơ hình này, biến tỷ giá hối đối thực kỳ vọng
khơng cịn là một hằng số nữa mà là một đại lượng thay đổi theo một biến khác. Kết
quả của hướng tiếp cận thứ hai, tác giả tìm thấy một bằng chứng mạnh hơn về mối

quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực, tuy nhiên tác giả cũng đề cập kết
quả này còn phụ thuộc vào việc lựa chọn các biến tác động lên biến tỷ giá hối đoái
thực kỳ vọng.
Hướng tiếp cận thứ ba: tác giả sử dụng giá trị tỷ giá thực hậu nghiệm và sai số dự
báo để thay thế biến tỷ giá hối đối thực kỳ vọng trong mơ hình. Bằng cách này tác
giả tìm thấy được sự chênh lệch lãi suất thực có ý nghĩa thống kê trong việc giải
thích cho sự thay đổi của tỷ giá thực trong dài hạn.
Kết quả nghiên cứu: Tác giả đã tìm được một số bằng chứng cho thấy mối quan
hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Điểm đáng chú ý của bài nghiên cứu này đó là
Edison, H. J. và W.R. Melick đã có xem xét đến yếu tố điểm gãy cấu trúc. Tuy
nhiên một số nhà nghiên cứu cho rằng kết quả này có tính tin cậy khơng cao bởi vì
giá trị tới hạn trong kiểm định Johansen Trace Test cần phải được điều chỉnh nếu
trong mơ hình có xuất hiện điểm gãy cấu trúc.
2.3.2. Nghiên cứu của Nakagawa, H., (2002)
Khác với các nghiên cứu về mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực trước
đây, Nakagawa lại tiếp cận theo hướng xem xét đến tính chất phi tuyến của sự hội
tụ của tỷ giá thực về tỷ giá cân bằng trong dài hạn trong nghiên cứu “Real exchange
rates and real interest rate differentials: implications of non-linear adjustment in real
exchange rates”. Bài nghiên cứu được đăng trên tạp chí Journal of Monetary
Economics (2002).
Dữ liệu nghiên cứu: Sử dụng dữ liệu theo quý từ 1974 cho đến 1997, các cặp đồng
tiền được lựa chọn gồm Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ
- Dollar Canada và Dollar Mỹ - Bảng Anh.


12

Phương pháp nghiên cứu: Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa tỷ giá
thực và lãi suất thực đều dựa trên giả định rằng tốc độ điều chỉnh của tỷ giá là
không đổi. Tuy nhiên Nakagawa cho rằng tỷ giá thực biến đổi liên tục, không ổn

định… cùng với sự xuất hiện của chi phí giao dịch thì việc điều chỉnh của tỷ giá
thực về tỷ giá cân bằng trong dài hạn phải có tính chất phi tuyến.
Áp dụng mơ hình Mundell–Fleming–Dornbusch mở rộng, để xem xét tính chất
phi tuyến trong mơ hình.
Kết quả nghiên cứu: Nakagawa đã tìm thấy bằng chứng về mối quan hệ trong dài
hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực.
2.3.3. Nghiên cứu của Kanas, A., (2005)
Năm 2005, trong nghiên cứu “Regime linkages in the US/UK real exchange ratereal interest rate differential relation” được đăng trên tạp chí Journal of International
Money and Finance (2005), Kanas khi xem xét đến cả sự thay đổi chế độ kinh tế và
sử dụng chuỗi dữ liệu quá khứ dài, ông đã phát hiện ra một mối quan hệ dài hạn giữ
tỷ giá thực và lãi suất thực.
Dữ liệu nghiên cứu: Bài nghiên cứu thu thập dữ liệu theo tháng trong khoản thời
gian từ năm 1921-2002 để tiến hành xem xét mối quan hệ giữa tỷ giá thực
USD/GBP và lãi suất thực của Anh và Mỹ. Với khoảng thời gian dài như thế, Kanas
đặc biệt quan tâm đến việc chuyển đổi tỷ giá giữa chế độ tỷ giá cố định qua chế độ
tỷ giá thả nổi và ngược lại cũng như các sự kiện kinh tế lớn có tác động mạnh đến
chuỗi dữ liệu.
Phương pháp nghiên cứu: Dựa trên nền tảng cơ sở là bài nghiên cứu của Messe và
Rogoff (1988), Kanas áp dụng mơ hình vec-tor tự hồi quy Markov Swiching ( MS
VAR) để tìm mối quan hệ của 2 chuỗi tỷ giá thực và lãi suất thực có tính đến yếu tố
bất ổn và việc chuyển đổi chế độ tỷ giá.
Kết quả nghiên cứu: Kanas tìm thấy được bằng chứng về mối quan hệ giữa hai
biến tỷ giá thực và lãi suất thực.


13

2.3.4. Nghiên cứu của Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu., (2010)
Dựa trên nhiều nghiên cứu trước đó, năm 2010 các tác giả Joseph P. Byrne và Jun
Nagayasu cho công bố bài nghiên cứu “Structural breaks in the real exchange rate

and real interest rate relationship” trên tạp chí Global Finace Journal.
Dữ liệu nghiên cứu: Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực
và lãi suất thực của Anh và Mỹ và Anh trong khoảng thời gian từ tháng 1 năm 1973
đến tháng 5 năm 2005, dữ liệu được thu thập theo tháng.
Phương pháp nghiên cứu: Tương tự như Kanas, hai tác giả cũng dựa trên mô hình
lý thuyết của Messe và Rogoff (1988) và giả định lạm phát kì vọng là hằng số.
Trong bài nghiên cứu này, Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu đặc biệt quan tâm đến
tính dừng của chuỗi dữ liệu, mối quan hệ đồng liên kết và vai trò của điểm gãy cấu
trúc tác động như thế nào đến mối quan hệ đó.
Các tác giả tiến hành tiếp cận theo cả hai hướng, một mặt sử dụng các phương
pháp kiểm định truyền thống như kiểm định nghiệm đơn vị ADF, DF - GLS, kiểm
định đồng liên kết Johansen Trace Test. Mặt khác sử dụng phương pháp kiểm định
mới, có xử lý điểm gãy cấu trúc đề xuất bởi Saikkonen và Lütkepohl. Sau đó áp
dụng mơ hình VECM để hồi quy hệ số trong phương trình thể hiện mối quan hệ dài
hạn giữa tỷ giá USD/GBP và chênh lệch lãi suất Anh – Mỹ.
Kết quả nghiên cứu: Với dữ liệu hai quốc gia Anh và Mỹ, các ông kết luận rằng
giữa hai biến tỷ giá thực và lãi suất thực khi chưa xét đến điểm gãy cấu trúc thì
khơng có mối quan hệ đồng liên kết. Nhưng khi thực hiện kiểm định S&L có tính
đến điểm gãy cấu trúc thì mối quan hệ này được làm rõ và có ý nghĩa thống kê. Mở
rộng nghiên cứu thực nghiệm cho nhiều quốc gia khác, các ông thu được kết quả là
phần nhiều quốc gia cho thấy có mối quan hệ đồng liên kết ngay cả khi chưa xem
xét đến điểm gãy cấu trúc. Đối với những quốc gia còn lại, khi xem xét đến điểm
gãy cấu trúc thì mối quan hệ giữa tỷ giá thực và lãi suất thực đã xuất hiện. Từ đó
Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu đi đến kết luận rằng tồn tại mối quan hệ cân bằng
dài hạn giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực của hai quốc gia.


14

Như vậy, từ đề xuất của Perron (1989), nhiều nghiên cứu sau này đã quan tâm tới

đặc điểm của chuỗi dữ liệu nghiên cứu của mình: Edison và Melick (1999) thêm
vào biến giả giải thích cho giai đoạn mà lãi suất của Mỹ có những biến động mạnh
vào trong mơ hình, Nakagawa (2002) quan tâm tới tính phi tuyến của tỷ giá, Kanas
(2005) sử dụng chuỗi dữ liệu dài và xem xét đến sự thay đổi chế độ kinh tế và
nghiên cứu của Byrne và Nagayasu thì đặc biệt quan tâm đến điểm gãy cấu
trúc xảy ra trong chuỗi dữ liệu… Nhìn chung, các nghiên cứu về sau khi có sự xem
xét đến điểm vỡ cấu trúc hay các tính chất khác của chuỗi dữ liệu đều tìm ra được
bằng chứng thuyết phục hơn về mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi
suất thực.


15

CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.
3.1. Xây dựng mơ hình
Dựa trên mơ hình sử dụng trong bài nghiên cứu của Edison và Pauls (1993) và của
Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu, (2010) phương trình xác định tỷ giá hối đối
thực (qt) được biểu diễn như sau:
qt = St – Pt + Pt*

(1)

Rút St ta có: St = qt – Pt + Pt*
Trong đó:
 St : logarit tự nhiên của tỷ giá hối đối danh nghĩa (tỷ số tính theo số đơn vị
đồng nội tệ trên 1 đơn vị đồng ngoại tệ)
 Pt :logarit tự nhiên của chỉ số giá trong nước
 Pt* : logarit tự nhiên của chỉ số nước ngồi.
Lý thuyết UIP (Ngang giá lãi suất khơng phịng ngừa) phát biểu rằng với thị
trường vốn tự do, kì vọng của mức thay đổi trong tỷ giá hối đoái danh nghĩa cân

bằng với chênh lệch lãi suất danh nghĩa. Khi các nhà đầu tư e ngại rủi ro ví dụ như
rủi ro tỷ giá, UIP được mở rộng ra bao gồm cả phần bù rủi ro:
Et (St+1 – St ) = it – it* + ut

(2)

Trong đó:
 it là lãi suất danh nghĩa trong nước
 it* là lãi suất danh nghĩa nước ngồi
 Et (St+1) là kì vọng của tỷ giá hối đoái ở thời điểm t+1
 ut là đại lượng thể hiện cho phần bù rủi ro
Do đó, thế phương trình (1) vào phương trình (2) ta có:
(Etqt+1 – Et P*t+1 + EtPt+1 ) – St = it – it* + ut

(3)


16

Thêm vào đó ta giả định rằng kì vọng thay đổi trong lạm phát như sau:
Et pt+1 = Etpt+1 - pt

(4)

Et pt+1* = Etpt+1* - pt*

(5)

Bên cạnh đó, lãi suất thực tiền nghiệm (Ex-ante) trong một thời kì bằng với lãi
suất danh nghĩa trừ cho tỷ lệ lạm phát tiền nghiệm (Ex-ante):

rt = it - Et pt+1

(6)

rt* = it* - Et pt+1*

(7)

Thế các phương trình (4), (5), (6) và (7) vào phương trình (3), chúng ta đạt được
biểu thức sau :
Etqt+1 – (Et Pt+1*+ Pt*) + (Et Pt+1 + Pt) - St = (rt+ Et Pt+1) – (rt*+ Et Pt+1*) +ut (8)
Phương trình trên tương đương với phương trình sau:
Etqt+1 – Pt* + Pt - St = rt – rt*+ ut

(9)

Thế phương trình (1) vào phương trình (9) ta có



Etqt+1 – qt = rt – rt*+ ut

(10)

qt = – rt + rt* + Etqt+1 + ut

(11)

Một trong những khó khăn ở phương trình số (11) là giá trị kì vọng Etqt+1 của tỷ
giá hối đối thực thì khơng dễ dàng có sẵn cho các nhà nghiên cứu. Vì vậy có một

số giả định được áp dụng cho đại lượng này. Như trình bày trong chương hai, trong
mơ hình thay thế, Messe và Rogoff (1988) cho rằng giá trị kỳ vọng của tỷ giá hối
đoái thực là một đại lượng chịu tác động của một vài biến số kinh tế khác. Tuy
nhiên cũng có một số nghiên cứu trước đây giả định rằng đại lượng này là một hằng
số. Những nghiên cứu đó có thể kể đến như mơ hình chuẩn của Messe và Rogoff
(1988), mơ hình của Edison và Paul (1993), mơ hình của Baxter (1994). Trong bài
nghiên cứu của Byrne và Nagayasu (2010) cũng giả định tương tự, cho kỳ vọng của


17

tỷ giá hối đoái thực là một hằng số. Giả định vừa nêu cũng được áp dụng cho bài
nghiên cứu này.
Từ phương trình số (11) và giả định kỳ vọng của tỷ giá hối đoái thực là một hằng
số ta có được mơ hình xác định tỷ giá hối đối thực như sau:
qt = α rt + α*rt* + constant + ut

(12)

Trong đó:
rt : Lãi suất thực trong nước
rt* : Lãi suất thực nước ngồi
qt : Tỷ giá hối đối niêm yết theo phương pháp trực tiếp, đo lường số nội tệ trên một
đơn vị ngoại tệ.
Phần bù rủi ro ut, cũng là một thành phần khó quan sát được trong phương trình
này và được giả định là ổn định. Biểu thức (12) được sử dụng như là nền tảng cho
các phương pháp ước lượng và hồi quy. Lý thuyết kinh doanh chênh lệch lãi suất
khơng phịng ngừa (UIP) nói rằng nếu lãi suất thực trong nước cao hơn lãi suất thực
nước ngồi, thì đồng ngoại tệ sẽ tăng giá để bù đắp cho phần chênh lệch lãi suất và
ngược lại. Như vậy dấu kì vọng của các hệ số hồi quy trong phương trình (12) sẽ là

α > 0 (hệ số của biến lãi suất thực trong nước) và α* < 0 (hệ số của biến lãi suất
thực nước ngồi) theo đúng lý thuyết UIP.
3.2. Mơ tả dữ liệu nghiên cứu
Bài nghiên cứu tập trung tìm hiểu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất
thực của hai quốc gia. Trước hết là giữa Việt Nam và Mỹ, sau đó mở rộng ra các
quốc gia Singapore, Thái Lan, Hàn Quốc, Philippines, Malaysia so với Mỹ. Dữ liệu
về tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực được tính tốn như sau:
3.2.1. Tỷ giá hối đối thực
Cơng thức tính tốn tỷ giá hối đối thực như sau: qt = St – Pt + Pt* trong đó:
-

qt : Tỷ giá hối đoái thực được biểu diễn dưới dạng logarit cơ số tự nhiên