(Luận văn thạc sĩ) hoàn thiện công tác xác định giá trị doanh nghiệp nhằm đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước hiện nay

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

NGUYỄN PHƯƠNG NAM

HỒN THIỆN CƠNG TÁC XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ
DOANH NGHIỆP NHẰM ĐẨY NHANH TIẾN
TRÌNH CỔ PHẦN HĨA DOANH NGHIỆP NHÀ
NƯỚC HIỆN NAY

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP.Hồ Chí Minh, năm 2006


Trang 1

MỤC LỤC
PHẦN MỞ ĐẦU

01

CHƯƠNG I: VAI TRÒ CỦA VIỆC XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH
NGHIỆP TRONG TIẾN TRÌNH CỔ PHẦN HÓA DOANH
NGHIỆP NHÀ NƯỚC
1.1/ Giới thiệu tổng quan về doanh nghiệp Nhà nước ở Việt Nam

04

1.2/ Vai trò của định giá doanh nghiệp trong tiến trình cổ phần hóa

07

1.3/ Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp

08

1.3.1/ Khái niệm giá trị doanh nghiệp

08

1.3.2/ Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp

08

1.3.2.1/ Các nhân tố thuộc về môi trường kinh doanh

09

1.3.2.2/ Các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp

11

1.4/ Những phương pháp định giá doanh nghiệp

14

1.4.1/ Khái niệm về xác định giá trị doanh nghiệp

14

1.4.2/ Những phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp phổ biến trên thế giới

15

1.4.2.1/ Phương pháp vốn hóa thu nhập

15

1.4.2.2/ Phương pháp số dôi thu nhập – EE (Excess Earning)

15

1.4.2.3/ Phương pháp dòng tiền chiết khấu – DCF (Discounted Cash Flow)

16

1.4.2.4/ Phương pháp tài sản – NAV (Net Asset Value)

17

1.4.2.5/ Phương pháp tính theo giá tài sản vơ hình hiện hữu – VSIA
(Value of Specific Intangible Assets)

17

1.4.2.6/ Phương pháp so sánh

18

1.4.2.7/ Phương pháp giá trị kinh tế gia tăng – EVA (Economic Value Added)

18

CHƯƠNG II: THỰC TRẠNG CỦA VIỆC ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP
TRONGTIẾN TRÌNH CỔ PHẦN HĨA DOANH NGHIỆP
NHÀ NƯỚC TẠI VIỆT NAM
2.1/ Thực trạng định giá doanh nghiệp trong quá trình cổ phần hóa tại Việt
Nam

20

2.1.1/ Giai đoạn thí điểm và mở rộng thí điểm từ 1992 đến tháng 6/1998

20


Trang 2

2.1.2/ Giai đoạn từ tháng 7/1998 đến tháng 9/2002

24

2.1.3/ Giai đoạn từ tháng 9/2002 đến tháng 12/2004

27

2.1.4/ Giai đoạn từ cuối năm 2004 đến nay

31

2.1.4.1/ Phương pháp tài sản

32

2.1.4.2/ Phương pháp dòng tiền chiết khấu

38

2.2/ Những ưu điểm và hạn chế về khâu định giá doanh nghiệp hiện nay

42

2.2.1/ Ưu điểm

42

2.2.2/ Tồn tại và vướng mắc

43

2.2.2.1/ Về quản lý vĩ mô

43

2.2.2.2/ Về cơ chế thực hiện

43

2.2.2.3/ Về phương pháp định giá hiện hành

44

2.2.2.3.1/ Về phương pháp tài sản

44

2.2.2.3.2/ Về phương pháp dòng tiền chiết khấu

53

2.2.2.3.3/ Một số quy định khác về cổ phần hóa có thể gây trở ngại
cho việc định giá

54

CHƯƠNG III: MỘT SỐ GIẢI PHÁP NHẰM HOÀN THIỆN CƠNG TÁC
ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG TIẾN TRÌNH CỔ PHẦN
HÓA DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC HIỆN NAY
3.1/ Quan điểm và phương hướng về định giá doanh nghiệp Nhà nước hiện nay

57

3.2/ Các giải pháp hoàn thiện định giá doanh nghiệp

59

3.2.1/ Giải pháp về quản lý vĩ mô của Nhà nước

59

3.2.2/ Giải pháp về cơ chế thực hiện

61

3.2.3/ Giải pháp về phương pháp định giá

62

3.2.3.1/ Phối hợp 2 phương pháp định giá doanh nghiệp hiện hành

62

3.2.3.2/ Đối với phương pháp dòng tiền chiết khấu

63

3.2.3.3/ Áp dụng đa dạng các phương pháp định giá doanh nghiệp

65

3.2.3.4/ Đối với tài sản cố định

72

3.2.3.5/ Định giá thương hiệu

72


Trang 3

3.2.3.6/ Vấn đề xác định yếu tố con người vào giá trị doanh nghiệp

76

3.2.3.7/ Một số giải pháp khác

76

KẾT LUẬN
TÀI LIỆU THAM KHẢO

78
I

PHỤ LỤC 1

V

PHỤ LỤC 2

Vii


PHẦN MỞ ĐẦU
1/ Lý do chọn đề tài:
Trong quá trình đổi mới và hội nhập kinh tế hiện nay, nhằm giữ vai trò chủ
đạo trong nền kinh tế quốc dân, tăng cường khả năng cạnh tranh của khối doanh
nghiệp Nhà nước, yêu cầu cấp bách là sắp xếp, đổi mới, phát triển và nâng cao hiệu
quả hoạt động của các doanh nghiệp thuộc sở hữu Nhà nước. Trong đó, cổ phần hóa

là một giải pháp có nhiều ưu điểm nhất trong các giải pháp tái cơ cấu lại doanh
nghiệp Nhà nước.
Cổ phần hố là một hình thức cụ thể của tiến trình xã hội hóa sản xuất. Nhờ
sự xuất hiện công ty cổ phần mà vốn được tập trung nhanh chóng. Thực hiện tốt cổ
phần hóa doanh nghiệp Nhà nước sẽ làm tăng sức mạnh của kinh tế Nhà nước, làm
chỗ dựa cho Nhà nước điều tiết nền kinh tế vĩ mơ. Mặt khác, đó cũng là một giải
pháp để tăng tính năng động trong kinh doanh và phát huy tính tích cực, tự chủ của
doanh nghiệp.
Tuy nhiên, q trình này diễn ra còn chậm, chưa đạt yêu cầu. Một trong
những lý do chủ yếu khiến quá trình này bị chậm là do chúng ta chưa thể xác định
giá trị của các doanh nghiệp khi thực hiện cổ phần hóa một cách hợp lý do đặc
tính doanh nghiệp là một hàng hóa đặc biệt bao gồm nhiều bộ phận cấu thành.
Có thể chia làm 3 nhóm như sau:
- Nhóm 1: Giá trị các tài sản của doanh nghiệp bao gồm: máy móc thiết bị,
vật tư, nhà xưởng, nguyên vật liệu, bán thành phẩm và thành phẩm chưa bán, tài
sản bằng tiền, ngọai tệ;
- Nhóm 2: Giá trị quyền sử dụng đất đối với diện tích mặt bằng do doanh
nghiệp quản lý và sử dụng;
- Nhóm 3: Giá trị các tài sản vơ hình: các lợi thế tự nhiên, vị trí của doanh
nghiệp, bí quyết kỹ thuật, cơng nghệ, uy tín của doanh nghiệp trên thị trường
(thương hiệu, chất lượng sản phẩm), đội ngũ những nhà quản lý giỏi, tay nghề của
công nhân...


Chính vì những lý do này dẫn đến q trình xác định giá trị doanh nghiệp
là một hoạt động phức tạp. Việc xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam hiện
nay vẫn mang tính áp đặt vì chủ yếu việc xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay
gắn với cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước, nếu khơng phải là Nhà nước được
lợi thì cũng là người lao động được hưởng. Do đó, vấn đề xác định giá trị doanh
nghiệp không chỉ cần thiết cho công tác cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước mà

trong sự phát triển của kinh tế thị trường, đặc biệt là khi có thị trường chứng
khoán, xác định giá trị doanh nghiệp sẽ là công việc thường xuyên diễn ra ở các
doanh nghiệp nên việc nghiên cứu vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp là hết sức
cần thiết và có ý nghĩa cả về lý luận lẫn thực tiễn đối với tiến trình đổi mới quản lý
doanh nghiệp ở nước ta hiện nay cũng như sau này.
Xuất phát từ nhu cầu thực tiễn đó, tác giả đã thực hiện đề tài “HỒN
THIỆN CƠNG TÁC XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP NHẰM ĐẨY
NHANH TIẾN TRÌNH CỔ PHẦN HĨA DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC
HIỆN NAY” với mong muốn đóng góp một số ý kiến đến vấn đề định giá doanh
nghiệp Nhà nước nhằm mục đích chuyển giao và cổ phần hóa.
2/ Mục đích nghiên cứu:
- Cho thấy sự cần thiết của công tác xác định giá trị doanh nghiệp Nhà
nước trong q trình cổ phần hóa.
- Trình bày thực trạng hoạt động định giá doanh nghiệp và những trở ngại
thường gặp khi thực hiện xác định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam hiện nay.
- Đề xuất những biện pháp để nâng cao hiệu quả và hồn thiện cơng tác
định giá, nhất là đối với tài sản vơ hình (thương hiệu, lợi thế kinh doanh, nguồn
nhân lực...) nhằm góp phần đẩy mạnh cơng tác cổ phần hóa ở Việt Nam.
3/ Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:
Đề tài có liên quan đến nhiều lĩnh vực khoa học khác nhau như: chính trị,
kinh tế, tài chính, kế toán, ngân hàng, bảo hiểm, pháp luật... Tuy nhiên, phần
nghiên cứu của đề tài chỉ giới hạn ở phạm vi nghiên cứu xác định giá trị doanh
nghiệp trong tiến trình cổ phần hóa ở Việt Nam và đưa ra những giải pháp ở tầm
vĩ mô.
4/ Phương pháp nghiên cứu:


Phương pháp nghiên cứu vận dụng xuyên suốt trong đề tài này là phương
pháp luận duy vật biện chứng và duy vật lịch sử kết hợp với các phương pháp
nghiệp vụ để khảo cứu, phân tích, đánh giá, kế thừa có chọn lọc và hệ thống. Cụ

thể:
- Bước 1: thu thập, chọn lọc thơng tin, tài liệu có liên quan đến lĩnh vực
cần nghiên cứu trong đề tài.
- Bước 2: tập hợp, xử lý dữ liệu, kết hợp kiến thức đã học và thực tiễn để
thực hiện nội dung đề tài.
Ngoài ra, các phương pháp và kỹ thuật cụ thể sau đây cũng được vận dụng
để lý giải về đề xuất các ý kiến hoàn thiện như: phương pháp phân tích tổng hợp,
đối chiếu, so sánh...
5/ Ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu:
Đề tài trình bày, phân tích một cách hệ thống các vấn đề về lý luận liên
quan đến vấn đề xác định giá trị doanh nghiệp trong công tác cổ phần hóa.
Đề tài đã tổng kết, phân tích q trình thực hiện cơng tác định giá để phục
vụ tiến trình cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhà nước, đồng thời rút ra những
thành tựu đạt được cũng như những tồn tại cần giải quyết. Từ đó, đề xuất những
giải pháp và định hướng góp phần thiết thực cho hoạt động định giá trong thời
gian tới nhằm giúp cho chủ trương cổ phần hóa được thực thi mạnh mẽ hơn.


CHƯƠNG I
VAI TRÒ CỦA VIỆC XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
TRONG TIẾN TRÌNH CỔ PHẦN HĨA DOANH NGHIỆP NHÀ
NƯỚC
1.1/ Giới thiệu tổng quan về doanh nghiệp Nhà nước ở Việt Nam
Các doanh nghiệp Nhà nước ở Việt Nam được hình thành từ năm 1954 (ở
miền Bắc) và từ sau 1975 (ở miền Nam). Do hoàn cảnh lịch sử, các doanh nghiệp
Nhà nước ở Việt Nam hình thành từ nhiều nguồn gốc khác nhau và được xây dựng
trên cơ sở của nhiều quan điểm nên có nhiều đặc trưng khác biệt so với doanh
nghiệp nhiều nước trong khu vực và trên thế giới, biểu hiện ở chỗ:

1

-

Quy mô doanh nghiệp phần lớn nhỏ bé, cơ cấu phân tán. Năm 1992, cả
nước có trên 2/3 tổng số doanh nghiệp Nhà nước có số lượng lao động dưới
100 người, chỉ có 4% doanh nghiệp có số lượng lao động trên 100 người.
Số lượng lao động trong khu vực doanh nghiệp Nhà nước chiếm tỷ trọng
khá nhỏ trong tổng số lao động xã hội, khoảng 5-6% 1 .

-

Tỷ trọng doanh nghiệp Nhà nước có vốn dưới 5 tỷ đồng còn chiếm tới gần
40% tổng số doanh nghiệp Nhà nước. Hiệu quả hoạt động của nhiều doanh
nghiệp Nhà nước còn thấp, sức cạnh tranh chưa đáp ứng yêu cầu của hội
nhập kinh tế quốc tế. Còn khoảng 10% doanh nghiệp làm ăn thua lỗ 2 .

-

Trình độ kỹ thuật, cơng nghệ lạc hậu, trừ một số rất ít (khoảng 18%) số
doanh nghiệp Nhà nước được đầu tư mới trong thời gian gần đây, phần lớn
các công nghệ của doanh nghiệp Nhà nước đã được sử dụng khá lâu, có
trình độ kỹ thuật thấp kém so với các nước từ 3 đến 4 thế hệ. Có doanh
nghiệp cịn trang bị các thiết bị máy móc từ những năm 1930 của thế kỷ
trước và trước đó được xây dựng bằng kỹ thuật của nhiều nước khác nhau
nên tính đồng bộ của hệ thống máy móc thấp. Khi chuyển sang nền kinh tế

“Nguồn: Trung tâm Thông tin và Dự báo kinh tế-xã hội Quốc gia, Tình hình cải cách doanh nghiệp Nhà
nước (08/12/2005)” [24]
2
“Nguồn: Ban chỉ đạo Đổi mới và Phát triển doanh nghiệp Trung ương, Báo cáo tại Hội nghị Nhóm Tư

vấn các nhà tài trợ - CG 2005, Hà Nội ngày 06-07/12/2005” [26]


-

Việc phân bổ còn bất hợp lý về ngành, vùng. Khi chuyển sang nền kinh tế
thị trường, các doanh nghiệp Nhà nước khơng cịn được bao cấp như trước,
bị các thành phần kinh tế khác cạnh tranh quyết liệt, nhiều doanh nghiệp
không thể trụ nổi buộc phải giải thể hoặc phá sản. Trong những năm gần
đây, chúng ta đã tiến hành cải cách doanh nghiệp Nhà nước, do đó mặc dù
số lượng các doanh nghiệp đã giảm từ 12.084 (tính đến ngày 01/4/1994)
xuống hiện còn hơn 3.700 doanh nghiệp Nhà nước (tính đến hết năm
2005) 3 , nhờ sự đổi mới về tổ chức quản lý, về kỹ thuật và cơng nghệ của
các doanh nghiệp cịn lại, tỷ trọng tổng sản phẩm quốc dân (GDP) của khu
vực kinh tế Nhà nước so với tồn bộ nền kinh tế khơng những khơng giảm
mà cịn tăng lên đáng kể.
Bảng 1.1 và 1.2 sau cho thấy rõ điều đó:

Bảng 1.1: Tốc độ tăng trưởng bình quân GDP (%) của Việt Nam
Giai đoạn (năm)

1971-1980

1981-1985

1986-1990

1991-1997

2001-2005

Tốc độ tăng trưởng
kinh tế bình quân

0,4

6,4

3

7,8 đến 8,5

7,51

“Nguồn: Tổng cục Thống kê, Trang thông tin điện tử ngày 14/4/2006 ” [23]

Bảng 1.2: Tỷ trọng GDP (%) của kinh tế Nhà nước so với toàn bộ nền kinh tế
Năm

1990

1991

1992

1993

1997

2000

2002

Tỷ trọng GDP của
kinh tế quốc doanh so với
toàn bộ nền kinh tế

34,1

36

39,6

42,9

43,6

47,1

46,3

“Nguồn: Tổng cục Thống kê, Trang thông tin điện tử ngày 14/4/2006 ” [23]

Tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế Việt Nam trong những năm qua đã
tăng nhanh, đặc biệt các doanh nghiệp Nhà nước vẫn đóng vai trị chủ yếu trong
nhiều ngành kinh tế, nhất là những ngành quan trọng đòi hỏi đầu tư lớn, kỹ thuật
cao và các ngành sản xuất cung ứng các hàng hóa và các dịch vụ công cộng. Đồng
thời doanh nghiệp Nhà nước vẫn là thành phần kinh tế đóng góp chủ yếu cho ngân
3

“Nguồn: Ban Chỉ đạo Đổi mới và Phát triển doanh nghiệp Trung ương, tháng 2/2006” [26]


600

Kế hoạch 2006

693

2005

753

2004
532

2003
164

2002
2001

205

2000

212
253

1999

123

Giai đoạn 1992-1998
0

200

400

600

800

Hình 1.1: Thống kê số lượng doanh nghiệp Nhà nước được cổ phần hóa
“Nguồn: Ban Chỉ đạo Đổi mới và Phát triển doanh nghiệp Trung ương, tháng 2/2006” [26]

Những đặc điểm trên luôn chi phối phương hướng, bước đi và biện pháp
trong quá trình đổi mới ở nước ta. Sau hơn 10 năm đổi mới và sắp xếp, các doanh
nghiệp Nhà nước đã và đang chuyển hướng khá căn bản, đã sắp xếp lại một bước
quan trọng, giảm được gần một nửa số doanh nghiệp chủ yếu là doanh nghiệp địa
phương nhỏ bé, hoạt động không hiệu quả. Số lớn doanh nghiệp còn lại được tổ


1.2/ Vai trò của định giá doanh nghiệp trong tiến trình cổ phần hóa
Cổ phần hóa thực chất là việc Nhà nước bán một phần hoặc toàn bộ giá trị
hiện có thuộc phần vốn Nhà nước tại doanh nghiệp cho các cổ đông; hoặc giữ
nguyên giá trị thuộc phần vốn Nhà nước hiện có tại doanh nghiệp và phát hành cổ
phiếu thu hút thêm vốn để phát triển doanh nghiệp.
Theo nguyên tắc kế toán, giá trị tài sản của doanh nghiệp được ghi nhận
theo thực tế tạo thời điểm phát sinh nghiệp vụ mua hay nhập tài sản, thông thường

giá này thường khác biệt rất nhiều so với giá thị trường tại thời điểm cổ phần hóa
doanh nghiệp. Vì vậy, để cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhà nước, cần thiết phải
xác định giá trị các doanh nghiệp này.
Mặt khác, giá trị thực tế của doanh nghiệp không phải chỉ là tổng cộng giá
trị các tài sản hiện có trong bảng cân đối kế tốn của doanh nghiệp, mà cịn bao
gồm cả các giá trị tài sản vơ hình như lợi thế kinh doanh, giá trị thương hiệu, đội
ngũ các nhà quản trị doanh nghiệp tài giỏi...
Hơn nữa, cổ phần hóa giúp nền kinh tế huy động vốn của tồn xã hội để
đầu tư đổi mới công nghệ, phát triển doanh nghiệp. Đồng thời cổ phần hóa cịn
phát huy vai trò làm chủ thực sự của người lao động, tăng cường sự giám sát của
nhà đầu tư đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Tuy vậy, tiến trình cổ
phần hóa hiện nay cịn diễn ra khá chậm.


Trước đây, một trong những lý do chính của việc chậm cổ phần hóa là do
thiếu văn bản, chính sách hướng dẫn. Nhưng từ khi Nghị định 187/2004/NĐ-CP ra
đời và các văn bản hướng dẫn khác cũng lần lượt được các cơ quan hữu quan ban
hành, các quy định mới đã cho phép cổ phần hóa các doanh nghiệp, tổng cơng ty
lớn, nắm giữ các vị trí then chốt trong nền kinh tế như Tổng Công ty Điện lực,
Tổng Công ty Hàng không, Tổng Công ty Hàng hải, Tổng Công ty Xăng-Dầu...
Tuy nhiên, vẫn cịn có những ngun nhân ảnh hưởng đến tiến trình cổ phần hóa ở
hầu hết các bộ, ngành, địa phương. Những nguyên nhân đó xuất phát từ nhận thức
của cán bộ, công nhân viên đến cơ chế chính sách đối với người lao động trong
doanh nghiệp Nhà nước được cổ phần hóa; từ cơ sở pháp lý cho cổ phần hóa cịn
nhiều bất cập đến quy trình cổ phần hóa cịn rườm rà, cứng nhắc; từ khó khăn
trong việc xử lý nợ và tài sản tồn đọng cho đến đặc biệt là khâu xác định giá trị tài
sản doanh nghiệp rất phức tạp.
Chính vì vậy, vướng mắc chủ yếu là làm thế nào xác định được giá trị
doanh nghiệp một cách hợp lý và chính xác. Hiện nay, việc xác định giá trị doanh
nghiệp gặp rất nhiều khó khăn và thường bị kéo dài. Trong các doanh nghiệp Nhà

nước, tài sản cố định thường được trang bị thiếu đồng bộ, công nghệ lạc hậu, lại
qua nhiều lần đánh giá cho nên việc đánh giá lại giá trị của tài sản là điều không
đơn giản. Nếu định giá tài sản của doanh nghiệp khi cổ phần hóa khơng đúng với
giá trị thực thì sẽ khơng gây thất thốt tài sản của Nhà nước thì cũng làm giảm lợi
ích của nhà đầu tư, trong đó có người lao động. Điều này dẫn đến thật khó có thể
dung hịa được lợi ích của các bên để đưa ra quan điểm chung thống nhất
Do vậy, để quá trình cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhà nước được thực
hiện đúng với chủ trương đã đề ra, yêu cầu cần thiết phải xác định lại giá trị doanh
nghiệp cho sát với giá thị trường, làm cơ sở cho việc định giá bán cổ phần và hiện
nay phần lớn các ý kiến đều cho rằng cơ chế tạo ra giá trị thỏa đáng của doanh
nghiệp chính là giá thị trường trên cơ sở cung-cầu và cạnh tranh.
1.3/ Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp
1.3.1/ Khái niệm giá trị doanh nghiệp
Doanh nghiệp là một loại hàng hóa đặc biệt. Đối với người đầu tư mua
doanh nghiệp thì giá trị sử dụng của hàng hóa này là nó có khả năng cung ứng một
lượng hàng hóa cho xã hội và thơng qua đó người đầu tư thu được khoảng lợi


Doanh nghiệp là tế bào của nền kinh tế quốc dân. Tuy nhiên mỗi doanh
nghiệp có đặc điểm riêng về cơ sở vật chất kỹ thuật, về điều kiện và vị thế kinh
doanh. Do vậy, mỗi doanh nghiệp đưa ra xác định giá trị là một hàng hóa đơn
chiếc, cá biệt, khơng giống nhau giữa các doanh nghiệp. Vì thế, đòi hỏi trong việc
xác định giá trị doanh nghiệp cần xem xét thận trọng và lựa chọn phương pháp
phù hợp.
Kết quả định giá doanh nghiệp không phải là giá cả của doanh nghiệp.
Cũng giống như các loại hàng hóa khác, giá trị thị trường của doanh nghiệp chịu
sự chi phối của các quy luật kinh tế khách quan như quy luật giá trị, quy luật cungcầu, ... nên kết quả xác định giá trị doanh nghiệp chỉ là một căn cứ cơ sở để xem
xét thương lượng.
1.3.2/ Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp
Từ khái niệm trên chúng ta thấy rằng, kết quả hoạt động của doanh nghiệp

trong tương lai sẽ quyết định giá trị doanh nghiệp. Kết quả hoạt động của doanh
nghiệp phụ thuộc vào rất nhiều nhân tố bao gồm các nhân tố thuộc về môi trường
kinh doanh và các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp. Vì vậy, để xác định giá trị
doanh nghiệp trước hết chúng ta phải hiểu được các nhân tố chủ yếu quan trọng và
ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Có nhiều nhân tố tác động, ảnh hưởng và làm
thay đổi kết quả sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp từ đó ảnh hưởng đến
giá trị doanh nghiệp. Các nhân tố đó có thể là các nhân tố thuộc mơi trường kinh
doanh hoặc cũng có thể là các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp.
Các nhân tố thuộc về môi trường kinh doanh tác động đến giá trị doanh
nghiệp là các nhân tố không thuộc phạm vi kiểm sốt của chính doanh nghiệp và
chịu tác động bởi diễn biến kinh tế xã hội của quốc gia và những quy định, quy
luật, luật lệ của Nhà nước. Thuộc dạng những nhân tố này là tốc độ tăng trưởng
kinh tế, tình trạng lạm phát, lãi suất tín dụng, đặc biệt là lãi suất ngân hàng, hoạt
động của thị trường chứng khốn. Tất cả các nhân tố đó đều tác động đến tỷ suất
hoàn vốn, thu nhập dự kiến, mức độ rủi ro và do đó có ảnh hưởng đến giá trị


Các nhân tố thuộc về môi trường kinh doanh xét về một mặt nào đó cũng
tác động ảnh hưởng khá lớn đến giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, các nhân tố ảnh
hưởng lớn và quyết định đến giá trị doanh nghiệp lại không phải là các nhân tố thuộc
về môi trường kinh doanh mà là các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp. Nhân tố thuộc
nội tại doanh nghiệp là các nhân tố chủ quan thuộc về sự kiểm soát của chính bản thân
doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp phụ thuộc rất lớn vào những nhân tố này. Nói cách
khác, những nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp là những nhân tố quan trọng tạo
thành giá trị doanh nghiệp.
1.3.2.1/ Các nhân tố thuộc về môi trường kinh doanh
Các nhân tố thuộc về môi trường kinh doanh bao gồm:
Thứ nhất, môi trường kinh doanh tổng quát
Môi trường kinh tế: Tốc độ tăng trưởng kinh tế mức độ ổn định của đồng
tiền, của tỷ giá ngoại tệ, của tỷ suất đầu tư các chỉ số trên thị trường chứng khốn... đều

có tác động trực tiếp đến giá trị doanh nghiệp. Ngược lại, sự suy thoái kinh tế, lạm phát
phi mã là biểu hiện môi trường tồn tại của doanh nghiệp đang bị lung lay, mọi sự đánh
giá về doanh nghiệp trong lúc này kể cả đánh giá về giá trị doanh nghiệp đều bị đảo
lộn hồn tồn.
Mơi trường chính trị: Sự phát triển kinh tế chỉ có thể ổn định trong một
mơi trường ổn định về chính trị, các yếu tố của mơi trường chính trị có sự gắn bó
chặt chẽ tác động trực tiếp đến sản xuất kinh doanh, bao gồm:
- Tính đầy đủ, đồng bộ, rõ ràng và chi tiết của hệ thống luật pháp.
- Quan điểm, chủ trương của Nhà nước đối với sản xuất kinh doanh
thông qua hệ thống luật pháp, các văn bản pháp quy.
- Quan điểm bảo vệ sản xuất, bảo vệ các nhà đầu tư, bảo vệ người tiêu
dùng.
- Quan điểm khuyến khích đầu tư trong nước và nước ngoài.
- Quan điểm phân biệt đối xử thể hiện qua các quy định pháp luật về
thuế, cạnh tranh, sở hữu trí tuệ.


- Năng lực hành pháp của chính phủ và ý thức chấp hành pháp luật của
công dân, các doanh nghiệp.
- Xu hướng, quan điểm trong quan hệ ngoại giao và hợp tác kinh tế của
chính phủ với các quốc gia khác; quan điểm cá nhân của người đứng đầu chính
phủ cũng tác động tới q trình sản xuất kinh doanh.
Mơi trường văn hóa xã hội: Mỗi doanh nghiệp tồn tại trong một mơi
trường văn hóa nhất định: lối sống, văn hóa, tác phong, quan niệm về chân thiện
mỹ, quan niệm về nhân cách; về văn minh xã hội thể hiện trong tập quán sinh hoạt
và tiêu dùng. Môi trường xã hội thể hiện ở môi trường số lượng cơ cấu dân cư,
giới tính, độ tuổi, mật độ dân số, thu nhập bình qn đầu người.
Mơi trường kỹ thuật cơng nghệ: Các sản phẩm ngày càng đa dạng và
phong phú, đáp ứng nhu cầu ngày càng cao trong đời sống vật chất, đời sống tinh
thần của con người, hàm lượng tri thức có khuynh hướng gia tăng trong giá thành

sản phẩm. Ở góc độ doanh nghiệp đó khơng chỉ là cơ hội mà còn là thách thức đối
với sự tồn tại của doanh nghiệp, sự thiếu nhạy bén trong việc chiếm lĩnh những
thành tựu khoa học mới nhất có thể là nguyên nhân đưa doanh nghiệp đến chỗ phá
sản.
Thứ hai, môi trường kinh doanh đặc thù
Quan hệ giữa doanh nghiệp với khách hàng: Thị trường là yếu tố quyết
định đến đầu ra đối với sản phẩm của doanh nghiệp, thị trường đối với một doanh
nghiệp thể hiện bằng yếu tố khách hàng, khách hàng của doanh nghiệp có thể là tổ
chức, cá nhân; có thể là khách hàng hiện tại hoặc trong tương lai; thông thường
khách hàng sẽ chi phối hoạt động của doanh nghiệp nhưng cũng có trường hợp
khách hàng bị lệ thuộc vào khả năng kinh doanh của doanh nghiệp. Do vậy, muốn
đánh giá đúng doanh nghiệp cần phải xác định tính chất, mức độ bền vững và uy
tín của doanh nghiệp trong quan hệ với khách hàng.
Quan hệ giữa doanh nghiệp với các nhà cung cấp: Trong quan hệ giữa các
nhà cung cấp, doanh nghiệp đóng vai trị như là thượng đế. Tuy nhiên, có thể do
tính khan hiếm của nguyên vật liệu, do số lượng nhà cung cấp không đủ lớn làm
cho các nguồn cung cấp của doanh nghiệp không ổn định. Khi đánh giá doanh
nghiệp ta phải xét đến sự phong phú của các nguồn cung cấp, số lượng, chủng loại


Quan hệ giữa doanh nghiệp với các đối thủ cạnh tranh: Ngày nay được sự
ủng hộ từ phía Nhà nước, trong hầu hết các lĩnh vực kinh tế, mức độ cạnh tranh
giữa các doanh nghiệp trên thị trường trong nước và quốc tế ngày càng trở nên
quyết liệt, điều này vừa là cơ hội song cũng vừa là thách thức đối với doanh
nghiệp. Do vậy, khi đánh giá năng lực cạnh tranh, chúng ta phải xem xét trên các
mặt về giá cả, chất lượng, dịch vụ bảo hành sửa chữa. Ngoài ra, cần xem xét số
lượng doanh nghiệp tham gia cạnh tranh, năng lực thực sự và thế mạnh của họ là
gì, chỉ ra các yếu tố mầm mống có thể làm xuất hiện các đối thủ mới. Có như vậy
mới kết luận đúng vị thế và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp.
Quan hệ giữa doanh nghiệp với cơ quan Nhà nước: Trong cơ chế thị

trường, doanh nghiệp nói chung được quyền chủ động hoàn toàn trong sản xuất
kinh doanh, tuy nhiên sự hoạt động của doanh nghiệp luôn được đặt với sự kiểm
tra của cơ quan Nhà nước. Các tổ chức này giám sát doanh nghiệp, đảm bảo việc
hoạt động của các doanh nghiệp không được vượt quá những quy ước xã hội, luật
pháp của Nhà nước.
1.3.2.2/ Các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp
Các nhân tố thuộc nội tại doanh nghiệp gồm có:
Một là, hiện trạng về tài sản doanh nghiệp
Tài sản trong doanh nghiệp bao gồm tài sản cố định và tài sản lưu động.
Tùy thuộc vào loại hình sản xuất hay kinh doanh thương mại-dịch vụ mà cơ cấu
tài sản trong các doanh nghiệp sẽ khác nhau.
Đối với các doanh nghiệp sản xuất, trình độ của trang thiết bị và công
nghệ sản xuất là nhân tố quan trọng quyết định chất lượng, số lượng sản phẩm sản
xuất ra. Chính vì vậy, đối với các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực sản xuất, khối
lượng, trình độ trang thiết bị máy móc và dây chuyền cơng nghệ là một trong
những yếu tố quan trọng quyết định kết quả sản xuất kinh doanh.
Đối với các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực kinh doanh thương mại-dịch vụ:
quá trình sản xuất kinh doanh ln gắn liền với q trình lưu thơng, phân phối


Như vậy, hiện trạng tài sản cố định (bao gồm cả số lượng và trình độ cơng
nghệ) có ảnh hưởng rất lớn đến kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh
nghiệp từ đó ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Tài sản cố định càng lớn, càng
hiện đại, càng làm tăng giá trị của doanh nghiệp. Ngược lại, tài sản cố định càng
lạc hậu, không đồng bộ, càng làm giảm giá trị doanh nghiệp.
Mặt khác, trong một số trường hợp, người mua không quan tâm ngay đến
kết quả sản xuất kinh doanh và khả năng phát triển của doanh nghiệp mà họ lại
quan tâm vào hiện trạng của tài sản vì rủi ro có thể xảy ra, liên quan đến việc phải
thay thế tài sản cố định mới hoặc phải tốn thêm chi phí để bổ sung thêm trang thiết
bị đảm bảo cho sự đồng bộ của dây chuyền sản xuất. Vì vậy, giá trị và tình trạng

hiện thời của tài sản cố định luôn là nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến giá trị
doanh nghiệp.
Hai là, trình độ quản lý
Một yếu tố khác ảnh hưởng khá quan trọng đến kết quả hoạt động của
doanh nghiệp là bộ máy quản lý. Một doanh nghiệp với đội ngũ cán bộ quản lý
giỏi, được sự hỗ trợ tích cực của bộ máy điều hành năng động chắc chắn sẽ mang
lại hiệu quả kinh tế cao và ngược lại. Ở các nước phát triển, khi nhà đầu tư dự định
tài trợ hoặc đầu tư vào một doanh nghiệp nào đó, họ rất quan tâm đến vấn đề này.
Khi đã tin tưởng vào đội ngũ quản lý giỏi đặt dưới sự điều hành của một giám đốc
năng động, có trình độ, họ sẵn sàng đầu tư và có thể chấp nhận trả giá cao.
Một bộ máy quản lý tốt, đồng bộ sẽ tạo điều kiện sử dụng tốt nhất, có hiệu
quả nhất tài sản tiền vốn của doanh nghiệp, từ đó sẽ gia tăng thu nhập từ kết quả
của hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Khơng chỉ có vậy, trình độ quản lý
giỏi của lãnh đạo doanh nghiệp còn tạo điều kiện ổn định và không ngừng nâng


Ba là, vị trí ngành nghề kinh doanh
Trong nền kinh tế thị trường, vị trí ngành nghề kinh doanh có ảnh hưởng
quan trọng đến giá trị doanh nghiệp. Một ngành nghề kinh doanh có tỷ suất lợi
nhuận cao, ổn định và đang có xu hướng phát triển, mở rộng thì các doanh nghiệp
thuộc ngành nghề kinh doanh đó sẽ được quan tâm hơn và như vậy, các doanh
nghiệp đó sẽ có giá trị lớn hơn. Ngược lại, các doanh nghiệp ở những ngành nghề
kinh doanh đang có xu hướng co lại, tỷ suất lợi nhuận thấp và rủi ro cao thì giá trị
cũng bị giảm đi.
Bốn là, vị trí địa lý
Một doanh nghiệp có vị trí thuận tiện, gần các trung tâm kinh doanh
thương mại sầm uất, thuận tiện trong việc vận chuyển thì kinh doanh có rất nhiều
thuận lợi trong việc quan hệ, giao dịch với khách hàng; nhanh nhạy với nhu cầu thị
hiếu của khách hàng để điều chỉnh kế hoạch sản xuất kinh doanh của mình...
Ngồi ra, một vị trí địa lý tốt sẽ tạo điều kiện cho doanh nghiệp giảm được chi phí

vận chuyển thành phẩm đi tiêu thụ, từ đó doanh nghiệp giảm giá vốn hàng hóa,
tăng tỷ suất lợi nhuận, tăng cường khả năng cạnh tranh trên thị trường.
Vị trí địa lý tốt sẽ là lợi thế của doanh nghiệp và chắc chắn sẽ được nhà
đầu tư đánh giá cao, từ đó làm tăng giá trị của doanh nghiệp.
Năm là, trình độ tay nghề của người lao động
Trong các doanh nghiệp, trình độ tay nghề của người lao động càng cao
càng tạo điều kiện cho việc sản xuất ra các sản phẩm đạt chất lượng cao. Hơn thế
nữa, trình độ lành nghề của người lao động sẽ tạo ra năng suất lao động cao, sản
phẩm sản xuất ra nhiều với giá thành thấp do sử dụng tiết kiệm nhiên vật liệu và
giảm chi phí quản lý trên một đơn vị sản phẩm. Vì vậy, người ta luôn cho rằng:


Một đội ngũ những người lao động lành nghề, làm việc với năng suất, chất
lượng và hiệu quả kinh tế cao khơng phải doanh nghiệp nào cũng có. Điều này sẽ
giúp cho các nhà đầu tư giảm được chi phí đào tạo, bồi dưỡng nâng cao tay nghề
của người lao động nếu được sở hữu hay quản lý doanh nghiệp. Ngược lại, nếu
doanh nghiệp khơng có đội ngũ lao động lành nghề thì năng suất, chất lượng và
hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp đó sẽ thấp từ đó giá trị của doanh nghiệp sẽ
bị giảm xuống. Mặt khác, vì người mua sẽ phải tốn thêm chi phí để đào tạo, bồi
dưỡng đội ngũ công nhân nên tất yếu trong sự trù tính của họ sẽ trừ khoản chi phí
đó vào giá trị doanh nghiệp.
Sáu là, các báo cáo chứng từ tài chính của doanh nghiệp
Báo cáo tài chính của doanh nghiệp gồm nhiều loại báo cáo nhằm phản
ánh tình hình tài chính và kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong thời gian nhất
định nhưng quan trọng nhất vẫn là bảng cân đối kế toán, báo cáo lưu chuyển tiền
tệ và báo cáo kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh.
Nhìn chung, qua việc nghiên cứu các nhân tố tác động, ảnh hưởng đến giá
trị doanh nghiệp giúp ta thấy được các nhân tố làm gia tăng giá trị và các nhân tố
làm giảm giá trị doanh nghiệp, trong đó có những nhân tố có thể định lượng được,
nhưng cũng có những nhân tố khơng định lượng được, địi hỏi người làm cơng tác

xác định giá ngồi những hiểu biết chun mơn cịn phải có giác quan nghề nghiệp
nhạy cảm và khả năng thuyết phục người đầu tư.
Đối với bên bán, sau khi nắm được các nhân tố tác động, ảnh hưởng đến
giá trị doanh nghiệp, họ sẽ tìm thấy những điểm yếu của doanh nghiệp mình mà
cần phải cố gắng cải thiện những điểm yếu đó trước khi đưa ra bán. Họ sẽ tìm mọi
cách để nêu bật các điểm mạnh của doanh nghiệp nhằm tăng thêm giá trị cho
doanh nghiệp. Người bán phải phân tích cho được những điểm mạnh, điểm yếu
của doanh nghiệp mình dưới lăng kính người mua.
Đối với người mua, hiểu được các nhân tố tác động, ảnh hưởng đến giá trị
doanh nghiệp sẽ giúp người mua nắm được thực chất giá trị doanh nghiệp mà
mình đang quan tâm. Và điều quan trọng hơn là qua phân tích của bản thân và


1.4/ Những phương pháp định giá doanh nghiệp
1.4.1/ Khái niệm về xác định giá trị doanh nghiệp
Xác định giá trị doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nghệ thuật và khoa học.
Mục tiêu cuối cùng là doanh nghiệp sẽ có giá trị sao cho người mua sẵn lòng trả
tiền để có nó. Tuy vậy, có rất nhiều cách thức để xác định giá trị doanh nghiệp.
Thông thường người ta sẽ tính giá trị doanh nghiệp theo nhiều cách khác nhau, và
được nhiều kết quả khác nhau, sau đó họ sẽ lấy giá trị trung bình của các kết quả
khác nhau này.
Việc đánh giá về mặt tài chính có quan hệ tới doanh nghiệp như vật trao
đổi giữa người mua và người bán dựa trên một thị trường có tổ chức (ví dụ thị
trường chứng khốn) mà giá cả tuỳ thuộc vào khả năng kiếm được lợi nhuận trong
việc sản xuất sản phẩm và cung cấp dịch vụ của bản thân doanh nghiệp.
Xác định giá trị có thể liên quan đến doanh nghiệp trong nhiều thời điểm
khác nhau của chính đời sống của doanh nghiệp: Từ giai đoạn lập dự án, thành lập
doanh nghiệp; giai đoạn hoạt động; giai đoạn thanh lý, giải thể. Tuy nhiên, thường
thì việc định giá xảy ra vào lúc có chuyển nhượng quyền sở hữu của một doanh
nghiệp đang hoạt động, nghĩa là một doanh nghiệp đã có một quá khứ cụ thể hóa

bằng một sở hữu tài sản, nhưng cũng đảm bảo được một tương lai.
1.4.2/ Những phương pháp xác định giá trị doanh¾ Phương pháp tính theo giá trị tài sản vơ hình hiện hữu
Giả sử rằng: Hiện nay, người ta muốn bán một công ty bảo hiểm nhân thọ
đang hoạt động. Công ty này chuyên về bán các sản phẩm bảo hiểm nhân thọ kết


So sánh công ty này với các công ty hoạt động tương tự. Qua nghiên
cứu, người ta tính tốn được rằng để tuyển dụng được một đại lý đạt chất lượng
thì cần phải chi phí ít nhất $200. Do vậy, người ta có thể địi hỏi được nhận được
$170 từ người mua cho mỗi đại lý đang hoạt động có hiệu quả, bằng cách trình
bày cho người mua thấy những khoản tiết kiệm lớn về thời gian và chi phí khi họ
mua công ty bảo hiểm này.
Thực tế, họ không chỉ tiết kiệm được $30 khi tuyển được một đại lý, mà
còn giảm đáng kể thời gian để tuyển dụng những đại lý này. Những cơ sở hạ tầng
để hoạt động của công ty bán không phải là một vấn đề, vì cơng ty mua đã có sẵn
hệ thống cơ sở này rồi (văn phịng, hệ thống máy tính, điện nước ...).
Và trên thực tế, kết quả kinh doanh hiện tại là lời hay lỗ của doanh nghiệp
bán có rất ít tầm quan trọng đối với người mua. Giá trị mà người mua mong đợi là
giá trị của việc mua được những đại lý bảo hiểm có chất lượng thay vì phải tuyển
dụng họ thơng qua các phương thức thơng thường như quảng cáo, phỏng vấn ...
¾ Phương pháp so sánh
Khi áp dụng phương pháp so sánh, cần thu thập dữ liệu của một số các
công ty tương tự, là những công ty đang được niêm yết trên thị trường chứng
khốn, hoạt động trong cùng ngành nghề và có quy mơ tương đương để phân tích
và từ đó đưa ra một mức giá so sánh phù hợp.
Căn cứ vào đặc điểm tình hình kinh tế xã hội của Việt Nam hiện nay,
chúng tôi nhận thấy rằng điều kiện áp dụng các phương pháp tính tốn giá trị
doanh nghiệp đề xuất ở trên tương đối phù hợp và dễ thực hiện vì những lý do sau:

‚ Quy mơ phần lớn các doanh nghiệp là nhỏ và vừa.

‚ Loại hình sản xuất kinh doanh chủ yếu tập trung ở các ngành: thương
mại, dịch vụ và sản xuất các sản phẩm giản đơn, thông dụng. Số lượng các doanh
nghiệp sản xuất cùng một loại sản phẩm tương đối nhiều, đủ để người thẩm định
giá thống kê và so sánh.


‚ Các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh dịch vụ này có chi phí nghiên
cứu và phát triển sản phẩm thấp, thời gian nghiên cứu và phát triển sản phẩm
ngắn.

‚ Các nhân tố áp dụng trong cơng thức tính tốn có thể được xác định
tương đối dễ dàng như: lãi suất trái phiếu Chính phủ dài hạn, tỷ suất chiết khấu,
ước lượng kết quả kinh doanh của doanh nghiệp trong 3 hay 5 năm tới.

‚ Giá trị tài sản doanh nghiệp chủ yếu là các tài sản cố định hữu hình, giá
trị quyền sử dụng đất tương đối dễ xác định, giá trị thương hiệu và lợi thế kinh
doanh thường nhỏ nên giá trị doanh nghiệp chủ yếu căn cứ vào giá trị tài sản trên
sổ sách kế toán và đánh giá lại theo giá thị trường.
Nếu được thực hiện tốt, kết quả thu được từ các phương pháp này cũng
tương đối chính xác, người mua và người bán có thể căn cứ vào mức giá này để
thương lượng giá cuối cùng.
Những phương pháp tính tốn khác chẳng hạn như phương pháp giá trị
kinh tế gia tăng, phương pháp định giá theo quyền chọn... khó thực hiện hơn rất
nhiều do địi hỏi một số điều kiện sau:

‚ Quy mơ doanh nghiệp phải tương đối lớn;
‚ Các sản phẩm sản xuất địi hỏi cơng nghệ cao, phức tạp, chi phí nghiên
cứu và phát triển sản phẩm rất lớn và nhiều rủi ro;

‚ Thị trường chứng khốn phát triển hồn hảo, cổ phiếu có tính thanh

khoản cao và có thể phản ánh đúng giá trị của doanh nghiệp;

‚ Khả năng gia nhập và rút lui khỏi thị trường dễ dàng;
‚ Các công ty kiểm định và xếp hạng doanh nghiệp hoạt động hiệu quả;
‚ Mức độ rủi ro của nền kinh tế và của các doanh nghiệp được xác định
tương đối tin cậy;

‚ Các chỉ số kinh tế-tài chính của nền kinh tế minh bạch và đáng tin cậy;
Các phương pháp này chỉ có thể áp dụng tại Việt Nam khi các điều kiện
trên được đáp ứng. Do vậy, Nhà nước cần có kế hoạch xây dựng các chính sách
thích hợp để đáp ứng các điều kiện này ngay từ bây giờ. Một khi nền kinh tế Việt
Nam đã thật sự hội nhập hoàn toàn với kinh tế thế giới, tốc độ phát triển kinh tế ổn


Sau đây là một ví dụ minh họa việc xác định giá trị của cơng ty ALFA –
Cộng hịa Séc (Czech) theo phương pháp giá trị kinh tế gia tăng. Thời điểm xác
định giá trị là: 31/12/1998.
* Số liệu trên Bảng cân đối kế tốn như sau: (đơn vị tính: triệu USD)
- Vốn vay (D): 55
- Vốn sở hữu (E): 134
- Tổng vốn đầu tư dài hạn: C = D + E = 189
Vậy:

D
C

= 0,29

;

E
C

= 0,71

* Chi phí nợ sau thuế:
- Chi phí của vốn vay ngồi: rd = 15%
- Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp: t = 35%
- Chi phí nợ: rd(1-t) = 15%(1 – 35%) = 9,75%
* Chi phí vốn nội tại:
- Lãi suất phi rủi ro (do ngân hàng Nhà nước công bố vào ngày 31/12/1998):
10,5%
- Hệ số bêta cổ phiếu (do cơng ty chứng khốn đánh giá): β = 1,1
- Phí lãi suất thị trường: 7,2% (= 5,5% + 1,7%).
Phí lãi suất này trong phần lớn các nền kinh tế phát triển là 5,5% (Czech là
một nền kinh tế như vậy), đây là mức chênh lệch giữa lãi suất thị trường và lãi suất
phi rủi ro. Tuy nhiên, các cơng ty định giá cịn thiết lập một mức lãi suất dài hạn
cho từng lãnh thổ cho các nhà đầu tư tham khảo. Cơng hịa Czech được đánh giá
hạng A vào cuối năm 1998 bởi Công ty kiểm định Standard & Poor’s. Nó được
cơng thêm một tỷ lệ phí rủi ro khu vực là 1,7%. Do vậy, tổng phí lãi suất thị
trường là 7,2%.
Vậy, lãi suất thị trường bên ngoài: re = 10,5 + (1,1 x 7,2) = 18,42%
Thơng tin về dự tốn tài chính của công ty ALFA từ năm 1999-2002


Năm

NOPAT

1999

2000
2001
2002

41
44
48
50

Vốn đầu tư vào thời điểm
cuối năm (C)
205
222
241
260

Công ty ALFA cho là cấu trúc vốn của mình sẽ ổn định từ năm 2002,
doanh nghiệp cũng cho rằng khơng có thay đổi gì về tỷ lệ rủi ro. Do vậy, chi phí
sử dụng vốn cũng khơng thay đổi. Có thể dùng WACC để làm tỷ suất chiết khấu
cho phần sau đây:
Tính giá trị doanh nghiệp ALFA
Chi phí sử dụng vốn bình quân:
WACC = (9,75 x 0,29) + (18,74 x 0,71) = 15,91%
Hiện giá EVA
Năm
1999
2000
2001
2002

EVA=NOPAT – (WACC x C)
8,38 = 41 – (0,1591 x 205)
8,68 = 44 – (0,1591 x 222)
9,66 = 48 – (0,1591 x 241)
8,63 = 50 – (0,1591 x 260)

Hiện giá EVA
7,23 = 8,38/(1 + 15,91%)1
6,46 = 8,68/(1 + 15,91%)2
6,20 = 9,66/(1 + 15,91%)3
30,05 = (8,63+15,91%)/(1 + 15,91%)4

Kết luận:
Giá trị của công ty ALFA = 260 + (7,23 + 6,46 + 6,20 + 30,05) = 309,94 triệu
USD
3.2.3.4/ Đối với tài sản cố định
Trong phương pháp so sánh giá thị trường, tài sản tương đương dùng để
so sánh xác định lại nguyên giá không nhất thiết phải cùng nước sản xuất như quy
định hiện hành.
Nhà thẩm định giá có thể sử dụng các nguồn thơng tin rất sẵn có trên thị
trường (có thể khác về nước sản xuất, khác về công suất,...) để xác định giá trị của
tài sản mục tiêu. Vấn đề ở đây là nhà thẩm định giá bằng kiến thức và kinh nghiệm
công tác chuyên môn của mình phải xác định được hệ số điều chỉnh thích hợp đối
với các tài sản có xuất xứ khác nhau.


Cũng cần bổ sung thêm nội dung xác định giá trị còn lại của tài sản trong
trường hợp nguyên giá khơng xác định được theo giá thị trường, thì xác định theo
mặt bằng giá tài sản cũ tương đương trên thị trường, giảm thiểu việc tính theo
nguyên giá trên sổ kế tốn.

Có nhiều trường hợp, doanh nghiệp có những tài sản cố định vơ hình đã hết
khấu hao và thu hồi đủ vốn, nhưng trong thực tế vẫn tiếp tục sử dụng có hiệu quả,
vẫn mang lại thu nhập trong tương lai cho doanh nghiệp, cần thiết phải xác định lại
giá trị thực tế của tài sản vơ hình tại thời điểm xác định lại giá trị doanh nghiệp để
cổ phần hóa.
3.2.3.5/ Vấn đề định giá thương hiệu
Hiện nay, chúng ta chưa có một quy chuẩn về định giá thương hiệu đối
với doanh nghiệp Nhà nước khi thực hiện cổ phần hóa nói riêng và định hướng
thương hiệu đối với các loại hình doanh nghiệp khác nói chung.
Tuy nhiên, trên thế giới hiện có rất nhiều phương pháp định giá thương
hiệu đã được áp dụng, ở đây chúng tôi chỉ giới thiệu tám phương pháp để tham
khảo. Do vậy, các cơ quan Nhà nước, đặc biệt là Bộ Tài chính, cần đầu tư nghiên
cứu lựa chọn những phương pháp mới, nhằm giúp các doanh nghiệp Nhà nước khi
thực hiện cổ phần hóa có thể vận dụng sao cho phù hợp với tình hình thực tế tại
doanh nghiệp mình.
Trước hết, định giá giá trị thương hiệu thường căn cứ vào 7 yếu tố sau:
Một là, vị trí thị phần của thương hiệu doanh nghiệp. Thương hiệu doanh
nghiệp có thị phần lớn nhất thì được điểm thị phần cao nhất.
Hai là, sự ổn định. Thương hiệu doanh nghiệp duy trì được sự ưa chuộng
và lòng trung thành của khách hàng trong một thời gian thì có giá trị hơn thương
hiệu doanh nghiệp có nhiều biến động.
Ba là, thị trường thương hiệu doanh nghiệp. Thương hiệu doanh nghiệp ở
thị trường này có thể tạo ra nhiều giá trị thương hiệu doanh nghiệp ở thị trường
khác do khả năng tạo ra doanh số tốt hơn.