Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của các công ty hoạt động theo mô hình công ty mẹ – công ty con

<span class='text_page_counter'>(1)</span><div class='page_container' data-page=1>

- Tên bài viết: Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của các cơng ty
<b>hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - công ty con</b>

- Họ và tên tác giả: Đặng Ngọc Hùng
- Học hàm và học vị (nếu có); Tiến sỹ

Tổ chức tác giả cơng tác: Khoa Kế tốn-Kiểm tốn, Trường Đại học Cơng nghiệp Hà Nội
Ðịa chỉ email:

Điện thoại: 0904.338.474

Lĩnh vực nghiên cứu chính của tác giả: Phân tích báo cáo tài chính, Kế tốn quản trị, Kế tốn
<b>tài chính</b>

<b>Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của các công ty hoạt động theo</b>
<b>mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con</b>

<b>Analyzing factors affecting business efficiency of companies operating on the basis</b>
<b>of parent company – subsidiary companies</b>

</div>
<span class='text_page_counter'>(2)</span><div class='page_container' data-page=2>

<i>lượng công ty con, (ii) tốc độ tăng trưởng, (iii) cấu trúc vốn, (iv) số lượng thành viên Hội đồng</i>
<i>quản trị, và (v) chủ tịch kiêm tổng giám đốc là nữ tới tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sữu</i>
(ROE) và giá trị thị trường của công ty là Tobin’Q của các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng
khốn Việt Nam. Dữ liệu nghiên cứu của 133 công ty đang hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ
-cơng ty con, số liệu được thu thập từ báo cáo tài chính hợp nhất năm 2014 đã được kiểm toán. Kết
quả cho thấy, quy mô doanh nghiệp theo doanh thu, cấu trúc vốn có ảnh hưởng đến hiệu quả kinh
doanh theo cả giá trị ROE và Tobin’Q; trong khi đó, tăng trưởng tài sản, chủ tịch kiêm tổng giám
<i>đốc là nữ chỉ ảnh hưởng tới hiệu quả kinh doanh theo ROE hoặc Tobin’Q; Tuy nhiên, số lượng</i>
<i>công ty con và số lượng thành viên hội đồng quản trị khơng có ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh.</i>
<i><b>Từ khóa: Hiệu quả kinh doanh, công ty mẹ - công ty con.</b></i>

<i><b>Abstract: The research presents the influences of several factors on the business performances of</b></i>
companies operating subsidiary, including: (i) revenue-scale, the number of subsidiaries, (ii) growth
rate, (iii) capital structure, (iv) the number of members in the board of directors and (v) the female
chairman and general director; on the change in return of equity and the value of business
(Tobin’Q). The data were collected from 193 companies operating subsidiary on the stock market
in Vietnam, according to financial statements after auditing in 2014. The results indicated that,
business scale based on revenue, capital structure affects the business efficiency, such as ROE as
well as Tobin’Q; whereas, growth rate, female chairman affects ROE or Tobin’Q; however, the
number of subsidiaries and the number of members in the board of directors have no influences on
the business efficiency.

<i><b>Keywords: Business efficiency, parent company-subsidiary companies.</b></i>
<b>1. Giới thiệu </b>

Việc tự do hoá các hoạt động đầu tư, thương mại, mở rộng liên doanh, góp vốn cổ phần, đầu
tư thâm nhập lẫn nhau giữa các doanh nghiệp, đặc biệt là cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước
đã làm thay đổi đáng kể quan hệ giữa các doanh nghiệp. Điều đó đã tạo ra các tiền đề để chuyển đổi
các tổng cơng ty sang mơ hình cơng ty mẹ - công ty con.

Đứng trước các hạn chế của mơ hình tổng cơng ty và tác dụng của mơ hình cơng ty mẹ
-cơng ty con, Nghị quyết Hội nghị Trung ương Đảng cộng sản Việt Nam lần thứ ba (khố IX) đã đề
ra chủ trương thí điểm chuyển tổng cơng ty sang hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con
với mục đích phân định rõ về vốn, tài sản, quyền lợi, nghĩa vụ giữa các đơn vị trong tổng cơng ty
bảo đảm lợi ích của Nhà nước. Đồng thời, chuyển đổi tổng công ty theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng
ty con lại thúc đẩy tổng cơng ty tiến hành cổ phần hố các doanh nghiệp thành viên hoặc sử dụng
vốn để liên doanh, liên kết, góp vốn cổ phần. Thơng qua mối liên kết công ty mẹ - công ty con mà
thúc đẩy mở rộng đầu tư, góp vốn ra ngồi phạm vi của tổng cơng ty, từ đó xây dựng, phát triển
tổng cơng ty thành tập đồn.

Cơng ty mẹ đầu tư vào cơng ty con do đó cơng ty mẹ là một cổ đơng và có đầy đủ các quyền

lợi của một cổ đông trong một công ty cổ phần, trong đó có quyền được hưởng lợi tức cổ phần.
Cơng ty mẹ sử dụng vốn của mình để đầu tư vào các công ty con khác nhau và hướng tới mục tiêu
tối đá hóa giá trị của chủ sở hữu, một cách đơn giản là nhằm tối đa hóa lợi nhuận mà nó thu được từ
danh mục đầu tư. Nếu lợi nhuận thu được giảm thấp, tức là tỷ suất hoàn vốn đầu tư thấp dưới mức
mong đợi thì cơng ty mẹ có thể điều chỉnh quyết định đầu tư, thay đổi cơ cấu của danh mục đầu tư.
Có nhiều nhân tố khác nhau chi phối quyết định đầu tư của công ty mẹ trong việc nắm giữ bao
nhiêu cổ phần của cơng ty con, cũng như cơng ty mẹ có nên từ bỏ quyền kiểm sốt một cơng ty con
hay không khi tỷ lệ cổ tức không đạt yêu cầu.

</div>
<span class='text_page_counter'>(3)</span><div class='page_container' data-page=3>

bao gồm cả các lợi ích tài chính và những lợi ích khác khó lượng hóa cụ thể. Với những liên kết có
hệ thống và tương đối vững chắc, được sử dụng lợi thế thương mại của tập đồn, được che chắn về
mặt tiềm lực tài chính, được hưởng các thế mạnh về khoa học, công nghệ, thị trường,..nên các cơng
ty con có mơi trường tốt hơn để phát triển. Đó là lý do mà các cơng ty trong tập đồn có lợi thế hơn
hẳn so với những công ty độc lập.

Hiệu quả kinh doanh là mục tiêu trong q trình hoạt động của cơng ty. Nếu hoạt động kinh
doanh có hiệu quả sẽ mang lại lợi ích cho người lao động, cổ đông và xã hội. Do vậy, nâng cao hiệu
quả kinh doanh là mối quan tâm của các nhà đầu tư, các cơ quan quản lý nhà nước và của toàn xã
hội, là vấn đề sống còn của doanh nghiệp, đảm bảo cho doanh nghiệp phát triển ổn định và bền
vững. Xác định và đánh giá mức độ tác động của các yếu tố tác động đến hiệu quả kinh doanh của
doanh nghiệp là một chủ đề rất quan trọng, thu hút được sự quan tâm của các nhà quản trị doanh
nghiệp cũng như nhiều nhà nghiên cứu khoa học. Đối với các công ty hoạt động theo mơ hình cơng
ty mẹ - cơng ty con thì hiệu quả kinh doanh có cao hơn so với các công ty độc lập? và những nhân
tố nào ảnh đến hiệu quả hoạt động kinh doanh của các công ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ
-cơng ty con?

Hiệu quả kinh doanh của công ty trong nghiên cứu được đo lường dựa vào giá trị kế toán
với tiêu chí tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) và hiệu quả kinh doanh của công ty cũng
được đo lường dựa vào giá trị thị trường của công ty là Tobin’Q (Q).

Trên thế giới và ở Việt Nam, ngày càng có nhiều nghiên cứu chú ý đến vấn đề này. Qua đó,
tác giả nhận thấy khoảng trống của nghiên cứu trước như : (i) Mới chỉ tập trung nghiên cứu tác
động của các nhân tố đến hiệu quả kinh doanh của cơng ty nói chung mà chưa nghiên cứu đối với
các công ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con; và (ii) Tập trung vào đo lường hiệu
quả kinh doanh dựa vào giá trị kế tốn chứ chưa có cái nhìn toàn diện đo lường hiệu quả kinh
doanh theo cả giá trị kế tốn và giá trị thị trường. Do đó, việc mở rộng hướng nghiên cứu đối với
doanh nghiệp hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con thông qua nhận diện đầy đủ hơn các
yếu tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh nhằm đưa ra các kiến nghị là thực sự cần thiết.

Mục tiêu của bài báo là nghiên cứu các nhân tố như quy mô theo doanh thu, quy mô theo số
lượng công ty con, tăng trưởng tài sản, cấu trúc vốn, số lượng thành viên hội đồng quản trị, chủ tịch
kiêm tổng giám đốc là nữ ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả kinh doanh theo giá trị kế toán và
giá trị thị trường. Nghiên cứu được thực hiện trong bối cảnh là các cơng ty hoạt động theo mơ hình
cơng ty mẹ-công ty con, số liệu được thu thập từ báo cáo tài chính hợp nhất. Nghiên cứu tập trung
sử dụng mơ hình hồi quy đa biến để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh.
<b>2. Cở sở lý thuyết </b>

<i><b>2.1. Lý thuyết danh mục đầu tư</b></i>

Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (Modern portfolio theory), được Harry Markowitz giới
thiệu vào những năm 1950, lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại đề nghị rằng các nhà đầu tư có thể
tối thiểu hóa rủi ro thị trường cho một mức tỷ suất sinh lợi kỳ vọng bằng việc xây dựng một danh
mục đầu tư đã được đa dạng hóa. Lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại nhấn mạnh tính đa dạng hóa
của danh mục so với việc lựa chọn các chứng khoán riêng lẻ. Markowitz đã nói đến việc lựa chọn
các cổ phần khơng di chuyển cùng chiều với nhau thì nhà đầu tư có thể làm giảm độ lệch chuẩn tỷ
suất sinh lợi như thế nào. Nhưng ơng khơng dừng lại ở đó mà ông còn phát triển các nguyên lý cơ
bản về xây dựng danh mục.

</div>
<span class='text_page_counter'>(4)</span><div class='page_container' data-page=4>

Để xây dựng được một danh mục đầu tư thích hợp với lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại,
các nhà đầu tư phải định giá các hiệp phương sai giữa các lớp tài sản cũng như là đặc tính rủi ro/tỷ

suất sinh lời mỗi tài sản. Lý thuyết danh mục hiện đại cho chúng ta một phương pháp đầu tư có kỷ
luật mang tính khoa học bởi vậy mà nó vẫn được sử dụng rộng rãi cho đến ngày nay. Những yếu tố
ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh liên quan đến lý thuyết danh mục đầu tư ngành nghề kinh
doanh, cấu trúc tài chính,..

<i><b>2.2. Lý thuyết đại diện</b></i>

Lý thuyết đại diện xuất hiện trong bối cảnh những năm 1970 với sự phát triển mạnh mẽ của
nền kinh tế thế giới, sự đa dạng trong các loại hình cơng ty và một sự thiếu hụt các lý thuyết nền
tảng về quyền sở hữu công ty cũng như mối quan hệ giữa người chủ và người quản lý thông qua
hợp đồng đại diện. Những nghiên cứu đầu tiên tập trung vào những vấn đề về thông tin bất cân
xứng giữa người sở hữu và quản lý trong ngành bảo hiểm Spence & Zeckhauser (1971), (Ross,
1973) và nhanh chóng trở thành một lý thuyết khái quát những vấn đề liên quan đến hợp đồng đại
diện trong các lĩnh vực khác Jensen & Meckling (1976), Harris & Raviv (1978). Lý thuyết đại diện
đề cập đến mối quan hệ hợp đồng giữa một bên là người chủ sở hữu vốn của công ty và một bên
khác là người quản lý - người đại diện thực hiện các quyết định của công ty. Lý thuyết đại diện nêu
ra vấn đề chính là làm thế nào để người đại diện làm việc vì lợi ích cao nhất cho người người chủ
khi họ có lợi thế về thơng tin hơn người chủ và có những lợi ích khác với lợi ích của những ơng chủ
này. Một vài đặc điểm của doanh nghiệp ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh liên quan đến lý
thuyết đại diện là số lượng thành viên hội đồng quản trị, chủ tịch kiêm tổng giám đốc, quy mơ, cấu
trúc tài chính.

<b>3. Giả thuyết nghiên cứu</b>

Căn cứ vào cơ sở lý thuyết và kết quả nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố ảnh hưởng đến
hiệu quả kinh doanh của công ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con, các giả thuyết
được xây dựng như sau:

<i><b>- Quy mô doanh nghiệp</b></i>

Ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến hiệu quả kinh doanh tạo được sự chú ý quan
trọng trong nghiên cứu về doanh nghiệp. Quy mơ doanh nghiệp có vai trị quan trọng đối với hiệu
quả kinh doanh vì nó đại diện cho nguồn lực của doanh nghiệp. Những doanh nghiệp lớn với nguồn
lực được tổ chức tốt và máy móc thiết bị tốt rất dễ dàng trong thực hiện mục tiêu (Penrose, 1959).
Kakani & Kaul (2001) khẳng định rằng quy mơ doanh nghiệp có quan hệ dương với giá trị doanh
nghiệp, trong khi Wu & Chua (2009) còn cho rằng những doanh nghiệp có quy mơ lớn hơn có khả
năng cạnh tranh tốt hơn do có lợi thế trong việc tiếp cận các nguồn lực. Tuy nhiên, một số nghiên
cứu khác cho thấy quy mô doanh nghiệp dường như khơng có liên hệ đến lợi nhuận của doanh
nghiệp (Westphal, 1998). Những nhà nghiên cứu khác như Durand & Coeuderoy (2001) và
Tzelepsin & Skuras (2004) tìm thấy quy mơ doanh nghiệp ảnh hưởng khơng có ý nghĩa thống kê
đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp. Những nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam cũng cho
thấy, quy mô doanh nghiệp quyết định quan trọng cho sự cải thiện năng suất lao động và tác động
dương đến doanh thu bán hàng và tỷ suất lợi nhuận trên tài sản của doanh nghiệp (ROA).

<i>Giả thuyết H1a: Có mối quan hệ thuận chiều và có ý nghĩa thống kê giữa quy mô của công</i>
<i>ty theo doanh thu với với hiệu quả kinh doanh.</i>

<i>Giả thuyết H1b: Có mối quan hệ thuận chiều và có ý nghĩa thống kê giữa số lượng cơng ty</i>
<i>con của công ty với với hiệu quả kinh doanh.</i>

<i><b>- Tốc độ tăng trưởng</b></i>

</div>
<span class='text_page_counter'>(5)</span><div class='page_container' data-page=5>

cao có thể tạo ra lợi nhuận từ các khoản đầu tư của mình. Nghiên cứu của (Khatab & cộng sự,
2011) cho thấy, tốc độ tăng trưởng doanh thu tác động dương đến ROA nhưng tác động âm đến
ROE. Trong khi đó nghiên cứu của (Wexiu & cộng sự, 2005) tốc độ tăng trưởng khơng có tác động
đến hiệu quả kinh doanh.

<i>Giả thuyết H2: Có mối quan hệ thuận chiều và có ý nghĩa thống kê giữa tốc độ tăng trưởng</i>
<i>của doanh nghiệp với hiệu quả kinh doanh.</i>

<i><b>- Cấu trúc vốn</b></i>

Một trong những yếu tố chính ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp là cấu
trúc vốn. Cấu trúc vốn doanh nghiệp là sự kết hợp giữa nợ (nợ ngắn hạn và nợ dài hạn) và vốn cổ
phần trong tổng nguồn vốn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các hoạt động của
mình. Nghiên cứu của Zeitun & Tian (2007) cho thấy cơ cấu vốn có tác động đến hiệu quả kinh
doanh của doanh nghiệp khi đo lường theo chỉ số kế toán và theo chỉ số thị trường. Nghiên cứu của
(Dilip Ratha, 2003) cho thấy địn bẩy tài chính tác động âm (-) đến hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp ở các doanh nghiệp của các nước đang phát triển. Nghiên cứu của Dimitris Margaritis & Maria
Psillaki (2007) về mối quan hệ nhân quả giữa cơ cấu vốn và hiệu quả kinh doanh doanh nghiệp cho
thấy hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp ảnh hưởng đến cơ cấu vốn và ngược lại cơ cấu vốn
cũng tác động đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp.

<i>Giả thuyết H3: Có mối quan hệ ngược chiều và có ý nghĩa thống kê giữa cấu trúc vốn của</i>
<i>doanh nghiệp với hiệu quả kinh doanh.</i>

<i><b>- Số lượng thành viên Hội đồng quản trị (HĐQT)</b></i>

Nghiên cứu thực nghiệm của (Mitton, 2001) với mẫu nghiên cứu 389 doanh nghiệp ở các
quốc gia Hàn Quốc, Malaixia, Indônêxia và Thái Lan đã phát hiện rằng quản trị doanh nghiệp có
tác động mạnh mẽ đến hiệu quả kinh doanh trong giai đoạn khủng hoảng 1997-1998. Brown &
Caylor (2004) nghiên cứu 2.327 doanh nghiệp ở Mỹ với 51 yếu tố đuợc chia thành 8 nhóm dựa trên
dữ liệu từ Trung tâm dịch vụ cổ đông (ISS) cho thấy, những doanh nghiệp được quản trị tốt hơn,
giá trị lớn hơn và thu nhập của chủ sở hữu cao hơn. (La Porta & cộng sự, 1999) cho thấy mối quan
hệ dương giữa quản trị và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Theo lý thuyết, HĐQT với quy mơ
lớn sẽ gặp khó khăn trong quá trình sự giám sát và kết hợp giữa các thành viên cho các quyết định
tối đa hóa lợi nhuận. Nghiên cứu của (Yermack, 1996), (Eisenberg & cộng sự, 1998), Singh &
Davidson (2003) chứng minh rằng, quy mô HĐQT có quan hệ âm với hiệu quả kinh doanh. Dựa
vào phát biểu trên, giả thuyết được đưa ra là:

<i>Giả thuyết H4: Số lượng thành viên HĐQT tác động ngược chiều đến hiệu quả kinh doanh</i>
<i>của công ty.</i>

<i><b>- Chủ tịch HĐQT kiêm tổng giám đốc là nữ.</b></i>

Nhiều nghiên cứu cho rằng, khi chủ tịch HĐQT đồng thời là giám đốc điều hành, tức vừa
đóng vai trị là người ra quyết định đồng thời vừa là người giám sát sẽ làm giảm tính độc lập trong
việc ra quyết định và sức mạnh giám sát doanh nghiệp. Nghiên cứu của các tác giả như (Yermack,
1996), (Bai & cộng sự, 2004) cho thấy giá trị doanh nghiệp sẽ cao hơn khi có sự tách biệt giữa chủ
tịch HĐQT và giám đốc điều hành. Tương tự, nghiên cứu của Daily & Dalton (1993), (Dahya &
cộng sự, 1996) cũng cho thấy, chủ tịch HĐQT đồng thời là giám đốc điều hành sẽ làm giảm hiệu
quả kinh doanh. Nghiên cứu của Trương Thị Nam Thắng & cộng sự (2014) cho thấy nữ là thành
viên HĐQT ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh, kết quả này cũng phù hợp với nghiên cứu của
(Hoàng Cẩm Trang & Võ Văn Nhị, 2014). Dựa vào những kết quả nghiên cứu trên, giả thuyết được
đưa ra là:

</div>
<span class='text_page_counter'>(6)</span><div class='page_container' data-page=6>

<b>4. Phương pháp nghiên cứu</b>

<i><b>4.1. Đo lường biến phụ thuộc và biến độc lập trong mơ hình</b></i>
Ký hiệu, cách tích các biến được trình bày trong bảng 1.

<b>Bảng 1: Các biến trong mơ hình nghiên cứu</b>

<b>Tên biến</b> <b>Loại biến</b> <b>Mã</b>

<b>biến</b> <b>Cách đo lường</b>

<b>Chiều</b>
<b>ảnh</b>
<b>hưởng</b>

Tỷ suất lợi nhuận Phụ thuộc ROE Lợi nhuận sau thuế/Vốn chủ sở hữu

Chỉ số Tobin’Q Phụ thuộc Q (Tổng nợ + Giá trị vốn hóa thị trường)/
Tổng tài sản

Doanh thu Độc lập DT Doanh thu (ln doanh thu) +

Số công ty con Độc lập CTC Số lượng cơng ty mẹ kiểm sốt cơng ty con +
Tăng trưởng tài sản Độc lập TTTS (Tài sản kỳ này-Tài sản kỳ trước)/ Tài sản

kỳ trước +

Cấu trúc vốn Độc lập CTV Tỷ lệ nợ/Tổng tài sản

-Hội đồng quản trị Độc lập HĐQT Số lượng thành HĐQT tính đến

31/05/2015

-Chủ tịch kiêm tổng

giám đốc là nữ Độc lập CTKN

Biến giả = 0: Nếu Chủ tịch kiểm tổng giám
đốc không là nữ

Biến giả = 1: Nếu Chủ tịch kiểm tổng giám
đốc là nữ

+

<i><b>4.2. Mơ hình hồi quy</b></i>

Dựa vào lý thuyết và các nghiên cứu có liên quan, khung nghiên cứu về các yếu tố tài chính
ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh, nghiên cứu đo lường tác động của 06 nhân tố đến hiệu quả
kinh doanh. Dựa vào các giả thuyết được đưa ra, mơ hình hồi quy tổng thể được đề nghị trong
nghiên cứu để kiểm định các giả thuyết nêu trên có dạng mơ hình 1 và mơ hình 2 như sau:

Mơ hình 1: ROE = β0 + β1DT + β2CTC + β3TTTS+ β4CTV + β5HĐQT + β6CTKN + εi
Mơ hình 2: Q = β0 + β1DT + β2CTC + β3TTTS+ β4CTV + β5HĐQT + β6CTKN + εi
εit : Sai số ngẫu nhiêu

<i><b>4.3. Mẫu nghiên cứu và thu thập dữ liệu</b></i>

Đối tượng nghiên cứu tập trung vào các cơng ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng
ty con niêm yết trên sàn chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và niêm yết trên sàn chứng
khốn Hà Nội (HNX). Trong tổng số 148 cơng ty niêm yết ở trên hai sàn chứng khoán, đang hoạt
động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con đến cuối 05/2015. Các cơng ty có đủ thơng tin để thực
hiện trong nghiên cứu này là 133 công ty phi tài chính, 43 cơng ty có số lượng công ty con tối thiểu
là 01 công ty chiếm tỷ lệ 32,3%, có 29 cơng ty có số lượng cơng ty con là 02 công ty chiếm tỷ lệ
21,8%, số lượng cơng ty có trên 10 cơng ty con có tỷ lệ thấp chỉ chiếm 7,6%, cá biệt tập đoàn
VinGourp có 55 cơng ty con.

<b>Bảng 2: Số lượng cơng ty con của các công ty trong mẫu khảo sát</b>

<b>Chỉ tiêu</b> <b>Tần suất</b> <b>Tỷ lệ</b>

Cơng ty có 1 cơng ty con 43 32,3%

Cơng ty có 2 cơng ty con 29 21,8%

Cơng ty có 3 cơng ty con 16 12%

</div>
<span class='text_page_counter'>(7)</span><div class='page_container' data-page=7>

Cơng ty có từ 10 cơng ty con trở lên 10 7,6%

<b>Tổng cộng</b> <b>133</b> <b>100%</b>

<i>Nguồn: Số liệu do tác giả thu thập và tổng hợp</i>
Các dữ liệu trong nghiên cứu được thu thập số liệu từ báo cáo tài chính hợp nhất đã được
kiểm toán năm 2014. Báo cáo tài chính hợp nhất là báo cáo tài chính được lập trên cơ sở hợp nhất
báo cáo tài chính riêng của cơng ty mẹ và báo cáo tài chính của các cơng ty con. Số liệu sau khi
thu thập được tính toán thành các biến phù hợp với yêu cầu nghiên cứu bằng Excel. Bước cuối
cùng, số liệu về các biến đã tính tốn được lưu trữ và xử lý, phân tích và kiểm định thơng qua phần
mềm SPSS 20. Đồng thời, nhóm nghiên cứu khảo sát 151 cơng ty độc lập khơng có cơng ty con, số
liệu được thu thập từ báo cáo tài chính năm 2014 đã được kiểm toán.

<b>5. Kết quả và thảo luận</b>

Kết quả bảng 3 cho thấy hiệu quả kinh doanh của các công ty hoạt động theo mơ hình cơng
ty mẹ - cơng ty con so với các cơng ty độc lập khơng có sự khác biệt lớn theo chỉ tiêu lợi nhuận sau
thuế trên vốn chủ sở hữu trung bình là 13,1% và chỉ tiêu chỉ số Tobin’Q là 1,1. Tuy nhiên có sự
khác biệt lớn về doanh thu giữa hai loại công ty, đối với cơng ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ
- cơng ty con doanh thu bình qn năm 2014 là 3.104.313 triệu đồng so với doanh thu bình quân
của các công ty độc lập là 887.791 triệu đồng. Như vậy doanh thu bình qn của các cơng ty hoạt
động theo mơ hình cơng ty mẹ - cơng ty con gấp 3,5 lần doanh thu bình qn của cơng ty độc lập,
nguyên nhân là các ty này có quy mô lớn hơn, đồng thời doanh thu được lấy số liệu trên báo cáo tài
chính hợp nhất, bao gồm doanh thu của cơng ty mẹ trên báo cáo tài chính riêng và doanh thu của
công ty con trên báo cáo tài chính.

<b>Bảng 3: So sánh hiệu quả kinh doanh năm 2014</b>

<b>Chỉ tiêu</b>

<b>Cơng ty hoạt động theo mơ hình</b>
<b>cơng ty mẹ - công ty con, </b>

<b>(số quan sát 133)</b>

<b>Công ty độc lập </b>
<b>(số quan sát 151)</b>
Giá trị

nhỏ nhất

Giá trị lớn
nhất

Giá trị
trung bình

Giá trị
nhỏ nhất

Giá trị
lớn nhất

Giá trị
trung bình
Tỷ suất lợi nhuận trên

vốn chủ sở hữu % (ROE) -51,1 51,5 13,195 -29,5 42,6 13,171

Chỉ số Tobin’Q 0,525 4,548 1,10143 0,506 2,927 1,10823

Doanh thu (triệu đồng)

16.131 35.703.77

6 3.104.312 3.187

7.481.94

3 887.791
<i>Nguồn: Số liệu do tác giả thu thập và tổng hợp</i>
Bảng 4, mô tả thống kê các biến được sử dụng trong mơ hình. Tăng trưởng tài sản của các
cơng ty trong năm 2014 trung bình là 4%, tỷ lệ nợ phải trả trong cấu trúc vốn của các cơng ty bình
qn là 50,93%, số lượng thành viên hội đồng quản trị trung bình khoảng 6 thành viên, số lượng
cơng ty có là chủ tịch hội đồng quản trị kiêm tổng giám đốc là nữ chỉ chiếm 12%.

<b>Bảng 4: Bảng thống kê mô tả các biến định lượng</b>
Số

quan
sát

Giá trị

</div>
<span class='text_page_counter'>(8)</span><div class='page_container' data-page=8>

Tỷ suất lợi nhuận 133 -0,511 0,515 0,13195 0,105085

Chỉ số Tobin’Q 133 0,525 4,548 1,10143 0,432218

Doanh thu (Ln Doanh thu) 133 9,688 17,391 13,89729 1,373429

Số công ty con 133 1 55 4,24 6,226

Tăng trưởng theo tài sản 133 -1 1 0,04 0,227

Cấu trúc vốn 133 0,058 0,968 0,50932 0,212392

Hội đồng quản trị 133 4 11 5,99 1,485

Chủ tịch kiêm tổng giám đốc là nữ 133 0 1 0,12 0,327

<i>Nguồn: Số liệu phân tích dữ liệu bằng SPSS 20.0</i>
Bảng 5, cho kết quả hệ số tương quan giữa các biến. Mục đích của kiểm tra mối tương quan
chặt chẽ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc để loại bớt các nhân tố có thể dẫn đến hiện tượng
đa cộng tuyến trước khi chạy mơ hình hồi quy. Hệ số tương quan giữa các biến độc lập trong mơ
hình khơng có cặp nào lớn hơn 0,8 do đó khi sử dụng mơ hình hồi quy, sẽ ít có khả năng gặp hiện
tượng đa cộng tuyến.

<b>Bảng 5: Ma trận tương quan</b>
Tỷ suất
lợi
nhuận
Chỉ số
Tobin’
Q
Doanh
thu (Ln
DT)
Số

công ty
con
Tăng
trưởng
tài sản
Cấu
trúc
vốn
Hội
đồng
quản
trị
Chủ tịch
kiêm tổng
giám đốc
là nữ
Tỷ suất lợi nhuận 1

Chỉ số Tobin’Q 0,690** ₁

Doanh thu (Ln DT) 0,349** _0,334** ₁

Số công ty con 0,112 0,090 0,397** ₁

Tăng trưởng tài sản 0,118 0,141 0,117 0,096 1

Cấu trúc vốn -0,194* _-0,187* _0,129 _-0,026 _0,009 ₁

Hội đồng quản trị 0,064 0,148 0,250** _0,384** _0,067 _-0,126 ₁
Chủ tịch kiêm tổng

giám đốc là nữ 0,263

** _0,309** _0,293** _0,068 _0,246** _-0,082 _0,119 ₁
<i>**. Tương quan có ý nghĩa ở mức 1% (2-tailed).</i>

<i>*. Tương quan có ý nghĩa ở mức 5% (2-tailed).</i>

<i>Nguồn: Số liệu phân tích dữ liệu bằng SPSS 20.0</i>
Theo bảng 6, mơ hình hồi quy phù hợp với mức ý nghĩa 0,05 có dạng như sau:

ROE = - 0,223 + 0,032DT + 0,099TTTS - 0,111CTV

Trong mơ hình này, các biến quy mô theo doanh thu, tăng trưởng tài sản và cấu trúc vốn có
ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%. Ngoài ra hệ số VIF của tất cả các biến đều nhỏ hơn 2 chứng
tỏ mơ hình khơng có hiện tượng đa cộng tuyến. Đồng thời giá trị thống kê d (Durbin-Watson) bằng
1,957 (du = 1,651< d = 1,957 < 4-1,651 = 2,349) nằm trong miền không có hiện tượng tự tương
quan.

Như vậy kết quả đã cho thấy quy mô theo doanh thu, tăng trưởng tài sản và cấu trúc vốn
thỏa mãn tất cả các giả định của mơ hình hồi quy, do đó có thể dùng để giải thích sự ảnh hưởng của
các nhân tố này đến tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu của các cơng ty hoạt động theo mơ hình
cơng ty mẹ - công ty con.

<b>Bảng 6: Kết quả hồi quy đa biến, biến phụ thuộc là ROE</b>

B Sai số chuẩn Beta t Sig VIF

Hằng số -0,223 0,100 -2,242 0,027

<i><b>Doanh thu (Ln DT)</b></i> <i><b>0,032</b></i> <i><b>0,007</b></i> <i><b>0,416</b></i> <i><b>4,539</b></i> <i><b>0,000</b></i> <i><b>1,403</b></i>

Số công ty con 0,000 0,002 -0,020 -0,191 0,849 1,785

</div>
<span class='text_page_counter'>(9)</span><div class='page_container' data-page=9>

<i><b>Cấu trúc vốn</b></i> <i><b>-0,111</b></i> <i><b>0,040</b></i> <i><b>-0,225</b></i> <i><b>-2,816</b></i> <i><b>0,006</b></i> <i><b>1,065</b></i>

Hội đồng quản trị -0,006 0,007 -0,080 -0,832 0,407 1,538

Chủ tịch kiêm tổng

giám đốc là nữ 0,008 0,027 0,025 0,298 0,766 1,179

R2 _0,245

R2_{hiệu chỉnh} _0,209

Sig. F Change 0,000

Durbin-Watson 1,957

<i>Nguồn: Số liệu phân tích dữ liệu bằng SPSS 20.0</i>
<b>Bảng 7: Kết quả hồi quy đa biến, biến phụ thuộc là Tobin’Q</b>

B Sai số chuẩn Beta t Sig VIF

Hằng số -0,149 0,392 -0,379 0,706

<i><b>Doanh thu (Ln DT)</b></i> <i><b>0,106</b></i> <i><b>0,028</b></i> <i><b>0,338</b></i> <i><b>3,844</b></i> <i><b>0,000</b></i> <i><b>1,403</b></i>

Số công ty con -0,004 0,007 -0,059 -0,593 0,554 1,785

Tăng trưởng tài sản -0,069 0,146 -0,036 -0,473 0,637 1,071

<i><b>Cấu trúc vốn</b></i> <i><b>-0,576</b></i> <i><b>0,156</b></i> <i><b>-0,283</b></i> <i><b>-3,700</b></i> <i><b>0,000</b></i> <i><b>1,065</b></i>

Hội đồng quản trị 0,007 0,027 0,023 0,246 0,806 1,538

<i><b>Chủ tịch kiêm tổng </b></i>

<i><b>giám đốc là nữ</b></i> <i><b>0,395</b></i> <i><b>0,107</b></i> <i><b>0,299</b></i> <i><b>3,711</b></i> <i><b>0,000</b></i> <i><b>1,179</b></i>

R2 _0,307

R2_{hiệu chỉnh} _0,274

Sig. F Change 0,000

Durbin-Watson 1,999

<i>Nguồn: Số liệu phân tích dữ liệu bằng SPSS 20.0</i>
Theo bảng 7, mơ hình hồi quy phù hợp với mức ý nghĩa 0,05 có dạng như sau:

Q = - 0,149 + 0,106DT - 0,576CTV + 0,395CTKN

Trong mơ hình này, các biến quy mơ theo doanh thu, cấu trúc vốn và chủ tịch kiêm tổng
giám đốc là nữ, có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1%. Ngoài ra hệ số VIF của tất cả các biến
đều nhỏ hơn 2 chứng tỏ mơ hình khơng có hiện tượng đa cộng tuyến. Đồng thời giá trị thống kê d
(Durbin-Watson) bằng 1,999 (du = 1,651< d = 1,999 < 4-1,651 = 2,349) nằm trong miền không có
hiện tượng tự tương quan.

Như vậy kết quả đã cho thấy quy mô theo doanh thu, cấu trúc vốn và chủ tịch kiêm tổng
giám đốc là nữ thỏa mãn tất cả các giả định của mơ hình hồi quy, do đó có thể dùng để giải thích sự
ảnh hưởng của các nhân tố này đến chỉ số Tobin’Q của các cơng ty hoạt động theo mơ hình cơng ty
mẹ - công ty con.

Từ kết quả nghiên cứu ở bảng 6, bảng 7 có thể đưa ra một số thảo luận:

- Nhân tố quy mô theo doanh thu cho kết quả hồi quy dương và có ý nghĩa thống kê ở mức
1% ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh theo cả thước đo theo giá trị kế toán là tỷ lệ lợi nhuận sau
thuế trên vốn chủ sở hữu (ROE) và theo giá trị thị trường (Tobin’Q). Điều đó chứng tỏ phù hợp với
giả thuyết đưa ra. Kết quả này phù hợp với kết quả nghiên cứu Kakani & Kaul (2001), Nghiên cứu
của (Weixu, 2005), Wu & Chua (2009).

- Nhân tố số lượng cơng ty con, có kết quả khơng tương đồng giữa về hiệu quả kinh doanh
giữa ROE và chỉ số Tobin’Q. Theo ROE, biến số công ty con có mối quan hệ âm (-), với chỉ số
Tobin’Q thì số lượng cơng ty con có mối quan hệ dương (+), tuy nhiên khơng có ý nghĩa thống kê.
Như vậy nhân tố số lượng công ty con trong công ty không ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của
công ty.

</div>
<span class='text_page_counter'>(10)</span><div class='page_container' data-page=10>

trưởng tài sản khơng có ảnh hưởng tới hiệu quả kinh doanh khi đo lường theo chỉ số Tobin’Q, kết
quả này cũng phù hợp với nghiên cứu của (Wexiu & cộng sự, 2005).

- Nhân tố số lượng thành viên Hội đồng quản trị không ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh
khi đo lường theo cả thước đo giá trị kế toán và theo thước đo giá trị thị trường, kết quả nghiên cứu
này không tương đồng với các nghiên cứu của (La Porta & cộng sự, 1999), Yermack (1996),
(Eisenberg & cộng sự, 1998), Singh & Davidson (2003).

- Nhân tố cấu trúc vốn có quan hệ ngược chiều với ROE và chỉ số Tobin’Q và có ý nghĩa
thống kê ở mức 1%. Điều này phù hợp với giả thuyết nghiên cứu. Nói cách khác, tỷ lệ nợ phải trả
của doanh nghiệp càng cao thì tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu càng thấp. Kết quả này cũng

tương tự kết quả nghiên cứu trước của (Dilip Ratha, 2003), Dimitris Margaritis & Maria Psillaki
(2007).

- Nhân tố chủ tịch kiêm tổng giám đốc là nữ có kết quả khơng đồng nhất khi đo lường hiệu
quả kinh doanh theo thước đo giá trị kế toán và thước đo giá trị thị trường. Theo kết quả hồi quy ở
bảng 6, chủ tịch kiêm tổng giám đốc là nữ khơng có ảnh hưởng tới hiệu quả kinh doanh khi đo
lường theo ROE, kết quả này cũng phù hợp với nghiên cứu của (Wexiu & cộng sự, 2005). Tuy
nhiên, khi đo lường theo giá trị thị trường, theo chỉ số Tobin’Q nhân tố chủ tịch kiêm tổng giám
đốc là nữ có quan hệ thuận chiều và có ý thống kê, kết quả nghiên cứu này phù hợp với nghiên cứu
của Trương Thị Nam Thắng & cộng sự (2014), nghiên cứu của (Hoàng Cẩm Trang & Võ Văn Nhị,
2014).

<b>6. Kết luận và khuyến nghị </b>
<i><b>6.1. Kết luận</b></i>

Dựa vào kết quả của mơ hình hồi quy, nghiên cứu tìm thấy sự tác động có ý nghĩa của quy
mô của công ty theo doanh thu, cấu trúc vốn, tốc độ tăng trưởng tài sản, chủ tịch kiểm tổng giám
đốc là nữ của công ty ảnh hưởng đến hiệu quả kinh doanh của công ty theo giá trị kế toán hoặc theo
giá trị thị trường. Trong khi đó số lượng cơng ty con và số lượng thành viên Hội đồng quản trị,
khơng có ý nghĩa trong mơ hình hồi quy. Cụ thể :

<i>Quy mơ theo doanh thu của cơng ty có tác động tích cực đến hiệu quả kinh doanh của công</i>
ty niêm yết trên sàn chứng khốn Việt Nam. Điều này có thể giải thích như sau đối với những cơng
ty có quy mơ lớn thì khả năng cạnh tranh sẽ tốt hơn, chi phí huy động vốn sẽ thấp hơn dẫn đến hiệu
quả kinh doanh cao hơn. Đồng thời, tốc độ tăng trưởng doanh thu của cơng ty có tác động tích cực
đến hiệu quả kinh doanh.

<i>Cấu trúc vốn có tác động ngược chiều đến hiệu quả kinh doanh của công ty niêm yết trên</i>
sàn chứng khốn Việt Nam. Điều này có thể giải thích khi tỷ lệ nợ phải trả cao, rủi ro càng tăng, khi
chi phí sử dụng vốn tăng, vượt quá khả năng sinh lời của công ty, từ đó hiệu quả hoạt động kinh

doanh ROE, Tobin’Q đều giảm. Kết quả nghiên cứu này đồng nhất với các kết quả nghiên cứu
trước.

<i><b>6.2. Khuyến nghị</b></i>

Để nâng cao hiệu quả kinh doanh của các công ty hoạt động theo mô hình cơng ty mẹ-cơng
ty con, bài viết khuyến nghị.

<i><b>Đối với các Công ty:</b></i>

- Giảm tỷ lệ nợ phải trả, hiện nay các cơng ty có tỷ lệ nợ trên 50% so với tổng nguồn vốn,
điều này khiến công ty sẽ gặp nhiều rủi ro trong việc điều hành quản lý cơng ty và sẽ khó khăn
trong việc huy động vốn. Để tăng hiệu quả hoạt động kinh doanh, các công ty cần giảm tỷ lệ nợ
vay, tăng vốn chủ sở hữu từ đó làm tăng tợi nhuận và tăng ROE và Tobin’Q.

- Công ty cần mở rộng quy mô theo doanh thu, thúc đẩy quá trình sản xuất kinh doanh nhằm
tăng doanh thu dẫn đến tăng khả năng cạnh tranh của cơng ty, điều đó sẽ có tác động tích cực đến
hiệu quả hoạt động kinh doanh.

- Công ty cần căn cứ vào chiến lược kinh doanh, tập trung vào ngành nghề kinh doanh
chính, thực hiện đầu tư tài chính hợp lý, cần thối vốn những cơng ty con có hiệu quả kinh doanh
thấp.

</div>
<span class='text_page_counter'>(11)</span><div class='page_container' data-page=11>

- Cần quy định rõ ràng hơn, chi tiết hơn những điều kiện Chủ tịch HĐQT kiêm giám đốc
(tổng giám đốc) và cần có những quy định cụ thể trách nhiệm của chủ tịch HĐQT, tổng giám đốc
đối với hiệu quả kinh doanh của công ty mẹ và từng công ty con.

- Cần quy định về điều kiện bắt buộc của thành viên HĐQT như phải có kinh nghiệm trong
lĩnh vực kinh doanh của công ty, không phải là quan chức hoặc công chức trong các cơ quan quản
lý nhà nước, đồng thời cần có quy định hạn chế số lượng thành viên HĐQT đại diện phần vốn góp

của nhà nước ở những doanh nghiệp mà nhà nước giữ cổ phần chi phối.

<b>Tài liệu tham khảo</b>

[1] Bai, C., Liu, Q., Lu, J., Song, F., & Zhang, J., (2004), ‘Corporate governance and market
valuation in China’, Journal of Comparative Economics, 32 (1), 599-616.

[2] Brown, L. D., Caylor, M. L., 2004. Corporate Governance and Firm Performance.
<i> />

[3] Daily, C. M. & Dalton, D. R., (1993), ‘Boards of directors, leadership and structure: control and
performance implications’, Entrepreneurship Theory and Practice, 17(1), 65-81.

[4] Dahya, J., Lonie, A. A., & Power, D. M., (1996), ‘The case for separating the roles of chairman
and CEO：an anaylsis of stockmarket and accounting data’, Corporate Governance: An
<i>International Review, 4 (1), 71-77.</i>

[5] Dimitris Margaritis & Maria Psillaki, (2007). ‘Capital Structure and Firm Efficiency’, Journal
<i>of Business Finance & Accounting, Wiley Blackwell, 34(9), 1447-1469.</i>

[6] Durand R. & Coeuderoy.R.,(2001), ‘Leveraging the first mover advantage: proprietary
technologies versus cost leadership’, Strategic Management Journal, 19 (1), 909-926.
[7] Eisenberg, T. Sundgren, S. Martin T. Wells, (1998), ‘Larger Board Size and Decreasing Firm

Value in Small Firms’, Cornell Law Faculty Publications.
Paper393, />

[7] Harris, M. & Raviv A. (1978), ‘Some results on incentive contacts with applications to
education and employment, health insurance, and law enforcement’, American Economic
<i>Review, 68(1), 20-30.</i>

[8] Hoàng Cẩm Trang & Võ Văn Nhị (2014), ‘Ảnh hưởng của thành viên nữ trong hội đồng quản

trị đến hiệu quả hoạt động của các cơng ty niêm yết’, Tạp chí Phát triển Kinh tế, 290 (1),
61-75.

[9] Kakani R. K & Kaul M., 2001, ‘Firm Performance and Size in Liberalization Era: The Indian
case’, />

[10] Khatab, H., Masood, M., Zaman, K., Saleem, S., & Saeed, B., (2011), ‘Corporate
Governanceand Firm Performance: A Case study of Karachi Stock Market’, International
<i>Journal of Trade, Economics and Finance, 2 1), 39-43.</i>

[11] Jenson, M.C. & Meckling, W.H. (1976), ‘Theory of the firm: Managerial behavior, agency
costs and ownership structure’, Journal of Financial Economics, 3(1) 303-360.

[12] La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., & Vishny, R. (1999), ‘Investor Protection and
Corporate Valuation’, NBER working paper 7403 <i>National Bureau of Economics of</i>
<i>Research</i>, Cambridge, MA.

[13] Penrose, E. T., (1959), ‘The Theory of the Growth of the Firm’, New York: John Wiley.

[14] Ross, S. (1973), ‘The economic theory of agency: The principal's problem’, <i>American</i>
<i>Economic Review, 63 (2), 134-139.</i>

[15] Singh, M., & Davidson, W. N., (2003), ‘Agency Cost, Ownership Structure and Corporate
Governance Mechanisms’, Journal of Banking and Finance, 27(1), 793-816.

[16] Spence, M. & Zeckhauser, R. (1971), ‘Insurance, information and individual action’,
<i>American Economic Review, 61(2), 380-387.</i>

</div>
<span class='text_page_counter'>(12)</span><div class='page_container' data-page=12>

[18] Tzelepis, D. & Skuras, D.,( 2004), ‘The effects of regional capital subsidies on firm
performance: an empirical study’, Journal of Small Business and Enterprise Development,
11(1), 121-129.

[19] Wei Xu, Xiangzhen Xu & Shoufeng Zhang (2005), ‘An empirical study on relationship
between corporation performance and capital structure’, China-USA Business Review, 4(4)
49-53.

[20] Westphal, J.D.,(1998), ‘Board games: How CEOs adapt to increases in structural board
independence from management’, A dministrative Science Quarterly, 43(1) 511-537.

[21] Wu, Z., & J. Chua., (2009), ‘Board monitoring and access to debt financing’, Advances in
<i>Financial Economics, 13(1) 119-137.</i>

[22] Yermack, D., (1996), ‘Higher market valuation of companies with a small board of directors’,
<i>Journal of Financial Economics, 40(1), 185-212.</i>

</div>

<!--links-->