Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
-----------------------------

NGUYỄN ĐĂNG TRÌNH

CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
QUA LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 8 năm 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
-----------------------------

NGUYỄN ĐĂNG TRÌNH

CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
QUA LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành

: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

Mã số

: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC
PGS. TS. TRẦM THỊ XUÂN HƯƠNG

Thành phố Hồ Chí Minh, tháng 8 năm 2014


LỜI CAM ĐOAN
Tơi tên là Nguyễn Đăng Trình, là học viên cao học chun ngành Tài chính Ngân hàng,
khóa 22, tại trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh.
Tơi xin cam đoan luận văn cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt
Nam là bài nghiên cứu do bản thân tôi thực hiện. Các số liệu trong luận văn được sử
dụng trung thực, được lấy từ nhiều nguồn và được ghi chú chi tiết về nguồn lấy thông
tin.
Tôi xin cam đoan đề tài này không sao chép từ các cơng trình nghiên cứu khoa học nào
khác.

TP. Hồ Chí Minh, ngày .... tháng .... năm 2015
Học viên

Nguyễn Đăng Trình


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC CÁC BẢNG
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BIỂU ĐỒ

LỜI MỞ ĐẦU ..................................................................................................................1
CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN
TỆ QUA LÃI SUẤT ........................................................................................................3
1.1. Tổng quan về chính sách tiền tệ................................................................................3
1.1.1. Khái niệm chính sách tiền tệ...............................................................................3
1.1.2. Các cơng cụ của chính sách tiền tệ ....................................................................3
1.1.2.1. Dự trữ bắt buộc ............................................................................................3
1.1.2.2. Tái chiết khấu ...............................................................................................4
1.1.2.3. Lãi suất .........................................................................................................4
1.1.2.4. Thị trường mở...............................................................................................5
1.1.2.5. Tỷ giá hối đối..............................................................................................5
1.2. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ........................................................................5
1.2.1. Khái niệm cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ:................................................5
1.2.2. Kênh lãi suất .......................................................................................................6
1.2.3. Kênh tỷ giá ..........................................................................................................7
1.2.4. Kênh tín dụng......................................................................................................7
1.2.5. Kênh giá tài sản ..................................................................................................8


1.2.6. Kênh kỳ vọng.......................................................................................................9
1.3. Tổng quan các nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất......9
1.4. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất ...................................................18
1.4.1. Khái niệm cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất ...........................18
1.4.2. Cơ chế tác động ................................................................................................19
1.4.2.1. Kênh lãi suất...............................................................................................19
1.4.2.2. Kênh giá tài sản..........................................................................................20
1.4.2.3. Kênh cho vay ngân hàng ............................................................................21
1.4.3. Các nhân tố tác động đến cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất ....22
1.4.4. Lựa chọn các biến nghiên cứu ..........................................................................25
Kết luận chương 1 ..........................................................................................................26

CHƯƠNG 2: PHÂN TÍCH CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA
LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM..........................................................................................27
2.1. Mục tiêu chính sách tiền tệ Việt Nam.....................................................................27
2.1.1. Mục tiêu cuối cùng............................................................................................27
2.1.2. Mục tiêu trung gian ..........................................................................................27
2.2. Thực trạng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam............28
2.2.2. Tình hình kinh tế Việt Nam hiện nay ...............................................................28
2.2.3. Phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam........33
2.2.3.1. Tác động của truyền dẫn chính sách tiền tệ đến lãi suất của ngân hàng
thương mại...............................................................................................................33
2.2.3.2. Tác động của truyền dẫn từ lãi suất đến huy động vốn, tín dụng của
NHTM và TPTTT của nền kinh tế ...........................................................................44


2.2.3.3. Tác động của truyền dẫn từ TPTTT và tín dụng đến lạm phát và tăng
trưởng kinh tế. .........................................................................................................51
2.2.3.4. Tóm tắt cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam hiện
nay ...........................................................................................................................54
Kết luận chương 2 ..........................................................................................................57
CHƯƠNG 3: NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH
SÁCH TIỀN TỆ QUA LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM ....................................................58
3.1. Đề xuất mơ hình SVAR ..........................................................................................58
3.1.1. Lựa chọn các biến và nguồn dữ liệu.................................................................58
3.1.2. Cấu trúc của mơ hình và các vấn đề về nhận dạng ..........................................59
3.1.3. Kiểm định tính dừng và sai phân của dữ liệu...................................................61
3.1.4. Phân tích phản ứng xung ..................................................................................62
3.1.5. Phân tích phân rã phương sai ..........................................................................65
3.5. Kết luận rút ra từ mơ hình định lượng ....................................................................67
Kết luận chương 3 ..........................................................................................................67
CHƯƠNG 4: GIẢI PHÁP KHUYẾN NGHỊ VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH

SÁCH TIỀN TỆ QUA LÃI SUẤT TẠI VIỆT NAM ....................................................69
4.1. Định hướng chính sách tiền tệ tại Việt Nam .......................................................69
4.2. Các giải pháp khuyến nghị đối với ngân hàng Nhà nước trong việc thực hiện
truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất ...................................................................69
4.2.1. Nhóm giải pháp hồn thiện cơng cụ lãi suất của chính sách tiền tệ.............69
4.2.2. Hoàn thiện khung pháp lý cho hoạt động thị trường tiền tệ .........................72
4.2.3. Giải quyết các điểm nghẽn trong cơ chế truyền dẫn.....................................72


4.2.4. Tăng cường hoạt động thanh tra giám sát ....................................................74
4.3. Các giải pháp đối với các NHTM........................................................................75
4.3.1. Các biện pháp cải thiện tăng trưởng tín dụng ..............................................75
4.3.2. Chấp hành các quy định về lãi suất của NHNN............................................76
4.3.3. Đảm bảo an toàn trong hoạt động kinh doanh của các NHTM....................76
4.3.4. Thực hiện tốt công tác cung cấp thông tin cho NHNN .................................78
Kết luận chương 4 ..........................................................................................................78
KẾT LUẬN ....................................................................................................................79
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC


DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT
TỪ VIẾT TẮT

DIỄN GIẢI

CPI (Consumer Price Index)

Chỉ số giá tiêu dùng

CSTT

Chính sách tiền tệ

DTBB

Dự trữ bắt buộc

FED (Federal Reserve System)

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ

IMF (International Monetary Fund) Quỹ Tiền tệ Quốc tế
LNH

Liên ngân hàng

LSCB

Lãi suất cơ bản

LSCK

Lãi suất chiết khấu

LSCV

Lãi suất cho vay

LSHĐ

Lãi suất huy động

LSTCK

Lãi suất tái chiết khấu

LSTCV

Lãi suất tái cấp vốn

MTM (Monetary Policy

Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ

Transmission Mechanism)
NHNN

Ngân hàng nhà nước

NHTG

Ngân hàng trung gian

NHTM

Ngân hàng thương mại

NHTMCP

Ngân hàng thương mại cổ phần

NHTW

Ngân hàng trung ương

TTM (Open Market Operations)

Thị trường mở

SVAR (Structural Vector

Tự hồi quy vectơ cấu trúc

Autoregression)
TCTD

Tổ chức tín dụng

TGHĐ

Tỷ giá hối đối


TPTTT

Tổng phương tiện thanh tốn

USD

Đơ la Mỹ

VND

Đồng Việt Nam

WTO(World Trade Organization)

Tổ chức Thương mại Thế giới


DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1:

Mục tiêu cuối cùng của CSTT Việt Nam giai đoạn 2006-2012 ....... 56

Bảng 2.2:

Mục tiêu điều hành của CSTT Việt Nam giai đoạn 2006-2012 ......... 56


DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BIỂU ĐỒ
Danh mục các hình vẽ
Hình 3.1: Phản ứng xung của LSHĐ với các cú sốc giá cả hàng hóa thế giới, lãi suất
vốn liên bang Mỹ, sản lượng công nghiệp, giá cả trong nước, cung tiền M2, LSHĐ, tỷ
giá và LSTCK ............................................................................................................. 64
Hình 3.2: Phản ứng của sản lượng, giá cả, cung tiền và lãi suất thị trường, tỷ giá,
LSTCK đối với cú sốc lãi suất thị trường ..................................................................... 65

Danh mục các biểu đồ
Biểu đồ 2.1: Mức độ đơ la hóa Việt Nam hiện nay (đơn vị: %) ................................... 29
Biểu đồ 2.2: Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ tín dụng qua các tháng đầu năm 2013 (đơn vị
tính %) ............. ............................................................................................................. 31
Biểu đồ 2.3: Diễn biến LSCB, LSTCK, LSHĐ, LSCV ................................................ 34
Biểu đồ 2.4. Diễn biến LSHĐ và tốc độ tăng TPTTT .................................................. 45
Biểu đồ 2.5: Diễn biến của LSCV và tốc độ tăng trưởng tín dụng ............................... 46
Biểu đồ 2.6: Diễn biến của tăng trưởng tín dụng, tăng trưởng TPTTT và lạm phát .... 52


1

LỜI MỞ ĐẦU
1. Sự cần thiết của luận văn
CSTT được xem là một cơng cụ chính sách quan trọng nhằm tác động đến nền kinh tế
để đạt được các mục tiêu như ổn định giá trị đồng tiền, tăng trưởng kinh tế, kiểm soát
giá cả. Theo Luật NHNN Việt Nam 2010, CSTT luôn là một công cụ quan trọng của
nhà nước để thực hiện các mục tiêu Quốc hội đề ra nhằm ổn định giá trị đồng tiền,
kiểm soát lạm phát, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nâng cao mức sống của người dân và
giảm thất nghiệp. Để hiểu rõ về cơ chế hoạt động của CSTT, nhiều nghiên cứu trên thế
giới tập trung vào cơ chế truyền dẫn của CSTT, được hiểu là sự tác động của từng công
cụ riêng biệt của CSTT đến các biến vĩ mô thực như sản lượng và lạm phát.
Trong các kênh truyền dẫn của CSTT, lãi suất là kênh truyền thống quan trọng.
Trong bối cảnh đất nước đang tham gia ngày càng sâu rộng hơn vào liên kết khu vực
và hội nhập quốc tế, lãi suất luôn được quan tâm và theo dõi chặt chẽ hàng ngày. Mỗi
mức lãi suất được công bố sẽ ảnh hưởng đến những quyết định của cá nhân cũng như
doanh nghiệp; quyết định đầu tư hay gửi tiết kiệm. Và mỗi quyết định đó dù nhỏ nhưng
cũng góp phần tác động đến sự phát triển kinh tế của cả một quốc gia. Chính vì lý do
đó, vấn đề được quan tâm nhất là lãi suất giữa các NHTM và các loại lãi suất điều hành
của NHTW.

Đối với Việt Nam, các nghiên cứu về truyền dẫn của CSTT nói chung và kênh
truyền dẫn lãi suất nói riêng vẫn chưa phổ biến ở cả góc độ định lượng lẫn định tính. Vì
vậy, việc tiếp cận phân tích định lượng với mơ hình SVAR vẫn cịn hạn chế trong
nhiều nghiên cứu. Hơn nữa, mỗi thời kỳ lại yêu cầu những hiểu biết sâu sắc hơn về lãi
suất để kịp thời nắm bắt những thông tin vĩ mô phục vụ công tác kiểm định, dự báo. Vì
vậy tác giả lựa chọn đề tài Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt
Nam làm đề tài nghiên cứu của mình.
2. Mục tiêu nghiên cứu của luận văn
Một là, nghiên cứu lý luận cơ bản về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất


2

Hai là, phân tích thực trạng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt
Nam
Ba là, đánh giá cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam
Bốn là, đưa ra các giải pháp khuyến nghị hoàn thiện cơ chế truyền dẫn chính sách tiền
tệ qua lãi suất tại Việt Nam
3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu và cấu trúc của luận văn
Đối tượng nghiên cứu là cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam
gồm kênh lãi suất và truyền dẫn từ LSTCK đến LSHĐ ngắn hạn tại Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu là sự truyền dẫn CSTT qua lãi suất tại Việt Nam từ 2006 - 2013.
4. Phương pháp nghiên cứu:
Luận văn sử dụng phương pháp định tính và định lượng
Trong phân tích định tính, bài nghiên cứu sử dụng các phương pháp thống kê, tổng hợp,
mơ tả, so sánh và phân tích để nghiên cứu các lý thuyết và thực trạng về MTM qua lãi
suất tại Việt Nam.
Trong phần phân tích định lượng, luận văn sử dụng mơ hình SVAR phân tích quan hệ
giữa các chuỗi dữ liệu thông qua hàm phản ứng xung và phân rã phương sai.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ nhiều nguồn, trong đó có các nguồn chính là

NHNN Việt Nam, Tổng cục Thống Kê Việt Nam, Bộ Công thương Việt Nam, Quỹ
Tiền tệ Quốc tế (IMF), Ngân hàng phát triển châu Á (ADB).
5. Cấu trúc của luận văn: Ngoài phần mở đầu và kết luận, kết cấu luận văn bao gồm
4 chương như sau
Chương 1: Cơ sở lý luận về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất
Chương 2: Phân tích cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất tại Việt Nam
Chương 3: Nghiên cứu thực nghiệm về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất
tại Việt Nam.
Chương 4: Giải pháp khuyến nghị về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất
tại Việt Nam


3

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH
SÁCH TIỀN TỆ QUA LÃI SUẤT
1.1. Tổng quan về chính sách tiền tệ
1.1.1. Khái niệm chính sách tiền tệ
Sử Đình Thành và các cộng sự (2008) cho rằng: CSTT là tổng hịa những phương thức
mà NHTW thơng qua các hoạt động của mình tác động đến khối lượng tiền trong lưu
thông, nhằm phục vụ cho việc thực hiện các mục tiêu kinh tế - xã hội của đất nước
trong một thời kỳ nhất định.
Theo Luật NHNN Việt Nam 2010, CSTT được quy định tại Điều 3 như sau:
CSTT là các quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thầm quyền,
bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát,
quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra.
Như vậy, CSTT có thể được hiểu là chính sách kinh tế vĩ mô do NHTW thực
hiện thông qua việc quản lý cung tiền và tín dụng nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế
quốc gia.
1.1.2. Các công cụ của chính sách tiền tệ

Để thực thi CSTT, thực hiện chức năng và vai trị của mình, NHTW đã sử dụng hàng
loạt các công cụ như: tỷ lệ dự trữ bắt buộc, tái chiết khấu, lãi suất, tỷ giá hối đoái,
nghiệp vụ thị trường mở và tỷ giá hối đoái.
1.1.2.1. Dự trữ bắt buộc
Tỷ lệ dự trữ bắt buộc (DTBB) là tỷ lệ phần trăm trên lượng tiền gởi mà ngân hàng
trung gian (NHTG) huy động được, phải để dưới dạng dự trữ do NHTW quy định. Với
việc tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB, NHTW có thể hạn chế hoặc tăng cường khối tiền tệ
mà hệ thống ngân hàng có khả năng cung ứng cho nền kinh tế. Một cách khái quát, khi
NHTW tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB thì NHTW có thể làm giảm hoặc tăng hệ số tạo
tiền của hệ thống NHTG, và kết quả là khối tín dụng mà các NHTG có thể cung ứng
cho nền kinh tế giảm hoặc tăng. Nhìn chung, DTBB là cơng cụ mang tính chất hành


4

chính của NHTW, nhằm điều tiết mức cung tiền tệ của NHTG cho nền kinh tế, thông
qua hệ số tạo tiền. (Sử Đình Thành và các cộng sự, 2008)
1.1.2.2. Tái chiết khấu
NHTW sử dụng công cụ tái chiết khấu để điều chỉnh linh hoạt CSTT mà không tác
động mạnh tới khối lượng tiền trong lưu thông. Với công cụ này, NHTW đóng vai trị
là người cho vay cuối cùng đối với NHTM và các TCTD khác. NHTW sẽ cung ứng
tiền cho nền kinh tế thơng qua việc cấp tín dụng cho các NHTG trên cơ sở nhận tái
chiết khấu, tái cầm cố giấy tờ có giá của các NHTG.
Nếu chính sách của NHTW là mở rộng khối tiền tệ, NHTW sẽ giảm LSTCK và
làm dễ dàng các điều kiện cho vay của mình. Từ đó, NHTW sẽ khun khích các
NHTG đi vay. Với chi phí vay vốn rẻ hơn, điều kiện vay dễ dàng hơn, các NHTG sẽ có
xu hướng giảm lãi suất vay và mở rộng tín dụng.
Ngược lại, nếu NHTW muốn theo đuổi một CSTT thắt chặt, NHTW sẽ tăng
LSTCK, thay đổi điều kiện tái chiết khấu theo hướng khó khăn hơn, từ đó gián tiếp
buộc các NHTG tăng LSCV và thu hẹp hoạt động tín dụng. (Sử Đình Thành và các

cộng sự, 2008)
1.1.2.3. Lãi suất
Lãi suất là một trong những công cụ chủ yếu của CSTT. Tùy theo điều kiện thực tế và
trình độ phát triển của thị trường tài chính, NHTW có thể sử dụng cơng cụ lãi suất để
điều hành CSTT theo các chính sách như: NHTW kiểm soát trực tiếp lãi suất thị trường
bằng cách quy định các loại lãi suất tiền gởi và LSCV theo từng kỳ hạn; áp đặt sàn lãi
suất tiền gởi và trần LSCV để tạo nên khung lãi suất giới hạn; công bố LSCB cộng với
biên độ giao dịch... Dựa vào các loại lãi suất đã được ấn định, NHTG áp dụng để giao
dịch kinh doanh với khách hàng; tự do hóa để lãi suất tự hình thành theo cơ chế thị
trường, để can thiệp vào lãi suất thị trường NHTW có thể gián tiếp can thiệp thơng qua
các chính sách: cơng bố LSCB để hướng dẫn lãi suất thị trường hoặc sử dụng công cụ


5

lãi suất tái cấp vốn và kết hợp với lãi suất TTM để can thiệp và điều chỉnh lãi suất thị
trường. (Sử Đình Thành và các cộng sự, 2008)
1.1.2.4. Thị trường mở
Công cụ thị trường mở (TTM) phản ánh việc NHTW mua hoặc bán chứng từ có giá
trên thị trường tài chính cơng cộng, nhằm đạt đến mục tiều điều chỉnh lượng tiền trong
lưu thơng. Các chứng từ có giá mà các NHTW thường sử dụng để tiến hành nghiệp vụ
TTM là các chứng khốn kho bạc bởi vì thị trường của những chứng khốn này có tính
thanh khoản cao và dung lượng kinh doanh lớn. Khi NHTW đem chứng khoán ra TTM
bán sẽ thu được tiền mặt và séc về. Điều này có nghĩa là cung ứng tiền trong nền kinh
tế bị thắt chặt hơn. Ngược lại, khi NHTW đem tiền mặt hoặc séc mua chứng khốn trên
TTM, thì lượng tiền mặt trong lưu thơng tăng lên. (Sử Đình Thành và các cộng sự,
2008)
1.1.2.5. Tỷ giá hối đoái
Tỷ giá hối đoái là đại lượng biểu thị mối tương quan về mặt giá trị giữa hai đồng tiền.
Nói cách khác, TGHĐ là giá cả của một đơn vị tiền tệ nước này được biểu hiện bằng

một số lượng đơn vị tiền tệ nước khác. Khi vận hành công cụ TGHĐ, NHTW có thể ấn
định tỷ giá cố định, hoặc thả nổi tỷ giá theo quan hệ cung – cầu ngoại tệ trên thị trường
ngoại hối. Giữa hai thái cực: tỷ giá cố định và tỷ giá thả nổi hoàn toàn, cịn có nhiều tỷ
giá khác như: tỷ giá cố định nhưng di động khi cần thiết, tỷ giá thả nổi có quản lý. (Sử
Đình Thành và các cộng sự, 2008)
1.2. Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
1.2.1. Khái niệm cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ:
Cơ chế truyền dẫn của CSTT (Monetary Policy Transmission Mechanism – MTM)
không được Mishkin (2010) định nghĩa trực tiếp nhưng có thể được hiểu là quá trình từ
thay đổi trong lãi suất (hoặc cung tiền) của cơ quan điều hành CSTT ảnh hưởng đến
mức giá và sản lượng của nền kinh tế.


6

Ngoài ra (Howells &Bain, 2005, pp. 275) đưa ra khái niệm: Cơ chế truyền dẫn
CSTT là một chuỗi những sự kiện nối kết các thay đổi trong CSTT đến những thay đổi
trong giá cả và sản lượng.
Như vậy có thể hiểu cơ chế truyền dẫn CSTT là một quá trình mà những thay
đổi trong CSTT tác động đến mức giá và sản lượng của nền kinh tế.
Các kênh truyền dẫn gồm: Kênh lãi suất, kênh tỷ giá, kênh tín dụng, kênh giá tài
sản, kênh kỳ vọng.
1.2.2. Kênh lãi suất
Quan điểm truyền thống của những người theo Keynes về cơ chế truyền dẫn của CSTT
có thể được mơ tả bằng sơ đồ sau đây về ảnh hưởng của sự mở rộng tiền tệ:
M ↑ => r ↓ => I ↑ => Y ↑
trong đó ký hiệu M ↑ chỉ ra rằng CSTT mở rộng dẫn tới sự giảm sút của lãi suất thực tế
(r ↓) và đến lượt nó, sự suy giảm lãi suất thực tế lại làm giảm chi phí đầu tư, gây ra sự
gia tăng trong chi tiêu cho đầu tư (I ↑), qua đó dẫn tới sự gia tăng của tổng cầu và sản
lượng (Y ↑). Nhiều bằng chứng gần đây đã tìm thấy kênh lãi suất cũng đúng với chi

tiêu cho nhà ở và hàng tiêu dùng lâu bền. Một đặc trưng quan trọng của cơ chế truyền
dẫn qua lãi suất là nó nhấn mạnh rằng chính lãi suất thực tế, chứ không phải lãi suất
danh nghĩa, tác động tới các quyết định của người tiêu dùng và doanh nghiệp. Ngồi ra,
thơng thường chính sách lãi suất thực tế dài hạn, chứ không phải lãi suất ngắn hạn mới
gây ra tác động lớn tới chi tiêu.

(Mishkin, 2010)

Thực tế là lãi suất thực tế chứ không phải là lãi suất danh nghĩa ảnh hưởng tới
chi tiêu đem lại mơt cơ chế quan trọng để CSTT kích thích nền kinh tế ngay cả khi lãi
suất danh nghĩa giảm xuống 0 trong thời kỳ giảm phát. Với lãi suất danh nghĩa ở mức
sàn bằng 0, sự mở rộng cung tiền (M ↑) vẫn so thể làm tăng mức giá dự kiến (Pe↑) và
lạm phát dự kiến (πe↑), qua đó hạ thấp lãi suất thực tế [r=(i- πe) ↓] ngay cả khi lãi suất
danh nghĩa bị cố định ở mức 0 và kích thích chi tiêu thơng qua lãi suất. Chúng ta có thể
mơ tả những nhận định này bằng sơ đồ sau:


7

M ↑ => Pe ↑ => πe ↑ => r ↓ => I ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

1.2.3. Kênh tỷ giá
Kênh tỷ giá cũng liên quan tới ảnh hưởng của lãi suất, bởi vì khi lãi suất thực tế trong
nước giảm, tiền gửi trong nước ghi bằng nội tệ trở nên ít hấp dẫn hơn so với tiền gửi
ghi bằng các đồng tiền nước ngoài. Kết quả là, giá trị của tiền gửi ghi bằng nội tệ giảm
so với tiền gửi ghi bằng các đồng tiền khác và nội tệ giảm giá (ký hiệu e ↓). Giá trị thấp
hơn của đồng nội tệ làm cho hàng nội trở nên rẻ hơn so với hàng ngoại, qua đó gây ra
sự gia tăng trong xuất khẩu ròng (NX ↑) và tổng sản lượng (Y ↑). Dưới dạng sơ đồ,

chúng ta có thể mô tả cơ chế tác động của CSTT thông qua TGHĐ như sau:
M ↑ => r ↓ => e ↓ => NX ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

1.2.4. Kênh tín dụng
Kênh này hoạt động thông qua 3 cơ chế như sau:
Đầu tiên, CSTT mở rộng – yếu tố làm tăng dự trữ và tiền gửi của các ngân hàng – làm
tăng khả năng cho vay của ngân hàng. Do nhiều người đi vay phụ thuộc vào tiền vay
của ngân hàng cho hoạt động tài chính của họ, nên sự gia tăng cho vay này làm cho chi
tiêu cho đầu tư (và có thể cả cho tiêu dùng) tăng lên. Dưới dạng sơ đồ, chúng ta có thể
mơ tả tác động của CSTT như sau:
M ↑ => Tiền gửi ngân hàng ↑ => Cho vay ngân hàng ↑
=> I ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

Thứ hai, xuất phát từ vấn đề thông tin bất cân xứng của thị trường tín dụng, nếu
giá trị rịng của doanh nghiệp giảm có nghĩa chủ sở hữu đáng có ít vốn chủ sở hữu
trong doanh nghiệp. Điều này có thể khuyến khích họ đưa ra các quyết định đầu tư rủi
ro và làm cho người cho vay có thể gánh chịu nhiều rủi ro hơn, vấn đề lựa chọn tiêu
cực và suy giảm đạo đức khi cho các doanh nghiệp này vay cũng tăng theo và làm các
NHTM hạn chế hoạt động cho vay của mình.
CSTT có thể ảnh hưởng tới bảng tổng kết tài sản của doanh nghiệp theo nhiều
cách. CSTT mở rộng (M ↑) làm tăng giá cổ phiếu (Ps↑), qua đó làm tăng giá trị ròng


8

của các doanh nghiệp (vật thế chấp cho các khoản cho vay) và dẫn tới mức chi tiêu cho

đầu tư (I ↑) và tổng cầu cao hơn (Y ↑) vì vấn đề lựa chọn tiêu cực và suy giảm đạo đức
giảm bớt. Chúng ta có thể mơ tả kênh bảng tổng kết tài sản của sự truyền dẫn tiền tệ
bằng sơ đồ sau đây:
M ↑ => Lực chọn tiêu cực ↓ => Suy giảm đạo đức ↓ => Cho vay ↑ => I ↑ => Y ↑
(Mishkin, 2010)
Thứ ba, Khi làm giảm lãi suất danh nghĩa, CSTT mở rộng cũng làm cải thiện
bảng tổng kết tài sản của doanh nghiệp, bởi vì nó làm tăng dịng tiền mặt. Sự gia tăng
trong dịng tiền mặt góp phần cải thiện bảng tổng kết tài sản bởi vì nó làm tăng tính
thanh khoản của doanh nghiệp (hay hộ gia đình), qua đó làm cho người cho vay dễ
dàng hơn trong việc tìm hiểu xem liệu doanh nghiệp (hoặc hộ gia đình) có khả năng
hồn trả tiền vay hay khơng. Kết quả là, vấn đề lựa chọn tiêu cực và suy giảm đạo dức
trở nên ít nghiêm trọng hơn, quy mơ cho vay và hoạt động kinh tế tăng lên. Sơ đồ sau
đây mô tả kênh bảng tổng kết tài sản bổ sung này:
M ↑ => i ↓ => Dòng tiền mặt ↑ => Lựa chọn tiêu cực ↓ =>
Suy giảm đạo đức ↓ => Cho vay ↑ => I ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

1.2.5. Kênh giá tài sản
Kênh giá tài sản hoạt động thông qua 3 cơ chế sau:
Đầu tiên, Tobin định nghĩa q là tỷ số giữa giá trị thị trường của các doanh nghiệp và
chi phí thay thế tư bản. Điểm mấu chốt ở đây là mối liên hệ tồn tại giữa q-Tobin và chi
tiêu cho đầu tư. Khi CSTT mở rộng, cơng chúng thấy mình có nhiều tiền hơn mức
mong muốn và muốn đẩy nó đi thơng qua hoạt động chi tiêu thơng qua thị trường
chứng khốn. Do vậy, cầu về cổ phiếu tăng, dẫn tới giá cổ phiếu tăng. Khi giá cổ phiếu
(Ps) cao hơn, q sẽ cao hơn và chi tiêu cho đầu tư sẽ tăng lên. Chúng ta có thể mơ tả cơ
chế tác động này của CSTT bằng sơ đồ sau đây:
M ↑ => Ps↑ => q ↑ => I ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

9

Thứ hai, Franco Modigliani đã sử dụng giả thuyết vòng đời tìm thấy rằng khi
giá cổ phiếu tăng, giá trị của cải tài chính tăng, qua đó làm tăng nguồn lực cả đời của
người tiêu dùng và tiêu dùng tăng. Như chúng ta đã thấy, CSTT mở rộng có thể dẫn tới
sự gia tăng trong giá cổ phiếu và chúng ta có cơ chế truyền dẫn sau:
M ↑ => Ps↑ => Của cải ↑ => Tiêu dùng ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

Thứ ba, tác động vào bảng tổng kết tài sản của hộ gia đình như sau: khi giá cổ
phiếu tăng, giá trị của các tài sản tài chính cũng tăng, chi tiêu cho hàng tiêu dùng lâu
bền sẽ tăng bởi vì người tiêu dùng có sự đảm bảo tài chính cao hơn và con số ước tính
thấp hơn về xác suất gặp khó khăn về tài chính. Thực tế này dẫn tới cơ chế tác động
khác cho CSTT. Nó vận hàng thông qua mối liên hệ giữa tiền và giá cổ phiếu như
trong sơ đồ sau:
M ↑ => Ps↑ => Tài sản tài chính ↑ => Khả năng bị khó khăn về tài chính ↓ =>
Chi tiêu cho hàng tiêu dùng lâu bền và nhà ở ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

1.2.6. Kênh kỳ vọng
Khi sự mở rộng tiền tệ bất ngờ làm tăng mức giá (Pue↑), giá trị thực tế rịng sẽ tăng, qua
đó làm giảm vấn đề lựa chọn tiêu cực và suy giảm đạo đức. Kết quả là chi tiêu cho đầu
tư và tổng sản lượng tăng như trong sơ đồ sau đây:
M ↑ => Pue↑ => Lựa chọn tiêu cực ↓ =>
Suy giảm đạo đức ↓ => Cho vay ↑ => I ↑ => Y ↑

(Mishkin, 2010)

1.3. Tổng quan các nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ qua lãi suất
Nghiên cứu về truyền dẫn tiền tệ được xuất phát từ các nghiên cứu về mối quan hệ giữa
tiền và thu nhập. Có những bằng chứng về mối quan hệ nhân quả của cung tiền dẫn đến
thu nhập dựa trên quan sát các thay đổi trong tổng lượng tiền tệ đi trước những biến
động sản lượng thực. Friedman & Schwartz (1963) là những người đầu tiên kiểm định
mối quan hệ này bằng việc quan sát các dữ liệu về cung tiền và sản lượng cho giai đoạn
trước chiến tranh thế giới thứ II ở Mỹ. Họ tìm thấy bằng chứng rằng CSTT đóng một
vai trò quan trọng trong các thay đổi của tiền và sản lượng, các tác động CSTT thường


10

đi trước những thay đổi của sản lượng. Sims (1972) cũng tìm thấy bằng chứng về mối
quan hệ trên, khơng có quan hệ nhân quả theo hướng ngược lại dựa trên việc sử dụng
mơ hình hồi quy hai biến gồm tổng lượng tiền tệ (cơ sở tiền MB, M1) và GNP. Sau đó,
Christiano & Ljungqvist (1987) dựa vào kiểm định nhân quả Granger với mơ hình
VAR hai biến tìm thấy mối quan hệ nhân quả của cung tiền M1 với sản lượng cơng
nghiệp. Nếu các thay đổi trong tiền có một phần bất ngờ, ngoại sinh, những kết quả này
cho thấy rằng những thay đổi trong tiền danh nghĩa có thể được sử dụng để tạo ra các
tác động đến các biến sản lượng thực.
Thập kỷ 1970 nổi lên lý thuyết kỳ vọng hợp lý của Lucas (1972), theo đó những
thay đổi bất ngờ của tiền mới tác động tới các biến vĩ mô thực là sản lượng và mức giá,
cịn những thay đổi dự báo được của tiền thì khơng bởi vì những thay đổi này đã được
tính tốn trong hành vi của các đại lý nên sẽ không tạo ra thêm những phản ứng trong
các biến vĩ mô thực. Barro (1978) trong một nghiên cứu thực nghiệm đã phân tích tác
động tăng trưởng bất ngờ của cung tiền M1 đến sản lượng GNP và mức giá (GNP giảm
phát) của Mỹ. Kết quả của ông hỗ trợ cho lý thuyết trên, cho thấy phản ứng trễ của sản
lượng và mức giá với sự biến động bất ngờ trong cung tiền. Tương tự Barro & Rush

(1980) cũng tìm thấy bằng chứng hỗ trợ lý thuyết trên. Tuy nhiên, Mishkin (1980) lại
bác bỏ mạnh mẽ giả thuyết này khi kết quả nghiên cứu chỉ ra những thay đổi dự báo
được trong cung tiền M2 có ảnh hưởng lớn hơn lên sản lượng và thất nghiệp so với
những biến động bất ngờ. Tương tự Mishkin, Gordon (1981) cũng bác bỏ lý thuyết này
với kết luận những thay đổi dự báo được trong GNP danh nghĩa có ảnh hưởng đến
những biến động của giá cả và sự thay đổi dự báo được của giá cả lại có tác động
nghịch biến đến sản lượng. Mặc dù còn nhiều tranh cãi, hai trường phái này vẫn đóng
góp một điểm quan trọng là thay đổi của cung tiền có tác động đến các biến vĩ mơ thực
hàm ý về một kiểu quan hệ nhân quả.
Khi thêm lãi suất danh nghĩa vào mơ hình VAR gồm 3 biến cung tiền M1, sản
lượng công nghiệp, giá cả, Sims (1980) tìm thấy rằng những thay đổi bất ngờ trong


11

cung tiền từ chỗ đóng một vai trị trung tâm trong mơ hình 3 biến ban đầu trở thành ít
có vai trị trong việc giải thích biến động sản lượng trong thời kỳ trước chiến tranh thế
giới thứ II với dữ liệu ở Mỹ. sau đó Litterman & Weiss (1985) cũng tìm thấy rằng lãi
suất có xu hướng thu hút quyền lực dự đoán của tiền. Đặc biệt, một lãi suất danh nghĩa
xuất hiện làm mất khả năng dự báo của cung tiền đối với sản lượng. Tuy nhiên, lãi suất
ảnh hưởng đến cung tiền rồi truyền dẫn sang giá cả hàm ý rằng CSTT có thể được thiết
kế để đạt được mục tiêu ổn định giá cả trong ngắn hạn. Trong giai đoạn này, nghiên
cứu về cơ chế truyền dẫn của CSTT đã dần hoàn thiện về khung lý thuyết cũng như các
nghiên cứu thực nghiệm.
Trong một nghiên cứu về lãi suất, Bernanke & Blinder (1992) nhận thấy rằng lãi
suất vốn liên bang Mỹ cung cấp rất nhiều thông tin về sự biến động trong tương lai của
các biến vĩ mô thực và đề xuất rằng những thay đổi trong lãi suất vốn liên bang có thể
phản ánh một cú sốc CSTT. Cuối cùng, họ sử dụng lãi suất này như một thước đo của
những thay đổi trong điều hành CSTT, sử dụng những mơ hình VAR 4 biến gồm: lãi
suất vốn Liên bang, tỷ lệ thất nghiệp, CPI, các biến thuộc bảng cân đối của ngân hàng

(tiền gửi, chứng khốn và tín dụng) để khám phá cơ chế truyền dẫn của CSTT ở Mỹ.
Ngoài ra, một bài viết khá nổi tiếng trong lĩnh vực này là nghiên cứu của Sims
(1992) về cơ chế truyền dẫn cho 5 nước Pháp, Đức, Nhật Bản, Anh và Mỹ. Ông tiến
hành bổ sung hai biến tỷ giá hối đoái danh nghĩa XR và chỉ số giá cả hàng hóa thế giới
PC vào mơ hình VAR 4 biến truyền thống gồm lãi suất ngắn hạn R, cung tiền M1, CPI,
sản lượng công nghiệp Y. Kết quả cho thấy những nội dung sau: phản ứng nghịch biến
và dai dẳng của cung tiền và sản lượng với thay đổi đồng biến trong lãi suất; biến động
của tiền cho thấy sự thống nhất trong tác động của chúng đến giá cả - các tác động này
đều đồng biến; phản ứng của giá cả và giá trị nội tệ với sốc lãi suất chỉ có một vài sự
thống nhất; phản ứng của giá cả hàng hóa với biến động của lãi suất tất cả là nghịch
biến và duy trì liên tục.


12

Các nghiên cứu về cơ truyền dẫn CSTT đã phát sinh ở Mỹ rồi lan rộng ra nhiều
quốc gia trên thế giới và trở thành một công cụ không thể thiếu cho các NHTW trên thế
giới khi hoạch định CSTT quốc gia như:
Các nghiên cứu ở về truyền dẫn CSTT ở Trung Quốc được thực hiện với nhiều
phương pháp tiếp cận khác nhau như Laurens & Maino (2007) dùng phương pháp
VAR, Qin et al., (2005) dùng phương pháp Mơ hình hiệu chỉnh cân bằng (ECM) và
phương pháp bình phương bé nhất đệ quy (RLS), Fernald et al., (2014) sử dụng mơ
hình FAVAR, Sun et al., (2010) sử dụng mơ hình VECM. Các biến thường được sử
dụng là GDP, CPI, tổng lượng tiền tệ M2, tín dụng, tỷ giá, lãi suất trong nước, lãi suất
vốn liên bang Mỹ, giá cả hàng hóa thế giới. Tuy nhiên, nhìn chung đều đồng tình với
quan điểm lãi suất là một cơng cụ có hiệu quả trong việc tác động đến các biến vĩ mô
cho giai đoạn sau cải cách kinh tế vào năm 1990 ở Trung Quốc.
Bên cạnh đó, Qin et al., (2005) đóng góp thêm rằng lãi suất là một cơng cụ hiệu
quả trong việc tác động đến tổng lượng tiền tệ và giá cả nhưng ít hiệu quả trong việc
tác động đến các biến kinh tế thực trong dài hạn. Ngoài ra, Laurens & Maino (2007)

còn nghiên cứu cho cả giai đoạn trước và sau cải cách kinh tế ở Trung Quốc. Hai ông
nhận thấy rằng trong thời kỳ trước cải cách từ 1984:01 đến 1989:12, CSTT hoạt động
thông qua lãi suất và kênh cho vay. Nhưng trong thời kỳ sau cải cách kênh tín dụng ít
tác động đến sản lượng hơn, ngược lại tác động của lãi suất trở nên đáng kể hơn so với
trước cải cách 1990. Tóm lại, các nghiên cứu gần đây chỉ ra rằng các kênh truyền dẫn
CSTT ở Trung Quốc đã di chuyền gần lại với những kênh truyền dẫn của nền kinh tế
thị trường của phương Tây. (xem Fernald et al., (2014))
Fung (2002) nghiên cứu truyền dẫn CSTT cho Thái Lan bằng mơ hình VAR
gồm: chỉ số giá cả hàng hóa thế giới (PCOM), sản lượng công nghiệp (Y), CPI (P) và
tổng lượng tiền tệ M1 (M); ba biến của Mỹ: CPI, sản lượng công nghiệp và lãi suất vốn
Liên bang; các biến chính sách: tỷ giá NEER và lãi suất mua lại 14 ngày của Thái Lan
cho thời gian từ 1989:1-2001:6, kết quả cho thấy rằng một cú sốc tăng lãi suất làm cho


13

sản lượng sụt giảm, CPI tăng trong ngắn hạn rồi mới giảm cho thấy hiện tượng price
puzzle, cung tiền giảm, tỷ giá phản ứng như được kỳ vọng-tỷ giá giảm đáng kể.
Ngoài ra, Disyatat & Vongsinsirikul (2003) nghiên cứu truyền dẫn từ lãi suất thị
trường tiền tệ đến lãi suất bán lẻ và MTM vào các biến kinh tế vĩ mô ở Thái Lan cho
giai đoạn 1993Q1 đến 2001Q1. Sử dụng hai phương pháp nghiên cứu gồm: phương
pháp đa biến và mơ hình hiệu chỉnh sai số (ECM) cho 3 biến: lãi suất mua lại 14 ngày
(RP14), LSCV thấp nhất của các ngân hàng (MLR) và LSHĐ (kỳ hạn 3 tháng cố định)
để nghiên cứu truyền dẫn từ lãi suất thị trường tiền tệ đến lãi suất bán lẻ; phương pháp
VAR gồm các biến đầu tư, tiêu dùng, giá cả, RP14, tín dụng ngân hàng, tỷ giá, GDP
cho nghiên cứu truyền dẫn từ RP14 đến các biến vĩ mô. Kết quả phát hiện tồn tại một
cơ chế truyền dẫn từ lãi suất RP14 đến lãi suất tiền gửi 3 tháng nói chung là mạnh hơn
đến MLR, ngồi ra, xuất hiện một cơ chế truyền dẫn trong đó đầu tư là đặc biệt nhạy
cảm với các cú sốc tiền tệ là những thay đổi trong lãi suất mua lại 14 ngày (RP14). Bên
cạnh đó, các ngân hàng hoạt động như một ống dẫn quan trọng để CSTT tác động đến

sản lượng thực. Một điểm đáng lưu ý là cho dù một số yếu tố đưa vào mơ hình khơng
dừng nhưng họ vẫn sử dụng bậc gốc để ước lượng VAR, vì họ muốn tìm hiểu những
thơng tin trong dài hạn.
Genberg (2005) kiểm định sự truyền dẫn từ các nguồn bên ngoài vào các biến
kinh tế của Thái Lan cho giai đoạn 1990:Q1 đến 2002:Q4, cụ thể kiểm nghiệm lại mức
độ ảnh hưởng của Trung Quốc và Mỹ đến CSTT trong nước. Họ kết luận rằng (i)
những cú sốc bên ngoài rất quan trọng cho lạm phát và tăng trưởng GDP thực; (ii) các
cú sốc đến từ Trung Quốc khơng có vai trò quan trọng như các dự báo trên lý thuyết.
Thay vào đó, sự phát triển của kinh tế thế giới nói chung, được đại diện bởi Mỹ là một
nguồn quan trọng của các cú sốc bên ngoài tác động đến nền kinh tế Thái Lan.
Các nghiên cứu cho Malaysia chủ yếu sử dụng các mơ hình VAR và biến thể
của chúng là SVAR theo Raghavan & Silvapulle (2007), Tang (2006) và VARMA theo
Raghavan et al. (2009). Những nghiên cứu này thường đưa ra kết luận rằng truyền dẫn


14

CSTT là phù hợp với kỳ vọng của các lý thuyết kinh tế trong việc tác động đến sản
lượng và lạm phát cũng như các biến truyền dẫn trung gian ở Malaysia. Các biến bên
ngoài được sử dụng lặp lại trong các nghiên cứu này là chỉ số giá cả hàng hóa thế giới
(PC), lãi suất vốn Liên bang (IRU) nhằm cải thiện mơ hình VAR tránh các hiện tượng
puzzle giá cả hoặc puzzle tỷ giá. Tuy nhiên, các nghiên cứu này cũng không tránh khỏi
những ngoại lệ. Raghavan & Silvapulle (2007) gặp phải hiện tượng puzzle giá cả khi
nghiên cứu cho thời kỳ trước khủng hoảng từ 1980:1 đến 1997:6 ở Malaysia, trong đó
lãi suất tăng làm giá cả tiêu dùng tăng chứ không giảm. Đồng thời, sau khủng hoảng từ
1998:1 đến 2006:5 lãi suất tăng không tạo ra những thay đổi trong tỷ giá. Đối với Tang
(2006) ông ta gặp phải hiệu ứng puzzle tỷ giá - một sự gia tăng trong lãi suất gây ra
một sự giảm giá trong đồng Ringgit thay vì một sự tăng giá - khi nghiên cứu cho giai
đoạn 1981:Q1 đến 2004:Q1 đồng thời ơng đã tìm thấy rằng kênh lãi suất có vai trò
quan trọng nhất trong tác động đến sản lượng và lạm phát trong hai năm đầu, sau đó

đến kênh tín dụng. Một điều thú vị là trong một nghiên cứu mới của mình Raghavan et
al., (2009), Raghavan và Silvapulle vẫn tìm thấy sự phù hợp của các kết quả giữa mơ
hình VARMA và mơ hình SVAR dù đã thay thế chỉ số giá cả hàng hóa thế giới (PC)
bằng chỉ số giá dầu thế giới (OPI).
Cheng (2006) khảo sát tác động của một cú sốc CSTT lên sản lượng, giá cả và
tỷ giá danh nghĩa hiệu lực cho Kenya sử dụng dữ liệu ở bậc gốc trong giai đoạn 19972005. Dựa trên kỹ thuật thông thường được sử dụng trong cơ sở lý thuyết vectơ tự
tương quan, cho phép một mối quan hệ đồng kết hợp giữa các biến, kết quả chính cho
thấy rằng một sự gia tăng ngoại sinh trong lãi suất ngắn hạn có xu hướng được theo sau
bởi một sự giảm trong giá cả và đánh giá cao trong tỷ giá danh nghĩa, nhưng có tác
động không đáng kể lên sản lượng. Hơn nữa, bài nghiên cứu đã tìm thấy rằng các biến
động trong lãi suất ngắn hạn giải thích đáng kể những biến động trong tỷ giá danh
nghĩa và mức giá, trong khi ít giải thích cho các biến động trong sản lượng. Giải thích
hợp lý cho phản ứng chậm chạp của sản lượng với một cú sốc tiền tệ là do hệ thống tài