Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và tỷ suất sinh lợi của các công ty cổ phần Việt Nam

1

TÓM TẮT ĐỀ TÀI
o Lý do chọn đề tài
Quản trị vốn luân chuyển luôn là vấn đề đƣợc các giám đốc tài chính và các nhà khoa học
quan tâm vì có tác động lớn đến thành quả hoạt động của công ty, thể hiện ở tỷ suất sinh
lợi. Hiểu đƣợc tầm quan trọng của vấn đề này, mục tiêu của bài nghiên cứu là xem xét tác
động của các thành phần vốn luân chuyển lên tỷ suất sinh lợi của doanh nghiệp.
o Mục tiêu nghiên cứu
 Liệu có tồn tại mối quan hệ giữa các thành phần của vốn luân chuyển và tỷ suất
sinh lợi?
 Mối tƣơng quan này là âm hay dƣơng, có ý nghĩa hay không?
 Có thể dự đoán đƣợc tỷ suất sinh lợi dựa vào cấu trúc vốn luân chuyển trong
doanh nghiệp thông qua mô hình hồi quy?
o Phƣơng pháp nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu của đề tài bao gồm 74 công ty đƣợc niêm yết trên sàn chứng khoán
Hồ Chí Minh (HOSE), Việt Nam. Những công ty này không bao gồm các công ty tài
chính và các công ty tiện ích cộng đồng theo phân loại ngành của VCSC (công ty cổ phần
chứng khoán Bản Việt). Những công ty đƣợc đƣa vào nghiên cứu phải có đầy đủ bộ dữ
liệu trong giai đoạn 2007-2012, liên tục hoạt động trong giai đoạn này và tiếp tục hoạt
động trong năm 2013.
Đề tài xem xét mối quan hệ giữa các biến đại diện cho các thành phần của vốn luân
chuyển và các biến đại diện cho tỷ suất sinh lợi là mối quan hệ tuyến tính.
Phƣơng pháp nghiên cứu đƣợc sử dụng là phân tích thống kê mô tả, tƣơng quan Pearson,
và hồi quy các mô hình random effect với dữ liệu bảng (panel data), với RCP,ICP, PDP,
CCC, CR, DR, LNS là biến độc lập và ROA, GOP là biến phụ thuộc.
2

Các biến đƣợc đƣa vào mô hình bao gồm: tỷ suất sinh lợi gộp, tỷ suất sinh lợi trên tổng
tài sản, khoản phải thu bình quân ngày, vòng quay hàng tồn kho theo ngày, chu kì khoản
phải trả, vòng quay tiền mặt, tỷ số nợ, tỷ số thanh toán hiện hành, quy mô công ty.

 Mô hình hồi quy đƣợc sử dụng :
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (1)
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(


) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (2)
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (3)
 = 
0

+ 
1
(

) + 
2
(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (4)
 = 
0
+ 
1


RCP


+ 
2





+ 
3




+ 
4




+ 
5
(

) +

6
(

) +  (5)
 = 
0
+ 
1






+ 
2




+ 
3




+ 
4




+  (6)
 = 
0
+ 
1






+ 
2




+ 
3




+ 
4




+  (7)
 = 
0
+ 
1





+ 

2




+ 
3




+ 
4




+  (8)
 = 
0
+ 
1





+ 
2





+ 
3




+ 
4




+  (9)
 = 
0
+ 
1


RCP


+ 
2





+ 
3




+ 
4




+ 
5




+

6




+  (10)

o Nội dung nghiên cứu
Nội dung nghiên cứu chỉ ra mối tƣơng quan giữa khoản phải thu bình quân ngày với tỷ

suất sinh lợi (đại diện bởi GOP và ROA) là tƣơng quan âm có ý nghĩa thống kê, khá phù
hợp với những nghiên cứu trƣớc. Điều này thể hiện rằng, doanh nghiệp có thể gia tăng tỷ
suất sinh lợi bằng cách giảm khoản phải thu bình quân ngày.
Ngoài ra, đề tài cũng chứng minh đƣợc mối quan hệ giữa tỷ số nợ, tỷ số thanh toán hiện
hành với tỷ suất sinh lợi là tƣơng quan âm có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy rằng
3

đảm bảo tính thanh khoản và gia tăng tỷ suất sinh lợi luôn là hai mục tiêu đối nghịch
nhau. Do đó, doanh nghiệp phải có chiến lƣợc tài chính đúng đắn để có sự hòa hợp giữa
hai mục tiêu này, hƣớng tới lợi ích trong ngắn hạn và dài hạn, sao cho giá trị doanh
nghiệp là lớn nhất.
Trong khi đó, quy mô công ty lại có tác động cùng chiều lên tỷ suất sinh lợi. Quy mô
công ty lớn hơn, tỷ suất sinh lợi có thể cao hơn. Với các thành phần khác của vốn luân
chuyển nhƣ vòng quay hàng tồn kho theo ngày, chu kì khoản phải trả thì nghiên cứu này
chƣa tìm ra đƣợc chứng cứ thuyết phục về tác động của chúng lên tỷ suất sinh lợi với
những tƣơng quan trái chiều và không có ý nghĩa thống kê khi chạy hồi quy.
Ở phần mở rộng của đề tài, bài nghiên cứu đã chứng minh đƣợc mối quan hệ giữa vòng
quay tiền mặt và tỷ suất sinh lợi là phi tuyến tính, đƣợc thể hiện bởi một đồ thị hàm số
bậc hai hình chữ U. Tùy theo từng giá trị của vòng quay tiền mặt mà mối tƣơng quan
giữa vòng quay tiền mặt và tỷ suất sinh lợi là âm hay dƣơng.
o Đóng góp của đề tài
Những kết quả nghiên cứu của đề tài này rất hữu ích ở thị trƣờng Việt Nam và là cơ sở
tham chiếu cho các nhà quản trị để đƣa ra các quyết định tài chính hƣớng tới mục tiêu gia
tăng giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, các nhà đầu tƣ có thể dự đoán tỷ suất sinh lợi của
công ty và đƣa ra những chiến lƣợc đầu tƣ hợp lí trong các danh mục đầu tƣ nhằm gia
tăng tỷ suất sinh lợi mong đợi.
o Hƣớng phát triển của đề tài
Trong các nghiên cứu tiếp theo với điều kiện về thời gian và dữ liệu tốt hơn, hƣớng
nghiên cứu sẽ là phân chia thành hai giai đoạn trƣớc và sau khủng hoảng để thấy đƣợc
ảnh hƣởng của khủng hoảng đến chính sách và tình hình kinh doanh thực tế của các

doanh nghiệp.
Ngoài ra, yếu tố ngành là yếu tố quan trọng tác động lên tỷ suất sinh lợi của các doanh
nghiệp, các nghiên cứu trong tƣơng lai nên chú trọng vấn đề này, có thể đƣa thêm các
biến giả thể hiện sự phân loại ngành vào mô hình.
4

MỤC LỤC
1. GIỚI THIỆU 1
2. TỔNG QUAN NHỮNG NGHIÊN CỨU TRƢỚC: 5
2.1. Các nghiên cứu với kết quả tƣơng quan âm giữa vốn luân chuyển và tỷ suất sinh
lợi………… 5
2.2. Các nghiên cứu với kết quả tƣơng quan dƣơng giữa vốn luân chuyển và tỷ suất
sinh lợi 7
3. PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU: 10
4. KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM: 13
4.1. Thống kê mô tả 13
4.2. Phân tích tƣơng quan Pearson 17
4.3. Phân tích hồi quy: 21
4.3.1. Kiểm định Hausman 21
4.3.2. Kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier 22
4.3.3. Tổng hợp kết quả chạy mô hình 26
4.4. Ý nghĩa của kết quả hồi quy 29
4.4.1. Ý nghĩa của các hệ số hồi quy, hệ số xác định trong các mô hình 29
4.4.2. Xem xét tính phù hợp và các hiện tƣợng đa cộng tuyến, tự tƣơng quan trong
mô hình, kiểm định quan hệ nhân quả Granger giữa các biến 32
5. MỞ RỘNG ĐỀ TÀI: XEM XÉT MỐI QUAN HỆ GIỮA VÒNG QUAY TIỀN
MẶT VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI LÀ PHI TUYẾN TÍNH. 37
5.1. Mô hình hồi quy: 37
5.2. Kết quả thực nghiệm: 37
5.3. Xem xét đồ thị thể hiện mối quan hệ giữa vòng quay tiền mặt và tỷ suất sinh

lợi:………… 39
6. KẾT LUẬN CỦA BÀI NGHIÊN CỨU: 41
6.1. Kết luận: 41
6.2. Những hạn chế của đề tài: 42
5

TÀI LIỆU THAM KHẢO 1
PHỤ LỤC 4


1



1. GIỚI THIỆU
Vốn luân chuyển đóng vai trò quan trọng trong cấu trúc vốn của công ty, và đƣợc định
nghĩa là chênh lệch giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn, thể hiện mức vốn cần thiết để
tham gia vào quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Các yếu tố tác động lên
vốn luân chuyển là các khoản mục trong tài sản ngắn hạn nhƣ: hàng tồn kho, tiền mặt,
tiền gửi ngân hàng, khoản phải thu…và các khoản mục trong nợ ngắn hạn nhƣ: nợ ngân
hàng, phải trả ngƣời bán, thuế…
Vai trò của vốn luân chuyển là đảm bảo các hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh
nghiệp đƣợc diễn ra liên tục, do đó có tác động rất lớn đến việc ra các quyết định tài
chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đƣợc thể hiện bằng tỷ suất sinh lợi. Tỷ
suất sinh lợi đƣợc xem xét có thể là tỷ suất sinh lợi trên tài sản hoặc tỷ suất sinh lợi gộp.
Các yếu tố tác động tới tỷ suất sinh lợi là doanh thu, chi phí, thuế, tổng tài sản…Tỷ suất
sinh lợi đƣợc đánh giá trong một năm nhƣng lại là thành quả kinh doanh trong dài hạn
của công ty.
Ở Việt Nam, tỷ trọng vốn luân chuyển nằm trong khoảng 0.6% đến 67.6% tổng tài sản, vì
vậy các thành phần của vốn luân chuyển có tác động rất lớn đến tỷ suất sinh lợi, đặc biệt

là hàng tồn kho, khoản phải thu và khoản phải trả.
Hàng tồn kho bao gồm tất cả nguyên vật liệu và thành phẩm đang nằm trong kho của
doanh nghiệp. Một doanh nghiệp có chu kì hàng tồn kho dài có nghĩa rằng doanh nghiệp
đang đầu tƣ rất lớn vào hàng tồn kho và hi vọng trong tƣơng lai nguồn cầu đối với hàng
hóa của mình sẽ gia tăng, làm gia tăng doanh số, lợi nhuận. Tuy nhiên, việc đầu tƣ rất lớn
vào hàng tồn kho sẽ khiến công ty phải gánh chịu rất nhiều rủi ro nhƣ sản phẩm hƣ hỏng,
mất mát, lỗi thời và nhiều chi phí nhƣ: chi phí lƣu trữ, phí bảo hiểm.
2

Trong khi đó, khoản phải thu lại đƣợc xem nhƣ là các khoản tiền cho khách hàng vay
trong ngắn hạn. Tài khoản này nên đƣợc giữ ổn định, tuy nhiên nếu khoản phải thu đang
gia tăng có nghĩa là công ty đang mở rộng chính sách bán chịu, đồng nghĩa với việc công
ty có thêm khách hàng nhƣng cũng sẽ gánh chịu nhiều chi phí nhƣ là chi phí cơ hội của
dòng tiền đáng lẽ phải nhận đƣợc.
Theo Berry và Jarvis (2006), một công ty nên thiết lập chính sách khoản phải thu tối ƣu
dựa trên những nguyên tắc sau:
 Sự đánh đổi giữa tính ổn định của doanh thu và lợi nhuận với chi phí cơ hội và chi
phí quản lí khi gia tăng khoản phải thu.
 Mức độ rủi ro của công ty có thể lớn hơn khi gia tăng khoản phải thu, vì khách
hàng có thể không trả nợ khi các khoản phải thu đến hạn.
Ngƣợc lại với khoản phải thu, khoản phải trả lại là một nguồn vốn chiếm dụng từ nhà
cung cấp. Theo Hampton và Wagner (1989), công ty có khoản phải trả khi công ty mua
hàng hóa và thõa thuận với nhà cung cấp trả tiền trong một kì hạn nào đó, nghĩa vụ phải
trả tiền đƣợc ghi nhận trong tài khoản khoản phải trả cho đến khi công ty trả tiền cho nhà
cung cấp. Do đó, công ty có thể đƣợc lợi từ nguồn vốn chiếm dụng này. Tuy nhiên,
doanh nghiệp sẽ không đƣợc hƣởng lợi ích từ những chính sách chiết khấu khi trả tiền
ngay của nhà cung cấp. Mặt khác, việc kéo dài chu kì khoản phải trả có thể làm mất đi
danh tiếng của công ty.
Từ những lí luận trên, có thể thấy rằng vốn luân chuyển có ảnh hƣởng quan trọng đến kết
quả hoạt động kinh doanh của công ty. Đã có rất nhiều nhà khoa học trên thế giới nghiên

cứu về vấn đề này, tuy nhiên kết quả nghiên cứu ở mỗi quốc gia là khác nhau. Do đó, đề
tài này đƣợc thực hiện hƣớng tới mục tiêu xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn luân
chuyển và tỷ suất sinh lợi ở Việt Nam với các câu hỏi nghiên cứu sau:
 Liệu có tồn tại mối quan hệ giữa các thành phần của vốn luân chuyển và tỷ suất
sinh lợi?
3

 Mối tƣơng quan này là âm hay dƣơng, có ý nghĩa hay không?
 Có thể dự đoán đƣợc tỷ suất sinh lợi dựa vào cấu trúc vốn luân chuyển trong
doanh nghiệp thông qua mô hình hồi quy?
Với định hƣớng đó, đề tài xây dựng bộ dữ liệu gồm 74 công ty đƣợc niêm yết trên sàn
chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong khoảng thời gian 2007-2012, dữ liệu tính toán
lấy từ báo cáo tài chính hàng năm. Kết quả nghiên cứu đã đƣa ra những bằng chứng thể
hiện rằng các doanh nghiệp Việt Nam có thể gia tăng tỷ suất sinh lợi bằng cách giảm kỳ
thu tiền bình quân, tỷ số nợ hay tỷ số thanh toán hiện hành.
Từ kết quả nghiên cứu của đề tài, các nhà đầu tƣ có thể dự đoán tỷ suất sinh lợi của công
ty và đƣa ra những chiến lƣợc đầu tƣ hợp lí trong các danh mục đầu tƣ, các nhà quản trị
trong doanh nghiệp có thể thay đổi cấu trúc vốn luân chuyển hƣớng tới gia tăng lợi nhuận
và giá trị doanh nghiệp.
Trong phần này, đề tài đã đƣa ra lý do vì sao cần nghiên cứu vấn đề này, mục tiêu của bài
nghiên cứu, từ đó đƣa ra các câu hỏi nghiên cứu để trả lời và giá trị của bài nghiên cứu
trong thực tiễn. Các phần tiếp theo đƣợc sắp xếp theo bố cục nhƣ sau:
Phần kế tiếp là tổng quan về các nghiên cứu của các nhà khoa học trên thế giới trƣớc đề
tài này, ở nhiều quốc gia với những khoảng thời gian, loại hình công ty khác nhau.
Phần thứ 3 là phƣơng pháp và dữ liệu nghiên cứu, phần này giải thích mô hình hồi quy
đƣợc sử dụng và các biến trong mô hình, lý do chọn các biến này đồng thời sẽ giải thích
về thời kì lấy mẫu nghiên cứu và nguồn dữ liệu. Sau đó, sẽ đƣa ra phƣơng pháp chạy hồi
quy random effect trong dữ liệu bảng (panel data) và các kiểm định cần thực hiện.
Phần tiếp theo là kết quả thực nghiệm, trong phần này sẽ xem xét kết quả của quá trình
nghiên cứu, bao gồm các phân tích về thống kê mô tả, phân tích tƣơng quan và hồi quy

đa nhân tố. Ngoài ra, trong phần này sẽ xem xét các hiện tƣợng tự tƣơng quan, đa cộng
tuyến, quan hệ nhân quả Granger trong mô hình.
4

Phần thứ 5 là phần mở rộng bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa vòng quay tiền mặt
và tỷ suất sinh lợi là phi tuyến tính.
Cuối cùng là phần kết luận của đề tài. Trong phần này sẽ đƣa ra những kết luận rút ra từ
bài nghiên cứu, lời khuyên cho các nhà quản trị, nhà đầu tƣ. Đồng thời định hƣớng cho
các bài nghiên cứu sau khắc phục những giới hạn của đề tài này.
5

2. TỔNG QUAN NHỮNG NGHIÊN CỨU TRƢỚC:
Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và hiệu quả hoạt động của công ty thể hiện
qua tỷ suất sinh lợi đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu. Đa phần các kết
quả nghiên cứu trƣớc đây thể hiện tƣơng quan âm giữa vốn luân chuyển và tỷ suất sinh
lợi nhƣng gần đây lại có kết quả trái ngƣợc ở một số thị trƣờng mới nổi.
2.1. Các nghiên cứu với kết quả tƣơng quan âm giữa vốn luân chuyển và tỷ suất
sinh lợi
Trong những nghiên cứu liên quan tới đề tài này, phải kể đến nghiên cứu của Jose,
Lancaster and Stevens (1996), ba nhà khoa học đã nghiên cứu 2718 công ty trong 20 năm
từ 1974 tới 1993, chỉ ra rằng vòng quay tiền mặt thấp làm gia tăng tỷ suất sinh lợi.
Sau đó là nghiên cứu của Wang (2002), tác giả xem xét mối quan hệ giữa quản trị vốn
luân chuyển và hiệu quả hoạt động của công ty, giữa quản trị tính thanh khoản và giá trị
doanh nghiệp ở Nhật Bản và Đài Loan. Tác giả đã tìm ra mối tƣơng quan âm giữa vòng
quay tiền mặt và tỷ suất sinh lợi trên tài sản và tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần, nhƣng cả
hai mối tƣơng quan khá nhạy cảm với yếu tố ngành.
Tƣơng tự, Deloof (2003) đã thực hiện một nghiên cứu ở Belgium bao gồm 1009 công ty
phi tài chính với dữ liệu nghiên cứu lấy trong giai đoạn 1992-1996, với hơn 5045 mẫu
quan sát. Deloof đã tìm ra mối tƣơng quan âm giữa tỷ suất sinh lợi gộp và các thành phần
của vòng quay tiền mặt nhƣ: kỳ thu tiền bình quân, vòng quay hàng tồn kho theo ngày,

chu kì khoản phải trả. Kết quả này hàm ý rằng: nhà quản trị có thể gia tăng lợi nhuận
bằng cách giảm vòng quay tiền mặt. Deloof giải thích mối tƣơng quan âm giữa tỷ suất
sinh lợi và khoản phải trả nhƣ sau: tỷ suất sinh lợi thấp thì lợi nhuận thấp nên phải chờ
lâu hơn mới có tiền trả những hóa đơn.
Tiếp theo là nghiên cứu của Lazaridis và Tryfonidis (2006) về mối quan hệ giữa quản trị
vốn luân chuyển và tỷ suất sinh lợi ở Ai Cập. Hai tác giả sử dụng mẫu nghiên cứu gồm
131 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Athens trong giai đoạn 2001-2004 và tìm thấy
6

mối tƣơng quan âm giữa tỷ suất sinh lợi gộp và vốn luân chuyển đƣợc đo lƣờng bằng
vòng quay tiền mặt, khoản phải trả.
Trong năm đó, Padachi (2006) sử dụng lợi nhuận ròng trên tổng tài sản nhƣ một thƣớc đo
của tỷ suất sinh lợi cho một mẫu gồm 58 công ty sản xuất nhỏ ở Mauritius trong giai
đoạn 1998-2003và cũng chỉ ra rằng khoản đầu tƣ lớn ở hàng tồn kho và khoản phải thu
làm cho lợi nhuận thấp hơn.
Trong thời gian này, cũng có một số nghiên cứu khác nhƣ Raheman và Nasr (2007) đã
thực hiện một nghiên cứu ở Pakistan và cung cấp nhiều bằng chứng về mối tƣơng quan
âm giữa tỷ suất sinh lợi và vòng quay tiền mặt. Họ sử dụng phân tích hồi quy dựa trên dữ
liệu mẫu gồm 94 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi trong giai đoạn 6 năm
từ 1999-2004. Ngoài ra, hai nhà khoa học đã tìm ra bằng chứng cho thấy tỷ suất sinh lợi
thì tƣơng quan âm với tính thanh khoản và tƣơng quan dƣơng với quy mô công ty.
Cùng kết luận nhƣ trên, Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007) đã nghiên cứu tác động
của vốn luân chuyển lên tỷ suất sinh lợi của những công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha.
Họ sử dụng phƣơng pháp hồi quy dữ liệu bảng bao gồm 8872 công ty trong giai đoạn
1996-2002. Kết quả thể hiện rằng nhà quản trị có thể gia tăng giá trị cổ phần bằng cách
làm giảm kỳ thu tiền bình quân, vòng quay hàng tồn kho theo ngày và vòng quay tiền
mặt.
Nghiên cứu của Falope và Ajilore (2009) cũng có kết quả khá phù hợp với kết quả của
những nghiên cứu đã đề cập trên. Mục tiêu cùa hai tác giả này là hƣớng tới xác định tác
động của vốn luân chuyển lên tỷ suất sinh lợi thông qua sử dụng dữ liệu bảng gồm 50

công ty Nigerian niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Nigerian trong giai đoạn 1996-
2005. Họ tìm thấy mối tƣơng quan âm giữa tỷ suất sinh lợi và vòng quay hàng tồn kho
theo ngày, kỳ thu tiền bình quân, số ngày phải trả bình quân. Họ cũng phát hiện rằng
không có sự khác biệt đáng kể giữa các doanh nghiệp nhỏ và lớn nên cả 2 loại công ty
này có thể gia tăng tỷ suất sinh lợi bằng cách làm giảm vòng quay tiền mặt.
7

Với kết quả tƣơng tự, Christopher và Kamalavalli (2009) sử dụng dữ liệu nghiên cứu
gồm 14 bệnh viện ở Ấn Độ trong thập niên 1996-1997 và 2005-2006. Các phân tích về
hệ số tƣơng quan và mô hình hồi quy thể hiện rằng các thành phần của vốn luân chuyển
nhƣ: tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ số tiền mặt trên doanh thu, tài sản ngắn hạn trên thu
nhập hoạt động, đòn bẩy tài chính có tác động âm lên tỷ suất sinh lợi.
Một nghiên cứu khác của Uyar (2009) đã tìm ra mối tƣơng quan âm có ý nghĩa thống kê
giữa vòng quay tiền mặt và tỷ suất sinh lợi trên tài sản. Bằng phân tích ANOVA và tƣơng
quan Pearson với dữ liệu nghiên cứu gồm các công ty trên sàn chứng khoán Istanbul
(ISE) năm 2007, tác giả chỉ ra rằng, những công ty với vòng quay tiền mặt thấp hơn thì
dƣờng nhƣ có tính sinh lợi hơn những công ty với vòng quay tiền mặt dài hơn.
Gần đây, Nor E. và cộng sự (2010) nghiên cứu 172 công ty niêm yết trên sàn chứng
khoán Bursa Malaysia trong 5 năm từ 2003-2007. Thông qua phân tích hồi quy đa nhân
tố và phân tích tƣơng quan, hai nhà khoa học đã chỉ ra rằng có mối tƣơng quan âm có ý
nghĩa thống kê giữa vốn luân chuyển và tỷ suất sinh lợi.
Trong năm vừa qua, Iluta A. và cộng sự (2012) nghiên cứu 182 công ty ở Latvian trong
giai đoạn 2004-2010. Các tác giả đã sử dụng phƣơng pháp phân tích tƣơng quan Pearson,
hồi quy đa nhân tố và kết luận rằng có mối tƣơng quan âm có ý nghĩa thống kê giữa kỳ
thu tiền bình quân và tỷ suất sinh lợi.
2.2. Các nghiên cứu với kết quả tƣơng quan dƣơng giữa vốn luân chuyển và tỷ
suất sinh lợi
Khác với kết quả của những nghiên cứu trên, Sharma và Kumar (2011) đã nghiên cứu tác
động của vốn luân chuyển lên tỷ suất sinh lợi ở những công ty Ấn Độ với dữ liệu nghiên
cứu gồm 263 công ty phi tài chính BSE 500 niêm yết trên sàn chứng khoán Bombay từ

2002 đến 2008. Hai nhà khoa học đã phân tích dữ liệu bằng hồi quy đa nhân tố OLS và
tìm thấy mối tƣơng quan dƣơng giữa vốn luân chuyển và tỷ suất sinh lợi. Điều này có
nghĩa rằng khi các công ty Ấn Độ gia tăng vòng quay tiền mặt, tỷ suất sinh lợi có thể cao
hơn. Các tác giả suy luận rằng Ấn Độ là thị trƣờng đang phát triển, các công ty dƣờng
8

nhƣ sinh lợi nhiều hơn khi mở rộng chính sách bán chịu, do đó có nhiều khách hàng hơn,
nhiều doanh thu hơn, và dẫn tới nhiều lợi nhuận hơn.
Gần đây nhất, nghiên cứu của Mathias Bernard Baveld (2012) chỉ ra mối tƣơng quan
dƣơng giữa khoản phải thu và tỷ suất sinh lợi gộp. Vì vậy, các công ty lớn có thể gia tăng
lợi ích lâu dài thông qua gia tăng khoản phải thu, mở rộng chính sách bán chịu. Điều này
dựa trên thực tế rằng: chính sách bán chịu sẽ mở rộng số lƣợng khách hàng.
Đặc biệt, một nghiên cứu rất đáng đƣợc chú ý của Sonia B. và cộng sự (2011) đã chứng
minh rằng: Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và vốn luân chuyển là không tuyến tính, các
doanh nghiệp có thể có mức vốn luân chuyển tối ƣu, cân bằng lợi nhuận và chi phí, đồng
thời tỷ suất sinh lợi cũng là lớn nhất.
BẢNG 1: Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trƣớc
Nhân tố
Tƣơng quan âm
với tỷ suất sinh lợi
Tƣơng quan dƣơng
với tỷ suất sinh lợi
Kỳ thu tiền bình quân
Deloof (2003)
Lazaridis và Tryfonidis
(2006)
Garcia-Teruel và Martinez-
Solano (2007)
Falope và Ajilore (2009)
Raheman và Nasr (2007)

Iluta A. và cộng sự (2012)
Wang (2002)
Jose và cộng sự (1996)
Padachi(2006)
Nor.E và cộng sự (2010)
Sharma và Kumar (2011)
Mathias Bernard Baveld
(2012)
9

Chu kì khoản phải trả
Deloof (2003)
Lazaridis và Tryfonidis
(2006)
Garcia-Teruel và Martinez-
Solano (2007)
Sharma và Kumar (2011)
Falope và Ajilore (2009)
Raheman và Nasr (2007)
Mathuva (2010)
Vòng quay hàng tồn kho
theo ngày
Deloof (2003)
Lazaridis và Tryfonidis
(2006)
Padachi (2006)
Garcia-Teruel và Martinez-
Solano (2007)
Sharma và Kumar (2011)
Falope và Ajilore (2009)

Raheman và Nasr (2007)
Mathuva (2010)
10

3. PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU:
Dữ liệu nghiên cứu của đề tài bao gồm 74 công ty đƣợc niêm yết trên sàn chứng khoán
Hồ Chí Minh (HOSE), Việt Nam. Những công ty này không bao gồm các công ty tài
chính và các công ty tiện ích cộng đồng theo phân loại ngành của VCSC (công ty cổ phần
chứng khoán Bản Việt). Theo sự phân loại này, các công ty tài chính bao gồm tất cả các
công ty hoạt động trong lĩnh vực cung cấp các dịch vụ, sản phẩm tài chính và bất động
sản nhƣ ngân hàng, công ty bảo hiểm cung cấp các dịch vụ bảo hiểm nhân thọ. Ngành
tiện ích cộng đồng bao gồm các đơn vị sản xuất và cung ứng: điện sinh hoạt và công
nghiệp nƣớc, xăng dầu và khí đốt gas. Những công ty đƣợc đƣa vào nghiên cứu phải có
đầy đủ bộ dữ liệu trong giai đoạn 2007-2012, liên tục hoạt động trong giai đoạn này và
tiếp tục hoạt động trong năm 2013.
Kế thừa từ bài nghiên cứu của Iluta Arbidane và Svetlana Ignatjeva (2012), đề tài xem
xét mối quan hệ giữa các biến đại diện cho các thành phần của vốn luân chuyển và các
biến đại diện cho tỷ suất sinh lợi là mối quan hệ tuyến tính.
Các biến đƣợc đƣa vào mô hình bao gồm: tỷ suất sinh lợi gộp, tỷ suất sinh lợi trên tổng
tài sản, kỳ thu tiền bình quân, vòng quay hàng tồn kho theo ngày, chu kì khoản phải trả,
vòng quay tiền mặt, tỷ số nợ, tỷ số thanh toán hiện hành, quy mô công ty.
 Mô hình hồi quy đƣợc sử dụng :
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2

(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (1)
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (2)

 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(

) + 
3
(

) + 
4
(

) +  (3)
 = 
0
+ 
1
(

) + 
2
(

) + 

3
(

) + 
4
(

) +  (4)

11

 = 
0
+ 
1


RCP


+ 
2




+ 
3





+ 
4




+ 
5
(

) +

6
(

) +  (5)
 = 
0
+ 
1





+ 
2





+ 
3




+ 
4




+  (6)
 = 
0
+ 
1





+ 
2





+ 
3




+ 
4




+  (7)
 = 
0
+ 
1





+ 
2




+ 

3




+ 
4




+  (8)
 = 
0
+ 
1





+ 
2




+ 
3





+ 
4




+  (9)
 = 
0
+ 
1


RCP


+ 
2




+ 
3





+ 
4




+ 
5




+

6
(

) +  (10)
Trong bài nghiên cứu của Iluta A. et al.(2012) không sử dụng hai mô hình (5) và (10),
nhƣng đề tài này đƣa vào nghiên cứu thêm hai mô hình trên để xem xét tác động tổng
hợp của các biến giải thích lên hai biến phụ thuộc.
Các biến trong mô hình:

Biến
Ký hiệu
Công thức
Biến Phụ thuộc
Tỷ suất sinh lợi gộp
GOP

(Doanh thu - giá vốn)/( tổng tài sản - tài
sản tài chính)
Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
ROA
Lợi nhuận ròng/ tổng tài sản
Biến giải thích
Kỳ thu tiền bình quân
RCP
(Khoản phải thu/ doanh thu)*365
Vòng quay hàng tồn kho theo ngày
ICP
(Hàng tồn kho/ giá vốn hàng bán)*365
Chu kì khoản phải trả
PDP
(Khoản phải trả/ giá vốn hàng bán)*365
Vòng quay tiền mặt
CCC
RCP+ICP - PDP
Quy mô công ty
LNS
Ln(doanh thu thuần)
12


Tỷ suất sinh lợi gộp và tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản là đại diện cho tỷ suất sinh lợi của
doanh nghiệp. Các nhà đầu tƣ sử dụng những con số này để xem xét việc đầu tƣ vào
doanh nghiệp, còn các nhà quản trị thì dựa vào đây để xem xét hiệu quả hoạt động, tính
hữu dụng của tài sản và việc quản lí chi phí của doanh nghiệp có tốt không. Biến GOP đã
đƣợc sử dụng ở các nghiên cứu của Deloof (2003); Lazaridis và Tryfonidis (2006); trong
khi ROA đƣợc sử dụng ở các nghiên cứu của Uyar (2009); Sharma và Kumar (2011) …

Các biến kỳ thu tiền bình quân (RCP), vòng quay hàng tồn kho theo ngày (ICP), chu kì
khoản phải trả (PDP), và vòng quay tiền mặt (CCC) đƣợc sử dụng rộng rãi trong rất nhiều
nghiên cứu đã đƣợc đề cập ở phần tổng quan các nghiên cứu trƣớc, ví dụ nhƣ: Garcia-
Teruel và Martinez-Solano (2007).
Phƣơng pháp hồi quy random effect đƣợc sử dụng để xác định các hệ số hồi quy và hệ số
xác định của các mô hình. Từ đó, xem xét mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ
thuộc (thông qua hệ số hồi quy) và mức độ phù hợp của mô hình, các biến độc lập giải
thích đƣợc bao nhiêu % sự thay đổi của biến phụ thuộc (thông qua hệ số xác định).
Ngoài ra, kiểm định Hausman dùng để xem xét nên chạy bộ dữ liệu với fix effect model
hay random effect model, và kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier để lựa chọn
mô hình đƣợc sử dụng là random effect hay OLS cũng đƣợc tiến hành để đảm bảo độ tin
cậy của mô hình hồi quy.
Tỷ số nợ
DR
Tổng nợ/ tổng tài sản
Tỷ số thanh toán hiện hành
CR
Tài sản ngắn hạn/ nợ ngắn hạn
13

4. KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM:
4.1. Thống kê mô tả
BẢNG 2: Kết quả thống kê mô tả.

GOP
ROA
RCP
ICP
PDP
CCC

DR
CR
LNS
Mean
0.221381
0.090921
101.2421
156.9416
51.30724
206.8765
0.497593
2.017697
13.34878
Median
0.184108
0.067073
58.50101
94.49701
30.29889
135.6142
0.536559
1.434295
13.27264
Maximum
0.813922
0.662416
914.7692
12009.92
1474.221
10650.73

0.945537
26.65196
16.70387
Minimum
-0.409721
-0.648226
1.439999
0.000000
0.000000
-103.0188
0.033531
0.355343
6.317165
Std. Dev.
0.154508
0.102097
136.1280
587.1374
97.46841
543.7838
0.221198
2.143592
1.371774
Skewness
0.896547
0.865856
3.561012
18.71800
8.892004
16.29459

-0.128883
6.597044
-0.239928
Kurtosis
4.394244
13.47045
17.54829
376.1074
112.4666
308.6821
2.039989
61.45560
4.526977
Jarque-Bera
95.44344
2083.639
4853.955
2601296.
227535.4
1748317.
18.27919
66436.10
47.39552
Probability
0.000000
0.000000
0.000000
0.000000
0.000000
0.000000

0.000107
0.000000
0.000000
Sum
98.29332
40.36890
44951.51
69682.06
22780.41
91853.16
220.9314
895.8574
5926.860
Sum Sq. Dev.
10.57568
4.617744
8209158.
1.53E+08
4208540.
1.31E+08
21.67542
2035.580
833.6215

14

Nhìn vào bảng 2, có thể thấy giá trị trung bình của GOP (tỷ suất sinh lợi gộp) là
0.221381, GOP có giá trị nhỏ nhất là -0.4097 và giá trị lớn nhất là 0.8139, một nửa số
công ty có GOP lớn hơn 0.1841, độ lệch tiêu chuẩn của biến GOP là 0.154508.
Trong khi đó, giá trị nhỏ nhất của ROA (tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản) là -64.8%, và

giá trị lớn nhất là 66.24%, ROA có giá trị trung bình là 9.09%, trung vị là 6.7%. Ở mỗi
quốc gia, giá trị ROA có thể khác nhau: Falope và Ajilore (2009) tìm thấy ROA của các
doanh nghiệp ở Nigeria đạt giá trị trung bình là 16% và trung vị là 15%; nghiên cứu của
Iluta A. và cộng sự (2012) phát hiện ROA của Latvian có giá trị trung bình là 1.76% và
trung vị là 1.55%. Đặc biệt trong một nền kinh tế phát triển mạnh mẽ nhƣ Ấn Độ thì giá
trị trung bình của ROA lên tới 197% và trung vị là 171%, theo nghiên cứu của Sharma và
Kumar (2011).
Chia tách ROA:
Tỷ suất sinh lợi trên tài sản = tỷ suất sinh lợi trên doanh thu × hiệu suất sử dụng tài sản
Có hiện tƣợng một số doanh nghiệp ở Việt Nam có tỷ suất sinh lợi âm (cả GOP và ROA),
điều này có thể xuất phát từ tỷ suất sinh lợi trên doanh thu thấp hay hiệu suất sử dụng tài
sản thấp. Tỷ suất sinh lợi thấp nguyên nhân là do quản lí không tốt chi phí ở các công ty,
làm gia tăng giá vốn, chi phí quản lí doanh nghiệp, chi phí bán hàng, hoặc do lƣu trữ
hàng tồn kho quá lâu dẫn tới sản phẩm lỗi thời, không thể bán hoặc bán với giá thấp.
Hiệu suất sử dụng tài sản thấp có thể là do các máy móc đã cũ, năng suất thấp, sản xuất ra
các sản phẩm kém chất lƣợng. Đây chính là căn bệnh hay mắc phải ở các doanh nghiệp
Việt Nam nhất là các doanh nghiệp có sự góp vốn của nhà nƣớc hay theo cơ chế bao cấp-
xin cho chậm và không hiệu quả.
Các doanh nghiệp Việt Nam trung bình mất hơn 101 ngày để thu hồi tiền từ việc bán
hàng chậm, hơn một nửa số doanh nhiệp mất hơn 58 ngày để thu hồi số tiền này. Trong
đó có công ty mất hơn 914 ngày ( hơn 2 năm) để nhận đƣợc sự thanh toán từ khách hàng,
nhƣng cũng có doanh nghiệp nhằm đảm bảo tính thanh khoản cao cho công ty và giảm
thiểu rủi ro tín dụng, chỉ cho phép trung bình 1,43 ngày cho việc thu tiền. Điều này dẫn
15

đến sự chênh lệch rất lớn giữa giá trị lớn nhất và nhỏ nhất của RCP (kỳ thu tiền bình
quân). Trong những nghiên cứu trƣớc, giá trị RCP của từng quốc gia cũng rất khác nhau
nhƣ Deloof (2003) tìm ra giá trị trung bình và trung vị của RCP là 54.64 ngày và 51.44
ngày; nghiên cứu của Raheman và Nasr (2007), giá trị trung bình của RCP là 54.79 ngày.
Với nghiên cứu của Falope và Ajilore (2009), các giá trị này lần lƣợt là 61.21 ngày và

59.34 ngày; Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007) tìm thấy giá trị trung bình của RCP
là 96.82 ngày.
Thời gian lƣu trữ hàng tồn kho của các doanh nghiệp Việt Nam trung bình là 157 ngày,
một nửa số công ty có vòng quay hàng tồn kho theo ngày (ICP) lớn hơn 94 ngày, với độ
lệch chuẩn lên đến 587, đặc biệt năm 2007, có công ty không có hàng tồn kho. Theo
nghiên cứu của Mathias Bernard Baveld (2012) ở Netherlands, giá trị trung bình của
vòng quay hàng tồn kho theo ngày (ICP) là 36.88 ngày, trung vị là 28.46 ngày. Một số
nghiên cứu khác của Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007); Raheman và Nasr (2007)
cho thấy ICP của các nƣớc này là khoảng 80 ngày.
Chu kì khoản phải trả (PDP) của các doanh nghiệp Việt Nam có giá trị trung bình vào
khoảng 51 ngày, một nửa số công ty có PDP lớn hơn 30 ngày, trong đó giá trị nhỏ nhất là
0 ngày, cao nhất là 1474 ngày. Ở các nƣớc khác trên thế giới, chu kì khoản phải trả cũng
rất khác nhau, Deloof (2003) tìm ra giá trị trung bình của PDP là 56.77 ngày; nghiên cứu
của Falope và Ajilore (2009) cho thấy PDP có giá trị trung bình là 39.77 ngày và trung vị
là 43.56 ngày. Một số nghiên cứu khác đƣa ra giá trị trung bình của PDP lần lƣợt là: 96.1
ngày, 97.8 ngày, 59.85 ngày và 683 ngày (Lazaridis và Tryfonidis (2006); Garcia-Teruel
và Martinez-Solano (2007); Raheman và Nasr (2007); Sharma và Kumar (2011)).
Vòng quay tiền mặt (CCC) là biến có giá trị trung bình lớn nhất (206.87 ngày), cũng là
biến có chênh lệch giữa giá trị lớn nhất và giá trị nhỏ nhất khá lớn, do đó độ lệch tiêu
chuẩn của biến này khá cao là 543. Giá trị lớn nhất của CCC lên tới 1.06×10
4
trong khi
giá trị nhỏ nhất khá thấp và là con số âm, -103 ngày. Giá trị CCC ở các nƣớc trên thế giới
khác nhau rõ rệt, với nghiên cứu của Mathias Bernard Baveld (2012) ở Netherlands,
16

trung bình và trung vị của CCC lần lƣợt là 56.08 ngày và 52.68 ngày. Giá trị trung bình
của CCC theo nghiên cứu của Deloof (2003) ở Belgium là 44.48 ngày; theo nghiên cứu
của Raheman và Nasr (2007) là 72.96 ngày; Lazaridis và Tryfonidis (2006) là 188.99
ngày và nghiên cứu của Sharma và Kumar có giá trị trung bình RCP rất cao là 449.09

ngày.
Tỷ số nợ (DR) ở các doanh nghiệp Việt Nam là 49%, một nửa số công ty có tỷ trọng nợ
trong cơ cấu vốn lớn hơn 53%. Bên cạnh vốn chủ sở hữu, nợ là một nguồn vốn chủ lực
trong gia tăng tỷ suất sinh lợi cho công ty. Tỷ trọng nợ phụ thuộc vào chính sách của từng
công ty, có công ty chỉ có 3% nợ trong cơ cấu vốn, tuy nhiên cũng có công ty tận dụng
tối đa nguốn vốn vay, và con số này lên tới 94%.
Tỷ số thanh toán hiện hành (CR) có giá trị trung bình là 2.02, sự chênh lệch giữa công ty
có khả năng thanh toán tốt nhất và xấu nhất khá lớn. Trong khi có công ty chỉ giữ khả
năng thanh toán là 0.36, thì có công ty lại giữ tỷ lệ này lên tới 26.65. Giữ tỷ số thanh toán
hiện hành cao là một chính sách nhằm hạn chế rủi ro thanh khoản, đồng thời đem lại
niềm tin cho cổ đông và nhà cung cấp vào nguồn lực tài chính vững mạnh của công ty.
Sự chênh lệch về quy mô giữa các công ty ở Việt Nam rất lớn, đƣợc thể hiện bằng
khoảng cách giữa giá trị lớn nhất và nhỏ nhất của biến LNS. Công ty có quy mô lớn nhất
với doanh thu hàng năm vào khoảng 18 ngàn tỷ đồng và công ty có quy mô doanh thu
thấp nhất vào khoảng 545 triệu đồng. Sự chênh lệch khá lớn về quy mô công ty có thể
dẫn tới hiện tƣợng một số công ty lớn có ƣu thế hơn hẳn so với những công ty khác trong
việc ra các quyết định tài chính, mở rộng thị phần, thay đổi các chính sách bán hàng.
17

4.2. Phân tích tƣơng quan Pearson
BẢNG 3: Phân tích tƣơng quan Pearson các biến trong mô hình
Covariance Analysis: Ordinary

Date: 03/24/13 Time: 21:56









Sample: 1 444










Included observations: 444

Correlation

Probability
GOP
ROA
RCP
ICP
PDP
CCC
DR
CR
LNS
GOP
1.000000

ROA
0.726118
1.000000








0.0000

RCP
-0.353993
-0.210087
1.000000







0.0000
0.0000

ICP
-0.055481
-0.063223
0.148098
1.000000






0.2433
0.1836

0.0018
















PDP
-0.171639
-0.120918
0.439743
0.778168
1.000000





0.0003
0.0108

0.0000
0.0000















CCC
-0.117757
-0.099183
0.331420
0.977320
0.771050
1.000000




0.0130
0.0367

0.0000
0.0000
0.0000














DR
-0.417689
-0.472119
0.068163
0.063309
0.124695
0.063070
1.000000



0.0000
0.0000

0.1516
0.1830
0.0085
0.1847













CR
0.102252
0.239720
-0.055815
-0.060538
-0.109380
-0.059731
-0.552990
1.000000


0.0312
0.0000

0.2405
0.2030
0.0212
0.2090
0.0000












LNS
0.179071
0.031923
-0.326803
-0.101556
-0.242164
-0.148057
0.309976
-0.253633
1.000000

0.0001
0.5023

0.0000
0.0324
0.0000
0.0018
0.0000
0.0000

Trong bảng tương quan Pearson, các giá trị sig được gạch dưới là các sig>α (với α là
15%), thể hiện mối tương quan giữa hai biến không có ý nghĩa thống kê.
18

Kết quả tƣơng quan Pearson cho thấy tƣơng quan giữa tỷ suất sinh lợi gộp (GOP) và kỳ
thu tiền bình quân (RCP), vòng quay hàng tồn kho theo ngày (ICP), chu kì khoản phải trả
(PDP), vòng quay tiền mặt (CCC) là tƣơng quan âm, mối tƣơng quan giữa GOP và RCP
là mạnh nhất, hệ số tƣơng quan r = -0.354 với độ tin cậy rất cao. Nhƣng hệ số tƣơng quan
giữa GOP và ICP là -0,056 lại không có ý nghĩa thống kê, khi sig lên đến 24.3%
(>α=15%). Trong khi đó, tƣơng quan giữa CCC và GOP có ý nghĩa thống kê và là tƣơng
quan âm (r = -0,118), khá phù hợp với kết quả nghiên cứu của Wang (2002); Deloof
(2003); Lazaridis và Tryfonidis (2006); Raheman và Nasr (2007); Garcia-Teruel và
Martinez-Solano (2007); Falope và Ajilore (2009).
Điều này chứng tỏ rằng các doanh nghiệp có thể gia tăng tỷ suất sinh lợi bằng cách giảm
các khoản phải thu, khoản phải trả. Doanh nghiệp cũng có thể điều chỉnh những con số
này để vòng quay tiền mặt là nhỏ nhất, lúc này tính thanh khoản trong công ty là khá cao,
rủi ro tín dụng công ty gặp phải rất thấp, tỷ suất sinh lợi của công ty sẽ tăng.
Mối tƣơng quan giữa tỷ số nợ của công ty và tỷ suất sinh lợi gộp (GOP) là tƣơng quan
âm, có ý nghĩa thống kê với độ tin cậy rất cao, r = -0.42, một doanh nghiệp có tỷ số nợ
thấp, thì sẽ trả lãi ít hơn, chi chí tài chính thấp hơn, do đó tỷ suất sinh lợi gộp sẽ cao hơn.
Tuy nhiên, doanh nghiệp phải giữ cân bằng giữa tỷ số nợ và tỷ suất sinh lợi, vừa đảm bảo
đủ nguồn vốn cho quá trình sản xuất kinh doanh, vừa đảm bảo chi phí sử dụng vốn là
thấp nhất có thể, (trong những nguồn tài trợ, nợ vay là nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn
thấp nhất do có tấm chắn thuế).
Trong khi đó, mối tƣơng quan giữa tỷ số thanh toán hiện hành (CR), quy mô công ty
(LNS) với tỷ suất sinh lợi gộp (GOP) lại là tƣơng quan dƣơng và có ý nghĩa thống kê, hệ
số tƣơng quan giữa GOP và CR là 0.1022 và hệ số tƣơng quan giữa GOP và LNS là
0.179. Những con số này cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi có đƣợc lợi thế từ quy mô, những
công ty lớn hơn sẽ có tỷ suất sinh lợi cao hơn. Mặt khác, một công ty có chính sách đầu
tƣ đúng đắn vào các tài sản lƣu động, giữ tính thanh khoản ở mức độ tốt nhất thì tỷ suất

sinh lợi sẽ cao hơn.
19

Mối tƣơng quan giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) và kỳ thu tiền bình quân
(RCP), chu kì khoản trả (PDP) là tƣơng quan âm, khá thống nhất với kết quả của những
nghiên cứu trƣớc.Tuy nhiên, mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) và
vòng quay hàng tồn kho theo ngày (ICP) lại không có ý nghĩa thống kê, dƣờng nhƣ ROA
không thể hiện tốt vai trò đại diện cho tỷ suất sinh lợi nhƣ tỷ suất sinh lợi gộp (GOP), có
lẽ vì lí do này mà một số nghiên cứu không sử dụng biến ROA nhƣ Deloof (2003) nghiên
cứu ở Belgium.
Mối tƣơng quan giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) và vòng quay tiền mặt
(CCC) là âm và có ý nghĩa thống kê với α =5%, r = -0.099. Điều này hàm ý rằng các nhà
quản trị có thể gia tăng tỷ suất sinh lợi bằng cách giảm vòng quay tiền mặt. Kết quả này
thì khá tƣơng đồng với những nghiên cứu của Wang (2002); Lazaridis và Tryfonidis
(2006); Deloof (2003). Kết quả này khác với nghiên cứu của Sharma và Kumar (2011).
Tƣơng tự nhƣ tỷ suất sinh lợi gộp, mối tƣơng quan giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản
(ROA) và tỷ số nợ (DR) là âm (r = - 0.472) và mối tƣơng quan giữa ROA và tỷ số thanh
toán hiện hành (CR) là dƣơng (r = 0.2397). Tuy nhiên, khác với tỷ suất sinh lợi gộp,
dƣờng nhƣ ở Việt Nam, quy mô công ty (LNS) không có tác động tới ROA, tỷ suất sinh
lợi trên tổng tài sản không có đƣợc lợi thế từ quy mô.
Mối tƣơng quan giữa 4 biến kỳ thu tiền bình quân (RCP), vòng quay hàng tồn kho theo
ngày (ICP), chu kì khoản phải trả (PDP), vòng quay tiền mặt (CCC), là tƣơng quan
dƣơng, có nghĩa rằng, nếu RCP tăng, thì công ty mở rộng chính sách bán chịu, gia tăng
doanh thu, gia tăng khách hàng, đồng thời, công ty cũng phải sử dụng các nguồn vốn
chiếm dụng, điều này sẽ giúp cho công ty có đƣợc nguồn tài sản trong ngắn hạn mà
không mất đi lƣợng tiền mặt trong ngân quỹ khi chƣa thu hồi đƣợc tiền bán hàng. Gia
tăng bán chịu đồng nghĩa với việc công ty phải gia tăng mua chịu. Lúc này, số lƣợng
khách hàng sẽ gia tăng, nhu cầu về lƣợng hàng hóa trong kho cũng cần nhiều hơn để đảm
bảo có hàng khi khách hàng cần, do đó vòng quay hàng tồn kho theo ngày sẽ gia tăng,
20

chính sách này nhằm làm giảm chi phí mỗi lần đặt hàng hay gia tăng lợi ích từ việc mua
hàng với số lƣợng lớn.