Luận văn thạc sỹ Vay nợ của các doanh nghiệp Việt nam và vấn đề kiệt quệ tài chính

B GIÁO DO
I HC KINH T TP H CHÍ MINH


H CÔNG MINH

VAY N CA CÁC DOANH NGHIP VIT NAM
VÀ V KIT QU TÀI CHÍNH


Chuyên ngành: Kinh t Tài chính  Ngân hàng
Mã s: 60.31.12

LU



ng dn khoa hc
PGS.TS NGUYN TH NGC TRANG


Thành ph H Chí Minh  


LI C

Tôi xin chân thành c   n Th Ng   n tình
ng dn tôi thc hin Lut nghip này.
Tôi xin chân thành ci hc Kinh t thành ph
H truyt kin thc cho tôi.
Tác gi

H Công Minh

L

luth Vay n ca các doanh nghip Vit
Nam và v kit qu  là công trình nghiên cu khoa hc ca tôi có s
ng dn khoa hc ca PGS.TS Nguyn Th Ngc Trang. Các s liu s dng
trung thc, có ngun gc trích dn rõ ràng.
Tác gi

H Công Minh









MC LC



 1
 4
  
 5
1.1 V 5
1.1.1 Tài tr n ca doanh nghip 5
1.1.2 Các ch  6
1.1.3 Các lý thuyt cu trúc vn 9

1.1.4 Li ích và ri ro khi vay n 15
1.2 K 17
1.2.1 Tình trng kit qu tài chính. 17
1.2.2 Chi phí kit qu tài chính 18
 20

  


 22
 22
2.1.1 T l n t 22
2.1.2 Các yu t n quynh vay n 23
 31
2.2.1 D báo kit qua Altman 31
2.2.2 Các nhân t n tình trng kit qu tài chính 32
nh kit qu tài chính 34


 36
 37

  
 38
 38
 40
 52
 62

  

 63

-  63
 65
 68
 72

 73

 75
 76
 82
 84



DANH MC CÁC  VIT TT

EBIT : Li nhuc thu và lãi vay (Earnings Before Interest and Taxes)
M&M: Modigliani và Merton Miller
ROA: Thu nhp trên tài sn (Return On Assets)

VINASHIN: Tp Tàu thy Vit Nam



DANH MC BNG BIU

Bng 2.1 Bng tng hp t l n u n c trên th gii 23
Bng 2.2 Các nhân t n cu trúc vn ca doanh nghip 29

Bng 2.3 Ch s d báo phá sn ca Altman 32
Bng 2.4 i chiu các nhân t trong mô hình phá sn và mô hình kit qu tài
chính 34
Bng 3.1 T l n ca các nhóm doanh nghip 41
Bng 3.2 Cu trúc các nhóm doanh nghip theo ngun gc s hu và theo m
t chc hong 46
Bng 3.3 T l n theo ngun gc s hu và tm t chc hong 47
Bng 3.4 Kt lun v t l n ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 52
Bng 3.5 Các gi thit v a các nhân t n t l n 56
Bng 3.6 Thng kê mô t các bin 57
Bng 3.7 Ma trn h s ia các bin 57
Bng 3.8 H s hi quy và ma các bin gi thuyt có liên quan 58
Bng 3.9 H s hi quy và mc ý n sau khi loi b bin không phù
hp 59
Bng 3.10 Kt qu ki phù hp chung ca mô hình 60
Bng 3.11 Kt qu kic lp ca sai s 60
Bng 4.1 D báo kit qu tài chính ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 63



DANH MC HÌNH V

Hình 1.3 Giá tr ta doanh nghip 11
Hình 3.1 T l n ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 43
Hình 3.2 T l vay ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 44
Hình 3.3 Cu trúc n ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 44
Hình 3.4 ROA ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 45
Hình 3.5 T s thanh khon ca các nhóm doanh nghip Vit Nam 45
Hình 3.6 So sánh các t s n theo ngun gc s hu 48
Hình 3.7 So sánh các t s n m t chc hong 49

Hình 3.8 So sánh cu trúc n theo ngun gc s hu 49
Hình 3.9 So sánh cu trúc n m t chc hong 50
Hình 3.10 So sánh t s thanh khon và ROA theo ngun gc s hu 51
Hình 3.11 So sánh t s thanh khom t chc 51
Hình 4.1 T l kit qu tài chính ca doanh nghip Vit Nam trong mu kho sát . 64

1



1. Lý do ch tài
Cùng vi s phát trin ca các t ch c bit là các ngân hàng
i trong nhanh nghip Vit Nam có nhiu kin
thun li v vay n. Bên cnh các doanh nghip hiu qu, không ít doanh nghip
Vic l khim khuyt tài chính v n n hình ca T
Công nghip Tàu thy Vit Nam (VINASHIN). N cã tr thành
v c bit ra v
cn nghiên ci vi doanh nghip Vit Nam.
n nay, phn ln các nghiên c n n ca doanh nghip Vit
u là các nghiên cu v cu trúc vn nu ca Hidenobu Okuda và
Lai Thi Phuong Nhung (2010)
1
c Phi Anh (2010)
2
. Các nghiên cu này
c nghiên cu trúc vn ca Doanh nghip Vit Nam,
 vay các doanh nghic bit là trong mi liên h
n tình trng kit qu tài chính. Vì vy cn có các nghiên cu v tình hình n
vay dn tình trng kit qu tài chính ca doanh nghip Vit Nam. Luthc
 vi  tài Vay n ca các doanh nghip Vit Nam và v kit qu tài

nh khuyc nghiên cu trên.
2. u
ng kê, phân tích, so sánh s liu, s dng mô hình kinh t
c s d phân tích tình hình vay n ca doanh nghip Vit Nam và
d báo kit qu tài chính ca doanh nghip Vit Nam.

1
Okuda, H. và Lai Thi Phuong Nhung (2010), The Determinants of the Fundraising Structure of Listed
Companies in Vietnam: The Effects of Government Ownership, Institute of Economic Research,
Hitotsubashi University.
2
c Phi Anh (2010), Các nhân t n cu trúc tài chính và hiu qu tài chính: Tip cn
ng dn, Tp chí Khoa hc và công nghi hng, s 5(40).
2

3. M nghiên cu
Mu nhtình hình vay n
ca doanh nghip Vit Nam, cnh báo tình trng kit qu tài chính ca doanh
nghip Vimt s kin ngh.
4. ng và phm vi nghiên cu
ng nghiên cu là các doanh nghip Vit Nam, phm vi nghiên cu gii
hn trong v vay n, kit qu tài chính ca các doanh nghip Vit Nam.
5. c và thc tin c tài
khoa hc
t phn vào nn tng lý thuyt tài chính doanh nghip qua bng
chng thc nghim v v vay n và kit qu tài chính trên th gii
mt cách h thng tình hình vay n ca doanh nghip Vit Nam, d báo tình trng
kit qu tài chính ca doanh nghip Vit Nam.
c tin
i vi các nhà qun lý doanh nghip, góp phn xây dng t l n, cu trúc

n t nâng cao hiu qu sn xut kinh doanh, gim thiu tình trng kit qu
tài chính dn phá sn. i vi các t chc cho vay, góp phn trong vic ban
hành chính sách tín dng, nâng cao kh i n vay. i vi các nhà hoch
nh chính sách, góp phn trong vic ban hành các chính sách v u li doanh
nghip, chính sách s dng vn vay  doanh nghic bit là các t.
i vnh tình hình doanh nghi 
quy
6. Kt c tài
 c chia làm 4 c
t tài chính v vay n và kit qu tài chính ca doanh
nghip.
3

ng chng thc nghim v v vay n và tình trng kit qu
tài chính ca các doanh nghip trên th gii.
c trng tình hình vay n ca các doanh nghip Vit Nam.
4: D báo tình trng kit qu tài chính ca doanh nghip Vit Nam và
mt s kin ngh.
4



qu

   T 






 M
 
. 
Altman



Platt, H.D. và Platt, M.B. (2006

     

5



VÀ KIT QU TÀI CHÍNH 

1.1 Vay a doanh nghip
1.1.1 Tài tr n ca doanh nghip
doanh nghip  thành phn là vn  
n vay. Vn do doanh
.  
 vay.
N vay c  n ngn hn và n dài hn  vào  tr n
 m vay qua 
 thông
qua g. 
    
trái phiu là mt loi n n. Trái
phiu phát hành vi giá thnh giá (khon chênh lch gi là

chit khu) honh giá (khon chênh lch gi là phn bù). C
 
 
3



3

6


4

c
ty 
   S.Trn Ng
2007, tr.637).
 vay 
5

vay theo
vay t
     d           
  vay n, 

 vay. 
      cho vay
(GS.Trn Ng432-433).
1.1.2 Các ch tiêu tài chính 

1.1.2.1 T s n
Tính bng t s gia tng n trên tng tài sn, phn nh m  vay ca
doanh nghip.
T s n =
N phi tr
Tng tài sn


Tng tài sn có th là tng tài sn theo s sách hoc tng tài sn theo giá tr th
ng, tính bng giá tr n theo s sách cng giá tr c phn theo giá th ng
(Gurcharan S, 2010, tr.37).

4
C(GS.Trn
Ng637, 638)
5


7

1.1.2.2 T s n dài hn trên tng tài sn
Tính bng t s gia n dài hn trên tng tài sn.

1.1.2.3 T s n ngn hn trên tng n
Tính bng t s gia n ngn hn trên tng n.

1.1.2.4 T s n dài hn trên vn c phn
ng ma n dài hn và vn c phn, tính bng t s
gia n dài hn trên vn c phn. T s này cao 1  bng n
nhin c phn.

1.1.2.5 T s vay trên tng tài sn

Theo Pandey (2004), t s n vay trên tng tài sn tính bng t s gia n vay
trên tng tài sc s dng nhi c bit i vn,
vì c này s dng thi n vay ngn hn và n vay dài h tài tr cho
tài sn. Theo Titman và Wessel (1988), có th s dng tài sn thun (bng tng tài
sn tr các khon n chim dng thay cho tng tài sn, vì tài sn c tài tr
ng không ch có n vay mà có khon n chim dng (trích dn bi Sasanee
Lovisuth, 2008, tr. 108).
1.1.2.6 T s thanh khon hin thi (h s kh n hn)
Phn nh kh  dng tài s tr n ngn hn.
8

T s thanh khon hin thi =
Tài sn ngn hn
N ngn hn


H s này càng ln thì kh  n ngn hn càng tt, nc li h
s này nh s cnh báo kh n n ngn hn ca doanh
nghip g.
1.1.2.7 T s thanh khon nhanh
Do trong tài sng có hàng tn kho là khon mc khó chuyn thành
tin hay các kho tr n ngn hn nên t s thanh khon hin
thc thay th bng t s thanh khon nhanh  phn nh kh  dng tài
sng có kh n cao,  hàng t thanh
toán n ngn hn
6
.

T s thanh khon nhanh =
Tài sn ngn hn  Hàng tn kho
N ngn hn


T s thanh khon nhanh phn ánh kh n n ngn
hn ca doanh nghip bng tin và các chng khoán ngn hn có th chuyi
nhanh thành tin mt. Ch s này cho bit kh ng các ngun vn bng
ti tr n vay ngn hn trong thi gian gc thi. T s này càng ln
thì kh   n ngn hn càng tt, nc li h s này nh cho thy
ng hp ri ro bt ng, kh  n ngay các khon n ngn hn thp.
1.1.2.8 T s kh  lãi
ng kh  dng li nhun ca doanh nghi tr lãi. Kh 
tr lãi cao hay thp ph thuc vào kh i và m s dng n ca công

6
T s thanh kho c tính bng: (Tin + Các khon +
Chng khoán th ng)/ N ngn hn hoc (Tin + Chng khoán Chính ph + Các khon phi
thu)/ N ngn hn.
9

ty. Nu kh i ch có gii hn trong khi công ty s dng quá nhiu n thì
t s kh  lãi s gim.
T s kh năng tr lãi =
EBIT
Lãi vay


1.1.3 Các lý thuyt cu trúc vn



7

 (GS.Trn Ng432). T l n ca doanh nghip 
ác lý thuyt cu trúc vn.
1.1.3.1 Lý thuyt cu trúc vn ca M&M
8

Lý thuyt cu trúc vn hii bu t công trình nghiên cu ca Franco
Modigliani và Merton Miller (ng gi tt là lý thuyt M&M). 
M&M, th ng vn là hoàn ho
   th trng  mt         ca doanh
nghip.  

Tuy nhiên lý thuyt ca M&M cho thy trong tng hp có thu thu nhp
doanh nghip, doanh nghip s dng n vay tit kim mt khon thu thu nhp
doanh nghip bng vi lãi vay nhân vi thu sut thu thu nhp doanh nghip
    tm chn thu mà
doanh nghi c do s dng n vay, là khon chính ph chi tr cho doanh
nghip khi s dy tài chính.

7
 
(GS.Trn Ng1)
8
Lutrình bày các lý thuyt cu trúc vLý thuyt cu trúc vn t còn gi
là lý thuyt truyn thng v cu trúc vn (Optimal capital structure), Lý thuyt li nhun hong ròng
(NOI Approach).
10

 tng hp có thu thu nhp doanh
nghip phát biu rng giá tr doanh nghip tronng hp s dy tài
chính (V
L
) bng giá tr doanh nghip ng hp c tài tr hoàn toàn bng
vn c phn (V
U
) cng vi hin giá ca tm chn thu (T
C
D): V
L
= V
U
+ T
C
D
Hin giá ca tm chn thu c tính bng cách chit khu vi t sut sinh
li k vng theo yêu cm gi n doanh nghip:
PV (tm chn thu) = T
C
D
9

C
là thu sut thu thu nhp doanh
nghip; D là n vay.
y theo lý thuyt cu trúc vn ca M&M, doanh nghip s dng n
càng nhiu càng tt  g giá tr doanh nghip nh li ích ca tm chn thu.
Thc t cho thiu này không kh thi vì doanh nghip có t l n quá cao có th
dn phá sn. T  các nhà nghiên cu trên th gi các lý thuyt cu

trúc vn tip theo nhm b sung lý thuyt cu trúc vn ca M&M.
1.1.3.2 Lý thuyi (The Trade-off Theory)
Lý thuyi k tha  I ca M&M v li ích tm chn thu và b
sung khái nim Chi phí kit qu tài chính làm gim giá tr doanh nghip. Lý thuyt
i phát biu rng giá tr doanh nghip có s dy tài chính (V
L
) bng
giá tr doanh nghing hc tài tr hoàn toàn bng vn c phn (V
U
)
cng vi hin giá ca tm chn thu (T
C
D) (&M)  tr cho hin giá ca chi
phí kit qu tài chính.





9
Tm chn thu c tính bng T
C
(r
D

D
là T sut sinh li k vng trên n (hay lãi vay). Do
n giá (Present Value (PV)) ca tm chn thu: PV (tm chn thu) = T
C
(r

D
D) / r
D
= T
C
D.
11



Hình 1.3 Giá tr ta doanh nghip

Ngun: GS.Trn Ng [21]

Lý thuyi cho thy khi doanh nghip vay n  mc trung bình thì xác
sut kit qu   hin giá ca chi phí kit qu tài chính
nh và li th thu t trn m, khi vay n thêm thì chi
phí kit qu bu chim mng ln trong giá tr doanh nghii th
ca tm chn thu s gim và cui cùng bin mt. Giá tr doanh nghip tti
m hin giá ca khon tit kim thu do vay n thêm va  bù tr 
trong hin giá ca chi phí kit qu tài chính (Trn Ngng s, 2007,
tr. 380).
Khi kit qu tài chính xy ra trm trng, doanh nghip không có kh 
thanh toán n vay cho các trái ch thì doanh nghin
s hu ca doanh nghip s b chuyn t các c . Lý thuyt
12

i khnh có mt t l n ti gia li ích thu và
chi phí kit qu tài chính. T l n t khác nhau gia các doanh nghip.
1.1.3.3 Lý thuyt trt t phân hng

10
(The Pecking Order Theory)
Lý thuyt trt t phân hc phát trin bi Myers và Majluf (1984) (trích
dn bi Bas, 2009a) khng nh doanh nghip  t ngun ni b, k 
i cùng mi là phát hành vn c phn. Lý thuyt trt t phân hng
tranh lun do ng ca thông tin bt cân xng mà doanh nghip phi tn các
chi phí kim toán và các chi phí thuyt ph T p s
dng ngun li nhun gi li  không phi tn kém chi phí. i vi vay n, chi phí
 mc va phi gia chi phí phát hành vn c phn và tài tr ni b, vì vy doanh
nghic ht là tài tr ni b tc tài tr t li nhun gi li, k n là tài
tr n và cui cùng mi là vn c phn. y chi phí ca các ngun tài tr giúp
gii thích hàm ý ca thuyt trt t phân hng.
Theo lý thuyt trt t phân hng, không có mt hn hp n và vn c phn
mc tiêu n   nh rõ. Lý thuyt trt t phân hng giúp gii thích các
doanh nghip có kh i nhing có t l n vay thu
mà lý thuyi không gic. Các doanh nghip ít có kh 
li thì phát hành n vì  li nhun gi li làm ngun tài tr ni b, và chi
phí phát hành n c phn. V hn ch, lý thuyt trt t
phân hng kém thành công trong gii thích các khác bit trong t l n gia các
ngành.





10
Có tài liu gi là Lý thuyt th t n.
13

1.1.3.4 Lý thuyt i din
11
(The Agency Theory)
Thuyi din tp trung vào các chi phí to ra do mâu thun
12
gia c
n lý và trái ch. Theo Jensen và Meckling (1976), cu trúc vn 
nh bi din, là kt qu i gia quyn li (quyn qun
lý) và chi phí (ri ro ca các c ) trong vic tài tr n.  các doanh nghip nh
các nhà qun lý doanh nghip ng thi là các ch s hu, vì vy v i
din ít xy ra. V i din càng gim thì doanh nghip nh càng ít s dng n
trong cu trúc vn (Bas, Muradoglu và Phylakti, 2009b, tr.4).
Theo lý thuyi din, các công ty có quy mô ln, s dng nhiu n
u khon trong hng vay n giúp kic phn nào hành vi
ca các nhà qun mc tiêu t doanh nghip.
1.1.3.5 Lý thuyt tín hiu (The Signaling Theory)
Vic la chn cu trúc vn có th ng tín hi
ngoài. Nhà qun lý bi         trin vng ca doanh
nghip. Khi doanh nghic d báo s có trin vng hong tt, nhà qun lý
không mun chia s li nhun vi nh i ch s hu mi.   khi
doanh nghip s báo có trin vng không tt, nhà qun lý mong mun chia s
nhng ri ro này vi nhi ch mi ca doanh nghip. Do  khi mt doanh
nghip công b phát hành thêm chng khoán mi có th p mt

11
Mt s tài liu gi i din là chi phí trung gian Lý thuyt cân bng




12
Chi i din trong lý thuyi to nên s i gia chi phí kit qu tài chính và li ích tm
chn thui din trong lý thuyi din to ra mâu thun gia c 
qun lý và trái ch.
14

tín hiu cho th ng tài chính v a doanh nghip. Các nghiên cu v
 i cu trúc v u cho rng các cung ng chng khoán m  i giá
chng khoán gim. Vic mua li c phng s i các li nhuc công
b t c phng ca doanh nghiy tài
ng gn vi thu nhp c ph ng làm giy
ng gn vi thu nhp c phn âm.
1.1.3.6 Lý thuyt u chnh th ng (The Market Timing Theory)
Thuyu chnh th ng phát biu rng doanh nghip chn thm phát
hành vn khi giá chc nh giá cao và mua li c phn khi giá chng
khoán b nh giá thpy giá c phin cu trúc vn ca
doanh nghip.
ng hp th nht là có s xem xét ca các nhà qun lý. Doanh nghip phát
hành chng khoán sau khi có các thông tin tt bi vì các thông tin này s làm gim
v bt cân xng gia ban qun tr doanh nghip và c  và làm giá c
phiu.
ng hp th hai là không có s xem xét ca các nhà qun lý, dn c
phiu ca doanh nghi. Doanh nghip s phát hành c
phiu khi                 


rvey (2001)
Luigi và Sorin, 2009) 
 p
. Baker và Wurgler (2002) (Luigi và Sorin) ng chng là

viu chnh c phiu th ng n cu trúc vn ca doanh nghip.
15

1.1.4 Li ích và ri ro khi vay n




1.1.4.1 Li ích ca vay n
 m chn thu. Lý thuyt cu trúc
vn ca M&M cho thy s dng n g giá tr doanh nghip vì chi phí lãi
vay là chi phí hc tính vào chi phí và làm gim thu nhp chu thu, nh 
gim thu thu nhp doanh nghi doanh nghip. Li ích ca tm chn
thu rt quan tri vi các doanh nghip có li nhung hp ca
công ty máy tính Compaq. Trong c         
Compaq báo cáo li nhun chu thu u USD. Theo báo cáo
tài chính công b, trong thi gian này t s n trên tài sn bình quân ca Compaq là
1,3% trong khi n ca các doanh nghip khác là 25%. Vi t l n thy,
i np thu nhic l ra ch phi np. Tuy nhiên nu công ty
 s y n trên tng tài sn là 25% thì n ca công ty s to ra tm chn
thu xp x 65 triu USD m i gi nh lãi sut là 9% dành cho doanh
nghii trong nhu thu sut thu thu nhp doanh
nghip ca Compaq lên mc t tit kim thêm 23 triu
USD thu thu nhp doanh nghi (Graham và Tucker, 2005, tr.1).
S t  vay là ngun vn tài
tr có thi hp ch vay khi có nhu cu vcó th hoàn tr
khi không còn nhu c gim chi phí s dng vn. Khác vi vn c phn, doanh
nghip phi tr c tc là chi phí s dng vn c phn ngay c khi ngun vn không
s dng ht.
16

 chi phí s dng n r 
 K,
vìs .
 phát hành n có th không tn các chi phí thuê kim
toán, gii trình cho cn c phn. Lý thuyt trt t
phân hng cho thy chi phí phát hành n thn c phn là
mt trong nhng lý do doanh nghip la chn vay n n c phn.
 n vay giúp giám sát s dng vn có
hiu qu doanh nghip (Servaes và Tufano, 2006, tr.26). Lý thuyt
i din cho thy s dng n giúp kim soát nhà qun lý nh u khon
trong hc hou qu.
1.1.4.2 Ri ro khi vay n

 sinh chi phí kit qu tài chính,  gim giá tr doanh nghip
.  VINASHIN ng kit qu tài
chính khi tng tài sn n        trên 102.000 t ng,
 n n 86.700 t ng (Minh Quang, 2011).
Lãi vay là chi phí bt buc phi tr nh k theo lãi sut vay a thun và
hoàn tr n gn dù doanh nghip lãi hay l
 l chi
tr c tc do doanh nghip quy
 
, p

 sci din, phát sinh t mâu thun gia
c  n theo lý thuyi din. Các c
17

thc hi 

13
to ra i din ca vic vay n 






1.2 Kit qu tài chính
1.2.1 Tình trng kit qu tài chính.
Kit qu tài chính
14
xy ra khi doanh nghic không th tr c
các khon n. Kit qu tài chính  m nghiêm trng s dn phá sn. Phá
sn doanh nghip xy ra khi các c  hành quyn không thc hi
ca h. Trách nhim hu hn cho phép các c  dàng ri b doanh nghi
tt c phin phc li cho các ch n. Các ch n s nm gi tài sn ca doanh
nghip và tr thành các c i. Phá sn tin trình pháp lý chm dt
hong ca doanh nghip.
Mt doanh nghing kit qu tài chính có th có các du
hiu nhn bi in mt b ging xuyên, liên tc, không có sn phm
mang tính cnh tranh, c n hoc  n quá nhiu, không lp qu
d phòng tài chính, ti kic lp, ct gim c tc, các nhân s qun lý
cp cao ra , bán các tài su, ct gim các khop
kit qu   bán nhng tài sn chính yu, sáp nhp vào doanh
nghip khác, gim chi phí s dng vn, nghiên cu, phát hành c phn, gia hn các
khon vay, chuyn n thành c phn (Ross, S.A. và c.s, 2005).

13
Các  c trình bày  phn Lý thuyi.

14
Mt s tài liu gi là Khn khó tài chính