Tóm tắt: Nghiên Cứu Tác Động Của Quản Trị Công Ty Tới Chi Phí Vốn Cổ Phần Của Các Doanh Nghiệp Niêm Yết Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt

Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (946.97 KB, 28 trang )

Trang 1<div class="page_container" data-page="1">

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG ---***---

TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ

NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CÔNG TY TỚI CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM

YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

NGÀNH: QUẢN TRỊ KINH DOANH

NGUYỄN VĂN CƯỜNG

Hà Nội – 2024

</div>Trang 2<div class="page_container" data-page="2">

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG ---***---

TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ

NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CƠNG TY TỚI CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM

YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Ngành: Quản trị Kinh doanh

Mã ngành: 9340101

Nghiên cứu sinh: Nguyễn Văn Cường

Người hướng dẫn khoa học: PGS. TS. Nguyễn Việt Dũng

Hà Nội – 2024

</div>Trang 3<div class="page_container" data-page="3">

Người hướng dẫn khoa học:

Vào hồi giờ ngày tháng năm

Có thể tham khảo luận án tại Thư viện quốc gia và Thư viện trường Đại học Ngoại thươ

ng

</div>Trang 4<div class="page_container" data-page="4">

PHẦN MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu

Cả nhà đầu tư và nhà quản trị doanh nghiệp luôn kỳ vọng kiểm sốt CPVCP một cách hiệu quả và giữ chi phí này ở mức thấp nhất. Để ban lãnh đạo được chấp thuận triển khai các chiến lược kinh doanh có rủi ro, các nhà đầu tư sẽ đưa ra lợi suất yêu cầu cao, điều này làm tăng chi phí vốn cổ phần của công ty (Poterba và cộng sự, 1991). Các nhà đầu tư có thể sử dụng các quy trình QTCT để bảo vệ các khoản đầu tư của họ khỏi những tổn thất có thể phát sinh từ việc quản trị lợi nhuận, tức là làm giảm rủi ro hay nói cách khác là làm giảm chi phí vốn của cơng ty (La Porta và cộng sự, 2000). Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã cho thấy QTCT tốt sẽ làm giảm CPVCP, giảm thiểu rủi ro hệ thống, làm giảm rủi ro đặc thù của công ty, từ đó được hưởng CPVCP thấp hơn trên thị trường.

Các nghiên cứu về QTCT cũng đã chứng minh là chi phí vốn sẽ giảm đi đáng kể khi áp dụng các cơ chế quản trị chặt chẽ hơn (Sanjeev và Partha, 2003). Theo lý thuyết đại diện, rủi ro của vấn đề đại diện tăng lên đáng kể khi QTCT kém và do đó dịng tiền của cơng ty kém chắc chắn hơn, khiến công ty kém hấp dẫn hơn (Sanjeev và Partha, 2003; Jensen và Meckling, 1976). Anwar và cộng sự (2019a) cho rằng thực tiễn quản trị tốt hơn sẽ có tác động làm cho chi phí vốn thấp hơn cho các doanh nghiệp niêm yết (DNNY), tương đồng với đánh giá của (Ashbaugh và cộng sự, 2004).

Đối với Việt Nam, là quốc gia áp dụng bộ quy tắc QTCT dựa trên cơ sở bộ nguyên tắc của OECD và sẽ rất hữu ích nếu hiểu được cách thức QTCT đã ảnh hưởng đến CPVCP. Các doanh nghiệp trên TTCK Việt Nam đã có những cải thiện chất lượng QTCT trên một số mặt nhất định như cải thiện trong công bố thông tin, báo cáo vai trò đối với các bên liên quan, trong cách thực hành bảo vệ quyền cổ đông, thay đổi về thành phần và cấu trúc HĐQT (Deloitte, 2020). Câu hỏi được đặt ra là các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT có tác động đến suất sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư trên TTCK như thế nào? Các DNNY trên TTCK Việt Nam đã thực hành QTCT như thế nào để giảm thiểu CPVCP nhằm thu hút vốn từ nhà đầu tư?

Xuất phát từ lý luận và thực tiễn đó, tác giả lựa chọn đề tài “Nghiên cứu tác động của quản trị công ty

tới chi phí vốn cổ phần của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để nghiên

cứu và làm luận án Tiến sĩ chuyên ngành Quản trị kinh doanh.

2. Mục tiêu nghiên cứu

2.1. Mục tiêu chung

Nghiên cứu tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tới CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam, từ đó rút ra các kết luận và khuyến nghị nhằm tối ưu hóa CPVCP trên cơ sở điều chỉnh các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT.

</div>Trang 5<div class="page_container" data-page="5">

3. Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu cụ thể như trên, luận án tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

i. Có những nghiên cứu nào trước đây đã nghiên cứu về QTCT, CPVCP và tác động của đặc điểm QTCT đến chi phí vốn cổ phần? Khoảng trống nghiên cứu về vấn đề này là gì?

ii. Cơ sở lý luận về QTCT, CPVCP và mối quan hệ giữa QTCT và CPVCP? Có những mơ hình nào đã được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây để đo lường CPVCP của các doanh nghiệp?

iii. Chi phí vốn cổ phần của các DNNY trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2015 – 2021 như thế nào? Những yếu tố nào thuộc đặc điểm QTCT có tác động đến CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam?

iv. Khuyến nghị dành cho cơ quan chức năng và DNNY trên TTCK Việt Nam như thế nào nhằm giảm CPVCP ?

4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

4.1 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của Luận án là nghiên cứu lý luận và thực nghiệm về QTCT, CPVCP và tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tới CPVCP tại các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam.

4.2 Phạm vi nghiên cứu

- Về không gian: Luận án tập trung nghiên cứu các DNNY trên Sở giao dịch chứng khốn thành phố

Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX).

- Về thời gian: Luận án tập trung phân tích và đánh giá các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trong

khoảng thời gian từ năm 2015 đến năm 2021. Lý do tác chính giả lựa chọn mốc thời gian của giai đoạn nghiên cứu là năm 2015 vì đây là năm đầu tiên Luật Doanh nghiệp số 68/2014/QH13 ban hành ngày 26/11/2014 bắt đầu có hiệu lực. Việc ban hành các văn bản pháp luật này chắc chắn sẽ làm cho các cơng ty niêm yết có sự thay đổi trong chế độ kế tốn, cơng bố thông tin cũng như trong việc tổ chức và thực hiện quản trị cơng ty nhưng sẽ có độ trễ nhất định trong q trình các cơng ty áp dụng, do đó, luận án chọn năm kết thúc nghiên cứu là năm 2021 (sau khi ban hành các văn bản pháp luật mới nhất liên quan đến QTCT là 1 năm).

- Về nội dung: Nghiên cứu giới hạn trong một số nội dung nghiên cứu như sau:

Thứ nhất, luận án sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model – CAPM) của

Sharpe (1964) và Lintner (1965) để ước lượng CPVCP. Mơ hình này mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất kỳ vọng, trong đó lợi suất kỳ vọng bằng mức lãi suất phi rủi ro (risk – free) cộng với mức bù rủi ro thị trường, tương đương với khoản bù đắp rủi ro dựa trên rủi ro tồn thị trường.

Thứ hai, luận án phân tích, đánh giá tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tác động tới CPVCP

của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam. Các yếu tố đặc đểm của QTCT bao gồm: Đặc điểm HĐQT (quy mơ của HĐQT, tính độc lập của HĐQT, tần suất họp của HĐQT, sự kiêm nhiệm), công bố thông tin (CBTT) (bao gồm số lượng báo cáo, thời hạn và chất lượng báo cáo), cấu trúc sở hữu (sở hữu thành viên HĐQT, sở hữu của cổ đông lớn), Ủy ban kiểm tốn (UBKT) (bao gồm quy mơ và thành viên UBKT có chun mơn, kinh nghiệm tài chính kế toán).

Thứ ba, nghiên cứu tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tác động tới CPVCP sử dụng 4 biến

kiểm sốt: Quy mơ cơng ty, địn bẩy tài chính, tỉ số giá trị thị trường và chỉ số ngành. Thảo luận kết quả và đưa ra các khuyến nghị cho cơ quan chức năng và DNNY cải thiện QTCT nhằm giảm thiểu CPVCP.

5. Khái quát phương pháp nghiên cứu

Phương pháp tiếp cận hệ thống: Với mục tiêu khám phá mối quan hệ giữa QTCT và CPVCP tại các

DNNY trên TTCK Việt Nam, tìm ra những yếu tố thuộc đặc điểm QTCT ảnh hưởng đến CPVCP từ đó sử dụng nghiên cứu định lượng để kiểm chứng thực nghiệm mối quan hệ này, tác giả tiến hành tìm hiểu các cơng trình nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến nội dung nghiên cứu, tiếp cận hệ thống các văn bản pháp

</div>Trang 6<div class="page_container" data-page="6">

lý, quy định về QTCT tại Việt Nam và trên thế giới, đồng thời nghiên cứu các lý thuyết nền tảng liên quan.

Phương pháp phân tích, phương pháp tổng hợp, phương pháp so sánh, phương pháp lý luận khách quan: Theo đó, phương pháp phân tích, tổng hợp được sử dụng để phân tích, đánh giá các cơ sở lý luận và

kết quả nghiên cứu thực nghiệm của các cơng trình trước về các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT có tác động đến CPVCP từ đó lựa chọn các biến độc lập phù hợp với đối tượng nghiên cứu của luận án. Đồng thời tác giả phân tích, đánh giá các mơ hình đo lường CPVCP đã và đang được sử dụng phổ biến hiện nay, so sánh với thực trạng dữ liệu hiện có của các doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam để lựa chọn mơ hình đo lường CPVCP phù hợp nhất. Phương pháp lý luận khách quan: Đây là phương pháp được tác giả sử dụng để lập luận và đưa ra các giả thuyết nghiên cứu, từ đó sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng để kiểm định và giải thích kết quả thực nghiệm.

Phương pháp nghiên cứu định lượng: Để kiểm định tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT

tới CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam, luận án sử dụng mơ hình dữ liệu bảng động (Dynamic Panel Data Model). Các bước kiểm định trong luận án như sau:

Bước 1: Kiểm định tương quan (Phân tích tương quan Pearson).

Bước 2: Kiểm định đa cộng tuyến để chọn được các biến độc lập phù hợp với mơ hình và dự đốn các tương quan trong mơ hình ban đầu.

Bước 3 Lựa chọn mơ hình thích hợp và kiểm định các khuyết tật của mơ hình (Phương sai thay đổi, tự

tương quan) và kiểm định nội sinh (kiểm định Wu-hausman và Durbin bằng phương pháp hồi quy 2sls) và

quyết định lựa chọn phương pháp kiểm định S-GMM để kiểm tra tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm của QTCT tới CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam.

Bước 4: Kiểm định S-GMM và các kiểm định sau S-GMM để kết luận kết quả mơ hình thơng qua số liệu ở bước cuối cùng.

6. Đóng góp mới của luận án

- Về lý luận: Luận án đã hệ thống hóa lý luận liên quan đến CPVCP, QTCT và tác động của các yếu tố

thuộc đặc điểm QTCT tới CPVCP. Trên cơ sở đó kết hợp nghiên cứu thực trạng, tác giả đã phát triển lý luận này trong bối cảnh thực tiễn tại các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên TTCK Việt Nam bằng việc ứng dụng một số cơ sở lý thuyết vào đề tài nghiên cứu. Nghiên cứu này cũng cung cấp thêm một cơ sở khoa học cho các nhà đầu tư, nhà quản lý, cổ đông, các bên liên quan để đánh giá tác động của QTCT tới CPVCP.

- Về thực tiễn: Bằng phương pháp nghiên cứu định lượng với các kiểm định S-GMM và sau S-GMM,

luận án đã chỉ ra các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tác động ngược chiều đến CPVCP gồm: Tần suất các cuộc họp HĐQT, kiêm nhiệm chức danh, CBTT và sở hữu HĐQT. Từ kết quả nghiên cứu thực nghiệm kết hợp với cơ sở lý thuyết, tác giả đề xuất khuyến nghị các cơ quan chức năng và doanh nghiệp có các biện pháp cải thiện các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT và đánh giá chiều hướng tác động của các yếu tố này đến CPVCP tại các DNNY để các doanh nghiệp có thể tham chiếu, xem xét nâng cao chất lượng QTCT thông qua điều chỉnh quy mô, cơ cấu và cơ chế hoạt động của HĐQT, UBKT, CBTT và đạt mục tiêu là giảm CPVCP.

7. Kết cấu luận án

Ngoài phần mở đầu và kết luận, Luận án được chia thành 5 chương:

Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu về tác động của quản trị cơng ty đến chi phí vốn cổ phần Chương 2: Cơ sở lý luận về quản trị công ty, chi phí vốn cổ phần và tác động của quản trị cơng ty tới chi phí vốn cổ phần của các doanh nghiệp niêm yết.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu thực nghiệm về tác động của quản trị cơng ty tới chi phí vốn cổ phần Chương 5: Thảo luận kết quả nghiên cứu và khuyến nghị

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CƠNG

</div>Trang 7<div class="page_container" data-page="7">

TY ĐẾN CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN

Chi phí vốn nói chung và chi phí vốn cổ phần (CPVCP) nói riêng là những chủ đề nhận được rất nhiều mức độ quan tâm của các nhà nghiên cứu, đặc biệt là các cổ đông và có ảnh hưởng đáng kể đến các chính sách tài chính của cơng ty. CPVCP cũng là một nhân tố quan trọng đối với các công ty khi đưa ra các quyết định kinh doanh và là cơ sở để tăng giá trị công ty. Các nghiên cứu về QTCT cũng đã chứng minh là chi phí vốn sẽ giảm đi đáng kể khi áp dụng các cơ chế quản trị chặt chẽ hơn (Sanjeev và Partha, 2003). Tác động của QTCT tới CPVCP đã được nghiên cứu sâu rộng ở các thị trường phát triển và thị trường mới nổi, nghiên cứu trong bối cảnh trình độ phát triển kinh tế khác nhau của các nước cũng như sự khác biệt về mức độ áp dụng QTCT. Kết quả của hầu hết các nghiên cứu đều ghi nhận mối quan hệ ngược chiều giữa QTCT và CPVCP, tiêu biểu như các nghiên cứu của các tác giả (Srivastava và cộng sự, 2019; Salehi và cộng sự, 2020; Zandi và cộng sự, 2022; Wan, 2015; Teti và cộng sự, 2016b; Setiany và cộng sự, 2017).

Các nghiên cứu trước đây cũng cho thấy mặc dù QTCT nói chung là quan trọng, nhưng không phải tất cả các đặc điểm quản trị của cơng ty đều có vai trị như nhau (Clacher và cộng sự (2008). Trong các nghiên cứu trước, các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT có tác động đến CPVCP chủ yếu được phát hiện gồm: các yếu tố thuộc đặc điểm của HĐQT (quy mô HĐQT, tính độc lập của HĐQT, Tần suất họp của HĐQT, sự kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT và Giám đốc điều hành CEO), các yếu tố về công bố thông tin, các yếu tố về cấu trúc sở hữu và các yếu tố thuộc đặc điểm của ủy ban kiểm tốn/kiểm sốt nội bộ. Mơ hình hồi quy sử dụng các yếu tố quy mơ cơng ty, địn bẩy, tỷ số giá trị thị trường trên sổ sách và chỉ số ngành làm biển kiểm soát.

1.1. Tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm Hội đồng quản trị đến chi phí vốn cổ phần

Về tác động của quy mơ HĐQT, có các nghiên cứu của: Ali Shah và Butt (2009), Mazzotta và Veltri (2014), Moss (2016), Hassan và cộng sự (2018), Ranjith (2018), Anwar và cộng sự (2019b).

Về tác động của tính độc lập HĐQT, có các nghiên cứu: Ashbaugh và cộng sự (2004), Ali Shah và Butt (2009), Moss (2016), Setiany và cộng sự (2017), Houqe và cộng sự (2017); Hassan và cộng sự (2018), Ranjith (2018), Anwar và cộng sự (2019b).

Về tác động của tần suất họp HĐQT, có các nghiên cứu: Zéghal và Gouiaa (2009), Hassan và cộng sự (2018), Ranjith (2018).

Về tác động của kiêm nhiệm chức danh, có các nghiên cứu: Moss (2016), Hassan và cộng sự (2018), Anwar và cộng sự (2019b).

1.2. Tác động của cơng bố thơng tin đến chi phí vốn cổ phần

Về tác động của cơng bố thơng tin, có các nghiên cứu: Botosan và Plumlee (2000), Chen và cộng sự (2003), (Teti và cộng sự, 2016a), Setiany và cộng sự (2017).

1.3. Tác động của cấu trúc sở hữu đến chi phí vốn cổ phần

Về tác động của tỷ lệ sở hữu của thành viên HĐQT, có các nghiên cứu: Ashbaugh và cộng sự (2004), Ali Shah và Butt (2009), Moss (2016), Hassan và cộng sự (2018).

Về tác động của sở hữu cổ đông lớn: Ashbaugh và cộng sự (2004), Moss (2016), Houqe và cộng sự (2017), Hassan và cộng sự (2018).

1.4. Tác động của ủy ban kiểm tốn/kiểm sốt nội bộ đến chi phí vốn cổ phần

Về tác động của UBKT, có một số nghiên cứu: Andrew và cộng sự (2003)/ Ali Shah và Butt (2009), Nguyễn Trọng Nguyên (2015), Moss (2016), Houqe và cộng sự (2017); Hassan và cộng sự (2018), Ranjith (2018), Anwar và cộng sự (2019b).

1.5. Khoảng trống nghiên cứu

Thơng qua việc tổng hợp, phân tích các cơng trình nghiên cứu trong và ngồi nước liên quan đến chủ đề nghiên cứu, tác giả nhận thấy còn xuất hiện khoảng trống như sau:

Thứ nhất, các nghiên cứu về tác động của đặc điểm QTCT hoặc một vài yếu tố thuộc QTCT đến chi phí vốn nói chung và CPVCP nói riêng đã được thực hiện ở nhiều quốc gia, đặc biệt là các quốc gia phát triển.

</div>Trang 8<div class="page_container" data-page="8">

Một số nghiên cứu tương tự được thực hiện ở một số quốc gia đang phát triển ở châu Á như Pakistan, Ấn Độ, In-đô-nê-xia, Thái Lan, Malaysia và Braxin. Trong khi đó, Việt Nam là một quốc gia có thị trường chứng khốn cịn non trẻ, có nhiều biến động và cịn nhiều cơ chế, chính sách cần hồn thiện. Thêm vào đó, nhiều nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam chưa hiểu về chi phí vốn cổ phần, chưa xác định suất sinh lời kỳ vọng hợp lý khi đưa ra quyết định đầu tư. Việc luận án lựa chọn bối cảnh là doanh nghiệp niêm yết trên TTCK Việt Nam để nghiên cứu về tác động của QTCT đến CPVCP là cần thiết.

Thứ hai, một vài nghiên cứu được thực hiện ở các quốc gia có trình độ phát triển kinh tế, hệ thống pháp lý về QTCT khác nhau và thấy được yếu tố ảnh hưởng cũng như chiều tác động của từng yếu tố thuộc QTCT đến CPVCP là khác nhau. Tuy nhiên, những nghiên cứu tương tự về mối quan hệ này tại Việt Nam là chưa có nhiều, đặc biệt các nghiên cứu trước đây chỉ mới tập trung nghiên cứu tác động của mức độ công bố thơng tin đến chi phí vốn tại các cơng ty niêm yết chứ chưa có nghiên cứu tổng hợp sự ảnh hưởng của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT. Do đó, qua đánh giá tổng quan về tình hình nghiên cứu và trong khả năng hiểu biết của tác giả chưa có nghiên cứu nào tiến hành đánh giá tác động của QTCT tới CPVCP của DNNY trên TTCK Việt Nam trong 20 năm qua và có một khoảng trống mà nghiên cứu này nhằm mục đích lấp đầy.

Thứ ba, khi tác giả thực hiện phân tích, tổng hợp các mơ hình đo lường CPVCP từ các cơng trình nước ngồi, rất nhiều mơ hình khác nhau được sử dụng. Tuy nhiên mơ hình nào phù hợp với bối cảnh TTCK Việt Nam thì chưa có nghiên cứu nào đề xuất. Các nghiên cứu trước tại Việt Nam chủ yếu đưa ra mơ hình đo lường chi phí vốn tại các doanh nghiệp niêm yết. Việc so sánh, đánh giá để đề xuất mơ hình phù hợp để đo lường CPVCP tại Việt Nam sẽ có đóng góp trong phát triển những nghiên cứu về CPVCP tại Việt Nam, cũng như trở thành tài liệu hữu ích cho những người sử dụng thơng tin tài chính trên TTCK, đặc biệt là nhà đầu tư.

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ QUẢN TRỊ CƠNG TY, CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN VÀ TÁC ĐỘNG CỦA QUẢN TRỊ CÔNG TY TỚI CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN

2.1. Cơ sở lý luận về Quản trị công ty

2.1.1. Nguồn gốc và định nghĩa về quản trị công ty

Nguồn gốc về quản trị công ty (QTCT) xuất phát từ sự phân tách quyền sở hữu với quyền quản lý trong các cơng ty đại chúng. Khi đó, các nhà đầu tư là các chủ sở hữu đầu tư vốn của mình vào cơng ty với kỳ vọng sẽ được hưởng lợi tức khi cơng ty hoạt động có lãi. Tuy nhiên thực tế có nhiều nhà đầu tư (chủ sở hữu) khơng đủ thời gian và trình độ chun mơn cần thiết hoặc không đủ quyền để điều hành công ty và đảm bảo rằng cơng ty sẽ có lợi nhuận. Khi đó, các nhà đầu tư sẽ thuê các nhà quản lý có trình độ để điều hành các hoạt động thường ngày của công ty với mong muốn cơng ty hoạt động lâu dài và có lãi. Hay nói cách khác, cơng ty là của chủ sở hữu (cổ đông), nhưng để công ty tồn tại và phát triển phải có sự dẫn dắt, sự điều hành của ban giám đốc và sự đóng góp của người lao động, mà những người này không phải lúc nào cũng có chung ý chí và quyền lợi.

Trong luận án này, tác giả định nghĩa QTCT theo quan điểm của Tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế

(G20/OECD, 2015): QTCT là thủ tục và quy trình mà theo đó một tổ chức được điều hành và kiểm sốt. Cơ

cấu quản trị cơng ty quy định rõ việc phân chia quyền lợi và trách nhiệm giữa các đối tượng tham gia khác nhau trong tổ chức - như Hội đồng quản trị, Ban điều hành, cổ đông và các bên có quyền lợi liên quan khác - và đặt ra các nguyên tắc và thủ tục cho việc ra quyết định.”

2.1.2. Các mơ hình quản trị cơng ty

Xây dựng mơ hình QTCT được nhiều học giả và nhà nghiên cứu quan tâm và đã có một số mơ hình quản trị đưa ra nhằm giúp cho các doanh nghiệp thực hành các tiêu chuẩn về quản trị. Thực tế QTCT đã ghi nhận có nhiều mơ hình QTCT, trong khn khổ nghiên cứu này, tác giả phân tích hai mơ hình quản trị cơ bản được cho là phổ biến nhất là mơ hình cổ đơng và mơ hình các bên liên quan. Mơ hình cổ đông là hệ thống QTCT truyền thống của Anh-Mỹ, tập trung vào việc tối đa hóa lợi ích của cổ

</div>Trang 9<div class="page_container" data-page="9">

đơng, trong khi mơ hình các bên liên quan được coi là điển hình của hệ thống QTCT của Đức và tập trung vào việc đáp ứng nhu cầu và mong đợi của một phạm vi rộng hơn, bao gồm phạm vi của các nhóm bên liên quan. Mơ hình cổ đơng hình thành cấu trúc hội đồng một cấp (one-tier board structure) trong khi mơ hình các bên liên quan hình thành cấu trúc hội đồng hai cấp (two-tier board structure).

2.1.3. Nội dung và các nguyên tắc quản trị công ty

Hiện nay có hơn 200 bộ quy chế QTCT đã được xây dựng cho hơn 72 quốc gia và vùng lãnh thổ (IFC, 2010), phần lớn các bộ quy tắc này tập trung vào vai trò của BKS hoặc HĐQT, một số bộ quy tắc đã có phạm vi áp dụng mang tính quốc tế. Theo OECD (2015) thì khơng có mơ hình QTCT tốt nhất. Do giữa các quốc gia có sự khác nhau giữa nguồn gốc các thể chế pháp luật, đặc tính văn hóa, trình độ phát triển của thị trường tài chính, do đó nội dung, ngun tắc và đặc điểm QTCT cũng được xây dựng để phù hợp với đặc điểm của từng quốc gia, vùng lãnh thổ. Tại Anh, khuôn mẫu QTCT quy định QTCT gồm có 5 nội dung chính là: Lãnh đạo, Hiệu quả, Trách nhiệm, Cơ chế đãi ngộ; Mối quan hệ với cổ đơng. Trong khi đó ở Mỹ thì có 5 nội dung chính là: Quyền của cổ đơng; Luật giao dịch nội gián; Vai trò của các bên liên quan đến công ty; Công khai, minh bạch báo cáo và công bố thông tin; Trách nhiệm của HĐQT.

2.2. Cơ sở lý luận về chi phí vốn cổ phần

2.2.1. Khái niệm về chi phí vốn cổ phần

Chi phí vốn cổ phần (CPVCP) là lợi suất yêu cầu của các cổ đông để bù đắp rủi ro khi sở hữu cổ phiếu của doanh nghiệp. Như vậy các cổ đông đánh giá rủi ro đầu tư càng cao thì sẽ đưa ra mức lợi suất yêu cầu càng lớn, tức là CPVCP càng cao. CPVCP cũng phản ánh lợi suất kỳ vọng của nhà đầu tư để bù đắp những rủi ro trong quá trình đầu tư. Như vậy, nếu nhà đầu tư đánh giá cơ hội đầu tư có mức độ rủi ro càng cao thì CPVCP càng lớn và ngược lại. CPVCP có mối quan hệ chặt chẽ với tỷ lệ hoàn vốn yêu cầu, tức là tỷ lệ lợi suất kỳ vọng nhỏ nhất mà nhà đầu tư hy vọng nhận được dựa trên khoản đầu tư của họ. Tỷ lệ này sẽ thay đổi tùy thuộc vào rủi ro liên quan đến đầu tư vốn cổ phần.

2.2.2. Đo lường chi phí vốn cổ phần

Trong các nghiên cứu về chi phí vốn cổ phần, việc tính tốn CPVCP hoặc lợi suất yêu cầu có thể được thực hiện theo nhiều cách nhưng có những phương pháp được chấp nhận nhiều nhất: Mơ hình định giá tài sản vốn - CAPM (1964); mơ hình chiết khấu cổ tức (2005); mơ hình chiết khấu thu nhập thặng dư - RIM; mơ hình Ohlson và Juettner-Nauroth; mơ hình sử dụng chỉ số PEG (2004).

2.3. Lý thuyết nền tảng

2.3.1. Lý thuyết đại diện

2.3.2. Lý thuyết thông tin bất cân xứng 2.3.3. Lý thuyết tín hiệu

2.3.4. Lý thuyết hành vi quản lý 2.3.5. Lý thuyết quản lý

</div>Trang 10<div class="page_container" data-page="10">

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Quy trình nghiên cứu

Hình 3.1 Mơ tả quy trình nghiên cứu

Nguồn: Tác giả xây dựng

Vấn đề nghiên cứu

Tác động của QTCT tới CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam

Mục tiêu nghiên cứu

- Hệ thống hóa cơ sở lý luận và tình hình nghiên cứu thực nghiệm về QTCT, CPVCP và tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tới CPVCP.

- Đánh giá CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam dựa trên việc sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM).

- Nhận diện, xác định và đo lường các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tác động đến CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam.

- Đưa ra các khuyến nghị nhằm giảm thiểu CPVCP trên cơ sở điều chỉnh các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT.

Tổng quan tình hình nghiên cứu + Cơ sở lý luận

Tổng quan tình hình nghiên cứu về QTCT và CPVCP

Tổng quan tình hình nghiên cứu về tác động của QTCT tới CPVCP Cơ sở lý luận về QTCT, CPVCP và tác động của QTCT tới CPVCP

Mơ hình nghiên cứu

Kiểm định tương quan Pearson Kiểm định đa cộng tuyến

Phương pháp định tính

Phương pháp suy diễn

Câu hỏi nghiên cứu

i. Có những nghiên cứu nào trước đây đã nghiên cứu về QTCT, CPVCP và tác động của đặc điểm QTCT đến chi phí vốn cổ phần? Khoảng trống nghiên cứu về vấn đề này là gì?

ii. Cơ sở lý luận về QTCT, CPVCP và mối quan hệ giữa QTCT và CPVCP? Có những mơ hình nào đã được sử dụng trong các nghiên cứu trước đây để đo lường CPVCP của các doanh nghiệp? iii. Chi phí vốn cổ phần của các DNNY trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2015 – 2021 như thế nào? Những yếu tố nào thuộc đặc điểm QTCT có tác động đến CPVCP của các DNNY trên TTCK Việt Nam?

iv. Khuyến nghị dành cho cơ quan chức năng và DNNY trên TTCK Việt Nam như thế nào nhằm giảm CPVCP ?

Giả thuyết nghiên cứu

e

Thống kê mô tả Thu thập dữ liệu

Kiểm định nội sinh trong mơ hình Kiểm định S-GMM

Kiểm định sau mơ hình GMM Kiểm định F-test, Hausman

Kiểm định phương sai thay đổi Kiểm định tự tương quan

Phương pháp định lượng

Kết quả và thảo luận kết qủa

Giải thích và thảo luận kỹ kết quả phương pháp định lượng

Phương pháp định tính

-Phương pháp tiếp cận hệ thống. - Phương pháp phân tích. - Phương pháp tổng hợp. - Phương pháp so sánh. - Phương pháp lý luận khách quan.

Các khuyến nghị

</div>Trang 11<div class="page_container" data-page="11">

3.2. Dữ liệu của nghiên cứu

Nghiên cứu này sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp dạng bảng với các mục đích sau: Thứ nhất, dữ liệu bảng sẽ thu thập được số lượng lớn các quan sát từ đó góp phần làm giảm thiểu các vấn đề thống kê nói chung và những vấn đề liên quan đến QTCT nói riêng, chẳng hạn như vấn đề đa cộng tuyến và nội sinh (Larcker và Rusticus, 2007; Ntim và cộng sự, 2012). Thứ hai, nếu so sánh với các loại dữ liệu khác, dữ liệu bảng sẽ kiểm sốt và thể hiện tính khơng đồng nhất của từng cá thể, cung cấp nhiều thông tin dữ liệu hơn, nhiều biến thiên hơn, ít cộng tuyến hơn giữa các biến, nhiều bậc tự do hơn. Đồng thời, dữ liệu bảng có khả năng đo lường và kiểm định tác động tốt hơn so với dữ liệu chéo và dữ liệu chuỗi thời gian (Baltagi, 2005).

Xét trong khoảng thời gian nghiên cứu từ 2015-2021, TTCK Việt Nam có 491 DNNY, trong đó 100 DNNY có số liệu khơng chính xác hoặc chỉ số có dấu hiệu sai số và 56 DNNY khác khơng có đầy đủ số liệu đầy đủ liên quan đến QTCT và các chỉ số tài chính nên luận án đã thu thập và chọn lọc được mẫu nghiên cứu gồm 335 DNNY trên TTCK Việt Nam, tương đương 2.345 quan sát trong 7 năm giai đoạn từ năm 2015 đến năm 2021. Số liệu tài chính sau khi lọc phải có giá trị hợp lý, tránh hiện tượng bị ảnh hưởng tính chất số liệu của biến.

Bảng 3.1 Thống kê dữ liệu của các công ty

SỐ QUAN

SÁT

SỐ DOANH NGHIỆP

TỶ LỆ (%)

TỶ LỆ TÍCH LŨY (%)

1 Bán buôn 168 24 7,2 7,2 2 Bán lẻ 84 12 3,6 10,7 3 Công nghệ và thông tin 126 18 5,4 16,1 4 Dịch vụ chuyên môn, khoa học và

công nghệ 42 6 1,8 17,9 5 Dịch vụ lưu trú và ăn uống 35 5 1,5 19,4 6 Khai khoáng 119 17 5,1 24,5 7 Nghệ thuật, vui chơi và giải trí 7 1 0,3 24,8 8 Sản xuất 875 125 37,3 62,1 9 Sản xuất nông nghiệp 28 4 1,2 63,3 10 Tiện ích 168 24 7,2 70,4 11 Vận tải và kho bãi 196 28 8,4 78,8 12 Xây dựng và Bất động sản 497 71 21,2 100

Nguồn: Tính tốn của tác giả

3.3. Xây dựng biến và giả thuyết nghiên cứu

Với mục tiêu tổng quát của luận án là nghiên cứu tác động của QTCT đến CPVCP, dựa trên tổng quan tình hình nghiên cứu và các cơ sở lý thuyết, tác giả xây dựng biến phụ thuộc là chi phí vốn cổ phần (CPVCP) và các biến độc lập là các yếu tố thuộc đặc điểm của QTCT, đồng thời bổ sung các biến khác không thuộc QTCT nhưng có tác động đến CPVCP (biến kiểm sốt).

Tổng hợp về khái niệm và cách đo lường các biến trong nghiên cứu này được trình bày trong bảng 3.2; Luận án sử dụng Mơ hình định giá tài sản vốn CAPM để đo lường CPVCP trong quá trình tiến hành các bước nghiên cứu: E(Ri)=Re=Rf+ βi[E(Rm)-Rf], Trong đó:

- E(Ri)= Chi phí vốn cổ phần - Re = Lợi suất kỳ vọng

</div>Trang 12<div class="page_container" data-page="12">

- Rf = Lãi suất phi rủi ro, tính bằng lãi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam - Rm = Lợi suất của thị trường

- (Rm– Rf) = Mức bù rủi ro thị trường

- βi = Hệ số bê ta của doanh nghiệp, thể hiện độ tương quan của biến động của cổ phiếu doanh nghiệp so với toàn bộ thị trường.

- βi = Covar (Re,R m)/Var (R m), trong đó:

+ Covar (Re,R m): Hiệp phương sai lợi suất kỳ vọng và lợi suất của thị trường. + Var (Rm): Phương sai lợi suất của của thị trường

3.4 Mơ hình nghiên cứu

Hình 3.2 Mơ hình nghiên cứu

Nguồn: Tác giả xây dựng

Hình 3.2 Mơ tả quy trình nghiên cứu

Mơ hình nghiên cứu đánh giá quan hệ tác động của các yếu tố thuộc đặc điểm QTCT tới CPVCP, mô tả các biến và chiều tác động kỳ vọng được trình bày trong Hình 3.2.

CPVCP i,t= β0+ β1𝐶𝑃𝑉𝐶𝑃i,t−1+ β2HDQT_QMit+ β3HDQT_DLit+ β4HDQT_TSHit+β5HDQT_KNit+ β6CBTTit+ β7SHHDQTit+ β8SHCDLit+ β9UBKTit+ β10QMCTit+ β11DBit+β12MBit+ β13CSNit+ eit

doanh nghiệp i năm t-1 ;HDQT_QM là quy mơ hội đồng quản trị, HDQT_DL là tính độc lập của hội đồng quản trị, HDQT_TSH là tần suất họp của hội đồng quản trị, HDQT_KN là tính kiêm nhiệm của hội đồng quản trị, CBTT là yếu tố công bố thông tin, SHHDQT là tỷ lệ sở hữu của thành viên HĐQT, SHCDL là tỷ lệ sở hữu của cổ đơng lớn, UBKT: ủy ban kiểm tốn, QMCT là quy mơ cơng ty, DB là địn bẩy tài chính, MTB tỷ số giá trị thị

Hai tham số i, t là doanh nghiệp thứ i, năm t.

BIẾN KIỂM SOÁT Chi phí vốn cổ phần (CPVCP)

Quy mơ hội đồng quản trị (HĐQT_QM)

Tính độc lập hội đồng quản trị (HĐQT_DL)

Tần suất họp hội đồng quản trị (HĐQT_TSH)

Kiêm nhiệm chức danh (HĐQT_KN)

Công bố thông tin (CBTT)

Sở hữu hội đồng quản trị (SHHĐQT)

Sở hữu cổ đông lớn (SHCĐL)

Ủy ban kiểm toán (UBKT) Tỉ số giá trị

thị trường (MTB)

Chỉ số ngành (CSN) Quy mô

cơng ty (QMCT)

Địn bẩy (ĐB)

H1 (+)

H7 (-)H6 (-)

H12 (-)H11 (-)

H4 (-)H3 (-)H2 (-)

H5 (-)H10 (+)

H9 (-)

H8 (-)

</div>Trang 13<div class="page_container" data-page="13">

Bảng 3.2 Khái niệm và cách đo lường các biến trong mơ hình nghiên cứu

𝑯𝑫𝑸𝑻𝑸𝑴𝒊𝒕 Quy mô hội đồng quản trị

Quy mô hội đồng quản trị doanh nghiệp

𝑖 tại thời điểm năm 𝑡 Tổng số thành viên hội đồng quản trị

Ali Shah và Butt (2009) Mazzotta và Veltri (2014) Moss (2016)

Hassan và cộng sự (2018) Anwar và cộng sự (2019b)

𝑯𝑫𝑸𝑻𝑫𝑳𝒊𝒕 Tính độc lập hội đồng quản trị

Thể hiện khả năng độc lập của hội đồng quản trị của doanh nghiệp 𝑖 tại thời

điểm năm 𝑡

Tỷ lệ phần trăm số lượng thành viên hội đồng quản trị độc lập, bên ngoài/ Tổng số thành viên hội đồng quản trị

Ashbaugh và cộng sự (2004) Ali Shah và Butt (2009) Moss (2016)

Houqe và cộng sự (2017) Hassan và cộng sự (2018)

Anwar và cộng sự (2019b)

𝑯𝑫𝑸𝑻𝑻𝑺𝑯𝒊𝒕 Tần suất họp hội đồng quản trị

Phản ánh tần suất họp của hội đồng quản trị doanh nghiệp 𝑖 năm 𝑡

Biến giả nhận giá trị 1 nếu số lần HĐQT tổ chức họp HĐQT trong năm lớn hơn hoặc bằng 4, nhận giá trị 0 nếu ngược lại.

Hassan và cộng sự (2018) Khan (2018)

𝑯𝑫𝑸𝑻𝑲𝑵𝒊𝒕 Tính kiêm nhiệm

Phản ánh sự kiêm nhiệm Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc trong doanh nghiệp 𝑖 năm 𝑡

Biến giả nhận giá trị 1 nếu Chủ tịch HĐQT kiêm Tổng giám đốc, ngược lại nhận giá trị 0.

Moss (2016)

Hassan và cộng sự (2018) Anwar và cộng sự (2019b)

𝑪𝑩𝑻𝑻𝒊𝒕 Công bố thông tin

Là chỉ số đánh giá mức độ và chất lượng công bố thông tin bởi doanh nghiệp 𝑖 năm 𝑡

Biến giả nhận giá trị từ 0÷3 nếu lần lượt thỏa mãn các tiêu chí sau:

- Cơng bố đúng thời gian và đủ số lượng báo cáo theo quy định (02 bản báo cáo quản trị, 01 báo cáo thường niên, 01 cuộc họp đại hội đồng cổ đơng và 04 kỳ báo cáo tài chính).

- Các báo cáo có đủ ý kiến kiểm tốn.

- Được kiểm toán bởi một trong các tổ chức kiểm tốn thuộc nhóm Big4.

Chen và cộng sự (2003) Teti và cộng sự (2016b)

𝑺𝑯𝑯𝑫𝑸𝑻𝒊𝒕 Sở hữu hội đồng quản trị

Phản ánh cấu trúc sở hữu bởi thành

viên HĐQT doanh nghiệp 𝑖 năm 𝑡

Tỷ lệ cổ phần được nắm giữ bởi các thành viên HĐQT

Ashbaugh và cộng sự (2004) Ali Shah và Butt (2009)

</div>Trang 14<div class="page_container" data-page="14">

BIẾN TÊN BIẾN KHÁI NIỆM CÔNG THỨC ĐO LƯỜNG THAM KHẢO

Moss (2016)

Hassan và cộng sự (2018)