Tiểu luận lý thuyết tài chính tiền tệ ; Thông tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

CHỦ ĐỀ THẢO LUẬN
THƠNG TIN BẤT CÂN XỨNG VÀ CẤU TRÚC TÀI CHÍNH
LỜI MỞ ĐẦU
Thuật ngữ thông tin bất cân xứng được dùng để chỉ tình trạng mất cân đối trong
khả năng tiếp cận thơng tin giữa các bên trong một giao dịch. Thực tế đã cho thấy, khi
hiện tượng thông tin bất cân xứng xảy ra sẽ ảnh hưởng không chỉ đến bên gặp bất lợi về
thơng tin mà ngay cả bên có ưu thế về thơng tin cũng có thể bị thiệt hại (vi phạm pháp
luật, rủi ro về tài chính....)
Thơng qua tìm hiểu khái niệm về cấu trúc tài chính doanh nghiệp và thông tin bất
đối xứng, ta sẽ hiểu rõ hơn tác động của các hình thức thơng tin bất đối xứng (lựa chọn
đối nghịch, rủi ro đạo đức) lên hoạt động của một doanh nghiệp hoặc thị trường tài chính.
Qua đó, hình thành nhận thức rõ ràng hơn về hậu quả của tình trạng thơng tin bất cân
xứng mang lại cho nền kinh tế cũng như cho xã hội. Từ đó, xem xét và đề xuất một số
giải pháp (giải pháp của tư nhân và của chính phủ) nhằm hạn chế tối đa tình trạng thơng
tin bất cân xứng trên thị trường.

Trang 1


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

I. CẤU TRÚC TÀI CHÍNH CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA TRÊN THẾ GIỚI:
1. Cấu trúc tài chính và cơ cấu vốn doanh nghiệp:
1.1 Khái niệm cấu trúc tài chính doanh nghiệp:
Cấu trúc tài chính doanh nghiệp là quan hệ tỷ lệ giữa nguồn nợ (nợ ngắn hạn, nợ

dài hạn) và nguồn vốn chủ sở hữu (vốn điều lệ, lợi nhuận) thường được dùng để tài trợ
cho quyết định đầu tư của một doanh nghiệp.
Về lý thuyết, cấu trúc tài chính hiện đại dựa trên những giả định lần đầu tiên được
đưa ra bởi Modigliani và Miller (1958). Từ đó, một số lý thuyết về cấu trúc tài chính giải
thích cho sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được phát
triển. Có thể kể đến một số lý thuyết khác như: Lý thuyết tĩnh về đánh đổi (Static tradeoff theory – DeAngelo và Masulis), lý thuyết về trật tự phân hạng (The pecking of order
theory – Myers và Majluf), lý thuyết đại diện (Agency Theory), lý thuyết thông tin bất
cân xứng (The Asymmetric Information Theory).
Về thực nghiệm, nhiều nghiên cứu đã được tiến hành để xác định các nhân tố ảnh
hưởng đến cấu trúc tài chính doanh nghiệp như: lợi nhuận, tăng trưởng của doanh nghiệp,
rủi ro kinh doanh, quy mô doanh nghiệp... Tuy nhiên, chiều hướng tác động của các nhân
tố này đến cấu trúc tài chính là khơng giống nhau.
1.2 Các bộ phận cấu thành cấu trúc tài chính doanh nghiệp:
Trong điều kiện kinh tế thị trường, các doanh nghiệp không chỉ sử dụng vốn của
bản thân doanh nghiệp mà còn sử dụng các nguồn vốn khác, trong đó nguồn vốn vay
đóng một vai trị khá quan trọng. Do đó, nguồn vốn trong doanh nghiệp được hình thành
từ hai nguồn sau:
a. Nợ phải trả:
Là nghĩa vụ hiện tại của doanh nghiệp phát sinh từ các giao dịch và sự kiện đã qua
mà doanh nghiệp phải thanh toán từ các nguồn lực của mình. Việc thanh tốn các nghĩa
vụ hiện tại có thể được thực hiện bằng nhiều cách như trả bằng tiền, trả bằng tài sản khác,
cung cấp dịch vụ , thay thế nghĩa vụ này bằng nghĩa vụ khác, chuyển đổi nghĩa vụ nợ
phải trả thành vốn chủ sở hữu.
Nguồn vốn nợ phải trả được thực hiện dưới các phương thức sau:
Nợ trung và dài hạn:
- Tín dụng ngân hàng: Là các khoản mà doanh nghiệp vay của các ngân hàng
thương mại hoặc của các tổ chức tín dụng khác. Tín dụng ngân hàng có nhiều dạng như
tín dụng ứng trước, chiết khấu thương phiếu, tín dụng thuê mua...

Trang 2

Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

- Phát hành trái phiếu: Là hình thức huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu.
Khi phát hành trái phiếu, công ty không những chịu lãi phải trả mỗi kỳ mà doanh
nghiệp còn phải trả thêm chi phí phát hành trái phiếu.
Nợ ngắn hạn:
- Tín dụng thương mại: Là các khoản doanh nghiệp chiếm dụng tạm thời từ các
nhà cung cấp vật tư hàng hố cho doanh nghiệp thơng qua phương thức thanh tốn trả
chậm; người mua trả tiền trước...
- Các khoản nợ tạm thời khác: Như phải trả người lao động, thuế và các khoản
phải nộp Nhà nước, chi phí phải trả, các khoản chiếm dụng tạm thời của các đơn vị nội
bộ...
Sự khác nhau cơ bản của hai nguồn vốn vay nợ này thể hiện ở trách nhiệm pháp lý
của doanh nghiệp khi sử dụng.
b. Nguồn vốn chủ sở hữu:
Nguồn vốn chủ sở hữu thể hiện quyền sở hữu của người chủ về các tài sản của
doanh nghiệp, là giá trị vốn của doanh nghiệp. Vốn chủ sở hữu được tạo nên từ các
nguồn sau:
Từ khoản đóng góp của chủ sở hữu:
- Nếu là doanh nghiệp Nhà nước: vốn do ngân sách cấp.
- Nếu là doanh nghiệp tư nhân: vốn do chủ doanh nghiệp bỏ ra.
- Nếu là công ty cổ phần, cơng ty trách nhiệm hữu hạn: vốn tự có do các cổ đơng
hay thành viên trong cơng ty góp vốn.
- Doanh nghiệp liên doanh: do các thành viên trong nước và nước ngồi thỏa
thuận góp vốn.
- Hợp tác xã: do các xã viên đóng góp.

Vốn bổ sung từ kết quả kinh doanh gồm: Lợi nhuận chưa phân phối, chênh lệch do
đánh giá lại tài sản, quỹ doanh nghiệp...
1.3 Các đặc điểm cơ bản của cấu trúc tài chính:
Cấu trúc tài chính có một số đặc điểm cơ bản sau:
- Cổ phiếu không phải là nguồn tài trợ vốn quan trọng nhất cho doanh nghiệp.
- Việc phát hành chứng khoán nợ và chứng khốn vốn khơng phải là kênh chủ yếu
để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.

Trang 3


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

- Tài chính gián tiếp đóng vai trị quan trọng hơn tài chính trực tiếp.
- Các trung gian tài chính, đặc biệt là ngân hàng thương mại, là nguồn tài trợ vốn
quan trọng nhất cho doanh nghiệp.
- Hệ thống tài chính là lĩnh vực được điều tiết nhiều nhất trong nền kinh tế.
- Chỉ những công ty lớn hoặc nổi tiếng mới dễ dàng tiếp cận được nguồn vốn
thơng qua thị trường chứng khốn.
- Thế chấp tài sản là đặc điểm phổ biến của hợp đồng vay nợ đối với cá nhân cũng
như doanh nghiệp.
- Các hợp đồng nợ có đặc trưng gồm những điều khoản có tính pháp lý phức tạp
để điều chỉnh người vay.
1.4 Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc tài chính:
a. Mơi trường bên ngồi:
Những yếu tố về kinh tế vĩ mô như tỷ lệ tăng trưởng, lãi suất, lạm phát, xếp hạng
tín nhiệm,...hay những chính sách điều tiết của chính phủ như chính sách tiền tệ và chính
sách tài khóa (chính sách thuế, chi tiêu đầu tư cơng).

- Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế:
Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế đánh giá qua % thay đổi GDP. Khi dự đoán tỷ lệ tăng
trưởng cao, người quản lý về tài chính sẽ tăng cường huy động vốn để đầu tư mở rộng
các dự án đầu tư và ngược lại.
- Lạm phát:
Lạm phát làm gia tăng các loại chi phí làm ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh
của doanh nghiệp như:
+ Chi phí vượt dự tốn (over-runs cost): do ước tính số lượng ngun vật liệu
khơng chính xác hay do giá trị thực của các nguyên vật liệu đó có sự thay đổi.
+ Lạm phát làm gia tăng mặt bằng giá chung bên ngồi, dẫn đến sự gia tăng chi
phí trong hoạt động của doanh nghiệp. Ví dụ giá các loại nguyên vật liệu tăng dẫn đến giá
nguyên liệu đầu vào của doanh nghiệp tăng; xăng, điện, nước tăng giá cũng làm gia tăng
đáng kể chi phí trong hoạt động sản xuất của doanh nghiệp.
Khi doanh nghiệp đầu tư vào một dự án bằng vốn vay hay vốn cổ phần thì phải
nhận biết được những khoản đầu tư này có thể bị ảnh hưởng bởi lạm phát trong tương lai.
Những khoản chi phí gia tăng do lạm phát khơng phải là những khoản chi phí thực vượt
dự tốn, vì thế khi đó doanh nghiệp cần tính tốn đến các khoảng vay bổ sung. Tuy

Trang 4


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

nhiên, trong gia đoạn thẩm định dự án, nếu doanh nghiệp khơng tính tốn được những
khả năng có thể phát sinh thì khi lạm phát xảy ra, doanh nghiệp sẽ dễ lâm vào tình trạng
khủng hoảng về tài chính, mất khả năng thanh tốn hay trả nợ vay.
Lạm phát cao còn lạm cho hoạt động của hệ thống tín dụng rơi vào khủng hoảng
vì nguồn tiền gửi huy động trong xã hội bị sụt giảm nhanh chóng, gây khó khăn cho các

doanh nghiệp trong việc vay nợ và phát hành trái phiếu. Khi lạm phát ở mức quá cao, vốn
phát sinh từ khấu hao không đủ để thay thế tài sản cố định nên các doanh nghiệp này
thường giữ lại lợi nhuận để duy trì khả năng hoạt động. Bên cạnh đó, doanh nghiệp cần
phải chi trả nhiều hơn cho các khoản phí giao dịch, duy trì luồn vốn ln chuyển.
- Lãi suất:
Lãi suất ln là vấn đề được các nhà đầu tư rất quan tâm, lãi suất cao hay thấp sẽ
ảnh hưởng đến lợi nhuận và hoạt động đầu tư của họ cũng như ảnh hưởng đến hoạt động
của các doanh nghiệp. Nợ vay thường nhỏ hơn vốn chủ sở hữu, lãi suất ngân hàng và lãi
suất trái phiếu thấp hơn so với lãi suất kỳ vọng của nhà đầu tư. Lãi suất thấp sẽ khuyến
khích doanh nghiệp vay nợ nhiều hơn do giảm được chi phí, ngược lại khi lãi suất cao
làm cho doanh nghiệp phải cân nhắc khi vay. Tuy nhiên, các doanh nghiệp không thể
tăng nợ lên mức quá cao so với vốn chủ sở hữu vì dễ dẫn đến tình trạng tài chính khơng
lành mạnh và những rủi ro khác. Ngồi ra, khi một doanh nghiệp có q ít vốn chủ sở
hữu nhưng quá nhiều vốn vay trong tình trạng lãi suất đang ở mức cao có thể sẽ tác động
khơng tích cực lên tâm lý của các nhà đầu tư, vì họ e ngại doanh nghiệp sẽ gặp rủi ro về
tài chính.
- Xếp hạng tín nhiệm:
Xếp hạng tín nhiệm là sử đánh giá hiện thời về mức độ sẵn sàng và khả năng trả
nợ (cả gốc và lãi) đối với chứng khoán nợ của một nhà phát hành trong suốt thời gian tồn
tại của chứng khốn đó. Đây là chỉ tiêu giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư đúng
đắn và là nhân tố quan trọng trong việc đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận thu
được. Nhờ vào hệ thống xếp hạng tín nhiệm, nhà đầu tư có thể biết được mức độ rủi ro
của mỗi khoản đầu tư, từ đó có thể so sánh, đánh giá mối quan hệ giữa rủi ro - lợi nhuận
và đưa ra các quyết định đầu tư hiệu quả, đảm bảo sự an toàn của đồng vốn.
Đối với những nền kinh tế chưa phát triển thì việc xếp hạng tín nhiệm cho các
doanh nghiệp cịn nhiều bất cập và chưa thỏa mãn yêu cầu của các nhà đầu tư, điều đó
khiến doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn trong việc tiếp cận và huy động vốn đầu tư. Các
doanh nghiệp phải nỗ lực nhằm nâng cao tín nhiệm trong mắt các nhà đầu tư, tài trợ
thông qua khả năng thanh toán, tiềm năng lợi nhuận, đảm bảo các cam kết trong việc
hoàn trả các khoản vốn vay,...

Trang 5


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Xếp hạng tín nhiệm rất cần thiết cho các thành phần tham gia thị trường vốn nói
chung và thị trường chứng khốn nói riêng.Nhưng để đảm bảo cho việc xếp hạng tín
nhiệm đáng tin cậy và trách nhiệm pháp lý cao đối với việc cung cấp thơng tin chính xác
và minh bạch, tạo sự tin tưởng cho các nhà đầu tư thì tổ chức đánh giá, xếp hạng tín
nhiệm phải đáng tin cậy và được thị trường cơng nhận rộng rãi.
- Chính sách tiền tệ:
Một chính sách mở rộng cung tiền sẽ làm giảm lãi suất thị trường, kéo theo làm
giảm chi phí vay nợ. Ngược lại, một chính sách thu hẹp cung tiền làm tăng lãi suất thị
trường, kéo theo làm tăng chi phí vay nợ. Bất kỳ một sự thay đổi bào trong chính sách
tiền tệ của chính phủ cũng làm ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi mong đợi và do đó ảnh
hưởng đến giá trị doanh nghiệp.
- Thuế suất:
Do chi phí lãi vay là một chi phí được khấu trừ thuế, gia tăng thuế suất áp dụng
làm tăng mong muốn sử dụng nợ so với các loại vốn khác xét từ quan điểm lợi nhuận.
Thuế suất thu nhập cá nhân tác động đến việc chi trả cổ tức của các doanh nghiệp.
Các cổ đông không chịu thuế thu nhập cá nhân cho phần lợi nhuận doanh nghiệp của họ,
nhưng phải nộp thuế cho phần lợi nhuận chia cho họ khi nhận cổ tức. Vì vậy, gia tăng
thuế suất thuế thu nhập cá nhân có xu hướng khuyến khích một số doanh nghiệp giữ lại
lợi nhuận và sử dựng nhiều hơn lợi nhuận giữ lại để tài trợ đầu tư. Cân đối giữa nợ và
vốn cổ phần sẽ tuỳ thuộc một phần vào các mức thuế suất tương ứng của thuế thu nhập
doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.
b. Môi trường bên trong:

- Hiệu quả kinh doanh:
Hiệu quả kinh doanh đo lường khả năng sinh lời từ hoạt động kinh doanh của
doanh nghiệp thông qua các chỉ tiêu như lợi nhuận trên tài sản (Return on Assets –
ROA), khả năng sinh lời trên doanh thu (tỉ suất lợi nhuận trên doanh thu). Theo lý thuyết
trật tự phân hạng, nhà quản trị doanh nghiệp bao giờ cũng có thơng tin về giá trị doanh
nghiệp tốt hơn nhà đầu tư bên ngoài. Sự bất cân xứng về thông tin này sẽ dẫn đến chi phí
huy động vốn từ bên ngồi sẽ cao hơn. Vì thế, nhà quản trị có xu hướng ưu tiên sử dụng
các nguồn vốn nội tại trước rồi mới đến các nguồn vốn vay mượn bên ngoài. Các nghiên
cứu thực nghiệm trên thế giới cho thấy hiệu quả kinh doanh có mối quan hệ tỷ lệ nghịch
với tỷ suất nợ. Ở các nước đang phát triển như Việt Nam, vấn đề bất cân xứng về thơng
tin rất nghiêm trọng, vì thế các nhà quản lý có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tài trợ cho
tài sản của mình. Ta có giả thiết: Cấu trúc tài chính tỷ lệ nghịch với hiệu quả kinh doanh.

Trang 6


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

- Sự tăng trưởng của doanh nghiệp:
Sự tăng trưởng của doanh nghiệp được đo lường thông qua tốc độ tăng tài sản hay
doanh thu. Khi doanh nghiệp tăng trưởng tốt, dẫn đến niềm tin từ các nhà đầu tư vào
doanh nghiệp càng cao, do đó khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài càng lớn,
trong khi doanh nghiệp cần nguồn tài trợ cho tài sản của mình. Ta có giả thiết thứ hai là
cấu trúc tài chính tỷ lệ thuận với sự tăng trưởng của doanh nghiệp.
- Quy mô doanh nghiệp:
Quy mô của doanh nghiệp có thể được đo lường bằng số lượng nhân viên, tổng tài
sản, hay tổng doanh thu. Ở Việt Nam, các doanh nghiệp niêm yết có quy mơ lớn thường
là những doanh nghiệp do nhà nước nắm cổ phần chi phối, vì vậy những doanh nghiệp

này có nhiều cơ hội huy động vốn từ bên ngoài hơn, nhất là các tổ chức tín dụng thuộc sở
hữu nhà nước. Giả thiết thứ ba: Cấu trúc tài chính tỷ lệ thuận với quy mô doanh nghiệp.
- Rủi ro kinh doanh:
Rủi ro kinh doanh thường đo lường thông qua độ lệch chuẩn của lợi nhuận, lợi
nhuận trước thuế và lãi vay. Khi rủi ro kinh doanh càng lớn, niềm tin của các nhà đầu tư
vào doanh nghiệp càng giảm, vì vậy khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài thấp.
Từ đó ta có giả thiết: Cấu trúc tài chính có quan hệ tỷ lệ nghịch với rủi ro kinh doanh.
- Cấu trúc tài sản:
Cấu trúc tài sản được đo lường thông qua chỉ tiêu tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài
sản. Trên lý thuyết, khi tỷ lệ tài sản cố định chiếm tỷ trọng lớn, doanh nghiệp có cơ hội
thế chấp các tài sản này để tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài. Tuy nhiên, ở Việt Nam
hoặc một số quốc gia trên thế giới, nếu doanh nghiệp có mối quan hệ mật thiết với những
nhà tài trợ vốn thì thực tế có thể vay nợ mà khơng cần cung cấp nhiều bằng chứng thế
chấp. Vì vậy, ta có giả thiết cấu trúc tài chính có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc tài sản.
2. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp:
2.1 Khái niệm về cơ cấu vốn:
Cơ cấu vốn chính là sự hỗn hợp giữa nợ dài hạn, vốn chủ sở hữu và lợi nhuận,
lệch với cấu trúc tài chính khoản mục nợ ngắn hạn nảy sinh trong quá trình kinh doanh
như: các khoản lương, bảo hiểm xã hội.., hoặc các khoản phải trả được hình thành trong
chu kỳ hốn chuyển tiền. Cơ cấu vốn chỉ tính đến các loại vốn trung và dài hạn, quyết
định đến giá trị của doanh nghiệp.
2.2 Cơ cấu vốn tối ưu:
Một doanh nghiệp nào đó có thể tài trợ cho dự án đầu tư theo hai cách: vay nợ

Trang 7


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

hoặc huy động cổ phần và tự tài trợ. Nhưng vấn đề đựơc ở đây là phải xác định cơ cấu
vốn doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay nợ bao nhiêu để đảm bảo
chi phí sử dụng vốn bình qn là nhỏ nhất, rủi ro phải được tối thiểu hóa nhưng giá trị
doanh nghiệp phải được tối đa hóa (EPS) , đây là một bài tốn khó được đặt ra cho doanh
nghiệp. Xác định được một cơ cấu vốn phù hợp là điều rất quan trọng đối với doanh
nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích từ các cá nhân, tổ chức liên quan đến doanh
nghiệp mà nó còn tác động tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trên thương trường.
Cơ cấu vốn tối ưu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh
nghiệp:
- Khi doanh nghiệp tài trợ dự án bằng vốn vay nợ:
Tài trợ bằng vốn vay nợ sẽ tạo ra lá chắn thuế (Tax shield) cho doanh nghiệp giúp
doanh nghiệp được trả thuế thu nhập thấp hơn so với số thuế doanh nghiệp phải trả nếu
sử dụng nguồn vốn nội tại của mình, đồng thời có thể làm giảm mức độ phân tán các
quyết định quản lý.
Tác dụng của Lá chắn thuế (Tax shield):
Lá chắn thuế là một thuật ngữ kinh tế nói về việc giảm lượng tiền thuế thu nhập
doanh nghiệp phải nộp cho nhà nước bằng cách giảm thu nhập chịu thuế.
Nói cách khác, trước khi có lá chắn thuế, tiền thuế thu nhập doanh nghiệp được
thu từ doanh nghiệp là nhiều hơn so với khi doanh nghiệp có lá chắn thuế. Lá chắn thuế
làm giảm khoản chi trả thuế cho nhà nước và làm gia tăng tài sản cho cổ đông và các chủ
nợ.
Một doanh nghiệp đầu tư vào một dự án với tổng số vốn là 400 triệu đồng. Thu
nhập trước thuế và lãi vay là 100 triệu đồng. Với thuế suất Thu nhập doanh nghiệp là
25%, ta thấy có 2 trường hợp:
+ Trường hợp 1:
Doanh nghiệp không vay tiền để đầu tư mà chỉ sử dụng nguồn vốn nội tại của
mình: Thu nhập chịu thuế là 100 triệu đồng, thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp là 25
triệu đồng.
+ Trường hợp 2:

Doanh nghiệp đi vay 400 triệu đồng để đầu tư, với lãi suất tiền vay là 10%. Khi đó
lãi tiền vay phải trả là 40 triệu nên thu nhập chịu thuế chỉ còn lại 60 triệu đồng. Thuế thu
nhập doanh nghiệp phải nộp bây giờ chỉ còn 25% x 60 triệu = 15 triệu đồng. Lá chắn thuế

Trang 8


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

trong trường hợp này có giá trị là: 400 triệu x 10% x 25% = 10 triệu đồng.
Tuy nhiên, gánh nặng về nợ vay cũng tạo áp lực lên doanh nghiệp, có thể có rủi ro
tiềm ẩn, làm ảnh hưởng đến quá trình vận hành, thậm chí có thể khiến doanh nghiệp phá
sản vì cơ cấu vốn có liên quan tới mối quan hệ giữa lợi nhuận và rủi ro. Việc tăng sử
dụng nợ sẽ làm gia tăng rủi ro đối với thu nhập và tài sản của người sở hữu, dẫn đến việc
cổ đông đòi hỏi lợi tức đền bù cao hơn, làm cho giá cổ phiếu của doanh nghiệp giảm
xuống. Vì vậy, nhằm tối đa hóa giá trị tài sản của chủ sở hữu, cơ cấu vốn tối ưu cần đạt
được sự cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận.
- Khi doanh nghiệp tài trợ dự án bằng vốn cổ phần hoặc tự tài trợ:
Phương thức tài trợ này không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp. Tuy
nhiên, các cổ đơng có thể can thiệp sâu vào hoạt động điều hành doanh nghiệp, dẫn đến
các quyết định quản lý bị phân tán, thiếu chính xác, gây ảnh hưởng đến hoạt động kinh
doanh của doanh nghiệp. Ngoài ra, kỳ vọng của các nhà đầu tư cũng gây sức ép không
nhỏ cho việc ra quyết định của các nhà lãnh đạo, đặc biệt là những quyết định có tính
chiến lược cao, quyết định sự tồn tại của doanh nghiệp trên thị trường.
Tuy nhiên, doanh nghiệp có khi vẫn cần tăng vốn chủ sở hữu để tạo thế cân bằng
với nợ nhằm giữ cơng ty ở tình trạng tài chính lành mạnh. Mặt khác, nếu thị trường định
giá cổ phiếu của doanh nghiệp cao hơn giá trị thực của nó thì doanh nghiệp vẫn có thể
phát hành cổ phiếu để tạo lợi nhuận doanh nghiệp hoặc tăng lợi nhuận cho các nhà đầu tư

hiện hữu.
Tóm lại, cơ cấu vốn của doanh nghiệp là khơng cố định, tùy vào mục đích, tình
hình kinh doanh,...mà doanh nghiệp phải xác định một cơ cấu vốn phù hợp, biến đổi hài
hòa để phù hợp với thực tế mà mình đang đối mặt. Tuy nhiên, để có thể hoạt động tốt, có
khả năng đạt được thị giá tối đa, doanh nghiệp trước hết cần giữ tình trạng tài chính lành
mạnh, cân đối tỷ lệ nợ và vốn một cách hợp lý, nhằm hạn chế rủi ro có thể xảy ra bất cứ
lúc nào.
Tuy vậy, một trong các ưu điểm lớn nhất của việc tài trợ dự án bằng vốn vay nợ
thay cho vốn chủ sở hữu chính là khai thác được tác dụng của Lá chắn thuế (Tax shield),
lãi suất mà doanh nghiệp phải trả trên nợ được miễn thuế và khi ta thay thế vốn chủ sở
hữu bằng nợ vay sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Nhưng ở các nước mà doanh
nghiệp phải trả thuế thu nhập càng cao, thì tác dụng của Lá chắn thuế sẽ càng bị giảm.
Cần lưu ý là để giữ tình trạng tài chính lành mạnh, doanh nghiệp khơng nên tăng nợ lên
mức quá cao so với vốn chủ sở hữu.
Theo Modigliani và Miller, trong mơi trường thị trường hồn hảo, cơ cấu vốn (nợ

Trang 9


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

nhiều hay vốn nhiều) khơng có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp.
2.3 Các yếu tố ảnh hưởng đến việc thiết lập cơ cấu vốn tối ưu:
Khi thiết lập, cơ cấu vốn tối ưu thường chịu ảnh hưởng của một số yếu tố sau:
- Rủi ro doanh nghiệp và thuế thu nhập doanh nghiệp: Rủi ro phát sinh đối với tài
sản của công ty ngay cả khi công ty không sử dụng nợ. Công ty nào có rủi ro doanh
nghiệp càng lớn thì càng hạ thấp tỷ lệ nợ tối ưu. Do lãi vay là yếu tố chi phí trước thuế
nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế. Tuy nhiên điều này sẽ khơng cịn ý nghĩa nữa

đối với những cơng ty nào được ưu đãi hay vì lý do gì đó mà thuế thu nhập ở mức thấp.
- Sự chủ động về tài chính: Sử dụng nợ nhiều làm giảm đi sự chủ động về tài
chính đồng thời làm xấu đi tình hình bảng cân đối tài sản khiến cho những nhà cung cấp
vốn ngần ngại cho vay hay đầu tư vốn vào công ty.
- Các tiêu chuẩn ngành: Cơ cấu vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhiều. Các
nhà phân tích tài chính, các ngân hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạng trái phiếu, các nhà
đầu tư cổ phần thường và các ngân hàng thương mại thường so sánh rủi ro tài chính của
doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toán lãi vay, khả năng thanh tốn
chi phí tài chính cố định và tỷ lệ đòn bẩy với các tiêu chuẩn hay định mức của ngành hoạt
động. Tóm lại các nghiên cứu về tác động của ngành hoạt động đối với cơ cấu vốn
thường đi tới kết luận là có một cấu trúc tối ưu cho các doanh nghiệp cá thể.
- Tác động của tín hiệu: Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sự kiện
này có thể coi là đang cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễn cảnh tương
lại của doanh nghiệp hay các hoạt động tương lại do các Giám đốc của doanh nghiệp
hoạch định. Những tín hiệu do các thay đổi cơ cấu vốn cung cấp là đáng tin cậy vì nếu
các dịng tiền tương lại khơng xảy ra, doanh nghiệp phải chịu số tiền phạt tức chi phí phá
sản có thể có. Nói chung, các nghiên cứu về thay đổi cơ cấu vốn đều cho rằng các cung
ứng chứng khoán mới đưa tới các đáp ứng giá chứng khoán giảm.
Việc mua lại cổ phần thường là sẽ đưa tới các lợi nhuận được công bố dương lớn
từ cổ phần thường của doanh nghiệp. Các hoạt động làm tăng địn bẩy tài chính thường
gắn với thu nhập cổ phần dương và các hành động làm giảm đòn bẩy tài chính gắn với
thu nhập cổ phần âm. Vì vậy khi một doanh nghiệp thực hiện quyết định thay đổi cơ cấu
vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có thể có về viễn cảnh thu nhập tương
lai và hiện tại của doanh nghiệp cũng như các dự định của các giám đốc mà giao dịch đề
xuất sẽ chuyển đến thị trường.
- Tác động của ưu tiên quản trị: Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng có thể khơng
có một cơ cấu vốn mục tiêu riêng và hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ

Trang 10

Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

hơn. Các giám đốc điều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức để tránh việc bán cổ phần thường ra bên
ngoài trong khi tránh các thay đổi lớn trong số lượng cổ phần. Nếu cần phải có tài trợ từ
bên ngồi, các chứng khốn an toàn nhất nên được phát hành trước. Cụ thể nợ thường là
chứng khoán đầu tiên được phát hành và vốn cổ phần bán ra bên ngoài la giải pháp cuối
cùng. Ưu tiên cho tài trợ nội bộ dựa trên ước muốn tránh các biện pháp kỷ luật và giám
sát sẽ xảy ra khi bán chứng khốn mới ra cơng chúng.
- Các hàm ý của lý thuyết cơ cấu vốn: Quyết định cơ cấu vốn là một trong những
quyết định trọng tâm quan trọng mà các giám đốc tài chính phải quan tâm. Trước hết, hầu
như chắc chắn rằng các thay đổi trong cơ cấu vốn sẽ đưa đến các thay đổi giá trị thị
trường của doanh nghiệp. Thứ hai, lợi ích của tấm chắn thuế từ nợ đưa đến giá trị doanh
nghiệp gia tăng, ít nhất là đến điểm mà chi phí đại lý và chi phí phá sản gia tăng làm bù
trừ lợi thế về thuế của nợ. Thứ ba, cơ cấu vốn tối ưu chịu ảnh hưởng ảnh hưởng nặng nề
bởi rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp. Thứ tư, các giám đốc thực hiện các thay đổi thể
hiện trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp, các hành động này sẽ chuyển các thông tin quan
trọng đến các nhà đầu tư.
- Các vấn đề đạo đức: Tác động của mua lại bằng vốn vay ( LBO) đối với cổ đông,
mua lại bằng vốn vay đặt ra các vấn đề đạo đức quan trọng. Các quyền lợi có tính cạnh
tranh của cổ đông sẽ được giải quyết như thế nào trong các mua lại bằng vốn vay và
trong các giao dịch tài chính quan trọng khác? Tuy nhiên, các câu hỏi này ít khi được câu
trả lời đơn giản. Một vài vấn đề cần xem xét khi thảo luận về tính đạo đức của các mua
lại bằng vốn vay:
+ Có phải việc duy trì số lượng nhân viên và các cơ sở hoạt động không hiệu quả
làm giảm khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp với doanh nghiệp khác vì lợi ích lâu dài
của nhân viên hay khơng?
+ Trong các giao dịch mua lại bằng vốn vay, các trái chủ có thực sự thiệt hại khi

tính đến các điều khoản bảo vệ trong hợp đồng ký kết lúc họ mua trái phiếu với mối liên
hệ giữa lợi tức trái phiếu và thoả hiệp bảo vệ khơng?
- Các địi hỏi của nhà cho vay và các cơ quan xếp hạng trái phiếu: các đòi hỏi này
thường định các giới hạn cho việc chọn lựa cơ cấu vốn của doanh nghiệp như là một điều
kiện để cung cấp tín dụng hay duy trì xếp hạng của trái phiếu và cổ phần ưu đãi.
2.4 Các nguyên tắc xây dựng cơ cấu vốn cho doanh nghiệp:
- Nguyên tắc tương thích:
Nguyên tắc này cho rằng loại vốn sử dụng để đầu tư vào tài sản phải tương thích
đối với tính chất của tài sản đó. Nhu vậy, theo ngun tắc trên thì tài sản cố định, tài sản

Trang 11


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

lưu động thường xuyên nên được tài trợ bằng nguồn vốn thường xuyên dưới hình thức nợ
dài hạn hay vốn cổ phần thường và tài sản lưu động tạm thời nên được tài trợ từ nguồn
vay nợ ngắn hạn.
- Nguyên tắc cân bằng tài chính:
Nguồn tài trợ cho một tài sản cụ thể trong một thời gian khơng thấp hơn thời gian
chuyển hóa của tài sản đó. Dựa trên nguyên tắc này, doanh nghiệp xây dựng được cơng
cụ đo lường vốn ln chuyển:
Cơng thức tính: Vốn luân chuyển = (Vốn chủ sở hữu + Nợ dài hạn) – Tài sản dài
hạn.
Từ công thức trên ta thấy: Nếu doanh nghiệp có khả năng tài chính tốt, tính thanh
khoản cao thì vốn ln chuyển sẽ lớn hơn hoặc bằng khơng. Điều đó cho thấy nguồn vốn
dài hạn lớn hơn hoặc bằng tài sản dài hạn.
Ngược lại khi vốn luân chuyển âm cho thấy doanh nghiệp đang ở tình trạng tài

chính khơng an tồn và đang có rủi ro mất khả năng thanh tốn vì doanh nghiệp đã dùng
nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn.
- Nguyên tắc giá trị thị trường của doanh nghiệp:
Việc sử dụng địn bẩy tài chính sẽ làm tăng rủi ro của doanh nghiệp, khi rủi ro
tăng lên vượt quá tỷ suất sinh lợi sẽ đẩy doanh nghiệp vào tình trạng khó khăn về tài
chính. Để bù đắp phần rủi ro gia tăng này đòi hỏi lợi nhuận thu được của doanh nghiệp
phải cao hơn. Tuy nhiên, các nhà đầu tư có thể nhận ra điều này và họ sẽ phản ứng bằng
cách ấn định một tỷ số giá thu nhập P/E thấp và kết quả là giá cổ phần sẽ giảm dù EPS có
tăng bao nhiêu đi nữa.
- Nguyên tắc sử dụng chính sách tài trợ linh hoạt:
Tăng khả năng tài trợ linh hoạt tức là khả năng điều chỉnh nguồn vốn tăng hay
giảm theo nhu cầu vốn của doanh nghiệp theo từng giai đoạn. Doanh nghiệp phải luôn
xây dựng những phương án mở, linh hoạt khi nhu cầu vốn thay đổi do mở rộng đầu tư, đa
dạng hóa hoạt động đầu tư...
- Ngun tắc thời điểm thích hợp:
Nguyên tắc này dựa trên cơ sở tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, là ngun tắc gắn
bó mật thiết với chu kỳ sống của doanh nghiệp. Ở giai đoạn khởi đầu, do chưa đủ nguồn
lực để tạo niềm tin nơi các nhà đầu tư hay các nhà cung cấp vốn nên nguồn vốn hoạt
động chủ yếu của doanh nghiệp là vốn chủ sở hữu. Đến giai đoạn tăng trưởng, nguồn vốn
quan trọng là vốn cổ phần, thu nhập giữ lại và có thể sử dụng một phần tài trợ nợ. Khi đã

Trang 12


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

đạt được giai đoạn hưng thịnh, doanh nghiệp có thể sử dụng và khai thác tối đa lợi ích
của địn bẩy tài chính.

3. Liên hệ cấu trúc tài chính doanh nghiệp Việt Nam và tổng quan tình hình
tái cấu trúc các doanh nghiệp hiện nay:
3.1 Khái niệm cơ bản về tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp:
Đối với Việt Nam hiện nay, khi một doanh nghiệp gặp khó khăn, thường tiến hành
q trình tái cấu trúc, triển khai toàn diện theo cả ba hướng:
+ Tái cấu trúc tài chính.
+ Tái cấu trúc hoạt động.
+ Tái cấu trúc chiến lược.
Việc tiến hành tái cấu trúc nên tiến hành theo cả ba hướng vì:
- Giúp giảm bớt áp lực lên dòng tiền và lợi nhuận bằng việc trả bớt nợ vay.
- Cung cấp những nguồn vốn mới cho quá trình tăng trưởng.
- Mở đường cho sự hợp tác chiến lược thành công thông qua việc phát hành cổ
phiếu cũng như nợ vay cho các đối tác chiến lược.
- Ổn định hóa nhóm nhà tài trợ, thúc đẩy sự tham gia và chia sẻ của nhóm nhà tài
trợ vào thành công của doanh nghiệp.
Phạm vi bài tiểu luận này chỉ đi sâu vào phân tích hướng tái cấu trúc tài chính vì
đây là hướng tái cấu trúc đóng vai trị rất quan trọng trong việc đẩy lùi tình trạng mất khả
năng thanh toán, thiết lập lại cấu trúc vốn vững mạnh cho doanh nghiệp, cung cấp đủ vốn
cổ phần và dòng tiền để tài trợ cho sự tăng trưởng trong tương lai. Tái cấu trúc tài chính
thường là điều kiện tiên quyết cho sự thành công của rất nhiều q trình tái cấu trúc.
Tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp giúp nhà quản lý nắm bắt được thông tin về
chính sách phát triển tài chính, mức độ an tồn, tính ổn định, hiệu quả, rủi ro tài chính
của đơn vị. Từ đó, nhà quản lý có thể điều chỉnh cấu trúc nguồn vốn cho hợp lý hơn.
Việc nghiên cứu cấu trúc tài chính doanh nghiệp có chức năng xác định và tổ chức
các nguồn vốn, nhằm bảo đảm nhu cầu sử dụng vốn cho quá trình sản xuất; giám sát hoạt
động sản xuất, kinh doanh và phân phối lợi nhuận trong doanh nghiệp. Ngoài ra, việc
nghiên cứu cấu trúc tài chính doanh nghiệp cịn giúp các nhà quản trị đưa ra được chính
sách hợp lý trong việc tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp. Có 4 nội dung tái cấu trúc tài
chính cơ bản sau:
+ Thứ nhất là tái cơ cấu đầu tư:

Trang 13


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Để đi đến quyết định đầu tư, vấn đề quan trọng là phải đánh giá được hiệu quả của
đầu tư, được biểu hiện trong mối quan hệ giữa lợi ích thu được do đầu tư mang lại và chi
phí bỏ ra để thực hiện đầu tư. Khi xem xét một dự án đầu tư, phải xem xét vấn đề cơ bản
là những lợi ích trong tương lai thu được có tương xứng với vốn đầu tư đã bỏ ra hay
không. Để đánh giá được lợi ích của đầu tư phải xuất phát từ mục tiêu của đầu tư.
Mỗi khoản đầu tư của doanh nghiệp có thể có nhiều dự án khác nhau. Mỗi dự án
đầu tư lại bao gồm nhiều nội dung, thuộc các vấn đề về kỹ thuật, kinh tế, tài chính... Về
phương diện tài chính, ở mỗi dự án đầu tư cần phải xác định: dự toán về vốn để thực hiện
dự án đầu tư; số lợi nhuận khi thực hiện đầu tư đưa lại, trên cơ sở đó mà lựa chọn dự án
tối ưu nhất.
Như vậy, doanh nghiệp phải cân nhắc, xem xét nhiều mặt để lựa chọn dự án đầu tư
tối ưu. Trong đó, về tài chính, chủ yếu phải xem xét hiệu quả kinh tế của dự án đầu tư.
- Thứ hai là hoạch định các khoản mục kế toán: Theo đó, các khoản mục hạch tốn
chưa phù hợp phải được điều chỉnh lại.
- Thứ ba là xây dựng phương án xử lý hàng tồn kho.
- Thứ tư là gia tăng tài sản cố định:
Tài sản cố định của doanh nghiệp là những tài sản có giá trị lớn, có thời gian sử
dụng dài cho các hoạt động của doanh nghiệp và phải thỏa mãn đồng thời tất cả các tiêu
chuẩn là tài sản cố định. Trong điều kiện hiện nay, việc đầu tư đổi mới tài sản cố định,
đặc biệt là đối với nhà xưởng, thiết bị, công nghệ, là một trong những yếu tố quyết định
đến năng lực cạnh tranh của doanh nghiệp.
Để gia tăng tài sản cố định, các doanh nghiệp nên thực hiện từ nguồn hàng tồn

kho tự có để thực hiện các dự án nội bộ; tiêu thụ một lượng hàng tồn kho khác để có
lượng tiền mặt phục vụ dự án. Như vậy, tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp giúp nhà quản
lý nắm bắt được thơng tin về chính sách phát triển tài chính của doanh nghiệp, mức độ an
tồn, tính ổn định tài chính và hiệu quả, rủi ro tài chính của doanh nghiệp. Từ đó, nhà
quản trị có thể điều chỉnh cấu trúc nguồn vốn cho hợp lý hơn.
Đối với các nhà đầu tư, ngân hàng, các nhà cung cấp nguyên vật liệu, dịch vụ, việc
quan tâm đến tình hình tài chính của doanh nghiệp trên các giác độ khác nhau. Nguồn
thơng tin được cung cấp từ cấu trúc tài chính doanh nghiệp là cơ sở để nhà đầu tư xem
xét và quyết định xem có nên đầu tư vào doanh nghiệp hay không, đầu tư như thế nào và
bao nhiêu là hợp lý. Chính vì vậy, tái cấu trúc tài chính có vai trị rất quan trọng khơng
chỉ với bên trong doanh nghiệp, mà cả với bên ngoài doanh nghiệp.
3.2 Các giai đoạn của tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp:

Trang 14


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Các giai đoạn cơ bản của tái cấu trúc tài chính như sau:
- Lượng tiền mới huy động sẽ có giá trị hơn các cam kết hiện hữu (ví dụ như lãi
suất ưu đãi hơn, kỳ hạn dài hơn…)
- Nếu không muốn tiếp tục đồng hành cùng doanh nghiệp thì khoản rút vốn của
một định chế tài chính chỉ có thể thực hiện với một sự giảm giá trị, tức là chủ nợ phải
chịu một phần thiệt hại và khơng thu hồi được hồn tồn khoản đầu tư ban đầu. Mức
chiết khấu khoản nợ khi một định chế rút vốn sẽ phụ thuộc vào loại tài sản mà khoản vay
đó tài trợ và khoản chiết khấu này được để lại cho công ty.
- Những định chế tín dụng tiếp tục cung cấp các khoản tài trợ cho công ty sẽ tham
gia chia sẻ thành công của cơng ty và có cơ hội khơi phục lại một phần hoặc tất cả các

khoản phải thu của họ.
Theo truyền thống, tái cấu trúc tài chính bao gồm bốn giai đoạn được trình bày tại
sơ đồ 1. Mặc dù chúng ta thấy mơ hình có vẻ đơn giản, tuy nhiên, nó thường đặt ra những
thách thức lớn cho các cơng ty. Những lợi ích khác biệt của các bên liên quan đòi hỏi một
sự điều tiết và phối hợp, được thể hiện tại sơ đồ 2.

Sơ đồ 1: Bốn giai đoạn của tái cấu trúc tài chính

Trang 15


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Điều phối các lợi ích liên quan trong tái cấu trúc tài chính:
Việc điều phối thành cơng các lợi ích khác biệt và sử dụng những cơng cụ tài
chính phù hợp là những khía cạnh then chốt cho thành công của tái cấu trúc tài chính.
Phụ thuộc vào mục tiêu cụ thể của doanh nghiệp về tái vốn hóa, các cơng cụ khác nhau sẽ
được sử dụng. Ví dụ như, kết hợp cắt giảm vốn đầu tư với sự gia tăng vốn bằng tiền
thông qua phát hành cổ phiếu, hoán đổi nợ thành vốn cổ phần, phát hành trái phiếu
chuyển đổi….Điều này cho phép giảm một cách đáng kể các khoản nợ với bên thứ ba và
các khoản lãi vay đồng thời cấp vốn cho q trình tăng trưởng. Hơn thế nữa, xếp hạng tín
nhiệm của công ty sẽ được cải thiện đáng kể, giúp cơng ty có thể tăng cường sức mạnh
thị trường và quay trở lại đà tăng trưởng sinh lợi. Theo hãng tư vấn Roland Berger
Strategy Consultant, thường một công ty sẽ mất khoảng 10 tháng từ khi phác thảo kế
hoạch cho đến khi thực hiện.

Sơ đồ 2: Điều tiết các lợi ích khác nhau trong tái vốn hóa

Trang 16


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Trong bối cảnh kinh tế gặp nhiều khó khăn hiện nay, cũng như vì những nguyên
nhân nội tại, nhiều công ty lớn của Việt Nam đã kinh doanh thua lỗ, nợ nần chồng chất và
có dấu hiệu rõ ràng của tình trạng mất khả năng thanh tốn. Những ví dụ có thể kể đến đó
là, Cơng ty cổ phần Thuỷ sản Bình An (Bianfishco) hay Cơng ty cổ phần Tập đồn Thái
Hồ. Những cơng ty này có những khoản vay lớn ở nhiều ngân hàng khác nhau cũng như
những khoản nợ chiếm dụng khác như nợ nhà cung cấp. Đứng trước tình hình đó, hai
cơng ty này đã có những bước đi khó khăn nhưng hợp lý trong việc điều phối giữa lợi ích
của các bên liên quan như các ngân hàng hay nhà cung cấp nhằm từng bước cân đối tài
chính.
Bảng sau cho thấy biện pháp và công cụ sử dụng trong tái cấu trúc tài chính ở hai
cơng ty nêu trên:

Cơng ty Thuỷ sản Bình An

Cơng ty Thái Hồ

Trang 17


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

- Ưu tiên thanh tốn tiền nợ gốc người nuôi - Bán dự án cho một số ngân hàng chủ nợ
cá (có lẽ, họ mất khoản chi phí cơ hội là lãi - Dự định phát hành cổ phiếu cho đối tác
phát sinh quá hạn những khoản nợ này).
chiến lược để huy động vốn (chưa thực hiện
- Đàm phán với các ngân hàng giãn nợ, được)
hoãn nợ, bán bớt tài sản để trả nợ
- Đàm phán xử lý nợ với các ngân hàng chủ
- Đề xuất chuyển nợ thành vốn cổ phần
nợ
- Áp dụng cách tiếp cận thông qua mua bán - Hợp đồng với đối tác tháo gỡ khó khăn về
nợ với sự tham gia tái cấu trúc của DATC dịng tiền
Nói rộng hơn, tái cấu trúc tài chính dự kiến sẽ là một trong những nội dung rất
quan trọng trong đề án tái cấu trúc của các tập đồn, tổng cơng ty nhà nước. Với những
đơn vị tồn tại nhiều bất cập về tài chính, để tái cấu trúc tài chính đạt hiệu quả cao, cần có
sự đánh giá xác thực về tình hình tài chính, những nỗ lực điều phối các lợi ích liên quan
thông qua các cuộc thương lượng cũng như sử dụng kết hợp nhiều biện pháp và công cụ
tài chính phù hợp trong tái cấu trúc tài chính.
3.3 Tình hình tái cấu trúc tài chính ở Việt Nam hiện nay và một số biện pháp
can thiệp của Chính phủ:
Việt Nam hiện tại đang lâm vào hồn cảnh khó khăn. Can thiệp của Chính phủ
Việt Nam: Theo Hội nghị Trung Ương 3 Khóa XI nhấn mạnh tái cấu trúc kinh tế: Trong
5 năm tới cần tập trung vào 3 lĩnh vực quan trọng nhất là:
- Tái cấu trúc đầu tư với trọng tâm là đầu tư công
- Cơ cấu lại thị trường tài chính với trọng tâm là tái cấu trúc hệ thống ngân hàng
thương mại và các tổ chức tài chính
- Tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước mà trọng tâm là các tập đồn kinh tế và tổng
cơng ty nhà nước
a. Tái cấu trúc đầu tư cơng:
- Tình hình đầu tư cơng hiện nay ở Việt Nam:
Theo các số liệu thống kê, nợ xấu ở các doanh nghiệp nhà nước hiện nay chiếm tỷ

trọng rất lớn trên tổng nợ xấu ở Việt Nam. Trong đó, số doanh nghiệp hoàn toàn do nhà
nước sở hữu đang làm ăn thua lỗ cũng chiếm tỷ lệ rất cao. Bên cạnh đó, tình hình tài
chính thực sự của các doanh nghiệp làm ăn thua lỗ nặng cũng ít khi được cơng bố. Ngoài
ra, việc giám sát các doanh nghiệp này lại bị phân tán, khơng có bộ phận nào chịu trách
nhiệm giám sát và quản lý chung cho toàn bộ hoạt động của các doanh nghiệp nhà nước.
Tình hình đầu tư cơng dàn trải, kém hiệu quả, kèm theo tình trạng tham nhũng ở mức độ

Trang 18


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

cao cũng làm lãng phí, thất thoát một lượng lớn ngân sách nhà nước gây bức xức và bất
ổn trong xã hội.
- Một số giải pháp tái cấu trúc trong đầu tư công:
Thứ nhất, cần xem xét lại toàn bộ các quy hoạch đã được phê duyệt nhằm phục vụ
mục tiêu phát triển kinh tế giai đoạn 2011-2020 mà Đại hội Đảng lần thứ XI đã đề ra. Dự
án nào đang triển khai mà không hiệu quả thì phải đem bán hoặc chuyển cho tư nhân làm
tiếp. Điều này một mặt giúp giảm tỷ lệ đầu tư nhà nước trong tổng đầu tư toàn xã hội;
mặt khác nâng cao hiệu quả cũng như mức độ đóng góp của dự án vào mục tiêu phát triển
kinh tế - xã hội.
Thứ hai, thay đổi vai trò của Nhà nước trong nền kinh tế thị trường, thay đổi cơ
chế phân cấp trong đầu tư cũng như trong thu chi ngân sách. Cần xác định rõ, Nhà nước
không kinh doanh kiếm lời, và nếu có kinh doanh thì cơng ty có vốn nhà nước cũng phải
bình đẳng với các thành phần kinh tế khác. Hiện nay có những việc cần phân cấp nhưng
ta lại tập trung, trong khi những việc cần tập trung thì lại được phân cấp. Vì vậy, cần phải
rà sốt lại tồn bộ các văn bản liên quan đến đầu tư để thay đổi cơ chế này.
Thứ ba, cần thành lập ngay một tổ chức tập trung phụ trách vấn đề tái cấu trúc đầu

tư công, không để mạnh ai nấy làm. Tổ chức này phải độc lập với các bộ, ban ngành, địa
phương và phải trực thuộc Chính phủ đồng thời chịu sự giám sát chặt chẽ của Quốc hội
nhằm tránh cơ chế “xin - cho” vốn đã kéo dài rất lâu và gây nhiều hệ lụy xấu. Ngay cả
việc tái cấu trúc Vinashin còn có một ban do một Phó thủ tướng đứng đầu thì chuyện
thành lập một tổ chức chuyên trách về tái cấu trúc đầu tư cơng là điều cần phải có.
Cuối cùng, đầu tư cơng phải xét đến tính hiệu quả và lan tỏa, nhưng trước giờ lại
không được tuân thủ. Trước mắt, khi mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mơ, kiềm chế lạm phát
được ưu tiên hàng đầu thì đầu tư công nên tập trung vào các dự án trọng điểm ở các tỉnh
vùng ven để vừa tạo tiền đề phát triển cho địa phương, giải quyết việc làm, hạn chế di
dân đến các thành phố lớn, góp phần hạn chế tình trạng ùn tắc giao thơng… vừa có thể
giúp cho các tỉnh phát triển một cách tương đối đồng đều.
b. Tái cơ cấu thị trường tài chính:
Ở khu vực ngân hàng Việt Nam hiện nay đang đối mặt với các khó khăn sau:
- Về tính thanh khoản và khả năng thanh tốn:
Thanh khoản hệ thống ln bấp bênh, căng thẳng: Theo báo cáo của Ủy ban Giám
sát Tài chính Quốc gia, tỷ lệ cho vay/huy động của các tổ chức tín dụng tại Việt Nam nói
chung ln ở mức trên 90%. Đặc biệt tỷ lệ cho vay/huy động ngoại tệ ln ở mức trên
100%, có khi đạt xấp xỉ 130%. Bên cạnh đó, Cơ quan này cịn nhận định: “Thanh khoản

Trang 19


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

hệ thống ln bấp bênh, căng thẳng; chưa kể đến sự mất cân đối kỳ hạn giữa huy động và
cho vay và việc tiền gửi rút trước kỳ hạn gia tăng”.
Thanh khoản hệ thống luôn căng thẳng, thị trường liên ngân hàng ách tắc, một số
TCTD rơi vào tình trạng mất thanh khoản liên tục (ln rơi vào tình trạng mất cân đối kỳ

hạn, về huy động và cho vay…). Tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) của các Tổ chức tín
dụng đang có chiều hướng sụt giảm nhanh chóng, nghiêm trọng.
Một số nguyên nhân được xác định như sau:
+ Do mơ hình tăng trưởng cũ và tham vọng tăng trưởng nhanh dựa vào tăng vốn
đầu tư mà ngân hàng là kênh cung ứng vốn chủ yếu (cung ứng khoảng trên dưới 80% vốn
cho nền kinh tế, kể cả vốn trung và dài hạn). Đây là yếu tố luôn tiềm ẩn rủi ro trong hoạt
động của hệ thống ngân hàng.
+ Do những biến động về kinh tế - tài chính từ bên ngồi và nội tại nền kinh tế
Việt Nam còn yếu kém, kinh tế vĩ mơ bất ổn (lạm phát tăng cao, chính sách tài khoá và
tiền tệ thắt chặt làm thị trường chứng khốn trì trệ, thị trường bất động sản đóng băng…).
Bên cạnh đó, do hoạt động điều hành, quản lý hệ thống Tổ chức tín dụng và điều hành,
thực thi chính sách tiền tệ đi theo xu hướng hành chính hoá, xa rời các nguyên tắc cơ bản
của kinh tế thị trường đã tạo nên một môi trường kinh doanh bất ổn, méo mó và thiếu
lành mạnh cho hoạt động tài chính- ngân hàng- tiền tệ.
- Về tình hình nợ xấu và vốn ngân hàng:
Các ngân hàng hiện nay đang lâm vào tình trạng có chất lượng tài sản thấp, nợ xấu
cao, lợi nhuận thấp, trích lập dự phịng khơng đủ và thiếu vốn. Ngoài ra, mức độ sở hữu
chéo cao giữa các ngân hàng với nhau hay giữa các ngân hàng và doanh nghiệp đã làm
tăng mối lo ngại về các rủi ro có thể lây lan.
Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia cũng lưu ý rằng tình hình nợ xấu đang có xu
hướng tăng nhanh tại Việt Nam. Cụ thể, tại thời điểm tháng 12/2010 tỷ lệ nợ xấu của toàn
hệ thống ngân hàng là 2,21%, tháng 12/2011 là 3,1% và đến cuối năm 2012, Ngân hàng
nhà nước đã công bố tỷ lệ nợ xấu là 8,8% trên tổng dư nợ. Trong đó, đáng chú ý là nợ
nhóm 2 (nợ cần chú ý, bao gồm nợ quá hạn dưới 90 ngày và nợ cơ cấu lại thời hạn trả nợ)
ngày càng chiếm tỷ trọng cao trong cơ cấu tổng dư nợ quá hạn của toàn ngành, chiếm
70,39%
Và các số liệu đã phân tích nêu trên vẫn chưa phản ánh hết thực trạng nợ xấu của
các NH Việt Nam do chuẩn nợ xấu, cách thức phân loại nợ xấu cịn chưa hồn tồn theo
thơng lệ và phù hợp với thực tế. Theo ước tính của Fitch Ratings thì hiện tỷ lệ nợ xấu của
các ngân hàng thương mại Việt Nam vào khoảng 13% tổng dư nợ tín dụng.

Trang 20


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

- Các giải pháp tái cơ cấu ngành ngân hàng:
+ Xử lý nợ xấu của ngân hàng và tái cấp vốn:
Q trình này cần có chiến lược toàn diện và phải được vạch ra rõ ràng. Song song
đó, cần có biện pháp kiểm tốn tài chính đặc biệt đối với các ngân hàng lớn, có tầm quan
trọng trong hệ thống ngân hàng hiện nay để qua đó xác định mức độ tái cấp vốn cần thiết
và tăng cường thanh tra, kiểm toán hoạt động của các ngân hàng thương mại.
Các kế hoạch xử lý cần đảm bảo:
i. Phân biệt giữa các ngân hàng mất thanh khoản và mất khả năng thanh toán.
ii. Buộc các cổ đông tư nhân hiện tại chịu lỗ trước khi được bơm vốn mới.
iii. Xử lý các tài sản xấu thông qua Công ty xử lý nợ quốc gia.
iv. Sắp xếp lại hoạt động của các ngân hàng mất khả năng thanh toán một cách trật
tự và tái cấp vốn ở mức tối thiểu.
Ngoài ra, việc dùng ngân sách tài trợ cho chi phí tái cơ cấu ngân hàng phải được
minh bạch, rõ ràng và xem xét các phương án tái cơ cấu một cách kỷcho chi phí tái cơ
cấu ngân hàng phải được minh bạch, rõ ràng và xem xét các phương án tái cơ cấu một
cách kỹ lưỡng trước khi tiến hành cấp vốn.
+ Giám sát hoạt động của các ngân hàng:
Tăng cường quản lý rủi ro và hoạt động cho vay của các ngân hàng để ngăn ngừa
những khoản nợ xấu phát sinh mới.
Cải thiện tính độc lập, thẩm quyền, năng lực kỹ thuật về khuôn khổ giám sát và
quản lý.
- Hiệu quả của quá trình tái cơ cấu ngân hàng đạt được đến thời điểm hiện nay:

Tại Báo cáo tình hình triển khai Đề án tổng thể tái cơ cấu kinh tế gắn với chuyển
đổi mơ hình tăng trưởng, phần về tái cơ cấu hệ thống tổ chức tín dụng và thị trường
chứng khốn, Chính phủ cho biết các phương án cơ cấu đối với 9 ngân hàng TMCP đều
được thực hiện trên nguyên tắc tự nguyện và đã phê duyệt được 8 phương án đối với 9
ngân hàng yếu kém. Theo đó, các thủ tục đã được hoàn tất cho việc hợp nhất 3 ngân hàng
với nhau (thành Ngân hàng TMCP Sài Gòn), 1 ngân hàng hợp nhất với 1 tổ chức tín dụng
khác (Ngân hàng Phương Tây với PVFC), 1 ngân hàng sáp nhập với 1 ngân hàng khác
(Habubank sáp nhập vào SHB), 3 ngân hàng khác đã được chấp thuận phương án tự cơ
cấu lại.

Trang 21


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Đến nay, các ngân hàng yếu kém đã được cơ cấu lại theo các phương án được
duyệt đều hoạt động ổn định hơn trước. Việc hợp nhất, sáp nhập và giải thể đã làm giảm
5 tổ chức tín dụng trong tồn hệ thống, gồm 3 ngân hàng TMCP, một cơng ty tài chính
trong nước và một cơng ty cho th tài chính nước ngồi, đồng thời rút giấy phép ba chi
nhánh ngân hàng nước ngoài.
Trong thời gian cịn lại của năm 2013 sẽ hồn thành thủ tục cho việc sáp nhập một
ngân hàng TMCP (Đại Á Bank với HD Bank), mua lại 2 công ty tài chính, đóng cửa 6 chi
nhánh ngân hàng nước ngồi thông qua chuyển giao tài sản, công nợ và thu hồi giấy
phép, chuyển đổi 2 ngân hàng liên doanh sang ngân hàng thương mại 100% vốn nước
ngoài.
Theo đánh giá của Chính phủ, nếu như năm 2012, việc cơ cấu lại chủ yếu tập
trung vào một số ngân hàng TMCP yếu kém có nguy cơ đổ vỡ thì sang năm 2013, việc
cơ cấu các tổ chức tín dụng đã mang tính chủ động và tự nguyện từ phía các tổ chức tín

dụng. Xu hướng sáp nhập, hợp nhất diễn ra khơng chỉ ở tổ chức tín dụng yếu kém mà cịn
giữa các ngân hàng lành mạnh với nhau. Điều này cho thấy tư duy quản trị của các tổ
chức tín dụng đã có sự thay đổi căn bản theo hướng thừa nhận sự tất yếu khách quan phải
tái cơ cấu để vượt qua những hạn chế, yếu kém và nâng cao năng lực cạnh tranh.
Theo báo cáo của các tổ chức tín dụng, đến cuối tháng 8-2013, tổng nợ xấu nội
bảng của toàn hệ thống ngành ngân hàng là 142.270 tỉ đồng, chiếm 4,64% tổng dư nợ.
Tốc độ tăng của nợ xấu trong 8 tháng đầu năm 2013 đã giảm đi đáng kể (bằng 1/3) so với
8 tháng đầu năm 2012 (tăng 59,2%).
Các tổ chức tín dụng đã chủ động cơ cấu lại nợ để kiềm chế sự gia tăng của nợ
xấu, giúp hàng ngàn khách hàng không phải chịu lãi suất phạt quá hạn và tiếp tục được
tiếp cận vay vốn bình thường ở các tổ chức tín dụng. Đến cuối tháng 8-2013, tổng số dư
các khoản nợ được cơ cấu lại giữ nguyên nhóm nợ là 296.350 tỉ đồng. Trong năm 2012
và 8 tháng đầu năm 2013, các tổ chức tín dụng đã chủ động xử lý được 95.100 tỉ đồng
bằng dự phòng rủi ro.

c. Tái cơ cấu doanh nghiệp:
Các trụ cột doanh nghiệp nhà nước khá hoàn chỉnh với những chức năng hỗ trợ
nhau nhằm tiến tới tái cấu trúc và xây dựng một khu vực doanh nghiệp nhà nước kinh
doanh hiệu quả.

Trang 22


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Hiện nay, dựa theo chức năng, chúng ta có thể chia khu vực doanh nghiệp nhà
nước thành 4 loại công ty và đây cũng là bốn trụ cột quan trọng trong quá trình tái cấu
trúc khu vực này, đó là: Tổng Cơng ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước SCIC, Công

ty Mua bán nợ và Tài sản DATC, các tập đồn, tổng cơng ty nhà nước và các định chế tài
chính nhà nước.
Các tập đồn kinh tế nhà nước có tiềm lực tài chính nhưng đang gặp khó khăn thì
chủ động tái cấu trúc để đưa về trạng thái phát triển cân bằng sau một thời gian phát triển
nóng dựa trên tín dụng nhưng thiếu hiệu quả. Quá trình này được đặc trưng bởi ba xu
hướng:
- Thứ nhất: Xu hướng sáp nhập và hợp nhất các tổng cơng ty nhà nước thành tập
đồn có quy mơ lớn: Thành lập Tập đồn Sơng Đà dựa trên sáp nhập 5 tổng cơng ty, Tập
đồn Hud dựa trên sáp nhập 4 tổng công ty, hợp nhất ba tổng công ty thủy sản thành
Tổng Công ty Thủy sản Việt Nam, sáp nhập tổng công ty muối vào tổng công ty lương
thực miền bắc…
- Thứ hai: Thực hiện cổ phần hóa các cơng ty thành viên, tiến tới cổ phần hóa
cơng ty mẹ tập đồn, tổng cơng ty. Hiện nay về cơ bản, các tập đoàn kinh tế nhà nước đã
hồn thành việc cổ phần hóa các cơng ty thành viên. Nhiệm vụ chủ đạo của giai đoạn
2012 – 2015 là tập trung vào cổ phần hóa cơng ty mẹ của các tập đồn, tổng cơng ty và
các cơng ty thành viên có quy mơ lớn.
- Thứ ba: Là thối vốn và bán bớt vốn góp ở những mảng kinh doanh ngồi ngành
kinh doanh chính kém hiệu quả.
Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh Vốn Nhà nước SCIC bán vốn ở những công
ty nhỏ và tập trung góp vốn vào các cơng ty lớn.
SCIC đóng vai trị rất quan trọng trong tái cấu trúc tài chính tại nhiều doanh
nghiệp nhà nước do Tổng Công ty này quản lý. SCIC đóng vai trị nhà đầu tư định chế
của Chính phủ, thực hiện việc bán vốn của những doanh nghiệp nhỏ, SCIC đang thu gọn
đầu mối quản lý vốn để tập trung quản lý vốn tại các tập đoàn, tổng công ty nhà nước lớn
đã được bàn giao về SCIC. Trong quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, SCIC
đóng vai trị là một định chế đầu tư chuyên nghiệp, góp vốn cho các doanh nghiệp nhà
nước để tái cấu trúc tài chính, giúp các cơng ty gia tăng tiềm lực tài chính một cách kịp
thời. Bên cạnh đó, SCIC sẽ đóng vai trị quan trọng trong việc tăng cường quản trị công
ty và thúc đẩy sự minh bạch tài chính tại các doanh nghiệp nhà nước.
Tái cấu trúc các công ty nhà nước thông qua mua bán nợ của DATC trong trường

hợp các công ty bị thua lỗ nặng và khơng đủ điều kiện cổ phần hóa

Trang 23


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

Thay vì sử dụng cách tiếp cận thơng qua thủ tục phá sản tại tịa án, Nhà nước đã sử
dụng Công ty Mua bán nợ và Tài sản DATC là cách tiếp cận chủ đạo khi cần tái cấu trúc
các công ty thua lỗ và khơng đủ điều kiện cổ phần hố. Bằng việc tái cấu trúc thông qua
mua bán nợ, DATC đã giúp vực dậy nhiều công ty nhà nước đứng trên bờ vực phá sản và
thu hồi được các khoản nợ xấu trước đây. Với quyền hạn được trao và tiềm lực vốn chủ
sở hữu lớn, DATC đã và đang thể hiện được tính hiệu quả khi tham gia tái cấu trúc hàng
loạt các doanh nghiệp nhà nước. Tuy nhiên, do quy mô còn khiêm tốn so với khối lượng
nợ xấu của nền kinh tế cũng như những giới hạn về quy mô nguồn lực tài chính và nhân
sự, sẽ khó kỳ vọng vào việc DATC sẽ đóng vai trị lớn hơn trong việc tái cấu trúc khu
vực doanh nghiệp nhà nước.
Các ngân hàng thương mại nhà nước đóng vai trị hỗ trợ vốn cho các doanh nghiệp
nhà nước trong quá trình tái cấu trúc và tập trung xử lý nợ qua việc bán các khoản nợ xấu
cho DATC hoặc công ty mua bán nợ trực thuộc
Các ngân hàng thương mại nhà nước, trước hết cũng có những tồn tại và phải chủ
động thực hiện tái cấu trúc. Bên cạnh đó, các ngân hàng thương mại nhà nước đóng vai
trị hỗ trợ tài chính để tạo điều kiện thuận lợi cho q trình tái cấu trúc tại các doanh
nghiệp nhà nước. Việc các ngân hàng vội vã thu hồi vốn ở những công ty gặp khó khăn
có thể đẩy các doanh nghiệp này vào tình thế bi đát hơn và khơng phải lúc nào phương án
này cũng là tối ưu. Bên cạnh đó, để xử lý nợ tập trung, các ngân hàng thương mại nhà
nước thường được yêu cầu bán những khoản nợ xấu cho DATC xử lý. Việc loại trừ các
khoản nợ xấu cũng giúp tạo ra một ngân hàng lành mạnh khi cổ phần hóa. Việc tái cấu

trúc thơng qua cổ phần hóa đồng thời ngân hàng thương mại nhà nước và các tập đoàn
kinh tế nhà nước sẽ đưa đến mối quan hệ mang tính hiệu quả kinh tế cao hơn và nền kinh
tế sẽ có lợi từ việc cơ chế phân bổ nguồn lực thơng qua tín dụng ngân hàng hiệu quả.
Cách tiếp cận chủ đạo trong tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước:
Khi thực hiện tái cấu trúc cơng ty, có bốn cách tiếp cận cơ bản: (1) Tái cấu trúc tự
nguyện, (2) Tái cấu trúc thông qua thương lượng ngồi tồ án, (3) tái cấu trúc thơng qua
thủ tục phá sản dưới sự giám sát của toà án, (4) tái cấu trúc thông qua công ty quản lý tài
sản hay cơng ty mua bán nợ.
Trong q trình tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước ở Việt Nam, do tính nhạy cảm
của vấn đề phá sản doanh nghiệp nên cách tiếp cận tái cấu trúc thông qua thủ tục phá sản
rất hạn chế được sử dụng. Cách tiếp cận thông qua thương lượng với chủ nợ không thông
qua toà án cũng mới chỉ manh nha áp dụng khi tái cấu trúc Tập đoàn Kinh tế Vinashin và
hiện nhà nước chưa có quy định cụ thể về cơ chế thực hiện cũng như những khuyến khích
đối với cách tiếp cận này. Như vậy có thể thấy rằng, đối với các doanh nghiệp nhà nước,

Trang 24


Nhóm 6: Thơng tin bất cân xứng và cấu trúc tài chính

GVHD: TS. Diệp Gia Luật

có hai cách tiếp cận tái cấu trúc cơ bản: (1) Tái cấu trúc tự nguyện và (2) Tái cấu trúc
thông qua công ty mua bán nợ.
4. Cấu trúc tài chính doanh nghiệp của một số quốc gia trên thế giới:
4.1 Tổng quan cấu trúc hệ thống tài chính trên thế giới:
Hiện ngay trên thế giới có hai trường phái về cấu trúc hệ thống tài chính: Trường
phái Anh - Mỹ, tài chính trực tiếp đóng vai trị chính (thơng qua thị trường chứng khốn)
và trường phái Đức – Nhật thông qua các trung gian tài chính, đặc biệt là các ngân hàng
đóng vai trị chính. Sơ đồ sau thể hiện dịng vốn đi qua hệ thống tài chính qua hai con

đường (tài chính trực tiếp và tài chính gián tiếp), các mũi tên thể hiện dòng vốn từ những
người cho vay/tiết kiệm đi tới những người vay/tiêu dùng:

Những dòng vốn đi qua Hệ thống tài chính
(Nguồn: The economics of Money Banking and Financial Markets 4 th Edition – Frederic
S. Mishkin - Giáo trình giảng dạy chương trình Fulbright 2012 - 2013)
Trong tài chính trực tiếp (con đường phía dưới của sơ đồ), những người đi vay vốn
trực tiếp từ người cho vay trong các thị trường tài chính bằng cách bán cho họ những
chứng khốn (cũng là những cơng cụ tài chính – financial instruments). Trong khi chứng
khốn là tài sản có đối với người mua, thì chúng cũng là tài sản nợ đối với người hay tổ

Trang 25