Phân tích cấu trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG




LÊ THỊ THỤC OANH



PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY
NHÓM NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM




Chuyên ngành: Tài chính và Ngân hàng
Mã số: 60.34.20



TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH




Đà Nẵng - Năm 2015
Công trình được hoàn thành tại
ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG

Người hướng dẫn khoa học : PGS.TS. VÕ THỊ THÚY ANH



Phản biện 1: TS. Đặng Tùng Lâm

Phản biện 2: GS.TS. Nguyễn Văn Song



Luận văn đã được bảo vệ tại Hội đồng chấm Luận văn tốt
nghiệp Thạc sỹ Quản trị kinh doanh họp tại Đại học Đà Nẵng ngày 24
tháng 01 năm 2015.






Có thể tìm hiểu luận văn tại:
Trung tâm Thông tin – Học liệu, Đại học Đà Nẵng
Thư viện trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng

1
MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Trong tình hình kinh tế hiện nay, nhiều doanh nghiệp đang
phải đối mặt với những thách thức cả bên trong lẫn bên ngoài. Trong

quá trình hội nhập và tự do hóa thương mại, thử thách bên ngoài đối
với doanh nghiệp là quá trình cạnh tranh gay gắt và ngày càng nhiều
của đối thủ cạnh tranh, nhiều loại chi phí đầu vào tăng… Bên trong
doanh nghiệp có thể kể đến nhiều yếu tố như doanh nghiệp còn yếu
kém không theo kịp với quá trình hội nhập kinh tế quốc tế, trình độ
khoa học kỹ thuật, cách quản lý dẫn đến hiệu quả kinh doanh thấp.
Nguyên nhân của vấn đề này tập trung vào những quyết định không
hợp lý, không đảm bảo mục tiêu của quản trị tài chính doanh nghiệp,
trong đó quyết định nguồn vốn là đáng quan tâm nhất.
Đối với các doanh nghiệp nói chung thì nguồn vốn chiếm vị
trí quan trọng trong hoạt động sản xuất kinh doanh. Với nền kinh tế
thị trường phát triển như hiện nay, doanh nghiệp có nhiều cơ hội để
tiếp cận và huy động nguồn vốn vay. Nhưng vấn đề của các nhà quản
trị là làm sao có thể xây dựng được một cấu trúc vốn hợp lý giữa vốn
chủ sở hữu và vốn vay nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Song song với vấn đề đó là việc tìm ra những nhân tố nào tác động
đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp và mức độ tác động của nó ra sao
cũng là một vấn đề được rất nhiều nhà quản trị quan tâm. Mỗi ngành
đều có những đặc thù riêng, cấu trúc vốn riêng. Cho nên nghiên cứu
các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của một ngành cụ thể là thật
sự cần thiết. Đặc biệt ngành xây dựng là một ngành kinh doanh có
đặc điểm là chiếm dụng vốn nên vấn đề về vốn là rất quan trọng và
có tác động nhiều đến hoạt động kinh doanh. Do đó, nhu cầu về vốn
của ngành xây dựng là rất lớn. Vì những lý do trên, tôi đã chọn và
nghiên cứu đề tài:
2
“Phân tích cấu trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây
dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”
2. Mục tiêu nghiên cứu
Luận văn tập trung vào nghiên cứu các vấn đề sau:

- Hệ thống hóa cơ sở lý luận về cấu trúc vốn của công ty.
- Phân tích và đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các công
ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Rút ra các khuyến nghị đối với các công ty ngành xây dựng
trong việc xác định cấu trúc vốn và đối với các chủ thể quản lý có
liên quan.
3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu
- Đối tượng nghiên cứu: Các công ty ngành xây dựng niêm
yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Phạm vi nghiên cứu:
+ Về thời gian: Báo cáo tài chính của các công ty ngành xây
dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 4 năm từ
năm 2010 đến năm 2013.
+ Về không gian: Đề tài nghiên cứu cấu trúc vốn của 78 công
ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
với đầy đủ dữ liệu được nêu trên báo cáo tài chính.
4. Phƣơng pháp nghiên cứu:
Để phân tích cấu trúc vốn và xác định các nhân tố ảnh hưởng
đến cấu trúc vốn đề tài đã sử dụng kết hợp cả hai phương pháp định
lượng và định tính.
- Phương pháp định tính: Qua việc thu thập thông tin, dùng
phương pháp thống kê mô tả, so sánh để phân tích, đánh giá thực
trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng và dựa vào các lý
thuyết để nhận diện các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn.
- Phương pháp định lượng: Sử dụng phân tích hồi quy bằng
3
mô hình hồi quy tuyến tính bội để xây dựng phương trình các nhân tố
tác động đến cấu trúc vốn và phân tích kết quả nghiên cứu của các lý
thuyết cấu trúc vốn.
5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài

- Khái quát các lý thuyết về cấu trúc vốn và kết quả nghiên
cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
- Phân tích xây dựng mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu
trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây dựng niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam.
- Từ kết quả kiểm định đưa ra kết luận và giải pháp, kiến nghị
đối với việc xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các công ty nhóm
ngành xây dựng.
6. Kết cấu đề tài
Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, đề
tài bao gồm 3 chương:
Chương 1: Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn của công ty.
Chương 2: Phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành xây
dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Chương 3: Kết luận và hàm ý chính sách.
4
CHƢƠNG 1
CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY
1.1 . NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA
CÔNG TY
1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn
Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần trong
nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ
cho các hoạt động sản xuất kinh doanh.
1.1.2. Các thành phần trong cấu trúc vốn
a. Nguồn vốn vay
Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanh
nghiệp và doanh nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn
cam kết và đồng thời phải trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận.
Doanh nghiệp có thể sử dụng nợ từ nhiều nguồn khác nhau như: vay

ngân hàng, tín dụng thương mại và phát hành trái phiếu.
b. Nguồn vốn chủ sở hữu
Đối với mọi loại hình doanh nghiệp nói chung và loại hình
công ty cổ phần nói riêng, vốn chủ sở hữu gồm:
- Vốn điều lệ (hay vốn từ phát hành cổ phiếu).
- Nguồn vốn từ lợi nhuận không chia.
- Nguồn vốn từ phát hành thêm cổ phiếu.
1.1.3. Các tỷ số đo lƣờng cấu trúc vốn:
- Nợ dài hạn / Tổng tài sản.
- Nợ dài hạn / Vốn chủ sở hữu.
1.1.4. Ý nghĩa nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp
1.1.5. Cấu trúc vốn tối ƣu
Cấu trúc vốn tối ưu là hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và
vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình
quân của doanh nghiệp.
5
Khi vay nợ, doanh nghiệp tận dụng được lợi thế của lá chắn
thuế từ nợ vay. Giá trị doanh nghiệp khi vay nợ sẽ bằng giá trị doanh
nghiệp không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế từ nợ. Mặt
trái của vay nợ là vay càng nhiều nợ thì sẽ xuất hiện chi phí kiệt quệ
tài chính và một lúc nào đó hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính sẽ
làm triệt tiêu hiện giá của lá chắn thuế từ nợ vay.
Ngoài cơ cấu vốn tối ưu thì doanh nghiệp cũng cần phải xác
định thêm cơ cấu vốn mục tiêu và cấu trúc vốn của doanh nghiệp có
thể dao động quanh cấu trúc vốn mục tiêu.
1.2. CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN
1.2.1. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn
Những giả định của M&M:
- Không có chi phí giao dịch khi mua bán chứng khoán.
- Đủ số người mua và người bán trên thị trường nên không có

nhà đầu tư riêng lẻ nào ảnh hưởng lớn đối với giá chứng khoán.
- Có sẵn thông tin liên quan cho nhà đầu tư mà không phải mất
tiền. Các nhà đầu tư có thể vay và cho vay với cùng lãi suất và kỳ vọng
thuần nhất về lợi nhuận của các doanh nghiệp.
Theo lý thuyết M&M, giá trị doanh nghiệp được xác định
bằng các tài sản thực chứ không phải bằng các chứng khoán mà
doanh nghiệp phát hành. Do đó, với những giả định của thị trường
hoàn hảo, cấu trúc vốn hoàn toàn độc lập với giá trị doanh nghiệp.
Năm 1963, khi xem xét yếu tố thuế, lý thuyết M&M thừa nhận
việc sử dụng nợ sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Vì khi vay nợ, chi
phí lãi vay được loại ra khỏi thu nhập tính thuế nên một phần thu nhập
của doanh nghiệp thay vì đóng thuế được chuyển cho các nhà đầu tư.
Khoản gia tăng từ hiện giá tấm chắn thuế tỷ lệ thuận với sự gia tăng nợ
vay khuyến khích các doanh nghiệp vay nhiều hơn. Theo đó, một cấu
trúc vốn với 100% nợ sẽ là một cấu trúc vốn tối ưu tối đa hóa giá trị
6
doanh nghiệp.
Tuy nhiên, điều này là không thể xảy ra trong thực tế vì khi nợ
vay tăng lên sẽ xuất hiện nhiều chi phí khác bù trừ với lợi ích của tấm
chắn thuế, từ đó làm giảm giá trị doanh nghiệp. Đó là tiền đề cho sự ra
đời của lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.
1.2.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng cấu trúc vốn của
doanh nghiệp được xác định dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích của
tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính. Khi vay càng nhiều nợ thì
lợi ích của tấm chắn thuế càng lớn nhưng chi phí kiệt quệ tài chính
cũng tăng theo. Thuyết này có hai trường phái:
- Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh: doanh nghiệp dễ
dàng đạt tới tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và chỉ
có một cấu trúc vốn tối ưu duy nhất.

- Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động: doanh nghiệp có cấu
trúc vốn tối ưu nhưng thay đổi theo từng thời kỳ. Chính tác động của
chi phí điều chỉnh và sự kỳ vọng làm cấu trúc vốn không thể nhanh
chóng đạt tới mức tối ưu mà cần một quá trình điều chỉnh. Trong
ngắn hạn, cấu trúc vốn dao động quanh mức tối ưu và có xu hướng
đạt tới mức tối ưu trong dài hạn.
Dù là thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh hay động thì đều có
những ưu điểm và hạn chế sau:
- Ưu điểm: giải thích được sự khác biệt trong cấu trúc vốn
của nhiều ngành. Lý thuyết đã đề xuất: các công ty có thị trường sản
phẩm ổn định lâu dài, ít tăng trưởng với NPV cao nên dùng nhiều nợ
để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Các công ty có nợ vay quá nặng
nên phát hành cổ phần, hạn chế chia cổ tức, bán bớt tài sản để huy
động tiền mặt bằng cổ phiếu nhằm mục đích tái cân đối cấu trúc vốn.
- Hạn chế: không thể giải thích tại sao một số công ty rất
7
thành công trong ngành lại có rất ít nợ và không dùng tấm chắn thuế
mặc dù thu nhập hoạt động của họ rất cao. Chính hạn chế này là tiền
đề để một lý thuyết trật tự phân hạng ra đời.
1.2.3. Lý thuyết trật tự phân hạng
Theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp thích sử dụng
nguồn tài trợ nội bộ hơn (lợi nhuận giữ lại). Sau khi dùng hết lợi
nhuận giữ lại, doanh nghiệp mới bắt đầu sử dụng các nguồn tài trợ từ
bên ngoài. Thứ tự ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ như sau:
1. Lợi nhuận giữ lại.
2. Vay nợ trực tiếp.
3. Nợ có thể chuyển đổi.
4. Cổ phần thường.
5. Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi.
6. Cổ phần ưu đãi có thể chuyển đổi.

Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tại sao trong cùng một
ngành, các công ty có lợi nhuận cao thường có tỷ lệ nợ rất thấp
(ngược với thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn). Điều này giải thích cho
mối tương quan nghịch trong ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn
bẩy tài chính.
Tuy lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi cấu trúc
vốn là hai lý thuyết cạnh tranh với nhau nhưng các chứng cứ thực
nghiệm đều ủng hộ cho hai lý thuyết này (theo Shyam, Sunder và
Myers, 1999; Fama và French, 2002).
1.2.4. Lý thuyết thời điểm thị trƣờng
Vấn đề đáng quan tâm là khi các doanh nghiệp đang cố gắng
phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu đang cao và mua lại cổ
phiếu khi giá trị thị trường của cổ phiếu xuống thấp. Những giả định
nhận xét về vấn đề này đơn giản chỉ là các nhà quản trị tin rằng họ có
thể gia nhập thị trường đúng lúc để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và
8
họ đang cố gắng làm điều đó.
1.3. MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VỚI HIỆU QUẢ
HOẠT ĐỘNG VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
1.3.1. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt
động doanh nghiệp
Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động là một
chủ đề gây tranh cãi. Có nghiên cứu cho rằng các doanh nghiệp hoạt
động có lãi thường sử dụng ít nợ vay hơn các doanh nghiệp có lãi ít
và cũng có nghiên cứu cho ý kiến ngược lại.
Việc đo lường hiệu quả hoạt động có thể bị tác động bởi mục
tiêu của công ty mà mục tiêu này có thể ảnh hưởng đến việc lựa chọn
cách đo lường hiệu quả hoạt động của công ty. Có nhiều cách đo
lường nhưng phổ biến là ROA và ROE hay ROI.
Các nghiên cứu của Maslis (1983), Wei Xu (2005),

Margaritis (2007) cho thấy mối quan hệ vững chắc và tương quan
(+) hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp với cấu trúc vốn. Nhưng
Dilip Ratha (2003) cho thấy đòn bẩy tài chính tác động (-) đến hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp (ở các nước đang phát triển).
1.3.2. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh
nghiệp
Giá trị doanh nghiệp hay giá cả doanh nghiệp. Giá trị doanh
nghiệp được xác định dựa vào giá trị ghi sổ hoặc giá trị vốn hóa. Giá
trị vốn hóa thị trường tương đương với giá thị trường của cổ phiếu
nhân với số cổ phiếu phổ thông đang lưu hành.
Có nhiều ý kiến về mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị
doanh nghiệp. Ban đầu, lý thuyết M&M thừa nhận không có mối
quan hệ này nhưng họ đã thay đổi khi xét tác động lá chắn thuế. Theo
Harris và Raviv (1991), Igben (2004) có sự tồn tại mối liên hệ giữa
cấu trúc vốn với giá trị doanh nghiệp. Theo lý thuyết chi phí đại diện,
9
khoản nợ làm giảm giá trị của các công ty tăng trưởng cao và nâng
cao giá trị các công ty tăng trưởng thấp. Aggarwal và Kyaw (2006)
cho rằng nợ có thể có cả tác động tích cực và tiêu cực đến giá trị của
công ty nên cấu trúc nợ tối ưu được xác định bằng cách cân bằng chi
phí đại diện và các chi phí khác của các khoản nợ.
1.4. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN
CÔNG TY
1.4.1. Đặc điểm của nền kinh tế
Các nhân tố của nền kinh tế có tác động đến cấu trúc vốn công
ty: tốc độ tăng trưởng, lãi suất cơ bản, lạm phát… Khi tốc độ tăng
trưởng của nền kinh tế cao thì các doanh nghiệp có khả năng sinh lời
cao. Do đó, lợi nhuận giữ lại đủ để tài trợ nên doanh nghiệp sẽ giảm
việc vay nợ. Trong khi đó, sự gia tăng trong lãi suất và lạm phát sẽ
khiến doanh nghiệp rơi vào khó khăn, kèm theo khủng hoảng tài

chính làm cho cổ phiếu mất giá khiến đòn bẩy tài chính theo giá trị
thị trường của doanh nghiệp gia tăng.
1.4.2. Đặc điểm ngành
Đặc điểm ngành có tác động đến cấu trúc vốn của doanh
nghiệp. Các ngành có nhiều tài sản cố định hữu hình như ngành vận
tải, bất động sản, vật liệu xây dựng tổng hợp, sản xuất kinh doanh
điện… sử dụng nhiều nợ vay do những ngành này có nhu cầu về vốn
lớn và có nhiều tài sản hữu hình có khả năng thế chấp cao khi vay nợ.
Ngược lại những ngành có ít tài sản cố định hữu hình thường có tỷ lệ
nợ thấp do có ít tài sản cố định để đảm bảo cho việc vay nợ.
1.4.3. Thuế thu nhập doanh nghiệp
Thuế thu nhập doanh nghiệp có ảnh hưởng đến chi phí nợ vay
thông qua phần tiết kiệm nhờ thuế vì lãi vay là một khoản được khấu
trừ thuế. Các doanh nghiệp chịu thuế suất cao có xu hướng sử dụng
nhiều nợ hơn nên thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp có tác động
10
(+) với cấu trúc vốn.
1.4.4. Cấu trúc tài sản
Tài sản cố định chiếm tỷ trọng lớn giúp doanh nghiệp dễ
dàng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài vì giảm rủi ro cho người cho
vay nhờ tài sản thế chấp.
Các nghiên cứu về mối tương quan này đều cho những kết
quả thống nhất. Nghiên cứu của Marsh (1982), Long & Malitz
(1985), Wald (1999)…cho kết quả về tương quan (+) giữa tài sản cố
định và tỷ lệ đòn bẩy tài chính. Bevan và Danbolt (2002) cho rằng
mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và tài sản cố định phụ thuộc vào loại
nợ. Kết quả này cho thấy, tỷ lệ nợ dài hạn có tương quan (+) với tỷ
trọng tài sản cố định, trong khi nợ ngắn hạn lại có xu hướng ít hơn
nếu doanh nghiệp có tài sản cố định nhiều hơn.
1.4.5. Cơ hội tăng trƣởng

Có nhiều nghiên cứu đưa ra với kết quả không đồng nhất.
Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn: doanh nghiệp có cơ hội phát
triển hơn (tài sản vô hình cao) thường không sử dụng nợ nhiều như
các doanh nghiệp có tài sản hữu hình do cơ hội phát triển không thể
dùng để thế chấp các khoản vay. Lập luận này giải thích cho mối
tương quan (-) giữa tốc độ tăng trưởng với tỷ suất nợ.
Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng tỷ suất nợ có
mối tương quan (+) với tốc độ tăng trưởng. Các doanh nghiệp có tốc
độ tăng trưởng cao thường có nhu cầu vốn nhiều hơn, khi nguồn lợi
nhuận giữ lại không đủ, vốn vay sẽ được sử dụng đến.
1.4.6. Quy mô doanh nghiệp
Các doanh nghiệp có quy mô lớn thường được thị trường vốn
ưa thích hơn, được ngân hàng cung cấp hạn mức tín dụng nhiều hơn.
Friend và Lang (1988) giải thích: các doanh nghiệp có quy mô lớn,
cổ đông ít có quyền kiểm soát hơn giám đốc điều hành nên giám đốc
11
điều hành sẽ lựa chọn tài trợ bằng nợ nhiều hơn nhằm giảm bớt các
khoản lỗ có thể sẽ phải gánh chịu. Nghiên cứu của Bevan và Danbolt
(2002) cho rằng quy mô doanh nghiệp có tương quan (+) với nợ vay
ngắn hạn nhưng tương quan (-) với nợ vay dài hạn.
1.4.7. Khả năng thanh khoản
Theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng
nguồn tài trợ nội bộ hơn là bên ngoài. Nếu các tài sản có tính thanh
khoản đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư thì doanh nghiệp không cần
phải sử dụng đến nguồn tài trợ bên ngoài. Do đó, tính thanh khoản và
cơ cấu nợ có tương quan nghịch.
1.4.8. Rủi ro kinh doanh
Nhìn chung, các lý thuyết đều ủng hộ mối tương quan (-)
giữa rủi ro kinh doanh và đòn bẩy tài chính. Theo lý thuyết về chi phí
phá sản, nguồn thu nhập của doanh nghiệp càng ít bền vững, khả

năng phá sản càng cao và chi phí phá sản cũng cao hơn. Tương tự,
chi phí đại diện liên quan đến việc sử dụng nợ vay sẽ càng nhiều hơn
nếu như rủi ro phá sản của doanh nghiệp cao hơn. Như vậy, đối với
các doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh cao hơn, chi phí phá sản và
chi phí đại diện đều cao hơn các doanh nghiệp bình thường khác, và
đây là trở ngại cho việc phát hành nợ của doanh nghiệp.
12
CHƢƠNG 2
PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH
XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM
2.1. MẪU NGHIÊN CỨU
2.1.1. Khái niệm ngành xây dựng
Hoạt động xây dựng bao gồm lập quy hoạch xây dựng, lập
dự án đầu tư xây dựng công trình, khảo sát xây dựng, thiết kế xây
dựng, thi công công trình, giám sát, quản lý dự án đầu tư xây dựng
công trình, lựa chọn nhà thầu trong hoạt động xây dựng và các hoạt
động khác liên quan đến xây dựng công trình.
2.1.2. Đặc điểm ngành xây dựng
Ngành xây dựng là một ngành có đóng góp khá lớn vào tăng
trưởng kinh tế. Ngành đã tạo việc làm cho trên 3,4 triệu lao động.
Ngành xây dựng đứng thứ 5 sau ngành nông nghiệp, sản xuất, thương
mại và khoáng sản.

2.1.3. Xác định mẫu nghiên cứu
Căn cứ xác định các công ty vào cùng nhóm là dựa vào lĩnh
vực kinh doanh. Các công ty có chuyên ngành là xây dựng dân dụng
chuyên nghiệp (nhà ở, nhà máy, nhà công cộng…), xây dựng các
công trình cảng biển, cầu đường, nông nghiệp, các công trình cấp
thoát nước đô thị… thì được xếp vào nhóm ngành xây dựng.

Mẫu nghiên cứu gồm 78 công ty ngành xây dựng với thời
gian từ năm 2010 - 2013. Số liệu phân tích lấy từ bảng cân đối kế
toán, báo cáo kết quả kinh doanh, báo cáo lưu chuyển tiền tệ , thuyết
minh báo cáo tài chính.

13
2.1.4. Thông tin tổng quát về các công ty ngành xây dựng
đƣợc khảo sát
- Thời gian hoạt động
Hầu hết các công ty ngành xây dựng đều có thời gian hoạt
động trên 10 năm chứng tỏ có thâm niên trong công tác quản lý tài
chính.
- Về thời gian niêm yết
Luật chứng khoán Việt Nam được ban hành vào năm 2006 và
có hiệu lực thi hành ngày 1/1/2007. Đây là lúc các công ty ngành xây
dựng bắt đầu niêm yết trên sàn chứng khoán, chứng tỏ quá trình cổ
phần hóa của các công ty ngành xây dựng là theo sát với tình hình
phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam.
- Tỷ trọng các thành phần vốn của công ty
Tỷ trọng trung bình các thành phần vốn của các công ty
ngành xây dựng: vốn chủ sở hữu là 29.6%, nợ phải trả là 70.4%, với
nợ ngắn hạn/tổng nợ 81.25% và nợ dài hạn/tổng nợ là 18.75%. Cơ
cấu vốn tập trung vào vốn vay và chủ yếu là vay ngắn hạn.
- Về quy mô hoạt động
Quy mô hoạt động được khảo sát qua 2 tiêu chí: vốn điều lệ
và doanh thu thuần. Theo điều 3 NĐ56/2009 có thể phân loại doanh
nghiệp: vốn điều lệ dưới 20 tỷ là doanh nghiệp nhỏ, vốn điều lệ từ 20
-100 tỷ là doanh nghiệp vừa và doanh nghiệp có vốn điều lệ trên 100
tỷ. Có 6 doanh nghiệp có vốn điều lệ dưới 20 tỷ chiếm 7.69%, 43
doanh nghiệp từ 20 - 100 tỷ chiếm 55.13% và 29 doanh nghiệp trên

100 tỷ chiếm 37.18%. Doanh thu chia làm 4 mức: dưới 300 tỷ, từ 300
– 600 tỷ, từ 700 – 1000 tỷ và trên 1000 tỷ. Nhóm công ty có quy mô
lớn có doanh thu trên 1000 tỷ chiếm 17.95%, dưới 300 tỷ chiếm
19,23% và 8.97% là doanh thu từ 300 – 600 tỷ và 700 – 1000 tỷ.
Những công ty vừa với 15.38% có doanh thu dưới 300 tỷ, 12.82% có
14
doanh thu từ 300 – 600 tỷ. Các công ty có quy mô nhỏ phần lớn có
doanh thu dưới 300 tỷ. Chứng tỏ những doanh nghiệp có quy mô lớn
thì chưa hẳn đã hoạt động tốt.
- Kết quả hoạt động của công ty
Kết quả khảo sát cho thấy 65.38% công ty đạt lợi nhuận sau
thế so với doanh thu dưới 5%, 25.64% đạt lợi nhuận sau thuế so với
doanh thu từ 5 - 10%, 6.41% đạt lợi nhuận sau thuế so với doanh thu
10 - 15%, còn lại 2.56% công ty đạt lợi nhuận sau thuế so với doanh
thu trên 15%. Kết quả phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty là
thấp. Điều này phù hợp với tình hình chung của nền kinh tế hiện nay.
2.1.5. Thực trạng giá cổ phiếu ngành xây dựng
Năm 2013, chỉ số cổ phiếu ngành xây dựng tăng 19.26%,
VN-Index tăng 21.97%. Trong quý 1, cổ phiếu giảm khá sâu nhưng
trong quý 3, kết quả kinh doanh khả quan là kỳ vọng về sự phục hồi
của thị trường bất động sản khiến giá cổ phiếu tăng trở lại. Năm
2014, các cổ phiếu có mức giao dịch trung bình khoảng 100.000 cổ
phiếu mỗi phiên và chỉ số giá cổ phiếu tăng trưởng 87,3%.
Nhìn chung, năm 2013 có cải thiện hơn với 60% doanh
nghiệp tăng trưởng doanh thu. Tuy nhiên, biên lợi nhuận gộp giảm do
giá thầu không tăng nhưng chi phí nguyên vật liệu, nhân công tăng.
Đầu năm 2014, các công ty có sự tặng trưởng lợi nhuận chủ yếu là do
chi phí lãi vay giảm mạnh, đồng thời chi phí bán hàng và quản lý
cũng được kiểm soát tốt hơn.
2.2. PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY

NGÀNH XÂY DỰNG
2.2.1. Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản
a. Theo từng năm
Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản của các công ty ngành xây
dựng giảm dần theo từng năm. Mức biến động tỷ số này khá lớn HLC
15
và HUT là 2 công ty duy trì nợ dài hạn cao trong nhiều năm liền (trên
60%). Mức vay nợ dài hạn cũng giảm dần. Năm 2010 có 1 công ty
không sử dụng nợ dài hạn (PXL) nhưng đến năm 2013 đã lên đến 10
công ty.
b. Theo quy mô công ty
Khi xét theo quy mô công ty, nhóm công ty có vốn điều lệ
trên 100 tỷ có 20 công ty (trong tổng 29 công ty) có tỷ số nợ dài hạn
cao trên 20%. Nhóm công ty có vốn điều lệ dưới 20 tỷ và từ 20 – 100
tỷ có tỷ lệ nợ dài hạn không đồng đều và số lượng sử dụng nợ dài hạn
chưa cao. Như vậy, khi xét theo quy mô công ty, ta thấy các công ty
có quy mô lớn sẽ sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn so với các công ty có
quy mô vừa và nhỏ.
c. Theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần
Theo kết quả phân tích, tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản
không đồng đều và biến động giữa các nhóm. Do đó, tỷ số nợ dài hạn
trên tổng tài sản cao hay thấp không phụ thuộc vào lợi nhuận sau
thuế so với doanh thu thuần của mỗi công ty.
d. Phân tích chung
Tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản dưới 10% chiếm 53.85% (42
công ty); trên 30% chiếm tỷ lệ nhỏ hơn là 14.10% (11 công ty), cao
nhất 60.13% (HUT); còn lại 32.05% (25 công ty) là từ 10- 30%.
 Vậy, các công ty ngành xây dựng sử dụng nợ dài hạn
chưa nhiều và tỷ số này giảm dần qua từng năm. Tỷ lệ nợ dài hạn cao
tập trung vào các công ty quy mô lớn. Lý do là các công ty vừa và

nhỏ không có lợi thế về tài sản thế chấp cũng như uy tín, không tạo
được niềm tin đối với người cho vay. Mức độ biến thiên trong việc sử
dụng nợ dài hạn lớn cho thấy quan niệm về chính sách sử dụng nợ
của các doanh nghiệp không đồng nhất trong việc lựa chọn.

16
2.2.2. Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu
a. Theo từng năm
Qua từng năm, tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu dao
động từ 70% - 76% và không ổn định. Các công ty sử dụng nợ dài
hạn chưa nhiều nên hệ số này nhỏ hơn 1 chiếm phần lớn. Có một số
các công ty có hệ số này khá cao, điển hình là HCL, HUT cao trong 4
năm liền. Hệ số này cao sẽ làm giảm khả năng tự chủ về tài chính và
rủi ro trong việc trả nợ.
b. Theo quy mô công ty
Khi phân tích theo quy mô ta được kết quả tương tự như
phần phân tích tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản: công ty có quy mô
lớn sẽ có tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu cao.
c. Theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần
Khi xét theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần, ta
thấy tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu không chịu ảnh hưởng bởi
kết quả kinh doanh của các công ty ngành xây dựng.
d. Phân tích chung
Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu trên 100% chiếm
25.64%, dưới 100% chiếm 74.36% chứng tỏ các công ty ngành xây
dựng ít phụ thuộc vào vay dài hạn, không bị áp lực về thanh toán và
khả năng tự chủ tài chính của các công ty cao.
 Qua các phân tích trên cho thấy hiện cấu trúc vốn của các
công ty ngành xây dựng có tỷ trọng vay dài hạn thấp, chỉ một số ít
các công ty có quy mô lớn có nợ vay dài hạn cao. Nguyên nhân là do

hạn chế về quy mô, tài sản thế chấp, uy tín nên các công ty có quy
mô vừa và nhỏ khó tiếp cận vốn hơn các công ty này.



17
2.3. XÁC ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TRONG MÔI TRƢỜNG
KINH TẾ VĨ MÔ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA
CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG
Năm 2010 – 2013 là giai đoạn có nhiều biến động nên cấu
trúc vốn của các công ty ngành xây dựng có nhiều biến động. Cấu
trúc vốn theo giá trị sổ sách dao động từ 13% - 15% và sự biến động
này giữa các năm là không quá lớn. Tuy nhiên, cấu trúc vốn theo giá
trị thị trường có sự biến động lớn giữa các năm. Có nghĩa là cấu trúc
vốn khi xem xét theo giá trị thị trường sẽ thấy rõ hơn tác động của
nền kinh tế lên nó.
Cấu trúc vốn chịu ảnh hưởng sâu sắc bởi tình hình kinh tế vĩ
mô. Khi nền kinh tế khởi sắc, điều kiện thuận lợi cho huy động vốn
cổ phần thì các doanh nghiệp nghiêng về sử dụng vốn cổ phần. Khi
nền kinh tế gặp khó khăn, nguồn vốn cổ phần khó tiếp cận được họ
lại nghiêng về sử dụng nợ nhưng cũng không đưa tỷ lệ nợ lên quá cao
vì chi phí kiệt quệ tài chính cộng với điều kiện kinh tế khó khăn là
một nguy cơ lớn cho các doanh nghiệp.
2.4. XÁC ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ BÊN TRONG DOANH
NGHIỆP ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC
CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG
2.4.1. Biến phụ thuộc
Để đo lường cấu trúc vốn ta có thể sử dụng các chỉ tiêu tỷ
suất nợ dài hạn (LTD) và được tính theo công thức:
LTD

=
Nợ dài hạn * 100
Tổng tài sản
2.4.2. Biến độc lập
Dựa vào lý thuyết ở chương 1, đề tài chọn ra 7 nhân tố:
- Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX).
- Cơ cấu tài sản cố định (TAN): TSCĐ/Tổng TS.
18
- Cơ hội tăng trưởng: Tốc độ tăng trưởng tài sản
(GRO_ASS), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GRO_SAL).
- Quy mô doanh nghiệp: SIZE_SAL (tính theo ln(Doanh
thu)), SIZE_ASS (tính theo ln(tổng tài sản)).
- Khả năng thanh khoản (LIQ): hệ số thanh toán nhanh.
- Khả năng sinh lời: ROA, ROE.
- Rủi ro kinh doanh (VOL): % thay đổi EBIT/% thay đổi
doanh thu thuần.
2.4.3. Các giả thyết về mối tƣơng quan giữa cấu trúc
vốn và các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn
Giả thuyết 1: Thuế thu nhập doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ
thuận với cấu trúc vốn.
Giả thuyết 2: Cơ cấu tài sản cố định có quan hệ tỷ lệ thuận
với cấu trúc vốn.
Giả thuyết 3: Cơ hội tăng trưởng có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
Giả thuyết 4: Quy mô doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ thuận
với cấu trúc vốn.
Giả thuyết 5: Khả năng thanh khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch
với cấu trúc vốn.
Giả thuyết 6: Khả năng sinh lời có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.
Giả thuyết 7: Rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ lệ nghịch với
cấu trúc vốn.

2.4.4. Xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn
bằng hệ số tƣơng quan và phân tích hồi quy
a. Phân tích bằng hệ số tương quan
Hệ số tương quan giữa biến phụ thuộc với biến độc lập khá
thấp, chỉ có LTD với TAN khá lớn với r
LTD,TAN
=0.8. Hầu hết các biến
độc lập đều có hệ số tương quan dưới 0.5. Riêng hệ số tương quan
SIZE_ASS và SIZE_REV khá cao và hai biến này đều thuộc cùng
19
một nhân tố cơ hội tăng trưởng. Để tránh hiện tượng đa cộng tuyến,
cần phải loại bỏ biến trong cùng một nhân tố.
- Ta có r
LTD, GROW_ASS
= 0.064 và r
LTD, GROW_REV
= -0.006. Trị
tuyệt đối hệ số tương quan của GROW_ASS với LTD cao hơn, nên
ta chọn biến GROW_ASS. Tương tự, hai biến là SIZE_ASS và
SIZE_REV có trị tuyệt đối của biến SIZE_ASS với biến LTD cao
hơn nên loại biến SIZE_REV và giữ biến SIZE_ASS.
- Vậy các biến được chọn trong mô hình là TAX, TAN,
GRO_ASS, SIZE_ASS, LIQ, ROA và VOL.
b. Phân tích bằng mô hình hồi quy bội
Mô hình hồi quy bội:
VOLROALIQASSSIZEASSGROTANTAXLTD
76543210
__



Kết quả phân tích với R
2
= 69.1%, tức là mô hình có thể giải
thích được 69.1% chính sách vay nợ dài hạn của các công ty ngành
xây dựng.
Các biến TAX, GRO_ASS, SIZE_ASS, LIQ, ROA và VOL
có Sig > 5% nên không có ý nghĩa thống kê. Còn lại biến TAN và
GRO_ASS có Sig < 5% có ý nghĩa thống kê. Do đó, hai biến TAN và
SIZE_ASS được giữ lại mô hình hồi quy:
Y = -0.338 + 0.794TAN + 0.026SIZE_ASS
Vậy tài sản cố định tác động đến cấu trúc vốn của các công
ty ngành xây dựng. Việc tăng tài sản cố định đồng thời với việc tăng
vay nợ dài hạn, điều này chứng minh cho nghiên cứu: Cấu trúc tài
sản có ảnh hưởng đến chính sách vay nợ của doanh nghiệp.
2.5. MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VỚI GIÁ TRỊ
DOANH NGHIỆP
Mô hình tuyến tính: FV = f(EQUITY; LTDEBT).
20
Trong đó: FV là giá trị doanh nghiệp; EQUITY là vốn chủ sở
hữu; LTBEBT là nợ dài hạn.
Các giả thuyết được đưa ra là:
- Giả thuyết 1: Vốn chủ sở hữu có tương quan thuận với giá
trị doanh nghiệp.
- Giả thuyết 2: Nợ dài hạn có tương quan thuận với giá trị
doanh nghiệp.
R
2
= 0.905 nghĩa là 90.5% mức độ biến thiên của giá trị vốn

hóa thị trường được giải thích bởi nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu.
Chứng tỏ mô hình có sự phù hợp cao và khả năng dự đoán cũng rất
cao. Ta có
778.0
EQUITY

,
183.0
LTDEBT


và cả hai biến có sig =
0 nên có ý nghĩa thống kê. Tức là VCSH và nợ dài hạn đều có ảnh
hưởng và có tương quan (+) với giá trị doanh nghiệp. Kết quả này
đúng với những giả thuyết đã đưa ra. Ta có r
FV,

LTDEBT
= 0.867, r
FV,
EQUITY
= 0.94 cao nên VCSH tác động tích cực với giá trị doanh
nghiệp hơn là nợ dài hạn. Do đó, các công ty ngành xây dựng nên sử
dụng VCSH nhiều hơn nợ dài hạn để nâng cao giá trị doanh nghiệp.
21
CHƢƠNG 3
KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH
3.1. KẾT LUẬN
Qua phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng
niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2010 - 2013

cho thấy:
- Các công ty ngành xây dựng có tỷ lệ nợ vay dài hạn chưa
cao. Trong khi tỷ lệ nợ ngắn hạn lại chiếm tỷ trọng cao trong tổng
nguồn vốn. Bởi đặc thù của ngành là cần nhiều vốn lưu động vì vốn
giải ngân cùng tiến độ, làm đến đâu thì giải ngân đến đó.
- Tài sản cố định là nhân tố ảnh hưởng đến quyết định sử
dụng nợ dài hạn. Nghiên cứu phần nào sát với thực tế hiện nay là các
doanh nghiệp vừa và nhỏ khó tiếp cận vốn vay ngân hàng do hạn chế
về quy mô và hầu như hiệu quả hoạt động không được chú ý đến.
Nguyên nhân chính là do nợ xấu gia tăng, năng lực cạnh tranh của
doanh nghiệp vừa và nhỏ còn yếu kém, không có nhiều tài sản đảm
bảo tốt nên ngân hàng ngại rủi ro, dẫn đến thắt chặt điều kiện vay vốn
mà chỉ tập trung vào các doanh nghiệp có quy mô lớn.
- Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp
phù hợp với thuyết trật tự phân hạng (Myers, 1984). Các công ty
ngành xây dựng nên ưu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu trong hoạt động
sản xuất kinh doanh. Sau khi sử dụng hết lợi nhuận giữ lại, doanh
nghiệp mới bắt đầu sử dụng các nguồn tài trợ từ bên ngoài. Cần duy
trì tỷ trọng vốn chủ sở hữu cao hơn nợ dài hạn vì vốn chủ sở hữu sẽ
giúp nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Tóm lại, các công ty hiện đang thiếu vốn kinh doanh, nguồn
vốn chủ yếu tài trợ cho hoạt động kinh doanh là vốn vay ngân hàng.
Nhưng không phải doanh nghiệp nào cũng dễ dàng tiếp cận, đặc biệt
là doanh nghiệp vừa và nhỏ. Tuy nhiên, theo nghiên cứu, các doanh
22
nghiệp ngành xây dựng vẫn nên ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ để
tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh, trong trường hợp cần thiết
mới sử dụng đến nguồn vốn ngân hàng.
3.2. KHUYẾN NGHỊ ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP
- Tái cơ cấu lại hoạt động sản xuất kinh doanh, sử dụng

nguồn vốn tiết kiệm và hiệu quả. Trong trường hợp thật cần thiết mới
tiến hành vay vốn ngân hàng. Cắt bỏ đầu tư tràn lan, không hiệu quả,
tập trung nguồn lực vào lĩnh vực chuyên sâu của mình.
- Cần tạo niềm tin cho các nhà đầu tư thông qua hiệu quả
hoạt động và những triển vọng của công ty trong tương lai.
- Liên hệ với Quỹ bảo lãnh tín dụng để đề nghị bảo lãnh nếu
không có tài sản thế chấp.
- Các công ty quá phụ thuộc vào vay ngân hàng, do đó cần
gia tăng vốn tự có và tìm kiếm thêm các nguồn tài trợ khác.
3.3. KHUYẾN NGHỊ ĐỐI VỚI CHÍNH PHỦ VÀ CÁC CƠ
QUAN QUẢN LÝ NHÀ NƢỚC
- Cần tuyên truyền và giới thiệu quy chế bảo lãnh tín dụng
cho DNVVN thông qua ngân hàng phát triển Việt Nam. Ngoài ra,
Nhà nước còn có thể hỗ trợ quỹ theo hướng: cung cấp vốn ban đầu,
tái bảo lãnh miễn phí (tỷ lệ bất kỳ) cho quỹ; cho vay ưu đãi theo một
tỷ lệ nhất định.
- Dựa vào kinh nghiệm một số nước như Đài Loan, Đức,
Singapore… về các chính sách hỗ trợ DNVVN, Chính phủ nên thành
lập “quỹ đầu tư vốn cho DNVVN”.
- Ngân hàng Nhà nước tiếp tục cung ứng vốn qua nghiệp vụ
thị trường mở và nghiệp vụ tái cấp vốn để hỗ trợ thanh khoản cho các
ngân hàng thương mại, điều hành chính sách tiền tệ linh hoạt để điều
tiết vốn từ nơi thừa sang nơi thiếu, nhằm tạo điều kiện tối đa để
những doanh nghiệp vừa và nhỏ được ưu tiên về vốn vay.
23
3.4. KHUYẾN NGHỊ ĐỐI VỚI NGÂN HÀNG THƢƠNG MẠI
- Trong công tác thẩm định tín dụng, tránh dựa quá nhiều vào
tài sản đảm bảo mà cần đánh giá chính xác tiềm năng kinh doanh và
hiệu quả dự án của doanh nghiệp. Từ đó ra quyết định cho vay sẽ
giúp ngân hàng giảm được rủi ro.

- Xem xét, đẩy mạnh việc cho vay thông qua tín chấp, đánh
giá hiệu quả và lợi nhuận của các dự án đầu tư để cấp vốn cho các
DNVVN. Tăng thêm nguồn vốn trung và dài hạn với lãi suất ưu đãi
cho DNVVN đầu tư mở rộng sản xuất và hiện đại hóa trang thiết bị.
- Các ngân hàng nên rà soát, tái cơ cấu lại các khoản nợ,
khoanh nợ, giãn nợ cho các DNVVN nếu những doanh nghiệp này
chứng minh được nguồn thu để trả nợ ngân hàng.
- Cần có các tiêu chí để đánh giá các DNVVN như: Trình
độ quản lý, sự phát triển ổn định, sản phẩm, khả năng kiểm soát sự
tăng trưởng,… Việc xác định các tiêu chí đánh giá các công ty nhỏ
giúp họ có thể tiếp cận nguồn vốn.
3.5. HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU
- Số liệu thu thập dựa trên các báo cáo chưa được kiểm toán.
Do đó, số thiệu không thật sự chuẩn xác.
- Các nhân tố được đo lường bằng nhiều chỉ tiêu khác nhau
nên rất khó để đưa ra kết luận về mức độ ảnh hưởng của các nhân tố.
- Do hạn chế về thông tin và số liệu nên chỉ đo lường hiệu
quả hoạt động của doanh nghiệp bằng chỉ tiêu lợi nhuận kế toán mà
chưa thể đo lường bằng các biến số liên quan đến giá trị thị trường.
- Chưa phân tích được đặc điểm của từng doanh nghiệp và
cơ cấu trúc vốn đặc thù của từng doanh nghiệp.
- Các biến xem xét vẫn chủ yếu là các biến số thuộc nội tại
doanh nghiệp mà chưa xem xét đến biến số môi trường bên ngoài.