Nghiên cứu tác động của việc nắm giữ tiền mặt đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên TTCK việt nam

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

 






PHAN TH MNG QUNH

LUN VN THC S KINH T





TP.H Chí Minh - Nm 2014

PH LC

Bng 4.1.1 : Kt qu c lng mô hình 1
vi bin ph thuc là TOBIN’S Q

Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews








Bng 4.1.2: Kt qu c lng t mô hình 1
vi bin ph thuc là bin EQUITY


Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews

Bng 4.1.3: Kt qu kim đnh m2 ca phng trình 1
vi bin ph thuc là TOBIN’S Q


Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews


Bng 4.1.4: Kt qu kim đnh m2 ca phng trình 1
vi bin ph thuc là bin EQUITY


Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews


Bng 4.1.5: Kt qu hi quy mô hình 1
Bin
TOBINQ
(1)
EQUITY
(2)
CASH
2.106367***

2.208313***

(0.0000)
(0.0011)
CASH
2

-2.992750***
-2.883104
**


(0.0003)
(0.0411)
GROWP
-0.389382***
-0.860533***

(0.0000)
(0.0000)
SIZE
0.010510
0.210199***

(0.7487)
(0.0001)
LEV
-0.023322
0.33990
***

(0.2197)
(0.0022)
m2
0.4180
0.7118
Kiêm đnh Hansen (df)
48.72093 (49)
41.30577 (49)
(p_value)
(0.4844)
(0.7745)

Ngun: Tng hp ca tác gi da trên
d liu tính toán trên phn mm Eviews


Bng 4.2.1 : Kt qu hi quy mô hình 2

Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews


Bng 4.2.2: Kt qu hi quy các nhân t
tác đng đn vic nm gi tin

***, ** và * ln lt là các ký hiu th hin có ý ngha ti các mc ý ngha 1%, 5% và
10%.
Ngun: Tng hp ca tác gi da trên
d liu tính toán trên phn mm Eviews

Bin ph thuc: CASH
Bin đc lp
H s hi quy
 lch chun
t-statistic
p_value
Bo
0,206588
0.052002
3,972708
0.0001
CFLOW
0.052812***
0.009797
5,390703
0.0000
LIQ
0,015053*
0.008638
1,742629
0.0820
LEV
0.001779
0.001445
1,231142
0,2188
SIZE
-0.003762*
0.001930
-1,949382

0,0518
BANKD
-0.025757**
0.011458
-2,247898
0.0250
GROWP
-0.25349
0.021972
-1,138432
0.2555
R
2

0.736502
F-Statistic
10,63396
R
2
hiu chnh
0.667242
P_value(F-Statistic)
0.0000
Sô quan sát
640
Durbin-Watson stat
2,174759

Bng 4.3.1 : Kt qu hi quy mô hình 3
vi bin ph thuc là TOBIN’S Q

Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews











Bng 4.3.2 : Kt qu hi quy mô hình 3
vi bin ph thuc là EQUITY

Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews

Bng 4.3.3: Kt qu kim đnh m2 ca phng trình 3
vi bin ph thuc là TOBIN’S Q


Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews


Bng 4.3.4: Kt qu kim đnh m2 ca phng trình 3
vi bin ph thuc là EQUITY


Ngun: D liu tính toán da trên phn mm Eviews


Bng 4.3.5:
Kt qu hi quy gia đ lch khi
mc nm gi tin mt ti u và giá tr doanh nghip.

Ngun: Tng hp ca tác gi da trên
d liu tính toán trên phn mm Eviews

Bin
TOBINQ
(1)
EQUITY
(2)
DEVIATION
-1.177959***
-1.091216

(0.0036)
(0.1381)
GROWP
-0.168227***
-0.304498**

(0.0082)
(0.0159)
SIZE
0.629193***
1.169168***

(0.0000)
(0.0000)
LEV
0.149619***
0.277230
***


(0.0000)
(0.0000)
m2
0.5077
0.7783
Kim đnh Hansen (df)
52.60607 (50)
68.29953 (54)
(p_value)

0.3734
0.0437
Các giá tr p_value đc trình bày trong du ngoc đn, bên di
h s hi quy.
Bin gi thi gian đc bao gm trong tt c các hi quy.
***, ** và * ln lt là các ký hiu th hin có ý ngha ti các mc
ý ngha 1%, 5% và 10%.

LI CAM OAN
Tôi xin cam đoan rng lun vn “Nghiên c
t đ t trên th trng
ch
” là công trình nghiên cu ca riêng tôi.
Các thông tin d liu đc s dng trong lun vn là trung thc, các ni
dung trích dn đu có ghi ngun gc và các kt qu trình bày trong lun vn
cha đc công b ti bt k công trình nghiên cu nào khác.
TP.HCM, tháng 11 nm 2013
Hc viên


Phan Th Mng Qunh

MC LC
Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc các bng biu
Tóm tt 1
1. Gii thiu 2
1.1. Lý do chn đ tài 2

1.2. Câu hi nghiên cu 4
1.3. Phng pháp và d liu nghiên cu 5
1.4. Ni dung đ tài 6
2.Tng quan lý thuyt và các nghiên cu thc nghim trc đây 7
2.1. Tng quan các lý thuyt liên quan đn vn đ nm gi tin mt 7
2.1.1. Lý thuyt trt t phân hng 7
2.1.2. Lý thuyt dòng tin t do 9
2.1.3. Lý thuyt chi phí đánh đi ca vic nm gi tin mt 10
2.2. Nhng nghiên cu thc nghim v t l nm gi tin mt ca doanh
nghip 12
3. Phng pháp nghiên cu 23
3.1 Phng pháp nghiên cu 23
3.2 Mô hình nghiên cu 25
3.2.1 Mô hình 1 25

3.2.2 Mô hình 2 29
3.2.3 Mô hình 3 35
3.3 Mu nghiên cu 37
4. Các kt qu nghiên cu thc nghim 40
4.1 Tác đng ca vic nm gi tin mt đn giá tr doanh nghip 40
4.2 Các nhân t tác đng đn vic nm gi tin mt ca doanh nghip . 47
4.3 Tác đng ca đ lch khi t l nm gi tin mt ti u đn giá tr
doanh nghip 53
5. Kt lun 58
Danh mc tài liu tham kho

DANH MC BNG BIU

Bng 3.1: Quan h d kin ca các nhân t đi vi giá tr doanh
nghip 28

Bng 3.2: Quan h d kin ca các nhân t đi vi t l nm gi
tin mt 33
Bng 3.3: Thng kê mô t các bin nghiên cu 38
Bng 3.4.1: Ma trn tng quan gia các bin trong mô hình 2 39
Bng 3.4.2: Ma trn tng quan gia các bin trong mô hình 1 và
mô hình 3 39
Bng 4.1.1: Kt qu hi quy mô hình 1 vi bin ph thuc
là TOBIN’S Q 40
Bng 4.1.2: Kt qu hi quy mô hình 1 vi bin ph thuc là
EQUITY 41
Bng 4.1.3: Kt qu kim đnh m2 ca mô hình 1 vi bin ph thuc
là TOBIN’S Q 42
Bng 4.1.4: Kt qu kim đnh m2 ca mô hình 1 vi bin ph thuc
là EQUITY 42
Bng 4.1.5: Kt qu hi quy mô hình 1 43
Bng 4.2.1: Kt qu hi quy mô hình 2 43
Bng 4.2.2: Kt qu hi quy các nhân t tác đng đn vic nm
gi tin 48

Bng 4.2.3: Quan h d kin và quan h thc t gia các nhân t và
vic nm gi tin 52
Bng 4.3.1: Kt qu hi quy mô hình 3 vi bin ph thuc là
TOBIN’S Q 53
Bng 4.3.2: Kt qu hi quy mô hình 3 vi bin ph thuc là
EQUITY 54
Bng 4.3.3: Kt qu kim đnh m2 ca mô hình 3 vi bin ph thuc
là TOBIN’S Q 55
Bng 4.3.4: Kt qu kim đnh m2 ca mô hình 2 vi bin ph thuc
là EQUITY 55
Bng 4.3.5: Kt qu hi quy gia đ lch khi mc nm gi tin

mt ti u và giá tr doanh nghip 56


1

Tóm tt.
Mc tiêu ca bài nghiên cu này bao gm: đi kim đnh các nhân t
tác đng đn t l nm gi tin mt, đa ra bng chng thc nghim v s
tn ti ca mt t l nm gi tin mt ti u đng thi xác đnh nh hng
ca vic nm gi tin đn giá tr ca doanh nghip.
Bài nghiên cu da trên mu gm 128 công ty đang niêm yt ti th
trng chng khoán Vit Nam trong 5 nm (2008 – 2012). D liu đc
ly t báo cáo tài chính hàng nm ca các công ty trong mu. D liu đc
phân tích bng phng pháp Tng quát hóa ca moment (Generalized
Method of Moments-GMM).
Kt qu thc nghim cung cp bng chng cho thy rng dòng tin, s
thay th các tài sn có tính thanh khon, quy mô doanh nghip, mi quan
h gia ngân hàng và doanh nghip, là các nhân t nh hng đn t l
nm gi tin mt ca các doanh nghip  Vit Nam.
Bên cnh vic chng minh t l nm gi tin mt có tác đng đn giá
tr doanh nghip, các bng chng thc nghim thu đc cho thy tn ti
mt t l nm gi tin mt ti u làm ti đa hóa giá tr doanh nghip. S
chênh lch gi t l nm gi tin mt trong thc t và t l nm gi tin
mt ti u (hay còn gi là “đ lch khi mc nm gi tin mt ti u”) s
làm giá tr doanh nghip b gim sút.
T kt qu này, bài nghiên cu đư bc đu giúp cho các nhà qun lý,
đu t và t vn tài chính xác đnh đc nhân t tác đng đn t l nm gi
tin mt ca doanh nghip  Vit Nam. Theo đó, h có th phi hp vn
dng các kt qu này vi nhng lý thuyt kinh t khác và kt hp vi tình
hình thc t đ đa ra các quyt đnh tài chính phù hp nht.

2

.
1.1. Lý do chn đ tài.
trên th gii,
quan tâm. Có mt
np các khon thu
theo quy đnh ca nhà nc,
thâu tóm, chin lc
đ tránh nhng tình
hung bt ng khó d đoán…
Nhng doanh nghip vi lng tin di dào có kh nng thu hút s
chú ý ca các nhà đu t hn. Các nhà đu t có th s u tiên xem xét các
doanh nghip có t l tin mt nm gi cao vì tin rng các công ty này có
nhiu s la chn hn đi vi vic tìm kim các c hi đu t trong tng
lai và cng d dàng x lý các tình hung bt trc hn.
Nu không có tin mt, doanh nghip phi đi mt vi mt chi phí
khá ln khi lâm vào tình trng kit qu tài chính hoc phi t b c hi đu
t đi vi nhng d án có NPV dng. Theo thng kê ca cc qun lý
đng ký kinh doanh thuc B K hoch và u t, trong nm 2012 s
lng doanh nghip tm ngng hot đng và gii th là 48473 doanh
nghip; c th 39936 doanh nghip tm ngng hot đng, 8537 doanh
nghip gii th. Trong s đó có khon hn 60% là do gp nhng vn đ v
tin mt.
li
tin mt ln có th làm tng chi phí đi din do làm gia tng mâu thun đi
din gia nhà qun tr và c đông. Vi mc đích nhm tranh th kim li
cho cá nhân, các qun tr cp cao có th s thc hin nhng v thâu tóm

lưng phí và đu t vào các d án kém hiu qu. Mt khác, t l tin mt


3

nm gi cao cng đi kèm vi chi phí c hi cao, đc bit là khi doanh
nghip vì nm gi tin mt mà t b các c hi đu t có kh nng sinh li
cao hn.
mt 
n đây cho thy
t t p  l nm gi tin mt
ti u có th xem nh là mt s đánh đi gia chi phí và li ích. Mc ti
u là đim mà ti đó chi phí biên bù tr li ích biên.
mt ca doanh nghip ti các quc gia trên th
gii,
nhng
lý do nêu trên, tác gi đư la chn vn đ “
” làm đ tài nghiên cu.
Bài nghiên cu này nhm góp phn giúp các doanh nghip có mt cái
nhìn đy đ hn v t l nm gi tin mt sao cho hp lý thông qua vic
tìm hiu các nhân t có th nh hng đn quyt đnh nm gi tin ca
doanh nghip. T đó, doanh nghip có th xác đnh t l tin nm gi thích
hp




4

1.2. Câu hi nghiên cu.

Da trên nn tng là các hc thuyt kinh t và nhng nghiên cu ca
các tác gi trên th gii v vn đ t l nm gi tin mt ca doanh nghip,
cn c vào d liu v tình hình tài chính ca các doanh nghip Vit Nam,
tác gi tin hành thc hin đ tài
gi
vi mc đích tìm câu tr li cho bn câu
hi nghiên cu chính sau:
 T l nm gi tin mt ca doanh nghip có nh hng nh th nào
doanh nghip và m
mt ti u

trong s các yu t: “dòng tin, c hi tng trng, đòn by tài chính, quy
mô doanh nghip, mi quan h gia doanh nghip vi ngân hàng, s thay
th các tài sn có tính thanh khon”,
mt trong doanh nghip?


5

1.3. Phng pháp và d liu nghiên cu.
Bài nghiên cu s dng mô hình Tng quát hóa ca moment
(Generalized Method of Moments) nhm xác đnh các thông s chun đ
c tính t l tin mt nm gi ti u và đo lng đ chênh lch gia t l
nm gi tin mt thc t và t l nm gi tin mt ti u (hay còn gi là
“đ lch khi mc nm gi tin mt ti u”).
 kim tra mc đ phù hp ca mô hình hi quy GMM, tác gi s
dng kim đnh m
2
đ kim đnh s không tn ti ca tng quan chui bc
hai trong các phn d và kim đnh Hansen cng đc thc hin nhm

kim đnh s không tn ti mi tng quan gia các bin công c và các
sai s.
Bài nghiên cu s dng d liu dng bng da trên mu 527 doanh
nghip phi tài chính thuc các ngành bt đng sn và xây dng, công ngh,
công nghip, dch v, hàng tiêu dùng, nng lng, nguyên vt liu, nông
nghip, vin thông và y t ti hai sàn chng khoán ln  th trng Vit
Nam là HOSE và HNX trong giai đon t 2008-2012. Qua chn lc, bài
nghiên cu s dng d liu ca 128 công ty phi tài chính. D liu đc ly
t bng cân đi k toán, báo cáo kt qu hot đng kinh doanh, báo cáo lu
chuyn tin t và vn hóa th trng ca các doanh nghip phi tài chính
đc thu thp t thng kê ca các doanh nghip chng khoán và các trang
web www.vietstock.vn, www.cophieu68.com.


6

1.4. Ni dung đ tài.
Kt qu nghiên cu cho thy  Vit Nam có tn ti t l nm gi tin
mt ti u làm ti đa hóa giá tr ca doanh nghip. Ngoài ra, kt qu cng
cho thy rng s chênh lch gia t l nm gi tin mt thc t và t l
nm gi tin mt ti u s làm gim giá tr doanh nghip.
Bài nghiên cu gm có 5 phn đc trình bày nh sau:
 Phn 1: Gii thiu s lc v ni dung vn đ nghiên cu và lý do
chn đ tài.
 Phn 2: Trình bày tng quan các kt qu nghiên cu trc đây,
gm lý thuyt v qun tr tin mt và các yu t nh hng đn quyt đnh
qun tr tin mt.
 Phn 3: Mô t phng pháp nghiên cu bao gm chn lc và x lý
s liu, cách thc chy mô hình hi quy trên chng trình Eviews.
 Phn 4: Tho lun các kt qu nghiên cu đt đc, da trên nn

tng lý thuyt và nhng bng chng thc nghim trc đây.
 Phn 5: Kt lun, hn ch và hng nghiên cu m rng.


7

2. Tng quan lý thuyt và các nghiên cu thc nghim trc đây.
Qua kho sát, tác
các doanh nghip Vit Nam.
2.1. Tng quan các lý thuyt liên quan đn vn đ nm gi tin mt.
Các nghiên cu trc đây nhìn chung s dng ba lý thuyt chính đ
gii thích t l nm gi tin mt ca doanh nghip: lý thuyt trt t phân
hng, lý thuyt dòng tin t do và lý thuyt chi phí đánh đi ca vic nm
gi tin.
2.1.1. Lý thuyt trt t phân hng.
Lý thuyt trt t phân hng đc khi đu bng nghiên cu ca Myers
và Majluf (1984) da trên lp lun v vn đ bt cân xng thông tin và
nhng vn đ v phát tín hiu. C th, nu các nhà qun lý bit nhiu hn
các nhà đu t bên ngoài v giá tr ca doanh nghip thì s gây bt li cho
vic phát hành các chng khoán ra th trng, nh là vn c phn. Mt
khác, li nhun k vng ca vic phát hành các chng khoán liên quan trc
tip đn vic đnh giá giá tr doanh nghip.
Lý thuyt trt t phân hng ca Myers và Majluf (1984) mô t mt h
thng th bc tài tr làm ti thiu hóa chi phí do vic tài tr bên ngoài.
Theo lý thuyt này, mc tin nm mt nm gi ch có th là kt qu gia
vic cân nhc hai quyt đnh: quyt đnh tài chính và quyt đnh đu t.
Tác gi lp lun rng s không có mt cu trúc vn mc tiêu vi t l n
trên vn c phn rõ ràng. Quyt đnh cu trúc vn lúc này s da theo vic
phân hng th trng. Các doanh nghip thng tài tr cho các khon đu
t ca h ch yu bng ngun vn ni b, sau đó là các khon n và cui

cùng mi là phát hành chng khoán. Do đó, trong h thng này, tài tr ni
b bng li nhun gi li (trong đó có tin mt) đc u tiên nht, theo sau


8

là n và xp hng vn c phn  v trí sau cùng.
Lý thuyt này là c s cho vic gii thích khi dòng tin hot đng 
mc cao, các doanh nghip s dng chúng đ tài tr cho các d án mi đ
thu li nhun, hoc dùng đ tr n, tr c tc và cui cùng là đ tích ly
tin. Khi li nhun gi li là không đ đ tài tr cho các khon đu t mi,
các công ty s dng các ngun ni b và sau đó phát hành n mi. Do đó,
trong h thng này, tài tr ni b bng tin mt đc u tiên nht, theo sau
là n và xp hng vn c phn  v trí sau cùng. ây là mt trong nhng lý
do quan trng đ doanh nghip quyt đnh t l nm gi tin mt.
Trong bài nghiên cu v lý thuyt trt t phân hng ca mình, các tác
gi Shyam Sunder và Myers (1999) đư s dng mu là 157 doanh nghip 
M trong giai đon t 1971 -1989, t đó đa ra lp lun rng lý thuyt trt
t phân hng gii thích hành vi nm gi tin mt đ tài tr ca các doanh
nghip tt hn là lý thuyt đánh đi.


9

2.1.2. Lý thuyt dòng tin t do.
Lý thuyt dòng tin t do đc khi đu bng nghiên cu Jensen
(1986).
Các nhà qun lý tích tr tin nhm làm tng s lng
nhng tài sn có tính thanh khon cao di s kim soát ca mình. T đó,
nhà qun lý có th tng quyn t quyt ca mình, đa ra nhng quyt đnh

đu t mà không phi gánh chu áp lc v thanh khon.
Vi vic nm gi tin, nhà qun lý không cn phi huy đng vn t
bên ngoài và có th thc hin các khon đu t có tác đng tiêu cc đn li
ích ca c đông. Bên cnh đó, nhà qun lý có th gi tin d tha ch đn
gin bi vì h s ri ro, không mun tr tin cho các c đông, và mun gi
vn trong doanh nghip. Do vn đ bt cân xng thông tin tn ti nên các
c đông không th bit chính xác liu nhà qun lý nâng cao t l nm gi
tin là vì mc đích nâng cao giá tr doanh nghip hay là đ theo đui các
mc tiêu riêng. Tuy nhiên, đ tránh s hoài nghi ca các c đông nhà qun
lý s phi tìm cách đ chi tiêu các khon tin d đang nm gi, và đây có
th là nguyên nhân dn đn vic quyt đnh la chn các d án không tt
khi không có sn d án tt.
ng h cho lý thuyt dòng tin t do ca Jensen(1986) là nghiên cu
thc nghim ca Damodaran (2001). Tác gi cho rng cu trúc vn di
chuyn đng theo mt vòng tròn. Khi nhng doanh nghip đang trong giai
đon tng trng (giai đon đu ca chu kì) nên s dng ít n đ cung cp
đy đ dòng tin cho các d án mi. n khi không còn tng trng nh
trc na (giai đon cui ca chu kì), lúc này ít các c hi đu t trong
tng lai hn, hn na, các vn đ ri ro đo đc liên quan đn các d án
hin ti có th là cao (ví d nh trn tránh vic qun lý). Do đó, h nhn
thy nên s dng n cao hn. Cui cùng, tác gi khuyên nên bt đu bng
vic ít s dng n, sau đó gia tng dn theo chu kì ca doanh nghip.