Chính sách cổ tức và biến động giá cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn thạc sĩ

B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.H CHÍ MINH




NGUYN TH HNG



CHÍNH SÁCH C TC VÀ BIN NG
GIÁ C PHIU TI VIT NAM



CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG
MÃ NGÀNH: 60340201




LUN VN THC S KINH T




NGI HNG DN:
PGS.TS. PHAN TH BÍCH NGUYT

TP.H CHÍ MINH – NM 2014

MC LC
Trang ph bìa
Li cam đoan
Mc lc
Danh mc các bng
Tóm tt 1
CHNG 1: GII THIU 2
1.1 Lý do chn đ tài nghiên cu 2
1.2 Mc tiêu nghiên cu và phm vi nghiên cu 3
1.3 Câu hi nghiên cu 3
1.4 Kt cu ca lun vn 4
CHNG 2: TNG QUAN LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC
NGHIM 5
2.1 Chính sách c tc ca doanh nghip 6
2.1.1 Chính sách li nhun gi li th đng 8
2.1.2 Chính sách c tc tin mt n đnh 9
2.1.3 Các chính sách chi tr c tc khác 10
2.2 Các bng chng thc nghim v tác đng ca chính sách c tc đn bin
đng giá c phiu ca các công ty niêm yt 13
CHNG 3: PHNG PHÁP NGHIÊN CU 21
3.1 Phng pháp nghiên cu 21
3.2 Các gi thuyt ca bài nghiên cu 25
3.2.1 Gi thuyt 1 25
3.2.2 Gi thuyt 2 26
3.3 Phng pháp đo lng các bin 27
3.3.1 Bin đng giá c phiu (P-Vol) 27

3.3.2 T l sut c tc (D-yield) 28
3.3.3 T l chi tr c tc (Payout) 29
3.3.4 Quy mô (Size) 30
3.3.5 Bin đng thu nhp (Earnings) 31
3.3.6 N dài hn (Debt) 32
3.3.7 Tng trng (Growth) 33
3.4 D liu 33
CHNG 4: KT QU NGHIÊN CU 35
4.1 Thng kê mô t các bin trong mô hình 35
4.2 Phân tích tng quan gia các bin 37
4.3 Kim đnh các gi thit ca hi quy bình phng nh nht c đin 39
4.3.1 Kim đnh đa cng tuyn 39
4.3.2 Kim tra phng sai sai s thay đi 40
4.3.3 Kim tra t tng quan 41
4.4 Kt qu hi quy 42
4.5 Tho lun kt qu nghiên cu 50
CHNG 5: KT LUN 52
5.1 Kt qu nghiên cu 52
5.2 Hn ch và hng nghiên cu 53
TÀI LIU THAM KHO
PH LC

DANH MC CÁC BNG
Bng 4.1 Thng kê mô t các bin 35
Bng 4.2 Phân tích t tng quan gia các bin 37
Bng 4.3: Kim đnh đa cng tuyn bng kim đnh VIF 40
Bng 4.4: Kim đnh phng sai sai s thay đi bng kim đnh White 41
Bng 4.5: Kim đnh t tng quan 42
Bng 4.6: Kt qu hi quy P-Vol theo D-yield và Payout 42
Bng 4.7: Kt qu ca phng trình hi quy P-Vol = a
1
+ a
2
D-yield
i
+ a
3
Payout
i
+ a
4
Size

i
+ a
5
Earnings
i
+ a
6
Debt
i
+ a
7
Growth
i
43
Bng 4.8: Kt qu ca phng trình hi quy P-Vol = a
1
+a
2
D-yield
i
+ a
3
Size
i
+
a
4
Earnings
i
+ a

5
Debt
i
+ a
6
Growth
i
45
Bng 4.9: Kt qu ca phng trình hi quy P-Vol = a
1
+ a
2
Payout
i
+ a
3
Size
i
+
a
4
Earnings
i
+ a
5
Debt
i
+ a
6
Growth

i
47
Bng 4.10: Kt qu ca phng trình hi quy P-Vol = a
1
+ a
2
D-yield
i
+ a
3
Size
i
+
a
4
Earnings
i
+ a
5
Debt
i
48
Bng 4.11: Kt qu ca phng trình hi quy P-Vol = a
1
+ a
2
D-yield
i
+ a
3

Size
i
+
a
4
Earnings
i
+ a
5
Debt
i
+ a
6
D
1
+ a
7
D
2
50
1

TÓM TT
Bài nghiên cu gii thích tác đng ca chính sách c tc (t sut c tc và
t l chi tr c tc) lên bin đng giá c phiu ca các công ty đc niêm yt ti
th trng chng khoán Vit Nam. Nghiên cu s dng phân tích tng quan và
phng pháp bình phng bé nht cho hi quy đa bin đ phân tích mi quan h
gia bin đng giá c phiu và chính sách c tc ti Vit Nam. Mu d liu gm
171 công ty đc niêm yt trên sàn HOSE và HNX đc chn trong giai đon 07
nm (t nm 2007 đn nm 2013) vi điu kin các công ty trong mu phi có

chi tr c tc tin mt ít nht mt trong các nm t nm 2007 đn nm 2013.
Kt qu ca bài nghiên cu cho thy có mi quan h ngc chiu rõ ràng
gia t sut c tc ca doanh nghip vi bin đng giá c phiu. Bài nghiên cu
không tìm thy bt k mi quan h nào gia t l chi tr c tc và bin đng giá
c phiu. Ngoài ra, kt qu nghiên cu cng cung cp mi quan h cùng chiu
gia bin đng thu nhp và n dài hn vi bin đng giá c phiu; mi quan h
ngc chiu gia quy mô công ty và bin đng giá c phiu.

2

CHNG 1. GII THIU
1.1. Lý do chn đ tài nghiên cu
Các công ty nhn thy rng các nhà đu t đc bit quan tâm đn phn li
nhun đc chia và ri ro ca các khon đu t có th nh hng đn vic đnh
giá c phiu ca công ty trong dài hn. iu này làm cho s bin đng ca giá c
phiu là quan trng đi vi công ty cng nh đi vi các nhà đu t. C tc
không ch là ngun thu nhp ca các nhà đu t mà còn th hin hiu qu hot
đng ca công ty. Chính sách c tc quan trng cho các nhà qun lý tài chính ca
các công ty trong vic chi tr c tc và thc hin đu t vào nhng công ty khác.
Do đó, la chn chính sách chi tr c tc thích hp cho công ty là mt trong
nhng quyt đnh quan trng nht ca các nhà qun lý và các nhà đu t.
Bin đng giá c phiu có ngha là giá c phiu tng hoc gim trong mt
khong thi gian nào đó, đó là nhng ri ro mà các nhà đu t phi đi mt trong
quá trình đu t c phiu ca h. Trong trng hp không có bin đng nh các
nhà đu t tim nng mt quan tâm đn tham gia th trng k t khi thông tin
mi đc truyn đi và tr nên có sn nhng thay đi giá tr ni ti. T kt lun
rng "bin đng giá chng khoán là mt thc đo t l xut hin ca nhng
thông tin mi", các nhà đu t, môi gii, đi lý, nhà khoa hc và nhà qun lý đu
quan tâm đn bin đng giá c phiu. H làm nh vy không ch vì bin đng là
thc đo ri ro và nh hng đn giá tr ca công ty mà còn vì nhng thay đi

giá c phiu phn ánh tin tc quan trng v công ty. Nhng thay đi giá c phiu
có liên quan đn mt s yu t kinh t vi mô nh đòn by, li sut trái phiu ca
công ty, li nhun doanh nghip và t sut c tc, hot đng giao dch trong th
trng chng khoán, lãi sut thay đi, giá trái phiu và các bin s kinh t v mô
3

khác nhng không yu t nào trong s các yu t đó đóng mt vai trò quan trng
trong vic gii thích hành vi ca bin đng giá chng khoán theo thi gian.
Các cuc tranh lun liu chính sách c tc ca công ty có mi quan h nào
vi bin đng giá c phiu. Thc t ti Vit Nam hin nay, các công ty hu nh
cha nhn thc ht đc tm quan trng ca chính sách c tc đn bin đng giá
c phiu ca công ty, vic chi tr c tc cha tr thành mt chin lc tài chính
trong dài hn. Theo đó, tác gi quyt đnh chn đ tài: “Chính sách c tc vƠ
bin đng giá c phiu ti Vit Nam” cho lun vn cao hc ca mình.
1.2. Mc tiêu nghiên cu và phm vi nghiên cu
Chính sách c tc đã đc các nhà kinh t tài chính kim tra thc nghim
và đa ra các kt qu khác nhau v mi quan h gia chính sách c tc vi bin
đng giá c phiu ca các công ty. Mc tiêu ca nghiên cu này là xem xét tác
đng ca chính sách c tc đn bin đng giá c phiu ca các công ty ti th
trng chng khoán Vit Nam và nu có tác đng thì tác đng đó là nh th nào.
Mu nghiên cu gm 171 công ty chi tr c tc đc niêm yt trên sàn
HNX và HOSE đc chn trong giai đon 07 nm (t nm 2007 đn nm 2013).
Các công ty đc chn trong mu phi tha mãn điu kin phi có chi tr c tc
bng tin mt ít nht mt nm trong các nm t nm 2007 đn nm 2013.
1.3. Câu hi nghiên cu
Có tn ti mi quan h gia chính sách c tc và nhng thay đi giá c
phiu  th trng chng khoán Vit Nam?
4

1.4. Kt cu ca lun vn

Lun vn bao gm 05 chng:
- Chng 1: Gii thiu trình bày tng quan các ni dung chính ca lun
vn và gii thích lý do tác gi chn đ tài này đ nghiên cu.
- Chng 2: Trình bày tng quan v lý thuyt chính sách c tc doanh
nghip và ni dung ca các nghiên cu thc nghim có liên quan.
- Chng 3: Trình bày phng pháp, d liu và mô hình nghiên cu.
- Chng 4: Nghiên cu mô hình kim đnh tác đng ca chính sách c tc
đn bin đng giá c phiu ca các công ty niêm yt trên sàn chng
khoán Vit Nam.
- Chng 5: Kt lun ca lun vn.

5

CHNG 2. TNG QUAN LÝ THUYT
VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM
Vic s hu c phiu ca công ty là mt hot đng đu t ph bin. Giá c
phiu là ch s quan trng nht đc s dng bi các nhà đu t đ ra quyt đnh
đu t hay không vào mt c phiu c th. Mc tiêu chính ca vic đu t vào th
trng chng khoán là ti đa hóa li nhun k vng vi mc ri ro thp. Có các
yu t tâm lý góp phn vào s bin đng giá c phiu, gm có phn ng ca nhà
đu t đn li nhun, c tc hay các thông tin khác. Theo gi thuyt ca th
trng hiu qu, khi thông tin mi đc công b dù tt hay xu cng s nh
hng và làm thay đi giá c phiu trên th trng.
Vic chi tr c tc là nhân t chính ca thu nhp t th trng chng
khoán ca các c đông. Tr c tc có th cung cp mt tín hiu cho các nhà đu
t rng công ty đang tuân th các thông l qun tr doanh nghip tt. Qun tr
doanh nghip tt có giá tr cho mt công ty vì ng ý rng các công ty có th huy
đng vn t th trng vn vi các điu khon hp dn. Bng cách chia c tc,
công ty có th thu hút các nhà đu t và gián tip làm tng giá c phiu ca công
ty. Nhng công ty này có th d dàng huy đng vn thông qua vic phát hành c

phiu mi mà sau đó s làm tng li nhun và tng giá c phiu vi điu kin các
công ty này s s dng ngun vn huy đng đc mt cách có hiu qu thông
qua các c hi đu t.
Mt thông đip mà nhng nhà qun tr thng ly đó làm mc tiêu ng x
là: chính sách c tc phi có tính n đnh, không thay đi tht thng và phi đc
6

bit thn trng trc khi quyt đnh thay đi mt chính sách c tc này bng mt
chính sách c tc khác.
2.1. Chính sách c tc ca doanh nghip
Chính sách c tc liên quan đn vic n đnh mt t l phn trm hp lý
gia phn thu nhp đc gi li đ tái đu t và phn thu nhp dùng đ chi tr c
tc cho các c đông. Li nhun gi li cung cp cho các nhà đu t mt ngun
tng trng li nhun tim nng tng lai thông qua tái đu t, trong khi c tc
cung cp cho nhà đu t mt phân phi  hin ti. Chính sách c tc n đnh mc
thu nhp ca c đông s đc đem ra phân phi nh th nào, bao nhiêu phn
trm đc gi li đ tái đu t và bao nhiêu dùng đ chi tr c tc cho các c
đông. Vì th, chính sách c tc s có nh hng đn s lng vn c phn trong
cu trúc vn ca doanh nghip (thông qua li nhun gi li) và chi phí s dng
vn ca doanh nghip.
Trong công ty c phn, vic quyt đnh phân chia li tc c phn cho các
c đông là điu ht sc quan trng vì không ch đn thun là vic phân chia lãi
cho các c đông mà còn liên quan mt thit đn công tác qun lý tài chính ca
công ty c phn, nguyên nhân là do:
- Chính sách c tc nh hng trc tip đn li ích ca các c đông: c tc
cung cp cho c đông mt li nhun hu hình thng xuyên và là ngun
thu nhp duy nht mà nhà đu t có th nhn đc ngay trong hin ti khi
h đu t vào công ty. Vic công ty có duy trì tr c tc n đnh hay
không n đnh, đu đn hay tht thng đu nh hng đn quan đim
ca nhà đu t v công ty, do vy có th dn đn s bin đng giá c

phiu ca công ty trên th trng.
7

- Chính sách c tc nh hng đn chính sách tài tr ca công ty: li
nhun gi li là ngun quan trng cho vic tài tr vn c phn cho khu
vc t nhân. Do đó, chính sách c tc nh hng đn s lng vn c
phn thng trong cu trúc vn ca doanh nghip. Ngoài ra, nu chi tr
c tc thì doanh nghip phi bù tr li ngun tài tr thiu ht do li
nhun gi li ít bng vic huy đng vn t bên ngoài vi nhiu th tc
phc tp và tn nhiu chi phí hn.
- Chính sách c tc nh hng đn chính sách đu t ca công ty: vi
ngun tài tr có chi phí s dng vn thp t li nhun gi li s làm cho
chi phí s dng vn ca doanh nghip  mc tng đi thp. Li nhun
gi li luôn sn có ti doanh nghip, doanh nghip có th linh hot la
chn đu t vào các d án có t sut sinh li cao. Nh vy, li nhun gi
li có th kích thích tng trng li nhun trong tng lai và do đó có th
nh hng đn giá tr c phiu ca doanh nghip.
Nhng tuyên b ni ting nht v mi quan h gia chính sách c tc và
giá tr doanh nghip khng đnh rng, trong th trng hoàn ho, chính sách tài
tr, chính sách chi tr c tc mà công ty la chn không nh hng đn giá hin
ti ca c phiu cng nh tng thu nhp cho các c đông. Tuy nhiên, th trng
không hoàn ho do s khác bit v thu thu nhp, thông tin bt cân xng gia ni
b và bên ngoài, mâu thun gia nhà qun lý và các c đông, chi phí giao dch và
hành vi bt hp lý ca nhà đu t s liên quan đn quyt đnh chi tr c tc.
S liên h gia chính sách c tc vi giá tr công ty là do th trng không
hoàn ho. C đông có th nhn đc thu nhp trên phn đu t ca mình di
hình thc c tc hoc lãi vn. C tc cu thành mt thanh toán bng tin mt gn
8

nh ngay lp tc mà không đòi hi bt c vic bán c phn nào. Ngc li, l

vn hoc lãi vn đc xác đnh là s chênh lch gia giá bán và giá mua c phn.
S bt hoàn ho ca th trng th hin s khác bit trong chi phí giao dch, thu,
s bt cân xng thông tin, s mâu thun gia nhà qun lý vi nhà đu t bt
ngun t các mc tiêu khác nhau ca các bên liên quan, tt c các yu t này s
nh hng đn quyt đnh chi tr c tc.
Có mt s chính sách chi tr c tc ca doanh nghip
2.1.1. Chính sách li nhun gi li th ng
Chính sách này xác nhn rng mt doanh nghip nên gi li li nhun khi
doanh nghip có các c hi đu t ha hn các t sut sinh li cao hn t sut
sinh li mong đi mà các c đông đòi hi. Chính sách này ng ý rng vic chi tr
c tc có th thay đi t nm này qua nm khác và tùy thuc vào các c hi đu
t có sn.
Tuy nhiên, có nhng chng c mnh m cho thy rng hu ht các doanh
nghip c gng duy trì phng thc chi tr c tc tng đi n đnh theo thi
gian. Tt nhiên điu này không có ngha là các doanh nghip đã b qua nhng
nguyên lý v chính sách li nhun gi li th đng trong vic thc hành các
quyt đnh phân phi vì s n đnh c tc có th duy trì theo hai cách:
- Doanh nghip có th gi li li nhun vi t l khá cao trong nhng nm
có nhu cu vn cao. Nu doanh nghip tip tc tng trng, các nhà qun
lý có th tip tc thc hin chin lc này mà không nht thit phi gim
c tc.
9

- Doanh nghip có th đi vay vn đ đáp ng nhu cu đu t và do đó tng
t l n trên vn c phn mt cách tm thi đ tránh phi gim c tc.
Nu doanh nghip có nhiu c hi đu t tt trong sut mt nm nào đó
thì chính sách vay n s thích hp hn so vi ct gim c tc. Sau đó,
trong nhng nm tip theo, doanh nghip cn gi li li nhun đ đy t
s n trên vn c phn v li mc thích hp.
Nguyên lý gi li li nhun cng đ xut là công ty “tng trng” thng

có t l chi tr c tc thp hn các doanh nghip đang trong giai đon sung mãn
(bão hòa). Ngc li, các doanh nghip có t l tng trng cao có khuynh
hng t l chi tr c tc hi thp.
2.1.2. Chính sách c tc tin mt nh
Các công ty duy trì chi tr c tc liên tc qua các nm vi mc chi tr các
nm tng đi n đnh, có th có s bin đng, song không đáng k so vi s
bin đng ca li nhun. Hu ht các doanh nghip và các c đông đu thích
chính sách c tc tng đi n đnh. Tính n đnh đc đc trng bng mt s
min cng trong vic gim lng tin mt chi tr c tc t k này sang k khác.
Tng t, nhng gia tng trong t l c tc cng thng b trì hoãn cho đn khi
các giám đc tài chính công b rng các khon li nhun trong tng lai đ cao
đn mc đ tha mãn c tc ln hn. Nh vy, t l c tc có khuynh hng đi
theo sau mt s gia tng li nhun và đng thi cng thng trì hoãn li trong
mt chng mc nào đó.
Có nhiu lý do ti sao các nhà đu t thích c tc n đnh. Chng hn,
nhiu nhà đu t thy các thay đi c tc có ni dung hàm cha thông tin. Ngoài
ra, nhiu c đông cn và l thuc vào mt dòng c tc không đi cho các nhu cu
10

tin mt ca mình. Dù h có th bán bt mt s c phn nh mt ngun thu nhp
hin ti khác nhng do các chi phí giao dch và các ln bán vi lô l cho nên
phng án này không th thay th mt cách hoàn ho cho li nhun c tc đu
đn.
2.1.3. Các chính sách chi tr c tc khác
Ngoài chính sách li nhun gi li th đng và c tc tin mt c đnh, các
doanh nghip còn có th s dng mt s các chính sách c tc khác nh:
- Chính sách c tc có t l chi tr không đi: các công ty luôn c gng
duy trì mt t l phn trm đnh sn gia phn tr c tc và thu nhp mi
c phn. Nu li nhun ca doanh nghip thay đi nhiu t nm này qua
nm khác thì c tc cng có th dao đng theo. T sut c tc không đi

ca các doanh nghip thng xoay quanh các t l chi tr mc tiêu dài
hn. Các doanh nghip luôn bám sát các t sut c tc mc tiêu này và s
thay đi c tc chi tr bt c khi nào li nhun thay đi. Các doanh
nghip có thu nhp tng đi n đnh theo thi gian s thích mt chính
sách c tc có t l chi tr không đi, trong đó nu doanh nghip đang 
giai đon sung mãn thì t l chi tr không đi s  mc cao, còn các
doanh nghip này đang  giai đon tng trng thì t sut c tc không
đi s  mc thp.
- Chính sách chi tr mt c tc nh hàng quý cng vi c tc thng thêm
vào cui nm. Chính sách này đc bit thích hp cho nhng doanh
nghip có li nhun hoc nhu cu tin mt bin đng gia nm này vi
nm khác, hoc c hai. Ngay c khi doanh nghip có mc li nhun thp,
các nhà đu t vn có th trông cy vào mt mc chi tr c tc đu đn;
11

còn khi li nhun cao và không có nhu cu s dng ngay ngun tin dôi
ra này, các doanh nghip s công b mt mc c tc thng cui nm.
Chính sách này s giúp ban điu hành có th linh hot gi li li nhun
khi cn mà vn tha mãn đc nhu cu ca các nhà đu t là mun nhn
đc mt mc c tc “bo đm”.
 có th đa ra mt quyt đnh cho mt chính sách c tc c th, ban
qun lý doanh nghip thng cân nhc đ la chn mt chính sách c tc c th,
sau đó mi xem xét đn phng thc chi tr c tc nh th nào. ây là mt phn
quan trng trong chính sách c tc ca mt doanh nghip và cui cùng là chia t
l c tc mt cách thích hp.
Nhiu bài nghiên cu khác nhau đu đã công nhn mt chính sách c tc
có th to ra tác đng đáng k lên giá tr tng lai ca doanh nghip t khi thành
lp và đi vào hot đng vi mc tiêu ti đa hóa giá tr doanh nghip. iu này đã
đc tha nhn rng rãi bi vì đã dung hòa nhng mâu thun và li ích khác
nhau thng xuyên gia các bên liên quan.

Tóm li, vic theo đui chính sách c tc nh th nào là mt trong nhng
quyt đnh quan trng ca ban qun lý doanh nghip. Vic đa ra chính sách c
tc nh th nào tùy thuc vào hoàn cnh c th ca tng công ty. Có nhng lu ý
cho vic thit lp chính sách c tc ca mt công ty:
- Nên theo đui mt chính sách c tc n đnh, nht quán, tránh gây ra
nhng thay đi đt ngt trong chính sách c tc nu cha cân nhc mt
cách k lng tác hi ca s thay đi này trong dài hn đi vi giá tr ca
công ty.
12

- Nên theo đui mt chính sách c tc an toàn, đm bo s n đnh, nht
quán ca chính sách c tc ngay c trong trng hp li nhun hot đng
gim. Mt chính sách c tc an toàn không đng ngha vi mt chính
sách c tc thp. Chính sách c tc thp đng ngha vi vic tng t l
li nhun gi li, nu qu tin mt tích ly t li nhun gi li quá ln
s: khin cho nhà đu t suy din là công ty b tc trong s tng trng;
công ty vô tình s tr thành mc tiêu ca mt s thao túng mua và lãng
phí do gi tin mt quá nhiu. Tt c nhng điu này đu có nh hng
không tt lên giá tr c phiu ca công ty.
- Mt chính sách c tc an toàn là mt chính sách c tc có t l chia c
tc hp lý sao cho va tho mãn đc nhu cu có mt ngun thu nhp n
đnh, nht quán ca c đông (hiu ng nhóm khách hàng) va đm bo
mt t l li nhun gi li đ đ tài tr cho nhng nhu cu đu t bình
thng nhm duy trì s tng trng bn vng ca công ty.
- Tránh ti đa vic ct gim c tc, cho dù công ty đang có mt c hi đu
t tuyt vi. Trong trng hp nh th, đ không b l c hi đu t này,
công ty nên chn gii pháp đi vay hay phát hành c phiu mi. Nu vì
mt lý do nào đó công ty không th huy đng đ vn t ngun tài tr bên
ngoài mà buc phi ct gim c tc, công ty cn phi cung cp thông tin
đy đ và gii thích mt cách rõ ràng cho các nhà đu t bit v chng

trình đu t sp ti cng nh nhu cu tài chính cn thit đ tài tr cho d
án đó, đ ti thiu hoá nhng hu qu gây ra t mt s ct gim c tc
đt ngt.
13

2.2. Các bng chng thc nghim v tác đng ca chính sách c tc đn
bin đng giá c phiu ca các công ty niêm yt
Lý thuyt chính sách c tc ni ting nht ca Miller và Modigliani (1961;
“MM”) đã tr thành mt chun mc cho các nhà nghiên cu khác trong vic phát
trin các mô hình khác nhau liên quan đn hành vi c tc và các chính sách
hng dn các nhà qun lý trong vic thit lp chính sách c tc ca công ty. Lý
thuyt MM cho rng giá tr công ty đc lp vi chính sách c tc, giá tr đó đc
quyt đnh bi thu nhp trong tng lai và ri ro ca các khon đu t. Thc t
các nhà đu t s np thu cao hn trên c tc thay vì li nhun tái đu t. Các
nhà đu t s b đánh thu mt ln khi c phiu ca h đc bán. Mt công ty
không tr c tc s hp dn các nhà đu t hn mt công ty tr c tc (Black,
1976). Nh vy giá c phiu công ty tr c tc không có xu hng tng. Vì lý do
này, hu ht các công ty s b cám d đ loi b vic chi tr c tc.
Mi quan h gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu ca các
công ty là quan trng đ kim tra lý do ti sao các công ty khác nhau li theo
đui các chính sách c tc khác nhau. Nhiu công trình nghiên cu ca các nhà
kinh t trên th gii đã phân tích chính sách c tc nh hng nh th nào đn
bin đng giá c phiu. Các nhà nghiên cu đã tìm thy mi quan h cùng chiu
và ngc chiu gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu ti các th
trng khác nhau.
Baskin J. (1989), “Dividend policy and the volatility of common stock”,
đã nghiên cu 2.344 công ty  M trong khong thi gian t nm 1967 đn nm
1986. Bài nghiên cu s dng mô hình bình phng bé nht cho hi quy đa bin
đ kim tra mi quan h gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu. Bin
14

đng giá c phiu là bin ph thuc; t sut c tc và t l chi tr c tc là hai
bin đc lp. Ngoài ra, còn mt s bin kim soát trong mô hình nh bin đng
thu nhp, quy mô công ty, n dài hn và tng trng tài sn. Sau khi kim soát
hin tng đa cng tuyn, bài nghiên cu ch ra mi quan h ngc chiu gia t
sut c tc và bin đng giá c phiu, mi tng quan này ln hn mi tng
quan gia bin đng giá c phiu vi bt k mt bin đng nào khác. Nghiên cu
cng kt lun rng chính sách c tc có th đc s dng đ kim soát s bin
đng ca giá c phiu, nu t sut c tc tng thêm 1% thì đ lch chun hàng
nm ca bin đng giá c phiu gim 2,5%. Bin đng giá c phiu b tác đng
trc tip bi chính sách c tc, do đó các nhà qun lý doanh nghip có th s
dng mi quan h này đ điu chnh ri ro c phiu nhm thu hút các nhà đu t.
Allen và Rachim (1996), “Dividend policy and stock price volatility:
Australia evidence”, đã chn 173 công ty niêm yt trên th trng chng khoán
Australia trong giai đon t nm 1972 đn nm 1985 đ nghiên cu mi quan h
gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu. Các công ty này thuc 24
ngành kinh t và đc chia thành 05 nhóm đ phân tích. Tng t nghiên cu
ca Baskin (1989), Allen và Rachim (1996) cng s dng phng pháp bình
phng bé nht cho hi quy đa bin.  loi b nh hng ca mô hình ngành
công nghip, bn bin gi đi din cho bn nhóm ngành công nghip đã đc
đa vào mô hình. Kt qu nghiên cu cho thy, có mi quan h ngc chiu gia
t l chi tr c tc và bin đng giá c phiu. Trái ngc vi nghiên cu ca
Baskin (1989), mi tng quan gia t sut c tc và bin đng giá c phiu là
rt thp. T sut c tc b loi b khi mô hình hi quy sau đó vì hin tng đa
cng tuyn. i vi các bin kim soát khác, bin đng thu nhp và n dài hn là
hai yu t chính nh hng đn bin đng giá c phiu.
15

Gn đây, đã có mt s lng ngày càng tng ca các phân tích thc
nghim đ khám phá mi quan h gia chính sách c tc và s bin đng ca giá

c phiu  các nc đang phát trin. iu này là do các nc đang phát trin
đang dn tr thành trng tâm ca nn kinh t toàn cu và hu ht các nhà đu t
quan tâm đn th trng tài chính ca các nc này. Kt qu là, rt nhiu nhà
nghiên cu đang chú ý đn h thng tài chính ca các nc đang phát trin.
Nishat, M. và Irfan. CM (2001), “Dividend policy and stock price
volatility in Pakistan”, s dng mu gm 160 công ty niêm yt trên th trng
chng khoán Karachi trong giai đon t nm 1981 đn nm 2000 đ xác đnh tác
đng ca chính sách c tc đi vi ri ro giá c phiu ti Pakistan. Bài nghiên
cu s dng phng pháp hi quy d liu chéo đ phân tích gia mi quan h
gia bin đng giá c phiu và chính sách c tc sau khi kim soát quy mô doanh
nghip, bin đng thu nhp, n dài hn và tng trng. Hai thc đo ca chính
sách c tc (t sut c tc và t l chi tr c tc) có tác đng đáng k đn bin
đng giá c phiu. Mi quan h không gim nhiu ngay c sau khi kim soát các
yu t trên. iu này cho thy chính sách c tc nh hng đn bin đng giá c
phiu và nó cung cp các bng chng v nh hng chênh lch giá thc hin,
thi gian hiu lc và hiu qu thông tin  Pakistan. Tác đng ca chính sách c
tc đn bin đng giá c phiu gia tng trong giai đon đi mi 1991 – 2000.
Trong đó, t l chi tr c tc có tác đng đáng k  mc ý ngha thp hn. Quy
mô và n dài hn có tác đng cùng chiu đn bin đng giá c phiu trong sut
thi gian nghiên cu. Tác đng ca bin quy mô là ngc chiu trc thi k đi
mi (1981 – 1990) nhng cùng chiu trong thi k đi mi. Tác đng ca bin
đng thu nhp là ngc chiu và đáng k trong sut thi k đi mi. Mc dù kt
16

qu là không đ mnh m nh trong trng hp ca các nc phát trin nhng
phù hp vi hành vi ca các th trng mi ni .
Afzalur Rashid, A.Z.M. Anisur Rahmam (2008), “Dividend policy and
stock price volatility: Evidence from Bangladesh”, s dng phng pháp phân
tích hi quy d liu chéo cho thy có mi quan h cùng chiu nhng không đáng
k gia bin đng giá c phiu và t sut c tc khi nghiên cu 104 công ty phi

tài chính trong th trng chng khoán Dhaka trong giai đon t nm 1999 đn
nm 2006. N dài hn và t l tng trng có tác đng cùng chiu và không đáng
k vi bin đng giá c phiu. Ch có t l chi tr c tc và quy mô công ty là có
quan h ngc chiu và đáng k đn bin đng giá c phiu. Tác gi cng ch ra
rng phn ng giá c phiu đn vic thông báo li nhun ti Bangladesh là khác
vi các nc phát trin khác. Nguyên nhân là do Bangladesh có th trng vn
kém hiu qu, nh hng ca ri ro giá c phiu thông qua c tc vn còn cha
rõ ràng. Vì vy, các nhà qun lý có th không đa ra quyt đnh và la chn
chính sách c tc tác đng đn ri ro c phiu ca h. Kt qu này trái ngc vi
kt qu nghiên cu ca Baskin J. (1989) da trên các d liu  M, ni mà t
sut c tc không tng quan vi bin đng giá c phiu. Mâu thun có th là do
môi trng kinh t và kinh doanh khác nhau ca hai nc.
Nazir, M. S., Nawaz, M. M., Anwar, W., & Ahmed, F. (2010),
“Determinants of stock price volatility in Karachi stock exchange: The mediating
role of corporate dividend policy”, s dng mt mu gm 73 công ty niêm yt
trên th trng chng khoán Karachi (KSE) và nghiên cu mi quan h gia bin
đng giá c phiu và chính sách c tc trong giai đon t nm 2003 đn nm
2008. H s dng mô hình hiu ng c đnh và mô hình hiu ng ngu nhiên trên
bng d liu. Trái ngc vi Rashid và Anisur Rahman (2008), kt qu nghiên
17

cu ch ra rng bin đng giá c phiu có mi quan h ngc chiu đáng k vi
t sut c tc và t l chi tr c tc. Ngoài ra, giá tr th trng và đòn by có tác
đng ngc chiu không đáng k đn bin đng giá c phiu.
Suleman, Asghar, Ali Shah và Hamid (2011), “Impact of dividend policy
on stock price risk: empirical evidence from equity market of Parkistan”, đã
nghiên cu mi quan h gia chính sách c tc vi bin đng giá c phiu 
Pakistan. Các tác gi đã trích xut d liu t th trng chng khoán Karachi
(KSE) v 05 lnh vc quan trng trong giai đon t nm 2005 đn nm 2009, đó
là các công ty phi tài chính đc niêm yt trong 05 lnh vc: hóa cht, xi mng,

đng, k thut và si tng hp. H s dng phng pháp thng kê mô t, tng
quan và hi quy mô hình đ phân tích. Trái vi kt qu ca Baskin (1989), phát
hin ca bài nghiên cu cho thy bin đng giá c phiu có mi quan h cùng
chiu có ý ngha thng kê vi t sut c tc. Kt qu nghiên cu cng cho thy
bin đng giá c phiu có mi quan h ngc chiu vi tng trng.
Khan, Kanwal Iqbal; Aamir, Muhammad; Qayyum, Arslan; Nasir, Adeel;
Khan, Maryam Iqbal (2011), “Can dividend decisions affect the stock prices: a
case of dividend paying companies of KSE”, xem xét tác đng ca chi tr c tc
đn giá c phiu thông qua mu nghiên cu gm 55 công ty niêm yt trên th
trng chng khoán Karachi trong giai đon t nm 2001 đn nm 2010. Các tác
gi s dng d liu bng vi mô hình nhng tác đng c đnh và ngu nhiên đ
kim tra mi quan h gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu. Kt qu
nghiên cu ch ra rng, t sut c tc, t l chi tr c tc, li nhun ròng trên vn
ch s hu và li nhun sau thu có tác đng cùng chiu vi bin đng giá c
phiu, trong khi đó t l li nhun gi li có mi quan h ngc chiu vi bin
18

đng giá c phiu. Các kt qu này tip tc cng c rng chính sách c tc là rt
quan trng vì nó cung cp tín hiu v kt qu kinh doanh ca công ty.
Okafor, C. A., Mgbame, C. O., & Chijoke-Mgbame, A. M. (2011),
“Dividend policy and share price volatility in Nigeria”, đã nghiên cu chính sách
c tc và bin đng giá c phiu trên th trng chng khoán Nigeria. Nghiên
cu s dng mô hình hi quy bình phng bé nht theo chui thi gian. Mu
nghiên cu trong giai đon 8 nm t nm 1998 đn nm 2005 đc hi quy cho
mi nm. Tác gi tìm ra tác đng ca chính sách c tc lên bin đng giá c
phiu. Mc dù s dng phng pháp khác so vi trc đây, kt qu nghiên cu
ti Nigeria mt phn trùng hp vi vi kt qu nghiên cu ca Baskin (1989). T
sut c tc có tác đng ngc chiu đáng k vi bin đng giá c phiu, trong
khi đó t l chi tr c tc có tác đng cùng chiu vi bin đng giá c phiu 
mc ý ngha thp. Trong ngn hn, chính sách c tc t nó có th nh hng đn

bin đng giá c phiu vì các bin khác nh quy mô công ty, bin đng thu nhp
và tc đ tng trng s có tác đng ít hay nhiu hn đn bin đng giá chng
khoán.
Mohammad Hashemijoo, Aref Mahdavi Ardekani và Nejat Younesi
(2012), “The impact of dividend policy on share price volatility in the Malaysian
stock market”, đã kim tra mi quan h gia chính sách c tc và bin đng giá
c phiu bng vic nghiên cu mu gm 84 công ty trong tng s 142 công ty
trong lnh vc hàng tiêu dùng đc niêm yt trên th trng chng khoán
Malaysia trong khong thi gian 06 nm, t nm 2005 đn nm 2010. Mô hình
hi quy đ kim tra mi quan h gia bin đng giá c phiu và chính sách c
tc (t sut c tc và t l chi tr c tc) đc m rng bng cách thêm vào các
bin kim soát nh giá tr th trng (quy mô), bin đng thu nhp, đòn by tài
19

chính, n dài hn và tc đ tng trng. Các kt qu thc nghim ca nghiên cu
này cho thy mi quan h ngc chiu gia bin đng giá c phiu vi t sut c
tc và t l chi tr c tc. Ngoài ra, nghiên cu còn ch ra mi quan h ngc
chiu gia bin đng giá c phiu và giá tr th trng. Da trên nhng phát hin
ca nghiên cu này, trong s các bin d đoán, t sut c tc và giá tr th trng
có tác đng nht lên bin đng giá c phiu.
Zuriawati Zakaria, Joriah Muhammad và Abdul Hadi Zulkifli (2012),
“The impact of dividend policy on the share price volatility: Malaysian
construction and material companies”, đã nghiên cu tác đng ca chính sách c
tc đn bin đng giá c phiu ca 77 công ty trong lnh vc vt liu và xây dng
trên th trng chng khoán Malaysia trong giai đon t nm 2005 đn nm
2010. Bài nghiên cu s dng phng pháp bình phng bé nht sau khi kim
soát n dài hn, quy mô công ty, tng trng đu t và bin đng thu nhp. Kt
qu nghiên cu cho thy 43,43% thay đi giá c phiu đc gii thích bi t sut
c tc, t l chi tr c tc và tc đ tng trng, quy mô ca công ty, đòn by tài
chính, bin đng thu nhp. T l chi tr c tc nh hng đáng k đn bin đng

giá c phiu. Quy mô công ty càng ln thì tác đng đn bin đng giá c phiu
càng nhiu. T sut c tc, tng trng đu t và bin đng thu nhp nh hng
không đáng k đn nhng thay đi giá c phiu ca công ty. òn by tài chính có
tác đng ngc chiu đn bin đng giá c phiu.
Misbah Sadiq, Shafiq Ahmad, Muhammad Jamil Anjum, Muhammad
Suliman, Sayyad-Ul-Abrar và Saif-Ur-Rehman Khan (2013), “Stock price
volatility in relation to dividend policy; A case study of Karachi stock market”,
đã phân tích s bin đng giá c phiu bng vic s dng d liu ca 35 công ty
niêm yt trên th trng chng khoán Karachi trong khong thi gian t nm
20

2001 đn nm 2011. Bin chính đc s dng là t sut c tc. Các bin gii
thích khác ca nghiên cu này bao gm quy mô, tc đ tng trng, t l chi tr
c tc và bin đng thu nhp. Nghiên cu đã đa ra kt lun bin đng giá c
phiu có mi quan h ngc chiu vi t sut c tc và t l chi tr c tc.
Nghiên cu đã xác đnh mi quan h cùng chiu ca bin đng giá c phiu vi
quy mô và tc đ tng trng tài sn ca công ty. Ngoài ra, kt qu khác ca bài
nghiên cu là không có mi quan h gia bin đng giá c phiu và bin đng
thu nhp ca các công ty ti Pakistan.
Vi các nghiên cu trc đây v mi quan h gia chính sách c tc và
bin đng giá c phiu, rõ ràng là các nc khác nhau có kt qu khác nhau. Mi
quan h gia chính sách c tc và bin đng giá c phiu đc xác đnh bi bn
cht ca th trng chng khoán, điu kin quc gia, tình hình kinh t toàn cu và
các yu t khác. Ngoài ra, các nghiên cu thc nghim hn s là cn thit đ ci
thin các kt lun này do mt s hn ch vn còn tn ti đó gây ra mt s sai lch
kt qu nghiên cu.