Nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ và tính thanh khoản của thị trường chứng khoán việt nam



















 











C : T - 
 : 60340201



:


 Minh  
L


 







11  2014










 



 1
 2
 2
2.  3
 3
 4
 4
 6
1.  6
1.1 CK. 6
 7
 9
 9
TTCK. 10
2.3 TTCK 12
 15

CSTT CK 15

 15

mô: 16
 18
 18
2.1.n t: 18
n (tính kém thanh khon): 21
 24
2.2.1 Bin kim soát th hing khoán riêng l 25
2.2.2 Các bin ki 26
 28
 29
  29
 29
 31
1.  31
 31
1.2  36
1.2.1  36
 40
1.2.3  45
 48
 48
 52
2.2.1 Kinh nhân qu Granger 52
2.2.2 Hàm phn y 57
 61
 64

 64
2.  65


D
CSTT Chính sách tin t
HNX Sàn giao dch chng khoán Hà Ni
HOSE Sàn giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh
NHNN 
NHTW 
TSSL T sut sinh li
VAR

HNX Index Ch s th ng chng khoán Vit Nam (bao gm tt c các c
phic niêm yt trên HNX)
Vn Index Ch s th ng chng khoán Vit Nam (bao gm tt c các c
phic niêm yt trên HOSE)


Bng 1: Tóm tt các bin CSTT và các bin thanh khon ca chng khoán 23
Bng 2: Mô t tác bin kim soát th him riêng ca các CK riêng l 25
Bng 3: Tóm tt các bin ki 27
Bng 4: ng k vng cng cung tin M
0
và Lng tin t n
mi bin mô t tính thanh khon 28
Bng 5: Thng kê mô t cn t 30
Bng 6: ng bng cho sàn giao dch chng khoán HOSE vi bing
CSTT là t ng cung tin M
0
31
Bng 7: ng bng cho sàn giao dch chng khoán HOSE vi bing
CSTT là Lng tin t (monetary stance
i,t-1
) 33
Bng 8: Kinh nhân qu Granger gia tính thanh khon và chính sách tin t
cho sàn giao dch chng khoán TP HCM (HOSE) 37
Bng 9: ng bng cho sàn giao dch chng khoán HNX vi bing
CSTT là t ng cung tin M
0
48
Bng 10: ng bng cho sàn giao dch chng khoán HNX vi bing
CSTT là Lng tin t (monetary stance
i,t-1
) 50
Bng 11: Kinh nhân qu Granger gia tính thanh khon và chính sách tin t
cho sàn giao dch chng khoán Hà Ni (HNX) 53


Hình 1: Hàm phn y VAR cho sàn HOSE: phn ng c 
thanh khon tng th i vi s   lch chun ca t
ng cung tin M
0
42
Hình 2: Hàm phn y cho sàn HOSE: phn ng c
khon tng th i vi s   lch chun ca Lng tin
t 44
Hình 3 th ch chng khoán TP HCM.
    a 5 bi  ng tính thanh khon do cú s  
ng cung tin M
0
46
Hình 4 th ch chng khoán TP HCM.
    a 5 bi  ng tính thanh khon do cú sc trong Lp
ng tin t 47

Hình 5: Hàm phn y VAR: phn ng cn tng
th i vi s   lch chun ca t ng cung
tin M
0
trên sàn HNX. 58
Hình 6: Hàm phn y: phn ng cn tng th i
vi s   lch chun ca Lng tin t trên sàn HNX 60

Hình 7:  th ch chng khoán Hà Ni.
    a 5 bi  ng tính thanh khon do cú s  
ng cung tin M
0
62
Hình 8:  th ch CK Hà Ni. Phân rã
ng sai 5 bing tính thanh khon do cú sc trong Lng tin t 63






: 
: Thng kê mô t các bin trong mô hình hi quy bng trên sàn giao dch
chng khoán HOSE
   Ma tr   a các bin (Trên sàn giao dch chng khoán
TP.HCM HOSE)
: 

: 

 : Thng kê mô t các bin trong mô hình hi quy bng trên sàn giao dch
chng khoán Hà Ni- HNX
: Ma tra các bin (Trên sàn giao dch ch
 HNX)
 
.
: 


10: 
GDCK HOSE
11: 
GDCK HNX
12:  
GDCK HOSE.
13:   
GDCK HNX.


1


 
 và n giá
 
 trên ,  
  Khi t
     
càng cao.

                

 ính

,   
c
                
  9
              

.
     


  
 
CSTT 
 quy



2

CI
1. 
n kinh t Vii mt v
     x         u gim
mi cnh này, th ng ch
 s chng khoán gim, nhiu c
phiu giao di mng nh
n ca th ng.
Th    n ánh tình hình ho ng ca doanh nghip và sc
khe ca nn kinh t  
 ng gi
ngi bi thanh khon th hin nim tin c cho các
doanh nghi dng kênh th ng chng v
thanh khon ca th t nhiu s quan
tâm c.
Nhc Vi
và áp dng nhiu chính sách tin t    i thi    

thanh kho    nh th       n kinh t 
chung. chính sách tin t (CSTT) ca NHNN
thc s n tính thanh khon tng chng khoán riêng l
tng th th ng ch         ng theo
ching, m  nào vt câu h
n hành nghiên c tài N

ng ca chính sách tin t lên tính thanh
khon ca chnh vai trò ca chính sách
tin t t nhân t quynh chung cho tính thanh khon.


3

2. 
 nghiên cu t
       
 06/2014.  
 






3. 

   6       
H299 c phiu, HNX: 356 c phi 
1/06/2014.


Bài nghiên cu xem xét mi quan hn t và tính thanh
khon ca th ng chng khoán Vit Nam. Da     n
ng tính thanh khon ca chng khoán b hin các khía
cnh sau: hong giao dch (h s luân chuyn hàng tháng - TOVER, khng
giao dch -  sâu chng khoán -  nhy cm ca giá - PS)
và chi phí giao dch (chênh li - S). Hai bii din cho
chính sách tin t là: t l ng cung tin M
0
(M
0
growth) và lng tin
t (Monetary stance).  c         ng bng (panel
estimation) vi mô hình i -  kinh
gi thit: chính sách tin t nhân t chung quyn tính thanh khon
ca tng chng khoán riêng l.  cp   tôi s dng mô hình t hi quy
    n hành ki nh nhân qu Granger, hàm phn  y
4

ng ca chính
sách tin t n tính thanh khon tng th ca th ng chng khoán Vit Nam.
4. :

 


Ch

    





       
y 



, 


 kt lun 
.

u N
n hành
ng tính thanh khon ca tng chng khoán riêng bing th ca
th ng chng khoán. T        th    
kho n t c
5

t nhân t quynh chung tính thanh khon
ca th ng ch ?
inh cho thy rng s can thip c  
bng công c lãi su      n tính thanh khon ca các chng
khoán riêng lt chính sách tin t m rng (tht cht) s 
(gim) tính thanh khon ca chng khoán. Tuy nhiên vi s can thip bng cung
tin M
0
li không có n tính thanh khon.

 c ng chng thc nghim cho thy chính sách tin t có
n tính thanh khon tng th ca th ng ch
khá khiêm tn.
Vi kt qung s giúp gi 
 n tính thanh khon ca th ng ch
mi quan h gia chính sách tin t và tính thanh kho
c honh các chính sách phù hp nh  n trên th
ng tài chính.









6

         

1. 
:
1.1 

   bài nghiên c Monetary policy and its impact on stock
market liquidity. Evidence from the euro zonea Octavio Fernandez Amador
ng s (2011)  thit: các chính sách tin t c
 nh chung cho tính thanh khon ca chng khoán.
  u ca Chordia et al. (2005) Goyenko & Ukhov

(2009)n tính thanh khon thông
ng ca nó lên s bing t sut sinh li, lãi
sut và giá c tài sn. 
nh gi
thit: CSTT ca NHTW là mt nhân t quyn tính thanh khon c
.
 n ti mi quan h gia chính sách tin t và
tính thanh khon ca chng khoán, chúng ta o mt s lý thuy
sau:
- Th nht: mô hình hàng t
rng các chc kì vng s thanh khou nhi tham
gia th ng có th c ngun tài tr có chi phí thn bic
mc ri ro ca vic gi tài sn
c chi phí tài tr và ri ro có th nhn bit ca vic nm gi c phiu (thông qua tác
ng cng kinh t tng th), tn tính
thanh khon ca th ng chng khoán.
- Th hai, trong bài nghiên cu 
ca Brunnermeier & Pedersen (2009)nh m
gia tính thanh khon ca ngun vn và tính thanh khon th tng tài sn. Mô
7

ng nhi mt vi gii hn v v
trong vi  ng các yêu cu ký qu      
cung cp tính thanh khon cho th c li, s suy gim tính thanh khon
th m tính thanh khon v ngun vn ca nhà giao dch do yêu cu
kí qu cao. Vì lý do này, CSTT s giúp gim bt (hoc làm trm trng thêm) nhng
hn ch v n, kí qu c gim) tính thanh khon ngun
vn ca nhi tham gia th ng.
y, vi hai cách tip cn lý thuyy kh n
ti ma chính sách tin t ci tính thanh

khon ca a th ng nói chung.
ng, thu thp d liu và tin hành
king ch thi quan h
này.
1.2 r
1
.
c tính nh nn kinh t da trên các quy luu
hành chính sách tin t- mt chuyên gia kinh t
i hu thc nghii vi chính sách lãi
sut ca Cc D tr Liên bang M (Federal Reserve - FED) trong vòng mt thp
-p
trong m        m phát - c gi là
nguyên tu hành ciu chnh phù hp
vi ca chênh lch sng (output gap - chênh lch gia GDP ti
và GDP thc t trong mt thi k) và chênh lch lm phát (chênh lch gia mc
lm phát thc t và mc lm phát mc tiêu) trong nn kinh t.
C th, ch khi nào chính sách tin t phn  mnh vi lm phát, s cân
bng ca nn kinh t (equilibrium) mi d  

ng hc s cân bng (indeterminacy), lãi sut danh

1
Theo Taylor (1993).Tham kho Wikipedia
8

u ch ln vi s m phát, nhm
t th u chnh ít nht là
bng vi trong t l lm phát (theo k vng), nhc s cân
bng nn kinh t (equilibrium) mt cách n t.

ng hc li, s cân bng nn kinh t s bit
c trng thái cân bu chnh
không  ln, thì khi k vng v ln lãi sut thc s gim.
Lãi sut thc gim làm gim chi phí vn, d
ng cu. Tng cm phát thc t 
 vu.
2

Nguyên tn có th c mô t au:



: Lãi sun hn mc tiêu ca NHTW
: T l lm phát thc t
: T l lm phát mc tiêu ca NHTW
: Lãi sut thc tm cân bng ca th ng
: Logarit ca tng sng GDP thc t
: Logarit ca tng sng GDP ti


, 

>0 (theo nghiên cu ca Taylor 1993, 

=

=0,5).
 

, nguyên tc Taylor nói rng khi l     i

NHTW  th, bng 1+

). Vì lãi sut

2
Theo bài nghiên cu gc, bài nghiên c -fulfilling expectations and fluctuations in aggregate
    -looking vesus Backward-   a Charles
T.Carlstrom và cng s (2000) và a
Evans và McGough (2002). Các giá tr k vng v     thuc vào các yu t ngoi sinh
(sunspot) trong tâm lý. Khi các yu t a mãn giá tr k vi hp lý, giá tr k vng
 tip tc b u chnh do bing ngo
ng s ng cu hin ti, các yu t 
bini k vng.
9

thc bng lãi su t l lu kin 

 là
khi lt th làm ngui khi nn kinh t
ng nóng, l i lãi sut danh
i s a lm phát.
Tóm lc lm phát mc tiêu hoc sn
t trên mc sng tic Taylor khuyn ngh mt mc
lãi sui cao (chính sách tin t tht ch gim áp lc l
 mt mc lãi sui thp (chính sách tin t
th l ng.
2. b.
2.1 

-ca Amihud và

Mendelson (1986). Bài nghiên cu này xem xét  ng ca chênh lch giá
mua/bán ca c phiu lên TSSL. Kt qu ca bài nghiên cu cho rng TSSL ca
chng khoán là m       n. Các bng chng thc
nghiu này, mi quan h  c gii thích do
nh p cho vic nm gi tài sn kém
thanh khong mt mô hình kinh chi tit
nhm theo dõi s bing ca TSSL chng khoán trên th ng, kt qu thu
 lý thuyi mt
my.
Trong bài nghiên cu "Liquidity and stock returns: An alternative test" ca
Datar, Naik and Radcliffe (1998), tác gi xem xét vai trò ca tính thanh khon
trong vinh giá c phiu. Mt s khác bit quan trng gia nghiên cu này vi
hu ht các nghiên cu thc nghic v li nhun chng khoán là phân

c da trên các danh m phiu ch không phi là c phiu riêng
l. Kt qu nghiên cu ch ra rng thu nhp c phiu quan h nghch bin vi 
. Tin hành kim soát các yu t quynh thu nhp
10

c phi doanh nghi thì kt qu không

Tác gi Amihud (2002) vi bài nghiên c Illiquidity and stock returns:
cross-section and time-          


 ra rng t tri ca chng
khoán không ch i din cho phn bù ri din cho tính kém thanh
khon ca cht
trc thanh khon th vi các trái phiu
kho bc.

Trong bài nghiên c S h c ngoài và tính thanh khon ca th
ng chng khoán: Bng chng  Indonesia a 2 tác gi S.Ghon Rhee và
Jiaxin Wang (2009) cung cp nhng chng c trc tip v  ng c
c ngoàn tính thanh khon  các th ng chng khoán mi n
 gii thiu mt tp hn t
lch ging ca
m giao dc
m ca tính thanh khoi Kyle (1985). Lesmond (2005)
a trên giá tr giao dch không th hit
chéo trong chi phí mi giao dch gia các c phi
trong sun bt n trong khi tính thanh khon thc s gim xung.
2.2 
khoán.
Trong    Measuring the reaction of monetary policy to the
 Sack (2001), 



 s dng 
11

 d sai s 
 C th, s i trong  trên th
ng chng khoán có liên quan v chính sách tin t, và ng
nhiphn ng ca lãi sui vi s i ca giá
chng khoán. Kt qu rút ra là các chính sách tin t   ng rõ r n th
ng chng, kt qu trung bình ca lãi sut
i vi bing giá chng khoán. Kt qu này giúp h tr hiu bit v s 
tác gia chính sách tin t và s bing giá tài sn.
Fujimoto (2003)     Macroeconomic Sources of

 c hin mt bài nghiên cu v mi quan h gia các yu
t i tính thanh khon ca th 
 d kho sát mn thp k
(1965  2001). Trong nu ca thi k ly mu (1965-1982), lm phát
và chính sách tin t là nhng thành tng trong vic gii thích s bin
ng ca tính thanh khon. Tính thanh khon ca th c ci thi
c các cú s tr n và các cú sc âm trong lm
y. Cú sc kinh t n các bin s khác
 sut sinh li th  bing giá và vòng quay chng khoán (TO)-
vc xem là mng cho tính thanh khon. T t qu cho
thy rng các bin s  ng lên tính thanh khon mt cách
trc tip mà còn gián ting lên các bin s th
a sau ca chu k ly mu (1983  2001), t sut sinh li th ng ,
 bin thiên và TO là nhng thành t duy nht còn li n tính thanh
khon, tuy nhiên ng ca chúng nh 
Soderberg (2008) n hành kho sát ng ca 14 bin s 
tính thanh khon th ng ca 3 th ng chng khoán  n 1993-2005
trong bài nghiên cu ca mình. Trong bài nghiên cu này, Soderberg thit k mt
 báo chi tit vi vic áp d-of-sample. Kt qu
ca bài nghiên cu ch ra rng lãi sut chính sách có kh  báo tính thanh
12

khon  th  n lg m
                
Stockhom thì là lãi sut ngn h  báo tính thanh khon.Tuy nhiên, li
không có bin nào có kh   báo chính xác tính thanh khon  c ba th
tng.

 Eisfeldt (2004)
n mt mô hình thc nghim nhm theo dõi s bing ca tính

thanh khon trong th ng s
dn s 
làm khui trong sng. S làm gi
ro cho thu nhp, vi ro thu nhp l dn
t các d án này l n.
2.3 

            
T.Chordia et al (2005),  dng mô hình VAR trong bài nghiên

cu c ng ca CSTT lên tính thanh khon ca th ng
thông qua ng ca nó lên s bing TSSL, lãi sut và giá c tài s
n  c c u loi tài
sn khác nhau, tác gi kt lun rn khng hong, chính sách tin t
m rng s  i mt s t  m thi trong tính thanh khon ca th
ng.

market liquidity: A long-    Goyenko & Ukhov (2009)
ng bng chng quan trng cho thy mi quan h gia chính sách

tin t và tính thanh khon  th ng M n t 
n t tht cht s làm gin ca th 
 ra rng tính kém thanh khon  th ng trái
13

phiu hot kênh truyn dng ca
chính sách tin t s c chuyn dch vào th ng chng khoán.
Hai tác gi Brunnermeier & Pedersen (2009)  Market
liquidit nh ma
tính thanh khon th ng ca tài sn vi tính thanh khon c


ngu     
  u này tùy thuc vào kh n tài tr ca h.
c li, s suy gim tính thanh khon th m tính thanh khon v
ngun vn ca nhà giao dch do yêu cu kí qu cao. Hai tác gi chng minh
c ri mt s u kin nhnh, các khon ký qu (margin) tr nên bt
nh và tính thanh khon th ng và tính thanh khon c ng
 ln nhau.
    Monetary policy and its impact on stock market
Octavio Fernandez Amador (2011),


không. Gi thi là mt  m rng () 
 (gim) tính thanh khon ca th ng chc bit 
gi           ECB  
 thanh khon  ba th ng chng khoán
quan trng nht ca khu vc  Euro. Mu d liu  gm c
phiu giao dch ti ng khoán Xetra, Euronext Paris và Milan
.
 





14


 Kt qu n
t. 

 kt lun rng chính sách tin t ca ECB quynh tính thanh khon ca th
ng chng khoán ln trong khu vng euro.





















15

 
1.                
:
1.1                
 

c ban hành bnh tính
thanh khon ca  chng khoán riêng l hay không?
LIQ
i,t
= c + b
1
LIQ
i,t-1
+ b
2
MP
t-1
+ b
3
RET
i,t-1
+ b
4
STDV
i,t-1
+ b
5
lnMV
i,t-1

+ b
6
IP
t-1
+ b

7
IR
t-1
+ b
8
IDX
t-1
+ c
1
+ u
i,t
(1)
1ng hi quy b
thanh khon LIQ
i,t
ca chng khoán i trong tháng t là mt hàm ca CSTT tr 

t-1
và các bin kim soát tr tính toán các yu t có
n tính thanh khoi theo th
vào mô hìn dng ni ti (the within estimator),
c th tôi s dng mô hình ng c nh theo tng chng khoán (entity-fixed
effects model).
Bin ph thuc LIQ
i,t
 1i di  
thanh khon (tính kém thanh khoc 
trên. Xem xét hing t i quan h ng)
trong tính thanh khon ca chn
là bin tr 1 tháng LIQ

i,t-1
 c l
t-1
 i din cho
chính sách tin t c lc quan tâm
chính.  m tng chng khoán, tác gi kim soát giá tr tr ca mi
chng khoán gm: TSSL hàng tháng RET
i,t-1
 lch chun hàng tháng ca TSSL
hàng ngày ca chng khoán STDV
i,t-1
và logarit ca vn hóa th ng lnMV
i,t-1
.
Các bin kinh t m t l ng ca sn xut công nghip IP
t-1
, t
l lm phát IR
t-1
và ch s th ng chng khoán Vit Nam VN index IDX
t-1
i
vi sàn HOSE) hoi vi sàn HNX). c
i
i ding c
nh trong Cross-section, có th c gin gi cho mi công ty i.
16

1.2                
  mô:

Trong phn này, bài nghiên cu s ng c
cn ca th ng chng khoán. Theo
Garcia (1989),  ng c gng ni lng tính thanh khon
ca th n khng hong b chính sách tin t.
ng hp này, chúng ta có th k vng mt mi quan h ni sinh gia tính
thanh khon ca th ng, s can thip cu t 
y, tính thanh khon ca th ng chng khoán có th là mt hàm
cn s ng ca
n s  là mt hàm ca tính thanh
khon th ng chng khoán.
 xem xét tính cht ni sinh này, chúng ta s kim tra mi quan h gia
tính thanh khon th ng và các chính sách tin t bng cách s dng mô hình
vector t háp VAR xem tt c các biu là bin ni sinh,
c s dng trong nghiên cu ca Chordia et al. (2005) và
Goyenko & Ukhov (2009). ng hp này, mô hình VAR bao gm mt h
 ), tt c các biu là hàm ca
mt hng s, giá tr  tr ca nó và giá tr  tr ca tt c các bin ni sinh còn li.
Khong tr ca các binh da trên tiêu chun ki nh VAR Lag
Order Selection Criteria.
ng kinh Dickey-f kim tra tính d
 .


.
Z
t
= c +A z
t-1
+u
t

(2)
Vi