Luận văn thạc sĩ Các nhân tố tác động lên việc lựa chọn cấu trúc vốn của các Công ty có quy mô khác nhau tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH





NGUYỄN THỊ THÙY AN


CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG LÊN VIỆC
LỰA CHỌN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC
CÔNG TY CÓ QUY MÔ KHÁC NHAU TẠI
VIỆT NAM



LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ






Tp. Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2013


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH





NGUYỄN THỊ THÙY AN


CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG LÊN VIỆC
LỰA CHỌN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC
CÔNG TY CÓ QUY MÔ KHÁC NHAU TẠI
VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201


LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

Ngƣời hƣớng dẫn khoa học: PGS.TS Phan Thị Bích Nguyệt


Tp. Hồ Chí Minh, tháng 12 năm 2013


LỜI CẢM ƠN



- y cô cng
i Hc Kinh T TP. H c bit là quý thy cô c



- Xin gi li cn PGS.TS Phan Th Bích Nguyn
tình ch bng dn tôi trong sut quá trình hoàn thành bài lun

- ng th lp Tài Chính Doanh Nghip
  i, góp ý cho tôi trong quá trình thc hi tài.
M gng ht s hoàn thành bài lut cách tt
nht, tuy nhiên bài lun còn nhiu thiu sót, mong nhc nhn
c nhn xét ca quý thy cô, hng giám kho và các
b tôi tip tc hoàn thin bài lua mình.
Xin chân thành c
Phan Thit, ngày 10 tháng 12 
Hc viên

Nguyn Th Thùy An






LỜI CAM ĐOAN
“Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các
công ty có quy mô khác nhau tại Việt Nam” c s ng dn ca PGS.TS
Phan Th Bích Nguyt là công trình nghiên cu nghiêm túc và k ng ca
tôi. Các d liu trong bài luy.
Hc viên

Nguyn Th Thùy An

MỤC LỤC
TRANG PH BÌA
LI C
L
MC LC
DANH MC BNG BIU
DANH MC VIT TT
TÓM TT
NG QUAN V  TÀI 1
t v: 1
1.2. Mc tiêu nghiên cu: 3
1.3. Câu hi nghiên cu: 3
ng và phm vi nghiên cu: 3
p nghiên cu: 4
c tin c tài: 4
1.7. Cu trúc ca bài nghiên cu: 4
T VÀ TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU

 5
2.1. Các lý thuyt v cu trúc vn: 5
2.1.1 Lý thuyt cu trúc vn ca MM 5
2.1.2 Lý thuyi cu trúc vn: 7
2.1.3 Lý thuyt trt t phân hng: 9
2.2. Các nghiên cc thc nghim v quynh la chn cu trúc vn: 11
2.2.1. Các nghiên cu tc trên th gii: 11
2.2.2. Các nghiên cu ti Vit Nam: 16
U 21
3.1. Quy trình nghiên cu: 21
3.2. D liu và mô hình: 22
3.2.1. D liu: 22
3.2.1.1: Mô t d liu: 22


3.2.1.2 X lý d liu: 22
3.2.2 Mô hình hi quy: 23
3.3 Các nhân t n cu trúc vn ca công ty theo lý thuyt TOT và
POT 25
3.3.1 Tm chn thu phi n (NDTS): 26
3.3.2 Li nhun (PROF): 27
ng (GROW): 27
3.3.4 Tài sn vô hình (ITAG) 28
3.3.5 Quy mô công ty: 29
T QU NGHIÊN CU 31
4.1 La chng: 31
4.2. Thng kê mô t các bin ca mô hình hi quy: 32
4.3 Ma trn h s a các bin trong mô hình: 34
4.4. Kinh t  35
4.5. Kii: 35

4.6. Kt qu mô hình hi quy: 36
4.6.1 Kt qu hi quy mô hình (1.1): 36
4.6.2 Kt qu hi quy mô hình (1.2): 42
4.6.3 Kt qu hi quy mô hình (1.3): 46
T LUN 51
5.1 Kt lun ca bài nghiên cu: 51
5.1.1. Kt lun th nht: 51
5.1.2. Kt lun th 2: 53
5.1.3. Kt lun th 3: 53
5.1.4. Kt lun th 4: 54
5.2. Hn ch c tài: 54
ng phát trin c tài: 55
TÀI LIU THAM KHO
PH LC




DANH MỤC BẢNG BIỂU:
Bng 3.1: Tóm tt d a lý thuyt TOT và lý thuyt POT
Bng 3.2 Tóm tt công thng các bic lp
Bng 4.1: Kt qu kinh Hausman
Bng 4.2: Tóm tt thng kê mô t cho toàn mu nghiên cu và cho mu theo
quy mô công ty
Bng 4.3: Ma trn h s a các bin trong mô hình hi quy
Bng 4.4: Kt qu kinh Breusch-Godfrey
Bng 4.5: Kt qu kinh White
Bng 4.6.1 Kt qu hi quy ca mô hình 1.1
Bng 4.6.2 Kt qu hi quy ca mô hình 1.2
Bng 4.6.3 Kt qu hi quy ca mô hình 1.3

DANH MỤC VIẾT TẮT:
- TOT: Lý thuyi cu trúc vn (The Trade Off Theory)
- POT: Lý thuyt trt t phân hng (The Pecking Oder Theory)
- SMEs: Công ty quy mô va và nh (Small and Medium Enterprises)
- LEs: Công ty quy mô ln (Large Emterprises)
- DEBT: Tng n/tng tài sn (Debt)
-  tr ca n (Lag Debt)
- NDTS: Tm chn thu phi n (Non Debt Tax Shield)
- PROF: Li nhun (Profitability)
- ng (Growth Opportunities)
- ITAG: Tài sn vô hình (Intangibility of Asses)

- LN(TA): Lôgarít t nhiên ca tng tài sn
- LN(SLS): Lôgarít t nhiên ca tng doanh thu
- LN(EMP): Lôgarít t nhiên ca tng
- FEM: Mô hình ng c nh (Fix Effect Method)
- REM: Mô hình ng ngu nhiên (Radom Effect Method)















TÓM TẮT
Bài nghiên cu xem xét ng ca các nhân t n vic la chn cu
trúc vn gia các công ty có quy mô khác nhau ti Vit Nam. Bên cnh 
bài nghiên cty ti Vit Nam chu ng ca lý
thuyt trt t phân hng hay lý thuyi cu trúc vn trong quynh
la chn cu trúc vn. Bài nghiên cu s dng d liu bng (panel data) và
mô ng c nh  kinh các nhân t n cu trúc
vn ca 220 công ty phi tài chính trên th ng chng khoán t 
t qu cho thy các công ty Vit Nam chu ng ca
ca c lý thuyt trt t phân hng (POT) và lý thuyi cu trúc vn

(TOT) trong vic la chn cu trúc vn. Tuy nhiên bng chng cho thy tác
ng ca lý thuyt POT mi lý thuyt TOT. ng ca nhân t
PROF và GROW, quy mô công ty lên vic la chn cu trúc vt
nhau trong c công ty SMEs và công ty LEs. ng ca nhân
t NDTS và ITAG lên vic la chn cu trúc vôn là c nhau gia các
công ty SMEs và công ty LEs. Các bin gin
y tài chính ca các ci các công ty SMEs.

T khóa: Cu trúc vn, lý thuyh i cu trúc vn, lý thuyt trt t phân
hng, quy mô công ty
1



CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI
1.1. Đặt vấn đề:
Trong sut quá trình hong xuyên phi gii quyt 3
v quan trng là quynh tài tr và quynh c
tc. Ti tr nói chung và vic honh cu trúc vn
nói riêng là mt v khá quan trng. Vic la chn mt cu trúc vn phù
hp s góp phn giúp doanh nghip tit gim chi phí, hn ch n
y doanh nghip phát trin mnh m  ca
công ty. Chính vì vc rt nhiu nhà nghiên cu kinh t
hc quan tâm, kinh li, ng thi phát trin, m rng cho phù hp vi
thi. Lý thuyt cu trúc vn bu vi nghiên cu ca Modigliani &
Miller (1958) trong th ng vn hoàn hu chnh cho phù
hp vi tình hình thc t ca th ng vn. Hai lý thuyc các nhà qun
tr tài chính quan tâm nhiu nhc kinh ti các th ng  nhiu
c trên th gii là lý thuyi cu trúc vn (TOT) và lý thuyt trt t
phân hng (POT)

Trong khi lý thuyi cu trúc vn chú trn ngun tài tr
t bên ngoài là n do tn da tm chn thu thì lý thuyt trt t
phân hng li bu vi thông tin bt cân x  t ni b
công ty khi có d u bài nghiên cu thc nghim kim
ng ca các lý thuyt này lên vic la chn cu trúc vn ca công ty
t  c (Rajan và Zingales ( 1995); Booth et al (2001); Jean J.Chen
(2003); G.H Huang và . Các bài nghiên cu này tuy
  loi
tr ln nhau, chúng giúp cho các công ty có cái nhìn tng quát khi quynh
2



la chn cu trúc vn phù hp vi quy mô, ngành ngh c
a mình.
Trong khi doanh nghip ti các qu      n
vic tìm kim mt cu trúc v nào cho phù hp vm kinh
doanh ca mình thì ti Vit Nam. Do phn ln các công ty trên th ng
chng khoán Vit Nam mt phn xut phát t các công ty s hc
ho Vit Nam vn n
v này, vn còn mang nhing e s n và thích s dng vn ca
doanh nghip nhia,  Vit Nam, khi th n là các
doanh nghip va và nh c chú trng nhi
doanh nghip n vic xây dng mt cu trúc vn phù
hp vi hong doanh nghip mình. Trong tin trình hi nhp kinh t th
gii vng toàn cu hóa, các doanh nghip Vit Nam cn phi
p và tìm cho mình mt cu trúc vn phù h có th
cnh tranh vi các doanh nghip c ngay chính trên lãnh th
Vit Nam và th ng th gii.
Ti Viu bài nghiên cu v các nhân t n

vic xây dng mt cu trúc vn t    hip Vit Nam 
Nguyen Tran Dinh Khoi & Ramachandran, Neelakantan (2006); Nahum
Biger, Nam V. Nguyen, Quyen X. Hoang, (2007); Dzung Nguyen, Ivan Diaz-
Rainey, Ivan Diaz-   t Chí (2013).    
thy bài nghiên cu nào th hin vic la chn cu trúc vn ca các công ty
 tài: “Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của
các công ty có quy mô khác nhau tại Việt Nam” c ch thc hin
nhng ca các nhân t lên vic la chn cu trúc vn ca các
công ty có quy mô khác nhauy các công ty ti Vit Nam la
chn cu trúc vn chu  ng ca lý thuyt trt t phân hng hay lý
3



thuy i cu trúc vn. Vic thc hin bài nghiên cu giúp cho các
doanh nghip hic lý thuyt ng ln vic la
chn cu trúc vn ti th ng Vit Nam và phn nào nhn bii vi
doanh nghp ca mình thì nên xây dng cu trúc v nào là phù hp.
1.2. Mục tiêu nghiên cứu:
Mc tiêu nghiên cu c tài là xem xét ng ca các nhân t
lên quynh la chn cu trúc vn ca các công ty có quy mô khác nhau ti
Ving thc các công ty khi la chn cu trúc
vn chu ng ca lý thuyi cu trúc vn (TOT) hay lý thuyt
trt t phân hng (POT). p ti Vit Nam có
cái nhìn tng quát v vic s dng n và xây dc cu trúc vn cho phù
hp vm ca riêng mình.
1.3. Câu hỏi nghiên cứu:
 c mc tiêu nghiên cu trên, bài nghiên cu cn tp trung gii
quyt 3 câu hi sau:
- Các nhân t nào n vic la chn cu trúc vn trong các

công ty SMEs và công ty LEs?
- ng ca các nhân t lên vic la chn cu trúc vn gia các công ty
có quy mô khác nhau  nào?
- Các công ty ti Vit Nam chu ng ca lý thuyi cu trúc
vn hay lý thuyt trt t phân hng trong quá trình la chn cu trúc vn ca
mình?
1.4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu:
Bài nghiên cu chn mu quan sát là da trên báo cáo tài chính ca 220
công ty phi tài chính niêm yt trên th ng chng khoán Vit Nam t 

4



1.5. Phƣơng pháp nghiên cứu:
Bài nghiên cu da trên khung lý thuyt cu trúc vn ca MM, lý
thuyi cu trúc vn (TOT) và lý thuyt trt t phân hng (POT). Bài
nghiên cu s dng d liu b phân tích hi quy các nhân t
Tm chn thu phi n (NDTS), Li nhun (PROF),    ng
(GROW), Tài sn vô hình (ITAG) và Quy mô công ty (LN(TA), LN(SLS),
LN(EMP)n cu trúc vn ca công ty thông qua mô hình nh
ng c nh (FEM). Da trên kt qu ca mô hình, ta tin hành so sánh vi
kt qu ca các nghiên c
1.6. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài:

   ca 220 công ty phi tài
chính trên th ng chng khoán Vit Nam t 
  mô hình  ng c nh (FEM), mô hình nh
ng ngu nhiên (REM) Hausman


tài chính 

1.7. Cấu trúc của bài nghiên cứu:
Cu trúc ca bài nghiên cu bao g
ng quan v  tài
t và tng quan các nghiên cc 
u
t qu nghiên cu
t lun c tài

5



CHƢƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC
NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
Vic la chn hn hp các chng khoán khác nhau trong quá trình hot
ng ca doanh nghip (la chn cu trúc vn) là mt trong nhng v
quan trng cho các nhà qun tr tài chính ca công ty. Lý thuyt cu trúc vn
hii bu bng bài nghiên cu ca Modigliani & Miller (1958) (gi tt
là lý thuyt MM) vi gi nh trong th ng vn hoàn ho thì giá tr doanh
nghip không chng ca vic la chn cu trúc vn. Tuy nhiên trong
nn kinh t hin ti thì vic tn ti th ng vn hoàn hu không th
xy ra. Nhng bt hoàn ho ca th ng v, chi phí phá sn, mâu
thun n, thông tin bt cân xng và s la chn bt l c gii
thích trong vic s dng n thông qua lý thuyi cu trúc vn (TOT)
và lý thuyt trt t phân hng (POT). Bng chng thc nghim kim tra các lý
thuyc tìm thy trong các bài nghiên cu cu trúc v
hic bng chng nghiên cu này, mt trong nhng v quan trng là
phi nhn ra s khác bit ca các hành vi tài chính gi

nh và các doanh nghip ln.

2.1. Các lý thuyết về cấu trúc vốn:
2.1.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của MM
Phân tích ca MM da trên gi nh rng dòng tin ca doanh nghip
không ph thuc vào quynh la chn cu trúc v
k v v li nhun ca doanh nghip. Lý thuya
vào gi nh th ng vn hoàn hc cung cp
 mà không phi tr tic t do mua bán chng khoán
mà không phi tr chi phí giao dc vay vn vi cùng mc lãi sut ca
công ty và không miêng l nào có th gây ng ln
6



giá ca chng khoán. Gi nh không có thu thu nhp doanh nghip kt hp
vi các gi nh trên, MM chng minh ry ca mt công ty không
n giá tr th ng ca mt doanh nghip. Khi doanh nghip la
chn mt hn hp n - vn c ph tài tr cho m
 nh s phân chia dòng tin gia ch n và c  I
ca MM cho r th ng ca bt k mt doanh nghic lp vi
cu trúc vn ca nó Vi logic c này thì Myers (2001) cho rng
trong mt siêu th hoàn ho thì giá tr ca mt bánh pizza không ph thuc
vào cách ct bánh.
Cùng vi nhng gi nh trên, MM p lu chng
minh cho lý thuyt ca mình. Hai ông cho rng nu hai ông nói trên là
 xi
th v trng thái cân bng ca nó. Nu mt trong hai doanh nghip không s
dng n có cùng ri ro kinh doanh bu vay n và lý thuyt MM không
ng vng, giá tr doanh nghip này s  c phn ca nó

ng h bán c phn giá cao
ca doanh nghip có s dng n có th vay, mua c phn
ca doanh nghip không s dng n  tii
y h  dy tài chính cá nhân riêng h thay cho
y tài chính c i nhun i
ro qua các giao dch không tn phí. Quá trình mua bán song hàng này s tip
tc din khi vic bán c phn ca doanh nghi dng n
kéo giá ca nó h xun mc bng giá c phn ca doanh nghip không
s dng n  ng t qu là s chênh
lch giá tr th ng ca hai doanh nghip này b loi trMM
thì giá tr ca doanh nghip không ph thuc vào cu trúc vn ca doanh
nghip trong th ng vn hoàn ho không có thu thu nhp doanh nghip.
7



Trong bài nghiên cu 1963, MM  rng gi nh và nhn ra s
quan trng ca chi phí thu thu nhp doanh nghic
khu tr thu nên s  ca công ty có s dng n hoc làm gim
chi phí s dng v  ng hp n c gi nh là phi ri ro thì
doanh nghip s c s dng tm chn thu càng nhiu càng tt. Tuy nhiên,
trên thc t thì không mt doanh nghic tài tr hoàn toàn bng n.
Bi vì các nhà n ra rng doanh nghip s dng n có th 
tình trng kit qu tài chính và h lo ngi chi phí phí kit qu tài chính s 
cùng vi vi dng n.
Lý thuyt ca MM là nn tu tiên cho các nghiên cu cu trúc vn
sau này. Tuy nhiên, lý thuyt MM c nghiên cu trong gi nh th ng
vn hoàn ho, mt th ng vn không th tn ti trong thc t trên th gii.
a trên lý thuyt ca MM, các lý thuyt v cu trúc v
c m rng trong th ng vn không hoàn ho.Vi các yu t 

phí phá si din, thông tin bt cân xc la chn mt
cu trúc vn phù hp s c gii thích trong lý thuyi cu trúc vn
(TOT) và lý thuyt trt t phân hng (POT)
2.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn:
Nu lý thuyt MM có v   ng doanh nghip nên vay càng
nhiu n càng tt, vi lý thuyt TOT thì công ty nên gi mt t l n vay hp
lý. Lý thuy gng gii thích hành vi tài chính ca công ty thông
qua vic cân bng gia li ích và chi phí ca n ng ca thu,
chi phí phá si din.
Lý thuyt này nhm mc  i thích vì sao các doanh nghip
c tài tr mt phn bng vn vay, mt phn t vn c phn. Mt lý
do ln khin các doanh nghip không th tài tr hoàn toàn bng n vay là s
8



tn ti ca chi phí kit qu tài chính có th dn doanh nghi
sn.
Lý thuyt TOT tha nhn t l n mc tiêu có th khác nhau gia các
doanh nghip. Các công ty có tài sn hu hình an toàn và nhiu thu nhp chu
thu thì có t l n mn là th
khi công ty lâm vào tình trng phá sn thì tài sn vô hình s b mt giá nhiu
i tài sn hu hình. Trong khi các công ty không có li nhun vi
nhiu tài sn vô hình, nhiu ri ro thì ch yu da vào ngung t ch
s hu. S tn ti cu chnh cu trúc vn tr doanh
nghing ti mt t l n mc tiêu cn
n s khác bit trong t l n thc t gia các doanh nghip có cùng t l n
mc tiêu.
Mt khác, lý thuyt TOT   ng các công ty có n vay quá
nhiu nên phát hành c phn, hn ch c tc hay bán bt tài s ng

tin mt nhi cu trúc vn.
Lý thuyt TOT cho rng doanh nghip có mt t l n trên vn c phn
mc tiêu hoc t cân bng hoàn toàn gia chi phí và li ích t
n. Các chi phí này bao gm chi phí phá si din gia c 
ch ni ích ca n bao gm vic khu tr thu ca lãi vay và
gim bt các v v dòng tin t do. Theo thi gian thì cu trúc vn mc
tiêu và cu trúc vn thc tin ca công ty có th m ca
công ty hoc s nhiu lon ca th ng lên n và vn c phn. Nu s thay
i này làm cu trúc vn thc t ca công ty sai lch vi cu trúc vn t
thì lý thuyt TOT d  s có s u chnh cu trúc vn thc t v
vi cu trúc vn t tn ti cu chnh làm cn
tr vin mt cu trúc vn t. Leary & Roberts (2005) cho
rng vic tái cân bng cu trúc ca các công ty din ra trong vòng t n 4
9



 bng viu chy do các cú sc v giá hoc phát hành c
phn.
2.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng:
Lý thuyt POT c nghiên cu bi Myers & Majluf (1984) 
mng gii thích khác v vic la chn cu trúc vn ca doanh nghip
da trên bt cân xng v thông tin ca doanh nghip. Lý thuyt POT mô t
cách thc doanh nghip la chn ngun tài chính cho các hoi
phát trin ca h m mu cht ca lý thuyt POT là thông
tin bt cân xng gia các nhà qun lý doanh nghi
c bit rõ v các tii ro và các
giá tr c có th c tính
nhng giá tr ng ca các nhà quc xem là tín hiu
phn ánh giá tr thc ca công ty. Các nhà qun lý rt hn ch phát hành c

phng khi cho rng giá quá thp. H c gng tìm thm phát hành
khi c phc phát hành
c phn c xem là tín hiu tiêu ci v
gii thích ti sao giá c phng st gim khi thông tin phát hành c phn
c công b.
Thông tin bt cân xn vin ngun tài tr ni
b và tài tr t n
mt trt t phân h  dng
ngun ti tr t ni b công ty (ch yu là li nhun gi li); tip n là
ngun tài tr t n vay, cui cùng là phát hành c phn mi. Phát hành c
phn mi cùng khi công ty không còn kh  do
các ch n b a t chi phí kit qu tài chính.
10



Ngoài ra theo Myers & Majluf (1984) khi công ty b thâm ht tài chính,
dòng tin cho hot quá thu nhp gi li thì công
ty nên phát hành n
i vi ngun tài tr bên ngoài, gia n và vn c phn thì doanh
nghip thích n  không làm pha loãng s giàu có ca c 
phí bt cân xng thông tin t n n c phng n an
toàn, ch n n giám sát m
dng vn ca doanh nghi l bên ngoài thì
không có quyn hng thi, Myers và Majluf (1984) cho rng vic s
dng n vay thông qua công c nc bit là ít ri ro, giúp doanh nghip
gim thiu s kém hiu qu trong quyc gây ra bi thông tin
bi xng. Phù hp vi lp lun này, Myers (2001) cho rng các phát hành
vn c phn ch xut hin khi n là tn kém, tc là, t l n nguy him cao
c chi phí ca kit qu tài chính.

p lun rng n là khon và thu
nhp, trong khi vn c phn là khon thanh toán còn li.
c vi lý thuyt TOT, lý thuyt POT không có mt cu trúc
vn mc tiêu rõ ràng bi vì có 2 loi vn c phng t ni b và t bên
ngoài, mt  u và mt  cui trt t phân hng. S i t l n ca Cty
phn ánh nhu cu tài chính bên ngoài, không phi là m n
cu trúc vn tt trt t phân hi thích ti sao mt
doanh nghip có kh i nhing có m i vì
h  ngun tài tr t vn ni b i phát trin 
Trong khi ngun tài tr t bên ngoài li cn thii vi các công ty có kh

Lý thuyt trt t phân hng gii quym ca lý thuyt
i cu trúc vn  ch, lý thuyt trt t phân hng có th gii thích ti
11



sao nhng công ty ln, có kh i li s dng ít ni vì
dòng tin thu nhp t các công ty này khá ln dc ngun tài
tr ni b. Lý thuyt trt t phân hng gic mch
trong mt ngành gia kh y tài chính, tc là ti sao các
doanh nghip trong mt ngành có cu trúc vt
trt t phân hng kém thành công trong vic gii thích s khác nhau trong cu
trúc vn gia các ngành.

2.2. Các nghiên cức thực nghiệm về quyết định lựa chọn cấu trúc vốn:
Bên cnh các khái nim, lý thuyn cu trúc vn, nhiu
nghiên cu thc nghic thc hi kinh
các lý thuy


 Nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) da trên mu 469 công ty
ln ti M t  xem xét ng ca các nhân
t lên vic la chn cu trúc vn. Tác gi n n
ngn hn, n dài hn và n chuyng n. Kt qu cho
thy các nhân t m công ty, tm chn thu phi n, li nhun có
  cùng chi n cu trúc vn     
c chiu vi t l n.
 Nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) xem xét quy nh la
chn cu trúc vn c  c công nghip l  , Nh c,
Pháp, Ý, Anh, Canada thông qua 4 bin gii thích: tài sn hu hình, giá
tr th ng/giá tr s sách, quy mô công ty và li nhun. Kt qu cho
thy bin tài sn hu hình có mcùng chiu vy
tài chính (bi vì tài sn hu hình có th làm tài sn th chp và làm
gii din ca n); bin giá tr th ng/giá tr s sách có
12



mc chiu vi h s n (bi vì c phiu các công ty
b khng hong tài chính có th gim giá vi t t
phát t ng các công ty phát hành c phiu khi giá c phiu ca
h i thu nhp hoc giá tr s sách); bin quy mô công ty
và n có mu ngoi tr các công ty tc có
mc chiu vi vic s dng n (nhng công ty ln ít
s dng n ng công ty nh); bin li nhun có m
c chiu vy tài chính trong khi tc m
này là cùng chiu (mc chiu này càng ln khi quy
mô c
 Booth et al (2001) phân tích vic la chn cu trúc vn ca các công ty
ln   n: Brazil, Mexico, India, Korea, Jordan,

Malaysia, Pakistan, Thailand, Turkey, Zimbawe n 1980
n 1990. Bng chng cho thy ng ca các nhân t lên cu trúc
vn  ng v
trin. Ngoài ra, tác gi tìm thng ca các nhân t lên n dài hn
 v  ng lên tng n. Bin quy mô có m 
cùng chiu vi t l n ngoi tr  Mexico và Indian; tuy nhiên n dài
hn li có mc chiu vi quy mô công ty . Bin li
nhun có mc chiu vi tng n  hu hc,
ngoi tr Zimbawe (vì li nhun có n v i din và
bt cân xng thông tin; và li nhung vì
vy mi c chiu gia li nhung
ng ý rng th ng tài sn vô hình). Bin tài
sn hu hng gim cùng vi tng n trong khi li có xu
 i n dài hn, kt qu này phù hp vi lý thuyt
TOT (v chi phí kit qu u này phù hp vi các tranh
13



lun truyn thng là n dài hc tài tr bv dài
hn).
 Nghiên cứu của Fama & French (2002) m tra d a lý
thuyt TOT và lý thuyt POT v c tc và n. Kt qu bài nghiên cu
cho rng công ty có li nhun càng nhiu thì càng ít s dng nu
này phù hp vi d a lý thuyt POT c vi d
a lý thuyt TOT. Bên c y bng chng
v mc chiu giy tài chính
khá phù hp vi lý thuyt TOT.
 Nghiên cứu của Jean J. Chen (2003) cho rng có s khác bit trong
vic la chn cu trúc vn gia các công ty ti Trung Quc và các công

ty tn là các công ty ti Trung Quc thích s
dng n ngn h  dài hn và các nhà qun lý thích s dng
ngun tài tr t vn c ph n. Kt qu mô hình hi quy tác
ng ca các nhân t lên tng n và n ngn h
ty có mi quan h c chiu vi n dài hng
cùng chiu vi tng n; li nhun có mi quan h c chiu vi tng
n và n dài hn tronng và tài sn hu hình li có
m   c li; tm chn thu phi n   ng cùng
c chiu vi tng n.
 Nghiên cứu của Gaud et al (2005) phân tích quynh cu trúc vn
ca 106 công ty ti Th  2000. Kt qu bài nghiên
cu cho thy quy mô công ty, tài sn vô hình và ri ro kinh doanh có
mu vy tài chính. Trong khi i
phát trin và li nhuc chiu vy. Bên
c nh c lý thuyt POT và lý thuyu
14



gii thích cho vic la chn cu trúc vn ca các công ty ti Th
ng ca lý thuyt TOT thì m
 Nghiên cứu của Samuel G. H. Huang and Frank M. Song (2006)
kim ca công ty liên quan n cu trúc vn ca 1.200
công ty ti Trung Quc t . 
bao gm: LDTL
TD
MLD
MTL
MTD
n gii thích) : INDUSTRY

REGIONROA
TANGSIZE (Quy mô công ty); TAX
      TOBIN’Q    
NDTSINSTITUTVOLTY
MANAG . Kt qu nghiên cu
cho thy cu trúc vn ca các công ty Trung Qu
công ty, tm chn thu phi n và tài sn hu hình; gim theo li nhun;
i bin ngành công nghip. Tác gi y
bng chng v vic các công ty Trung Quc s dng n dài h
và vic la chn cu trúc vc gii thích thông qua lý thuyt TOT
ht POT.
 Nghiên cứu của Rebel A. Cole (2008) i vi các doanh nghi 
nhân nh ti M cho thy tài chính có mc
chiu v tui, li nhun, tính thanh khon, chng tín
dng và có mc chiu vi tài sn hu hình. Ngoài ra
15



kt qu nghiên cy các công ty trên chu ng ca
lý thuyt TOT.
 Nghiên cứu của Frank & Goyal (2009) vi nghiên cnh
cu trúc vn: nhân t  phân tích da trên các công
ty ti M t  2003. Bng chng thc nghiy
hu ht các nhân t (ch s ngành công nghip, tài sn hu hình, quy
mô công ty, lm phát k vu vy tài
chính; còn ch s giá th ng/giá tr s sách và li nhun thì li có
c chiu   y khi nghiên cu giá tr th
ng cy tài chính. Tác gi y bng chng v nh
ng ca các nhân t lên giá tr s sách c

vi giá tr th ng cy tài chính ngoi tr nhân t quy mô
công ty, t s giá th ng/giá tr s sách và lm phát k vng là
y. Kt qu thc nghim này phù hp vi d a
lý thuyt TOT.
 Nghiên cứu của Degryse, Goeij & Kappert (2009) tp trung nghiên
cu cu trúc vn ca các công ty SMEs  Hà Lan t  2005.
Tác gi y quynh cu trúc vn phù hp vi lý thuyt POT.
Kt qu cho thy công ty thích tài tr bng ngun tài chính ni b 
vì li nhun có mc chiu vi nng
có mi quan h cùng chiu vi nc bit là n dài h
ng ca tm chn thu phi n có mi quan h cùng chiu v
bc vi d a lý thuyt TOT.
 Nghiên cứu của Victor & Francisco (2011) xem xét ng ca lý
thuyt TOT và lý thuyt POT lên vic la chn cu trúc vn gia các
công ty có quy mô khác nhau. Mu nghiên cu da trên 3.439 công ty
ti Tây Ban Nha t t qu cho thy c 2 lý
16



thuyu n vic la chn cu trúc vn ca công ty, tuy
nhiên các công ty nh chu ng ca lý thuyt POT nhi
Cu trúc vn ti các công ty nh và công ty ln có m
c chiu vi li nhun, tm chn thu phi n 
chiu vng và tài sn vô hình. Trong khi có, ti các
công ty có quy mô va thì tm chn thu phi nng có
mc chiu vi cu trúc vn; li nhun và tài sn vô
hình có mu vi cu trúc vn.

Bên cnh các bài nghiên cu thc nghin vic xem xét

ng ca các nhân t lên cu trúc vn  c trên th gi
nhiu tác gi p tc k tha và m rng các nghiên cu liên quan
n vn  cu trúc vn ti Vit Nam
 Nguyen Tran Dinh Khoi & Ramachandran, Neelakantan (2006)
nghiên cu các nhân t n cu trúc vn ca các công ty
SMEs ti Vit Nam n t  2000. Các công ty
SMEs  Vit Nam có t l n trung bình là 43,91% và hu ht các công
ty này s dng n ngn hn nhii n dài hn. Nghiên cu
này bao gm bin ph thuc: Tng n, N ngn hn và N ngn hn
khác và tám bic l: T ng (Grow), Ri ro kinh
doanh (Risk), Quy mô công ty (Size), Quan h ngân hàng (Business
relation bank: Brb), Tài sn hu hình (Tang), Li nhun (Prof), Cu
trúc s hu (OS).Tác gi y cu trúc vn có m
cùng chiu gia quy mô công ty, m ri ro kinh doanh, t ng
ng, mi quan h vi ngân hàng; và tài sn hu hình có m
c chiu vi t l n. Bin li nhu
k i vi cu trúc vn ti Vit Nam. ng mnh m ca các yu