phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số nợ của các công ty cổ phần thuộc lĩnh vực xây dựng trên sở giao dịch chứng khoán hà nội

TRƢỜNG ĐẠI HỌC CẦN THƠ
KHOA KINH TẾ - QUẢN TRỊ KINH DOANH

NGUYỄN HOÀNG PHÚ QUÝ

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƢỞNG ĐẾN HỆ SỐ NỢ
CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN
THUỘC LĨNH VỰC XÂY DỰNG
TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI

LUẬN VĂN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC
Ngành: Tài chính – ngân hàng
Mã số ngành: 52340201

Tháng 5 - Năm 2015
TRƢỜNG ĐẠI HỌC CẦN THƠ


KHOA KINH TẾ - QUẢN TRỊ KINH DOANH

NGUYỄN HOÀNG PHÚ QUÝ
MSSV: 1107543

PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ
ẢNH HƢỞNG ĐẾN HỆ SỐ NỢ
CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN
THUỘC LĨNH VỰC XÂY DỰNG
TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI

LUẬN VĂN TỐT NGHIỆP ĐẠI HỌC
Ngành: Tài chính – ngân hàng
Mã số ngành: 52340201
CÁN BỘ HƢỚNG DẪN
TRƢƠNG THỊ BÍCH LIÊN
Tháng 5 - Năm 2015

1


LỜI CẢM TẠ
Trƣớc tiên, tác giả xin đƣợc gởi lời cảm ơn đến mẹ, các anh chị em trong
gia đình. Những ngƣời đã luôn quan tâm đặt niềm tin và dành mọi điều kiện
tốt nhất để tác giả có thể hoàn thành đƣợc luận văn.
Tác giả cũng xin đƣợc cảm ơn quý thầy cô của trƣờng Đại học Cần Thơ,
quý thầy cô công tác trong Khoa Kinh tế - Quản trị kinh doanh đã hƣớng dẫn,
chỉ bảo, truyền đạt kiến thức, kinh nghiệm trong suốt 5 năm học vừa qua. Đặc
biệt, tác giả xin cảm ơn cô Trƣơng Thị Bích Liên đã tận tình trong việc định
hƣớng và giúp đỡ trong toàn bộ quá trình thực hiện luận văn của mình.
Ngoài ra, tác giả xin dành lời cảm ơn cho tất cả bạn bè đã luôn quan tâm
hỗ trợ tác giả trong lúc làm luận văn.
Tuy nhận đƣợc sự giúp đỡ tận tình của cô Trƣơng Thị Bích Liên và bản
thân tác giả cũng đã cố gắng hết sức. Nhƣng luận văn có thể vẫn không tránh
khỏi những thiếu sót. Mong nhận đƣợc sự góp ý chân thành cảu quý thầy cô
và các bạn.
Cuối cùng, xin đƣợc chúc sức mẹ, anh chị em, quý thầy cô, cùng tất cả
các bạn bè dồi dào sức khỏe và luôn thành công. Xin chân thành cảm ơn!
Cần thơ, ngày 9 tháng 5 năm 2014
Tác giả

Nguyễn Hoàng Phú Quý

i


MỤC LỤC
Trang
CHƢƠNG 1 GIỚI THIỆU .............................................................................. 1
1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI .............................................................................. 1
1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU ........................................................................ 1
1.2.1 Mục tiêu chung .. .................................................................................... 1
1.2.2 Mục tiêu cụ thể ....................................................................................... 2
1.3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU ......................................................................... 2
1.3.1 Không gian ............................................................................................. 2
1.3.2 Thời gian ............................................................................................... 2
1.3.3 Đối tƣợng nghiên cứu ........................................................................... 2
CHƢƠNG 2 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ..... 3
2.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN ...................................................................................... 3
2.1.1 Những vấn đề liên quan về hệ số nợ ...................................................... 3
2.1.1.1 Đặc điểm về nguồn vốn ......................................................................... 3
2.1.1.2 Khái niệm về nợ phải trả ..................................................................... 3
2.1.1.3 Chỉ tiêu đo lƣờng hệ số nợ ................................................................... 4
2.1.1.4 Ƣu điểm và nhƣợc điểm của việc sử dụng nợ .................................... 4
2.1.2 Các lý thuyết liên quan đến hệ số nợ ...................................................... 5
2.1.2.1 Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống ................... 5
2.1.2.2 Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm hiện đại ........................... 5
2.2 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .............................................................. 8
2.2.1 Lƣợc khảo tài liệu ..................................................................................... 8
2.2.2 Phƣơng pháp thu thập số liệu .............................................................. 11

2.2.3 Phƣơng pháp phân tích số liệu .............................................................. 12
2.2.3.1 Phƣơng pháp phân tích cho mục tiêu 1 ............................................. 12
2.2.3.2 Phƣơng pháp phân tích cho mục tiêu 2 ............................................. 13
2.2.3.3 Phƣơng pháp phân tích cho mục tiêu 3 ............................................. 17
CHƢƠNG 3 THỰC TRẠNG HỆ SỐ NỢ CỦA CÁC CÔNG TY CỔ
PHẦN THUỘC LĨNH VỰC XÂY DỰNG ĐƢỢC NIÊM YẾT TRÊN SỞ
GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI ................................................... 18
3.1 KHÁI QUÁT VỀ THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM VÀ SỞ
GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI ....................................................... 18
3.1.1 Khái quát thị trƣờng chứng khoán Việt Nam ...................................... 18
3.1.1.1 Lịch sử hình thành ............................................................................ 18
3.1.1.2 Cơ cấu tổ chức ..................................................................................... 19
3.1.1.3 Chức năng của thị trƣờng .................................................................... 21
3.1.2 Khái quát về sở giao dịch chứng khoán Hà Nội .................................... 22
3.2 KHÁI QUÁT VỀ LĨNH VỰC XÂY DỰNG VÀ TÌNH HÌNH HOẠT
ĐỘNG CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ............................................................ 23
3.2.1 Đặc điểm lĩnh vực xây dựng ................................................................. 23
3.2.1.1 Giới thiệu về lĩnh vực xây dựng ........................................................ 23
3.2.1.2 Tiêu chí xếp các doanh nghiệp vào lĩnh vực xây dựng ..................... 23
3.2.1.3 Đặc điểm ngành xây dựng .................................................................. 24
3.2.2 Hệ số nợ của các doanh nghiệp xây dựng trên sở giao dịch chứng khoán
Hà Nội ............................................................................................................ 26
3.2.2.1 Tỷ số nợ phải trả trên tổng tài sản .................................................... 26
3.2.2.2 Tỷ số nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu ................................................. 27
ii


3.2.2.3 Cơ cấu các khoản nợ ......................................................................... 28
3.2.3 Tình hình các nhân tố ảnh hƣởng đến hệ số nợ .................................. 28
3.2.3.1 Quy mô doanh nghiệp ......................................................................... 29

3.2.3.2 Tỷ số tài sản cố định trên tổng tài sản ................................................. 29
3.2.3.3 Tình trạng lợi nhuận của các doanh nghiệp xây dựng ......................... 30
3.2.3.4 Tình trạng tính thanh khoản hiện thời ................................................. 31
3.2.3.5 Tốc độ tăng trƣởng doanh thu .............................................................. 32
CHƢƠNG 4 PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN HỆ SỐ
NỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG XÂY DỰNG ĐƢỢC
NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI ............ 33
4.1 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN TỶ SỐ
NỢ PHẢI TRẢ TRÊN TỔNG TÀI SẢN ........................................................ 33
4.1.1 Các kiểm định thực hiện ......................................................................... 33
4.1.2 Kết quả mô hình hồi quy đạt đƣợc ........................................................ 33
4.1.3 Giải thích ............................................................................................... 34
4.1.3.1 Quy mô doanh nghiệp .......................................................................... 34
4.1.3.2 Cơ cấu tài sản ....................................................................................... 35
4.1.3.3 Tình trạng lợi nhuận ............................................................................ 35
4.1.3.4 Tính thanh khoản hiện thời .................................................................. 36
4.2 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN TỶ SỐ
NỢ PHẢI TRẢ TRÊN VỐN CHỦ SỞ HỮU .................................................. 37
4.2.1 Các kiểm định thực hiện ......................................................................... 37
4.2.2 Kết quả mô hình hồi quy đạt đƣợc ......................................................... 37
4.2.3 Giải thích................................................................................................. 38
4.2.3.1 Quy mô doanh nghiệp .......................................................................... 38
4.2.3.2 Cơ cấu tài sản ....................................................................................... 39
4.2.3.3 Tình trạng lợi nhuận ............................................................................ 39
CHƢƠNG 5 GIẢI PHÁP .............................................................................. 40
5.1 ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP CÓ HỆ SỐ NỢ NHỎ HƠN 50% ............... 40
5.1.1 Mở rộng quy mô ..................................................................................... 40
5.1.2 Điều chỉnh nợ ngắn hạn .......................................................................... 40
5.2 ĐỐI VỚI DOANH NGHIỆP CÓ HỆ SỐ NỢ LƠN HƠN BẰNG 50%.... 40
5.2.1 Điều chỉnh nợ ngắn hạn, nợ dài hạn ....................................................... 40

5.2.2 Tăng lợi nhuận của doanh nghiệp ........................................................ 41
CHƢƠNG 6 KẾT LUẬN .............................................................................. 42
TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................................. 43
PHỤ LỤC........................................................................................................ 44

iii


DANH SÁCH BẢNG
Trang
Bảng 2.1 Tóm tắt lý thuyết M&M ..................................................................... 5
Bảng 2.2 Tổng hợp một số nghiên cứu phân tích các yếu tố ảnh hƣởng đến hệ
số nợ ................................................................................................................. 11
Bảng 2.3 Mã hóa các biến trong mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng
đến hệ số nợ của doanh nghiệp ...................................................................... 17
Bảng 3.1 Giá trị sản xuất của lĩnh vực xây dựng 2012 – 2014...................... 25
Bảng 3.2 Tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản của các doanh nghiệp xây dựng
trong giai đoạn 2011 – 2014 ............................................................................ 26
Bảng 3.3 Giá trị tổng tài sản của doanh nghiệp xây dựng trên sở giao dịch
chứng khoán Hà Nội ........................................................................................ 29
Bảng 4.1 Kết quả hồi quy mô hình ảnh hƣởng của các nhân tố đến tỷ số nợ
phải trả trên tổng tài sản................................................................................... 34
Bảng 4.2 Kết quả hồi quy mô hình ảnh hƣởng của các nhân tố đến tỷ số nợ
phải trả trên vốn chủ sở hữu ............................................................................ 38

iv


DANH SÁCH HÌNH
Trang

Hình 3.1 Giá trị đóng góp GDP lĩnh vực xây dựng vào GDP theo giá hiện
hành trong giai đoạn 2011 – 2014 ................................................................... 25
Hình 3.2 Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp xây dựng trong
giai đoạn 2011 – 2014 ...................................................................................... 28
Hình 3.3 Tỷ trọng nợ ngắn hạn, nợ dài hạn trong tổng nợ phải trả ................. 28
Hình 3.4 Tỷ số tài sản cố định bình quân của các doanh nghiệp xây dựng trong
giai đoạn 2011 – 2014 ..................................................................................... 30
Hình 3.5 Tình trạng lợi nhuận trƣớc thuế của các doanh nghiệp xây dựng .... 30
Hình 3.6 Khả năng thanh toán hiện thời của các doanh nghiệp xây dựng trong
giai đoạn 2011 – 2014 ...................................................................................... 32
Hình 3.7 Tốc độ tăng trƣởng doanh thu trong giai đoạn 2011-2014 ............... 32

v


CHƢƠNG 1
GIỚI THIỆU
1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI
Trong quá trình hoạt động và phát triển của doanh nghiệp đặc biệt là các
công ty cổ phần, tài chính là một trong những yếu tố gắn liền với quá trình
hoạt động và phát triển của doanh nghiệp thông qua các vấn đề tài chính nhƣ
tạo lập vốn, huy động vốn hay sử dụng các vấn đề liên quan đến quyết định
đầu tƣ, tài trợ hay quyết định phân phối.
Tài chính là một vấn đề rộng lớn, do đó việc nghiên cứu về tài chính
không chỉ nhận đƣợc quan tâm của các nhà quản lý, các nhà quản trị doanh
nghiệp mà còn là vấn đề quan tâm của những ngƣời bên ngoài có quan hệ với
doanh nghiệp. Vì tài chính là một vấn đề rất rộng nên các nhà nghiên cứu
thƣờng chia nó thành nhiều mãng đề tài khác nhau để nghiên cứu. Và hệ số nợ
của doanh nghiệp là một trong những vấn đề đó. Hệ số nợ đƣợc đo lƣờng bằng
mức độ sử dụng nợ của công ty để tài trợ cho tổng tài sản, điều này có nghĩa là

trong tổng tài sản hiện tại của công ty đƣợc tài trợ bao nhiêu phần trăm là nợ
phải trả.
Viêc lựa chọn một cơ cấu hợp lý giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu sao cho
giá trị doanh nghiệp đƣợc tối đa, cùng với vấn đề đó việc tìm ra các nhân tố
ảnh hƣởng đến hệ số nợ là một trong những vấn đề mà các nhà quản trị, quản
lý doanh nghiệp rất quan tâm. Đã có nhiều nhà nghiên cứu về các nhân tố ảnh
hƣởng đến hệ số nợ, mỗi nghiên cứu đều phân tán ở các lĩnh vực khác nhau.
Tuy nhiên, nghiên cứu về các nhân tố ảnh hƣởng đến hệ số nợ của lĩnh vực
Xây dựng còn hạn chế. Bên cạnh đó, ngành xây dựng là một ngành chiếm
dụng vốn trong thời gian dài mà vốn là một trong những yếu tố ảnh hƣởng
trực tiếp đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
Trong những năm gần đây, ngành xây dựng luôn phải đối mặt với nhiều
khó khăn và thử thách dƣới sự tác động của chính sách thắt chặt tiền tệ, kiểm
soát lạm phát và cắt giảm đầu tƣ công của nhà nƣớc. Trƣớc tình hình chung
của nền kinh tế, việc tiếp cận đƣợc nguồn vốn để tài trợ hoạt động của các
doanh nghiệp thuộc lĩnh vực xây dựng gặp nhiều khó khăn. Chính vì vậy, tác
giả chọn đề tài “ Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến hệ số nợ của các
doanh nghiệp xây dựng được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Hà
Nội” để làm đề tài luận văn tốt nghiệp.
1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU
1.2.1 Mục tiêu chung

1


Phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến hệ số nợ của các doanh nghiệp xây
dựng trên sở giao dịch Hà Nội, từ đó đề xuất giải pháp nhằm tăng khả năng tự
chủ tài chính của các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực này.
1.2.2 Mục tiêu cụ thể
Mục tiêu 1: Phân tích, đánh giá thực trạng hệ số nợ của các doanh nghiệp

thuộc lĩnh vực xây dựng.
Mục tiêu 2: Phân tích các nhân tố ảnh hƣởng đến hệ số nợ của các doanh
nghiệp trong lĩnh vực xây dựng.
Mục tiêu 3: Đề xuất một số giải pháp nhằm tác động đến hệ số nợ các
doanh nghiệp thuộc lĩnh vực xây dựng.
1.3 PHẠM VI NGHIÊN CỨU
1.3.1 Không gian
Đề tài nghiên cứu đối với các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực xây dựng
đƣợc niêm yết trên sàn HXN có đầy đủ dữ liệu.
1.3.2 Thời gian
Đề tài đƣợc thực hiện từ tháng 1/2015 đến 5/2015.
Số liệu đƣợc sử dụng lấy từ các báo cáo tài chính của các doanh nghiệp
thuộc lĩnh vực xây dựng trên sở giao dịch Hà Nội (HXN) trong khoảng thời
gian 04 năm từ năm 2011 đến năm 2014.
1.3.2 Đối tƣợng nghiên cứu
Đề tài chỉ tập trung nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến hệ số nợ của
các công ty cổ phần thuộc lĩnh vực xây dựng đƣợc niêm yết chính thức và hiện
tại vẫn còn giao dịch trên sở giao dịch Hà Nội.

2


CHƢƠNG 2
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN
2.1.1 Những vấn đề liên quan về hệ số nợ
2.1.1.1 Đặc điểm về nguồn vốn
 Nguồn vốn vay
Trong nền kinh tế thị trƣờng, hầu nhƣ không một doanh nghiệp nào hoạt
động sản xuất kinh doanh chỉ bằng nguồn vốn tự có mà đều phải hoạt động

bằng nhiều nguồn vốn, trong đó nguồn vốn vay sử dụng đáng kể.
Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp và doanh
nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời gian cam kết và đồng thời phải
trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận. Nguồn vốn vay mang một ý nghĩa rất
quan trọng đối với việc mở rộng và phát triển sản xuất kinh doanh của một
doanh nghiệp.
Nguồn vốn vay này có thể đƣợc huy động từ các tổ chức tài chính, ngân
hàng hay việc phát hành trái phiếu. Việc doanh nghiệp sử dụng loại nguồn vốn
vay này nhiều hay ít thì còn tùy thuộc vào đặc điểm của loại hình doanh
nghiệp và doanh nghiệp ở trong chu kỳ sản xuất kinh doanh nào.
 Nguồn vốn chủ sở hữu
Nguồn vốn chủ sở hữu là nguồn vốn đầu tiên mà doanh nghiệp huy động
đƣợc. Đối với một doanh nghiệp trƣớc khi đi vào hoạt động sản xuất kinh
doanh thì doanh nghiệp phải có vốn điều lệ (vốn góp nếu doanh nghiệp cổ
phần, hoặc vốn ngân sách nhà nƣớc cấp nếu là doanh nghiệp nhà nƣớc).
2.1.1.2 Khái niệm về nợ phải trả
Nợ ngắn hạn: là các khoản nợ hay nghĩa vụ nợ trong khoản thời gian
dƣới một năm. Doanh nghiệp thƣờng sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài
sản lƣu động.
Nợ trung hạn: là các khoản nợ trong khoản thời hạn từ 1 năm đến 5 năm.
Thông thƣờng nợ trung hạn đƣợc các doanh nghiệp tài trợ cho các dự án trung
hạn nhƣ máy móc thiết bị, công cụ dụng cụ, tài sản cố định,…
Nợ dài hạn: là các khoản nợ có thời gian trên 5 năm. Nợ dài hạn đóng vai
trò quan trọng trong doanh nghiệp bới nó chính là nền tảng để doanh nghiệp
hoạt động lâu dài. Nợ dài hạn liên quan trực tiếp đến cấu trúc vốn của doanh
nghiệp. Các doanh nghiệp sử dụng nợ dài hạn cho các dự án dài hạn, cho việc
mua bán, sáp nhập.
2.1.1.3 Chỉ tiêu đo lường hệ số nợ
3

Chỉ tiêu đƣợc sử dụng phổ biến để đo lƣờng hệ số nợ là chỉ tiêu tỷ số nợ
và tỷ số nợ so với vốn chủ sở hữu.
Tỷ số nợ trên tổng tài sản
Chỉ tiêu cho biết mức độ tài sản của doanh nghiệp bằng các khoản nợ,
nghĩa là cho biết bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp đƣợc tài trợ
bằng nợ vay. Khi tỷ số nợ càng cao thì tính tự chủ của doanh nghiệp càng
thấp.
Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu
Chỉ tiêu tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu thể hiện mức độ đảm bảo của nợ
bởi vốn chủ sở hữu, phản ánh tính tự chủ tài chính, năng lực tài chính, khả
năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh.
2.1.1.4 Ưu điểm và nhược điểm của việc sử dụng nợ
Ưu điểm
Vốn vay sẽ bổ sung vốn kịp thời cho các dự án của doanh nghiệp. Có
vốn vay doanh nghiệp mới có thể cân đối cơ cấu vốn để tỷ suất sinh lời của
vốn của doanh nghiệp cao hơn. Vốn vay sẽ làm cho chủ dự án quan tâm đến
hiệu quả hoạt động để đảm bảo khả năng trả nợ vay. Chi phí lãi vay đƣợc tính
trừ lợi nhuận trƣớc khi tính thuế, làm tăng giá trị của doanh nghiệp.
Nhược điểm
Nợ vay làm tăng hệ số nợ, khả năng huy động vốn của doanh nghiệp
trong tƣơng lai sẽ bị giới hạn.
Doanh nghiệp sử dụng nợ vay càng nhiều thì khả năng tự chủ tài chính
của doanh nghiệp càng thấp. Bên cạnh đó, doanh nghiệp còn phải chịu gánh
nặng trả lãi, trả gốc khi đến hạn.
Chủ doanh nghiệp sẽ phải chịu trách nhiệm về các khoản nợ. Phần lớn
các tổ chức tài chính yêu cầu chủ doanh nghiệp phải thế chấp tài sản doanh
nghiệp hoặc tài sản riêng cho các khoản vay của doanh nghiệp. Nếu nhƣ doanh
nghiệp không có khả năng thanh toán các khoản vay thì coi nhƣ chủ doanh
nghiệp mất toàn bộ tài sản riêng để thế chấp.

Nếu doanh nghiệp không thanh toán các khoản vay, khoản nợ đúng hạn
thì mức tín nhiệm của doanh nghiệp bị ảnh hƣởng. Điều đó sẽ ảnh hƣởng đến
việc vay vốn trong tƣơng lai của doanh nghiệp.
2.1.2 Các lý thuyết liên quan đến hệ số nợ
2.1.2.1 Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống
4


Theo quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng: sử dụng nợ vay
có nhiều điểm thuận lợi, bởi nợ vay thƣờng có chi phí thấp và đƣợc hƣởng lợi
ích từ lá chắn thuế. Từ đó, nếu doanh nghiệp tăng nợ lên thì chi phí sử dụng
vốn bình quân sẽ giảm.
2.1.2.2 Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm hiện đại
- Lý thuyết về cấu trúc vốn theo quan điểm Modigliani và Miller
Lý thuyết M&M về cơ cấu vốn lý giải đƣợc quan hệ giữa giá trị công ty,
chi phí sử dụng vốn và mức độ sử dụng nợ của công ty. Modigliani và Miller
đƣa ra hai mệnh đề và xem xét trong hai trƣờng hợp có thuế và không có thuế .
Bảng 2.1: Tóm tắt lý thuyết M&M
Mệnh đề I – Giá trị công ty

Mệnh đề II - Chi phí sử dụng
vốn

Trƣờng
hợp
không
có thuế

Giá trị công ty có vay nợ bằng Chi phí sử dụng vốn không đổi
giá trị công ty có vay nợ. Do đó, bất chấp cơ cấu vốn thay đổi

giá trị công ty không thay đổi nhƣ thế nào.
khi cấu trúc vốn thay đổi.

Trƣờng
hợp có
thuế thu
nhập

Giá trị công ty có vay nợ bằng
giá trị công ty không vay nợ
cộng với hiện giá của lá chắn
thuế.

Chi phí sử dụng vốn trung bình
sẽ thay đổi khi cơ cấu vốn của
công ty thay đổi do tác dụng
của lá chắn thuế.

- Lý thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn
Các giám đốc tài chính thƣờng coi quyết định về nợ, vốn cổ phần của
doanh nghiệp nhƣ là một đánh đổi giữa tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài
chính. Lý thuyết đánh đổi này của cấu trúc vốn thừa nhận rằng các tỷ lệ nợ
mục tiêu có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp. Các công ty có tài sản hữu
hình an toàn và nhiều thu nhập chịu thuế để đƣợc khấu trừ nên có tỷ lệ mục
tiêu cao. Các công ty không sinh lợi có các tài sản vô hình nhiều rủi ro nên
dựa chủ yếu vào vốn cổ phần.
Lý thuyết đánh đổi cho rằng công ty có nợ vay quá nhiều không thể trả
bằng tiền mặt phát sinh nội bộ trong một vài năm nên phát hành cổ phần, hạn
chế cổ tức, hay bán bớt tài sản để huy động tiền mặt nhằm tái cân đối cấu trúc
vốn. Trong thực tế, chúng ta có thể tìm thấy rất nhiều ví dụ để xác nhận điều

này. Khi Texaco mua lại Getty Petroleum tháng giêng năm 1984, Texaco vay
8 tỷ đô la từ một tổ hợp ngân hàng để tài trợ mua lại này. Vào cuối năm 1984,
công ty đã huy động đƣợc khoảng 1,8 tỷ đô la để trả bớt nợ, hầu hết bằng cách
bán tài sản và bãi bỏ việc gia tăng cổ tức. Chrysler, khi phục hồi sau một vụ
gần phá sản năm 1983, đã bán 432 triệu đô la cổ phần mới để giúp lập lại một
5


cấu trúc vốn bảo thủ. Trong năm 1991, sau khi suýt phá sản lần thứ nhì, công
ty một lần nữa bán cổ phần để bổ sung vốn lần này là 350 triệu đô la.
Về mặt “không”, có một vài điều lý thuyết đánh đổi không thể giải thích.
Lý thuyết này không thể giải thích tại sao một số trong các công ty thành công
nhất lại phát đạt khi có rất ít nợ, tức là đã từ bỏ không sử dụng các tấm chắn
thuế lãi từ chứng khoán nợ quý giá. Chẳng hạn nhƣ Merck, đã tài trợ hoàn
toàn bằng vốn cổ phần. Các tài sản đáng giá của Merck là vô hình, kết quả
hoạt động nghiên cứu và phát triển dƣợc phẩm. Chúng ta biết rằng các tài sản
vô hình và cấu trúc vốn bảo thủ luôn đi đôi với nhau. Nhƣng Merck cũng có
một hóa đơn thuế thu nhập doanh nghiệp rất lớn và đƣợc xếp hạng tín dụng ở
mức cáo nhất. Công ty có thể vay đủ tiền để tiết kiệm hàng chục triệu đô la
thuế mà không mảy may bận tâm đến (Trần Ngọc Thơ, 2007, trang 392–393).
- Lý thuyết trật tự phân hạng
Lý thuyết phân hạng của tài trợ doanh nghiệp nhƣ sau:
 Các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn.
 Các doanh nghiệp điều chỉnh tƣơng ứng các tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu
theo các cơ hội đầu tƣ, trong khi tránh các thay đổi đột xuất trong cổ tức.
 Các chính sách cổ tức cứng nhắc, cộng với các dao động không thể dự
đoán trong khả năng sinh lợi và các cơ hội đầu tƣ, có nghĩa là dòng tiền phát
sinh nội bộ đôi khi lớn hơn các chi tiêu vốn và đôi khi nhỏ hơn. Nếu lớn hơn,
doanh nghiệp thanh toán hết nợ hay đầu tƣ vào chứng khoán thị trƣờng. Nếu
nhỏ hơn, doanh nghiệp rút số dƣ tiền mặt của mình trƣớc hoặc bán các chứng

khoán thị trƣờng.
 Nếu cần đến tài trợ từ bên ngoài, các doanh nghiệp phát hành chứng
khoán an toàn trƣớc nhất. Tức là, họ bắt đầu với nợ, rồi đến các chứng khoán
ghép nhƣ trái phiếu chuyển đổi đƣợc sau đó có lẽ là cổ phần thƣờng là giải
pháp cuối cùng.
Trong lý thuyết này, không có hỗn hợp giữa nợ và cổ phần thƣờng mục
tiêu đƣợc xác định rõ, bởi vì có hai loại cổ phần thƣờng, nội bộ và từ bên
ngoài, một ở đầu và một ở cuối của trật tự phân hạng.
Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả
năng sinh lợi nhất thƣờng vay ít hơn không phải vì họ có các tỷ lệ nợ mục tiêu
thấp mà vì họ không cần tiền bên ngoài. Các doanh nghiệp có khả năng sinh
lợi ít hơn thì phát hành nợ vì họ không có các nguồn vốn nội bộ đủ cho
chƣơng trình đầu tƣ vốn và vì tài trợ nợ đứng đầu trong trật tự phân hạng của
tài trợ bên ngoài.
Trong lý thuyết trật tự phân hạng, sự hấp dẫn của tấm chắn thuế lãi từ
hoạt động chứng khoán nợ đƣợc coi là tác động hạng nhì. Các tỷ lệ nợ thay đổi
6


khi có bất cân đối của dòng tiền nội bộ, cổ tức và các cơ hội đầu tƣ thực sự.
Các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao với cơ hội đầu tƣ hạn chế cố gắng
đạt tỷ lệ nợ thấp. Các doanh nghiệp có cơ hội đầu tƣ lớn hơn các nguồn vốn
phát sinh nội bộ thƣờng buộc phải vay nợ ngày càng nhiều.
Lý thuyết giải thích mối tƣơng quan nghịch trong ngành giữa khả năng
sinh lợi và đòn bẩy tài chính. Lẽ thƣờng là các doanh nghiệp thƣờng đầu tƣ
theo mức tăng trƣởng của ngành. Nhƣ vậy, các tỷ lệ đầu tƣ sẽ tƣơng tự nhau
trong cùng một ngành. Với các tỷ lệ chi trả cổ tức cho sẵn và không thể linh
hoạt đƣợc thì các doanh nghiệp sinh lợi ít nhất sẽ có ít nguồn vốn nội bộ hơn
sẽ phải vay mƣợn thêm.
Ta thấy, có vẻ nhƣ trật tự phân hạng dự báo các thay đổi trong tỷ lệ nợ

của nhiều doanh nghiệp ở giai đoạn phát triển bảo hòa. Các tỷ lệ nơ của các
doanh nghiệp tăng khi các doanh nghiệp có thâm hụt tài chính và giảm bớt khi
có thặng dự tài chính (Trần Ngọc Thơ, 2005, trang 396 – 397).
- Lý thuyết chi phí đại diện
Trong các năm 1970, các nghiên cứu về vấn đề tài chính phát triển mạnh
mẽ với lý thuyết về quản trị doanh nghiệp. Vấn đề quản trị doanh nghiệp liên
quan đến việc xác lập một cơ chế để gắn kết lợi ích của các bên liên quan
trong doanh nghiệp và làm giảm thiểu các xung đột lợi ích giữa và trong các
bên. Các xung đột về lợi ích hay vấn đề ngƣời chủ - ngƣời đại diện là chủ đề
chính trong lý thuyết quản trị doanh nghiệp.
Lý thuyết quản trị doanh nghiệp dựa trên lý thuyết chi phí quản lý đại
diện (ATC). Jensen và Mecking (1976) là ngƣời đầu tiên nghiên cứu cấu trúc
vốn trên góc độ chi phí quản lý đại diện. Lý thuyết đại diện dựa trên giả định
rằng những ngƣời đại diện (các nhà quản lý) có thể không hành động vì lợi ích
của các cổ đông (chủ doanh nghiệp), vì vậy dẫn đến những mâu thuẫn trong
lợi ích giữa ngƣời quản lý và chủ doanh nghiệp mà kết quả là gây ra những
thiệt hại cho các cổ đông. ACT xem xét tác động của chi phí do mâu thuẫn lợi
ích lên cấu trúc vốn trong vấn đề quản trị công ty với hàng loạt các mâu thuẫn
về lợi ích giữa các cổ đông với các chủ nợ khi cả nợ vay và vốn chủ sở hữu
đƣợc sử dụng trong tài trợ doanh nghiệp.
Theo Jensen và Meckling (1976) chi phí này bao gồm: (1) chi phí kiểm
soát của các chủ sở hữu, (2) các khoản chi phí chấp hành của ngƣời quản lý,
(3) phần giá trị lợi ích bị suy giảm do sự khác biệt trong quyết định thực tế của
ngƣời quản lý và các quyết định thực tế của quản lý và các quyết định tối đa
hóa lợi ích của chủ sở hữu.
2.2 PHƢƠNG PHÁP PHÁP NGHIÊN CỨU
2.2.1 Lƣợc khảo tài liệu
7

Trong bài nghiên cứu “Các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các
công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” của tiến sĩ
Trƣơng Đông Lộc và Võ Kiều Trang, đã sử dụng chỉ tiêu tổng nợ trên tổng tài
sản để phân tích số liệu của 56 công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán
thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2003 – 2006 bằng phƣơng pháp OLS.
Tác giả đã giả thuyết có 5 nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn: quy mô công
ty, ngành nghề chính công ty đang hoạt động, số lƣợng thành viên ban quản
trị, lợi nhuận, tốc độ tăng trƣởng doanh thu. Kết quả phân tích của tác giả cho
rằng cấu trúc vốn của công ty có tƣơng quan thuận với quy mô công ty, ngành
nghề chính của công ty, tốc độ tăng trƣởng doanh thu và tƣơng quan nghịch
với lợi nhuận. Ngoài ra cấu trúc vốn có tƣơng quan thuận với số lƣợng thành
viên ban quản trị nhƣng không có ý nghĩa về mặt thống kê.
Trong luận văn tốt nghiệp thạc sĩ năm 2012 với đề tài “Phân tích các
nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành bất động
sản niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh”, Lê Thị Kim
Thƣ đã sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính bội dựa trên nguyên tắc bình
phƣơng nhỏ nhất với sự hỗ trợ của phần mềm SPSS để phân tích số liệu của
13 công ty ngành bất động sản niêm yết trên sở giao dịch thành phố Hồ Chí
Minh trong giai đoạn 2007 – 2011. Đề tài đặt ra giả thuyết có 7 nhân tố ảnh
hƣởng đến tỷ suất nợ của các công ty ngành bất động sản trong giai đoạn 2007
– 2011 bao gồm: quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, hiệu quả hoạt động,
rủi ro kinh doanh, sự tăng trƣởng của doanh nghiệp, đặc điểm riêng của tài sản
doanh nghiệp, hình thức sở hữu doanh nghiệp. Tuy nhiên qua kết quả phân
tích tác giả kết luận có 4 nhân tố ảnh hƣởng, đó là: quy mô doanh nghiệp, đặc
điểm của tài sản doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động có tƣơng quan nghịch với
tỷ suất nợ của doanh nghiệp, và sự tăng trƣởng của doanh nghiệp có tƣơng
quan thuận với tỷ suất nợ của doanh nghiệp.
Trong tuyển tập báo cáo Hội nghị Sinh viên Nghiên cứu Khoa học lần
thứ 8 Đại học Đà Nẵng năm 2012, Bùi Phan Nhã Khanh đã nghiên cứu các
nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính của 55 doanh nghiệp ngành công

nghiệp chế tạo niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2007 – 2011 bằng phƣơng
pháp ảnh hƣởng ngẫu nhiên (REM) và phƣơng pháp ảnh hƣởng cố định
(FEM). Tác giả đã sử dụng các nhân tố: quy mô doanh nghiệp, hiệu quả hoạt
động, cấu trúc tài sản, khả năng thanh khoản, tốc độ tăng trƣởng. Từ kết quả
nghiên cứu tác giả kết luận: quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trƣởng và khả
năng thanh khoản tƣơng quan dƣơng với cấu trúc tài chính; hiệu quả hoạt động
tƣơng quan nghịch và cấu trúc tài sản có ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính.
Trong luận văn tốt nghiệp thạc sĩ kinh tế năm 2013 của trƣờng Đại học
Cần Thơ với đề tài “Phân tích những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của
8


các công ty niêm yết tại sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh”,
Đào Thị Tiến Minh đã sử dụng các biến hiệu quả hoạt động, quy mô doanh
nghiệp, tốc độ tăng trƣởng, cấu trúc tài sản, đặc điểm riêng của doanh nghiệp,
rủi ro kinh doanh, lá chắn thuế để phân tích các nhân tố đó tác động nhƣ thế
nào đến hệ số nợ (tổng nợ trên tổng tài sản) và nợ dài hạn trên tổng tài sản.
Sau khi nghiên cứu, tác giả kết luận rằng hiệu quả hoạt động và rủi ro kinh
doanh có tác động ngƣợc chiều với hệ số nợ còn quy mô doanh nghiệp có tác
động thuận đến hệ số nợ.
Nguyễn Công Thức đã sử dụng đề tài “Cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt
động của các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Hà Nội” để làm
luận văn tốt nghiệp thạc sĩ ở trƣờng Đại Học Cần Thơ. Tác giả đã sử dụng các
nhân tố tài sản cố định hữu hình, thuế, quy mô doanh nghiệp, tăng trƣởng
doanh thu, đặc điểm riêng của doanh nghiệp, tính thanh khoản hiện thời, tỷ lệ
vốn nhà nƣớc để phân tích mức độ ảnh hƣởng của các biến đó lên hệ số nợ
(tổng nợ trên tổng tài sản) và nợ dài hạn trên tổng tài sản. Tác giả kết luận
rằng, tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản, quy mô doanh nghiệp tƣơng
quan thuận với hệ số nợ còn thuế tƣơng quan âm với hệ số nợ.
Luận văn tốt nghiệp cao học năm 2013 của trƣờng Đại học Cần Thơ với

đề tài “Phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cổ
phần vận tải niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Nguyễn Ngọc
Diệu đã sử dụng mô hình ảnh hƣởng cố định (FEM) để phân tích các yếu tố
ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của 30 công ty vận tải đƣợc niêm yết trên sở giao
dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và sở giao dịch chứng khoán Hà
Nội trong giai đoạn 2010 – 2012. Tác giả đã sử dụng các nhân tố: tỷ suất lợi
nhuận, quy mô công ty, tăng trƣởng, tính chất tài sản, rủi ro, thanh khoản, tỷ lệ
vốn của nhà nƣớc để giải thích. Qua kết quả nghiên cứu của tác giả các yếu tố
có tác động là : tỷ suất lợi nhuận, quy mô công ty, tính chất của tài sản.
Trong luận văn tốt nghiệp thạc sĩ năm 2013 của trƣờng Đại học Cần Thơ
với đề tài mang tên “Nghiên cứu cấu trúc vốn của các công ty ngành dược và
thiết bị y tế niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Lê Đào Thanh
Chiêu An đã sử dụng các nhân tố: quy mô công ty, khả năng sinh lợi, tài sản
cố định hữu hình, chi phí sử dụng vốn cổ phần hay ROE, chi phí lãi vay, khả
năng thanh toán hiện thời, lợi ích từ thuế phi nợ vay và tốc độ tăng trƣởng
doanh thu để nghiên cứu các nhân tố đó ảnh hƣởng nhƣ thế nào lên cấu trúc
vốn của các công ngành dƣợc và thiết bị y tế trên thị trƣờng chứng khoán
trong giai đoạn 2008 – 2012. Từ kết quả nghiên cứu tác giả kết luận rằng: khả
năng sinh lời, tài sản cố định hữu hình, chi phí lãi vay, khả năng thanh toán
hiện thời có tác động nghịch còn riêng nhân tố chi phí sử dụng vốn cổ phần có
tƣơng quan thuận với cấu trúc vốn.
9


Với đề tài “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các
công ty cổ phần ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà
Nội” để làm luận văn tốt nghiệp thạc sĩ năm 2012, Lê Thị Mỹ Phƣơng đã sử
dụng mô hình hồi quy tuyến tính của SPSS để phân tích số liệu của các công
ty ngành xây dựng đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Hà Nội trong
giai đoạn 2009 – 2011. Tác giả chỉ ra có 9 nhân tố ảnh hƣởng: quy mô, thời

gian hoạt động, cấu trúc tài sản, tính thanh khoản, hiệu quả hoạt động kinh
doanh, cơ hội tăng trƣởng, tỷ lệ vốn nhà nƣớc, rủi ro kinh doanh. Sau khi phân
tích các số liệu tác giả kết luận rằng chỉ có 4 nhân tố ảnh hƣởng là: quy mô
doanh nghiệp, tính thanh khoản, tỷ lệ vốn nhà nƣớc và rủi ro kinh doanh.
Trên tạp chí khoa học và công nghệ, Đại học Đà Nẵng số 5(40).2010.
Đoàn Ngọc Phi Anh đã nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng tới cấu trúc tài
chính và hiệu quả tài chính của 428 doanh nghiệp đƣợc niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán trong giai đoạn 2007 – 2009. Tác giả dùng hệ số nợ để đo
lƣờng cấu trúc tài chính. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố: hiệu quả
hoạt động kinh doanh, rủi ro kinh doanh và cấu trúc tài sản tỷ lệ nghịch với hệ
số nợ, trong khi quy mô doanh nghiệp có tỷ lệ thuận với hệ số nợ.
Các nghiên cứu nước ngoài
Wang Chunhnua, Song Meiyan (2013) đã nghiên cứu đề tài
“Relationship between Capital Structure and Performance Evidence based on
information Technology Industry”. Tác giả đã phân tích số liệu của 64 công ty
ngành công nghệ thông tin (đƣợc niêm yết trƣớc ngày 1/1/2005 để đảm bảo
công ty có sự vững mạnh hơn) trên CSMAR trong giai đoạn 2005 – 2011. Tác
giả sử dụng Excel và phần mềm SPSS để phân tích 6 nhân tố giả thuyết mà tác
giả cho rằng có ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn: lợi nhuận, năng lực hoạt động
kinh doanh, khả năng thanh toán, tăng trƣởng, khả năng R&D (khả năng cạnh
tranh), đặc điểm riêng của doanh nghiệp. Từ kết quả nghiên cứu tác giả kết
luận rằng năng lực hoạt động và tốc độ tăng trƣởng có mối quan hệ thuận với
cấu trúc vốn nhƣng lợi nhuận, khả năng thanh toán, khả năng R&D và đặc
điểm riêng của doanh nghiệp lại có mối quan hệ nghịch với cấu trúc vốn của
doanh nghiệp.
 Tóm tắt các nghiên cứu trƣớc liên quan đến đề tài

10

Bảng 2.2 Tổng hợp một số nghiên cứu phân tích các yếu tố ảnh hƣởng
đến hệ số nợ

Quy mô
công ty

Trƣơng
Đông
Lộc và
Võ Kiều
Trang
(2008)

Lê Thị
Kim
Thƣ
(2012)

Bùi
Phan
Nhã
Khanh
(2012)

Lê Thị
Mỹ
Phƣơng
(2012)

Đào

Thị
Tiến
Minh
(2013)

Nguyễ
n Công
Thức
(2013)

Lê
Đào
Thanh
Chiêu
An
(2013)

+

-

+

+

+

+

(C)

(K)

(K)

(K)

(K)

+

-

-

-

(K)

-

(K)

-

-

+

+

(K)

-

-

+

(K)

(K)

(C)

+

Cơ cấu tài
sản
Tình trạng
lợi nhuận

-

Tính thanh
khoản
Tốc độ
tăng trƣởng

+

+

(K)

Wang
Chunhua
, Song
Meiyan
(2013)

Nguồn tác giả tổng hợp
. Ghi chú: (+) tƣơng quan thuận với cấu trúc vốn; (-) tƣơng quan nghịch với cấu trúc vốn;
(C) có tƣơng quan với cấu trúc vốn; (K) không có tƣơng quan với cấu trúc vốn

2.2.2 Phƣơng pháp thu thập số liệu
Số liệu đƣợc sử dụng chủ yếu trong nghiên cứu này là số liệu thứ cấp
đƣợc thu thập từ các báo cáo tài chính của 43 doanh nghiệp vực xây dựng
niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2011 – 2014.
Các báo cáo tài chính của các công ty này đƣợc kiểm toán và công bố
thông tin rộng rãi, do đó, độ tin cậy của số liệu có thể chấp nhận đƣợc.
2.2.3 Phƣơng pháp phân tích số liệu
2.2.3.1 Phương pháp phân tích cho mục tiêu 1
Sử dụng phƣơng pháp thống kê mô tả và phƣơng pháp so sánh để phân
tích đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp xây dựng.
- Phương pháp thống kê mô tả
Thống kê mô tả là phƣơng pháp đƣợc nhiều ngƣời sử dụng nhằm mục
đích tìm hiểu tình hình của một đối tƣợng hay yếu tố nào đó. Theo Võ Thị
Thanh Lộc (2010, chƣơng 4, trang 23) thống kê mô tả là tập hợp các phƣơng
11

pháp đo lƣờng, mô tả và trình bày số liệu. Đó chính là phƣơng pháp thông kê
mô tả các đặc tính của đối tƣợng thông qua việc thu thập, xử lí, trình bày số
liệu.
Các đặc tính thƣờng đƣợc sử dụng trong phƣơng pháp thống kê mô tả
nhƣ: biểu diễn dữ liệu, phân phối tần số, các số đo độ tập trung…Trong đó, số
đo trung bình thƣờng đƣợc sử dụng nhất, nó cho thấy giá trị mà các số liệu thu
thập đƣợc quay quanh.
- Phương pháp phân tích so sánh
Mục đích của phƣơng pháp này là so sánh hai chỉ tiêu cùng loại hay khác
nhau nhƣng có liên hệ nhau để đánh giá sự tăng lên hay giảm xuống của một
chỉ tiêu nào đó qua thời gian, hoặc đánh giá mức độ hoàn thành kế hoạch của
một doanh nghiệp hay các nhà quản trị muốn đánh giá một vấn đề nào đó ở hai
thị trƣờng khác nhau. Phƣơng pháp số tƣơng đối còn giúp ta nghiên cứu cơ
cấu ngành, cơ cấu doanh thu ( Võ Thị Thanh Lộc, trang 35).
Các dạng so sánh:
 So sánh số tuyệt đối: phản ánh lƣợng thay đổi tuyệt đối trong quy mô
của đối tƣợng nghiên cứu. Khi tiến hành so sánh tuyệt đối, ngƣời phân tích có
thể thấy đƣợc mức độ tăng giảm của đối tƣợng phân tích:
(
)
(
)
 So sánh số tương đối: là tỷ lệ giữa hai giá trị của đối tƣợng xem xét,
phản ánh mối quan hệ xu hƣớng, kết cấu, tốc độ và xu hƣớng biến động. Khi
tiến hành so sánh tƣơng đối, nhà phân tích sẽ thấy đƣợc mối quan hệ mà số
liệu từ chỉ tiêu cần so sánh phản ánh:
(
)

(
)
2.2.3.2 Phương pháp phân tích cho mục tiêu 2
Với số liệu thu thập từ các báo cáo tài chính của 43 doanh nghiệp xây
dựng trên sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2011 – 2014, số
liệu có đƣợc của các doanh nghiệp là dạng bảng (Panel data) qua các năm. Do
số liệu hồi quy theo dạng bảng qua các năm nên tác giả sử dụng phƣơng pháp
nhân tố ảnh hƣởng cố định (Fixed effects model) để phân tích các nhân tố ảnh
hƣởng đến hệ số nợ.
Dựa theo Mai Văn Nam và các cộng sự (2005, trang 141 – 153), tóm tắt
nội dung chính của phƣơng pháp hồi quy ảnh hƣởng cố định (FEM) nhƣ sau:
 Phương pháp ảnh hưởng cố định – FEM
Với giả định mỗi thực thể đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh
hƣởng đến các biến giải thích, FEM phân tích mối tƣơng quan này giữa phần
dƣ của mỗi thực thể với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh
12


hƣởng của các đặc điểm riêng biệt ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có
thể ƣớc lƣợng những ảnh hƣởng thực của biến giải thích lên biến phụ thuộc.
Mô hình hồi qui dữ liệu có dạng sau:

Trong đó:
+
Giá trị của biến phụ thuộc của công ty i vào thời gian t (năm).
+
Giá trị của biến độc lập đại diện cho các nhân tố ảnh hƣởng đến
cấu trúc vốn của công ty i vào thời gian t (năm).
+ Hệ số góc đối với nhân tố X tƣơng ứng (tham số hồi quy).
+

Phần dƣ.
+
Hệ số chặn cho từng thực thể nghiên cứu. Mô hình trên đã thêm
vào chỉ số t cho hệ số chặn “C” để phân biệt hệ số chặn của từng năm khác
nhau về điều kiện vĩ mô từng năm của nền kinh tế, các quy định của Chính
Phủ,…
 Phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên REM
Điểm khác biệt giữa mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên và mô hình ảnh
hƣởng cố định đƣợc thể hiện ở sự biến động giữa các thực thể. Nếu sự biến
động giữa các thực thể có tƣơng quan đến biến độc lập – biến giải thích trong
mô hình ảnh hƣởng cố định là cố định, thì trong mô hình ảnh hƣởng ngẫu
nhiên, sự biến động giữa các thực thể đƣợc giả sử là ngẫu nhiên và không
tƣơng quan đến các biến giải thích.
Chính vì vậy, nếu sự khác biệt giữa các thực thể có ảnh hƣởng đến biến
phụ thuộc thì REM sẽ thích hợp hơn so với FEM. Trong đó, phần dƣ của mỗi
thực thể (không tƣơng quan với biến giải thích) đƣợc xem là một biến giải
thích mới.
Ý tƣởng cơ bản của mô hình ảnh hƣởng ngẫu nhiên cũng bắt đầu từ mô
hình:
Thay vì trong mô hình trên,
là cố định thì trong REM có giả định
rằng nó là một biến ngẫu nhiên với trung bình là C và các giá trị hệ số chặn
đƣợc mô tả nhƣ sau:
(i = 1,…n); với : Sai số ngẫu nhiên.
Thay vào mô
ta có:
hay
với
+ : sai số thành phần của các đối tƣợng khác nhau;
+ : Sai số thành phần kết hợp khác của cả đặc điểm riêng theo từng

đối tƣợng và theo thời gian.
Nhìn chung mô hình FEM hay REM tốt hơn cho nghiên cứu phụ thuộc
vào giả định có hay không sự tƣơng quan giữa và các biến giải thích X. Nếu
13


giả định rằng không tƣơng quan thì FEM phù hợp hơn và ngƣợc lại. Việc xác
định cách tiếp cận theo mô hình nào là phù hợp hơn tùy thuộc vào quyết định
nghiên cứu của tác giả.
Theo đó, Mai Văn Nam (giáo trình Kinh tế lƣợng, 2008) đề cập đến
việc lựa chọn giữa mô hình FEM hay REM. Việc lựa chọn này phụ thuộc và
đặc điểm của các quan sát trong mẫu số liệu mà chúng ta nhận đƣợc. Ngoài ra,
ông còn cho biết để có cơ sở cho lựa chọn giữa hai mô hình này, ngƣời ta còn
có thể sử dụng một kiểm định thống kê, đó là kiểm định Hausman. “Giá trị
của kiểm định này được phát triển bởi Hausman có phân phối tiệm cận
và
dùng để kiểm định giả thuyết
cho rằng kết quả hồi quy của FEM và REM
là không có sự khác nhau rõ rệt. Nếu giả thuyết này bị bác bỏ thì kết luận là
ECM(REM) không phù hợp và trong trường hợp này FEM sẽ được chọn.”
Nhƣ vậy, trong nghiên cứu, tác giả sẽ ƣu tiên sử dụng kiểm định
Hausman trong việc xác định xem nên sử dụng mô hình nào cho kết quả
nghiên cứu. Giả thuyết kiểm định của mô hình:
: FEM và REM không có sự khác biệt đáng kể
: FEM và REM khác biệt đáng kể.
Nếu α > p_value cho phép kết luận giả thuyết
bị bác bỏ, khi đó ta
kết luận FEM phù hợp hơn để sử dụng. Ngƣợc lại, REM phù hợp hơn để sử
dung.
a. Xây dựng mô hình hồi quy

 Mô hình nghiên cứu
Sau khi lƣợc khảo các nghiên cứu trƣớc có liên quan đến nội dung đề tài
cùng với kết hợp cơ sở lý thuyết thực nghiệm. Tác giả đƣa ra các giả thuyết và
xây dựng mô hình nghiên cứu nhƣ sau:
-

Quy mô của doanh nghiệp:
Thông thƣờng quy mô của doanh nghiệp đƣợc đo lƣờng bằng doanh thu,
tổng tài sản, vốn chủ sở hữu. Trong đề tài này, tác giả sẽ ƣu tiên sử dụng chỉ
tiêu tổng tài sản để phân tích. Tuy nhiên giá trị của tổng tài sản của các doanh
nghiệp là rất lớn nên khi phân tích sẽ sai số lớn và ảnh hƣởng đến kết quả
nghiên cứu. Do đó, tác giả sử dụng giá trị Logarit tự nhiên của tổng tài sản
nhằm đảm bảo mối quan hệ tuyến tính của mô hình. Theo nghiên cứu của
Trƣơng Đông Lộc và Võ Kiều Trang (2012), Đào Thị Tiến Minh (2013),
Nguyễn Công Thức (2013) đã sử dụng chỉ tiêu tổng tài sản để đo lƣờng quy
mô của doanh nghiệp đều có kết luận rằng tƣơng quan thuận (+) với hệ số nợ.
Đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ thƣờng có giá trị thấp nên khó
có thể đáp ứng yêu cầu của các nhà tài trợ bên ngoài khi đi vay vốn. Đối với
doanh nghiệp có quy mô lớn thì dễ dàng hơn. Vì thế, quy mô doanh nghiệp là
một trong những yếu tố đầu tiên mà các nhà đầu tƣ bên ngoài biết đến doanh

14


nghiệp. Một doanh nghiệp có quy mô lớn sẽ có lợi thế cạnh tranh hơn các
doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn. Để đạt đƣợc quy mô lớn thì đó là một quá
trình lâu dài của sự đầu tƣ, phát triển và kinh doanh có hiệu quả của doanh
nghiệp, bên cạnh đó khi quy mô của doanh nghiệp lớn thì uy tính và khả năng
tài chính doanh nghiệp cũng vững mạnh hơn. Do đó, các doanh nghiệp có quy
mô lớn sẽ có cơ hội tiếp cận đƣợc các nguồn tài trợ dễ dàng hơn.

Giả thuyết 1: Quy mô của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với hệ số nợ.
- Cơ cấu tài sản:
Cơ cấu tài sản đƣợc thể hiện bằng tỷ trọng tài sản cố định trên tổng tài
sản. Tỷ trọng này càng lớn chứng tỏ quy mô của doanh nghiệp càng lớn,
doanh nghiệp có thể dễ dàng tiếp cận các nguồn tài trợ dễ dàng hơn thông qua
việc thế chấp tài sản cố định. Hơn nữa, giá trị thanh lý của doanh nghiệp cũng
tăng lên khi có nhiều tài sản cố định và làm giảm thiệt hại khi doanh nghiệp
rơi vào trƣờng hợp phá sản.
Giả thuyết 2: Cơ cấu tài sản tỷ lệ thuận với hệ số nợ.
- Tình trạng lợi nhuận của doanh nghiệp:
Tình trạng lợi nhuận của doanh nghiệp đo lƣờng bởi lợi nhuận trƣớc thuế
trên tổng tài sản. Theo các nghiên cứu của Trƣơng Đông Lộc và Võ Kiều
Trang (2008) đã sử dụng chỉ tiêu này để đo lƣờng và nó có tác động âm đến
cấu trúc vốn.
Lý thuyết trật tự phân hạng, cho rằng do thông tin bất cân xứng tác động
đến lựa chọn giữa tài trợ nội bộ hơn tài trợ từ bên ngoài. Vì khi các doanh
nghiệp hoạt động có hiệu quả sẽ sử dụng nguồn lợi nhuận đó để đầu tƣ hay vì
phải vay từ bên ngoài.
Giả thuyết 3: Tình trạng lợi nhuận tỷ lệ nghịch với hệ số nợ.
- Tính thanh khoản hiện thời
Tính thanh khoản hiện thời đƣợc đo lƣờng bằng tỷ số tài sản ngắn hạn
trên nợ ngắn hạn. Các nghiên cứu của Bùi Phan Nhã Khanh (2012), Lê Thị
Mỹ Phƣơng (2012), Lê Đào Thanh Chiêu An (2013), Wang Chunhua and
Song Meiyan (2013) đã sử dụng nhân tố tính thanh khoản để phân tích. Nhƣng
kết quả của các nhà nghiên cứu trên không có sự đồng nhất về chiều ảnh
hƣởng của nhân tố này lên hệ số nợ.
Tỷ số thanh khoản của doanh nghiệp đo lƣờng khả năng thanh toán nợ
ngắn hạn khi đến hạn. Thông thƣờng các nhà đầu tƣ hoặc ngân hàng sẽ dựa
vào chỉ tiêu tính thanh khoản để đánh giá khả năng trả nợ của doanh nghiệp.
Do đó, doanh nghiệp có khả năng thanh khoản tốt sẽ có khả năng thanh toán

các món nợ ngắn hạn đúng hạn, và dễ dàng tiếp cận đƣợc nguồn tài trợ từ bên
ngoài. Tuy nhiên, ngƣợc lại theo lý thuyết trật tự phân hạng các doanh nghiệp
có nhiều tài sản thanh khoản thì có thể sử dụng tài sản này để đầu tƣ cho các
dự án của mình, vì thế tính thanh khoản có tỷ lệ nghịch với hệ số nợ.
15


Giả thuyết 4: Tính thanh khoản tỷ lệ nghịch với hệ số nợ.
- Tốc độ tăng trưởng:
Sự tăng trƣởng của doanh nghiệp đƣợc đo lƣờng qua tốc độ tăng trƣởng
của tài sản hay doanh thu. Trong đề tài này, tác giả sẽ sử dụng tốc độ tăng
trƣởng doanh thu để đo lƣờng sự tăng trƣởng của doanh nghiệp. Theo các
nghiên cứu của Trƣơng Đông Lộc và Võ Kiều Trang (2008), Wang Chunhua
and Song Meiyan (2012), đã sử dụng yếu tố tốc độ tăng trƣởng của doanh thu
để đo lƣờng sự ảnh hƣởng của nó đến hệ số nợ. Từ kết quả nghiên cứu của các
nhà nghiên cứu đó, đã kết luận rằng yếu tố tốc độ tăng trƣởng của doanh thu tỷ
lệ thuận với hệ số nợ.
Thật vậy, khi trong giai đoạn tăng trƣởng của doanh nghiệp, các nhà đầu
tƣ đặt niềm tin hy vọng vào doanh nghiệp sẽ cao, do đó doanh nghiệp sẽ dễ
dàng tiếp cận đƣợc nguồn vốn bên ngoài hơn.
Giả thuyết 5: Tốc độ tăng trƣởng tỷ lệ thuận với hệ số nợ.
 Mô hình nghiên cứu của đề tài
Căn cứ vào các nghiên cứu có liên quan, vấn đề lý thuyết và các giả
thuyết đặt ra, tác giả sử dụng mô hình hồi quy đa biến nhằm nghiên cứu ảnh
hƣởng của các nhân tố đối với hệ số nợ của doanh nghiệp. Mô hình có dạng
nhƣ sau:

Trong đó:
là tham số các biến độc lập
: là sai số.

16


Bảng 2.3 Mã hóa các biến trong mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh
hƣởng đến hệ số nợ của doanh nghiệp
Biến

Chỉ tiêu

Biến
phụ
thuộc

Biến mã hóa
NPT_TTS

Kỳ vọng

Nợ phải trả/ Tổng tài
sản

Hệ số nợ
NPT_VCSH

Biến
độc
lập

Cách xác định

Quy mô doanh
nghiệp

LogTTS

Cơ cấu tài sản

TSCD_TTS

Nợ phải trả/ Vốn chủ
sở hữu
Tổng tài sản
Tài sản cố định/ Tổng
tài sản
Lợi nhuận trƣớc thuế/
Tổng tài sản

+

+

Tình trạng lợi
nhuận

LNTT_TTS

Tính thanh
khoản

TSNH_NNH

Tài sản ngắn hạn/ Nợ
ngắn hạn

-

Tốc độ tăng
trƣởng

TDTT_DT

[( Doanh thu năm n+1)
/Doanh thu năm n]-1

-

-

Ghi chú: (+) tƣơng quan thuận với cấu trúc vốn; (-) tƣơng quan nghịch với cấu trúc vốn.

2.2.2.3 Phương pháp phân tích cho mục tiêu 3
Qua kết quả nghiên cứu, tác giả sẽ sử dụng phƣơng pháp suy luận nhằm
đƣa ra các giải pháp tác động đến hệ số nợ của các doanh nghiệp thuộc lĩnh
vực xây dựng, góp phần nâng cao hiệu quả sử dụng vốn của doanh nghiệp.

17


CHƢƠNG 3

THỰC TRẠNG HỆ SỐ NỢ CỦA
CÁC DOANH NGHIỆP XÂY DỰNG ĐƢỢC NIÊM YẾT
TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI
3.1 KHÁI QUÁT VỀ THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM VÀ
SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI
3.1.1 Khái quát thị trƣờng chứng khoán Việt Nam
3.1.1.1 Lịch sử hình thành
Vào ngày 17/05/1972 tại Wall Street, 24 nhà môi giới và thƣơng gia đã
chính thức ký thỏa thuận Buttonwood thành lập thị trƣờng chứng khoán New
York (NYSE). Tại phiên họp các thƣơng gia quyết định sẽ gặp nhau hàng
ngày tại Wall Street để giao dịch cổ phiếu và trái phiếu. Và cho đến bây giờ,
chỉ số NYSE vẫn là một trong những chỉ số quan trọng để đánh giá thị trƣờng
toàn cầu. Ngày nay, NYSE, AMEX, NASDAQ và hàng trăm các thị trƣờng
chứng khoán khác đã góp phần quan trọng đáng kể vào nền kinh tế quốc gia
và toàn cầu.
Trong nền kinh tế thị trƣờng ở Việt Nam, thị trƣờng vốn luôn đóng vai
trò quan trọng cho sự phát triển chung. Và trƣớc tốc độ phát triển kinh tế của
Việt Nam trong những năm đầu thập niên 90, sự ra đời của TTCKVN là một
tất yếu. Chính vì thế, xây dựng và phát triển TTCK là mục tiêu đã đƣợc Đảng
và Chính phủ Việt Nam định hƣớng từ những năm đầu thập kỷ 90 (thế kỷ 20)
nhằm xác lập một kênh huy động vốn mới cho đầu tƣ phát triển.
Một trong những bƣớc đi đầu tiên có ý nghĩa khởi đầu cho việc xây dựng
thị trƣờng chứng khoán Việt Nam là việc thành lập Ban Nghiên cứu xây dựng
và phát triển thị trƣờng vốn thuộc Ngân hàng Nhà nƣớc (Quyết định số
207/QĐ-TCCB ngày 6/11/1993 của Thống đốc Ngân hàng nhà nƣớc) với
nhiệm vụ nghiên cứu, xây dựng đề án và chuẩn bị các điều kiện để thành lập
TTCK theo bƣớc đi thích hợp. Tháng 9/1994, Chính phủ quyết định thành lập
ban soạn thảo Pháp lệnh về chứng khoán và thị trƣờng chứng khoán. Trên cơ
sở đề án của ban soạn thảo kết hợp với đề án của Ngân hàng nhà nƣớc và ý
kiến của các Bộ, ngành liên quan ngày 29/6/1995, Thủ tƣớng Chính phủ đã có

quyết định số 361/QĐ-TTg thành lập Ban chuẩn bị tổ chức thị trƣờng chứng
khoán giúp Thủ tƣớng Chính phủ chỉ đạo chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho
việc xây dựng thị trƣờng chứng khoán ở Việt Nam.
Đặc biệt, sự ra đời của ủy ban chứng khoán nhà nƣớc ngày 28/11/1996
theo Nghị định số 75/CP của Chính phủ, có ý nghĩa quyết định cho sự ra đời
của thị trƣờng chứng khoán sau đó hơn 3 năm. Ủy ban chứng khoán nhà nƣớc
đã thực thi chức năng, nhiệm vụ đạt đƣợc nhiều kết quả, thể hiện vai trò là
18