Tiền đề pháp lý và các điều kiện cần thiết cho sự phát triển của thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam hiện nay”

Lời nói đầu
Qua một thời gian học tập và tìm hiểu môn lý thuyết tài
chính tiền tệ và môn thị trường chứng khoán,em đã bước đầu
hiểu được những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán Việt
Nam. Nhằm đáp ứng yêu cầu của môn học và nhằm tìm hiểu rõ
hơn về thị trường chứng khoán, em đã tìm kiếm ,thu thập tài
liệu và viết bài luận về môn này với nhan đề: “ Tiền đề pháp
lý và các điều kiện cần thiết cho sự phát triển của thị
trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam hiện nay”
Nội dung của đề tài được trình bày đi từ lý thuyết về chứng
khoán phái sinh đến khả năng áp dụng chúng vào thị trường
chứng khoán Việt Nam bao gồm các phần sau:

Phần 1 : CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH
Phần 2: ĐIỀU KIỆN CƠ BẢN HÌNH THÀNH VÀ
PHÁTTRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
PHÁI SINH VÀLIÊN HỆ VỚI VIÊT NAM
Phần 3: BÀI HỌC KINH NGHIỆM VÀ GIẢI
PHÁP PHÁT TRIỂN CHO THỊ TRƯỜNG CHỨNG
KHOÁN PHÁI SINH TẠI VIỆT NAM

1


PHẦN 1: CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH

KHÁI NIỆM VÀ VAI TRÒ CỦA CHỨNG KHOÁN

I.

PHÁI SINH ĐỐI VỚI THỊ TRƯỜNG CHỨNG

KHOÁN?
1)

TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

Thị trường chứng khoán là một bộ phận cấu thành của thị
trường tài chính, thị trường chứng khoán được hiểu một cách
chung nhất là nơi diễn ra các giao dịch trao đổi mua bán, trao
đổi chứng khoán _ chứng khoán được hiểu là những giấy tờ có
giá và có khả năng chuyển nhượng, xác định số vốn đầu tư (tư
bản đầu tư); chứng khoán xác nhận quyền đòi nợ hợp pháp, bao
gồm các điều kiện về thu nhập và tài sản tương một thời hạn
nào đó. Các quan hệ trao đổi mua bán này làm thay đổi chủ sở
hữu của chứng khoán, vậy thực chất đây là quá trình vận động
của tư bản chuyển từ tư bản sở hữu sang tư bản kinh doanh. Thị
trường chứng khoán không giống như thị trường các hàng hoá
thông thường khác vì hàng hoá thị trường chứng khoán là một
loại hàng hoá đặc biệt, là quyền sở hữu về tư bản. Loại hàng
hoá này cũng có giá trị và giá trị sử dụng. Như vậy có thể nói,
bản chất của thị trường chứng khoán là thị trường thể hiện mối
quan hệ giữa cung và cầu của vốn đầu tư mà ở đó, giá cả của
chứng khoán chứa đựng thông tin về chi phí vốn hay giá cả của
vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán là hình thức phát triển bậc
cao của nền sản xuất và lưu thông hànhg hoá.

2


Cấu trúc thị trường chứng khoán được phân theo nhiều tiêu
thức khác nhau. Nếu phân loại theo hàng hoá, thì có thể chia

thành thị trường trái phiếu, thị trường cổ phiếu và thị trường
các công cụ dẫn xuất. Thị trường trái phiếu là thị trường mà
hàng hoá là trái phiếu; trái phiếu là chứng khoán nợ, một loại
chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành ( người đi
vay ) phải trả cho người đứng tên sở hữu chứng khoán (người
cho vay ) một khoản tiền nhất định bao gồm cả gốc lẫn lãi
trong những khoảng thời gian cụ thể. Thị trường cổ phiếu là nơi
giao dịch mua bán trao đổi cổ phiếu, cổ phiếu là một loại chứng
khoán vốn được phát hành dưới dạng chứng chỉ hoặc bút toán
ghi sổ, xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợp pháp đối với tài
sản hoặc vốn của công ty cổ phần. Cổ phiếu là công cụ tài
chính có thời hạn thanh toán là vô hạn. Còn thị trường các công
cụ dẫn xuất là thị trường có hàng hoá là các chứng khoán phái
sinh, chứng khoán phái sinh bao gồm các loại như quyền mua
trước, chứng khế, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai, hợp
đồng quyền chọn.
Nếu phân loại theo quá trình luân chuyển vốn, thị trường được
phân thành thị trường sơ cấp (thị trường cấp một )_là thị trường
phát hành chứng khoán hay là nơi mua bán chứng khoán lần
đầu tiên. Việc mua bán chứng khoán trên thị trường sơ cấp làm
tăng vốn cho nhà phát hành, thông qua đó chính phủ có thêm
nguồn tài trợ cho dự án đầu tư và tiêu dùng của chính phủ, các
doanh nghiệp huy động được vốn cho dự án đầu tư của doanh
nghiệp; Và thị trường thứ cấp ( thị trường cấp 2 ) _ là thị trường
giao dịch mua bán trao đổi những chứng khoán đã được phát

3


hành nhằm mục đích kiếm lời, di chuyển vốn đầu tư hay di

chuyển tài sản xã hội.
Khi phân loại thị trường chứng khoán theo hình thức tổ chức
của thị trường thì có : Thứ nhất, là tổ chức thành sở giao dịch
chứng khoán, là thị trường chứng khoán được tổ chức tại một
địa điểm tập trung gọi là sàn giao dịch hoặc thông qua hệ
thống máy tính. Các chứng khoán được niêm yết tại sở giao
dịch là các chứng khoán đáp ứng các tiêu chuẩn niêm yết do sở
giao dịch đặt ra; Thứ hai là tổ chức thành thị trường giao dịch
phi tập trung ( thị trường OTC ), là thị trường không có trung
tâm giao dịch tập trung, đó là một mạng lưới các nhà môi giới
và tự kinh doanh chứng khoán mua bán với nhau và với nhà
đầu tư. Ngoài hai thị trường trên còn có thị trường thứ ba dành
cho các chứng khoán không đủ tiêu chuẩn trên hai thị trường
trên.
Các chủ thể trên thị tường chứng khoán có thể được chia làm
ba nhóm : Một là chủ thể phát hành, người cung cấp hàng hoá (
chứng khoán ) cho thị trường chứng khoán. Các chủ thể bao
gồm chính phủ, doanh nghiệp và một số tổ chức khác như các
quỹ đầu tư, tổ chức tài chính trung gian ….; Hai là nhà đầu tư,
là những người có tiền, thực hiện việc mua và bán chứng khoán
để tìm kiếm lợi nhuận, thường được chia thành nhà đầu tư cá
nhân và nhà đầu tư có tổ chức; Ba là các tổ chức có liên quan
đến thị trường chứng khoán như cơ quan quản lý và giám sát
các hoạt động thị trường chứng khoán như uỷ ban chứng
khoán, hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, tổ chức lưu
ký, đăng ký và thanh toán bù trừ chứng khoán, các tổ chức hỗ
trợ , các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm.
4

2)

KHÁI NIỆM VỀ CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH

Trên các thị trường chứng khoán phát triển, ngoài hoạt động
giao dịch các chứng khoán thông thường như cổ phiếu, trái
phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư còn có giao dịch các loại chứng
khoán phái sinh. Chứng khoán phái sinh gồm có chứng khế
( warrants ), chứng quyền (rights ), hợp dồng kỳ hạn
( forwards ), hợp đồng tương lai (futures ) và hợp đồng quyền
chọn (options ). Các loại chứng khoán phái sinh không giống
như các chứng khoán thông thường. Chúng không xác nhận
quyền sở hữu hay quyền chủ nợ giữa người sở hữu đối với người
phát hành, mà chỉ xác nhận quyền mua cổ phiếu thường của
một công ty phát hành cho người sở hữu ( trường hợp chứng
khế và chứng quyền ) hoặc xác nhận quyền và nghĩa vụ giữa
hai bên giao dịch hợp đồng ( trong trường hợp quyền lựa chọn
và hợp đồng tương lai ). Các chứng khoán phái sinh này giúp
cho thị trường sôi động hơn và kích thích hoạt động đầu tư của
những nhà đầu tư chứng khoán.
Chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính có nguồn gốc từ
chứng khoán và quan hệ chặt chẽ với các chứng khoán gốc.
Các chứng khoán phái sinh được hình thành do nhu cầu của
người mua, người bán chứng khoán, và sự phát triển của chứng
khoán phái sinh phụ thuộc vào sự phát triển của thị trường
chứng khoán.
Các chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính đa năng và
đòi hỏi phải có sự vận dụng linh hoạt, mặt khác nó yêu cầu các
nhà đầu tư phải phân tích dự đoán tình hình biến động của
chứng khoán cơ sở trong tương lai một cách tốt nhất. Sau đó

5


vận dụng chứng khoán phái sinh linh hoạt để kiếm tiền. Do đó,
phải là những nhà đầu tư chuyên nghiệp và những chuyên gia
mới có đủ tri thức và thông tin để sử dụng tốt công cụ này. Và
chỉ ở thị trường chứng khoán phát triển, chứng khoán phái sinh
mới được áp dụng và phát triển. Các chứng khoán phái sinh mới
được áp dụng vào thị trường chứng khoán từ thập kỷ 70 của thế
kỷ 20, nhưng đến nay thị trừng chứng khoán phái sinh phát
triển rất sôi động và đạt được nhiều thành công. Trong tương lai
không xa thị trường chứng khoán phái sinh còn phát triển vượt
trội hơn nữa. Đó là quy luật tất yếu.
3)

Vai trò chứng khoán phái sinh đối với thị trường
chứng khoán

Chứng khoán phái sinh đóng vai trò to lớn trong thị trường
chứng khoán, cũng như trên thị trường tài chính. Chứng khoán
phái sinh chủ yếu đảm bảo sự ổn định cho thị trường chứng
khoán với chức năng phòng ngừa rủi ro và tăng khả năng sinh
lời cho nhà đầu tư chứng khoán. Tuy nhiên, việc sử dụng các
chứng khoán phái sinh này cũng tạo ra sức ép từ phía các nhà
đầu cơ.
Với phương thức rất sôi động ( có tính chất cá cược về giá ) giúp
các nhà đầu cơ thao túng về giá chứng khoán gốc. Ví dụ như có
sự công khai về một hợp đồng quyền chọn mua một loại chứng
khoán nào đó với một lượng chứng khoán lớn và với giá cao vào

thời gian tới, thì trên thị trường ngay lập tức xảy ra tình trạng
“ăn theo “ tức các nhà đầu tư mua chứng khoán nhỏ lẻ đổ vào
mua chứng khoán đó tại thời điểm hiện tại tăng lên khiến cho
giá chứng khoán đó lập tức lên giá ( do cầu chứng khoán đó

6


tăng ). Ngoài ra, nó còn làm cho thị trường sơ cấp hoạt động với
hiệu quả không cao. Như vậy, các thị trường chứng khoán mới
nổi không nên áp dụng chứng khoán phái sinh, nếu không sẽ
tạo ra những biến động bất lợi về chứng khoán cơ sở năm ngoài
sự kiểm soát của các cơ quan quản lý. Còn với thị trường chứng
khoán phát triển sự áp dụng chứng khoán phái sinh càng kích
thích thị trường phát triển sôi động hơn. Đó là nhờ các chức
năng kinh tế của các chứng khoán phái sinh như :
a)

Chứng khoán phái sinh giúp phòng ngừa rủi ro .

Nhà đầu tư là những người có tiền thực hiện giao dịch trao đổi
mua bán chứng khoán nhằm mục đích sinh lời. Khi nhà đầu tư
này nắm giữ chứng khoán gốc như cổ phiếu trái phiếu, họ mong
muốn chứng khoán này lên giá. Vì như vậy họ sẽ được thêm
kkhoản lời từ chênh lệch giá. Tuy nhiên, phần tài sản của họ sẽ
bị thiệt hại khi thị trường có những biến động bất lơị làm giảm
giá chứng khoán mà họ nắm giữ. Đó là những rủi ro gây tổn
thất cho nhà đầu tư, vì vậy phải phòng ngừa giảm thiểu rủi ro.
Mỗi loại chứng khoán phái sinh có cách phòng ngừa rủi ro riêng
cho các trường hợp xảy ra rủi ro gây tổn thất cho nhà đầu tư,

bảo vệ tài sản ( giá trị chứng khoán) và cả phần lợi nhuận của
nhà đầu tư. Chẳng hạn, chứng quyền đảm bảo quyền lợi cho
những cổ đông thường hiện hữu của công ty phát hành khi công
ty phát hành thêm cổ phiếu thường mới, điều đó xuất phát từ
vấn đề nảy sinh là khi phát hành thêm cổ phiếu thường mới làm
pha loãng quyền sở hữu của cổ đông hiện hữu và đồng thời
chứng khoán này trên thị trường cũng thường bị giảm giá. Với
chứng khế thì nó đảm bảo lợi ích của nhà đầu tư mua cổ phiếu
ưu đãi hay mua trái phiếu có độ rủi ro cao. Hợp đồng tương lai
7


và hợp đồng quyền chọn giúp cho các nhà đầu tư tự bảo vệ lợi
ích của mình rước những rủi ro giảm giá chứng khoán họ nắm
giữ trên thị trường …Với chức năng đó, chứng khoán phái sinh
có vai trò to lớn giúp ổn định thị trường chứng khoán.
b)

Chứng khoán phái sinh được nhà đầu tư sử
dụng để đầu cơ.

Hoạt động đầu cơ là hoạt động giao dịch mua bán hợp đồng
của nhà đầu tư mà không sử dụng đến hàng hoá cơ sở ( chứng
khoán gốc ). Những nhà đầu cơ mua bán chứng khoán phái sinh
nhằm mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận. Nhà đầu cơ phải phân tích
tình hình biến động, khả năng tăng trưởng phát triển của chứng
khoán gốc trên thị trường tiền mặt _ là thị trường diễn ra các
giao dịch trao đổi mua bán hàng hoá _ trong tương lai. Từ
những nhận định đó nhà đầu cơ đưa ra các quyết định mua
hoặc bán chứng khoán phái sinh ( thường chỉ là hợp đồng tương

lai và hợp đồng quyền chọn ). Nhà đầu cơ hy vọng kiếm được
tiền trong tương lai bằng cách đánh cuộc ( mang tính chất cá
cược ) với sự biến động của giá cả. Như vậy nhà đầu cơ là người
đánh bạc mạo hiểm nhất trong những nhà đầu tư. Nhà đầu tư
sử dụng chứng khoán phái sinh để đầu cơ phải là những người
có sức chịu đựng vì thị trường này có độ rủi ro cao. Nhưng
những nhà đầu cơ này lại có vai trò to lớn hình thành lên thị
trường chứng khoán phái sinh bằng cách hoàn tất mối liên hệ
cộng sinh giữa những người muốn tránh né rủi ro ( phòng ngừa
rủi ro ) và những người chấp nhận rủi ro.
Các chứng khoán phái sinh thực sự là rất đa năng, có thể sử
dụng để phòng ngừa rủi ro và cũng có thể sử dụng để đầu cơ.

8


Tuỳ từng quan điểm của nhà đầu tư và từng trường hợp mà nhà
đầu tư gặp phải mà các chứng khoán phái sinh được sử dụng
vào các mục đích khác nhau. Sự vận dụng chứng khoán phái
sinh này rất linh hoạt, nó được đưa ra nhằm bảo vệ quyền lợi
của nhà đầu tư từ đó tạo ra sự sôi động, kích thích nhà đầu tư
tham gia vào đầu tư trên thị trường chứng khoán.
4)

CÁC LOẠI CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH, ĐẶC ĐIỂM VÀ
CHỨC NĂNG CỦA MỖI LOẠI.

Chứng khoán phái sinh được hình thành từ chứng khoán gốc
dựa trên những nhu cầu giao dịch của nhà đầu tư, những người
mua và bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Các

trường hợp biến động giá do các nguyên nhân khác nhau và
mục tiêu sử dụng của nhà đầu tư chứng khoán khác nhau có
những yêu cầu khác nhau từ đó hình thành lên các loại chứng
khoán phái sinh khác nhau. Chứng khoán phái sinh rất phong
phú và đa dạng về chủng loại, và cả về chức năng. Để nghiên
cứu về chứng khoán phái sinh cho minh bạch và dễ hiểu, ta
phải đi nghiên cứu vào từng loại.
Chứng khoán phái sinh thông thường bao gồm những loại sau:
-

Quyền mua cổ phần ( đặc quyền ngắn hạn) (rights )
Chứng quyền ( đặc quyền dài hạn) ( warrants )
Hợp đồng kỳ hạn ( forwards )
Hợp đồng tương lai ( futures )
Hợp đồng quyền chọn ( options )
a)
Quyền mua cổ phần ( đặc quyền ngắn hạn)
(rights)

9


Quyền mua cổ phần của các cổ đông hiện thời là quyền
được ưu tiên mua trước cổ phiếu mới phát hành với giá xác định
và trong thời gian nhất định.
Quyền mua trước hay đặc quyền mua cho phép những người sở
hữu những cổ phần đang lưu hành được mua một số cổ phiếu
nhất định trong đợt phát hành mới của công ty tại một mức giá
xác định thấp hơn mức giá chào bán ra công chúng trong một
thời hạn xác định . Các quyền này cũng chuyển nhượng giữa

các cổ đông có quyền thụ hưởng quyền và các nhà đầu tư khác.
Thông thường, chứng quyền có thời hạn là ngắn ( 4-6 tuần ) và
việc phát hành thường được quy định trong vốn điều lệ. Chứng
quyền được phát hành nhằm bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư.
Chứng quyền không chỉ đảm bảo quyền mua cổ phiếu đối với
cổ đông hiện hữu nhằm đảm bảo quyền kiểm soát với một tỷ lệ
cổ phiếu mới bằng với tỷ lệ cổ phiếu trước khi phát hành thêm,
mà nó còn nhằm mục tiêu đảm bảo tài sản của chủ sở hữu
chứng khoán (những cổ đông). Đó là do khi phát hành thêm cổ
phiếu, cổ phiếu trên thị trường của công ty phát hành này
thường có xu hướng giảm giá. Người nắm giữ quyền này có thể
dùng để mua cổ phiếu mới hoặc bán quyền trên thị trường
chứng khoán.
Số lượng quyền cần để = Số lượng cổ phiếu cũ đang
phát hành
mua một cổ phiếu mới Số lượng cổ phiếu mới phát hành

Trong đó:

10


Số lượng cổ phiếu = Mức vốn cần huy động
mới phát hành

Giá ghi bán một cổ phiếu

Nếu cổ đông giữ để thực hiện quyền thì nó được ưu đãi mua
chứng khoán với giá thấp hơn mức giá hiện hành của cổ phiếu
vào thời điểm quyền được phát hành. Là do: rủi ro có thể xảy ra

khi giá thị trường giảm trong đợt phát hành quyền và có thể
ảnh hưởng tới đợt phát hành. Mặt khác nó làm tăng tính hấp
dẫn đối với cổ đông cũ. Để tránh cho các cổ đông cũ khỏi thiệt
thì họ được mua cổ phần mới theo giá lý thuyết bằng phần
chênh lệch giữa thị giá cổ phiếu trước và sau khi tăng vốn. Phần
chênh lệch giữa giá sau khi tăng vốn với giá được mua theo
chứng quyền sẽ bù lỗ cho nhà đầu tư phần giảm giá trị chứng
khoán trước khi tăng vốn và sau khi tăng vốn. Theo đó giá cổ
phiếu sau khi phát hành đảm bảo cho nhà đầu tư không bị thiệt
dừng ở mức sau :

Như vậy, ta có thể thấy rằng quyền mua trước cổ phiếu không
chỉ có chức năng bảo vệ quyền lợi của nhà đầu cỏ mà nó còn có
khả năng làm tăng vốn của công ty phát hành. Các công ty
phát hành rất quan tâm tới chức năng này của chứng quyền và
các công ty này thường nghiên cứu kỹ tác dụng của nó để vận
dụng vào trong các đợt phát hành thêm cổ phiếu tăng vốn cho
công ty, tài trợ cho những dự án đầu tư. Chúng ta nghiên cứu
một ví dụ để thấy rõ hơn công dụng của chứng quyền khi công
ty phát hành thêm cổ phiếu.

11


Ví dụ: Ông A hiện đang nắm giữ 100.000 cổ phiếu của công ty X
với giá thị trường là 30.000 đ/cổ phiếu. Công ty X có 1.000.000
cổ phiếu, công ty này muốn huy động thêm vốn bằng cách phát
hành thêm 200.000 cổ phiếu mới. Để đảm bảo tỷ lệ sở hữu cổ
phần của các cổ đông hiện hữu, công ty quy định tỷ lệ chuyển
đổi là 1/10 ( 100.000/1.000.000 ) tức là cứ nắm giữ 10 cổ phiếu

cũ thì được quyền mua một cổ phiếu mới thấp hơn giá thị
trường giả sử với giá là 24.500đ/cổ phiếu. Như vậy, nhà đầu tư
A sẽ được mua cổ phiếu mới của công ty X với số lượng là
10.000 cổ phiếu, khi đó tỷ lệ sở hữu cổ phần của công cua ông
A vẫn là 10% ( 110.000/1.100.000 ) nếu ông A thực hiện quyền.
Còn sau khi phát hành thêm cổ phiếu, thông thường giá cổ
phiếu sẽ giảm giả sử là 29.500đ/cổ phiếu. Giá trị chứng khoán
mà ông ta nắm giữ bị giảm giá và giảm
50.000.000đ=100.000x(30.000-29.500), nhưng ông A được bù
lại một khoản bằng 50.000.000đ =10.000x(29.500-24.500) khi
ông thực hiện quyền mua trước.
b)

Chứng quyền ( đặc quyền dài hạn )

Chứng quyền là chứng khoán mang lại cho người sở hữu quyền
mua cổ phiếu phổ thông với số lượng và giá cả nhất định trong
thời gian nhất định.
Thông thường chứng quyền được phát hành cùng đợt phát hành
trái phiếu hay cổ phiếu ưu đãi để giúp cho việc chào bán lần
đầu các chứng khoán này trở nên hấp dẫn hơn.
Ví dụ: mottj công ty có thể cùng lúc phát hành trái phiếu và
chứng quyền. Các trái phiếu được phát hành dưới hình thức
thông thường, còn chứng quyền được phát hành nhằm giúp cho

12


việc chào bán trái phiếu hấp dẫn hơn. Nếu công ty có chiều
hướng tốt, thì chứng quyền sẽ hấp dẫn hơn đối với các nhà đầu

tư.
Tuy nhiên người nắm giữ chứng quyền không có tư cách cổ
đông trong công ty, không được nhận cổ tức và biểu quyết cho
đến khi chuyển chứng quyền thành cổ phiếu thường. Tại thời
điểm phát hành chứng quyền giá mua cổ phiếu ghi trong chứng
quyền bao giờ cững lớn hơn giá thị trường cổ phiếu cơ sở, và
giá đó có thể cố định có thể tăng lên theo định kỳ, nhằm đảm
bào rằng quyền đó không được thực hiện ngay tránh gây khó
khăn cho công ty. Thời hạn hiệu lực hay thời hạn của quyền
thường từ 5 đến 10 năm. Số cổ phiếu được mua theo mỗi chứng
quyền thường là 1:1.
Giá trị của chứng quyền:

-

+ Giá trị nội tại ( intrinsic value):
Công thức: Intrinsic value = Current stock price – Exercise
price
Trong đó: Intrinsic value: giá trị nội tại
Current stock price: giá thị trường hiện tại của chứng
Exercise price: giá thực hiện, được xác định và
ghi trên chứng quyền
+ Giá trị thời gian
Công thức: Time value = Warrant price – Intrinsic value
Trong đó:

Time value: giá trị thời gian

13

Warrant price: giá chứng quyền
Intrinsic value: giá trị nội tại
Ví dụ: Đầu năm 2015 công ty Y phát hành trái phiếu kèm theo
chứng quyền mỗi chứng quyền đảm bảo quyền mua 10 cổ
phiếu thường với giá 30.000 đồng / cổ phiếu vào bất cứ lúc nào
cho đến năm 2020. Giá trị trường cổ phiếu công ty đó tại thời
điểm đầu năm 2015 là 24.500đ/ cổ phiếu, chứng khế này sẽ
hấp đẫn nhà đầu tư nếu họ dự đoán trong thời gian đó giá cổ
phiếu thường sẽ vượt giá được mua trong chứng quyền. Giá cổ
phiếu này tăng nhanh cho đến tháng 10/ 2017 giá cổ phiếu là
50.000đ/cổ phiếu. Trong trường hợp nhà đầu tư thực hiện chứng
quyền thì nhà đầu tư sẽ được nhận một khoản là 10 ˟ ( 50.00030.000) =200.000đ/ 1 chứng quyền. Nếu nhà đầu tư không
thực hiệnchứng quyền thì nhà đầu tư có thể bán và được hưởng
giá của chứng quyền. Nếu thị trường đánh giá cổ phiếu của
công ty còn tăng trưởng hơn thì giá của chứng quyền sẽ cao
hơn giá trị nội tại của chứng quyền(200.000đ/cổ phiếu). Nhưng
nếu giá chứng khoán lại tăng không vượt qua được mức giá ghi
trên chứng quyền thì nhà đầu tư sẽ không thực hiện quyền và
sẽ không thu được khoản lợi nhuận từ chứng quyền. Tuy nhiên,
lúc này họ vẫn được khoản lãi từ chứng khoán gốc.
c)

Hợp đồng kỳ hạn (forwards)

Hợp đồng kỳ hạn là một thỏa thuận trong đó một người mua và
một người bán chấp nhận thực hiện ,ột giao dịch hàng hóa với
khối lượng xác định, tại một thời điểm xác định trong tương lai
với một mức giá được ấn định ngày hôm nay.

14


Hợp đồng kỳ hạn giúp cho hai bên xác định trước giá cả của
khối lượng hàng hóa từ đó họ có kế hoạch ổn định sản xuất kinh
doanh, hạn chế những biến động bất lợi cho họ ( người mua sợ
giá cả hàng hóa tăng lên còn người bán ợ giá cả hàng hóa giảm
xuống ). Nó tạo ra sự may đo vừa khéo cho hai bên, tuy nhiên
hợp đồng kỳ hạn có những yếu điểm như: không cho phép hủy
bó đơn phương và nghĩa vụ hợp đồng của mỗi bên nói chung là
không thể chuyển giao cho người thứ 3, như vậy nó không linh
hoạt. Không hạn chế rủi ro tín dụng tức là không thể đảm bảo
một bên sẽ không bị vỡ nợ và phá bỏ nghĩa vụ của mình theo
hợp đồng. Mà điều này xảy ra khi mà giá trong hợp đồng chênh
lệch quá nhiều so với giá thị trường tại thời điểm đó. Nếu giá thị
trượng thời điểm thực hiện hợp đồng cao hơn giá định trước thì
bên mua có lợi vì bên bán lỗ và ngược lại khi giá thị trường lúc
đó thấp hơn giá định trước thì bên bán có lợi.
d)

Hợp đồng tương lai (futures)

Hợp đồng tương lai là thỏa thuận giữa người mua và người bán
về một hàng hóa được giao vào một thời hạn trong tương lai và
tại một mức giá nhất định
Hợp đồng tương lai được ký kết và thực hiện thông qua môi giới
trên thị trường chứng khoán, người mua và người bán thường
không biết nhau, do vậy đơn vị môi giới thường đưa ra mét sè
các tiêu chuẩn cho những hợp đồng này.Ngày giao hàng không
được xác định một cách chính xác, mà được quy định theo

tháng và khoảng thời gian của tháng phải giao. Người môi giới
xác định khối lượng, chất lượng của hàng hoá giao dịch, cách
giao hàng, giá hợp đồng.Người mua, bán phải trả phí hoa hồng

15


cho người môi giới, và giá tương lai được xác định trên sàn giao
dịch chứng khoán.Có hai loại thương nhân trên sàn giao dịch:
thứ nhất là những người môi giới ăn hoa hồng, họ sẽ thực hiện
mua bán theo lệnh của nhà đầu tư và tính hoa hồng; thứ 2 là
người tự đầu tư.Để tránh những rủi ro khi thực hiện hợp đồng
tương lai, do người mua hay người bán tháo lui khái hợp đồng vì
sự biến động giá trên thị trường bất lợi cho mình, hoặc do đến
thời điểm thanh toán, người mua không có khả năng tài chính
thì người môi giới phải đưa ra những quy định về yêu cầu dự trữ
tối thiểu đối với người ký hợp đồng tương lai với người môi
giới.Khoản tiền dự trữ này được giữ lại một tài khoản của người
đầu tư mở tại văn phòng chứng khoán.
Ví dụ: Vào đầu năm 2012, công ty A ký hợp đồng tương lai
với công ty B mua 100 tấn gạo với giá 2USD/ kg với thời điểm
mua vào cuối năm 2013. Như vậy vào thời điểm mua, công ty B
phải bán cho công ty A 100 tấn gạo với giá 2USD/ kg và công ty
A phải mua 100 tấn gạo của công ty B với giá đó, cho dù giá
gạo trên thị trường vào cuối năm 2013 là bao nhiêu chăng nữa.

e)

Hợp đồng quyền chọn ( options)

Hợp đồng quyền chọn là hợp đồng cho phép người nắm giữ
quyền mà không phải là nghĩa vụ được mua ( hoặc bán) một tài
sản với giá được xác định trước trong một khoảng thời gian
nhất định.
Các hàng hóa cơ sở này có thể là: cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, trái
phiếu, chỉ số trái phiếu, tiền hay hợp đồng tương lai.

16


Người mua được xem là nhà đầu tưcó vị thế dài hạn và người
bán ở vị thế ngắn hạn trên hợp đồng. Việc bán hợp đồng quyền
chọn được gọi là phát hành quyền chọn (có thể phát hành
quyền chọn trong khi có chứng khoán cơ sở quyền chọn có bảo
đảm hoặc không có chứng khoán cơ sở quyền chọn khống).
Trong hợp đồng quyền chọn, người bán quyền trao cho người
mua để đổi lấy một khoản tiền được gọi là phí quyền chọn hay
còn gọi là giá quyền chọn. Mức giá mà tại đó quyền chọn có
thể được mua hoặc được bán gọi là mức giá thực thi quyền.
Ngày mà sau đó quyền hết giá trị gọi là ngày đáo hạn.
Hợp đồng quyền chọn chia làm hai loại: Hợp đồng quyền chọn
kiểu Mỹ và Hợp đồng quyền chọn kiểu Châu âu. Một hợp đồng
quyền chọn Mỹ có thể được thực hiện vào bất kỳ thời điểm nào
cho đến tận ngày đáo hạn. Một quyền chọn Châu Âu chỉ có thể
được thực hiện vào ngày đáo hạn.
Các loại quyền chọn: có 2 loại đó là quyền chọn mua (Call
Options) và quyền chọn bán (Put Options).
•

Quyền chọn mua (Call Options): Người mua quyền

chọn mua sẽ phải trả cho người bán quyền chọn mua một
khoản phí gọi là phí quyền chọn (premium). Người mua
quyền chọn mua sẽ có quyền được mua một lượng cổ
phiếu nhất định theo mức giá thực hiện được thỏa thuận
ban đầu. Người bán quyền chọn mua nhận được tiền phí
nên có trách nhiệm phải bán một lượng cổ phiếu theo giá
đã thỏa thuận ban đầu khi người mua quyền chọn mua
yêu cầu thực hiện quyền.

17


•

Quyền chọn bán (Put Options): Người mua quyền chọn
bán sẽ phải trả cho người bán quyền chọn bán một khoản
phí gọi là phí quyền chọn (premium). Người mua quyền
chọn bán sẽ có quyền được bán một lượng cổ phiếu nhất
định theo mức giá thực hiện đã thỏa thuận ban đầu. Người
bán quyền chọn bán nhận được tiền phí nên có trách
nhiệm phải mua một lượng cổ phiếu theo giá đã thỏa
thuận ban đầu khi người mua quyền chọn bán yêu cầu
thực hiện quyền.

Các bộ phận cấu thành nên giá quyền chọn:
- Giá trị nội tại của quyền
Giá trị nội tại của một quyền chọn là giá trị mà người nắm giữ
quyền chọn sẽ nhận được bằng cách thực hiện quyền được
ngay lập tức.
Đối với một quyền chọn mua, nếu giá trị thực hiện quyền thấp

hơn giá của chứng khoán cơ sở, quyền chọn mua đó được coi là
lãi (in the money). Một quyền chọn có mức giá thực thi ngang
bằng với giá hiện hành của chứng khoán cơ sở được coi là hòa
vốn (at the money), nếu còn thấp hơn giá hiện hành của chứng
khoán thì bị coi là lỗ (out of money). Trong cả hai trường hợp
quyền chọn mang lại khoản lỗ và hòa vốn đều có giá trị nội tại
bằng không bởi vì người thực hiện quyền không thu được lãi.
Đối với quyền chọn bán thì ngược lại, người thực hiện quyền sẽ
có lãi nếu giá thực hiện quyền cao hơn giá hiện hành của
chứng khoán cơ sở và sẽ bị lỗ nếu giá thực hiện quyền thấp
hơn giá thị trường của chứng khoán cơ sở.
18


- Giá trị thời gian của quyền:
Giá trị thời gian của một quyền chọn là khoản chênh lệch giữa
giá của quyền so với giá trị nội tại. Thời gian cho tới khi đáo
hạn của quyền càng dài thì giá trị thời gian của quyền sẽ càng
lớn, bởi vì người mua quyền chọn hy vọng rằng vào một thời
điểm nào đó trước khi hết hiệu lực, những thay đổi về giá
chứng khoán cơ sở trên thị trường sẽ làm tăng giá trị của các
quyền chọn, do đó họ sẵn sàng trả một khoản tiền chênh lệch
trên giá trị nội tại.
Các yếu tố ảnh hưởng đến giá của quyền lựa chọn * :
- Giá thị trường của chứng khoán cơ sở: Đối với một quyền chọn
mua giá thị trường của chứng khoán cơ sở và giá của quyền
chọn mua tăng (giảm) cùng chiều. Đối với một quyền chọn bán
thì ngược lại, đó là mối quan hệ tăng giảm ngược chiều.
- Giá thực hiện:Loại bỏ tác động của các yếu tố khác, mức giá
thực hiện quyền càng cao thì giá của một quyền chọn mua

càng thấp. Đối với một quyền chọn bán thì ngược lại: mức giá
thực hiện càng cao thì giá của quyền chọn bán càng cao.
-Thời gian cho đến khi đáo hạn:Đối với các quyền lựa chọn Mỹ
(cả quyền chọn mua và chọn bán), thời gian đáo hạn càng dài
thì giá của quyền càng cao, vì giá của chứng khoán cơ sở có
khả năng biến động để cho quyền chọn trở thành có lãi và đem
lại lợi nhuận cho người sở hữu. Đối với các quyền chọn Châu
Âu, ảnh hưởng của thời gian cho đến khi đáo hạn phụ thuộc
vào việc quyền chọn là quyền chọn mua hay chọn bán.
- Lãi suất ngắn hạn phi rủi ro trong suốt thời hạn tồn tại của
quyền.Cố định tất cả các yếu tố khác, giá của một quyền chọn
mua của một trái phiếu sẽ tăng khi lãi suất ngắn hạn phi rủi ro
19


tăng. Đối với một quyền chọn bán của trái phiếu thì ngược lại:
một sự gia tăng mức lãi suất ngắn hạn phi rủi ro sẽ làm giảm
giá của một quyền chọn bán.
-Lãi suất Coupon:Đối với các quyền chọn trái phiếu, các quyền
chọn mua của các trái phiếu coupon sẽ bị định giá thấp hơn so
với các quyền chọn mua của các trái phiếu không có coupon.
Ngược lại, các coupon có xu hướng làm tăng giá của các quyền
chọn bán
Mức dao động dự đoán của các mức lãi suất trong suốt thời hạn
của quyền:quan hệ giữa mức dao động dự đoán của mức lãi
suất trong suốt thời gian của quyền và giá của quyền là mối
quan hệ tỷ lệ thuận bởi vì mức dao động dự đoán càng cao,
xác suất giá của chứng khoán cơ sở sẽ dịch chuyển theo hướng
có lợi cho người mua chứng khoán sẽ càng cao.
Ví dụ : Quyền lựa chọn giúp nhà đầu tưphòng ngừa rủi ro. Ví

dụ, về việc mua bán quyền chọn để phòng ngừa rủi ro: Một nhà
đầu tưsở hữu 500 cổ phiếu của công ty IBM vào tháng 8. Giá cổ
phiếu hiện tại là 152USD/cổ phiếu. Nhà đầu tư lo lắng giá cổ
phiếu có thể giảm mạnh sau 2 tháng nữa và muốn bảo vệ
mình. Nhà đầu tưđó có thể mua quyền chọn bán tháng 10 ở Sở
giao dịch quyền chọn Chicago (CBOE) để bán 500 cổ phiếu với
giá thực hiện là 150USD. ởCBOE, mỗi hợp đồng cho phép bán
100 cổ phiếu nên nhà đầu tưnày sẽ mua 5 hợp đồng. Nếu giá
quyền chọn được yết là 4USD thì điều đó có nghĩa là mỗi hợp
đồng quyền chọn sẽ trị giá 100 x4USD = 400USD và tổng lệ phí
mà nhà đầu tưphải trả là: 5 x400USD = 2.000USD.

20


Phần 2: ĐIỀU KIỆN CƠ BẢN HÌNH THÀNH VÀ
PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
PHÁI SINH VÀ LIÊN HỆ VỚI VIÊT NAM
I.

CÁC ĐIỀU KIỆN CƠ BẢN HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN
THI TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH
I.
Các điều kiện cơ bản hình thành và phát triển

-cơ sở pháp lý: nhu cầu của người mua, người bán chứng khoán,
và sự phát triển của chứng khoán phái sinh phụ thuộc vào sự
phát triển của thị trường chứng khoán. Các chứng khoán phái
sinh là các công cụ tài chính đa năng và đòi hỏi phải có sự vận
dụng linh hoạt, mặt khác nó yêu cầu các nhà đầu tư phải phân

tích dự đoán tình hình biến động của chứng khoán cơ sở trong
tương lai một cách tốt nhất. Sau đó vận dụng chứng khoán phái
sinh linh hoạt để kiếm tiền Các chứng khoán phái sinh mới được
áp dụng vào thị trường chứng khoán từ thập kỷ 70 của thế kỷ
20, nhưng đến nay thị trừng chứng khoán phái sinh phát triển
rất nhanh và đạt được nhiều thành công. Theo thông lệ quốc tế,
trên TTCK phái sinh tập trung do Sở Giao dịch chứng khoán
đứng ra tổ chức có 3 loại sản phẩm phái sinh chủ yếu được giao
dịch gồm: hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn và một số
hợp đồng kỳ hạn trên trái phiếu chính phủ và tín phiếu kho bạc
nhà nước. Trên TTCK phái sinh phi tập trung (thị trường OTC)
cũng có 3 loại phái sinh chủ yếu là: hợp đồng quyền chọn
không niêm yết, hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng hoán đổi.
-Sở giao dịch chứng khoán được tổ chức giao dịch các chứng
khoán phái sinh theo phương thức giao dịch khớp lệnh và
phương thức giao dịch thỏa thuận.
21


- Cơ sở vật chất: xây dựng cơ sở hạ tầng trung tâm thanh toán
bù trừ theo mô hình đối tác bù trừ trung tâm và cơ sở hạ tầng
kỹ thuật của sở giao dịch chứng khoán phái sinh và các CTCK
thành viên, các ngân hàng.
- Chủ thể tham gia: Thành viên trên thị trường chứng khoán
phái sinh Việt Nam bao gồm: thành viên giao dịch; thành viên
thanh toán, bù trừ.
Trong đó, thành viên giao dịch là công ty chứng khoán, ngân
hàng thương mại được Ủy ban Chứng khoán Nhà nước chấp
thuận hoạt động giao dịch chứng khoán phái sinh và đáp ứng
tiêu chuẩn thành viên giao dịch chứng khoán phái sinh của Sở

giao dịch chứng khoán Việt Nam.
Thành viên thanh toán, bù trừ là các công ty chứng khoán,
ngân hàng thương mại đáp ứng yêu cầu là thành viên của Trung
tâm Thanh toán bù trừ chứng khoán phái sinh của Trung tâm
Lưu ký chứng khoán Việt Nam.
Thành viên của Trung tâm Thanh toán bù trừ chứng khoán phái
sinh bao gồm: 1- Thành viên thanh toán, bù trừ là các công ty
chứng khoán được cung cấp dịch vụ môi giới chứng khoán phái
sinh và được thực hiện thanh toán bù trừ cho các giao dịch môi
giới và tự doanh chứng khoán phái sinh; 2- Thành viên bù trừ là
các ngân hàng thương mại thực hiện thanh toán bù trừ cho các
giao dịch tự doanh chứng khoán phái sinh khi tham gia làm
thành viên trực tiếp của thị trường giao dịch phái sinh trái
phiếu.

22


II.

Liên hệ điều kiện cơ bản hình thành và phát triển thị
trường chưng khoán phái sinh tại Việt Nam

-Cơ sở pháp lý: Những năm gần đây thị trường chứng khoán
Việt Nam biến động khá thất thường, một trong những giải
pháp đưa ra là sử dụng các công cụ tài chính phái sinh giúp đáp
ứng nhu cầu phòng ngừa rủi ro ngày càng cao của các nhà đầu
tư. Nghị định 42/2015/NĐ-CP của Chính phủ về việc phát
triển thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam góp phần
giải quyết những nhu cầu từ thực tiễn, giúp thị trường chứng

khoán phát triển ngày càng vững mạnh với những nội dung
chính sau: Khung pháp lý cho TTCK phái sinh hoạt động, vừa
chính thức định hình khi Chính phủ ban hành Nghị định
42/2015/NĐ-CP có hiệu lực từ ngày 01/7/2015, không chỉ giải
quyết nhiều vấn đề đặt ra trong thực tiễn, mà còn giúp TTCK
phát triển theo chiều sâu.
Theo đó, khi triển khai TTCK phái sinh, trước mắt sẽ đưa vào
giao dịch các chứng khoán phái sinh đã được chuẩn hóa để
niêm yết, các sản phẩm đơn giản, dễ sử dụng với mục đích
phòng ngừa rủi ro là chính như: hợp đồng tương lai chỉ số, dùng
để phòng ngừa rủi ro cho danh mục cổ phiếu; hợp đồng tương
lai trái phiếu, dùng để phòng ngừa rủi ro cho danh mục trái
phiếu. Việc triển khai các chứng khoán phái sinh niêm yết khác
dựa trên chứng khoán, sẽ được Bộ Tài chính hướng dẫn theo lộ
trình tại Đề án phát triển TTCK phái sinh được Thủ tướng Chính
phủ phê duyệt kèm theo Quyết định 366/2014/QĐ-TTg ngày
11/3/2014. Để tạo sự linh hoạt trong phát triển các sản phẩm
mới cho TTCK phái sinh theo nguyên tắc thận trọng, Nghị định

23


về TTCK phái sinh xác định rõ nguyên tắc: Tùy thuộc vào trình
độ phát triển của TTCK, cũng như nhu cầu của nền kinh tế, Thủ
tướng Chính phủ sẽ quyết định việc triển khai các sản phẩm
mới, dựa trên các tài sản cơ sở khác phù hợp với thông lệ quốc
tế.
Nếu như TTCK cơ sở (thị trường hiện tại) giúp nhà đầu tư kiếm
lợi nhuận, thì với chức năng chính là phòng ngừa rủi ro, TTCK
phái sinh chủ yếu sẽ hỗ trợ nhà đầu tư bảo vệ những lợi nhuận

đã kiếm được. Các chứng khoán phái sinh, tuy được sử dụng để
phòng ngừa rủi ro, nhưng bản thân chúng lại tiềm ẩn rủi ro nếu
nhà đầu tư không quản lý tốt các hoạt động đầu tư. Do đó, để
giảm thiểu rủi ro, các thành viên tham gia thị trường, nhất là
các đơn vị trung gian cung cấp các sản phẩm, dịch vụ cho thị
trường như công ty chứng khoán, phải đáp ứng các chuẩn rất
cao về vốn, công nghệ, quản trị rủi ro, đội ngũ nhân sự…
Theo Quyết định 366/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ thì hết
năm 2015 sẽ tập trung xây dựng khung pháp lý, hoàn thiện hạ
tầng công nghệ giao dịch, thanh toán bù trừ chứng khoán phái
sinh… để giai đoạn 2016-2020 đưa TTCK phái sinh vào vận
hành. Để đưa TTCK phái sinh vào vận hành, một khối lượng
công việc rất lớn đang đặt ra: xây dựng hệ thống công nghệ
giao dịch, thanh toán, bù trừ, đến đào tạo nhân sự, xây dựng hệ
thống quy trình, quy chế, đảm bảo vận hành TTCK phái sinh
hiệu quả trong thời gian tới. Là thị trường đi sau, yêu cầu rất
quan trọng đặt ra đối với tổ chức vận hành TTCK phái sinh tại
Việt Nam là không lặp lại những bài học thất bại trong quản lý
TTCK phái sinh đã từng xảy ra ở các quốc gia.

24


-Hàng hóa: có nguồn gốc từ tiền tệ nay các Sở hiện nay đang
được giao xây dựng mẫu hợp đồng cho 2 sản phẩm dự kiến
được giao dịch đầu tiên đó là Hợp đồng tương lai chỉ số và hợp
đồng tương lai trái phiếu chính phủ.

-Phương thức giao dịch: Sở giao dịch chứng khoán được tổ chức
giao dịch các chứng khoán phái sinh theo phương thức giao

dịch khớp lệnh và phương thức giao dịch thỏa thuận
-Cơ sở vật chất : xây dựng cơ sở hạ tầng tài chính hiện đại cũng
như đội ngũ quản lý phải được trang bị đủ kiến thức và tính
chuyên nghiệp, xây dựng hệ thống thanh toán , bù trừ và cơ
chế quản lý giám sát.
-Chủ thể tham gia: tổ chức được cấp phép kinh doanh chứng
khoán phái sinh phải là tổ chức kinh doanh chứng khoán được
cấp đầy đủ nghiệp vụ kinh doanh và đáp ứng điều kiện vốn điều
lệ, vốn chủ sở hữu từ 600 tỷ đồng trở lên (đối với hoạt động tự
doanh) và 800 tỷ đồng trở lên (đối với hoạt động môi giới).
Tính đến hết tháng 8-2015 trên thị trường chứng khoán có 892
mã cổ phiếu niêm yết trên 3 sàn giao dịch (giao dịch sơ cấp,
thứ cấp, upcom), với tổng vốn hóa lên tới trên 30% GDP, giá trị
giá trị giao dịch hằng ngày trên 2000 tỷ đồng. Thị trường trái
phiếu chính phủ cũng có bước phát triển vượt bậc 3 năm gần
đây, với quy mo đạt 14% GDP, thanh khoản đầu tiên lên tới
2000 tỷ đồng/ phiên với sự thao gia của 25 thành viên đấu thầu
và 54 thành viên giao dịch là các định chế tài chính hàng đầu
trong nước.

25