Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam

LỜI MỞ ĐẦU
Trong nền kinh tế thị trường, quá trình điều hoà các nguồn vốn từ nơi thừa
đến nơi thiếu được diễn ra trên thị trường tài chính. Thị trường tài chính thường
được phân làm hai loại là thị trường tiền tệ (bao gồm thị trường liên ngân hàng, thị
trường hối đoái và quan trọng nhất là thị trường tín dụng ) và thị trường vốn (bao
gồm thị trường cho thuê tài chính, thị trường thế chấp và quan trọng nhất là thị
trường chứng khoán). Thị trường chứng khoán là bộ phận quan trọng nhất trong thị
trường tài chính, nó là nơi cung cấp vốn đầu tư dài hạn cho nền kinh tế. Thị trường
tài chính rất nhạy cảm, chỉ một tổn thất trong một thị trường bộ phận có thể lây lan
sang cả thị trường tài chính rộng lớn và rất dễ dẫn đến một cuộc khủng hoảng tài
chính, gây thiệt hại cho nền kinh tế. Từ đó đặt ra một yêu cầu là phải ổn định thị
trường tài chính. Chính vì vậy mà trong suốt những thập kỷ vừa qua có sự tăng
trưởng kỳ lạ của các thị trường phái sinh, một trong những phát triển quan trọng
nhất của thị trường tài chính. Các công cụ tài chính phái sinh ngày càng được sử
dụng rộng rãi, linh hoạt trong các hoạt động tài chính. Đó là những công cụ mới và
phức tạp, vì vậy muốn sử dụng nó một cách hiệu quả ta cần nghiên cứu, tìm hiểu
nó.
Chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính phái sinh có nguồn gốc từ
chứng khoán và có mối quan hệ chặt chẽ với chứng khoán gốc. Đây là những công
cụ tài chính đa năng và là các công cụ quan trọng được sử dụng một cách linh hoạt
để giúp các doanh nghiệp, các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán xử lý rủi ro
về giá cả chứng khoán và giúp nhà đầu cơ tìm kiếm lợi nhuận. Nhưng chứng khoán
phái sinh lại tạo ra sứ ép từ phía nhà đầu tư và rất phức tạp nên chỉ dành cho những
nhà đầu tư chuyên nghiệp và trong thị trường chứng khoán phát triển. Ở Việt Nam,
thị trường chứng khoán mới đi vào hoạt động từ năm 2000, còn trong giai đoạn


bước đầu xây dựng nên vấn đề áp dụng chứng khoán phái sinh còn nhiều bất cập,
nhưng khi thị trường phát triển thì đó lại trở thành tất yếu.
Do còn mới và phức tạp, đề tài: “Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh
tại Việt Nam” mới dừng lại ở những lý thuyết cơ bản về chứng khoán phái sinh.

Nội dung của đề tài được trình bày đi từ lý thuyết về chứng khoán phái sinh đến
khả năng áp dụng chúng vào thị trường chứng khoán Việt Nam bao gồm các phần
sau:
Phần 1 : CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH
Phần 2 : KHẢ NĂNG ÁP DỤNG CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH VÀO THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM


PHẦN I : CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH
1.1 KHÁI NIỆM, VAI TRÒ CỦA CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH ĐỐI
VỚI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN
1.1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán là một bộ phận cấu thành của thị trường tài chính,
thị trường chứng khoán được hiểu một cách chung nhất là nơi diễn ra các giao dịch
trao đổi mua bán, trao đổi chứng khoán _ chứng khoán được hiểu là những giấy tờ
có giá và có khả năng chuyển nhượng, xác định số vốn đầu tư (tư bản đầu tư);
chứng khoán xác nhận quyền đòi nợ hợp pháp, bao gồm các điều kiện về thu nhập
và tài sản tương một thời hạn nào đó. Các quan hệ trao đổi mua bán này làm thay
đổi chủ sở hữu của chứng khoán, vậy thực chất đây là quá trình vận động của tư
bản chuyển từ tư bản sở hữu sang tư bản kinh doanh. Thị trường chứng khoán
không giống như thị trường các hàng hoá thông thường khác vì hàng hoá thị trường
chứng khoán là một loại hàng hoá đặc biệt, là quyền sở hữu về tư bản. Loại hàng
hoá này cũng có giá trị và giá trị sử dụng. Như vậy có thể nói, bản chất của thị
trường chứng khoán là thị trường thể hiện mối quan hệ giữa cung và cầu của vốn
đầu tư mà ở đó, giá cả của chứng khoán chứa đựng thông tin về chi phí vốn hay giá
cả của vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán là hình thức phát triển bậc cao của nền
sản xuất và lưu thông hànhg hoá.
Cấu trúc thị trường chứng khoán được phân theo nhiều tiêu thức khác nhau.
Nếu phân loại theo hàng hoá, thì có thể chia thành thị trường trái phiếu, thị trường
cổ phiếu và thị trường các công cụ dẫn xuất. Thị trường trái phiếu là thị trường mà

hàng hoá là trái phiếu; trái phiếu là chứng khoán nợ, một loại chứng khoán quy
định nghĩa vụ của người phát hành ( người đi vay ) phải trả cho người đứng tên sở


hữu chứng khoán (người cho vay ) một khoản tiền nhất định bao gồm cả gốc lẫn lãi
trong những khoảng thời gian cụ thể. Thị trường cổ phiếu là nơi giao dịch mua bán
trao đổi cổ phiếu, cổ phiếu là một loại chứng khoán vốn được phát hành dưới dạng
chứng chỉ hoặc bút toán ghi sổ, xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợp pháp đối với
tài sản hoặc vốn của công ty cổ phần. Cổ phiếu là công cụ tài chính có thời hạn
thanh toán là vô hạn. Còn thị trường các công cụ dẫn xuất là thị trường có hàng hoá
là các chứng khoán phái sinh, chứng khoán phái sinh bao gồm các loại như quyền
mua trước, chứng khế, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai, hợp đồng quyền chọn.
Nếu phân loại theo quá trình luân chuyển vốn, thị trường được phân thành thị
trường sơ cấp (thị trường cấp một )_là thị trường phát hành chứng khoán hay là
nơi mua bán chứng khoán lần đầu tiên. Việc mua bán chứng khoán trên thị trường
sơ cấp làm tăng vốn cho nhà phát hành, thông qua đó chính phủ có thêm nguồn tài
trợ cho dự án đầu tư và tiêu dùng của chính phủ, các doanh nghiệp huy động được
vốn cho dự án đầu tư của doanh nghiệp; Và thị trường thứ cấp ( thị trường cấp 2 ) _
là thị trường giao dịch mua bán trao đổi những chứng khoán đã được phát hành
nhằm mục đích kiếm lời, di chuyển vốn đầu tư hay di chuyển tài sản xã hội.
Khi phân loại thị trường chứng khoán theo hình thức tổ chức của thị trường
thì có : Thứ nhất, là tổ chức thành sở giao dịch chứng khoán, là thị trường chứng
khoán được tổ chức tại một địa điểm tập trung gọi là sàn giao dịch hoặc thông qua
hệ thống máy tính. Các chứng khoán được niêm yết tại sở giao dịch là các chứng
khoán đáp ứng các tiêu chuẩn niêm yết do sở giao dịch đặt ra; Thứ hai là tổ chức
thành thị trường giao dịch phi tập trung ( thị trường OTC ), là thị trường không có
trung tâm giao dịch tập trung, đó là một mạng lưới các nhà môi giới và tự kinh
doanh chứng khoán mua bán với nhau và với nhà đầu tư. Ngoài hai thị trường trên
còn có thị trường thứ ba dành cho các chứng khoán không đủ tiêu chuẩn trên hai thị
trường trên.

Các chủ thể trên thị tường chứng khoán có thể được chia làm ba nhóm : Một
là chủ thể phát hành, người cung cấp hàng hoá ( chứng khoán ) cho thị trường


chứng khoán. Các chủ thể bao gồm chính phủ, doanh nghiệp và một số tổ chức
khác như các quỹ đầu tư, tổ chức tài chính trung gian ….; Hai là nhà đầu tư, là
những người có tiền, thực hiện việc mua và bán chứng khoán để tìm kiếm lợi
nhuận, thường được chia thành nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức; Ba là
các tổ chức có liên quan đến thị trường chứng khoán như cơ quan quản lý và giám
sát các hoạt động thị trường chứng khoán như uỷ ban chứng khoán, hiệp hội các
nhà kinh doanh chứng khoán, tổ chức lưu ký, đăng ký và thanh toán bù trừ chứng
khoán, các tổ chức hỗ trợ , các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm …
1.1.2 Khái niệm về chứng khoán phái sinh
Trên các thị trường chứng khoán phát triển, ngoài hoạt động giao dịch các
chứng khoán thông thường như cổ phiếu, trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư còn có
giao dịch các loại chứng khoán phái sinh. Chứng khoán phái sinh gồm có chứng
khế ( warrants ), chứng quyền (rights ), hợp dồng kỳ hạn ( forwards ), hợp đồng
tương lai (futures ) và hợp đồng quyền chọn (options ). Các loại chứng khoán phái
sinh không giống như các chứng khoán thông thường. Chúng không xác nhận
quyền sở hữu hay quyền chủ nợ giữa người sở hữu đối với người phát hành, mà chỉ
xác nhận quyền mua cổ phiếu thường của một công ty phát hành cho người sở hữu
( trường hợp chứng khế và chứng quyền ) hoặc xác nhận quyền và nghĩa vụ giữa
hai bên giao dịch hợp đồng ( trong trường hợp quyền lựa chọn và hợp đồng tương
lai ). Các chứng khoán phái sinh này giúp cho thị trường sôi động hơn và kích thích
hoạt động đầu tư của những nhà đầu tư chứng khoán.
Chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính có nguồn gốc từ chứng
khoán và quan hệ chặt chẽ với các chứng khoán gốc. Các chứng khoán phái sinh
được hình thành do nhu cầu của người mua, người bán chứng khoán, và sự phát
triển của chứng khoán phái sinh phụ thuộc vào sự phát triển của thị trường chứng
khoán.

Các chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính đa năng và đòi hỏi phải
có sự vận dụng linh hoạt, mặt khác nó yêu cầu các nhà đầu tư phải phân tích dự


đoán tình hình biến động của chứng khoán cơ sở trong tương lai một cách tốt nhất.
Sau đó vận dụng chứng khoán phái sinh linh hoạt để kiếm tiền. Do đó, phải là
những nhà đầu tư chuyên nghiệp và những chuyên gia mới có đủ tri thức và thông
tin để sử dụng tốt công cụ này. Và chỉ ở thị trường chứng khoán phát triển, chứng
khoán phái sinh mới được áp dụng và phát triển. Các chứng khoán phái sinh mới
được áp dụng vào thị trường chứng khoán từ thập kỷ 70 của thế kỷ 20, nhưng đến
nay thị trừng chứng khoán phái sinh phát triển rất sôi động và đạt được nhiều thành
công. Trong tương lai không xa thị trường chứng khoán phái sinh còn phát triển
vượt trội hơn nữa. Đó là quy luật tất yếu.
1.1.3 Vai trò chứng khoán phái sinh đối với thị trường chứng khoán.
Chứng khoán phái sinh đóng vai trò to lớn trong thị trường chứng khoán,
cũng như trên thị trường tài chính. Chứng khoán phái sinh chủ yếu đảm bảo sự ổn
định cho thị trường chứng khoán với chức năng phòng ngừa rủi ro và tăng khả năng
sinh lời cho nhà đầu tư chứng khoán. Tuy nhiên, việc sử dụng các chứng khoán
phái sinh này cũng tạo ra sức ép từ phía các nhà đầu cơ.
Với phương thức rất sôi động ( có tính chất cá cược về giá ) giúp các nhà đầu
cơ thao túng về giá chứng khoán gốc. Ví dụ như có sự công khai về một hợp đồng
quyền chọn mua một loại chứng khoán nào đó với một lượng chứng khoán lớn và
với giá cao vào thời gian tới, thì trên thị trường ngay lập tức xảy ra tình trạng “ăn
theo “ tức các nhà đầu tư mua chứng khoán nhỏ lẻ đổ vào mua chứng khoán đó tại
thời điểm hiện tại tăng lên khiến cho giá chứng khoán đó lập tức lên giá ( do cầu
chứng khoán đó tăng ). Ngoài ra, nó còn làm cho thị trường sơ cấp hoạt động với
hiệu quả không cao. Như vậy, các thị trường chứng khoán mới nổi không nên áp
dụng chứng khoán phái sinh, nếu không sẽ tạo ra những biến động bất lợi về chứng
khoán cơ sở năm ngoài sự kiểm soát của các cơ quan quản lý. Còn với thị trường
chứng khoán phát triển sự áp dụng chứng khoán phái sinh càng kích thích thị

trường phát triển sôi động hơn. Đó là nhờ các chức năng kinh tế của các chứng
khoán phái sinh như :


1.1.3.1 Chứng khoán phái sinh giúp phòng ngừa rủi ro .
Nhà đầu tư là những người có tiền thực hiện giao dịch trao đổi mua bán
chứng khoán nhằm mục đích sinh lời. Khi nhà đầu tư này nắm giữ chứng khoán
gốc như cổ phiếu trái phiếu, họ mong muốn chứng khoán này lên giá. Vì như vậy
họ sẽ được thêm kkhoản lời từ chênh lệch giá. Tuy nhiên, phần tài sản của họ sẽ bị
thiệt hại khi thị trường có những biến động bất lơị làm giảm giá chứng khoán mà
họ nắm giữ. Đó là những rủi ro gây tổn thất cho nhà đầu tư, vì vậy phải phòng ngừa
giảm thiểu rủi ro. Mỗi loại chứng khoán phái sinh có cách phòng ngừa rủi ro riêng
cho các trường hợp xảy ra rủi ro gây tổn thất cho nhà đầu tư, bảo vệ tài sản ( giá trị
chứng khoán) và cả phần lợi nhuận của nhà đầu tư. Chẳng hạn, chứng quyền đảm
bảo quyền lợi cho những cổ đông thường hiện hữu của công ty phát hành khi công
ty phát hành thêm cổ phiếu thường mới, điều đó xuất phát từ vấn đề nảy sinh là khi
phát hành thêm cổ phiếu thường mới làm pha loãng quyền sở hữu của cổ đông hiện
hữu và đồng thời chứng khoán này trên thị trường cũng thường bị giảm giá. Với
chứng khế thì nó đảm bảo lợi ích của nhà đầu tư mua cổ phiếu ưu đãi hay mua trái
phiếu có độ rủi ro cao. Hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền chọn giúp cho các
nhà đầu tư tự bảo vệ lợi ích của mình rước những rủi ro giảm giá chứng khoán họ
nắm giữ trên thị trường …Với chức năng đó, chứng khoán phái sinh có vai trò to
lớn giúp ổn định thị trường chứng khoán.
1.1.3.2 Chứng khoán phái sinh được nhà đầu tư sử dụng để đầu cơ .
Hoạt động đầu cơ là hoạt động giao dịch mua bán hợp đồng của nhà đầu tư
mà không sử dụng đến hàng hoá cơ sở ( chứng khoán gốc ). Những nhà đầu cơ mua
bán chứng khoán phái sinh nhằm mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận. Nhà đầu cơ phải
phân tích tình hình biến động, khả năng tăng trưởng phát triển của chứng khoán
gốc trên thị trường tiền mặt _ là thị trường diễn ra các giao dịch trao đổi mua bán
hàng hoá _ trong tương lai. Từ những nhận định đó nhà đầu cơ đưa ra các quyết

định mua hoặc bán chứng khoán phái sinh ( thường chỉ là hợp đồng tương lai và
hợp đồng quyền chọn ). Nhà đầu cơ hy vọng kiếm được tiền trong tương lai bằng


cách đánh cuộc ( mang tính chất cá cược ) với sự biến động của giá cả. Như vậy
nhà đầu cơ là người đánh bạc mạo hiểm nhất trong những nhà đầu tư. Nhà đầu tư
sử dụng chứng khoán phái sinh để đầu cơ phải là những người có sức chịu đựng vì
thị trường này có độ rủi ro cao. Nhưng những nhà đầu cơ này lại có vai trò to lớn
hình thành lên thị trường chứng khoán phái sinh bằng cách hoàn tất mối liên hệ
cộng sinh giữa những người muốn tránh né rủi ro ( phòng ngừa rủi ro ) và những
người chấp nhận rủi ro.
Các chứng khoán phái sinh thực sự là rất đa năng, có thể sử dụng để phòng
ngừa rủi ro và cũng có thể sử dụng để đầu cơ. Tuỳ từng quan điểm của nhà đầu tư
và từng trường hợp mà nhà đầu tư gặp phải mà các chứng khoán phái sinh được sử
dụng vào các mục đích khác nhau. Sự vận dụng chứng khoán phái sinh này rất linh
hoạt, nó được đưa ra nhằm bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư từ đó tạo ra sự sôi
động, kích thích nhà đầu tư tham gia vào đầu tư trên thị trường chứng khoán.
1.2 CÁC LOẠI CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH, ĐẶC ĐIỂM VÀ CHỨC
NĂNG CỦA MỖI LOẠI.
Chứng khoán phái sinh được hình thành từ chứng khoán gốc dựa trên những
nhu cầu giao dịch của nhà đầu tư, những người mua và bán chứng khoán trên thị
trường chứng khoán. Các trường hợp biến động giá do các nguyên nhân khác nhau
và mục tiêu sử dụng của nhà đầu tư chứng khoán khác nhau có những yêu cầu khác
nhau từ đó hình thành lên các loại chứng khoán phái sinh khác nhau. Chứng khoán
phái sinh rất phong phú và đa dạng về chủng loại, và cả về chức năng. Để nghiên
cứu về chứng khoán phái sinh cho minh bạch và dễ hiểu, ta phải đi nghiên cứu vào
từng loại.
Chứng khoán phái sinh thông thường bao gồm những loại sau :
−

Chứng quyền ( giấy đảm bảo quyền mua trước ) (rights )

−

Chứng khế ( warrants )

−

Hợp đồng tương lai ( futures )

−

Hợp đồng quyền chọn ( options )


1.2.1 Chứng quyền (rights)
Chứng quyền là một loại chứng khoán phái sinh được hình thánh từ việc
công ty phát hành muốn huy động thêm vốn bằng một đợt phát hành cổ phiếu mới,
và chứng quyền chỉ dành cho cổ đông hiện hữu của công ty _ những người hiện
đang nắm giữ cổ phiếu của công ty phát hành. Quyền mua trước hay đặc quyền
mua cho phép những người sở hữu những cổ phần đang lưu hành được mua một số
cổ phiếu nhất định trong đợt phát hành mới của công ty tại một mức giá xác định
thấp hơn mức giá chào bán ra công chúng trong một thời hạn xác định . Các quyền
này cũng chuyển nhượng giữa các cổ đông có quyền thụ hưởng quyền và các nhà
đầu tư khác. Thông thường, chứng quyền có thời hạn là ngắn ( 2-3 tuần ) và việc
phát hành thường được quy định trong vốn điều lệ. Chứng quyền được phát hành
nhằm bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư. Chứng quyền không chỉ đảm bảo quyền
mua cổ phiếu đối với cổ đông hiện hữu nhằm đảm bảo quyền kiểm soát với một tỷ
lệ cổ phiếu mới bằng với tỷ lệ cổ phiếu trước khi phát hành thêm, mà nó còn nhằm
mục tiêu đảm bảo tài sản của chủ sở hữu chứng khoán ( những cổ đông ). Đó là do

khi phát hành thêm cổ phiếu, cổ phiếu trên thị trường của công ty phát hành này
thường có xu hướng giảm giá. Người nắm giữ quyền này có thể dùng để mua cổ
phiếu mới hoặc bán quyền trên thị trường chứng khoán.
Nếu cổ đông giữ để thực hiện quyền thì nó được ưu đãi mua chứng khoán
với giá thấp hơn mức giá hiện hành của cổ phiếu vào thời điểm quyền được phát
hành. Là do: rủi ro có thể xảy ra khi giá thị trường giảm trong đợt phát hành quyền
và có thể ảnh hưởng tới đợt phát hành. Mặt khác nó làm tăng tính hấp dẫn đối với
cổ đông cũ. Để tránh cho các cổ đông cũ khỏi thiệt thì họ được mua cổ phần mới
theo giá lý thuyết bằng phần chênh lệch giữa thị giá cổ phiếu trước và sau khi tăng
vốn. Phần chênh lệch giữa giá sau khi tăng vốn với giá được mua theo chứng quyền
sẽ bù lỗ cho nhà đầu tư phần giảm giá trị chứng khoán trước khi tăng vốn và sau
khi tăng vốn. Theo đó giá cổ phiếu sau khi phát hành đảm bảo cho nhà đầu tư
không bị thiệt dừng ở mức sau :


công thức
P1 =
trong đó : n_số lượng cổ phiếu trước khi phát hành thêm .
p0_giá cổ phiếu ở thời điểm trước khi phát hành.
m_số lượng cổ phiếu trước khi phát hành thêm.
f_giá ưu đãi mua cổ phiếu của chứng quyền.
p1_ giá của cổ phiếu sau khi phát hành.
P1 chỉ là giá cổ phiếu sau khi phát hành dự kiến, còn trên thực tế thì có thể
bằng hoặc không. Nếu giá cổ phiếu sau khi phát hành thực tế bằng giá cổ phiếu sau
khi phát hành dự kiền thì thì đợt phát hành thêm cổ phiếu không gây thiệt hại cho
nhà đầu tư. nếu giá thị trường thực tế không giảm hoặc giảm nhưng vẫn lớn hơn p1
thì cổ đông hiên hữu sẽ có lợi và ngược lại, nếu giá chứng khoán trên thị trường
giảm xuống thấp hơn p1 thì cổ đông hiện hành sẽ bị thiệt mặc dù họ được mua với
giá thấp hơn giá thị trường lúc bấy giờ.
Các cổ đông hiện hữu không nhất thiết phải thực hiện quyền này, họ có thể

đem bán và giá của chứng quyền sẽ bù đắp vào phần thiệt hại do giá chứng khoán
mà họ nắm giữ bị giảm giá. Như vậy, tổng tài sản của họ sẽ được bảo toàn. Giá của
chứng quyền khi đem bán sẽ phản ánh giá trị của chứng quyền có thể cao hơn và có
thể thấp hơn, nhưng giá của nó thường nằm trong khoảng chênh lệch giữa giá thị
trường của cổ phiếu sau khi đã phát hành quyền mua cổ phiếu với giá mà người có
chứng quyền được mua ( giá mua cổ phiếu ghi trên chứng quyền ) và còn tuỳ theo
thoả thuận và cung cầu. Giá trị của chứng quyền được xác định như sau:
M=
Trong đó : p_ Là thị giá cổ phiếu .
F_ Là gí ưu đãi của chứng quyền .
M_ Giá trị của chứng quyền .


N_ Là định mức cổ phiếu cũ đẻ mua một cổ phiếu mới hay là số lượng quyền
cần để mua một cổ phần mới = số lượng cổ phần cũ đang lưu hành / số lượng cổ
phần mới ( n / m ).
Ta thấy ở mẫu, N phải cộng thêm 1 là vì trong thời hạn đăng ký mua cổ phần
mới, giá trị thị trường của cổ phiếu ( P ) đã bao gồm luôn cả giá trị của quyền.
Ngoài ra cần lưu ý rằng vào ngày đầu tiên cổ phần được mua bán không có kèm
đặc quyền, giá thị trường sẽ giảm một khoảng bằng với giá trị của đặc quyền. Khi
đó, giá trị của một đặc quyền sẽ là:
M=
Như vậy, ta có thể thấy rằng quyền mua trước cổ phiếu không chỉ có chức
năng bảo vệ quyền lợi của nhà đầu cỏ mà nó còn có khả năng làm tăng vốn của
công ty phát hành. Các công ty phát hành rất quan tâm tới chức năng này của
chứng quyền và các công ty này thường nghiên cứu kỹ tác dụng của nó để vận
dụng vào trong các đợt phát hành thêm cổ phiếu tăng vốn cho công ty, tài trợ cho
những dự án đầu tư. Chúng ta nghiên cứu một ví dụ để thấy rõ hơn công dụng của
chứng quyền khi công ty phát hành thêm cổ phiếu.
Ông A hiện đang nắm giữ 100.000 cổ phiếu của công ty X với giá thị trường

là 40.000 đ/cổ phiếu. Công ty X có 1.000.000 cổ phiếu, công ty này muốn huy
động thêm vốn bằng cách phát hành thêm 100.000 cổ phiếu mới. Để đảm bảo tỷ lệ
sở hữu cổ phần của các cổ đông hiện hữu, công ty quy định tỷ lệ chuyển đổi là 1/10
( 100.000/1.000.000 ) tức là cứ nắm giữ 10 cổ phiếu cũ thì được quyền mua một cổ
phiếu mới thấp hơn giá thị trường giả sử với giá là 34.500đ/cổ phiếu. Như vậy, nhà
đầu tư A sẽ được mua cổ phiếu mới của công ty X với số lượng là 10.000 cổ phiếu,
khi đó tỷ lệ sở hữu cổ phần của công cua ông A vẫn là 10% ( 110.000/1.100.000 )
nếu ông A thực hiện quyền. Còn sau khi phát hành thêm cổ phiếu, thông thường giá
cổ phiếu sẽ giảm giả sử là 39.500đ/cổ phiếu. Giá trị chứng khoán mà ông ta nắm
giữ bị giảm giá và giảm 50.000.000đ=100.000x(40.000-39.500), nhưng ông A
được bù lại một khoản bằng 50.000.000đ =10.000x(39.500-34.500) khi ông thực


hiện quyền mua trước cổ phiếu. Nếu ông A không thực hiện quyền mà bán quyền
này trên thị trường thì ông ta có thể bán với giá là 50 triệu đồng =((39.50034.500):10)x10.000. Như vậy, giá trị tài sản của ông A không bị suy giảm và ông A
cũng có thể bảo vệ quyền kiểm soát của mình khi công ty phát hành thêm cổ phiếu.
1.2.2 Chứng khế ( warrants ) .
Trong các loại chứng khoán phái sinh, không chỉ chứng quyền là do công ty
phát hành các chứng khoán phát hành ra mà để đảm bảo quyền lợi của nhà đầu tư
họ còn phát hành ra chứng khế. Chứng khế hay còn gọi là bảo chứng phiếu ( cam
kết bán ) là một loại chứg khoán được phát hành cùng với trái phiếu hay cổ phiếu
ưu đãi mà người sở hữu nó có quyền được mua một số loại chứng khoán nhất định
và trong một thời hạn nhất định.
Chứng khế thường được phát hành trong trường hợp tổ chức lại công ty,
hoặc khi công ty phát hành nhằm mục tiêu khuyến khích các nhà đầu tư tiềm năng
mua các trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi có điều kiện kém thuận lợi. Để bù đắp cho
những rủi ro cao của của trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi đó, nhà đầu tư kỳ vọng có
thể được nhận thêm phần chênh lệch do sự lên giá có thể xảy ra đối với cổ phiếu
thường. Chứng khế là công cụ kích thích nhà đầu tư mua các chứng khoán có điều
kiện kém thuận lợi ở thời điểm hiện tại nhằm đảm bảo thành công cho đợt huy

động vốn của công ty trong thời điểm khó khăn để giúp công ty vượt qua được giai
đoạn khó khăn tránh cho công ty khỏi bị thua lỗ nặng nề hơn thậm chí là thoát khỏi
nguy cơ phá sản. Đổi lại, công ty ( chủ sở hữu hiện tại hay những cổ đông hiện tại )
phải chấp nhận thiệt thòi trong tương lai khi mà công ty phải bán cổ phiếu thường
cho nhà đầu tư nắm giữ chứng khế vớí giá rẻ hơn giá thị thị trường tại thời điểm đó
và phải chấp nhận chia sẻ quyền kiểm soát công ty. Công ty phát hành quyết định
phát hành chứng khế khi mà họ phân tích thiệt hơn của vấn đề, nó đảm bảo sao cho
những cổ đông cũ có lợi nhất. Ví nếu không có chứng khế thì không huy động được
thêm vốn vào thời điểm lúc bấy giờ gây thiệt hại cho họ và ngoài ra họ còn có thể


hưởng lợi nhuận trong những năm sau. Chứng khế còn đảm bảo quyền lợi cho
những nhà đầu tư mới của công ty .
Tuy nhiên, những người sở hữu chứng khế không có tư cách cổ đông trong
công ty, không được nhận cổ tức và không có quyền biểu quyết cho đến khi chuyển
chứng khế ra thành cổ phiếu thường. Tại thời điểm phát hành chứng khế, giá mua
cổ phiếu ghi trong chứng khế bao giờ cũng cao hơn giá thị trường cổ phiếu cơ sở,
và giá đó có thể cố định có thể được tăng lên định kỳ, nhằm đảm bảo răng quyền đó
không được thực hiên ngay tránh gây khó khăn cho công ty. Khác với chứng quyền
thời hạn chứng khế thường dài hơn rất nhiều thông thường là từ 2 năm, 3 năm, 10
năm, 20 năm và có thể là vĩnh viễn. Các chứng khế này sau một thời gian có thể
tách ra khỏi chứng khoán cơ sở và được giao dịch riêng biệt trên thị trường. Giá
của chứng khế tuỳ thuộc vào giá trị của chứng khế và cung cầu trên thị trường .
Giá trị của chứng khế = Giá trị nội tại + Giá trị thời gian
Trong đó :
Giá trị nội tại = ( Giá cổ phần – Giá thực hiện ) x Số cổ phần
được mua của chứng khế.
Nhưng khi chứng khế được thực hiện thì nó sẽ làm giảm giá cổ phần do số
lượng cổ phần tăng ảnh hưởng tới lợi nhuận tính cho một cổ phần. Khi đó giá trị
của chứng khế được xác định gián tiếp thông qua hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ và

được tính toán như sau:
= x
Với : Pc - Giá trị của hợp đồng quyền chọn mua kiểu Mỹ với giá thực hiện
và thời gian đáo hạn giống như của chứng khế .
q - tỷ lệ tăng trưởng cổ phần nếu như tất cả các chứng khế đều được thức
hiện .
Giá trị thời gian cũng có tác động tỷ lệ thuận tới giá trị của chứng khế vì thời
gian càng dài cơ hội cổ phiếu lên giá càng cao, nhà đầu cơ hy vọng tại thời điểm
huy động trong tương lai họ sẽ mua được cổ phiếu với giá rẻ hơn giá thị trường tại


thời điểm đó. Giá trị thời gian còn phụ thuộc vào sự đánh giá khả năng phát triển
của công ty phát hành. Ngoài ra, nó còn phụ thuộc vào nhiều nhân tố khác như cổ
tức mà công ty trả cho cổ đông, các mức lãi suất trên thị trường và các điều kiện thị
trường nói chung. Thông thường, các mức giá chứng khế sẽ có xu hướng tăng trong
thị trường lên và giảm trong thị trường xuống.
Như ở trên đã nói, chứng khế có chức năng bảo vệ quyền lợi cho nhà đầu tư
mua cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu của công ty. Rủi ro của các chứng khoán đó được
bù đắp bởi thu nhập từ việc thực hiện chứng khế hoặc tư việc bán nó. Ta xét ví dụ
sau :
Đầu năm 2001 một công ty Y quyết định phát hành trái phiếu kèm theo
chứng khế. Mỗi chứng khế đảm bảo quyền mua 10 cổ phiếu thường với giá
50.000đ/cổ phiếu vào bất cứ lúc nào cho đến ngày 31/12/2010. Giá thị trường cổ
phiếu công ty đó tại thời điểm đầu năm 2001 là 34.000đ/cổ phiếu. Chứng khế này
sẽ rất hấp dẫn nhà đầu tư nếu họ dự đoán trong thời hạn đó giá của cổ phiếu thường
sẽ vượt giá được mua ghi trong chứng khế. Giá cổ phiếu này trên thị trường tăng
trưởng nhanh và đến tháng 6/2006 giá cổ phiếu tăng lên 90.000đ/cổ phiếu, lúc này
nếu nhà đầu tư thực hiện chứng khế thì nhà đầu tư sẽ được lợi một khoản là
400.000đ /1 chứng quyền =10x(90.000 – 50.000). Trong trường hợp nhà đầu tư
không thực hiện chứng khế nhà đầu tư có thể bán và được hưởng giá của chứng

khế. Nếu như thị trường đánh giá cổ phiếu của công ty còn có khả măng tăng
trưởng hơn nữa thì giá của chứng khế sẽ cao hơn cả giá trị nội tại của chứng khế
(400.000đ/cổ phiếu ). Nhưng nếu giá chứng khoán lại tăng không vượt qua được
mức giá ghi trên chứng khế thì nhà đầu tư sẽ không thực hiện quyền và sẽ không
thu được khoản lợi nhuận từ chứng khế. Tuy nhiên, lúc này họ vẫn thu được khoản
lãi từ chứng khoán gốc.
Các chứng khế và chứng quyền sau khi tách khỏi chứng khoán gốc thì nó có
nhiều đặc tính giống như hợp đồng quyền chọn mua kiểu Mỹ, đó là được mua
chứng khoán với mức giá xác định và khối lượng nhất định tại một thời điểm xác


định trong tương lai. Nhưng chứng quyền lại có thời hạn ngắn lên khả năng giá
chứng khoán tăng lại rất ít khi xảy ra , còn với chứng quyền thì khả năng này là cao
hơn do thời hạn dài hơn dù công ty này có khả năng tăng trưởng không cao. Như
vậy nhà đầu tư sẽ mua chứng khoán phái sinh này khi họ nhận định là giá chứng
khoán thời điểm tương lai sẽ cao hơn giá chứng khoán trong chứng khế cộng với
giá mua chứng khế. Như vậy ngoài chức năng phòng ngừa hạn chế rủi ro nó còn có
thêm chức năng đẻ đầu cơ, nhưng chức năng bảo vệ nhà đầu tư vẫn là chức năng
chủ yếu.
1.2.3 Hợp đồng tương lai ( futures )
Khác với chứng khế và chứng quyền, hợp đồng tương lai và hợp đồng quyền
chọn được hình thành bởi các nhà đầu tư chứ không phải là do các công ty phát
hành lập ra. Nó được hình thành hoàn tất mối quan hệ giữa những người muốn
phòng ngừa rủi ro và những người chấp nhận rủi ro. Hợp đồng tương lai xuất hiện
từ khá sớm nhưng đó lại là những hợp đồng về hàng hoá. Cho đến năm 1973 hợp
đồng tương lai mới được ứng dụng vào thị trường chứng khoán, nhưng nó đã phát
triển nhanh chóng và trở lên sôi động. Các hợp đồng tương lai được bắt nguồn từ
hợp đồng kỳ hạn.
1.2.3.1 Hợp đồng kỳ hạn ( forwards )
Hợp đồng kỳ hạn là một thoả thuận giữa hai đối tác ( người mua và người

bán ) thực hiện một giao dịch hàng hoá ở một thời điếm chắc chắn trong tương lai
với khối lượng và mức giá xác định.
Hợp đồng kỳ hạn giúp cho hai bên xác định trước giá cả của khối lượng hàng
hoá từ đó họ có kế hoạch ổn định sản xuất kinh doanh, hạn chế những biến động
giá bất lợi cho họ ( người mua sợ giá cả hàng hoá tăng lên còn người bán thì sợ giá
cả hàng hoá giảm xuống ). Nó tạo ra sự “ may đo vừa khéo “ cho các bên, tuy nhiên
hợp đồng kỳ hạn lại có một số yếu điểm như: hợp đồng kỳ hạn không cho phép huỷ
bỏ đơn phương và nghĩa vụ hợp đồng của mỗi bên nói chung là không thể chuyển
giao cho người thứ ba , như vậy nó không phải là một hợp đồng linh hoạt. Ngoài ra,


hợp đồng kỳ hạn sẽ không hạn chế được rủi ro tín dụng tức không thể đảm bảo
rằng một bên sẽ không vỡ nợ và phá bỏ các nghĩa vụ của mình theo hợp đồng. Mà
điều này dễ xảy ra khi giá thực hiện trong hợp đồng chênh lệch quá nhiều so giá thị
trường tại thời điểm đó. Nếu giá thị trường tại thời điểm thực hiện hợp đồng cao
hơn giá định trước thì bên mua có lợi vì bên bán sẽ lỗ và ngược lại khi giá thị
trường lúc đó thấp hơn gía định trước thì bên bán có lợi. Phát huy những mặt tích
cực và hạn chế những yếu điểm của hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai ra đời.
1.2.3.2 Hợp đồng tương lai ( futures) .
Hợp đòng tương lai là một thoả thuận được tiêu chuẩn hoá để giao dịch trao
đổi mua bán một tài sản vào thời điểm chắc chắn trong tương lai với một mức gía
xác định.
Hợp đồng tương lai là một trong các chứng khoán phái sinh hình thành dựa
trên cơ sở một công cụ tài chính hay một chỉ số tài chính được gọi là hợp đồng
tương lai tài chính, bao gồm hợp đồng tương lai lãi suất, hợp đồng tương lai tiền tệ
và hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán. Hợp đồng tương lai về lãi suất có tài sản
cơ sở là công cụ nợ, đối tượng giao dịch phổ biến là những trái khoán như trái
phiếu kho bạc dài hạn, trung hạn và ngắn hạn; Hợp đồng tương lai tiền tệ thì lại ghi
rõ sự chuyển đổi một loại tiền tệ này lấy một loại tiền tệ khác và số đơn vị tiền tệ
yêu cầu giao được chọn trước; Còn hợp đồng tương lai chỉ số chứng khoán là hợp

đồng có hàng hoá cơ sở là những giá trị chỉ số riêng biệt như S&P500, nikkei…,
hợp đồng tương lai chỉ số không được thanh toán bằng giao hàng mà sử dụng tiền
mặt thay cho việc giao hàng vì chỉ số không phải là một dạng vật chất và hình thức
thanh toán là đảo ngược vị thế.
Hợp đồng tương lai nhờ đặc tính linh hoạt và một số đặc điểm mới mà nó
khắc phục được những nhược điểm của hợp đồng kỳ hạn và nó được xem như là
một công cụ tốt để phòng ngừa rủi ro và đầu cơ. Các hợp đồng tương lai đã được
tiêu chuẩn hoá tức là nội dung thoả thuận của mỗi hợp đồng tương lai đều được quy
định thống nhất như là về thời hạn của hợp đồng, ví dụ như chỉ có hợp đồng đáo


hạn vào tháng 3, 6, 9, 12, nó còn quy định về khối lượng hàng hoá trong một hợp
đồng tương lai, khi đó nhà đầu tư nào muốn mua hoặc bán hàng hoá với khối lượng
lớn hơn thì thực hiện mua bán nhiều hợp dồng tương lai. Về hàng hoá thì không
phải hàng hoá nào cũng là hàng hoá cơ sở để ký kết hợp đồng mà những hàng hoá
đó phải được sở giao dịch hợp đồng tương lai chấp nhận khi nó đảm bảo các tiêu
chuẩn niêm yết đưa ra và chất lượng của các hàng hoá cơ sở cũng có những tiêu
chuẩn nhất định, ví dụ hàng hoá trong hợp đồng tương lai tiền tệ phải là những
đồng tiền mạnh có khả năng trao dổi như USD,GBP, Mark Đức, đồng tiền chung
Châu Âu,… Như vậy, các bên tham gia không thể thương lượng bất kỳ như hợp
đồng kỳ hạn. Nhờ có đặc điểm tiêu chuẩn mà nó tạo điều kiện cho các bên đối tác
trao đổi cho nhau dễ dàng hơn. Các hợp đồng tương lai được giao dịch tại các trung
tâm chứng khoán hay ở sở giao dịch chứng khoán. Lịch sử trên thế giới có nhiều
trung tâm giao dịch hợp đồng tương lai phát triển: Thị trường Future Chicago ( the
Chicago Board of Trade _CBOT ) (1848) về nông sản và trái phiếu kho bạc; Thị
trường CME ( the chicago mercantile Exchange ) (1919) về nhiều nông sản và
chứng khoán ; Thị trường tiền tệ IMM ( the International Monetry Market ) (1972)
về ngoại tệ ; LIFFE ( the London International Finacial Future Exchange …) gồm
thị trường hàng hoá_tài chính. Tại các trung tâm, hợp đồng tương lai được giao
dịch mua bán dưới hình thức đặt lệnh tự do theo nguyên tắc đấu giá. Các nhà đầu tư

mua vào và bán ra các hợp đồng với giá thoả thuận tuỳ ý khi có sự chấp nhận của
các thương gia khác. Trung tâm sẽ đứng ra tổng hợp các lệnh đặt và khớp lệnh để
tạo ra được các hợp đồng tương lai, khi hợp đồng được kí kết thì các bên không
biết nhau mà qua môi giới trung gian _ trung tâm giao dịch.
Sở giao dịch hợp đồng tương lai không chỉ tạo ra sự thuận lợi trong giao dịch
mua bán hợp dồng mà còn hạn chế rủi ro trong thanh toán. Đó là do, thứ nhất, hợp
đồng tương lai không bắt buộc người giữ nó phải thực tiện hợp đồng, tức là nếu
thấy không có lợi hoặc không muốn thực hiện hợp đồng thì có thể xóa bỏ nó bằng
một nghiệp vụ ngược chiều. Trên thực tế chỉ khoảng 2% hợp đồng tương lai có


giao dịch nhận hàng hoá. Tất cả các hợp đồng tương lai còn lại đã được bù trừ hay
trung hoà bằng hợp đồng ngược lại. Thứ hai, là trong giao dịch hợp đồng tương lai
có vận dụng một nghiệp vụ trung gian là " phòng thanh toán bù trừ ", đây là một hệ
thống hoạch định và phê chuẩn điều kiện tham gia thị trường đồng thời hoạch định
các khoản thanh toán chênh lệch. " Phòng thanh toán bù trừ " yêu cầu nhà đầu tư
phải mở một tài khoản và đóng góp vào đó một số tiền gọi là quỹ dự phòng ban đầu
ngay khi nhà đầu tư kí kết hợp đồng tương lai. Sau mỗi ngày giao dịch “phòng
thanh toán bù trừ “ sẽ hoạch toán lỗ và lãi để kết chuyển bù trừ cho nhau. Ngoài ra,
để bảo vệ cho nhà đầu tư khi thị trường biến chuyển quá nhanh thì thị trường có cơ
chế gọi là “khoá giới hạn”. Nó đặt ra giá “ giới hạn trên “ và giá “giới hạn dưới”,
nếu giá hợp đồng tương lai tăng vượt giá “giới hạn trên “ hoặc giảm xuống thấp
hơn giá “giới hạn dưới “ thì thị trường ngừng giao dịch. Thời gian đóng cửa thị
trường giao dịch nhằm đảm bảo cho người tham gia tỉnh táo và có cơ hội đánh giá
lại vị trí của mình từ đó có thể ổn định thị trường. Như vậy, tuy xuất hiện sau hợp
đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai lại là phương thức giao dịch phổ biến.
Một đặc điểm rất đặc trưng của hợp đồng tương lai đó là các bên tham gia
hợp đồng tương lai đều có quyền và nghĩa vụ đối với bên kia. Tức là các bên vừa
có quyền đòi bên kia thực hiện hợp đồng và đều có nghĩa vụ thực hiện hợp đồng _
giao hàng ( đối với người bán ) hay thanh toán (đối với người mua ) khi bên kia yêu

cầu khi đến hạn. Chính vì đặc điểm này mà các bên tham gia giao dịch hợp đồng
tương lai không phải mất chi phí cho nhau. Giá của hợp đồng tương lai tỉ lệ thuận
với sự biến động giá của thị trường hàng hoá cơ sở, giá hàng hoá trên thị trường
tiền mặt tăng làm giá hợp đồng tương lai tăng nhưng ngoài ra nó còn phụ thuộc vào
thời gian đáo hạn và các yếu tố kinh tế khác. Thời gian đáo hạn càng gần, giá hợp
đồng tương lai càng sát giá của thị trường hàng hoá cơ sở.
Những hợp đồng tương lai có sức lôi cuốn nhà đầu tư rất lớn, nhà đầu tư có
thể sử dụng nó như là một công cụ bảo hộ hoặc có thể sử dụng nó như là một công
cụ để đầu cơ. Nhà đầu tư , những người đang nắm giữ chứng khoán cơ sở , lo sợ


rằng giá cả chứng khoán cơ sở sẽ giảm xuống . Nhưng do một vài lý do họ không
thể bán chứng khoán ngay được ví dụ như chứng khoán của các cổ đông sáng lập
chưa được phép bán … ) . Để đảm bảo chứng khoán trong tương lai không bị giảm
giá , họ mua hợp đồng tương lai bán chứng khoán cơ sở đó tại mức giá xác định
trong thời gian nhất định . Như vậy sẽ bảo vệ tài sản của nhà đầu tư đó . Để thấy
được nó bảo vệ nhà đầu tư như thế nào chuúng ta xem xét ví dụ . Cuối tháng
6/2001 , ông B nắm giữ một rổ chứng khoán có kết cấu như như các loại chứng
khoán kết cấu thành chỉ số VN Index , chỉ số VN Index lúc này trên thị trường có
diểm số là 570 điểm , giá trị chứng khoán ông B đang giữ là 5,7 tỷ đồng . Ông B
cho rằng giá chứng khoán sẽ đi xuống trong 3 tháng tới nhưng lại không muốn bán
vì cho rằng về lâu dài danh mục đó là tốt . Ông B sử dụng hợp đồng tương lai để
bảo đảm giá trị danh mục đầu tư của mình . Trên thị trường chứng khoán giá trị
mỗi điểm là 100.000đ , một hợp đồng tương lai có giá trị là 57 triệu đồng
( 570x100.000) . Như vậy ông B mua 100 hợp đồng (5.700.000.000 : 57.000.000)
chỉ số tương lai đáo hạn tháng 9 để đảm bảo cho danh mục đầu tư của mình . Đúng
như dự đoán sau 3 tháng VNIndex giảm xuống còn 230 điểm , khi đó số tiền phải
giao theo hợp đồng là 2.300.000.000đ = 230x100.000x100 nhưng lại nhận được
tiền bán hợp đồng là 5,7 tỷ đồng số tiền được lời từ hợp đồng tương lai 3,4 tỷ ( 5,7
– 2,3 ) bù đắp cho giá trị bị giảm đi trên thị trường chứng khoán cơ sở . Như vậy

nhà đầu tư vẫn có tổng tài sản là 5,7 tỷ đồng . Kể cả trong trường hợp ông B dự
đoán không chính xác , chỉ số VNIndex tăng lên giả sử là 600 điểm thì tổng giá tị
tài sản mà ông B nắm giữ vẫn được bảo toàn do bị thiệt ở hợp đồng tương lai
nhưng được bù đắp ở phần tăng lên của chứng khoán cơ sở . Như vậy nhà đầu tư
vẫn giữ nguyên được danh mục đầu tư và giá trị tài sản .
Trước đây hợp đồng tương lai được sử dụng chủ yếu để phòng ngừa rủi ro
nhưng dần dần nó lại được nhà đầu tư sử dụng để cá cược điểm số chứng khoán , tỷ
giá …. Hợp đồng tương lai được nhà đầu tư sử dụng để đầu cơ , nhà đầu cơ phân
tích thị trường rồi đưa ra những nhận định về khả năng biến động thị trường từ đó


mua bán hợp đồng tương lai nhằm kiếm lời . Giả sử vào đầu tháng 3/2001 ông C
có 100 triệu , chỉ số chứng khoán là 250 điểm , nhận định giá chứng khoán trên thị
trường sẽ lên giá ( VNIndex sẽ tăng điểm ) . Ông C có 2 phương án đầu tư sinh lời ,
một là sử dụng tiền mua chứng khoán để kinh doanh chênh lệch giá , hai là kí kết
hợp đồng tương lai , trên thị trường mỗi điểm có giá trị 100.000đ và tiền kí quỹ mỗi
hợp đồng là 5 triệu vậy ông C có thể mua 20 hợp đồng . Đến tháng 6/2001
VNIndex lên 570 điểm . Theo phương án 1 , ông C được lời là 128 triệu =
100x(570 : 250 - 1 ) .Với phương án 2 , số hàng nhận được là 1.140.000.000đ =
570x100.000x20 , và phải thanh toán số tiền là 500.000.000đ = 250x100.000x20 ,
như vậy được lời là 640 triệu đồng gấp 5 lần so với phương án 1 .
1.2.4 Hợp đồng quyền lựa chọn ( options ) .
Hợp đồng quyền chọn cũng là một loại chứng khoán phái sinh do những nhà
đầu tư tạo lập lên ( phát hành ) và giao dịch trao đổi mua bán như hợp đồng tương
lai . Hợp đồng tương lai là một hợp đồng cho phép người nắm giữ nó được nó được
mua ( nếu là hợp đồng quyền chọn mua ) hoặc được bán ( nếu là hợp đồng quyền
chọn bán ) một khối lượng hàng hoá cơ sở nhất định tại một mức giá xác định và
trong một thời gian nhất định . Các hàng hoá cơ sở của hợp đồng quyền chọn có thể
là cổ phiếu , chỉ số cổ phiếu , trái phiếu , chỉ số trái phiếu , tiền tệ hay hợp đồng
tương lai . Hợp đồng quyền chọn này có nhiều đặc điểm giống với hợp đồng tương

lai như nó cũng được giao dịch mua bán tại trung tâm chứng khoán , nó cũng được
tiêu chuẩn hoá , và giá cả hàng hoá cơ sở xác định tại thời điểm hiện tại nhưng lại
được thực hiện trong tương lai , nhưng nó lại có những điểm khác biệt cơ bản như
nó không bắt buộc đối với người nắm giữ hợp đồng quyền chọn tức là người này
nếu thấy có lợi cho mình thì có quyền yêu cầu thực hiện hợp đồng , còn nếu không
có lợi thì người này có quyền đơn phương huỷ bỏ , không thực hiện hợp đồng . Còn
bên bán hợp đồng không có bất cứ sự lựa chọn nào khác , phải luôn sẵn sàng giao
dịch khi người mua muốn . Từ đó các bên tham gia hợp đồng quyền chọn có một
bên chỉ có nghĩa vụ , đó là bên phát hành hợp đồng ( hay người kí phát , người bán


hợp đồng ) và một bên có quyền mà không có nghĩa vụ bắt buộc . Như vậy người
mua hợp đồng quyền chọn này phải trả chi phí cho người bán và đó chính là giá
của hợp đồng quyền chọn . Tuy nhiên ,người phát hành cảm thấy không có lợi cho
mình và muốn giảm sự bất lợi của nghĩa vụ đó thì vẫn có thể thực hiện một nghiệp
vụ ngược chiều , khi đó nó sẽ bù trừ trung hoà với hợp đồng kí phát trước đó . Hợp
đồng quyền chọn là cực kỳ linh hoạt và thuận lợi cho nhà đầu tư .
Xem xét hợp đồng quyền chọn dưới giác độ về thời hạn thực hiện quyền thì
có hai loại là hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ, được phép thực hiện quyền vào bất kỳ
lúc nào trước ngày đáo hạn ; và hợp đồng quyền chọn kiểu Châu Âu, ngược lại với
hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ, nó chỉ được thực hiện vào ngày đáo hạn. Nếu phân
biệt theo nội dung thì hợp đồng quyền chọn gồm có hợp đồng quyền chọn mua và
hợp đồng quyền chọn bán . Người nắm giữ hợp đồng quyền chọn mua được quyền
mua loại tài sản cơ sở ghi trên hợp đồng theo giá thi hành trong hợp đồng trong
khoảng thời gian có hiệu lực . Người mua Hợp đồng quyền chọn mua chỉ thực hiện
quyền khi thị giá của tài sản được mua cao hơn giá ghi trên hợp đồng . Người mua
hợp đồng quyền chọn mua có thể bán hoặc hoàn lại quyền mua theo giá thi hành và
nhận tiền chênh lệch từ người bán. Ngược lại , khi thị giá thấp hơn giá thi hành thì
người mua không thực hiện quyền, người bán sẽ được hưởng phí từ người mua.
Còn hợp đồng quyền chọn bán cho phép người mua nó có quyền bán hàng hoá cơ

sở ghi trên hợp đồng theo giá thi hành trong khoảng thời gian xác định . Một hợp
đồng quyền chọn bán được thi hành khi giá hàng hoá cơ sở trên thị trường xuống
giá cho tới khi giá giá thi hành lớn hơn giá thị trường. Với quyền chọn bán người
sở hữu nó không nhất thiết phải sở hữu hàng hoá cơ sở ( chứng khoán gốc ) và
được hưởng khi giá thấp, người kí phát quyền này phải phải thực hiện nhận hàng
hoá cơ sở và thanh toán tiền theo giá trên hợp đồng bất cứ khi nào người giữ hợp
đồng quyền chọn bán muốn trong tời gian hợp đồng có hiệu lực . Trong trường hợp
kí phát hợp đồng quyền chon mua ( hoặc quyền chọn bán ), người bán mong muốn
giá của chứng khoán gốc giảm ( hoặc tăng ) để được hưởng phần phí. Do có sự dự


đoán, kỳ vọng khác nhau về thị trường mà hợp đồng quyền chọn được giao dịch
mua bán rất sôi động và phát triển.
Muốn sở hữu hợp đồng quyền chọn, người mua phải trả cho người bán một
khoản tiền gọi là giá hợp đồng quyền chọn ( hay phí quyền chọn ). Giá đó phải hợp
lý, sao cho đủ bù đắp rủi ro cho người bán và không quá đắt xét ở góc độ người
mua . Giá hợp đồng quyền chọn được xác định như sau
Giá hợp đồng quyền chọn = giá trị nội tại của quyền + giá trị thời gian của
quyền .
Giá trị nội tại là khoản lãi có thể thu được nếu thực hiện quyền chọn ngay
lập tức . Như vậy đối với quyền chọn mua , giá trị nội tại là chênh lệch giữa giá thị
trường chứng khoán gốc và giá thực thi quyền ( giá được xác định trong hợp đồng )
. Ngược lại , đối với quyền chọn bán , giá trị nội tại là chênh lệch giá thực thi quyền
và thị giá chứng khoán gốc . Do đó :
- Đối với hợp đồng quyền chọn mua :
Giá trị nội tại = Thị giá chứng khoán gốc – Giá thực thi
- Đối với hợp đồng quyền chọn bán :
Giá trị nội tại = Giá thực thi - Thị giá chứng khoán gốc
Khi giá trị nội tại > 0 thì hợp đồng quyền chọn được coi là được giá và
quuyền chọn được coi là có lãi, nếu giá trị nội tại < 0 thì hợp đồng quyền chọn

được coi là lỗ, nếu bằng 0 nó được coi là hoà vốn. Nhưng khi thị giá chứng khoán
gốc bằng hoặc nhỏ hơn giá thực thi đối với quyền chọn mua và khi thị giá chứng
khoán gốc bằng hoặc lớn hơn giá thực thi đối với quyền chọn bán thì thị giá nội tại
được tính là bằng 0 , các quyền lựa chọn chỉ có giá trị thời gian . Giá trị thời gian
của quyền chọn là khoảng chênh lệch giữa giá của quyền và giá trị nội tại . Thời
gian cho đến khi đáo hạn càng dài thì giá trị thời gian sẽ càng lớn, bởi vì đối với
người bán sẽ gặp nhiều rủi ro hơn, còn đối với người mua họ lại có nhiều cơ hội về
những biến động giá chứng khkoán cơ sở trên thị trường làm tăng giá trị của quyền
chọn ; do đó họ có thể trả thêm một khoản chênh lệch trên giá trị nội tại . Giá cả


hợp đồng quyền chọn phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác như giá thị trường của
chứng khoán cơ sở ; giá thực hiện quyền ; thời gian cho đến khi đáo hạn ; lãi suất
ngắn hạn phi rủi ro trong suốt thời hạn tồn tại của quyền, cố định các yếu tố khác,
giá quyền chọn mua của các chứng khoán (trái phiếu ) tăng khi lãi suất ngắn hạn
phi rủi ro tăng, ngược lại làm giảm giá hợp đồng quyền chọn bán chứng khoán ; lãi
suất coupon, quyền chọn mua các trái phiếu có coupon sẽ thấp hơn so với các
quyền chọn mua không có coupon, ngược lại, coupon có xu hướng làm tăng giá của
các quyền chọn bán ; mức dao động dự đoán của các mức lãi suất trong suốt thời
hạn của quyền. Ngoài ra nhân tố cung cầu về hợp đồng quyền chọn trên thị trường
có không ít ảnh hưởng tới giá cả chứng khoán.
Người mua hợp đồng quyền chọn có thể giới hạn khoản lỗ tiềm năng ở mức
nhất định hoặc có cơ hội thu một khoản tiền lãi tiềm năng không giới hạn. Nhà đầu
tư có thể sử dụng tuỳ theo mục đích của mình sao cho đạt hiệu quả cao nhất. Thứ
nhất quyền lựu chọn giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro. Không giống như hợp
đồng tương lai được đặt ra để trung lập hoá rủi ro bằng việc cố định giá mà người
bảo hộ sẽ phải trả hay nhận được cho tài sản tiềm tàng, hợp đồng kỳ hạn lại tạo ra
sự bảo hiểm, nó đưa ra một biện pháp để các nhà đầu tư có thể bảo vệ được mình
chống lại sự lên xuống bất lợi của giá cả hàng hoá cơ sở trong tương lai, trong khi
họ vẫn có thể kiếm được lợi nhuận nhờ sự vận động thuận lợi của giá cả. Một ví dụ

cho thấy chức năng phòng ngừa rủi ro của hợp đồng quyền chọn. Một nhà đầu tư,
ông D, sở hữu 10.000 cổ phiếu REE vào thời điểm đầu năm 2003, giá cổ phiếu hiện
tại là 20.000đ/cổ phiếu. Nhà đầu tư lo lắng giá cổ phiếu có thể giảm mạnh sau 9
tháng tới và muốn bảo vệ mình. Trên thị trường chứng khoán lúc bấy giờ có hợp
đồng quyền chọn bán tháng 9, mỗi hợp đồng cho phép bán 100 cổ phiếu REE với
giá thực hiện là 19.000đ/cổ phiếu và giá hợp đồng quyền chọn được yết là 1.500đ,
mỗi hợp đồng quyền chọn bán có giá là 150.000đ = 1.500x100. Nhà đầu tư quyết
định mua 100 hợp đồng với tổng chi phí là 15 triệu đồng ( 150.000x100) bằng cách
đó nhà đầu tư có quyền bán 10.000 cổ phiếu với giá thấp nhất là 190.000.000đ =


19.000x10.000. Nếu thị trường cổ phiếu REE xuống dưới 19.000đ/cổ phiếu thì ông
D có thể thực hiện hợp đồng quyền chọn thu được 190 triệu đồng, và giá trị thực
được hưởng là 175 triệu đồng ( 190 – 15). Nhưng nếu giá thị trường ở trên mức
19.000đ thì quyền này sẽ không được thực hiện . Nhưng dù thế nào đi nữa nhà đầu
tư này cũng bán được với giá trị thấp nhất là 190 tiệu đồng ( hay giá trị thực sau khi
trừ đi chi phí là 175 triệu đồng ). Như vậy nhà đầu tư vẫn có thể chờ giá lên để thu
lợi nhuận cao trong khi vẫn có sự bảo hiểm cho tài sản nếu thị trường bất lợi.
Hợp đồng quyền chọn cũng là một công cụ được nhà đầu tư sử dụng đầu cơ
rất linh hoạt và nó có thể tạo ra một khoản lợi nhuận không giới hạn. Với những
người có vốn nhỏ mà muốn sinh lời lớn thì hợp đồng quyền chọn giúp nhà đầu tư
thực hiện được điều đó. Ví dụ : Bây giờ đang là tháng 1/2001, ông E, một nhà đầu
tư có 34 triệu đồng. Trên thị trường lúc này giá của một cổ phiếu Y là 34.000đ/cổ
phiếu và hợp đồng quyền chọn mua cổ phiếu đó ở tháng 6, mỗi hợp đồng quyền
chọn mua có khối lượng hàng hoá là 100 cổ phiếu với giá thực hiện là 40.000đ/cổ
phiếu và giá quyền chon được yết là 2.000đ ( tức một hợp đồng quyền chọn có giá
là 200.000 đồng ) . Lúc này ông E có 2 sự lựa chọn : ông E có thể mua ngay cổ
phiếu vào thời điểm tháng 1 để kinh doanh chênh lệch giá , ông E sẽ mua được
1000 cổ phiếu ( 34.000.000 : 34.000 ) ; hoặc ông E có thể mua 170 hợp đồng
(34.000.000 : 200.000 ) với tổng chi phi là 34 triệu đồng . Nếu nhà đầu tư dự đoán

đúng , giả sử đến tháng 6 giá cổ phiếu tăng lên tới 90.000đ/cổ phiếu . Lúc này ông
E được hưởng lợi nhuận , nếu sử dụng cách 1 thì lợi nhuận cổ phiếu mang lại là
56.000.000đ = 1000x(90.000 – 34.000) ; còn với cách 2 , lợi nhuận là 850 triệu
đồng = 170x100x(90.000 – 40.000) nhưng phải trừ đi chi phí mua quyền chọn
mua , lợi nhuận ròng là 850 -34 =816 triệu đồng . Như vậy lợi nhuận thu được do
sử dụng chiến thuật mua hợp đồng quyền chọn gấp gần 15 lần so với kinh doanh
chênh lệch giá . Tất nhiên , quyền chọn cũng có thể gây ra những tổn thất lớn hơn ,
giả sử tới tháng 12 , giá cổ phiếu đó không tăng mà bị giảm xuống còn 30.000đ/cổ
phiếu . Với cách 1 nhà đầu tư bị thiệt 4.000.000đ = 1000x(34.000 – 30.000 ) ; cón


với cách 2 , hợp đồng sẽ không được thực hiện và nhà đầu tư bị thiệt là 34 triệu
đồng _ giá phải trả cho quyền chọn. Hợp đồng quyền chọn cũng có tác tác dụng
đòn bẩy tài chính rất mạnh đối với nhà đầu tư.
Trên thị trường chứng khoán, bên cạnh thị trường cổ phiếu, thị trường trái
phiếu , thị trường chứng khoán phái sinh cũng phát triển rất mạnh mẽ và sôi động.
Các chứng khoán phái sinh không chỉ được sử dụng như là những công cụ bảo hộ,
đầu cơ các chứng khoán gốc mà còn tạo lên sự phong phú về hàng hoá trên thị
trường chứng khoán, chứng khoán phái sinh tạo lập một thị trường công cụ dẫn
xuất. Một lần nữa ta phải khẳng định chứng khoán phái sinh rất đa năng và linh
hoạt. Nó có vai trò hết sức quan trọng trong thị trường chứng khoán.