hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO

TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
---------------------------------------

NGUYỄN THỊ HẢI

HIỆU ỨNG MÙA VỤ TRÊN THỊ TRƯỜNG
CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số chuyên ngành: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SỸ TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
Người hướng dẫn khoa học:
TS. NGUYỄN VĂN THUẬN

TP. Hồ Chí Minh, Năm 2016


LỜI CAM ĐOAN
Tôi cam đoan rằng luận văn “Hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khoán
Việt Nam” là bài nghiên cứu của chính tôi.
Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn này, tôi cam
đoan rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được công bố
hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác.
Không có nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận văn này mà
không được trích dẫn theo đúng quy định.
Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các
trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác.
Tp. Hồ Chí Minh, Năm 2016

NGUYỄN THỊ HẢI

i


LỜI CẢM ƠN
Xin chân thành cảm ơn TS Nguyễn Văn Thuận đã vô cùng tận tình giảng dạy,
chỉ dẫn chi tiết, truyền đạt kiến thức quý báu và hướng dẫn cho tôi trong quá trình lựa
chọn đề tài và hoàn thành luận văn “Hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khoán
Việt Nam”.
Xin chân thành cảm ơn tất cả các giảng viên đã nhiệt tình giảng dạy, chia sẻ
kinh nghiệm và tận tình hướng dẫn cho tôi trong quá trình học tập.
Xin chân thành cảm ơn cô Trần Thị Việt Hà, cùng các bạn trong lớp MFB6 đã
hợp tác và hỗ trợ tôi trong suốt quá trình học tập.
Xin chân thành cảm ơn Khoa sau đại học, Trường đại học Mở Thành Phố Hồ
Chí Minh đã tạo điều kiện thuận lợi cho tôi hoàn thành khóa học và hoàn thành luận
văn này.
Trân trọng
TP. HCM, 2016

NGUYỄN THỊ HẢI

.

ii


TÓM TẮT
Luận văn sử dụng phương pháp hồi qui với biến giả nhằm kiểm định hiệu ứng

mùa vụ trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tập trung chủ yếu vào hiệu ứng ngày
trong tuần và hiệu ứng tháng trong năm, dữ liệu từ 02/1/2009 đến 12/08/2015.
Luận văn tìm thấy tỷ suất lợi nhuận thấp nhất vào thứ Ba và cao nhất vào thứ
Sáu cho 17/26 chỉ số gồm chỉ số Largecap, midcap, smallcap, VNindex, HNindex,
VN50, cao su, chứng khoán, giáo dục, năng lượng, ngân hàng-bảo hiểm, nhựa-bao bì,
sản xuất kinh doanh, thương mại, vận tải-cảng-taxi, vật liệu xây dựng và bất động. Có
2/26 chỉ số cho kết quả tỷ suất lợi nhuận thấp vào thứ Ba và cao nhất vào thứ Tư như
công nghệ viễn thông, dược phẩm-y tế-hóa chất, còn lĩnh vực thủy sản lại cho lợi
nhuận cao nhất vào thứ Hai.
Đồng thời có 6/26 chỉ số gồm chỉ số Largecap, VNindex, VN50, dầu khí, năng
lượng và thực phẩm cho kết quả tỷ suất lợi nhuận cao nhất vào tháng Một, lĩnh vực
ngân hàng-bảo hiểm cho tỷ suất lợi nhuận cao nhất vào tháng Năm.
Tuy nhiên luân văn cũng không tìm thấy bằng chứng về hiệu ứng ngày trong
tuần cho 6/26 như chỉ số như : dầu khí, dịch vụ-du lịch, khoáng sản, thép, thực phẩm
và xây dựng. Đối với hiệu ứng tháng trong năm Có 19/26 chỉ số như: chỉ số midcap,
smallcap, HNindex, cao su, chứng khoán, công nghệ viễn thông, dịch vụ - du lịch,
dược phẩm - y tế - hóa chất, giáo dục, khoáng sản, nhựa - bao bì, sản xuất kinh
doanh, thép, thương mại, thủy sản, vận tải - cảng – taxi, vật liệu xây dựng, xây dựng
và bất động sản.
Với những kết quả đạt được, nghiên cứu này đã bước đầu cung cấp cho các
nhà quản lý và nhà đầu tư bằng chứng về thị trường chưa hiệu quả ở Việt Nam giai
đoạn 02/1/2009 đến 12/08/2015. Từ những kết quả này giúp cho các nhà quản lý đưa
ra các chính sách phù hợp và các nhà đầu tư đưa ra chiến lược mua bán đúng thời
điểm để đạt được hiệu quả cao.

iii


MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN .............................................................................................................. i

LỜI CẢM ƠN ................................................................................................................... ii
TÓM TẮT ........................................................................................................................iii
MỤC LỤC........................................................................................................................ iv
DANH MỤC BẢNG …………………………………………………………..........….vi
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ………………………………………………………...vii
Chương 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU ....................................................... 1
1.1. Lý do nghiên cứu ........................................................................................... 1
1.2. Vấn đề nghiên cứu ......................................................................................... 2
1.3. Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................... 3
1.4. Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................ 3
1.5. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu .................................................................. 3
1.6. Phương pháp nghiên cứu ............................................................................... 3
1.7. Ý nghĩa nghiên cứu ........................................................................................ 3
1.8. Kết cấu nghiên cứu ........................................................................................ 4
Chương 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ....................... 5
2.1.Các lý thuyết cơ bản ....................................................................................... 5
2.1.1. Các khái niệm..................................................................................... 5
2.1.2. Lý thuyết thị trường hiệu quả............................................................ 6
2.1.3. Lý thuyết về bước đi ngẫu nhiên........................................................ 9
2.2. Cơ sở lý thuyết về hiệu ứng mùa vụ ............................................................ 10
2.3. Một số nghiên cứu trước .............................................................................. 14
2.3. 1 Nghiên cứu nước ngoài .................................................................... 14
2.3.2. Nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần tại Việt Nam ........................ 18
Chương 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU ....... 22
3.1.Giả thuyết nghiên cứu ................................................................................... 22
3.1.1.Giả thuyết nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần .............................. 22
3.1.2.Giả thuyết nghiên cứu hiệu ứng tháng trong năm............................. 23
3.2.Phương pháp nghiên cứu .............................................................................. 24
iv

3.2.1.Phương pháp nghiên cứu................................................................... 24
3.2.2.Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................ 27
3.3. Mô hình nghiên cứu ..................................................................................... 33
Chương 4: PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ................................................ 37
4.1. Thống kê mô tả ............................................................................................ 37
4.2. Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu ....................................................... 38
4.3. Phân tích kết quả hồi qui ............................................................................. 40
4.3.1. Hiệu ứng ngày trong tuần (phụ lục 3B) ........................................... 40
4.3.2. Hiệu ứng tháng trong năm (phụ lục 3A) .......................................... 47
Chương 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ .................................................................... 50
5.1. Kết luận ........................................................................................................ 50
5.1.1. Kết quả giống ky vọng ..................................................................... 50
5.1.2. Kết quả Khác kỳ vọng ...................................................................... 51
5.1.3 .Kết quả không có hiệu ứng mùa vụ ................................................. 51
5.2. Kiến nghị...................................................................................................... 51
5.2.1. Kiến nghị đối với các nhà đầu tư: .................................................... 51
5.2.2. Kiến nghị đối với các nhà quản lý ................................................... 52
5.3. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ...................................................... 53
TÀI LIỆU THAM KHẢO ............................................................................................. 55
PHỤ LỤC ........................................................................................................................ 59
PHỤ LỤC 01A: Thống kê mô tả chỉ số vốn hóa và chỉ số thị trường ............................. 59
PHỤ LỤC 01B: Thống kê mô tả chỉ số ngành ................................................................ 61
PHỤ LỤC 02A: Kiểm định nghiệm đơn vị Dickey – Fuller bậc 0 cho chỉ số vốn hóa và
chỉ số thị trường ............................................................................................................... 65
PHỤ LỤC 02B: Kiểm định nghiệm đơn vị Dickey – Fuller bậc 0 cho chỉ số ngành...... 66
PHỤ LỤC 03A: Kết quả hồi qui đối với hiệu ứng tháng ................................................ 70
PHỤ LỤC 03B: Kết quả hồi qui đối với hiệu ứng ngày.................................................. 74

v

DANH MỤC BẢNG

Thứ tự bảng

Tên bảng

Trang

2.1

Tổng hợp các nghiên cứu trước.

20

3.1

Thống kê biến động chỉ số điểm VNindex từ

24

năm 2009 đến năm 2015.
3.2

Phân ngành của công ty cổ phần Tứ Vấn Đầu Tư

29

Cây Cầu Vàng.

3.3

Các chỉ số vốn hóa.

31

4.1

Bảng kết quả kiểm định tính dừng của dữ liệu

38

vốn hóa và chỉ số thị trường.
4.2

Bảng kết quả hồi qui đối với hiệu ứng ngày trong

40

tuần.

vi


DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

D/P

: Divident yield (tỷ suất cổ tức)

EMH

: Efficient market hypothesis

HNX

: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

: Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

ISE

: Indonesia stock exchange

MP

: Market price (lệnh thị trường)

NYSE

: New York Stock Exchange

TTCK

: Thị trường chứng khoán

SGDCKTPHCM : Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh
P/E

: Price to earning ration (chỉ số giá trên thu nhập)

vii


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu

Chương 1:
GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
Trong chương này giới thiệu sơ lược về lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiện cứu,
câu hỏi nghiên cứu, phạm vi, phương pháp, ý nghĩa và kết cấu đề tài.

1.1 Lý do nghiên cứu
Trải qua 15 năm hình thành và phát triển, thị trường chứng khốn Việt Nam đã
trải qua nhiều bước thăng trầm khác nhau của nền kinh tế. Nhất là khủng hoảng kinh
tế thế giới 2008 có ảnh hưởng vơ cùng mạnh đến dòng vốn đầu tư vào Việt Nam và
thị trường chứng khốn Việt Nam cũng khơng là ngoại lệ. Sau nhiều năm tích lũy
kinh nghiệm và kiến thức, hành vi nhà đầu tư đã thay có sự thay đổi theo xu hướng
thận trọng và an tồn. Các hiệu ứng mùa vụ cũng thay đổi theo từng giai đoạn, từng
thị trường khác nhau, nó đã thu hút sự quan tâm của rất nhiều nhà nghiên cứu, hiệu
ứng ngày, hiệu ứng tháng cũng là một trong số đó. Do đó, nghiên cứu này tập trung
phân tích hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khốn Việt Nam.
Theo lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH) chỉ ra rằng tại bất kỳ thời điểm nào
giá cổ phiếu sẽ phản ánh tồn bộ thơng tin hiện có trên thị trường. Tuy nhiên thị
trường hiệu quả có 3 dạng là hiệu quả mạnh (strong) , hiệu quả vừa (semi-strong
form), hiệu quả yếu (weak). Trong thực tế có nhiều nghiên cứu thực nghiệm và bằng
chứng cho thấy thị trường hiệu quả ít xuất hiện trong mơi trường đầu tư trong đó có
nhiều hiện tượng chống lại lý thuyết thị trường hiệu quả như tác động của khối lượng
lên giá chứng khốn (size effect), tác động của phân tách lên giá cổ phiếu (stock split

effects), hiện tượng mùa vụ trong giá chứng khốn (season effect). Một trong những
hiện tượng được nhắc đến nhiều nhất là hiệu ứng ngày thứ Hai, hiệu ứng tháng
Giêng.
Trong bối cảnh thị trường tài chính thì hiệu ứng mùa vụ mâu thuẫn với lý
thuyết thị trường hiệu quả đã được ghi nhận trong nhiều năm tại nhiều quốc gia trên
thế giới. Những hiệu ứng mùa vụ là xu hướng nhìn thấy trong lợi nhuận cổ phiếu,
trong đó lợi nhuận của các cổ phiếu thường có xu hướng cao hơn hoặc thấp hơn một
Trang 1


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
cách bất thường vào một hoặc một vài ngày nào đó trong tuần, vài tháng nào đó trong
năm và đồng thời có khuynh hướng biến động thấp hơn (rủi ro thấp hơn) hoặc mạnh
hơn (rủi ro cao hơn) trong một số ngày, tháng nhất định trên thị trường chứng khốn.
Kết quả thực nghiệm của HaKam Berument và Halil Kiymaz (2001),
Rosi(2007) xem xét các quốc gia Nam Mỹ trong giai đoạn 1997-2006, Trầm Thị
Xn Hương và cộng sự (2014) xem xét tại thị trường chứng khốn Việt Nam đều
cho kết quả có hiệu ứng ngày trong tuần tại các quốc gia này.
Theo Ghana (2006), Pandey (2002), Enowbi và cộng sự (2009) đều ủng hộ tháng 1
cho tỷ suất lợi nhuận cao nhất. Gao và Kling (2005) lại cho kết quả tỷ suất lợi nhuận
cao nhất vào tháng 3 và tháng 4.
Ở Việt Nam đã có một vài cơng trình nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần
được cơng bố nhưng chưa có tác giả nào nghiên cứu hiệu ứng tháng trong năm.Tuy
nhiên hầu hết các tác giả chỉ nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần chung cho cả thị
trường. Trong khi đó sự biến động giá của các nhóm cổ phiếu có giá trị vốn hóa thị
trường khác nhau có những điểm khác biệt so với sự biến động chung của tồn thị
trường chính vì vậy tác giả chọn nghiên cứu đề tài “Hiệu ứng mùa vụ trên thị
trường chứng khốn Việt Nam”.
Như đã biết thị trường chứng khốn Việt Nam đã có những năm phát triển rất
nóng, nhất là năm 2007, đến năm 2008 thì lao dốc do ảnh hưởng của khủng hoảng

kinh tế thế giới, để dữ liệu ổn định cho nghiên cứu tác giả quyết định chọn dữ liệu từ
2009 đến năm 2015 thơng qua chỉ số VNindex, HNindex, chỉ số largecap, midcap,
smallcap, VN50 và chỉ số ngành để xem xét sự khác biệt trong hiệu ứng mùa vụ của
các chỉ số này, đồng thời đề xuất một số giải pháp cho nhà quản lý nhằm gia tăng tính
hiệu quả của thị trường và giải pháp cho nhà đầu tư nhằm lựa chọn chiến lược mua
bán thích hợp.

1.2 Vấn đề nghiên cứu
Kiểm định tỷ suất lợi nhuận bất thường trên thị trường chứng khốn Việt Nam
thơng qua chỉ số VNindex, Hnindex, largecap, midcap, smallcap, VN50 và chỉ số
ngành.
Trang 2


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu

1.3. Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài được xác định như sau:
 Phân tích tác động của hiệu ứng mùa vụ và cung cấp bằng chứng về hiệu ứng
mùa vụ trên thị trường chứng khốn Việt Nam. Từ đó đề xuất một số giải pháp
nhằm nâng cao hiệu quả cho nhà đầu tư và tăng tính hiệu quả cho thị trường
đối với các nhà quản lý.

1.4. Câu hỏi nghiên cứu
 Thị trường chứng khốn Việt Nam có bị tác động bởi hiệu ứng mùa vụ hay
khơng? Nếu có thì hiệu ứng mùa vụ tác động như thế nào đến tỷ suất lợi nhuận
của chứng khốn thuộc các ngành, các mức vốn hóa trên thị trường chứng
khốn Việt Nam?

1.5. Phạm vi và đối tượng nghiên cứu

 Đối tượng nghiên cứu của luận văn là tỷ suất lợi nhuận bất thường của danh
mục đầu tư chứng khốn qua các ngày trong tuần, các tháng trong năm.
 Phạm vi nghiên cứu: tác giả nghiên cứu cho bộ chỉ số VNindex, HNindex,
VN50, chỉ số ngành, chỉ số large cap, chỉ số mid cap, chỉ số small cap. Dữ liệu
được thu thập từ 02/01/2009 đến 12/08/2015.

1.6. Phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi qui với biến giả là các ngày, các tháng
để kiểm định hiệu ứng ngày trong tuần, hiệu ứng tháng trong năm. Dữ liệu được sử
dụng từ 02/01/2009 đến 12/08/2015, dữ liệu được thu thập trên trang web
cophieu68.vn, phần mềm để chạy dữ liệu trong luận văn này là phần mềm Eviews6.

1.7. Ý nghĩa nghiên cứu
Luận văn góp phần bổ sung thêm cho các cơng trình nghiên cứu trước những
kết quả mang tính cập nhật, luận văn cung cấp kết quả kiểm định hiệu ứng ngày trong
tuần, hiệu ứng tháng trong năm đối với chứng khốn thuộc các ngành khác nhau và
chứng khốn có giá trị vốn hóa khác nhau.
Trang 3


Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu này có ảnh hưởng đến quyết định nhà đầu tư, nhà đầu tư
sẽ đưa ra được chiến lược mua bán thích hợp hơn. Đồng thời sự tồn tại của hiệu ứng
mùa vụ thể hiện mức hiệu quả của thị trường chứng khốn từ đó giúp các nhà quản lý
có chính sách điều tiết thích hợp hơn.

1.8 Kết cấu nghiên cứu
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và mơ hình nghiên cứu

Chương 4: Phân tích kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận và kiến nghị

Trang 4


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước

Chương 2:
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC
Chương này giới thiệu tổng quan các lý thuyết cơ bản như lý thuyết thị trường
hiệu quả, lý thuyết về bước đi ngẫu nhiên và các hiện tượng bất thường trên thị
trường chứng khốn. Đồng thời giới thiệu về cơ sở lý thuyết của hiệu ứng mùa vụ và
một số nghiên cứu trước.

2.1.

Các lý thuyết cơ bản

2.1.1. Các khái niệm
Khái niệm thị trường hiệu quả
Theo Eugene Fama (1970), thị trường hiệu quả được định nghĩa là “thị
trường mà ở đó giá ln phản ánh đầy đủ những thơng tin hiện có”.
Khái niệm bước đi ngẫu nhiên (Random Walk)
Maurice Kendall (1953) cho rằng “lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho thấy giá
chứng khốn tn theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi khơng thể tiên đốn trước
được”.
Khái niệm hiện tượng bất thường
Như chúng ta đã biết thì lý thuyết thị trường hiệu quả khơng thể giải thích hết
tất cả các diễn biến của thị trường. “Trong tài chính thì những hiện tượng đi ngược lại

với lý thuyết thị trường hiệu quả được gọi là hiện tượng bất thường” đây là định
nghĩa của Bontanc (2003). Còn theo Tervesky và Kahnerman (1986) thì “hiện tượng
tượng bất thường có nghĩa là sự khác biệt hay lệch khỏi những chuẩn mực hiện đang
được chấp thuận mà sự khác biệt này q phổ biến và mang tính hệ thống”.
Hiệu ứng ngày trong tuần (Day-of-the-week effect)
Trầm Thị Xn Hương cùng cộng sự (2014), cho rằng lợi nhuận vào một
ngày nào đó trong tuần thấp hơn những ngày còn lại và tính trung bình là mang số
âm.

Trang 5


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Hiệu ứng tháng (monthly effect)
Theo George, Marett (2011) cho rằng hiệu ứng tháng là lợi nhuận vào một vài
tháng nào đó trong năm cao hơn một cách bất thường so với các tháng còn lại.

2.1.2. Lý thuyết thị trường hiệu quả
Lĩnh vực tài chính hay đề cập đến mơ hình định giá tài sản tài chính (CAPM),
hay thuyết định giá theo chênh lệch (APT). Các mơ hình này đưa ra cấu trúc của giá
cổ phiếu dựa trên các yếu tố khác nhau. Thực tế, những người trong ngành quan tâm
nhiều hơn đến tốc độ biến động của giá cổ phiếu khi có thay đổi trong các yếu tố liên
quan. Để hiểu những q trình thay đổi như vậy, chúng ta cần nắm rõ khái niệm thị
trường hiệu quả.
Lý thuyết thị trường hiệu quả là một lý thuyết tài chính cho rằng thị trường
hiệu quả là nơi mà bất cứ thời điểm nào nhà đầu tư đều có thể nắm bắt được thơng tin
như nhau và ngay lập tức họ hành xử thuần nhất giống nhau do đó mọi thơng tin đều
được phản ánh vào giá thị trường, hay nói cách khác lý thuyết thị trường hiệu quả
(Efficient market hypothesis) là một lý thuyết tài chính cho rằng các thị trường tài
chính là hiệu quả , giá của hàng hóa trên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường

chứng khốn phản ánh đầy đủ mọi thơng tin. Vì vậy, khơng thể kiếm được lợi nhuận
bằng cách căn cứ vào thơng tin đã biết hay những hình thái biến động của giá cả
trong q khứ.
Chẳng hạn như tin một cơng ty dầu lửa phát hiện ra dầu mỏ có trữ lượng lớn
được cơng bố lúc 10 giờ sáng ngày hơm nay thì ngay lập tức thơng tin đó sẽ được
phản ánh vào giá cả khiến cho nó được đẩy lên mức thích hợp. Ở Mỹ đã có những
nghiên cứu đo lường tốc độ của sự điều chỉnh giá cả và kết quả là chỉ có thể kiếm
được lợi nhuận khi mua chứng khốn trong vòng 30 giây sau khi thơng tin được cơng
bố rộng rãi.
Năm 1970, EugeneFama là người đầu tiên đưa ra lý thuyết về thị trường hiệu
quả, theo ơng thị trường hiệu quả là thị trường mà giá cả phản ánh đầy đủ những
thơng tin có sẵn. Lý thuyết này dựa trên 3 điều kiện sau:

Trang 6


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
-

Thứ nhất: Thị trường bao gồm một số lượng lớn các nhà đầu tư hành động một
cách hợp lý nhằm tối đa hóa lợi nhuận và các nhà đầu tư này định giá chứng
khốn một cách hợp lý.

-

Thứ hai: Nếu một số nhà đầu tư hành động khơng hợp lý thì những hành động
của họ sẽ triệt tiêu lẫn nhau hoặc những nhà mua bán chênh lệch sẽ triệt tiêu
ảnh hưởng của các nhà đầu tư này và khơng ảnh hưởng đến giá cả.

-

Thứ ba: Người tham gia thị trường được tiếp cận hầu như cùng lúc, rộng rãi và
khơng mất chi phí đối với tất cả các thơng tin. Các nhà đầu tư phản ứng đầy đủ
và tức thời với các thơng tin mới và giá cũng được điều chỉnh theo.
Đặc điểm của thị trường hiệu quả:

-

Các nhà đầu tư kỳ vọng thu được một mức hồn vốn đầu tư có thể trang trải
chi phí (lợi nhuận hợp lý).

-

Khơng thể suy luận hoạt động lợi nhuận tương lai từ lợi nhuận q khứ.

-

Thị trường chỉ có thể hiệu quả nếu có đủ người tin rằng thị trường hiệu quả.

-

Thị trường vốn phản ánh nhanh và đầy đủ với thơng tin mới.

-

Các thành viên trong thị trường bỏ qua các thơng tin khơng liên quan.
Nếu thay đổi giá trong q khứ có thể sử dụng để dự đốn các thay đổi giá cả

tương lai, các nhà đầu tư có thể tạo ra tỷ suất sinh lợi dễ dàng. Nhưng trong thị trường
cạnh tranh việc thu hồi tỷ suất lợi nhuận dễ dàng sẽ khơng kéo dài. Khi các nhà đầu

tư cố gắng tận dụng thơng tin về giá cả trong q khứ, sẽ được phản ánh trong giá cả
cổ phiếu ngày hơm nay chứ khơng phải trong giá ngày mai. Các mẫu mực trong giá
sẽ khơng tồn tại nữa và các thay đổi giá cả trong một thời kỳ sẽ độc lập thay đổi trong
kỳ kế tiếp.
Fama sắp xếp thơng tin thành ba nhóm: Thơng tin trong q khứ, thơng tin
cơng khai và thơng tin đầy đủ bao gồm cả thơng tin nội bộ. Thị trường hiệu quả được
chia làm ba cấp độ dựa trên sự sẵn có của ba nhóm thơng tin.

Trang 7


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
 Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu
Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng yếu (weak form) giá chứng khốn phản
ánh đầy đủ thơng tin đã cơng bố trong q khứ. (nghĩa là dựa vào thơng tin
trong q khứ thì nhà đầu cơ khơng thắng được thị trường).
 Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng vừa
Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng vừa (semi-strong form) cho rằng giá chứng
khốn (chứng khốn ở đây được hiểu theo nghĩa rộng, khơng chỉ là cổ phiếu)
đã chịu tác động đầy đủ của thơng tin cơng bố trong q khứ cũng như thơng
tin vừa cơng bố xong. Nhà đầu cơ khơng thể dựa vào thơng tin trong q khứ
cũng như thơng tin vừa được cơng bố để có thể mua rẻ bán đắt chứng khốn,
vì ngay khi thơng tin được cơng bố, giá chứng khốn đã thay đổi phản ánh đầy
đủ thơng tin vừa cơng bố.
 Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh
Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong form) khẳng định mạnh mẽ
hơn nữa về tính hiệu quả của thị trường tài chính, rằng giá của chứng khốn đã
phản ánh tất cả thơng tin cơng bố trong q khứ, hiện tại, cũng như các thơng
tin nội bộ (insider). Cơ sở đứng sau lý thuyết này là: nếu có thơng tin nội bộ,
những người biết thơng tin nội bộ sẽ mua bán ngay chứng khốn để thu lợi

nhuận, và như vậy giá chứng khốn sẽ thay đổi, đến khi nào người trong cuộc
khơng còn kiếm lời được nữa.
Tuy nhiên các nghiên cứu thực nghiệm (empirical studies) đã chứng minh
dạng yếu và dạng bán-mạnh (semi-strong form) của lý thuyết có thể đúng. Có nhiều
nghiên cứu chống lại lý thuyết dạng strong form, rằng dạng strong-form khơng đúng,
rằng thị trường khơng thể hiệu quả đến mức strong-form. Nhiều nghiên cứu chỉ ra
nhiều bất hiệu quả (inefficiencies) của thị trường mà nhà đầu cơ có thể thu được lợi
nhuận. Ví dụ, chứng minh cho thấy nhà đầu cơ có thể thắng thị trường nếu mua các
cổ phiếu có P/E thấp.

Trang 8


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước

2.1.3. Lý thuyết về bước đi ngẫu nhiên
Năm 1973 khi Burton Malkiel viết quyển sách "A Random Walk Down Wall
Street", thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên bắt đầu trở nên phổ biến. Quyển sách này có
thể được xem như một trong những lý thuyết đầu tư kinh điển nhất trên thị trường
chứng khốn. Lý thuyết cho rằng sự thay đổi giá của một chứng khốn riêng lẻ bất kỳ
hay chỉ số chứng khốn của cả thị trường trong q khứ đều khơng thể dùng để dự
báo cho sự thay đổi trong tương lai. Trước đó, năm 1953, Maurice Kendall là người
đầu tiên đưa lý thuyết này. Kendall cho rằng các thay đổi trong giá chứng khốn là
tác động lẫn nhau và các khả năng thay đổi có thể xuất hiện với cùng một xác suất
như nhau, thế nhưng qua thời gian, giá chứng khốn dường như ln có xu hướng
tăng.
Nói một cách đơn giản nhất thì lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho thấy giá
chứng khốn tn theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi khơng thể tiên đốn trước
được. Khả năng tăng hay giảm của chứng khốn trong tương lai là tương đương nhau.
Những người tin theo lý thuyết này tin rằng trong tương lai, thị trường khơng thể

giống như những gì nó đã xảy ra vì ln có những rủi ro tăng thêm, đó là những rủi
ro khơng thể biết trước. Trong quyển sách của mình, Malkiel cũng cho thấy cả phân
tích kỹ thuật lẫn phân tích cơ bản chỉ làm lãng phí thời gian của chúng ta mà thơi.
Malkiel tiếp tục cho biết chiến lược mua và nắm giữ trong dài hạn là tốt nhất. Sẽ là
rất vơ ích nếu các nhà đầu tư riêng lẻ nỗ lực để tiên đốn thị trường. Những nỗ lực
dựa trên phân tích cơ bản, phân tích kỹ thuật và những phân tích khác đều vơ ích.
Cùng với những thống kê của mình, ơng đã chứng minh rằng hầu hết các quỹ hỗ
tương đều thất bại trong việc nỗ lực đánh thắng mức trung bình chuẩn của thị trường
như chỉ số S&P 500.
Trong khi có rất nhiều người tin theo lý thuyết của Malkiel, một số khác lại tin
rằng tồn cảnh của việc đầu tư rất khác với những gì Malkiel viết trong quyển sách
của ơng cách đây gần 30 năm. Ngày nay, mỗi người đều dễ dàng tiếp cận với những
thơng tin chính xác và định giá chứng khốn một cách hợp lý. Đầu tư khơng còn là
một trò chơi của sự may rủi.

Trang 9


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước

2.2.

Cơ sở lý thuyết về hiệu ứng mùa vụ
Hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khốn là một trong những hiện tượng

bất thường mâu thuẫn với lý thuyết thị trường hiệu quả. Sự tồn tại của hiệu ứng ngày
trong tuần, hiêu ứng tháng trong năm là ví dụ về tính khả đốn và là dấu hiệu cho
thấy thị trường hoạt động chưa hiệu quả. Chính vì vậy việc nghiên cứu hiệu ứng mùa
vụ nằm trong hệ thống các nghiên cứu lý thuyết thị trường hiệu quả. Thị trường hoạt
động chưa hiệu quả là một trong những ngun nhân dẫn đến sự tồn tại hiệu ứng mùa

vụ. Lý thuyết thị trường hiệu quả nêu ra những đặc tính và điều kiện để thị trường trở
nên hiệu quả, nếu những điều kiện này bị vi phạm thì hiệu ứng mùa vụ có thể xuất
hiện, nếu những điều kiện này được thỏa mãn ở các mức độ khác nhau thì hiệu ứng
mùa vụ sẽ dần biến mất và thị trường trở nên hiệu quả.
Phương pháp nghiên cứu hiệu ứng mùa vụ xuất phát từ phương pháp nghiên
cứu lý thuyết thị trường hiệu quả. Khi nghiên cứu về lý thuyết thị trường hiệu quả các
nhà kinh tế tìm cách chứng minh rằng giá của chứng khốn là ngẫu nhiên bằng cách
kiểm định tính dừng, tính ngẫu nhiên. Đây cũng là bước đi đầu tiên để kiểm định sự
tồn tại của hiệu ứng mùa vụ.
Trong thực tế có nhiều nghiên cứu thực nghiệm và bằ ng chứng cho thấy thị
trường hiệu quả ít xuất hiện trong mơi trường đầu tư thực tế. Trong đó có nhiều hiện
tượng chống lại lý thuyết thị trường hiệu quả như tác động của khối lượng lên giá
chứng khốn (Size effects), tác động của phân tách lên giá cổ phiếu (Stock split
effects), hiện tượng mùa vụ trong giá chứng khốn (Season effects) Keim và
Ziemba(1984).Trong những hiện tượng được nhắ c đến nhiều nhất là hiện tượng hiệu
ứng ngày ngày trong tuần, hiệu ứng tháng trong năm, hiệu ứng chuyển giao tháng.
Theo đó hiệu ứng ngày trong tuần (tháng trong năm) là hiện tượng tỷ suất sinh lợi
trung bình của một ngày (tháng) nào đó trong tuần (năm) thấp hơn tỷ suất sinh lợi các
ngày (tháng) khác trong tuần (năm), và tính trung bình thì mang số âm có nghĩa là tỷ
suất sinh lợi của một ngày (tháng) nào đó trong tuần (năm) tính trung bình là giảm.
Hiệu ứng chuyển giao tháng là xu hướng của giá cổ phiếu tăng trong 2 ngày cuối
tháng và 3 ngày đầu tiên của tháng kế tiếp, một số nhà nghiên cứu gán các hiệu ứng

Trang 10


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
cho thời gian của dòng tiền hằng tháng nhận được bởi các quỹ hưu trí và tái đầu tư
vào thị trường chứng khốn.
Lợi nhuận và cách chúng bị ảnh hưởng như thế nào đến ngày trong tuần là một

đề tài khá phổ biến trong các luận văn tài chính. Cross (1973), French (1980), Gibbon
và Hess (1981), Keim và Stambaugh (1984), Lakonishok và Levi (1982) và Rogalski
(1984) có thể được đưa ra như là những ví dụ về đề tài ảnh hưởng của ngày trong
tuần. Một kết quả thú vị từ những nghiên cứu này là lợi nhuận trung bình của ngày
thứ Hai ít hơn những ngày khác trong tuần.
Ngày trong tuần ảnh hưởng khơng chỉ đến thị trường vốn của Mỹ, những
nghiên cứu đã tìm thấy những kết quả thú vị cho nguồn vốn, thu nhập cố định, thị
trường phái sinh cho những nước khác và Mỹ. Như nghiên cứu của Aggarwall và
Rivoli (1989), Athanassakos và Robinson (1994), Chang, Pinegar và Ravichandran
(1993), Dubois (1986), Kato và Schallheim (1985), Jaffe và Westerfield
(1985a,1985b) và Solnik và Bouquet (1990) và chúng đều cho ra kết quả là lợi nhuận
của cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi ngày trong tuần.
Tương tự, Corhay, Fatemi và Rad (1995), Flannary và Protopapadakis (1998),
Gay và Kim (1987), và Gesser và Poncet (1997) đã nhấn mạnh rằng lợi nhuận của
tương lai và tỷ giá hối đối chịu sự thay đổi bởi ngày trong tuần. Balaban (1995) báo
cáo rằng giá trị của ngày trong tuần ảnh hưởng đến ISE. Ơng ấy kết luận rằng vào
thứ Sáu trong tuần thì ISE có lợi nhuận cao nhất vào giai đoạn 1988-1994.
Draper và Paudyal (2002) đã xây dựng nghiên cứu trên thị trường chứng
khốn London và dùng mơ hình tuyến tính OLS. Họ đã giải thích được lợi nhuận
giảm rõ rệt vào ngày thứ Hai, chỉ ra rằng ngày thứ Hai ảnh hưởng bởi nhiều nhân tố.
Ảnh hưởng ngày trong tuần trong thị trường chứng khốn Kuwait được tìm ra bởi AlMutairi (2010) sử dụng ba mơ hình GRACH: GRACH (nghiên cứu sự cân bằng lợi
nhuận), E-GRACH (nghiên cứu sự cân bằng của lợi nhuận và rủi ro) và T-GRACH
(nghiên cứu về rủi ro) đã tìm thấy lợi nhuận cao hơn vào ngày thứ Bảy. Kết quả
tương tự được tìm thấy bởi Ulusserve cùng các cộng sự (2011) trong thị trường chứng
khốn TADAWAL (của Ả Rập).
Trang 11


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Ngày đầu tuần thường được cân nhắc đến bởi vì thị trường có chiều hướng đi

xuống, trong khi ngày cuối tuần thị trường được nhìn nhận đi lên. Điều này được ủng
hộ bởi nghiên cứu của Mehdian và Perry (2001), nghiên cứu chỉ ra rằng những thơng
tin bất lợi được loan báo trong suốt cuối tuần làm lay động đến lòng tin của nhà đầu
tư, làm kích động họ bán cổ phần của họ vào ngày thứ Hai. Sự tăng trưởng nguồn
cung cổ phiếu này làm giá của chúng giảm và lợi nhuận cũng giảm. Một vài nhà
nghiên cứu đã cho rằng, ngun nhân dẫn đến sự biến động này là do tâm lý của nhà
đầu tư. Bởi vì sự loan báo của những thơng tin xấu vào cuối tuần mà nhà đầu tư cảm
thấy bi quan, lo lắng vào ngày đầu tuần, trong khi đó vào ngày cuối tuần họ sẽ cảm
thấy lạc quan và tạo động lực cho việc mua và bán cổ phiếu.
Nhiều nhà nghiên cứu trước đã nghiên cứu những thị trường khác nhau về sự
ảnh hưởng của ngày trong tuần. Một vài bài nghiên cứu này bao gồm: Jaffe và
Westerfield (1985) đã tìm ra sự ảnh hưởng của cuối tuần lên thị trường chứng khốn
ở bốn nước phát triển: Austrlia, Nhật Bản, Mỹ và Canada. Aggarwal và Rivoli (1989)
đã nhận định sự ảnh hưởng mạnh mẽ của thứ Ba trong tuần đến bốn thị trường Châu
Á sơi động như: Hong Kong, Singapore, Malaysia và Philippin. Kiymaz và Berument
(2003) đã đánh giá được sự ảnh hưởng khác nhau của ngày trong tuần đến mỗi thị
trường riêng biệt trên thế giới và họ đã tìm thấy lợi nhuận có biến động mạnh vào
ngày thứ Hai trong tuần đối với thị trường chứng khốn của Đức Và Nhật Bản, vào
ngày thứ Ba trong tuần của thị trường chứng khốn Anh và vào ngày thứ Sáu của thị
trường chứng khốn Canada và Mỹ. Tương tự, Basher và Sadorsky (2006) đã phân
tích lợi nhuận của chỉ số chứng khốn chính từ 21 thị trường chứng khốn sơi động
và chỉ số thế giới “Morgan Stanley Capital International” (MSCI) bằng cách dùng mơ
hình tuyến tính có hiệu chỉnh cho rủi ro thị trường và biến động trong lợi nhuận. Kết
quả cho ra rằng ngày thứ Ba có tác động nghịch và ngày thứ Sáu có tác động thuận
đến thị trường Pakistan và Đài Loan một cách rõ rệt, thị trường Philippin thì cả hai
ngày thứ Ba và thứ Sáu đều bị ảnh hưởng. Hơn thế nữa, Apolinario cùng các cộng sự
(2006) đã sử dụng mơ hình GARCH và T-ARCH để phân tích sự ảnh hưởng của ngày
trong tuần đến lợi nhuận trên thị trường của Pháp và Thụy Điển.

Trang 12

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Hiệu ứng tháng trong năm là một hiện tượng mùa vụ, nơi giao lưu giao dịch
chứng khốn có xu hướng tạo ra lợi nhuận bất thường bằng chứng được thể hiện rõ
nét trong một số nghiên cứu sau:
Schallheim và Kato (1985) đã báo cáo bằng chứng về hiệu ứng tháng trong
năm tại thị trường Tokyo trong giai đoạn 1952-1980. Kết quả tỷ suất lợi nhuận dương
và có ý nghĩa thống kê vào tháng Giêng nhưng ngồi ra họ tìm thấy lợi nhuận tích
cực đáng kể về mặt thống kê vào tháng Sáu, theo Shallheim và Kato gợi ý rằng có thể
có một số mối quan hệ giữa quy mơ doanh nghiệp và lợi nhuận tháng Sáu dương vì
nó xuất hiện chủ yếu cho các cơng ty nhỏ.
Hansen và lunde (2003) xem xét Đan Mạch, Pháp, Đức, Hồng Kơng, ý, Nhật,
Nauy, Thụy Điển, Mỹ. Gu nghiên cứu ở Canada, Pháp, Đức, Nhật, Anh trong giai
đoạn từ 1970 – 2000 và một số nghiên cứu khác của Ghana (2006), Pandy (2002),
Enowbi, Guidi và Malambo (2009) đều ủng hộ tháng Giêng cho tỷ suất lợi nhuận cao
nhất.
Gao và Kling (2005) kiểm định hiệu ứng tháng trong năm cho kết quả tỷ suất
lợi nhuận cao nhất vào tháng Ba và tháng Tư.
Kumari và Mahendra (2006) nghiên cứu về ảnh hưởng ngày trong tuần trong
thị trường chứng khốn Ấn Độ trong khoảng thời gian 1979-1998 trên thị trường The
Bombay Stock Exchange và giao dịch chứng khốn quốc gia. Họ phát hiện ra rằng lợi
nhuận thứ Hai đã cao hơn so với những ngày khác trong tuần nhưng thứ Ba là tiêu
cực. Trong trường hợp lợi nhuận tháng, bằng chứng cho thấy lợi nhuận trong tháng
Tư là cao hơn đáng kể so với các thángcòn lại.
Hiệu ứng chuyển giao tháng là hiện tượng giá của cổ phiếu tăng liên tiếp mấy
ngày xung quanh mốc thời gian chuyển giao tháng vì vậy có xu hướng tạo ra thu nhập
bất thường, bằng chứng được thể hiện trong một số nghiên cứu của Ariel (1987),
Ariel đã thu thập dữ liệu hàng ngày của trung tâm nghiên cứu Giá (CRSP),lợi nhuận
chỉ số chứng khốn từ năm 1963 đến năm 1981. Ariel đã sử dụng thống kê mơ tả và

nhận thấy rằng có lợi nhuận tích cực cho giai đoạn bắt đầu từ ngày giao dịch cuối
cùng của tháng trước đó và nửa đầu của tháng kế tiếp, tiếp theo là tiêu cực trở lại vào
Trang 13


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
các điểm giữa của tháng. Ratner (1992) xác định hiệu lực chuyển giao thánglà ngày
cuối cùng của tháng và 3 ngày giao dịch đầu tiên của tháng kế tiếp.
Martikainen cùng các cộng sự (1995) đã sử dụng lợi nhuận hàng ngày của thị
trường chứng khốn Phần Lan từ tháng Hai năm 1988 đến tháng Mười năm 1993. Họ
đã kiểm tra khoảng thời gian [-1, 4] và áp dụng thống kê để kiểm tra nếu lợi nhuận
trung bình của khoảng thời gian này là tích cực và đáng kể. Martikainen cùng các
cộng sự còn phát hiện ra những tích cực và lợi nhuận đáng kể được quan sát trong
khoảng [-5, 5].

2.3. Một số nghiên cứu trước
2.3. 1 Nghiên cứu nước ngồi
Nghiên cứu của Tachiwou (2010)
Tachiwou nghiên cứu hiệu ứng ngày trong tuần trên thị trường chứng khốn
khu vực tây phi cho giai đoạn năm 1998 đến năm 2007. Dữ liệu bao gồm giá đóng
cửa hàng ngày cho hai chỉ số chứng khốn của thị trường khu vực Tây Phi, các dữ
liệu chỉ số được thu thập từ các hướng BRVM, Abidjan, Cote d'Ivoire. Hai chỉ số
được sử dụng là Brvm-10 và chỉ số Brvm-composite.Tachiwou sử dụng phương pháp
hồi qui OLS.
Lợi nhuận hàng ngày quan sát cho hai chỉ số được tính như sau:
Rt = Log (Pt/P t-1) x 100 (1)
Trong đó:
Pt: Giá đóng cửa của chỉ số thị trường chứng khốn ngày t.
Pt-1: Giá đóng cửa của chỉ số thị trường chứng khốn ngày t -1
Rt: Lợi nhuận ngày t

Chạy hồi quy OLS với biến giả nhị phân cho mỗi quốc gia để kiểm tra xem có
bất kỳ sự khác biệt đáng kể về mặt thống kê giữa các thị trường chứng khốn trả về,
vào những ngày khác nhau trong tuần:

Trang 14


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
5

Rt = ∑ BiDit + ut
𝑖=1

Trong đó:
D1t = 1 nếu là ngày thứ Hai và bằng 0 nếu là các ngày khác
D2t =1 nếu là ngày thứ Ba và bằng 0 cho các ngày khác
D3t =1 nếu là ngày thứ Tư và bằng 0 cho các ngày khác
D4t =1 nếu là ngày thứ Năm và bằng 0 cho các ngày khác
D5t =1 nếu là ngày thứ Sáu và bằng 0 cho các ngày khác
Hệ số B1 đến B5 là lợi nhuận trung bình từ thứ 2đến thứ 6
Nghiên cứu này đưa ra bằng chứng cho sự tồn tại hiệu ứng ngày trong tuần ở
Tây Phi. Các tác dụng hàng ngày được phân tích trong lợi nhuận thị trường chứng
khốn của Tây Phi.
Nghiên cứu Rossi (2007)
Nghiên cứu về hiệu ứng mùa vụ trên thị trường chứng khốn Nam Mỹ, các dữ
liệu thu thập từ hệ thống DataStream. Bao gồm chỉ số thị trường chứng khốn chính ở
một số nước thuộc Châu Mỹ Latinh như: Brazil sử dụng chỉ số Bovespa index,
Mexico sử dụng chỉ số IPC index, Argentina sử dụng chỉ số Merval index và Buenos
index, Chile sử dụng chỉ số IGPA index trong giai đoạn từ 1/1/1997 đến 31/12/2006.
Rossi đã chia khoảng thời gian nghiên cứu làm 2 giai đoạn, giai đoạn 1 từ

01/01/1997 đến 31/12/2001, giai đoạn 2 từ 01/01/2002 đến 31/12/2006. Sử dụng lợi
nhuận hàng ngày để kiểm tra hiệu ứng ngày trong tuần và trả lại hàng tháng cho thử
nghiệm các hiệu ứng tháng Giêng. Rossi đã sử dụng phương pháp hồi qui OLS của
phần mềm Eviews.
Lợi nhuận hằng ngày (tháng) tính bằng cơng thức:
Rit = Ln(Pt/Pt-1)

Trang 15


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Trong đó:
Pt,Pt-1 :

Giá đóng của ngày (tháng) t và t-1

Rit:

Lợi nhuận cổ phiếu

Mơ hình hiệu ứng ngày trong tuần:
Rit = α1iD1t + α2iD2t +….+ α5iD5t + Vit
Trong đó:
Rit: Lợi nhuận cổ phiếu ngày t
D1t: biến giả cho ngày thứ Hai lấy giá trị =1 cho ngày thứ Hai và = 0 cho các ngày
khác.
D2t: biến giả cho ngày thứ Ba lấy giá trị = 1 cho ngày thứ Ba và = 0 cho các ngày
khác.
…
D5t: biến giả cho ngày thứ Sáu lấy giá trị = 1 cho ngày thứa Sáu và = 0 cho các ngày

khác.
Vit: Biến kiểm sốt.
α1 đến α5 hệ số ước lượng từ ngày thứ Hai đến ngày thứ Sáu.
Mơ hình hiệu ứng tháng:
Rit = α1iD1 + α2iD2 +….+ α12iD12 + Vit
Trong đó:
Rit: Lợi nhuận tháng
D1 đến D12 là biến giả cho tháng Giêng đến tháng Mười Hai
D1 nhận giá trị = 1 cho tháng Giêng và = 0 cho các tháng còn lại
D2 nhận giá trị = 1 cho tháng Hai và = 0 cho các tháng còn lại
…
D12 nhận giá trị = 1 cho tháng Mười Hai và = 0 cho các tháng còn lại.
Trang 16


Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu trước
Vit: biến kiểm sốt
Trong giai đoạn từ 01/01/1997 đến 31/12/2001 đã khơng xuất hiện bất kỳ hiệu
ứng ngày trong tuần nào ở Argentina. Đối với Brazil, Rossi tìm thấy hiệu quả tích
cực thứ Sáu, cũng ghi nhận tác động tích cực cho ngày thứ Ba và thứ Tư. Tại Chile,
lợi nhuận cao nhất xuất hiện vào ngày thứ Sáu. Đối với Mexico, khơng có bất kỳ hiện
tượng bất thường nào. Trong giai đoạn 01/01/2002 đến 31/12/2006, hiệu quả tích cực
vào thứ Sáu tại Argentina. Đối với Brazil, ghi nhận các ngày thứ Tư và thứ Sáu tác
động tích nhưng hiệu quả thứ Ba đã biến mất. Tại Chile, tác động tiêu cực vào thứ
Hai và tích cực vào thứ Năm. Cuối cùng cho Mexico, ghi nhận tác dụng tích cực vào
thứ năm.
Khi xét đến hiệu ứng tháng thấy rất ít bằng chứng. Đối với giai đoạn đầu
khơng ghi lại bất cứ tháng nào có ý nghĩa thống kê trong bất kỳ các quốc gia nào. Chỉ
trong giai đoạn 2 xuất hiện hiệu ứng tháng Giêng ở Argentina và cũng cho lợi nhuận
tích cực trong tháng Chín. Ngồi ra, đối với Mexico tác dụng tích cực trong tháng

Mười Một.
Nghiên cứu của Husain(2011)
Nghiên cứu về hiệu ứng ngày trong tuần, các dữ liệu được sử dụng trong
nghiên cứu này bao gồm chỉ số giá hàng ngày của thị trường chứng khốn Pakistan
(KSE 100 Index), từ tháng 1 năm 2006 đến tháng năm 2010. Trong giai đoạn này là
giao dịch tiến hành từ thứ hai đến thứ sáu. Lợi nhuận hàng ngày Rt tính từ KSE 100
Index theo cơng thức như sau:
Rit = Ln(It/It-1) x 100
Trong đó:
It, It-1: Chỉ số giá đóng của ngày t và t-1
Rit:

Lợi nhuận hằng ngày của cổ phiếu

Lợi nhuận hằng ngày được ước lượng bằng phương trình hồi qui OLS như sau:
Rt = β1Mt + β2Tt +β3Wt + β4THt +β5Ft + €t

Trang 17