Phân tích những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành chứng khoán đang niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM
KHOA KẾ TOÁN - TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

PHÂN TÍCH NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP NGÀNH CHỨNG KHOÁN ĐANG
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM

Ngành: TÀI

CHÍNH NGÂN HÀNG
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Giảng viên hƣớng dẫn: TS.Lê Đức Thắng
Sinh viên thực hiện: Nguyễn Kiều Thảo My
MSSV: 1211190625
Lớp: 12DTDN04

TP.Hồ Chí Minh, 2016


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƢỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM
KHOA KẾ TOÁN - TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG

KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP

PHÂN TÍCH NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG
ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH
NGHIỆP NGÀNH CHỨNG KHOÁN ĐANG
NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG
KHOÁN VIỆT NAM

Ngành: TÀI

CHÍNH NGÂN HÀNG
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

Giảng viên hƣớng dẫn: TS.Lê Đức Thắng
Sinh viên thực hiện: Nguyễn Kiều Thảo My
MSSV: 1211190625
Lớp: 12DTDN04

TP.Hồ Chí Minh, 2016


LỜI CAM ĐOAN


Em xin cam đoan đây là bài nghiên cứu của em. Những thông tin và số liệu
trong bài đƣợc lấy từ Báo cáo tài chính của các doanh nghiệp ngành Chứng khoán
đang niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, không sao chép bất kỳ nguồn
nào khác. Em hoàn toàn chịu trách nhiệm trƣớc nhà trƣờng về sự cam đoan này.
TP.HCM, ngày .....tháng .....năm .....
Sinh viên thực hiện

Họ tên:

i


LỜI CẢM ƠN


Em xin cảm ơn Thầy Lê Đức Thắng, ngƣời đã tận tình giúp đỡ, hƣớng dẫn em
trong suốt quá trình làm khóa luận tốt nghiệp để em có thể hoàn thành tốt đề tài theo
đúng thời gian và quy định của trƣờng.
Em cũng xin gửi lời cảm ơn đến Ban Giám đốc và toàn thể cán bộ nhân viên,
đặc biệt là các chị phòng Quản Trị trung tâm dịch vụ khách hàng HSC Công ty Cổ
phần dịch vụ công nghệ tin học HPT đã tạo mọi điều kiện cho em trong việc thu
thập số liệu, tiếp cận công việc thực tế và giải quyết đƣợc những vấn đề đặt ra trong
bài nghiên cứu.
Tuy đã có nhiều cố gắng nhƣng chắc chắn đề tài khóa luận của em vẫn còn
nhiều thiếu sót. Rất mong nhận đƣợc sự góp ý của Thầy và nhà trƣờng.
Em xin chân thành cảm ơn!
TP.HCM, ngày .....tháng .....năm .....
Sinh viên thực hiện

Họ tên:

ii


NHẬN XÉT CỦA ĐƠN VỊ THỰC TẬP

iii

NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƢỚNG DẪN

iv


MỤC LỤC
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU .........................................................................................1
1.1. Lý do chọn đề tài ...........................................................................................1
1.2. Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................2
1.3. Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................2
1.4. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu .................................................................2
1.5. Phƣơng pháp nghiên cứu ...............................................................................2
1.6. Ý nghĩa nghiên cứu........................................................................................3
1.7. Kết cấu đề tài .................................................................................................3
CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN DOANH NGHIỆP ......5
2.1. Tổng quan về cấu trúc vốn ............................................................................5
2.1.1. Khái niệm ................................................................................................5
2.1.2. Đặc điểm .................................................................................................5
2.1.2.1. Vốn chủ sở hữu ................................................................................6
2.1.2.2. Vốn vay ............................................................................................6
2.2. Các chỉ tiêu đo lƣờng cấu trúc vốn ................................................................7
2.3. Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn trong doanh nghiệp ......................8
2.3.1. Nhân tố bên trong ...................................................................................8
2.3.1.1. Qui mô doanh nghiệp .......................................................................8
2.3.1.2. Cấu trúc tài sản .................................................................................8
2.3.1.3. Tốc độ tăng trƣởng của doanh nghiệp .............................................9
2.3.1.4. Hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp ..........................9
2.3.1.5. Tính thanh khoản của doanh nghiệp ..............................................10
2.3.1.6. Chính sách quản lý của lãnh đạo công ty.......................................10

2.3.1.7. Rủi ro kinh doanh ...........................................................................10
2.3.2. Nhân tố bên ngoài .................................................................................11
2.3.2.1. Thuế ...............................................................................................11
2.3.2.2. Lãi suất kỳ vọng thị trƣờng ............................................................12
2.3.2.3. Các tiêu chuẩn của ngành kinh doanh............................................12

v


2.3.2.4. Chính sách quản lý của nhà nƣớc ..................................................12
2.3.2.5. Tác động của tín hiệu thị trƣờng ....................................................12
2.4. Các chỉ tiêu tài chính phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp .................13
2.4.1. Khả năng thanh toán hiện hành ............................................................13
2.4.2. Tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản ............................................13
2.4.3. Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA)............................................14
2.4.4. Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) ......................................14
2.4.5. Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu (ROS) ...............................................15
2.5. Các mô hình lý thuyết về cấu trúc vốn ........................................................15
2.5.1. Lý thuyết MM (Modigliani – Miller) ...................................................15
2.5.2. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) ................................................17
2.5.3. Lý thuyết phát tín hiệu ..........................................................................17
2.5.4. Lý thuyết trật tự phân hạng ...................................................................18
2.6. Một số nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và ở Việt Nam .....................19
2.6.1. Trên thế giới ..........................................................................................19
2.6.2. Trong nƣớc ............................................................................................20
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................22
3.1. Phƣơng pháp nghiên cứu .............................................................................22
3.2. Mô hình nghiên cứu .....................................................................................22
3.2.1. Mô hình tổng quát .................................................................................22
3.2.2. Mô hình cụ thể ......................................................................................22

3.2.3. Mô tả các biến trong mô hình ...............................................................23
3.2.3.1. Biến phụ thuộc ...............................................................................23
3.2.3.2. Biến độc lập ...................................................................................24
3.3. Dữ liệu nghiên cứu ......................................................................................24
3.3.1. Nguồn dữ liệu .......................................................................................24
3.3.2. Mẫu nghiên cứu ....................................................................................25
3.4. Mô hình nghiên cứu đề xuất ........................................................................25
3.5. Cách thu thập, xử lý dữ liệu ........................................................................25

vi


CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .................................................................27
4.1. Phân tích thống kê mô tả .............................................................................27
4.2. Thực hiện mô hình hồi quy..........................................................................30
4.3. Hệ số tƣơng quan giữa các biến ..................................................................32
4.4. Kiểm định mô hình nghiên cứu ...................................................................33
4.4.1. Kiểm định các biến không có ý nghĩa trong mô hình ...........................33
4.4.2. Kiểm định Wald ....................................................................................38
4.4.2.1. Kiểm định Wald với biến ROA .....................................................38
4.4.2.2. Kiểm định Wald với biến ROE ......................................................39
4.4.2.3. Kiểm định Wald với biến ROS ......................................................39
4.4.2.4. Kiểm định Wald với biến Tính thanh khoản..................................40
4.4.2.5. Kiểm định Wald với biến Tài sản cố định hữu hình ......................40
4.4.3. Điều chỉnh mô hình cốt lõi ...................................................................41
4.4.4. Kiểm định đa cộng tuyến ......................................................................43
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP .............................................................46
5.1. Kết luận ........................................................................................................46
5.1.1. Về mặt lý thuyết ....................................................................................46
5.1.2. Về mặt thực tiễn ....................................................................................46

5.2. Giải pháp ......................................................................................................47
5.2.1. Về phía doanh nghiệp ...........................................................................47
5.2.2. Về phía nhà nƣớc ..................................................................................48
5.3. Hạn chế và hƣớng nghiên cứu tiếp theo ......................................................48
5.3.1. Hạn chế .................................................................................................48
5.3.2. Hƣớng nghiên cứu tiếp theo .................................................................49
Tài liệu tham khảo
Phụ lục

vii


DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT
TTCK: Thị trƣờng chứng khoán
NHTM: Ngân hàng thƣơng mại
ROA: Khả năng sinh lợi của tài sản
ROE: Khả năng sinh lợi của vốn chủ sở hữu
ROS: Khả năng sinh lợi của doanh thu
CR: Hệ số khả năng thanh toán nợ ngắn hạn
TNDN: Thu nhập doanh nghiệp

viii


DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1: Bảng tổng hợp các nhân tố đã đƣợc mã hóa ............................................. 23
Bảng 4.1: Bảng thống kê các biến độc lập và biến phụ thuộc .................................. 27
Bảng 4.2: Bảng mô tả sự tƣơng quan giữa các biến ................................................. 32
Bảng 4.3: Bảng thống kê hệ số R2 và hệ số VIF ....................................................... 45

ix


DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, ĐỒ THỊ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH
Hình 3.1: Mô hình nghiên cứu đề xuất ..................................................................... 25
Biểu đồ 4.1: Biểu đồ thống kê mô tả biến phụ thuộc ................................................ 28
Biểu đồ 4.2: Biểu đồ thống kê mô tả các biến độc lập .............................................. 29

x


CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1.

Lý do chọn đề tài

Cấu trúc vốn tối ƣu luôn là một trong những mối quan tâm hàng đầu của các doanh
nghiệp. Để thành công và có khả năng cạnh tranh cao với các doanh nghiệp trong và
ngoài nƣớc thì nhà quản trị tài chính cần đƣa ra những quyết định đúng đắn trong việc lựa
chọn nguồn tài trợ vốn cho công ty. Cụ thể nhà quản trị cần quyết định doanh nghiệp nên
sử dụng vốn vay bao nhiêu, vốn chủ sở hữu bao nhiêu để tối thiểu hóa rủi ro và chi phí sử
dụng vốn. Một cấu trúc vốn phù hợp sẽ giúp doanh nghiệp tận dụng đƣợc những lợi ích
từ lá chắn thuế, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp đồng thời nâng cao lợi ích của các cổ
đông trong công ty.
Với tình trạng suy thoái của nền kinh tế thế giới trong những năm trở lại đây đã
phần nào ảnh hƣởng đến nền kinh tế Việt Nam. Nhiều doanh nghiệp lâm vào tình trạng
khó khăn và một số tiến hành giải thể. Vì vậy, các nhà quản trị cần xem xét, tìm ra những
nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, mức độ ảnh hƣởng của từng nhân tố
ra sao để cân nhắc, đi đến những quyết định đạt đƣợc hiệu quả cao nhất.
Trong giai đoạn hiện nay, muốn tồn tại và phát triển thì doanh nghiệp cần phải phát

huy tối đa sức mạnh nội tại của mình. Việc xây dựng một cấu trúc tài chính hợp lý cũng
là một cách để phát huy sức mạnh đó. Cấu trúc vốn ƣu tiên sử dụng nợ hoặc nghiêng hẳn
về sử dụng vốn chủ sở hữu có thể phù hợp ở giai đoạn này nhƣng lại không phù hợp ở
giai đoạn khác.
Do vậy, việc nghiên cứu những nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của doanh
nghiệp là một việc làm quan trọng và cần thiết, giúp các nhà quản trị tổ chức sắp xếp
nguồn vốn kinh doanh thông qua việc lựa chọn, thực hiện các quyết định tài trợ của mình
nhằm mục tiêu xây dựng đƣợc một cấu trúc tài chính hợp lý, thích ứng với từng giai đoạn
phát triển đồng thời đạt đƣợc các mục tiêu kinh doanh đã đề ra.
Với những lý do nêu trên, nhằm giúp các doanh nghiệp xây dựng chính sách tài trợ
hợp lý, tận dụng tích cực hiệu quả đòn bẩy nợ để nâng cao giá trị doanh nghiệp, đề tài
này thực hiện nghiên cứu: “Phân tích những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của
các doanh nghiệp ngành chứng khoán đang được niêm yết trên thị trường chứng
khoán Việt Nam”.
1


1.2.

Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu chung: Nghiên cứu những nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các
doanh nghiệp ngành ngành chứng khoán đang đƣợc niêm yết trên TTCK Việt Nam.
Mục tiêu cụ thể:
- Xác định những nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành
ngành chứng khoán đang đƣợc niêm yết trên TTCK Việt Nam.
- Đo lƣờng, đánh giá mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố đó và các chỉ tiêu tài chính
đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
- Đề xuất một số giải pháp nhằm tối ƣu hóa cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
1.3.

Câu hỏi nghiên cứu

Câu hỏi đƣợc đặt ra cho nghiên cứu này là:
- Những nhân tố nào tác động, ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp
ngành Chứng khoán niêm yết trên TTCK Việt Nam.
- Phân tích các nhân tố đó có ảnh hƣởng nhƣ thế nào, mức độ nào đến cấu trúc vốn
của các doanh nghiệp ngành Chứng khoán niêm yết trên TTCK Việt Nam.
- Những giải pháp nào cần đề xuất để hoàn thiện, nâng cao hiệu quả cấu trúc vốn
của các doanh nghiệp ngành Chứng khoán
1.4.

Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu

Đối tƣợng nghiên cứu: Cấu trúc vốn của các công ty chứng khoán đang đƣợc niêm
yết trên TTCK Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu:
-

Phạm vi về thời gian: Nghiên cứu đƣợc giới hạn trong thời kỳ từ năm 2011 đến
năm 2015.

-

Phạm vi về không gian: BCTC của 16 doanh nghiệp ngành chứng khoán đƣợc
niêm yết trên TTCK Việt Nam, xử lý và phân tích số liệu từ năm 2011 đến năm
2015.

1.5.

Phƣơng pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng kết hợp cả hai phƣơng pháp là phƣơng pháp nghiên cứu định tính và
phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng.
2


-

Phƣơng pháp nghiên cứu định tính: Xác định vấn đề và mục tiêu nghiên cứu, thu
thập số liệu BCTC năm 2011  2015 của 16 công ty ngành chứng khoán. Qua
việc thu thập thông tin, dùng phƣơng pháp thống kê mô tả, so sánh để phân tích
những nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp.

-

Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng: Qua việc phân tích thống kê mô tả, chạy
mô hình hồi quy với phần mềm Eviews 6. Trên cơ sở đó xây dựng phƣơng trình
các nhân tố tác động đến cấu trúc tài chính. Từ đó thực hiện kiểm định, phân
tích kết quả và đƣa ra một số kiến nghị phù hợp với hiện trạng của ngành chứng
khoán.

Tài liệu sử dụng trong bài nghiên cứu gồm nguồn dữ liệu thứ cấp thu thập từ báo
cáo tài chính của 16 công ty chứng khoán niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt
Nam.
1.6.

Ý nghĩa nghiên cứu

Về mặt thực tiễn, nghiên cứu cung cấp tổng quan về cấu trúc tài chính của các công

ty ngành chứng khoán niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và thành phố Hồ
Chí Minh. Điều này giúp ích cho các nhà điều hành doanh nghiệp trong việc phân tích và
đánh giá lợi ích, sự tƣơng quan giữa các yếu tố trên. Từ đó lựa chọn một cấu trúc vốn
hiệu quả cho doanh nghiệp mình.
1.7.

Kết cấu đề tài

Bài nghiên cứu gồm 5 chƣơng:
- Chƣơng 1: Giới thiệu. Chƣơng này trình bày một cách tổng quát toàn bộ nghiên
cứu, đƣa ra lý do nghiên cứu, mục tiêu, câu hỏi, phạm vi, phƣơng pháp nghiên cứu.
- Chƣơng 2: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Nội dung chƣơng
này trình bày các khái niệm, lý thuyết liên quan đến vấn đề nghiên cứu.
- Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu. Chƣơng này xây dựng mô hình nghiên cứu
và mô tả nguồn dữ liệu nghiên cứu, lựa chọn phƣơng pháp hồi quy, mô hình ƣớc lƣợng
phù hợp cho nghiên cứu.
- Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu. Trình bày các kết quả phân tích thống kê mô tả,
phân tích tƣơng quan giữa các biến, kết quả kiểm định mô hình, ƣớc lƣợng hồi quy cho
mô hình và thảo luận kết quả nghiên cứu.
3


- Chƣơng 5: Kết luận và giải pháp. Đƣa ra các kết luận dựa trên kết quả có đƣợc sau
khi áp dụng các phƣơng pháp phân tích và đƣa ra những giải pháp.

4


CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH
NGHIỆP

2.1.

Tổng quan về cấu trúc vốn

2.1.1.

Khái niệm

Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phƣơng pháp hình
thành nên nguồn vốn để doanh nghiệp có thể sử dụng mua sắm tài sản, phƣơng tiện vật
chất và hoạt động kinh doanh. Hoặc có thể đƣợc định nghĩa là sự kết hợp của nợ ngắn
hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ƣu đãi và vốn cổ phần thƣờng đƣợc sử dụng để tài
trợ cho quyết định đầu tƣ của doanh nghiệp.
Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua
các phƣơng án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành trái phiếu
và đi vay. Cấu trúc vốn tối ƣu là phƣơng án mà theo đó, doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ
nhất và có giá cổ phiếu cao nhất.
Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ
bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu đƣợc từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp
và hoạt động của doanh nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh
doanh của doanh nghiệp trong môi trƣờng cạnh tranh.
Cấu trúc vốn tối ƣu liên quan tới việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của doanh
nghiệp. Tài trợ bằng vốn vay nợ tạo ra “lá chắn thuế” cho doanh nghiệp, đồng thời giảm
mức độ phân tán các quyết định quản lý (đặc biệt với số lƣợng hạn chế cơ hội kinh doanh
và đầu tƣ). Mặt khác, gánh nặng nợ tạo áp lực với doanh nghiệp. Chi phí vay nợ có tác
động đáng kể tới vận hành kinh doanh, thậm chí dẫn tới đóng cửa doanh nghiệp. Tài trợ
từ vốn góp cổ phần không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, các
cổ đông có thể can thiệp vào hoạt động điều hành doanh nghiệp. Kỳ vọng cao vào hiệu
quả sản xuất kinh doanh của các nhà đầu tƣ cũng tạo sức ép đáng kể cho đội ngũ quản lý.
2.1.2.

Đặc điểm

Trong quá trình sản xuất kinh doanh, mỗi doanh nghiệp đều có một phƣơng thức và
hình thức kinh doanh khác nhau nhƣng mục tiêu của họ vẫn là tạo ra đƣợc lợi nhuận. Và
điều đó chỉ đạt đƣợc khi nguồn vốn của doanh nghiệp đƣợc quản lý, sử dụng một cách

5


hiệu quả. Vốn đƣợc phân ra và sử dụng tuỳ thuộc vào mục đích, loại hình doanh nghiệp.
Theo nguồn hình thành, vốn đƣợc chia ra thành vốn chủ sở hữu và vốn vay.
2.1.2.1. Vốn chủ sở hữu
Vốn chủ sở hữu là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp và các thành
viên trong công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ phần. Đây cũng là
nguồn vốn đầu tiên mà doanh nghiệp huy động đƣợc.
Số vốn này không phải là một khoản nợ, doanh nghiệp không phải cam kết thanh
toán, không phải trả lãi suất. Tuy nhiên, lợi nhuận thu đƣợc do kinh doanh có lãi sẽ đƣợc
chia cho các cổ đông theo tỷ lệ phần vốn góp cho mình. Tỷ trọng nguồn vốn chủ sở hữu
trong tổng tài sản phản ánh tình hình chủ động về tài chính của doanh nghiệp. Tuỳ theo
loại hình doanh nghiệp, vốn chủ sở hữu đƣợc hình thành theo các cách thức khác nhau.
Vốn chủ sở hữu bao gồm: vốn kinh doanh (vốn góp và lợi nhuận chƣa chia), chênh
lệch đánh giá lại tài sản, các quỹ của doanh nghiệp nhƣ: quỹ phát triển, quỹ dự trữ, quỹ
khen thƣởng phúc lợi...Ngoài ra vốn chủ sở hữu còn gồm vốn đầu tƣ xây dựng cơ bản và
kinh phí sự nghiệp (kinh phí do ngân sách Nhà nƣớc cấp phát không hoàn lại...)
2.1.2.2. Vốn vay
Vốn vay là khoản vốn đầu tƣ ngoài vốn pháp định đƣợc hình thành từ nguồn đi vay,
đi chiếm dụng của các tổ chức, đơn vị cá nhân và sau một thời gian nhất định, doanh
nghiệp phải hoàn trả cho ngƣời cho vay cả lãi và gốc. Phần vốn này doanh nghiệp đƣợc
sử dụng với những điều kiện nhất định (nhƣ thời gian sử dụng, lãi suất, thế chấp...) nhƣng

không thuộc quyền sở hữu của doanh nghiệp. Vốn vay có hai loại là vốn vay ngắn hạn và
vốn vay trung, dài hạn.
Vốn vay ngắn hạn là những khoản cho vay có thời hạn nhỏ hơn một năm. NHTM là
nhà cung ứng phần lớn các khoản vay ngắn hạn cho các doanh nghiệp. Các khoản vay
này ít rủi ro về khả năng thanh toán cũng nhƣ lãi suất thấp hơn so với vay trung và dài
hạn. Những khoản cho vay ngắn hạn thƣờng đƣợc sử dụng rộng rãi trong việc tài trợ
mang tính thời vụ về vốn luân chuyển và tài trợ tạm thời cho các khoản chi phí sản xuất.
Vốn vay trung và dài hạn là những khoản vay có thời hạn trên một năm, thƣờng
đƣợc dùng để cấp vốn cho xây dựng cơ bản nhƣ đầu tƣ xây dựng các xí nghiệp mới, các
công trình thuộc cơ sở hạ tầng, mua sắm máy móc thiết bị, xây dựng cơ sở vật chất, kỹ
6


thuật của doanh nghiệp để từ đó cải tiến công nghệ sản xuất, nâng cao chất lƣợng sản
phẩm, mở rộng sản xuất chiếm lĩnh thị trƣờng...Hình thức cho vay này có thời gian kéo
dài, qui mô tín dụng lớn, lãi suất lớn hơn so với lãi suất cho vay ngắn hạn vì mức độ rủi
ro cao hơn và thời gian thu hồi vốn lâu hơn.
Trong trƣờng hợp tài trợ bằng vay nợ, rủi ro tài chính sẽ phát sinh do doanh nghiệp
phải gánh chịu một khoản lãi phải trả cố định. Nhìn chung các doanh nghiệp có rủi ro
trong kinh doanh cao thƣờng có xu hƣớng sử dụng vốn vay ít hơn so với các doanh
nghiệp có mức độ rủi ro thấp. Đƣơng nhiên lúc này, các doanh nghiệp chấp nhận tài trợ
bằng vốn vay cao cũng đồng thời đã chấp nhận phải gánh chịu rủi ro tài chính cao hơn.
Do đó, để đảm bảo an toàn trong quá trình hoạt động thì các doanh nghiệp cần cân nhắc
thận trọng khi quyết định vốn vay.
Sự khác nhau cơ bản giữa vốn vay và vốn chủ sở hữu đó chính là trách nhiệm pháp
lý của doanh nghiệp khi sử dụng.
-

Đối với vốn vay thì doanh nghiệp phải thực hiện cam kết trả nợ gốc và lãi cho
việc sử dụng vốn trong thời gian nhất định và việc thanh toán này không phụ

thuộc vào kết quả kinh doanh. Tuy nhiên việc sử dung vốn vay sẽ mang lại lợi
ích cho doanh nghiệp vì chi phí sử dụng vốn vay thấp hơn so với vốn chủ sở hữu
nên doanh nghiệp có thể tận dụng hiệu ứng của đòn bẩy nợ.

-

Đối với vốn chủ sở hữu thì doanh nghiệp không phải lo trả nợ nhƣng chi phí sử
dụng so với vốn vay có thể cao hơn và ảnh hƣởng đến việc điều hành doanh
nghiệp.

2.2.

Các chỉ tiêu đo lƣờng cấu trúc vốn

Chỉ tiêu đƣợc sử dụng phổ biến để đo lƣờng cấu trúc vốn của doanh nghiệp là chỉ
tiêu tỷ suất nợ và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu.
Chỉ tiêu tỷ suất nợ: Chỉ tiêu này cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp
bằng các khoản nợ, nghĩa là bao nhiêu phần trăm của doanh nghiệp đƣợc hình thành bằng
nợ phải trả.

Khi tỷ suất nợ càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng
lớn và do đó tính tự chủ của doanh nghiệp càng thấp.
7


Tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu: Đƣợc gọi là đòn cân nợ thể hiện mức độ đảm bảo
nợ bởi vốn chủ sở hữu, cho biết một đồng nợ đƣợc đảm bảo bởi bao nhiêu đồng vốn chủ
sở hữu.

Chỉ tiêu này cũng phản ánh tính tự chủ về mặt tài chính, khả năng chủ động về

nguồn vốn kinh doanh của doanh nghiệp.
2.3.

Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn trong doanh nghiệp

2.3.1.

Nhân tố bên trong

2.3.1.1. Qui mô doanh nghiệp
Đƣợc đo lƣờng bằng giá trị logarith của tổng tài sản. Đây đƣợc xem là dấu hiệu đầu
tiên để các nhà đầu tƣ bên ngoài biết đến doanh nghiệp. Quy mô của doanh nghiệp đƣợc
biểu hiện ở quy mô tài sản hay tổng giá trị tài sản, vốn chủ sở hữu hoặc số lƣợng lao
động hiện hành.
Một doanh nghiệp lớn sẽ cung cấp nhiều thông tin cho nhà đầu tƣ hơn, có khả năng
đa dạng hóa tốt, xác suất phá sản thấp hơn các doanh nghiệp nhỏ và dẫn đến việc có
nhiều lợi thế hơn trong thị trƣờng cạnh tranh nhƣ hiện nay. Vì vậy hầu hết các doanh
nghiệp đều hƣớng tới việc mở rộng quy mô để tận dụng lợi thế quy mô lớn. Điều này
cũng đồng nghĩa rằng công ty có tiềm lực tài chính vững mạnh, chi phí vấn đề ngƣời đại
diện nợ vay thấp, chi phí kiểm soát thấp, dòng tiền ít biến động từ đó dễ dàng tiếp cận thị
trƣờng tài chính và các tổ chức tài chính tín dụng để lựa chọn nguồn tài trợ.
Bên cạnh đó, nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) cho thấy quy mô công ty và
tỷ lệ đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận.
2.3.1.2. Cấu trúc tài sản
Vốn là biểu hiện bằng tiền của tài sản nên đặc điểm cơ cấu vốn cũng chịu sự chi
phối của cơ cấu tài sản. Toàn bộ tài sản của doanh nghiệp đƣợc chia ra thành tài sản lƣu
động (tài sản ngắn hạn) và tài sản cố định (tài sản dài hạn).
Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình càng cao thì doanh nghiệp có xu hƣớng sử dụng đòn
bẩy tài chính càng lớn do có cơ hội thế chấp những tài sản này để tiếp cận các nguồn vốn
bên ngoài. Thêm vào đó, trong trƣờng hợp công ty rơi vào tình huống phá sản, những tài

8


sản cố định có giá trị cao sẽ làm cho công ty gia tăng giá trị thanh lý và góp phần giải
quyết hậu quả tài chính.
Nghiên cứu của Williamson – 1998 (đƣợc trích dẫn bởi Lê Thị Kim Thƣ, 2012) chỉ
ra rằng doanh nghiệp có thể vay với lãi suất thấp hơn nếu có tài sản thế chấp. Do vậy, có
thể xem xét tài sản hữu hình có mối quan hệ cùng chiều với đòn bẩy tài chính.
2.3.1.3. Tốc độ tăng trƣởng của doanh nghiệp
Tốc độ tăng trƣởng cao cho thấy kết quả kinh doanh hiệu quả, khả quan. Công ty
tăng trƣởng cao với nhiều dự án sinh lời thƣờng lấy vốn chủ sở hữu làm nguồn tài trợ
chính hơn là nợ vay. Khi công ty có đòn bẩy tài chính cao, các cổ đông không có khuynh
hƣớng đầu tƣ nhiều vào các dự án vì lợi nhuận từ các khoản đầu tƣ này sẽ có lợi cho các
chủ nợ hơn là các cổ đông. Chính vì thế, đòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ nghịch
với cơ hội tăng trƣởng. (Lý thuyết chi phí đại diện)
Theo lý thuyết trật tự phân hạng (Myers-1984), mối quan hệ giữa hai yếu tố này là
cùng chiều. Khi các yếu tố khác không đổi thì doanh nghiệp có tốc độ tăng trƣởng cao
thƣờng có nhu cầu về vốn nhiều hơn. Trong trƣờng hợp nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ
để trang trải các hoạt động sản xuất, kinh doanh...của doanh nghiệp thì vốn vay sẽ đƣợc
sử dụng, dẫn đến tỷ trọng nợ càng cao.
2.3.1.4. Hiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp
Mục tiêu lâu dài của các doanh nghiệp hiện nay là kinh doanh có hiệu quả và tối đa
hóa lợi nhuận. Hiệu quả hoạt động kinh doanh đo lƣờng khả năng sinh lời từ hoạt động
kinh doanh của công ty thông qua các chỉ tiêu nhƣ khả năng sinh lời tài sản (Return on
Assets – ROA), khả năng sinh lời vốn chủ sở hữu (Return on Equity – ROE), khả năng
sinh lời doanh thu (Return on Sales – ROS).
Nghiên cứu của Bevan và Danbolt (2002) đã chỉ ra rằng các công ty có khả năng
sinh lợi tốt hơn thì sử dụng ít nợ hơn, nguyên nhân là do lợi nhuận cao sẽ mang đến cho
những cổ đông sáng lập công ty một vị thế cao hơn, khẳng định tính tự chủ của doanh
nghiệp. Vì vậy, có thể nhận định rằng khả năng sinh lời của công ty có quan hệ ngƣợc

chiều với tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn. Mặt khác, các doanh nghiệp tận dụng nguồn lợi
nhuận cao đó để vay, đầu tƣ vào các dự án hoặc tài sản nhằm mục đích mở rộng qui mô

9


sản xuất, thu về nguồn lợi nhuận cao hơn trong tƣơng lai. Từ đó cũng có thể nói rằng mối
quan hệ giữa hiệu quả hoạt động kinh doanh và tỷ lệ nợ cùng chiều với nhau.
2.3.1.5. Tính thanh khoản của doanh nghiệp
Đây là năng lực về tài chính mà doanh nghiệp có đƣợc để đáp ứng nhu cầu thanh
toán các khoản nợ đến hạn cho cá nhân, tổ chức cho doanh nghiệp vay nợ.
Nếu các công ty có hệ số thanh toán cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do công ty có
khả năng trả các khoản nợ vay ngắn hạn khi đến hạn. Điều này có nghĩa là tính thanh
khoản của công ty có quan hệ cùng chiều với nợ vay. Mặt khác, các công ty có nhiều tài
sản thanh khoản nên có thể sử dụng các tài sản này tài trợ cho các khoản đầu tƣ của mình
mà không cần vay nợ. Do đó, mối quan hệ giữa tính thanh khoản với đòn bẩy tài chính
trong trƣờng hợp này tỷ lệ nghịch với nhau.
2.3.1.6. Chính sách quản lý của lãnh đạo công ty
Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers cho rằng có thể không có một cấu trúc vốn
mục tiêu riêng và hàm ý rằng các doanh nghiệp thích tài trợ nội bộ hơn. Nếu cần phải
dùng đến nguồn tài trợ từ bên ngoài thì các công cụ nợ thƣờng là chứng khoán sẽ đƣợc
phát hành đầu tiên và việc bán vốn cổ phần ra bên ngoài sẽ là lựa chọn cuối cùng.
Việc các cấp quản lý có sẵn lòng chấp nhận rủi ro hay không thƣờng có tác động
lớn đến cấu trúc vốn mà doanh nghiệp lựa chọn. Một vài giám đốc chấp nhận cấu trúc
vốn có nhiều rủi ro và có những giám đốc lại không thích rủi ro. Doanh nghiệp sẽ bị chịu
chi phí phá sản khi sử dụng vốn không hiệu quả.
Chủ sở hữu và các thành viên góp vốn không muốn phát hành thêm cổ phiếu vì sợ
mất đi một phần hoặc toàn bộ quyền kiểm soát điều hành công ty. Nếu cổ phần thƣờng
của doanh nghiệp có sẵn ngoài công chúng thì một doanh nghiệp lớn có thể mua quyền
kiểm soát doanh nghiệp một cách tƣơng đối dễ dàng. Vì vậy, các chủ sở hữu đều giữ cổ

phần của mình và tài trợ bằng nợ, cổ phần ƣu đãi hay lợi nhuận giữ lại. Ƣu tiên cho tài
trợ nội bộ giúp các doanh nghiệp không phải công bố thông tin, tránh đƣợc các biện pháp
kỷ luật cũng nhƣ chịu sự giám sát khi bán chứng khoán mới ra công chúng.
2.3.1.7. Rủi ro kinh doanh

10


Rủi ro kinh doanh là những rủi ro liên quan đến hiệu quả quản lý hoạt động của
công ty, gắn liền với đặc điểm kinh doanh của từng ngành, thể hiện những biến động
trong doanh thu, chi phí hoạt động và lợi nhuận hoạt động.
Khi rủi ro kinh doanh càng lớn, niềm tin của các nhà đầu tƣ vào doanh nghiệp
không cao, vì vậy khả năng tiếp cận nguồn vốn từ bên ngoài thấp. Doanh nghiệp luôn
phải đối mặt với rất nhiều rủi ro, mà thông thƣờng rủi ro luôn đi đôi với lợi nhuận.
Thực tế trong cấu trúc tài chính của công ty sẽ phải gặp những rủi ro nhƣ các khoản
nợ xấu, tỷ giá hối đoái, lãi suất biến động, lạm phát...Nếu doanh nghiệp mạo hiểm chấp
nhận rủi ro thì sẽ có cơ hội gia tăng lợi nhuận. Do vậy, những nhà quản lý có khả năng sử
dụng nhiều công cụ nợ để gia tăng lợi nhuận. Tuy nhiên, các doanh nghiệp cũng cần phải
cân nhắc kỹ trƣớc khi ra quyết định tăng tỷ trọng vốn vay bởi lẽ chỉ cần một sự thay đổi
về doanh thu và lợi nhuận theo chiều hƣớng giảm sút sẽ làm tăng nguy cơ phá sản.
Theo lý thuyết cân đối, rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn.
Rủi ro kinh doanh càng cao thì càng gia tăng sự khốn khó cho doanh nghiệp. Tƣơng tự,
chi phí đại diện liên quan đến việc sử dụng nợ sẽ càng nhiều hơn nếu nhƣ rủi ro phá sản
của doanh nghiệp cao hơn.
2.3.2.

Nhân tố bên ngoài

2.3.2.1. Thuế
Thuế gây một tác động quan trọng đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp trên cả hai

khía cạnh thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân. Thuế suất thuế thu nhập
doanh nghiệp đƣợc đo lƣờng bằng khoản tiền doanh nghiệp thực nộp dựa trên thu nhập
trƣớc thuế và lãi vay (EBIT). Các công ty chịu thuế suất biên cao hơn sẽ có xu hƣớng sử
dụng nhiều nợ vay hơn nhằm hƣởng lợi từ tấm chắn thuế. Do vậy, thuế suất thuế thu nhập
doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ thuận với đòn bẩy tài chính. Tuy nhiên trong thực tế, nợ
vay có thể là lợi thế đối với doanh nghiệp này nhƣng trái lại với các công ty khác khi mà
lợi nhuận thu về không đủ để bù đắp cho các chi phí lãi vay.
Thuế suất thuế thu nhập cá nhân tác động đến việc chi trả cổ tức của các doanh
nghiệp. Vì vậy, việc gia tăng thuế suất thuế thu nhập cá nhân khuyến khích công ty giữ
lại lợi nhuận để tài trợ cho nhu cầu tăng trƣởng hoặc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu.

11


2.3.2.2. Lãi suất kỳ vọng thị trƣờng
Nếu lãi suất vay sẽ tăng và việc vay nợ sẽ trở nên khó khăn thì ngay lúc này phải
tăng độ nghiêng đòn bẩy tài chính. Ngƣợc lại, nếu dự đoán lãi suất sẽ giảm thì phải có kế
hoạch giảm hay hoãn việc vay nợ lại. Lãi suất kỳ vọng thị trƣờng càng cao làm cho các
nhà đầu tƣ kỳ vọng vào lợi nhuận công ty cao. Do đó, doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn
trong việc tiếp cận các nguồn vốn.
2.3.2.3. Các tiêu chuẩn của ngành kinh doanh
Cấu trúc vốn giữa các ngành công nghiệp khác nhau rất nhiều. Kester tìm thấy rằng
các doanh nghiệp càng sinh lợi cao càng có khuynh hƣớng sử dụng ít nợ. Một số nghiên
cứu khác cho thấy tỷ lệ đòn bẩy tài chính trong cấu trúc vốn có tƣơng quan phủ định với
tần suất phá sản trong ngành.
Các doanh nghiệp phát sinh nhũng dòng tiền ổn định qua chu kỳ kinh doanh có
khuynh hƣớng có tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao hơn. Nói chung, các doanh nghiệp có
khuynh hƣớng tập trung sát tỷ lệ nợ của ngành có thể phản ánh sự kiện là phần lớn rủi ro
kinh doanh mà một doanh nghiệp gặp phải là do ngành hoạt động ấn định. Một doanh
nghiệp có cấu trúc vốn khác biệt lớn với mức bình quân ngành sẽ khác biệt đáng kể với

rủi ro của một doanh nghiệp trung bình trong ngành.
2.3.2.4. Chính sách quản lý của nhà nƣớc
Các chính sách quản lý, điều tiết vĩ mô của nhà nƣớc ảnh hƣởng đến nguồn vốn vay
của doanh nghiệp. Điều này làm ảnh hƣởng đến quyết định tài trợ vốn đầu tƣ của các
công ty. Hiện nay chính phủ đang thực hiện chính sách kiềm chế lạm phát ở mức hai con
số bằng chính sách thắt chặt tiền tệ với mức lãi suất cơ bản cao dẫn đến các doanh nghiệp
gặp nhiều khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn vay.
2.3.2.5. Tác động của tín hiệu thị trƣờng
Khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới thì nó sẽ cho thấy viễn cảnh tƣơng
lai của công ty. Việc cung ứng chứng khoán mới sẽ làm giá chứng khoán giảm. Việc mua
lại cổ phần thƣờng sẽ làm tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu. Các hành động làm tăng đòn
bẩy tài chính thƣờng gắn với thu nhập cổ phần dƣơng và ngƣợc lại các hành động làm
giảm đòn bẩy tài chính gắn với thu nhập cổ phần âm. Vì vậy, khi quyết định thay đổi về
12


cấu trúc vốn, doanh nghiệp phải chú ý đến tín hiệu có thể có về các viễn cảnh thu nhập
tƣơng lai và hiện tại cũng nhƣ các dự định của giám đốc mà giao dịch đƣợc đề xuất sẽ
chuyển đến thị trƣờng.
2.4.

Các chỉ tiêu tài chính phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

2.4.1.

Khả năng thanh toán hiện hành

Là hệ số khả năng thanh toán nợ ngắn hạn dùng để đo lƣờng khả năng trả các khoản
nợ ngắn hạn của doanh nghiệp, cho biết mức độ tự trang trải của tài sản lƣu động đối với
nợ ngắn hạn mà không cần tới một khoản vay mƣợn thêm.

Tỷ số CR ≥ 1 chứng tỏ sự bình thƣờng trong hoạt động tài chính của doanh nghiệp.
Nếu hệ số này nhỏ hơn 1 thì doanh nghiệp có khả năng không hoàn thành đƣợc nghĩa vụ
trả nợ của mình khi tới hạn.
Tỷ lệ này cho phép hình dung ra chu kỳ hoạt động của công ty xem có hiệu quả
không, hoặc khả năng biến sản phẩm thành tiền mặt có tốt không. Nếu công ty gặp rắc rối
trong vấn đề đòi các khoản phải thu hoặc thời gian thu hồi tiền mặt kéo dài thì rất dễ gặp
phải rắc rối về khả năng thanh khoản.
Khi tỷ số lƣu động có giá trị cao cho thấy doanh nghiệp có khả năng thanh khoản
cao. Nhƣng nếu tỷ số này có giá trị cao quá thì có nghĩa là việc quản trị tài sản lƣu động
của doanh nghiệp không hiệu quả bởi có quá nhiều tiền mặt nhàn rỗi hay có quá nhiều
khoản nợ phải đòi. Do đó có thể lảm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp.
2.4.2.

Tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản

Là tỷ số cho biết trong một đồng tài sản của doanh nghiệp thì tài sản hữu hình
chiếm bao nhiêu đồng. Tỷ số này càng cao chứng tỏ doanh nghiệp đang có xu hƣớng mở
rộng qui mô, đầu tƣ nhiều vào tài sản cố định nhƣ: máy móc, trang thiết bị, nhà
xƣởng...Tuy nhiên, nếu đầu tƣ quá nhiều vào tài sản cố định hữu hình sẽ làm cho doanh

13