Chất lượng báo cáo tài chính, nợ ngắn hạn và hiệu quả đầu tư

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


NGUYỄN CÔNG TIẾN

CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO TÀI
CHÍNH, NỢ NGẮN HẠN VÀ
HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ.

LUẬN VĂN THẠC SĨ

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH


NGUYỄN CÔNG TIẾN

CHẤT LƯỢNG BÁO CÁO TÀI
CHÍNH, NỢ NGẮN HẠN VÀ
HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ.
Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
Mã số:

60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ
Người Hướng Dẫn Khoa Học:

PGS.TS. PHAN THỊ BÍCH NGUYỆT

TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2014


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là đề tài nghiên cứu của riêng tôi dƣới sự hƣớng dẫn của
PGS.TS. Phan Thị Bích Nguyệt. Các số liệu và kết quả đƣợc nêu trong luận văn là
trung thực và chƣa từng đƣợc ai công bố trong bất kỳ bài nghiên cứu nào khác.

Tác giả luận văn

Nguyễn Công Tiến


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH
TÓM TẮT ...................................................................................................................1
CHƢƠNG I: GIỚI THIỆU..........................................................................................2
CHƢƠNG II: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRƢỚC TRÊN THẾ GIỚI ...............5
2.1. Những lý thuyết về hiệu quả đầu tƣ .................................................................5
2.2. Tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính đến hiệu quả đầu tƣ .....................9
2.3. Tác động của việc sử dụng nợ đến hiệu quả đầu tƣ .......................................10
2.4. Tác động của FRQ lên hiệu quả đầu tƣ theo từng mức độ của việc sử dụng
nợ ngắn hạn. ..........................................................................................................12
2.5. Các nghiên cứu trƣớc về tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, kỳ hạn

nợ và hiệu quả đầu tƣ. ...........................................................................................13
CHƢƠNG III: MÔ HÌNH, PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU .........32
3.1. Mô hình nghiên cứu .......................................................................................32
3.1.1. Đầu tƣ hiệu quả (InvEff) .........................................................................36
3.1.2. Chất lƣợng báo cáo tài chính (FRQ). ......................................................37
3.1.3. Nợ ngắn hạn (Stdebt) ..............................................................................40
3.1.4. Các biến kiểm soát ..................................................................................40
3.2. Mẫu quan sát, dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu .......................................42
3.2.1. Mẫu quan sát ...........................................................................................42
3.2.2. Phƣơng pháp nghiên cứu.........................................................................43
CHƢƠNG IV: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...............................44
4.1. Phân tích dữ liệu trong mô hình .....................................................................46
4.1.1. Phân tích thống kê mô tả .........................................................................46
4.1.2. Phân tích ma trận hệ số tƣơng quan giữa các biến trong mô hình ..........48
4.2. Kết quả mô hình và thảo luận ........................................................................50


4.3. Phân tích mở rộng ..........................................................................................53
4.4. Kiểm tra tính vững của mô hình ....................................................................55
4.4.1. Thay thế cách thức đo lƣờng biến hiệu quả đầu tƣ .................................55
4.4.2. Hồi quy với biến giả nợ ngắn hạn dùng phân vị thứ 1 và phân vị thứ 3
làm cơ sở xác định việc công ty sở dụng nhiều nợ ngắn hạn............................57
4.4.3.Vấn đề biến nội sinh.................................................................................60
CHƢƠNG V: KẾT LUẬN........................................................................................65
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO.
PHỤ LỤC.


DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT
Thuật ngữ viết tắt

Tên đầy đủ

InvEff

Hiệu quả đầu tƣ.

FRQ

Chất lƣợng báo cáo tài chính.

Stdebt

Nợ ngắn hạn.

NPV

Giá trị hiện tại ròng.

Overinvestment

Đầu tƣ quá mức.

Underinvestment

Đầu tƣ dƣới mức.


DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH
Sơ đồ 2.1. Tác động của thông tin bất cân xứng và những xung đột của những bên

liên quan đến quá trình đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới mức................................... 6
Bảng 2.1. Bảng tóm tắt kết quả những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới. ...... 29
Bảng 3.1. Kỳ vọng biến........................................................................................... 36
Bảng 4.1. Thống kê mô tả ....................................................................................... 47
Bảng 4.2. Ma trận hệ số tƣơng quan ....................................................................... 48
Bảng 4.3. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và các biến kiểm soát đến đầu tƣ hiệu quả .......................................... 50
Bảng 4.4. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và các biến kiểm soát đến đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới mức; Đầu tƣ
quá mức (1-4); Đầu tƣ dƣới mức (5-8) .................................................................. ..52
Bảng 4.5. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và biến tƣơng tác của FRQ và kỳ hạn nợ (I) đến đầu tƣ hiệu quả....... 54
Bảng 4.6. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và các biến kiểm soát đến đầu tƣ hiệu quả (đâu tƣ hiệu quả đƣợc đo
lƣờng theo mô hình Chen và cộng sự (2010)) ......................................................... 56
Bảng 4.7. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và biến tƣơng tác của FRQ và kỳ hạn nợ (II) đến đầu tƣ hiệu quả ..... 57
Bảng 4.8. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và biến tƣơng tác của FRQ và kỳ hạn nợ (III) đến đầu tƣ hiệu quả .... 59
Bảng 4.9. Bảng kết quả hồi quy tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, sử dụng
nợ ngắn hạn và biến tƣơng tác của FRQ và kỳ hạn nợ (I) đến đầu tƣ hiệu quả theo
phƣơng pháp 2SLS và GMM ................................................................................... 63


1

TÓM TẮT
Hiện nay đầu tƣ hiệu quả của các công ty là một trong những vấn đề đƣợc nhiều nhà
kinh tế hàng đầu trên thế giới quan tâm. Thật vậy, nhiều nhà nghiên cứu đã xây
dựng các mô hình và chọn nhiều mẫu quan sát khác nhau để tìm hiểu vấn đề này.

Tuy nhiên, tại Việt Nam thì có rất ít mô hình nghiên cứu về tác động của chất lƣợng
báo cáo tài chính (FRQ), sử dụng nợ ngắn hạn (Stdebt) đến hiệu quả đầu tƣ
(InvEff). Nhận thấy việc phân tích định lƣợng là rất cần thiết. Vì thế, mô hình thực
nghiệm cho Việt Nam đƣợc xây dựng dựa trên mẫu quan sát 342 công ty đƣợc niêm
yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009-2013. Phƣơng pháp
thống kê mô tả và hồi quy Pooled OLS đƣợc sử dụng cho việc chạy các mô hình
này. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng tại Việt Nam, chất lƣợng báo cáo tài chính
và sử dụng nợ ngắn hạn có tác động cải thiện đầu tƣ, tác động tích cực này có ý
nghĩa trong nhóm các công ty đầu tƣ quá mức và nhóm các công ty đầu tƣ dƣới
mức. Ngoài ra, khi xem xét sự tƣơng tác của hai biến trên đối với đầu tƣ hiệu quả
thì tác động của biến tƣơng tác này lại không có ý nghĩa trong tác động đến đầu tƣ.
Một điểm đáng chú ý rằng hệ số trƣớc FRQ trong các mô hình đều có lớn hơn hệ số
Stdebt, điều này cho thấy chất lƣợng báo cáo tài chính có tác động mạnh hơn sử
dụng nợ ngắn hạn trong việc cải thiện đầu tƣ.


2

CHƢƠNG I: GIỚI THIỆU
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm trƣớc cho thấy các công ty có thể cải thiện đầu tƣ
thông việc làm giảm vấn đề bất cân xứng thông tin bằng cách nâng cao chất lƣợng
báo cáo tài chính (Bushman and Smith, 2001; Healy and Palepu, 2001). Nguyên
nhân có thể lý giải là do khi chất lƣợng báo cáo tài chính đƣợc nâng cao, các chỉ số
tài chính trở nên đáng tin cậy, đây trở thành nhân tố quan trọng giúp công ty tránh
thực hiện những dự án tồi, tránh đƣa ra những quyết định bất lợi và đặc biệt vấn đề
rủi ro đạo đức của nhà quản trị đƣợc kiểm soát. Từ đó, tạo cơ sở cho kết quả đầu tƣ
của những dự án đƣợc cải thiện. Ngoài ra, khi chất lƣợng báo cáo tài chính cao có
thể giúp ngăn chặn những hành vi gây hại cho công ty vì lợi ích cá nhân của nhà
quản lý. Điển hình nhƣ nếu chất lƣợng báo cáo tốt sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho
việc ký kết những dự án mà ngăn chặn đầu tƣ không hiệu quả và/hoặc tăng khả

năng kiểm soát của nhà đầu tƣ đối với quyết định quản trị của nhà quản lý. Dựa trên
những lý do trên, giả thiết đƣợc đặt ra rằng chất lƣợng báo cáo tài chính cao sẽ liên
kết với việc làm giảm vấn đề đầu tƣ quá mức, vấn đề đầu tƣ dƣới mức hay cả hai.
Một trong những biến quan trọng trong đề tài này là đầu tƣ hiệu quả, đây cũng
chính là vấn đề trọng tâm mà đề tài muốn nghiên cứu. Xét về mặt lý thuyết, một
công ty đầu tƣ hiệu quả khi thực hiện dự án có NPV dƣơng trong trƣờng hợp không
có những xung đột trong thị trƣờng nhƣ chi phí đại diện và quyết định sai lầm. Nhƣ
vậy, đầu tƣ dƣới mức bao gồm việc bỏ đi những dự án có NPV dƣơng (không tính
đến trƣờng hợp do thực hiện những quyết định sai lầm). Tƣơng ứng, đầu tƣ quá
mức đƣợc định nghĩa là việc đầu tƣ vào những dự án có NPV âm.
Khi xem xét về chất lƣợng của báo cáo tài chính thì một cáo báo tài chính có chất
lƣợng tốt khi những con số trên báo cáo phải truyền tải hết những thông tin về hoạt
động của công ty và đặc biệt là dự đoán đƣợc dòng tiền hoạt động của công ty. Định
nghĩa này phù hợp với tiêu chuẩn kế toán tài chính và những khái niệm kế toán toán
tài chính (1978). Mục đích của báo cáo này là tạo cơ sở cho những nhà đầu tƣ hiện


3

hữu và tiềm năng trong việc đƣa ra những quyết định đầu tƣ hợp lý và trong đánh
giá dòng tiền kỳ vọng của công ty. Để nâng cao khả năng so sánh với những nghiên
cứu trƣớc, phƣơng pháp đo lƣờng chất lƣợng lƣợng báo cáo tài chính đƣợc thực
hiện bởi (1) mô hình dựa trên mô hình doanh thu tùy ý (discretionary revenues) phát
triển bởi MCNichols and Stubben (2008), (2) mô hình chi phí trích trƣớc tùy ý
(discretionay accrual) đề nghị bởi Kasznik (1999), (3) mô hình đƣợc phát triển bởi
Dechow and Dichev (2002), (4) đo lƣờng tác động tổng hợp của ba đại lƣợng đo
lƣờng trên đƣợc sử dụng để làm biến đại diện FRQ. Kết quả cho thấy chất lƣợng
báo cáo tài chính có tác động tích cực trong việc nâng cao hiệu quả đầu tƣ. Tác
động tích cực này không chỉ trong trƣờng hợp đầu tƣ quá mức mà còn trong tình
trạng đầu tƣ dƣới mức của các doanh nghiệp.

Khi xét khía cạnh sử dụng nợ ngắn hạn, những bài nghiên cứu đã thực hiện cho thấy
việc sử dụng nhiều nợ ngắn hạn có thể làm giảm vấn đề bất cân xứng thông tin
(Flannery, 1986; Berger and Udell, 1998; Ortiz-Molina and Penas, 2008). Theo các
mô hình lý thuyết của Myers, 1977 và Childs et al., 2005 dự đoán rằng kỳ hạn của
khoản vay càng lớn thì sẽ làm gia tăng các vấn đề đầu tƣ không hiệu quả dù có ít
bằng chứng thực nghiệm chứng minh điều này. Không chỉ dừng lại ở đó, ngƣời
nghiên cứu muốn thực hiệc kết hợp tác động cả hai cơ chế (chất lƣợng báo cáo tài
chính, mức độ sử dụng nợ ngắn hạn) tác động đến hiệu quả đầu tƣ nhƣ là phần mở
rộng của bài nghiên cứu. Liên quan đến vai trò của kỳ hạn nợ trong hiệu quả đầu tƣ,
đề tài đƣợc mở rộng bằng cách kiểm định thực nghiệm mối quan hệ tác động của kỳ
hạn nợ đến việc đầu tƣ dƣới mức và đầu tƣ quá mức. Đề tài này đóng góp vào việc
phát triển khung lý thuyết mà nghiên cứu mối quan hệ của chất lƣợng báo cáo tài
chính và đầu tƣ (Bens và Monahan, 2004; Biddle và Hilary, 2006; Hop và Thomas,
2008; McNichols and Stubben, 2008).
Đối với vay ngắn hạn thì cả ngƣời cho vay và ngƣời đi vay đều có những quan điểm
khác nhau về vấn đề này. Theo quan điểm ngƣời cho vay, nợ ngắn hạn ít rủi ro hơn
so với nợ dài hạn và đây là công cụ để ngƣời cho vay kiểm soát vấn đề rủi ro đạo
đức của nhà quản trị, còn theo quan điểm ngƣời đi vay thì việc sử dụng nợ ngắn hạn


4

tạo điều kiện cho việc thực hiện những dự án có NPV dƣơng (Myers, 1997), mối
quan hệ đồng biến giữa việc sử dụng nhiều nợ ngắn hạn và hiệu quả đầu tƣ đƣợc kỳ
vọng trong trƣờng hợp này. Nhƣ đã nói ở phần trên mở rộng bài luận này, phần mở
rộng của đề tài là xem xét tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính trong hiệu quả
đầu tƣ sẽ tăng hay giảm với mức độ sự dụng nợ ngắn hạn. Trên thế giới tồn tại hai
quan điểm trái ngƣợc nhau cho vấn đề này. Quan điểm thứ nhất cho rằng việc sử
dụng nợ ngắn hạn có thể giúp tình trạng thông tin bất cân xứng và các số liệu tài
chính trên báo cáo tài chính trở nên đáng tin cậy. Kết quả dẫn đến tác động của chất

lƣợng báo cáo tài chính đến hiệu quả đầu tƣ sẽ gia tăng đối với những công ty có
chất lƣợng báo cáo tài chính cao và mức độ sử dụng nợ ngắn hạn lớn. Quan điểm
còn lại nhận định những công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính cao thì ngƣời cho
vay sẽ ít sử dụng việc giải ngân những khoản vay ngắn hạn để quản lý hành vi của
những nhà quản lý doanh nghiệp (Bharathe et al., 2008; Garcia-teruel et al.,2010).
Với giả định này cho thấy chất lƣợng báo cáo tài chính sẽ làm tăng hiệu quả đầu tƣ
đối với những công ty sử dụng nợ dài hạn và giảm hiệu quả đầu tƣ đối với việc sử
dụng nợ ngắn hạn.
Nghiên cứu đƣợc chia làm 5 phần nhƣ sau:
 Chƣơng I.

Giới thiệu.

 Chƣơng II.

Tổng quan các nghiên cứu trƣớc trên thế giới.

 Chƣơng III.

Phƣơng pháp và dữ liệu nghiên cứu.

 Chƣơng IV.

Nội dung và kết quả nghiên cứu.

 Chƣơng V.

Kết luận.

5

CHƢƠNG II
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC TRÊN THẾ GIỚI
2.1. Những lý thuyết về hiệu quả đầu tƣ
Theo học thuyết tân cổ điển, các công ty sẽ đầu tƣ cho đến khi doanh thu biên bằng
chi phí biên để tối đa hóa giá trị của khoản đầu tƣ (Yoshikawa, 1980; Hayashi,
1982; Abel, 1983). Còn theo khuôn khổ lý thuyết đại diện (Myers, 1997) với nội
dung chính là xem xét vấn đề bất cân xứng thông tin lại nhận định những công ty có
thể thực hiện nhiều cách khác nhau để đạt đƣợc tối đa hóa mức độ đầu tƣ.
Trong một thị trƣờng tài chính hoàn hảo, tất cả những dự án có NPV dƣơng sẽ đƣợc
tài trợ và thực hiện. Mặc dù vậy, có nhiều lý thuyết có ý nghĩa mâu thuẩn với giả
định này điển hình là học thuyết của Hubbard (1998); Bertrand and Mullainathan
(2003). Ngoài ra, trong một thị trƣờng bất hoàn hảo thì sẽ không thể tránh khỏi vấn
đề bất cân xứng thông tin và chi phí đại diện. Điều này có thể dẫn đến các doanh
nghiệp thực hiện những dự án có NPV âm (đầu tƣ quá mức) và từ bỏ những dự án
có NPV dƣơng (đầu tƣ dƣới mức). Theo học thuyết chi phí đại diện, cả đầu tƣ quá
mức và đầu tƣ dƣới mức có thể đƣợc giải thích bởi sự tồn tại của bất cân xứng
thông tin của các bên có liên quan. Jensen và Meckling (1976), Myers (1977),
Myers và Majluf (1984) đã phát triển khung lý thuyết cho vai trò kiểm soát vấn đề
bất cân xứng thông tin trong việc đầu tƣ hiệu quả bằng cách quản lý vấn đề rủi ro
đạo đức và vấn đề thực hiện các quyết định sai lầm. Khi xét đến vấn đề đầu tƣ quá
mức và đầu tƣ dƣới mức, nghiên cứu của Artur Morgado và Julio Pindado “The
Underinvestment and Overinvestment Hypothes: An Analysis Using Panel Data”
(2003) đƣa ra đƣa những giả thiết về vấn đề này nhƣ sau. Trong thị trƣờng vốn
không hoàn hảo, quyết định tài trợ và đầu tƣ thì không phụ thuộc nhau. Thật vậy, thị
trƣờng bất hoàn hảo (bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện) có thể dẫn đến hoặc
đầu tƣ dƣới mức hoặc đầu tƣ quá mức. Điều đó có nghĩa không phải tất cả dự án có
NPV dƣơng đều đƣợc thực hiện và một vài dự án NPV âm sẽ không bị từ chối. Bất

6

cân xứng thông tin góp phần tạo ra nhiều xung đột giữa nhà đầu tƣ và nhà quản lý,
giữa cổ đông hiện hữu và cổ đông tiềm năng, giữa cổ đông và chủ nợ.
Với trách nhiệm hữu hạn của các cổ đông, họ đƣợc khuyến khích đầu tƣ vào những
dự án rủi ro cao. Vì sự thật là những dự án có rủi ro cao đƣợc kỳ vọng mang lại
nhiều lợi nhuận mà ngƣời nhận chủ yếu các khoản lợi nhuận này chủ yếu là các cổ
đông công ty nhƣng khi thua lỗ thì khoản thua lỗ này sẽ đƣợc chuyển sang cho các
trái chủ (Jensen và Meckling, 1976). Trong trƣờng hợp này, vấn đề thay thế tài sản
đƣợc nêu lên. Khi thông tin bất cân xứng tồn tại thì các chủ nợ sẽ tăng một chi phí
cho vay của họ đối với các cổ đông nhƣ là một cách bù trừ cho vấn đề bất cân xứng
thông tin này. Do đó, hoặc lãi suất cho vay tăng hoặc ấn định một hạn mức để cho
các cổ đông đầu tƣ hoặc trong điều kiện cho vay có điều khoản có thể giới hạn khả
năng của các cổ đông trong việc đầu tƣ vào những dự án. Vì vậy, vấn đề thay thế tài
sản giữa cổ đông và trái chủ là một trong những cơ chế dẫn đến đầu tƣ dƣới mức.
Kế tiếp, đề tài sẽ tiến hành phân tích tác động của bất cân xứng thông tin tạo ra các
vấn đề đầu tƣ không hiệu quả nhƣ sơ đồ 2.1 bên dƣới.
Sơ đồ 2.1. Tác động của thông tin bất cân xứng và những xung đột của những
bên liên quan đến quá trình đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới mức
Bất cân xứng thông tin

Xung đột giữa cổ đông và trái
chủ

Thay thế tài sản
Jensen và
Meckling (1976)

Rủi ro đạo

đức
Myers(1997)

Xung đột giữa cổ đông hiện
hữu và cổ đông tiềm năng

Quyết định sai
lầm Stigltiz và
Weiss (1981)

QUÁ TRÌNH ĐẦU TƢ DƢỚI MỨC

Quyết định sai
lầm Myers và
Majluf(1984)

Xung đột giữa cổ
đông và nhà quản
lý

Dòng tiền tự
do Jensen
(1986)

QUÁ TRÌNH ĐẦU TƢ QUÁ MỨC


7

Đầu tiên, xung đột giữa cổ đông và trái chủ cũng đƣa ra vấn đề về đầu tƣ dƣới mức

do rủi ro đạo đức. Xem xét đến vấn đề ƣu tiên chi trả cho trái chủ trong trƣờng hợp
công ty bị phá sản, những cổ đông hoàn toàn có thể biết đƣợc phần giá trị sẽ phải trả
cho các trái chủ là bao nhiêu. Do đó, những cổ đông sẽ không có động lực thực hiện
những dự án hoặc từ bỏ những dự án có NPV thấp hơn mức phải trả cho việc đi vay
một khoản nợ (Myers 1977). Những chủ nợ cố gắng ngăn cản những chính sách đầu
tƣ không đạt mức tối ƣu và sẽ thực hiện mục tiêu kiểm soát này thông qua một số
công cụ nhƣ ghi rõ những điều khoản mà làm kiềm hãm việc đầu tƣ đƣợc thể hiện
trong khế ƣớc nhân nợ hoặc rút ngắn thời hạn đã định của các khoản vay hoặc theo
dõi, quản lý ngƣời đi vay tốt hơn và những chi phí liên quan đến vấn đề này đều
đƣợc tính cho cổ đông công ty.
Hơn nữa, xung đột giữa cổ đông và chủ nợ cũng dẫn đến vấn đề về đầu tƣ dƣới mức
bởi việc thực hiện những lựa chọn sai lầm. Vần đề này phát sinh từ mức tiền chi
thêm cao do yêu cầu của ngƣời cho vay vì những ngƣời cho vay này không đủ
thông tin để phân biệt chất lƣợng của những khoản đầu tƣ trong công ty (Stiglitz và
Weiss, 1981). Vì vậy, nếu chi phí đầu tƣ của tất cả của những dự án đầu tƣ có NPV
dƣơng lớn hơn nguồn nội bộ sẵn có, công ty có thể từ bỏ những dự án này hơn là
việc phát hành món vay đầy rủi ro.
Kế tiếp, xung đột giữa cổ đông hiện hữu và cổ đông tiềm năng cũng có thể dẫn đến
đầu tƣ dƣới mức do sự lựa chọn sai lầm. Myers và Majluf (1984) đã chứng minh
rằng những công ty từ bỏ những dự án có NPV dƣơng vì tình trạng thông tin bất cân
xứng. Do bất cân xứng thông tin, những cổ đông tiềm năng không nhận biết đƣợc
giá trị thật sự của công ty và nên họ sẽ đƣa ra một giá mua cổ phiếu mà tại mức giá
này thì những cổ đông hiện hữu sẽ bị thiệt hại nhiều hơn nếu dự án đầu tƣ đƣợc
thực hiện hơn là không thực hiện.
Tóm lại, sự xung đột giữa chủ nợ và cổ đông và giữa cổ đông hiện hữu và cổ đông
tiềm năng có thể dẫn đến quá trình đầu tƣ dƣới mức.


8

Quá trình đầu tƣ quá mức bắt nguồn từ xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và các cổ
đông. Khi bất cân xứng thông tin tồn tại, việc xem xét quyền lợi giữa cổ đông và
nhà quản lý là cùng hƣớng hay ngƣợc hƣớng đƣợc thì rất quan trọng. Các nhà quản
lý có thể dùng dòng tiền tự do vƣợt hơn phần tiền yêu cầu để tài trợ dự án để đi đầu
tƣ. Vì vậy, những nhà quản lý đã lãng phí nguồn tiền này thay vì trả lại cho các cổ
đông. Họ có động lực để thực hiện việc đầu tƣ quá mức này vì những lợi ích bằng
tiền và không bằng tiền có thể sẽ thuộc về những nhà quản lý mà không thuộc về
các cổ đông.
Nghiên cứu thực tế về giả thiết đầu tƣ dƣới mức ban đầu đƣợc phát triển qua những
nghiên cứu thành công về đề tài độ nhạy cảm của đầu tƣ đối với dòng tiền, đặc biệt
là sau nghiên cứu của Fazzari và cộng sự (1998). Hầu hết, những kết quả đƣa ra cho
thấy có sự phụ thuộc mạnh mẽ của đầu tƣ dựa trên nguồn vốn nội bộ có sẵn và sự
phụ thuộc này là nguồn gốc của vấn đề đầu tƣ dƣới mức bởi thực hiện những sự lựa
chọn sai lầm. Nghiên cứu Vogt (1994) cho phép nhận biết rõ bản chất của cả hai
vấn đề đầu tƣ không hiệu quả (đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới mức) phụ thuộc vào
những đặc tính khác nhau của công ty. Giả thiết đầu tƣ quá mức đƣợc xác nhận khi
mối quan hệ tích cực giữa đầu tƣ và dòng tiền tồn tại ở những công ty mà cơ hội
đầu tƣ có chất lƣợng thấp. Ngƣợc lại, giả thiết đầu tƣ dƣới mức đƣợc xác nhận khi
mối quan hệ tích cực giữa đầu tƣ và dòng tiền tồn tại ở những công ty mà cơ hội
đầu tƣ có chất lƣợng cao.
Vấn đề đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới mức cũng đƣợc nghiên cứu thông qua
phƣơng thức khác. Điển hình là nghiên cứu của Lang và cộng sự (1996) đƣa ra vài
bằng chứng khá thú vị về giả thiết đầu tƣ quá mức khi tìm ra rằng những công ty có
tỷ số mắc nợ cao sẽ hạn chế việc phát triển đầu tƣ vào những dự án cho những công
ty có cơ hội đầu tƣ với chất lƣợng thấp. Nohel và Tarhan (1998) cũng tìm ra bằng
chứng phù hợp lý thuyết dòng tiền tự do bởi nghiên cứu tác động của việc mua lại
những cổ phần trên kết quả hoạt động của công ty. Adedeji (1998) đạt đƣợc những
bằng chứng kết hợp về giả thiết đầu tƣ dƣới mức bằng cách nghiên cứu mối quan hệ
đồng thời giữa các quyết định đầu tƣ, tài trợ và cổ tức.

9

Dựa trên những nghiên cứu thực nghiệm đề cập ở trên, hiện nay có một sự đồng
thuận chung cho rằng thông tin bất cân xứng ảnh hƣởng đến quyết định đầu tƣ. Vì
vậy, trái với giả thiết thị trƣờng vốn hoàn hảo đƣợc duy trì bởi Modigliani và Miller
(1958), thông tin bất cân xứng sẽ dẫn tới quá trình đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới
mức. Cả hai vấn đề này sẽ tác động đến giá trị công ty vì những dự án có NPV
dƣơng sẽ không đƣợc thực hiện trong khi những dự án có NPV âm sẽ không bị từ
bỏ. Do đó, khi một công ty bị tác động bởi vấn đề đầu tƣ dƣới mức nếu phần đầu tƣ
thêm đƣợc thực hiện sẽ làm gia tăng giá trị thị trƣờng của công ty và ngƣợc lại nếu
vấn đề của công ty là đầu tƣ quá mức thì khi công ty thực hiện bất kỳ đầu tƣ tăng
thêm nào sẽ tác động tiêu cực đến tài sản của cổ đông.
2.2. Tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính đến hiệu quả đầu tƣ
Quan điểm của học thuyết đại diện nhận định một trong những công cụ để hạn chế
bất cân xứng thông tin, rủi ro thông tin và nâng cao khả năng giám sát trong hoạt
động quản lý và làm giảm sự tƣ lợi của những nhà quản lý là báo cáo tài chính và
thuyết minh báo cáo tài chính (Bushman ans Smith, 2001; Healy and Palepu, 2001;
Hope and Thomas, 2008). Những thông tin trên báo cáo tài chính đƣợc sử dụng bởi
những cổ đông để kiểm soát nhà quản trị (Bushman ans Smith, 2001; Lambert,
2011) và đƣa ra cho những nhà đầu tƣ thấy những thành phần từ những đặc tính cụ
thể của công ty (Bushman và Indjejikian, 1993; Holmstorm và Tirole, 1993;
Kanodia và Lee, 1998). Nếu chất lƣợng báo cáo tài chính tăng khả năng của cổ
đông trong việc kiểm soát hoạt động đầu tƣ của nhà quản trị, thì đây là yếu tố thúc
đẩy đầu tƣ hiệu quả bằng cách giảm thông tin bất cân xứng.
Tuy nhiên, sự tồn tại của sự bất đối xứng thông tin giữa công ty và các nhà đầu tƣ
có thể dẫn việc các nhà đầu tƣ cung cấp vốn cho công ty nghĩ rằng công ty huy
động vốn này thuộc loại xấu và sẽ thực hiện việc chiết khấu giá cổ phiếu của công
ty đó (Myers và Majluf, 1984). Tuy nhiên, chất lƣợng báo cáo tài chính có thể giảm
thiểu vấn đề này. Phù hợp với quan điểm này, Chang, Dasgupta và Hilary (2009) đề

xuất một mô hình và đƣa ra những bằng chứng thực nghiệm cho thấy các doanh
nghiệp có báo cáo tài chính tốt sẽ dễ dàng phát hành chứng khoán để thu hút vốn.


10

Mặt khác, FRQ cũng nâng cao hiệu quả đầu tƣ bằng cách cho phép nhà quản lý
doanh nghiệp lựa chọn những quyết định đầu tƣ thông qua sự lựa chọn những dự án
tốt và những con số trên báo cáo tài chính trở nên đáng tin cậy cho việc thực hiện
các quyết định đầu tƣ. Làm rõ vấn đề này, Biddle et al.(2009) thực hiện nghiên cứu
trên mẫu những doanh nghiệp niêm yết tại Mỹ trong khi Chen at al. (2011) lựa chọn
mẫu là những doanh nghiệp tƣ nhân tại thị trƣờng mới nổi với cùng mục tiêu là
nghiên cứu tác động FRQ trong hai trƣờng hợp đầu tƣ không hiệu quả là đầu tƣ quá
mức và đầu tƣ dƣới mức. Kết quả cho thấy chất lƣợng báo cáo tài chính giúp cải
thiện tình trạng đầu tƣ của doanh nghiệp. Cả hai vấn đề đầu tƣ dƣới mức và đầu tƣ
quá mức đều đƣợc cải thiện. Do đó, khi xây dựng mô hình nghiên cứu cho các
doanh nghiệp niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, giả thiết kiểm định
liệu FRQ có nâng cao hiệu quả đầu tƣ hay không, vì thế giả thiết đƣợc đặt ra nhƣ
sau:
H1. Những công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính cao có hiệu quả đầu tƣ
cao.
Ngoài ra, vai trò của FRQ còn đƣợc phân tích trong việc giảm đầu tƣ quá mức và
đầu tƣ dƣới mức nên hai giả thiết phụ đƣợc đặt ra:
H1a. Những công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính cao sẽ làm giảm vấn đề
đầu tƣ quá mức.
H1b. Những công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính cao sẽ làm giảm vấn đề
đầu tƣ dƣới mức.
2.3. Tác động của việc sử dụng nợ đến hiệu quả đầu tƣ
Vai trò của việc sử dụng nợ trong việc quản lý quyết định đầu tƣ của những nhà
quản lý là vấn đề trọng tâm trong khung lý thuyết của Myers,1997 và Jensen,1986.

Bên cạnh đó, tồn tại bằng chứng ủng hộ việc sử dụng nợ có vai trò trong việc giảm
tính trạng đầu tƣ quá mức (D‟Mello và Miranda, 2010). Tuy nhiên, những nghiên
cứu trƣớc đây cũng nhấn mạnh vai trò của kỳ hạn nợ đối với tình trạng bất cân xứng
thông tin, cụ thể việc sử dụng nợ ngắn hạn nhƣ là một cơ chế có thể làm giảm thông


11

tin bất cân xứng và chi phí đại diện giữa các cổ đông, chủ nợ và nhà quản lý. Trên
phƣơng diện ngƣời đi vay, Flannery (1986) nhận định rằng những công ty khi cần
nguồn tài trợ cho những dự án tốt sẽ có khuynh hƣớng chọn nguồn vay ngắn hạn để
phát ra tín hiệu tốt với thị trƣờng và giảm tình trạng bất cân xứng thông tin. Về
phƣơng diện ngƣời cho vay, khi vấn đề bất cân xứng thông tin là hiện hữu, sử dụng
nợ ngắn hạn thì thích hợp hơn sử dụng nợ dài hạn trong việc giảm sát công ty
(Diamond, 1991, 1993; Rajanm 1992). Những khoản nợ có kỳ hạn ngắn cho phép
kiểm soát nhà quản trị tốt hơn vì những ngƣời cho vay có thể giám sát ngƣời đi vay
chặt chẽ, thẩm định kết quả của doanh nghiệp trong suốt giai đoạn đầu tiên và quyết
định sẽ vay tiếp tục hoặc thay đổi kỳ hạn khoản vay. Do đó, việc sử dụng nợ ngắn
hạn đƣợc kỳ vọng là sẽ làm giảm tình trạng thông tin bất cân xứng và sự lựa chọn
bất lợi.
Đối với hiệu quả đầu tƣ, kỳ hạn nợ đƣợc sử dụng để làm giảm thực trạng đầu tƣ quá
mức và đầu tƣ dƣới mức. Khi có những dự án NPV dƣơng, những doanh nghiệp có
thể tài trợ với những khoản vay ngắn hạn để giảm tình trạng đầu tƣ dƣới mức vì
những khoản vay đƣợc trả trong khoảng thời gian ngắn, có khả năng sinh lợi sẽ
đƣợc hoàn toàn ghi nhận cho công ty (Myers,1977). Hơn nữa, do tính tái tục những
khoản vay ngắn hạn, những chủ nợ có thể giám sát những con nợ tốt hơn, do đó có
thể giảm sự xung đột giữa chủ nợ và con nợ thông qua những cơ hội đầu tƣ
(Barclay and Smith, 1995; Guedes and Opler,1996; Oarrino and weisbach, 1999;
and Lai, 2011). Đối với đầu tƣ quá mức, Child et al. (2005) cho rằng việc tái tục cho
những món nợ ngắn hạn và mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp có thể làm giảm

xung đột đại diện giữa cổ đông và ngƣời cho vay và vì thế có thể làm giảm đầu tƣ
quá mức và đầu tƣ dƣới mức. Dựa trên những thảo luận trên, giả thiết về tác động
của việc sử dụng nợ ngắn hạn đến đầu tƣ hiệu quả đƣợc đƣa ra. Giả thiết này đƣợc
đặt ra trong trƣờng hợp toàn thể mẫu quan sát và trong trƣờng hợp nhóm những
công ty đầu tƣ quá mức và nhóm những công ty đầu tƣ dƣới mức. Giả thiết nhƣ sau:
H2. Công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn thì có khuynh hƣớng có hiệu quả
đầu tƣ cao.


12

H2a. Những công sử dụng nhiều nợ ngắn hạn có thể làm giảm tình trạng đầu
tƣ quá mức.
H2b. Những công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn có thể làm giảm tình trạng
đầu tƣ dƣới mức.
2.4. Tác động của FRQ lên hiệu quả đầu tƣ theo từng mức độ của việc sử dụng nợ
ngắn hạn.
Để mở rộng bài nghiên cứu, việc xem xét sự tƣơng tác của hai yếu tố chất lƣợng
báo cáo tài chính và nợ ngắn hạn lên hiệu quả đầu tƣ đƣợc xem xét là phần mở rộng
bài nghiên cứu. Tác động của FRQ lên hiệu quả đầu tƣ sẽ tăng hoặc giảm với mức
độ sử dụng nợ ngắn hạn trong thành phần sử dụng nợ của doanh nghiệp là vấn đề
đƣợc kiểm định trong trƣờng hợp này. Có hai trƣờng phái quan điểm khác nhau về
sự tƣơng tác của chất lƣợng báo cáo tài chính và sử dụng nợ ngắn hạn đến hiệu quả
đầu tƣ. Quan điểm thứ nhất cho rằng tác động của FRQ lên hiệu quả đầu tƣ sẽ bị
giảm đi với những công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn do tác động thay thế giữa
nguồn thông tin đại chúng đƣợc cung cấp bởi báo cáo tài chính với nguồn thông tin
nội bộ có đƣợc từ việc công ty đi vay từ những khoản ngắn hạn. Quan điểm còn lại
nhận định tác động của FRQ lên hiệu quả đầu tƣ có thể tăng lên với những công ty
sử dụng nhiều nợ ngắn hạn do tác động bổ trợ giữa những thông tin đại chúng và
thông tin nội bộ lên đầu tƣ. Do đó, giả thiết thứ ba của bài nghiên cứu là mối quan

hệ của FRQ và hiệu quả đầu tƣ phụ thuộc vào mức độ sử dụng nợ. Do đó, giả thiết
đƣợc đặt ra cho mối quan hệ này nhƣ sau:
H31. Tác động của FRQ đến hiệu quả đầu tƣ thì mạnh hơn cho những công
ty sử dụng ít nợ ngắn hạn.
H31a. Trong tình huống đầu tƣ quá mức, tác động của FRQ đến hiệu quả đầu
tƣ thì mạnh hơn ở những công ty sử dụng ít nợ ngắn hạn.
H31b. Trong tình huống đầu tƣ dƣới mức, tác động của FRQ đến hiệu quả
đầu tƣ thì mạnh hơn ở những công ty sử dụng ít nợ ngắn hạn.


13

H32. Tác động của FRQ đến hiệu quả đầu tƣ thì mạnh hơn cho những công
sử dụng nhiều nợ ngắn hạn.
H32a. Trong tình huống đầu tƣ quá mức, tác động của FRQ đến hiệu quả đầu
tƣ thì mạnh hơn ở những công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn.
H32b. Trong tình huống đầu tƣ dƣới mức, tác động của FRQ đến hiệu quả
đầu tƣ thì mạnh hơn ở những công ty sử dụng nhiều nợ ngắn hạn.
2.5. Các nghiên cứu trƣớc về tác động của chất lƣợng báo cáo tài chính, kỳ hạn nợ
và hiệu quả đầu tƣ.
Hiện tại, các bài nghiên cứu về vấn đề này trên thế giới chƣa nhiều và hầu hết các
biến giải thích trong mô hình là tƣơng tự nhau. Tuy nhiên, các tác giả đã chọn các
mẫu quan sát và cách thức đo lƣờng các biến trong mô hình có mộ số khác biệt sao
cho phù hợp nhất với mô hình và giúp tăng tình chắc chắn của mô hình. Điểm qua
các đề tài trƣớc đây, bốn mô hình tiêu biểu đƣợc chọn ra để tƣợng trƣng cho tác
động của chất lƣợng báo cáo tài chính đến đầu tƣ. Đầu tiên là đề tài của Biddle và
cộng sự (2009) nghiên cứu 2,885 công ty tại Mỹ. Kế tiếp là nghiên cứu Feng Chen,
Ole-Kristian Hope, Qingyuan Li and Xin Wang (2010) nghiên cứu 79 quốc gia
trong giai đoạn từ 2002-2005 bao gồm những quốc gia có thu nhập thấp. Cuối cùng
là nghiên cứu của “Financial Reporting quality, debt maturity and investment

efficiency” của Gomariz và ballista (2013) thực hiện trên mẫu 13,500 công ty-năm
từ 1997 đến 2008 mà đại diện cho những công ty lớn đƣợc hợp nhật bởi trong
SABI. Mẫu đƣợc dùng để nghiên cứu bao gồm những công ty niêm yết trên thị
trƣờng chứng khoán Marid từ năm 1998 đến năm 2008. Kết quả các mô hình đều
cho thấy chất lƣợng báo cáo tài chính đóng vai trò quan trọng trong việc nâng cao
hiệu quả đầu tƣ do làm giảm vấn đề thông tin bất cân xứng. Tuy nhiên, tùy theo việc
chọn từng mẫu quan sát mà kết quả cải thiện FRQ đối với mẫu những công ty đầu
tƣ quá mức hay những công ty đầu tƣ dƣới mức có ý nghĩa hay không.
2.5.1. Theo nghiên cứu Biddle và cộng sự (2009) về chất lƣợng báo cáo tài chính có
liên hệ nhƣ thế nào đến hiệu quả đầu tƣ “How does financial reporting quality relate


14

to investment efficieny?” cung cấp bằng chứng cho thấy rằng những công ty với
chất lƣợng báo cáo tài chính cao có khuynh hƣớng đầu tƣ gần với mức đầu tƣ kỳ
vọng và ít nhạy cảm với điều kiện kinh tế vĩ mô. Nghiên cứu cũng cho thấy chất
lƣợng báo cáo tài chính cải thiện đầu tƣ thông qua viêc kiểm soát vấn đề về rủi ro
đạo đức và lựa chọn bất lợi. Nghiên cứu của các tác giả đƣa ra ba nội dung chính.
Thứ nhất, chất lƣợng báo cáo có tác động nghịch biến với cả đầu tƣ quá mức và đầu
tƣ dƣới mức. Thứ hai, những công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính cao sẽ ít lệch
với mức đầu tƣ kỳ vọng. Cuối cùng, những công ty có báo cáo tài chính chất lƣợng
cao sẽ ít chịu ảnh hƣởng bởi những cú sốc của điều kiện kinh tế vĩ mô so với những
công ty có chất lƣợng báo cáo tài chính thấp.
Nghiên cứu đƣợc các tác giả kiểm định theo ba cách. Đầu tiên, các tác giả kiểm
định mối quan hệ giữa chất lƣợng báo cáo tài chính và mức độ đầu tƣ vốn. Những
tính chất riêng biệt của công ty đƣợc các tác giả sử dụng để phân loại những công ty
có khuynh hƣớng đầu tƣ quá mức hoặc đầu tƣ dƣới mức, và cũng xem xét đến vấn
đề đầu tƣ không hiệu quả này dựa trên tác động đặc thù của từng quốc gia và từng
ngành. Thứ hai, các tác giả trực tiếp chạy mô hình đầu tƣ vốn cho từng công ty dựa

trên tốc độ tăng trƣởng và kiểm định mối quan hệ giữa chất lƣợng báo cáo tài chính
và mức sai lệch với đầu tƣ kỳ vọng. Cuối cùng là kiểm định tính vững của mô hình,
các nhà nghiên cứu đƣa ra điều kiện trên tổng mức đầu tƣ tại mỗi nền kinh tế và
từng ngành để cung cấp đại lƣợng đại diện cho biến đầu tƣ quá mức và đầu tƣ dƣới
mức loại đi những tác động ảnh hƣởng tính chất báo cáo tài chính đặc thù của từng
công ty.
Mô hình nghiên cứu trong bài cứu
Invesmenti,t+1= β0 + β1FRQi,t + β2FRQ*OverIi,t+1 + β3OverIi,t+1+ β4Govi,t+1+
β4Govi,t+1*OverIi,t+1 +

+ εi,t+1

Trong đó:
Investment

: Các tác giả sử dụng khuôn mẫu trong kế toán để ƣớc lƣợng tổng đầu

tƣ. Tổng đầu tƣ trong trƣờng hợp này đƣợc xác định là sự khác biệt giữa tổng đầu tƣ


15

và bán tài sản (Richardson, 2006). Một tiện ích của phƣơng pháp này là xem xét
nhiều loại đầu tƣ nhƣ chi tiêu vốn, chi phí mua tài sản và bán tài sản. Ngoài ra, chi
phí nghiên cứu và phát triển (R&D) cũng là một trong những đại lƣờng đo lƣờng
đầu tƣ bởi tầm quan trọng của chi phí này trong những năm gần đây. Investment
cho công ty- năm là tổng của chi tiêu vốn, chi phí R&D, mua tài sản trừ đi PPE (bất
động sản, nhà máy và thiết bị).
: Đƣợc xác định theo một trong bốn cách khác nhau để đo lƣờng chất

FRQ

lƣợng báo cáo tài chính.
(1) Thứ nhất, đo lƣờng FRQ dựa trên chất lƣợng chi phí trích trƣớc (AQ) đƣợc
xây dựng bởi Dechow và Dichex, 2002; McNichols, 2002). Phƣơng pháp này
đƣợc xây dựng dựa trên ý tƣởng chi phí trích trƣớc đƣợc ƣớc lƣợng dựa trên
dòng tiền tƣơng lai và thu nhập.
TAcci,t= β0 + β1CFOi,t-1 + β2CFOi,t+ β3CFOi,t+1+ β4ΔRevi,t-1 + β5PPEi,t + εi,t
Trong đó:
TAcci,t

: Tổng chi phí trích trƣớc, đƣợc đo lƣờng bởi sự thay đổi của

tài sản ngắn hạn không bằng tiền trừ mức thay đổi của nợ ngắn hạn, cộng với
sự thay đổi của những khoản nợ ngắn hạn trừ khấu hao.
ΔCFOi,t

: Sự thay đổi của dòng tiền từ hoạt động kinh doanh.

ΔRev,t

: Sự thay đổi của doanh số bán hàng hàng năm.

PPEi,t

: Tài sản cố định hữu hình.

(2) Cách thức đo lƣờng thứ hai dựa trên mô hình của Wysocki (2008) về sửa đổi
mô hình về chất lƣợng chi phí trích trƣớc. Wysocki đề ra mô hình sửa đổi
Dechow và Dichev(2002) với mục tiêu là đạt đƣợc mức liên kết tăng dần

giữa chi phí trích trƣớc hiện tại và dòng tiền hoạt động trong quá khứ và
tƣơng lai và trên mối quan hệ giữa chi phí trích trƣớc hiện tại và dòng tiền
hoạt động hiện tại. Thực hiện phƣơng pháp đo lƣờng này gồm hai bƣớc. Đầu
tiên, các tác giả ƣớc lƣợng theo mô hình hai biến của Dechow và Dichev
(2002). Mô hình đầu tiên là hồi quy của chi phí trích trƣớc của vốn luân
chuyển trên dòng tiền hiện tại. Mô hình thứ hai là mô hình gốc của Dechow


16

và Dichev hổi quy chi phí trích trƣớc vốn luân chuyển trên dòng tiền từ hoạt
động năm trƣớc đó, năm hiện tại và năm sau đó. Sau đó, các tác giả ƣớc tính
độ lệch chuẩn của phần dƣ trong mỗi mô hình trong suốt giai đoạn từ năm t-5
đến năm t-1. Đại lƣợng đo lƣờng FRQ là tỷ số độ lệch chuẩn của phần dƣ
của mô hình đơn giản hai biến chia cho mô hình đầy đủ các biến. (STD
(Resid1) /STD (Resid2)).
(3) Cách thức đo lƣờng thứ ba là dựa trên sự minh bạch thuyết minh báo cáo tài
chính đƣợc xây dựng bởi Li (2008). Li tính toán ra đƣợc chỉ số FOG là cách
thức đo lƣờng khả năng diễn giải của báo cáo tài chính. Thật vậy, tác giả chỉ
ra rằng những công ty có FOG càng lớn thì có mối quan hệ với thu nhập thấp
và khả năng thu nhập trong tƣờng cũng thấp.
FOG = (Word_per_sentence + Percent_of_complex_word) * 0.4
Trong đó: Complex word đƣợc định nghĩa là những word có từ ba vần trở
lên. Mối quan hệ giữa FOG và dể dàng đọc nhƣ sau FOG>=18 là chữ không
thể đọc hiểu, 14-18 khó để đọc hiểu, 12-14 là đủ để đọc hiểu, 10-12 có thể
chấp nhận đƣợc, 8-10 là quá dễ dàng.
(4) Cuối cùng, các tác giả thực hiện thống kê tổng cho chất lƣợng báo cáo tài
chính bằng cách lấy bình quân của ba đại lƣợng trên.
OverI: Biến xếp hạng đƣợc dùng để phân biệt những công ty thuộc nhóm đầu tƣ quá
mức và những công ty thuộc nhóm đầu tƣ dƣới mức.

Gov: là một chuỗi các đại lƣợng đại diện cho quản trị doanh nghiệp.
Mẫu quan sát trong mô hình bao gồm 34,791 công ty-năm trong giai đoạn từ năm
1993 đến 2005. Các tác giả bắt đầu từ năm 1993 bởi vì dữ liệu FOG chỉ có sẵn từ
năm 1993. Các tác giả thu thập dữ liệu tài chính từ Compusat, CRSP, INES, cấu
trúc sở hữu từ nguồn nguồn Thomas và dữ liệu quản trị doanh nghiệp từ nguồn của
Gompers và cộng sự (2003). Phù hợp với những nghiên cứu trƣớc, những công ty
tài chính (SIC code từ 6000-6999) thì không gồm trong mẫu vì sự khác biệt về bản
chất đầu tƣ của những công ty thuộc những nhóm ngành này. Phƣơng pháp sử dụng
pooled OLS để hồi quy mô hình trên với phần chéo trong hồi quy này là với công ty


17

và năm. Kỹ thuật này đƣợc kiến nghị bởi Petersen (2009) nhƣ là một cách thức hồi
quy cho việc dùng dữ liệu bảng. Các tác giả cũng đƣa vào mô hình những tác động
hiệu ứng ngành đƣợc sử dụng bởi Fama và French (1997) phân biệt 48-ngành để
kiểm soát những cú sốc đặc trƣng của từng ngành đến đầu tƣ. Kết quả nghiên cứu
cho thấy chất lƣợng báo cáo tài chính càng cao thì công ty sẽ tránh đƣợc tình trạng
đầu tƣ dƣới mức trong những công ty đang dồi dào tiền mặt, không vay nợ và tránh
đƣợc tình trạng đầu tƣ quá mức đối với những công ty thiếu hụt tiền mặt và có mức
vay nợ cao. Ngoài ra, những công ty có chất lƣợng báo cáo tốt sẽ đầu tƣ ít khi tổng
đầu tƣ đã ở mức cao và ngƣợc lại đối với những công ty đang ở mức đầu tƣ thấp.
Cuối cùng, chất lƣợng báo cáo tài chính tốt giúp các công ty đạt đƣợc kết quả đầu tƣ
không bị quá lệch so với mức đầu tƣ kỳ vọng.
2.5.2. Theo nghiên cứu “Financial reporting quality and Investment Efficiency of
Private Firms in Emerging Markets” của Feng Chen, Ole-Kristian Hope, Qingyuan
Li and Xin Wang (2010). Nội dung bài nghiên cứu kiểm định vai trò của FRQ của
những công ty tƣ nhân tại thì trƣờng mới nổi. Những đề tài trƣớc đó cho thấy
những công ty tƣ nhân chất lƣợng báo cáo tài chính thấp vì nhu cầu về mức độ minh
bạch thông tin của thị trƣờng thấp. Nghiên cứu này cũng cho thấy FRQ thì thấp ở

những nƣớc mà có mức độ bảo vệ nhà đầu tƣ thấp, những công ty có nguồn tài trợ
từ ngân hàng và sự phù hợp chặt chẽ giữa quy tắc thuế và kế toán tài chính. Dữ liệu
bài nghiên cứu đƣợc thu thập từ Worldbank, bằng chứng thực nghiệm từ mô hình
cho thấy FRQ có tác động tích cực đến đầu tƣ hiệu quả. Các tác giả cũng tìm thấy
mối quan hệ giữa FRQ và đầu tƣ hiệu quả tăng trong việc đầu tƣ tài trợ ngân hàng
và giảm đi đối với những công ty cố tình làm giảm lợi nhuận của họ vì mục tiêu
giảm thiểu khoản đóng thuế cho nhà nƣớc.
Những nghiên cứu trƣớc đây tìm thấy bằng chứng cho thấy các công ty tƣ nhân có
chất lƣợng thu nhập thấp hơn so với những công ty niêm yết. Cụ thể khi sử dụng
nguồn dữ liệu của các nƣớc Euro, Burgstahler (2006) tìm thấy rằng những công ty
tƣ nhân thể hiện chất lƣợng thu nhập thấp. Nghiên cứu của ông thảo luận lý do
chính cho chất lƣợng báo cáo tài chính thấp là do nhu cầu thị trƣờng về chất lƣợng


18

báo cáo tài chính không cao cho những công ty này. Do những lý do trên tác giả tin
tƣởng FRQ tại các công ty tƣ nhân thì thấp hơn so với các công ty đƣợc niêm yết.
Mở rộng của nghiên cứu này tồn tại nhiều bằng chứng thực nghiệm của những thay
đổi của chuẩn mức kế toán, thực hành kế toán, tuân thủ những nguyên tắc kế toán,
những tính chất của thu nhập kế toán và giá trị phù hợp của thông tin kế toán trên
thế giới (Alford và cộng sự 1993; Ali và Hwang 2000; Ball và cộng sự 2000; Hung
2000; Hope 2003; Luze cà cộng sự 2003; Hali và Leuz 2006). Điển hình, Ball và
cộng sự (2000) thảo luận về vai trò của thông tin kế toán thì giới hạn trong môi
trƣờng mà có mức độ bảo hộ nhà đầu tƣ thấp và tập trung nhiều vào cấu trúc sở
hữu. Ali và Hawang (2000) cho thấy giá trị phù hợp của thông tin kế toán thì thấp
cho những công ty quốc gia hệ thống tài chính định hƣớng tài trợ ngân hàng và cho
những quốc gia với mức độ phù hợp cao giữa nguyên tắc kế toán tài chính và
nguyên tắc thuế. Tƣơng tự, trong nghiên cứu gần đây, Atwood và cộng sự (2010)
cho thấy thu nhập có mức ổn định thấp và mức liên kết thấp với dòng tiền tƣơng lai

khi mức phú hợp mức thuế sổ sách cao hơn. Nhìn chung, trong thị trƣờng mới nổi
có thể có mức bảo hộ nhà đầu tƣ thấp, theo định hƣớng tài trợ bởi ngân hàng, có
mức độ tập trung sở hữu cao và có mức phù hợp về sổ sách thuế cao hơn khi thực
hiện ở Mỹ và thị trƣờng phát triển khác.
Các tác giả lấy nguồn dữ liệu từ khảo sát các doanh nghiệp của Worldbank (WBES)
làm nguồn để chạy mô hình. Nguồn dữ liệu này đƣợc sử dụng trong nhiều đề tài
trƣớc đó (Beck và Demirguc-Kunt 2006; Ben et al. 2005,2006,2008; Carlin et al,
2007; Brown et al. 2008; Hope et al. 2010). Không giống nhƣ những nghiên cứu về
vai trò của thông tin kế toán ảnh hƣởng đến quyết đinh đầu tƣ với việc sử dụng chủ
yếu là nguồn dữ liệu từ các công ty niêm yết, nguồn dữ liệu của các tác giả cho
phép kiểm định tại các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Hơn nữa, nguồn WBES bao gồm
không những thông tin tài chính (tài trợ của ngân hàng, vay từ bên ngoài,...) đƣợc
dùng để thực hiện những khoản đầu tƣ mới mà còn mức độ mà những công ty phải
đối mặt với áp lực thuế thu nhập doanh nghiệp mà không phải dựa vào những đại
lƣơng đo lƣờng dựa trên dữ liệu kế toán. Nguồn dữ liệu đƣợc các tác giả sử dụng