bài thực hành tổng hợp định giá doanh nghiệp công ty cổ phần lâm nông sản thực phẩm yên bái

Định giá doanh nghiệp

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ


BÀI TỔNG HỢP
MÔN: ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP
Công ty Cổ phần Lâm nông sản thực phẩm Yên Bái
(Mã CK: CAP)
Họ và tên : Nguyễn Thị Mỹ
Mã sinh viên: 14050128
Lớp: QH2014E-kế toán
Giảng viên: Ths. Nguyễn Quốc Việt

CAP

Page 1


Định giá doanh nghiệp

Contents
A. Tình hình kinh tế- xã hội cả nước 6 tháng đầu năm 2016 ........................ 3
I. Tình hình kinh tế xã hội 6 tháng đầu năm 2016................................................. 3
1. Tình hình kinh tế chung................................................................................... 3
2. Tình hình đăng ký doanh nghiệp và phát triển doanh nghiệp ................... 3
3. Chỉ số giá .......................................................................................................... 4
II. Tình hình ngành thực phẩm tiêu dùng 6 tháng đầu năm 2016 ...................... 5

B. Giới thiệu về công ty .................................................................................... 6


Lịch sử hình thành ............................................................................................. 6



Ngành nghề kinh doanh: .................................................................................... 6



Vị thế công ty ...................................................................................................... 6



Chiến lược phát triển và đầu tư ........................................................................ 7

C. Áp dụng các mô hình định giá đối với công ty cổ phần Lâm nông sản
thực phẩm Yên Bái ............................................................................................. 7
I. Xác định chi phí sử dụng vốn bình quân WACC ............................................ 7
II. Định giá doanh nghiệp dựa vào mô hình chiêt khấu dòng tiền FCFE ........ 13
III. Định giá doanh nghiệp bằng phương pháp FCFF ..................................... 19
IV.

Định giá doanh nghiệp dựa vào phương pháp chiết khấu dòng cổ tức ... 25

V. Định giá doanh nghiệp bằng phương pháp tương đối P/E ........................... 29

D. Nhận xét và đánh giá ................................................................................. 35
I. Ưu nhược điểm các phương pháp ................................................................... 35

II. Nhận xét về CAP và cổ phiếu CAP tại thời điểm định giá ........................... 37
III. Kết luận và khuyến nghị đối vối nhà đầu tư .............................................. 37

CAP

Page 2


Định giá doanh nghiệp

A. Tình hình kinh tế- xã hội cả nước 6 tháng đầu năm 2016
I. Tình hình kinh tế xã hội 6 tháng đầu năm 2016
1. Tình hình kinh tế chung
Kinh tế - xã hội nước ta 6 tháng đầu năm 2016 diễn ra trong bối cảnh tăng trưởng
kinh tế toàn cầu tăng nhưng với tốc độ chậm lại. Kinh tế Trung Quốc tiếp tục suy
giảm, các nền kinh tế phát triển như Mỹ, Nhật Bản và EU tăng trưởng yếu. Giá cả hàng
hóa thế giới vẫn ở mức thấp, thương mại và đầu tư toàn cầu kém sôi động, dòng vốn lưu
chuyển đang giảm, cùng với biến động khó lường của thị trường tài chính, tiền tệ thế giới
đã tác động đến kinh tế nước ta, nhất là hoạt động xuất khẩu và thu ngân sách Nhà nước.
Trong nước, bên cạnh những thuận lợi từ dấu hiệu khởi sắc trong năm 2015, kinh tế
nước ta đối mặt với nhiều khó khăn, thách thức bởi diễn biến phức tạp của thời tiết, biến
đổi khí hậu và môi trường biển. Rét đậm, rét hại ở các tỉnh phía Bắc, tình trạng hạn
hán, xâm nhập mặn nghiêm trọng tại Tây Nguyên, Nam Trung Bộ và Đồng bằng sông
Cửu Long và hiện tượng cá chết hàng loạt ở các tỉnh miền Trung đã ảnh hưởng lớn
tới sản xuất và đời sống nhân dân.
Tổng sản phẩm trong nước (GDP) 6 tháng đầu năm 2016 ước tính tăng 5,52% so
với cùng kỳ năm trước, trong đó quý I tăng 5,48%; quý II tăng 5,55%. Trong mức
tăng 5,52% của toàn nền kinh tế, khu vực công nghiệp và xây dựng tăng 7,12% (quý I
tăng 7,16%; quý II tăng 7,09%), đóng góp 2,41 điểm phần trăm vào tăng trưởng
chung; khu vực dịch vụ tăng 6,35% (quý I tăng 5,98%; quý II tăng 6,68%), đóng góp

2,38 điểm phần trăm. Riêng khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản giảm 0,18% (quý I
giảm 1,31%; quý II tăng 0,36%), làm giảm 0,03 điểm phần trăm mức tăng trưởng
chung. Tăng trưởng 6 tháng đầu năm nay tuy cao hơn tốc độ tăng của cùng kỳ các
năm 2012-2014[1] nhưng có dấu hiệu chững lại so với tốc độ tăng 6,32% trong 6
tháng đầu năm 2015.
Khu vực nông, lâm nghiệp và thủy sản 6 tháng đầu năm giảm so với cùng kỳ
năm trước chủ yếu do ngành nông nghiệp (chiếm trên 75% giá trị tăng thêm khu vực
I) giảm 0,78%. Nguyên nhân do sản lượng lúa đông xuân năm nay chỉ đạt 19,4 triệu
tấn, giảm 1,3 triệu tấn (giảm 6,4%) so với vụ đông xuân 2015. Giá trị tăng thêm
ngành lâm nghiệp tăng 5,75%; ngành thủy sản tăng 1,25%.
2. Tình hình đăng ký doanh nghiệp và phát triển doanh nghiệp
 Tình hình đăng ký doanh nghiệp

CAP

Page 3


Định giá doanh nghiệp

Trong 6 tháng đầu năm 2016, tổng số doanh nghiệp thành lập mới và doanh
nghiệp quay trở lại hoạt động của cả nước là 69.403 doanh nghiệp, trong đó: có
54.501 doanh nghiệp thành lập mới và 14.902 doanh nghiệp quay trở lại hoạt động.
Số doanh nghiệp đăng ký tạm ngừng kinh doanh có thời hạn của cả nước trong 6
tháng đầu năm là 12.203 doanh nghiệp, các doanh nghiệp này sẽ hoạt động kinh
doanh trở lại sau khi kết thúc thời hạn tạm ngừng.
Số doanh nghiệp đã hoàn tất thủ tục giải thể hoặc tạm ngừng hoạt động không
đăng ký hoặc chờ giải thể là 24.423 doanh nghiệp, trong đó: có 5.507 doanh nghiệp
hoàn tất thủ tục giải thể và 18.916 doanh nghiệp tạm ngừng hoạt động không đăng ký
hoặc chờ giải thể.

3. Chỉ số giá
 Chỉ số giá tiêu dùng CPI
Trong 11 nhóm hàng hóa và dịch vụ chính có 10 nhóm hàng tăng giá, trong đó
nhóm hàng dịch vụ giao thông tăng cao nhất với mức tăng 2,99%; Nhóm nhà ở và vật
liệu xây dựng tăng 0,55%; Hàng ăn và dịch vụ ăn uống tăng 0,21%; Văn hóa - giải trí
và du lịch tăng 0,18%; Thiết bị và đồ dùng gia đình tăng 0,06%; Thuốc và dịch vụ y tế
tăng 0,05%; Giáo dục tăng 0,06%; Hàng hóa và dịch vụ tăng 0,03%. Chỉ có nhóm bưu
chính viễn thông giảm 0,06%. Chỉ số giá nhóm nhiên liệu tăng 6,46% so với tháng
trước góp phần tăng CPI chung khoảng 0,27%.
Đặc biệt, Chỉ số nhóm thực phẩm tăng 0,36% do ảnh hưởng tâm lý người tiêu
dùng lo ngại về hiện tượng cá chết hàng loạt tại một số tỉnh miền Trung nên người
tiêu dùng chuyển sang các mặt hàng thịt gia súc, gia cầm. Bên cạnh đó, do thời tiết
nắng nóng, khô hạn đã ảnh hưởng đến diện tích rau trồng nên giá rau tăng cao kéo dài
ở các tỉnh miền Trung và miền Nam. Đồng thời, do thời tiết nắng nóng nên nhu cầu sử
dụng điện tăng cao, góp phần làm CPI chung cả nước tăng 0,03%. Nhóm du lịch tăng
mạnh bởi tháng 6 là thời điểm học sinh nghỉ hè nên nhu cầu du lịch tăng, chỉ số nhóm
du lịch trọn gói tăng 0,48% so với tháng trước.
 Chỉ số vàng và đô la Mỹ
Chỉ số giá vàng tháng 6/2016 giảm 0,01% so với tháng trước; tăng 9,67% so với
tháng 12/2015; tăng 4,04% so với cùng kỳ năm trước. Chỉ số giá đô la Mỹ tháng
6/2016 tăng 0,09% so với tháng trước; giảm 0,80% so với tháng 12/2015 và tăng
2,52% so với cùng kỳ năm 2015.
 Chỉ số sản xuất
Chỉ số giá sản xuất hàng nông, lâm nghiệp và thủy sản quý II năm nay tăng
2,17% so với quý trước và tăng 0,90% so với cùng kỳ năm trước, trong đó chỉ số giá
sản xuất hàng nông nghiệp tăng 2,42% và tăng 1,35%; hàng lâm nghiệp tăng 0,44% và
tăng 2,83%; hàng thủy sản tăng 1,56% và giảm 0,91%. Tính chung 6 tháng đầu năm,
CAP

Page 4

Định giá doanh nghiệp

chỉ số giá sản xuất hàng nông, lâm nghiệp và thủy sản giảm 0,46% so với cùng kỳ
năm trước.
 Chỉ số giá xuất, nhập khẩu hàng hóa
Chỉ số giá xuất khẩu hàng hoá quý II năm nay tăng 0,90% so với quý trước và
giảm 2,88% so với cùng kỳ năm trước, trong đó chỉ số giá của nhóm nông sản, thực
phẩm giảm 1,72% và giảm 6,44%; nhóm nhiên liệu tăng 13,38% và giảm 26,58%;
nhóm hàng hóa chế biến, chế tạo khác tăng 0,45% và tăng 1,28%. Chỉ số giá xuất
khẩu của một số mặt hàng tăng/giảm so với các kỳ tương ứng như sau: Rau quả giảm
1,49% và giảm 8,50%; cà phê giảm 4,69% và giảm 19,51%; dầu thô tăng 15,61% và
giảm 27,83%; cao su tăng 2,54% và giảm 18,00%; sắt, thép giảm 3,18% và giảm
24,03%. Tính chung 6 tháng đầu năm, chỉ số giá xuất khẩu hàng hoá giảm 3,85% so
với cùng kỳ năm trước.
Chỉ số giá nhập khẩu hàng hoá quý II tăng 0,26% so với quý trước và giảm
6,66% so với cùng kỳ năm trước, trong đó chỉ số giá nhập khẩu của nhóm nông sản,
thực phẩm giảm 3,03% và giảm 8,03%; nhóm nhiên liệu tăng 9,27% và giảm 29,42%;
nhóm hàng hóa chế biến, chế tạo khác giảm 0,12% và giảm 4,46%. Chỉ số giá nhập
khẩu của một số mặt hàng tăng/giảm so với quý trước và cùng kỳ năm trước như sau:
Khí đốt hóa lỏng tăng 9,32% và giảm 8,05%; xăng dầu tăng 9,26% và giảm 31,1%;
cao su tăng 0,84% và giảm 9,36%; gỗ và sản phẩm từ gỗ tăng 2,48% và giảm 6,07%;
máy vi tính, sản phẩm điện tử, điện thoại và linh kiện tăng 0,78% và giảm 2,77%.
Tính chung 6 tháng đầu năm, chỉ số giá nhập khẩu hàng hoá giảm 7,77% so với cùng
kỳ năm trước.
II. Tình hình ngành thực phẩm tiêu dùng 6 tháng đầu năm 2016
Hoạt động bán lẻ hàng hóa và dịch vụ tiêu dùng năm nay khá sôi động, nhất là
tháng cuối năm. Mạng lưới phân phối hàng hóa được tăng cường và mở rộng về số
lượng và đa dạng về ngành nghề kinh doanh với hệ thống các siêu thị, cửa hàng

chuyên doanh, cửa hàng tự chọn… tại nhiều địa phương. Bên cạnh đó, nhiều doanh
nghiệp chủ động khai thác nguồn hàng, đồng thời tích cực nghiên cứu tìm hiểu thị
hiếu của người tiêu dùng để bảo đảm phục vụ nhu cầu tiêu thụ về số lượng và chất
lượng sản phẩm. Công tác quản lý và thực hiện chính sách về thị trường thương mại
được các cấp, các ngành tập trung chỉ đạo kịp thời, hiệu quả, thị trường giá cả các mặt
hàng thiết yếu ổn định, cùng với sản xuất tăng trưởng nhanh đã góp phần đẩy mạnh
hoạt động thương mại trong nước, kích thích tiêu dùng trong dân cư.
CAP

Page 5


Định giá doanh nghiệp

B. Giới thiệu về công ty
YFATUF - YENBAI JOINT STOCK FOREST AGRICULTURAL
PRODUCTS AND FOODSTUFF COMPANY
CÔNG TY CỔ PHẦN LÂM NÔNG SẢN THỰC PHẨM YÊN BÁI
Phường Nguyễn Phức – thành phố Yên bái – tỉnh Yên bái
Điện thoại: +84-(0)29-386.22.78
Fax: +84(0)29-386.19.26
Website:
Thông tin chứng khoán
Sàn giao dịch: HNX
Ngành nghề: sản phẩm nông nghiệp
Ngày giao dịch đầu tiên: 09/01/2008
 Lịch sử hình thành
- Công ty Cổ phần Lâm Nông sản Thực phẩm Yên Bái tiền thân là Nhà máy giấy
Yên Bái, được thành lập từ năm 1972, đến năm 1994 được thành lập lại và đổi tên là
Công ty chế biến lâm nông sản thực phẩm Yên Bái theo Quyết định số 53/QĐ-UB

ngày 09/06/1994 của Ủy ban nhân dân tỉnh Yên Bái. Từ tháng 01/10/2004 Công ty
được chuyển đổi hình thức sở hữu từ doanh nghiệp Nhà nước sang Công ty cổ phần
theo quyết định số 276/QĐ-UB của Chủ tịch Uỷ ban nhân dân tỉnh Yên Bái ngày
27/08/2004. Công ty hoạt động theo Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh Công ty cổ
phần số 1603000045 ngày 01/10/2004 và Đăng ký thay đổi lần 1 số 1603000045 ngày
16/5/2007 do Sở Kế hoạch và Đầu tư tỉnh Yên Bái cấp.
- Ngày 09/01/2008 chính thức giao dịch phiêu đầu tiên tại sàn Trung tâm giao
dịch chứng khoán Hà nội nay là Sở giao dịch chứng khoán Hà nội.
- Năm 2011 tăng vốn điều lệ từ 11 tỷ lên 17 tỷ đồng.
- Năm 2013 tăng vốn điều lệ từ 17 tỷ lên 34 tỷ đồng.
 Ngành nghề kinh doanh:
- Chế biến, gia công, kinh doanh lâm sản
- Chế biến, gia công, kinh doanh nông sản thực phẩm
- Kinh doanh xuất nhập khẩu phụ tùng, vật tư, thiết bị, hàng hoá tổng hợp
- Kinh doanh dịch vụ du lịch, thương mại tổng hợp, dịch vụ khách sạn, nhà hàng,
cho thuê văn phòng
 Vị thế công ty
- So với các doanh nghiệp cùng ngành, Công ty là một trong những doanh
nghiệp có lợi thế bởi có trụ sở và các nhà máy nằm ngay trên địa bàn có vùng nguyên
liệu dồi dào cho lĩnh vực sản xuất chế biến lâm nông sản. Vị thế lớn của Công ty thể
hiện ở uy tín cũng như thương hiệu YFACO đối với các đối tác trong và ngoài nước
hoạt động trong lĩnh vực giấy đế xuất khẩu, gia công vàng mã xuất khẩu và chế biến
CAP

Page 6


Định giá doanh nghiệp

tinh bột sắn. Ngoài ra Công ty luôn tạo được uy tín với các đối tác làm ăn. Cơ sở vật

chất kỹ thuật được trang bị đầy đủ, đội ngũ Cán bộ Công nhân viên có trình độ chuyên
môn cao, nhiều năm kinh nghiệm, am hiểu thị trường.
- Hệ thống quản trị điều hành và cấu trúc bộ máy đã được cải tiến liên tục theo
hướng đáp ứng nhu cầu quản trị và điều hành Công ty trong quá trình phát triển Công
ty và hội nhập nền kinh tế.
- Với việc cải tiến bộ máy điều hành theo các chuẩn mực chung. Đội ngũ lãnh
đạo chủ chốt của Hội đồng quản trị và Ban Điều hành là những người có kinh nghiệm
lâu năm trong lãnh vực quản trị điều hành hoạt động sản xuất kinh doanh các mặt
hàng lâm nông sản cụ thể là giấy đế xuất khẩu, gia công vàng mã và chế biến tinh bột
sắn, có sự kết hợp hài hòa giữa yếu tố kinh nghiệm kinh doanh với kỹ năng quản trị
Công ty.
 Chiến lược phát triển và đầu tư
- Giấy đế và giấy vàng mã của Công ty là mặt hàng chủ lực uy tín chất lượng lâu
năm trên thị trường giấy vàng mã Đài loan. Với mặt hàng này , phương hướng trong
những năm tới của Công ty là : bảo toàn sản lượng, ổn định chất lượng, đa dạng mặt
hàng hướng tới phục vụ thị trường vàng mã cao cấp
- Tinh bột sắn: tăng về sản lượng, đầu tư hợp lý hóa sản xuất, kết hợp với khuyến
nông địa phương làm tốt công tác thâm canh bền vững nhằm duy trì và ổn định diện
tích trồng sắn trên địa bàn
- Tinh dầu quế ( nồng độ 75 % ) uy tín chất lượng trên thị trường.
- Trong năm 2013 Công ty có thêm sản phẩm bã sắn khô cung cấp cho các nhà
máy chế biến thức ăn gia súc.
- Trong năm 2014 và những năm tiếp theo Công ty tiếp tục nghiên cứu đầu tư
sản xuất mặt hàng tinh dầu quế nồng độ 99% , bột biến tính hoặc các dự án về chế
biến lâm nông sản thực phẩm khi hội tụ đủ các yếu tố .

C. Áp dụng các mô hình định giá đối với công ty cổ phần Lâm nông sản
thực phẩm Yên Bái
I. Xác định chi phí sử dụng vốn bình quân WACC
1. Xác định hệ số Beta

Trước hết ta cần xác định được tỷ suất lợi nhuận hàng tháng của thị trường và tỷ
suất lợi nhuận của cổ phiếu
Thông qua việc thu thập dữ liệu giá đóng cửa cuối tháng của cổ phiếu cuối tháng
từ ngày 31/12/2010 đến ngày 31/12/2015, áp dụng công thức:
CAP

Page 7


Định giá doanh nghiệp

R=
Trong đó: R là tỷ suất lợi nhuận
P1 là giá đóng cửa điều chỉnh phiên đang xét
P0 là giá đóng cửa điều chỉnh phiên trước đó
Ta thu được kết quả sau:
Ngày

giá đóng
cửa CAP

31/12/2010
28/01/2011
28/02/2011
31/03/2011
29/04/2011
31/05/2011
30/06/2011
29/07/2011
31/08/2011

30/09/2011
31/10/2011
30/11/2011
30/12/2011
31/01/2012

19,4
18
19,5
19,6
18,8
14,9
17,3
15,6
15,4
16,5
15
13,2
13
15,6

giá đóng
cửa sàn
HNX
114,2
106,6
95,9
95,5
83,6
69,5

74,4
69,55
73,19
71,34
70,21
60,47
58,74
60,59

29/02/2012
30/03/2012
27/04/2012
31/05/2012
29/06/2012
31/07/2012
31/08/2012
28/09/2012
31/10/2012
30/11/2012
28/12/2012
31/01/2013
28/02/2013
29/03/2013
26/04/2013

19
19,2
34,7
24,5
20

22,8
27,1
24
23,5
25
26
35,9
39,5
59
62,9

68,68
72,2
79,86
74,07
71,07
69,19
61,43
55,47
53,02
51,05
57,09
62,62
62,56
60,25
58,36

CAP

Tỷ suất lợi

nhuận của cổ
phiếu (%)

Tỷ suất lợi
nhuận của thị
trường (%)

-7,2
8,3
0,5
-4,1
-20,7
16,1
-9,8
-1,3
7,1
-9,1
-12,0
-1,5
20,0

-6,7
-10,0
-0,4
-12,5
-16,9
7,1
-6,5
5,2
-2,5

-1,6
-13,9
-2,9
3,1

21,8
1,1
80,7
-29,4
-18,4
14,0
18,9
-11,4
-2,1
6,4
4,0
38,1
10,0
49,4
6,6

13,4
5,1
10,6
-7,3
-4,1
-2,6
-11,2
-9,7
-4,4

-3,7
11,8
9,7
-0,1
-3,7
-3,1
Page 8


Định giá doanh nghiệp

31/05/2013
28/06/2013
31/07/2013
30/08/2013
30/09/2013
31/10/2013
29/11/2013
31/12/2013
27/01/2014
28/02/2014
31/03/2014
29/04/2014
30/05/2014
30/06/2014
31/07/2014
29/08/2014
30/09/2014
31/10/2014
28/11/2014

31/12/2014
30/01/2015
27/02/2015
31/03/2015
27/04/2015
29/05/2015
30/06/2015
31/07/2015
31/08/2015
30/09/2015
30/10/2015
30/11/2015
31/12/2015

30
28
22,2
23
23,4
24,7
25,1
28
29
28,9
31,3
29,6
31,3
24,6
25,2
25,4

27,7
26,8
27,3
28
31,4
31,2
31,7
32,4
28
28,1
29,8
29,8
31,4
34,3
35,7
38,8

64,62
62,59
61,49
61,19
60,59
61,64
65,19
67,84
74,22
83,12
89,44
79,88
75,8

77,93
79,26
87,04
88,63
88,03
87,42
82,98
85,56
82,4
82,27
82,75
83,23
84,94
85,13
76,9
77,79
82,23
80,61
79,96

-52,3
-6,7
-20,7
3,6
1,7
5,6
1,6
11,6
3,6
-0,3

8,3
-5,4
5,7
-21,4
2,4
0,8
9,1
-3,2
1,9
2,6
12,1
-0,6
1,6
2,2
-13,6
0,4
6,0
0,0
5,4
9,2
4,1
8,7

10,7
-3,1
-1,8
-0,5
-1,0
1,7
5,8

4,1
9,4
12,0
7,6
-10,7
-5,1
2,8
1,7
9,8
1,8
-0,7
-0,7
-5,1
3,1
-3,7
-0,2
0,6
0,6
2,1
0,2
-9,7
1,2
5,7
-2,0
-0,8

Nguồn: s.cafef.vn

Áp dụng công thức tính hệ số Beta:
β = Cov(Ri,Rm)/Var(Rm)

Sử dụng Hàm SLOPE trong Excel với kết quả trên ta tính được:
β = 0,747

CAP

Page 9


Định giá doanh nghiệp

Hệ số β = 0,747 < 1, do đó mức biến động giá chứng khoán của cổ phiếu CAP
thấp hơn mức biến động của thị trường.
2. Xác định Ke
Lãi suất phi rủi ro (Rf)
Người ta thường coi lãi suất (LS) của trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 1 năm như là
mức LS phi rủi ro Rf (risk-free rate). Dưới đây là mức lãi suất bình quân năm của trái
phiếu CP kỳ hạn 1 năm và kết quả tính toán mức LS Rf bình quân trong vòng 15 năm
qua, từ 2001 đến 2015, được tính toán trên phần mềm Excel nhận được là Rf = 7,6%
Bảng lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 năm
Năm

T-bond (1 year)%

2001

5.51

2002

5.90

2003

6.10

2004

5.79

2005

6.18

2006

6.45

2007

7.19

2008

13.06

2009

9.08

2010

10.73

2011

12.90

2012

8.55

2013

7.10

2014

4.57

2015

4.84

TB

7.60
Nguồn: vietstock.vn

CAP

Page 10


Định giá doanh nghiệp

Bảng tỷ suất sinh hằng năm của thị trường
HNXIndex
2005
96,24
2006
242,89
2007
323,55
2008
105,12
2009
168,17
2010
114,24
2011
58,74
2012
57,09
2013
67,84
2014
82,98
2015
79,96
Trung bình

Năm

Rm (%)
152,38
33,21
-67,51
59,98
-32,07
-48,58
-2,81
18,83
22,32
-3,64
13,21

Nguồn: vietstock.vn

Từ kết quả tính toán, ta có Rf = 7,6% và tỷ suất sinh lời bình quân Rm =13,21%
Hệ số Beta

β

Lãi suất phi rủi ro
Lợi suất đòi hỏi của thị trường

Rf
Rm

Phần bù rủi ro

Rm - Rf

Chi phí sử dụng VCSH (Ke)

Ke=Rf+β*(Rm-Rf)

0,747
7,60%
13,21%
5,61%
11,79%

3. Chi phí lãi vay sau thuế (Kd)
Dựa vào BCTC của công ty, đặc biệt là bảng cân đối kế toán, ta thu được các dữ
liệu về tình hình vay nợ của doanh nghiệp gần đây như sau:
Năm

BIDV

VCB

VTB

AGR

2015

7%

7.30%

7.50%

7%

2014

6.50%

10%

7%

11%

2013

11.50%

11.60%

11%

13%

2012

13%

14.50%

15%

15%

2011

16%

16%

14%

17%

CAP

Page 11


Định giá doanh nghiệp

2010

15.50%

11.50%

11.50%

12%

TB

11.58%

11.82%

11.00%

12.50%

Nguồn: s.cafef.vn

Từ bảng trên ta có chi phí lãi vay trước thuế bình quân năm là

Với:
Thời gian
2011-2013
2014-2015
Trung bình

Thuế TNDN
25%
22%
24%

Nguồn: s.cafef.vn

Chí phí lãi vay sau thuế BQ năm là Kd =11,73%*(1-0,24)=8,93%
4. Tỷ trọng Nợ (Wd) và tỷ trọng vốn cổ phần (We)
Dựa vào BCTC của công ty, ta có bảng sau:

Q1 2011
Q2 2011
Q3 2011
Q4 2011
Q1 2012
Q2 2012
Q3 2012
Q4 2012
Q1 2013
Q2 2013
Q3 2013
Q4 2013

Vốn chủ sở
hữu
32130
32589
33175
39265
30866
38601
38646
46384
48004
45348
45854

54675

Q1 2014
Q2 2014
Q3 2014
Q4 2014
Q1 2015
Q2 2015

58390
46348
47246
57197
60798
49816

Thời gian

CAP

Tổng nợ vay
56784
51192
51832
46222
76267
56001
44938
66384
57162

50554
45164
46046
65196
62401
40374
47727
93839
49470
Page 12


Định giá doanh nghiệp

Q3 2015
Q4 2015
Trung bình
tỷ trọng

54846
73910
46704,4
46,03%

37561
37246
54770,6
53,97%
Nguồn: s.cafef.vn

5. Chi phí vốn WACC
Dựa vào mô hình định giá tài sản vốn CAPM, ta có công thức tính chi phí vốn
bình quân như sau:
WACC = Ke x We + Kd x Wd
Ta có bảng sau:
Chi phí vốn chủ sở hữu
Tỷ trọng VCSH/tổng nguồn vốn
Chi phí lãi vay sau thuế
Tỷ trọng nợ/tổng nguồn vốn
Chi phí vốn bình quân

Ke
We
Kd
Wd
WACC= Ke*We + Kd*Wd

11,79%
46,03%
8,93%
53,97%
10,25%

II. Định giá doanh nghiệp dựa vào mô hình chiêt khấu dòng tiền FCFE
1. Tìm hiểu về mô hình chiết khấu dòng tiền FCFE
FCFE là dòng tiền còn lại sau khi chi trả các khoản vay và lãi vay, trang trải các
khoản chi vốn và đầu tư các tài sản mới cho sự tăng trưởng trong tương lai. FCFE
được tính như sau:
FCFE = Lợi nhuận ròng + Khấu hao – Các khoản chi vốn – Tăng (giảm) vốn
lưu động– Các khoản trả nợ gốc + Các khoản nợ mới

2. Các mô hình chiết khấu dòng tiền vốn chủ sở hữu
a. Mô hình tăng trưởng ổn định
- Khái niệm: Mô hình tăng trưởng không đổi FCFE là mô hình ước tính giá trị
vốn chủ sở hữu của các công ty có tỷ lệ tăng trưởng ổn định.
- Công thức tính: Theo mô hình tăng trưởng không đổi, giá trị vốn chủ sở hữu
của công ty là một hàm số của FCFE dự kiến trong giai đoạn tới với tỷ lệ tăng trưởng
ổn định và tỷ suất lợi nhuận mong đợi

CAP

Page 13


Định giá doanh nghiệp

Trong đó:
Vo

= Giá trị vốn chủ sở hữu công ty thời điểm hiện tại

FCFE1

= Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến trong năm tới

r ( ke )

= Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty

g

= Tỷ lệ tăng trưởng FCFE mãi mãi

- Điều kiện áp dụng: Giống mô hình tăng trưởng Gordon, mô hình này phù hợp
nhất đối với các công ty có tỷ lệ tăng trưởng bằng hay thấp hơn tỷ lệ tăng trưởng kinh
tế danh nghĩa
b. Mô hình FCFE nhiều giai đoạn
- Khái niệm: Mô hình FCFE nhiều giai đoạn là mô hình ước tính giá trị vốn chủ
sở hữu của công ty được dự kiến tăng trưởng nhanh trong giai đoạn đầu và đạt mức
tăng trưởng ổn định ở giai đoạn kế tiếp (2 giai đoạn); hoặc giảm dần xuống mức tăng
trưởng ổn định (3 giai đoạn).
- Công thức tính:

Trong đó:
Vo

= Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty thời điểm hiện tại

FCFEt

= Dòng tiền vốn chủ sở hữu dự kiến năm t

r ( ke)

= Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu của công ty

Vn

= Giá trị vốn chủ sở hữu của công ty cuối năm n

gn

= Tỷ lệ tăng trưởng (mãi mãi) sau năm n

- Điều kiện áp dụng: Mô hình này có cùng các giả thiết về sự tăng trưởng như
mô hình chiết khấu cổ tức nhiều giai đoạn nên cũng được áp dụng đối với các công ty
có lãi trong vài năm tới và dự kiến có mức tăng trưởng đặc biệt trong suốt thời gian đó
và sau đó công ty dự kiến sẽ quay về mức tăng trưởng ổn định.
CAP

Page 14


Định giá doanh nghiệp

- Ưu điểm: Kết quả thu được từ mô hình này tốt hơn nhiều so với mô hình chiết
khấu cổ tức khi ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của các công ty trả cổ tức thấp hơn
FCFE
- Hạn chế: Tỷ lệ tăng trưởng ổn định ở giai đoạn tiếp theo không được vượt quá
tỷ lệ tăng trưởng kinh tế danh nghĩa
3. Định giá doanh nghiệp sử dụng mô hình FCFE
a. Xác định thu nhập phi tài chính bình quân trong 5 năm gần nhất (EBT bình
quân)
EBT sau thuế = EBT*(1-T)
EBT là thu nhập ròng trước thuế và sau lãi vay.
EBT= EBIT – I
Thu nhập ròng từ hoạt động đầu tư = Doanh thu từ hoạt động tài chính – Chi phí
tài chính
Đơn vị: triệu đồng

Năm

EBT (tổng lợi nhuận kế
toán trước thuế)
Doanh thu tài chính
EBT hiệu chỉnh
Thuế
EBT hiệu chỉnh sau thuế
EBT sau thuế bình quân
Tốc độ tăng trưởng EBT
Tốc độ tăng trưởng EBT
BQ

2015

2014

2013

2012

2011

37415

21316

20307

23250

18101

1497
35918
22%
28016
76,4%

953
1389
1556
20363
18918
21694
22%
25%
25%
15883,1 14188,5 16270,5
17480,436
11,9% -12,8%
24,7%

709
17392
25%
13044

25%
Nguồn: s.cafef.vn

b. Xác định vốn chủ sở hữu bình quân trong 5 năm gần nhất

VCSH phi tiền mặt = Giá trị sổ sách – Tiền và các khoản tương đương tiền – đầu
tư tài chính ngắn hạn
VCSH phi tiền mặt = Tổng VCSH phi tiền mặt/ số năm

CAP

Page 15


Định giá doanh nghiệp
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Giá trị sổ sách VCSH
Tiền và các khoản tương
đương tiền
Đầu tư tài chính ngắn hạn

2015
74655

2014
57197

2013
55259

2012
46303

2011
39457

23492

20817

13137

29690

9123

2526

2416

2280

5319

0

VCSH phi tiền mặt

48637

33964

39842

11294

30334

VCSH phi tiền mặt BQ

32814,2
Nguồn: s.cafef.vn

c. Xác định ROE phi tiền mặt BQ trong 5 năm
ROE phi tiền mặt = EBT/ VCSH phi tiền mặt
Năm
2015
2014
2013
2012
2011
BQ
EBT hiệu chỉnh sau thuế 28016 15883,1 14188,5 16270,5 13044 17480,4
48637
33964
39842
11294
30334 32814,2
VCSH phi tiền mặt
57,60% 46,76% 35,61% 144,06% 43,00% 53,27%
ROE phi tiền mặt
d. Giả định tốc độ tăng trưởng của EBT sau thuế và ROE
Để giả định tốc độ tăng trưởng của EBT sau thuế và giả định ROE để xácđịnh tỷ

lệ tái đầu tư trong các giai đoạn tăng trưởng khác nhau của công ty, cần phải tìm được
các số liệu sau đây:
 Xác định mức tái đầu tư BQ:
Mức tái đầu tư = Chi tiêu vốn – khấu hao + Thay đổi VLĐ phi tiền mặt – Nợ
mới + Hoàn nợ vay
Với:
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Nợ phải trả
Nợ mới

2015
56011
8284

2014
47727
1343

2013
46384
-20017

2012
66401
20008

2011
46393

9785

2010
36608

Nguồn: s.cafef.vn

Và:
Năm
Tài sản ngắn hạn
Tiền và các khoản tương
đương tiền
CAP

2015
76648

2014
62100

2013
55639

2012
62563

2011
41306

2010

37310

23492

20817

13137

29690

9123

8892
Page 16


Định giá doanh nghiệp

Đầu tư tài chính ngắn
hạn

2526

2416

2280

5319

0

0

Nợ ngắn hạn

34744

47687

46344

57366

37142

45876

Nợ vay trả lãi ngắn hạn
Vốn lưu động phi tiền
mặt
Thay đổi vốn lưu động
phi tiền mặt

7666

10987

10675

21993

11688

25631

23552

2167

4553

-7819

6729

8173

21385

-2386

12372

-14548

-1444

Ta có:
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Chi tiêu vốn
Khấu hao
TĐ VLĐ phi tiền mặt
Nợ mới
Hoàn nợ vay
Mức tái đầu tư
Mức tái đầu tư BQ

2015
-1734
9939
21385
8284
13382
14810

2014
-13873
12330
-2386
1343
70691
40759

2013
-8963
10751
12372
-20017

32458
45133
15485,6

2012
-11856
10409
-14548
20008
28362
-28459

2011
-13407
10512
-1444
9785
40333
5185

Nguồn: s.cafef.vn


Xác định tỷ lệ tái đầu tư BQ
Tỷ lệ tái đầu tư = Mức tái đầu tư/ EBT
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Mức tái đầu tư
EBT hiệu chỉnh sau

thuế
Tỷ lệ tái đầu tư


2014
40759

2013
45133

2012
-28459

2011
5185

BQ
15485,6

28016

15883,1

14188,5

16270,5

13044

17480,4

52,86% 256,62% 318,10%

174,91%

39,75%

88,59%

Xác định tốc độ tăng trưởng lợi nhuận kỳ vọng
Ta có: g = ROE*b

Năm
ROE phi tiền mặt
tỷ lệ tái đầu tư
tốc độ tăng trưởng g
tốc độ tăng trưởng g BQ

CAP

2015
14810

2015
2014
2013
2012
57,60% 46,76% 35,61% 144,06%
52,86% 256,62% 318,10% -174,91%
30,45% 120,01% 113,28% -251,98%

5,77%

2011
43,00%
39,75%
17,09%

Page 17


Định giá doanh nghiệp


Các chỉ tiêu giả định và xác định giá trị của công ty
Sử dụng mô hình FCFE 3 giai đoạn
Các công thức tính toán
- EBT hiệu chỉnh BQ = EBTt-1 * (1+ g)
- Tỷ lệ tái đầu tư b =

ề

ặ

- FCFE = EBT hiệu chỉnh sau thuế * (1-b)
- Giá trị CP =

∑

+∑

+

Trong đó
FCFEt: :FCFE kỳ vọng trong năm t
Ke
gn
Pn2:

Giai
đoạn

:Chi phí vốn CP
:tỷ lệ tăng trưởng bền vững của FCFE từ năm n
:Giá cổ phiếu tại cuối giai đoạn chuyển tiếp

Năm

g

2015
2016

5,77%

Tỷ lệ
tái
đầu tư

EBT
hiệu

chỉnh

ROE
phi
tiền
mặt

52,86%

17480,4

57,60%

11,79%

56,86%

18488,9

53,27%

11,79%

Ke

Mức
tái đầu FCFE
tư
dự tính
7975,6

PV

10513,3

9404,5

tăng
5437,0
2017 13,77% 25,85% 21034,7 53,27% 11,79% 15597,8
trưởng
nhanh 2018 21,77% 40,87% 25613,8 53,27% 11,79% 15146,7 10467,1

4350,6
7492,3

2019

29,77%

55,88%

33238,8

53,27%

11,79%

14664,1

18574,8

11893,5

2020

26,77%

51,83%

42136,6

51,65%

11,74%

20298,0

21838,6

12536,7

2022

14,77%

28,59%

58887,4

51,65%

11,74%

42048,7

16838,8

7741,9

ổn
định 2023 7,77% 15,50% 63462,6 50,12% 11,69% 53625,1
e. Giá trị của giai đoạn ổn định

9837,5

4062,3

chuyển
2021 21,77% 42,15% 51309,4 51,65% 11,74% 29683,7 21625,7 11110,1
tiếp

Giá trị của giai đoạn ổn định = FCFE năm đầu tiên giai đoạn ổn định/(Ke – g ổn
định)
g ổn định
Ke
FCFE năm đầu tiên giai đoạn ổn định
CAP

7,77%

11,69%
9837,5
Page 18


Định giá doanh nghiệp

Giá trị của giai đoạn ổn định
Giá trị hiện tại của giai đoạn ổn định

250907,7
103609,5

f. Tính giá trị cổ phiếu
Dòng tiền từ năm 2016-2022

64529,7

triệu đồng

Dòng tiền tư năm 2023 trở đi
tổng giá trị hiện tại
Tiền và tương đương tiền
Đầu tư tài chính ngắn hạn
Tổng
Số lượng cổ phiếu đang lưu hành
Giá trị mỗi cổ phiếu

103609,5
168139,2

23492
2526
194157,2
4,76
40789

triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu CP
đồng/CP

III.
Định giá doanh nghiệp bằng phương pháp FCFF
1. Tìm hiểu về mô hình FCFF
Dòng tiền thuần của công ty là tổng dòng tiền của tất cả những người có quyền
đối với tài sản của công ty, bao gồm các cổ đông các trái chủ và các cổ đông cổ phiếu
ưu đãi. Có 2 cách tính dòng tiền thuần của công ty (FCFF):
+ Cách 1: Cộng các dòng tiền của những người có quyền đối với tài sản của
công ty:
FCFF = FCFE + Chi phí lãi vay (1-Thuế suất) + Các khoản trả nợ gốc
- Các chứng khoán nợ mới + Cổ tức cổ phiếu ưu đãi
+ Cách 2: Sử dụng thu nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) làm cơ sở tính toán
FCFF = EBIT(1-Thuế suất) + Chi phí khấu hao - Chi vốn - Tăng giảm vốn lưu
động.
Hai cách trên sẽ cho ra các giá trị ước lượng dòng tiền như nhau.


Điều kiện áp dụng:

Phương pháp này áp dụng trong trường hợp các tài sản của doanh nghiệp là tài
sản hữu dụng, vì phương pháp này phản ánh giá trị của doanh nghiệp trên cơ sở chiết
khấu các dòng lợi ích trong tương lai, nghĩa là giá trị của doanh nghiệp chỉ là giá trị
của những tài sản hữu dụng; các tài sản không hữu dụng (hoặc kể cả các tài sản dưới
CAP

Page 19


Định giá doanh nghiệp

mức hữu dụng) phải được xem xét, đánh giá riêng theo các phương pháp thẩm định
giá.


Hạn chế:
Phương pháp này bị giới hạn trong các trường hợp sau:

- Doanh nghiệp đang trong quá trình tái cơ cấu
- Đó là việc bán tài sản, mua thêm tài sản hoặc thay đổi cơ cấu vốn cổ đông và
chính sách cổ tức, thay đổi cơ cấu sở hữu (chẳng hạn từ doanh nghiệp sở hữu công
sang sở hữu tư nhân) hoặc chính sách quản lý chi phí. Mỗi thay đổi trên dẫn đến việc
ước tính các dòng tiền dự kiến sẽ khó khăn hơn và tác động đến yếu tố rủi ro của
doanh nghiệp. Do đó, sử dụng số liệu trong quá khứ có thể sẽ phản ánh không đúng
giá trị của các doanh nghiệp này
- Đối với các doanh nghiệp nhỏ, phương pháp này đòi hỏi phải đo lường được
mức rủi ro của doanh nghiệp, để từ đó tính tỷ suất chiết khấu; nhưng do các doanh
nghiệp nhỏ không có chứng khoán giao dịch trên thị trường nên không thể tính được

các thông số rủi ro của các doanh nghiệp này.
Các mô hình ước tính giá trị công ty bằng mô hình FCFF:
Giá trị công ty được tính bằng cách chiết khấu FCFF theo WACC. Giống như
các mô hình chiết khấu cổ tức hay mô hình FCFE trong việc ước tính giá vốn chủ sỡ
hữu, thì việc sử dụng mô hình FCFF để ước tính giá trị công ty cũng phụ thuộc vào
những giả định về sự tăng trưởng trong tương lai.
a. Công ty tăng trưởng ổn định
- Khái niệm: Mô hình FCFF tăng trưởng ổn định là mô hình ước tính giá trị
công ty với tỷ lệ tăng trưởng ổn định
- Công thức tính:
Một công ty có FCFF đang tăng trưởng với tỷ lệ tăng trưởng ổn định có thể được
ước tính giá trị bằng cách sử dụng mô hình sau:

Trong đó:
Vo

CAP

: giá trị công ty

Page 20


Định giá doanh nghiệp

FCFF1

: FCFF dự kiến năm tới

WACC

: chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền

g

: tỷ lệ tăng trưởng FCFF (mãi mãi)

- Điều kiện áp dụng
Tỷ lệ tăng trưởng được sử dụng trong mô hình phải hợp lý so với tỷ lệ tăng
trưởng kinh tế danh nghĩa
- Hạn chế:
Giống như tất cả mô hình tăng trưởng ổn định, mô hình này khá nhạy cảm với
những giả thiết về tỷ lệ tăng trưởng dự kiến.
b. Dạng mô hình FCFF tổng quát
- Công thức tính
+ Trong đa số các trường hợp, giá trị của công ty có thể được tính bằng hiện giá
FCFF dự kiến

Trong đó:
FCFFt = dòng tiền thuần của công ty năm t
Giá trị công ty được tính bằng cách chiết khấu FCFF theo WACC
+ Nếu công ty đạt trạng thái ổn định sau n năm và bắt đầu tăng trưởng với tỷ lệ
tăng trưởng ổn định gn sau đó, giá trị công ty có thể tính như sau:

- Phạm vi áp dụng
Sử dụng mô hình FCFF để định giá các công ty có đòn bẩy tài chính cao hay
đang thay đổi đòn bẩy tài chính là tốt nhất. Việc tính FCFF khó khăn hơn nhiều trong
các trường hợp này vì sự biến động của các khoản nợ phải thanh toán, và giá trị vốn
chủ sở hữu là một phần nhỏ trong toàn bộ giá trị của công ty, nhạy cảm hơn với các
giả thiết về sự tăng trưởng và rủi ro. Vì vậy, mô hình này sẽ cho ra một giá trị ước

CAP

Page 21


Định giá doanh nghiệp

lượng chính xác nhất khi thực hiện thâu tóm bằng vay nợ, trong đó đòn bẩy tài chính
của công ty ban đầu khá cao nhưng dự kiến có nhiều thay đổi trong vài năm tới.
2. Định giá doanh nghiệp bằng mô hình FCFF
a. Xác định EBIT*(1-T) bình quân trong 5 năm gần nhất
Với EBIT là thu nhập trước thuế và lãi vay, căn cứ vào số liệu có được trong
BCTC của công ty, ta có bảng số liệu sau:
Đơn vị: triệu đồng

Năm
EBT
Tiền lãi
EBIT
Thuế
EBIT*(1-T)
EBIT*(1-T) bình quân
Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận
Tốc độ tăng trưởng lợi nhuận BQ

2011
18101
349
18450
25%

13837,5

2012
23250
1522
24772
25%
18579

2013
2014
2015
20307
21316
37415
1076
953
1271
21383
22269
38686
25%
22%
22%
16037,3 17369,8 30175,1
19199,73
34,3% -13,7%
8,3%
73,7%
25,7%

Nguồn: s.cafef.vn

b. Xác định VCSH bình quân trong 5 năm gần nhất
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Giá trị sổ sách VCSH
Tiền và các khoản tương
đương tiền
Đầu tư tài chính ngắn hạn
VCSH phi tiền mặt
VCSH phi tiền mặt BQ

2011
39457
9123

2012
46303
29690

2013
55259
13137

2014
57197
20817

2015

74655
23492

0
30334

5319
11294

2280
39842
32814,2

2416
33964

2526
48637

Nguồn: s.cafef.vn

c. Xác định ROC bình quân trong 5 năm
Áp dụng công thức:
ROC bình quân = EBIT sau thuế BQ /(VCSH + Vốn vay trả lãi)
Đơn vị: triệu đồng

Năm
EBIT*(1-T)
VCSH
Vốn vay trả lãi

- Vay và nợ ngắn hạn
- Vay và nợ dài hạn
CAP

2011
13837,5
30334
19922
11688
8234

2012
18579
11294
30982
21992
8990

2013
2014
2015
BQ
16037,3 17369,8 30175,1 19199,7
39842
33964
48637 32814,2
10675
10987
7666 16046,4
10675

10987
7666
0
0
0
Page 22


Định giá doanh nghiệp

27,5%

ROC

43,9%

31,7%

38,6%

53,6%

39,3%

Nguồn: s.cafef.vn

d. Xác định tỷ lệ tái đầu tư bình quân
ứ

Tỷ lệ tái đầu tư =

á đầ

ư ì

â

ế ì

â
Đơn vị: triệu đồng

Năm
Mức tái đầu tư
EBIT sau thuế
Tỷ lệ tái đầu tư

2011
5185

2012
-28459

13837,5

18579

37,5%

-153,2%

2013
45133

2014
40759

2015
14810

BQ
15485,6

16037,3 17369,8 30175,1 19199,7
281,4%

234,7%

49,1%

80,7%

e. Xác định tốc độ tăng trưởng lợi nhuận kỳ vọng
g = ROC bình quân x Tỷ lệ tái đầu tư bình quân
Năm
ROC
Tỷ lệ tái đầu tư
Tốc độ tăng trưởng LN kỳ
vọng
tốc độ tăng trưởng LN kỳ

vọng BQ

2011
27,5%
37,5%

2012
43,9%
-153,2%

2013
31,7%
281,4%

2014
38,6%
234,7%

2015
53,6%
49,1%

10,3%

-67,3%

89,3%

90,7%

26,3%

29,9%

f. Các chỉ tiêu giả định và xác định giá trị công ty
Sử dụng mô hình FCFF 3 giai đoạn tăng trưởng, chuyển tiếp và ổn định, giả định
tốc độ tăng trưởng lợi nhuận kỳ vọng sẽ đạt 3,61%/năm vào giai đoạn ổn định để đảm
bảo tỷ lệ tái đầu tư bình quân của doanh nghiệp là phù hợp, áp dụng các công thức sau
+ EBIT BQ = EBITt-1 * (1+ g)
+ Tỉ lệ tái đầu tư b =
+ FCFF = EBIT hiệu chỉnh sau thuế * (1 - b)
+ Chiết khấu FCFF về hiện tại (PV) = FCFF / (1+ ke)n


(với n= 1-8)

Ước tính chi phí vốn WACC
Theo bài 1

CAP

Page 23


Định giá doanh nghiệp

Wd
We
Rm
Rf

Kd

53,97%
46,03%
13,21%
7,60%
8,93%

Ta có: beta sẽ tiến dần đến 1
Năm
beta
Ke
WACC

2016
2017
2018
2019
2020
2021
0,747
0,772
0,797
0,822
0,847
0,872
11,79% 11,93% 12,07% 12,21% 12,35% 12,49%
9,19% 9,25% 9,32% 9,38% 9,44% 9,51%

2022

2023
0,897
0,922
12,63% 12,77%
9,57% 9,64%

Ta có bảng sau:

Năm
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023

Tỷ lệ
tái đầu EBT*(1ROC
WACC
g
tư BQ
T) BQ
BQ
(%)
80,7% 19199,7
39,3% 10,25%
29,9%

80,7% 24933,6
39,3%
9,19%
30,9%
78,5% 32629,1
39,3%
9,25%
31,9%
81,1% 43026,1
39,3%
9,32%
32,9%
83,6% 57166,2
39,3%
9,38%
27,86%
70,9% 73095,1
39,3%
9,44%
22,86%
58,2% 89807,6
39,3%
9,51%
17,86%
45,5%
105851
39,3%
9,57%
5,36%
13,7%

111529
39,3%
9,64%
Tổng giá trị hiện tại FCFE giai đoạn 2016-2022

FCFF
4823,32
7000,62
8136,36
9355,5
21263,2
37552,2
57729,3
96304,2

PV
(FCFF)
4417,51
5865,24
6228,51
6536,02
13541,11
21773,60
30440,31
88802,29

Tiếp theo cần xác định giá trị của giai đoạn ổn định cũng như chiết khấu về hiện tại:
5,36%
g ổn định
9,64%

WACC
96304,17
FCFF năm đầu tiên giai đoạn ổn định
225312,57
Giá trị của giai đoạn ổn định
107915,75
Giá trị hiện tại của giai đoạn ổn định
Với các giá trị thu được do tính toán cũng như giả định, ta xác định được giá trị
cổ phiếu

CAP

Page 24


Định giá doanh nghiệp

PV giai đoạn ổn định
PV các giai đoạn 2016-2022
Tổng giá trị hiện tại
Tiền và tương đương tiền
Đầu tư tài chính ngắn hạn
Nơ vay bình quân
Tổng giá trị vốn cổ phần
Số cổ phiếu đang lưu hành
Giá trị mỗi cổ phiếu

107915,75
88802,29
196718,04

23492
2526
16046,4
206690
4,76
43422

triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu đồng
triệu CP
đồng/CP

IV. Định giá doanh nghiệp dựa vào phương pháp chiết khấu dòng cổ tức
1. Tìm hiểu về phương pháp chiết khấu dòng cổ tức
a. Cổ tức tăng trưởng ổn định (Mô hình tăng trưởng Gordon)
 Khái niệm
Mô hình tăng trưởng Gordon là mô hình ước tính giá trị vốn chủ sở hữu của
công ty mà dòng cổ tức tăng trưởng với tỷ lệ được mong đợi là ổn định trong dài hạn
 Công thức tính
Trong trường hợp này, cổ tức dự kiến hàng năm là một khoản tiền ổn định (DIV
= DIV1 = DIV2 = ...), và dòng cổ tức tương lai của công ty có tỷ lệ tăng trưởng dự kiến
hàng năm ổn định (g) và công ty được coi là tồn tại vĩnh viễn thì giá trị vốn chủ sở
hữu của công ty được tính theo công thức:

Trong đó:

DIV : Cổ tức dự kiến chia cho cổ đông đều hàng năm.



r

: Tỷ suất sinh lợi mong muốn trên vốn cổ phần.

g

: Tỷ lệ tăng trưởng dự kiến ổn định hàng năm.

Điều kiện áp dụng
Áp dụng đối với các doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh ổn định. Cụ thể là:

- Mô hình tăng trưởng Gordon phù hợp nhất đối với những công ty có chính
sách chi trả cổ tức trong dài hạn hợp lý.
- Mô hình tăng trưởng Gordon đặc biệt phù hợp đối với những công ty dịch vụ
công ích có tăng trưởng ổn định.
CAP

Page 25