Các yếu tố quản trị công tác động đến giá trị doanh nghiệp của các công ty nêm yết trên sàn chứng khoán TP HCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

------------------------------

NGUYỄN VĂN HÀ

CÁC YẾU TỐ QUẢN TRỊ CÔNG TY TÁC ĐỘNG
ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG
KHOÁN TP.HCM
LUẬN VĂN THẠC SĨ
Chuyên ngành: Kế toán
Mã số ngành : 60340301
TP. HỒ CHÍ MINH, tháng 07năm 2016


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP.HCM

------------------------------

NGUYỄN VĂN HÀ

CÁC YẾU TỐ QUẢN TRỊ CÔNG TY TÁC ĐỘNG
ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC
CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG
KHOÁN TP.HCM

LUẬN VĂN THẠC SĨ
Chuyên ngành: Kế toán

Mã số ngành : 60340301
CÁN BỘ HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: P.GS.TS Phan Đình Nguyên

TP. HỒ CHÍ MINH, tháng 07năm 2016


i

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan đề tài luận văn “Các yếu tố quản trị công ty tác động đến
giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP.
HCM” là công trình của việc học tập và nghiên cứu thật sự nghiêm túc của bản
thân. Những kết quả nêu ra trong nghiên cứu này là trung thực và chưa từng được
công bố trước đây. Các số liệu trong luận văn nghiên cứu có nguồn gốc rõ ràng,
được tổng hợp từ những nguồn thông tin đáng tin cậy.

Tp. HCM, tháng 07 năm 2016
Tác giả


ii

LỜI CÁM ƠN

Qua quá trình phấn đấu học tập không ngừng mặc dầu ở xa thành phố
nhưng bản thân đã cố gắng hoàn thành khóa học. Trong thời gian theo học tại
trường Đại học công nghệ Tp. HCM đến nay, tôi đã nhận được rất nhiều sự quan
tâm, giúp đỡ của quý Thầy Cô, gia đình và bạn bè.
Với lòng biết ơn sâu sắc nhất, Tôi xin gửi đến quý Thầy Cô đã tham gia

giảng dạy và hỗ trợ công tác đào tạo tại Trường Đại học Công nghệ Tp. HCM đã
tận tâm giảng dạy và giúp đỡ thủ tục rất nhiều cho lớp chúng tôi nói chung và cho
bản thân tôi nói riêng.
Tôi chân thành cảm ơn PGS.TS.Phan Đình Nguyên đã tận tâm hướng dẫn tôi
trong suốt thời gian thực hiện đề tài luận văn. Nếu không có những lời hướng
dẫn tận tình của thầy thì tôi rất khó hoàn thiện được luận văn này.
Mặc dù, tôi đã cố gắng rất nhiều trong suốt quá trình nghiên cứu và thực
hiện luận văn. Nhưng do hạn chế về mặt thời gian cùng với việc thiếu kinh nghiệm
trong nghiên cứu nên đề tài luận văn chắc chắn còn nhiều hạn chế và thiếu sót. Tôi
rất mong nhận được những ý kiến đóng góp quý báu của quý Thầy Cô để luận văn
của tôi được hoàn thiện hơn nữa.

Tp. HCM, tháng 07 năm 2016
Tác giả


3

TÓM TẮT
Vai trò quan trọng của quản trị công ty đã thu hút được nhiều sự quan tâm
thể hiện ở số lượng các nghiên cứu trên thế giới ngày càng tăng lên trong thời gian
qua. Các nghiên cứu cho thấy thực tiễn quản trị công ty tốt giúp thúc đẩy giá trị
kinh tế gia tăng của các doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp hoạt động có năng suất
cao hơn và giảm rủi ro tài chính hệ thống cho các quốc gia..
Mục tiêu chung của luận văn là nghiên cứu các yếu tố của quản trị công ty tác
động đến giá trị doanh nghiệp của các công ty được niêm yết trên Sở Giao Dịch
Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Mục tiêu cụ thể là xác định có tồn tại mối
liên hệ giữa quản trị công ty với giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại
TP. HCM. Xác định mức độ ảnh hưởng của quản trị công ty đến giá trị doanh
nghiệp các công ty niêm yết TP. HCM.

Tổng hợp các lý luận, thừa kế kết quả từ các nghiên cứu trước đây có liên
quan trực tiếp và gián tiếp đến đề tài. Tác giả sử dụng chỉ số quản trị công ty và các
biến như Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (PB), Quyền kiêm nhiệm
(Duality), Chi phí đại diện (AC), Giá trị vốn hóa thị trường và Tỷ suất sinh lợi trên
tổng tài sản (ROA)và đặc tính công ty để đánh giá một cách toàn diện về tình hình
thực hiện quản trị của 100 công ty niêm yết trên HOSE năm 2015. Kết quả nghiên
cứu cho thấy có bốn nhân tố tác động đến giá trị doanh nghiệp (TQ) là Tỷ lệ giá trị
thị trường trên giá trị sổ sách (PB), Giá trị vốn hóa thị trường, Tỷ suất sinh lợi trên
tổng tài sản (ROA) và Quy mô HĐQT (Boardsize). Riêng, biến Quyền kiêm nhiệm
(Duality), Chi phí đại diện (AC) kết quả nghiên cứu cho thấy không có mối tương
quan với giá trị doanh nghiệp (TQ)..
Từ kết quả nghiên cứu trên, tác giả đã đề xuất một số giải pháp có tác
động trực tiếp đến các nhân tố nhằm có quyết định tối ưu nhất trong việc gia tăng
giá trị doanh nghiệp.


4

ABSTRACT
The important role of corporate governance has attracted a lot of
interest shown in the number of researchers in the world on the rise in recent
years. The research shows that practice good corporate governance helps to
promote increased economic value of the enterprise, helping enterprises operate
with greater productivity and reduced financial risk for the national system ..
The general objective of the thesis is to study the elements of the corporate
governance afect the enterprise value of the companies listed on the Ho Chi Minh
City Stock Exchange. The specific objective is to determine the relationship exists
between the company management to the enterprise value of the companies
listed in the city. HCM. Determining the extent of the impact of corporate
governance on the enterprise value of listed companies HCM city.

Synthesis of reasoning, inheritance results from previous studies related
directly and indirectly to the subject. The author uses the corporate
governance index and variables such as market value ratio on the book value (PB),
Acting concurrently (Duality), representing Costs (AC), market capitalization and
the rate of return on assets (ROA) and features the company to assess
comprehensively the administration on the implementation of the 100 companies
listed on HOSE 2015. the study results show that there are four factors affecting
business value (TQ) is the market value ratio on the book value (PB), market
capitalization, the total rate of return on

assets (ROA) and

scale Board

(Boardsize). Particularly, the variable concurrently Rights (Duality), representing
expenses (AC) study results showed no correlation with the value of the enterprise
(TQ).
From the study results , the authors have proposed a number of measures
have a direct impact on the factors that have the most optimal decisions in
increasing corporate value .


5

DANH MỤC VIẾT TẮT
QTCT

: Quản trị công ty

UBCKNN

: Ủy ban chứng khoán nhà nước

IFC

: Tổng công ty tài chính quốc tế

HĐQT

: Hội đồng quản trị

G-Index

: Google Index

CGR

: Báo cáo chỉ số quản trị công ty (Corporate Governance Report)

Gov- Score

:chỉ số chính phủ

TQ

: Giá trị doanh nghiệp

ROA

: Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản

BoardSize

: Quy mô hội đồng quản trị

CGI

: Chỉ số quản trị công ty

LS

: Tỷ lệ cổ phiếu của cổ đông lớn

AGE

: Tuổi của công ty

CAPEX

: Chi phí vốn

LEV

: Đòn bẩy tài chính

WEDGE

: Biến giả

HNX

: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội

HOSE

: Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM

CEO

: Giám đốc điều hành

OECD

: Tổ chức hợp tác và phát triển kinh tế

ROE

: Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu


6

AC

: Chi phí đại diện

MC

: Giá trị vốn hóa thị trường

PB

: Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách

CBTT

:Công bố thông tin


vii

DANH MỤC BẢNG BIỂU
1. Bảng 2.1. Tóm tắt một số các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa
quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp
2. Bảng 2.2. Mô hình nghiên cứu đề xuất
3. Bảng 3.1. Quy trình nghiên cứu
4. Bảng 3.2. Bảng mô tả các biến đo lường sử dụng trong nghiên cứu
5. Bảng 4.1. Bảng thống kê mô tả chỉ số TQ của các doanh nghiệp niêm yết trên
Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM
6. Bảng 4.2. Bảng kết quả thống kê các biến độc lập
7. Bảng 4.3. Ma trận tương quan giữa các biến trong mô hình
8. Bảng 4.4. Đánh giá mức độ phù hợp của mô hình lần một
9. Bảng 4.5. Các thông số thống kê trong mô hình hồi quy bằng phương pháp
Enter Coefcients
10. Bảng 4.6. Đồ thị phân tán giữa mức độ CBTT và phần dư từ hồi quy
11. Bảng 4.7. Đồ thị P-P Plot của phần dư – đã chuẩn hóa
12. Bảng 4.8. Đồ thị Histogram của phần dư – đã chuẩn hóa
13. Bảng 4.9. Bảng ma trận tương quan giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập

MỤC LỤC
LỜI CAM ĐOAN ........................................................................................................i
LỜI CÁM ƠN .............................................................................................................ii
TÓM TẮT ................................................................................................................. iii
ABSTRACT

...............................................................................................................iv

DANH MỤC VIẾT TẮT ............................................................................................ v
DANH MỤC BẢNG BIỂU ......................................................................................vii
PHẦN MỞ ĐẦU ......................................................................................................... 1
1.
1

Lý do hình thành đề tài .........................................................................................

2.
3

Mục tiêu nghiên cứu .............................................................................................

3. Câu hỏi nghiên cứu............................................................................................... 3
4. Đối tượng, phạm vi và thời gian nghiên cứu........................................................ 3
5.
4

Phương pháp nghiên cứu ......................................................................................

6. Ý nghĩa khoa học của đề tài .................................................................................... 4
7. Kết cấu của đề tài nghiên cứu .................................................................................

4
CHƯƠNG 1 ................................................................................................................ 5
1.1. Đề tài nghiên cứu nước ngoài .............................................................................. 5
1.2. Đề tài nghiên cứu trong nước...............................................................................
8
1.3. Nhận xét về các công trình nghiên cứu ..............................................................
11
KẾT LUẬN CHƯƠNG 1.......................................................................................... 15
CHƯƠNG 2 .............................................................................................................. 16
2.1. Tổng quan về quản trị công ty............................................................................ 16
2.1.1. Khái niệm quản trị công ty ....................................................................... 16
2.1.2. Vai trò của quản trị công ty ...................................................................... 17
2.1.3 Các lý thuyết về quản trị công ty............................................................... 19
2.2 Tổng quan về giá trị công ty ............................................................................... 24


2.2.1 Khái niệm .................................................................................................. 24
2.2.2. Mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị công ty ............................... 24
2.3 Các nhân tố của quản trị doanh nghiệp tác động đến giá trị doanh nghiệp ........
38


2.3.1 Quy mô HĐQT (Boardsize) ...................................................................... 38
2.3.2 Quyền kiêm nhiệm (Duality)..................................................................... 38
2.3.3 Chi phí đại diện (AC) ................................................................................ 39
2.3.4 Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) ................................................... 40
2.3.5 Giá trị vốn hóa thị trường (MC) ................................................................ 40
2.3.6. Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (PB) ....................................... 41
2.4. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................... 45
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2.......................................................................................... 41

CHƯƠNG 3 .............................................................................................................. 42
3.1. Quy trình nghiên cứu ......................................................................................... 42
3.2. Dữ liệu nghiên cứu ............................................................................................. 43
3.3. Phương pháp xử lý dữ liệu ................................................................................. 44
3.4. Mô hình nghiên cứu ........................................................................................... 45
3.5 Mô tả các biến trong mô hình và phương pháp đo lường .................................. 46
3.5.1. Xây dựng thang đo .................................................................................. 46
3.5.2. Biến phụ thuộc.......................................................................................... 46
KẾT LUẬN CHƯƠNG 3.......................................................................................... 53
CHƯƠNG 4 .............................................................................................................. 54
4.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình.............................................................. 54
4.1.1 Thống kê mô tả biến phụ thuộc ................................................................. 54
4.1.2 Thống kê mô tả các biến độc lập ............................................................... 54
4.2 Phân tích mối tương quan giữa các biến trong mô hình ..................................... 56
4.3 Phân tích mô hình hồi quy tuyến tính đa biến..................................................... 57
4.3.1 Phân tích mô hình...................................................................................... 57
4.3.3 Kết quả nghiên cứu và bàn luận về kết quả nghiên cứu ......................... 64
KẾT LUẬN CHƯƠNG 4.......................................................................................... 67
CHƯƠNG 5 .............................................................................................................. 68
5.1 Kết luận ............................................................................................................... 68
5.2 Giải pháp nâng cao giá trị doanh nghiệp............................................................. 68


5.3 Hạn chế................................................................................................................ 72
KẾT LUẬN ............................................................................................................... 73
TÀI LIỆU THAM KHẢO......................................................................................... 74


1

PHẦN MỞ ĐẦU
1. Lý do hình thành đề tài
Quản trị công ty (QTCT) đã được biết đến như một thuật ngữ quen thuộc và
ngày càng trở nên thông dụng cũng như được quan tâm tại nhiều nước trên thế
giới, trong đó có Việt Nam. Theo Các Nguyên tắc Quản trị Công ty của Tổ chức Hợp
tác và Phát triển Kinh Tế (OECD-Organization for Economic Cooperation and
Development) năm 1999, “QTCT là những biện pháp nội bộ để điều hành và kiểm
soát công ty, liên quan tới các mối quan hệ giữa Ban Giám đốc, Hội đồng quản trị
và các cổ đông của một công ty với các bên có quyền lợi liên quan. QTCT cũng tạo
ra một cơ cấu để đề ra các mục tiêu của công ty và xác định các phương tiện để đạt
được những mục tiêu đó, cũng như để giám sát kết quả hoạt động của công
ty. QTCT chỉ được cho là có hiệu quả khi khích lệ được Ban Giám đốc và Hội
đồng quản trị theo đuổi các mục tiêu vì lợi ích của công ty và của các cổ đông, cũng
như phải tạo điều kiện thuận lợi cho việc giám sát hoạt động của công ty một cách
hiệu quả, từ đó khuyến khích công ty sử dụng các nguồn lực một cách tốt hơn”.
QTCT tốt đóng một vai trò quan trọng trong việc tạo nên sự hài hòa trong các
mối quan hệ giữa Hội đồng quản trị, Ban Giám đốc, các cổ đông và các bên có
quyền lợi liên quan trong doanh nghiệp, từ đó góp phần đưa doanh nghiệp phát
triển theo một định hướng đúng đắn, nhất quán và bền vững. QTCT tốt sẽ thúc đẩy
doanh nghiệp hoạt động hiệu quả và giúp doanh nghiệp tăng cường khả năng tiếp
cận với các nguồn vốn bên ngoài, góp phần tích cực vào việc gia tăng giá trị doanh
nghiệp, tăng cường thu hút đầu tư và phát triển bền vững cho doanh nghiệp và
nền kinh tế (Nguyễn Trường Sơn, 2010; IFC và UBCKNN, 2010).
Như đã trình bày ở trên, vai trò quan trọng của QTCT đã thu hút được nhiều
sự quan tâm thể hiện ở số lượng các nghiên cứu trên thế giới ngày càng tăng
lên trong thời gian qua. Các nghiên cứu cho thấy thực tiễn QTCT tốt giúp thúc đẩy
giá trị kinh tế gia tăng của các doanh nghiệp, giúp doanh nghiệp hoạt động có năng
suất

2

cao hơn và giảm rủi ro tài chính hệ thống cho các quốc gia (IFC và UBCKNN,
2006).
Tại Việt Nam, khuôn khổ luật pháp về QTCT tại Việt Nam, đặc biệt là đối với
các công ty niêm yết, vẫn đang ở trong những giai đoạn đầu phát triển và đưa
vào áp dụng. Vào năm 2007, Bộ Tài chính đã ban hành Quy chế QTCT áp dụng
mang tính bắt buộc đối với các công ty niêm yết (IFC và UBCKNN, 2010). Đến
năm
2012,
Thông tư 121/2012/TT-BTC về QTCT áp dụng cho các công ty đại chúng đã
được Bộ Tài Chính ban hành. Điều này cho thấy nỗ lực của các nhà xây dựng pháp
luật trong việc cũng cố cơ sở pháp lý nhằm tăng cường công tác QTCT ở Việt Nam.
Mặc dù đã có những chuyển biến đáng kể trong việc xây dựng khuôn khổ
pháp luật về QTCT, nhưng việc tuân thủ về QTCT cũng như áp dụng các thông lệ
tốt trong QTCT của các doanh nghiệp Việt Nam vẫn chưa thực sự được quan tâm.
Một vấn đề nữa là mặc dù thực tế là các doanh nghiệp Việt Nam đang có sự tăng
trưởng mạnh về số lượng, nhưng năng lực cạnh tranh của các doanh nghiệp còn yếu.
Trong đó, một trong những nguyên nhân là nằm ở năng lực quản trị, đặc biệt
là năng lực QTCT còn hết sức hạn chế. Thêm vào đó, theo đánh giá của IFC và
UBCKNN (2012), các doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu có xu hướng thực hiện
QTCT nhằm tuân thủ các quy định của luật pháp, mang tính hình thức chứ không
phải là áp dụng các kinh nghiệm quốc tế và các thông lệ tốt nhất trên thế giới
nhằm nâng cao hiệu quả công tác QTCT của doanh nghiệp mình với mục đích
phát huy tác dụng của nó nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp và phát triển bền
vững.
Xuất phát từ những nhu cầu cấp thiết trên, tôi xin đi vào nghiên cứu “Các yếu
tố quản trị công ty tác động đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết
trên thị trường chứng khoán TP. HCM”.

3

2. Mục tiêu nghiên cứu
- Mục tiêu chung: Nghiên cứu các yếu tố quản trị công ty tác động đến giá trị
doanh nghiệp của các công ty được niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán
Thành phố Hồ Chí Minh.
- Mục tiêu cụ thể:
+ Xác định các yếu tố quản trị công ty tác động đến giá trị doanh nghiệp của
các công ty niêm yết tại TP. HCM.
+ Xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố quản trị công ty đến giá trị
doanh nghiệp các công ty niêm yết TP. HCM.
3. Câu hỏi nghiên cứu
Nghiên cứu được thực hiện nhằm trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:
- Các yếu tố nào của quản trị công ty ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trên
thị trường chứng khoán TP. HCM?
- Mức độ ảnh hưởng của các yếu tố quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp
trên thị trường chứng khoán Tp.HCM?
- Các giải pháp nào nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp trên thị trường chứng
khoán TP. HCM thông qua các yếu tố quản trị công ty?
4. Đối tượng, phạm vi và thời gian nghiên cứu
 Đối tượng nghiên cứu
Các yếu tố của quản trị công ty tác động đến giá trị công ty của các công ty
niêm yết TP. HCM.
 Phạm vi nghiên cứu
+ Về thời gian: Số liệu khảo sát từ 2011 - 2015
+ Về không gian: các công ty cổ phần niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng
Khoán Thành phố Hồ Chí Minh.

4

5. Phương pháp nghiên cứu
Đề tài sử dụng phương pháp luận nghiên cứu định lượng để đánh giá mức độ
ảnh hưởng của các yếu tố quản trị công ty đến giá trị doanh nghiệp của các công ty
được niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
Dựa trên các công trình nghiên cứu trước đây, tác giả đã tổng hợp, xây
dựng lại mô hình nghiên cứu sao cho phù hợp với thực tế tại Việt Nam cũng như
phù hợp với điều kiện của nghiên cứu này.
Các kiểm định mô hình nghiên cứu đã đề ra bao gồm các công việc như chọn
mẫu, lọc dữ liệu và phân tích dữ liệu. Nguồn tài liệu chủ yếu là dữ liệu thứ cấp do
tác giả thu thập dựa vào các báo cáo thường niên của các công ty niêm yết đã được
công bố. Cùng với sự hỗ trợ của các phần mềm như SPSS, Microsoft Excel để
thống kê, kiểm tra mối quan hệ giữa quản trị công ty và chính sách cổ tức của các
công ty niêm yết
6. Ý nghĩa khoa học của đề tài
Tổng kết các lý thuyết về quản trị công ty, giá trị doanh nghiệp trong nước và
trên thế giới.
Định lượng được mức độ ảnh hưởng của các yếu tố quản trị công ty đến giá trị
doanh nghiệp công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán TP. HCM.
Đánh giá tác động của quản trị công ty đối với giá trị doanh nghiệp công ty và
đưa ra những giải pháp từ quản trị công ty nhằm nâng cao giá trị công ty niêm
yết trên thị trường chứng khoán TP. HCM.
7. Kết cấu của đề tài nghiên cứu
Luận văn bao gồm 5 chương:
Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu
Chương 2: Cơ sở lý luận
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu
Chương 5: Kết luận và kiến nghị

5

CHƯƠNG 1
TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU

Chương này trình bày các nghiên cứu có liên quan đến đề tài đã được thực hiện
trên Thế giới và Việt Nam từ đó đưa ra những nhận xét và hướng nghiên cứu
tiếp theo của đề tài.
1.1. Đề tài nghiên cứu nước ngoài
Theo nhiều nghiên cứu trước đây, QTCT là một yếu tố có vai trò quyết định
trong việc tác động đến giá trị doanh nghiệp như:
Gompers et al. (2003), xây dựng chỉ số quản trị (G-Index) để đại diện cho
quyền cổ đông của 1.500 công ty lớn giao dịch trên thị trường chứng khoán Mỹ
trong những năm 1990. Dựa trên chỉ số này, Gompers et al phân loại các doanh
nghiệp trong mẫu thành hai danh mục đầu tư riêng biệt, các doanh nghiệp với
quyền cổ đông mạnh nhất và các doanh nghiệp với quyền cổ đông yếu nhất.
Một chiến lược đầu tư mua các côngty với quyền cổ đông mạnh nhất và bán các
công ty với quyền cổ đông yếu nhất đã kiếm được lợi nhuận bất thường là
8,5%/năm trong thời gian nghiên cứu. Gompers et al cũng tìm thấy quản trị công
ty tốt sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp được đo bằng Tobin Q.
Drobetz et al. (2003), xây dựng chỉ số quản trị (CGR) cho các công ty công
chúng Đức. Drobetz et al cho thấy có mối quan hệ cùng chiều giữa quản trị công ty
và giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, Drobetz et al còn cho thấy lợi nhuận cổ phiếu
(Stock returns) tương quan âm với quản trị công ty nếu tỷ lệ chi trả cổ tức
(Dividend yields) được sử dụng tương đương chi phí vốn (Cost of capital). Một
chiến lược đầu tư mua các công ty có chỉ số CGR cao và bán các công ty có chỉ số
CGR thấp thu được lợi nhuận bất thường (Abnormal returns) khoảng 12%/năm
trong khoảng thời gian nghiên cứu.

6

Nam và Nam (2004), cho rằng QTCT đóng một vai trò quan trọng trong việc
tác động lên giá trị doanh nghiệp tại các thị trường tài chính. Erickson và cộng sự
(2005) cũng ủng hộ quan điểm này và cho rằng thực tiễn QTCT tốt có thể làm gia
tăng giá trị công ty ở các nước có cơ cấu sở hữu tập trung cao ngay cả khi ở đó có
chính sách bảo vệ cổ đông thiểu số tốt.
Klapper và Love (2004) khi thực hiện nghiên cứu trên dữ liệu về QTCT tại
14 thị trường mới nổi đã đưa ra kết luận rằng QTCT tốt hơn thực sự mang lại thành
quả tốt hơn cho doanh nghiệp và đưa đến việc công ty được định giá cao hơn
trên thị trường. Klapper và Love (2004) cũng cho thấy các quy chế QTCT ở cấp độ
công ty lại càng trở nên quan trọng hơn ở các nước có môi trường pháp lý yếu.
QTCT có liên quan đến việc bảo vệ quyền lợi cho các cổ đông và các bên liên
quan trong một thị trường. Những người tham gia vào QTCT có tác động lên giá trị
cổ đông bao gồm những nhân tố trong nội bộ công ty (nhà quản lý, nhân viên,
khách hàng, Tổng Giám đốc, Chủ tịch HĐQT, nhà cung cấp và ban HĐQT và các
nhân tố bên ngoài (cổ đông lớn, cơ quan quản lý và tư pháp) (Morin và Jarrell,
2001)
Brown và Caylor (2006), xây dựng chỉ số quản trị (Gov-Score) dựa trên 51
yếu tố được lấy từ dữ liệu của ISS (Institutional Shareholder Services) năm 2002.
Brown và Caylor kiểm tra mối quan hệ giữa chỉ số Gov-Score và giá trị doanh
nghiệp (đo bằng Tobin Q). Kết quả cho thấy rằng chỉ số Gov-Score có mối quan hệ
mạnh mẽ hơn với giá trị doanh nghiệp so với chỉ số G-Index được xây dựng bởi
Gompers et al. (2003).
Aggarwal et al. (2007), sử dụng dữ liệu của ISS (Institutional Shareholder
Services) năm 2005 để so sánh hoạt động quản trị các công ty nước ngoài với hoạt
động quản trị của các công ty Mỹ. Aggarwal et al phát hiện ra rằng các công ty
nước ngoài có tình hình quản trị công ty kém hơn so với các công ty Mỹ. Aggarwal

et al kiểm tra mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp (được đo


7

bởi Tobin Q). Kết quả cho thấy quản trị doanh nghiệp của các công ty nước ngoài
và công ty Mỹ có mối quan hệ cùng chiều với giá trị doanh nghiệp.
Theo Rashid và Islam (2008), trong nghiên cứu về mối quan hệ giữa QTCT và
giá trị của một doanh nghiệp trong các thị trường tài chính mới nổi (Malaysia) và
phát triển (Australia) cho thấy rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa QTCT và giá trị
doanh nghiệp tại các thị trường tài chính này, mặc dù bản chất của các mối quan
hệ này là khác nhau giữa Malaysia và Australia do sự tồn tại của các điểm đặc thù
của các thị trường này. Tiếp theo, trong nghiên cứu của mình về tác động của
QTCT đến giá trị của một công ty trong một thị trường tài chính đang phát triển với
sự tồn tại của các yếu tố bất hoàn hảo trong thị trường này, cụ thể là Malaysia,
Rashid và Islam (2013) cho thấy rằng QTCT tốt có mối tương quan cùng chiều với
giá trị công ty.
Lee và Zhang (2010), khảo sát ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu và quản trị
công ty lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trên thị trường vốn Trung Quốc
từ năm 2004- 2007. Đầu tiên, Lee và Zhang phân tích tác động của cấu trúc sở hữu
và quản trị công ty lên giá trị doanh nghiệp. Thứ hai, Lee và Zhang xem xét hiệu
quả hoạt động củadoanh nghiệp tác động đến cấu trúc sở hữu và quản trị công
ty. Kết quả cho thấy các yếu tố của cấu trúc sở hữu như sở hữu nhà nước
(State ownerships), sở hữu cổ đông lớn nhất (Largest shareholder ownership), sở
hữu quản lý (Managerial ownership) có mối quan hệ ngược chiều với giá trị doanh
nghiệp; Thành viên hội đồng quản trị và sở hữu thể chế (Institutional ownerships)
có mối quan hệ cùng chiều với giá trị doanh nghiệp.
Cheng và Tzeng (2011), xem xét ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính lên giá trị
doanh nghiệp của 645 công ty niêm yết trên Sàn giao dịch Chứng khoán Đài Loan
từ năm 2000-2009. Kết quả thực nghiệm cho thấy như sau: Thứ nhất, giá trị doanh

nghiệp của công ty sử dụng đòn bẩy lớn hơn công ty không sử dụng đòn bẩy nếu
Cheng và Tzeng không xem xét tới khả năng phá sản. Thứ hai, nếu Cheng và Tzeng
xem xét đồng thời lợi nhuận và chi phí nợ thì đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng lớn


8

đến giá trị doanh nghiệp trước khi đạt đến cấu trúc vốn tối ưu (Optimal capital
structure). Thứ ba, đòn bẩy tài chính càng ảnh hưởng hơn lên giá trị doanh
nghiệp khi công ty có tình hình tài chính tốt hơn. Phát hiện này cung cấp thêm
thông tin cho quyết định của các công ty sử dụng đòn bẩy tài chính để tối đa hóa
giá trị doanh nghiệp.
Connelly et al. (2012), xem xét mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị
doanh nghiệp của các công ty Thái Lan (thường có cấu trúc sở hữu phức tạp).
Connelly et al sử dụng mẫu là tất cả các công ty công nghiệp niêm yết trên Sàn giao
dịch Chứng khoán Thái Lan năm 2005. Connelly et al sử dụng chỉ số quản trị công
ty và các biến như sở hữu gia đình, đặc tính hội đồng quản trị và đặc tính công ty để
đánh giá toàn diện về tình hình thực hiện hoạt động quản trị của các công ty Thái
Lan. Chỉ số quản trị này được xây dựng dựa trên năm nguyên tắc quản trị doanh
nghiệp của Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế (OECD, 2004): quyền cổ đông,
đối xử bình đẳng với cổ đông, vai trò của các bên liên quan, minh bạch và công bố
thông tin, trách nhiệm của Hội đồng quản trị. Kết quả của bài nghiên cứu cho thấy
quản trị công ty có mối tương quan với giá trị doanh nghiệp.
1.2. Đề tài nghiên cứu trong nước
Lê Thị Thanh Thúy (2013), “Mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị
doanh nghiệp – Nghiên cứu thực nghiệm ở thị trường chứng khoán Việt Nam”.
Đề tài này được thực hiện nhằm kiểm định mối quan hệ giữa quản trị công ty
(QTCT) và giá trị doanh nghiệp tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Đề tài được
thực hiện trên mẫu gồm 645 quan sát của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao
dịch Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong năm 2008-2012, tác giả

tìm thấy rằng biến cơ cấu sở hữu tập trung có mối tương quan ngược chiều có
ý nghĩa thống kê với giá trị doanh nghiệp. Ngoài ra, tác giả không tìm thấy mối
quan hệ có ý nghĩa thống kê giữa hai biến kiêm nhiệm của Tổng Giám đốc và Chủ
tịch hội động quản trị (HĐQT) và quy mô HĐQT với giá trị doanh nghiệp ở thị
trường chứng khoán Việt Nam. Kết quả thực nghiệm từ mô hình hồi quy cũng cho
thấy có


9

mối quan hệ cùng chiều có ý nghĩa thống kê giữa tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản,
tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách cũng như giá trị vốn hóa thị trường và giá
trị doanh nghiệp, hàm ý rằng các biến này có tác động cùng chiều lên giá trị của
các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bùi Thị Kim Hiệp (2013), “Mối quan hệ giữa quản trị công ty và giá trị doanh
nghiệp – bằng chứng ở Việt Nam”.Mục tiêu của bài nghiên cứu này là để kiểm tra
mối tương quan giữa quản trị công ty và giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam. Tác giả
sử dụng chỉ số quản trị công ty và các biến như số lượng thành viên Hội đồng
quản trị, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu của cổ đông lớn và đặc tính công ty để đánh giá một
cách toàn diện về tình hình thực hiện quản trị của 100 công ty niêm yết trên HNX
và HOSE năm 2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy có ba nhân tố tác động đến giá trị
doanh nghiệp (Q) là chỉ số quản trị công ty (CGI), quy mô công ty (SIZE), lợi nhuận
(ROA) ở mô hình 3 và mô hình 4, còn các biến số lượng thành viên Hội đồng quản
trị (BSIZE), tỷ lệ sở hữu cổ phiếu của cổ đông lớn (LS), tuổi của công ty (AGE), chi
phí vốn (CAPEX), đòn bẩy tài chính (LEV), biến giả xem xétmột công ty có bị nắm
quyền kiểm soát hay không (WEDGE) không có mối tương quan với giá trị doanh
nghiệp (Q) ở cả 4 mô hình.
Nguyễn Minh Hằng (2013), “Quản trị công ty và chính sách cổ tức ở Việt
Nam”. Kết quả của bài nghiên cứu đã khẳng định quản trị công ty là một nhân tố
quan trọng trong việc giải thích chính sách cổ tức của doanh nghiệp Việt Nam. Để

đo lường mức độ thực hành quản trị công ty, tác giả đã sử dụng Chỉ số Minh Bạch
và Công khai (TDI) cho 100 công ty niêm yết trên HSX. Kết quả, đúng như kỳ
vọng, đã cho thấy sự tương quan thuận chiều đáng kể giữa chỉ số TDI và tỷ lệ chi
trả cổ tức. Điều đó cũng hàm ý rằng quản trị công ty yếu kém (thể hiện quyền lợi
của cổ đông không được bảo vệ tốt) sẽ dẫn đến mức cổ tức thấp. Hay nói cách
khác, quản trị công ty đã phản ánh quyền hạn của các cổ đông của doanh
nghiệp trong việc quyết định cổ tức được chi trả. Điều này đã củng cố thêm lý
thuyết đại diện cho rằng chính sách cổ tức có thể làm dịu bớt mâu thuẫn trong lý
thuyết đại diện. Đây cũng là lần đầu tiên lý thuyết này được khẳng định bằng
một nghiên cứu thực


10

nghiệm tại Việt Nam.nghiên cứu này đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho
thấy quan hệ thuận chiều giữa quản trị công ty và chính sách cổ tức. Nghĩa là
khi cổ đông có nhiều quyền hơn, họ sẽ sử dụng quyền lực này nhằm tác động đến
chính sách cổ tức của doanh nghiệp và trong trường hợp của Việt Nam thì các nhà
đầu tư sẽ có khuynh hướng ưa chuộng cổ tức tiền mặt cao. Đây là một nhân tố
đáng quan tâm cho doanh nghiệp khi xây dựng một chính sách cổ tức nhằm thu
hút nhà đầu tư, đồng thời là gợi ý cho các nhà đầu tư khi đánh giá và quyết định
đầu tư vào doanh nghiệp. Điều này cũng cho thấy quản trị công ty đang ngày càng
trở thành một yếu tố quan trọng và cần được hoàn thiện tốt hơn trong tương lai.
Trần Thế Quỳnh (2013), “Quản trị doanh nghiệp và chính sách cổ tức: bằng
chứng tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt
Nam”.Luận văn kế thừa các lý thuyết và mô hình trước đó ở các quốc gia khác để
kiểm định việc giữa lý thuyết thay thế và lý thuyết kết quả, lý thuyết nào phù hợp
hơn để giải thích về tác động của một số các nhân tố thuộc về quản trị doanh
nghiệp (quy mô HĐQT, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, kiêm nhiệm của CEO và tỷ lệ
sở hữu cổ phần của CEO) đến chính sách cổ tức của 69 công ty niêm yết trên

thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2012. Tác
giả rút ra các kết luận chính như sau:
- Luận văn tìm được bằng chứng chắc chắn về việc lý thuyết thay thế giải
thích tốt hơn về mối quan hệ giữa quản trị doanh nghiệp và chính sách cổ tức.
Theo đó, công ty có quản trị doanh nghiệp yếu kém sẽ chi trả cổ tức nhiều hơn.
- Luận văn thấy rằng công ty quy mô HĐQT lớn, tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập
ít và tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO cao sẽ có xu hướng chi trả cổ tức nhiều hơn các
doanh nghiệp còn lại. Riêng việc CEO có kiêm nhiệm vị trí Chủ tịch HĐQT hay không
lại không có tác động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp. Bằng chứng này của
luận văn đóng góp một phần nhỏ trong việc ủng hộ quan điểm: ở các quốc gia có
hệ thống luật dân sự (civil law) như Việt Nam, khi mà quyền lợi cổ đông thiểu số
thường không được bảo vệ cao như các quốc gia theo hệ thống luật thông lệ
(common law), niềm tin của cổ đông rất có giá trị. Trong quốc gia theo hệ thống


11

luật dân sự, công ty nào có hệ thống quản trị doanh nghiệp yếu kém sẽ càng có
động lực trả cổ tức cao nhằm gây dựng "danh tiếng" với cổ đông, giúp cho việc huy
động vốn sau này của công ty được thuận lợi.
- Ngoài việc chịu ảnh hưởng từ các nhân tố liên quan đến quản trị doanh
nghiệp như trên, chính sách cổ tức của các doanh nghiệp trong mẫu còn chịu
tác động
1.3. Nhận xét về các công trình nghiên cứu
Sau khi tìm hiểu những công trình nghiên cứu khoa học trong nước và ngoài
nước liên quan tương đối đến đề tài của luận văn, tác giả có một số nhận xét cơ
bản như sau:
Ở Việt Nam, do nguyên tắc QTCT chỉ mới được đưa vào áp dụng trong thời
gian gần đây nên cũng chưa có nhiều nghiên cứu về vấn đề này được thực hiện ở thị
trường Việt Nam. Hầu hết các nghiên cứu được thực hiện chỉ là các nghiên cứu

khảo sát tác động của cấu trúc QTCT hoặc thẻ điểm QTCT lên thành quả công ty.
Do đó, trong phần này, tác giả sẽ trình bày tóm tắt kết quả các khảo sát cũng như
thực tiễn liên quan đến QTCT được thực hiện tại Việt Nam trong thời gian qua.
Trong báo cáo đánh giá về công tác QTCT tại Việt Nam được tiến hành vào
năm 2006 của khu vực Đông Á và Thái Bình Dương của Ngân hàng Thế giới trong
khuôn khổ chương trình Đánh giá Tình hình Tuân thủ các Chuẩn mực và Nguyên
tắc trong QTCT cho thấy Việt Nam đã có những bước tiến mới quan trọng trong
việc xây dựng khuôn khổ QTCT (IFC và UBCKNN, 2006). Báo cáo này chỉ ra một số
vấn đề quan trọng của khuôn khổ QTCT tại Việt Nam như khu vực doanh nghiệp vẫn
còn mang nhiều tính chất phi chính thức, trong đó thị trường chứng khoán
không chính thức đang còn lớn hơn nhiều so với thị trường chính thức, và nhà
nước vẫn duy trì việc nắm giữ một tỷ lệ đáng kể trong các doanh nghiệp cổ
phần hóa (IFC và UBCKNN, 2006). Hơn nữa, năng lực và nguồn lực của các cơ
quan, tổ chức chịu trách nhiệm quản lý, cưỡng chế thực thi và phát triển thị trường
còn hạn chế. Điều này dẫn đến một số hậu quả xấu như: chưa có chính sách bảo
vệ đầy đủ


12

cho nhà đầu tư, chưa tuân thủ đầy đủ các chuẩn mực kế toán, và còn nhiều hạn
chế
trong việc công bố các thông tin có chất lượng (IFC và UBCKNN, 2006).
Trong các năm 2010-2012, UBCKNN phối hợp với IFC thực hiện khảo sát thẻ
điểm ở 100 công ty niêm yết có giá trị vốn hóa lớn nhất thị trường trên hai
sàn HOSE và HNX với các nội dung đánh giá trong thẻ điểm được xây dựng dựa
trên tiêu chuẩn quốc tế đã đề ra trong Nguyên tắc OECD về QTCT bao gồm năm
lĩnh vực chính gồm Lĩnh vực A- Quyền cổ đông, Lĩnh vực B- Đối xử bình đẳng với cổ
đông, Lĩnh vực C- Vai trò của các bên có quyền lợi liên quan, Lĩnh vực D- Minh bạch
và công bố thông tin và Lĩnh vực E- Trách nhiệm của HĐQT. Thông qua khảo sát thẻ

điểm cho 100 công ty được niêm yết trên hai sàn HOSE (bao gồm 80 doanh nghiệp
niêm yết trên HOSE) và 20 doanh nghiệp niêm yết sàn HNX, các công ty này đại
diện cho 80% tổng giá trị vốn hóa toàn thị trường dựa trên dữ liệu năm
2011, báo cáo thẻ điểm QTCT năm 2012 cho thấy toàn bộ điểm số QTCT của các
công ty được khảo sát đều ở dưới mức 60% và điểm bình quân đã giảm 2,2 điểm
phần trăm xuống còn 42,5% so với năm trước đó. Trong khi đó, các báo cáo thẻ
điểm QTCT khác ở châu Á có nội dung tương tự cho kết quả cao hơn như Thái Lan
77% năm 2011, Hồng Kông đạt 74% năm 2009 và Philipin đạt 72% năm 2008 (IFC
và UBCKNN, 2012).
Kết quả cho thấy điểm số về QTCT của 100 công ty niêm yết đều giảm ở hầu
hết các lĩnh vực, trong đó lĩnh vực thấp điểm nhất là lĩnh vực C – Vai trò của các
bên liên quan (giảm 6,7% so với năm 2010). Lĩnh vực cao điểm nhất là lĩnh vực B –
Đối xử bình đẳng với cổ đông (đạt 57,8%) nhưng vẫn giảm 2,2% so với năm 2010.
Về lĩnh vực E – Trách nhiệm của Hội đồng quản trị, có trường hợp công ty chỉ đạt
9,7% trong khi điểm trung bình của 100 công ty là 35,9%, công ty cao nhất đạt
54,8% (IFC và UBCKNN, 2012).
Như vậy, qua 3 năm đánh giá, báo cáo về thẻ điểm QTCT không ghi nhận sự
tiến bộ đáng kể nào của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán ở
Việt Nam. Thậm chí, tình hình vi phạm tại các doanh nghiệp niêm yết và việc cổ
đông thiểu số bị xâm phạm quyền lợi còn gia tăng. QTCT ở Việt Nam vẫn chỉ tồn