Mối quan hệ giữa chính sách chi trả cổ tức và dòng tiền bất định tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán TP HCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
__________________

LÊ TỐ THIÊN HOA

MỐI QUAN HỆ GIỮA CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ
TỨC VÀ DÒNG TIỀN BẤT ĐỊNH TẠI CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN
TP.HCM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP. Hồ Chí Minh - Năm 2018


BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH
__________________

LÊ TỐ THIÊN HOA

MỐI QUAN HỆ GIỮA CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CỔ
TỨC VÀ DÒNG TIỀN BẤT ĐỊNH TẠI CÁC CÔNG TY
NIÊM YẾT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN
TP.HCM
Chuyên ngành: TÀI CHÍNH –NGÂN HÀNG
Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC

TS. Lê Đạt Chí

TP. Hồ Chí Minh, Năm 2018


LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Mối quan hệ giữa chính
sách chi trả cổ tức và dòng tiền bất định tại các công ty niêm yết trên sàn giao dịch
chứng khoán TP.HCM” là công trình nghiên cứu của tôi cùng với sự hỗ trợ của giảng
viên hướng dẫn TS. Lê Đạt Chí và chưa từng được công bố trước đây.

Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực. Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội
dung tôi đã trình bày trong luận văn này.

TP. Hồ Chí Minh, ngày 15 tháng 10 năm 2018
Người thực hiện

Lê Tố Thiên Hoa


MỤC LỤC
TRANG PHỤ BÌA
LỜI CAM ĐOAN
MỤC LỤC
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
DANH MỤC BẢNG BIỂU
TÓM TẮT ...................................................................................................................................... 7
CHƯƠNG 1.

GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU ......................................................................... 1

1.1

Lý do chọn đề tài .............................................................................................................. 1

1.2

Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................................... 2

1.3

Câu hỏi nghiên cứu ........................................................................................................... 2

1.4

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................................... 3

1.4.1

Đối tượng nghiên cứu ................................................................................................ 3

1.4.2

Phạm vi nghiên cứu ................................................................................................... 3

1.5

Phương pháp nghiên cứu .................................................................................................. 3

1.6

Đóng góp của đề tài .......................................................................................................... 4

1.7

Kết cấu đề tài .................................................................................................................... 4

CHƯƠNG 2.

KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 5

2.1 Khung lý thuyết về dòng tiền bất định và chính sách cổ tức ................................................. 5
2.1.1

Dòng tiền bất định ..................................................................................................... 5

2.1.2

Chính sách cổ tức không tác động đến giá trị công ty ............................................... 6

2.1.2 Chính sách cổ tức tác động đến giá trị công ty ............................................................... 7
2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động các yếu tố tài chính đến chính sách cổ tức của
công ty........................................................................................................................................ 11
2.2.1
Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của dòng tiền bất định đến chính sách cổ
tức của công ty ....................................................................................................................... 11


2.2.2
Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của yếu tố tài chính khác đến chính sách

cổ tức của công ty................................................................................................................... 13
2.3 Tổng hợp nghiên cứu thực nghiệm ...................................................................................... 20
CHƯƠNG 3.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................................. 28

3.1

Mô hình nghiên cứu ........................................................................................................ 28

3.2

Kỳ vọng mối quan hệ ...................................................................................................... 29

3.2.1

Dòng tiền bất định ................................................................................................... 29

3.2.2

Lợi nhuận chưa phân phối ....................................................................................... 30

3.2.3

Sở hữu nội bộ........................................................................................................... 31

3.2.4

Cơ hội tăng trưởng ................................................................................................... 32

3.2.5

Quy mô công ty ....................................................................................................... 32

3.2.6

Lợi nhuận công ty .................................................................................................... 33

3.2.7

Nhu cầu nắm giữ tiền mặt........................................................................................ 35

3.3

Dữ liệu nghiên cứu .......................................................................................................... 36

3.4

Phương pháp thực hiện ................................................................................................... 38

CHƯƠNG 4.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................................ 39

4.1

Mô tả thống kê và ma trận tương quan ........................................................................... 39

4.2

Kết quả kiểm định các vấn đề hồi quy ............................................................................ 44

4.3

Kết quả nghiên cứu ......................................................................................................... 45

CHƯƠNG 5.

KẾT LUẬN ..................................................................................................... 51

5.1

Kết luận ........................................................................................................................... 51

5.2

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ......................................................................... 53

5.2.1

Hạn chế .................................................................................................................... 53

5.2.2

Hướng nghiên cứu tiếp theo .................................................................................... 54

TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
Ký hiệu

Thuật ngữ

Giải thích

FGLS

Feasible Generalized Least Aquares Phương pháp ước lượng FGLS

HOSE

Ho Chi Minh Stock Exchange

Sở giao dịch chứng khoán
TP.HCM

Ordinary Least Square

Phương pháp bình phương nhỏ
nhất

OLS


DANH MỤC BẢNG BIỂU
Bảng 2.1Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm ................................................................ 20
Bảng 3.1 Mô tả biến ........................................................................................................... 35
Bảng 3.2 Số lượng công ty theo ngành nghề kinh doanh ................................................... 36

Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến ..................................................................................... 39
Bảng 4.2 Ma trận tương quan giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc ............................ 43
Bảng 4.3 Kết quả kiểm định hiện tượng tự tương quan ..................................................... 44
Bảng 4.4 Kết quả ảnh hưởng của độ bất ổn của dòng tiền đến chính sách chi trả cổ tức của
các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu ............................................................................ 46


TÓM TẮT
Bài luận văn này nhằm xem xét tác động của dòng tiền bất định đến việc chi trả cổ tức tại
thị trường chứng khoán Việt Nam. Bằng cách sử dụng mẫu dữ liệu 193 doanh nghiệp
niêm yết liên tục trên Sàn giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ
năm 2009 đến năm 2017, cũng như sử dụng phương pháp hồi quy FGLS để thực hiện việc
ước lượng mô hình.
Kết quả cho các doanh nghiệp có độ bất ổn dòng tiền càng cao thì các doanh nghiệp có xu
hướng càng phụ thuộc nhiều vào các nguồn vốn tài trợ bên ngoài. Nhìn chung nguồn tài
trợ bên ngoài có chi phí tiếp cận tương đối cao hơn việc sử dụng nguồn vốn bên trong
doanh nghiệp. Hơn thế nữa, các doanh nghiệp có độ bất ổn dòng tiền càng cao thì càng
được đánh giá xếp hạng tín dụng thấp, cho nên để đạt được các nguồn tài trợ bên ngoài thì
các doanh nghiệp này dường như phải chấp nhận một phần bù rủi ro. Cho nên để có thể
trang trải cho các dự án đầu tư có lợi nhuận tiềm tàng thì các công ty có độ bất ổn dòng
tiền cao thì sẽ lựa chọn chính sách tiết kiệm tiền mặt bằng cách duy trì chính sách chi trả
cổ tức thấp hơn so với các công ty khác. Ngoài ra, lợi nhuận chưa phân phối, sở hữu nội
bộ, cơ hội tăng trưởng, quy mô, lợi nhuận của công ty và nhu cầu giữ lại tiền mặt đều có
ảnh hưởng đáng kể đến quyết định chi trả cổ tức của các doanh nghiệp.
Từ khóa: chính sách cổ tức, các yếu tố tác động, dòng tiền bất định, thị trường
chứng khóan Việt Nam


1

CHƯƠNG 1.

GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

1.1 Lý do chọn đề tài
Giá trị của một doanh nghiệp chịu ảnh hưởng của ba loại quyết định tài chính: quyết
định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định chi trả cổ tức. Không thể phủ nhận tầm quan
trọng của các quyết định này, đặc biệt là quyết định chi trả cổ tức. Chính sách cổ tức ấn
định mức lợi nhuận của công ty được phân phối như thế nào. Lợi nhuận sẽ được giữ lại để
tái đầu tư hay chi trả cho cổ đông. Mặc dù việc phân chia giữa phát hành cổ phần mới và
lợi nhuận giữ lại có xu hướng thay đổi theo thời gian, lợi nhuận giữ lại là nguồn vốn cổ
phần quan trọng hơn là phát hành cổ phần mới.
Quyết định chi trả cổ tức hay chính sách cổ tức của một công ty phụ thuộc rất nhiều
vào các yếu tố tài chính khác nhau và vẫn còn rất nhiều điều gây tranh cãi. Baker và cộng
sự (2011) cho rằng chính sách cổ tức ngụ ý là chính sách thanh toán mà một công ty tuân
theo trong việc xác định quy mô và chính sách chi trả cổ tức tiền mặt cho các cổ đông.
Trong các thị trường không hoàn hảo, lý thuyết chính sách cổ tức không quan trọng do
Miller và Modigliani đề xuất (1961) không còn là một câu trả lời thỏa đáng
Chính sách cổ tức đã gây sự chú ý của các học giả từ những năm 50 của thế kỷ
trước. Trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu về chính sách cổ tức và một trong những
câu hỏi quan trọng nhất chưa được trả lời là yếu tố nào quyết định chính sách cổ tức.
Tầm quan trọng của dòng tiền bất định trong chính sách chi trả cổ tức đã nhận được
rất ít sự chú ý trong các nghiên cứu thực nghiệm, nhưng các nghiên cứu khảo sát như
nghiên cứu của Lintner, J., 1956 và nghiên cứu của Brav, A., Graham, J., HarveyC.,
Michaely, R., 2005 lại cho thấy sự quyết định của dòng tiền bất định trong chính sách chi
trả cổ tức.


2

Mặc dù cả lý thuyết và bằng chứng khảo sát đều chỉ ra tầm quan trọng của dòng tiền
bất định trong chính sách thanh toán, có một số nghiên cứu thực nghiệm đánh giá tầm
quan trọng của dòng tiền bất định. Các nghiên cứu trước đây thường không kiểm định
dòng tiền bất định như là một yếu tố chính trong việc quyết định chính sách thanh toán,
và các nghiên cứu gần đây không bao gồm dòng tiền bất định dưới dạng biến kiểm soát
(xem, ví dụ: Fama và French, 2001; DeAngelo, DeAngelo và Stulz, 2006).
Trong thời gian qua, tại Việt Nam, các công ty cũng đã dần thay đổi nhận thức và
quan tâm hơn đến chính sách cổ tức. Theo số liệu từ Bloomberg, các công ty Việt Nam
trong 5 năm gần đây có tỷ lệ lợi nhuận chi trả cổ tức ở mức khá cao lên đến hơn 60%.
Vậy liệu ở Việt Nam dòng tiền bất định có phải là yếu tố quan trọng quyết định đến chính
sách chi trả cổ tức của các công ty? Thêm vào đó, hiện nay vẫn còn rất ít nghiên cứu về
vấn đề này cũng như là việc nghiên cứu mở rộng mối quan hệ giữa dòng tiền bất định và
chính sách cổ tức ở Việt Nam. Chính vì vậy, tác giả đã chọn đề tài nghiên cứu “Mối quan
hệ giữa chính sách chi trả cổ tức và dòng tiền bất định tại các công ty niêm yết trên sàn
giao dịch chứng khoán TP.HCM (giai đoạn 2009-2017)”.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài: nghiên cứu mối quan hệ giữa chính sách chi trả cổ
tức và dòng tiền bất định tại các công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2009-2017.
1.3 Câu hỏi nghiên cứu
Từ mục tiêu nghiên cứu, bài luận văn này sẽ tập trung giải quyết câu hỏi nghiên cứu
sau:
Dòng tiền bất định có phải là yếu tố quan trọng quyết định đến chính sách chi trả cổ
tức của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam trong giai đoạn 2009-2017 hay không?


3

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
1.4.1 Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của luận văn bao gồm chính sách cổ tức của công ty và dòng
tiền bất định của công ty trên sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM, cụ thể là các công ty
niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 20092017.
1.4.2 Phạm vi nghiên cứu
Tác giả thực hiện nghiên cứu với dữ liệu tại Việt Nam: 193 công ty niêm yết liên tục
trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) trong thời gian từ năm 2009 đến
năm 2017.
1.5 Phương pháp nghiên cứu
Bài nghiên cứu tiến hành kiểm định tác động các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách
cổ tức tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Tác giả phân tích hồi quy dữ liệu bảng bằng
phương pháp như FGLS (Feasible Generalized Least Squares) để giải quyết vấn đề tự
tương quan và phương sai thay đổi cho kết quả thu được hiệu quả và có thể dùng để phân
tích được để kiểm tra đối chiếu giữa các mô hình. Việc sử dụng mô hình ước lượng FGLS
sẽ khắc phục những yếu điểm của mô hình OLS còn tồn đọng. Việc tiến hành phân tích
hồi quy các mô hình trong bài nghiên cứu và các biến được sử dụng sẽ được mô tả rõ hơn
trong chương 3.
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng, sử dụng phần mềm Stata 13 để
thực hiện định lượng và phục vụ cho việc kiểm định các yếu tố tác động đến chính sách
cổ tức của công ty tại thị trường Việt Nam. Ngoài ra các dữ liệu để chạy mô hình đã được
lọc lại và tính toán bằng phần mềm Microsoft Excel 2007.


4

1.6 Đóng góp của đề tài
Về lý luận, đề tài củng cố các luận điểm của các nghiên cứu trước đây về tác động
của dòng tiền bất định ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty trong thị trường
chứng khoán Việt Nam.
Về thực tiễn, đề tài cung cấp bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng dòng tiền bất
định ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty trong thị trường chứng khoán Việt

Nam.
1.7 Kết cấu đề tài
Bố cục bài nghiên cứu gồm 5 chương được trình bày như sau:
Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu. Trong chương này, tác giả trình bày lý do
chọn đề tài, xác định mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương
pháp nghiên cứu và kết cấu của đề tài.
Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây. Trong chương này, tác giả trình
bày tổng quan các nghiên cứu trước đây về tác động của các yếu tố tài chính quan trọng
ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty trong thị trường chứng khoán.
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.Trong chương này, tác giả làm rõ mô hình thực
nghiệm, hàm hồi quy, danh sách biến, nguồn dữ liệu và phương pháp ước lượng.
Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu.
Chương 5: Kết luận. Chương này sẽ tổng kết các kết quả mà đề tài đạt được và rút ra
các hạn chế của đề tài, những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo.


5

CHƯƠNG 2.

KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
TRƯỚC ĐÂY

2.1 Khung lý thuyết về dòng tiền bất định và chính sách cổ tức
Trong tài chính doanh nghiệp, chính sách cổ tức là một vấn đề vẫn còn gây tranh
cãi. Câu hỏi, khi nào và tại sao các công ty trả cổ tức, vẫn còn chưa có hồi kết. Nhiều ý
kiến cho rằng việc chi trả cổ tức cao sẽ ảnh hưởng xấu đến giá trị doanh nghiệp, số khác
thì lại nghĩ ngược lại.
Nhìn chung, chính sách cổ tức không chỉ tác động đến giá trị tài sản thực tế của cổ
đông trong tương lai và là dấu hiệu về tình hình hoạt động của doanh nghiệp ra bên ngoài

thị trường. Chính sách cổ tức chịu sự ảnh hưởng của các yếu tố khách quan và chủ quan.
2.1.1 Dòng tiền bất định
Dòng tiền bất định thể hiện sự không chắc chắn của dòng tiền trong doanh nghiệp. Tính
bất định trong dòng tiền càng thấp cho thấy sự biến động trong dòng tiền càng ít.Ngược
lại, tính bất định trong dòng tiền càng nhiều, hàm chứa nhiều rủi ro cho doanh nghiệp.
Các công ty phải đối mặt với dòng tiền bất định cao có khả năng chi trả cổ tức thấp vì lo
ngại thiếu tiền mặt trong tương lai.Tài trợ bên ngoài đặc biệt tốn kém hơn so với tài trợ
nội bộ cho các công ty có dòng tiền không ổn định vì có thể bị hạn chế về mặt tài
chính.Do đó, các công ty có dòng tiền bất định cao được kỳ vọng sẽ phụ thuộc nhiều vào
quỹ nội bộ và chi trả cổ tức thấp.Hơn nữa, các công ty giảm cổ tức có thể bị suy giảm
nghiêm trọng về giá trị doanh nghiệp.Vì vậy, các nhà quản lý có xu hướng tránh chi trả cổ
tức cao trừ khi họ tự tin về khả năng duy trì mức cổ tức cao. Vì những lý do này, người ta
dự đoán rằng tiền chi trả cổ tức có tương quan âm đến mức độ bất ổn dòng tiền.Nghiên
cứu khảo sát của Lintner (1956) chỉ ra rằng các nhà quản lý xem sự ổn định thu nhập là
một trong những yếu tố quan trọng nhất trong quyết định chi trả cổ tức. Brav, Graham,
Harvey và Michaely (2005) báo cáo rằng hơn hai phần ba số CFO của các công ty trả cổ


6

tức xác định sự ổn định của dòng tiền trong tương lai là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến
quyết định cổ tức.
2.1.2 Chính sách cổ tức không tác động đến giá trị công ty
Năm 1961, Miller và Modigliani (MM) đã nêu lên quan điểm chính sách cổ tức
không liên quan đến giá trị công ty. Tác giả cho rằng, trong một thị trường hoàn hảo,
chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị công ty hay đến tổng thu nhập của các cổ
đông, giá trị công ty chỉ phụ thuộc vào quyết định đầu tư.
Kết luận của Merton Miller và Franco Modigliani được đưa ra gắn với các giả định
của một thị trường hoàn hảo:
Thứ nhất, không có sự khác biệt về thuế giữa cổ tức và lãi vốn. Theo giả định này,

các nhà đầu tư không bận tâm về việc họ sẽ nhận được thu nhập từ cổ tức hay thu nhập từ
lãi vốn.
Thứ hai, thông tin bất cân xứng không tồn tại. Cả nhà đầu tư ở bên ngoài và các nhà
quản lý công ty đều nhận được thông tin như nhau, vì thế các nhà đầu tư hiểu biết tất cả
về dòng tiền tương lai và cà lợi nhuận của công ty.
Thứ ba, không có chi phí giao dịch, các nhà đầu tư sẽ không tốn một khoản chi phí
nào cho việc mua bán cổ phần. Các nhà đầu tư có thể bán lại bất cứ số cổ phần nào mà họ
muốn bán để chuyển đổi lãi vốn thành thu nhập thường xuyên.
Thứ tư, không tồn tại chi phí phát hành khi công ty thực hiện phát hành cổ phiếu.
Thứ năm, chính sách đầu tư và tài trợ cố định. Các công ty nếu có thừa vốn cũng
không dùng để đầu tư thêm mà chỉ có thể mua lại cổ phần hay chi trả cổ tức. Ngược lại,
nếu công ty thiếu vốn cũng không vay thêm mà chỉ có thể phát hành thêm cổ phần để huy
động vốn cho dự án của công ty.


7

Theo Merton Miller và Franco Modigliani, “trong một thế giới lý tưởng, các nhà
quản lý cần phải làm hai việc để làm cho cổ đông càng ngày càng tốt: Chọn một chính
sách đầu tư với NPV đạt được tối đa, và phân phối cho nhà đầu tư đầy đủ dòng tiền tự do
được tạo ra bởi chính sách đầu tư trong suốt vòng đời của công ty”, đánh giá thấp chính
sách cổ tức.
2.1.2 Chính sách cổ tức tác động đến giá trị công ty
Lý thuyết chính sách cổ tức không tác động đến giá trị công ty của Merton Miller và
Franco Modigliani (1961) dựa trên giả định thị trường hoàn hảo. Nhưng trong thực tế,
thuế đánh trên cả lãi vốn và cổ tức, bất cân xứng thông tin tồn tại kèm theo đó là chi phí
phát hành và chi phí giao dịch. Vậy có chăng trong một thị trường bất hoàn hảo như thế,
liệu các nhà đầu tư vẫn không quan tâm đến chính sách cổ tức của công ty?
Đã có rất nhiều quan điểm tranh luận về chính sách cổ tức có tác động đến giá trị
công ty hay không, và vẫn chưa có hồi kết cho vấn đề này.Một số quan điểm chính của

các nhà nghiên cứu ủng hộ quan điểm chính sách cổ tức tác động đến giá trị công ty như
sau:
Chính sách cổ tức trong môi trường có thuế
MM với giả định rằng trong một thị trường hoàn hảo, nhà đầu tư sẽ bàng quan trong
việc nhận cổ tức hay lãi vốn. Trong thực tế, thuế đánh trên cả lãi vốn và cổ tức. Brav và
cộng sự (2008) cho rằng ảnh hưởng của luật thuế sửa đổi 2003, cắt giảm thuế ảnh hưởng
đến việc chi trả cổ tức.
Tín hiệu từ chính sách cổ tức
Không giống như giả định không tồn tại bất cân xứng thông tin trong đề xuất M &
M, lập luận rằng nhà quản lý có thông tin chính xác hơn về các quyết định đầu tư cũng
như thu nhập và lợi nhuận trong tương lai của công ty so với các nhà đầu tư bên ngoài. Vì


8

vậy, các nhà quản lý có thể quyết định mức chi trả cổ tức để chuyển tải thông tin nội bộ
này tới các nhà đầu tư.
Trong nghiên cứu của Bhattacharya (1979), Allen và cộng sự (2000), mô hình bất
cân xứng thông tin cho thấy rằng thông báo thanh toán cổ tức, khác với kỳ vọng của các
nhà đầu tư, chứa đựng thông tin về thu nhập trong tương lai. Hơn nữa, giá cổ phiếu sẽ
điều chỉnh để phản ánh những thay đổi bất ngờ của cổ tức. Benartzi (1997) lại lập luận “lý
thuyết cổ tức ngụ ý rằng những thay đổi trong cổ tức có nội dung thông tin về thu nhập
trong tương lai của công ty”. Tác giả đã nhận thấy rằng tăng quy mô cổ tức dự đoán thu
nhập trong tương lai.
Chi phí giao dịch
Trên thực tế, mối quan tâm hàng đầu của nhà đầu tư là việc nhận cổ tức bằng tiền
mặt hay lãi vốn khi tồn tại chi phí giao dịch. Các chi phí giao dịch, chi phí môi giới sẽ làm
cho việc bán cổ phần trở nên tốn kém và khó để thay thế bằng việc chi trả cổ tức.
Vấn đề dòng tiền tự do và chi phí đại diện
Lý thuyết đại diện là một trong những lý thuyết quan trọng nhất trong chính sách cổ

tức. Cốt lõi của lý thuyết chi phí đại diện là xung đột lợi ích của các nhà quản lý và cổ
đông. Mối quan tâm của các nhà đầu tư là để đảm bảo rằng các quỹ của họ không bị nhà
quản lý thu hồi hoặc lãng phí cho các dự án không thành công. Easterbrook (1984) cho
rằng vấn đề chi phí đại diện, việc chi trả cổ tức nhiều hơn làm giảm chi phí đại diện bằng
cách giảm nhận thức rủi ro của các nhà đầu tư về xu hướng nhà quản lý sẽ hành động theo
sở thích của họ. Al-Najjar và Hussainey (2009) nhận thấy rằng xung đột lợi ích giữa nhà
quản lý và các nhà đầu tư có thể được giảm bằng cách trả cổ tức cho các cổ đông.
Cổ tức giảm rủi ro cho nhà đầu tư


9

Lý thuyết cổ tức giảm rủi ro cho nhà đầu tư được phát triển bởi Gordon (1963) và
được lập luận rằng do không chắc chắn, các nhà đầu tư thích sự chắc chắn của tiền mặt
trong tay hơn là tăng vốn trong tương lai. Theo lý thuyết này, các cổ phiếu có tỷ lệ chi trả
cổ tức cao được các nhà đầu tư tìm kiếm và do đó chỉ giá thị trường cao hơn. Điều này là
do thực tế, cổ tức có độ chắc chắn hay ít rủi ro hơn, do đó các nhà đầu tư sẽ giảm cổ tức
của công ty với tỷ lệ lợi nhuận thấp hơn.
Miller và Modigliani (1961) cho rằng khoản chi trả cổ tức cao không nhất thiết làm
tăng giá trị của doanh nghiệp và giảm rủi ro của công ty. MM và Bhattacharya (1979) gọi
đây là lý luận về sự sai lầm của lý thuyết cổ tức giảm rủi ro cho nhà đầu tư. Hơn nữa,
Bhattacharya (1979) lập luận rằng rủi ro của doanh nghiệp ảnh hưởng đến mức chi trả cổ
tức. Rủi ro của dòng tiền công ty ảnh hưởng đến các khoản thanh toán cổ tức, nhưng tăng
cổ tức sẽ không làm giảm rủi ro của công ty.
Lý thuyết vòng đời
Fama và French (2001) nghiên cứu lý thuyết vòng đời và chỉ ra rằng các công ty có
chính sách cổ tức hợp lý hoạt động trong từng giai đoạn của vòng đời kinh doanh. Trong
phần đầu của chu kỳ kinh doanh, các công ty phải sử dụng nhiều vốn bên ngoài; do đó,
được kiểm soát bên ngoài nghiêm ngặt. Hơn nữa, các nhà quản lý nắm giữ tỷ lệ sở hữu
cao trong giai đoạn này; do đó, lợi ích của cả hai nhà quản lý và nhà đầu tư tương ứng. Do

đó, cùng với sự gia tăng quy mô sản xuất, tỷ lệ chi trả cổ tức tăng dần theo từng khoản
thời gian trong vòng đời. Những yếu tố này sẽ giảm chi phí đại diện.
Trong giai đoạn tiếp theo khi doanh nghiệp ổn định, các nhà quản lý sẽ thận trọng
hơn trước các dự án mạo hiểm. Bên cạnh đó, khả năng truy cập thông tin về toàn bộ công
ty sẽ trở nên chậm hơn do quy mô lớn hơn. Trong giai đoạn này, công ty sẽ tối đa hóa giá
trị của cổ đông bằng cách phân phối lợi nhuận thông qua các khoản chi trả cổ tức. Trong
giai đoạn cuối cùng, các công ty cần phải tối đa hóa giá trị của công ty thông qua thanh lý


10

để trả hết tất cả các cổ đông. Tuy nhiên, nếu các nhà quản lý tiếp tục mở rộng quy mô
trong giai đoạn này, chính sách trả cổ tức mục tiêu sẽ khác với chính sách cổ tức mà
người quản lý thực hiện.
Lý thuyết bird-in-hand
Cổ tức là thu nhập thường xuyên, chắc chắn ở hiện tại nên được xem ít rủi ro hơn lãi
vốn, là thu nhập được hứa hẹn trong tương lai.Theo Gordon (1961), quyết định cổ tức của
doanh nghiệp sẽ làm thay đổi mức độ rủi ro của nhà đầu tư hay sự không chắc chắn của
cổ tức trong tương lai.
Gordon cho rằng nhà đầu tư ưa thích chi trả cổ tức cao. Gordon khẳng định rằng các
cổ đông không thích rủi ro, sẽ thích chi trả cổ tức hơn do cổ tức làm giảm tính bất trắc của
cổ đông, cho phép chiết khấu lợi nhuận tương lai của công ty với một tỷ lệ thấp hơn, từ đó
làm tăng giá trị của công ty. Ngược lại, việc không chi trả cổ tức làm tăng tính bất trắc
cho cổ đông, tăng lãi suất chiết khấu và giảm giá cổ phần.
Lý thuyết Brennan
Theo lý thuyết Brennan (1970) cổ đông thích cổ tức thấp do thực tế là cổ tức bị đánh
thuế ở mức cao hơn lợi nhuận vốn (điều này đặc biệt có trụ sở tại Hoa Kỳ năm 1986).
Theo lý thuyết này, các cổ đông muốn nhận thu nhập thấp hơn và tăng vốn trên chứng
khoán tài chính mà họ sở hữu, hơn là chấp nhận thu nhập cổ tức. Trong lý thuyết này là
một số hệ thống tài chính thúc đẩy không trả cổ tức và tái đầu tư để kích thích công ty và

vẫn ở dạng thu nhập giữ lại.
Khi nói đến lý thuyết này, tồn tại một thực tế: thuế trên cổ tức được trả trong năm
khi cổ tức được trả, trong khi các khoản thuế trên vốn được trả tại thời điểm bán lại cổ
phần. Vì vậy, có một lợi thế tiềm năng so với thu nhập giữ lại.


11

2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động các yếu tố tài chính đến chính sách cổ
tức của công ty
2.2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của dòng tiền bất định đến chính sách
cổ tức của công ty
Michael Bradley và cộng sự (2003) tìm hiểu vai trò của dòng tiền bất định như một
yếu tố quyết định chính sách cổ tức cả về mặt lý thuyết và thực nghiệm. Mô hình một giai
đoạn đơn giản của tác giả chứng minh rằng, với sự tồn tại của một hình phạt giá cổ phiếu
liên quan đến việc cắt giảm cổ tức, các nhà quản lý trả lãi hợp lý các mức cổ tức thấp hơn
khi dòng tiền trong tương lai ít chắc chắn hơn. Kết quả thực nghiệm sử dụng mẫu REITs
từ năm 1985 đến năm 1992 và xác nhận rằng tỷ lệ thanh toán thấp hơn cho các công ty có
biến động dòng tiền dự kiến cao hơn được đo lường bằng đòn bẩy, quy mô và đa dạng
hóa. Những kết quả này phù hợp với các giải thích dựa trên thông tin về chính sách cổ tức
nhưng không phù hợp với lý thuyết chi phí đại diện.
J.B. Jay và Jungwon Suh (2009) cho thấy tầm quan trọng của yếu tố dòng tiền bất
định trong việc chi phối chính sách cổ tức. Với dữ liệu gồm các công ty trên toàn thế giới,
tác giả trình bày bằng chứng cho thấy dòng tiền bất định là yếu tố quyết định quan trọng
của chính sách chi trả cổ tức của công ty. Sự không chắc chắn của dòng tiền được bù đắp
bởi sự biến động của chứng khoán, có tác động đáng kể đến lượng cổ tức chi trả cũng như
xác suất trả cổ tức. Tác động của dòng tiền bất định đối với chính sách chi trả cổ tức nói
chung là mạnh hơn tác động của các yếu tố quyết định tiềm năng khác của chính sách chi
trả cổ tức — chẳng hạn như thu nhập/ vốn góp, vấn đề đại diện và cơ hội đầu tư. Tác giả
cũng thấy rằng tác động của dòng tiền bất định đối với cổ tức khác với ảnh hưởng của giai

đoạn trong vòng đời tài chính của công ty.
Saeid Jabbarzadeh và Kangarlouei (2012) nghiên cứu về các yếu tố tài chính tác
động đến chính sách cổ tức. Việc đo lường hiệu suất tài chính của các công ty là một


12

trong những chủ đề quan trọng nhất được các nhà đầu tư, chủ nợ, chính phủ và các nhà
quản lý xem xét. Người quản lý sử dụng phép đo hiệu suất để đánh giá hiệu suất của các
bộ phận. Trong nghiên cứu này, mối quan hệ giữa chính sách cổ tức, dòng tiền bất định,
thu nhập/vốn góp và cơ hội đầu tư được nghiên cứu tại Sở giao dịch chứng khoán Tehran
(TSE) trong giai đoạn 2006-2010. Đầu tiên, các biến của nghiên cứu đã được xác định và
sau đó dữ liệu thu được từ phần mềm RahavardNowin. Những dữ liệu này được phân tích
để kiểm tra các giả thuyết bằng cách sử dụng phần mềm SPSS thông qua các số liệu thống
kê mô tả và suy luận như phân tích tương quan. Các kết quả nghiên cứu sau đây đã đạt
được: có mối tương quan âm và có ý nghĩa giữa chính sách cổ tức, dòng tiền bất định và
cơ hội đầu tư và mối tương quan dương và có ý nghĩa giữa chính sách cổ tức và vốn góp.
Lu Deng và cộng sự (2013) nghiên cứu mối quan hệ giữa cổ tức và đầu tư cho các
công ty niêm yết của Trung Quốc trong điều kiện dòng tiền bất định. Nghiên cứu này thực
nghiệm kiểm tra mối quan hệ giữa cổ tức và đầu tư với điều kiện của dòng tiền bất định
và cách các công ty giải quyết sự bất ổn dòng tiền. Nghiên cứu của tác giả được thực hiện
bằng cách sử dụng dữ liệu tài chính của các công ty niêm yết Trung Quốc từ năm 2000
đến 2010, có quyết định tài chính khác với các đối tác của họ ở các thị trường phát triển
do các cơ sở thể chế đặc biệt. Đo lường dòng tiền bất định với sự thiếu hụt dòng tiền và
biến động dòng tiền, trước tiên tác giả cung cấp bằng chứng mô tả về cách các công ty
giải quyết dòng tiền bất định. Kết quả cho thấy, khi tồn tại dòng tiền bất định, các công ty
Trung Quốc không cắt giảm cổ tức hay cắt giảm đầu tư mà chỉ duy trì mức đầu tư rất cao.
Các công ty sử dụng tài trợ bên ngoài như công cụ chính để bao gồm dòng tiền bất định
và không sử dụng tiền mặt không hoạt động hoặc điều chỉnh số dư tiền mặt cho mục đích
này. Công ty Trung Quốc phải trả cổ tức liên tục để tái cấp vốn cổ phần và yêu cầu đầu tư

được thúc đẩy bởi chính phủ mong muốn thúc đẩy nền kinh tế và ưu tiên của ngân hàng
cho các doanh nghiệp lớn. Tài trợ bên ngoài là công cụ duy nhất giải quyết sự dòng tiền
bất định. Tác giả tiếp tục thấy rằng có một mối quan hệ phi tuyến “hình chữ N” giữa cổ


13

tức và đầu tư cho các mức độ dòng tiền bất định khác nhau. Những kết quả này có thể
được giải thích bởi các cơ sở thể chế đặc biệt của Trung Quốc, trong đó các công ty có
động cơ mạnh để chi vốn trên cả việc chi trả cổ tức và đầu tư.
Roya Darabi (2014) áp dụng khoa học dựa trên các quan sát để tìm ra mối tương
quan và mối quan hệ giữa các yếu tố tài chính và chính sách cổ tức. Yếu tố quyết định
chính sách cổ tức là một trong những thách thức lớn nhất từ lâu là trung tâm của các nhà
nghiên cứu tài chính và kế toán. Trong nghiên cứu này, bốn tác động, cụ thể là, dòng tiền
bất định, thu nhập/vốn góp, vấn đề đại diện và cơ hội đầu tư trong chính sách cổ tức chi
trả được đồng thời nghiên cứu trong cổ phiếu của Tehran. Mẫu bao gồm 140 công ty TSE
đã được nghiên cứu trong giai đoạn 5 năm trong giai đoạn 2007-2011. Phương pháp của
nghiên cứu này được áp dụng khoa học dựa trên các quan sát để tìm ra mối tương quan và
mối quan hệ giữa các tham số. Các giả thuyết của nghiên cứu này bao gồm bốn thông số
trên đã được kiểm định theo bảng và hồi quy tổng hợp. Trong nghiên cứu này, các tác
động đồng thời của bốn yếu tố bao gồm dòng tiền bất định, thu nhập/vốn góp, vấn đề đại
diện và cơ hội đầu tư vào chính sách cổ tức chi trả được nghiên cứu. Những phát hiện của
nghiên cứu chỉ ra rằng không có bằng chứng về tác động của sự dòng tiền bất định trên
chính sách cổ tức chi trả và thu nhập/ vốn góp và ước tính cơ hội đầu tư có tương quan
dương và có ý nghĩa đến việc chi trả cổ tức. Ngoài ra, bản tóm tắt của hai kiểm định hồi
quy hàm ý tác động âm và có ý nghĩa của vấn đề đại diện đối với khoản thanh toán cổ tức.
2.2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của yếu tố tài chính khác đến chính
sách cổ tức của công ty
Ahmed và Javid (2012) nghiên cứu các yếu tố tác động chính sách cổ tức của 320
công ty phi tài chính được niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi từ 2001-2006. Kết quả

cho thấy thu nhập hiện tại trên mỗi cổ phiếu ảnh hưởng đến chính sách cổ tức hơn là cổ
tức được thanh toán trong quá khứ. Bên cạnh đó, yếu tố đòn bẩy và cơ hội đầu tư có


14

tương quan âm đến chính sách cổ tức. Đa số các công ty đều muốn tái đầu tư và đầu tư
vào tài sản hơn là việc chi trả cổ tức cho cổ đông vì như thế sẽ làm gia tăng quy mô công
ty và làm tăng giá trị vốn hóa trên thị trường.
Sanjay Deshmukh và cộng sự (2013) phát triển một mô hình tương tác năng động
giữa chính sách quá tự tin và chính sách cổ tức của CEO. Mô hình này cho thấy rằng một
CEO quá tự tin xem xét tài trợ bên ngoài là tốn kém và do đó xây dựng sự sụt giảm tài
chính cho các nhu cầu đầu tư trong tương lai bằng cách giảm chi trả cổ tức hiện tại. Phù
hợp với dự đoán chính, tác giả thấy rằng mức chi trả cổ tức thấp hơn khoảng 1/6 so với
các công ty do các CEO quản lý, những người có khả năng quá tự tin. Tác giả ghi nhận
rằng việc giảm cổ tức liên quan đến CEO quá tự tin là lớn hơn ở các doanh nghiệp có cơ
hội tăng trưởng thấp hơn và dòng tiền thấp hơn. Tác giả cũng cho thấy mức độ phản ứng
tích cực của thị trường đối với thông báo tăng cổ tức cao hơn đối với các công ty có sự
không chắc chắn về CEO quá tự tin.
Musiaga và cộng sự (2013) nghiên cứu các yếu tố quyết định trong số tiền chi trả cổ
tức của các công ty phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Nairobi.
NSE có 50 công ty phi tài chính được liệt kê theo báo cáo NSE 2012. Kỹ thuật lấy mẫu có
mục đích đã được sử dụng và mẫu của 30 công ty phi tài chính trong thời gian 5 năm từ
năm 2007 đến năm 2011 đã được chọn. Dữ liệu thứ cấp được thu thập từ các báo cáo tài
chính đã được kiểm toán của các công ty từ trang web của Sở Giao dịch Chứng khoán
Nairobi và các trang web của các công ty phi tài chính. Quy mô và rủi ro kinh doanh được
thực hiện dưới dạng các biến kiểm sóat. Số liệu thống kê mô tả và hồi quy nhiều lần được
sử dụng. Lợi nhuận và rủi ro kinh doanh, cả hai được coi là biến kiểm soát làm tăng độ
chính xác của các biến số quan trọng từ 95% đến 99% do đó trong số các yếu tố quyết
định chi trả cổ tức chính. Dựa trên các câu hỏi nghiên cứu, thu nhập hiện tại, khả năng

15

sinh lời, cơ hội tăng trưởng, quy mô của doanh nghiệp và rủi ro kinh doanh là yếu tố
quyết định chi trả cổ tức cho các công ty phi tài chính trên NSE.
Muzammal Ilyas và cộng sự (2014) kiểm tra mối quan hệ giữa dòng tiền tự do và
chính sách cổ tức với sự hiện diện của quy mô công ty điều hành. Kết quả cho thấy các
đại diện của dòng tiền tự do có tương quan dương và có ý nghĩa thống kê cao với chính
sách cổ tức. Mô hình điều phối thứ hai cho thấy kết quả không đáng kể với mối quan hệ
giữa FCF và chính sách chi trả cổ tức. Trong sự hồi quy đơn giản của dòng tiền tự do và
chính sách cổ tức, kết quả cũng không có mối quan hệ nào trong các biến này. Trong
nghiên cứu, tác giả đã sử dụng phân tích dữ liệu bảng và để kiểm tra thời gian và hiệu ứng
chéo, biến giả đã sử dụng. Kết quả có ý nghĩa thống kê cao trong hầu hết các công ty và
dòng tiền tự do nhưng chỉ có hai công ty cho thấy kết quả không có ý nghĩa.
Tor Brunzell và cộng sự (2014) phân tích kết quả từ một cuộc khảo sát trong số các
công ty Bắc Âu niêm yết công khai về chính sách chi trả cổ tức. Kết quả cho thấy 72%
các công ty Bắc Âu có chính sách cổ tức cụ thể. Các công ty lớn hơn và có lợi nhuận cao
hơn có nhiều khả năng có chính sách cổ tức được xác định. Chính sách cổ tức chủ yếu bị
ảnh hưởng bởi các cân nhắc cơ cấu vốn và triển vọng thu nhập trong tương lai. Tác giả
cũng thấy rằng khả năng một công ty có chính sách cổ tức rõ ràng có tương quan dương
đến quyền sở hữu tập trung cũng như sự hiện diện của các chủ sở hữu tư nhân hoặc công
nghiệp dài hạn lớn. Kết quả hỗ trợ việc sử dụng các chính sách cổ tức được xác định cho
vấn đề đại diện hoặc giám sát hơn là dấu hiệu dự đoán.
Bogna Kazmierska (2015) kiểm tra các khoản thanh toán cổ tức bằng tiền mặt của
các công ty niêm yết của Ba Lan. Trong nghiên cứu này, phân tích dữ liệu bảng được áp
dụng để nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty Ba Lan.
Ngoài ra, còn cố gắng kiểm tra xem các yếu tố tương tự (lợi nhuận, thanh khoản, quy mô,
đòn bẩy của công ty) có ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức trên thị trường Ba Lan

16

như trên các nước phát triển hay không. Kết quả cho thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống
kê và mối tương quan âm giữa tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) và hai yếu tố phân tích: lợi
nhuận (ROE) và đòn bẩy (LEV). Kết quả chỉ ra rằng các công ty phi tài chính Ba Lan
niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Warsaw theo cùng các yếu tố quyết định chính
sách cổ tức như được đề xuất bởi các thị trường phát triển.
Julian Benavides (2016) xem xét các chính sách chi trả cổ tức cho các công ty ở sáu
quốc gia Mỹ Latinh từ năm 1995 đến năm 2013. Theo dự đoán của mô hình kinh doanh
và thương mại, chi trả cổ tức có tương quan dương đến lợi nhuận và tương quan âm đến
nợ và cơ hội đầu tư trong quá khứ. Tác giả cũng nhận thấy rằng tỷ lệ chi trả cổ tức mục
tiêu có tương quan dương đến các chỉ số quản trị ở cấp quốc gia. Ngoài ra, tốc độ mà các
công ty điều chỉnh cổ tức để thay đổi thu nhập thấp hơn ở các nước quản trị cao trong khu
vực. Do đó, các công ty chi cổ tức nhiều hơn ở các quốc gia có điểm quản trị cao hơn. Tác
giả không tìm thấy bằng chứng hỗ trợ lý thuyết vòng đời cũng như hiệu ứng không thanh
khoản trên mức cổ tức.
Imad Jabbouri (2016) xác định các yếu tố chính ảnh hưởng đến chính sách cổ tức
trong thị trường mới nổi MENA trong giai đoạn từ năm 2004 đến năm 2013. Bằng việc
phân tích dữ liệu bảng, bài nghiên cứu cho thấy rằng chính sách cổ tức có tương quan
dương đến quy mô, lợi nhuận trong năm, tính thanh khoản và tương quan âm với đòn bẩy,
tăng trưởng, dòng tiền tự do và trạng thái của nền kinh tế.
Fuxiu Jiang (2017) nghiên cứu tác động thông tin của tính thanh khoản cổ phiếu đối
với các khoản chi trả cổ tức. Sử dụng mẫu của các công ty niêm yết Trung Quốc trong
giai đoạn 2000-2014, tác giả nhận thấy mối tương quan dương giữa thanh khoản cổ phiếu
và cổ tức. Kết quả này là đủ để sử dụng các biện pháp thay thế thanh khoản, và nắm giữ
sau khi kiểm soát vấn đề nội sinh. Cuối cùng, tác giả loại trừ một số giải thích thay thế
liên quan đến việc quản lý không kiểm soát và giảm bớt vấn đề đại diện.

17

Naimat U.Khan (2017) phân tích tác động của thuế thu nhập vốn (CGT) đối với
chính sách cổ tức giữa các công ty được niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Karachi
(nay là Sở giao dịch chứng khoán Pakistan hoặc PSX). Lý do chọn thị trường Pakistan là
hệ thống thuế theo phong cách riêng của đất nước về cổ tức và lợi nhuận vốn. Ở Pakistan,
tăng vốn là không có thuế và thuế thu nhập vốn đã được thu tiền lần đầu tiên kể từ tháng 7
năm 2010. Điều này thúc đẩy nghiên cứu trường hợp đặc biệt của thị trường Pakistan liên
quan đến mối quan hệ giữa việc áp dụng thuế trên lợi tức và mô hình cổ tức các khoản
thanh toán. Với mục đích này, tác giả sử dụng cả mô hình dữ liệu bảng tĩnh và động
(phương pháp tổng quát) để phân tích hành vi thanh toán cổ tức cho một mẫu của 284
công ty phi tài chính được liệt kê tại PSX từ những năm 2006–2014. Tác giả sử dụng tỷ lệ
cổ tức trên tổng tài sản dưới dạng biến phụ thuộc và biến giả thuế cùng với các biến kiểm
soát khác như thanh khoản, đòn bẩy, lợi nhuận, cổ tức chi trả năm ngoái và quy mô doanh
nghiệp, dưới dạng biến giải thích. Kết quả của các hồi quy cho thấy rằng thuế trên lợi tức
không ảnh hưởng đến các khoản chi trả cổ tức, trong khi lợi nhuận, đòn bẩy và cổ tức
năm ngoái là yếu tố quyết định quan trọng nhất của các khoản thanh toán cổ tức trên thị
trường Pakistan.
Lu Deng (2017) nghiên cứu mối liên hệ giữa chi trả cổ tức và chất lượng thu nhập
cho các công ty được liệt kê ở Trung Quốc. Kết quả cho thấy rằng các khoản chi trả cổ
tức được kết hợp với thu nhập ổn định hơn, chất lượng tích lũy cao hơn và thu nhập thông
tin lớn hơn, xác nhận giả thuyết về nội dung thông tin của cổ tức cho các công ty Trung
Quốc. Các phân tích sâu hơn cho thấy mối quan hệ giữa cổ tức và thu nhập có thể thay
đổi với các yếu tố ảnh hưởng đến các khuyến khích trả cổ tức. Tác giả thấy rằng tương
quan dương của khoản chi trả cổ tức đối với chất lượng thu nhập được giảm cho các công
ty tiến hành tái tài trợ vốn chủ sở hữu.Tác giả cũng tìm thấy bằng chứng rằng quyền sở
hữu nhà nước có thể làm giảm vai trò truyền đạt thông tin của cổ tức.