Vận dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (688.8 KB, 106 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
LUẬN VĂN THẠC SĨ
VẬN DỤNG MÔ HÌNH LÝ THUYẾT KINH DOANH
CHÊNH LỆCH GIÁ ĐỂ ĐO LƯỜNG LỢI SUẤT KỲ VỌNG
CỦA CÁC CỔ PHIẾU NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
VĂN KHÁNH LINH
Hà Nội, năm 2019
i
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG
LUẬN VĂN THẠC SĨ
VẬN DỤNG MÔ HÌNH LÝ THUYẾT KINH DOANH
CHÊNH LỆCH GIÁ ĐỂ ĐO LƯỜNG LỢI SUẤT KỲ VỌNG
CỦA CÁC CỔ PHIẾU NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH
CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
Ngành: Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 83.40.201
Họ và tên học viên: Văn Khánh Linh
Người hướng dẫn: PGS. TS. Nguyễn Việt Dũng
Hà Nội, năm 2019
ii
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu khoa học độc lập của riêng tôi.
Các số liệu sử dụng phân tích trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đã công bố theo
đúng quy định. Các kết quả nghiên cứu trong luận văn do tôi tự tìm hiểu, phân tích
một cách trung thực, khách quan và phù hợp với thực tiễn của Việt Nam. Các kết
quả này chưa từng được công bố trong bất kỳ nghiên cứu nào khác.
Tác giả
Văn Khánh Linh
iii
LỜI CẢM ƠN
Qua luận văn này, tôi xin bày tỏ lòng cảm ơn chân thành và sâu sắc nhất tới
thầy giáo, PGS.TS. Nguyễn Việt Dũng, người đã chỉ bảo tận tình và tạo mọi điều
kiện giúp đỡ tôi, truyền đạt kiến thức và kinh nghiệm cho tôi trong suốt quá trình
hoàn thành luận văn. Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn tới các thầy, cô giáo, giảng viên
trường Đại học Ngoại thương Hà Nội, đặc biệt là các thầy cô giảng viên thuộc khoa
Tài chính – Ngân hàng, những người đã chỉ dạy kiến thức quý báu cho tôi trong
suốt thời gian 02 năm học vừa qua. Đồng thời, tôi cũng xin gửi lời cảm ơn tới ThS.
Đỗ Việt Hưng, chuyên viên phân tích doanh nghiệp Công ty TNHH Chứng khoán
Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BSC) và một số nhà đầu tư cá nhân đã
nhiệt tình tham gia phỏng vấn, trao đổi và cung cấp thông tin giúp đỡ tôi trong quá
trình thu thập tài liệu phục vụ việc hoàn thành luận văn.
Do trình độ người viết còn hạn chế và khuôn khổ thời gian nghiên cứu có hạn,
luận văn sẽ không thể tránh khỏi những thiếu sót. Tôi rất mong nhận được sự cảm
thông và những ý kiến đóng góp từ các thầy cô để luận văn được hoàn thiện hơn.
Tôi xin chân thành cảm ơn!
Hà Nội, tháng 05 năm 2019
Học viên
Văn Khánh Linh
iv
MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU ............................................... vii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ..................................................................................... viii
TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU LUẬN VĂN .................................................. x
CHƯƠNG I. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ LỢI SUẤT KỲ VỌNG VÀ MÔ HÌNH LÝ
THUYẾT KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ ....................................................... 14
1.1. Tổng quan về lợi suất kỳ vọng ......................................................................... 14
1.1.1. Khái niệm ................................................................................................... 14
1.1.2. Tầm quan trọng của việc đo lường lợi suất kỳ vọng trong đầu tư ............. 14
1.2. Phương pháp đo lường lợi suất kỳ vọng ........................................................... 17
1.2.1. Sơ lược tình hình sử dụng các lý thuyết kinh tế trong việc đo lường lợi
suất kỳ vọng khi đầu tư trên thị trường hiện nay .................................................... 17
1.2.2. Một số mô hình phổ biến đo lường lợi suất kỳ vọng ................................. 23
1.3. Mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing Theory
Model – APT) ............................................................................................................. 28
1.3.1. Giả định ...................................................................................................... 31
1.3.2. Định giá khi không có cơ hội chênh lệch giá ............................................ 31
1.3.3. Danh mục đa dạng hóa............................................................................... 32
1.3.4. Mô hình APT ............................................................................................. 33
1.3.5. Ưu và nhược điểm của mô hình APT ........................................................ 38
1.3.6. Tổng quan tình hình nghiên cứu về mô hình kinh doanh chênh lệch giá .. 39
CHƯƠNG II. VẬN DỤNG MÔ HÌNH LÝ THUYẾT KINH DOANH CHÊNH
LỆCH GIÁ ĐỂ ĐO LƯỜNG LỢI SUẤT KỲ VỌNG CỦA CÁC CỔ PHIẾU
NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ
MINH ............................................................................................................................. 41
2.1. Quy trình nghiên cứu và vận dụng mô hình ..................................................... 41
2.2. Thiết lập mô hình nghiên cứu ........................................................................... 42
2.3. Xác định các biến đưa vào mô hình ................................................................. 43
2.3.1.
Biến phụ thuộc ........................................................................................... 43
2.3.2.
Biến độc lập ............................................................................................... 45
2.4. Xử lý dữ liệu ..................................................................................................... 49
v
2.5. Vận dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá để đo lường lợi suất
kỳ vọng của các cố phiếu.......................................................................................... 50
2.5.1. Giá trị mối tương quan giữa biến động giá cổ phiếu và biến động các
nhân tổ vĩ mô (β – beta)......................................................................................... 50
2.5.2.
Giá trị phần bù rủi ro của nhân tố vĩ mô (Risk premium – RP)................53
2.5.3.
Kết quả đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu....................................... 55
2.6. Phân tích và đánh giá kết quả ứng dụng mô hình............................................ 57
CHƯƠNG III. MỘT SỐ ĐỀ XUẤT, KIẾN NGHỊ VỀ VIỆC ỨNG DỤNG MÔ
HÌNH LÝ THUYẾT KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ TRONG ĐẦU TƯ
TẠI VIỆT NAM.......................................................................................................... 68
3.1. Khắc phục khiếm khuyết của mô hình............................................................ 68
3.1.1.
Chọn biến độc lập phù hợp....................................................................... 69
3.1.2.
Lựa chọn dữ liệu nghiên cứu phù hợp...................................................... 70
3.1.3.
Lựa chọn khung thời gian nghiên cứu phù hợp......................................... 71
3.2. Cải thiện môi trường đầu tư............................................................................. 72
3.2.1.
Hoàn thiện thể chế pháp luật..................................................................... 72
3.2.2. Hợp nhất Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở Giao dịch chứng
khoán TP. Hồ Chí Minh......................................................................................... 75
3.2.3.
Tăng cường minh bạch thông tin.............................................................. 76
3.2.4.
Tăng cường ứng dụng công nghệ thông tin.............................................. 79
3.3. Cải thiện thái độ, trình độ và hoạt động của nhà đầu tư................................... 80
3.3.1.
Thay đổi quan điểm và thái độ trong đầu tư............................................. 80
3.3.2.
Tích cực trau dồi kiến thức....................................................................... 82
3.3.3.
Cải thiện hành vi đầu tư............................................................................ 83
KẾT LUẬN................................................................................................................. 88
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO................................................................... 91
vi
DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU
Hình 1. Đường thị trường chứng khoán (Security market line – SML)........................26
Hình 2. Tác động qua lại giữa một số yếu tố ảnh hưởng giá cổ phiếu..........................37
Hình 3. Kết quả đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu theo mô hình APT................57
Hình 4. So sánh lợi suất thực và lợi suất kỳ vọng......................................................... 59
Hình 5. Tăng trưởng kinh tế Việt Nam 2014 – 2019.................................................... 60
Hình 6. Biến động chỉ số VN-Index từ 01/01/2014 đến 31/12/2018............................62
Bảng 1. Danh sách 12 cổ phiếu lựa chọn nghiên cứu................................................... 12
Bảng 2. Danh sách các mã cổ phiếu lựa chọn để áp dụng mô hình APT......................44
Bảng 3. Mô tả xử lý dữ liệu cho mô hình APT............................................................. 50
Bảng 4. Kết quả đo lường hệ số tương quan giữa biến động giá cổ phiếu với biến
động của các yếu tố vĩ mô (β – beta)............................................................................ 51
Bảng 5. Biến động của các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng tới biến động cổ phiếu..............52
Bảng 6 . Mô tả và kết quả lợi suất nhân tố vĩ mô Rj trong mô hình APT......................54
Bảng 7. Kết quả phần bù rủi ro nhân tố vĩ mô RPj trong mô hình APT........................55
Bảng 8. Kết quả đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu theo mô hình APT...............56
Bảng 9. So sánh kết quả đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu theo mô hình APT
với một số chỉ tiêu đo lường lợi suất trên thực tế của các cổ phiếu..............................57
vii
DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
Chữ viết tắt
Giải thích
ADB
Ngân hàng Phát triển châu Á (The Asian Development Bank)
APT
Lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing Theory)
ASEAN
Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á (The Association of Southeast
Asian Nations)
BSC
Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt
Nam
CAPM
Mô hình định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Model)
CDs
Chứng chỉ tiền gửi
CMA
Viện Kế toán Quản trị Công chứng
CP
Cổ phần
CPI
Chỉ số giá tiêu dùng (Consumer Price Index)
DDM
Mô hình chiết khấu cổ tức (Dividend Discount Model)
EU
Liên minh Châu Âu (The European Union)
FTA
Hiệp định thương mại dự do (Free Trade Agreement)
GDP
Tổng sản phẩm quốc nội (Gross Domestic Product)
HOSE
Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
HNX
Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội
IDS
Hệ thống công bố thông tin (Information Declaration System)
MSB
Ngân hàng Thương mại Cổ phần Hàng hải Việt Nam
MSCI
Morgan Stanley Capital International
MSS
Hệ thống giám sát giao dịch chứng khoán (Market Surveillance
System)
NAV
Giá trị tài sản ròng (Net Asset Value)
S&P 500
SEC
TNHH
TP
TP.HCM
Chỉ số chứng khoán Standard & Poor's 500
Ủy ban chứng khoán và sở giao dịch Mỹ
Trách nhiệm hữu hạn
Thành phố
Thành phố Hồ Chí Minh
viii
TSE 300
Chỉ số chứng khoán Toronto Stock Exchange 300
VCBS
Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng Thương mại Cổ phần
Ngoại thương Việt Nam
VN30
Chỉ số giá 30 mã chứng khoán dẫn đầu Thị trường chứng khoán
Việt Nam về giá trị vốn hóa và tính thanh khoản
VNDirect
Công ty Cổ phần Chứng khoán VNDIRECT
VN-Index
Chỉ số chứng khoán Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.HCM
VSD
Trung tâm Lưu ký chứng khoán Việt Nam
SCJ
Công ty TNHH Một thành viên Vàng bạc Đá quý Sài Gòn
SML
Đường thị trường chứng khoán (Security market line)
UPCom
WTO
Thị trường công ty đại chúng chưa niêm yết (Unlisted Public
Company Market – hay Sàn UPCom)
Tổ chức Thương mại Thế giới (World Trade Organization)
ix
TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU LUẬN VĂN
Luận văn, sau khi hệ thống kiến thức lý thuyết liên quan, nghiên cứu sơ lược
tình hình sử dụng các lý thuyết kinh tế trong việc đo lường lợi suất kỳ vọng khi đầu
tư trên thị trường hiện nay. Kết luận rút ra rằng nhà đầu tư Việt Nam, đặc biệt là nhà
đầu tư cá nhân, chưa thực sự đầu tư nghiên cứu và ứng dụng các mô hình kinh tế
trong việc đo lường, dự báo xu hướng thị trường để ra quyết định đầu tư mà vẫn
chịu ảnh hưởng lớn từ tâm lý đám đông và sự cảm tính. Chính vì vậy, tác giả đã
triển khai thử nghiệm áp dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
(Arbitrage Pricing Theory – APT) nhằm mục đích thử nghiệm áp dụng mô hình lý
thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) vào điều kiện thị trường Việt Nam thời
điểm hiện tại để đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu, từ đó xem xét liệu mô hình
có phù hợp, có thể áp dụng trong điều kiện thị trường nước ta hiện nay hay không;
đồng thời hướng tới trở thành một ví dụ minh họa chi tiết, đầy đủ, cặn kẽ, dễ hiểu về
cách sử dụng các dữ liệu sẵn có, được công bố đại chúng vào áp dụng công cụ mô
hình APT để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu, từ đó hỗ trợ nhà đầu tư,
đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân, trong việc tính toán, phân tích, dự báo biến động giá
cổ phiếu và xu hướng thị trường, từ đó ra quyết định đầu tư hợp lý, hiệu quả. Việc
tính toán và phân tích được thực hiện dựa trên dữ liệu thị trường và với 12 mã cổ
phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh trong
khoảng thời gian từ tháng 1/2014 đến hết tháng 12/2018.
Sau khi thực hiện nghiên cứu và tính toán, tác giả kết luận mô hình APT chưa
có khả năng áp dụng hiệu quả tại Việt Nam, tuy nhiên có giá trị tham khảo, bổ trợ
khi kết hợp với các công cụ, phương pháp và mô hình kinh tế khác giúp nhà đầu tư
ra quyết định. Nhận thức được các khuyết điểm của mô hình, tác giả đã đề xuất và
kiến nghị một số giải pháp để cải thiện chất lượng mô hình, môi trường đầu tư và
cải thiện chính thái độ, trình độ của nhà đầu tư nhằm nâng cao khả năng ứng dụng
của mô hình APT nói riêng và các mô hình kinh tế nói chung vào hoạt động đầu tư
chứng khoán tại nước ta, hướng tới xây dựng, nâng tầm thị trường chứng khoán Việt
Nam, hướng tới phát triển bền vững.
x
PHẦN MỞ ĐẦU
1. Tính cấp thiết của đề tài
Thị trường chứng khoán là một trong những kênh dẫn vốn trung và dài hạn
quan trọng cho nền kinh tế. Một thị trường tài chính hiệu quả thúc đẩy sự ổn định và
phát triển của hệ thống tài chính và nền kinh tế thông qua khả năng tích tụ và tập
trung vốn lớn và phân phối có hiệu quả. Để tích tụ và tập trung vốn lớn, hiện nay,
thị trường tài chính và đặc biệt là thị trường chứng khoán Việt Nam đã phát triển
nhanh chóng, hiện đại và đã trở nên rất “mở”, rất dễ tiếp cận đối với đa dạng các
nhà đầu tư từ cá nhân đến tổ chức với đa dạng loại hình đầu tư, lựa chọn đầu tư phù
hợp với khả năng tài chính và khẩu vị rủi ro của từng đối tượng. Tuy nhiên, việc
phân phối có hiệu quả vẫn còn là một câu hỏi lớn. Thị trường nếu hoạt động thực sự
hiệu quả sẽ đưa dòng vốn từ những nhà đầu tư dư thừa tới những doanh nghiệp, dự
án có năng lực, tiềm năng và khả năng tạo ra giá trị và lợi nhuận không chỉ cho
chính cá thể sử dụng vốn mà còn cho nhà đầu tư, cho xã hội. Thế nhưng thị trường
tài chính nói chung và thị trường chứng khoán Việt Nam nói riêng vẫn còn một
khoảng cách khá xa trên con đường đạt được tính hiệu quả đó. Thị trường chứng
khoán Việt Nam đã chính thức hoạt động gần 17 năm. Mặc dù có tốc độ phát triển
khá tốt, song thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chưa đạt trình độ phát triển và
tính hiệu quả theo đúng kỳ vọng. Theo xếp hạng của Công ty Morgan Stanley
Capital International (MSCI), thị trường chứng khoán Việt Nam được xếp vào nhóm
các thị trường sơ khai cùng với các nước như Argentina, Sri Lanka, Bangladesh
(Trần Đăng Khâm, Nguyễn Thị Minh Huệ, 2017).
Một trong những yếu tố khiến thị trường Việt Nam không đạt được tính hiệu
quả trong việc phân phối nguồn vốn là do việc ra quyết định đầu tư phần nhiều
không được thực hiện một cách bài bản, có nghiên cứu đầu tư kỹ càng, có căn cứ
khoa học. Điều này chủ yếu xảy ra ở các nhà đầu tư cá nhân, mà đây là thành phần
chiếm tới 80% khối lượng giao dịch hàng ngày trên thị trường. Họ đông đảo, nắm
trong tay một nguồn vốn dồi dào nhưng lại thiếu kiến thức, thiếu định hướng, dễ bị
chi phối bới cảm tính, bởi tâm lý đám đông, dễ bị chi phối, lũng đoạn bởi thủ đoạn
“lái giá”, tạo tín hiệu giả của các nhà đầu tư gian lận.
1
Một trong những phương pháp tiên quyết sẽ giúp nhà đầu tư nâng cao khả
năng phán đoán, ra quyết định đầu tư một cách khoa học nằm sử dụng nguồn vốn
hiệu quả là trang bị kiến thức nói chung và ứng dụng các lý thuyết kinh tế đã được
kiểm nghiệm vào việc tính toán, phân tích, đánh giá và dự báo xu hướng thị trường.
Cho đến thời điểm hiện tại, trong giới học thuật đã và đang tiếp tục ra đời nhiều
nghiên cứu thực nghiệm về sự ứng dụng của các mô hình đầu tư tài chính vào thị
trường chứng khoán trên thế giới, nhưng những mô hình kinh điển như mô hình
định giá tài sản vốn (Capital Asset Pricing Method – CAPM) hay mô hình Fama French đa nhân tố vẫn được sử dụng rộng rãi vì dễ hiểu, dễ áp dụng và cũng cho
hiệu quả tương đối khả quan. Tuy nhiên, hai mô hình này vẫn có nhiều nhược điểm
khi không giải thích được một số hiệu ứng như hiệu ứng quy mô, hiệu ứng tháng
Giêng, … hay vẫn còn hạn chế và cứng nhắc khi chỉ đưa một số biến đầu vào nhất
định vào mô hình để lý giải sự biến động của lợi nhuận kỳ vọng giá cổ phiếu trong
khi trên thực tế, kỳ vọng của nhà đầu tư về giá chứng khoán hay biến động thực tế
của giá chứng khoán đều thay đổi phụ thuộc vào rất nhiều yếu tố, đặc biệt là các
nhân tố kinh tế vĩ mô. Thậm chí, mỗi thị trường khác nhau, mỗi giai đoạn khác nhau
chứng kiến những nhân tố vĩ mô đa dạng và riêng biệt tác động tới kỳ vọng biến
động giá cổ phiếu. Ở khía cạnh này, các mô hình nêu trên không đáp ứng được mà
chỉ có mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (Arbitrage Pricing Theory –
APT), được phát triển bởi Stephen A. Ross vào năm 1976, có khả năng linh hoạt
phù hợp với khả năng tùy chọn biến độc lập đưa vào mô hình. APT tương đối dễ
hiểu lại có nhiều điểm hoàn thiện hơn mô hình CAPM (Capital Asset Pricing
Model) – một trong những mô hình định giá tài sản tài chính cơ bản và phổ biến
nhất trong kinh tế học, đồng thời nguồn dữ liệu tại Việt Nam cũng sẵn có, dễ tiếp
cận hơn đối với nhà đầu tư cá nhân so với các mô hình khác. Bởi vậy, tác giả chọn
đề tài “Vận dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá để đo lường lợi
suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh” để làm Luận văn Thạc sĩ của mình, hy vọng sẽ là một ví dụ
minh họa tốt nhằm hướng dẫn nhà đầu tư cá nhân bước đầu làm quen với việc áp
dụng mô hình kinh tế để định giá tài sản tài chính và tính toán, dự báo xu hướng
biến động của tài sản cũng như của thị trường.
2
2. Tình hình nghiên cứu
Trên thế giới đã có những công trình nghiên cứu, bài viết, bài cáo nghiên cứu
về việc áp dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) nhằm đo lường
lợi suất kỳ vọng của tài sản tài chính hay kiểm định tính chính xác, sự phù hợp và
khả năng áp dụng mô hình vào thực tế thị trường:
- Nghiên cứu “Một so sánh thực tiễn giữa mô hình CAPM và APT trên thị
trường ngoại hối” (An empirical comparison of the CAPM and the APT in the
foreign exchange markets) của Andreas C. Christofi thuộc trường Đại học Maryland
và George C. Philippatos thuộc trường Đại học Tennessee, Mỹ dựa trên dữ liệu từ
tháng 7/1974 đến tháng 12/1981. Nghiên cứu đã kết luận việc áp dụng phương pháp
phân tích nhân tố để kiểm nghiệm mô hình APT trong điều kiện thực tiễn chưa thực
sự phù hợp. Nhóm tác giả cũng đã kiểm nghiệm việc phân tách cấu trúc hiệp
phương sai của lợi suất tài sản thành nhiều yếu tố thông qua phương pháp phân tích
nhân tố không hẳn hàm ý coi là một mô hình định giá đa nhân tố.
- Nghiên cứu “Rủi ro và lợi nhuận trong mô hình APT cân bằng: Ứng dụng
phương pháp thử nghiệm mới” (Risk and return in an equilibrium APT: Application
of a new test methodology) của Gregory Connor và Robert Korajczyk thuộc trường
Đại học Northwestern, Mỹ năm 1988 đã sử dụng kỹ thuật tiệm cận cấu phần chính
để ước lượng các yếu tố phổ biến ảnh hưởng đến lợi nhuận tài sản, đồng thời để
kiểm nghiệm các hạn chế của mô hình APT cân bằng tĩnh và liên thời bằng hồi quy
đa biến. Nghiên cứu kết luận APT mô tả tốt hơn lợi kỳ vọng của tài sản so với
CAPM, nhưng vẫn còn tồn tại một số khiếm khuyết về mặt thống kê dẫn tới sai số
trong kết quả định giá của APT.
- Nghiên cứu “Kiểm định mô hình APT hai nhân tố lên danh mục đầu tư công
nghiệp Úc: Ảnh hưởng của sự xen kẽ” (Testing a two factor APT model on
Australian industry equity portfolios: The effect of intervaling) của Thomas Josev,
Robert D. Brooks và Robert W. Faff năm 2010 đã kiểm định 3 mô hình gồm mô
hình thị trường (Market model – MM), mô hình thị trường bậc 2 (Quadratic market
model – QMM) và mô hình APT trên 23 danh mục đầu tư công nghiệp Úc sử dụng
khoảng thời gian hoàn vốn xen kẽ hàng ngày, hàng tuần và hàng tháng, trong giai
3
đoạn từ tháng 1/1988 đến tháng 10/1996. Kết quả nghiên cứu cho thấy mô hình APT
vượt trội hơn hẳn so với mô hình MM và QMM không hạn chế cho khoảng thời
gian hoàn vốn xen kẽ được nghiên cứu.
- Nghiên cứu “Ứng dụng Mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá đối với
chỉ số KSE-100; nghiên cứu đối với Pakistan (2000 – 2005)” (An application of
Arbitrage Pricing Theory on KSE-100 Index; A study from Pakistan (2000 - 2005)
của Anam Gul và Naeemullah Khan thuộc Trường Đại học Kỹ thuật và Khoa học
quản lý Islamabad, Pakistan (Foundation University of Engineering and
Management Sciences, Islamabad, Pakistan) công bố trên Tạp chí IOSR về Kinh
doanh và Quản lý (IOSR Journal of Business and Management), trang 78-84, quyển
thứ 7, số thứ 6 (Tháng 1-2/2013) đã nghiên cứu kiểm nghiệm và kết luận mô hình
APT hoạt động chưa hiệu quả và phù hợp trong việc dự báo giá chứng khoán đối
với thị trường chứng khoán Pakistan.
- Nghiên cứu “Áp dụng mô hình APT tự hồi quy đa nhân tố vào thị trường vốn
tại Mỹ” (Autoregressive multifactor APT model for U.S. Equity Markets) công bố
ngày 15/4/2010 của Karan Malhotra thuộc Trường Đại học New York (New York
University) đã chọn ba nhóm yếu tố về thị trường, về công ty và tự hồi quy lợi suất
để giải thích tỷ suất lợi nhuận của hai mươi cổ phiếu của Mỹ, sử dụng dữ liệu trên
khung thời gian tháng trong giai đoạn 2000 - 2005. Nghiên cứu kết luận rằng, ngoài
yếu tố beta CAPM, ít nhất năm yếu tố khác có ý nghĩa trong việc xác định chuỗi
thời gian và các biến cắt ngang trong lợi nhuận. Hồi quy chuỗi thời gian đã đưa ra
hệ số tải nhân tố và hồi quy cắt ngang đưa ra hệ số phần bù rủi ro liên quan đến các
yếu tố này.
- Nghiên cứu “Kiểm nghiệm thực tiễn mô hình CAPM và APT” của Stefan
Robert và Laura Obreja Braşoveanu năm 2013 đối với các tài sản trên Sở chứng
khoán Bucharest, Romania (Bucharest Stock Exchange) trong 10 năm từ 2002 đã
rút ra kết luận phần bù rủi ro và lợi nhuận kỳ vọng theo mô hình CAPM thể hiện
mối tương quan khá yếu, nhưng đối với trường hợp áp dụng mô hình APT thì các
nhân tố vĩ mô như thay đổi chỉ số lạm phát, tỷ giá hối đoái và lợi nhuận thị trường
4
có ảnh hưởng đáng kể tới hoạt động của các doanh nghiệp và kéo theo đó là giá cổ
phiếu của họ.
- Nghiên cứu “Ứng dụng mô hình kinh doanh chênh lệch giá vào dự báo lợi
suất cổ phiếu niêm yết trên Sàn Giao dịch chứng khoán Nairobi” (Application of the
Arbitrage Pricing Model in predicting stock returns at the Nairobi Stock Exchange)
của Akwimbi Ambaka William thuộc Trường Đại học Nairobi năm 2003 đã kết luận
mô hình đa nhân tố APT sử dụng những đại lượng kinh tế và công nghiệp chọn lọc
sẽ hỗ trợ mạnh mẽ và ưu việt hơn trong việc giải thích biến động giá cổ phiếu niêm
yết trên Sở Giao dịch chứng khoán New York so với việc chỉ sử dụng một chỉ
số/yếu tố đơn lẻ. Việc đưa các biến kinh tế vĩ mô vào sẽ nâng cao đáng kể khả năng
giải thích của mô hình đối với lợi suất kỳ vọng của các đối tượng nghiên cứu.
- Luận văn thạc sĩ “Lợi suất chứng khoán Nigeria và các biến kinh tế vĩ mô:
Bằng chứng từ mô hình APT” (Nigerian stock returns and macroeconomic
variables: Evidence from the APT model) của Sally Saliha Abdulrahim, Đại học
Eastern Mediterranean tháng 1/2011 cũng đã ứng dụng mô hình hồi quy đa nhân tố
để xem xét mối quan hệ giữa biến kinh tế vĩ mô bao gồm sản lượng công nghiệp, lãi
suất, lạm phát, tỷ giá hối đoái và cung tiền lên lợi suất của cổ phiếu Nigeria. Tác giả
luận văn đã kiểm nghiệm thực tế và kết luận các biến nêu trên giải thích một phần
quan trọng sự biến động của giá và lợi suất cổ phiếu trong giai đoạn nghiên cứu từ
tháng 01/2005 đến 01/2010. Ảnh hưởng mạnh nhất là chỉ số giá tiêu dùng CPI, lãi
suất ngắn hạn và cung tiền, và việc ứng dụng mô hình APT lên thị trường chứng
khoán Nigeria là hoàn toàn khả thi, có thể tham khảo.
- Nghiên cứu “Các nhân tố kinh tế vĩ mô và lợi suất cổ phiếu trong khuôn khổ
mô hình APT” (Macroeconomics factors and stock returns in APT framework) của
Amtiran, P.Y., Indiastuti, R., Nidar, S.R. và Masyita, D. thuộc Khoa Kinh tế và
Kinh doanh, Đại học Nusa Cendana, Kupang và Đại học Padjadjiaran, Bandung,
Indonesia năm 2017 công bố trên Tạp chí kinh tế và quản trị quốc tế (International
Journal of Economics and Management đã nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố
kinh tế vĩ mô, tăng trưởng kinh tế, tỷ suất lạm phát và tỷ giá hối đoái lên giá cổ
phiếu trên thị trường vốn Indonesia trong giai đoạn 2007 – 2014 sử dụng mô hình
5
APT. Nghiên cứu đã cung cấp một cái nhìn tổng quan về các nhân tố tham gia thị
trường trong mối quan hệ giữa các tác nhân kinh tế vĩ mô với lợi suất cổ phiếu trên
Sở Giao dịch chứng khoán Indonesia. Nghiên cứu đưa ra kết luận tương tác giữa lợi
suất các cổ phiếu và các nhân tố kinh tế vĩ mô rất khác nhau tùy theo từng doanh
nghiệp do ảnh hưởng cả tích cực và tiêu cực từ nhân tố thị trường. GDP, lãi suất và
tỷ giá hối đoái có mối quan hệ cùng chiều với giá cổ phiếu trong khi lạm phát thì
ngược lại. Điều kiện thị trường vốn tại Indonesia bị tác động rất mạnh bởi các yếu
tố kinh tế vĩ mô, do đó khuyến nghị nhà đầu tư cần cân nhắc tìm hiểu kỹ và chỉ nên
hành động khi thị trường ổn định. Đồng thời, nhóm tác giả nghiên cứu nhận thấy
mô hình APT một yếu tố ứng dụng, trong trường hợp này, hiệu quả hơn mô hình
APT đa nhân tố.
- Nghiên cứu “Tính hiệu lực của mô hình CAPM và mô hình APT trong việc
dự báo lợi suất chứng khoán niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Indonesia
năm 2008 – 2010” (The validity of Capital Asset Pricing Model – CAPM and
Arbitrage Pricing Theory – APT in predicting the return of stocks in Indonesia
Stock Exchange 2008 – 2010) của Zainul Kisman và Shintabelle Restiyanita M.
thuộc Trường Kinh doanh và Quản lý, Đại học Trilogy (STEKPI), Jakarta,
Indonesia công bố trên Tạp chí Kinh tế, Tài chính và Quản lý Mỹ (American
Journal of Economics, Finance and Management), quyển 1, số 3, năm 2015. Nhóm
tác giả nghiên cứu này đã sử dụng phương pháp hồi quy đa nhân tố kết luận mô
hình CAPM và APT hoạt động có hiệu quả. Đặc biệt, APT cho kết quả chính xác
hơn và phù hợp hơn CAPM trong việc dự báo lợi suất cổ phiếu. Điểm hạn chế của
mô hình trong nghiên cứu phụ thuộc vào việc thị trường vốn hoạt động có hiệu quả
hay không.
- Nghiên cứu “Ước lượng lợi suất cổ phiếu thị trường Thổ Nhĩ Kỳ bằng mô
hình APT: Phương pháp hợp nhất và sửa lỗi vector” (Estimating Turkish stock
market returns with APT model: Cointegration and Vector error correction
approaches) của Ozge Sezgin ALP, Guray Kukukkocaoglu thuộc trường Đại học
Baskent và Fazil Gokgoz thuộc trường Đại học Ankara, Thổ Nhĩ Kỳ năm 2013. Kết
quả của đề tài nghiên cứu dựa trên số liệu giai đoạn 2010 – 2012 đã cho thấy các
6
biến kinh tế vĩ mô quan trọng có ảnh hưởng tới lợi suất cổ phiếu thị trường Thổ Nhĩ
Kỳ là khác nhau tùy vào từng lĩnh vực và phân khúc thị trường nhưng nhìn chung
chúng có tác động đáng chú ý tới các chỉ số giá cổ phiếu về dài hạn. Kiểm định thực
tiễn ứng dụng mô hình APT nhận thấy mô hình có khả năng ước lượng được lợi suất
trong việc phân tích thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ.
- Nghiên cứu “Mô hình APT dựa trên phân tích nhân tố và một nghiên cứu
thực nghiệm đối tới Thị trường doanh nghiệp phát triển Trung Quốc” (APT model
based on factor analysis and an empirical study in China’s Growth Enterprise
Market) của Zhang Wei và Glori Sun tháng 8/2011 đã sử dụng phương pháp phân
tích nhân tố để cô đúc lấy 4 từ 10 nhân tố thị trường, áp dụng mô hình APT lên 22
cổ phiếu thuộc đủ các nhóm ngành trên thị trường chứng khoán Trung Quốc và kết
luận mô hình lựa chọn có khả năng ứng dụng để tham khảo hiệu quả trong việc định
giá các cổ phiếu lựa chọn.
- Nghiên cứu “Kiểm nghiệm mô hình CAPM và APT đối với các công ty kinh
doanh dầu mỏ, ga và phân bón trên Sở Giao dịch chứng khoán Karachi” (Testing
the validity of CAPM and APT in the oil, gas and fertilizer companies listed on the
Karachi Stock Exchange) của H. Jamal Zubairi và Shazia Farooq thực hiện tháng
6/2011 đã kết luận các nhân tố kinh tế vĩ mô gồm thay đổi trong GDP, lạm phát, tỷ
giá hối đoái và lợi suất thị trường không có vai trò quyết định đối với giá cổ phiếu
các công ty kinh doanh dầu mỏ, ga và phân bón trên Sở Giao dịch chứng khoán
Karachi.
- Nghiên cứu “So sánh mô hình CAPM và APT tại thị trường chứng khoán
Trung Quốc” (Comparing CAPM and APT in the Chinese Stock Market) của Lina
Zhang và Qian Li thuộc Trường Kinh doanh Umea thực hiện năm 2012 đã rút ra kết
luận mô hình APT có thể giải thích biến động các nhân tố kinh tế, thị trường và ảnh
hưởng của chúng tốt hơn CAPM đối với các cổ phiếu doanh nghiệp thuộc nhóm
SME Board và ChiNext Board thuộc Sở Giao dịch chứng khoán Thâm Quyến,
Trung Quốc. Tuy nhiên, chưa đủ căn cứ để phát biểu liệu APT có khả năng dự báo
tốt hơn CAPM cho các cổ phiếu này hay không.
7
- Nghiên cứu “Mô hình đa nhân tố và APT: Bằng chứng từ phân tích cắt
ngang lợi suất chứng khoán” (Multifactor models and the APT: Evidence from a
broad cross-section of stock returns) của Ilan Coopers thuộc Trường Kinh doanh
Norwegian, Paulo Maio thuộc Trường Kinh tế Hanken và Dennis Philip thuộc
Trường Kinh doanh Durham tháng 6/2016 đã ứng dụng lý thuyết mô hình APT với
lựa chọn 7 nhân tố kinh tế chung đúc kết từ nghiên cứu 278 danh mục trên 28 thị
trường. Kết quả cho thấy mô hình 7 nhân tố này hoạt động tốt và khả năng ứng
dụng vượt trội hơn các công cụ khác trong việc định giá và tính toán lợi suất khác
nhau theo từng phạm vi đối tượng với khả năng giải thích 60% biến thể cắt ngang
trong phần bù rủi ro và lợi suất của 278 danh mục nghiên cứu.
- Nghiên cứu “Ứng dụng mô hình APT vào thị trường vốn Nigeria” (The
application of Arbitrage Pricing model – APT in the Nigeria capital market) của
Mongbe Tunde Gabriel, Edori Inivia Semion và Iki Barnabas Akpoede thuộc Khoa
Tài chính – Ngân hàng, Trường Đại học Port Harcourt, Nigeria công bố trên Tạp chí
nghiên cứu Tài chính – Ngân hàng quốc tế IIARD, quyển 2, Số 1, năm 2016 đã
nhận thấy biến lãi suất, lạm phát và tỷ giá hối đoái không có ý nghĩa thống kê và
không giải thích được lợi suất của các cổ phiếu trên thị trường Nigeria nhóm tác giả
lựa chọn. Họ cũng đặt ra nghi vấn về khả năng áp dụng của mô hình APT vào việc
giải thích lợi suất cổ phiếu Nigeria.
- Báo cáo số 2016 về “Mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá và thảo
luận về các đề liên quan” của Gur Huberman và Zhenyu Wang thuộc Cục Dự trữ
Liên Bang (Federal Reserve Bank) – New York, Mỹ thực hiện năm 2015 đã hệ
thống lại toàn bộ lịch sử và hệ thống lý thuyết, ứng dụng và thảo luận về các ý kiến
đa chiều xung quanh việc phát minh và vận dụng mô hình này trong thực tế.
-…
Hiện tại ở Việt Nam đã có nhiều các bài viết, báo cáo nghiên cứu, đề tài về chủ
đề liên quan hay có cùng định hướng nghiên cứu như:
- Công bố “Áp dụng mô hình định giá tài sản để xác định lợi suất kỳ vọng của
cổ phiếu: Trường hợp các doanh nghiệp sản xuất thép niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam” đăng trên Tạp chí Kinh tế Đối ngoại số 71 (Tháng 3/2015),
8
trang 103 – 115 của ThS. Lê Phương Lan thuộc Trường Đại học Ngoại thương đã áp
dụng các mô hình định giá tài sản phổ biến (CAPM, APT, Fama - French) vào xác
định lợi suất kỳ vọng cổ phiếu của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết trên thị
trường chứng khoán Việt Nam; đồng thời so sánh những sự khác biệt trong kết quả
tìm ra bởi 3 mô hình, và giải thích lý do cho những sự khác biệt này; cuối cùng đưa
ra một số gợi ý cho mô hình phù hợp nhất để áp dụng vào định giá doanh nghiệp
sản xuất thép ở Việt Nam.
- Công bố nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu niêm yết” của
TS. Lê Tấn Phước thuộc Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh trên Tạp chí Tài
chính số tháng 8/2016, trang 49 – 51 đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về các
nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao
dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) để giúp các nhà đầu tư có thêm thông
tin, có cái nhìn chiến lược hơn khi phân tích, dự báo cơ hội tăng trưởng của các
doanh nghiệp, làm cơ sở để phân bổ danh mục đầu tư hiệu quả, từ đó nâng cao giá
trị của công ty thông qua giá cả cổ phiếu của chính công ty đó. Mô hình ước lượng
của TS. Lê Tấn Phước dựa trên mô hình của các tác giả AL Tamimi và cộng tác viên
(2007) nhưng có nhiều điểm tương đồng với mô hình APT trong việc sử dụng các
biến độc lập là các nhân tố vĩ mô để dự báo biến phụ thuộc là sự hay đổi giá (tỷ suất
sinh lời) của các cổ phiếu.
- Luận văn “Vận dụng mô hình APT trong đo lường rủi ro hệ thống của các cổ
phiếu ngành xây dựng tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” hoàn thành
tháng 5/2017 của Nguyễn Mai Huyền Trâm và Phạm Thị Thanh Xuân thuộc Khoa
Toán Ứng dụng, Trường Đại học Sài Gòn đã vận dụng mô hình APT với dữ liệu trên
khung thời gian tháng từ 01/01/2010 đến 31/12/2016 để đo lường rủi ro hệ thống
của các cổ phiếu ngành xây dựng niêm yết tại sàn HOSE nhằm phần nào giúp các
nhà đầu tư Việt Nam thấy được các loại rủi ro trong đầu tư chứng khoán, từ đó có
thể tự thiết lập một danh mục đầu tư tối ưu tương ứng với mức độ chịu đựng rủi ro
của mình.
-…
9
Còn rất nhiều các nghiên cứu về thử nghiệm, kiểm định mô hình APT trên thị
trường các nước trên thế giới và Việt Nam được hệ thống trong phần 1.3.6. của
Luận văn. Nhìn chung, các bài viết, báo cáo nghiên cứu trên đều có những hướng
triển khai khác nhau và khác với hướng tiếp cận cũng như mục tiêu nghiên cứu của
đề tài này, cho ra những kết luận rất khác nhau rất đa dạng, không thống nhất, đồng
thời đã được thực hiện từ các thời điểm khá lâu trong quá khứ, chưa có sự cập nhật
những thay đổi mới, số liệu mới. Do đó, theo hướng nghiên cứu đã định ra, khác với
các bài viết và nghiên cứu trước, luận văn tập trung sử dụng các dữ liệu sẵn có,
được công bố đại chúng vào minh họa, hướng dẫn việc áp dụng mô hình lý thuyết
kinh doanh chênh lệch giá để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết
trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
3. Mục đích nghiên cứu
Luận văn được viết nhằm mục đích thử nghiệm áp dụng mô hình lý thuyết
kinh doanh chênh lệch giá (APT) vào điều kiện thị trường Việt Nam thời điểm hiện
tại để đo lường lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu, từ đó xem xét liệu mô hình có phù
hợp, có thể áp dụng trong điều kiện thị trường nước ta hiện nay hay không. Đồng
thời, Luận văn hướng tới trở thành một ví dụ minh họa chi tiết, đầy đủ, cặn kẽ, dễ
hiểu về cách sử dụng các dữ liệu sẵn có, được công bố đại chúng vào áp dụng mô
hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) để đo lường lợi suất kỳ vọng của
các cổ phiếu, trở thành tài liệu tham khảo hữu ích cho nhà đầu tư, đặc biệt là nhà
đầu tư cá nhân, trong việc tính toán, phân tích, dự báo biến động giá cổ phiếu và xu
hướng thị trường để ra quyết định đầu tư hợp lý, hiệu quả.
4. Đối tượng nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là cách sử dụng các dữ liệu sẵn có, được công
bố đại chúng vào áp dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá để đo lường
lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh.
5. Nhiệm vụ nghiên cứu
10
Để đạt được mục đích nghiên cứu, đề tài đặt ra và phải hoàn thành những
nhiệm vụ nghiên cứu như sau:
Một là, nghiên cứu cơ sở lý luận về lợi suất kỳ vọng, việc đo lường lợi suất kỳ
vọng và mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT);
Hai là, thu thập, xử lý dữ liệu để đưa vào vận dụng mô hình lý thuyết kinh
doanh chênh lệch giá (APT) để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết
đã chọn trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh;
Ba là, từ điều tra sơ bộ về tình hình sử dụng mô hình kinh tế trong việc ra
quyết định đầu tư tại Việt Nam và kết quả của việc áp dụng mô hình APT đã triển
khai để đưa ra một số đề xuất, kiến nghị về việc hoàn thiện, phát triển bền vững thị
trường và hoạt động đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.
6. Phương pháp nghiên cứu
Để triển khai đề tài và hoàn thành các nhiệm vụ nghiên cứu đã nêu trên, tác giả
Luận văn đã sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng đưa dữ liệu vào vận dụng
mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá (APT) để đo lường lợi suất kỳ vọng
của các cổ phiếu niêm yết đã chọn trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ
Chí Minh. Ngoài ra, để bổ trợ cho phương pháp nghiên cứu chính, tác giả còn sử
dụng các phương pháp sau:
- Phương pháp thu thập thông tin, tài liệu từ nguồn thứ cấp;
- Phương pháp thu thập thông tin từ nguồn sơ cấp bao gồm phỏng vấn (chuyên
gia, đối tượng liên quan, …), khảo sát thực tiễn;
- Phương pháp so sánh các đối tượng liên quan;
- Phương pháp nghiên cứu lý thuyết;
- Phương pháp tổng hợp, phối hợp thông tin liên quan để phân tích;
- Phương pháp hồi quy định lượng;
- Phương pháp thống kê định lượng.
7. Phạm vi nghiên cứu
Trong khuôn khổ của đề tài nghiên cứu, Luận văn giới hạn nghiên cứu trong
phạm vi như sau:
11
Về nội dung, đề tài nghiên cứu tập trung vào mô hình lý thuyết kinh doanh
chênh lệch giá và việc áp dụng mô hình để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ
phiếu;
Về không gian, đề tài khư trú phạm vi áp dụng mô hình APT đo lường 12 mã
cổ phiếu niêm yết đã chọn trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh
tại Việt Nam bao gồm:
Bảng 1. Danh sách 12 cổ phiếu lựa chọn nghiên cứu
TT
Mã CP
Doanh nghiệp
1
VIC
Công ty Cổ phần Tập đoàn Vingroup
2
DHG
Công ty Cổ phần Dược Hậu Giang
3
GAS
Tổng Công ty Khí Việt Nam
4
MBB
Ngân hàng Thương mại Cổ phần Quân Đội
5
VNM
Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam
6
DPM
Tổng Công ty Phân bón và Hóa chất Dầu khí
7
PNJ
Công ty Cổ phần Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận
8
FPT
Công ty Cổ phần FPT
9
REE
Công ty Cổ phần Cơ điện lạnh
10
CTD
Công ty Cổ phần Xây dựng Coteccons
11
SSI
Công ty Cổ phần Chứng khoán SSI
12
HPG
CTCP Tập đoàn Hòa Phát
Về thời gian, đề tài tập trung vào thu thập và tính toán dựa trên dữ liệu đầu vào
giai đoạn 5 năm 2014 – 2018 và ngoài ra đưa ra một số nhận định, dự báo về tình
hình thị trường chứng khoán năm 2019 – 2020.
8. Đóng góp về khoa học của đề tài
12
Đề tài nghiên cứu và luận văn sẽ trở thành ví dụ minh họa, một bản “hướng
dẫn” chi tiết, đầy đủ, cặn kẽ, dễ hiểu về cách sử dụng các dữ liệu sẵn có, được công
bố đại chúng vào áp dụng công cụ là mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá
để đo lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu, từ đó hỗ trợ nhà đầu tư, đặc biệt là
nhà đầu tư cá nhân, trong việc tính toán, phân tích, dự báo biến động giá cổ phiếu và
xu hướng thị trường, từ đó ra quyết định đầu tư hợp lý, hiệu quả.
9. Cấu trúc luận văn
Luận văn gồm 3 chương:
- Chương I. Cơ sở lý luận về lợi suất kỳ vọng và mô hình lý thuyết kinh doanh
chênh lệch giá.
- Chương II. Vận dụng mô hình lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá để đo
lường lợi suất kỳ vọng của các cổ phiếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh
- Chương III. Một số đề xuất, kiến nghị về việc hoàn thiện, phát triển bền vững
thị trường và hoạt động đầu tư chứng khoán tại Việt Nam.
13
CHƯƠNG I. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ LỢI SUẤT KỲ VỌNG VÀ MÔ HÌNH LÝ
THUYẾT KINH DOANH CHÊNH LỆCH GIÁ
1.1.
Tổng quan về lợi suất kỳ vọng
1.1.1. Khái niệm
Lợi nhuận kỳ vọng, ký hiệu là E(R), là lợi suất của một cơ hội đầu tư trong
tương lai dựa trên cơ sở các khả năng sinh lời dự tính, được đo lường theo công
thức sau:
n
E(R) = (Ri )(Pi )
i=1
Trong đó: Ri là lợi nhuận ứng với biến cố i;
Pi là xác suất xảy ra biến cố I (∑Pi = 1);
n là số biến cố có thể xảy ra.
Như vậy, nói cách khác, lợi nhuận kỳ vọng là trung bình gia quyền của các
trường hợp lợi nhuận có thể thu được với trọng số chính là xác suất xảy ra trường
hợp đó.
Lợi suất kỳ vọng là một yếu tố rất quan trọng, có thể nói là tiên quyết, đối với
các đối tượng tham gia thị trường tài chính: nhà đầu tư, doanh nghiệp, và cả nền
kinh tế. Bất cứ nhà đầu tư nào khi cân nhắc, ra quyết định sử dụng đồng vốn của
mình đều luôn mong muốn thu được lợi suất cao nhất và rủi ro đối mặt là thấp nhất.
Tuy nhiên, trên thực tế, phần lớn các nhà đầu tư trên thị trường Việt Nam vẫn gặp
phải nhiều khó khăn trong việc ước lượng lợi suất kỳ vọng của các tài sản tài chính.
Đó cũng là nguyên nhân giải thích tại sao đa phần các nhà đầu tư, đặc biệt là các
nhà đầu tư cá nhân trên thị trường tài chính Việt Nam thường đưa ra các quyết định
đầu tư đầy cảm tính, hoặc đầu tư theo số đông, hay sử dụng thông tin nội gián dựa
vào các mối quan hệ thay vì việc ước lượng lợi suất kỳ vọng và đánh giá mối tương
quan giữa lợi suất kỳ vọng và rủi ro một cách khoa học, có căn cứ.
1.1.2. Tầm quan trọng của việc đo lường lợi suất kỳ vọng trong đầu tư
14
Như đã nêu trên, lợi suất kỳ vọng là yếu tố chủ đạo chi phối hành động và việc
ra quyết định của nhà đầu tư. Sự kỳ vọng và các tính toán lợi suất, dự đoán các biến
cố có thể xuất hiện và xác suất chúng xảy ra khác nhau đưa tới các hành vi đầu tư và
chiến lược khác nhau, và từ đó đưa tới những kết quả khác nhau. Việc đo lường lợi
suất kỳ vọng được áp dụng để ra quyết định đầu tư đối với hầu hết tất cả các tài sản
tài chính trên thị trường, từ các khoản tiền gửi ngân hàng, chứng nhận tiền gửi
(CDs), cổ phiếu, trái phiếu, tín phiếu, kỳ phiếu và các loại giấy tờ có giá khác.
Trong đó, công cụ được nhắc đến và sử dụng nhiều nhất là cổ phiếu và trong khuôn
khổ phạm vi của luận văn cũng sẽ tập trung vào việc đo lường lợi suất kỳ vọng của
cổ phiếu.
Tầm quan trọng của việc đo lường và sử dụng lợi suất kỳ vọng trong đầu tư
bao gồm:
Trước hết, lợi suất kỳ vọng được sử dụng làm mức lãi suất/lợi suất chiết khấu
trong các mô hình định giá tài sản tài chính nói chung và cổ phiếu nói riêng. Lợi
suất chiết khấu chính là chi phí cơ hội – mức lợi suất tốt nhất mà nhà đầu tư phải từ
bỏ khi đầu tư vào một khoản đầu tư này thay vì đầu tư vào một khoản đầu tư khác
có cùng mức rủi ro. Lợi suất chiết khấu có thể coi là khoản bù đắp cho các nhà đầu
tư khi từ bỏ quyền sử dụng vốn ở hiện tại để đem đi đầu tư và có thể phải gánh chịu
rủi ro. Khi xác định được lợi suất chiết khấu, bằng việc ứng dụng các mô hình định
giá, ta có thể tìm được giá trị nội tại của các tài sản tài chính. Một ví dụ trong việc
áp dụng mô hình định giá với lợi suất kỳ vọng làm lợi suất chiết khấu là mô hình
DCF được ứng dụng phổ biến nhất hiện nay trong đầu tư tại Việt Nam: nhà đầu tư
xác định các dòng tiền trong tương lai phát sinh từ dự án/tài sản tài chính, chiết
khấu về thời điểm hiện tại với mức lợi suất nêu trên rồi so sánh với số tiền đầu tư
ban đầu để xác định lỗ lãi.
Bên cạnh đó, dưới góc độ của các nhà đầu tư, lợi suất kỳ vọng là một trong
những cơ sở để họ quyết định có đổ vốn vào cổ phiếu hay dự án của doanh nghiệp
hay không. Lợi suất kỳ vọng ở đây cũng có thể coi là lợi suất yêu cầu của nhà đầu
tư muốn có được. “Mức lợi suất kỳ vọng tối thiểu mà nhà đầu tư yêu cầu khi đầu tư
vào cổ phiếu của doanh nghiệp trong một khoảng thời gian nhất định đủ để bù đắp
15
