Mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi của các công ty sản xuất tại việt nam
Bạn đang xem bản rút gọn của tài liệu. Xem và tải ngay bản đầy đủ của tài liệu tại đây (1.04 MB, 89 trang )
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp.HCM
---------------
HÀ ĐỨC HIẾU
MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN LÝ
THANH KHOẢN VÀ KHẢ NĂNG
SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY
SẢN XUẤT TẠI VIỆT NAM
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp.HCM
---------------
HÀ ĐỨC HIẾU
MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN LÝ
THANH KHOẢN VÀ KHẢ NĂNG
SINH LỢI CỦA CÁC CÔNG TY SẢN
XUẤT TẠI VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã số: 60340201
LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ
NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:
TS.NGUYỄN TẤN HOÀNG
TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014
LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan đề tài “Mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả
năng sinh lợi của các công ty sản xuất tại Việt Nam” là đề tài nghiên cứu
của riêng tôi dưới sự hướng dẫn của người hướng dẫn khoa học. Các số
liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng.
Tôi xin cam đoan những lời nêu trên đây là hoàn toàn đúng sự thật.
Tp.HCM, ngày 03 tháng 06 năm 2014
Tác giả
HÀ ĐỨC HIẾU
MỤC LỤC
Trang
Trang phụ bìa
.........................................................................................
Lời cam đoan
..........................................................................................
Mục lục
...................................................................................................
Danh mục từ viết tắt
...............................................................................
Danh mục bảng biểu
...............................................................................
Tóm tắt...................................................................................................
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU............................................................................................. 1
1.1.Lý do thực hiện đề tài................................................................................................... 1
1.2.Mục tiêu nghiên cứu và vấn đề nghiên cứu................................................... 2
1.3.Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu................................................................. 3
1.4.Phạm vi nghiên cứu........................................................................................................ 4
1.5. Đóng góp của đề tài....................................................................................................... 4
1.6.Kết cấu của đề tài............................................................................................................. 4
CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY...6
2.1.Mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận............................................... 7
2.1.1.Thanh khoản và lợi nhuận..................................................................................... 7
2.1.2.Lý thuyết đánh đổi thanh khoản và lợi nhuận........................................... 9
2.2.Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa quản lý thanh
khoản và khả năng sinh lợi............................................................................................. 10
2.2.1.Mối quan hệ nghịch biến giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh
lợi........................................................................................................................................................ 10
2.2.2.Mối quan hệ cùng chiều giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh
lợi........................................................................................................................................................ 18
2.2.3.Không có mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi
22
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU.......................................... 26
3.1.Cơ sở chọn mô hình nghiên cứu......................................................................... 26
3.2.Cơ sở dữ liệu nghiên cứu......................................................................................... 27
3.2.1.Mô tả biến......................................................................................................................... 27
3.2.2.Mô hình nghiên cứu và giả thiết nghiên cứu............................................... 33
3.3.Các phƣơng pháp kiểm định mô hình........................................................... 35
3.3.1.Thống kê mô tả.......................................................................................................... 35
3.3.2.Phân tích tương quan............................................................................................. 35
3.3.3. Phương pháp ước lượng mô hình.................................................................. 35
3.3.4.Phương pháp kiểm định các hệ số hồi quy và sự phù hợp của mô
hình.................................................................................................................................................... 38
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU........................................................... 40
4.1.Thống kê mô tả................................................................................................................ 40
4.2.Phân tích tƣơng quan................................................................................................ 42
4.3.Kiểm định giả thiết nghiên cứu........................................................................... 43
4.4.Thảo luận kết quả nghiên cứu............................................................................. 52
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN.............................................................................................. 55
5.1.Kết quả nghiên cứu và kiến nghị....................................................................... 55
5.2.Hạn chế của đề tài và hƣớng nghiên cứu tiếp theo..............................56
5.2.1.Hạn chế của đề tài.................................................................................................... 56
5.2.2.Hướng nghiên cứu tiếp theo.............................................................................. 57
Tài liệu tham khảo
..................................................................................
Phụ lục
....................................................................................................
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Từ viết
tắt
OLS
GLS
HOSE
O
G
H
HNX
CR
QR
WCM
ROA
ROE
ROCE
CCC
DIO
DSO
DPO
LnS
LnTA
H
C
Q
W
R
R
R
C
D
D
D
L
L
DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU
Trang
Bảng 3.1. Định nghĩa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt........................................................... 30
Bảng 3.2. Tổng hợp các biến nghiên cứu trong đề tài................................................... 31
Bảng 3.3.Kỳ vọng nghiên cứu của đề tài............................................................................... 34
Bảng 4.1.Thống kê mô tả các biến............................................................................................ 40
Bảng 4.2.Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu.............................................. 42
Bảng 4.3. Kết quả ước lượng mô hình Pool OLS............................................................. 44
Bảng 4.4.Kết quả ước lượng mô hình Fixed Effect......................................................... 44
Bảng 4.5.Kết quả ước lượng mô hình Random Effect.................................................. 45
Bảng 4.6.Kết quả kiểm định LM và Hausman................................................................... 45
Bảng 4.7. Kết quả kiểm định tự tương quan bậc 1.......................................................... 47
Bảng 4.8. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi........................................................... 47
Bảng 4.9. Kết quả ước lượng mô hình bằng phương pháp GLS............................. 48
Bảng 4.10.Tổng hợp kết quả nghiên cứu............................................................................... 51
TÓM TẮT
Với mục tiêu tìm hiểu mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng
sinh lợi của các công ty sản xuất tại Việt Nam trong giai đoạn 2008-2013.
Đề tài thực hiện nghiên cứu trên 64 công ty sản xuất được niêm yết trên Sở
giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng
khoán Hà Nội để đánh giá mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả
năng sinh lợi. Thông qua việc ước lượng mô hình để kiểm định giả thiết
nghiên cứu của mình, kết quả cho thấy có một mối tương quan nghịch
chiều giữa khả năng sinh lợi của công ty và việc quản lý thanh khoản được
đo lường bằng chỉ số chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Từ kết quả nghiên cứu,
đề tài cho rằng các nhà quản lý cần quan tâm và cân đối giữa việc quản lý
thanh khoản và khả năng sinh lợi (lợi nhuận) của công ty trong mọi giai
đoạn của chu kỳ kinh doanh của công ty.
1
CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU
1.1.Lý do thực hiện đề tài
Giá trị doanh nghiệp và các nhân tố tác động đến nó là một chủ đề mà cho đến
nay vẫn thu hút được rất nhiều các nhà nghiên cứu nói chung và các nhà đầu tư
trong lĩnh vực tài chính nói riêng. Trong một thị trường không hoàn hảo thì giá trị
doanh nghiệp chịu tác động của rất nhiều yếu tố. Thông qua việc xác định giá trị
doanh nghiệp giúp các nhà nghiên cứu tìm kiếm cho mình một mô hình chuẩn về
các nhân tố tác động. Còn nếu xét ở khía cạnh chủ doanh nghiệp thì việc tìm
kiếm những mối quan hệ giữa các yếu tố với giá trị doanh nghiệp hay nói đúng
hơn là làm sao để gia tăng lợi nhuận là vấn đề cốt lõi mà họ quan tâm, qua đó
giúp cho họ hoạch định chiến lược và hành động nhằm tối đa hoá giá trị doanh
nghiệp.
Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu
2008 thì hàng loạt các vấn đề đặt ra như: Hàng tồn kho ứ đọng, vấn đề nợ xấu,
giá cả biến động bất thường,…. và rất nhiều vấn đề khác đang đặt ra những vấn
đề nan giải cho nền kinh tế Việt Nam nói chung và cho các doanh nghiệp trong
lĩnh vực sản xuất nói riêng. Qua đó, ta thấy vấn đề quản lý vốn lưu động nói
chung và quản lý thanh khoản nói riêng là một vấn đề quan trọng đến bản thân
mỗi doanh nghiệp và vấn đề đặt ra là các nhà quản lý phải làm thế nào để tối đa
hoá giá trị công ty tức cân bằng giữa thanh khoản và lợi nhuận.
Theo như lý thuyết đánh đổi (trade-off theory), trọng tâm chính của hầu hết các
tổ chức là tối đa hóa lợi nhuận trong khi nhu cầu về quản lý hiệu quả tài sản lưu
động thường bị bỏ qua. Điều này là hợp lý bởi họ tin rằng lợi nhuận và tính thanh
khoản là những mục tiêu mâu thuẫn nhau. Do đó, một công ty chỉ có thể
2
theo đuổi một mục tiêu trong khi phải loại bỏ mục tiêu còn lại. Ngược lại,
Padachi (2006) cho rằng đó là cần thiết để một công ty duy trì sự cân bằng giữa
tính thanh khoản và lợi nhuận trong khi vẫn đảm bảo tính thông suốt trong các
hoạt động hàng ngày của công ty đó. Quan điểm này bắt nguồn từ lý luận cho
rằng cả hai tình trạng không đủ khả năng thanh toán hoặc thanh khoản dư thừa
đều trực tiếp ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty. Như vậy giữa lý thuyết và
thực tiễn cũng có những mâu thuẫn nhau, do đó xét trong bối cảnh nền kinh tế
Việt Nam hiện tại khi mà các công ty đang hoạt động trong giai đoạn kinh tế còn
nhiều khó khăn do khủng hoảng tài chính toàn cầu thì vấn đề mối quan hệ giữa
thanh khoản và lợi nhuận lại được đặt lên hàng đầu và cũng là vấn đề mà các nhà
quản trị cần phải quan tâm. Đó cũng là lý do tác giả chọn đề tài “ Mối quan hệ
giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi của các công ty sản xuất tại
Việt Nam” cho đề tài tốt nghiệp của mình. Bài nghiên cứu có thể đóng góp thêm
một bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa thanh khoản và khả năng sinh
lợi của các công ty sản xuất. Qua đó cũng cung cấp cho các nhà quản trị cách
thức để hoạch định nguồn lực một cách tối ưu nhằm tối đa hoá giá trị doanh
nghiệp.
1.2.Mục tiêu nghiên cứu và vấn đề nghiên cứu
- Xác định mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi của các
công ty thuộc lĩnh vực sản xuất được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán
Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội. Theo đó, mục
tiêu nghiên cứu của đề tài là:
- Tồn tại một mối quan hệ nghịch chiều giữa khả năng thanh khoản và khả
năng sinh lợi của công ty.
3
- Xem xét mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi của
các công ty sản xuất thông qua việc tìm hiểu mối quan hệ giữa chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt và khả năng sinh lợi của công ty, tỷ số thanh toán hiện
hành và khả năng sinh lợi của công ty, tỷ số thanh toán nhanh và khả năng
sinh lợi của công ty.
- Nhận định tầm quan trọng của quản lý thanh khoản đối với hiệu quả hoạt
động của các công ty sản xuất Việt Nam trong giai đoạn nền kinh tế còn
nhiều khó khăn, bất ổn như hiện nay.
1.3. Dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu
Nhằm giải quyết vấn đề nghiên cứu đặt ra, đề tài sử dụng mô hình hồi quy đa
biến để xem xét mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi của
các công ty thuộc lĩnh vực sản xuất ở Việt Nam. Theo đó đề tài thực hiện ước
lượng mô hình OLS với mô hình Pooled OLS, Fixed Effect, Random Effect để
kiểm tra mối quan hệ giữa thanh khoản và khả năng sinh lợi. Đồng thời để khắc
phục các hiện tượng của mô hình như: phương sai thay đổi, tự tương quan, đề tài
thực hiện khắc phục bằng phương pháp hồi quy bình phương tổng quát GLS
(Generalized Least Square) nếu có mô hình xuất hiện các khuyết tật.
Dữ liệu nghiên cứu của đề tài được thu thập từ các công ty cổ phần của Việt Nam
bao gồm các công ty hoạt động trong lĩnh vực sản xuất được niêm yết trên Sở
giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà
Nội từ năm 2008 đến năm 2013. Sau khi loại bỏ các công ty không đầy đủ dữ
liệu, kết quả còn lại, đề tài thực hiện nghiên cứu 64 công ty với 384 quan sát. Dữ
liệu của các công ty được thu thập từ báo cáo thường niên, báo cáo tài chính, các
thông tin được công bố chính thức, website của các công ty, website của Sở giao
dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng
4
khoán Hà Nội (HNX) . Các biến phụ thuộc, biến độc lập, biến kiểm soát được tổ
chức thành dữ liệu bảng (panel data). Các kết quả phân tích dữ liệu được thực
hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 11.0.
1.4.Phạm vi nghiên cứu
Xem xét và đánh giá mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh lợi
của các công ty sản xuất được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành
phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội. Đề tài thực hiện trên
mẫu nghiên cứu 64 công ty với 384 quan sát.
1.5.Đóng góp của đề tài
- Đề tài tập trung nghiên cứu các thành phần trong tài sản ngắn hạn thông
qua việc xem xét các chỉ số đại diện cho khả năng thanh khoản như: Chỉ
số thanh toán hiện hành, chỉ số thanh toán nhanh, chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt trong mối quan hệ với khả năng sinh lợi của công ty.
- Với những nỗ lực nghiên cứu của mình, đề tài kỳ vọng rằng sẽ cung cấp
thêm bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ mối quan hệ giữa quản lý
thanh khoản và khả năng sinh lợi của các công ty sản xuất và mong muốn
ban quản trị công ty quan tâm nhiều hơn về mối quan hệ giữa thanh khoản
và khả năng sinh lợi của công ty để có thể tối ưu hoá nguồn lực mang lại
giá trị cho cổ đông.
1.6.Kết cấu của đề tài
Nhằm trả lời cho các vấn đề nêu trên, đề tài chia bố cục bài viết làm năm
chương.
5
Chƣơng 1: Giới thiệu
Trong chương này đề tài sẽ nêu ra cơ sở cho việc chọn đề tài, tóm lược
phương pháp nghiên cứu, đóng góp của đề tài và bố cục của đề tài.
Chƣơng 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Trong chương này đề tài sẽ tập trung nêu lên kết quả của các nghiên cứu
trước đây có liên quan đến vấn đề nghiên cứu của đề tài.
Chƣơng 3: Phương pháp nghiên cứu
Trong chương này đề tài nêu ra cơ sở dữ liệu để thực hiện nghiên cứu, cách
đo lường các biến, mô hình nghiên cứu và các giả thiết nghiên cứu của đề tài.
Chƣơng 4: Phân tích dữ liệu và kết quả nghiên cứu
Trong chương này đề tài thực hiện phân tích dữ liệu nghiên cứu và kiểm định
các giả thiết nghiên cứu được nêu ra trong chương 3.
Chƣơng 5: Kết luận
Trong chương này đề tài nêu tóm tắt lại các vấn đề nghiên cứu và các kết quả
nghiên cứu chính của đề tài, những hạn chế mà đề tài chưa thực hiện được và
hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài.
Tóm lại, trong chương này đề tài đã nêu lý do cho việc chọn đề tài nghiên cứu,
mục tiêu, câu hỏi, phạm vi, phương pháp nghiên cứu và bố cục của đề tài đề làm
cơ sở cho các nghiên cứu tiếp theo của đề tài.
6
CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
Ở
Việt Nam vấn đề về mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản và khả năng
sinh
lợi không phải là vấn đề mới, vấn đề này đã và đang được xem xét hàng ngày
trong các quyết định của các giám đốc tài chính của các công ty. Tuy nhiên trong
bối cảnh nền kinh tế Việt Nam đang gặp nhiều khó khăn do các nguyên nhân
khách quan và chủ quan khác nhau và đang phải đối mặt với những rũi ro tiềm ẩn
cao như hiện nay thì việc xem xét đầy đủ và toàn diện mối quan hệ giửa thanh
khoản và khả năng sinh lợi càng được quan tâm hơn bao giờ hết dưới gốc nhìn
của một nhà quản trị.
Đặc biệt trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2013 khi mà hàng loạt những doanh
nghiệp phải ngừng sản xuất, đóng cửa hoặc rơi vào tình trạng khó khăn do mất
thanh khoản, hàng tồn kho ứ động đã đặt ra những câu hỏi lớn về sự hiện hữu
của các chiến lược tài chính trước những thách thức cam go của nền kinh tế. Làm
thế nào để quản lý thanh khoản tốt và gia tăng khả năng sinh lợi của các công ty
đặc biệt là các công ty vừa và nhỏ như ở Việt Nam hiện nay. Có nhiều cách khác
nhau để đo lường khả năng thanh khoản. Chẳng hạn như tính tỷ số thanh toán
hiện hành (current ratio), hay chỉ số thanh toán nhanh (quick ratio), chỉ số thanh
toán tiền mặt (cash ratio). Một cách khác để đánh giá hiệu quả của việc quản lý
vốn luân chuyển được đề cập bởi Richards và Laughlin (1980) theo đó vòng
quay của tiền được xác định bằng ngày phải thu + ngày tồn kho- ngày phải trả.
Chu kỳ này dường như là một đánh giá tốt hơn trong việc xem xét việc đánh giá
khả năng thanh khoản của công ty bởi vì nó cho thấy các thành phần quan trọng
có liên quan đến vốn luân chuyển. Vòng quay của tiền cho thấy số ngày từ ngày
công ty trả tiền cho nhà cung cấp cho đến ngày công ty thu được tiền từ khách
hàng. Những nhà quản lý phải đảm bảo rằng con số này là thấp hơn
7
so với đối thủ cạnh tranh và trung bình ngành. Việc quản lý tốt vòng quay của
tiền sẽ tác động đến khả năng sinh lợi của doanh nghiệp.
2.1. Mối quan hệ giữa thanh khoản và lợi nhuận
2.1.1.Thanh khoản và lợi nhuận
Thanh khoản là một điều kiện tiên quyết để đảm bảo rằng các công ty có thể đáp
ứng các nghĩa vụ ngắn hạn của nó. Thanh khoản của công ty được xem xét từ hai
khía cạnh khác nhau: quan điểm tĩnh hoặc động (Farris và Hutchison, 2002).
Quan điểm tĩnh xét xét khả năng thanh khoản của một công ty dựa trên các hệ số
truyền thống được đánh giá dựa trên các hệ số thanh khoản hiện hành (current
ratio) và hệ số thanh khoản nhanh (quick ratio). Các hệ số này đo lƣờng khả
năng thanh khoản tại một thời điểm nhất định. Hệ số thanh khoản hiện hành thiết
lập mối quan hệ giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn. Thông thường, một hệ số
thanh khoản cao được coi là một chỉ số phản ánh khả năng của công ty để đáp
ứng kịp thời các khoản nợ ngắn hạn của nó. Hệ số thanh khoản nhanh thiết lập
một mối quan hệ giữa tài sản ngắn hạn sau khi đã trừ đi hàng tồn kho và nợ ngắn
hạn. Một tài sản có tính thanh khoản nếu nó có thể được chuyển đổi thành tiền
mặt ngay lập tức hoặc sớm nhất có thể mà không làm mất giá trị. Thanh khoản
thấp dẫn đến tình trạng một công ty không có khả năng để trả nợ đúng hạn cho
các nhà cung cấp, dịch vụ và hàng hóa. Điều này có thể dẫn đến tổn thất cho
công ty và có thể dẫn đến phá sản.
Ngoài ra, không có khả năng đáp ứng các khoản nợ ngắn hạn có thể ảnh hưởng
đến hoạt động của công ty và trong nhiều trường hợp nó có thể ảnh hưởng đến
danh tiếng của những công ty đó. Lượng tiền mặt hoặc tài sản lưu động không đủ
có thể khiến một công ty bỏ lỡ các ưu đãi được đưa ra bởi các nhà cung cấp
8
tín dụng, dịch vụ và hàng hóa tốt. Mất ưu đãi như vậy có thể dẫn đến chi phí cao
hơn của hàng hóa sẽ ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp.
Quan điểm động đo lường tính thanh khoản từ các hoạt động của công ty dựa
trên các dòng tiền ra dòng tiền vào được đo lường bằng chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt.
Tất cả các đối tác có liên quan đều quan tâm đến khả năng thanh toán của một
công ty. Các nhà cung cấp hàng hóa sẽ kiểm tra tính thanh khoản của công ty
trước khi ra quyết định cho nợ. Nhân viên cũng cần được quan tâm về tính thanh
khoản của công ty để biết liệu các công ty có thể đáp ứng các nghĩa vụ liên quan
đến nhân viên, ví dụ như tiền lương, lương hưu, quỹ dự phòng, v.v…Vì vậy, một
công ty cần phải duy trì khả năng thanh khoản (Owalabi et al., 2011).
Lợi nhuận là khoản tiền còn lại sau khi doanh thu trừ đi chi phí. Sau khi xem xét
chi phí bán hàng, chi phí quản lý, và tất cả các chi phí khác có liên quan. Lợi
nhuận ròng là lợi nhuận còn lại sau khi đã trừ lãi vay và thuế. Các nhà đầu tư
tiềm năng quan tâm đến cổ tức và giá thị trường của cổ phiếu, do đó, họ quan
tâm đến khả năng sinh lời của công ty. Trong khi đó các nhà quản lý quan tâm
đến việc đánh giá kết quả hoạt động kinh doanh thông qua lợi nhuận. Do đó, tỷ
suất lợi nhuận biên thấp phản ánh quản lý không hiệu quả và các nhà đầu tư sẽ do
dự đầu tư vào các công ty (Owalabi et al., 2011).
Thanh khoản và lợi nhuận là hai mục đích chính của quản lý vốn lưu động
(Working Capital Management - WCM), liên quan đến sự kết hợp những thay đổi
giữa tài sản và nợ theo thời gian được trích dẫn trong Lamberg và Valming
(2009). Các nhận định chung trong các bài nghiên cứu đều xoay quanh giả thuyết
đánh đổi giữa thanh khoản và lợi nhuận. Giả thuyết này nhận định rằng cả hai
thuật ngữ tài chính này gây ra mối quan hệ xung đột trong một tổ chức, do đó
9
việc theo đuổi một yếu tố này cũng đồng nghĩa là đánh đổi yếu tố kia (Dash và
Hanuman, 2009).
Tuy nhiên, một quan điểm khác cho rằng các nhà quản lý có thể theo đuổi cả hai
mục tiêu: mục tiêu thanh khoản và mục tiêu lợi nhuận vì chúng có mối quan hệ
trực tiếp với nhau. Các nhận định này được nghiên cứu bởi Chakraborty (2008)
khi đánh giá mối quan hệ giữa vốn lưu động và lợi nhuận của các công ty dược
phẩm ở Ấn Độ. Ông chỉ ra rằng có hai trường phái tư tưởng riêng biệt liên quan
đến vấn đề này:
(i)
Trường phái thứ nhất cho rằng vốn lưu động không phải là một
yếu tố để nâng cao khả năng sinh lợi của công ty và có thể có một mối
quan hệ ngược chiều giữa chúng;
(ii)
Theo trường phái thứ hai, việc đầu tư vào vốn lưu động đóng một
vai trò quan trọng để nâng cao lợi nhuận của công ty và doanh thu bán
hàng không thể được duy trì trừ khi có một mức đầu tư tối thiểu của vốn
lưu động.
2.1.2.Lý thuyết đánh đổi giữa thanh khoản và lợi nhuận (LiquidityProfitability Trade-off)
Smith (1980) là một trong những người đầu tiên nghiên cứu đánh đổi giữa tính
thanh khoản và lợi nhuận trong quản lý vốn lưu động. Duy trì tính thanh khoản
thích hợp chỉ ra rằng ngân quỹ được giới hạn trong tài sản lưu động do đó ngân
quỹ không có sẵn để sử dụng cho hoạt động hoặc cho các mục đích đầu tư cho
lợi nhuận cao hơn. Do đó, tồn tại một chi phí cơ hội liên quan đến việc duy trì
những tài sản lưu động và điều này có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận tổng thể của
công ty.
10
Nói cách khác, lợi nhuận tăng sẽ có xu hướng làm giảm tính thanh khoản của
công ty và ngược lại, thanh khoản cao sẽ có xu hướng ảnh hưởng đến khả năng
sinh lời. Vì vậy, các công ty nên luôn luôn cố gắng để duy trì một sự cân bằng
giữa các mục tiêu mâu thuẫn nhau của thanh khoản và lợi nhuận. Thanh khoản
của công ty không nên quá cao hoặc quá thấp. Nếu quá phụ thuộc vào thanh
khoản thì sẽ dẫn đến sự tích tụ, ứ đọng của nguồn vốn nhàn rỗi và không mang
lại bất kỳ lợi nhuận nào cho công ty. Mặt khác, thanh khoản không đủ có thể làm
sụt giảm hạng tín dụng của doanh nghiệp và có thể dẫn đến thanh lý bắt buộc các
tài sản của công ty.
2.2.Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa quản lý thanh khoản
và khả năng sinh lợi
2.2.1.Mối quan hệ nghịch biến giữa quản lý thanh khoản và khả năng sinh
lợi.
Trong phần này đề tài sẽ tóm lược một số các nghiên cứu trong nỗ lực tìm kiếm
mối quan hệ giữa thanh khoản và khả năng sinh lợi, theo đó các nghiên cứu này
hỗ trợ và chứng minh cho lý thuyết đánh đổi giữa thanh khoản và lợi nhuận.
Shin và Soenen (1998) là một trong những người tiên phong thực hiện nghiên
cứu liên quan đến quản lý hiệu quả vốn lưu động với nâng cao lợi nhuận. Trong
bài nghiên cứu của mình “Efficiency of Working Capital Management and
Corporate Profitability” (“Hiệu quả quản lý vốn luân chuyển và tỉ suất sinh lợi
của doanh nghiệp”), Shin và Soenen (1998) đã phân tích xem chu kỳ chuyển đổi
tiền mặt đã có một số tác động tiềm năng lên lợi nhuận của một mẫu của các
công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ trong khoảng thời gian từ năm
1974 đến năm 1994. Shin và Soenen (1998) phát hiện ra rằng việc giảm hợp lý
11
trong chu kỳ chuyển đổi tiền mặt có thể dẫn đến sự gia tăng lợi nhuận của công
ty.
Cụ thể, Shin & Seonen (1998 ) đã nghiên cứu một mẫu gồm 58.985 công ty niêm
yết tại Mỹ trong khoảng thời gian hai mươi năm và tìm thấy một mối quan hệ
tiêu cực giữa chu kỳ thương mại thuần (chu kỳ chuyển đổi tiền mặt) và khả năng
sinh lợi của doanh nghiệp. Trên cơ sở kết quả này, họ kết luận rằng các nhà quản
lý có thể làm tăng giá trị cho các cổ đông bằng cách giảm thời gian chuyển đổi
tiền mặt ở mức tối thiểu hợp lý.
Deloof (2003) đã thực hiện một nghiên cứu ở Bỉ gồm 1009 công ty phi tài chính
với dữ liệu nghiên cứu lấy trong giai đoạn 1992-1996, với hơn 5054 mẫu quan
sát. Deloof đã tìm thấy mối tương quan âm giữa tỷ suất sinh lợi gộp và các thành
phần của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt: kỳ thu tiền bình quân, ngày tồn kho, vòng
quay khoản phải trả.
Kết quả nghiên cứu hàm ý rằng các nhà quản trị có thể gia tăng lợi nhuận bằng
cách giảm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Deloof giải thích tương quan âm giữa tỷ
suất sinh lợi và khoản phải trả như sau: tỷ suất sinh lợi thấp thì lợi nhuận thấp
nên phải chờ lâu hơn mới có tiền chi trả cho những hoá đơn.
Eljelly (2004) xác định mối quan hệ giữa lợi nhuận và tính thanh khoản ở Saudi
Arabia trong với mẫu của 29 công ty cổ phần (không bao gồm các ngành công
nghiệp điện và Ngân hàng) trong giai đoạn 1996 – 2000, Nghiên cứu cho thấy
rằng chu kỳ chuyển đổi tiền mặt là quan trọng hơn như một biện pháp thanh
khoản hơn so với tỷ lệ hiện nay có ảnh hưởng đến lợi nhuận. Biến quy mô công
ty đã được tìm thấy có ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận ở mức độ công nghiệp.
Kết quả là ổn định và có ý nghĩa quan trọng cho việc quản lý thanh khoản tại các
công ty Saudi khác nhau.
12
- Đầu tiên, có mối quan hệ tiêu cực giữa lợi nhuận và tính thanh khoản
như tỷ lệ thanh toán hiện hành và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt trong mẫu
các công ty ở Saudi.
- Thứ hai, nghiên cứu cũng tiết lộ rằng đã có sự thay đổi lớn trong ngành
công nghiệp liên quan đến các biện pháp quan trọng của tính thanh khoản.
Kesseven Padachi (2006), đã tiến hành nghiên cứu kiểm tra xu hướng trong việc
quản trị vốn luân chuyển lên thành quả của doanh nghiệp với mẫu gồm 58 doanh
nghiệp nhỏ, sử dụng phân tích dữ liệu bảng từ 1998 đến 2003. Biến phụ thuộc: tỷ
suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA). Các biến độc lập gồm: số ngày vòng quay
hàng tồn kho, kỳ thu tiền bình quân, kỳ thanh toán bình quân và chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt.
Kết quả hồi qui đã chỉ ra rằng một sự đầu tư lớn trong hàng tồn kho và khoản
phải thu thì đi kèm với lợi nhuận thấp. Có mối tương quan có ý nghĩa (mạnh)
giữa quản trị vốn luân chuyển và lợi nhuận được kiểm định trong các bài nghiên
cứu trước. Cụ thể, có mối tương quan âm giữa kỳ thu tiền bình quân, kỳ thanh
toán bình quân và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt đối với lợi nhuận của một doanh
nghiệp, trong khi đó đối với số ngày vòng quay hàng tồn kho thì không tìm thấy
mối tương quan có ý nghĩa nào đối với lợi nhuận.
Một phân tích về thanh khoản, lợi nhuận và hiệu quả hoạt động của năm nhóm
ngành công nghiệp đã chỉ ra những thay đổi có ý nghĩa và cách tốt nhất để giúp
ngành công nghiệp giấy gia tăng thành quả là phải quan tâm đến đến sự đánh đổi
giữa thanh khoản và lợi nhuận.
Lazaridis và Tryfonidis (2006) nghiên cứu mối quan hệ giữa quản trị vốn luân
chuyển và tỷ suất sinh lợi ở Ai Cập. Tác giả sử dụng mẫu nghiên cứu gồm 131
13
công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Athens trong giai đoạn 2001-2004 và tìm
thấy mối tương quan âm giữa tỷ suất sinh lợi gộp và vốn luân chuyển được đo
lường bằng chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, khoản phải trả.
Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2007) đã nghiên cứu tác động của vốn luân
chuyển lên tỷ suất sinh lợi của những công ty vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha, trong
nghiên cứu của mình tác giả sử dụng biến tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA)
đại diện cho khả năng sinh lợi của công ty, các biến độc lập gồm: Chu kỳ chuyển
đổi tiền mặt được đo lường thông qua số ngày phải thu, số ngày tồn kho và số
ngày phải trả; biến kiểm soát được sử dụng trong mô hình gồm: Quy mô công ty,
tốc độ tăng trưởng của doanh thu, đòn bẩy tài chính, hệ số tăng trưởng GDP hàng
năm của nền kinh tế với ý nghĩa rằng việc nền kinh tế tăng trưởng tốt và ổn định
sẽ giúp gia tăng tỷ suất sinh lợi của công ty.Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy
dữ liệu bảng bao gồm 8872 công ty trong giai đoạn 1996-2002 với phân tích đơn
biến (Univariate analysis) và phân tích đa biến (Multivariate analysis). Kết quả
thể hiện rằng nhà quản trị có thể gia tăng giá trị cổ phần bằng cách làm giảm kỳ
thu tiền bình quân, vòng quay hàng tồn kho theo ngày và chu kỳ chuyển đổi tiền
mặt.
Raheman và Nasr (2007) cũng đã nghiên cứu của nghiên cứu những tác động
của quản trị vốn luân chuyển lên lợi nhuận của 94 doanh nghiệp Pakistan được
niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi (KSE) từ năm 1999-2004. Với
biến độc lập là: lợi nhuận hoạt động ròng, biến phụ thuộc: kỳ thu tiền bình quân,
số ngày vòng quay hàng tồn kho, kỳ thanh toán bình quân, chu kỳ chuyển đổi
tiền mặt, biến kiểm soát: tỷ số thanh toán hiện hành, tỷ lệ nợ, qui mô của doanh
nghiệp và tỷ lệ tài sản tài chính trên tổng tài sản. Kết hợp với phương pháp kiểm
định: thống kê mô tả, phân tích tương quan Pearson, phân tích hồi qui thì thu
14
được các kết quả sau. Tác giả đã tìm thấy bằng chứng về mối tương quan âm
giữa lợi nhuận hoạt động ròng và kỳ thu tiền bình quân, số ngày vòng quay hàng
tồn kho, kỳ thanh toán bình quân cho các doanh nghiệp Pakistan. Những kết quả
này đề nghị các nhà quản lý có thể tạo ra lợi nhuận cho các cổ đông bằng cách
giảm kỳ thu tiền bình quân và số ngày vòng quay hàng tồn kho đến mức nhỏ nhất
(tối ưu). Ngoài ra, nhóm tác giả còn tìm thấy được mối tương quan âm giữa
thanh khoản và lợi nhuận của doanh nghiệp, mối tương quan dương giữa qui mô
và lợi nhuận, cũng như mối tương quan âm giữa việc vay nợ với lợi nhuận của
doanh nghiệp.
Samiloglu và Demirgunes (2008) thực hiện nghiên cứu tác động của việc quản
lý vốn luân chuyển đến lợi nhuận của doanh nghiệp, nghiên cứu được thực hiện
tại Thổ Nhĩ Kỳ với 5843 công ty trong giai đoạn 1998-2007 được chọn làm mẫu
nghiên cứu. Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ ngược chiều giữa
khoản phải thu, ngày tồn kho và đòn bẩy tài chính với khả năng sinh lợi của công
ty được đo bằng tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản. Trong khi tốc độ tăng trưởng
doanh thu ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận công ty.
Falope và Ajilore (2009) cũng có kết quả nghiên cứu khá phù hợp với kết quả
của những nghiên cứu đã đề cập trên. Mục tiêu của tác giả này là hướng tới xác
định tác động của vốn luân chuyển lên tỷ suất sinh lợi thông qua sử dụng dữ liệu
bảng gồm 50 công ty Nigerian niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Nigerian
trong giai đoạn 1996-2005. Họ tìm thấy mối tương quan âm giữa tỷ suất sinh lợi
và vòng quay hàng tồn kho theo ngày, kỳ thu tiền bình quân, số ngày phải trả
bình quân. Họ cũng phát hiện rằng không có sự khác biệt đáng kể giữa các doanh
nghiệp nhỏ và lớn nên cả 2 loại công ty này có thể gia tăng tỷ suất sinh lợi bằng
cách làm giảm chu kỳ chuyển đổi tiền mặt.
15
Azhagaiah Ramachandran, Muralidharan Janakiraman (2009), tiến hành
nghiên cứu về mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và thu nhập trước thuế
và lãi vay (EBIT) của ngành công nghiệp giấy gồm 30 doanh nghiệp Ấn Độ từ
1997-1998 đến 2005-2006. Để đo lường hiệu quả của quản trị vốn luân chuyển,
các tác giả tính toán 3 chỉ số sau:
- Chỉ số thành quả (Performance Index), chỉ số sử dụng (Utilization
Index) và chỉ số hiệu quả (Efficiency Index).
- Các biến giải thích bao gồm: Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, kỳ thanh toán
bình quân, kỳ thu tiền bình quân, số ngày vòng quay hàng tồn kho.
- Ngoài ra, các biến kiểm soát bao gồm: tỉ số tài sản tài chính trên tổng tài
sản, tỉ lệ nợ và qui mô.
Với phương pháp kiểm định: thống kê mô tả, phân tích hệ số tương quan giữa
các biến, phân tích hồi qui thì kết quả nghiên cứu cho thấy kỳ thanh toán bình
quân có tương quan âm với EBIT và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt có mối tương
quan âm với lợi nhuận. Trong khi đó, kỳ thu tiền bình quân có mối tương quan
dương với lợi nhuận EBIT, điều này khuyến khích các doanh nghiệp nên rút ngắn
thời gian thu tiền, vì điều đó sẽ làm tăng lợi nhuận.
Chatterjee (2010) nghiên cứu ảnh hưởng của vốn luân chuyển lên lợi nhuận của
các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Luân Đôn trong ba năm từ 2006 đến
2008. Những phát hiện này là phù hợp với những nghiên cứu trước đây như: Chu
kỳ chuyển đổi tiền mặt tăng thì lợi nhuận giảm, những nhà quản lý có thể gia
tăng lợi nhuận cho cổ đông bằng cách cắt giảm các chu kỳ chuyển đổi tiền mặt.
Ngoài ra, nghiên cứu cho thấy ba mối quan hệ quan trọng: thứ nhất là mối quan
hệ ngược chiều giữa thanh khoản và lợi nhuận, thứ hai là mối quan hệ cùng
16
chiều giữa quy mô công ty và khả năng sinh lợi, thứ ba là mối quan hệ ngược
chiều giữa nợ sử dụng và lợi nhuận. Qua đó hàm ý rằng các nhà quản lý có thể
tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp bằng cách giảm số ngày khoản phải thu và hàng
tồn kho và ít phải chờ đợi cho việc chi trả các hoá đơn.
Huynh và Su (2010) thực hiện nghiên cứu ảnh hưởng của việc quản lý vốn luân
chuyển đến khả năng sinh lợi của các công ty được niêm yết trên thị trường
chứng khoán Việt Nam, theo đó các nghiên cứu các công ty phi tài chính được
chọn làm mẫu cho nghiên cứu, sau khi loại trừ các công ty không đủ dữ liệu mẫu
nghiên cứu của nhóm tác giả là 130 công ty. Nhóm tác giả sử dụng chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt để đo lường khả năng quản lý vốn lưu động của công ty và
sử dụng tỷ suất lợi nhuận gộp đại diện cho khả năng sinh lợi của công ty. Bằng
các ước lượng mô hình hồi quy đa biến cho dữ liệu bảng kết quả nghiên cứu cho
thấy có một mối quan hệ nghịch chiều giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và khả
năng sinh lợi của công ty.
Thông qua kết quả nghiên cứu của mình nhóm tác giả cho rằng để tạo ra giá trị
cho các cổ đông thì các nhà quản lý nên kiểm soát chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
hợp lý và giữ các giá trị thành phần của nó như: Số ngày tồn kho, số ngày phải
trả và số ngày phải thu ở mức tối ưu.
Nobanee và cộng sự (2011) thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa giữa chu kỳ
chuyển đổi tiền mặt và thành quả của các công ty phi tài chính Nhật. Theo đó tác
giả thực hiện nghiên cứu cho 2.123 công ty được niêm yết trên thị trường chứng
khoán Tokyo trong thời gian 15 năm từ năm 1990 đến năm 2004. Biến tỷ suất
sinh lợi trên vốn đầu tư được sử dụng đại diện cho thành quả của công ty. Thông
qua việc ước lượng bằng mô hình GMM tác giả sử dụng kết quả nghiên cứu cho
thấy có một mối quan hệ nghịch biến đáng kể giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt
