Mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP. HỒ CHÍ MINH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ LUẬT

NGUYỄN THỊ THANH XUÂN

MỐI QUAN HỆ GIỮA THÀNH PHẦN SỞ HỮU BAN QUẢN LÝ
VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017


ĐẠI HỌC QUỐC GIA TP. HỒ CHÍ MINH
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ LUẬT

NGUYỄN THỊ THANH XUÂN

MỐI QUAN HỆ GIỮA THÀNH PHẦN SỞ HỮU BAN QUẢN LÝ
VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT
TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM

Chuyên ngành: TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG
Mã số: 60.34.02.01

LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS. TRẦN VIẾT HỒNG

Tp. Hồ Chí Minh – Năm 2017

LỜI CAM ĐOAN
Tơi xin cam đoan đây là cơng trình nghiên cứu của bản thân. Các số liệu và thông
tin sử dụng trong luận văn đều có nguồn gốc, trung thực và được phép cơng bố.
Tp. Hồ Chí Minh, ngày ... tháng ... năm 2017
TÁC GIẢ LUẬN VĂN


NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN HƯỚNG DẪN
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
..................................................................................................................................
Tp. HCM, ngày tháng

năm 2017

Giảng viên hướng dẫn


i

MỤC LỤC
DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ---------------------------------------------- iv
DANH MỤC CÁC BẢNG --------------------------------------------------------- v
DANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ ------------------------------------------------------ vi
CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU ------------------------------ 1
1.1 Lí do nghiên cứu --------------------------------------------------------------- 1
1.2 Mục tiêu nghiên cứu----------------------------------------------------------- 2
1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ------------------------------------------ 3
1.4 Phương pháp nghiên cứu----------------------------------------------------- 4
1.5 Điểm mới của đề tài ----------------------------------------------------------- 5
1.5.1 So với nghiên cứu gốc của Yifan Hu và Xianming Zhou (2008) ------ 5
1.5.2 So với các nghiên cứu tại Việt Nam ---------------------------------------- 5
1.6 Cấu trúc bài nghiên cứu ------------------------------------------------------ 6
CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ
HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY ------------------------------------------ 7
2.1 Khái niệm và các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
------------------------------------------------------------------------------------------ 7
2.1.1 Khái niệm về hiệu quả hoạt động ------------------------------------------- 7
2.1.2 Các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp ---------------- 8
2.2 Cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty ------------------------- 9
2.3 Tổng quan các nghiên cứu liên quan về cấu trúc sở hữu và hiệu quả
hoạt động công ty ------------------------------------------------------------------ 11

2.3.1 Tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty ------------------------ 11
2.3.2 Thành phần sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty---------------------- 13
2.3.3 Một số yếu tố khác ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động công ty------- 19
CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ----------------------------- 25
3.1 Dữ liệu nghiên cứu------------------------------------------------------------ 25
3.2 Phương pháp nghiên cứu---------------------------------------------------- 25


ii

3.3 Mơ hình nghiên cứu ---------------------------------------------------------- 28
3.3.1 Các biến nghiên cứu --------------------------------------------------------- 28
3.3.2 Mơ hình và các giả thút nghiên cứu ------------------------------------ 31
3.3.3 Phương pháp ước lượng mơ hình ------------------------------------------ 34
3.3.4 Kiểm định mơ hình ---------------------------------------------------------- 35
CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH ẢNH HƯỞNG CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN
HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ
TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM ------------------------------------- 37
4.1 Cấu trúc sở hữu các công ty niêm yết giai đoạn 2011-2015 ---------- 37
4.1.1 Thành phần sở hữu ban quản lý -------------------------------------------- 37
4.1.2 Thành phần sở hữu tổ chức ------------------------------------------------- 40
4.1.3 Thành phần sở hữu nhà nước ----------------------------------------------- 43
4.2 Quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động các công ty niêm
yết giai đoạn 2011-2015 ---------------------------------------------------------- 45
4.2.1 Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết giai đoạn 2011 - 2015 ----- 45
4.2.2 Thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động các công ty niêm
yết giai đoạn 2011-2015 ---------------------------------------------------------- 48
4.2.3 Thành phần sở hữu tổ chức và hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết
giai đoạn 2011-2015 ---------------------------------------------------------------- 48
4.2.4 Thành phần sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động các công ty niêm

yết giai đoạn 2011-2015 ----------------------------------------------------------- 49
4.3 Kiểm định thực chứng tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả
hoạt động công ty ------------------------------------------------------------------ 50
4.3.1 Thống kê mơ tả các biến trong mơ hình nghiên cứu thực nghiệm ---- 50
4.3.2 Phân tích tương quan -------------------------------------------------------- 52
4.3.3 Lựa chọn phương pháp ước lượng ----------------------------------------- 55
4.3.4 Kết quả ước lượng mơ hình------------------------------------------------- 56
4.3.5 Các kết quả kiểm định độ tin cậy của mơ hình nghiên cứu ------------ 59
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ ----------------------------------- 61


iii

5.1 Kết quả nghiên cứu đạt được từ phân tích định lượng --------------- 61
5.1.1 Mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động
công ty-------------------------------------------------------------------------------- 61
5.1.2 Các yếu tố khác tác động đến hiệu quả hoạt động công ty ------------- 62
5.2 Một số giải pháp kiến nghị nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động cơng
ty niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam ------------------------ 66
5.2.1 Chính sách đãi ngộ tồn diện ----------------------------------------------- 66
5.2.2 Kế hoạch thưởng cổ phần cho ban quản lý ------------------------------- 66
5.2.3 Cơ chế giám sát rõ ràng, minh bạch --------------------------------------- 67
5.3 Kết quả đạt được, hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp
theo ----------------------------------------------------------------------------------- 68
5.3.1 Kết quả đạt được của đề tài nghiên cứu ----------------------------------- 68
5.3.2 Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo ---------------------- 68
TÀI LIỆU THAM KHẢO
PHỤ LỤC A
PHỤ LỤC B

iv

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
2SLS

Phương pháp hồi quy 2 giai đoạn

ESOP

Phương án phát hành cổ phiếu ưu đãi cho người lao động

FAG

Tuổi doanh nghiệp

FEM

Fixed effects model (Mơ hình tác động cố định)

HOSE

Sở Giao dịch Chứng khoán Tp.HCM

INS

Thành phần sở hữu tổ chức

LEV

Cơ cấu vốn

LNA

Quy mô tài sản

LNL

Quy mô lao động

MO

Thành phần sở hữu ban quản lý

REM

Random effects model (Mô hình tác động ngẫu nhiên)

ROA

Lợi nhuận trên tổng tài sản

ROE

Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu

SCIC

Tổng công ty Đầu tư và kinh doanh vốn nhà nước

STA

Thành phần sở hữu nhà nước

Tp. HCM

Thành phố Hồ Chí Minh


v

DANH MỤC CÁC BẢNG
Bảng 3.1: Quy trình nghiên cứu ........................................................................... 27
Bảng 3.2: Cách tính các biến trong mơ hình ........................................................ 30
Bảng 3.3: Bảng dự đốn dấu các biến trong mơ hình ........................................ 344
Bảng 4.1: Thống kê mơ tả các biến nghiên cứu ................................................... 51
Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến .............................................. 54
Bảng 4.3: Kết quả ước lượng cho mơ hình (1) bằng phương pháp FEM .......... 576
Bảng 4.4: Kết quả ước lượng cho mơ hình (2) bằng phương pháp 2SLS............ 58
Bảng 5.1: Kết quả phân tích tương quan so với kỳ vọng dấu ban đầu .............. 632


vi

5ANH MỤC CÁC ĐỒ THỊ
Đồ thị 4.1: Thành phần sở hữu ban quản lý theo số lượng các công ty niêm yết giai
đoạn 2011-2015 ..................................................................................................... 37
Đồ thị 4.2: Thành phần sở hữu ban quản lý theo quy mô giai đoạn 2011-2015 ... 38
Đồ thị 4.3: Thành phần sở hữu ban quản lý theo ngành giai đoạn 2011-2015 ..... 39
Đồ thị 4.4: Thành phần sở hữu tổ chức theo số lượng các công ty niêm yết giai

đoạn 2011-2015 ..................................................................................................... 40
Đồ thị 4.5: Thành phần sở hữu tổ chức theo quy mô giai đoạn 2011-2015………41
Đồ thị 4.6: Thành phần sở hữu tổ chức theo ngành giai đoạn 2011-2015 .......... 422
Đồ thị 4.7: Thành phần sở hữu nhà nước theo số lượng các công ty niêm yết giai
đoạn 2011-2015 ..................................................................................................... 43
Đồ thị 4.8: Thành phần sở hữu nhà nước theo quy mô giai đoạn 2011-2015..... 444
Đồ thị 4.9: Thành phần sở hữu nhà nước theo ngành giai đoạn 2011-2015 ....... 455
Đồ thị 4.10: Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết theo ngành giai đoạn 20112015 ..................................................................................................................... 466
Đồ thị 4.11: Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết theo quy mô giai đoạn 20112015 ..................................................................................................................... 477
Đồ thị 4.12: Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết theo thành phần sở hữu ban
quản lý ................................................................................................................. 488
Đồ thị 4.13: Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết theo thành phần sở hữu tổ
chức ..................................................................................................................... 499
Đồ thị 4.14: Hiệu quả hoạt động các công ty niêm yết theo thành phần sở hữu nhà
nước ....................................................................................................................... 50


1

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ NGHIÊN CỨU
1.1 Lí do nghiên cứu
Mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý (Managerial Owenership)
và hiệu quả hoạt động công ty (Firm Performance) được rất nhiều tác giả nổi tiếng
trên thế giới nghiên cứu trong nhiều thập niên qua. Các bằng chứng thực nghiệm
hiện có về chủ đề này là chưa kết luận được và đôi khi kết quả trái ngược nhau.
Nhiều nghiên cứu đã chứng minh rằng các cơng ty có ban quản lý nắm giữ cổ phần
hoạt động tốt hơn các công ty mà ban quản lý không nắm giữ cổ phần [20, 38]. Các
nghiên cứu khác khơng tìm thấy tác động của thành phần sở hữu ban quản lý lên hiệu
quả hoạt động công ty [1, 60].

Tuy nhiên, đáng lưu ý, một số nghiên cứu lại khám phá ra rằng bản chất của
mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động công ty
khơng phải là quan hệ tún tính mà là quan hệ phi tún tính [33, 53, 85]. Có
nghĩa là, tồn tại khoảng mà trong đó mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản
lý và hiệu quả hoạt động công ty thay đổi, chuyển từ quan hệ dương sang âm hoặc
ngược lại. Trong khoảng này, tồn tại điểm ngưỡng mà tại đó sở hữu cổ phần của
ban quản lý là tối ưu cho hiệu quả hoạt động công ty. Việc xác định được điểm
ngưỡng này có thể giúp các công ty làm căn cứ hoạch định, điều hành các chính
sách nhằm giải quyết xung đột lợi ích giữa nhà quản lý và các chủ sở hữu theo lý
thuyết đại diện.
Ngoài ra, vấn đề sở hữu cổ phần của ban quản lý đặc biệt có ý nghĩa trong
nền kinh tế. Nắm được tầm quan trọng của việc ban quản lý sở hữu cổ phần cũng
như phần trăm cổ phần mà họ sở hữu có thể giúp các nhà đầu tư, các ngân hàng
chính xác hơn trong các quyết định đầu tư, giải ngân vào các công ty này. Hơn nữa,
các cơ quan nhà nước cũng dễ dàng kiểm soát được tình hình hoạt động của cơng
ty, tạo điều kiện thuận lợi trong quản lý kinh tế vi mô và vĩ mơ.
Tuy nhiên, một câu hỏi được đặt ra là: Có tồn tại mối quan hệ giữa sở hữu
cổ phần của ban quản lý và hiệu quả hoạt động của công ty niêm yết tại Việt Nam
hay không? Xuất phát từ nhu cầu thực tiễn trả lời câu hỏi trên, tác giả lựa chọn đề


2

tài nghiên cứu “Mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả
hoạt động của các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam”.
Trong các nghiên cứu về đề tài này, nổi bật có nghiên cứu của tác giả Yifan
Hu và Xianming Zhou (2008). Các tác giả Yifan Hu và Xianming Zhou (2008)
đã cung cấp bằng chứng đầu tiên từ Trung Quốc cho tác động của sở hữu cổ phần
của ban quản lý lên hiệu quả hoạt động công ty: các công ty có ban quản lý nắm
giữ cổ phần hoạt động tốt hơn các công ty mà ban quản lý không nắm giữ cổ phần.

Ngoài ra, mối quan hệ giữa hiệu quả hoạt động công ty và sở hữu cổ phần của ban
quản lý là phi tuyến, và các điểm uốn, mà tại đó các mối quan hệ chuyển sang
ngược chiều xảy ra tại mức sở hữu trên 50% (mối quan hệ phi tuyến dạng U ngược).
Dựa theo bài nghiên cứu trên, nghiên cứu của Nguyễn Thành Đơng (2016) cũng
tìm thấy mối quan hệ phi tuyến tính giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu
quả hoạt động công ty tại Việt Nam. Tuy nhiên, nghiên cứu này lại có một số hạn
chế về phạm vi thời gian nghiên cứu ngắn, mẫu dữ liệu nghiên cứu cịn ít. Do đó,
nhằm lấp những khoảng trống về mặt phạm vi nghiên cứu so với bài nghiên cứu
trước tại Việt Nam, đồng thời sử dụng phương pháp nghiên cứu bổ sung phù hợp
hơn, trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tìm kiếm bằng chứng về mối quan hệ phi
tuyến giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động công ty niêm ́t
trên Sở giao dịch chứng khốn TP HCM, góp phần bổ sung bằng chứng thực
nghiệm về mối quan hệ này vào kho tàng nghiên cứu từ trước đến nay của đề tài
nghiên cứu.
1.2 Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là tìm hiểu mối quan hệ giữa thành phần sở
hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động công ty. Để giải quyết mục tiêu tổng quan
trên, tác giả xác định các mục tiêu nghiên cứu cụ thể sau đây:
(1) Xem xét mối quan hệ giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả
hoạt động cơng ty.
(2) Kiểm chứng một số ́u tố có khả năng ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt
động của công ty.


3

(3) Kiểm chứng mối quan hệ phi tuyến giữa thành phần sở hữu ban quản lý
và hiệu quả hoạt động công ty.
Để giải quyết các mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả xây dựng 3 câu hỏi
nghiên cứu như sau:

(1) Có mối tương quan âm hay dương giữa thành phần sở hữu ban quản lý
và hiện quả hoạt động công ty.
(2) Những yếu tố nào khác ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động cơng ty?
(3) Có tồn tại mối quan hệ phi tuyến giữa thành phần sở hữu ban quản lý và
hiệu quả hoạt động của công ty hay không?
1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu của đề tài là mối quan hệ
giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động của công ty.
Phạm vi nghiên cứu: Các công ty cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch
Chứng khoán Tp. HCM bao gồm các lĩnh vực kinh doanh trừ ngân hàng và chứng
khốn do các ngành này có đặc thù riêng. Giai đoạn nghiên cứu là năm năm, từ
năm 2011 đến năm 2015. Các công ty được chọn trên Sở Giao dịch Chứng khốn
Tp. HCM phải có đầy đủ báo cáo thường niên từ năm 2011 đến năm 2015 và công
bố thông tin minh bạch về các biến trong mơ hình bài nghiên cứu thực hiện. Nhằm
đảm bảo tính chính xác và đầy đủ của số liệu nghiên cứu, những công ty sát nhập,
những công ty không đầy đủ số liệu kế toán đều bị loại bỏ khỏi mẫu nghiên cứu.
Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu này là dữ liệu bảng được thu thập
thông qua báo cáo tài chính đã kiểm tốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở
Giao dịch Chứng khoán TP.HCM. Cụ thể, dữ liệu gồm có 264 cơng ty niêm ́t,
thời gian nghiên cứu được giới hạn trong giai đoạn 2011-2015. Tuy nhiên, cũng có
các doanh nghiệp mới niêm yết sau năm 2011 cũng như một số doanh nghiệp cũ bị
hủy niêm yết nên dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu bảng không cân. Dữ
liệu được sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp, được thu thập từ các báo
cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm ́t. Ngồi dữ liệu được trích từ báo cáo
tài chính hàng năm, tác giả cũng tiến hành kiểm tra, bổ sung dữ liệu từ các thông


4

tin công bố khác như các website doanh nghiệp cũng như thuyết minh báo cáo tài

chính, báo cáo quản trị và báo cáo thường niên. Toàn bộ dữ liệu từ báo cáo tài
chính đều đã được kiểm tốn và có độ tin cậy cao. Tuy nhiên một số dữ liệu được
thu thập thông qua các báo cáo khác được công bố mà chưa có tổ chức kiểm định,
đây chính là nhược điểm của nguồn dữ liệu nghiên cứu.
Việc chọn các công ty niêm yết dựa trên sự đánh giá về tầm quan trọng của
các công ty niêm yết ở thị trường chứng khốn Việt Nam hiện nay. Các cơng ty
niêm yết là cơ sở phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam. Đặc biệt, tại Sở
Giao Dịch Chứng Khoán Tp. HCM, các cơng ty niêm ́t thường có quy mơ lớn,
hiệu quả hoạt động của các công ty này ảnh hưởng rất lớn đến thị trường. Tỷ lệ vốn
hoá ở Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp. HCM cũng chiếm tỷ trọng lớn trên cả nước,
việc quản lý thông tin công bố được xem là khá chặt chẽ. Do đó việc sử dụng các
công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp. HCM theo tác giả là phù
hợp và có độ tin cậy cao.
1.4 Phương pháp nghiên cứu
Nhằm phục vụ cho mục tiêu nghiên cứu và trả lời các câu hỏi nghiên cứu,
tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp với phương pháp nghiên
cứu định lượng, cụ thể như sau:
- Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu thứ nhất và thứ hai, tác giả sử dụng kết
hợp cả hai phương pháp định tính và định lượng. Với phương pháp định tính, tác
giả dựa trên phân tích kết quả nghiên cứu cũng như các lý thuyết khoa học trước
đây để tìm ra những tiêu chí xác định hiệu quả hoạt động công ty cũng như các
nhân tố tác động đến hiệu quả hoạt động của các cơng ty nói chung và cơng ty niêm
́t nói riêng. Sau đó, tác giả phân tích và tổng hợp lịch sử để xem xét xu thế tác
động của các nhân tố này đến hiệu quả hoạt động công ty. Thông qua việc xem xét
lại tổng quan lịch sử, tác giả mơ tả dữ liệu trong q khứ để có thể hiểu được mối
quan hệ này trong hiện tại và suy đoán cho tương lai. Với phương pháp định lượng,
tác giả xây dựng và ước lượng mơ hình hồi quy tún tính nhằm xác định chiều
hướng tác động của các nhân tố trên đến hiệu quả hoạt động công ty.

5

- Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu thứ ba, tác giả sử dụng phương pháp định
lượng, trong đó, tác giả ước lượng mơ hình hồi quy tún tính nhằm xác định tác
động của biến giá trị bình phương của thành phần sở hữu ban quản lý lên hiệu quả
hoạt động, từ đó kiểm chứng mối quan hệ phi tuyến tính giữa thành phần sở hữu
ban quản lý và hiệu quả hoạt động công ty.
1.5 Điểm mới của đề tài
1.5.1 So với nghiên cứu gốc của Yifan Hu và Xianming Zhou (2008)
Khác với bài nghiên cứu gốc của Yifan Hu và Xianming Zhou (2008),
nghiên cứu này tiến hành với mẫu dữ liệu bao gồm các công ty cổ phần được niêm
yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp. HCM. Việc chọn mẫu bao gồm các công
ty niêm yết giúp cho quá trình thu thập dữ liệu được dễ dàng hơn cũng như đảm
bảo tính minh bạch của số liệu nghiên cứu vì các báo cáo tài chính này đều đã được
kiểm tốn. Trong bài nghiên cứu của mình, Yifan Hu và Xianming Zhou (2008) lý
luận rằng mẫu nghiên cứu được lấy từ các công ty chưa niêm yết nên sẽ khơng có
thị trường thứ cấp cho các cơng ty này, chính vì vậy các nhà quản lý sẽ khó mua
bán lại cổ phần của mình, tức là cổ phần của họ thường cố định và ít biến động
theo kết quả hoạt động cơng ty. Vì vậy, hai tác giả cho rằng khơng có vấn đề nội
sinh trong mơ hình nghiên cứu và không đề ra giải pháp giải quyết vấn đề nội sinh.
Trong khi đó, Jensen và Warner (1988) cho rằng có hiện tượng nội sinh khi sử
dụng tỷ lệ cổ phần sở hữu bởi ban quản lý như là một biến giải thích. Vì vậy, trong
bài nghiên cứu này, tác giả sẽ tiến hành các phương pháp kiểm định hiện tượng nội
sinh có tồn tại trong mơ hình nghiên cứu hay không và sử dụng phương pháp 2SLS
(Two stage least squares) để kiểm soát biến nội sinh. Đây được xem là một điểm
mới so với bài nghiên cứu gốc của hai tác giả Yifan Hu và Xianming Zhou (2008).
1.5.2 So với các nghiên cứu tại Việt Nam
Tại Việt Nam, đã có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu
và hiệu quả hoạt động của công ty. Tuy nhiên, theo như tổng hợp của tác giả thì
các bài nghiên cứu này thường chỉ dừng lại ở mối quan hệ cùng chiều, hoặc trái

chiều giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động cơng ty. Rất ít bài


6

nghiên cứu đề cập đến mối quan hệ phi tuyến giữa hai thành phần này, hoặc các
bài nghiên cứu này lại có một số hạn chế về phạm vi thời gian nghiên cứu ngắn,
mẫu dữ liệu nghiên cứu cịn ít. Nghiên cứu của tác giả thực hiện sẽ giúp lấp những
khoảng trống về mặt phạm vi nghiên cứu so với các bài nghiên cứu trước tại Việt
Nam. Đồng thời, trong nghiên cứu này, tác giả sẽ tìm kiếm bằng chứng về mối
quan hệ phi tuyến giữa thành phần sở hữu ban quản lý và hiệu quả hoạt động cơng
ty, góp phần bổ sung bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ này vào kho tàng
nghiên cứu từ trước đến nay của đề tài nghiên cứu.
1.6 Cấu trúc bài nghiên cứu
Không kể phần mục lục, danh mục bảng biểu, phần phụ lục và tài liệu tham
khảo, luận văn bao gồm:


Chương 1: Tổng quan về nghiên cứu.



Chương 2: Tổng quan lý thuyết về cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động
công ty.



Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.



Chương 4: Kết quả nghiên cứu.
 Chương 5: Kết luận và kiến nghị.


7

CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC
SỞ HỮU VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CÔNG TY
2.1 Khái niệm và các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
2.1.1 Khái niệm về hiệu quả hoạt động
Có nhiều hướng tiếp cận khác nhau để đưa ra một khái niệm về hiệu quả
hoạt động của doanh nghiệp.
Thứ nhất, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh có thể hiểu đó là một
phạm trù kinh tế phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực để đạt được mục tiêu đã
đặt ra, nó biểu hiện mối tương quan giữa kết quả thu được và những chi phí bỏ ra
để có được kết quả đó, độ chênh lệch giữa hai đại lượng này càng lớn thì hiệu quả
càng cao. Trên góc độ này thì hiệu quả đồng nhất với lợi nhuận của doanh nghiệp
và khả năng đáp ứng về mặt chất lượng của sản phẩm đối với nhu cầu của thị
trường. Để đo lường hiệu quả theo hướng tiếp cận này, các nhà nghiên cứu thường
sử dụng các mơ hình phi tham số như DEA (Data Envelopment Analysis - mơ hình
phân tích bao số liệu) hay SFA (Stochastic Frontier Analysis - phương pháp phân
tích biên).
Thứ hai, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh có thể hiểu đó chính là
phần chênh lệch tuyệt đối giữa kết quả thu được và chi phí bỏ ra để có được kết
quả đó. Quan điểm này đã gắn kết được kết quả thu được với chi phí bỏ ra, coi hiệu
quả hoạt động sản xuất kinh doanh là sự phản ánh trình độ sử dụng các nguồn lực
(các chi phí). Tuy nhiên, kết quả và chi phí là những đại lượng ln vận động vì
vậy quan điểm này còn bộc lộ nhiều hạn chế do chưa biểu hiện được mối tương
quan về lượng và chất giữa kết quả và chi phí. Theo hướng tiếp cận này các nghiên

cứu sử dụng các chỉ tiêu như EBIT, EAT.
Thứ ba, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh được xem là đại lượng được
đo bằng thương số giữa phần tăng thêm của kết quả thu được với phần tăng thêm
của chi phí. Theo quan điểm này, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh được
xem xét thông qua các chỉ tiêu tương đối. Khắc phục được hạn chế của các quan
điểm trước đó, quan điểm này đã phán ánh mối tương quan giữa kết quả thu được


8

với chi phí bỏ ra, phản ánh sự vận động của kết quả kinh doanh và chi phí kinh
doanh, đặc biệt phản ánh được sự tiến bộ của hoạt động kinh doanh trong kỳ thực
hiện so với các kỳ trước đó. Tuy vậy, nhược điểm lớn nhất của định nghĩa này là
doanh nghiệp không đánh giá được hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh trong
kỳ thực hiện do không xét đến mức độ tuyệt đối của kết quả kinh doanh và chi phí
kinh doanh. Theo đó, phần tăng của doanh thu có thể lớn hơn rất nhiều so với phần
tăng của chi phí nhưng chưa thể kết luận rằng doanh nghiệp thu được lợi nhuận.
Để đo lường, các nghiên cứu sử dụng chỉ số tăng trưởng doanh thu trên tăng trưởng
chi phí.
Cuối cùng, một hướng tiếp cận phổ biến là hiệu quả hoạt động sản xuất kinh
doanh phải phản ánh lợi nhuận thu được trên phần vốn bỏ ra. Ưu điểm của hướng
tiếp cận này phản ảnh được mục đích cuối cùng của các doanh nghiệp là lợi nhuận.
Tuy nhiên nhược điểm là chỉ tính đến nguồn vốn đầu tư mà bỏ qua các nguồn lực
khác đã sử dụng. Các chỉ tiêu dùng để đo lường hiệu quả theo hướng tiếp cận này
thường là các chỉ số lợi nhuận như: ROA, ROE…
Bài nghiên cứu này, tác giả đánh giá hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh
của doanh nghiệp theo hướng tiếp cận cuối cùng. Cụ thể tác giả sẽ sử dụng chỉ số
ROA để đánh giá hiệu quả hoạt động của công ty.
2.1.2 Các chỉ tiêu đo lường hiệu quả hoạt động doanh nghiệp
Dựa trên các cách tiếp cận khác nhau về hiệu quả hoạt động của doanh

nghiệp nói chung. Ta có một số các chỉ tiêu đánh giá như sau:
-

EBIT và EAT lần lượt là lợi nhuận trước thuế và sau thuế. Nếu các yếu
tố này mang giá trị dương tức là doanh nghiệp có lợi nhuận và đạt được
hiệu quả và ngược lại

-

Tăng trưởng doanh thu trên tăng trưởng chi phí. Phản ánh mối quan hệ
giữa doanh thu thu được và chi phí bỏ ra. Nếu chỉ số lớn hơn 1, tức là
tăng trưởng doanh thu cao hơn chi phí chứng tỏ doanh nghiệp hoạt động
hiệu quả và ngược lại.


9

-

Chỉ số ROA và ROE lần lượt là tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản và tỷ
suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Chỉ số càng cao tức là doanh nghiệp đạt
được lợi nhuận trên một đồng vốn hoặc một đồng tài sản sẽ tăng, chứng
tỏ doanh nghiệp hoạt động hiệu quả và ngược lại.

-

Hiệu quả kỹ thuật TE thơng qua các mơ mình phi tham số đánh giá hiệu
quả mang lại khi sử dụng một số yếu tố đầu vào. Giá trị TE càng gần 1
thì doanh nghiệp càng hoạt động hiệu quả và ngược lại.

2.2 Cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty
Cấu trúc sở hữu có thể được xác định theo hai khía cạnh: quyền sở hữu tập
trung (ownership concentration) và quyền sở hữu hỗn hợp (ownership mix)
(Gursory & Aydogan, 2002). Quyền sở hữu tập trung là những cổ đông nắm giữ
nhiều cổ phiếu nhất, đồng thời chịu ảnh hưởng nhiều nhất đến rủi ro và chi phí
giám sát, (Pedersen & Thomsen, 1999). Khái niệm quyền sở hữu hỗn hợp bao
gồm các thành phần sở hữu khác nhau liên quan đến các đặc tính của cổ đơng như:
thành phần sở hữu nước ngồi, thành phần sở hữu tư nhân, thành phần sở hữu nhà
nước. Các hình thức sở hữu này cũng được đề cập đến trong các nghiên cứu kể trên
(Rokwaro, 2013, Wen, 2013, Anstoniadis, 2010, Peong, 2012).
Mối quan hệ tương tác giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh
nghiệp đã và đang là chủ đề được thảo luận nhiều trong các nghiên cứu gần đây về
tài chính doanh nghiệp (Demsetz và Villalonga, 2001; Bathala và Rao, 1995;
Mitton, 2002; Nguyễn, 2005; Vethanayagam và cộng sự, 2006; Kiruri, 2013;
và nhiều tác giả khác). Theo Morck và cộng sự (2005), sự khác nhau trong cấu
trúc sở hữu dẫn đến hai hệ quả cho các doanh nghiệp. Một mặt, cổ đông lớn vừa
có động cơ, lại vừa có quyền lực để tạo ra các quy tắc quản lý. Mặt khác, quyền sở
hữu tập trung dễ dẫn đến việc phát sinh ra những vấn đề mới, do khơng có tương
quan lợi ích giữa việc giám sát và cổ đơng thiểu số. Nói chung, quyền sở hữu tập
trung hay sở hữu hỗn hợp đều có những tác động đến sự thay đổi trong khả năng
sinh lời và năng suất lao động (Claessens and Djankov, 1998).


10

Nhìn chung, việc lý giải mối quan hệ này đều dựa trên lý thuyết về chi phí
đại diện. Một trong những lý thuyết ra đời sớm nhất về chi phí đại diện là nghiên
cứu của Jensen & Meckling (1976). Trong nghiên cứu này, chi phí đại diện được
định nghĩa là tổng các chi phí: (1) Chi phí kiểm sốt (Monitoring Expenditure): là
chi phí được trả cho các kiểm sốt viên nhằm báo động cho các cổ đông khi các

nhà quản lý trục lợi cho bản thân họ quá nhiều. (2) Chi phí giao kèo (Bonding
Expenditure): là chi phí nhằm ngăn ngừa những hậu quả xấu có thể xảy ra từ những
hành động thiếu trung thực của các nhà quản lý. (3) Tổn thất lợi ích (Residua Loss
hay Welfare Loss): là những tổn thất xảy ra do sự khác biệt giữa những quyết định
trên thực tế của các nhà quản lý và những qút định nhằm tối đa hóa lợi ích cho
các cổ đông. Một nghiên cứu lý thuyết khác về chi phí đại diện và cấu trúc quyền
sở hữu được thực hiện bởi Fama & Jensen (1983). Nghiên cứu này kết luận rằng
trong một cơng ty có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và kiểm sốt, nói cách khác là
người sở hữu thực sự của công ty không tham gia vào việc quản lý cơng ty, chi phí
đại diện sẽ xuất hiện vì tình trạng bất cân xứng thơng tin giữa nhà quản lý và các
cổ đông. Nhà quản lý có nhiều thơng tin hơn về tình hình cơng ty và họ sẽ dùng
quyền quản lý để trục lợi cho bản thân họ.
Những nghiên cứu khác cũng đã chỉ ra sự tồn tại của mối quan hệ giữa chi
phí đại diện với cấu trúc quyền sở hữu trong công ty. Ang, Cole & Lin (2000) đã
thực hiện nghiên cứu trên những công ty chưa niêm yết tại Mỹ và kết luận rằng chi
phí đại diện tăng lên đáng kể ở những công ty được quản lý bởi một giám đốc
khơng phải là cổ đơng của cơng ty. Ngồi ra, chi phí đại diện và số lượng cổ phần
của nhà quản lý cơng ty có mối quan hệ nghịch biến với nhau. Chi phí đại diện tăng
lên cùng với số lượng những cổ đông không nằm trong bộ phận quản lý công ty.
Bên cạnh mối quan hệ với cấu trúc quyền sở hữu, chi phí đại diện cịn có sự tương
quan với các yếu tố khác của công ty. Trong nghiên cứu của Ang, Cole & Lin
(2000), chi phí đại diện có xu hướng giảm đi cùng với sự tăng lên về mặt kiểm sốt
từ phía các chủ nợ. Tương tự, Zhang & Li (2008) đã chỉ ra rằng tỷ lệ nợ trên tài
sản của cơng ty có mối quan hệ nghịch biến với chi phí đại diện trên mẫu nghiên


11

cứu các công ty ở Anh. Moh’d, Perry và Rimbey (1995) đã nghiên cứu trên 341
công ty tại Mỹ trong 18 năm và cho rằng có mối quan hệ tồn tại giữa chi phí đại

diện và chính sách chia cổ tức của công ty. Sử dụng tiền mặt để chia cổ tức buộc
các nhà quản lý cơng ty phải tìm kiếm nguồn tài trợ từ bên ngoài, dẫn đến việc họ
cắt giảm bớt chi phí đại diện để đáp ứng những yêu cầu của các nhà tài trợ trên thị
trường vốn.
Nói tóm lại, việc gia tăng sở hữu của nhà quản lý sẽ giúp giảm thiểu chi phí
đại diện, gắn lợi ích nhà quản lý vào lợi ích cơng ty và từ đó hiệu quả cơng ty sẽ
được nâng cao.
2.3 Tổng quan các nghiên cứu liên quan về cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt
động công ty
Mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty đã được rất
nhiều nghiên cứu trước đây thực hiện và đã có nhiều kết quả cũng như nhiều tranh
luận khác nhau. Một số nghiên cứu cho rằng cơ cấu sở hữu độc lập với hiệu quả
hoạt động vì công ty không gặp phải vấn đề đại diện nhờ hệ thống kiểm soát doanh
nghiệp. Tuy nhiên, rất nhiều nghiên cứu khác lại cho rằng vấn đề đại diện luôn tồn
tại trong doanh nghiệp và làm giảm hiệu quả hoạt động của các cơng ty đó. Các
nghiên cứu này thực hiện ở nhiều thị trường khác nhau với nhiều khía cạnh và kết
quả cũng rất khác nhau.
2.3.1 Tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt động công ty
Tập trung sở hữu là việc các cơng ty có tỷ lệ sở hữu tập trung vào một số cá
nhân hoặc tổ chức. Một số nghiên cứu cho rằng quyền sở hữu tập trung vào một
nhóm đầu tư sẽ giúp doanh nghiệp được kiểm sốt tốt hơn. Điển hình như Larner
(1966) sử dụng phương sai của tỷ suất lợi nhuận/vốn chủ sở hữu như một biến đại
diện cho của rủi ro, đồng thời tác giả kiểm tra sự phụ thuộc vào việc tập trung
quyền sở hữu bằng cách sử dụng mẫu 187 công ty trong số 500 cơng ty phi tài
chính lớn nhất của Mỹ. Nghiên cứu cho thấy rằng có một mối quan hệ cùng chiều
đáng kể giữa các công ty kiểm sốt bởi ban quản lý (trái ngược với cơng ty kiểm
soát bởi chủ sở hữu) và một phương sai cao trong tỷ lệ lợi nhuận / vốn chủ sở hữu.


12

Nói cách khác tập trung sở hữu thấp có thể bao hàm rủi ro cao làm giảm hiệu quả
của công ty. Một nghiên cứu điển hình của Radice (1971) kiểm tra mối quan hệ
giữa tốc độ tăng trưởng tài sản ròng và tập trung sở hữu sử dụng mẫu 86 công ty
lớn của Anh. Nghiên cứu thấy rằng các công ty kiểm sốt bởi chủ sở hữu có tỷ lệ
lợi nhuận và tốc độ tăng trưởng cao hơn. Hầu hết các nghiên cứu khác xem xét ảnh
hưởng của tập trung sở hữu về lợi nhuận và giá trị công ty chứ không phải tăng
trưởng và rủi ro. Tác động cùng chiều của tập trung sở hữu lên hiệu quả hoạt động
công ty (được đo bằng lợi nhuận và giá trị cơng ty) được tìm thấy trong nhiều
nghiên cứu. Các nghiên cứu này cho rằng nguyên nhân chính của tác động cùng
chiều là các cổ đơng lớn có cả khả năng và động lực để theo dõi và kiểm soát những
người đại diện, nhằm điều hành cơng ty theo lợi ích của các cổ đông. Một số nghiên
cứu khác như Chen, Cheung, Stouraitis và Wong (2005) cho thấy có một ảnh
hưởng nhỏ giữa mức độ tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Minguez-Vera và Martin-Ugedo (2007) nghiên cứu tại thị trường chứng khoán
Tây Ban Nha đưa ra kết luận rằng: có một mối quan hệ tin cậy giữa mức độ tập
trung sở hữu và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Một số nghiên cứu khác lại cho kết quả ngược lại, họ tìm thấy tác động
ngược chiều giữa mức độ tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt động của công ty. Các
nghiên cứu này cho rằng sự gia tăng kiểm sốt của cổ đơng lớn làm giảm động lực
của nhà quản lý. Hiện tượng này được định nghĩa là giám sát quá mức, theo
Burkart và các cộng sự (1997), Pagano và Röell (1998). Một lý do khác cho các
tác động ngược chiều là lý thuyết về chi phí sử dụng vốn đầu tiên được giới thiệu
bởi Fama và Jensen (1983). Họ lập luận rằng mức độ tập trung sở hữu càng cao
thì tính thanh khoản của các cổ phiếu sẽ càng thấp vì có ít cổ phiếu có sẵn để bán
ra trên thị trường. Kết quả là, cổ phiếu trở nên rủi ro hơn khi hệ số beta của cơng
ty tăng và chi phí vốn bị đẩy lên, theo Barclay và Holderness (1989), Bolton và
cộng sự (1998). Lý thuyết này được dựa các nghiên cứu thực nghiệm của Beaver
và cộng sự (1970), Rosenberg (1976), Thompson (1976) và Hartzell & Starks
(2003) chứng minh được.

13

Bên cạnh đó, một số nghiên cứu khác lại khơng tìm thấy tác động của tập
trung sở hữu lên hiệu quả hoạt động của công ty. Lý thuyết chọn lọc tự nhiên của
Alchian (1950), Friedman và Milton (1953) và Becker (1962) được áp dụng để
giải thích kết quả nghiên cứu của họ. Lý thuyết cho rằng các tập đoàn thực hiện tốt
như nhau dưới hình thức sở hữu khác nhau, vì thị trường cạnh tranh sẽ loại bỏ tất
cả các hình thức khơng hiệu quả trong thời gian dài. Vì vậy, việc lựa chọn cơ cấu
sở hữu tối ưu phụ thuộc vào mơi trường và khơng có tác động của cơ cấu sở hữu
lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.
Đặc biệt, một số nghiên cứu tìm thấy tác động phi tuyến bằng cách đưa các
ngưỡng trong việc đo lường mức độ tập trung và điều tra sự tương quan trong một
phạm vi nhất định bằng cách sử dụng các kỹ thuật hồi quy từng phần, Morck và
cộng sự (1988). Các phương pháp trong hồi quy tìm thấy mối quan hệ đường cong
giữa mức độ tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, McConnell và
Servaes (1990). Những lập luận giới thiệu ở trên thường được kết hợp để giải thích
kết quả phi tuyến tính. Nghiên cứu của Thomsen và Pedersen (1999) cũng cho
thấy một mối quan hệ đồng biến giữa mức độ tập trung sở hữu và hiệu quả hoạt
động. Tuy nhiên, mối quan hệ này là phi tuyến tính, tức quan hệ này sẽ chuyển
thành quan hệ nghịch biến sau khi công ty đạt được một thành quả nhất định. Tương
tự, Garcia Meca và Sanchez-Ballesta (2011) đã tiến hành một nghiên cứu về thị
trường Tây Ban Nha để kiểm tra ba kích thước của cơ cấu sở hữu: sở hữu tập trung,
sở hữu nội bộ (gia đình và các thành viên hội đồng quản trị) và sở hữu tổ chức.
Nghiên cứu cho thấy rằng quyền sở hữu tập trung cho đến một mức độ nhất định,
nó sẽ tương quan dương đến hoạt động điều hành và hiệu quả của doanh nghiệp,
nhưng khi nó tăng vượt quá một mức nhất định, mối tương quan đó sẽ chuyển sang
âm. Nghiên cứu này cũng cho thấy sở hữu nội bộ và sở hữu tổ chức có mối quan
hệ đáng kể đến hiệu quả và điều hành doanh nghiệp.

2.3.2 Thành phần sở hữu và hiệu quả hoạt động cơng ty
Trên khía cạnh quyền sở hữu hỗn hợp, cấu trúc sở hữu doanh nghiệp bao
gồm các thành phần sở hữu khác nhau liên quan đến các đặc tính của cổ đơng như:


14

thành phần sở hữu tổ chức, thành phần sở hữu nhà nước, thành phần sở hữu gia
đình và thành phần sở hữu ban quản lý. Đề tài nghiên cứu về mối quan hệ giữa các
thành phần sở hữu trên và hiệu quả hoạt động công ty đã được nhiều tác giả thực
hiện và đưa đến các kết quả khác nhau.
2.3.2.1 Thành phần sở hữu tổ chức và hiệu quả hoạt động công ty
Taylor (1990) thấy rằng tại Mỹ, tỷ lệ vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi các
tổ chức đã tăng từ 8% năm 1950 lên 45% vào năm 1990. Thành phần sở hữu tổ
chức thu hút nhiều sự chú ý cùng với tầm quan trọng ngày càng gia tăng trong thị
trường chứng khoán. Theo Hand (1990), các nhà đầu tư tổ chức tinh vi hơn so với
các cổ đơng khác, vì họ chun nghiệp hơn về thị trường vốn, các ngành công
nghiệp, các doanh nghiệp và họ được cập nhật thơng tin tốt hơn. Bên cạnh đó, cổ
đơng tổ chức có khả năng theo dõi quản lý hiệu quả hơn và ít tốn kém hơn. Tác
động ngược chiều được tìm thấy trong nghiên cứu của Pound (1988). Cịn Wahal
(1996) chỉ tìm thấy tác dụng tích cực ngắn hạn của sở hữu tổ chức nhưng khơng có
tác dụng này trong dài hạn, vì ơng cho rằng các nhà đầu tư thích theo đuổi các kết
quả ngắn hạn. Các nghiên cứu khác minh họa cho lập luận này: Các nhà đầu tư tổ
chức rất nhạy với tin tức, bởi vì họ có thể sử dụng lợi thế của tin tức trong bối cảnh
thông tin bất cân xứng, Porter (1992), Các nhà đầu tư tổ chức xem xét đầu tư vào
công ty như tài sản trong danh mục đầu tư của họ, Coffee (1991). Tuy nhiên, Clay
(2001) kiểm tra dữ liệu từ 8.951 công ty trong giai đoạn từ 1988 đến 1999 và tìm
thấy bằng chứng thực nghiệm hỗ trợ quan điểm tác động cùng chiều của sở hữu tổ
chức lên hiệu quả hoạt động công ty.
Bài nghiên cứu của các tác giả khác như Karpoff, Malatesta và Walkling

(1996), Duggal và Millar (1999), Edwards và Nibler (2000) khơng tìm thấy mối
quan hệ giữa sở hữu tổ chức và hiệu quả hoạt động công ty. Như vậy, các kết quả
nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả về tác động của thành phần sở hữu tổ chức
lên hiệu quả hoạt động công ty cho đến nay vẫn rất mâu thuẫn nhau.


15

2.3.2.2 Thành phần sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động công ty
Theo những nghiên cứu gần đây, đặc biệt là các nghiên cứu tại các thị trường
mới nổi thì việc một nền kinh tế chuyển từ nên kinh tế chỉ huy nơi mà chính phủ
sở hữu tồn bộ hoặc chi phối các doanh nghiệp trong nước và việc quản trị, điều
hành hoạt động của doanh nghiệp phải tuân theo mệnh lệnh của chính phủ. Việc
hướng tới nền kinh tế thị trường đã dẫn tới sự đa dạng trong cơ cấu sở hữu doanh
nghiệp và việc giảm tỷ lệ sở hữu của chính phủ trong các doanh nghiệp đặc biệt là
các nhà đầu tư tổ chức có ảnh hưởng lớn đến hiệu quả điều hành hoạt động của
doanh nghiệp theo như nghiên cứu của Fazlzadeh và cộng sự (2011), Ghazali
(2010), Shan và cộng sự (2011), xu hướng mới của một nền kinh tế thị trường dẫn
tới sự đa dạng trong cơ cấu sở hữu doanh nghiệp đặc biệt là sự có mặt của các nhà
đầu tư tổ chức trong cơ cấu sở hữu giúp gia tăng hiệu quả trong quản lý và cải thiện
lợi nhuận của doanh nghiệp. Ngoài ra, nghiên cứu của Li, Yue, và Zhao (2009)
cho thấy rằng, khi các doanh nghiệp nhà nước hoặc nhà nước chi phối có thể dễ
dàng vay các khoản nợ dài hạn, điều này dẫn tới một mối liên hệ đồng biến với đầu
tư dài hạn và quan hệ nghịch biến với hiệu quả quả hoạt động của doanh nghiệp.
Bên cạnh đó, Mak và Li (2000) cho thấy rằng các doanh nghiệp thuộc sở hữu của
nhà nước hoặc nhà nước chi phối có hiệu quả hoạt động kém hơn các doanh nghiệp
sở hữu tư nhân. Atkinson và Stiglitz (1980) cho rằng sở hữu nhà nước được lập
luận dùng để khắc phục thất bại thị trường. Khi chi phí xã hội của các thế lực độc
quyền trở nên khá cao, sở hữu nhà nước được cho là sẽ phục hồi lại sức mua của
người dân. Một nghiên cứu gần đây của Le & Buck (2011) khi nghiên cứu hơn

1.000 công ty Trung Quốc niêm yết thì các tác giả cũng tìm thấy một mối quan hệ
cùng chiều giữa sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động công ty. Đồng thời, Tian
và Estrin (2005) tìm ra mối quan hệ cùng chiều giữa thành phần sở hữu nhà nước
và hiệu quả hoạt động cơng ty.
Bên cạnh đó, có một số nghiên cứu lại cho rằng, sở hữu nhà nước và thành
quả hoạt động doanh nghiệp có tương quan dương với nhau như nghiên cứu của
Liao và Young (2012), sử dụng dữ liệu gồm 514 doanh nghiệp sở hữu tư nhân của